0803 PE和VC-政策法規(guī)與操作方略

1、私人股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資:政 策 法 規(guī) 與 操 作 方 略 劉健鈞：理學(xué)學(xué)士、法學(xué)碩士、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士、管理學(xué)博士后。歷任原中國(guó)律師事務(wù)中心主任助理、原中國(guó)農(nóng)村發(fā)展信托投資公司基金部業(yè)務(wù)主任，參與過(guò)最早設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金淄博基金的管理工作,并兼任中國(guó)社科院研究生院投資系教授、北大創(chuàng)投研究中心副主任、研究員、MBA創(chuàng)業(yè)投資課程主講人?，F(xiàn)職國(guó)家發(fā)改委財(cái)政金融司（正處）。 曾參與投資基金法、合伙企業(yè)法等法律起草和修訂，是國(guó)務(wù)院專題辦創(chuàng)業(yè)板報(bào)告執(zhí)筆人、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法始倡者，私人股權(quán)投資基金政策起草人。私人股權(quán)權(quán)與創(chuàng)業(yè)業(yè)投資:政 策法法規(guī)規(guī) 與操操作作 方略略上午：私私人股權(quán)權(quán)與創(chuàng)業(yè)業(yè)投資政政策法規(guī)規(guī)解

2、讀下午：中中國(guó)政策策法規(guī)框框架下的的操作方方略參考教材材:1.劉健鈞：創(chuàng)業(yè)投資資原理與與方略，中國(guó)經(jīng)濟(jì)濟(jì)出版社社，2004年第2次印刷。2.劉健鈞：創(chuàng)業(yè)投資資制度創(chuàng)創(chuàng)新論，經(jīng)濟(jì)科學(xué)學(xué)出版社社，2004年第1版。私人股權(quán)權(quán)與創(chuàng)業(yè)業(yè)投資政政策法規(guī)規(guī)解讀1.私人股權(quán)權(quán)基金與與創(chuàng)業(yè)投投資基金金概念界界定2.國(guó)際社會(huì)會(huì)PE、VC立法監(jiān)管管取向3.中國(guó)對(duì)PE、VC立法的歷歷程回顧顧4.創(chuàng)業(yè)投資資企業(yè)辦辦法的三大制制度性突突破5.創(chuàng)業(yè)投資資企業(yè)稅稅收鼓勵(lì)勵(lì)政策解解讀6.產(chǎn)業(yè)投資資基金試試點(diǎn)的新新進(jìn)展1.PE與VC概念界定定1.1私人股權(quán)權(quán)基金與與創(chuàng)業(yè)投投資基金金的歷史史淵緣PE是VC的發(fā)展,廣義VC=廣義P

3、E,狹義PE指并購(gòu)基金金1.2不同投資資機(jī)構(gòu)對(duì)對(duì)VC、PE的劃分：因習(xí)慣慣不同而而異創(chuàng)投機(jī)構(gòu)構(gòu)傾向?qū)鹘y(tǒng)及及其發(fā)展展了的VC都?xì)w為VC；投行背景景機(jī)構(gòu)傾傾向?qū)⒉⒉①?gòu)基金金與傳統(tǒng)統(tǒng)VC區(qū)別開來(lái)來(lái)，有的甚至至將成長(zhǎng)長(zhǎng)基金區(qū)區(qū)別開來(lái)來(lái)1.3作為學(xué)術(shù)術(shù)概念的的VC、PE：講究周周延性廣義VC=廣義PE=狹義VC+狹義PE(并購(gòu)基金金)1.4作為法律律概念的的VC、PE概念：講究可操操作性國(guó)外常將將投資中中小企業(yè)業(yè)的PE稱創(chuàng)業(yè)投投資我國(guó)將投投資各類類未上市市成長(zhǎng)性性企業(yè)的的PE稱創(chuàng)業(yè)投投資2、國(guó)際社社會(huì)PE、VC立法監(jiān)管管取向1）對(duì)一般般性私人人股權(quán)基基金，“不扶持持、不監(jiān)監(jiān)管、不不專門立立法”。英國(guó)

4、等等少數(shù)國(guó)國(guó)家雖然然不專門門立法，但由金金融監(jiān)管管局放在在統(tǒng)一的的另類資資產(chǎn)管理理業(yè)務(wù)中中，進(jìn)行行備案監(jiān)監(jiān)管。2）對(duì)創(chuàng)投投基金，大多給給予“特特別扶持持、特別別監(jiān)管、特別立立法”。3.中國(guó)對(duì)PE、VC立法的歷歷程回顧顧1）從1995至2001年，致力力于對(duì)各各類PE、VC基金，以以產(chǎn)業(yè)投資資基金管管理辦法法形式，進(jìn)進(jìn)行特別別立法。2）從2001年起，考考慮到創(chuàng)創(chuàng)業(yè)投資資基金的的特殊性性，將其其從產(chǎn)業(yè)投資資基金管管理辦法法中拿出來(lái)來(lái)單獨(dú)立立法。同同時(shí)，繼繼續(xù)探索索產(chǎn)業(yè)投投資基金金試點(diǎn)思思路。4.創(chuàng)業(yè)投資資企業(yè)辦辦法的制度突突破為七項(xiàng)配配套性扶扶持政策策的制定定提供法法律依據(jù)據(jù)和條件件為創(chuàng)投基基金

5、設(shè)立立與運(yùn)作作提供九九大特別別法律保保護(hù)確立備案案管理制制度，促促進(jìn)創(chuàng)投投基金持持續(xù)健康康發(fā)展4.1創(chuàng)投企業(yè)業(yè)辦法的七項(xiàng)配配套政策策1.創(chuàng)投企業(yè)業(yè)稅收扶扶持政策策2.運(yùn)用引導(dǎo)導(dǎo)基金參參股支持持設(shè)立商商業(yè)性創(chuàng)創(chuàng)投基金金3.保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)構(gòu)投資創(chuàng)創(chuàng)投企業(yè)業(yè)4.證券機(jī)構(gòu)構(gòu)開展創(chuàng)創(chuàng)投業(yè)務(wù)務(wù)5.創(chuàng)投企業(yè)業(yè)通過(guò)債債權(quán)融資資增強(qiáng)投投資能力力6.包括產(chǎn)權(quán)權(quán)交易所所在內(nèi)的的多層次次資本市市場(chǎng)政策策7.促進(jìn)境外外創(chuàng)投資資本自由由進(jìn)出的的外匯政政策4.2創(chuàng)投企業(yè)業(yè)辦法提供的九九大法律律保護(hù)1.對(duì)創(chuàng)業(yè)投投資企業(yè)業(yè)進(jìn)行私私募的法法律保護(hù)護(hù)2.通過(guò)“一一次承諾諾，分五五年注冊(cè)冊(cè)”解決決實(shí)收資資本制問(wèn)問(wèn)題3.明確規(guī)定定創(chuàng)投企企業(yè)

6、可以以全額資資產(chǎn)對(duì)外外投資4.為以優(yōu)先先股、可可轉(zhuǎn)換優(yōu)優(yōu)先股等等方式投投資提供供依據(jù)5.規(guī)定公司司型創(chuàng)投投基金可可以委托托顧問(wèn)機(jī)機(jī)構(gòu)作為為其經(jīng)理理6.應(yīng)預(yù)設(shè)管管理運(yùn)營(yíng)營(yíng)費(fèi)用計(jì)計(jì)提方式式，建立立成本約約束機(jī)制制7.可提取業(yè)業(yè)績(jī)報(bào)酬酬，以建建立業(yè)績(jī)績(jī)激勵(lì)機(jī)機(jī)制8.可事先設(shè)設(shè)立固定定存續(xù)期期，以建建立風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)約束機(jī)機(jī)制9.允許通過(guò)過(guò)債務(wù)融融資，增增強(qiáng)投資資能力4.3創(chuàng)投企業(yè)業(yè)辦法所所確立的的備案管管理制度度1）必要的的備案條條件，確確保創(chuàng)投投基金具具有必要要的資本本規(guī)模和和合格的的專業(yè)管管理團(tuán)隊(duì)隊(duì)；2）定期年年檢、不不定期檢檢查，確確保創(chuàng)投投基金專專業(yè)從事事創(chuàng)業(yè)投投資；3）取消備備案的適適當(dāng)處罰罰措施

7、，有利于于建立起起創(chuàng)投基基金市場(chǎng)場(chǎng)清出制制度。5.促進(jìn)創(chuàng)業(yè)業(yè)投資發(fā)發(fā)展稅收收政策解解讀1稅收優(yōu)惠惠方式適適應(yīng)創(chuàng)投投特點(diǎn)2稅收優(yōu)惠惠環(huán)節(jié)適適應(yīng)中國(guó)國(guó)國(guó)情3稅收優(yōu)惠惠力度適適中4稅收優(yōu)惠惠條件體體現(xiàn)鮮明明的政策策導(dǎo)向性性5政策實(shí)施施不影響響創(chuàng)投投投資各類類未上市市企業(yè)附：需要要解釋的的幾個(gè)問(wèn)問(wèn)題1在為創(chuàng)投投基金立立法和制制定稅收收政策時(shí)時(shí),為何沒考考慮信托托形式？2在為創(chuàng)投投基金制制定稅收收鼓勵(lì)政政策時(shí)，為何沒沒考慮有有限合伙伙形式？3對(duì)個(gè)人通通過(guò)創(chuàng)投投基金間間接從事事創(chuàng)業(yè)投投資的稅稅收優(yōu)惠惠，如何何考慮？4對(duì)創(chuàng)業(yè)投投資管理理機(jī)構(gòu)的的稅收優(yōu)優(yōu)惠，如如何考慮慮？6.產(chǎn)業(yè)投資資基金試試點(diǎn)新進(jìn)進(jìn)展1.2

8、003年，中比比產(chǎn)業(yè)投投資基金金率先試試點(diǎn)；2.2006年，渤海海產(chǎn)業(yè)投投資基金金設(shè)立；3.2007年月，國(guó)務(wù)院院批準(zhǔn)第第二批產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資資基金試點(diǎn)，同時(shí)授授權(quán)國(guó)家家發(fā)展改改革委會(huì)會(huì)同有關(guān)關(guān)部門制定定產(chǎn)業(yè)投資資基金試試點(diǎn)總體體方案。4.2008年7月，國(guó)務(wù)務(wù)院批示示不再試試點(diǎn)，我我們又開開始研究制訂訂產(chǎn)業(yè)投資資基金管管理辦法法。中國(guó)政策策法規(guī)框框架下的的操作方方略1.性質(zhì)定位位：產(chǎn)業(yè)業(yè)基金？創(chuàng)投基基金？2.組織形式式選擇：信托、合伙，公司？3.基金管理理構(gòu)架選選擇4.機(jī)構(gòu)投資資者如何何打造PE、VC平臺(tái)？1.性質(zhì)定位位：產(chǎn)業(yè)業(yè)基金？創(chuàng)投基基金？鑒于國(guó)家家法規(guī)不不是從投投資階段段來(lái)界定定創(chuàng)業(yè)投投資

9、企業(yè)業(yè)的稅收收優(yōu)惠標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)，也也并不要要求創(chuàng)投投基金必必須以多多大比例例投資中中小高新新技術(shù)企企業(yè)，但但只有注注冊(cè)為“創(chuàng)業(yè)投投資”方方可享受受稅收優(yōu)優(yōu)惠政策策，故凡凡是今后后可能投投資中小小高新技技術(shù)企業(yè)業(yè)的（不不管其投投資多少少比例），最好好都將自自己定性性為“創(chuàng)創(chuàng)業(yè)投資資基金”。絕對(duì)不投投中小高高新技術(shù)術(shù)企業(yè)的的，則定定性為創(chuàng)創(chuàng)業(yè)投資資基金、產(chǎn)業(yè)投投資基金金和私人人股權(quán)投投資基金金均可。2.組織形式式選擇：信托、有有限合伙伙，還是是公司？2.1國(guó)際社會(huì)會(huì)創(chuàng)投基基金組織織形式選選擇2.2選擇基金金組織形形式需要要考量的的因素2.3信托制度度對(duì)創(chuàng)投投基金的的局限性性2.4普通合伙伙對(duì)創(chuàng)投投基金的

10、的不適應(yīng)應(yīng)性2.5有限合伙伙制度對(duì)對(duì)創(chuàng)投基基金的適適應(yīng)性與與不足2.6有限合伙伙對(duì)公司司機(jī)制的的完善2.7公司制度度對(duì)創(chuàng)投投基金的的優(yōu)勢(shì)與與成本2.8公司的自自我完善善:放權(quán)簡(jiǎn)政政降成本本2.9我國(guó)稅制制與法規(guī)規(guī)環(huán)境下下創(chuàng)投組組織形式式選擇2.1國(guó)際社會(huì)會(huì)創(chuàng)投基基金組織織制度選選擇1、美國(guó)創(chuàng)創(chuàng)投基金金組織制制度的變變遷(1)以公司型型起步并并快速發(fā)發(fā)展時(shí)期期(2)受雙重征征稅和高高公司稅稅影響，公司型型受挫、有限限合伙型型快速發(fā)發(fā)展時(shí)期期2、英國(guó)創(chuàng)創(chuàng)投基金金的組織織制度(1)創(chuàng)業(yè)投資資信托：本質(zhì)上上的創(chuàng)投投股份公公司(2)創(chuàng)業(yè)投資資有限合合伙3、其他國(guó)國(guó)家與地地區(qū)：幾幾乎均按按公司型型設(shè)立2.

11、2選擇基金金組織形形式需考考量的因因素1、基金組組織的穩(wěn)穩(wěn)定性2、債務(wù)連連帶責(zé)任任的承擔(dān)擔(dān)問(wèn)題3、“委托托代理”問(wèn)問(wèn)題：逆向選擇擇與道德德風(fēng)險(xiǎn)4、確保運(yùn)運(yùn)作效率率切實(shí)提提高需解解決的問(wèn)問(wèn)題集體決策策下可能能出現(xiàn)的的低效率率分工合作作關(guān)系下下的權(quán)利利義務(wù)相相對(duì)性5、制度成成本問(wèn)題題2.3信托制度度對(duì)創(chuàng)投投基金的的局限性性1、信托制制度起源源及其在在證券基基金中的的應(yīng)用Use制民事信托托商事信托托證券投資資2、信托型投投資基金金的運(yùn)作作機(jī)制信而托之之，以至至于所有有權(quán)必須須轉(zhuǎn)移到到受托人人3、信托制制度對(duì)創(chuàng)創(chuàng)投基金金的局限限性1)靠投資隊(duì)隊(duì)伍穩(wěn)定定來(lái)維系系基金穩(wěn)穩(wěn)定，而信托契契約的事事前安排排較難

12、實(shí)實(shí)現(xiàn)此目目標(biāo)2)由受托人人承擔(dān)連連帶責(zé)任任對(duì)創(chuàng)投投的影響響3)較難解決決委托代代理問(wèn)題題4)決策速度度上的優(yōu)優(yōu)勢(shì)在創(chuàng)創(chuàng)投中難難體現(xiàn)5)制度形成成成本大大2.4普通合伙伙對(duì)創(chuàng)投投基金的的不適用用性A）基金穩(wěn)定定性主要要靠私人人關(guān)系和和事前協(xié)協(xié)議維系系，任何何合伙人人的退伙伙即意味味著散伙伙，不適適于資本本規(guī)模大大的創(chuàng)投投企業(yè)B）合伙人都都承擔(dān)連連帶責(zé)任任，影響響投資積積極性C）合伙人共共同管理理，沒有有形成制制度化的的選擇代代理人和和防范委委托代理理風(fēng)險(xiǎn)的的機(jī)制D）責(zé)權(quán)利的的相對(duì)性性，故主主要適合合于家庭庭企業(yè)E）制度成本本：運(yùn)作作成本低低，但簽簽約成本本大2.5有限合伙伙對(duì)創(chuàng)投投基金的的適用

13、性性與不足足為小型加加工貿(mào)易易企業(yè)提提供了有有效的組組織形式式。在一一定程度度上也適適用創(chuàng)投投基金，但仍存存在局限限性：A）其較差的的穩(wěn)定性性對(duì)加工工貿(mào)易類類和證券券基金無(wú)無(wú)影響，但對(duì)對(duì)創(chuàng)投基基金而言言較難維維系投資資人；B）債務(wù)責(zé)任任承擔(dān)機(jī)機(jī)制仍有有不足C）靠私人關(guān)關(guān)系的市市場(chǎng)聲譽(yù)譽(yù)機(jī)制解解決委托托代理問(wèn)問(wèn)題D）在一般合合伙人之之間仍存存在相對(duì)對(duì)性問(wèn)題題，因而而影響投資運(yùn)運(yùn)作效率率；E）在市場(chǎng)不不成熟的的情況下下，簽約約成本較較大。2.6合伙制度度對(duì)公司司機(jī)制的的借鑒A）通過(guò)非法法定的制制度安排排，引入入公司機(jī)機(jī)制使合伙人人會(huì)議行行使股東東大會(huì)、董事會(huì)會(huì)職能，并引入入顧問(wèn)委委員會(huì)、評(píng)估委委員

14、會(huì)；在所有有一般合合伙人中中委托“首席合合伙人”，使之之成為類類似總經(jīng)經(jīng)理的角角色。B）通過(guò)修改改法律，為引進(jìn)進(jìn)公司機(jī)機(jī)制提供供法律保保障a、使合伙成成為類似似公司的的實(shí)體；b、1976年修改統(tǒng)統(tǒng)一有限限合伙法法時(shí)，規(guī)規(guī)定有限限合伙人人可參與與重大決決策，只只有參與與具體運(yùn)運(yùn)作時(shí)才才會(huì)失去去有限責(zé)責(zé)任保護(hù)護(hù)；1985年再次修修訂時(shí)，進(jìn)一步步明確可可參與合合伙事務(wù)務(wù)的范圍圍。c、全面引進(jìn)進(jìn)有限責(zé)責(zé)任制度度。2.7公司的制制度優(yōu)勢(shì)勢(shì)與制度度成本A）能夠以獨(dú)獨(dú)立法人人地位參參與社會(huì)會(huì)經(jīng)濟(jì)活活動(dòng)，且且法人財(cái)財(cái)產(chǎn)獨(dú)立立于公司司股東；因而有有利基金金的穩(wěn)定定。B）由于公司司本身只只承擔(dān)有有限責(zé)任任，故所所

15、有股東東都可享享受有限限責(zé)任保保護(hù)。國(guó)國(guó)家主要要通過(guò)明明示“有有限責(zé)任任”，提提示債權(quán)權(quán)人。C）以法人治治理機(jī)制制和更多多種類的的激勵(lì)機(jī)機(jī)制解決決委托代代理問(wèn)題題。D）通過(guò)分工工最大限限度克服服相對(duì)性性問(wèn)題，且可實(shí)實(shí)行靈活活的組織織結(jié)構(gòu)。E）多重制度度成本，尤其是是有可能能雙重征征稅。2.8公司的自自我完善善:放權(quán)簡(jiǎn)政政降成本本A）股東大會(huì)會(huì)中心主主義董事會(huì)中中心主義義董事與經(jīng)經(jīng)理分權(quán)權(quán)B）精簡(jiǎn)不必必要的公公司機(jī)關(guān)關(guān)：a)精簡(jiǎn)決策策機(jī)關(guān),如有限責(zé)責(zé)任公司司可不設(shè)設(shè)董事會(huì)會(huì)。b)精簡(jiǎn)執(zhí)行行機(jī)關(guān)。如業(yè)務(wù)務(wù)外包，甚至不不設(shè)管理理團(tuán)隊(duì)，而是是委托別別的公司司或顧問(wèn)問(wèn)公司管管理。2.9中國(guó)稅制制與法律律

16、條件下下的選擇擇1）因投資資者而宜宜：社?；鸬让饷舛愔黧w體，可考考慮有限限合伙型型；實(shí)業(yè)業(yè)企業(yè)、保險(xiǎn)公公司、商商業(yè)銀行行等商業(yè)業(yè)性機(jī)構(gòu)構(gòu)，更適適合按公公司型設(shè)設(shè)立。2）因基金金性質(zhì)而而宜：可享受受稅收抵抵扣的創(chuàng)創(chuàng)業(yè)投資資基金，宜按公公司型設(shè)設(shè)立；無(wú)無(wú)法享受受稅收抵抵扣的產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資資基金，可酌情情按公司司或有限限合伙型型設(shè)立。3.基金管理理構(gòu)架選選擇(1/2)公司型創(chuàng)創(chuàng)投基金金兩種管管理構(gòu)架架比較A.自我管理理型優(yōu)點(diǎn)：結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單單，易被被投資人人接受；管理費(fèi)費(fèi)與業(yè)績(jī)績(jī)報(bào)酬可可做成本本列支。不足：易受董事事會(huì)干預(yù)預(yù)；管理理費(fèi)與業(yè)業(yè)績(jī)報(bào)酬酬較難量量化，尤尤其當(dāng)受受托其它它創(chuàng)投基基金時(shí)。B.委托管理

17、理型優(yōu)點(diǎn)：1）人事上上不受基基金公司司董事會(huì)會(huì)干預(yù)；2）管理費(fèi)費(fèi)與業(yè)績(jī)績(jī)報(bào)酬易易量化。不足：無(wú)法在人人事上直直接約束束管理團(tuán)團(tuán)隊(duì)，不不易被投投資人接接受；管管理費(fèi)須須繳稅。3.基金管理理構(gòu)架選選擇(2/2)當(dāng)前我國(guó)國(guó)創(chuàng)投基基金組織織構(gòu)架選選擇在沒有建建立足夠夠業(yè)績(jī)前前，以基基金公司司自我管管理型起起步；待待管理團(tuán)團(tuán)隊(duì)取得得業(yè)績(jī)后后，再將將管理團(tuán)團(tuán)隊(duì)機(jī)構(gòu)構(gòu)化，走走集團(tuán)發(fā)發(fā)展戰(zhàn)略略。案例：美美國(guó)研究究與開發(fā)發(fā)公司、聯(lián)合創(chuàng)創(chuàng)業(yè)投資資公司，臺(tái)灣普普訊、和和通、和和信創(chuàng)投投公司。但是，政政府獨(dú)資資創(chuàng)投公公司可以以搞委托托管理模模式（如如上海創(chuàng)創(chuàng)投）；政府占占大股與與外商合合資的也也可考慮慮搞委托托管理模模式（如如