家電行業(yè)度財(cái)報(bào)綜述：經(jīng)營(yíng)平穩(wěn)過(guò)渡改善拐點(diǎn)逐漸臨近

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250023 行業(yè)整體：筑底逐步完成，經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)漸行漸近6 HYPERLINK l _TOC_250022 主營(yíng)筑底基本完成，后續(xù)有望逐季改善7 HYPERLINK l _TOC_250021 成本紅利持續(xù)顯現(xiàn)，期間費(fèi)用率小幅下滑8 HYPERLINK l _TOC_250020 盈利能力繼續(xù)提升，業(yè)績(jī)?cè)鏊俪掷m(xù)回暖10 HYPERLINK l _TOC_250019 白電行業(yè)：收入表現(xiàn)平穩(wěn)，利潤(rùn)端增長(zhǎng)提速12 HYPERLINK l _TOC_250018 空調(diào)銷(xiāo)量小幅下滑，行業(yè)主營(yíng)實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)12 HYPERLINK l _TOC_250017 毛利率小

2、幅下滑，期間費(fèi)用率持續(xù)改善14 HYPERLINK l _TOC_250016 盈利能力持續(xù)提升，龍頭業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)16 HYPERLINK l _TOC_250015 黑電行業(yè)：營(yíng)收表現(xiàn)回落，業(yè)績(jī)表現(xiàn)較搶眼18 HYPERLINK l _TOC_250014 內(nèi)外銷(xiāo)景氣均較平淡，營(yíng)收增速表現(xiàn)回落18 HYPERLINK l _TOC_250013 成本紅利顯著釋放，毛利率小幅提升20 HYPERLINK l _TOC_250012 盈利能力有所提升，業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為亮眼22 HYPERLINK l _TOC_250011 廚電行業(yè)：收入增速反轉(zhuǎn)，經(jīng)營(yíng)進(jìn)入回暖通道23 HYPERLINK l _TO

3、C_250010 收入端或已完成筑底，回暖趨勢(shì)正式開(kāi)啟23 HYPERLINK l _TOC_250009 毛利率延續(xù)改善，期間費(fèi)用率有所下滑26 HYPERLINK l _TOC_250008 盈利能力仍在提升，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜磸椕黠@27 HYPERLINK l _TOC_250007 小家電行業(yè)：營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，盈利能力小幅下行29 HYPERLINK l _TOC_250006 高基數(shù)背景下增速收窄，穩(wěn)健增長(zhǎng)屬性依舊29 HYPERLINK l _TOC_250005 毛利率明顯改善，期間費(fèi)用率拖累盈利表現(xiàn)31 HYPERLINK l _TOC_250004 盈利能力小幅承壓，業(yè)績(jī)?cè)鏊俨患笆杖氡?/p>

4、現(xiàn)33家電上游：收入增速環(huán)比改善，盈利能力承壓35 HYPERLINK l _TOC_250003 下游排產(chǎn)表現(xiàn)平穩(wěn)，營(yíng)收增速環(huán)比改善35 HYPERLINK l _TOC_250002 毛利率穩(wěn)步改善，期間費(fèi)用率小幅下滑37 HYPERLINK l _TOC_250001 整體盈利能力仍有承壓，龍頭表現(xiàn)明顯分化38 HYPERLINK l _TOC_250000 維持行業(yè)“看好”評(píng)級(jí)40圖表目錄圖 1：前三季度家電行業(yè)整體主營(yíng)同比增長(zhǎng) 4.31%，其中三季度同比增長(zhǎng) 1.30%7圖 2：三季度行業(yè)毛利率為 25.15%，同比提升 1.07 個(gè)百分點(diǎn)9圖 3：三季度期間費(fèi)用率為 17.53%，

5、同比下滑 0.08 個(gè)百分點(diǎn)9圖 4：三季度家電行業(yè)歸屬凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 16.82%10圖 5：三季度家電行業(yè)歸屬凈利率為 7.44%，同比提升 1.28pct10圖 6：2019 年前三季度白電行業(yè)主營(yíng)同比增長(zhǎng) 5.28%，其中三季度同比增長(zhǎng) 2.75%12圖 7：2019 年前三季度空調(diào)總出貨量為 12301 萬(wàn)臺(tái)，同比下滑 1.20%13圖 8：2019 年前三季度冰箱總出貨量為 5844 萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng) 2.49%13圖 9：2019 年前三季度洗衣機(jī)總出貨量為 4834 萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng) 1.56%13圖 10：2019 年至今空冰洗累計(jì)零售量同比下滑 9.23%、7.51%及 7.8

6、2%13圖 11：2019 年三季度白電行業(yè)毛利率為 27.95%，下滑 0.29pct15圖 12：2019 年三季度白電行業(yè)期間費(fèi)用率 18.20%，下行 0.27pct15圖 13：2019 年三季度銅、鋁均價(jià)下滑 4.93%及 13.23%15圖 14：2019 年三季度原油價(jià)格、塑料價(jià)格指數(shù)分別下滑 18.83%、12.57%15圖 15：2019 年三季度國(guó)內(nèi)冷軋板均價(jià)同比下滑 11.50%15圖 16：消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升15圖 17：2019 年三季度白電行業(yè)歸屬凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 16.13%17圖 18：2019 年三季度白電行業(yè)歸屬凈利率為 9.22%，提升 1

7、.06pct17圖 19：2019 年前三季度黑電行業(yè)營(yíng)收同比增長(zhǎng) 12.93%，其中三季度同比增長(zhǎng) 10.17%19圖 20：2019 年上半年彩電總銷(xiāo)量為 6801.91 萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng) 5.19%19圖 21：三季度黑電行業(yè)毛利率為 11.05%，同比提升 0.28pct21圖 22：三季度黑電行業(yè)期間費(fèi)用率為 10.26%，同比下滑 1.00pct21圖 23：今年三季度面板價(jià)格降幅進(jìn)一步擴(kuò)大21圖 24：2019 年三季度黑電行業(yè)歸屬凈利潤(rùn)增長(zhǎng) 132.85%至 5.78 億元22圖 25：2019 年三季度黑電行業(yè)歸屬凈利率為 1.16%，同比提升 0.61pct22圖 26：20

8、19 年三季度廚電行業(yè)營(yíng)收同比增長(zhǎng) 0.37%至 59.19 億元24圖 27：2019 年三季度油煙機(jī)內(nèi)銷(xiāo)量同比增長(zhǎng) 0.74%25圖 28：2019 年三季度行業(yè)毛利率為 45.81%，同比大幅提升 3.02pct26圖 29：2019 年三季度廚電行業(yè)費(fèi)用率為 28.47%，同比下滑 1.60pct26圖 30：2019 年三季度廚電歸屬凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 22.83%至 8.73 億元28圖 31：2019 年三季度廚電歸屬凈利潤(rùn)率為 14.75%，同比提升 2.70pct28圖 32：2019 年前三季度小家電行業(yè)主營(yíng)同比增長(zhǎng) 5.38%，其中三季度同比增長(zhǎng) 4.83%30圖 33：20

9、19 年三季度小家電行業(yè)毛利率為 31.38%，增長(zhǎng) 1.00pct32圖 34：2019 年三季度小家電期間費(fèi)用率為 20.18%，同比增長(zhǎng) 1.19pct32圖 35：2019 年三季度小家電行業(yè)歸屬凈利潤(rùn)同比下滑 2.94%33圖 36：2019 年三季度小家電歸屬凈利率為 8.72%，下滑 0.70pct33圖 37：2019 年前三季度家電上游行業(yè)主營(yíng)同比下滑 1.31%，其中三季度同比增長(zhǎng) 2.44%35圖 38：2019 年三季度空調(diào)行業(yè)產(chǎn)量 3267 萬(wàn)臺(tái)，同比下滑 1.21%35圖 39：2019 年三季度冰箱行業(yè)產(chǎn)量 1957 萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng) 5.16%35圖 40：三季度

10、毛利率為 18.62%，同比增長(zhǎng) 0.54%37圖 41：三季度期間費(fèi)用率為 11.81%，同比小幅下滑 0.59pct37圖 42：三季度家電上游行業(yè)歸屬凈利潤(rùn)同比下滑 64.55%38圖 43：三季度家電上游歸屬凈利率為 1.85%，下滑 3.51 個(gè)百分點(diǎn)38表 1：家電板塊各子行業(yè)具體待分析上市公司一覽6表 2：家電板塊各子行業(yè)主營(yíng)增速一覽（單位：億元）7表 3：家電板塊各子行業(yè)預(yù)收賬款同比變動(dòng)一覽（單位：億元）8表 4：家電板塊各子行業(yè)存貨同比變動(dòng)一覽（單位：億元）8表 5：家電板塊各子行業(yè)毛利率變動(dòng)一覽9表 6：家電板塊各子行業(yè)期間費(fèi)用率變動(dòng)一覽10表 7：家電板塊各子行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊?/p>

11、狀況一覽（單位：億元）11表 8：家電板塊各子行業(yè)歸屬凈利率變動(dòng)一覽11表 9：家電板塊各子行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比變動(dòng)一覽（單位：億元）11表 10：白電行業(yè)上市公司主營(yíng)增速一覽（單位：億元）13表 11：白電行業(yè)上市公司預(yù)收賬款同比變動(dòng)一覽（單位：億元）14表 12：白電行業(yè)各上市公司存貨同比變動(dòng)一覽（單位：億元）14表 13：白電行業(yè)上市公司毛利率變動(dòng)一覽16表 14：白電行業(yè)上市公司期間費(fèi)用率同比及環(huán)比變動(dòng)一覽16表 15：白電行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊僖挥[（單位：億元）17表 16：白電行業(yè)上市公司歸屬凈利率同比及環(huán)比變動(dòng)一覽17表 17：白電行業(yè)上市公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流增速一覽（單位：億元）

12、18表 18：黑電行業(yè)上市公司主營(yíng)同比變動(dòng)一覽（單位：億元）20表 19：黑電行業(yè)上市公司預(yù)收賬款同比變動(dòng)一覽（單位：億元）20表 20：黑電行業(yè)各上市公司存貨同比變動(dòng)一覽（單位：億元）20表 21：黑電行業(yè)上市公司毛利率變動(dòng)一覽21表 22：黑電行業(yè)上市公司期間費(fèi)用率變動(dòng)一覽22表 23：黑電行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)變動(dòng)一覽（單位：億元）23表 24：黑電行業(yè)歸屬凈利潤(rùn)率同比及環(huán)比變動(dòng)一覽23表 25：黑電行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比變動(dòng)一覽（單位：億元）23表 26：廚電行業(yè)上市公司主營(yíng)變動(dòng)一覽（單位：億元）25表 27：廚電行業(yè)上市公司預(yù)收賬款同比變動(dòng)一覽（單位：億元）26表 28：廚電行業(yè)各上市公司存

13、貨同比變動(dòng)一覽（單位：億元）26表 29：廚電行業(yè)各上市公司毛利率變動(dòng)一覽27表 30：廚電行業(yè)各上市公司期間費(fèi)用率變動(dòng)一覽27表 31：廚電行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)變動(dòng)一覽（單位：億元）28表 32：廚電行業(yè)相關(guān)上市公司歸屬凈利潤(rùn)率變動(dòng)一覽28表 33：廚電行業(yè)相關(guān)上市公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比變動(dòng)一覽（單位：億元）29表 34：小家電行業(yè)上市公司主營(yíng)增速一覽（單位：億元）30表 35：小家電行業(yè)上市公司預(yù)收賬款同比變動(dòng)一覽（單位：億元）31表 36：小家電行業(yè)上市公司存貨同比變動(dòng)一覽（單位：億元）31表 37：小家電行業(yè)上市公司毛利率變動(dòng)一覽32表 38：小家電行業(yè)上市公司期間費(fèi)用率變動(dòng)一覽33表 39

14、：小家電行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)變動(dòng)一覽（單位：億元）33表 40：小家電行業(yè)相關(guān)上市公司歸屬凈利率變動(dòng)一覽34表 41：小家電行業(yè)上市公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~增速一覽（單位：億元）34表 42：家電上游行業(yè)上市公司主營(yíng)增速一覽（單位：億元）36表 43：家電上游行業(yè)上市公司預(yù)收賬款同比變動(dòng)一覽（單位：億元）36表 44：家電上游行業(yè)上市公司存貨同比變動(dòng)一覽（單位：億元）36表 45：家電上游行業(yè)上市公司毛利率變動(dòng)一覽37表 46：家電上游行業(yè)上市公司期間費(fèi)用率變動(dòng)一覽38表 47：家電上游行業(yè)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊僖挥[（單位：億元）39表 48：家電上游行業(yè)上市公司歸屬凈利率變動(dòng)一覽39表 49：家電上游行

15、業(yè)上市公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~增速一覽（單位：億元）39附：行業(yè)重點(diǎn)上市公司估值指標(biāo)與評(píng)級(jí)變化40行業(yè)整體：筑底逐步完成，經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)漸行漸近家電板塊上市公司 2019 年三季度財(cái)報(bào)已披露完畢：收入方面，受經(jīng)濟(jì)增速放緩、地產(chǎn)景氣度低迷等影響，家電行業(yè)整體營(yíng)收表現(xiàn)仍有承壓，但總體依舊保持了穩(wěn)健增長(zhǎng)，子行業(yè)間表現(xiàn)稍有分化，其中廚電行業(yè)已經(jīng)領(lǐng)先進(jìn)入反轉(zhuǎn)通道，白電和小家電受基數(shù)和景氣度影響，整體維持穩(wěn)健表現(xiàn)。盈利方面，受益于原材料成本紅利顯現(xiàn)、增值稅下調(diào)以及期間費(fèi)用率下行，三季度板塊整體盈利能力仍舊延續(xù)上行趨勢(shì)，并帶動(dòng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)顯著優(yōu)于營(yíng)收。總的來(lái)說(shuō)，當(dāng)前家電行業(yè)基本面或已逐步企穩(wěn)，后續(xù)下行風(fēng)險(xiǎn)極為有限，考慮

16、到地產(chǎn)或集中竣工交付對(duì)需求的帶動(dòng)效應(yīng)，以及高基數(shù)影響逐漸減弱，行業(yè)整體收入增速有望逐季回升，后續(xù)板塊經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)大概率將呈穩(wěn)步改善走勢(shì)。為方便后續(xù)分析，我們選取 36 家有代表性的家電板塊上市公司進(jìn)行歸納性總結(jié)，并將其細(xì)分為白電、黑電、廚電、小家電及家電上游五大子行業(yè)，各子行業(yè)包含上市公司如下表所示：表 1：家電板塊各子行業(yè)具體待分析上市公司一覽1所屬行業(yè)公司代碼公司簡(jiǎn)稱(chēng)所屬行業(yè)公司代碼公司簡(jiǎn)稱(chēng)000651.SZ格力電器002032.SZ蘇泊爾000333.SZ美的集團(tuán)002403.SZ愛(ài)仕達(dá)600690.SH海爾智家002705.SZ新寶股份000921.SZ海信家電603355.SH萊克電氣6

17、00983.SH惠而浦603868.SH飛科電器000521.SZ長(zhǎng)虹美菱002242.SZ九陽(yáng)股份002668.SZ奧馬電器002614.SZ奧佳華600854.SH春蘭股份300247.SZ融捷健康600060.SH海信電器603579.SH榮泰健康002429.SZ兆馳股份603486.SH科沃斯000016.SZ深康佳A002050.SZ三花智控600839.SH四川長(zhǎng)虹002418.SZ康盛股份002508.SZ老板電器600619.SH海立股份002035.SZ華帝股份000404.SZ長(zhǎng)虹華意廚電行業(yè)002677.SZ浙江美大家電上游002686.SZ億利達(dá)002543.SZ萬(wàn)和

18、電氣300342.SZ天銀機(jī)電002616.SZ長(zhǎng)青集團(tuán)300403.SZ漢宇集團(tuán)002290.SZ*ST 中科603677.SH奇精機(jī)械白電行業(yè)小家電行業(yè)黑電行業(yè)資料來(lái)源：Wind， 1 部分標(biāo)紅公司去年同期財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)有一定追溯調(diào)整主營(yíng)筑底基本完成，后續(xù)有望逐季改善2019 年前三季度家電行業(yè)整體實(shí)現(xiàn)主營(yíng)收入 8866.54 億元2，同比增長(zhǎng) 4.31%，其中三季度實(shí)現(xiàn) 2844.61 億元，同比增長(zhǎng) 1.30%；受經(jīng)濟(jì)增速放緩、地產(chǎn)景氣度低迷以及同期相對(duì)較高基數(shù)等因素影響，家電行業(yè)整體營(yíng)收表現(xiàn)仍有承壓，但總體依舊保持穩(wěn)健增長(zhǎng)， 且以廚電為代表的部分子行業(yè)已經(jīng)率先完成景氣筑底、開(kāi)始呈現(xiàn)出回暖趨

19、勢(shì)。后續(xù)來(lái)看， 考慮到高基數(shù)影響逐漸減弱、地產(chǎn)竣工帶動(dòng)下行業(yè)終端需求有望邊際改善，后續(xù)家電行業(yè)收入增速大概率可呈現(xiàn)逐季回暖走勢(shì)。圖 1：前三季度家電行業(yè)整體主營(yíng)同比增長(zhǎng) 4.31%，其中三季度同比增長(zhǎng) 1.30%3,5003,0002,5002,0001,5001,000500060%50%40%30%20%10%0%-10%09Q109Q310Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q3-20%資料來(lái)源：Wind， 營(yíng)業(yè)收入(億元)同比增長(zhǎng)分子行業(yè)來(lái)看，2019 年前三季度白電子行

20、業(yè)主營(yíng)收入同比增長(zhǎng) 5.28%至 5749.27 億元， 表現(xiàn)較為穩(wěn)健，其中三季度營(yíng)收同比增長(zhǎng) 2.75%，在行業(yè)終端景氣仍有壓力背景下，增速環(huán)比有所回落。小家電行業(yè)在經(jīng)歷 2018 年相對(duì)較快增長(zhǎng)之后，今年以來(lái)增速中樞有所回落，前三季度及三季度分別增長(zhǎng) 5.38%及 4.83%。黑電行業(yè)前三季度及三季度營(yíng)收分別同比增長(zhǎng) 12.93%及 10.17%，增速領(lǐng)跑家電子行業(yè)，預(yù)計(jì)主要受益于出口帶動(dòng)及部分公司非主業(yè)營(yíng)收的增量貢獻(xiàn)。廚電子行業(yè)三季度收入表現(xiàn)實(shí)現(xiàn)觸底反彈，前三季度及三季度主營(yíng)分別下滑 0.66%及增長(zhǎng) 0.37%，考慮到后續(xù)竣工有望迎來(lái)釋放并驅(qū)動(dòng)終端需求景氣回升、工程渠道延續(xù)高景氣、電商

21、渠道高韌性以及合理的庫(kù)存水平，預(yù)計(jì)后續(xù)廚電行業(yè)收入增速延續(xù)逐季回暖趨勢(shì)較為確定。家電上游在整機(jī)排產(chǎn)低迷壓力下，前三季度收入累計(jì)下滑 1.31%，景氣度墊底，但三季度收入增速出現(xiàn)了一定反彈。表 2：家電板塊各子行業(yè)主營(yíng)增速一覽（單位：億元） 2019Q1-Q32018Q1-Q3同比增速2019Q32018Q3同比增速白電5749.275460.725.28%1899.481848.662.75%黑電1365.671209.2812.93%496.46450.6410.17%廚電176.25177.43-0.66%59.1958.980.37%小家電468.35444.435.38%162.971

22、55.464.83%家電上游311.13315.26-1.31%97.1794.862.44%合計(jì)8070.667607.126.09%2715.282608.604.09%資料來(lái)源：Wind， 2 行業(yè)整體以申萬(wàn)家電板塊為樣本，下同2019 年三季度末家電行業(yè)整體預(yù)收賬款規(guī)模為 380.39 億元，同比下滑 2.80%；其中白電子行業(yè)預(yù)收賬款同比下滑 3.36%至 305.12 億元（依據(jù)新收入準(zhǔn)則，海爾智家及海信家電等公司將預(yù)收款項(xiàng)重新分類(lèi)至合同負(fù)債，此處將合同負(fù)債相關(guān)金額進(jìn)行追溯調(diào)整），其中格力電器預(yù)收款項(xiàng)下滑 16.07%至 113.51 億，預(yù)計(jì)與公司在行業(yè)需求承壓之時(shí)基于保障渠道利

23、益考量，主動(dòng)適當(dāng)減緩渠道庫(kù)存壓力以保證長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展有關(guān)；廚電行業(yè)預(yù)收款也有一定下滑，而小家電三季度末預(yù)收款降幅最為明顯，主要系蘇泊爾對(duì)下游經(jīng)銷(xiāo)商的授信額度加大，相對(duì)應(yīng)的其應(yīng)收項(xiàng)目則有明顯增長(zhǎng)；家電上游預(yù)收款規(guī)模一直較小， 期內(nèi)受康盛股份預(yù)收大幅提升帶動(dòng)，同比增長(zhǎng) 36.99%；黑電行業(yè)期末預(yù)收款同比也有所提升，主要系兆馳股份供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)規(guī)模大幅擴(kuò)張所致。表 3：家電板塊各子行業(yè)預(yù)收賬款同比變動(dòng)一覽（單位：億元） 2019Q32018Q3同比白電305.12315.72-3.36%黑電42.9942.491.19%廚電16.9217.78-4.86%小家電11.4312.49-8.48%家電上游3

24、.932.8736.99%合計(jì)380.39391.35-2.80%資料來(lái)源：Wind， 存貨方面，2019 年三季度末家電行業(yè)整體存貨規(guī)模為 1200.17 億元，同比增長(zhǎng) 9.79%。分子行業(yè)來(lái)看，白電子行業(yè)存貨水平提升幅度最為明顯，主要受到格力三季度末存貨對(duì)應(yīng)增長(zhǎng) 67.42%影響，預(yù)計(jì)期末華新金屬、晶弘冰箱等新業(yè)務(wù)并表對(duì)格力電器存貨有一定帶動(dòng)，此外海爾智家存貨同比也有增加；廚電和黑電子行業(yè)存貨水平基本穩(wěn)定，小家電行業(yè)存貨同比小幅下滑，存貨增速小幅低于營(yíng)收端增速，或也反映經(jīng)營(yíng)效率小幅改善。表 4：家電板塊各子行業(yè)存貨同比變動(dòng)一覽（單位：億元） 2019Q32018Q3同比白電749.716

25、41.1116.94%黑電262.09262.52-0.16%廚電31.7531.480.86%小家電83.0585.19-2.51%家電上游73.5672.811.03%合計(jì)1200.171093.129.79%資料來(lái)源：Wind， 成本紅利持續(xù)顯現(xiàn)，期間費(fèi)用率小幅下滑以申萬(wàn)家電板塊口徑計(jì)算，2019 年前三季度家電行業(yè)整體毛利率為 25.37%，同比提升1.27pct，其中三季度毛利率同比提升 1.07pct 至 25.15%。板塊毛利率明顯改善的主要原因一方面在于原材料成本紅利兌現(xiàn)，2019 年前三季度家電主要生產(chǎn)原材料冷軋鋼板（1mm）均價(jià)、LME3 個(gè)月銅期貨均價(jià)、LME3 個(gè)月鋁期

26、貨均價(jià)及塑料指數(shù)同比分別下滑 8.47%、9.24%、15.32%及 9.89%，其中三季度分別下滑 11.53%、4.95%、13.27%及 12.57%；另一方面增值稅下調(diào)以及有利的匯率環(huán)境預(yù)計(jì)對(duì)毛利率提升也有助益。后續(xù)考慮到原材料價(jià)格壓力持續(xù)趨緩，且結(jié)合良好的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局，行業(yè)盈利“剪刀差”有望持續(xù)顯現(xiàn)，后續(xù)家電行業(yè)毛利率有望延續(xù)上行趨勢(shì)。圖 2：三季度行業(yè)毛利率為 25.15%，同比提升 1.07 個(gè)百分點(diǎn)圖 3：三季度期間費(fèi)用率為 17.53%，同比下滑 0.08 個(gè)百分點(diǎn)18.76%18.60%17.45%22.42% 22.35%22.93%20.54%21.45%19.53%1

27、9.62%20.52%17.92% 18.33%24.09%24.48%24.30%22.20%24.75%25.02%24.56% 23.52%.99%23.742%4 23.972%4.24%23.65%23.9275%.2203%.78%24.42%24.9234%.69%26.02 24.84%26.02%25.15%25.51%25.61%26.22%29%21.15%19.96%19.10%18.98%17.08%16.97% 19.84%19.43%19.69%18.59%17.37%17.93%17.61%17.22%15.64%15.65%16.113%.89%15.84%1

28、6.0126%.37%16.41%15.36%15.37%17.53%17.45%15.33% 17.88%15.18%17.74%15.45%17.07%16.24%16.29%14.55%14.10%15.45%13.42%15.45% 銷(xiāo)售費(fèi)用率管理費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率期間費(fèi)用率25%27%20%25%23%21%15%10%19%5%10Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q317%0%10Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q11

29、5Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q315%-5%資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 分子行業(yè)來(lái)看，2019 年三季度白電子行業(yè)毛利率同比下滑 0.29pct，是當(dāng)期唯一毛利率下降的子行業(yè)，主要系低毛利的華新金屬等新業(yè)務(wù)并表對(duì)格力電器三季度毛利率形成明顯拖累；廚電行業(yè)毛利率改善幅度最為明顯，除了原材料成本紅利外，華帝股份內(nèi)部降本增效、長(zhǎng)青集團(tuán)非家電業(yè)務(wù)毛利率大幅提升等因素也有一定助力；值得注意的是，三季度黑電行業(yè)毛利率實(shí)現(xiàn)了自 2016 年四季度以來(lái)首次提升，主要系當(dāng)期黑電主要原材料面板價(jià)格大幅回落及相關(guān)企業(yè)積極推進(jìn)內(nèi)部采購(gòu)優(yōu)化和降本增效所致。表 5：家

30、電板塊各子行業(yè)毛利率變動(dòng)一覽 2019Q32019Q3 同比2019Q3 環(huán)比白電27.95%-0.29%-1.51%黑電11.05%0.28%0.80%廚電45.81%3.02%-0.52%小家電31.38%1.00%0.50%家電上游18.62%0.54%-0.45%合計(jì)25.12%-0.19%-1.24%資料來(lái)源：Wind， 期間費(fèi)用率方面，2019 年前三季度家電行業(yè)整體期間費(fèi)用率為 16.42%，同比小幅提升0.02pct，其中二季度整體費(fèi)用率同比下滑 0.08pct 至 17.53%，具體來(lái)看，三季度行業(yè)銷(xiāo)售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率3及財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比提升 0.61pct、下滑 0.7

31、4pct 及提升0.04pct，其中銷(xiāo)售費(fèi)用提升最為明顯，預(yù)計(jì)主因在于景氣承壓背景下，廠(chǎng)商對(duì)渠道的支持力度有所加大，而受當(dāng)期行業(yè)整體管理及研發(fā)費(fèi)用支出規(guī)模下滑影響，整體管理費(fèi)用率下降較為明顯，財(cái)務(wù)費(fèi)用率則較為平穩(wěn)。從主要子行業(yè)來(lái)看，除了小家電行業(yè)三季度費(fèi)用率有所提升外，其余家電子行業(yè)期間費(fèi)用率皆有改善，廚電子行業(yè)費(fèi)用率下降幅度最為顯著，其中華帝股份受益于整體費(fèi)用管控、提高提貨任務(wù)節(jié)點(diǎn)和銷(xiāo)售費(fèi)用支出節(jié)點(diǎn)匹配度等因素，改善幅度實(shí)現(xiàn)領(lǐng)跑。3 新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則將此前計(jì)入管理費(fèi)用的研發(fā)費(fèi)用在利潤(rùn)表中進(jìn)行單列，如未特別說(shuō)明，本文所涉及的管理費(fèi)用均包含研發(fā)費(fèi)用表 6：家電板塊各子行業(yè)期間費(fèi)用率變動(dòng)一覽 2019Q

32、32019Q3 同比2019Q3 環(huán)比白電18.20%-0.27%0.60%黑電10.26%-1.00%0.36%廚電28.47%-1.60%0.25%小家電20.18%1.19%-0.47%家電上游11.81%-0.59%0.10%合計(jì)16.87%-0.44%0.36%資料來(lái)源：Wind， 盈利能力繼續(xù)提升，業(yè)績(jī)?cè)鏊俪掷m(xù)回暖2019 年前三季度家電行業(yè)實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn) 655.11 億元，同比增長(zhǎng) 11.96%，其中三季度實(shí)現(xiàn) 211.58 億元，同比增長(zhǎng) 16.82%。受益于原材料成本紅利釋放、增值稅調(diào)整、匯率環(huán)境改善等因素帶動(dòng)毛利率提升以及整體期間費(fèi)用率小幅下行，三季度家電行業(yè)整體盈利能力

33、仍處于上行通道中，從而帶動(dòng)板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊俪掷m(xù)回暖。后續(xù)來(lái)看，家電行業(yè)成本端環(huán)境獲獎(jiǎng)繼續(xù)改善，疊加板塊營(yíng)收增速有望實(shí)現(xiàn)逐季改善，行業(yè)整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)持續(xù)回暖較為確定。圖 4：三季度家電行業(yè)歸屬凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 16.82%圖 5：三季度家電行業(yè)歸屬凈利率為 7.44%，同比提升 1.28pct3002502001501005009%8.46%8%7.68%6.96% 6.81%7.57%7.13%6.99%7.44%7%6.30%5.82%6.12%6.22%6.16%6.29%5.46%5.94%5.94%6%5.256.%30%5.36%5.07%5%4.61%5.84%4.08%4%3.38%3.

34、75%3.61% %4.20%3.903.99%4.64%4.70%5.00%4.09%3%3.77% 3.93%3.71%3.87%2.10% 3.31%2.85%3.07%2%0.81%1%150%100%50%0%-50%09Q109Q310Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q309Q109Q310Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q3-100%0%歸屬凈

35、利潤(rùn)（億元）同比資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 子行業(yè)層面，三季度除了小家電行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊儆兴芈渫?，其余家電子行業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)均有回暖；其中三季度白電行業(yè)業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng) 16.13%，盡管當(dāng)期格力電器受去年同期高基數(shù)影響業(yè)績(jī)?cè)鏊儆兴啪?，但在主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力提升以及資產(chǎn)置換帶動(dòng)收益支撐下，美的集團(tuán)及海爾智家當(dāng)期業(yè)績(jī)均實(shí)現(xiàn)了超預(yù)期增長(zhǎng)；黑電行業(yè)盡管三季度收入端表現(xiàn)依舊較為平淡，但得益于毛利率改善、費(fèi)用率下滑帶動(dòng)盈利能力提升，三季度業(yè)績(jī)端表現(xiàn)十分搶眼；廚電行業(yè)在收入增速實(shí)現(xiàn)底部反彈、盈利能力延續(xù)上行趨勢(shì)帶動(dòng)下，整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)也略超預(yù)期；小家電行業(yè)龍頭業(yè)績(jī)表現(xiàn)仍十分穩(wěn)健，但受科沃斯、奧佳華等公司

36、業(yè)績(jī)下滑拖累，三季度板塊業(yè)績(jī)小幅下滑；家電上游板塊受較弱的產(chǎn)業(yè)鏈地位以及部分公司巨額虧損影響，三季度板塊業(yè)績(jī)表現(xiàn)在行業(yè)中仍處墊底水平。表 7：家電板塊各子行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊贍顩r一覽（單位：億元） 2019Q1-Q32018Q1-Q3同比增速2019Q32018Q3同比增速白電529.09471.2212.28%175.12150.8016.13%黑電14.2313.277.30%5.782.48132.85%廚電25.4621.6717.50%8.737.1122.83%小家電39.0739.31-0.60%14.2214.65-2.94%家電上游10.9517.03-35.72%1.805.09-

37、64.55%合計(jì)618.80562.5010.01%205.65180.1214.17%資料來(lái)源：Wind， 從盈利能力層面來(lái)看，根據(jù)申萬(wàn)家電板塊口徑，2019 年前三季度家電行業(yè)歸屬凈利率為 7.39%，同比提升 0.73pct，其中三季度受益于原材料成本紅利顯現(xiàn)、增值稅調(diào)整以及費(fèi)用率下滑，歸屬凈利潤(rùn)率同比提升 1.28pct 至 7.44%，行業(yè)盈利能力提升趨勢(shì)仍在延續(xù)；分子行業(yè)來(lái)看，三季度廚電行業(yè)盈利能力改善幅度最為顯著，白電行業(yè)次之，黑電行業(yè)受毛利率和費(fèi)用率改善帶動(dòng)，盈利能力也有小幅提升，小家電行業(yè)受費(fèi)用支出加大影響，盈利能力稍有承壓；而家電上游盈利能力惡化明顯，主要受康盛股份理財(cái)收益

38、減少和*ST 中科計(jì)提大量應(yīng)收賬款壞賬損失等因素影響。表 8：家電板塊各子行業(yè)歸屬凈利率變動(dòng)一覽 2019Q32019Q3 同比2019Q3 環(huán)比白電9.22%1.06%-0.97%黑電1.16%0.61%0.09%廚電14.75%2.70%-0.81%小家電8.72%-0.70%0.26%家電上游1.85%-3.51%-2.72%合計(jì)7.57%0.67%-0.94%資料來(lái)源：Wind， 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流方面，2019 年前三季度家電行業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為 813.59 億元，同比增長(zhǎng) 61.58%，其中三季度實(shí)現(xiàn) 346.02 億元，同比增長(zhǎng) 25.85%，增速顯著好于業(yè)績(jī)端表現(xiàn)，這也彰

39、顯出行業(yè)盈利質(zhì)量有所改善。分子行業(yè)來(lái)看，三季度除了黑電行業(yè)經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流明顯惡化外，其余家電子行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額均有明顯改善，其中小家電改善最為明顯，主要受到蘇泊爾去年同期基數(shù)相對(duì)較低、九陽(yáng)股份下游集中回款等因素帶動(dòng)；廚電行業(yè)現(xiàn)金流表現(xiàn)也較為搶眼，市場(chǎng)較為擔(dān)心的工程及 KA 渠道賬期偏長(zhǎng)的負(fù)面影響并未顯現(xiàn)；此外白電子行業(yè)也有一定改善，盡管目前白電行業(yè)整體景氣度仍處筑底階段，但板塊經(jīng)營(yíng)質(zhì)量仍維持較高水平。表 9：家電板塊各子行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比變動(dòng)一覽（單位：億元） 2019Q1-Q32018Q1-Q3同比增速2019Q32018Q3同比增速白電744.29471.9057.72%308.

40、57251.1422.87%黑電-24.51-11.29-117.08%-8.241.02-904.83%廚電31.2024.7825.87%14.418.8063.71%小家電34.0815.54119.34%17.984.04344.57%家電上游28.542.60999.50%13.309.9333.96%合計(jì)813.59503.5261.58%346.02274.9425.85%資料來(lái)源：Wind， 白電行業(yè)：收入表現(xiàn)平穩(wěn)，利潤(rùn)端增長(zhǎng)提速空調(diào)銷(xiāo)量小幅下滑，行業(yè)主營(yíng)實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)前三季度白電行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 5749.27 億元，同比增長(zhǎng) 5.28%，其中三季度實(shí)現(xiàn) 1899.48 億元，同比

41、增長(zhǎng) 2.75%；三季度空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)增速環(huán)比小幅下行且均價(jià)預(yù)計(jì)有所承壓，而同期冰洗行業(yè)內(nèi)銷(xiāo)基本持平但均價(jià)仍延續(xù)個(gè)位數(shù)提升，綜合來(lái)看，三季度白電內(nèi)銷(xiāo)增速環(huán)比上半年有所下滑。后續(xù)伴隨著同期空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)基數(shù)下行、龍頭新冷年以來(lái)終端積極促銷(xiāo)， 預(yù)計(jì)四季度空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)表現(xiàn)有望環(huán)比改善；且今年 6 月以來(lái)連續(xù)環(huán)比改善的竣工增速，進(jìn)一步驗(yàn)證地產(chǎn)竣工需求或集中釋放的邏輯，在此背景下明年空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)需求也有望受到帶動(dòng)；疊加冰洗行業(yè)規(guī)模預(yù)計(jì)仍延續(xù)平穩(wěn)擴(kuò)容，白電行業(yè)四季度及明年的收入表現(xiàn)有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健正增長(zhǎng)。長(zhǎng)期基于空調(diào)行業(yè)保有量提升以及白電結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)延續(xù)，白電龍頭后續(xù)收入端維持穩(wěn)健正增長(zhǎng)依舊可期。圖 6：2019 年前三季度白電

42、行業(yè)主營(yíng)同比增長(zhǎng) 5.28%，其中三季度同比增長(zhǎng) 2.75%2, 5002, 0001, 5001, 000500080%60%40%20%0%-20%10Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q3-40%營(yíng)業(yè)收入（億元）同比資料來(lái)源：Wind， 產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)數(shù)據(jù)顯示 2019 年前三季度空調(diào)、冰箱及洗衣機(jī)總銷(xiāo)量分別同比下滑 1.20%、增長(zhǎng) 2.49%及增長(zhǎng) 1.56%，其中內(nèi)銷(xiāo)分別同比下滑 0.74%、1.68%及 0.50%；單三季度來(lái)看，空調(diào)、冰箱及洗衣機(jī)總銷(xiāo)量分別同比下滑 0

43、.39%、增長(zhǎng) 1.81%及增長(zhǎng) 1.20%，其中內(nèi)銷(xiāo)分別同比下滑 2.88%、0.76%及 1.06%；終端需求層面，中怡康數(shù)據(jù)顯示前三季度空調(diào)、冰箱及洗衣機(jī)零售量同比分別下滑 9.23%、7.51%及 7.82%，不過(guò)考慮到中怡康統(tǒng)計(jì)樣本局限性，其對(duì)三四線(xiàn)城市、電商及專(zhuān)賣(mài)店渠道層面銷(xiāo)售統(tǒng)計(jì)有一定缺失，參考白電龍頭實(shí)際安裝卡增速，預(yù)計(jì)其實(shí)際終端需求表現(xiàn)優(yōu)于中怡康披露增速；總體來(lái)看， 上半年空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)在龍頭積極促銷(xiāo)背景下，部分需求提前釋放，三季度單季空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)增速環(huán)比放緩；而冰洗內(nèi)銷(xiāo)增速仍延續(xù)相對(duì)平穩(wěn)走勢(shì)。均價(jià)層面，中怡康零售監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示前三季度空冰洗線(xiàn)下均價(jià)分別同比下滑 3.19%、增長(zhǎng) 3.9

44、3%及增長(zhǎng) 4.99%；單三季度空冰洗線(xiàn)下均價(jià)分別下滑 7.01%、增長(zhǎng) 2.54%及增長(zhǎng) 3.80%，其中三季度空調(diào)整體行業(yè)均價(jià)下滑幅度環(huán)比加大，而冰洗仍延續(xù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升趨勢(shì)。圖 7：2019 年前三季度空調(diào)總出貨量為 12301 萬(wàn)臺(tái)，同比下滑 1.20%圖 8：2019 年前三季度冰箱總出貨量為 5844 萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng) 2.49%200018001600140012001000800600400200080%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%Oct-16Dec-16Feb-17Apr-17 Jun-17Aug-17Oct-17 Dec-17 Feb-18Ap

45、r-18Jun-18 Aug-18 Oct-18Dec-18Feb-19 Apr-19 Jun-19Aug-19-30%900800700600500400300200100020%15%10%5%0%-5%Oct-16Dec-16Feb-17Apr-17Jun-17Aug-17Oct-17Dec-17Feb-18Apr-18Jun-18Aug-18Oct-18Dec-18Feb-19Apr-19Jun-19Aug-19-10%內(nèi)外銷(xiāo)合計(jì)（萬(wàn)臺(tái)）同比增長(zhǎng)內(nèi)外銷(xiāo)合計(jì)（萬(wàn)臺(tái)）同比增長(zhǎng)資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)， 資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)， 圖 9：2019 年前三季度洗衣機(jī)總出貨量為 4834 萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)

46、1.56%圖 10：2019 年至今空冰洗累計(jì)零售量同比下滑 9.23%、7.51%及 7.82%700600500400300200100020%15%10%5%0%-5%-10%Oct-16Dec-16Feb-17Apr-17Jun-17Aug-17Oct-17Dec-17Feb-18Apr-18Jun-18Aug-18Oct-18Dec-18Feb-19Apr-19Jun-19Aug-19-15% 空調(diào)零售量增速冰箱零售量增速洗衣機(jī)零售量增速120%100%80%60%40%20%Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17

47、Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-190%-20%-40%-60%內(nèi)外銷(xiāo)合計(jì)（萬(wàn)臺(tái)）同比增長(zhǎng)-80%資料來(lái)源：產(chǎn)業(yè)在線(xiàn)， 資料來(lái)源：中怡康零售監(jiān)測(cè)， 盡管三季度白電行業(yè)收入增速整體環(huán)比下滑，但龍頭收入增長(zhǎng)表現(xiàn)仍不乏亮點(diǎn)；其中格力電器在去年同期高基數(shù)背景下三季度空調(diào)主業(yè)收入預(yù)計(jì)有所下滑，但受益新業(yè)務(wù)并表等因素帶動(dòng)，格力三季度整體收入端同比基本持平，表現(xiàn)也符合市場(chǎng)預(yù)期；美的集團(tuán)三季度空調(diào)主營(yíng)增速環(huán)比放緩但仍實(shí)現(xiàn) 5%的穩(wěn)健正增長(zhǎng)，疊加消費(fèi)電器整體 10%以上較好增長(zhǎng)、KUKA 環(huán)比上半年收入下滑幅度縮窄，多條業(yè)務(wù)線(xiàn)較

48、好增長(zhǎng)背景下，美的三季度收入穩(wěn)健增長(zhǎng) 6.36%；海爾智家剔除物流并表后的三季度收入增長(zhǎng) 9.1%，其中外銷(xiāo)25%的較好增長(zhǎng)依舊是核心驅(qū)動(dòng)，內(nèi)銷(xiāo)基本表現(xiàn)平穩(wěn)且卡薩帝品牌恢復(fù)高增速；二線(xiàn)龍頭海信家電傳統(tǒng)主業(yè)仍有所承壓，但預(yù)計(jì)后續(xù)并表海信日立收入后將有明顯改善。表 10：白電行業(yè)上市公司主營(yíng)增速一覽（單位：億元） 2019Q1-Q32018Q1-Q3同比增速2019Q32018Q3同比增速格力電器1550.391486.994.26%577.42577.230.03%美的集團(tuán)2209.182057.577.37%671.48631.336.36%海爾智家1488.961382.277.72%499

49、.16477.394.56%海信家電270.10288.08-6.24%80.6084.38-4.48%惠而浦40.8746.40-11.93%13.9515.25-8.54%長(zhǎng)虹美菱130.41132.49-1.57%39.0839.77-1.74%奧馬電器57.8361.04-5.26%17.3222.45-22.87%春蘭股份1.535.88-74.00%0.480.87-44.80%合計(jì)5749.275460.725.28%1899.481848.662.75%資料來(lái)源：Wind， 三季度末白電行業(yè)整體預(yù)收賬款為 305.12 億元，同比下滑 3.36%，整體表現(xiàn)較為平穩(wěn)； 其中格力電

50、器預(yù)收款項(xiàng)下滑 16.07%至 113.51 億，預(yù)計(jì)與公司在行業(yè)需求承壓之時(shí)基于保障渠道利益考慮，主動(dòng)適當(dāng)減緩渠道庫(kù)存壓力以保證長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展有關(guān)；美的集團(tuán)預(yù)收款項(xiàng)下滑 8.11%，但整體表現(xiàn)依舊較為平穩(wěn)；此外，海爾智家預(yù)收款項(xiàng)則顯著改善， 海信家電由于資產(chǎn)負(fù)債表并表海信日立，其預(yù)收賬款（合同負(fù)債）大幅提升 127.52%。表 11：白電行業(yè)上市公司預(yù)收賬款同比變動(dòng)一覽（單位：億元） 2019Q32018Q3同比格力電器113.51135.25-16.07%美的集團(tuán)121.39132.10-8.11%海爾智家56.1036.9951.67%海信家電9.784.30127.52%惠而浦0.410

51、.62-33.37%長(zhǎng)虹美菱2.404.34-44.58%奧馬電器0.750.99-24.83%春蘭股份0.781.14-31.77%合計(jì)305.12315.72-3.36%資料來(lái)源：Wind， 三季度末白電行業(yè)整體存貨金額為 749.71 億元，同比增長(zhǎng) 16.94%，存貨同比增幅相對(duì)高于行業(yè)收入增速，這主要受到格力三季度末存貨同比增長(zhǎng) 67.42%的帶動(dòng)，此外期末海爾智家存貨同比也有明顯增加；而美的集團(tuán)存貨同比小幅下滑 1.72%，整體表現(xiàn)良性；期末海信家電存貨同比增加 21.06%，預(yù)計(jì)受到海信日立資產(chǎn)并表帶來(lái)的增量貢獻(xiàn)。表 12：白電行業(yè)各上市公司存貨同比變動(dòng)一覽（單位：億元） 201

52、9Q32018Q3同比格力電器195.25116.6267.42%美的集團(tuán)240.05244.25-1.72%海爾智家250.80208.6920.18%海信家電30.0624.8421.06%惠而浦6.387.49-14.86%長(zhǎng)虹美菱17.2528.37-39.20%奧馬電器5.785.446.38%春蘭股份4.145.42-23.64%合計(jì)749.71641.1116.94%資料來(lái)源：Wind， 毛利率小幅下滑，期間費(fèi)用率持續(xù)改善2019 年前三季度白電行業(yè)整體毛利率為 28.64%，同比提升 0.78pct，其中三季度白電行業(yè)整體毛利率為 27.95%，同比下滑 0.29pct；總體來(lái)

53、看，在原材料價(jià)格同比下行、增值稅率調(diào)整以及人民幣匯率環(huán)境顯著改善背景下，前三季度白電行業(yè)毛利率同比提升； 其中單三季度受到格力并表低盈利的新業(yè)務(wù)及奧馬電器對(duì)應(yīng)毛利大幅下滑影響，整體行業(yè)毛利率小幅下行，若剔除以上因素影響預(yù)計(jì)行業(yè)毛利率整體仍可延續(xù)改善趨勢(shì)。圖 11：2019 年三季度白電行業(yè)毛利率為 27.95%，下滑 0.29pct圖 12：2019 年三季度白電行業(yè)期間費(fèi)用率 18.20%，下行 0.27pct33%31.68%30.22%29.88%30.50%29.83%29.92%29.46%29.13%28.35%28.89%28.15% 27.97%27.63% 27.372%7.

54、39%27.78%28.69%28.092%8.24%28.44%27.95%26.89%27.34% 27.18%26.03%25.13%24.41%32%31%30%29%28%27%26%25%24%13Q 113Q 213Q 313Q 414Q 114Q 214Q 314Q 415Q 115Q 215Q 315Q 416Q 116Q 216Q 316Q 417Q 117Q 217Q 317Q 418Q 118Q 218Q 318Q 419Q 119Q 219Q 323%資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 三季度以來(lái)，白電行業(yè)主要原材料鋼、銅、鋁價(jià)格及塑料價(jià)格平均指數(shù)均延續(xù) 18

55、 年四季度以來(lái)的同比下滑趨勢(shì)；其中 LME 銅、鋁價(jià)格三季度均價(jià)分別下滑 4.93%、13.23%； 原油價(jià)格及中國(guó)塑料價(jià)格指數(shù)三季度分別下滑 18.83%、12.57%，國(guó)內(nèi)冷軋板均價(jià)在三季度同比下滑 11.50%；總體來(lái)看，期內(nèi)原材料價(jià)格同比下滑帶來(lái)的成本改善紅利預(yù)計(jì)對(duì)白電上市公司盈利能力有明顯助益。圖 13：2019 年三季度銅、鋁均價(jià)下滑 4.93%及 13.23%圖 14：2019 年三季度原油價(jià)格、塑料價(jià)格指數(shù)分別下滑 18.83%、12.57%銅金屬同比 鋁金屬同比40%原油價(jià)格同比 價(jià)格指數(shù)同比60%30%40%20%20%10%0%2012Q12012Q22012Q32012

56、Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q40%-10%-20%-30%資料來(lái)源：Wind， 圖 15：2019 年三季度國(guó)內(nèi)冷軋板均價(jià)同比下滑 11.50%均價(jià)同比100%80%60%40%20%2012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q

57、12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q40%-20%-40%-60%資料來(lái)源：Wind， 圖 16：消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升90%80%70%60%50%40%30%20%-20%-40%-60%10%Jan-130%Apr -13Jul-13Oct-13Jan-14Apr -14Jul-14Oct-14Jan-15Apr -15Jul-15Oct-

58、15Jan-16Apr -16Jul-16Oct-16Jan-17Apr -17Jul-17Oct-17Jan-18Apr -18Jul-18Oct-18Jan-19Apr -19Jul-19變頻空調(diào)占比多門(mén)冰箱占比滾筒洗衣機(jī)占比資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：中怡康零售監(jiān)測(cè)， 具體到上市公司層面，除格力電器外，白電一二線(xiàn)龍頭毛利率均呈提升趨勢(shì)，美的集團(tuán)、海爾智家、海信家電及長(zhǎng)虹美菱三季度毛利率分別提升 0.72、0.10、0.49 及 0.72pct； 其中格力電器三季度毛利率下滑主要受到并表低盈利能力的新業(yè)務(wù)影響，我們預(yù)計(jì)空調(diào)主業(yè)毛利率依舊平穩(wěn)；此外奧馬電器毛利率當(dāng)期大幅下滑也對(duì)行業(yè)整體三

59、季度毛利率表現(xiàn)影響也較大?？偟膩?lái)說(shuō)，大部分白電龍頭受成本紅利、增值稅降稅、匯率環(huán)境改善等因素助益，毛利率均有所提升，后續(xù)考慮到上述有利因素仍存，毛利率可延續(xù)改善。表 13：白電行業(yè)上市公司毛利率變動(dòng)一覽 2019Q32019Q3 同比2019Q3 環(huán)比格力電器28.71%-1.64%-2.62%美的集團(tuán)28.20%0.72%-2.35%海爾智家29.06%0.10%-0.02%海信家電20.52%0.49%-0.33%惠而浦19.91%-3.68%-2.37%長(zhǎng)虹美菱20.14%0.72%3.88%奧馬電器18.86%-10.68%-5.96%春蘭股份37.40%6.84%3.83%白電行業(yè)2

60、7.95%-0.29%-1.51%資料來(lái)源：Wind， 三季度白電行業(yè)整體期間費(fèi)用率為 18.20%，同比下行 0.27pct；格力電器三季度期間費(fèi)用率下滑 1.17pct，其中當(dāng)季研發(fā)費(fèi)用率同比下滑 0.87pct 對(duì)整體費(fèi)用率影響較大，但研發(fā)費(fèi)用投入在季節(jié)間波動(dòng)實(shí)屬正常，格力前三季度研發(fā)費(fèi)用率依然穩(wěn)定在合理水平； 美的集團(tuán)、海爾智家三季度期間費(fèi)用率均相對(duì)平穩(wěn)，分別下滑 0.28 及提升 0.31pct；海信家電三季度期間費(fèi)用同比提升 1.22pct，主要受到收入規(guī)模下滑的影響。表 14：白電行業(yè)上市公司期間費(fèi)用率同比及環(huán)比變動(dòng)一覽 2019Q32019Q3 同比2019Q3 環(huán)比格力電器1