2022年建筑行業(yè)中期投資策略

1、2022年建筑行業(yè)中期投資策略1.2022年H1建筑行業(yè)回顧：基建托底穩(wěn)增長表現(xiàn)強(qiáng)于大盤2022年初截至5月底申萬建筑裝飾指數(shù)下跌 2.3%，跑贏滬深300指數(shù)約14.86個百分點(diǎn)。 2022年初截至5月底房屋建設(shè)行業(yè)上漲，漲幅 為16.5%，基礎(chǔ)建設(shè)漲幅為1.2%。 2022年初截至5月底板塊內(nèi)漲幅最大的為浙江 建投(+392.4%)、安徽建工(+87.7%)、寧波 建工(+65.7%)；跌幅最大的為*ST羅頓(- 85.2%)。估值有所修復(fù)，子行業(yè)存在差異橫向看：建筑裝飾行業(yè)PE為10.9倍，在申萬行 業(yè)中處于低水平。縱向看：今年經(jīng)歷了一段時間估值修復(fù)，但仍 處于歷史低位。從子行業(yè)來看：成

2、長性板塊園林工程（74倍） 市盈率較高，裝修裝飾（127.6）5月以來市盈 率有較大提升，而傳統(tǒng)的房屋建設(shè)（6.1倍）和 基礎(chǔ)建設(shè)（10.3倍）的市盈率最低?；ㄍ械追€(wěn)增長政策信號清晰，資金充裕，項目充足，2022年基建有望景氣度回升。經(jīng)濟(jì)短期承壓，下半年基建會再次發(fā)力。2021年下半年以來，我國經(jīng)濟(jì)就面臨需求收縮、供給沖擊、 預(yù)期轉(zhuǎn)弱，年初疊加俄烏沖突和疫情反彈導(dǎo)致需求疲軟、出口走弱，一季度GDP增速不及預(yù)期，加碼 基建穩(wěn)增長成為共識。進(jìn)入四月，國內(nèi)疫情進(jìn)一步惡化，對經(jīng)濟(jì)的沖擊程度高于市場預(yù)期，工業(yè)增加 值下降2.9%，社會商品零售額更大降11.1%，固定資產(chǎn)投資也下跌0.82%，短期經(jīng)濟(jì)依

3、舊承壓，經(jīng)濟(jì) 下行進(jìn)入下半場。作為穩(wěn)增長的重要抓手，基建會再次發(fā)力。 基建投資強(qiáng)度主要取決于3點(diǎn)：政策支持力度、資金支持情況以及項目的儲備程度。地產(chǎn)投資增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，制造業(yè)投資韌性十足。1-4月份，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）15.4萬億元，同比增長 6.8%，四月份受疫情沖擊，固定資產(chǎn)投資增速比1至3月份回落2.5個百分點(diǎn)。其中基建、制造業(yè)和房地產(chǎn)投資增速同 比分別為6.5%、12.2%、-2.7%。基建投資有望將保持較高增速，扛起“穩(wěn)增長”大旗。1-4月房地產(chǎn)開發(fā)投資增速同比由正轉(zhuǎn)負(fù)，這是自2020年6月以 來首次出現(xiàn)的負(fù)增長，雖然從年初開始中央及地方政府出臺松綁政策城市不斷擴(kuò)大，但房企投

4、資信心仍未恢復(fù)，加之 疫情因素影響下，市場恢復(fù)進(jìn)程較放緩。1-4月份制造業(yè)投資增速比一季度放緩3.4個百分點(diǎn)，但仍領(lǐng)跑全部投資。4 月份基建投資增速受疫情影響雖有所放緩，但依然是穩(wěn)增長的重要工具，財政部要求6月底前要完成大部分今年新增專 項債的發(fā)行工作，5、6月份專項債發(fā)行或?qū)⒃俅翁崴?，基建投資有望將保持較高增速，從而扛起“穩(wěn)增長”大旗。1.政策信號清晰：中央定調(diào)全面加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)自21年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議定調(diào)22年總基調(diào)穩(wěn)增長后，國常會密集就相關(guān)工作開展部署、加速政策推 進(jìn)和項目落地節(jié)奏。 4月29日，中央財經(jīng)委會議和中央政治局會議提出全面加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，進(jìn)一步強(qiáng)化22年穩(wěn)增長優(yōu)先發(fā)

5、 力基建邏輯，并為我國當(dāng)前和今后一段時期內(nèi)基建建設(shè)打開新發(fā)展空間，將對建筑行業(yè)產(chǎn)生積極影響。2.資金充裕：資金是基建投資的重要砝碼從資金來源來看，今年新增地方政府專項債券額度為3.65萬億元，為穩(wěn)住宏觀經(jīng)濟(jì)大盤，專項債額度下達(dá)早、發(fā)行節(jié) 奏緊、撥付使用快。去年12月，財政部提前下達(dá)2022年新增專項債券額度1.46萬億元。截至5月27日，已累計發(fā)行新 增專項債券1.85萬億元，財政部要求，確保今年新增專項債券在6月底前基本發(fā)行完畢。另外，2021年，受提前額度 下達(dá)較晚、部分地區(qū)專項債項目審核趨嚴(yán)等影響，上半年專項債發(fā)行節(jié)奏整體偏慢，下半年支持地方債加速發(fā)行的政 策頻出，專項債發(fā)行加快，將于2

6、022年上半年形成實物工作量。此外，REITs和PPP模式等資金來源也較有保障。截至2022年3月末，PPP儲備清單項目累計3,593個、投資額4.0萬 億元。開工建設(shè)項目213個，投資額4,093億元，同比上升122.0%；進(jìn)入運(yùn)營期提供公共服務(wù)項目185個、投資額 3443億元，同比214.9%。從資金投向看：2020年起，市政和園區(qū)、保障性安居工程和社會事業(yè)成為三大投向，從2022年一季 度主要投向看，和年初國務(wù)院提出的9個重點(diǎn)方向基本一致（交通基礎(chǔ)設(shè)施，能源，農(nóng)林水利，生態(tài) 環(huán)保，社會事業(yè)，城鄉(xiāng)冷鏈等物流基礎(chǔ)設(shè)施，市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施，國家重大戰(zhàn)略項目，保障性 安居工程）。傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)

7、施建設(shè)仍是專項債投資主要領(lǐng)域。4月因發(fā)行較少，民生服務(wù)領(lǐng)域占比3月擴(kuò)大了90.1%。 1-4月民生服務(wù)、交通基礎(chǔ)設(shè)施、市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域占比分別為43.0%、23.3%、 18.4%，合計占比超8成。3.項目充足：一季度八大建筑央企新簽訂單同比增長27.55%建筑行業(yè)集中度提升，八大央企項目充沛：1）從 18年開始，八大建筑央企的訂單份額提升到30%以 上，2021年市場份額接近40%，集中度快速提升。 2）2021年，八大建筑央企新簽訂單總額13.4萬億， 同比增長12.8%。2022年Q1八大建筑央企新簽訂單 同比增長27.55%，其中，中國中鐵一季度新簽訂單 同比大增84%，中

8、國化學(xué)1-4月新簽訂單同比增長 76.52%，訂單充足有保證 。2.2022年H1建筑公司業(yè)績分析：業(yè)績實現(xiàn)開門紅經(jīng)營情況：一季度業(yè)績實現(xiàn)開門紅1.一季度業(yè)績雙增，看好穩(wěn)增長下建筑央企全年業(yè)績表現(xiàn)2022年一季度，八家建筑央企實現(xiàn)營收1.5萬億，同比+17.8%；實現(xiàn)歸母凈利潤386.1億元，同比 +17%。營收、凈利雙雙實現(xiàn)高增長，隨著基建投資需求強(qiáng)勢增長，看好央企全年業(yè)績表現(xiàn)。 22年一季度8 家建筑央企營收、利潤均實現(xiàn)增長。除中國電建外，其余 7 家建筑央企歸母凈利均實 現(xiàn)兩位數(shù)增長，中國中冶、中國化學(xué)、中國交建分別以+25.5%、19.7%、+17.7% 利潤增速位居前 三。2.毛利率

9、承壓，凈利率維持穩(wěn)定毛利率：2022年一季度，建筑央企毛利率整體承壓，降至近五年來最低點(diǎn)，其中中國化學(xué)、中國能 建、中國中冶分別下降1.3pp，1.1pp，0.9pp。主要系疫情下運(yùn)輸成本上升，疊加原材料漲價，導(dǎo) 致毛利率下滑，展望2022年全年，隨著疫情得到控制，基建投資走強(qiáng)，毛利率有望回歸正常。凈利率：建筑央企凈利率維持穩(wěn)定，其中中國中鐵凈利率同比上升0.1個百分點(diǎn)。3.一季度經(jīng)營凈現(xiàn)金流流出大幅增加，回款承壓2022年Q1建筑央企整體收現(xiàn)比為98.9%，同減8.7個百分點(diǎn)，料受疫情影響，回款速度放緩。其中中 國電建、中國化學(xué)、中國建筑減少最多，分別減少18.2、15.4、14.5個百分點(diǎn)

10、。 2022年Q1八家建筑央企經(jīng)營凈現(xiàn)金流流出3006.5億元，同比+47%，其中，中國建筑多流出767.00 億元，主要系部分子公司利用疫情平復(fù)期，搶抓項目進(jìn)度，墊資較多所致。4.未來隨著管理加強(qiáng)，周轉(zhuǎn)率有望持續(xù)優(yōu)化2022年Q1總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.17，同比增加，周 轉(zhuǎn)率持續(xù)優(yōu)化。 2022年Q1建筑央企平均存貨周轉(zhuǎn)率小幅上升， 應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率持平，兩金周轉(zhuǎn)有所改善。未來隨 著建筑央企加強(qiáng)對兩金的考核管理，周轉(zhuǎn)率有望 進(jìn)一步改善。5.管理費(fèi)用率下降貢獻(xiàn)期間費(fèi)用率下降，降杠桿成效明顯2022年Q1整管理費(fèi)用率為2.2%，同減0.32個百分點(diǎn)，其中，中國交建為2.50%，同減0.79個百分點(diǎn)，降幅

11、最大，或 因人員費(fèi)用持續(xù)下降。2022年Q1總體財務(wù)費(fèi)用率為0.66%，同減0.08個百分點(diǎn)，從個股來看，中國鐵建財務(wù)費(fèi)用率 略有增加，主要系利息費(fèi)用增加所致。2022年Q1建筑央企整體銷售費(fèi)用率為0.39%，同減0.03個百分點(diǎn)，基本持平， 其中，中國能建降幅最大，同減0.22個百分點(diǎn)。整體來看，建筑央企資產(chǎn)負(fù)債率呈下降態(tài)勢，降杠桿成效明顯。 2022年Q1資產(chǎn)負(fù)債率為74.10%，同增0.17個百分 點(diǎn)。其中，中國能建同增2.20個pp，主要系持續(xù)推進(jìn)低碳能源轉(zhuǎn)型，投資規(guī)模擴(kuò)大，長期借款進(jìn)一步增加；中國電建 同增1.99pp，主因發(fā)行30億元公司債券。3.2022年H2建筑行業(yè)投資方向：掘

12、金國企改革主線第一條主線：國企改革收官之年，關(guān)注建筑央國企價值提升1.政府層面推動國企深化改革，拉動經(jīng)濟(jì)發(fā)展2022年一季度，國家層面召開了兩次國企改革專題會議：1月17日，國務(wù)院國企改革領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室召開國企改革 三年行動專題推進(jìn)會；2月22日，國資委黨委召開專題會議，會議總結(jié)2021年國企改革三年行動進(jìn)展，研究部署今 年重點(diǎn)任務(wù)，強(qiáng)調(diào)2022年是決戰(zhàn)決勝國企改革三年行動的收官之年，要確保行動全面勝利收官。5月27日，國資委 發(fā)布提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案，提出打造一批核心競爭力強(qiáng)、上市場影響力大的旗艦型龍頭上市公 司，培育一批專業(yè)優(yōu)勢明顯、質(zhì)量品牌突出的專業(yè)化領(lǐng)航上市公司。2021年

13、下半年以來經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，投資增長不理想，消費(fèi)疲軟，出口新訂單增速放緩。建筑業(yè)是中國經(jīng)濟(jì)支柱 產(chǎn)業(yè)（建筑業(yè)增加值占GDP 7%以上），國有建筑企業(yè)占據(jù)建筑業(yè)半壁江山，在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)背景下，有望通過深化 改革，拉動中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。2.改革方向一：強(qiáng)化激勵，激發(fā)內(nèi)生活力國企改革三年行動中，中國建筑、中國中鐵、四川路橋均進(jìn)行了股權(quán)激勵。早在2013年，中國建筑 已實施股權(quán)激勵，前三期股權(quán)激勵中國建筑均完成預(yù)定業(yè)績目標(biāo)，且2013年以后，中國建筑凈利潤 復(fù)合增長率、凈資產(chǎn)收益率等財務(wù)指標(biāo)均優(yōu)于其他建筑建筑央企。中國中鐵和四川路橋股權(quán)激勵的 解鎖條件較為苛刻，建筑央國企經(jīng)營穩(wěn)健，公司基于歷史業(yè)績設(shè)置考核

14、目標(biāo)，彰顯公司未來業(yè)績提 升的信心和決心。3.改革方向二：同業(yè)整合，資產(chǎn)優(yōu)化，提升市場競爭力2020年，山東路橋控股股東山東高速吸收合并齊魯交通，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合后山東高速路橋路橋資產(chǎn)形成 “大一統(tǒng)局面”。合并后，山東高速集團(tuán)收入及資產(chǎn)規(guī)模都得到了大幅提升，山東省內(nèi)高速公路投 資市場占有率從40%提升至90%以上，山東路橋作為子公司將充分受益大股東優(yōu)勢，業(yè)績增長確定 性進(jìn)一步提高。 2022年年初，中國電建置出地產(chǎn)業(yè)務(wù)，置入電建集團(tuán)電網(wǎng)輔業(yè)資產(chǎn)，妥善解決中電建集團(tuán)與該公 司的同業(yè)競爭問題，且有利于進(jìn)一步優(yōu)化資產(chǎn)，完善產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，增厚凈資產(chǎn)收益率和每股收益。4.改革方向三：轉(zhuǎn)型新能源投資，迎來估值重塑20

15、21年3月，中國電建印發(fā)中國電力建設(shè)集團(tuán)（股份）有限公司新能源投資業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見，十 四五”將大力發(fā)展電力運(yùn)營業(yè)務(wù)，預(yù)計投資規(guī)模在 1500-2400 億元。 2021 年 6 月中國能建印發(fā)踐行碳達(dá)峰、碳 中和“30.60”戰(zhàn)略目標(biāo)行動方案（白皮書），提出 2025 年公司控股新能源裝機(jī)容量力爭達(dá)到 20GW 以上。截至2020年底，中國能建水電裝機(jī)容量78 萬千瓦；在新能源裝機(jī)容量140千瓦。公司投資運(yùn)營水電、新能源等可再生能源項目已初見成效。綠電運(yùn)營商利潤空間廣闊，估值有望重塑。 1）當(dāng)前電氣化和低碳化的不斷發(fā)展，全社會用電量增長，上游端風(fēng)光發(fā)電效率提升，每度電發(fā)電成本 下降，供需偏緊，電

16、價易漲難跌，電力運(yùn)營公司具有廣闊的利潤空間。 2）政策明確支持，電網(wǎng)優(yōu)先收購，電價有保障，公用事業(yè)屬性突出，新能源運(yùn)營業(yè)務(wù)估值有望提升。 3）綠色電力運(yùn)營商處于產(chǎn)業(yè)鏈下游，議價能力強(qiáng)，進(jìn)入壁壘高，且公司作為央企，本身具有強(qiáng)大的經(jīng) 營現(xiàn)金流優(yōu)勢、融資成本優(yōu)勢、項目資源優(yōu)勢，因此安全墊較厚。5.改革方向四：布局低碳業(yè)務(wù)，打開長期成長空間中國中冶： 在生態(tài)環(huán)保產(chǎn)業(yè)方面：中國中冶已成立專業(yè)的生態(tài)環(huán)保子公司中冶生態(tài)環(huán)保集團(tuán)有限公司，對生 態(tài)環(huán)保市場進(jìn)行重點(diǎn)開發(fā)，全力打造中國中冶生態(tài)環(huán)保品牌。 在新能源產(chǎn)業(yè)方面：中國中冶積極布局多元化戰(zhàn)略，利用自身工程技術(shù)優(yōu)勢，向光伏、風(fēng)力發(fā)電、 新能源汽車以及半導(dǎo)體等高

17、技術(shù)新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域重點(diǎn)發(fā)力挺進(jìn)，市場增速明顯。上海建工： 光伏方面：公司整合多年綠建設(shè)計、電站建造和光伏產(chǎn)品渠道經(jīng)驗，擴(kuò)展光伏技術(shù)在建筑領(lǐng)域的 應(yīng)用，從屋頂光伏的施工承包向投資運(yùn)營全產(chǎn)業(yè)鏈拓展。 核能方面：公司設(shè)立核能工程建設(shè)指揮部，整合內(nèi)部設(shè)計、建筑、安裝、研發(fā)力量，積極配合業(yè) 主方推進(jìn)釷基熔鹽實驗堆及配套項目建設(shè)，并協(xié)同業(yè)主開展實驗堆相關(guān)安裝技術(shù)聯(lián)合研發(fā)，助力 釷基熔鹽堆商業(yè)化。5.改革方向四：布局低碳業(yè)務(wù)，打開長期成長空間安徽建工：近年來綠色、環(huán)保的理念已經(jīng)深入人心,加之現(xiàn)有建筑工人老齡化、年輕建筑工人斷檔、人工費(fèi)逐 年提高,裝配式建筑成為建筑業(yè)發(fā)展的必然趨勢。中共中央國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)

18、城市規(guī)劃建設(shè) 管理工作的若干意見和國務(wù)院辦公廳關(guān)于大力發(fā)展裝配式建筑的指導(dǎo)意見提出,到2025年左 右,力爭使裝配式建筑占新建建筑面積的比例達(dá)到30%,較2020年提升近10%。同時,安徽省“十 四五”裝配式建筑發(fā)展規(guī)劃提出到2025年裝配式建筑占到新建建筑面積的30%。一系列文件表 明裝配式建筑的相關(guān)頂層政策框架已逐步走向成熟。裝配式建筑有望成為公司新的業(yè)績增長點(diǎn)。公司緊跟國家政策導(dǎo)向，大力發(fā)展裝配式建筑，2014 年開始投資建設(shè)裝配式生產(chǎn)基地，已建成并投產(chǎn)運(yùn)營基地5個，在建基地1個，籌建中2個。2021 年全年新簽訂單7.55億元，同比增長238%。目前，公司已經(jīng)取得裝配式建筑領(lǐng)域核心競爭

19、力，形 成了裝配式建筑設(shè)計、開發(fā)、施工、物流一體化優(yōu)勢，成本管控能力突出。6.建筑央國企改革見實效隨著國企改革的逐步深入，建筑央國企經(jīng)營活力提升。在國資委日益嚴(yán)格的考察體系下，建筑央國企近幾年毛利率、 凈利率、管理費(fèi)用率、銷售費(fèi)用率等指標(biāo)有所改善，經(jīng)營效率提升明顯。平均凈利率已從2020年一季度的2.58%逐步 提升至2021年三季度底的2.91%，平均毛利率從9.78%提升至13.15%。建筑國央企持續(xù)推進(jìn)精細(xì)化管理，行業(yè)整體 管理費(fèi)用率大幅下降，從2018年的2.9%，下降至2021年的2.3%；總體財務(wù)費(fèi)用率下降明顯，建筑國央企信用度高， 市場話語權(quán)強(qiáng)，融資渠道多，在財務(wù)費(fèi)用管控方面優(yōu)勢

20、顯著；銷售費(fèi)用率基本持平，未來隨著訂單逐步向頭部集中， 建筑央國企的營銷投入將逐步減少。行業(yè)整體資產(chǎn)減值占比呈明顯下降趨勢，2017-2021年下降0.6個百分點(diǎn)，建筑 國央企的回款能力大幅改善。未來隨著國企改革的逐步深入，有望進(jìn)一步提升央企的經(jīng)營活力，長期看央企凈利率未 來還有較大的提升空間，估值存在進(jìn)一步修復(fù)的可能。第二條主線：行業(yè)集中度提升，堅定看好建筑央國企龍頭1.建筑央國企份額長期提升建筑業(yè)央企、國企產(chǎn)值占比持續(xù)提升。單季度產(chǎn)值角度看，建筑央國企產(chǎn)值份額在 2015年達(dá)到最低點(diǎn)12%，2020 年快速提升至 13.2%。 頭部建筑央國企發(fā)展較好，發(fā)揮了領(lǐng)頭羊的作用。分別選取n=4（中國建筑、中國中鐵、中國鐵建、中國交建）、 n=8（八大建筑央企）、n=20（營業(yè)收入排名前20國央企）進(jìn)行分析， 2011-2020年行業(yè)集中度整體呈現(xiàn)先降后 升，小幅波動的態(tài)勢，波幅始終保持在2個百分點(diǎn)以內(nèi)，從2019年開始有明顯增長，我國頭部建筑央國企地位穩(wěn)固， 發(fā)展趨勢良好，發(fā)揮了領(lǐng)頭羊的作用。2.建筑央