做好應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的準(zhǔn)備

1、目錄一、中國在抗擊疫情和生產(chǎn)恢復(fù)方面走在全球前面，但要做好應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的充分準(zhǔn)備 4 HYPERLINK l _TOC_250007 二、1-2 月生產(chǎn)停滯，僅油氣煙草兩行業(yè)正增長 8 HYPERLINK l _TOC_250006 三、投資暴跌，民間投資下滑更大 9 HYPERLINK l _TOC_250005 四、地產(chǎn)投資暴跌，銷售冰封，房企資金緊張 10 HYPERLINK l _TOC_250004 五、制造業(yè)投資暴跌，高技術(shù)投資下滑稍小 11 HYPERLINK l _TOC_250003 六、基建投資暴跌，中央密集點(diǎn)名新基建 11 HYPERLINK l _TOC_250

2、002 七、消費(fèi)冰封，失業(yè)率攀至新高 12 HYPERLINK l _TOC_250001 八、出口暴跌，未來將有所回升但仍承壓 13九、社融數(shù)據(jù)不及預(yù)期，信貸結(jié)構(gòu)惡化，短期融資占比大幅上行 14十、疫情和食品價(jià)格推高 CPI，需求下滑、油價(jià)大跌致 PPI 同比轉(zhuǎn)負(fù)，通縮壓力明顯 15 HYPERLINK l _TOC_250000 十一、PMI 創(chuàng)歷史新低，服務(wù)業(yè)受沖擊更大 15圖表目錄圖表：耗煤量環(huán)比明顯上升 4圖表：客運(yùn)量環(huán)比明顯上升 4圖表：美國非金融企業(yè)部門杠桿率快速上升 6圖表：BBB 債券是拉動(dòng)美國企業(yè)債務(wù)攀升主力 6圖表：工業(yè)生產(chǎn)停滯 9圖表：1-2 月制造業(yè)、房地產(chǎn)和基建投資

3、增速均創(chuàng)歷史新低 10圖表：地產(chǎn)投資銷售均大幅下滑 10圖表：土地購置面積累計(jì)同比持續(xù)負(fù)增長 10圖表：計(jì)算機(jī)制造業(yè)投資降幅稍小 11圖表：高技術(shù)制造業(yè)投資降幅稍小 11圖表：消費(fèi)冰封 13圖表：失業(yè)率攀升至新高 13圖表：進(jìn)出口增速均大幅下滑 13圖表：外需總體疲弱 13圖表：2 月新增社融不及預(yù)期 14圖表：2 月企業(yè)短期融資大幅上升 14圖表：核心 CPI 同比持續(xù)下滑，PPI 同比負(fù)增長 15圖表：CPI 主要受豬肉等食品價(jià)格拉動(dòng) 15圖表：制造業(yè)和非制造業(yè) PMI 均大幅下滑 16圖表：非制造業(yè) PMI 分項(xiàng)指標(biāo)多大幅下滑 16一、中國在抗擊疫情和生產(chǎn)恢復(fù)方面走在全球前面，但要做好應(yīng)

4、對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的充分準(zhǔn)備現(xiàn)在已經(jīng)不僅是疫情全球大流行了，我們要做好應(yīng)對(duì)新一輪全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的充分準(zhǔn)備。1、1-2 月經(jīng)濟(jì)短暫停擺，用較大的短期代價(jià)換取了長期勝利，當(dāng)前國內(nèi)疫情有效遏制，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正快速恢復(fù)。受疫情沖擊，中國 1-2 月經(jīng)濟(jì)暫時(shí)停擺，生產(chǎn)投資消費(fèi)冰封，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)暴跌，一季度 GDP 已鐵定負(fù)增長。代價(jià)沉重，勝利來之不易。1-2 月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比-13.5%，2019 年 12 月為 6.9%。1-2 月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比-24.5%，2019 年為5.4%。1-2 月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比-16.3%， 2019 年為 9.9%。1-2 月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同

5、比-20.5%，2019 年 12 月為 8%。2 月新增社會(huì)融資規(guī)模為 8554 億元，比上年同期少增 1111 億元。中國疫情正得到有效控制，從發(fā)電量、客運(yùn)量等數(shù)據(jù)看，2 月中下旬以來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)在快速恢復(fù)。截至 3 月 16 日，武漢以外連續(xù) 5 天無境內(nèi)新增，武漢新增確診已連續(xù) 6 天保持在個(gè)位數(shù)。從高頻數(shù)據(jù)看，3 月前 17 天六大電廠日均耗煤量較 2 月環(huán)比增長 27.7%，前 15 天商品房日均成交面積較 2月環(huán)比增長 193%，前 15 天全國日均客運(yùn)量較 2 月環(huán)比增長 22.5%。國家發(fā)改委 3 月 17 日表示，除湖北等個(gè)別省份外，全國其他?。▍^(qū)、市）規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)復(fù)工

6、率均已超過 90%，其中浙江、江蘇、上海、山東、廣西、重慶等已接近 100%；貨運(yùn)也已正?；F路裝車數(shù)已恢復(fù)到正常水平，民航、港口、水運(yùn)均正常運(yùn)營；3 月 16 日調(diào)度發(fā)電量達(dá) 178 億千瓦時(shí)，明顯高于 2月底的 162 億千瓦時(shí)，上升 9.9%。圖表：耗煤量環(huán)比明顯上升圖表：客運(yùn)量環(huán)比明顯上升2020年：6大發(fā)電集團(tuán)日均耗煤量合計(jì)（萬噸）2019年85807570656055504540T-48 T-44 T-40 T-36 T-32 T-28 T-24 T-20 T-16 T-12 T-8T-4春節(jié) T+4 T+8T+12 T+16 T+20 T+24 T+28 T+32 T+36 T

7、+40 T+44 T+4835180017001600150014001300120011001000全國日客運(yùn)量（萬人次）01/2902/0102/0402/0702/1002/1302/1602/1902/2202/2502/2803/0203/0503/0803/1103/14資料來源：Wind，恒大研究院資料來源：Wind，恒大研究院后半段還不能大意，防止疫情態(tài)勢(shì)死灰復(fù)燃，企業(yè)恢復(fù)生產(chǎn)仍困難重重。下一步國內(nèi)的任務(wù)是盡快恢復(fù)生產(chǎn)生活，經(jīng)濟(jì)“停擺”對(duì)大多數(shù)行業(yè)均造成明顯沖擊，特別是聚集性行業(yè)、高負(fù)債企業(yè)、民營中小微企業(yè)，部分企業(yè)面臨現(xiàn)金流斷裂風(fēng)險(xiǎn)。加之全球疫情蔓延，將通過產(chǎn)業(yè)鏈、貿(mào)易、外需

8、、金融市場(chǎng)等傳導(dǎo)至國內(nèi)。必須大力幫助企業(yè)渡過難關(guān)，防止出現(xiàn)倒閉潮、失業(yè)潮。2、未來的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要是疫情全球大流行的二次輸入風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)和金融市場(chǎng)傳染。截至 3 月 17 日，疫情已蔓延至海外 150 多個(gè)國家和地區(qū)、超過 10 萬人，全球股市暴跌，油價(jià)史詩級(jí)暴跌，各國掀起降息潮。目前來看，由于國情不同，歐美在采取強(qiáng)力隔離、暫停聚集性活動(dòng)等措施可能不如中國，這勢(shì)必導(dǎo)致海外的防疫過程會(huì)更漫長，由此付出的代價(jià)可能比中國更大。近期美歐主要股市跌幅均超過 20%，跌入技術(shù)性熊市，美股甚至 3 次熔斷，而 A 股跌幅較小、相對(duì)穩(wěn)健，一方面反應(yīng)了中國在抗擊疫情和恢復(fù)生產(chǎn)方面的積極進(jìn)展，另一方面也反應(yīng)了投

9、資者對(duì)歐美疫情蔓延更嚴(yán)重更久、陷入經(jīng)濟(jì)衰退、引爆金融危機(jī)等的擔(dān)心。而事實(shí)上投資者已經(jīng)在往流動(dòng)性危機(jī)、金融危機(jī)的方向進(jìn)行恐慌性交易，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)暴跌，資金躲進(jìn)避險(xiǎn)資產(chǎn)，甚至搶流動(dòng)性。圖表：海外疫情形勢(shì)嚴(yán)峻全球(不含中國):確診病例:新冠肺炎:當(dāng)日新增140001200010000800060004000200001-2001-2702-0302-1002-1702-2403-0203-0903-160資料來源：Wind，恒大研究院3、美歐一開始麻痹大意不重視，錯(cuò)失控制疫情的黃金窗口期，未來升級(jí)防疫手段、犧牲短期經(jīng)濟(jì)是關(guān)鍵，考驗(yàn)各國動(dòng)員能力。1 月 30 日美國商務(wù)部長威爾伯羅斯在接受美國?？怂剐侣劸W(wǎng)

10、采訪時(shí)表示，中國發(fā)生的新型冠狀病毒疫情，將“有助于”加速制造業(yè)回流美國。完全是隔岸觀火、幸災(zāi)樂禍的心態(tài)。美國對(duì)疫情一開始不夠重視，特朗普負(fù)有不可推脫的責(zé)任，在 2-3 月的防疫黃金時(shí)間窗口，不斷向民眾釋放美國疫情不嚴(yán)重、美國防疫效果極佳的錯(cuò)誤信號(hào)，甚至佛系地認(rèn)為疫情會(huì)自動(dòng)消失。直到疫情 3 月份之后疫情大面積爆發(fā)，3 月 14 日才被迫宣布國家進(jìn)入緊急狀態(tài)。目前歐美亞都在升級(jí)防疫措施，嚴(yán)峻考驗(yàn)各國國家動(dòng)員能力和醫(yī)療科技水平，美國有望逐步控制疫情，真正值得擔(dān)心的是歐洲，這在意大利、法國等控制債務(wù)和處理移民問題上可見一斑，德國相對(duì)好一些。意大利成為海外疫情最嚴(yán)重的國家，實(shí)施全國封鎖。韓國疫情一開始

11、因宗教活動(dòng)失控，后面從嚴(yán)防控。日本疫情因“鉆石公主號(hào)”擴(kuò)散，出現(xiàn)小規(guī)模聚集性感染，近期開始重視并采取措施。4、疫情是可以遏制的，中國和新加坡的成功經(jīng)驗(yàn)為全球燃起了希望。3 月份日本、意大利、韓國、美國等國家的疫情更像中國 1 月底的情況，還在擴(kuò)散和恐慌的狀態(tài)，國家從不重視到重視，并開始采取強(qiáng)力措施。早期疫情失控主要是因?yàn)檎粔蛑匾?，存在“超?jí)感染者”，沒有持續(xù)采取強(qiáng)制性隔離措施，政府在資源協(xié)調(diào)、社會(huì)動(dòng)員方面能力不足，口罩、檢測(cè)試劑等醫(yī)療物資存在嚴(yán)重缺口，各州縣各自為政，應(yīng)對(duì)散漫。中國通過封城、居家隔離、延遲復(fù)工復(fù)學(xué)、隔離密切接觸人群等阻斷傳染源擴(kuò)散和輸入，通過醫(yī)療馳援、物流馳援等保障醫(yī)療民生

12、運(yùn)轉(zhuǎn)，不僅快速遏制了國內(nèi)疫情，也為全球抗疫爭取了寶貴的時(shí)間窗口。新加坡的做法主要包括：全力追蹤傳播鏈條、以財(cái)政補(bǔ)貼鼓勵(lì)疑似者盡快看病、全力推動(dòng)充分診斷、強(qiáng)制居家隔離制度、避免大型聚集公眾活動(dòng)等?？梢钥闯觯袊托录悠虏扇〉倪@些措施有賴于強(qiáng)大的政府、高效的民眾執(zhí)行力、科學(xué)的防疫體系、以及愿意付出較大的短期代價(jià)換取長期的勝利。中國和新加坡快速遏制疫情的成功經(jīng)驗(yàn)為全球燃起了希望，如果疫情嚴(yán)重的世界各國政府采取上述有效措施，也有望能有效戰(zhàn)勝疫情。5、疫情全球大流行可能會(huì)成為全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的導(dǎo)火索，高杠桿是風(fēng)險(xiǎn)之源，股市泡沫和企業(yè)高債務(wù)可能成為風(fēng)險(xiǎn)策源地，情況比想像中的嚴(yán)重。歷史告訴我們，高杠桿是風(fēng)險(xiǎn)

13、之源，哪里杠桿高哪里就藏著脆弱性和風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。比如，2008 年美國次貸危機(jī)時(shí)期的房地產(chǎn)、影子銀行和大規(guī)模次級(jí)抵押貸款證券衍生品，1998 年亞洲金融風(fēng)暴時(shí)期的外債和影子銀行，1990 年日本房地產(chǎn)泡沫危機(jī)時(shí)期的房地產(chǎn)和銀行。2008 年國際金融危機(jī)至今，12 年過去了，美國歐洲主要靠量化寬松和超低利率，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格泡沫、債務(wù)杠桿上升、居民財(cái)富差距拉大、社會(huì)撕裂、政治觀點(diǎn)極端化、貿(mào)易保護(hù)主義盛行。全球金融市場(chǎng)雪崩，疫情只是導(dǎo)火索，根源是長期貨幣超發(fā)下的經(jīng)濟(jì)、金融、社會(huì)脆弱性。美國面臨股市泡沫、企業(yè)債務(wù)杠桿、金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)撕裂四大危機(jī)。歐洲、亞洲等也面臨同樣的問題。在美國，長期低利率催生的股市泡

14、沫和企業(yè)高債務(wù)是當(dāng)前最脆弱的地方，可能成為這一輪金融危機(jī)的潛在引爆點(diǎn)，這里面藏著的高杠桿高債務(wù)就像火 藥桶，也是當(dāng)前受疫情沖擊最大的。在長期低利率、貨幣超發(fā)和高管做大市 值獲得期權(quán)激勵(lì)的驅(qū)動(dòng)下，美國大量上市公司通過發(fā)債加大杠桿進(jìn)行股票回 購和分紅、推升股價(jià)和估值，2008-2018 年非金融企業(yè)債券余額從 2.2 萬億 美元大幅升至 5.7 萬億美元，其中風(fēng)險(xiǎn)較高的 BBB 級(jí)企業(yè)債增加了近 2 萬億 美元，占比從 36.4%上升至 47.4%。我們判斷，這一次全球金融危機(jī)，疫情是導(dǎo)火索，企業(yè)債務(wù)危機(jī)和股市泡沫是引爆點(diǎn)，資產(chǎn)負(fù)債表衰退和債務(wù)-通縮循環(huán)是金融危機(jī)向經(jīng)濟(jì)危機(jī)的傳導(dǎo)機(jī)制，這就是經(jīng)典金

15、融周期中的“去杠桿”階段。從金融周期的角度，這是一次總清算，該來的遲早會(huì)來。（參見我們正站在全球金融危機(jī)的邊緣）這次不一樣嗎？歷史不會(huì)簡單重復(fù)，但壓著相似的韻腳。雖然這次引爆點(diǎn)不一樣，但背后的金融危機(jī)根源和演化邏輯是一樣的。圖表：美國非金融企業(yè)部門杠桿率快速上升圖表：BBB 債券是拉動(dòng)美國企業(yè)債務(wù)攀升主力 杠桿率:居民部門:美國杠桿率:政府部門:美國杠桿率:非金融企業(yè)部門:美國10595857565551990/031991/091993/031994/091996/031997/091999/032000/092002/032003/092005/032006/092008/032009/0

16、92011/032012/092014/032015/092017/032018/0945資料來源：Wind，恒大研究院資料來源：Bloomberg，恒大研究院6、美聯(lián)儲(chǔ)屈從于政治壓力 all in，飲鴆止渴，美國的燈塔開始暗淡。面對(duì)疫情大面積擴(kuò)散和金融市場(chǎng)崩潰，這一次美聯(lián)儲(chǔ)再次祭出了應(yīng)對(duì)2008 年國際金融危機(jī)的政策組合“零利率+QE”，這完全是飲鴆止渴。正確的應(yīng)對(duì)方式是盡快控制疫情，以短期代價(jià)換取長期勝利，然后以財(cái)政政策為主、貨幣政策為輔來穩(wěn)增長。根據(jù)中國和新加坡的成功經(jīng)驗(yàn)，面對(duì)疫情大面積爆發(fā)擴(kuò)散，首先要控制疫情和恢復(fù)生產(chǎn)生活，提供短期流動(dòng)性和減稅，然后再逐步刺激經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)。美聯(lián)儲(chǔ)直接

17、貨幣大放水，步驟錯(cuò)誤，從原來的自大不重視到現(xiàn)在慌不擇路。我感覺，美國這么搞，貿(mào)易保護(hù)，貨幣大放水，政治被民粹主義綁架，貨幣被政治綁架，是在走火入魔，自廢武功。以前市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)、民主社會(huì)、美國夢(mèng)、普世價(jià)值就像明燈一樣在過去一百年指引著人類文明前進(jìn)的方向，現(xiàn)在美國不再是燈塔，開始黯淡了。這屆美聯(lián)儲(chǔ)不行，鮑威爾 all in 很可能是屈從于特朗普的壓力，美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性、尊嚴(yán)和長期以來建立的民眾信任，這一次完全掃地。而且缺乏有效市場(chǎng)溝通，突然襲擊式的大劑量政策藥方把市場(chǎng)嚇壞了，投資者會(huì)猜測(cè)政府可能掌握更嚴(yán)峻的情況和數(shù)據(jù)。美聯(lián)儲(chǔ)主席也是一屆不如一屆，上世紀(jì) 80 年代沃爾克巨人般的意志和信仰抗擊通脹、樹立了

18、美元和美聯(lián)儲(chǔ)的信任，格林斯潘尚能順勢(shì)而為但要為貨幣超發(fā)和次貸危機(jī)負(fù)一定責(zé)任，伯南克能夠按照教科書應(yīng)對(duì)危機(jī)，耶倫更溫和，鮑威爾只剩了順從，缺乏專業(yè)自信和職業(yè)獨(dú)立性。7、這一次全球疫情大流行和金融危機(jī)，對(duì)中國可能蘊(yùn)藏重大戰(zhàn)略機(jī)遇。如果你干正確的事，運(yùn)氣就會(huì)在你這邊。中國國運(yùn)真好，本來中美貿(mào)易摩擦，美國開始遏制中國，新冷戰(zhàn)。但現(xiàn)在，美國一開始自大麻痹大意，現(xiàn)在疫情爆發(fā)，金融市場(chǎng)恐慌，自顧不暇，特朗普這次大選自身難保。油價(jià)暴跌打擊美國頁巖油產(chǎn)業(yè)，而中國作為最大的原油進(jìn)口國，最受益。美聯(lián)儲(chǔ)大放水，中國搞新基建，高下立判。這時(shí)候，你說要不要賣點(diǎn)美債，間接干預(yù)一下美國大選？當(dāng)然，要防止美國通過貨幣放水和美元

19、貶值剪羊毛。我們建議未來應(yīng)適當(dāng)拋售美債，減持美元資產(chǎn)，在全球大規(guī)模買入黃金、石油、天然氣、鐵礦石、土地租賃權(quán)、農(nóng)產(chǎn)品、海外高科技公司股票等。中國外債規(guī)模很低，沒必要儲(chǔ)備高達(dá) 3 萬億美元的外儲(chǔ)，降到 1.5 萬億基本夠用了，沒必要為美國過度消費(fèi)和舉債融資，過度持有只有零點(diǎn)幾利息的美國債券。而且中國吸收了 1998 年亞洲金融風(fēng)暴東南亞國家的教訓(xùn)，一直對(duì)短期資本賬戶開放十分謹(jǐn)慎，關(guān)鍵時(shí)期可以動(dòng)用臨時(shí)資本管制。大國的宏觀政策都是有很強(qiáng)外部性的，2008 年四萬億大規(guī)模刺激計(jì)劃間接救了美國。如果這次中國不跟，特朗普大選懸了，更溫和的拜登就有希望了。8、在做好疫情防控和復(fù)工復(fù)產(chǎn)的基礎(chǔ)上，如果中國能推動(dòng)

20、以新基建和減稅為主的財(cái)政政策，擴(kuò)大開放，建設(shè)多層次資本市場(chǎng)，改善收入分配和社會(huì)治理，國運(yùn)來了。非常之時(shí)，必待非常之舉，就像大蕭條與羅斯福新政，滯脹與里根經(jīng)濟(jì)學(xué)，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)與鄧小平改革一樣。要充分估計(jì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的嚴(yán)峻性，做好應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的準(zhǔn)備，化危為機(jī)，我們旗幟鮮明倡導(dǎo)“新基建”、“以第二次入世的勇氣推動(dòng)改革開放”、“調(diào)節(jié)收入分配、擴(kuò)大中產(chǎn)、提振消費(fèi)”。（參見是該啟動(dòng)“新”一輪基建了、中國新基建研究報(bào)告）這一次應(yīng)對(duì)要以財(cái)政政策為主、貨幣政策為輔。以工代賑，比貨幣放水和發(fā)消費(fèi)券好。從價(jià)值觀上鼓勵(lì)勞動(dòng)，從效果上有助于帶動(dòng)就業(yè)。中國無須跟隨美聯(lián)儲(chǔ)大水漫灌，我們?cè)谝咔榉揽睾蛷?fù)產(chǎn)復(fù)工上都走在全球前

21、面，未來最主要是防范海外疫情的二次輸入風(fēng)險(xiǎn)，做好應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的充分準(zhǔn)備。最根本的是做好自己的事，好運(yùn)自然來。新時(shí)代需要新基建，“新基建”有助于惠民生、穩(wěn)增長、補(bǔ)短板、調(diào)結(jié)構(gòu)、促創(chuàng)新，將點(diǎn)亮中國經(jīng)濟(jì)的未來，提振各方信心，是應(yīng)對(duì)疫情、經(jīng)濟(jì)下行和推動(dòng)改革創(chuàng)新的最有效辦法。啟動(dòng)“新”一輪基建，關(guān)鍵在“新”，要用改革創(chuàng)新的方式推動(dòng)新一輪基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，而不是簡單重走老路，導(dǎo)致過剩浪費(fèi)和“鬼城”現(xiàn)象?！靶隆币惠喕ㄖ饕獞?yīng)有五“新”：新的領(lǐng)域、新的地區(qū)、新的主體、新的方式，以及新內(nèi)涵。支撐未來 20 年中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)繁榮發(fā)展的“新基建”是 5G、人工智能、數(shù)據(jù)中心、互聯(lián)網(wǎng)等科技創(chuàng)新領(lǐng)域基礎(chǔ)設(shè)施，以及教育

22、、醫(yī)療、社保等民生消費(fèi)升級(jí)領(lǐng)域基礎(chǔ)設(shè)施，具有很強(qiáng)的帶動(dòng)效應(yīng)、放大效應(yīng)和乘數(shù)效應(yīng)。“新基建”，新未來，新的發(fā)展理念。要把好事辦好，防止“新瓶裝舊酒”“重走老路”“四萬億重來”，避免淪為又一次純粹貨幣超發(fā)的飲鴆止渴。9、大勢(shì)研判：走在曲線之前大家發(fā)現(xiàn)我們的觀點(diǎn)經(jīng)常與眾不同，旗幟鮮明，不隨波逐流，不模棱兩可，與學(xué)院派側(cè)重于解釋過去、過于學(xué)術(shù)不同，我們強(qiáng)調(diào)研究的前瞻性和實(shí)戰(zhàn)性。獨(dú)立客觀專業(yè)的研究是有價(jià)值的。2019 年底市場(chǎng)還在沉浸庫存周期復(fù)蘇的幻想中，認(rèn)為豬通脹應(yīng)該加息，我們提醒“充分估計(jì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的嚴(yán)峻性”“經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的基礎(chǔ)并不牢固”“拿掉豬以后都是通縮”。我們?cè)?2020 年初旗幟鮮明倡導(dǎo)“新基

23、建”，提出“我們正站在新一輪全球經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)的邊緣”。引發(fā)社會(huì)各界大論戰(zhàn)和資本市場(chǎng)較大反應(yīng)。過去 20 年，我們形成了一套分析經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的框架體系（參考大勢(shì)研判新周期：中國宏觀經(jīng)濟(jì)理論與實(shí)戰(zhàn)房地產(chǎn)周期），先后預(yù)測(cè)了“新 5%比舊 8%好”“5000 點(diǎn)不是夢(mèng)”“改革?！薄昂０我迅唢L(fēng)大慢走”“一線房價(jià)翻一倍”“新周期”。二、1-2 月生產(chǎn)停滯，僅油氣煙草兩行業(yè)正增長1-2 月工業(yè)增加值同比-13.5%，較去年12 月大幅下滑20.4 個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng) 1990 年公開數(shù)據(jù)以來的歷史新低。出口交貨值同比-19.1%，下滑 19.5個(gè)百分點(diǎn)。生產(chǎn)端暴跌與 PMI 生產(chǎn)分項(xiàng)和微觀數(shù)據(jù)相印證：1）1-2 月挖

24、掘機(jī)銷量同比-37.0%，較 12 月下滑 62.8 個(gè)百分點(diǎn)。2）六大集團(tuán)發(fā)電耗煤量同比-15.7%，下滑 21.5 個(gè)百分點(diǎn)；2020 年節(jié)后前 48 天日均六大電廠耗煤量僅相當(dāng)于去年同期的 72.2%。41 個(gè)大類行業(yè)中僅油氣開采和煙草 2 個(gè)行業(yè)增加值同比正增長，612種產(chǎn)品中僅 79 種產(chǎn)品同比增長，部分高技術(shù)產(chǎn)品保持較快增長。而在去年 12 月，41 個(gè)行業(yè)中有 33 個(gè)正增長，605 種產(chǎn)品有 365 種正增長。1）1-2 月汽車工業(yè)重回負(fù)增長，同比-31.8%，較 12 月大幅下滑 42.2 個(gè)百分點(diǎn)。分車型產(chǎn)量看，SUV、轎車和新能源車產(chǎn)量同比分別為-41.3%、-49.8%

25、和-62.8%。2）出口相關(guān)產(chǎn)業(yè)電氣機(jī)械、金屬制品、通用設(shè)備、專用設(shè)備、橡膠塑料和紡織工業(yè)增加值同比分別為-24.7%、-26.9%、-28.2%、-24.4%、-25.2%和-27.2%，分別下滑 37.1、33.2、33.1、30.9、28.9 和 27.4 個(gè)百分點(diǎn)。3）鋼鐵有色等連續(xù)生產(chǎn)型行業(yè)降幅稍小。有色和黑色金屬冶煉同比分別為-8.5%和-2%，分別下滑 13.5 和 12.7 個(gè)百分點(diǎn)。4）疫情提振醫(yī)療防護(hù)和生活物資需求，口罩、發(fā)酵酒精產(chǎn)量同比分別為 127.5%和 15.6%，凍肉和方便面同比分別為 13.5%和 11.4%。5）部分高技術(shù)產(chǎn)品智能手表、智能手環(huán)、半導(dǎo)體分立器件

26、和集成電路產(chǎn)量同比分別為 119.7%、 45.1%、31.4%和 8.5%。分地區(qū)看，東部、中部、西部和東北地區(qū)同比分別為-16.9%、-16.7%、-7.6%和-11.5%，分別較 12 月下降 23.8、23.4、15.4 和 20.5 個(gè)百分點(diǎn)。2520151050-5-10-15-20圖表：工業(yè)生產(chǎn)停滯工業(yè)增加值:當(dāng)月同比（%）PMI：生產(chǎn)(%,右軸）7065605550454035302006-022006-082007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-0820

27、13-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-0225資料來源：Wind，恒大研究院三、投資暴跌，民間投資下滑更大固定資產(chǎn)投資增速創(chuàng)歷史新低，民間投資下滑幅度更大。1-2 月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比-24.5%，較去年全年下滑 29.9 個(gè)百分點(diǎn)，較去年 12月當(dāng)月同比下滑 36.3 個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)歷史新低。分產(chǎn)業(yè)看，第一、二、三產(chǎn)業(yè)投資同比分別為-25.6%、-28.2%、-23.0%，分別較去年全年下滑 26.2、 31.4、29.5 個(gè)百分

28、點(diǎn)。分地區(qū)看，東部、中部、西部、東北地區(qū)同比分別為-20.2%、-32.7%、-25.0%、-18.9%，分別較去年全年下滑 24.3、42.0、30.6、21.9 個(gè)百分點(diǎn)。從投資主體看，民間固定資產(chǎn)投資同比-26.4%，較去年全年下滑 31.3 個(gè)百分點(diǎn)，下滑幅度大于整體。圖表：1-2 月制造業(yè)、房地產(chǎn)和基建投資增速均創(chuàng)歷史新低固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比 房地產(chǎn)開發(fā)投資累計(jì)同比 制造業(yè)投資累計(jì)同比基建投資累計(jì)同比50403020100-10-20-30-402008-022010-022012-022014-022016-022018-022020-02資料來源：Wind，恒大研究院四、地產(chǎn)投資

29、暴跌，銷售冰封，房企資金緊張1-2 月全國商品房銷售面積同比為-39.8%，、較去年 12 月當(dāng)月同比下滑 38.2 個(gè)百分點(diǎn)。分城市看，二三線城市銷售回落幅度大于一線城市，一、二、三線城市銷售同比分別為-33.0%、-38.5%和-44.1%，分別較 12月下滑 19.6、37.2 和 42.5 個(gè)百分點(diǎn)。分地區(qū)看，1-2 月東部、中部、西部和東北地區(qū)商品房銷售面積累計(jì)同比分別下降 34.9%、45.2%、41.3%和 41.0%，分別較去年全年下滑 33.4、43.9、45.7 和 35.7 個(gè)百分點(diǎn)。房企到位資金大幅下滑，資金流緊張。1-2 月房企到位資金累計(jì)同比-17.5%，較 12

30、月下滑 31.3 個(gè)百分點(diǎn)，其中國內(nèi)貸款、定金及預(yù)收款、個(gè)人按揭貸款累計(jì)同比分別下降 8.6%、23.9%和 12.4%，分別下滑 9.5、41.1 和 38.7個(gè)百分點(diǎn)。1-2 月房地產(chǎn)投資累計(jì)同比-16.3%，較去年12 月下滑23.7 個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)歷史新低。1）土地購置負(fù)增長，但土地溢價(jià)率較去年三四季度有所恢復(fù)。部分百強(qiáng)企業(yè)前兩月在土地市場(chǎng)零投資，1-2 月土地購置面積累計(jì)同比-29.3%，較去年 12 月下滑 36.8 個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)中指院數(shù)據(jù)，1-2 月 300城土地平均成交溢價(jià)率分別為11.6%和11.1%，而去年三四季度分別為10%和 9%，300 城住宅用地流拍面積減少 37%。

31、2）新開工、竣工增速均暴跌。 1-2 月新開工面積、施工面積、竣工面積累計(jì)同比分別為-44.9%、2.9%、-22.9%，分別較 12 月下滑 52.3、6.2 和 43.1 個(gè)百分點(diǎn)。3）庫存去化速度放緩，但仍處歷史低位。1-2 月商品房待售面積累計(jì)同比為 1.4%，較 12 月上升 5.2 個(gè)百分點(diǎn)，但由于此前庫存去化充分，當(dāng)前商品房待售面積仍為近五年低位水平。未來復(fù)工推進(jìn)、地產(chǎn)銷售復(fù)蘇、加快期房竣工和舊改等，將托底房地產(chǎn)投資。圖表：地產(chǎn)投資銷售均大幅下滑圖表：土地購置面積累計(jì)同比持續(xù)負(fù)增長 房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)同比商品房銷售面積:累計(jì)同比6050403020100-10-20201

32、2-02 2013-02 2014-02 2015-02 2016-02 2017-02 2018-02 2019-02 2020-0250 商品房待售面積:累計(jì)同比 本年購置土地面積:累計(jì)同比403020100-10-20-30-402012-022014-022016-022018-022020-02資料來源：Wind，恒大研究院資料來源：Wind，恒大研究院五、制造業(yè)投資暴跌，高技術(shù)投資下滑稍小1-2 月制造業(yè)投資累計(jì)同比-31.5%，較去年 12 月當(dāng)月同比下滑 40.7個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)歷史新低。分行業(yè)看，中游裝備加工類行業(yè)和下游消費(fèi)品類行業(yè)是主要拖累，農(nóng)副食品（1-2 月累計(jì)同比-38.

33、9%）、食品（-35.1%）、紡織（-44.0%）、金屬（-38.1%）、通用設(shè)備（-40.1%）、汽車（-41.0%）等行業(yè)投資下滑幅度大于制造業(yè)投資整體。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資同比-17.9%，降幅低于整體 6.6 個(gè)百分點(diǎn)，其中高技術(shù)制造業(yè)、高技術(shù)服務(wù)業(yè)投資分別為-16.5%、-20.8%。近期，貨幣財(cái)政政策出臺(tái)緩解企業(yè)融資及稅費(fèi)壓力。2 月 17 日 MLF利率下調(diào) 10BP，3 月 16 日實(shí)行普惠金融定向降準(zhǔn) 0.5 至 1 個(gè)百分點(diǎn)，2月 20 日財(cái)政部發(fā)布階段性減免企業(yè)社保費(fèi)、醫(yī)保費(fèi)和緩繳住房公積金相關(guān)事項(xiàng)，3 月 4 日中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“加快 5G 網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中心等新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)

34、進(jìn)度”，將為制造業(yè)優(yōu)化升級(jí)創(chuàng)造機(jī)遇、帶來通訊、計(jì)算機(jī)和電子等相關(guān)行業(yè)市場(chǎng)需求，央行先后下調(diào) MLF/OMO 政策利率、LPR、設(shè)立再貸款再貼現(xiàn)，財(cái)政部減免企業(yè)社保稅費(fèi)等政策，將緩解企業(yè)生存壓力。圖表：計(jì)算機(jī)制造業(yè)投資降幅稍小圖表：高技術(shù)制造業(yè)投資降幅稍小固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比制造業(yè):汽車制造業(yè)投資累計(jì)同比 制造業(yè):計(jì)算機(jī)等電子設(shè)備制造業(yè)投資累計(jì)同比固定資產(chǎn)投資完成額:高技術(shù)制造業(yè):累計(jì)同比固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)同比40固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比20201000-10-20-402012-022014-022016-022018-022020-02-20-30-402018-02201

35、8-082019-022019-082020-02資料來源：Wind，恒大研究院資料來源：Wind，恒大研究院六、基建投資暴跌，中央密集點(diǎn)名新基建1-2 月基建增速暴跌，創(chuàng)歷史新低。1-2 月基建（含水電燃?xì)猓┩顿Y同比-26.9%，較去年 12 月下滑 28.9 個(gè)百分點(diǎn)。其中，鐵路運(yùn)輸業(yè)、道路運(yùn)輸業(yè)、道路運(yùn)輸業(yè)、公共設(shè)施管理業(yè)累計(jì)同比分別為-31.7%、-28.9%、-28.5%和-32.1%，分別下滑 31.6、37.9、29.9 和 32.4 個(gè)百分點(diǎn)；水電燃?xì)鈽I(yè)累計(jì)同比-6.4%，下滑 18.5 個(gè)百分點(diǎn)。近期專項(xiàng)債發(fā)行提速、中央密集點(diǎn)名新基建、各省密集出臺(tái)重點(diǎn)項(xiàng)目計(jì)劃，后續(xù)基建投資尤

36、其新基建有望成為穩(wěn)投資穩(wěn)增長支撐。第一， 2020 年初專項(xiàng)債發(fā)行提速。截至 2 月底，2020 年共發(fā)行地方債券 12230億元，全部為新增債券，完成中央提前下達(dá)額度（18480 億元）的 66.2%。第二，3 月 4 日中央政治局常委會(huì)議再次點(diǎn)名要求加快新基建建設(shè)進(jìn)度。新基建在 2018 年 12 月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議被第一次提及，2019 年寫入國務(wù)院政府工作報(bào)告，在 2020 年 1 月 13 日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議、2 月 14 日中央深改委會(huì)議均被提及。第三，2-3 月各省推出并集中開工一批重點(diǎn)項(xiàng)目，截至 3 月 15 日已有 29 個(gè)省份出臺(tái)重點(diǎn)項(xiàng)目計(jì)劃，項(xiàng)目規(guī)模超過 47 萬億元（非一

37、年投資）。圖表：基建投資暴跌 基建投資累計(jì)同比（ ）公共財(cái)政支出累計(jì)同比403020100-10-202011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-02-30資料來源：Wind，恒大研究院七、消費(fèi)冰封，失業(yè)率攀至新高消費(fèi)冰凍，僅糧油食品、飲料、藥品等少數(shù)維持正增長。1-2 月社會(huì)消費(fèi)品零售總額名義和實(shí)際增速分別為-20.5%和-23.7%，分別較去年 12月大幅下滑 28.5 和

38、28.2 個(gè)百分點(diǎn)，均創(chuàng) 1995 年公開數(shù)據(jù)以來的歷史新低；除汽車外社會(huì)消費(fèi)品零售額同比-18.9%，下滑 19.7 個(gè)百分點(diǎn)。從消費(fèi)品類看，餐飲消費(fèi)接近腰斬，汽車、石油及制品和地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)品大幅下滑，糧油食品類消費(fèi)保持增長。1）1-2 月餐飲和商品消費(fèi)同比分別為-43.1%和-17.6%，分別較 12 月下滑 52.2 和 25.5 個(gè)百分點(diǎn)。2）因出行需求大幅減少，汽車、石油及制品消費(fèi)同比分別為-37.0%、-26.2%，分別下滑 38.8 和 30.2 個(gè)百分點(diǎn)。3）家具、家用電器和建筑裝潢材料消費(fèi)增速分別為-33.5%、-30%和-30.5%，分別下滑 35.3、32.7 和 31.

39、1 個(gè)百分點(diǎn)。4）升級(jí)類消費(fèi)品珠寶、服裝和化妝品類消費(fèi)同比分別為-41.1%、-30.9%和-14.1%，分別下滑 44.8、32.8 和 26 個(gè)百分點(diǎn)。5）實(shí)物商品網(wǎng)上零售額增速 3%，較 2019 年下滑 16.5 個(gè)百分點(diǎn)。其中，吃、穿、用類增速分別為 26.4%、-18.1%、7.5%，分別下滑 4.5、33.5 和 12.3 個(gè)百分點(diǎn)；必需消費(fèi)品糧油食品類消費(fèi)增速 9.7%，與 12 月持平。從消費(fèi)區(qū)域看，城鎮(zhèn)和農(nóng)村消費(fèi)增速分別為-20.7%和-19%，分別較12 月下滑28.5 和28.1個(gè)百分點(diǎn)。就業(yè)壓力凸顯，亟待穩(wěn)增長穩(wěn)就業(yè)。2 月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率 6.2%，較12 月上升 1

40、 個(gè)百分點(diǎn)，攀至歷史新高；1-2 月城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)同比-37.9%。其中，批發(fā)和零售業(yè)、住宿和餐飲業(yè)、交通運(yùn)輸倉儲(chǔ)和郵政業(yè)、文化體育和娛樂業(yè)等服務(wù)業(yè)行業(yè)就業(yè)人數(shù)減少較多。近期加速穩(wěn)崗返還政策落地，據(jù)人力資源社會(huì)保障部數(shù)據(jù)，已向 47 萬戶企業(yè)發(fā)放穩(wěn)崗返還112 億元，惠及職工 2426 萬人。20151050-5-10-15-202013-02-25圖表：消費(fèi)冰封圖表：失業(yè)率攀升至新高社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比（%）社會(huì)消費(fèi)品零售總額:實(shí)際當(dāng)月同比31個(gè)大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率（%）城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率6.56.05.55.02015-022015-082016-022016-082017-0220

41、17-082018-022018-082019-022019-082020-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-024.52013-082014-022014-08資料來源：Wind，恒大研究院資料來源：Wind，恒大研究院八、出口暴跌，未來將有所回升但仍承壓出口大幅下滑，主因疫情導(dǎo)致部分國家對(duì)華貿(mào)易管制以及國內(nèi)企業(yè)延遲復(fù)工；進(jìn)口增速下滑幅

42、度不及出口，貿(mào)易差額由正轉(zhuǎn)負(fù)。1-2 月中國出口（以美元計(jì)）累計(jì)同比-17.2%，較去年 12 月下滑 25.1 個(gè)百分點(diǎn)；進(jìn)口（以美元計(jì)）累計(jì)同比-4.0%，下滑 20.5 個(gè)百分點(diǎn)；貿(mào)易差額-71 億美元，減少 543.1 億美元。出口方面，對(duì)主要地區(qū)均不同程度下滑，勞動(dòng)密集型產(chǎn)品出口下滑幅度最大。1-2 月中國對(duì)美國、歐盟、日本、東盟、中國香港和韓國的出口累計(jì)同比分別為-27.7%、-18.4%、-24.5%、-5.1%、-20.4%和-18.6%，均較去年 12 月下滑 10 個(gè)百分點(diǎn)以上；七大勞動(dòng)密集型產(chǎn)品、機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品出口累計(jì)同比分別為-26.3%、-16.2%和-15.

43、2%，均下滑 15 個(gè)百分點(diǎn)以上。進(jìn)口方面，大宗商品進(jìn)口同比較上月上升。1-2 月農(nóng)產(chǎn)品、機(jī)電產(chǎn)品、高新技術(shù)產(chǎn)品進(jìn)口累計(jì)同比分別為5.1%、-7.4%、-5.4%，均較 12 月下滑 20 個(gè)百分點(diǎn)以上；大宗商品進(jìn)口累計(jì)同比為 15.0%，較 12 月上升 3.8 個(gè)百分點(diǎn)。未來出口增速將隨著企業(yè)復(fù)產(chǎn)有所回升，但受全球經(jīng)濟(jì)下行疊加疫情蔓延、中美貿(mào)易摩擦不確定性等影響仍將承壓，進(jìn)口或因承諾增加自美進(jìn)口、關(guān)稅下調(diào)將有所上升。1）全球經(jīng)濟(jì)下行疊加疫情沖擊。2 月全球制造業(yè) PMI（47.2%）較 1 月下行 3.2 個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng) 2009 年以來新低，美、歐、日制造業(yè) PMI 分別為 50.1%、4

44、9.2%和 47.8%，OECD 綜合領(lǐng)先指數(shù)自 2018 年 11 月以來持續(xù)低于 100。疫情全球大流行引發(fā)全球金融海嘯，近期歐美多國股市連續(xù)暴跌，全球產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)軟_擊明顯。2）中美貿(mào)易摩擦仍有不確定性。近期特朗普重心在疫情和選舉上，對(duì)中美貿(mào)易關(guān)注暫時(shí)減少，第二階段談判暫緩；但無論誰最終當(dāng)選美國總統(tǒng)，對(duì)華遏制局面均難以改變。圖表：進(jìn)出口增速均大幅下滑圖表：外需總體疲弱5065 美國:供應(yīng)管理協(xié)會(huì)(ISM):制造業(yè)PMI歐元區(qū):制造業(yè)PMI日本:制造業(yè)PMI出口金額:當(dāng)月同比(%)進(jìn)口金額:當(dāng)月同比4030602010550-1050-202014-022014-052014-082014-11

45、2015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-02-3045資料來源：Wind，恒大研究院資料來源：Wind，恒大研究院九、社融數(shù)據(jù)不及預(yù)期，信貸結(jié)構(gòu)惡化，短期融資占比大幅上行2 月社融同比少增 1111 億元，政府債券、非標(biāo)融資是主要拖累，企業(yè)債構(gòu)成主要支撐。從總量看，1-2 月合計(jì)新增社融 5.92 萬億元，同比多增 2717 億元；2 月末社會(huì)融資

46、規(guī)模存量同比 10.7%，與 1 月持平。從社融結(jié)構(gòu)看，政府債券方面，2 月新增 1824 億元，同比少增 2523 億元，主要受統(tǒng)計(jì)口徑影響。表外融資方面，未貼現(xiàn)票據(jù)大幅減少 3961 億元，同比多減 858 億元，反映企業(yè)開票意愿低。信托貸款同比多減 503 億元，主要受實(shí)體融資需求下滑、機(jī)構(gòu)現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查等業(yè)務(wù)延期影響。企業(yè)債方面， 2 月新增 3860 億元，同比大幅多增 2985 億元，主因銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性充裕、信用債發(fā)行利率下行明顯、戰(zhàn)疫相關(guān)債券發(fā)行提速。信貸方面，金融機(jī)構(gòu)口徑下同比微增 199 億元，主因央行加大基礎(chǔ)貨幣投放、銀行抗疫信貸加速投放。從信貸結(jié)構(gòu)看，疫情沖擊企業(yè)長期投資需求

47、下滑，短期融資占比大幅上升。2 月新增企業(yè)貸款 1.13 萬億元，同比多增 2959億元，其中短期貸款大幅多增 5069 億元，中長期貸款、票據(jù)融資分別少增 970、1061 億元。2 月居民貸款減少 4133 億元，同比多減 3427 億元，主要受居民消費(fèi)娛樂及購房活動(dòng)停滯影響。2 月 M2 同比增速 8.8%，環(huán)比回升 0.4 個(gè)百分點(diǎn)，原因在于基礎(chǔ)貨幣投放量大幅增加。從 M2 構(gòu)成看，2 月企業(yè)存款增加 2840 億元，同比大幅多增 1.48 萬億元，主要因企業(yè)貸款多增派生存款，疊加去年春節(jié)影響下低基數(shù)效應(yīng)。居民存款減少 1200 億元，同比大幅多減 1.45 萬億元，主要因居民貸款同比

48、下滑明顯、部分企業(yè)受復(fù)工推遲影響降薪或延遲工資發(fā)放、股市理財(cái)?shù)确至骶用翊婵睢Ｘ?cái)政存款增加 208 億元，同比少增 3034億元，支撐 M2 增速回升。非銀金融機(jī)構(gòu)存款增加 4924 億元，同比少增 1833 億元，居民存款通過購買基金、理財(cái)?shù)冉鹑诋a(chǎn)品向非銀轉(zhuǎn)化。M1 同比增速 4.8%，較 1 月回升 4.8 個(gè)百分點(diǎn)，主要為春節(jié)效應(yīng)消失后的自然回升。圖表：2 月新增社融不及預(yù)期圖表：2 月企業(yè)短期融資大幅上升2019年2月（億元）2020年2月12,00010,0008,0006,0004,0002,0000-2,000-4,000-6,00010,0002019年2月（億元）2020年2月

49、8,0006,0004,0002,0000-2,000-4,000-6,000資料來源：Wind，恒大研究院資料來源：Wind，恒大研究院十、疫情和食品價(jià)格推高 CPI，需求下滑、油價(jià)大跌致 PPI 同比轉(zhuǎn)負(fù)，通縮壓力明顯2 月 CPI 同比增長 5.2%，環(huán)比增長 0.8%，主要受疫情和食品價(jià)格影響；但核心 CPI 僅同比增長 1.0%，環(huán)比增長-0.1%。一方面，疫情導(dǎo)致交通管控、物流不暢、工人短缺、成本上升、企業(yè)和市場(chǎng)延期開工開市，難以及時(shí)滿足市場(chǎng)需求；另一方面，部分居民存在搶購和囤貨行為，短期內(nèi)快速推升需求。2 月食品煙酒類價(jià)格同比上漲 16%，影響 CPI 上漲約4.8 個(gè)百分點(diǎn)。其

50、中豬肉、鮮菜價(jià)格同比分別上漲 135.2%、10.9%，分別影響 CPI 上漲約 3.2、0.3 個(gè)百分點(diǎn)。此外，受疫情影響，醫(yī)療保健價(jià)格同比上漲 2.2%。2 月 PPI 同比下降 0.4%，環(huán)比下降 0.5%，重回負(fù)增長。受疫情沖擊，大量企業(yè)停工停產(chǎn)，需求下滑，PPI 同比由正轉(zhuǎn)負(fù)。但是醫(yī)療防護(hù)物資需求上升，同時(shí)因原材料價(jià)格上漲、物流成本上升等因素，2 月醫(yī)藥制造業(yè)價(jià)格環(huán)比上漲 0.3%，其中消毒產(chǎn)品價(jià)格上漲 14.8%，衛(wèi)生材料價(jià)格上漲 1.5%。受國際原油價(jià)格大幅下降影響，石油和天然氣開采業(yè)價(jià)格由上月上漲 4.3%轉(zhuǎn)為下降 11.0%，石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)價(jià)格由上漲 1.8%轉(zhuǎn)為下降 4.4%。圖表：核心 CPI 同比持續(xù)下滑，PPI 同