房地產(chǎn)投資信托基金REITs試點課件

目錄前言第一章：REITs的定義和商業(yè)模式第三章：REITs的法律架構(gòu)第四章：我國REITs試點方案介紹第五章：REITs產(chǎn)品相關(guān)合同法律問題目錄前言0前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的宏觀經(jīng)濟背景美國次貸、雷曼風(fēng)暴、全球金融危機與迪拜泡沫國民經(jīng)濟持續(xù)增長，高速周期與結(jié)構(gòu)性矛盾人民幣對外升值與對內(nèi)貶值悖論國際資本流動與國內(nèi)流動性經(jīng)濟增長與CPI悖論，貨幣適度寬松前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的宏觀經(jīng)濟背景美國次貸、雷曼風(fēng)暴、全球金1前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的中觀經(jīng)濟背景中國金融體系殘缺、金融體制缺位中國金融產(chǎn)品稀缺，金融通道不暢中國信用體系缺失、信用機制失靈前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的中觀經(jīng)濟背景中國金融體系殘缺、金融體制2前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的微觀經(jīng)濟背景房地產(chǎn)缺乏融資通道與路徑房地產(chǎn)融資渠道的單一性局限及風(fēng)險房地產(chǎn)金融亟待路徑優(yōu)化與模式創(chuàng)新，加快直接融資市場、信托市場建設(shè)房地產(chǎn)亟待構(gòu)建多元化、信托化、資本化、國際化的金融體系前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的微觀經(jīng)濟背景房地產(chǎn)缺乏融資通道與路徑3前言

中國房地產(chǎn)金融鏈的組合與優(yōu)化商業(yè)銀行壟斷地位、主渠道地位中短期不變信托是地產(chǎn)金融創(chuàng)新的核心主流范式PE+信托+銀行+證券化（REITs為主導(dǎo)）+資本市場是地產(chǎn)融資的主流組合模式。REITs代表房地產(chǎn)金融未來發(fā)展的主流方向外資金融機構(gòu)、外資基金是地產(chǎn)融資的另一條有效通道資本化、證券化、信托化、多元化、國際化是金融優(yōu)化大勢所趨前言

中國房地產(chǎn)金融鏈的組合與優(yōu)化商業(yè)銀行壟斷地位、主渠道地4房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）試點2008年12月，國務(wù)院發(fā)布“金融國九條”，正式提出通過房地產(chǎn)投資信托基金拓寬企業(yè)融資渠道2009年4月，國務(wù)院正式批復(fù)關(guān)于推進REITs試點工作的總體方案，明確由人民銀行牽，十一個部位組成聯(lián)合試點工作組，研究在銀行間債權(quán)市場和交易所市場開展REITs試點REITs在我國的試點自2009年啟動，至今相關(guān)產(chǎn)品在人民銀行的審批過程中。我國的REITs試點產(chǎn)品是以商業(yè)、工業(yè)、倉儲物業(yè)資產(chǎn)為投資方向。迄今，很多城市提出利用REITs開展保障性住房融資的方案。如天津準備發(fā)起一只38億元的廉租房REITs基金。上海浦東新區(qū)也有意利用REITs開展保障性住房、人才公寓的建設(shè)。此外，廣州、蘇州等地也在考慮以發(fā)行REITs產(chǎn)品籌措保障房建設(shè)資金。房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）試點5第一章：REITs的定義和商業(yè)模式

REITs(RealEstateInvestmentTrusts)定義：房地產(chǎn)投資信托基金是投資于能產(chǎn)生收益的房地產(chǎn)或房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)從而為投資者提供穩(wěn)定收益的投資信托計劃。該計劃將房地產(chǎn)租賃和出售等經(jīng)營活動中所得的收入以派息形式分配給信托單位持有人，并且可在公開市場交易流通特點：作為一種新型的金融投資產(chǎn)品，它將個人及機構(gòu)投資者的資金匯集起來，再投資于能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流和收益的房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)REITs的投資方向非常廣泛全球REITs的總市值超過4700億美元;美國REITs市值占所有上市房地產(chǎn)企業(yè)的92.6%;美國REITs融資規(guī)模占所有上市房地產(chǎn)企業(yè)的90.5%.第一章：REITs的定義和商業(yè)模式

REITs定義：房地產(chǎn)投6REITs的典型交易結(jié)構(gòu)REITs投資者風(fēng)險較低資產(chǎn)管理人受托人物業(yè)物業(yè)管理人投資收益分配物業(yè)帶來的凈利潤投融資管理管理費信托費擁有物業(yè)代表投資者物業(yè)管理物業(yè)管理費交易參與方受托人：接受發(fā)起人委托設(shè)立REITs，發(fā)行單位信托證券，委托外部服務(wù)機構(gòu)管理信托投資投資者：單位信托證券持有人，購買信托證券并享有信托收益資產(chǎn)管理人：REITs可以由受托人自行管理，也可以委任外部管理人物業(yè)管理人：通常由發(fā)起人（原物業(yè)所有人）或其關(guān)聯(lián)物業(yè)公司擔(dān)任，負責(zé)物業(yè)管理交易涉及的中介機構(gòu)：承銷商、審計師、律師、資產(chǎn)評估師和評級公司REITs的典型交易結(jié)構(gòu)REITs投資者風(fēng)險較低資產(chǎn)管理人受7REITs的重要特征上市流通REITs將完整物業(yè)資產(chǎn)分成相對較小的單元，并可以在公開市場上市/流通，降低投資者門檻，并拓寬了地產(chǎn)投資退出機制稅收中性不因REITs本身的結(jié)構(gòu)帶來新的稅收負擔(dān)，某些地區(qū)為了促進REITs市場的發(fā)展，給予了一定的稅收優(yōu)惠派息政策必須將全部或絕大部分收入派發(fā)給基金單位持有人專業(yè)管理發(fā)起人通常組建獨立的資產(chǎn)管理公司來管理REITs，并聘請物業(yè)管理人，提高地產(chǎn)投資的專業(yè)化水平REITs的重要特征上市流通REITs將完整物業(yè)資產(chǎn)分成相對8國際市場上REITs的主要類型標的資產(chǎn)未來收益來源擁有和管理能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的房地產(chǎn)項目，包括商鋪、寫字樓、高檔公寓等股權(quán)型以標的資產(chǎn)組合和租金收入作為主要的未來收入來源；標的資產(chǎn)升值收益；可能的資產(chǎn)注入向房地產(chǎn)管理者和開發(fā)商提供抵押貸款，或購買房地產(chǎn)抵押證券資產(chǎn)組合中既包括實物房地產(chǎn)項目，也包括提供的抵押貸款以所提供抵押貸款的利息收入作為主要的未來收入來源未來收入既包括租金收入，也包括抵押貸款的利息收入債權(quán)型混合型根據(jù)組成和資產(chǎn)種類，國際市場上REITs分為股權(quán)型、債權(quán)型（抵押型）和混合型三種主要類型。國際市場上REITs的主要類型標的資產(chǎn)未來收益來源擁有和管理9REITs的治理結(jié)構(gòu)內(nèi)治型REITs，是按照特殊規(guī)定成立的公司，以美國最為典型，多是按照稅法或者REITs專項法律的規(guī)定組建公司的治理結(jié)構(gòu)，從而可以獲得稅收優(yōu)惠需要符合的規(guī)定享有的特殊優(yōu)惠股權(quán)結(jié)構(gòu)：至少100名股東；前5大股東最高持股比例50%業(yè)務(wù)范圍：75%的資產(chǎn)必須來自房地產(chǎn)；不得持有另一公司10%以上股份分紅規(guī)定：需要將90%或以上的應(yīng)稅凈收益分配給股權(quán)持有人股權(quán)結(jié)構(gòu)：至少100名股東；前5大股東最高持股比例50%業(yè)務(wù)范圍：75%的資產(chǎn)必須來自房地產(chǎn)；不得持有另一公司10%以上股份分紅規(guī)定：需要將90%或以上的應(yīng)稅凈收益分配給股權(quán)持有人申請成為REIT公司對于沒有按照稅法/專項REITs法規(guī)所要求的規(guī)定建立股權(quán)、業(yè)務(wù)以及分紅等結(jié)構(gòu)公司，則視為一般運營公司一般運營公司并無任何稅收減免政策，可能要面臨在公司以及個人兩個層面的征稅REITs的治理結(jié)構(gòu)內(nèi)治型REITs，是按照特殊規(guī)定成立的公10外治型REITs，主要特點是資產(chǎn)管理人需要外部聘請，而且代表持有人利益的是受托人，和資產(chǎn)管理人相互獨立，以香港、新加坡模式最為典型獨立第三方發(fā)起人REITs單位持有人公眾股東資產(chǎn)管理人（提供專業(yè)資產(chǎn)管理服務(wù)）REITs受托人（代表信托單位持有人持有物業(yè)）項目公司物業(yè)資產(chǎn)出讓股權(quán)實現(xiàn)退出購買股權(quán)實現(xiàn)投資派發(fā)紅利投資于REITs全部或部分股份全部或部分股份代表信托單位持有人行使權(quán)利托管費管理服務(wù)管理費所有權(quán)所有權(quán)物業(yè)收入凈額紅利外治型REITs，主要特點是資產(chǎn)管理人需要外部聘請，而且代表11REITs為各參與方均帶來收益REITs的開展對于地產(chǎn)行業(yè)的供需雙方均帶來有利因素

發(fā)起人（物業(yè)原持有人）為商業(yè)物業(yè)提供退出平臺，實現(xiàn)“套現(xiàn)”

借此涉足資產(chǎn)管理，參與地產(chǎn)金融運作

提供低成本房地產(chǎn)交易平臺，增加物業(yè)流動性資產(chǎn)管理人通過提供專業(yè)化的服務(wù)，決策REITs資產(chǎn)組合的取舍，提高整體資產(chǎn)質(zhì)量和回報水平取得相應(yīng)管理費，管理費一般由三部分構(gòu)成：基本費、業(yè)績費和收購費機構(gòu)投資者方便地參與房地產(chǎn)項目的投資，項目流動性較好具有較好的可預(yù)測性，風(fēng)險較小，有利于擴展其資產(chǎn)組合的范圍個人投資者有效降低房地產(chǎn)投資的門檻，使得個人投資者有可能進行地產(chǎn)項目投資相對于股票投資，REITs的風(fēng)險和收益較易被投資者理解共同享有REITs帶來的收益REITs為各參與方均帶來收益REITs的開展對于地產(chǎn)行業(yè)的12REITs與房地產(chǎn)上市公司的本質(zhì)區(qū)別REITs房地產(chǎn)上市公司收益確定性REITs資金以投資于具有穩(wěn)定租金收入的物業(yè)為主，收益來源穩(wěn)定，經(jīng)營風(fēng)險較低資金主要用于房地產(chǎn)開發(fā)，未來收益不確定性高，經(jīng)營風(fēng)險較高分紅政策收益穩(wěn)定，90%以上可分配利潤用于分紅不穩(wěn)定，隨意性大，通常少于50%的凈利潤用于分紅舉債限制有嚴格的舉債限制，使用較低的杠桿比率，投資人承擔(dān)的風(fēng)險有限一般高度使用財務(wù)杠桿，舉債比例普遍較高投資人保護資產(chǎn)信息透明公開，定期受到審查和公告。通過受托人與物業(yè)管理人的相互合作與監(jiān)督及雙方定期的相互報告制度，建立較一般上市公司更為完善的管理架構(gòu)按一般上市公司的一般要求披露信息風(fēng)險因素基本上為不動產(chǎn)市場風(fēng)險除不動產(chǎn)市場風(fēng)險，還有財務(wù)風(fēng)險和戰(zhàn)略風(fēng)險REITs與房地產(chǎn)上市公司的本質(zhì)區(qū)別REITs房地產(chǎn)上市公司13美國的REITs立法第二章：REITs的法律架構(gòu)美國通過不斷推出和完善相關(guān)法律法規(guī)，REITs已具備了完整的法律體系86年《稅法改革法》93年“細化投資者”法案99年“REITs現(xiàn)代化法案”限制了“有限合伙”的減稅優(yōu)惠，提高了REITs在房地產(chǎn)投資方面的競爭力取消了對于REITs中有關(guān)“第三方承包商”的要求，意味著REITs可以選擇更為積極直接管理的方式來經(jīng)營旗下的房地產(chǎn)資產(chǎn)REITs有“3/50”規(guī)則，要求REITs所有權(quán)要廣泛的分散，不得有5個主要的投資者擁有超過該REITs發(fā)行的50%以上的股票份額改變了對于養(yǎng)老基金的計算方法，認為養(yǎng)老基金眾多的所有者分別是REITs的單獨投資者，從而克服了5/50限制，推動養(yǎng)老基金進入REITs市場允許REITs成立一個“應(yīng)納稅的REITs子公司，為房地產(chǎn)的承租人和其他利益相關(guān)體提供大量服務(wù)”該法案將分紅收益最低比例從95%降低到90%，使REITs有了更大的自主發(fā)展空間美國的REITs立法第二章：REITs的法律架構(gòu)美14美國的REITs美國的REITs分為三種運作模式:

信托型

由信托機構(gòu)發(fā)行不動產(chǎn)投資信托受益憑證募集資金，而投資于不動產(chǎn)、不動產(chǎn)相關(guān)權(quán)益公司型擁有、并從事管理經(jīng)營以及開發(fā)不動產(chǎn)的公司，其經(jīng)營出租各類型不動產(chǎn)。REITs可以發(fā)行股票與債券在主要證券交易市場流通。有限合伙型由經(jīng)理合伙人和有限合伙人組合而成，以不動產(chǎn)的經(jīng)營投資為目的。其中由經(jīng)理合伙人負責(zé)合伙的經(jīng)營管理，并負無限清償責(zé)任，而有限合伙人僅就自己出資部份承擔(dān)風(fēng)險及分享利潤。美國的REITs15美國REITs的法律架構(gòu)項目規(guī)定內(nèi)容組織型態(tài)必須為公司、信托，或如同法人一樣可以征稅的實體管理由董事會或受托管理人管理股票與所有權(quán)REITs證券必須可以完全轉(zhuǎn)讓交易在征稅年度中至少有335天，其證券持有人必須維持在100人以上，公司、合伙、信托、退休基金與其他中介機構(gòu)都視為一人在前一個稅收年度的下半年，由五人以下人數(shù)用的股份不得超過50%資產(chǎn)組合與來源所得的規(guī)范總資產(chǎn)的75%必須投資于房地產(chǎn)、抵押貸款或其他REITs證券等；投資于任何一種證券的價值不得超過總資產(chǎn)的1020%的總收入可來自股利、利息、股票、債券出售所得資產(chǎn)出售持有期限的限制出售持有不滿六個月的股票、債券或持有不滿四年的房地產(chǎn)收益不得超過總所得的30%參與經(jīng)營方面的限制投資人不得參與經(jīng)營業(yè)務(wù)由董事會或受托人管理人負責(zé)經(jīng)營決策，只可授權(quán)顧問及董事會任命的管理人員課稅損失處理方式不能轉(zhuǎn)給投資人用以扣除其他所得，但可保留至往后年度中所得分配的要求REITs的征稅所得除資本利得與確定的非現(xiàn)金征稅收益，至少90%必修以股利方式分配給投資人美國REITs的法律架構(gòu)項目規(guī)定內(nèi)容組織型態(tài)必須為公司、信托16新加坡REITs的法律架構(gòu)新加坡房地產(chǎn)投資信托指南投資渠道：REITs資產(chǎn)中至少有70%的部分需投向房地產(chǎn)和與房地產(chǎn)有關(guān)的資產(chǎn)，并且至少35%的資產(chǎn)必須是永久地契、租賃地契或聯(lián)名所有的新加坡境內(nèi)外的房地產(chǎn)資產(chǎn)借貸限制：REITs所有的負債比率不能超過總資產(chǎn)的35%，但如果REITs獲得國際評估機構(gòu)的信用評級并公布，其總借貸比例可以超過35%，但需要低于60%投資項目限制：開發(fā)項目：盡職投資空白地皮，可以投資于在空白地皮上建造在為完工項目，投資額不得超過總資產(chǎn)值的10%上市和未上市證券：可以投資上市或未上市的抵押貸款證券，或是股票，但是單一證券投資不得超過該證券發(fā)行總額的5%REITs可以選擇公司形式或者信托形式：公司形式不受REITs指南限制（分紅、負債率等），可直接持有資產(chǎn)，但不享受稅收優(yōu)惠；信托形式，需要按照REITs指南運作，REITs非法人實體，不能直接持有資產(chǎn)，需外部專業(yè)托管機構(gòu)，享受稅收優(yōu)惠政策法律架構(gòu)稅收REITs的稅收優(yōu)惠：如REITs將盈利收益的90%派發(fā)給基金所有者，將豁免所得稅基金持有者的稅收優(yōu)惠：所有持有REITs的個人投資者，可以豁免紅利收益所得稅，但是非個人的基金持有人需要繳納紅利相關(guān)稅收豁免印花稅：出售給REITs的房地產(chǎn)資產(chǎn)可以免除印花稅新加坡REITs的法律架構(gòu)新加坡房地產(chǎn)投資信托指南投資渠道：17新加坡REITs發(fā)展歷史新加坡REITs歷史相對較短，02年出現(xiàn)首支REITs上市，05-07年時事敞開速發(fā)展階段。1999年，新加坡金融管理局頒發(fā)房地產(chǎn)基金準則，隨后的2002年，新加坡發(fā)行首支REITs——CMT截至04年底，新加坡僅有4支上市。05年2月新加坡政府對于REITs的稅收優(yōu)惠條件進一步放寬，也迎來了REITs快速發(fā)展的一個時期2005、2006、2007分別由3支、8支和5支REITs上市，REITs總市值從04年底的43億美元增長到07年底的192億美元，增長超過4倍新加坡REITs發(fā)展歷史新加坡REITs歷史相對較短，02年18騰飛A-REIT案例載體名稱A-REIT，騰飛房地產(chǎn)投資信托資產(chǎn)組合44個優(yōu)質(zhì)工業(yè)房產(chǎn)發(fā)起人騰飛地產(chǎn)和Macquarie

Goodman基金管理人騰飛基金管理有限公司上市日期2002年11月19日負債率31%市值新幣26億稅務(wù)政策免征企業(yè)所得稅騰飛A-REIT案例載體名稱A-REIT，騰飛房地產(chǎn)投資信托19騰飛A-REIT運行架構(gòu)圖新加坡貿(mào)工部騰飛集團騰飛基金管理公司騰飛REITs騰飛關(guān)聯(lián)公司1騰飛關(guān)聯(lián)公司21.5%20.7%騰飛REITs是2002年11月在新加坡股票交易所上市的第一家規(guī)模最大的商務(wù)與工業(yè)房產(chǎn)投資信托，擁有100多棟房產(chǎn)；投資包括：商業(yè)與科技園、高科技房產(chǎn)、輕工業(yè)房產(chǎn)、物流分銷中心、大賣場；總資產(chǎn)約35億美元。物業(yè)1物業(yè)2物業(yè)3騰飛A-REIT運行架構(gòu)圖新加坡貿(mào)工部騰飛集團騰飛基金管理公20新加坡：新加坡科學(xué)園1期、2期、3期；Neuros&

Immunos,

Biopolis；科技坊、科技聯(lián)、西聯(lián)科技園等二十幾個園區(qū)中國：騰飛新蘇（蘇州）、上海騰飛大廈、上海海洋大廈、上海金橋騰飛總部經(jīng)濟園區(qū)、大連軟件園騰飛園區(qū)、北京經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)、騰飛蘇州創(chuàng)新園等二十幾個園區(qū)印度：班加羅爾國際科技園、欽奈國際科技園等十幾個科技園區(qū)韓國菲律賓馬來西亞越南騰飛集團及騰飛REITs擴張新加坡：新加坡科學(xué)園1期、2期、3期；Neuros&Imm21香港的REITs香港REITs立法2003年制定《房地產(chǎn)投資信托基金守則》。其所稱的房地產(chǎn)投資信托基金是以信托方式組成而主要投資于房地產(chǎn)項目的集體投資計劃，向持有人提供來自房地產(chǎn)的租金收入的回報?；鹜ㄟ^出售基金單位獲得的資金，在投資組合內(nèi)維持、管理及購入房地產(chǎn)。香港REITs的特點

香港REITs限定只能是權(quán)益型的。香港REITs可投資于香港以外區(qū)域的房地產(chǎn)，實現(xiàn)全球化不動產(chǎn)投資。香港REITs通過使用特別目的投資工具持有房地產(chǎn)項目。香港的REITs22臺灣REITs臺灣REITs的兩種分類：臺灣不動產(chǎn)證券化

不動產(chǎn)投資信托(REITs)不動產(chǎn)資產(chǎn)信托(REAT)向不特定人募集發(fā)行不動產(chǎn)投資信托受益證券，以投資于不動產(chǎn)、不動產(chǎn)相關(guān)權(quán)利、不動產(chǎn)相關(guān)有價證券委托人轉(zhuǎn)移其不動產(chǎn)或不動產(chǎn)相關(guān)權(quán)利予受托機構(gòu)，并由受托機構(gòu)向不特定人募集發(fā)行不動產(chǎn)資產(chǎn)信托受益憑證臺灣REITs不動產(chǎn)投資信托(REITs)不動產(chǎn)資產(chǎn)向不特定23項目不動產(chǎn)投資信托REITs不動產(chǎn)資產(chǎn)信托REAT信托本質(zhì)資金信托不動產(chǎn)信托受益證券性質(zhì)股權(quán)性質(zhì)，無固定收益，所有受益證券權(quán)益相同。債券性質(zhì)，一般分為優(yōu)先級受益證券和次級受益證券，前者有票面利率。信托財產(chǎn)現(xiàn)金土地所有權(quán)委托人不動產(chǎn)投資信托機構(gòu)土地所有權(quán)人投資標的不動產(chǎn)及其相關(guān)權(quán)利證券信托土地之開發(fā)經(jīng)營募集方式公募、私募都有公募、私募都有存續(xù)期間多為永續(xù)經(jīng)營有存續(xù)期間，多為5至7年收益分配存續(xù)期間為當(dāng)期投資凈收益；契約終止時為不動產(chǎn)證券增值。存續(xù)期間為當(dāng)期租金收入；契約終止時為土地及建筑物所有權(quán)。業(yè)務(wù)特色直接從市場上募集不動產(chǎn)開發(fā)基金。信托機構(gòu)取代開發(fā)商之角色，自行受托經(jīng)營。發(fā)起人是否持有受益證券無限制，如持有多為投資之目的。但對轉(zhuǎn)讓、擔(dān)保有限制。發(fā)起人多持有次級受益證券以增強擔(dān)保REITs和REAT區(qū)別見下表：項目不動產(chǎn)投資信托REITs不動產(chǎn)資產(chǎn)信托REAT信托本質(zhì)24REITs法律架構(gòu)比較美國新加坡香港臺灣法律結(jié)構(gòu)公司信托單位或公司信托單位信托單位所有權(quán)結(jié)構(gòu)最少100個基金投資者，最大5個股東不可擁有50%以上股份至少25%的股份應(yīng)被多于500個投資者持有；股東持有5%以上的股份必須通知REITs管理人無專門限制每年至少335日受益人應(yīng)達50人以上最低持有限制無限制無限制2年無限制對開發(fā)行為的限制無限制無限制禁止公開募集的REATs產(chǎn)品禁止，其余無限制資產(chǎn)最低年限無無2年無房地產(chǎn)投資最低比例75%70%90%75%最低分紅比例90%90%90%90%最高負債比例無限制總資產(chǎn)的35%（無信用評級）；60%（有信用評級）總資產(chǎn)的45%35%，評級AA以上可達50%REITs法律架構(gòu)比較美國新加坡香港臺灣法律結(jié)構(gòu)公司信托單位25第三章：我國REITs試點方案介紹所得稅REITs在兩個交易市場試點方案比較銀行間市場證券交易所經(jīng)營方式直接/間接直接投資者機構(gòu)機構(gòu)、個人發(fā)行主體信托公司或銀行證券公司或基金憑證性質(zhì)債券受益憑證物業(yè)所有權(quán)可轉(zhuǎn)移也可不轉(zhuǎn)移所有權(quán)轉(zhuǎn)移物業(yè)所有性流動性有限充?，F(xiàn)有障礙較小較大監(jiān)管機構(gòu)銀監(jiān)會證監(jiān)會第三章：我國REITs試點方案介紹所得稅REITs在兩個交易26成本所得稅REITs銀行間市場方案之一——不動產(chǎn)信托方案承租人發(fā)起人托管人REITs備位回購承諾人機構(gòu)投資者資產(chǎn)管理公司中債登受托人承銷商支付租金租金+回購資金剩余收益優(yōu)先級收益+投資本金委托資金保管募集資金物業(yè)資產(chǎn)回購承諾備位回購承諾資產(chǎn)管理服務(wù)募集資金受托承銷發(fā)行優(yōu)先級收益+投資本金認購資金成本所得稅REITs銀行間市場方案之一——不動產(chǎn)信托方案27不動產(chǎn)信托方案的主要特征

1設(shè)立信托時物業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)過戶

設(shè)立信托時將物業(yè)的所有權(quán)過戶到信托名下，并依法辦理信托登記手續(xù)2信托到期時回購物業(yè)資產(chǎn)信托到期時，發(fā)起人以自有資金回購作為信托財產(chǎn)的物業(yè)資產(chǎn)，向投資者支付本金物業(yè)所有權(quán)過戶至發(fā)起人名下3流動性支持機制

流動性支持包括兩種方式：

設(shè)置流動性支持儲備帳戶，于每期剩余收益中提取，覆蓋下期擬支付優(yōu)先級利息的一定比例由發(fā)起人或第三方承諾提供流動性支持，補足資金缺口4備位回購機制信托計劃到期時，若發(fā)起人無力回購物業(yè)資產(chǎn)，則由備位回購人履行回購義務(wù)5在全國銀行間債券市場上市交易優(yōu)先級受益憑證在全國銀行間債券市場發(fā)行，并交易流通不動產(chǎn)信托方案的主要特征

1設(shè)立信托時物業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)過戶設(shè)28

不動產(chǎn)信托方案法律問題討論

信托登記依照信托的基本原理，應(yīng)將不動產(chǎn)轉(zhuǎn)移到受托人名下并依法辦理信托登記手續(xù)。信托登記能夠起到公示的作用，通過登記，可以實現(xiàn)使信托財產(chǎn)與委托人及受托人的財產(chǎn)分離，達到對抗善意第三人的目的?！缎磐蟹ā芬?guī)定：“設(shè)立信托，對于信托財產(chǎn)，有關(guān)法律、行政法規(guī)規(guī)定應(yīng)當(dāng)辦理登記手續(xù)的，應(yīng)當(dāng)依法辦理信托登記。未依照前款規(guī)定辦理信托登記的，應(yīng)當(dāng)補辦登記手續(xù)；不補辦的，該信托不產(chǎn)生效力”。目前中國法對不動產(chǎn)信托是否必須辦理信托，不動產(chǎn)信托是否必須登記方生效尚無明確規(guī)定。對不動產(chǎn)信托登記需相關(guān)土地部門出臺具體規(guī)定。在現(xiàn)有不動產(chǎn)登記事項中附加“信托”字樣，以示與真實的財產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓相區(qū)別。進行不動產(chǎn)信托的，信托各方可通過信托合同對信托事宜進行約定，并依據(jù)信托合同到不動產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓登記部門辦理不動產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓登記。

不動產(chǎn)信托方案法律問題討論信托登記29

稅負義務(wù)人營業(yè)稅企業(yè)所得稅土地增值稅契稅印花稅發(fā)起人出售物業(yè)所有權(quán)發(fā)起人Y

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信托獲得租金收入REITsY

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NNN信托向發(fā)起人分配剩余收益發(fā)起人Y

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NNN發(fā)起人回購物業(yè)所有權(quán)REITsY

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營業(yè)稅應(yīng)稅收入金額的5%企業(yè)所得稅所獲利潤的25%土地增值稅按增值額征收，實行四級超率累進稅率，最低30%，最高60%契稅產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓成交價的3-5%印花稅按書立產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移書據(jù)所載金額的0.05%征收義務(wù)人營業(yè)稅企業(yè)所得稅土地增值稅契稅印花稅發(fā)起人出售物業(yè)所有30在不動產(chǎn)出售和回購階段，物業(yè)所有權(quán)在不同主體間轉(zhuǎn)讓，根據(jù)現(xiàn)行稅法，發(fā)起人及REITs均將承擔(dān)極重的稅負，應(yīng)對出售和回購階段有關(guān)稅負進行減免，以維持REITs交易結(jié)構(gòu)的稅收中性。REITs應(yīng)就收到的租金繳納營業(yè)稅，在向發(fā)起人分配剩余收益時，發(fā)起人可能需就該等剩余收益繳納營業(yè)稅?？紤]到發(fā)起人收到的剩余收益分配，實質(zhì)為歸還無需向優(yōu)先級受益憑證持有人支付的部分租金。該部分營業(yè)稅應(yīng)免除。發(fā)起人及優(yōu)先級受益憑證持有人均將對分配到的租金收入計征所得稅，REITs本身的所得稅應(yīng)免除。在不動產(chǎn)出售和回購階段，物業(yè)所有權(quán)在不同主體間轉(zhuǎn)讓，根據(jù)現(xiàn)行31會計處理及財務(wù)信息披露發(fā)起人處置資產(chǎn)的行為是否構(gòu)成“真實銷售”？基礎(chǔ)物業(yè)是否仍將作為發(fā)起人的資產(chǎn)反映在資產(chǎn)負債表上？由于發(fā)起人已作出約定價格的回購承諾，處置資產(chǎn)的行為不構(gòu)成實質(zhì)上的銷售，優(yōu)先級受益憑證實質(zhì)為固定收益?zhèn)?，因此基礎(chǔ)物業(yè)仍將作為發(fā)起人的資產(chǎn)反映在資產(chǎn)負債表上，REITs獲得的資金以負債形式體現(xiàn)。由于基礎(chǔ)物業(yè)仍為發(fā)起人所有，租金收入仍將反映在發(fā)起人的損益表上。

房地產(chǎn)投資信托基金REITs試點課件32租約處理信托設(shè)立后產(chǎn)生新的租約，是由受托人作為簽署主體，還是由發(fā)起人作為簽署主體？《合同法》第二百二十九條規(guī)定：“租賃物在租賃期間發(fā)生所有權(quán)變動的，不影響租賃合同的效力。”借鑒臺灣REITs的做法：發(fā)起人將已有的租約轉(zhuǎn)移予受托人并將不動產(chǎn)之信托轉(zhuǎn)移事宜通知承租人，同時要求承租人將信托設(shè)立日后所產(chǎn)生的租金直接支付給受托人。對于信托設(shè)立日之后產(chǎn)生的租約，由受托人與承租人直接簽署，或由受托人委托發(fā)起人與承租人簽署。房地產(chǎn)投資信托基金REITs試點課件33物業(yè)所附保險處理《保險法》第四十九條規(guī)定：“保險標的轉(zhuǎn)讓的，保險標的的受讓人承繼被保險人的權(quán)利和義務(wù)。保險標的轉(zhuǎn)讓的，被保險人或者受讓人應(yīng)當(dāng)及時通知保險人，但貨物運輸保險合同和另有約定的合同除外。因保險標的轉(zhuǎn)讓導(dǎo)致危險程度顯著增加的，保險人自收到前款規(guī)定的通知之日起三十日內(nèi)，可以按照合同約定增加保險費或者解除合同。保險人解除合同的，應(yīng)當(dāng)將已收取的保險費，按照合同約定扣除自保險責(zé)任開始之日起至合同解除之日止應(yīng)收的部分后，退還投保人。被保險人、受讓人未履行本條第二款規(guī)定的通知義務(wù)的，因轉(zhuǎn)讓導(dǎo)致保險標的危險程度顯著增加而發(fā)生的保險事故，保險人不承擔(dān)賠償保險金的責(zé)任不動產(chǎn)信托后，受托人將承繼發(fā)起人作為被保險人的權(quán)利和義務(wù)，發(fā)起人或者受托人應(yīng)將不動產(chǎn)信托轉(zhuǎn)移事項及時通知保險人。

房地產(chǎn)投資信托基金REITs試點課件34成本所得稅REITs銀行間市場方案之二——租金收入收益權(quán)方案承租人發(fā)起人托管人REITs備位回購承諾人機構(gòu)投資者資產(chǎn)管理公司中債登受托人承銷商支付租金租金+回購資金剩余收益優(yōu)先級收益+投資本金委托資金保管募集資金租金收入收益權(quán)回購承諾備位回購承諾資產(chǎn)管理服務(wù)募集資金受托承銷發(fā)行優(yōu)先級收益+投資本金認購資金成本所得稅REITs銀行間市場方案之二——租金收入收益權(quán)方35租金收入收益權(quán)方案與不動產(chǎn)信托方案的主要區(qū)別

1信托財產(chǎn)為租金收入收益權(quán)

設(shè)立信托時，發(fā)起人以基礎(chǔ)物業(yè)對應(yīng)的租金收入收益權(quán)作為信托財產(chǎn)，轉(zhuǎn)讓至受托人，并在人民銀行征信中心做租金收益權(quán)轉(zhuǎn)讓登記

該方案可避免基礎(chǔ)物業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移過程中產(chǎn)生的相關(guān)稅費2信托到期時回購優(yōu)先級收益憑證信托到期時，發(fā)起人以自有資金回購優(yōu)先級受益憑證，投資者獲得本金3基礎(chǔ)物業(yè)辦理抵押

基礎(chǔ)物業(yè)向受托人辦理抵押，并在房地產(chǎn)登記中心辦理不動產(chǎn)抵押登記租金收入收益權(quán)方案與不動產(chǎn)信托方案的主要區(qū)別

1信托財產(chǎn)為36租金收入收益權(quán)方案法律問題討論租金收入收益權(quán)的信托登記

租金收入收益權(quán)是否可以在人民銀行征信中心辦理轉(zhuǎn)讓登記（包括既有應(yīng)收賬款和未來應(yīng)收賬款的轉(zhuǎn)讓登記）？租金收入收益權(quán)實質(zhì)上應(yīng)屬于應(yīng)收賬款，包括既有應(yīng)有賬款和未來應(yīng)收賬款?！段餀?quán)法》第二百二十八條規(guī)定：“以應(yīng)收賬款出質(zhì)的，當(dāng)事人應(yīng)當(dāng)訂立書面合同。質(zhì)權(quán)自信貸征信機構(gòu)辦理出質(zhì)登記時設(shè)立?！备鶕?jù)以上規(guī)定，對于既有的應(yīng)收賬款，應(yīng)到人民銀行征信中心辦理質(zhì)押登記，但是對于未來應(yīng)收賬款進行登記的，該條沒有明確規(guī)定。

對于未來應(yīng)收賬款進行轉(zhuǎn)讓登記的，人民銀行征信中心對未來應(yīng)收賬款辦理轉(zhuǎn)讓登記不存在操作上的問題。租金收入收益權(quán)方案法律問題討論37租金收入收益權(quán)方案法律問題討論

租金收入作為信托財產(chǎn)《信托法》第七條規(guī)定：“設(shè)立信托，必須有確定的信托財產(chǎn)。”租金收入收益權(quán)是否可以作為確定的信托財產(chǎn)，進行信托？設(shè)立的信托，是否可以包含物業(yè)未來的租金收益權(quán)？無論是現(xiàn)有的還是未來將產(chǎn)生的租金收益權(quán)，實質(zhì)上都屬于一種債權(quán)，屬于出租人的財產(chǎn)權(quán)利，可以與基礎(chǔ)物業(yè)本身分離而進行信托。

租金收入收益權(quán)方案法律問題討論38REITs交易所市場方案物業(yè)REITs投資人資產(chǎn)管理公司承租人證監(jiān)會試點方案示圖承銷機構(gòu)認購收益分配購買租賃管理委托證券交易所面向社會公眾、機構(gòu)投資者發(fā)行類似于封閉式基金的標準化REITs產(chǎn)品，以券商、基金公司作為發(fā)起人，成立專業(yè)的資產(chǎn)管理公司，所募集資金的投資對象為有穩(wěn)定收益的物業(yè)，標的資產(chǎn)的控制權(quán)要交給資產(chǎn)管理公司。REITs交易所市場方案物業(yè)REITs投資人資產(chǎn)管理公司承租39第四章：REITs產(chǎn)品相關(guān)合同法律問題REITs交易結(jié)構(gòu)涉及的主要合同：回購合同信托合同資金保管合同資產(chǎn)管理合同物業(yè)服務(wù)合同擔(dān)保合同第四章：REITs產(chǎn)品相關(guān)合同法律問題REITs交易結(jié)構(gòu)涉信托合同的重要條款對信托標的進行明確約定。信托生效。信托生效的前提；信托登記；董事會決議文件；資產(chǎn)清單交付；房產(chǎn)權(quán)屬證書交付、相關(guān)合同交付、法律意見書出具等條件得到滿足。優(yōu)先級受益權(quán)憑證和一般受益權(quán)憑證的分層設(shè)計?！皟?yōu)先級受益券”是可轉(zhuǎn)讓的固定收益類產(chǎn)品，一般受益權(quán)憑證為無固定利率。信托帳戶開立?！靶磐匈~戶”項下應(yīng)分別設(shè)立如下一級科目：“信托收款賬戶”、“信托分配賬戶”、“流動性準備金專戶”、“租賃保證金專戶”、“超額準備金專戶”和“稅收專戶”。信托合同的重要條款對信托標的進行明確約定。信托合同的重要條款收益分配順序稅收費用支付（如“受托人”、“資金保管機構(gòu)”、“資產(chǎn)評估機構(gòu)”、“支付代理機構(gòu)”、“評級機構(gòu)”、“審計師”的服務(wù)報酬:優(yōu)先級受益券”的利息;

用于支付滿足“流動性準備金專戶限額”和“超額準備金專戶限額”；償還“差額支付承諾人”支付的款項；次級受益券持有人。信托合同的重要條款信托合同的重要條款6.優(yōu)先級受益券的回購條款受益券持有人大會權(quán)限及表決條款信息披露。年度財務(wù)報表的披露、臨時重大事項的披露、受托人報告披露信托財產(chǎn)的清算和分配條款信托合同的重要條款Q&AQ&A44謝謝！謝謝！45目錄前言第一章：REITs的定義和商業(yè)模式第三章：REITs的法律架構(gòu)第四章：我國REITs試點方案介紹第五章：REITs產(chǎn)品相關(guān)合同法律問題目錄前言46前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的宏觀經(jīng)濟背景美國次貸、雷曼風(fēng)暴、全球金融危機與迪拜泡沫國民經(jīng)濟持續(xù)增長，高速周期與結(jié)構(gòu)性矛盾人民幣對外升值與對內(nèi)貶值悖論國際資本流動與國內(nèi)流動性經(jīng)濟增長與CPI悖論，貨幣適度寬松前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的宏觀經(jīng)濟背景美國次貸、雷曼風(fēng)暴、全球金47前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的中觀經(jīng)濟背景中國金融體系殘缺、金融體制缺位中國金融產(chǎn)品稀缺，金融通道不暢中國信用體系缺失、信用機制失靈前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的中觀經(jīng)濟背景中國金融體系殘缺、金融體制48前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的微觀經(jīng)濟背景房地產(chǎn)缺乏融資通道與路徑房地產(chǎn)融資渠道的單一性局限及風(fēng)險房地產(chǎn)金融亟待路徑優(yōu)化與模式創(chuàng)新，加快直接融資市場、信托市場建設(shè)房地產(chǎn)亟待構(gòu)建多元化、信托化、資本化、國際化的金融體系前言

房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的微觀經(jīng)濟背景房地產(chǎn)缺乏融資通道與路徑49前言

中國房地產(chǎn)金融鏈的組合與優(yōu)化商業(yè)銀行壟斷地位、主渠道地位中短期不變信托是地產(chǎn)金融創(chuàng)新的核心主流范式PE+信托+銀行+證券化（REITs為主導(dǎo)）+資本市場是地產(chǎn)融資的主流組合模式。REITs代表房地產(chǎn)金融未來發(fā)展的主流方向外資金融機構(gòu)、外資基金是地產(chǎn)融資的另一條有效通道資本化、證券化、信托化、多元化、國際化是金融優(yōu)化大勢所趨前言

中國房地產(chǎn)金融鏈的組合與優(yōu)化商業(yè)銀行壟斷地位、主渠道地50房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）試點2008年12月，國務(wù)院發(fā)布“金融國九條”，正式提出通過房地產(chǎn)投資信托基金拓寬企業(yè)融資渠道2009年4月，國務(wù)院正式批復(fù)關(guān)于推進REITs試點工作的總體方案，明確由人民銀行牽，十一個部位組成聯(lián)合試點工作組，研究在銀行間債權(quán)市場和交易所市場開展REITs試點REITs在我國的試點自2009年啟動，至今相關(guān)產(chǎn)品在人民銀行的審批過程中。我國的REITs試點產(chǎn)品是以商業(yè)、工業(yè)、倉儲物業(yè)資產(chǎn)為投資方向。迄今，很多城市提出利用REITs開展保障性住房融資的方案。如天津準備發(fā)起一只38億元的廉租房REITs基金。上海浦東新區(qū)也有意利用REITs開展保障性住房、人才公寓的建設(shè)。此外，廣州、蘇州等地也在考慮以發(fā)行REITs產(chǎn)品籌措保障房建設(shè)資金。房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）試點51第一章：REITs的定義和商業(yè)模式

REITs(RealEstateInvestmentTrusts)定義：房地產(chǎn)投資信托基金是投資于能產(chǎn)生收益的房地產(chǎn)或房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)從而為投資者提供穩(wěn)定收益的投資信托計劃。該計劃將房地產(chǎn)租賃和出售等經(jīng)營活動中所得的收入以派息形式分配給信托單位持有人，并且可在公開市場交易流通特點：作為一種新型的金融投資產(chǎn)品，它將個人及機構(gòu)投資者的資金匯集起來，再投資于能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流和收益的房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)REITs的投資方向非常廣泛全球REITs的總市值超過4700億美元;美國REITs市值占所有上市房地產(chǎn)企業(yè)的92.6%;美國REITs融資規(guī)模占所有上市房地產(chǎn)企業(yè)的90.5%.第一章：REITs的定義和商業(yè)模式

REITs定義：房地產(chǎn)投52REITs的典型交易結(jié)構(gòu)REITs投資者風(fēng)險較低資產(chǎn)管理人受托人物業(yè)物業(yè)管理人投資收益分配物業(yè)帶來的凈利潤投融資管理管理費信托費擁有物業(yè)代表投資者物業(yè)管理物業(yè)管理費交易參與方受托人：接受發(fā)起人委托設(shè)立REITs，發(fā)行單位信托證券，委托外部服務(wù)機構(gòu)管理信托投資投資者：單位信托證券持有人，購買信托證券并享有信托收益資產(chǎn)管理人：REITs可以由受托人自行管理，也可以委任外部管理人物業(yè)管理人：通常由發(fā)起人（原物業(yè)所有人）或其關(guān)聯(lián)物業(yè)公司擔(dān)任，負責(zé)物業(yè)管理交易涉及的中介機構(gòu)：承銷商、審計師、律師、資產(chǎn)評估師和評級公司REITs的典型交易結(jié)構(gòu)REITs投資者風(fēng)險較低資產(chǎn)管理人受53REITs的重要特征上市流通REITs將完整物業(yè)資產(chǎn)分成相對較小的單元，并可以在公開市場上市/流通，降低投資者門檻，并拓寬了地產(chǎn)投資退出機制稅收中性不因REITs本身的結(jié)構(gòu)帶來新的稅收負擔(dān)，某些地區(qū)為了促進REITs市場的發(fā)展，給予了一定的稅收優(yōu)惠派息政策必須將全部或絕大部分收入派發(fā)給基金單位持有人專業(yè)管理發(fā)起人通常組建獨立的資產(chǎn)管理公司來管理REITs，并聘請物業(yè)管理人，提高地產(chǎn)投資的專業(yè)化水平REITs的重要特征上市流通REITs將完整物業(yè)資產(chǎn)分成相對54國際市場上REITs的主要類型標的資產(chǎn)未來收益來源擁有和管理能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的房地產(chǎn)項目，包括商鋪、寫字樓、高檔公寓等股權(quán)型以標的資產(chǎn)組合和租金收入作為主要的未來收入來源；標的資產(chǎn)升值收益；可能的資產(chǎn)注入向房地產(chǎn)管理者和開發(fā)商提供抵押貸款，或購買房地產(chǎn)抵押證券資產(chǎn)組合中既包括實物房地產(chǎn)項目，也包括提供的抵押貸款以所提供抵押貸款的利息收入作為主要的未來收入來源未來收入既包括租金收入，也包括抵押貸款的利息收入債權(quán)型混合型根據(jù)組成和資產(chǎn)種類，國際市場上REITs分為股權(quán)型、債權(quán)型（抵押型）和混合型三種主要類型。國際市場上REITs的主要類型標的資產(chǎn)未來收益來源擁有和管理55REITs的治理結(jié)構(gòu)內(nèi)治型REITs，是按照特殊規(guī)定成立的公司，以美國最為典型，多是按照稅法或者REITs專項法律的規(guī)定組建公司的治理結(jié)構(gòu)，從而可以獲得稅收優(yōu)惠需要符合的規(guī)定享有的特殊優(yōu)惠股權(quán)結(jié)構(gòu)：至少100名股東；前5大股東最高持股比例50%業(yè)務(wù)范圍：75%的資產(chǎn)必須來自房地產(chǎn)；不得持有另一公司10%以上股份分紅規(guī)定：需要將90%或以上的應(yīng)稅凈收益分配給股權(quán)持有人股權(quán)結(jié)構(gòu)：至少100名股東；前5大股東最高持股比例50%業(yè)務(wù)范圍：75%的資產(chǎn)必須來自房地產(chǎn)；不得持有另一公司10%以上股份分紅規(guī)定：需要將90%或以上的應(yīng)稅凈收益分配給股權(quán)持有人申請成為REIT公司對于沒有按照稅法/專項REITs法規(guī)所要求的規(guī)定建立股權(quán)、業(yè)務(wù)以及分紅等結(jié)構(gòu)公司，則視為一般運營公司一般運營公司并無任何稅收減免政策，可能要面臨在公司以及個人兩個層面的征稅REITs的治理結(jié)構(gòu)內(nèi)治型REITs，是按照特殊規(guī)定成立的公56外治型REITs，主要特點是資產(chǎn)管理人需要外部聘請，而且代表持有人利益的是受托人，和資產(chǎn)管理人相互獨立，以香港、新加坡模式最為典型獨立第三方發(fā)起人REITs單位持有人公眾股東資產(chǎn)管理人（提供專業(yè)資產(chǎn)管理服務(wù)）REITs受托人（代表信托單位持有人持有物業(yè)）項目公司物業(yè)資產(chǎn)出讓股權(quán)實現(xiàn)退出購買股權(quán)實現(xiàn)投資派發(fā)紅利投資于REITs全部或部分股份全部或部分股份代表信托單位持有人行使權(quán)利托管費管理服務(wù)管理費所有權(quán)所有權(quán)物業(yè)收入凈額紅利外治型REITs，主要特點是資產(chǎn)管理人需要外部聘請，而且代表57REITs為各參與方均帶來收益REITs的開展對于地產(chǎn)行業(yè)的供需雙方均帶來有利因素

發(fā)起人（物業(yè)原持有人）為商業(yè)物業(yè)提供退出平臺，實現(xiàn)“套現(xiàn)”

借此涉足資產(chǎn)管理，參與地產(chǎn)金融運作

提供低成本房地產(chǎn)交易平臺，增加物業(yè)流動性資產(chǎn)管理人通過提供專業(yè)化的服務(wù)，決策REITs資產(chǎn)組合的取舍，提高整體資產(chǎn)質(zhì)量和回報水平取得相應(yīng)管理費，管理費一般由三部分構(gòu)成：基本費、業(yè)績費和收購費機構(gòu)投資者方便地參與房地產(chǎn)項目的投資，項目流動性較好具有較好的可預(yù)測性，風(fēng)險較小，有利于擴展其資產(chǎn)組合的范圍個人投資者有效降低房地產(chǎn)投資的門檻，使得個人投資者有可能進行地產(chǎn)項目投資相對于股票投資，REITs的風(fēng)險和收益較易被投資者理解共同享有REITs帶來的收益REITs為各參與方均帶來收益REITs的開展對于地產(chǎn)行業(yè)的58REITs與房地產(chǎn)上市公司的本質(zhì)區(qū)別REITs房地產(chǎn)上市公司收益確定性REITs資金以投資于具有穩(wěn)定租金收入的物業(yè)為主，收益來源穩(wěn)定，經(jīng)營風(fēng)險較低資金主要用于房地產(chǎn)開發(fā)，未來收益不確定性高，經(jīng)營風(fēng)險較高分紅政策收益穩(wěn)定，90%以上可分配利潤用于分紅不穩(wěn)定，隨意性大，通常少于50%的凈利潤用于分紅舉債限制有嚴格的舉債限制，使用較低的杠桿比率，投資人承擔(dān)的風(fēng)險有限一般高度使用財務(wù)杠桿，舉債比例普遍較高投資人保護資產(chǎn)信息透明公開，定期受到審查和公告。通過受托人與物業(yè)管理人的相互合作與監(jiān)督及雙方定期的相互報告制度，建立較一般上市公司更為完善的管理架構(gòu)按一般上市公司的一般要求披露信息風(fēng)險因素基本上為不動產(chǎn)市場風(fēng)險除不動產(chǎn)市場風(fēng)險，還有財務(wù)風(fēng)險和戰(zhàn)略風(fēng)險REITs與房地產(chǎn)上市公司的本質(zhì)區(qū)別REITs房地產(chǎn)上市公司59美國的REITs立法第二章：REITs的法律架構(gòu)美國通過不斷推出和完善相關(guān)法律法規(guī)，REITs已具備了完整的法律體系86年《稅法改革法》93年“細化投資者”法案99年“REITs現(xiàn)代化法案”限制了“有限合伙”的減稅優(yōu)惠，提高了REITs在房地產(chǎn)投資方面的競爭力取消了對于REITs中有關(guān)“第三方承包商”的要求，意味著REITs可以選擇更為積極直接管理的方式來經(jīng)營旗下的房地產(chǎn)資產(chǎn)REITs有“3/50”規(guī)則，要求REITs所有權(quán)要廣泛的分散，不得有5個主要的投資者擁有超過該REITs發(fā)行的50%以上的股票份額改變了對于養(yǎng)老基金的計算方法，認為養(yǎng)老基金眾多的所有者分別是REITs的單獨投資者，從而克服了5/50限制，推動養(yǎng)老基金進入REITs市場允許REITs成立一個“應(yīng)納稅的REITs子公司，為房地產(chǎn)的承租人和其他利益相關(guān)體提供大量服務(wù)”該法案將分紅收益最低比例從95%降低到90%，使REITs有了更大的自主發(fā)展空間美國的REITs立法第二章：REITs的法律架構(gòu)美60美國的REITs美國的REITs分為三種運作模式:

信托型

由信托機構(gòu)發(fā)行不動產(chǎn)投資信托受益憑證募集資金，而投資于不動產(chǎn)、不動產(chǎn)相關(guān)權(quán)益公司型擁有、并從事管理經(jīng)營以及開發(fā)不動產(chǎn)的公司，其經(jīng)營出租各類型不動產(chǎn)。REITs可以發(fā)行股票與債券在主要證券交易市場流通。有限合伙型由經(jīng)理合伙人和有限合伙人組合而成，以不動產(chǎn)的經(jīng)營投資為目的。其中由經(jīng)理合伙人負責(zé)合伙的經(jīng)營管理，并負無限清償責(zé)任，而有限合伙人僅就自己出資部份承擔(dān)風(fēng)險及分享利潤。美國的REITs61美國REITs的法律架構(gòu)項目規(guī)定內(nèi)容組織型態(tài)必須為公司、信托，或如同法人一樣可以征稅的實體管理由董事會或受托管理人管理股票與所有權(quán)REITs證券必須可以完全轉(zhuǎn)讓交易在征稅年度中至少有335天，其證券持有人必須維持在100人以上，公司、合伙、信托、退休基金與其他中介機構(gòu)都視為一人在前一個稅收年度的下半年，由五人以下人數(shù)用的股份不得超過50%資產(chǎn)組合與來源所得的規(guī)范總資產(chǎn)的75%必須投資于房地產(chǎn)、抵押貸款或其他REITs證券等；投資于任何一種證券的價值不得超過總資產(chǎn)的1020%的總收入可來自股利、利息、股票、債券出售所得資產(chǎn)出售持有期限的限制出售持有不滿六個月的股票、債券或持有不滿四年的房地產(chǎn)收益不得超過總所得的30%參與經(jīng)營方面的限制投資人不得參與經(jīng)營業(yè)務(wù)由董事會或受托人管理人負責(zé)經(jīng)營決策，只可授權(quán)顧問及董事會任命的管理人員課稅損失處理方式不能轉(zhuǎn)給投資人用以扣除其他所得，但可保留至往后年度中所得分配的要求REITs的征稅所得除資本利得與確定的非現(xiàn)金征稅收益，至少90%必修以股利方式分配給投資人美國REITs的法律架構(gòu)項目規(guī)定內(nèi)容組織型態(tài)必須為公司、信托62新加坡REITs的法律架構(gòu)新加坡房地產(chǎn)投資信托指南投資渠道：REITs資產(chǎn)中至少有70%的部分需投向房地產(chǎn)和與房地產(chǎn)有關(guān)的資產(chǎn)，并且至少35%的資產(chǎn)必須是永久地契、租賃地契或聯(lián)名所有的新加坡境內(nèi)外的房地產(chǎn)資產(chǎn)借貸限制：REITs所有的負債比率不能超過總資產(chǎn)的35%，但如果REITs獲得國際評估機構(gòu)的信用評級并公布，其總借貸比例可以超過35%，但需要低于60%投資項目限制：開發(fā)項目：盡職投資空白地皮，可以投資于在空白地皮上建造在為完工項目，投資額不得超過總資產(chǎn)值的10%上市和未上市證券：可以投資上市或未上市的抵押貸款證券，或是股票，但是單一證券投資不得超過該證券發(fā)行總額的5%REITs可以選擇公司形式或者信托形式：公司形式不受REITs指南限制（分紅、負債率等），可直接持有資產(chǎn)，但不享受稅收優(yōu)惠；信托形式，需要按照REITs指南運作，REITs非法人實體，不能直接持有資產(chǎn)，需外部專業(yè)托管機構(gòu)，享受稅收優(yōu)惠政策法律架構(gòu)稅收REITs的稅收優(yōu)惠：如REITs將盈利收益的90%派發(fā)給基金所有者，將豁免所得稅基金持有者的稅收優(yōu)惠：所有持有REITs的個人投資者，可以豁免紅利收益所得稅，但是非個人的基金持有人需要繳納紅利相關(guān)稅收豁免印花稅：出售給REITs的房地產(chǎn)資產(chǎn)可以免除印花稅新加坡REITs的法律架構(gòu)新加坡房地產(chǎn)投資信托指南投資渠道：63新加坡REITs發(fā)展歷史新加坡REITs歷史相對較短，02年出現(xiàn)首支REITs上市，05-07年時事敞開速發(fā)展階段。1999年，新加坡金融管理局頒發(fā)房地產(chǎn)基金準則，隨后的2002年，新加坡發(fā)行首支REITs——CMT截至04年底，新加坡僅有4支上市。05年2月新加坡政府對于REITs的稅收優(yōu)惠條件進一步放寬，也迎來了REITs快速發(fā)展的一個時期2005、2006、2007分別由3支、8支和5支REITs上市，REITs總市值從04年底的43億美元增長到07年底的192億美元，增長超過4倍新加坡REITs發(fā)展歷史新加坡REITs歷史相對較短，02年64騰飛A-REIT案例載體名稱A-REIT，騰飛房地產(chǎn)投資信托資產(chǎn)組合44個優(yōu)質(zhì)工業(yè)房產(chǎn)發(fā)起人騰飛地產(chǎn)和Macquarie

Goodman基金管理人騰飛基金管理有限公司上市日期2002年11月19日負債率31%市值新幣26億稅務(wù)政策免征企業(yè)所得稅騰飛A-REIT案例載體名稱A-REIT，騰飛房地產(chǎn)投資信托65騰飛A-REIT運行架構(gòu)圖新加坡貿(mào)工部騰飛集團騰飛基金管理公司騰飛REITs騰飛關(guān)聯(lián)公司1騰飛關(guān)聯(lián)公司21.5%20.7%騰飛REITs是2002年11月在新加坡股票交易所上市的第一家規(guī)模最大的商務(wù)與工業(yè)房產(chǎn)投資信托，擁有100多棟房產(chǎn)；投資包括：商業(yè)與科技園、高科技房產(chǎn)、輕工業(yè)房產(chǎn)、物流分銷中心、大賣場；總資產(chǎn)約35億美元。物業(yè)1物業(yè)2物業(yè)3騰飛A-REIT運行架構(gòu)圖新加坡貿(mào)工部騰飛集團騰飛基金管理公66新加坡：新加坡科學(xué)園1期、2期、3期；Neuros&

Immunos,

Biopolis；科技坊、科技聯(lián)、西聯(lián)科技園等二十幾個園區(qū)中國：騰飛新蘇（蘇州）、上海騰飛大廈、上海海洋大廈、上海金橋騰飛總部經(jīng)濟園區(qū)、大連軟件園騰飛園區(qū)、北京經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)、騰飛蘇州創(chuàng)新園等二十幾個園區(qū)印度：班加羅爾國際科技園、欽奈國際科技園等十幾個科技園區(qū)韓國菲律賓馬來西亞越南騰飛集團及騰飛REITs擴張新加坡：新加坡科學(xué)園1期、2期、3期；Neuros&Imm67香港的REITs香港REITs立法2003年制定《房地產(chǎn)投資信托基金守則》。其所稱的房地產(chǎn)投資信托基金是以信托方式組成而主要投資于房地產(chǎn)項目的集體投資計劃，向持有人提供來自房地產(chǎn)的租金收入的回報?；鹜ㄟ^出售基金單位獲得的資金，在投資組合內(nèi)維持、管理及購入房地產(chǎn)。香港REITs的特點

香港REITs限定只能是權(quán)益型的。香港REITs可投資于香港以外區(qū)域的房地產(chǎn)，實現(xiàn)全球化不動產(chǎn)投資。香港REITs通過使用特別目的投資工具持有房地產(chǎn)項目。香港的REITs68臺灣REITs臺灣REITs的兩種分類：臺灣不動產(chǎn)證券化

不動產(chǎn)投資信托(REITs)不動產(chǎn)資產(chǎn)信托(REAT)向不特定人募集發(fā)行不動產(chǎn)投資信托受益證券，以投資于不動產(chǎn)、不動產(chǎn)相關(guān)權(quán)利、不動產(chǎn)相關(guān)有價證券委托人轉(zhuǎn)移其不動產(chǎn)或不動產(chǎn)相關(guān)權(quán)利予受托機構(gòu)，并由受托機構(gòu)向不特定人募集發(fā)行不動產(chǎn)資產(chǎn)信托受益憑證臺灣REITs不動產(chǎn)投資信托(REITs)不動產(chǎn)資產(chǎn)向不特定69項目不動產(chǎn)投資信托REITs不動產(chǎn)資產(chǎn)信托REAT信托本質(zhì)資金信托不動產(chǎn)信托受益證券性質(zhì)股權(quán)性質(zhì)，無固定收益，所有受益證券權(quán)益相同。債券性質(zhì)，一般分為優(yōu)先級受益證券和次級受益證券，前者有票面利率。信托財產(chǎn)現(xiàn)金土地所有權(quán)委托人不動產(chǎn)投資信托機構(gòu)土地所有權(quán)人投資標的不動產(chǎn)及其相關(guān)權(quán)利證券信托土地之開發(fā)經(jīng)營募集方式公募、私募都有公募、私募都有存續(xù)期間多為永續(xù)經(jīng)營有存續(xù)期間，多為5至7年收益分配存續(xù)期間為當(dāng)期投資凈收益；契約終止時為不動產(chǎn)證券增值。存續(xù)期間為當(dāng)期租金收入；契約終止時為土地及建筑物所有權(quán)。業(yè)務(wù)特色直接從市場上募集不動產(chǎn)開發(fā)基金。信托機構(gòu)取代開發(fā)商之角色，自行受托經(jīng)營。發(fā)起人是否持有受益證券無限制，如持有多為投資之目的。但對轉(zhuǎn)讓、擔(dān)保有限制。發(fā)起人多持有次級受益證券以增強擔(dān)保REITs和REAT區(qū)別見下表：項目不動產(chǎn)投資信托REITs不動產(chǎn)資產(chǎn)信托REAT信托本質(zhì)70REITs法律架構(gòu)比較美國新加坡香港臺灣法律結(jié)構(gòu)公司信托單位或公司信托單位信托單位所有權(quán)結(jié)構(gòu)最少100個基金投資者，最大5個股東不可擁有50%以上股份至少25%的股份應(yīng)被多于500個投資者持有；股東持有5%以上的股份必須通知REITs管理人無專門限制每年至少335日受益人應(yīng)達50人以上最低持有限制無限制無限制2年無限制對開發(fā)行為的限制無限制無限制禁止公開募集的REATs產(chǎn)品禁止，其余無限制資產(chǎn)最低年限無無2年無房地產(chǎn)投資最低比例75%70%90%75%最低分紅比例90%90%90%90%最高負債比例無限制總資產(chǎn)的35%（無信用評級）；60%（有信用評級）總資產(chǎn)的45%35%，評級AA以上可達50%REITs法律架構(gòu)比較美國新加坡香港臺灣法律結(jié)構(gòu)公司信托單位71第三章：我國REITs試點方案介紹所得稅REITs在兩個交易市場試點方案比較銀行間市場證券交易所經(jīng)營方式直接/間接直接投資者機構(gòu)機構(gòu)、個人發(fā)行主體信托公司或銀行證券公司或基金憑證性質(zhì)債券受益憑證物業(yè)所有權(quán)可轉(zhuǎn)移也可不轉(zhuǎn)移所有權(quán)轉(zhuǎn)移物業(yè)所有性流動性有限充?，F(xiàn)有障礙較小較大監(jiān)管機構(gòu)銀監(jiān)會證監(jiān)會第三章：我國REITs試點方案介紹所得稅REITs在兩個交易72成本所得稅REITs銀行間市場方案之一——不動產(chǎn)信托方案承租人發(fā)起人托管人REITs備位回購承諾人機構(gòu)投資者資產(chǎn)管理公司中債登受托人承銷商支付租金租金+回購資金剩余收益優(yōu)先級收益+投資本金委托資金保管募集資金物業(yè)資產(chǎn)回購承諾備位回購承諾資產(chǎn)管理服務(wù)募集資金受托承銷發(fā)行優(yōu)先級收益+投資本金認購資金成本所得稅REITs銀行間市場方案之一——不動產(chǎn)信托方案73不動產(chǎn)信托方案的主要特征

1設(shè)立信托時物業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)過戶

設(shè)立信托時將物業(yè)的所有權(quán)過戶到信托名下，并依法辦理信托登記手續(xù)2信托到期時回購物業(yè)資產(chǎn)信托到期時，發(fā)起人以自有資金回購作為信托財產(chǎn)的物業(yè)資產(chǎn)，向投資者支付本金物業(yè)所有權(quán)過戶至發(fā)起人名下3流動性支持機制

流動性支持包括兩種方式：

設(shè)置流動性支持儲備帳戶，于每期剩余收益中提取，覆蓋下期擬支付優(yōu)先級利息的一定比例由發(fā)起人或第三方承諾提供流動性支持，補足資金缺口4備位回購機制信托計劃到期時，若發(fā)起人無力回購物業(yè)資產(chǎn)，則由備位回購人履行回購義務(wù)5在全國銀行間債券市場上市交易優(yōu)先級受益憑證在全國銀行間債券市場發(fā)行，并交易流通不動產(chǎn)信托方案的主要特征

1設(shè)立信托時物業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)過戶設(shè)74

不動產(chǎn)信托方案法律問題討論

信托登記依照信托的基本原理，應(yīng)將不動產(chǎn)轉(zhuǎn)移到受托人名下并依法辦理信托登記手續(xù)。信托登記能夠起到公示的作用，通過登記，可以實現(xiàn)使信托財產(chǎn)與委托人及受托人的財產(chǎn)分離，達到對抗善意第三人的目的。《信托法》規(guī)定：“設(shè)立信托，對于信托財產(chǎn)，有關(guān)法律、行政法規(guī)規(guī)定應(yīng)當(dāng)辦理登記手續(xù)的，應(yīng)當(dāng)依法辦理信托登記。未依照前款規(guī)定辦理信托登記的，應(yīng)當(dāng)補辦登記手續(xù)；不補辦的，該信托不產(chǎn)生效力”。目前中國法對不動產(chǎn)信托是否必須辦理信托，不動產(chǎn)信托是否必須登記方生效尚無明確規(guī)定。對不動產(chǎn)信托登記需相關(guān)土地部門出臺具體規(guī)定。在現(xiàn)有不動產(chǎn)登記事項中附加“信托”字樣，以示與真實的財產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓相區(qū)別。進行不動產(chǎn)信托的，信托各方可通過信托合同對信托事宜進行約定，并依據(jù)信托合同到不動產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓登記部門辦理不動產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)讓登記。

不動產(chǎn)信托方案法律問題討論信托登記75

稅負義務(wù)人營業(yè)稅企業(yè)所得稅土地增值稅契稅印花稅發(fā)起人出售物業(yè)所有權(quán)發(fā)起人Y

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信托獲得租金收入REITsY

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NNN信托向發(fā)起人分配剩余收益發(fā)起人Y

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NNN發(fā)起人回購物業(yè)所有權(quán)REITsY

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營業(yè)稅應(yīng)稅收入金額的5%企業(yè)所得稅所獲利潤的25%土地增值稅按增值額征收，實行四級超率累進稅率，最低30%，最高60%契稅產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓成交價的3-5%印花稅按書立產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移書據(jù)所載金額的0.05%征收義務(wù)人營業(yè)稅企業(yè)所得稅土地增值稅契稅印花稅發(fā)起人出售物業(yè)所有76在不動產(chǎn)出售和回購階段，物業(yè)所有權(quán)在不同主體間轉(zhuǎn)讓，根據(jù)現(xiàn)行稅法，發(fā)起人及REITs均將承擔(dān)極重的稅負，應(yīng)對出售和回購階段有關(guān)稅負進行減免，以維持REITs交易結(jié)構(gòu)的稅收中性。REITs應(yīng)就收到的租金繳納營業(yè)稅，在向發(fā)起人分配剩余收益時，發(fā)起人可能需就該等剩余收益繳納營業(yè)稅?？紤]到發(fā)起人收到的剩余收益分配，實質(zhì)為歸還無需向優(yōu)先級受益憑證持有人支付的部分租金。該部分營業(yè)稅應(yīng)免除。發(fā)起人及優(yōu)先級受益憑證持有人均將對分配到的租金收入計征所得稅，REITs本身的所得稅應(yīng)免除。在不動產(chǎn)出售和回購階段，物業(yè)所有權(quán)在不同主體間轉(zhuǎn)讓，根據(jù)現(xiàn)行77會計處理及財務(wù)信息披露發(fā)起人處置資產(chǎn)的行為是否構(gòu)成“真實銷售”？基礎(chǔ)物業(yè)是否仍將作為發(fā)起人的資產(chǎn)反映在資產(chǎn)負債表上？由于發(fā)起人已作出約定價格的回購承諾，處置資產(chǎn)的行為不構(gòu)成實質(zhì)上的銷售，優(yōu)先級受益憑證實質(zhì)為固定收益?zhèn)?，因此基礎(chǔ)物業(yè)仍將作為發(fā)起人的資產(chǎn)反映在資產(chǎn)負債表上，REITs獲得的資金以負債形式體現(xiàn)。由于基礎(chǔ)物業(yè)仍為發(fā)起人所有，租金收入仍將反映在發(fā)起人的損益表上。

房地產(chǎn)投資信托基金REITs試點課件78租約處理信托