宏源證券-宏觀經(jīng)濟研究三個背離一種均衡宏觀策略

1、一企業(yè)存創(chuàng)歷史新一企業(yè)存創(chuàng)歷史新二，短期融資需求POCPI 與 PPI 背離持續(xù)實際利率缺口增四人民_升值的邏2頁 共 13插 1宏濟的O種背離形r一個均2濟已過補插 1宏濟的O種背離形r一個均2濟已過補階3目前已補過渡到去4各季度/營業(yè)收入xp很季節(jié) 7資增P營業(yè)收入增持912 Q半短期場利率較10CPI 要是食品價格拉11CPIPPPI超長期的偏 12實際利率顯示的債負擔13CPI P流性偏15CPIPM2/GDP呈反向關(guān) 16部門債/GDP 中的債問題O及美日 17全金融機構(gòu)外匯占款回18FDI 和易差外的w流入增19由資本和金融目的借款=增2012內(nèi)場人民2111 o份開始內(nèi)場價格持續(xù)

2、O 23外匯占款24近期人民_相25人民機制使基礎(chǔ)_增1易由于人民3頁 共 13背離是人背離是人民_勢升值和濟Q行的背離OCPIPPI走勢的持續(xù)背離調(diào)整的季節(jié)性影響Q五o份開始入去周期企業(yè)資負債表來看2010 來企業(yè)營業(yè)收入一直Q降而企業(yè)收款積累去能程緩慢短期融資需求保持旺盛CPI PPI 的背離持續(xù) 勢升值只要人民_升值勢和預期O改轉(zhuǎn) 2011 Q半 2012 P半大量資本外流的局面通過資本流入增了金融機構(gòu)的的活壓力大增但并非要y本P改 需求如城鎮(zhèn)W推否則一均衡可能持續(xù)直到人民_類似 1：宏觀經(jīng)濟的O種背離形r一資料來源中人家外匯管理局一企業(yè)存創(chuàng)歷史新4頁 共 13 示著快入去階段去開始22

3、V析者的比24 o份前者51.7表明需求減弱增力O足而后32 3：目前已從補存過渡到去資料來源資料來源來看中企業(yè)增長創(chuàng)歷新高占營業(yè)收入的比P升 52過去十2003-13 的情況來看企業(yè)的水xp明顯的周期性2/42 性p減弱但一季度P升 17%高于四季度 9%的Q跌導/營業(yè)收入的中樞明顯抬升直2013一季度創(chuàng)歷新高2 4：各季度存貨/主營業(yè)收入xp很強季節(jié) N公司存貨/營業(yè)總收入持續(xù)N資料來源資料來源5頁 共 13二企業(yè)現(xiàn)金，短期融資需求P雖然p些估算表明中的部門債/GDP 已接近 250%的比例二企業(yè)現(xiàn)金，短期融資需求P雖然p些估算表明中的部門債/GDP 已接近 250%的比例但是靜態(tài)的高O可

4、怕可怕的是同時能力Q降=和資負債表來看2010 開始企業(yè)的營業(yè)收入增一直處于Q降過程最近已降 12%2并 2012 Q半開始業(yè)企業(yè)收帳款增已高于營業(yè)收入顯示企業(yè)的金流狀況惡W62支依然很大72資料來源資料來源用增來看用增一直高于營業(yè)收入用的增長降O82 的負債推高了短期場利率22012四季度開始人民_保持升值勢外匯占92收資估值的意OO大2P前一輪人民_升值的背景截然O同20052007 融資規(guī)模的擴張中流性投資的推作用會打折扣但s們也O認濟入了613 89：12Q半短期場利率資料來源資料來源 89：12Q半短期場利率資料來源資料來源2流性的寬松一方面維持了企業(yè)較高的水另一方面明顯超過了濟增長

5、的力度2s們認是 CPIPPI 持續(xù)背離的2OCPI 與 PPI 背離持續(xù) 模式Qw絕大多數(shù)時PPI同比增CPI22000來例PPI 同比增持續(xù)OCPI的僅p20012o-200211o120074o-20083o1200811 o-2009 12 o及2011 10 o今四個階段2目前來看PPI OCPI 的時間可能2001-2002通緊期10111 11：CPI 與 PPI 資料來源資料來源CPI作物價指數(shù)要由衣食P行等居民消品價格構(gòu)rPPI作業(yè)廠價格則要由能源1礦等大宗商品價格構(gòu)r2兩者之間CPI 更能體居民消需713 景Q流性的寬松雖可短CPI通CPI 和 PPI 保持背離使景Q流性的

6、寬松雖可短CPI通CPI 和 PPI 保持背離使居民的實際款利率和企業(yè)實際款利率巨大缺口期基準款利率3%減2.4%的通脹實際利率0.6%而一期基準款利 業(yè)的債負擔 1 2 2s們認 CPI 反映的通膨脹處在一個P行的中P半CPI 2.5-3%區(qū)間Q半到 3-3.5%2活期款/全部款占比 12：實際利率顯示的債負擔 13：CPI 資料來源資料來源 142P2M2/GDP 中_量的增長并O是推15 14：通脹與人民_匯率互 15：CPI 與 M2/GDP 資料來源資料來源四人民_升值的邏813 因中的債/GDP 高則認債緊了需求是沒p考慮到家可將債因中的債/GDP 高則認債緊了需求是沒p考慮到家可

7、將債16：部門債/GDP中的債問題O及美日 17資料來源資料來源元超場預期2o291FDI 的規(guī)模3o逆8.8的活使熱錢l在大舉流入境內(nèi)并制了目的的虛假易 18119 19：經(jīng)由資本和金融目的借款=增資料來源資料來源201211o起兌人民_匯率CNH 持續(xù)高于內(nèi) CNY 6.23032如前面述盡管中當前沒p開資本目隨著人民_際W的將的人民_通過9頁 共 13資料來源資料來源就資料來源資料來源就持續(xù)在支付的人民_是款_而外匯占款的流入會創(chuàng)大量的基礎(chǔ)_和流表 1： 虛假易由于人民機制使基礎(chǔ)貨_增做 多 人 操_在620資料來源場間的價格差異在并O異常人感到奇怪的是人民_的離岸1在岸價格和在岸匯價差

8、來看5 o流入可能會大大減少2人民_升值帶來的外匯占款流入降O232的比支持信的擴張同時也增人民_款的增長 10 13 各虛增了 100 貿(mào)易余額增加 1240 萬頭做一筆 100 的假出口貿(mào)易在國內(nèi)增加 620 萬元增加 620 萬外匯占支付，并在國內(nèi)以 1:6.2 結(jié)信擴資料來源資料來源信擴資料來源資料來源勢周期會生烈資本外溢效需要更勢人民_匯率行2沒 25：人民資料來源資料來源長期來看人民_升值的策略可能作值的壓力2長久來r了全和業(yè)鏈的機構(gòu)惠譽a將中償長期本內(nèi)的資價格降O企業(yè)的資負債率必維持人民_勢吸引資本流入推1113 s們的人民_的s們的人民_的26 資料來源中人宏12頁 共 132

9、006-2009 于X京大學中2010-2012 就職2發(fā)a日后 6 個o內(nèi)的公司股價或行業(yè)指數(shù)漲跌幅相期的P證指數(shù)的漲跌幅2006-2009 于X京大學中2010-2012 就職2發(fā)a日后 6 個o內(nèi)的公司股價或行業(yè)指數(shù)漲跌幅相期的P證指數(shù)的漲跌幅標準V析及建議依據(jù)的信息均來源于公開資料本公司些信息的準確性和完整性O(shè)作任何保證也O證依據(jù)的信息和建議O會發(fā)生任何W2s們已力內(nèi)容的1公l但文中的點1參考O構(gòu)r任何投資建議2投資者依提供的信息投資r的一本公司概O負的業(yè)p限公司的營范圍包13 13 牟曉 HYPERLINK mailto:muxiaofeng 華X區(qū)李 HYPERLINK mailt

10、o:liqian HYPERLINK mailto:wangyanni 張 HYPERLINK mailto:zhangyao 張 HYPERLINK mailto:zhangjun3 趙 HYPERLINK mailto:zhaojia 華東區(qū)奚 HYPERLINK mailto:xixi 利 HYPERLINK mailto:unliqun 李 HYPERLINK mailto:lilan 夏蘇 HYPERLINK mailto:xiasuyun 賈浩 HYPERLINK mailto:jiahaosen 華南區(qū)羅 HYPERLINK mailto:luoyun 趙 HYPERLINK mailto:zhaoy