XXXX財務(wù)管理 第四章 投資管理(第二部分)

1、 - 39 -第三節(jié) 投資項目財財務(wù)可行性評評價指標的測測算本節(jié)在介紹財務(wù)務(wù)可行性評價價指標定義的的基礎(chǔ)上，分分別討論計算算這些指標必必須考慮的因因素、項目現(xiàn)現(xiàn)金流量的測測算和確定相相關(guān)折算率的的方法，重點點研究主要財財務(wù)可行性評評價指標的計計算方法，并并介紹根據(jù)這這些指標進行行財務(wù)可行性性評價的技巧巧。一、財務(wù)可行性性評價指標的的類型財務(wù)可行性評價價指標，是指指用于衡量投投資項目財務(wù)務(wù)效益大小和和評價投入產(chǎn)產(chǎn)出關(guān)系是否否合理，以及及評價其是否否具有財務(wù)可可行性所依據(jù)據(jù)的一系列量量化指標的統(tǒng)統(tǒng)稱。由于這這些指標不僅僅可以用于評評價投資方案案的財務(wù)可行行性，而且還還可以與不同同的決策方法法相結(jié)合

2、，作作為多方案比比較與選擇決決策的量化標標準與尺度，因因此在實踐中中又稱為財務(wù)務(wù)投資決策評評價指標，簡簡稱評價指標標。財務(wù)可行性評價價指標很多，本本書主要介紹紹靜態(tài)投資回回收期、總投投資收益率、凈凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)現(xiàn)值率和內(nèi)部部收益率五個個指標。上述評價指標可可以按以下標標準進行分類類：(1) 按照是是否考慮資金金時間價值分分類，可分為為靜態(tài)評價指指標和動態(tài)評評價指標。前前者是指在計計算過程中不不考慮資金時時間價值因素素的指標，簡簡稱為靜態(tài)指指標，包括：總投資收益益率和靜態(tài)投投資回收期；后者是指在在計算過程中中充分考慮和和利用資金時時間價值因素素的指標。(2) 按指標標性質(zhì)不同，可可分為在一定定范圍

3、內(nèi)越大大越好的正指指標和越小越越好的反指標標兩大類。上上述指標中只只有靜態(tài)投資資回收期屬于于反指標。(3) 按指標標在決策中的的重要性分類類，可分為主主要指標、次次要指標和輔輔助指標。凈凈現(xiàn)值、內(nèi)部部收益率等為為主要指標；靜態(tài)投資回回收期為次要要指標；總投投資收益率為為輔助指標。從總體看，計算算財務(wù)可行性性評價指標需需要考慮的因因素包括：財財務(wù)可行性要要素、項目計計算期的構(gòu)成成、時間價值值和投資的風風險。其中，前前兩項因素是是計算任何財財務(wù)可行性評評價指標都需需要考慮的因因素，可以通通過測算投資資項目各年的的凈現(xiàn)金流量量來集中反映映；時間價值值則是計算動動態(tài)指標應(yīng)當當考慮的因素素，投資風險險既

4、可以通過過調(diào)整項目凈凈現(xiàn)金流量來來反映，也可可以通過修改改折現(xiàn)率指標標來反映。因因此本節(jié)先介介紹測算投資資項目各年凈凈現(xiàn)金流量的的技巧，然后后結(jié)合動態(tài)評評價指標的計計算討論如何何確定折現(xiàn)率率。二、投資項目凈凈現(xiàn)金流量的的測算投資項目的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量(又又稱現(xiàn)金凈流流量，記作NCFt)是指在項目目計算期內(nèi)由由建設(shè)項目每每年現(xiàn)金流入入量(記作CIt)與每年現(xiàn)金金流出量(記記作COt)之間的的差額所形成成的序列指標標。其理論計某年凈現(xiàn)金流量量 = 該年年現(xiàn)金流入量量該年現(xiàn)金金流出量 = CI上式中，現(xiàn)金流流入量(又稱稱現(xiàn)金流入)是指在其他他條件不變時時能使現(xiàn)金存存量增加的變變動量，現(xiàn)金金流出量(又又稱

5、現(xiàn)金流出出)是指在其其他條件不變變時能夠使現(xiàn)現(xiàn)金存量減少少的變動量。建設(shè)項目現(xiàn)金流流入量包括的的主要內(nèi)容有有：營業(yè)收入入、補貼收入入、回收固定定資產(chǎn)余值和和回收流動資資金等產(chǎn)出類類財務(wù)可行性性要素。建設(shè)項目現(xiàn)金流流出量包括的的主要內(nèi)容有有：建設(shè)投資資、流動資金金投資、經(jīng)營營成本、維持持運營投資、營營業(yè)稅金及附附加和企業(yè)所所得稅等投入入類財務(wù)可行行性要素。顯然，凈現(xiàn)金流流量具有以下下兩個特征：第一，無論論是在運營期期內(nèi)還是在建建設(shè)期內(nèi)都存存在凈現(xiàn)金流流量的范疇；第二，由于于項目計算期期不同階段上上的現(xiàn)金流入入量和現(xiàn)金流流出量發(fā)生的的可能性不同同，使得各階階段上的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量在數(shù)數(shù)值上表現(xiàn)出出不同

6、的特點點，如建設(shè)期期內(nèi)的凈現(xiàn)金金流量一般小小于或等于零零；在運營期期內(nèi)的凈現(xiàn)金金流量則多為為正值。凈現(xiàn)金流量又包包括所得稅前前凈現(xiàn)金流量量和所得稅后后凈現(xiàn)金流量量兩種形式。前前者不受籌資資方案和所得得稅政策變化化的影響，是是全面反映投投資項目方案案本身財務(wù)獲獲利能力的基基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。計計算時，現(xiàn)金金流出量的內(nèi)內(nèi)容中不考慮慮調(diào)整所得稅稅因素；后者者則將所得稅稅視為現(xiàn)金流流出，可用于于評價在考慮慮所得稅因素素時項目投資資對企業(yè)價值值所作的貢獻獻。可以在稅稅前凈現(xiàn)金流流量的基礎(chǔ)上上，直接扣除除調(diào)整所得稅稅求得。(一) 確定建建設(shè)項目凈現(xiàn)現(xiàn)金流量的方方法確定一般建設(shè)項項目的凈現(xiàn)金金流量，可分分別采用列表表

7、法和簡化法法兩種方法。列列表法是指通通過編制現(xiàn)金金流量表來確確定項目凈現(xiàn)現(xiàn)金流量的方方法，又稱一一般方法，這這是無論在什什么情況下都都可以采用的的方法；簡化化法是指在特特定條件下直直接利用公式式來確定項目目凈現(xiàn)金流量量的方法，又又稱特殊方法法或公式法。1. 列表法在項目投資決策策中使用的現(xiàn)現(xiàn)金流量表，是是用于全面反反映某投資項項目在其未來來項目計算期期內(nèi)每年的現(xiàn)現(xiàn)金流入量和和現(xiàn)金流出量量的具體構(gòu)成成內(nèi)容，以及及凈現(xiàn)金流量量水平的分析析報表。它與與財務(wù)會計使使用的現(xiàn)金流流量表在具體體用途、反映映對象、時間間特征、表格格結(jié)構(gòu)和信息息屬性等方面面都存在較大大差異。項目可行性研究究中使用的現(xiàn)現(xiàn)金流量表

8、包包括“項目投資現(xiàn)現(xiàn)金流量表”、“項目資本金金現(xiàn)金流量表表”和“投資各方現(xiàn)現(xiàn)金流量表”等不同形式式。本章主要要介紹項目投投資現(xiàn)金流量量表的編制方方法。項目投資現(xiàn)金流流量表要根據(jù)據(jù)項目計算期期內(nèi)每年預(yù)計計發(fā)生的具體體現(xiàn)金流入量量要素與同年年現(xiàn)金流出量量要素逐年編編制。同時還還要具體詳細細列示所得稅稅前凈現(xiàn)金流流量、累計所所得稅前凈現(xiàn)現(xiàn)金流量、所所得稅后凈現(xiàn)現(xiàn)金流量和累累計所得稅后后凈現(xiàn)金流量量，并要求根根據(jù)所得稅前前后的凈現(xiàn)金金流量分別計計算兩套內(nèi)部部收益率、凈凈現(xiàn)值和投資資回收期等可可行性評價指指標。與全部投資的現(xiàn)現(xiàn)金流量表相相比，項目資資本金現(xiàn)金流流量表的現(xiàn)金金流入項目沒沒有變化，但但現(xiàn)金流

9、出項項目不同，其其具體內(nèi)容包包括：項目資資本金投資、借借款本金償還還、借款利息息支付、經(jīng)營營成本、營業(yè)業(yè)稅金及附加加、所得稅和和維持運營投投資等。此外外，該表只計計算所得稅后后凈現(xiàn)金流量量，并據(jù)此計計算資本金內(nèi)內(nèi)部收益率指指標。【例4-16】 B企業(yè)擬建建生產(chǎn)線項目目的建設(shè)投資資估算額及投投入時間如例例4-2所示示，流動資金金投資的估算算額及投入時時間如例4-10所示，各各年經(jīng)營成本本的估算額如如例4-111所示，各年年調(diào)整所得稅稅的估算額如如例4-133所示，各年年營業(yè)收入和和營業(yè)稅金及及附加的估算算額如例4-12所示，回回收額的估算算額如例4-15 所示示。根據(jù)上述述資料，編制制該項目投資

10、資現(xiàn)金流量表表如表4-11 所示。2. 簡化法除更新改造項目目外，新建投投資項目的建建設(shè)期凈現(xiàn)金金流量可直接接按以下簡化化公式計算：建設(shè)期某年凈現(xiàn)現(xiàn)金流量(NCFt) = -該該年原始投資資額 = -上式中，It為第tt年原始投資資額；s為建由上式可見，當當建設(shè)期s不不為零時，建建設(shè)期凈現(xiàn)金金流量的數(shù)量量特征取決于于其投資方式式是分次投入入還是一次投投入。投資項目的運營營期所得稅前前凈現(xiàn)金流量量()可按以以下簡化公式式計算：運營期某年所得得稅前凈現(xiàn)金金流量 = 該年息稅前前利潤該年年折舊該年年攤銷該年年回收額該年維持運營營投資該年年流動資金投投資= EBIT上式中，EBITt為第tt年的息稅前

11、前利潤；Dt為第第t年的折舊舊費；Mt為第tt年的攤銷費費；Rt為第t年年的回收額；Qt為第t年維維持運營投資資；C【例4-17】 B企業(yè)擬建建生產(chǎn)線項目目的建設(shè)投資資估算額及投投入時間如例例4-2所示示，流動資金金投資的估算算額及投入時時間如例4-10所示，各各年折舊額和和攤銷額如例例4-11所所示，各年息息稅前利潤如如例4-133所示，回收收額的估算額額如例4-115所示。根根據(jù)上述資料料，按簡化法法估算的該項項目投資各年年所得稅前凈凈現(xiàn)金流量如如下：建設(shè)期的所得稅稅前凈現(xiàn)金流流量NCF0 = -1000萬元；NCF1 = -3000萬元；NCF2 = -(68815) 運營期的所得稅稅前

12、凈現(xiàn)金流流量NCF3 = 74.66220(53)005 = 997.62(NCF47 = 72.66220(50)000 = 9NCF821 = 136.43200(000)0000 = 156.4NCF22 = 136.43200(000)6000 = 216.43(萬元通過比較本例和和例4-166的計算結(jié)果果可以發(fā)現(xiàn)，簡簡化法與列表表法的計算結(jié)結(jié)果完全相同同。對新建項目而言言，所得稅因因素不會影響響建設(shè)期的凈凈現(xiàn)金流量，只只會影響運營營期的凈現(xiàn)金金流量。運營營期的所得稅稅后凈現(xiàn)金流流量(NCFt)可按按以下簡化運營期某年所得得稅后凈現(xiàn)金金流量=該年年所得稅前凈凈現(xiàn)金流量(該年息稅稅前利潤

13、利利息)所得稅稅率率= NCF上式中，NCFt為第tt年的所得稅稅前凈現(xiàn)金流流量，T適用用的企業(yè)所得【例4-18】 B企業(yè)各年年所得稅前凈凈現(xiàn)金流量如如例4-166所示，各年年息稅前利潤潤如例4-113所示，適適用的企業(yè)所所得稅稅率如如例4-133所示。根據(jù)據(jù)上述資料，并并假定本例中中財務(wù)費用(利息)為00，按簡化法法估算該項目目運營期各年年所得稅后凈凈現(xiàn)金流量如如下：NCF3 = 97.66274.6225% 78.996(萬元NCF47 = 97.66272.6225% 79.NCF821 = 156.431336.4325% 122NCF22 = 216.431336.4325% 182

14、.32(萬 (二) 單純純固定資產(chǎn)投投資項目凈現(xiàn)現(xiàn)金流量的確確定方法如果某投資項目目的原始投資資中，只涉及及到形成固定定資產(chǎn)的費用用，而不涉及及形成無形資資產(chǎn)的費用、形形成其他資產(chǎn)產(chǎn)的費用或流流動資產(chǎn)投資資，甚至連預(yù)預(yù)備費也可以以不予考慮，則則該項目就屬屬于單純固定定資產(chǎn)投資項項目。從這類項目所得得稅前現(xiàn)金流流量的內(nèi)容看看，僅涉及到到建設(shè)期增加加的固定資產(chǎn)產(chǎn)投資和終結(jié)結(jié)點發(fā)生的固固定資產(chǎn)余值值，在運營期期發(fā)生的因使使用該固定資資產(chǎn)而增加的的營業(yè)收入、增增加(或節(jié)約約)的經(jīng)營成成本、增加的的營業(yè)稅金及及附加。這些些因素集中會會表現(xiàn)為運營營期息稅前利利潤的變動和和折舊的變動動。因此，估估算該類項目

15、目的凈現(xiàn)金流流量可直接應(yīng)應(yīng)用以下公式式：建設(shè)期凈現(xiàn)金流流量：建設(shè)期某年的凈凈現(xiàn)金流量 = - 該該年發(fā)生的固固定資產(chǎn)投資資額運營期凈現(xiàn)金流流量：運營期某年所得得稅前凈現(xiàn)金金流量 = 該年因使用用該固定資產(chǎn)產(chǎn)新增的息稅稅前利潤該該年因使用該該固定資產(chǎn)新新增的折舊該年回收的的固定資產(chǎn)凈凈殘值運營期某年所得得稅后凈現(xiàn)金金流量 = 運營期某年年所得稅前凈凈現(xiàn)金流量(該年因使使用該固定資資產(chǎn)新增的息息稅前利潤利息)所得稅稅率率【例4-19】 企業(yè)擬購建建一項固定資資產(chǎn)，需在建建設(shè)起點一次次投入全部資資金1 1000萬元均為為自有資金，建建設(shè)期為一年年。固定資產(chǎn)產(chǎn)的預(yù)計使用用壽命10年年，期末有1100萬

16、元凈凈殘值，按直直線法折舊。預(yù)預(yù)計投產(chǎn)后每每年可使企業(yè)業(yè)新增1000萬元息稅前前利潤。適用用的企業(yè)所得得稅稅率為225%。根據(jù)據(jù)上述資料，估估算該項目各各項指標如下下：項目計算期 = 1100 = 111(年)固定資產(chǎn)原值為為1 1000萬元投產(chǎn)后第1110每年的折折舊額 = 1 100-10010 = 1000(萬元建設(shè)期凈現(xiàn)金流流量：NCF0 = -1 1NCF1運營期所得稅前前凈現(xiàn)金流量量：NCF210 = 10010000 = 20NCF11 = 1001000100 = 300(運營期所得稅后后凈現(xiàn)金流量量：NCF210 = 20010025% NCF22 = 30010025% =

17、 275三、靜態(tài)評價指指標的計算方方法及特征(一) 靜態(tài)投投資回收期靜態(tài)投資回收期期(簡稱回收收期)，是指指以投資項目目經(jīng)營凈現(xiàn)金金流量抵償原原始總投資所所需要的全部部時間。它有有“包括建設(shè)期期的投資回收收期(記作PPP)”和“不包括建設(shè)設(shè)期的投資回回收期(記作作PP)”確定靜態(tài)投資回回收期指標可可分別采取公公式法和列表表法。1. 公式法公式法又稱為簡簡化方法。如如果某一項目目運營期內(nèi)前前若干年(假假定為s11sm年年，共m年)每年凈現(xiàn)金金流量相等，且且其合計大于于或等于建設(shè)設(shè)期發(fā)生的原原始投資合計計，可按以下下簡化公式直直接求出投資資回收期：不包括建設(shè)期的的回收期(PP) = 包括建設(shè)期的回

18、回收期(PPP) = 不不包括建設(shè)期期的回收期建設(shè)期 = PP上式中，It為建設(shè)設(shè)期第t年發(fā)發(fā)生的原始投如果全部流動資資金投資均不不發(fā)生在建設(shè)設(shè)期內(nèi)，則上上式分子應(yīng)調(diào)調(diào)整為建設(shè)投投資合計?！纠?-20】 某投資項目目的所得稅前前凈現(xiàn)金流量量如下：NCF0為-100萬元元，NCF1為0萬NCF210根據(jù)上述資料，計計算靜態(tài)回收收期如下：建設(shè)期s = 1年，投產(chǎn)產(chǎn)后2100年凈現(xiàn)金流流量相等，mm = 9年年運營期前9年每每年凈現(xiàn)金流流量NCF210建設(shè)發(fā)生的原始始投資合計 t=0nIt = 1 m運營期期前m年每年年相等的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量 = 9200 = 1 8000 原原始投資額 = 1 000

19、0(萬元元) 可以使用簡簡化公式計算算靜態(tài)回收期期不包括建設(shè)期的的投資回收期期(所得稅前前)PP = 1 000200 =包括建設(shè)期的投投資回收期(所得稅前)PP = PPs = 51 = 6(年)讀者可以根據(jù)例例4-16中中的標4-11所列示的BB企業(yè)所得稅稅前凈現(xiàn)金流流量資料，判判斷能否直接接利用公式法法計算該項目目所得稅前的的投資回報期期。公式法所要求的的應(yīng)用條件比比較特殊，包包括：項目運運營期內(nèi)前若若干年內(nèi)每年年的凈現(xiàn)金流流量必須相等等，這些年內(nèi)內(nèi)的凈現(xiàn)金流流量之和應(yīng)大大于或等于建建設(shè)期發(fā)生的的原始投資合合計。如果不不能滿足上述述條件，就無無法采用這種種方法，必須須采用列表法法。2.

20、列表法所謂列表法是指指通過列表計計算“累計凈現(xiàn)金金流量”的方式，來來確定包括建建設(shè)期的投資資回收期，進進而再推算出出不包括建設(shè)設(shè)期的投資回回收期的方法法。因為不論論在什么情況況下，都可以以通過這種方方法來確定靜靜態(tài)投資回收收期，所以此此法又稱為一一般方法。該法的原理是：按照回收期期的定義，包包括建設(shè)期的的投資回收期期PP滿足以以下關(guān)系式，即即： t=0這表明在財務(wù)現(xiàn)現(xiàn)金流量表的的“累計凈現(xiàn)金金流量”一欄中，包包括建設(shè)期的的投資回收期期PP恰好是是累計凈現(xiàn)金金流量為零的的年限。【例4-21】 仍按例4-20數(shù)據(jù)。據(jù)據(jù)此按列表法法編制的表格格如表4-22所示。表4-2 某固固定資產(chǎn)投資資項目現(xiàn)金流

21、流量表(項目目投資) 價值單位：萬元項目計算期(第t年)建設(shè)期經(jīng) 營 期期合計01234561011所得稅前凈現(xiàn)金金流量-1 10002002002002002002003001 100累計所得稅前凈凈現(xiàn)金流量-1 100-1 000-800-600-400-2000+800+1 100 第6年的累累計凈現(xiàn)金流流量為零 PP = 6年 PP = 61 = 5本例表明，按列列表法計算的的結(jié)果與按公公式法計算的的結(jié)果相同。如果無法再“累累計凈現(xiàn)金流流量”欄上找到零零，必須按下下式計算包括括建設(shè)期的投投資回收期PPP：包括建設(shè)期的投投資回收期(PP) = 最后一項項為負值的累累計凈現(xiàn)金流流量對應(yīng)的年

22、年數(shù)最后一一項為負值的的累計凈現(xiàn)金金流量絕對值值下一年度凈凈現(xiàn)金流量 或 = 累累計凈現(xiàn)金流流量第一次出出現(xiàn)正值的年年份1該年初尚未回收的投資【例4-22】 表4-3是是例4-166中表4-11的一部分。據(jù)據(jù)此可按列表表法確定該投投資項目的靜靜態(tài)投資回收收期。表4-3 A企業(yè)業(yè)生產(chǎn)線項目目現(xiàn)金流量表表(項目投資資) 價值單位位：萬元項目計算期(第t年)合計01234567822所得稅前凈現(xiàn)金流量-100-300-8397.6297.6297.6297.6297.62156.43216.432 411.555累計所得稅前凈現(xiàn)金流量-100-400-483-385.388-287.766-190.

23、144-92.525.10161.532 411.555所得稅后現(xiàn)金流量-100-300-8378.9679.4679.4679.4679.46122.32182.321 808.660累計所得稅后凈現(xiàn)金流量-100-400-483-404.044-324.588-245.122-165.666-86.2036.121 808.660 第6年的累累計所得稅前前凈現(xiàn)金流量量小于零 第7年的累累計所得稅前前凈現(xiàn)金流量量大于零 包括建設(shè)期期的投資回收收期(所得稅稅前) PPP = 6|-92.52|97.62 6.95 不包括建設(shè)設(shè)期的投資回回收期(所得得稅前) PP = 6.9952 = 4.95

24、同理，可計算出出所得稅后的的投資回收期期指標分別為為7.70年年和5.700年。靜態(tài)投資回收期期的優(yōu)點是能能夠直觀地反反映原始投資資的返本期限限，便于理解解，計算也不不難，可以直直接利用回收收期之前的凈凈現(xiàn)金流量信信息。缺點是是沒有考慮資資金時間價值值因素和回收收期滿后繼續(xù)續(xù)發(fā)生的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量，不不能正確反映映投資方式不不同對項目的的影響。只有靜態(tài)投資回回收期指標小小于或等于基基準投資回收收期的投資項項目才具有財財務(wù)可行性。(二) 總投資資收益率總投資收益率，又又稱投資報酬酬率(記作RROI)，是是指達產(chǎn)期正正常年份的年年息稅前利潤潤或運營期年年均息稅前利利潤占項目總總投資的百分分比?？偼顿Y收

25、益率的的計算公式為為總投資收益率(ROI) = 年息稅前利潤或年均息稅前利潤總投資收益率的的優(yōu)點是計算算公式簡單；缺點是沒有有考慮資金時時間價值因素素，不能正確確反映建設(shè)期期長短及投資資方式同和回回收額的有無無等條件對項項目的影響，分分子、分母的的計算口徑的的可比性差，無無法直接利用用凈現(xiàn)金流量量信息。只有總投資收益益率指標大于于或等于基準準總投資收益益率指標的投投資項目才具具有財務(wù)可行行性。四、動態(tài)評價指指標的計算及及特征(一) 折現(xiàn)率率的確定在財務(wù)可行性評評價中，折現(xiàn)現(xiàn)率(記作ic)是指計算動動態(tài)評價指標標所依據(jù)的一一個重要參數(shù)數(shù)，財務(wù)可行行性評價中的的折現(xiàn)率可以以按以下方法第一，以擬投資

26、資項目所在行行業(yè)(而不是是單個投資項項目)的權(quán)益益資本必要收收益率作為折折現(xiàn)率，適用用于資金來源源單一的項目目；第二，以以擬投資項目目所在行業(yè)(而不是單個個投資項目)的加權(quán)平均均資金成本作作為折現(xiàn)率，適適用于相關(guān)數(shù)數(shù)據(jù)齊備的行行業(yè)；第三，以以社會的投資資機會成本作作為折現(xiàn)率，適適用于已經(jīng)持持有投資所需需資金的項目目；第四，以以國家或行業(yè)業(yè)主管部門定定期發(fā)布的行行業(yè)基準資金金收益率作為為折現(xiàn)率，適適用于投資項項目的財務(wù)可可行性研究和和建設(shè)項目評評估中的凈現(xiàn)現(xiàn)值和凈現(xiàn)值值率指標的計計算；第五，完完全人為主觀觀確定折現(xiàn)率率，適用于按按逐次測試法法計算內(nèi)部收收益率指標。本本章中所使用用的折現(xiàn)率，按按第

27、四種方法法或第五種方方法確定。關(guān)于財務(wù)可行性性評價中使用用的折現(xiàn)率，必必須在理論上上明確以下問問題：第一，折現(xiàn)率與與金融業(yè)務(wù)中中處理未到期期票據(jù)貼現(xiàn)中中所使用的票票據(jù)貼現(xiàn)率根根本不是一個個概念，不得得將兩者相混混淆，最好也也不要使用“貼現(xiàn)率”這個術(shù)語；第二，在確確定折現(xiàn)率時時，往往需要要考慮投資風風險因素，可可人為提高折折現(xiàn)率水平，而而反映時間價價值的利息率率或貼現(xiàn)率則則通常不考慮慮風險因素；第三，折現(xiàn)現(xiàn)率不應(yīng)當也也不可能根據(jù)據(jù)單個投資項項目的資本成成本計算出來來。因為在財財務(wù)可行性評評價時，不是是以籌資決策策和籌資行為為的實施為前前提?；I資的的目的是為了了投資項目籌籌措資金，只只有具備財務(wù)務(wù)

28、可行性的項項目才有進行行籌資決策的的必要，所以以投資決策與與籌資決策在在時間順序上上不能顛倒位位置，更不能能互為前提。除除非假定投資資決策時項目目所需資金已已經(jīng)全部籌措措到位，否則則，對于連是是否具有財務(wù)務(wù)可行性都不不清楚的投資資項目，根本本沒有進行籌籌資決策的必必要，也無法法算出其資本本成本。即使使已經(jīng)持有投投資所需資金金的項目，也也不能用籌資資形成的資本本成本作為折折現(xiàn)率，因為為由籌資所形形成的資本成成本中只包括括了資金供給給者(原始投投資者)所考考慮的向籌資資者進行投資資的風險，并并沒有考慮資資金使用者(企業(yè))利用用這些資金進進行直接項目目投資所面臨臨的風險因素素。 當然，在進行證券投資

29、決策時，由于投資者已經(jīng)擁有投資所需的資金，其資金成本已經(jīng)客觀存在，可以在此基礎(chǔ)上確定計算動態(tài)決策指標所需要的折現(xiàn)率。為什么國外編寫的財務(wù)管理教材無一例外地主張以資本成本作為投資折現(xiàn)率？因為這些教材所研究的投資決策，大多以金融市場的存在為前提條件，以有價證券為主要投資內(nèi)容。(二) 凈現(xiàn)值值凈現(xiàn)值(記作NNPV)，是是指在項目計計算期內(nèi)，按按設(shè)定折現(xiàn)率率或基準收益益率計算的各各年凈現(xiàn)金流流量現(xiàn)值的代代數(shù)和。其理理論計算公式式為：凈現(xiàn)值(NPVV) = t計算凈現(xiàn)值指標標可以通過一一般方法、特特殊方法和插插入函數(shù)法三三種方法來完完成。1. 凈現(xiàn)值指指標計算的一一般方法具體包括公式法法和列表法兩兩種形

30、式。(1) 公式法法。本法是指指根據(jù)凈現(xiàn)值值的定義，直直接利用理論論計算公式來來完成該指標標計算的方法法。(2) 列表法法。本法是指指通過在現(xiàn)金金流量表計算算凈現(xiàn)值指標標的方法。即即在現(xiàn)金流量量表上，根據(jù)據(jù)已知的各年年凈現(xiàn)金流量量，分別乘以以各年的復(fù)利利現(xiàn)值系數(shù)，從從而計算出各各年折現(xiàn)的凈凈現(xiàn)金流量，最最后求出項目目計算期內(nèi)折折現(xiàn)的凈現(xiàn)金金流量的代數(shù)數(shù)和，就是所所求的凈現(xiàn)值值指標?！纠?-23】 某投資項目目的所得稅前前凈現(xiàn)金流量量如下：NCF0為-100萬元元，NCF1為0萬NCF210根據(jù)上述資料，按按公式法計算算的該項目凈凈現(xiàn)值如下：NPV = -1 1000100.9099120000

31、.8266420000.7511320000.6833020000.620092000.56452000.5133220000.4666520000.4244120000.385553000.3505 52.223(萬元)根據(jù)上述資料，用用列表法計算算該項目凈現(xiàn)現(xiàn)值如表4-4所示。所得稅前凈現(xiàn)金金流量合計33290改為為1000由表4-4的數(shù)數(shù)據(jù)可見，該該方案折現(xiàn)的的凈現(xiàn)金流量量合計數(shù)即凈凈現(xiàn)值為522.23萬元元，與公式法法的計算結(jié)果果相同。2. 凈現(xiàn)值指指標計算的特特殊方法本法是指在特殊殊條件下，當當項目投產(chǎn)后后凈現(xiàn)金流量量表現(xiàn)為普通通年金或遞延延年金時，可可以利用計算算年金現(xiàn)值或或遞延年

32、金現(xiàn)現(xiàn)值的技巧直直接計算出項項目凈現(xiàn)值的的方法，又稱稱簡化方法。由于項目各年的的凈現(xiàn)金流量量NCFt(t=0,1,n)屬于系列款款項，所以當當項目的全部部原始投資均均于建設(shè)期投投入，運營期期不再追加投投資，投產(chǎn)后后的凈現(xiàn)金流流量表現(xiàn)為普普通年金或遞遞延年金的形形式時，就可可視情況不同同分別按不同同的簡化公式式計算凈現(xiàn)(1) 特殊方方法一：當建建設(shè)期為零，投投產(chǎn)后的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量表現(xiàn)現(xiàn)為普通年金金形式時，公公式為：NPV = NCF【例4-24】 某投資項目目的所得稅前前凈現(xiàn)金流量量如下：NCF0為-100萬元元，NCF1定該項目的基準準折現(xiàn)率為110%。則按按照簡化方法法計算的該項項目的凈現(xiàn)值值

33、(所得稅前前)如下：NPV = -100220(P/A, 10%, 10) = 22.8914 22.889(萬元)(2) 特殊方方法二：當建建設(shè)期為零，運運營期第1n每年不含含回收額的凈凈現(xiàn)金流量相相等，但終結(jié)結(jié)點第n年有有回收額Rn(如如殘值)時，可可按兩種方法 = 1 * GB3 將運營期11(n11)年每年相相等的不含回回收額凈現(xiàn)金金流量視為普普通年金，第第n年凈現(xiàn)金金流量視為第第n年終值。公公式如下：NPV = NCF = 2 * GB3 將運營期11n年每年年相等的不含含回收額凈現(xiàn)現(xiàn)金流量按普普通年金處理理，第n年發(fā)發(fā)生的回收額額單獨作為該該年終值。公公式如下：NPV = NCF【

34、例4-25】 某投資項目目的所得稅前前凈現(xiàn)金流量量如下：NCF0為-100萬元元，NCF1NCF10為29萬元；假假定該項目的的基準折現(xiàn)率率為10%。則則按照簡化方方法計算該項項目的凈現(xiàn)值值(所得稅NPV = -100119(P/A, 10%, 9)229(P/F, 10%, 10) 或 = -1100199(P/A, 10%, 10)10(P/F, 10%, 10) = 220.60662 20.660(萬元)(3) 特殊方方法三：當建建設(shè)期不為零零，全部投資資在建設(shè)起點點一次投入，運運營期每年凈凈現(xiàn)金流量為為遞延年金形形式時，公式式為：NPV = NCF或 = NCF【例4-26】 某項目

35、的所所得稅前凈現(xiàn)現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)據(jù)如下：NCF0為-100萬元元，NCF1為0，20萬元；假定定該項目的基基準折現(xiàn)率為為10%。則則按簡化方法法計算的該項項目凈現(xiàn)值(所得稅前)如下：NPV = -100220(P/AA, 10%, 11)(P/AA, 10%, 1) 或 = -1100200(P/A, 10%, 10)(P/F, 10%, 1) = 111.71994 11.772(萬元)(4) 特殊方方法四：當建建設(shè)期不為零零，全部投資資在建設(shè)起點點分次投入，投投產(chǎn)后每年凈凈現(xiàn)金流量為為遞延年金形形式時，公式式為：NPV=NCF【例4-27】 某項目的所所得稅前凈現(xiàn)現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)據(jù)如下：NCF01

36、為-假定該項目的基基準折現(xiàn)率為為10%?？偪偘春喕椒ǚㄓ嬎愕脑擁楉椖績衄F(xiàn)值(所得稅前)如下：NPV= -55050(P/F, 10%, 1)220(P/AA, 10%, 11)(P/AA, 10%, 1) = 166.26488 16.226(萬元)3. 凈現(xiàn)值指指標計算的插插入函數(shù)法本法是指在EXXCEL環(huán)境境下，通過插插入財務(wù)函數(shù)數(shù)“NPV”，并根據(jù)計計算機系統(tǒng)的的提示正確地地輸入已知的的基準折現(xiàn)率率和電子表格格中的凈現(xiàn)金金流量，來直直接求得凈現(xiàn)現(xiàn)值指標的方方法。本法的應(yīng)用程序序如下：(1) 將已知知的各年凈現(xiàn)現(xiàn)金流量的數(shù)數(shù)值輸入EXXCEL電子子表格的任意意一行。(2) 在該電電子表格

37、的另另外一個單元元格中插入財財務(wù)函數(shù)NPPV，并根據(jù)據(jù)該函數(shù)的提提示輸入折現(xiàn)現(xiàn)率ic和凈現(xiàn)金金流量NCFt的參數(shù)數(shù)，并將該函函數(shù)的表達“=NPV(ic,NCF1上式中的ic為已知知的數(shù)據(jù)；NCF1為為第一期凈現(xiàn)現(xiàn)金流量所在在的單元格參參數(shù)；NCFn為最后后一期凈現(xiàn)金金流量所在的的單元格參數(shù)數(shù)；NCF0為第零期期凈現(xiàn)金流(3) 回車，NNPV函數(shù)所所在單元格顯顯示的數(shù)值即即為所求的凈凈現(xiàn)值?！纠?-28】 仍按例4-16中表44-1所示的的所得稅前凈凈現(xiàn)金流量數(shù)數(shù)據(jù)，則利用用插入函數(shù)法法確定該項目目凈現(xiàn)值的程程序如下：將表4-1中的的全部所得稅稅前凈現(xiàn)金流流量數(shù)據(jù)輸入入EXCELL電子表格，結(jié)結(jié)

38、果見表4-5中的第二二行B2XX2單元格 由于排版版面有限，表4-5中用 由于排版版面有限，表4-5中用“”表示為省略的單元格。在實際應(yīng)用插入函數(shù)法時，不得省略EXCEL電子表格中任何一期的凈現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)。將已知的折現(xiàn)率率10%輸入入B3單元格格，將Y2單單元格的格式式設(shè)置為兩位位小數(shù)點，并并輸入“=NPV(B3, CC2:X2)B2”，回車后，YY2單元格中中顯示的數(shù)據(jù)據(jù)為482.45，則該該方案的凈現(xiàn)現(xiàn)值(所得稅稅前)指標為為482.445萬元。上表中W 5550改為1156.433，X 9900改為2216.433根據(jù)例4-155中表4-11所列示的所所得稅后減現(xiàn)現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)據(jù)，可求得該

39、該方案的凈現(xiàn)現(xiàn)值(所得稅稅后)指標為為292.004萬元。同樣道理，根據(jù)據(jù)例4-222中的所得稅稅后凈現(xiàn)金流流量數(shù)據(jù)，按按插入函數(shù)法法可計算出該該項目的凈現(xiàn)現(xiàn)值(所得稅稅前)指標為為52.244萬元 例4-22用手工計算的凈現(xiàn)值為52.23萬元，與本題按插入函數(shù)法的計算結(jié)果52.24萬元有0.01萬元的誤差。這是因為：第一，用手工計算時，所采用的各期復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)本身都是近似值；第二，每期用手工計算出來的折現(xiàn)凈現(xiàn)金流量要按四舍五入的原則保留兩位小數(shù)。由于這兩個原因共同作用，導(dǎo)致了0.01萬元的累計誤差。 例4-22用手工計算的凈現(xiàn)值為52.23萬元，與本題按插入函數(shù)法的計算結(jié)果52.24萬元有0

40、.01萬元的誤差。這是因為：第一，用手工計算時，所采用的各期復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)本身都是近似值；第二，每期用手工計算出來的折現(xiàn)凈現(xiàn)金流量要按四舍五入的原則保留兩位小數(shù)。由于這兩個原因共同作用，導(dǎo)致了0.01萬元的累計誤差。在上述介紹的各各種計算方法法中，按公式式法展開式計計算其過程太太麻煩，列表表法相對要簡簡單一些；特特殊方法雖然然比一般方法法簡單，但要要求的前提條條件比較苛刻刻，需要記憶憶的公式也比比較多；在計計算機環(huán)境下下，插入函數(shù)數(shù)法最為省事事，而且計算算精確度最高高，是實務(wù)中中應(yīng)當首選的的方法。凈現(xiàn)值指標的優(yōu)優(yōu)點是綜合考考慮了資金時時間價值、項項目計算期內(nèi)內(nèi)全部凈現(xiàn)金金流量信息和和投資風險；缺

41、點在于：無法從動態(tài)態(tài)的角度直接接反映投資項項目的實際收收益率水平，與與靜態(tài)投資回回收期指標相相比，計算過過程比較繁瑣瑣。只有凈現(xiàn)值指標標大于或等于于零的投資項項目才具有財財務(wù)可行性。(三) 凈現(xiàn)值值率凈現(xiàn)值率(記作作NPVR)，是指投資資項目的凈現(xiàn)現(xiàn)值占原始投投資現(xiàn)值總和和的比率，亦亦可將其理解解為單位原始始投資的現(xiàn)值值所創(chuàng)造的凈凈現(xiàn)值。凈現(xiàn)值率的計算算公式為：凈現(xiàn)值率(NPPVR) = 項目的凈現(xiàn)值【例4-29】 某項目的凈凈現(xiàn)值(所得得稅前)為116.26448萬元，原原始投資現(xiàn)值值合計為955.45455萬元。則按按簡化方法計計算的該項目目凈現(xiàn)值率(所得稅前)如下：NPVR = 16.2

42、64895.4545 0.17凈現(xiàn)值率的優(yōu)點點是可以從動動態(tài)的角度反反映項目投資資的資金投入入與凈產(chǎn)出之之間的關(guān)系，計計算過程比較較簡單；缺點點是無法直接接反映投資項項目的實際收收益率。只有該指標大于于或等于零的的投資項目才才具有財務(wù)可可行性。(四) 內(nèi)部收收益率內(nèi)部收益率(記記作IRR)，是指項目目投資實際可可望達到的收收益率。實質(zhì)質(zhì)上，它是能能使項目的凈凈現(xiàn)值等于零零時的折現(xiàn)率率。IRR滿滿足下列等式式：t=0計算內(nèi)部收益率率指標可以通通過特殊方法法、一般方法法和插入函數(shù)數(shù)法三種方法法來完成。1. 內(nèi)部收益益率指標計算算的特殊方法法該法是指當項目目投產(chǎn)后的凈凈現(xiàn)金流量表表現(xiàn)為普通年年金的形

43、式時時，可以直接接利用年僅現(xiàn)現(xiàn)值系數(shù)計算算內(nèi)部收益率率的方法，又又稱為簡便算算法。該法所要求的充充分而必要的的條件是：項項目的全部投投資均于建設(shè)設(shè)起點一次投投入，建設(shè)期期為零，建設(shè)設(shè)起點第0期期凈現(xiàn)金流量量等于全部原原始投資的負負值，即：NCF0 = -I；投產(chǎn)后每年年凈現(xiàn)金流量量相等，第11至第n期每每期凈現(xiàn)金流流量取得了普普通年金的形應(yīng)用本法的條件件十分苛刻，只只有當項目投投產(chǎn)后的凈現(xiàn)現(xiàn)金流量表現(xiàn)現(xiàn)為普通年金金的形式時才才可以直接利利用年金現(xiàn)值值系數(shù)計算內(nèi)內(nèi)部收益率，在在此法下，內(nèi)內(nèi)部收益率IIRR可按下下式確定：(P/A, IIRR, nn) = I式中，I為在建建設(shè)起點一次次投入的原始

44、始投資；(PP/A, IIRR, nn)是n期、設(shè)設(shè)定折現(xiàn)率為為IRR的年年金現(xiàn)值系數(shù)數(shù)；NCF為為投產(chǎn)后1n年每年相相等的凈現(xiàn)金金流量(NCF1=NCF2=NCFn=NCF特殊方法的具體體程序如下：(1) 按上式式計算(P/A, IRRR, n)的值，假定定該值為C，則則C值必然等等于該方案不不包括建設(shè)期期的回收期；(2) 根據(jù)計計算出來的年年金現(xiàn)值系數(shù)數(shù)C，查n年年的年金現(xiàn)值值系數(shù)表；(3) 若在nn年系數(shù)表上上恰好能找到到等于上述數(shù)數(shù)值C的年金金現(xiàn)值系數(shù)(P/A,rm,n)，則該該系數(shù)所對應(yīng)應(yīng)的折現(xiàn)率rm即即為所求的內(nèi)內(nèi)部收益率(4) 若在系系數(shù)表上找不不到事先計算算出來的系數(shù)數(shù)值C，則

45、需需要找到系數(shù)數(shù)表上同期略略大及略小于于該數(shù)值的兩兩個臨界值Cm和和Cm+1及相對應(yīng)的的兩個折現(xiàn)率率rm和rm+1，然后應(yīng)用用內(nèi)插法計算算近似的內(nèi)部部收益率。(P/A, rm, n) = Cm (P/A, rm+1, n) = Cm就可按下列具體體公式計算內(nèi)內(nèi)部收益率IIRR：IRR = r為縮小誤差，按按照有關(guān)規(guī)定定，rm+1與rm之間的差不【例4-30】 某投資項目目在建設(shè)起點點一次性投資資254 5580元，當當年完工并投投產(chǎn)，投產(chǎn)后后每年可獲凈凈現(xiàn)金流量550 0000元，運營期期為15年。根據(jù)上述資料，判判斷其用特殊殊方法計算該該項目的內(nèi)部部收益率如下下：(1) NCF0 = -25

46、54 5800 NCF115 = 此此題可采用特特殊方法(2) (P/A, IRRR, 155) = 254 58050 000 = 5.0查15年的年金金現(xiàn)值系數(shù)表表： (P/A, 18%, 15) = 5.00916 IRR = 18%【例4-31】 某投資項目目的所得稅前前凈現(xiàn)金流量量如下：NCF0為-100萬元元，NCF1據(jù)上述資料，可可用特殊方法法計算內(nèi)部收收益率如下：(P/A, IIRR, 110) = 10020 = 5.查10年的年金金現(xiàn)值系數(shù)表表： (P/A, 14%, 10) = 5.22161 5.00000 (P/AA, 16%, 10) = 4.8332 5.00000 14% IRR 0，則內(nèi)內(nèi)部收益率IIRR r1，應(yīng)重新設(shè)設(shè)定r2 r1，