十四五時期保險行業(yè)發(fā)展研究報告

1、 十四五時期保險行業(yè)發(fā)展研究報告 核心觀點(diǎn)： 資產(chǎn)端周期鈍化，聚焦保費(fèi)端趨勢和分化隨著行業(yè)經(jīng)營拉長資產(chǎn)和負(fù)債久期，保險股強(qiáng)周期高波動屬性鈍化，把握保費(fèi)成長周期、 行業(yè)競爭格局等要素更加重要。保險利率、權(quán)益和保費(fèi)三因素中，2017-2020 年利率和 權(quán)益是主變量，利率上行和權(quán)益彈性驅(qū)動保險估值變化；2019 年以來上市險企拉長資 產(chǎn)負(fù)債久期，短期彈性因素市場預(yù)期充分同時經(jīng)營影響逐步消化，保費(fèi)周期因素強(qiáng)化， 而保費(fèi)因子本身是長周期因子，這意味著一方面行業(yè)投資整體進(jìn)入看長走穩(wěn)階段；同時 也意味著需要重點(diǎn)聚焦和分析保費(fèi)規(guī)模、結(jié)構(gòu)、渠道以及格局變化方向，把握個股分化。 保費(fèi)端新舊動能發(fā)力，推動新單和總

2、量向上新舊動能并存，投資效應(yīng)、重疾率修訂和經(jīng)濟(jì)環(huán)境改善等推動保費(fèi)進(jìn)入復(fù)蘇區(qū)間。壽險 領(lǐng)域：投資效應(yīng)推動儲蓄業(yè)務(wù)回暖，2021 年開門紅效應(yīng)奠定保費(fèi)增長和代理人收入回 升基礎(chǔ)，或扭轉(zhuǎn)儲蓄年金增速由負(fù)轉(zhuǎn)正；新重疾發(fā)生率和定義修訂為醫(yī)療重疾產(chǎn)品創(chuàng)新 打開空間，保障功能優(yōu)化、產(chǎn)品性價比提升改善保費(fèi)增長預(yù)期，關(guān)注重疾產(chǎn)品輕型化低 件均趨勢。財(cái)險領(lǐng)域：伴隨汽車銷量增速回升和經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善，車險和非車險增速均有 望進(jìn)入復(fù)蘇區(qū)間，車險綜改和保證保險虧損消化持續(xù)推進(jìn)，關(guān)注二階導(dǎo)變化。 產(chǎn)品趨勢改善推動渠道變革，保險科技從營銷到全面賦能產(chǎn)品趨勢改善將迭代渠道發(fā)展模式，重新定義代理人的質(zhì)量、銀保渠道的平衡和科技賦 能

3、的進(jìn)階。保費(fèi)規(guī)模改善保證傳統(tǒng)代理人規(guī)模和產(chǎn)能企穩(wěn)回升；儲蓄年金回暖背景下銀 保渠道或?qū)⒃偈苤匾暎y保渠道競爭加??；疫情助推保險科技常態(tài)化和系統(tǒng)化。保險產(chǎn) 品輕型化低件均趨勢與互聯(lián)網(wǎng)營銷將相互促進(jìn)，倒逼互聯(lián)網(wǎng)保險從簡單線上營銷向核保 核賠、客戶服務(wù)、產(chǎn)品定價全面功能拓展，保險科技從單純營銷向全面賦能進(jìn)階。 投資建議：把握經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期的資產(chǎn)負(fù)債雙擊 把握經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期的資產(chǎn)負(fù)債雙擊。展望 2021 年，負(fù)債端新單保費(fèi)和 NBV 大概率隨周 期回暖，人力企穩(wěn)增長可期；資產(chǎn)端利率上行企穩(wěn)，投資收益率相對穩(wěn)定；利潤表現(xiàn)雖 有壓力，但穩(wěn)健正增長仍然可期。從中長期角度考慮，行業(yè)周期性確有鈍化，增長和市 場格局正逐

4、步企穩(wěn)，龍頭公司在愈發(fā)規(guī)范的競爭環(huán)境下將有更好的發(fā)揮空間，具備成長 的可持續(xù)性。因此，周期上行初期配置保險股、享受估值修復(fù)和修復(fù)后的穩(wěn)健成長是 2021 年的配置核心，預(yù)期板塊上半年兼具相對收益和絕對收益，下半年以絕對收益為 主，建議積極配置，重點(diǎn)關(guān)注邊際改善顯著的龍頭個股和新業(yè)態(tài)受益的公司。風(fēng)險提示：1. 利率大幅下行，資本市場大幅下挫； 2. 保費(fèi)銷售大幅不及預(yù)期。2020 年回顧：疫情影響資產(chǎn)負(fù)債全年走勢回顧：觸底回暖2020 年初至 2020 年 11 月 26 日，滬深 300 上漲 20.09%，保險板塊上漲 7.64%，相對 滬深300下跌12.45pcts，國壽、平安、太保、新

5、華、人保股價分別變動+22.65%、+7.26%、 +4.21%、+28.14%、-8.97%，相對滬深 300 分別變動+2.56pcts、-12.83pcts、-15.88pcts、 +8.05pcts、-29.06pcts?；久鎭砜?，疫情負(fù)面影響較大，一方面負(fù)債端保費(fèi)收入增長 放緩；另一方面，股票市場波動與長端利率下行，行業(yè)投資端承壓。下半年整體影響緩 和，利率回升，業(yè)務(wù)降幅有所收窄。負(fù)債端：疫情下增長分化疫情之下各公司增長有所分化。2020 年上半年負(fù)債端主要受到疫情影響，2、3 月份保 費(fèi)下滑顯著，二季度逐步好轉(zhuǎn)，前期開門紅銷售成為上半年增長的重要因素，國壽、新 華開門紅準(zhǔn)備和投入

6、較多，保費(fèi)增長表現(xiàn)相對較好。三季度國壽、平安、太保、新華、 人保新單保費(fèi)同比增速分別為+7.8%、-1.7%、-17.8%、+95.3%、-16.4%，整體增長仍 然保持較弱水平，疫情影響仍未褪去，高基數(shù)和 2021 年開門紅準(zhǔn)備也是重要影響因素。新業(yè)務(wù)價值及新業(yè)務(wù)價值率表現(xiàn)分化。平安 2020 年單三季度 NBV 同比-33.5%，主要 原因?yàn)橐咔橄麓砣司€下展業(yè)受阻，高價值保障型業(yè)務(wù)銷售困難增加，公司加大易于銷 售但價值率相對較低的短期保障產(chǎn)品推廣力度，從而公司前三季度 NBVM 同比12.44pct 至 35.7%，拖累了 NBV 增長。中國人壽前三季度 NBV 同比+2.7%，新單同比

7、 +7.8%，新單增長放緩是 NBV 增速下滑的主要原因；太保未披露 NBV 季度情況，預(yù)期 NBV 降幅或略好于新單；新華新單增速是 NBV 的主要來源，三季度預(yù)期價值率也有小 幅改善。投資端：權(quán)益市場震蕩，投資收益承壓2020 年 1-10 月滬深 300 指數(shù)上漲 14.62%，權(quán)益市場向好情況下險企投資收益同比上 升。2020 年前三季度，5 家上市險企實(shí)現(xiàn)投資收益（投資凈收益+公允價值變動損益） 4,712.12 億元，同比+12.5%。保險公司投資收益率上半年表現(xiàn)較弱，但三季度隨著利 率上行和權(quán)益市場好轉(zhuǎn)，呈現(xiàn)回升趨勢，凈/總投資收益率均有一定程度改善。2020 年保險行業(yè)由于疫情

8、影響，負(fù)債資產(chǎn)雙承壓，但隨疫情好轉(zhuǎn)而有所改善。2020 年 上半年，疫情肆虐，線下銷售活動受到抑制，保費(fèi)增長明顯下滑；市場利率持續(xù)下行， 10 年期國債收益率跌破 2016 年低點(diǎn)。下半年，伴隨疫情好轉(zhuǎn)，資產(chǎn)負(fù)債影響逐步消化。 后疫情時代，行業(yè)發(fā)展模式加速變革，線下銷售逐步復(fù)蘇，線上銷售如火如荼，展望 2021 年，我們發(fā)現(xiàn)行業(yè)將回歸全面正增長的時代，傳統(tǒng)業(yè)態(tài)和新業(yè)態(tài)交織發(fā)展，保險股的周 期性也在逐步鈍化，需把握周期底部上行機(jī)遇，享受未來的更穩(wěn)定的成長性。溫故：鈍化的保險投資周期從歷史看，保險股具有顯著的周期，這一方面是投資端與利率和權(quán)益市場環(huán)境直接掛鉤， 另一方面其負(fù)債端與市場需求也有較大的

9、相關(guān)性。保險股的周期表現(xiàn)為估值與利率和權(quán) 益市場高度相關(guān)，利率上行和權(quán)益上漲提振投資收益和估值，負(fù)債端良好增長也往往得 益于投資收益較好。歷史上保險股的強(qiáng)周期性歷史上保險股的強(qiáng)周期性 歷史來看，保險股估值表現(xiàn)具有強(qiáng)周期性。保險行業(yè)尤其是壽險行業(yè)的利潤受投資端影 響的敏感性較強(qiáng)，因此過往估值也表現(xiàn)出對利率和權(quán)益市場的高敏感性，往往利率上行、 權(quán)益市場上漲是保險估值抬升的重要推動因素。同時，保費(fèi)的較好增長是估值抬升的基 礎(chǔ)，而保費(fèi)的快速增長往往是投資收益較好帶來了更好產(chǎn)品收益率競爭力，因此負(fù)債端 與投資端也存在關(guān)聯(lián)。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期和市場行情是主要的兩類上漲機(jī)會。保險股的強(qiáng)周期性帶來了兩類投資機(jī) 會，一

10、類機(jī)會是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期，利率上行和順周期股票表現(xiàn)較優(yōu)帶動投資端改善，利率較 低和投資收益較好賦予保險儲蓄產(chǎn)品更好的市場競爭力，表現(xiàn)為資產(chǎn)負(fù)債兩端改善的局 面，拉升保險估值，典型的時期為 2016-2017 年；另一類機(jī)會是當(dāng)權(quán)益市場出現(xiàn)大幅上 漲時，保險公司的權(quán)益資產(chǎn)對盈利彈性較為明顯，因此也會有顯著利好，推升估值，典 型的時期為 2014-2015 年、2019 年上半年。產(chǎn)業(yè)發(fā)展新階段的周期性鈍化近年來，保險行業(yè)面臨變化的外部環(huán)境，自身經(jīng)營方式也在逐步轉(zhuǎn)變，周期性表現(xiàn)有所 鈍化。一方面，資產(chǎn)端穩(wěn)健為主，長期資產(chǎn)增加；另一方面負(fù)債端短儲業(yè)務(wù)減少，長儲 和保障業(yè)務(wù)增加，保費(fèi)增長的波動性也在逐步降低

11、。當(dāng)前，保險股的周期性或逐步減弱， 將更多享受其平穩(wěn)成長帶來的市值抬升。資產(chǎn)端：投資的穩(wěn)定性是大方向 從宏觀來看，經(jīng)濟(jì)周期的增長率和波動逐步降低，成為保險投資端波動收窄的大背景。 當(dāng)前我國 GDP 增長中樞持續(xù)下行，較高的城鎮(zhèn)化率和人口老齡化趨勢面臨增長動力轉(zhuǎn) 換，消費(fèi)相較投資占比上升，未來經(jīng)濟(jì)周期的波動性或會逐步降低，這也將直接傳導(dǎo)至 保險公司的資產(chǎn)負(fù)債端。從中觀來看，監(jiān)管對行業(yè)投資端的規(guī)范也更加系統(tǒng)化，放開前端管住后端，倒逼保險公 司投資趨于穩(wěn)定。2020 年以來，監(jiān)管繼續(xù)出臺投資端政策，優(yōu)化保險公司資產(chǎn)配置管 理，將投資端監(jiān)管更多掛鉤于后端償付能力等指標(biāo)，對于配置方向和范圍的前端限制逐

12、步放松。這一方面給予保險公司更多配置選擇機(jī)會，但另一方面也要求保險公司的配置 穩(wěn)定更強(qiáng)、資本占用更加高效，引導(dǎo)保險公司向著長期、穩(wěn)健的方向進(jìn)行配置。從公司微觀來看，拉長久期和配置穩(wěn)健資產(chǎn)已成趨勢，投資端韌性在逐步增強(qiáng)。在外部 環(huán)境和監(jiān)管政策的引導(dǎo)下，保險公司加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債匹配，對于資產(chǎn)配置的穩(wěn)健性和安全 性持續(xù)傾斜。主要的方式為配置長期債券、高分紅類權(quán)益資產(chǎn)、長期股權(quán)投資，同時嚴(yán) 格把控風(fēng)險，配置資產(chǎn)評級均較高。負(fù)債端：長期儲蓄和保障是主要路徑從宏觀看，老齡化下長期養(yǎng)老儲蓄和保障業(yè)務(wù)是重要增量，保費(fèi)增長波動性下降。行業(yè) 過去主要以短期儲蓄為主，繳費(fèi)期不超過 5 年，保障期限不超過 10-15 年

13、，基本以大量 返還的形式去體現(xiàn)收益，銷售短期儲蓄類業(yè)務(wù)。然而，這類需求一方面波動性較強(qiáng)，另 一方面隨著居民投資理財(cái)工具的增加，并無明顯競爭力。保險產(chǎn)品的優(yōu)勢在于投資久期 長、存在一定的保證收益，長期來看回報穩(wěn)定，適合作為養(yǎng)老儲蓄，同時保障類業(yè)務(wù)對 于死亡和健康的風(fēng)險對沖能力也是其他金融產(chǎn)品所不具備的。因此，完成短儲向長儲和 保障類業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)換的過程，也是降低保費(fèi)增長波動的過程。從中觀監(jiān)管政策來看，引導(dǎo)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，人身險轉(zhuǎn)向養(yǎng)老健康是核心路徑。自 2016 年以來，監(jiān)管確定了人身險回歸保障的指導(dǎo)思路，陸續(xù)出臺相關(guān)文件在銷售端、產(chǎn)品端 等領(lǐng)域進(jìn)行規(guī)范。2020 年，行業(yè)負(fù)債端再出臺重磅文件，一方面

14、引導(dǎo)行業(yè)規(guī)范渠道銷 售人員，保障消費(fèi)者利益，另一方面推出新的重疾定義和發(fā)生率、明確長期醫(yī)療險可調(diào) 費(fèi)用，促進(jìn)行業(yè)在保障領(lǐng)域產(chǎn)品創(chuàng)新。另外，車險的綜合改革、保證保險市場的整頓， 也是行業(yè)邁向高質(zhì)量發(fā)展的重要舉措。從公司層面來看，保障業(yè)務(wù)雖受疫情影響銷售存在阻力，但已經(jīng)成為發(fā)展重點(diǎn)。目前行 業(yè)重點(diǎn)發(fā)力點(diǎn)主要在于健康類保障業(yè)務(wù)，養(yǎng)老儲蓄仍在等待更有力度的稅收優(yōu)惠政策推 動。從健康類保障型業(yè)務(wù)的占比來看，近年來提升較為明顯，雖然 2020 年受疫情影響 線下銷售不力，但預(yù)期大趨勢仍然存在。重疾險、醫(yī)療險以及與壽險呈組合形態(tài)的保險 產(chǎn)品是目前的主力產(chǎn)品，并出現(xiàn)了一定降價的趨勢。在這樣的發(fā)展模式下，也必然

15、導(dǎo)致 過往短期業(yè)務(wù)帶來的保費(fèi)增長高波動性逐漸消失，變成健康養(yǎng)老需求的穩(wěn)步釋放。知新：2021 年的上行周期與業(yè)態(tài)革新展望 2021 年，行業(yè)將重新步入經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的上行周期，預(yù)計(jì)利率企穩(wěn)回暖、保費(fèi)增 速回升，這都將成為保險行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債景氣改善的支撐。從資產(chǎn)端來看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇支撐 利率平穩(wěn)，上市險企凈投資收益率或有改善，長期投資收益率預(yù)期改善；從負(fù)債端來看， 傳統(tǒng)業(yè)態(tài)下保費(fèi)回暖帶動渠道復(fù)蘇，產(chǎn)品處于變革節(jié)點(diǎn)，同時線上新業(yè)態(tài)增長迅速。資產(chǎn)端：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，利率穩(wěn)健，投資收益率保持穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是保險投資端改善的重要動因。保險公司投資端配置相對穩(wěn)健，短期投資收益 率的變化主要與利率環(huán)境和權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn)相關(guān)。2

16、021 年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是大概率事件，在此 背景下，利率不具備大幅下行的基礎(chǔ)，藍(lán)籌股往往表現(xiàn)相對良好，這對于保險公司的投 資是相對有利的。近兩年，隨著利率下行，保險公司凈投資收益率也較差，權(quán)益市場表現(xiàn)支撐了保險公司 的總體投資收益。長期投資收益率的穩(wěn)定和提升對于內(nèi)含價值的可靠性有較大幫助，從 而改善市場估值預(yù)期。預(yù)期利率企穩(wěn)后保險公司的凈投資收益率也將企穩(wěn)回升，在利率 相對高位配置長債也能夠鎖定更好的長期回報，長期投資收益率在 2021 年大概率企穩(wěn)。負(fù)債端：傳統(tǒng)業(yè)態(tài)復(fù)蘇，新業(yè)態(tài)加速發(fā)展疫情影響下，傳統(tǒng)線下業(yè)態(tài)受到?jīng)_擊，線上業(yè)務(wù)加速發(fā)展。展望 2021 年，上行周期對 于保險保費(fèi)增長的拉動仍然存在，

17、儲蓄業(yè)務(wù)將帶動整體增長回升，而保障型業(yè)務(wù)自身面 臨產(chǎn)品的革新優(yōu)化。與此同時，新業(yè)態(tài)的發(fā)展仍然強(qiáng)勁，從線上銷售發(fā)跡的互聯(lián)網(wǎng)保險 正加速向保險科技融入轉(zhuǎn)變，這對傳統(tǒng)業(yè)態(tài)也將產(chǎn)生潛移默化的影響。傳統(tǒng)業(yè)態(tài)：儲蓄回暖帶動負(fù)債端運(yùn)轉(zhuǎn)，保障業(yè)務(wù)面臨變革當(dāng)前儲蓄業(yè)務(wù)回暖是大趨勢，核心原因在于儲蓄產(chǎn)品的收益率優(yōu)勢。過往的保險周期中， 負(fù)債端的重要表現(xiàn)是儲蓄業(yè)務(wù)的增長起落，收益率相對優(yōu)勢是重要原因。當(dāng)前時點(diǎn)，雖 然周期有所鈍化，但儲蓄業(yè)務(wù)的收益率優(yōu)勢仍然存在，開門紅萬能險結(jié)算利率在 5%左 右的水平，能夠帶來較好的銷售需求。從供給來看，上市險企為彌補(bǔ)疫情影響開門紅準(zhǔn)備相對積極，但仍然堅(jiān)持高質(zhì)量發(fā)展之 路。從時間來

18、看，各家公司普遍出現(xiàn)提前開門紅準(zhǔn)備的情況，為 2021 年增長打下更好 的基礎(chǔ)；從產(chǎn)品來看，形態(tài)較 2020 年開門紅類似，萬能險結(jié)算利率均為 5%，考慮到利 率水平較去年有所下降，部分公司減少了保障期限以獲取更好的產(chǎn)品吸引力，但整體變 化有限。監(jiān)管對于開門紅保持審慎態(tài)度，嚴(yán)守開門紅產(chǎn)品和銷售亂象底線，推動行業(yè)穩(wěn) 健經(jīng)營。綜合來看，行業(yè)儲蓄型業(yè)務(wù)需求供給均有改善，預(yù)計(jì) 2021 年能獲取較好的正 增長水平，增速或處于個位數(shù)到低兩位數(shù)的穩(wěn)健區(qū)間，視各公司基數(shù)和業(yè)務(wù)推動力度而 定。保障型業(yè)務(wù)迎來大變革，重疾險新定義和發(fā)生率落地，長期醫(yī)療險和健康管理服務(wù)或逐 步催化。對于保障類業(yè)務(wù)，當(dāng)前發(fā)展較好和關(guān)

19、注較多的是健康險類，其中的重疾險和醫(yī) 療險是主力險種，而這類業(yè)務(wù)的創(chuàng)新取決于風(fēng)險數(shù)據(jù)的應(yīng)用和監(jiān)管政策的規(guī)范。對于風(fēng)險數(shù)據(jù)，2020 版重疾定義和發(fā)病率已經(jīng)落地，這給行業(yè)的風(fēng)險數(shù)據(jù)精度和產(chǎn)品 創(chuàng)新基礎(chǔ)都帶來了積極的幫助。預(yù)期重疾新產(chǎn)品上線將一方面帶動老產(chǎn)品的最后銷售運(yùn) 作，另一方面也給行業(yè)發(fā)展注入新鮮血液，帶動重疾新產(chǎn)品創(chuàng)新發(fā)展。對于監(jiān)管政策，行業(yè)落地的健康保險管理辦法、長期醫(yī)療險可調(diào)費(fèi)、對于城市定制型醫(yī) 療保險的規(guī)范通知等相關(guān)政策，給予未來多層次醫(yī)療保障以更大的想象空間和落地可能， 從基本醫(yī)保到城市定制型普惠醫(yī)療保險再到商業(yè)險的重疾、百萬醫(yī)療、長期醫(yī)療，最終 演化到健康管理服務(wù)。目前城市定制型

20、醫(yī)療產(chǎn)品在發(fā)展和規(guī)范的過程中，長期醫(yī)療險也 在陸續(xù)出爐，隨著滲透率的增加，將帶來較大的增長空間，并且對于保險公司的運(yùn)營能 力產(chǎn)生較大的考驗(yàn)。優(yōu)秀的公司將更容易獲取到成長空間。財(cái)險行業(yè)仍將面臨調(diào)整壓力，車險綜改和保證保險影響持續(xù)消化。財(cái)險行業(yè)的增長面臨 一定調(diào)整，一方面在于占比較高的車險業(yè)務(wù)處于綜合改革的狀態(tài)下，單均保費(fèi)或出現(xiàn) 20% 以上的負(fù)增長，整體保費(fèi)增長承壓，同時在逐步放開定價范圍的過程中預(yù)期價格競爭仍 然激烈，對盈利產(chǎn)生一定影響。另一方面，保證保險 2020 年因信用環(huán)境面臨較大虧損， 監(jiān)管發(fā)文規(guī)范相關(guān)業(yè)務(wù)，未來或面臨壓縮，同樣影響盈利和保費(fèi)增長。非車業(yè)務(wù)的發(fā)展 多取決于經(jīng)濟(jì)和政策法律

21、環(huán)境，在沒有大幅變化的情況下難以產(chǎn)生質(zhì)變，預(yù)期財(cái)險業(yè)務(wù) 2021 年的增長點(diǎn)仍然在短期意健險。傳統(tǒng)渠道優(yōu)化并行推進(jìn)，代理人銀保各司其職。代理人和銀保渠道仍是行業(yè)增長的重要 依托，且增長狀態(tài)與保費(fèi)互為因果，存在一定的周期性，當(dāng)前代理人和銀保渠道均處于 調(diào)整后的恢復(fù)期。代理人監(jiān)管規(guī)定終落地，銷售人力向高質(zhì)量階段發(fā)展。代理人發(fā)展方式與行業(yè)所處環(huán)境 密切相關(guān)，當(dāng)行業(yè)處于快速擴(kuò)張期時，大增人力“跑馬圈地”是重要措施，造就了 2014- 2017 年的快速增長。但隨著行業(yè)增長動能的轉(zhuǎn)變，增量市場逐步轉(zhuǎn)為存量開發(fā)，橫向 擴(kuò)張模式已經(jīng)難以維系，縱向延展才是增長之道。從過往來看，代理人的發(fā)展與保費(fèi)周 期密切相關(guān)

22、，也跟保險公司的投入策略有很大關(guān)系，從2012-2015年的緩慢復(fù)蘇到2015- 2017 年的高速增長，再到 2018-2020 年的低速回調(diào)，具有 3 年左右的發(fā)展周期。在當(dāng) 前代理人監(jiān)管新規(guī)落地的時間窗口，行業(yè)代理人將進(jìn)入規(guī)模逐步回升、質(zhì)量開始優(yōu)化的 發(fā)展階段，預(yù)期 2021 年將是這個周期的開始。銀保渠道依托優(yōu)質(zhì)客戶資源，仍是客戶開放的重要途徑。我國銀保渠道經(jīng)歷過三起三落， 通常起于儲蓄需求增長和新型理財(cái)產(chǎn)品推出，落于野蠻發(fā)展后的監(jiān)管規(guī)范。銀保渠道背 后是大規(guī)模的優(yōu)質(zhì)客群，但也面臨著較為高額的費(fèi)用成本。當(dāng)前時點(diǎn)銀保渠道在儲蓄業(yè) 務(wù)復(fù)蘇的大背景下活力再度被激發(fā)，但除了規(guī)模增長之外如何留住

23、客戶做深度開發(fā)是當(dāng) 前銀保發(fā)展的重點(diǎn)?？梢钥吹?，平安已經(jīng)率先開始進(jìn)行銀保改革，加強(qiáng)銀行保險之間的 協(xié)同，新華也加大了對于銀保渠道銷售的力度。預(yù)期在養(yǎng)老業(yè)務(wù)逐步發(fā)展的過程中，依 托銀保渠道的增長將是重要方式。新業(yè)態(tài)：線上營銷發(fā)跡到保險科技賦能從線上營銷到科技賦能，保險新業(yè)態(tài)的發(fā)展在疫情影響下關(guān)注度明顯上升。疫情一方面 影響了線下業(yè)務(wù)的發(fā)展，但另一方面刺激了保險線上化的進(jìn)程，互聯(lián)網(wǎng)保險增速維持較 高增長。上半年，互聯(lián)網(wǎng)人身險保費(fèi)保持 12.2%的同比增速，相比線下增速優(yōu)勢明顯， 其中健康險仍然維持 60%以上的增速。截至 2020 年上半年，互聯(lián)網(wǎng)人身險和財(cái)產(chǎn)險在整體保費(fèi)中的滲透率占比基本處于 6

24、% 附近，人身險近兩年持續(xù)提升，而財(cái)產(chǎn)險有一定波動。互聯(lián)網(wǎng)健康險和非車險業(yè)務(wù)分別 在人身險和財(cái)產(chǎn)險中占比持續(xù)抬升，車險受商車費(fèi)改影響增長明顯較弱?；ヂ?lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的 集中度仍然較高，前三家占比在 40-50%，前 8 家占比在 75-85%，人身險集中度高于 財(cái)產(chǎn)險，且主要為中小公司發(fā)力，大公司互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)雖然有一定規(guī)模，但比起自身業(yè)務(wù) 體量占比仍較小。從互聯(lián)網(wǎng)保險的發(fā)展歷程來看，政策推動是重要環(huán)節(jié)，目前仍然處于早期階段。從 2005 年落地電子簽名法，線上業(yè)務(wù)才算真正有了生機(jī)；隨后，監(jiān)管主要圍繞銷售行為和產(chǎn)品進(jìn)行規(guī)范，從 2015 年的互聯(lián)網(wǎng)保險業(yè)務(wù)監(jiān)管暫行辦法到 2020 年互聯(lián)網(wǎng)保險業(yè) 務(wù)監(jiān)管辦

25、法（征求意見稿），互聯(lián)網(wǎng)保險仍然在走向規(guī)范化經(jīng)營的過程中，業(yè)態(tài)模式較 為粗放，主要形態(tài)還是以線上代銷為主，真正以互聯(lián)網(wǎng)的思維經(jīng)營保險業(yè)務(wù)的公司仍然 屬于少數(shù)。盡管當(dāng)前保險的互聯(lián)網(wǎng)化仍然相對早期，但已隨金融科技的發(fā)展跳出了線上作業(yè)的局限， 科技賦能下的痛點(diǎn)解決能力成為下一階段發(fā)展的核心。保險是天然的信息流和現(xiàn)金流的 經(jīng)營，其真實(shí)性、廣泛性、可靠性都是傳統(tǒng)業(yè)態(tài)所面臨且不斷尋找解決途徑的痛點(diǎn)。細(xì) 拆保險的價值鏈可以發(fā)現(xiàn)，從產(chǎn)品開發(fā)設(shè)計(jì)到客戶服務(wù)乃至投資管理，對于信息的不透 明性、運(yùn)營的繁瑣性都制約了險企降低成本、高效運(yùn)作，且單純依靠人力可優(yōu)化的空間 有限。因此，當(dāng)前最主流的金融科技成為保險業(yè)優(yōu)化的核

26、心方向，這些嘗試同時發(fā)生于 傳統(tǒng)業(yè)態(tài)和互聯(lián)網(wǎng)新業(yè)態(tài)中，但不可否認(rèn)的是，互聯(lián)網(wǎng)新業(yè)態(tài)的運(yùn)營模式更容易接受并 實(shí)踐金融科技帶來的成本降低和效率提升。互聯(lián)網(wǎng)保險和保險科技，是代際間的改變與演化，具有顛覆的力量。疫情的影響加速了 互聯(lián)網(wǎng)保險的發(fā)展進(jìn)程，既是對傳統(tǒng)業(yè)態(tài)的沖擊，也是行業(yè)發(fā)展的機(jī)遇，牢牢把握下一 代主力客戶群體的公司才更有發(fā)展的空間。展望 2021 年，互聯(lián)網(wǎng)保險和保險科技對于行業(yè)的影響將持續(xù)深化，互聯(lián)網(wǎng)保險的保費(fèi)規(guī)模增速或邊際放緩，但其滲透率預(yù)期仍將 持續(xù)提升。當(dāng)習(xí)慣互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)的一代人漸漸成為保險消費(fèi)的主力時，除了小部分高端人 群外，那些對于便捷和高性價比產(chǎn)品需求較大的人群將是互聯(lián)網(wǎng)保險+

27、保險科技領(lǐng)域把 控的客戶群體，這片市場才是行業(yè)發(fā)展的主戰(zhàn)場。投資建議：兼具相對收益和絕對收益能力保費(fèi)增速及格局判斷：增速回暖，格局企穩(wěn)從保費(fèi)增速的角度來看，需要重點(diǎn)關(guān)注 2021 年相對 2020 年的邊際變化，預(yù)期將呈現(xiàn) 改善趨勢。從需求端來看，2021 年和 2020 年預(yù)期同樣面對儲蓄復(fù)蘇的利率局面，但疫 情影響或有緩和，需求端呈現(xiàn)一定改善局面；從供給端來看，大保險公司普遍選擇更積 極的開門紅運(yùn)作，以便在 2021 年的恢復(fù)性增長中占得先機(jī)，疫情對于銷售人員展業(yè)的 影響也將有所緩解。因此，整體來看需求供給均呈現(xiàn)較好的趨勢，預(yù)期 2021 年整體保 費(fèi)將呈現(xiàn)復(fù)蘇向好趨勢。NBV 來看，價值

28、率預(yù)期將隨疫情影響減弱有所提升，但考慮到市場競爭仍然激烈，幅度 或相對有限，NBV 的增長將主要依托于規(guī)模增長推動。2021 年行業(yè)儲蓄業(yè)務(wù)價值率基 本穩(wěn)定或略有下行，主要考慮到開門紅產(chǎn)品期限或有所縮短；保障型業(yè)務(wù)價值率基本穩(wěn) 定，重疾新產(chǎn)品推出對于價值率影響較小，整體或因高價值業(yè)務(wù)占比增加而上升。綜合 來看，我們認(rèn)為在保費(fèi)增速較好、價值率平穩(wěn)或略有上行的基礎(chǔ)上，NBV 大概率回歸正 增長，考慮到部分公司的基數(shù)較低，兩位數(shù)增長也可期待。市場格局或相對穩(wěn)定，最差時間基本過去。對于行業(yè)格局，構(gòu)建較強(qiáng)的競爭壁壘是大公 司地位穩(wěn)定的核心因素，這個競爭壁壘包括成本優(yōu)勢，也包括差異化發(fā)展的能力。過去 保險行業(yè)同質(zhì)化嚴(yán)重，大公司維持市場地位的核心在于提前布局帶來了良好的成本管控， 體現(xiàn)為渠道構(gòu)建完善和盈利能力較強(qiáng)，中小公司競爭的路徑就只有依托三方渠道降價銷 售，盡管