公司財(cái)務(wù)原理第八章課件

1、公司金融原理Seventh EditionRichard A. Brealey Stewart C. Myers第 8章McGraw Hill/IrwinCopyright 2003 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved 風(fēng)險(xiǎn)與收益本章內(nèi)容馬科維茨的組合投資理論風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系CAPM資本資產(chǎn)定價(jià)模型CAPM 替代理論馬科維茨的組合投資理論證券及其它風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資首先需要解決的是兩個(gè)核心問(wèn)題：即預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)。 那么如何測(cè)定組合投資的風(fēng)險(xiǎn)與收益和如何平衡這兩項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行資產(chǎn)分配是市場(chǎng)投資者迫切需要解決的問(wèn)題。正是在這樣的背景

2、下，在50年代和60年代初，馬可 維茲理論應(yīng)運(yùn)而生。 馬科維茨的組合投資理論該理論依據(jù)以下幾個(gè)假設(shè)： 1、投資者在考慮每一次投資選擇時(shí)，其依據(jù)是某一持倉(cāng)時(shí)間內(nèi)的證券收益的概率分布。 2、投資者是根據(jù)證券的期望收益率估測(cè)證券組合的風(fēng)險(xiǎn)。 3、投資者的決定僅僅是依據(jù)證券的風(fēng)險(xiǎn)和收益。 4、在一定的風(fēng)險(xiǎn)水平上，投資者期望收益最大；相對(duì)應(yīng)的是在一定的收益水平上，投資者希望風(fēng)險(xiǎn)最小。 馬科維茨的組合投資理論根據(jù)以上假設(shè)，馬可維茲確立了證券組合預(yù)期收益、風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算方法和有效邊界理論，建立了資產(chǎn)優(yōu)化配置的均值方差模型。其基本結(jié)論如下：馬科維茨的組合投資理論日價(jià)格變化率 接近正態(tài)分布的收益率天數(shù)比例日價(jià)格變化

3、率馬科維茨的組合投資理論收益率和風(fēng)險(xiǎn)A概率收益率馬科維茨的組合投資理論收益率和風(fēng)險(xiǎn)C 概率收益率馬科維茨的組合投資理論收益率和風(fēng)險(xiǎn)D 概率收益率馬科維茨的組合投資理論美孚可口可樂(lè)Standard Deviation 標(biāo)準(zhǔn)差Expected 收益 (%) 期望收益率r40% 投資于可口可樂(lè)期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差的變化取決于投資的比重有效邊界理論Standard DeviationExpected 收益 (%)用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率(rf)借貸投資 能讓我們處于有效邊界之外.rfLending BorrowingTS有效邊界理論例子 相關(guān)系數(shù) Correlation Coefficient =0.4股票s 權(quán)

4、重平均收益率ABC公司 2860% 15%比高公司 42 40% 21%標(biāo)準(zhǔn)差加權(quán)平均值= 33.6 組合標(biāo)準(zhǔn)差 = 28.1 組合期望收益率 = 17.4%有效邊界理論例子 相關(guān)系數(shù) Correlation Coefficient =0.3股票s 權(quán)重平均收益率Portfolio28.150% 17.4%New Corp30 50% 19%新標(biāo)準(zhǔn)差加權(quán)平均值= 31.80 新組合標(biāo)準(zhǔn)差 = 23.43 新組合期望收益率 = 18.20%有效邊界理論對(duì)比:原標(biāo)準(zhǔn)差加權(quán)平均值= 33.6 原組合標(biāo)準(zhǔn)差 = 28.1 原組合期望收益率 = 17.4%新標(biāo)準(zhǔn)差加權(quán)平均值= 31.80 新組合標(biāo)準(zhǔn)差

5、= 23.43 新組合期望收益率 = 18.20%新組合收益更高，而組合風(fēng)險(xiǎn)更低原因：多元化投資有效邊界理論AB收益風(fēng)險(xiǎn) (measured as s)有效邊界理論AB收益風(fēng)險(xiǎn)AB有效邊界理論ABN收益風(fēng)險(xiǎn)AB有效邊界理論ABN收益風(fēng)險(xiǎn)ABABN有效邊界理論由于在有效邊界上的每一種資產(chǎn)組合都是最有效的投資點(diǎn)，因此，選擇哪點(diǎn)取決于投資者偏好，即投資差異曲線。I1,I2分 別代表兩種不同投資偏好的無(wú)差異曲線，當(dāng)投資者A選擇N點(diǎn)，能使他獲得滿意的有效投資組合。而I2與EF相切于M點(diǎn),則表明投資者B具有激進(jìn)型投資偏 好，愿意以較高的風(fēng)險(xiǎn)換取更大投資報(bào)酬率 。橫軸表示投資組合的風(fēng)險(xiǎn),縱軸表示投資組合的預(yù)

6、期報(bào)酬率。圖中，可以求得一條最有效率的投資組合邊界曲線EF。在這條曲線上的所有點(diǎn)都是有效的投資組合點(diǎn)，而邊界以內(nèi)各點(diǎn)的投資組合都缺乏效率的。有效邊界理論的基本假設(shè)備前提（l）投資者希望財(cái)富越多越好,且被投資效用為 財(cái)富的增函數(shù),但財(cái)富的邊際效用是遞減的。 （2）投資者事先知道投資報(bào)酬率分布為正態(tài)分布。 （3）投資者希望投資效用的期望值最大而該期望值是預(yù)期報(bào)酬率和風(fēng)險(xiǎn)的 函數(shù),因此影響投資決策的主要因素是預(yù)期報(bào)率和風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)，因此影響投資決策的主要因素是預(yù)期報(bào)酬率和風(fēng)險(xiǎn)。 （4）投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)是反感的，投資風(fēng)險(xiǎn)以預(yù)期報(bào)酬率的方差或標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)表示。 （5）投資者理性的他遵循的原則是:在相同的預(yù)期報(bào)酬率

7、下選擇風(fēng)險(xiǎn)小的證券, 或者在相同的投資風(fēng)險(xiǎn)下選擇預(yù)期報(bào)酬率最大的證券。 （6）市場(chǎng)的有效性，即對(duì)本市場(chǎng)上一切信息都 是已知者。 風(fēng)險(xiǎn)與收益收益.rf風(fēng)險(xiǎn) Free 收益 =BETA風(fēng)險(xiǎn)與收益 (證券市場(chǎng)線)風(fēng)險(xiǎn)與收益收益BETArf1.0證券市場(chǎng)線證券市場(chǎng)收益率r = rf + B ( rm - rf )Capital Asset Pricing Model R = rf + B ( rm - rf )CAPM資本資產(chǎn)定價(jià)模型CAPM模型的檢驗(yàn)平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 1931-65組合貝塔值1.0SML 證券市場(chǎng)線3020100投資者市場(chǎng)組合Beta 和平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)CAPM模型的檢驗(yàn)平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)1966

8、-91組合貝塔值1.0SML3020100投資者市場(chǎng)組合Beta 和平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)CAPM模型的檢驗(yàn)收益和 賬面-市值比/pages/faculty/ken.french/data_library.htmlP. 140替代理論：消費(fèi) Betas vs 市場(chǎng) Betas股票或其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)財(cái)富=市場(chǎng)組合回報(bào)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)使得財(cái)富具有不確定性.股票或其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)消費(fèi)財(cái)富財(cái)富不確定消費(fèi)不確定標(biāo)準(zhǔn)CAPM消費(fèi)的CAPM替代理論2： 套利定價(jià)理論Arbitrage Pricing Theory預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)的溢價(jià) = r - rf = B1(r1 - rf) + B2(r2 - rf) + 收益= a + b1(r1)

9、 + b2(r2) + CAPM和APT的對(duì)比 1、CAPMCAPM是基于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)期望收益均衡基礎(chǔ)上的模型。 貝塔系數(shù)：其中， 為第i種證券的收益與市場(chǎng)組合收益之間的協(xié)方差； 為市場(chǎng)組合收益的方差。 貝塔系數(shù)是度量一種證券對(duì)于市場(chǎng)組合變動(dòng)的反映程度的指標(biāo)，揭示了一種證券收益率相對(duì)于市場(chǎng)組合收益率變動(dòng)的敏感度。 如果某證券的貝塔系數(shù)是1，它的收益率等于市場(chǎng)投資組合的收益率；如果證券的貝塔系數(shù)小于1，它的變動(dòng)會(huì)小于市場(chǎng)變動(dòng) ；如果證券的貝塔系數(shù)大于1，它的變動(dòng)會(huì)大于市場(chǎng)變動(dòng)。 貝塔系數(shù)也可以是負(fù)的。證券的預(yù)期收益率：其中， 被稱為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，反映的是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。 證券市場(chǎng)線描述的是預(yù)期收益率與貝塔

10、之間的關(guān)系，把證券i的預(yù)期收益率表示為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)之和。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是兩因素之積。第一個(gè)因素是 ，第二個(gè)因素是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，它是證券市場(chǎng)線的斜率，反映了風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)價(jià)格。市場(chǎng)越厭惡風(fēng)險(xiǎn)，其市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)也就越高，證券市場(chǎng)線就越陡。投資組合的貝塔系數(shù)： 投資組合的貝塔值等于這種組合中各種資產(chǎn)的貝塔值的加權(quán)平均值： 2、APT APT假設(shè)證券的收益由一系列產(chǎn)業(yè)和市場(chǎng)方面的因素確定，且這些因素引起了證券收益之間的相互性。套利定價(jià)模型建立在資本市場(chǎng)效率的原則之上。 APT說(shuō)明，當(dāng)市場(chǎng)均衡時(shí)，充分分散化的證券組合的預(yù)期收益率僅僅由系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)因素描述。 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和貝塔系數(shù)： 貝塔系數(shù)表明股票收益對(duì)于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)程度。 如果公司股票的收益與通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，則該股票所具有的通貨膨脹的貝塔系數(shù)為正。 如果公司股票的收益與通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，則該股票所具有的通貨膨脹的貝塔系數(shù)為負(fù)。 如果公司股票的收益與通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)，則該股票所具有的通貨膨脹的貝塔系數(shù)為零。貝塔系數(shù)與期望收益： 在APT中，貝塔系數(shù)度量的是一種證券收益對(duì)某種因素變動(dòng)的反應(yīng)程度。 在一個(gè)多元化的投資組合