房地產(chǎn)衍生品

1、 TOC o 1-5 h z 1、房地產(chǎn)遠(yuǎn)期預(yù)售制度21、1預(yù)售制度及其對住宅價格的影響2 HYPERLINK l bookmark10 o Current Document 1、2國內(nèi)預(yù)售對住房價格的影響分析3 HYPERLINK l bookmark13 o Current Document 1.3商品房預(yù)售價格的測定遠(yuǎn)期合約定價理論4 HYPERLINK l bookmark16 o Current Document 1.3.1房地產(chǎn)市場的有效性分析：.4 HYPERLINK l bookmark19 o Current Document 1.3.2商品房預(yù)售價格區(qū)間的測定:5 HYPE

2、RLINK l bookmark22 o Current Document 1、4預(yù)售定金的確定期權(quán)價格62房地產(chǎn)期貨住宅指數(shù)期貨.72、1引入住宅指數(shù)期貨的必要性7 HYPERLINK l bookmark29 o Current Document 2、2美國房產(chǎn)指數(shù)期貨推出始末及啟示7 HYPERLINK l bookmark32 o Current Document 2、3中國的房地產(chǎn)指數(shù)種類8 HYPERLINK l bookmark38 o Current Document 2、4房產(chǎn)指數(shù)期貨的功能解析8 HYPERLINK l bookmark47 o Current Docume

3、nt 2、5住宅指數(shù)合約的構(gòu)建10 HYPERLINK l bookmark50 o Current Document 2、6與預(yù)售制的對比11房地產(chǎn)衍生品文獻綜述【摘要】本文介紹了有關(guān)房地產(chǎn)衍生品的基本情況，特別是對預(yù)售制度中的 定價問題，以及房地產(chǎn)指數(shù)期貨的功能以及發(fā)展現(xiàn)狀，住宅指數(shù)合約的構(gòu)建問題 做了簡要闡述?！娟P(guān)鍵詞】預(yù)售遠(yuǎn)期合約住宅指數(shù)期貨1、房地產(chǎn)遠(yuǎn)期一售制度1、1預(yù)售制度及其對住宅價格的影響房地產(chǎn)預(yù)售可以被理解為遠(yuǎn)期交易，即締約雙方就未完工的建筑物約定交易 價格，待完工后再交付使用。國內(nèi)房地產(chǎn)預(yù)售與通常意義上的遠(yuǎn)期交易有所不同， 主要體現(xiàn)在交割程序上，可這并不妨礙我們從遠(yuǎn)期交易的

4、角度研究預(yù)售制對住房 價格的作用。房地產(chǎn)開發(fā)商預(yù)售尚未完工的住宅不僅可以籌集建設(shè)后期所需資金、 轉(zhuǎn)移風(fēng)險，更重要的是還有助于住宅價格的發(fā)現(xiàn)。香港素以自由經(jīng)濟而著稱，但政府對房地產(chǎn)市場，尤其是住宅預(yù)售市場有著 較強的干預(yù)。其房地產(chǎn)市場發(fā)展歷程可大致分為無預(yù)售管理的自由交易(1994年 以前)，嚴(yán)格管理預(yù)售(19941998年)和放寬預(yù)售交易干預(yù)(1998年以后)三個階 段。其間，房地產(chǎn)價格波動率出現(xiàn)了顯著變化。始于20世紀(jì)90年代初期的住宅 價格上漲，使得政府在1994年出臺政策措施平抑房地產(chǎn)價格的迅猛上升，其核 心內(nèi)容之一就是控制房地產(chǎn)預(yù)售，因為未完工住宅的預(yù)售及其再轉(zhuǎn)讓被視為投機 行為，助長

5、了住宅價格的飆升。這些交易管制措施大致可分為控制房地產(chǎn)預(yù)售市場的供給量、增加預(yù)售交易 成本、限制短期交易等。Wong，Yiu and Tse(2006)的研究顯示，房地產(chǎn)預(yù)售干預(yù) 時期，即后兩個階段的價格波動率明顯高于第一階段，也就是預(yù)售限制政策實施 后現(xiàn)房價格變化波動加劇。原因可能在于限制措施阻礙了開發(fā)商通過預(yù)售方式收 集市場對其新商品的定價，以至于減低了預(yù)售價格中蘊涵的市場信息量，而房地 產(chǎn)現(xiàn)貨市場的交易者，也就是多數(shù)最終購房者，通過預(yù)售市場來判斷價格走勢， 因為遠(yuǎn)期價格將逐步收斂于現(xiàn)貨價格。1、2國內(nèi)預(yù)售對住房價格的影響分析國內(nèi)房地產(chǎn)預(yù)售制起步于1994年，曾積極推動了市場的發(fā)展。隨著市

6、場環(huán) 境的變化，預(yù)售制度分別經(jīng)歷了 2001年8月和2004年7月兩次修改和完善，每次變動都對市場價格及其波動產(chǎn)生了相應(yīng)的影響。以中房上海住宅價格指數(shù)的變動為例，圖1展示了從1997年1月至2007年7月期間的趨勢。1200.00言卷 U.A 卷 8T 宣Z孚 玉一！-=$ 200:51管 E TH TtL.一笆4玉PH登J 如受 宜、喜心 舉慮002 ipssy A-r-Ta 、=LtcL2 llakh OCT2COO 含W 二盲mo 土=察 .Mz諾 B -OCT-留工 =L-A iwyfin 一M墾 AJ一 一一罵 一哲 三-.-.lffii 中房上海任宅價格指敵的查動勢為進一步分析房地

7、產(chǎn)預(yù)售制度修改后的住宅價格變化，需要獲得中房上海住 宅的環(huán)比指數(shù)，并通過方差分析研究中房上海住宅的環(huán)比指數(shù)波動率。市場 供求影響市場價格的走勢，預(yù)售制的修改則對市場供給發(fā)揮作用，因而我們 看到了三個階段的住宅價格波動明顯不相同。這說明預(yù)售制度對價格變化的 確產(chǎn)生了不可忽視的影響。當(dāng)前國內(nèi)的房地產(chǎn)預(yù)售引發(fā)爭論的關(guān)鍵在于融資 風(fēng)險承擔(dān)不均，表現(xiàn)為開發(fā)商預(yù)售即可獲得大筆價款，銀行與購房者的風(fēng)險 遠(yuǎn)大于開發(fā)商，住宅房屋的質(zhì)量控制不足、開發(fā)商挪移資金囤積土地、住宅 操作價格等問題。為控制投機行為和住宅價格的飆升，國內(nèi)現(xiàn)行政策收緊了 對開發(fā)商和購房者的貸款，延遲了預(yù)售房屋的再交易，提高了房地產(chǎn)交易成 本，

8、但房地產(chǎn)市場的宏觀調(diào)控政策對價格的影響效果并不盡如人意，原因在 于現(xiàn)有房地產(chǎn)市場調(diào)控中有部分是針對房地產(chǎn)需求旺盛而展開的。從實施效 果看，一來加劇了非即時的房地產(chǎn)消費需要的恐慌，使得購買提前；二來針 對房地產(chǎn)需求的融資政策可能加劇了真實的購房者的困難，而房地產(chǎn)市場的 投資或投機需求并未被充分控制。當(dāng)前房地產(chǎn)市場仍是賣方市場，供需失衡 條件下緊縮房地產(chǎn)企業(yè)的貸款將把中小房地產(chǎn)企業(yè)驅(qū)逐出市場，雖有利于市 場規(guī)范，卻加劇了市場壟斷和房地產(chǎn)供給數(shù)量，更加助長了房地產(chǎn)價格的飆 升。畢竟無論是期房還是現(xiàn)房交易都屬于實物交易，有賴于住宅的供給數(shù)量， 在這一條件下取消房地產(chǎn)預(yù)售制有可能進一步加劇市場供求失衡。

9、同時，上 述諸多問題并不能歸結(jié)為作為一種交易制度的預(yù)售制，而是緣于市場壟斷、 房屋質(zhì)量控制體系等方面。但上述諸多方面的改變尚需時日，將這些問題從 預(yù)售中剝離出來并非易事，那么轉(zhuǎn)而采納新的交易制度就是值得考慮的。1.3商品房預(yù)售價格的測定一期合約定價理論一般遠(yuǎn)期合約定價公式是在完全市場的條件下導(dǎo)出的。困此，應(yīng)用定價公式 進行定價時需要滿足以下假設(shè):不存在交易成本;進行衍生交易不需要考慮稅收因 素;市場存在唯一的無風(fēng)險利率，投資者可以在此利率水平上無限制地借款或貸 款;市場參與者是靈活的套利者，市場不存在套利機會。1.3.1房地產(chǎn)市場的有效性分析：與金融市場相比，房地產(chǎn)市場有其特殊性。因此，在參照

10、一般遠(yuǎn)期合約定價 公式確定預(yù)售價格時，應(yīng)當(dāng)根據(jù)房地產(chǎn)市場條件對定價公式進行必要的修正。下 面，先對房地產(chǎn)市場有效性問題做一簡單分析：有效性是衡量市場是否成熟、完善的標(biāo)志，市場具有傳遞價格信息的重要功 能，這種功能使市場參與者能作出合理的買賣決策。獲取反映市場價格最新信息 的時間通?？梢杂檬袌鲂蕘砗饬浚绻袌鲂畔⒛軌蜓杆俣植恍璩杀镜貍鬟f， 并且能夠及時反映市場價格，那么壟斷者所期望出現(xiàn)的任何超過平均利潤的可能 性都將不復(fù)存在，這樣的市場就成為有效率的市場。與金融市場相比，房地產(chǎn)市場是個不均衡市場，有效性較弱。主要原因有三 方面:一是房地產(chǎn)市場交易不象證券市場那么頻繁，交易信息的收集、整理、

11、發(fā) 布困難較大且費用較高，因此較難尋找具有可比性的房地產(chǎn)交易案例；二是從交 易成本看，房地產(chǎn)市場的交易成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于證券市場的交易成本，這就阻礙了人 們根據(jù)最新信息對投資組織進行調(diào)整，也延長了最新信息在市場價格上得到反映 的時間;三是從房地產(chǎn)商品特性看，由于房地產(chǎn)商品具有異質(zhì)性，購買者的購買 偏好也比較明確，可替代性較低。因此，在當(dāng)前房地產(chǎn)證券化程度不高的情況下， 進行商品房預(yù)售的遠(yuǎn)期合約定價時，需要考慮交易成本、借入借出定的利差以及 預(yù)售限制的條件，并對一般商品遠(yuǎn)期合約定價方法進行修正。1.3.2商品房預(yù)售價格區(qū)間的測定：下面，分別根據(jù)所預(yù)售的商品房是否產(chǎn)生收益情況，分別對其定價問題進行討論：

12、 所預(yù)售商品房不產(chǎn)生收益時的定價正常情況下，預(yù)售的商品房一般都尚未竣工，因此，一般不具有使用價值， 也不提供任何貨幣收益。其遠(yuǎn)期合約定價公式，可根據(jù)F=S*er(T-t)式進行修正，具 體修正過程分為三步：第一步:對直接交易成本問題進行修正。投資者每進行一次期房的遠(yuǎn)期交易， 一般需要收取一定比例的手續(xù)費(或傭金)，不妨假定其費率為則不存在套利 機會的遠(yuǎn)期價格F不再是一個確定值，而是一個區(qū)間，即:S(1-b)er(T-t) =FS(1+b)er(T-t)，則投資者可進行如下套利交易:期初t以無風(fēng)險利率借 入資金S(1+b)購買現(xiàn)房，同時，在遠(yuǎn)期市場上賣出同樣單位的類似房地產(chǎn);在 到期日T，執(zhí)行價

13、格為F的遠(yuǎn)期合約，同時歸還期初貸款，連本帶利共計S(1+b)er(T-t)。 由假設(shè)可知，投資者在期T可獲利F-S(1+b)ee)0，這說明存在套利機會，與條 件矛盾。反之，如果F0，這說明存在套利機會，與條件矛盾。綜合上述證明，可知(1)式成立。第二步:對借入借出利率差問題進行修正。正常情況下，房地產(chǎn)投資資金的 借入借出利率不同，非銀行投資者的借入利率(不妨記為Rb)一般會高于借出利率 (相當(dāng)于存款利率，記為Ro)。因此，其他條件不變時，若考慮利差因素，可參照 式證明方式，證明均衡的遠(yuǎn)期價格F將處于區(qū)間：S - eRo (T-t) =f=S eRb (T-t) (2)。(2)所預(yù)售商品房產(chǎn)生

14、固定收益時的定價部分尚未竣工的商品房可能具有使用價值，即可能存在相對穩(wěn)定的租金收入 (如，將尚未外裝修的商品房用于出租)，不妨假定租金收益率相對固定，并記為 d。則其遠(yuǎn)期合約的定價公式，可以參照(1)、(2)式證明得出相應(yīng)的定價公式。 即:在綜合考慮直接交易成本、借入借出利率差和預(yù)售限制等因素，產(chǎn)生固定收 益的商品房的遠(yuǎn)期價格(預(yù)售價格)應(yīng)位于以下區(qū)間：S (l- b) e(Ro-d)-(T-t)= f vuSVl+beWbENE)(1、4預(yù)售定金的確定期權(quán)價格在商品房預(yù)售過程中，為了規(guī)避信用風(fēng)險，開發(fā)商往往還可能采用收取定金 的方式進行預(yù)售，即:買賣雙方當(dāng)前訂立遠(yuǎn)期交易合同，由買方支付一定數(shù)

15、量的 定金(無論將來是否履約都不退定金)，并約定將來某一時點雙方以議定價格執(zhí)行 合同，但買方對履行合同可具有選擇權(quán)。這種預(yù)售方式，其性質(zhì)與遠(yuǎn)期合約有顯 著區(qū)別，它實際上是開發(fā)商以定金價格出讓一份交易合同，買方在支付定金以后， 取得了這份交易合同，相當(dāng)于持有一個實物期權(quán)，該期權(quán)是“在將來某一時點， 買方能以議定價格執(zhí)行合同”，同時，買方可根據(jù)市場情況決定是否履行合同， 即具有選擇權(quán)。從以上分析可以知道，商品房預(yù)售的定金問題實際上已轉(zhuǎn)化為實 物期權(quán)的價格問題。在該期權(quán)中，開發(fā)商所確定的定金合理水平，也就等同于買 方購買該實物期權(quán)的價格。根據(jù)期權(quán)定價理論，在期權(quán)定價計算過程中，一般需要用的變量有：標(biāo)

16、的實 物資產(chǎn)的現(xiàn)值、資產(chǎn)的現(xiàn)金流或持有收益率、標(biāo)的資產(chǎn)的波動率以及無風(fēng)險收益 率等相關(guān)變量。在不同的市場條件下，實物期權(quán)的價格計算方法不同。因此，要根據(jù)實際的 市場情況選擇合理的期權(quán)定價模型進行計算，完成期權(quán)定價。在期權(quán)定價模型的 選擇上，可根據(jù)具體情況加以確定，常用的期權(quán)定價模型有：二叉樹期權(quán)定價模 型和布萊克一舒爾斯方程。2房地產(chǎn)期貨一一住宅指數(shù)期貨2、1弓|入住宅指數(shù)期貨的必要性目前，重要的商品和資產(chǎn)都具有多樣化的交易方式和交易制度，這有助于提 高交易效率和均衡價格的出現(xiàn)比如大麥、黃豆、燃料油以及各類金融資產(chǎn)等。而 住宅作為居民最重要的資產(chǎn)保有形式，其交易僅包括針對實物的交易，即現(xiàn)房交

17、易和期房交易。為什么不能和其他重要資產(chǎn)和商品一樣呢？均衡價格、市場出清 要求各類信息具有恰當(dāng)?shù)那缹r格施加影響，已進入和未進入房地產(chǎn)市場的交 易者都應(yīng)該具有防范價格變動的手段和渠道。也就是成熟的市場應(yīng)能夠滿足不同 交易目的和動機的主體，如套期保值、風(fēng)險規(guī)避、投資和套利者。畢竟能夠容納 不同類型目的和動機的交易者進入市場是市場成熟的重要標(biāo)志之一。對于具有活 躍期貨交易市場的消費商品，期貨價格可提供其在風(fēng)險中性世界中所遵循過程的 直接信息，即:因此，將住宅非即時消費需求、房產(chǎn)投資需求和投機需求從實物 市場中剝離出來，有助于住宅供給方發(fā)現(xiàn)真實的需求，降低市場對住宅實物的追 逐，使得市場供求趨于合理

18、。2、2美國房產(chǎn)指數(shù)期貨推出始末及啟示美國房地產(chǎn)從19世紀(jì)以來,房價歷經(jīng)了三次大的波動。第一次是19世紀(jì)初 到二、三十年代，第二次是大蕭條之后到20世紀(jì)80年代末，19781982, 19871992 年，兩次房價急速回落。美國從三十年代開始實行利率管制,六十年代開始利率市 場化，到九十年代利率市場化完成,可以說，美國房地產(chǎn)已步入成熟階段。第三次是 從2000開始，受經(jīng)濟增長和低利率刺激，美國房地產(chǎn)市場持續(xù)火爆，房價大幅上升, 2004年6月開始，美聯(lián)儲連續(xù)17次降息，在經(jīng)歷了五年的房產(chǎn)繁榮之后,自2006 年開始，美國房產(chǎn)出現(xiàn)降溫現(xiàn)象?，F(xiàn)在美國經(jīng)濟發(fā)展放緩，失業(yè)率上升，家庭債臺高 筑，股市低

19、迷,如果房地產(chǎn)市場一旦崩潰,這對于美國經(jīng)濟的影響可謂是一大重創(chuàng)。 住宅地產(chǎn)市場一旦降溫,個人儲蓄將會上升,消費也將放緩，長此以往，美國就會出 現(xiàn)消費水平低下,內(nèi)部需求萎縮，進口銳減,甚至陷入經(jīng)濟危機之中。在這種形勢下, 2007年2月21日,道瓊斯美國房地產(chǎn)指數(shù)期貨(DJUSRE)在芝加哥期貨交易所(CBOT) 上市。這一新指數(shù)期貨的標(biāo)的物為道瓊斯美國房地產(chǎn)指數(shù),合約采取現(xiàn)金結(jié)算方 式。從房地產(chǎn)指數(shù)期貨推出到現(xiàn)在,這個市場以平穩(wěn)的速度運行著，它不僅為房產(chǎn) 行業(yè)參與者提供了權(quán)威的價格及市場信息，而且為政府制定并調(diào)整經(jīng)濟政策提供 參考依據(jù)。美國房價也正在理性回歸。雖然目前美國房產(chǎn)在經(jīng)歷了急速繁榮后

20、并 未崩盤不全是依靠房產(chǎn)指數(shù)期貨,但這卻與其有著密不可分的關(guān)系。2、3中國的房地產(chǎn)指數(shù)種類1、中房指數(shù)由中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會、國務(wù)院發(fā)展研究中心情報中心和中國房地產(chǎn)開發(fā)集團 主辦，每個季度兩個房地產(chǎn)指數(shù)系統(tǒng)都分別通過媒體發(fā)布自己的季度指數(shù)。中房 指數(shù)于每年的1月16日、4月16日、7月16日、10月16日在指定的新聞媒介 上發(fā)布相應(yīng)的季度指數(shù)和簡要的分析報告。各地統(tǒng)計部門也按季度(或半年一次) 對房地產(chǎn)市場進行抽樣調(diào)查，并對調(diào)查結(jié)果予以公布。2、國房指數(shù)“國房指數(shù)”即國房景氣指數(shù)，是全國房地產(chǎn)開發(fā)景氣指數(shù)的簡稱，國家發(fā) 展設(shè)計委員會和國家統(tǒng)計局主辦。國房指數(shù)是由政府統(tǒng)計部門編制，是代表國家 行使統(tǒng)

21、計監(jiān)督職能的政府行為?！皣恐笖?shù)”雖然采用35個大中城市的樣本，覆 蓋面比較廣，但它的問題在于，數(shù)據(jù)來源除了依靠統(tǒng)計局本身的資源之外，還有 一些房地產(chǎn)相關(guān)企業(yè)的自報數(shù)據(jù)，“國房指數(shù)”與市場接觸面并不直接，盡管擁 有綜合性和權(quán)威性等特點，但卻未必是市場最為直觀的反映。3、A股房地產(chǎn)板塊指數(shù)板塊指數(shù)(Plateindex)就是采用指數(shù)分析方法，將同一板塊的個股按不同 的權(quán)重方式生成相關(guān)指數(shù)，它是板塊各股股價變化的集合，是對各板塊走勢的整 體反映。板塊指數(shù)計算與房地產(chǎn)價格、財務(wù)數(shù)據(jù)、除權(quán)數(shù)據(jù)均有很強的聯(lián)系，這 些數(shù)據(jù)的質(zhì)量將影響板塊指數(shù)的質(zhì)量。2、4房產(chǎn)指數(shù)期貨的功能解析1、發(fā)現(xiàn)價格、消除信息不對稱

22、的功能房價指數(shù)期貨有發(fā)現(xiàn)未來價格的功能，由于房產(chǎn)開發(fā)周期長,在樓盤建成時, 這一段時間有太多的不確定性因素來影響房價走勢,房價指數(shù)期貨提供的未來住 房價格信息可以彌補當(dāng)前的房價在指導(dǎo)房地產(chǎn)投資和預(yù)測房地產(chǎn)價格方面具有 的滯后性的不足。信息不對稱是房產(chǎn)市場投機和供求扭曲的重要原因。期貨市場 是一個接近完全競爭的市場，它為眾多參與者提供了一個信息交流的平臺,在這個 公開的市場上，開發(fā)商、金融機構(gòu)、個人投機者等帶著各自的價格信息來參與競 爭,信息完全公開，并不存在信息的不對稱現(xiàn)象。這可以避免出現(xiàn)房產(chǎn)黑幕。2、價格回歸、形成合理價格的功能近幾年炒房、套購房以及居民超前消費的存在使得房價一直居高不下，房

23、價 上漲已遠(yuǎn)高于居民收入的增長，由于一些虛擬因素的推動,造成房價失真，擾亂消 費者的判斷能力,這其中不乏有一些虛抬房價者，使得價格趨于不合理性。此外, 房地產(chǎn)價格信息的評估沒有統(tǒng)一的測度方法,易造成數(shù)據(jù)間的不統(tǒng)一，也會擾亂房 產(chǎn)價格的形成。在期貨市場上，由于眾多行業(yè)買家、賣家的參與，在公開的交易市 場中能夠去除虛假信息等一些不合理因素，從而形成真實而有效的價格，有利于房 價趨于理性回歸。3、房產(chǎn)開發(fā)商規(guī)避風(fēng)險的功能房地產(chǎn)業(yè)是一個高投入和高利潤的行業(yè)，由此決定了它的高風(fēng)險。主要存在 的風(fēng)險有:信用、市場、操作和流動性風(fēng)險事實表明，行政干預(yù)的調(diào)控措施不能改 變房地產(chǎn)業(yè)高風(fēng)險的特征。房地產(chǎn)業(yè)投資周期

24、長、資金回收慢，一個房地產(chǎn)項目 的開發(fā)建設(shè)少則需要幾百上千萬元，多則幾億、幾十億元，尤其是在房地產(chǎn)投資初 期,更需要不斷注入新的資金。受國家宏觀經(jīng)濟政策、金融政策、房地產(chǎn)行業(yè)政 策、房改政策的影響，房地產(chǎn)市場在特定的時間內(nèi)會呈現(xiàn)較大幅度的波動。這對 于房地產(chǎn)開發(fā)商來說，時間的不確定性造成了投資風(fēng)險的擴大。但是，開發(fā)商可以 從期貨市場中回避未來的價格風(fēng)險，順利完成開發(fā)項目，將其隱含的風(fēng)險轉(zhuǎn)移到投 機商身上。4、滿足消費者購房需要的功能現(xiàn)在房價已經(jīng)遠(yuǎn)比居民收入增長快，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了普通工薪階層的承受能力，使 得眾多消費者買不起房,而一些高薪階層利用資金投入房產(chǎn)市場賺取利潤,以錢生 錢,貧富兩極分化更加

25、凸現(xiàn)出來這種情況如果繼續(xù)下去，會不利于社會的穩(wěn)定。而 購房者可以通過投資房價指數(shù)期貨分享房價指數(shù)上升的收益，以彌補房地產(chǎn)市場 價格上升帶來的損失，達到套期保值的效果。5、金融機構(gòu)規(guī)避風(fēng)險的功能房產(chǎn)信貸主要包括開發(fā)信貸和消費信貸，無論是哪種信貸,由于房產(chǎn)本身的不 可移動、投資期限長、投資金額大、回收期限長的特點，再加上各種宏觀經(jīng)濟環(huán) 境的變化,使得以不動產(chǎn)抵押物作擔(dān)保承擔(dān)了一定的風(fēng)險，如果抵押物本身價值下 跌到擔(dān)保價值之下,那么金融機構(gòu)可能會由債權(quán)人變成債務(wù)人。假如采取嚴(yán)格控 制房地產(chǎn)信貸的措施,勢必加劇開發(fā)商的困難，最終危及銀行房地產(chǎn)貸款的安全； 假如繼續(xù)加大對房地產(chǎn)業(yè)的信貸支持，投資過熱的局

26、面將更加不易收拾。銀行可 以通過投資房價指數(shù)期貨規(guī)避一部分風(fēng)險，如在房價上漲期,賣空房價指數(shù)，待房 價回歸合理后平倉,用期貨市場的盈利來彌補一部分放貸市場的損失，達到套期保 值的效果。此外，從前面的分析中我們了解到，目前銀行機構(gòu)存在著大量的呆賬, 其中很大部分是由于樓房銷售不出去、開發(fā)商無力還貸造成,形成樓房的空置，造 成資源的浪費。銀行除了在放貸前應(yīng)當(dāng)認(rèn)真審核貸款者的資信、開發(fā)地環(huán)境等等, 做出綜合評價外，還可以通過期貨市場業(yè)務(wù)，彌補一部分呆賬損失。6、國家制定宏觀經(jīng)濟政策的功能期貨市場上形成的價格具有公開性、連續(xù)性、預(yù)期性、權(quán)威性，是對未來一 段時期內(nèi)的價格預(yù)測。因此，這對于政府部門來說，

27、房價指數(shù)期貨能夠揭示出未來 的房價趨勢,相對于當(dāng)前房價更具有參考價值。他們可根據(jù)房產(chǎn)價格的未來走勢, 提前制定合理的房產(chǎn)調(diào)控政策，以穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，來促進宏觀經(jīng)濟的健康發(fā)展。2、5住宅指數(shù)合約的構(gòu)建期貨交易要求其基礎(chǔ)資產(chǎn)具備必要的保值和轉(zhuǎn)移風(fēng)險的意義，廣闊的供求市 場，宜貯藏和保存并具有明確的品質(zhì)規(guī)格或等級劃分。但住宅卻受制于地理位置、 周邊商業(yè)、生活設(shè)施、交通便利程度、空氣質(zhì)量、采光以及業(yè)主偏好等諸多因素， 難以進行等級劃分或品質(zhì)規(guī)格確定，可住宅價格指數(shù)卻能有效融合異質(zhì)住房的價 格風(fēng)險。以該指數(shù)為基礎(chǔ)進行期貨交易將有助于住宅價格風(fēng)險的分散和轉(zhuǎn)移。時 至今日，日趨完善的衍生產(chǎn)品市場為住宅價格指

28、數(shù)衍生合約的合約設(shè)計、交易管 理等提供了充足的準(zhǔn)備。住宅價格指數(shù)期貨將為潛在的購房者、現(xiàn)有住房者、房 地產(chǎn)開發(fā)商、建筑材料生產(chǎn)加工者、房地產(chǎn)抵押信貸機構(gòu)以及住房投機者等廣泛 使用，將提供高效率、低成本的住房價格風(fēng)險管理手段。最早出現(xiàn)的住宅價格指數(shù)衍生合約是美國芝加哥商業(yè)交易所推出的CSW住 房價格指數(shù)期貨與期權(quán)。CSW住房價格指數(shù)期貨和期權(quán)合約具有相同的標(biāo)的資 產(chǎn)，即波士頓等10個城市的Case-shiller住宅價格指數(shù)以及這10個城市的綜合 指數(shù)，每份合約的名義價值為住宅價格指數(shù)的250倍。并采用指數(shù)衍生合約通用 的現(xiàn)金結(jié)算方式，鑒于住宅價格指數(shù)每月呈報一次，進入交割月的合約以當(dāng)月 25日

29、后的一個交易日作為最后交割日。其余涉及合約交易的條款與CME的慣例 一致。2、6與預(yù)售制的對比雖然遠(yuǎn)期交易與期貨交易的內(nèi)涵基本相同，但預(yù)售還是與住宅價格指數(shù)衍生 交易存在著巨大差異。下面我們就從市場供需雙方的風(fēng)險管理與投機套利角度分 析兩者的不同，以及建立住宅價格指數(shù)衍生交易的必要性。首先，預(yù)售與住宅價 格指數(shù)期衍生合約針對不同的交易對象。預(yù)售是指向特定住宅或房產(chǎn)的，而每一 處住宅都具有獨一無二的品質(zhì)。但住宅價格指數(shù)綜合某一地域整體住宅的價格走 勢，并不針對特定實物?；蛘哒f預(yù)售中供需雙方都面臨市場系統(tǒng)風(fēng)險與非系統(tǒng)風(fēng) 險，而住宅指數(shù)衍生交易只涉及房地產(chǎn)市場的系統(tǒng)風(fēng)險。這為還未或無需明確具 體住宅要求，但卻需要承擔(dān)價格變化風(fēng)險的潛在購房者和投機者提供了便利，也 在很大程度上降低了其信息搜尋與加工成本。其次，交易手續(xù)與交易成本。國內(nèi) 住宅預(yù)售過程中購房人需要交納房款，并在購入期房時需完成銀行抵押貸款和公 積金抵押貸款，這有利于開發(fā)商向銀行和購房人轉(zhuǎn)移的風(fēng)險，卻加大了購房人的 交易成本。同時實物交易中將涉及繁復(fù)的交易手續(xù)和費用，而住宅指數(shù)衍生交易 只包含參與衍生合約交易的費用，同時衍生交易涉及的保證金數(shù)量也遠(yuǎn)低于房款。 需要提及的是衍生合約交易只是轉(zhuǎn)移風(fēng)險，而非使風(fēng)險消失。再次，多空交易的 便利性與房地產(chǎn)投機需求的管理?，F(xiàn)貨交易或?qū)嵨锝灰椎淖龆嗯c做空機制是不對 稱的，比如