金融工程專題報告：創(chuàng)藍籌指數及華夏創(chuàng)藍籌ETF產品投資價值分析

1、 目錄 HYPERLINK l _bookmark0 創(chuàng)業(yè)板投資價值分析5 HYPERLINK l _bookmark1 創(chuàng)業(yè)板代表中國新經濟的轉型方向5 HYPERLINK l _bookmark4 創(chuàng)業(yè)板估值相對合理，盈利快速回升5 HYPERLINK l _bookmark9 宏觀經濟環(huán)境對創(chuàng)業(yè)板形成支撐6 HYPERLINK l _bookmark13 創(chuàng)業(yè)板受益于科創(chuàng)板的溢出效應7 HYPERLINK l _bookmark15 創(chuàng)業(yè)低波藍籌指數投資價值分析8 HYPERLINK l _bookmark16 創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數介紹8 HYPERLINK l _bookmark17 創(chuàng)

2、業(yè)板低波藍籌指數的特點8 HYPERLINK l _bookmark23 創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的優(yōu)勢11 HYPERLINK l _bookmark26 創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的因子擁擠度12 HYPERLINK l _bookmark31 華夏創(chuàng)藍籌 ETF 投資價值分析13 HYPERLINK l _bookmark32 基金產品介紹13 HYPERLINK l _bookmark35 創(chuàng)藍籌 ETF 在產品設計與管理中的優(yōu)勢14 HYPERLINK l _bookmark36 作為 ETF 的產品優(yōu)勢14 HYPERLINK l _bookmark37 華夏基金在創(chuàng)藍籌 ETF 管理中的優(yōu)勢1

3、5 HYPERLINK l _bookmark39 攜手戰(zhàn)略合作伙伴銳聯資產，再添優(yōu)勢16 HYPERLINK l _bookmark41 與市場上的其他創(chuàng)業(yè)板基金（主動、其他被動）的比較16 HYPERLINK l _bookmark45 4.總結18 HYPERLINK l _bookmark46 風險提示18圖目錄 HYPERLINK l _bookmark2 圖 1創(chuàng)業(yè)板綜指行業(yè)分布（2019.04）5 HYPERLINK l _bookmark3 圖 2創(chuàng)業(yè)板綜指與滬深 300 指數行業(yè)分布比較（2019.04）5 HYPERLINK l _bookmark5 圖 3創(chuàng)業(yè)板指歷史市盈

4、率（2010.06-2019.05，單位：倍）5 HYPERLINK l _bookmark6 圖 4創(chuàng)業(yè)板指歷史市凈率（2010.06-2019.05，單位：倍）5 HYPERLINK l _bookmark7 圖 5創(chuàng)業(yè)板營業(yè)收入增速仍處于較高水平6 HYPERLINK l _bookmark8 圖 6創(chuàng)業(yè)板盈利增速快速回升6 HYPERLINK l _bookmark10 圖 7貨幣政策相對寬松7 HYPERLINK l _bookmark11 圖 8社融存量企穩(wěn)回升7 HYPERLINK l _bookmark12 圖 9信用利差進入下行通道7 HYPERLINK l _bookmar

5、k14 圖 10創(chuàng)業(yè)板開板對中小盤的示范帶動作用突出（以 2009.10.30 為基準）8 HYPERLINK l _bookmark18 圖 11創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的行業(yè)分布9 HYPERLINK l _bookmark19 圖 12創(chuàng)業(yè)板高、低波動組合累計收益（2012.12-2019.04）9 HYPERLINK l _bookmark22 圖 13創(chuàng)業(yè)板高、低盈利組合累計收益（2012.12-2019.04）10 HYPERLINK l _bookmark24 圖 14創(chuàng)業(yè)板個股跑贏指數比例（截止 2019.04）11 HYPERLINK l _bookmark27 圖 15盈利因子擁

6、擠度（2012.07-2019.04）12 HYPERLINK l _bookmark28 圖 16投資穩(wěn)健因子擁擠度（2012.07-2019.04）13 HYPERLINK l _bookmark29 圖 17低波動因子擁擠度（2012.07-2019.04）13 HYPERLINK l _bookmark40 圖 18銳聯策略應用案例（2019.04.30）16表目錄 HYPERLINK l _bookmark20 表 1創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數與創(chuàng)業(yè)板指風險收益特征（2012.12-2019.04）10 HYPERLINK l _bookmark21 表 2創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數使用的質量因子1

7、0 HYPERLINK l _bookmark25 表 3創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數與其他創(chuàng)業(yè)板指數分年收益率（2013-2019.04）12 HYPERLINK l _bookmark30 表 4因子擁擠度（2019.04.30）13 HYPERLINK l _bookmark33 表 5華夏創(chuàng)藍籌 ETF 基金產品介紹14 HYPERLINK l _bookmark34 表 6認購費率14 HYPERLINK l _bookmark38 表 7華夏基金指數產品布局（2019Q1）15 HYPERLINK l _bookmark42 表 8創(chuàng)業(yè)藍籌 ETF 與其他創(chuàng)業(yè)板基金業(yè)績比較（2014.12.

8、31-2019.04.30）17 HYPERLINK l _bookmark43 表 9創(chuàng)業(yè)藍籌 ETF 與其他主動創(chuàng)業(yè)板基金業(yè)績比較（2017.12.31-2019.04.30）17 HYPERLINK l _bookmark44 表 10創(chuàng)業(yè)藍籌 ETF 與其他被動創(chuàng)業(yè)板基金業(yè)績比較（2017-12-31-2019.4.30）17創(chuàng)業(yè)板投資價值分析創(chuàng)業(yè)板代表中國新經濟的轉型方向創(chuàng)業(yè)板行業(yè)結構與中國新經濟轉型方向高度一致，廣泛覆蓋新一代信息技術、綠色循環(huán)產業(yè)、高端裝備制造、生物醫(yī)藥等新興行業(yè)，上市公司中“國家七大戰(zhàn)略新興產業(yè)” 權重占比高達八成。相比滬深 300 指數，創(chuàng)業(yè)板綜指的行業(yè)分布更

9、加偏向輕資產的信息技術、主要消費、可選消費、醫(yī)藥衛(wèi)生等行業(yè)，顯著低配金融資產、能源、公用事業(yè)等重資產行業(yè)。 圖1 創(chuàng)業(yè)板綜指行業(yè)分布（2019.04）3.44% 0.56%0.11%6.34%7.00%33.37%7.79%18.51%22.86%0.03%圖2 創(chuàng)業(yè)板綜指與滬深 300 指數行業(yè)分布比較（2019.04）電信業(yè)務40.00%30.00%20.00%10.00%原材料業(yè)0.00%事業(yè)金融地產能源主要消費信息技術工業(yè)醫(yī)藥衛(wèi)生原 材 料 可選消費主要消費電信業(yè)務能源公用事業(yè)金融地產工公用可選消費醫(yī)藥衛(wèi)生信息技術滬深300指數創(chuàng)業(yè)板綜指資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 創(chuàng)業(yè)

10、板估值相對合理，盈利快速回升2019 年春節(jié)后，A 股市場出現了一輪上漲行情，創(chuàng)業(yè)板指估值持續(xù)提升，目前創(chuàng)業(yè)板指的最新市盈率和市凈率分別為 55 倍和 4.2 倍，處于歷史估值序列自下而上的 62% 和 30%的分位點。整體來看，創(chuàng)業(yè)板估值在經歷快速上行后仍處于合理區(qū)間，且在新興科技產業(yè)政策持續(xù)加碼的利好刺激下，中長期仍具有較高的配臵價值。 圖3 創(chuàng)業(yè)板指歷史市盈率（2010.06-2019.05，單位：倍）資料來源：Wind， 圖4 創(chuàng)業(yè)板指歷史市凈率（2010.06-2019.05，單位：倍）資料來源：Wind， 從基本面上看，創(chuàng)業(yè)板綜指 2019 年一季度營業(yè)收入增長率為 11.5%，相

11、比 2018 年四季度的 14.1%有所回落，但依然維持在相對較高水平，與滬深 300 指數的 12.8%接近，高于中證 500 指數的 8%。創(chuàng)業(yè)板綜指 2019 年一季度歸母凈利潤累計同比為-14.8%，相比 2018 年四季度的-69.3%大幅回升。滬深 300 指數 2019Q1 和 2018Q4 的盈利增速分別為 10.8%和 6.4%， 中證 500 指數 2019Q1 和 2018Q4 盈利增速分別為-0.1%和-22.4%，回升速度均不及創(chuàng)業(yè)板。本輪周期中，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績于 2016 年一季度見頂，滬深 300 和中證 500 則于 2017 年一季度見頂，滯后創(chuàng)業(yè)板一年。隨著融資

12、環(huán)境的改善和商譽減值沖擊的減少，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績有望進一步回升。綜上所述，我們認為，創(chuàng)業(yè)板估值相對合理，盈利快速回升，具有較高的投資價值。圖5 創(chuàng)業(yè)板營業(yè)收入增速仍處于較高水平資料來源：Wind， 圖6 創(chuàng)業(yè)板盈利增速快速回升資料來源：Wind， 宏觀經濟環(huán)境對創(chuàng)業(yè)板形成支撐年初以來，貨幣政策相對寬松，3 個月 SHIBOR 利率由 3.35%震蕩下行至 2.9%。2019 年 5 月 6 日，央行宣布對中小銀行實施定向降準，釋放長期資金約 2800 億元。創(chuàng)業(yè)板的相對收益與短期利率大部分時間負相關。目前短期利率處于較低水平，將對創(chuàng)業(yè)板形成支撐。創(chuàng)業(yè)板的相對收益與企業(yè)信用利差之間也有明顯的負相關性。

13、年初以來，社融企穩(wěn)回升，寬信用政策初見成效，信用利差進入下行通道，目前處于歷史較低水平。綜上所述，我們認為，以創(chuàng)業(yè)板指數為代表的成長股趨勢性機會有賴于短期利率和信用風險溢價的同步下行。圖7 貨幣政策相對寬松資料來源：Wind， 圖8 社融存量企穩(wěn)回升資料來源：Wind， 圖9 信用利差進入下行通道資料來源：Wind， 創(chuàng)業(yè)板受益于科創(chuàng)板的溢出效應科創(chuàng)板是今年資本市場的創(chuàng)新重點。我們預計，隨著科創(chuàng)板落地，創(chuàng)業(yè)板無論在資金流入還是交易活躍度上，都將受益于資本市場創(chuàng)新改革所帶來的資金溢出效應。在投資情緒持續(xù)改善的環(huán)境下，創(chuàng)業(yè)板所代表的市場風格相比于大盤藍籌或將更受資本青睞?；仡檮?chuàng)業(yè)板開板后的一周、一

14、個月、半年內，中證 500 和中證 1000 無論是上漲表現、還是成交活躍度，相對于滬深 300 和上證 50 明顯更強，這在一定程度上體現了創(chuàng)業(yè)板對中小盤股票的溢出效應、示范效應。圖10 創(chuàng)業(yè)板開板對中小盤的示范帶動作用突出（以 2009.10.30 為基準）資料來源：Wind， 創(chuàng)業(yè)低波藍籌指數投資價值分析創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數介紹創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數，以創(chuàng)業(yè)板流通市值前 30%的股票作為股票池，通過質量因子和低波因子篩選出 50 只股票作為成分股，反映創(chuàng)業(yè)板中具備良好盈利、穩(wěn)健財務質量且波動率較低的上市公司的整體情況。創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數從盈利、會計穩(wěn)健、投資穩(wěn)健、違約風險和低波動五個維度對上市

15、公司進行綜合評價。在創(chuàng)業(yè)板中日均流通市值最高的 30%股票中，以每只股票的自由流通市值權重為基礎，根據各因子得分情況進行傾斜加權，計算各股票的組合權重， 選取排名靠前的 50 只股票作為成分股。創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數在計算最終權重的過程中，先對選樣時的組合權重進行歸一化處理，再設臵調整因子，使得單只股票的權重上限不超過 15%。創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數樣本股實施季度定期調整，實施時間定于每年 3 月、6 月、9 月、12 月的第二個星期五的下一個交易日。創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的特點從指數編制規(guī)則可以看出，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的成分股中，大多數是創(chuàng)業(yè)板高權重的指數成分股，投資者可以通過指數，投資于創(chuàng)業(yè)板中一系列

16、的新興成長企業(yè)。并且， 在權重設計上，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數偏好低波動、基本面良好的藍籌股。相對創(chuàng)業(yè)板指數，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數中的公司具有更低的股價波動性與更優(yōu)質的基本面特征。我們認為，長期來看，此類公司能夠為投資者帶來更加穩(wěn)健與客觀的收益回報。擁抱新興成長行業(yè)根據創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的最新指數成分股及其權重（截止 2019 年 4 月 30 日），計算指數成分股在各行業(yè)上的權重分布（其中部分成分股的權重未披露，約占總權重的8%），如下圖所示。圖11 創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的行業(yè)分布未披露權重, 8%其他行業(yè), 21%電子元器件, 8%傳媒, 8%農林牧漁, 17%醫(yī)藥, 14%計算機, 14%農林牧漁

17、醫(yī) 藥 計算機機 械 傳媒電子元器件其他行業(yè)未披露權重機械, 10%資料來源：Wind， 創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的成分股集中分布于農林牧漁（17%）、醫(yī)藥（14%）、計算機（14%）、機械（10%）、傳媒（8%）、電子元器件（8%）這 6 大行業(yè)，上述行業(yè)的權重之和達到總權重的 71%。其中，醫(yī)藥、計算機、傳媒、電子元器件等行業(yè)具備典型的新興成長特征。許多投資者投資于創(chuàng)業(yè)板的初衷在于，創(chuàng)業(yè)板集中了新興成長行業(yè)的優(yōu)質公司，這與新中國經濟轉型的發(fā)展方向高度一致。創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數很好地保留了創(chuàng)業(yè)板的這一特征。通過投資創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數，投資者可以享受中國經濟轉型過程中，新興成長行業(yè)帶來的潛在高回報。低

18、波特征提升指數表現“低波動”是創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數區(qū)別于其他創(chuàng)業(yè)板指數的顯著特征之一。實證研究發(fā)現，由于大量個人投資者的參與，股票往往會出現“異常波動”的問題，這一點在以新興成長行業(yè)為主的創(chuàng)業(yè)板中尤為突出。長期來看，相比高波動的股票，低波動股票具有顯著的超額收益。例如，在每個月月末，以過去 3 個月股票日收益率的波動率為參考指標，將創(chuàng)業(yè)板中的股票均勻分為 3組，并統(tǒng)計每組股票的月均收益。結果顯示，2012 年 12 月至 2019 年 4 月期間，低波動組合的月均收益為 2.61%，顯著高于高波動組合的月均收益 1.82%。如下圖所示，如果將創(chuàng)業(yè)板高波動、低波動股票的月收益累計，可以發(fā)現低波動組

19、合的累計凈值持續(xù)優(yōu)于高波動組合。因此，我們認為，長期來看，通過波動率指標規(guī)避高波動、高風險的股票，投資者能夠獲取更高的業(yè)績回報。圖12 創(chuàng)業(yè)板高、低波動組合累計收益（2012.12-2019.04）創(chuàng)業(yè)板高波動創(chuàng)業(yè)板低波動76543210201212201312201412201512201612201712201812資料來源：Wind， 此外，低波因子的引入也降低了指數的年化波動與最大回撤，從而達到優(yōu)化組合風險調整后收益的目的。下表統(tǒng)計了 2012 年 12 月至 2019 年 4 月期間，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數與創(chuàng)業(yè)板指數的風險收益特征。從中可以看出，相比創(chuàng)業(yè)板指數，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數具有更

20、高的年化收益，更低的年化波動率與大幅下降的最大回撤。因此，無論是從信息比率還是收益回撤比來看，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數均顯著優(yōu)于創(chuàng)業(yè)板指。表 1 創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數與創(chuàng)業(yè)板指風險收益特征（2012.12-2019.04）年化收益率年化波動率信息比率最大回撤收益回撤比創(chuàng)業(yè)藍籌21.51%33.95%0.6345.63%0.47創(chuàng)業(yè)板指13.86%34.73%0.4065.33%0.21資料來源：Wind， 關注企業(yè)基本面特征除了“低波動”特征外，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數密切關注企業(yè)的基本面。在指數編制中，使用的質量因子包括盈利（100%）、會計穩(wěn)?。?0%）、投資穩(wěn)?。?00%）、違約風險（50%）等，具體

21、如下表所示。表 2 創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數使用的質量因子因子強度含義指標盈利100%高盈利的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)行業(yè)景氣度高、有更強話語權。毛利率、凈利率會計穩(wěn)健50%創(chuàng)業(yè)板企業(yè)會計報表中商譽、研發(fā)支出等問題尤為突出，應選擇財務質量高、會計記賬穩(wěn)健的公司。投資穩(wěn)健100%創(chuàng)業(yè)板企業(yè)并購式增長問題尤為突出，應規(guī)避具有擴張性資產負債表的股票。違約風險50%去杠桿環(huán)境下，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)債務危機風險尤為突出，應選擇財務上更安全的公司。資料來源：Wind， 總應計盈余、凈運營資產總資產增長率債務覆蓋率學術研究發(fā)現，海內外市場中都存在“質量異象”，財務質量較高的公司相比財務質量較低的公司具有顯著的超額收益。以企業(yè)的盈利能力

22、為例，在每個月月末，按照最新的企業(yè)凈資產收益率，將創(chuàng)業(yè)板中的股票均勻分為高、中、低 3 組，并統(tǒng)計每組的月均收益。結果顯示，2012 年 12 月至 2019 年 4 月期間，高盈利組合的月均收益為 3.66%，顯著高于低盈利組合的月均收益 2.53%。如下圖所示，如果將創(chuàng)業(yè)板高盈利、低盈利的月收益累計，可以發(fā)現高盈利組合的長期表現顯著優(yōu)于低盈利組合。圖13 創(chuàng)業(yè)板高、低盈利組合累計收益（2012.12-2019.04）創(chuàng)業(yè)板高盈利 創(chuàng)業(yè)板低盈利121086420201212201309201406201503201512201609201706201803201812資料來源：Wind， 除

23、了盈利指標外，會計穩(wěn)健、投資穩(wěn)健、違約風險等指標也存在類似的“質量異象”。通過將上述指標疊加，可以更加全面地衡量企業(yè)基本面的質量，挖掘基本面真正優(yōu)質的公司，幫助投資者獲得企業(yè)質量所帶來的收益。綜上所述，我們認為，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的行業(yè)分布以農林牧漁、醫(yī)藥、計算機、機械、傳媒、電子元器件為主，保留了創(chuàng)業(yè)板的新興成長行業(yè)特征。在權重設計方面， 向低波動、高財務質量的股票傾斜。我們認為，長期來看，特定的因子傾向在為投資者帶來超額收益回報的同時，能夠顯著降低組合的風險特征，提升最終的風險調整后收益。創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的優(yōu)勢相比于其他創(chuàng)業(yè)板投資方式，投資創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的優(yōu)勢在于，指數投資風格清晰穩(wěn)

24、定，能夠獲取長期穩(wěn)定的超額收益。指數投資如前文所言，創(chuàng)業(yè)板中的企業(yè)主要集中于諸如醫(yī)藥、電子、傳媒、計算機等新興成長行業(yè)。這些行業(yè)的科技含量較高，行業(yè)格局變化劇烈。在缺乏相關行業(yè)知識的情況下， 傳統(tǒng)的行業(yè)研究與投資方法均存在較大的不確定性。此外，創(chuàng)業(yè)板的龍頭效應明顯，整個板塊的漲幅往往由個別權重股帶動。下圖統(tǒng)計了今年以來、過去五年以及過去十年中，創(chuàng)業(yè)板個股跑贏指數的比例，分別為 40.1%、34.9%與 34.4%，均遠低于 50%。以 2019 年 1-4 月為例，創(chuàng)業(yè)板指數上漲 29.8%，同期創(chuàng)業(yè)板個股的漲幅均值、中位數分別為 26.1%與 21.6%，均顯著弱于指數。由此可見，“漲指數不

25、漲個股”已經成為了創(chuàng)業(yè)板的顯著特征。圖14 創(chuàng)業(yè)板個股跑贏指數比例（截止 2019.04）41%40%39%38%37%36%35%34%33%32%31%今年以來過去五年過去十年資料來源：Wind， 因此，對于投資者而言，想要長期投資成長股，與其在日新月異的新興成長行業(yè)中選擇個股，指數投資是一種更加省心，也更加高效的方式。風格穩(wěn)定相比股票型基金，投資創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的另一大優(yōu)勢是風格穩(wěn)定。實證研究發(fā)現，主動管理基金存在追逐熱點的特征，風格容易漂移。例如，在 14-15 年，A 股市場存在顯著的小盤溢價，大量基金經理通過持有小市值股票獲取超額收益。而到了 16-18 年，大盤價值風格在 A

26、股市場崛起，基金經理又逐漸將投資風格轉為大盤。但是，由于基金經理的風格切換滯后于市場，導致了錯誤的風格暴露，最終會影響投資業(yè)績。此外， 諸如波動率、流動性等指標對股票收益率也存在著顯著的影響，而主動基金經理并沒有管理上述風險的意識，在這些風險因素上的暴露上很不穩(wěn)定，從而導致額外的業(yè)績波動。相反，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數是一種 Smart Beta 策略。股票組合的構建遵循既定的編制規(guī)則，策略透明、紀律性強。指數權重長期偏向于自由流通市值高、波動低、企業(yè)基本面質量良好的公司。投資風格穩(wěn)定，對波動率、流動性等因素的風險敞口控制平穩(wěn)，不會因風格漂移產生額外的風險。是以，我們認為，長期來看，通過持有 Sma

27、rt Beta， 投資者可以獲得更加穩(wěn)健的回報。超額收益最后，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數精選了低波動與高企業(yè)質量這兩個因子。無論是海外學術研究還是 A 股實證分析都發(fā)現，上述特征的股票長期以來具有顯著的超額收益。通過在這些因子上的持續(xù)暴露，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數，相比其他類型的創(chuàng)業(yè)板指數將有更好的業(yè)績回報。表 3 創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數與其他創(chuàng)業(yè)板指數分年收益率（2013-2019.04）年份創(chuàng)業(yè)藍籌創(chuàng)業(yè)板指創(chuàng)業(yè)板綜創(chuàng)業(yè)板 50201380.37%82.73%74.73%96.40%2015113.41%84.41%106.61%84.43%201413.38%12.83%27.04%9.57%2016-24

28、.40%-27.71%-20.35%-31.62%2017-6.92%-10.67%-15.32%-14.39%20182019.01-04-14.32%30.54%-28.65%29.85%-31.12%27.08%-34.09%27.30%2013-2019.04243.53%127.46%170.77%94.93%資料來源：Wind， 如上表所示，2012 年 12 月至 2019 年 4 月，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的累計收益為243.53%，高于創(chuàng)業(yè)板指的 127.46%、創(chuàng)業(yè)板綜的 170.77%、創(chuàng)業(yè)板 50 的 94.93%。其中，2017、2018、2019 年（截止至 4 月 3

29、0 日），創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數在各創(chuàng)業(yè)板指數中都具有最高的收益率。創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數的因子擁擠度近年來，隨著因子投資的興起，因子擁擠逐漸受到投資者的關注。所謂因子擁擠， 是指由于跟蹤或者投資某一因子的資金過多，而使該因子的收益或者收益穩(wěn)定性下降的現象。因此，對于高擁擠因子的投資需要謹慎，低擁擠的因子則有配臵價值。本節(jié)在創(chuàng)業(yè)板成分股中，對盈利、投資穩(wěn)健及低波動因子的擁擠度進行度量。擁擠度的計算基于因子多空組合在估值、漲跌一致性、長期收益及波動上的特征。以下三圖分別展示了 2012 年 7 月以來，盈利、投資穩(wěn)健及低波動因子的擁擠度和因子累計凈值。圖15 盈利因子擁擠度（2012.07-2019.0

30、4）因子擁擠度（ 左軸） 因子凈值（右軸）1.501.151.001.100.500.00-0.50-1.001.051.000.95-1.500.902012/7 /312013/9 /42014/10/92015/11/132016/12/172018/1 /212019/2 /25資料來源：Wind， 圖16 投資穩(wěn)健因子擁擠度（2012.07-2019.04）因子擁擠度（ 左軸） 因子凈值（右軸）1.001.150.501.100.00-0.50-1.00-1.501.051.000.95-2.000.902012/7 /312013/9 /42014/10/92015/11/1320

31、16/12/172018/1 /212019/2 /25資料來源：Wind， 圖17 低波動因子擁擠度（2012.07-2019.04）因子擁擠度（ 左軸） 因子凈值（右軸）1.001.600.501.500.001.40-0.501.30-1.001.20-1.501.10-2.001.00-2.500.902012/7 /312013/9 /42014/10/92015/11/132016/12/172018/1 /212019/2 /25資料來源：Wind， 觀察上圖可以發(fā)現，因子擁擠度與因子凈值的局部高、低點具有一定的對應關系。因此，當因子處于高擁擠狀態(tài)時，投資者需要注意因子的風險。而

32、當因子處于低擁擠狀態(tài)時，投資者可考慮配臵相關因子。（現有研究一般將擁擠度高于 1 視作高擁擠狀態(tài)， 將擁擠度低于-1 視作低擁擠狀態(tài)。）基于 2019 年 4 月 30 日的數據，盈利和投資穩(wěn)健因子的擁擠度較低，而低波動因子的擁擠度處在正常水平。因此，我們認為，從因子擁擠度的角度看，創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數在當前時點具有較高的配臵價值。表 4 因子擁擠度（2019.04.30）盈利因子投資穩(wěn)健因子低波動因子因子擁擠度-0.55-0.900.16資料來源：Wind， 華夏創(chuàng)藍籌 ETF 投資價值分析基金產品介紹華夏創(chuàng)藍籌 ETF 是被動指數型基金，其標的指數為創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數。通常情況下，基金投資于

33、標的指數成分股及備選成分股的比例不低于基金資產凈值的 90%。該基金的投資策略是：主要采用組合復制策略及適當的替代性策略，以更好地跟蹤標的指數，實現基金投資目標。1、組合復制策略。該基金主要采取復制法，即按照標的指數成分股及其權重構建基金的股票投資組合，并根據標的指數成分股及其權重的變動對股票投資組合進行相應地調整。2、替代性策略。對于出現市場流動性不足、因法律法規(guī)原因個別成分股被限制投 資等情況，導致該基金無法獲得足夠數量的股票時，基金管理人有權通過投資非成分股、成分股個股衍生品等進行替代。表 5 華夏創(chuàng)藍籌 ETF 基金產品介紹基金名稱華夏創(chuàng)業(yè)板低波藍籌交易型開放式指數證券投資基金基金簡稱

34、華夏創(chuàng)藍籌 ETF（場內簡稱：創(chuàng)藍籌）基金代碼認購代碼 159966基金類別ETF（單市場）基金經理榮膺托管人中國農業(yè)銀行股份有限公司投資目標緊密跟蹤標的指數，追求跟蹤偏離度和跟蹤誤差最小化。投資范圍主要投資于標的指數成分股、備選成分股。為更好地實現投資目標，基金還可投資于非成分股、債券（包括國債、央行票據、金融債券、企業(yè)債券、公司債券、中期票據、短期融資券、超短期融資券、次級債券、地方政府債券、可轉換債券、可交換債券及其他經中國證監(jiān)會允許投資的債券）、股指期貨、股票期權、國債期貨、貨幣市場工具（含同業(yè)存單）以及法律法規(guī)或中國證監(jiān)會允許基金投資的其他金融工具。如法律法規(guī)或監(jiān)管機構以后允許基金投

35、資其他品種，基金管理人在履行適當程序后，可以將其納入投資范圍。投資比例通常情況下，基金投資于標的指數成分股及備選成分股的比例不低于基金資產凈值的 90%。標的指數創(chuàng)業(yè)板低波藍籌指數，以創(chuàng)業(yè)板流通市值前 30%的股票作為股票池，通過質量因子和低波因子篩選出 50 只股票作為成分股，反映創(chuàng)業(yè)板中具備良好盈利、穩(wěn)健財務質量且波動率較低的上市公司的整體情況。資料來源：Wind、 該基金的認購方式包括網上現金認購、網下現金認購和網下股票。在申贖方式上，該基金為“份額申購，份額贖回”原則，最小申購、贖回單位為 100萬份。在申贖費率方面：申購贖回代理機構可按照不超過 0.5%的標準收取傭金，其中包含證券交

36、易所、登記機構等收取的相關費用。該基金的其他費率包括：管理費率：0.5%；托管費率 0.1%；標的指數許可使用費0.03%。表 6 認購費率認購份額認購費率50 萬份以下0.80%50 萬份以上（含 50 萬份）-100 萬份以下0.50%100 萬份以上（含 100 萬份）1000 元/每筆資料來源：Wind， 創(chuàng)藍籌 ETF 在產品設計與管理中的優(yōu)勢作為 ETF 的產品優(yōu)勢創(chuàng)藍籌 ETF 產品的優(yōu)勢首先體現在其作為指數產品和主動選股型產品的對比之上。由上文分析可知，長期以來，創(chuàng)業(yè)板個股跑贏指數的概率較低。因此，選擇指數投資能夠跑贏大部分個股，且波動更小，投資體驗更佳。與主動選股型產品相比，

37、選擇指數產品是更為省心、高效的投資方式，也更加契合投資者的配臵需求。被動指數投資的典型產品ETF 是當前機構投資者資產配臵的優(yōu)質工具。在境內市場的 ETF 持有人中，機構的平均占比長期超過 80%。以華夏上證 50ETF 為例，前十大持有者包括中央匯金（33.7%）、中國人壽保險（2.5%）等大型金融機構。ETF 能成為近年來資本市場最主流的投資工具之一，因其具備以下四大優(yōu)勢：1、業(yè)績優(yōu)勢隨著市場有效性的逐步增強，ETF 的業(yè)績優(yōu)勢越發(fā)突出。借鑒美國公募基金發(fā)展經驗，能夠一年打敗標普 500 指數的概率只有 33.93%，而連續(xù)三年打敗標普 500 的只有5.17%。2、費率優(yōu)勢ETF 管理費

38、率通常為普通開放式權益類基金的三分之一。相較于股票，ETF 還能少付 0.1%的印花稅，交易費用節(jié)省約 50%以上。3、風險均衡近年來資本市場風險頻發(fā)，一旦遭遇 “黑天鵝”事件將極大影響資產安全性和企業(yè)商譽。ETF 產品的原理是，通過專業(yè)編制，篩選具有代表性的各領域龍頭企業(yè)構成一個股票組合，避免“把雞蛋放在一個籃子里”，對風險進行了再分散，受“黑天鵝”事件影響極低。4、流動性好當前我國資本市場共計運行 ETF 產品 162 只，總管理規(guī)模 3708 億元，其中股票型ETF 為絕對主導，占比在 95%左右。股票型 ETF 交易方式多樣，可以自由選擇在二級市場買賣或者一級市場申贖，流動性較好。華夏

39、基金在創(chuàng)藍籌 ETF 管理中的優(yōu)勢華夏基金，優(yōu)秀可靠的 ETF 管理人截止 2019 年 1 季度末，華夏基金旗下管理的權益 ETF 產品規(guī)模達 1027 億元，在公募基金行業(yè)內排名第 1，是境內首家管理權益類 ETF 突破千億規(guī)模的基金公司。其產品布局全面，包括綜合指數、權重指數、中小盤指數、主題指數以及海外市場指數等多個產品領域。表 7 華夏基金指數產品布局（2019Q1）綜合指數權重指數中小盤指數主題指數海外市場指數華夏滬深 300ETF華夏滬深 300ETF 聯接華夏滬深 300ETF 增強指數華夏 MSCI 中國 A 股 ETF華夏 MSCI 中國 A 股 ETF 聯接華夏央企結構調

40、整 ETF華夏央企結構調整 ETF 聯接華夏中證四川國改 ETF華夏中證四川國改 ETF 聯接華夏上證 50ETF華夏上證 50ETF 聯接華夏中小板 ETF華夏中小板 ETF 聯接華夏中證 500ETF華夏中證 500ETF 聯接華夏創(chuàng)業(yè)板 ETF華夏創(chuàng)業(yè)板 ETF 聯接華夏醫(yī)藥 ETF 華夏金融 ETF 華夏消費 ETF 華夏新興 ETF華夏恒生 ETF華夏恒生 ETF 聯接華夏滬港通恒生 ETF華夏滬港通恒生ETF聯接資料來源：Wind， 華夏基金數量投資部是業(yè)內最早成立的獨立數量投資團隊（2005 年成立），由 22位具有多年豐富經驗的海內外專業(yè)投資經理以及專職研究人員組成。2015、

41、2016、2017、2018 四年，華夏基金均獲得被動投資金?；鸸惊勴?。（源自中國證券報）擬任基金經理，ETF 投資經驗豐富擬任基金經理榮膺，目前擔任華夏基金數量投資部高級副總裁，8 年從業(yè)經驗，北京大學光華管理學院會計學碩士。2010 年 7 月加入華夏基金管理有限公司，擔任華夏央企結構調整 ETF、華夏上證主要消費 ETF、華夏中證 500ETF、華夏滬港通上證 50AH 優(yōu)選（LOF）、華夏智勝價值成長等基金的基金經理，具有豐富的 ETF 投資經驗。攜手戰(zhàn)略合作伙伴銳聯資產，再添優(yōu)勢2017 年 12 月，華夏基金與銳聯（RAFI）建立戰(zhàn)略合作伙伴關系，共同開發(fā)基于中國市場的因子投資

42、 Smart Beta 策略，創(chuàng)藍籌指數（399295）、創(chuàng)成長指數（399296）均由華夏基金與銳聯資產合作推出。銳聯資產管理有限公司, 是由 Rob Arnott 和 Dr. Jason Hsu 于 2002 年創(chuàng)立，總部位于美國加州的新港灣市（Newport Beach, CA），是一家專精于以數量化模型的投資方式來對投資組合進行創(chuàng)新優(yōu)化管理的資產管理公司。主要的投資產品和服務是提供基本面指數（Fundamental Index）和全球戰(zhàn)術資產配臵（Global Tactical Asset Allocation） 策略。采用銳聯資產管理有限公司投資策略的客戶包括美國最大的養(yǎng)老金加州公務

43、員養(yǎng)老金（CALPERS）、美國紐約市公務員養(yǎng)老金、加拿大安大略教師養(yǎng)老金、瑞典第二全國養(yǎng)老金 AP2、澳洲主權基金（Future Fund）、諾貝爾獎基金、法國政府儲備金（French National Reserve）、挪威國家養(yǎng)老金、荷蘭銀行年金（ABN Amro）、沙烏地經濟開發(fā)基金、英國倫敦金融時報指數公司（FTSE）、中國證券指數公司、深圳證券交易所、臺灣證券交易所、日本野村證券（Nomura Securities）、太平洋投資管理公司（PIMCO）、景順投資集團、嘉信理財（Charles Schwab）等眾多業(yè)界知名機構。銳聯資產也是 A 股 Smart Beta 投資的領路人。

44、早在 2009 年，銳聯與中證指數公司合作開發(fā)了基于中國市場的 RAFI 基本面指數系列；2010 年，嘉實基金用中證銳聯基本面 50 指數發(fā)行基金，過去 5 年平均年化收益達 17%，目前管理規(guī)模約 19.84 億人民幣； 2011 年，銳聯與深交所、上交所以及中證指數公司合作開發(fā)基于單市場的 RAFI 基本面指數系列；2017 年 10 月，香港 Premia Partners 采用銳聯開發(fā)的因子策略，在港交所上市中國新經濟、中國基石經濟兩只 ETF，首期發(fā)行規(guī)模達 1 億美金，創(chuàng)港交所當期ETF 發(fā)行規(guī)模之最。圖18 銳聯策略應用案例（2019.04.30）合作機構/投資人產品數量管理規(guī)

45、模(美金,合計)旗艦產品名稱累計收益年化收益產品發(fā)行日銳聯策略應用舉例太平洋資產管理45$ 300億全資產全委基金197.2%7.2%2002年8月嘉信理財12$ 240億新興市場大盤股基本面基金31.6%6.2%2013年8月貝萊德資產管理16$ 111億全球3000基本面基金31.6%8.6%2014年11月野村資產管理10$ 228億野村銳聯日本基金43.7%3.1%2006年2月景順集團34$ 100億美國1500基金173.9%9.0%2006年9月道富7$ 102億全球股票基本面基金116.1%10.6%2010年7月嘉實基金1$ 3億基本面50基金51.2%5.1%2010年1月

46、臺灣勞退局7$ 54億就業(yè)99基金59.0%7.1%2011年8月資料來源：Wind， 與市場上的其他創(chuàng)業(yè)板基金（主動、其他被動）的比較當前市場上的創(chuàng)業(yè)板基金共有 20 只（ETF 鏈接、C 份額均合并為同一只基金產品）， 其中被動指數型基金 15 只，普通股票型基金 2 只，增強指數型基金 3 只。分別以時間較長的窗口（2014 年 12 月 31 日至 2019 年 4 月 30 日）以及存續(xù)樣本數量較多的窗口（2017 年 12 月 31 日至 2019 年 4 月 30 日）進行風險收益特征的比較。2014 年 12 月 31 日至 2019 年 4 月 30 日，市場上的創(chuàng)業(yè)板基金共

47、 4 只，分別為兩只被動指數型產品易方達創(chuàng)業(yè)板 ETF 與富國創(chuàng)業(yè)板指數分級、一只指數增強型產品融通創(chuàng)業(yè)板指數增強與一只普通股票型產品景順長城中小板創(chuàng)業(yè)板。對比創(chuàng)藍籌ETF 與這些基金的各項風險收益特征，可以發(fā)現，創(chuàng)藍籌 ETF 以 13.08%的年化收益排名第 1，年化波動率排名第 4，最大回撤最低，信息比率與收益回撤比均居于首位。我們認為，長期來看，創(chuàng)藍籌 ETF 相對其他創(chuàng)業(yè)板產品，均是更優(yōu)的選擇， 能在更低的風險下獲得更穩(wěn)健的收益。表 8 創(chuàng)業(yè)藍籌 ETF 與其他創(chuàng)業(yè)板基金業(yè)績比較（2014.12.31-2019.04.30）代碼名稱投資類型成立日期所屬公司規(guī)模（億元）基金經理（現任）

48、年化收益率年化最大波動率回撤信息收益比率回撤比399295.SZ創(chuàng)藍籌 ETF13.08%32.77%52.71%0.400.25159915.OF易方達創(chuàng)業(yè)板 ETF被動指數型2011-09-20易方達基金209.42成曦，劉樹榮1.96%33.63%69.67%0.060.03161613.OF融通創(chuàng)業(yè)板指數增強 AB161022.OF富國創(chuàng)業(yè)板指數分級增強指數型2012-04-06融通基金9.84蔡志偉0.34%33.71%69.34%0.010.00被動指數型2013-09-12富國基金66.05王保合，方旻0.20%32.18%70.79%0.010.00000586.OF景順長城中小板創(chuàng)業(yè)板普通股票型2014-04-30景順長城基金5.49李孟海8.58%36.16%58.58%0.240.15資料來源：Wind、 在 2017 年 12 月 31 日至 2019 年 4 月 30 日的窗口中，市場上共有創(chuàng)業(yè)板基金 18只，分別為 14 只被動指數型產品、2 只指數增強型產品與 1 只普通股票型產品。和最近發(fā)行的 1 只指數增強性產品長城創(chuàng)業(yè)板指數增強 A 相比，創(chuàng)藍籌 ETF 的年化收益優(yōu)勢明顯。雖然年化波動率與最大回撤略高于長城創(chuàng)業(yè)板指數增強 A，