期貨交易原理及應(yīng)用課件

期貨交易原理及應(yīng)用上海期貨交易所陳晗2001年10月20日期貨交易原理及應(yīng)用上海期貨交易所陳晗1期貨交易原理及應(yīng)用期貨原理期貨功能交易流程套期保值交易資產(chǎn)配置套利交易投機(jī)交易期貨交易原理及應(yīng)用期貨原理2期貨市場原理期貨市場的產(chǎn)生與現(xiàn)貨、遠(yuǎn)期區(qū)別期貨交易基本特征期貨合約期貨市場發(fā)展趨勢期貨市場原理期貨市場的產(chǎn)生3期貨市場的產(chǎn)生1848年成立CBOT1851年遠(yuǎn)期合約1865年標(biāo)準(zhǔn)化合約、保證金制度1882年允許對沖1925年成立BOTCC期貨市場的產(chǎn)生1848年成立CBOT4期貨概念與現(xiàn)貨區(qū)別期貨交易是在期貨交易所內(nèi)集中買賣期貨合約的交易活動與現(xiàn)貨聯(lián)系：基礎(chǔ)與發(fā)展與現(xiàn)貨區(qū)別：交割時間、交易對象、交易目的、交易場所、交易與結(jié)算方式。期貨概念與現(xiàn)貨區(qū)別期貨交易是在期貨交易所內(nèi)集中買賣期貨合約的5期貨交易與遠(yuǎn)期交易交易對象功能作用履約方式信用風(fēng)險保證金制度期貨交易與遠(yuǎn)期交易交易對象6期貨交易基本特征合約標(biāo)準(zhǔn)化交易集中化雙向交易和對沖保證金與杠桿機(jī)制每日無負(fù)責(zé)結(jié)算制度期貨交易基本特征合約標(biāo)準(zhǔn)化7期貨品種交易量分布期貨品種交易量分布8期貨品種農(nóng)產(chǎn)品1848年金屬1876年LME能源NYMEX金融：外匯、利率、股指期貨期貨期權(quán)：1982年CBOT國債期權(quán) 期貨品種農(nóng)產(chǎn)品1848年9股指期貨的產(chǎn)生與發(fā)展股指期貨的產(chǎn)生（1977-1982）股指期貨的起步（1982-1988）股指期貨的停滯（1988-1990）規(guī)范與快速發(fā)展（1990至今）股指期貨的產(chǎn)生與發(fā)展股指期貨的產(chǎn)生（1977-1982）10股指期貨概念與特征股指期貨交易指的是以股票指數(shù)為交易標(biāo)的的期貨交易報價單位以指數(shù)點(diǎn)計采用現(xiàn)金交割股指期貨概念與特征股指期貨交易指的是以股票指數(shù)為交易標(biāo)的的期11當(dāng)前股指期貨發(fā)展特征1、交易量呈不斷上升趨勢2、各國指數(shù)產(chǎn)品體系日趨完善，地區(qū)之間市場競爭日益激烈（非專屬權(quán)問題）3、成為發(fā)展中國家開設(shè)金融衍生產(chǎn)品的首選4、交易地點(diǎn)以期貨交易所為主5、交易電子化網(wǎng)絡(luò)的形成當(dāng)前股指期貨發(fā)展特征1、交易量呈不斷上升趨勢12股指期貨交易量不斷上升股指期貨交易量不斷上升13股指期貨、期權(quán)成交量增長率最高股指期貨、期權(quán)成交量增長率最高14股指期貨的基本功能價格發(fā)現(xiàn)規(guī)避風(fēng)險資產(chǎn)配置股指期貨的基本功能價格發(fā)現(xiàn)15股指期貨資產(chǎn)配置功能做空機(jī)制增加市場流動性進(jìn)行各種組合投資股指期貨資產(chǎn)配置功能做空機(jī)制16當(dāng)前開發(fā)股指期貨的意義有利于規(guī)避證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險培育機(jī)構(gòu)投資者，發(fā)展組合投資促進(jìn)交易活躍，為國企改革服務(wù)有利于股價合理波動，更好發(fā)揮國民經(jīng)濟(jì)晴雨表作用增加我國資本市場的國際競爭力，因此開發(fā)我國股指期貨意義重大。當(dāng)前開發(fā)股指期貨的意義有利于規(guī)避證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險17幾個有爭議的問題是否會對股市造成沖擊缺乏借空機(jī)制是否影響股指期貨的上市是否會導(dǎo)致類似327風(fēng)險事件國際股災(zāi)與股指期貨有無關(guān)系幾個有爭議的問題是否會對股市造成沖擊18股指期貨對現(xiàn)貨價格波動影響股指期貨的存在通常情況下并不會增大股價的波動，如在1978-1995年世界股指期貨各個市場的１３例股指期貨與股指波動性實(shí)證分析中，開展股指期貨后，股指波動性不變占７例，波動性減少占４例，波動性增加只有１例。股指期貨對現(xiàn)貨價格波動影響股指期貨的存在通常情況下并不會增大19對國債“327”事件的分析現(xiàn)貨市場不發(fā)達(dá)合約設(shè)計有漏洞缺乏統(tǒng)一法規(guī)與監(jiān)管交易所間惡性競爭用現(xiàn)貨方法管理期貨對國債“327”事件的分析現(xiàn)貨市場不發(fā)達(dá)20美聯(lián)儲主席格林斯潘的總結(jié)股票衍生工具使機(jī)構(gòu)投資者可以保值和迅速低成本地調(diào)節(jié)頭寸，因而在資產(chǎn)組合管理中扮演了重要的角色。期貨市場對于新信息比現(xiàn)貨市場反映得更快，一些人因此認(rèn)為是期貨導(dǎo)致了現(xiàn)貨市場變動。但是在期貨市場調(diào)節(jié)組合頭寸的成本明顯低于現(xiàn)貨市場，因此資產(chǎn)管理人傾向于首先在在期貨市場進(jìn)行交易。美聯(lián)儲主席格林斯潘的總結(jié)股票衍生工具使機(jī)構(gòu)投資者可以保值和迅21是否會對股市造成沖擊從國際市場實(shí)踐看，股指期貨交易推出對股票市場的發(fā)展有長期的推動作用，不會對其造成沖擊；在開展交易的初期，股票市場沒有借空機(jī)制對股指期貨交易不會有太大的影響；只要加強(qiáng)風(fēng)險監(jiān)控，可防范風(fēng)險事件的發(fā)生。是否會對股市造成沖擊從國際市場實(shí)踐看，股指期貨交易推出對股票22開設(shè)股指期貨的條件已成熟國際股指期貨的成功運(yùn)作我國證券市場規(guī)模的擴(kuò)大我國期貨市場的規(guī)范發(fā)展開設(shè)股指期貨的條件已成熟國際股指期貨的成功運(yùn)作23股票市場的快速發(fā)展總市值48000億元，占GDP的54%上市公司1088家，證券公司100家，投資基金34家投資者開戶數(shù)達(dá)5800多萬戶交易金額、換手率、價格波幅股票市場的快速發(fā)展總市值48000億元，占GDP的54%24股票市值占GDP的比例股票市值占GDP的比例25股指期貨運(yùn)作模式監(jiān)管體系會員結(jié)構(gòu)結(jié)算制度交易主體交易方式股指期貨運(yùn)作模式監(jiān)管體系26股指期貨市場結(jié)構(gòu)圖股指期貨市場結(jié)構(gòu)圖27股指期貨的交易流程開立帳戶下單審單與報單交易與回報每日結(jié)算現(xiàn)金交割股指期貨的交易流程開立帳戶28股指期貨開戶步驟閱讀風(fēng)險揭示聲明書簽署交易帳戶協(xié)議書套期保值交易帳戶證明書存入保證金（初始、維持保證金）股指期貨開戶步驟閱讀風(fēng)險揭示聲明書29股指期貨的結(jié)算與股票交易不同，股指期貨結(jié)算實(shí)行保證金與每日無負(fù)債結(jié)算制度制度。假定保證金為10％，每點(diǎn)價值100元。若在1500點(diǎn)買入1手股指期貨合約，則合約價值為15萬元。保證金為15萬元乘以10％，等于1.5萬元。若第二天期指升至1550點(diǎn)，則客戶的履約保證金為1.55萬元，同時獲利50點(diǎn)，價值5千元。盈虧當(dāng)日結(jié)清，這5千元在當(dāng)日結(jié)算后就劃至客戶的資金帳戶中。如果有虧損，必須追加保證金。

股指期貨的結(jié)算與股票交易不同，股指期貨結(jié)算實(shí)行保證金與每日無30股指期貨的現(xiàn)金交割原買方的交割盈虧＝（最終結(jié)算價－開倉價）×交易乘數(shù)×合約數(shù)量原賣方的交割盈虧＝（開倉價－最終結(jié)算價）×交易乘數(shù)×合約數(shù)量股指期貨的現(xiàn)金交割原買方的交割盈虧＝（最終結(jié)算價－開倉價）×31股指期貨運(yùn)作模式設(shè)計在監(jiān)管上，形成證監(jiān)會、期貨協(xié)會與交易所三級體系在會員上，可分為經(jīng)紀(jì)會員和自營會員兩種在投資主體上，以機(jī)構(gòu)投資者為主在結(jié)算制度上，采用保證金與每日無風(fēng)險結(jié)算制度。股指期貨運(yùn)作模式設(shè)計在監(jiān)管上，形成證監(jiān)會、期貨協(xié)會與交易所三32股指期貨合約條款設(shè)計原則有利于套期保值交易保證市場流動性有利于價格發(fā)現(xiàn)與資產(chǎn)配置防止市場操縱股指期貨合約條款設(shè)計原則有利于套期保值交易33股指期貨交易的標(biāo)的選擇套期保值效果反映整個市場價格波動防止操縱為市場所認(rèn)同股指期貨交易的標(biāo)的選擇套期保值效果34股指期貨標(biāo)的綜合分析現(xiàn)有股指均存在不足成份股指數(shù)優(yōu)于綜合指比重大成份指優(yōu)于比重小成份指需要編制一套新的統(tǒng)一成份指數(shù)股指期貨標(biāo)的綜合分析現(xiàn)有股指均存在不足35各指數(shù)套期保值效果圖各指數(shù)套期保值效果圖36新成份股指數(shù)的構(gòu)建該指數(shù)應(yīng)以流通股加權(quán)，市值覆蓋率最好達(dá)到50%左右，建議按國際慣例編制與管理指數(shù)，以確保股指期貨標(biāo)的的專業(yè)性、公正性與權(quán)威性。新成份股指數(shù)的構(gòu)建該指數(shù)應(yīng)以流通股加權(quán)，市值覆蓋率最好達(dá)到537中國股票市場累計流通市值圖中國股票市場累計流通市值圖38股指期貨標(biāo)準(zhǔn)合約表合約單位：每手10萬元左右交易月份：當(dāng)月、下月及隨后季月周期中最近兩個月漲跌停板：上一交易日結(jié)算價的±10%最小波動：相當(dāng)于50元價值的變動點(diǎn)數(shù)交易時間：9:15-11:30;13:00-15:15pm 最后結(jié)算價：最后交易日股指每5分鐘算術(shù)平均價股指期貨標(biāo)準(zhǔn)合約表合約單位：每手10萬元左右39香港恒生股指期貨合約香港恒生股指期貨合約40股指期貨的功能股指期貨的對沖原理投資組合與資產(chǎn)配置股指期貨的功能41

股指期貨的對沖原理

運(yùn)用股指期貨來對沖現(xiàn)貨股票的價格風(fēng)險。賣出保值與買入保值

股指期貨的對沖原理

運(yùn)用股指期貨來對沖現(xiàn)貨股票的價格風(fēng)險。42賣出保值賣出保值43買入保值買入保值44與商品期貨保值操作的區(qū)別股票紅利交叉保值（BETA系數(shù)的概念）與商品期貨保值操作的區(qū)別45交叉保值投資者所持有的股票或者股票投資組合（Rp）與期貨合約標(biāo)的指數(shù)(Ri)的行為不完全一致股票或股票投資組合的市場風(fēng)險（MarketExposure）并不等同于其市場價值(MarketValue)交叉保值投資者所持有的股票或者股票投資組合（Rp）與期貨合約46市場風(fēng)險與BETA系數(shù)BETA系數(shù)是對個股相對于整個市場波動特性的度量，即當(dāng)大盤波動1個百分點(diǎn)時，個股發(fā)生波動的百分比點(diǎn)數(shù)N個股票組合的市場風(fēng)險=股票1的價格X股票1的BETA系數(shù)+股票2的價格X股票2的BETA系數(shù)+……+股票N的價格X股票N的BETA系數(shù)N個股票組合的市場風(fēng)險度量的是組合的系統(tǒng)風(fēng)險，可以進(jìn)行對沖市場風(fēng)險與BETA系數(shù)BETA系數(shù)是對個股相對于整個市場波動47投資組合保值實(shí)例時間：2月15日，3月份FTSE100期貨價格為6000點(diǎn)。某投資者持有下述股票組合：股票股數(shù)股價（P）BETA系數(shù)BC200003000.9CM300001001.5NM100006001.3CS250003000.8問題：該投資者應(yīng)如何進(jìn)行保值？影響其保值效果的因素主要有哪些？投資組合保值實(shí)例時間：2月15日，3月份FTSE100期貨價48計算方法與結(jié)果個股的市場風(fēng)險=股數(shù)X股價XBETA系數(shù)該組合的市場風(fēng)險=個股市場風(fēng)險之和該組合的市場風(fēng)險=20000X300X0.9+30000X100X1.5+10000X300X1.3+25000X300X0.8=23700000英鎊每張合約價值=6000X10=60000英鎊所須賣出的合約張數(shù)=23700000/60000=3.95計算方法與結(jié)果個股的市場風(fēng)險=股數(shù)X股價XBET49影響保值效果的主要因素基差風(fēng)險（BasisRisk）期貨合約的不可分割性（IndivisibilityofContracts）BETA系數(shù)的不穩(wěn)定性（InstabilityofBETA）跟個股或行業(yè)相關(guān)的非系統(tǒng)風(fēng)險（Non-SystematicRisk）影響保值效果的主要因素基差風(fēng)險（BasisRisk）50最優(yōu)保值比率與保值效果R=RS-h*RFRisk=SD(RS-h*RF)=[Var(RS)+h2Var(RF)-2hCov(RS,RF)]1/2hMIN=

Cov(RS,RF)/Var(RF)=Corr(S,F)*SD(RS)/SD(RF)MinimumRisk=SD(RS-hMIN*RF)=SD(RS)[(1-Corr(S,F)2)]1/2最優(yōu)保值比率與保值效果R=RS-h*RF51股指期貨的買賣策略

（投資組合及資產(chǎn)配置）運(yùn)用股指期貨進(jìn)行投資的獨(dú)特優(yōu)點(diǎn)：

交易整體市場迅速建立投資組合套利交易適于基金的風(fēng)險管理股指期貨的買賣策略

（投資組合及資產(chǎn)配置）運(yùn)用股指期貨進(jìn)行投52交易整體市場股指期貨給予散戶或小額投資者的最大好處，莫過于買賣股指便可以享有相當(dāng)于買賣整體市場的回報。以恒指期貨為例，當(dāng)投資者預(yù)期香港整體股市將上揚(yáng)，便應(yīng)累積買入股票；但往往由于資金有限，僅能選擇幾種股票。這種投資方式只能構(gòu)成分散不足的組合，不能盡量減低個股風(fēng)險對整體回報的影響。交易整體市場股指期貨給予散戶或小額投資者的最大好處，莫過于買53迅速建立投資組合投資者可以利用股指期貨迅速建立投資組合，買入或賣出整體市場，在不需要即時選擇合適的個別股票的同時，節(jié)省高昂的現(xiàn)貨交易費(fèi)用。迅速建立投資組合54適于基金的風(fēng)險管理股指期貨可以幫助基金經(jīng)理控制參與股市的風(fēng)險。股市行情欠佳時，一般投資者可以盡早把股票賣出以減輕損失；而基金經(jīng)理卻因為基金運(yùn)作的多種限制，以及高昂的交易成本，不能也不愿一下子拋售大量股票。適于基金的風(fēng)險管理股指期貨可以幫助基金經(jīng)理控制參與股市的風(fēng)險55適于基金的風(fēng)險管理假如基金經(jīng)理在適當(dāng)時機(jī)拋空股指期貨，既能保留手上股票，又可對沖現(xiàn)貨風(fēng)險?；鸬倪\(yùn)作既要講究回報，又要顧及資金面對的風(fēng)險。開放式基金的推出，以及保險基金、社會保障基金對股票市場的逐步參與，使得基金的風(fēng)險管理更趨重要；一旦這類基金蒙受巨額虧損，將會引發(fā)嚴(yán)重的社會問題。適于基金的風(fēng)險管理假如基金經(jīng)理在適當(dāng)時機(jī)拋空股指期貨，既能保56策略性資產(chǎn)配置

（StrategicAssetAllocation）在股票及貨幣市場的投資以外，投資者的組合通常還有其它資產(chǎn)，例如債券等。然而不斷變化的預(yù)期通漲率、公司贏利能力的信息，以及不斷調(diào)整的利率政策，都可影響投資者把組合內(nèi)部分債券轉(zhuǎn)換為股票，或股票轉(zhuǎn)換為債券。在這種情況下，投資者利用股指期貨，便可掌握一個高效率及低成本的方法，進(jìn)行策略性資產(chǎn)配置。策略性資產(chǎn)配置

（StrategicAssetAlloc57策略性資產(chǎn)配置的原理假設(shè)一投資者M(jìn)需經(jīng)常平衡其投資組合內(nèi)國債與股票的投資分配比例。最近美國股市牛氣沖天，令他考慮增持股票組合，同時減持國債組合。在8月份，M持有20萬美元指數(shù)成份股組合，及20萬美元國債組合。M希望籍股市前景而贏利，打算把股票組合分配增至75%，國債組合減至25%。策略性資產(chǎn)配置的原理假設(shè)一投資者M(jìn)需經(jīng)常平衡其投資組合內(nèi)國債58策略性資產(chǎn)配置的原理（1）M采取的策略：重新分配組合內(nèi)的兩種資產(chǎn)：賣出最早到期（9月）的國債期貨；買入9月到期的股指期貨；以上述期貨市場操作取代買入10萬美元成份股、賣出10萬美元國債兩種現(xiàn)貨市場活動。策略性資產(chǎn)配置的原理（1）M采取的策略：59策略性資產(chǎn)配置的原理（2）價格資料：M所管理的國債市價為101.125美元，9月份到期的國債價格為101.625美元；道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)為6300點(diǎn)，9月到期的道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)期貨價格則為6340點(diǎn)。策略性資產(chǎn)配置的原理（2）價格資料：60策略性資產(chǎn)配置的原理（3）期貨合約價值的計算美國國債每張合約價值=期貨價格X1000美元DJIA每張合約價值=指數(shù)點(diǎn)報價X10美元策略性資產(chǎn)配置的原理（3）期貨合約價值的計算61策略性資產(chǎn)配置的原理（4）計算所需賣出的國債期貨合約數(shù)量合約張數(shù)=10萬美元/（101.125X1000美元）=1張（5）計算所需買入的股指期貨合約數(shù)量合約張數(shù)=10萬美元/（6300X10美元）=2張策略性資產(chǎn)配置的原理（4）計算所需賣出的國債期貨合約數(shù)量62策略性資產(chǎn)配置的原理（6）結(jié)算時的情況到9月份結(jié)算時，DJIA為6552點(diǎn)，相當(dāng)于4%的回報；國債市價為100.25美元，相當(dāng)于-1%的回報。（7）結(jié)算時的組合總值原有組合價值=20萬美元X1.04+20萬美元X0.99=406000美元期貨持倉總值=10美元X2X（6552-6340）+1000美元X1X（101.625-100.25）=5615美元M所持現(xiàn)貨與期貨總價值=406000+5615=411615美元策略性資產(chǎn)配置的原理（6）結(jié)算時的情況63策略性資產(chǎn)配置的原理（8）假如買賣現(xiàn)貨的組合總值以傳統(tǒng)方法買賣現(xiàn)貨的組合應(yīng)有總值=30萬美元X1.04+10萬美元X0.99=411000美元（9）組合（7）與組合（8）的結(jié)果比較，相差不大。策略性資產(chǎn)配置的原理（8）假如買賣現(xiàn)貨的組合總值64策略性資產(chǎn)配置方法的分析結(jié)論：利用買進(jìn)期指、賣出國債期貨替代現(xiàn)貨市場的買入股票、賣出國債進(jìn)行資產(chǎn)配置，所得到的結(jié)果與傳統(tǒng)方法相近，但所需要的時間、勞力及交易費(fèi)用則大大降低。策略性資產(chǎn)配置方法的分析結(jié)論：利用買進(jìn)期指、賣出國債期貨替代65運(yùn)用期指進(jìn)行套利交易第一部分股指期貨的定價第二部分股指與股票期貨的套利策略運(yùn)用期指進(jìn)行套利交易66第一部分股指期貨的定價相對定價的概念股指與股票期貨的定價股指與股票期貨的定價元素應(yīng)用例子股指期貨的貼水與升水第一部分股指期貨的定價相對定價的概念67一、相對定價的概念選擇適量的期貨與現(xiàn)貨，可以組成一個無風(fēng)險的投資組合，其合理回報率必然與無風(fēng)險利率相等一、相對定價的概念選擇適量的期貨與現(xiàn)貨，可以組成一個無風(fēng)險的68例：利用恒指與恒指期貨組成無風(fēng)險證券設(shè)現(xiàn)時的恒指為13000點(diǎn)。用650000港元買入一個與恒指成份股一樣的股票組合，同時賣出1張兩個月后到期的恒指期貨合約（1點(diǎn)50港元），此時該期指價格為F點(diǎn)。設(shè)兩個月后，股票與期貨同時平倉；這段時間中沒有任何派息活動。例：利用恒指與恒指期貨組成無風(fēng)險證券設(shè)現(xiàn)時的恒指為1300069情況1：恒指兩個月后升到14000點(diǎn)情況1：恒指兩個月后升到14000點(diǎn)70情況2：恒指兩個月后跌到11000點(diǎn)情況2：恒指兩個月后跌到11000點(diǎn)71現(xiàn)象：現(xiàn)金流量不變無論期指在兩個月后是升或跌，這個組合的回報始終不變，維持于F的50倍。換句話說，按適當(dāng)比例將期貨與相關(guān)資產(chǎn)組合起來，便可以獲得相當(dāng)于一個無風(fēng)險證券的效果。（+相關(guān)資產(chǎn)）+（-期貨）=（+無風(fēng)險證券）現(xiàn)象：現(xiàn)金流量不變無論期指在兩個月后是升或跌，這個組合的回報72案例小結(jié)組合的總投資額為650000港元；組合內(nèi)的組成部分各有風(fēng)險，整個組合的回報（2個月后得到F的50倍金額）卻絕對固定，毫無風(fēng)險，與未來恒指的水平無關(guān)；既然組合提供無風(fēng)險的回報，利用無風(fēng)險利率（如香港銀行同業(yè)拆息）將回報折現(xiàn)，便可算出其現(xiàn)值；這個現(xiàn)值必定等于股票現(xiàn)值的650000港元，代表整個組合的總投資額。換句話說，利用恒指的現(xiàn)有水平及無風(fēng)險利率，就能倒算合理的期貨價F。案例小結(jié)組合的總投資額為650000港元；73二、股指與股票期貨的定價上述討論中沒有考慮派息活動。實(shí)際上即使加入派息情況，也不會影響股指或股票期貨的相對性定價概念。二、股指與股票期貨的定價上述討論中沒有考慮派息活動。實(shí)際上即74例：考慮派息時的情況其他情況如前例，但股票組合在一個月后派息1000港元。例：考慮派息時的情況其他情況如前例，但股票組合在一個月后派息75情況1：恒指兩個月后升到14000點(diǎn)情況1：恒指兩個月后升到14000點(diǎn)76情況2：恒指兩個月后跌到11000點(diǎn)情況2：恒指兩個月后跌到11000點(diǎn)77現(xiàn)象：現(xiàn)金流量不變無論期指在兩個月后是升或跌，這個組合的回報始終不變，即一個月后收到股息1000港元，兩個月后收到50F港元。顯然，組合的回報沒有任何風(fēng)險?，F(xiàn)象：現(xiàn)金流量不變無論期指在兩個月后是升或跌，這個組合的回報78計算股指期貨價格既然組合提供無風(fēng)險的回報，利用無風(fēng)險利率（如香港銀行同業(yè)拆息），便可折現(xiàn)一個月后收取的1000港元股息及兩個月后收到的50F港元回報。假如銀行同業(yè)拆息是6%，則：計算股指期貨價格既然組合提供無風(fēng)險的回報，利用無風(fēng)險利率（如79計算股指期貨價格計算股指期貨價格80股指期貨定價公式一：已知

股息現(xiàn)值為IF=（S-I）erTF代表期貨價；S代表現(xiàn)貨價；I代表派息金額現(xiàn)值的相等現(xiàn)貨指數(shù)點(diǎn)；r代表無風(fēng)險利率T代表以年計算的距離到期日時間e代表自然對數(shù)股指期貨定價公式一：已知

股息現(xiàn)值為IF=（S-I）81股指期貨定價公式二：已知股息現(xiàn)值為I，按時段計息F=（S-I）（1+r）TF代表期貨價；S代表現(xiàn)貨價；I代表派息金額現(xiàn)值的相等現(xiàn)貨指數(shù)點(diǎn)；r代表無風(fēng)險利率T代表以年計算的距離到期日時間e代表自然對數(shù)股指期貨定價公式二：已知股息現(xiàn)值為I，按時段計息F=82股指期貨定價公式三：已知

股息率為dF=Se（r-d）TF代表期貨價；S代表現(xiàn)貨價；d代表指數(shù)派息率；r代表無風(fēng)險利率；T代表以年計算的距離到期日時間；e代表自然對數(shù)股指期貨定價公式三：已知

股息率為dF=Se（r-d83例：應(yīng)用公式計算股指期貨理論價例3：指數(shù)現(xiàn)貨（S）是13000點(diǎn)； 無風(fēng)險利率（r）是6%；指數(shù)派息率（d）是3%；距離到期日（T）是2個月（2/12年）則：期貨價格（F）=13000e（0.06-0.03）（2/12）=13000e0.005

=13065.16點(diǎn)例：應(yīng)用公式計算股指期貨理論價例3：指數(shù)現(xiàn)貨（S）是130084三、股指與股票期貨的定價元素現(xiàn)貨價無風(fēng)險利率派息率距離到期日的年期三、股指與股票期貨的定價元素現(xiàn)貨價85各元素對期貨價格的影響各元素對期貨價格的影響86四、應(yīng)用例子用例3中的數(shù)字，已知合理的股指期貨價格F為13065.16點(diǎn)，現(xiàn)有兩個問題：問題1：假如市場上股指期貨價為13080點(diǎn)，投資者如何抉擇？問題2：假如市場上股指期貨價為13045點(diǎn)，投資者又如何行動？四、應(yīng)用例子用例3中的數(shù)字，已知合理的股指期貨價格F為13087指數(shù)期貨的買賣策略指數(shù)期貨的買賣策略——低買高賣策略。當(dāng)市場價格與合理價格出現(xiàn)偏差，投資者應(yīng)當(dāng)把握以下兩種機(jī)會：價格套利；在同一風(fēng)險程度下，盡量提高投資回報；指數(shù)期貨的買賣策略指數(shù)期貨的買賣策略——低買高賣策略。當(dāng)市場88問題1的解答合理股指期貨價格13065.16點(diǎn)比市場價13080點(diǎn)低，根據(jù)“低買高賣”原則，代表合理期指價格的合成期貨，屬于投資者應(yīng)該買入的對象。進(jìn)行套利策略，投資者應(yīng)當(dāng)以市場價13080點(diǎn)賣空一張恒指期貨合約，并同時持有合成期貨多頭，其中包括以無風(fēng)險利率借入資金，購買相當(dāng)于恒指現(xiàn)貨價13000點(diǎn)的650000港元成份股組合。在相同風(fēng)險下，投資者應(yīng)當(dāng)選擇購買合成期貨而非市場期貨，一般可以賺取更佳回報。問題1的解答合理股指期貨價格13065.16點(diǎn)比市場價13089問題2的解答合理股指期貨價13065.16點(diǎn)比市場價13045點(diǎn)高，投資者應(yīng)根據(jù)市場價買入恒指期貨。投資者選擇套利策略時，應(yīng)以市場價13045點(diǎn)買入一張恒指期貨合約，并同時賣空合成期貨，其中包括賣空相當(dāng)于恒指現(xiàn)貨價13000點(diǎn)的650000港元成份股組合，同時買入相同價值的無風(fēng)險證券；假如投資者希望在一定的風(fēng)險下，提高投資回報率，便應(yīng)以市場價購入恒指期貨；平均而言，可以賺取較佳的回報。問題2的解答合理股指期貨價13065.16點(diǎn)比市場價130490五、股指期貨的貼水與升水升水與貼水的定義升水與貼水的理論解釋股指期貨理論價與實(shí)際價格的關(guān)系五、股指期貨的貼水與升水升水與貼水的定義91升水與貼水的定義股指期貨的升水與貼水，是相對于現(xiàn)貨股指的概念。升水表示股指期貨比同一時間的現(xiàn)貨股指高，貼水則代表在同一時間，股指期貨比現(xiàn)貨股指低。從恒指現(xiàn)貨與期貨的以往變化來看，發(fā)現(xiàn)這種升水與貼水的關(guān)系經(jīng)常變動。假如股指現(xiàn)貨與期貨的水位相同，這種情況稱為平水。升水與貼水的定義股指期貨的升水與貼水，是相對于現(xiàn)貨股指的概92升水與貼水的理論解釋F=Se（r-d）T一般情況下，無風(fēng)險利率高于股指股息率：r＞de（r-d）T＞1F＞S以香港三個月銀行同業(yè)拆息作為無風(fēng)險利率，那么r并非一個常數(shù)而是可以出現(xiàn)變化。股指股息率呈現(xiàn)季節(jié)性變化，所以股指期貨的升貼水也呈現(xiàn)類似的變化。升水與貼水的理論解釋F=Se（r-d）T93股指期貨理論價格與實(shí)際價格的關(guān)系股指現(xiàn)貨無法直接買賣期指與現(xiàn)指的不同步期指最終結(jié)算價價格是一隨機(jī)變量價格沖擊影響股指期貨理論價格與實(shí)際價格的關(guān)系股指現(xiàn)貨無法直接買賣94第二部分股指與股票期貨的套利策略期貨的套利原理期貨套利策略的執(zhí)行期貨的半套利策略第二部分股指與股票期貨的套利策略期貨的套利原理95一、期貨的套利原理F=Se（r-d）T如果出現(xiàn)兩邊不等的情況，就可再次應(yīng)用“低買高賣”的原則：如果期指高于現(xiàn)指未來值FSe（r-d）T：買入現(xiàn)貨（上式的右邊）及拋空期貨（上式的左方），便可有利可圖如果期指低于現(xiàn)指未來值FSe（r-d）T：賣出或賣空現(xiàn)貨并買入期貨，便可獲取其中差價一、期貨的套利原理F=Se（r-d）T如果出現(xiàn)961.1、套利的基本概念沒有凈風(fēng)險；沒有凈投資；投資者在開始交易時，已知未來的獲利有多少，并最終可以實(shí)現(xiàn)這個預(yù)期利潤1.1、套利的基本概念沒有凈風(fēng)險；97例：價格失衡形成套利機(jī)會假設(shè)IBM股票在紐約股票交易所的價格為每股50美元，但在太平洋股票交易所每股則為51美元，投資者就可在紐約股票交易所買入1股IBM，同時在太平洋股票交易所賣出1股IBM；結(jié)果在未扣除交易成本前，取得1美元無風(fēng)險的利潤。這是一個簡單而典型的套利方式，即：買入價格相對較低的資產(chǎn)，同時賣出價格相對較高的資產(chǎn)。例：價格失衡形成套利機(jī)會假設(shè)IBM股票在紐約股票交易所的價格981.2、期貨套利理論當(dāng)股指在兩個不同市場（現(xiàn)貨與期貨）出現(xiàn)明顯差距，便代表套利的空間。這個“明顯差距”，指的是“基差”以外的分別。期貨代表資產(chǎn)未來價格，現(xiàn)貨是目前價格，兩者間的差距就是基差，基差代表持有成本，即F與S的差距。基差有“到期收斂”的特性期貨套利的關(guān)鍵，除了應(yīng)用到期日期貨與現(xiàn)貨價格趨同的特性外，就是觀察基差是否偏離理論水平。掌握期貨并高估或低估的情況，便能準(zhǔn)確無誤獲取無風(fēng)險利潤。1.2、期貨套利理論當(dāng)股指在兩個不同市場（現(xiàn)貨與期貨）出現(xiàn)明99期貨市價高于理論價的策略當(dāng)期貨市價高于理論價（FF*），此時期貨市價被高估，套利四個步驟包括：拋空目前被高估的資產(chǎn)，即期貨；同時買入被低估的資產(chǎn)，即以無風(fēng)險利息借入資金買入現(xiàn)貨；直至到期日，買入當(dāng)日的期貨平倉；同時賣出手上持有的現(xiàn)貨并歸還借款及利息。期貨市價高于理論價的策略當(dāng)期貨市價高于理論價（FF*），此100期貨市價低于理論價的策略當(dāng)期貨市價低于理論價格（FF*），期貨市價被低估，套利四個步驟包括：買入期貨合約；同時賣空現(xiàn)貨，將所得資金投資于無風(fēng)險證券；到期日期現(xiàn)貨價格合一賣出期貨平倉同時買入現(xiàn)貨補(bǔ)倉并賣出無風(fēng)險證券獲得利息收益。期貨市價低于理論價的策略當(dāng)期貨市價低于理論價格（FF*）101二、期貨套利策略的執(zhí)行覺察套利機(jī)會執(zhí)行套利交易套利交易障礙程式交易及其限制二、期貨套利策略的執(zhí)行覺察套利機(jī)會1022.1、覺察套利機(jī)會決定期指理論價格計算期指實(shí)際市價與理論價格的差距估計交易成本比較價格差距與交易成本建立無套利區(qū)間計算套利利潤2.1、覺察套利機(jī)會決定期指理論價格103決定期指的理論價格股指期貨理論價位按每日計息的持有成本模式計算： F*=St[1+（r-d）*T/360]決定期指的理論價格股指期貨理論價位按每日計息的持有成本模式104計算期指實(shí)際市價與理論價格的差距Ft-Ft*=Ft-St[1+（r-d）*T/360]以理論價格為標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)實(shí)際價格高于理論價格時，代表市場高估期貨價格，只要高估幅度超過執(zhí)行套利的交易成本，按低買高賣原則，可以買現(xiàn)貨同時拋空期指來套利。反之，如果股指期貨價格較低，且低估幅度大于交易成本，投資者可買期指賣現(xiàn)貨來套利。計算期指實(shí)際市價與理論價格的差距Ft-Ft*=Ft-St[1105估計交易成本（TC）套利交易需要同時買賣現(xiàn)貨及期貨指數(shù)，交易成本自然包括現(xiàn)貨買賣成本及股指期貨買賣成本。加上套利時建立的多空倉必須在到期日前平倉，現(xiàn)貨及期貨均是雙邊交易，總成本是單邊交易的兩倍。估計交易成本（TC）套利交易需要同時買賣現(xiàn)貨及期貨指數(shù)，交易106比較價格差距與交易成本Ft-St[1+(r-d)*T/360]>TC時，應(yīng)執(zhí)行買現(xiàn)貨、賣期貨的套利策略；St[1+(r-d)*T/360]-Ft>TC時，應(yīng)買入期貨，并賣空股票投資組合來套利比較價格差距與交易成本Ft-St[1+(r-d)*T/360107建立無套利區(qū)間期貨價格不論高估低估，只需利用適當(dāng)買賣方法，就可套利。所以期貨市價與理論價格的差距是一個絕對值，即： |Ft-St[1+(r-d)*T/360]|<TC交易成本圍繞期貨理論價格形成一無套利區(qū)間。期價跌入該區(qū)間內(nèi)就無法套利（St[1+(r-d)*T/360]-TC，St[1+(r-d)*T/360]+TC）建立無套利區(qū)間期貨價格不論高估低估，只需利用適當(dāng)買賣方法，就108計算套利利潤期貨市價低于（即低估）或高于（即高估）無套利區(qū)間的部分，就是套利的利潤。以公式表示：若市價偏高，利潤=Ft–{St[1+(r-d)*T/360]+TC}若市價偏低，利潤={St[1+(r-d)*T/360]-TC}-Ft計算套利利潤期貨市價低于（即低估）或高于（即高估）無套利區(qū)間1092.2、執(zhí)行套利交易設(shè)計股票投資組合決定套利規(guī)模及買賣股數(shù)套利交易2.2、執(zhí)行套利交易設(shè)計股票投資組合110設(shè)計股票投資組合交易現(xiàn)貨指數(shù)，意思是根據(jù)指數(shù)的計算方法，按有關(guān)比重選擇個別成份股來買賣。這種過程得出的一籃子股票組合，稱為指數(shù)現(xiàn)貨投資組合。設(shè)計股票投資組合，期望代替不可交易的現(xiàn)貨指數(shù)；因此，現(xiàn)貨投資組合的回報必須盡量模擬現(xiàn)貨指數(shù)的回報；未能完全模擬指數(shù)回報的部分，稱為跟蹤誤差（TrackingError）。設(shè)計股票投資組合交易現(xiàn)貨指數(shù)，意思是根據(jù)指數(shù)的計算方法，按有111決定套利規(guī)模及買賣股數(shù)套利規(guī)模指套利時的交易總值，一般以期貨的手?jǐn)?shù)為單位價格偏離程度越大，市場成交越高，可以容納的套利規(guī)模越大決定套利規(guī)模后，就要計算現(xiàn)貨投資組合中，每種股票需要買賣的股數(shù)。原則上，現(xiàn)貨投資組合的總市值，應(yīng)盡量接近套利規(guī)模。決定套利規(guī)模及買賣股數(shù)套利規(guī)模指套利時的交易總值，一般以期貨112套利交易執(zhí)行套利交易時，按照低買高賣原則，根據(jù)事先計算，買入相對低估的一種指數(shù)，同時賣出相對高估的一方。套利交易執(zhí)行套利交易時，按照低買高賣原則，根據(jù)事先計算，買入1132.3、套利交易障礙套利交易理論上難度不大，但在實(shí)際執(zhí)行時卻受到多方制肘。這些障礙有的是法規(guī)的限制，有的源自于證券市場制度上的缺陷。它們除使得指數(shù)期貨的套利變得較困難，還加入了若干程度的風(fēng)險。2.3、套利交易障礙套利交易理論上難度不大，但在實(shí)際執(zhí)行時卻114跟蹤誤差要模擬成份股眾多的指數(shù)要靠各種選股技術(shù)的補(bǔ)救，設(shè)計一個取樣較小的投資組合，目的是盡量使期貨回報與組合回報相關(guān)。不過，無論現(xiàn)貨組合如何配合期貨，跟蹤誤差始終在所難免。投資組合選用的成份股越少，跟蹤誤差就越大。但若選用的成份股越多，則要面對短時間內(nèi)買賣眾多股票的困難，也會增加交易成本。跟蹤誤差要模擬成份股眾多的指數(shù)要靠各種選股技術(shù)的補(bǔ)救，設(shè)計一115設(shè)計現(xiàn)貨投資組合的通常方法先挑選指數(shù)成份股比重較大的股票，利用這些股票組成現(xiàn)貨投資組合先把股票分類，在所屬類別中挑選市值較大的股票挑選貝他系數(shù)接近1的股票利用非線性規(guī)劃的計量方法，從成份股形成的不同組合，找出模擬誤差最小的小樣本投資組合設(shè)計現(xiàn)貨投資組合的通常方法先挑選指數(shù)成份股比重較大的股票，利116股票賣空限制股票賣空須符合有關(guān)規(guī)定。如價格限制規(guī)定。股票賣空限制股票賣空須符合有關(guān)規(guī)定。如價格限制規(guī)定。117碎股當(dāng)需要買賣的現(xiàn)貨股票數(shù)目不足一手，即形成碎股的問題（現(xiàn)行規(guī)則是可以賣出零股，但不能買入零股）。最簡單的處理方法是，將得到的數(shù)四舍五入化為整數(shù)。這種方法或多或少會增加模擬誤差，使現(xiàn)貨及期貨的持倉價值偏離當(dāng)初預(yù)計的范圍。實(shí)際執(zhí)行套利時，必須考慮修正碎股帶來的障礙。碎股當(dāng)需要買賣的現(xiàn)貨股票數(shù)目不足一手，即形成碎股的問題（現(xiàn)行118成交價差市場價格瞬息萬變，下單后的成交價格，未必就是察覺套利機(jī)會時的價格；這樣，所得的套利利潤，就會偏離持有成本模式引申的利潤。成交價格所以有別于實(shí)際價，大致有兩個原因：成交延緩流通量低成交價差市場價格瞬息萬變，下單后的成交價格，未必就是察覺套利119成交延緩從下單到撮合成交的時間過長，速度過慢，使得市場價格在過程中出現(xiàn)變化。在流通量較高的市場，撮合成交的時間較短，成交延緩的情況也會較少。成交延緩從下單到撮合成交的時間過長，速度過慢，使得市場價格在120流通量低在交投淡靜的市場，買盤和賣盤的數(shù)量有限。假如套利者突然下大筆買單，市場需求量一下大幅攀升，價格隨即上揚(yáng)，最后必然以高價才能完成交易。同理，突然下的大筆賣單，也會把價格瞬間推低，最后也只能在低價完成買賣。這種因本身買賣盤導(dǎo)致的不利效果，就是前面提到的價格沖擊成本。流通量低在交投淡靜的市場，買盤和賣盤的數(shù)量有限。假如套利者突1212.4、程式交易及其限制程式交易（ProgramTrading）就是借助電腦，選擇交易的資產(chǎn)并自動下單交易；建立整個流程以后，一步也不需要人手介入。指數(shù)期貨套利的程式交易，包括以下幾組電腦系統(tǒng)互相串聯(lián)而成2.4、程式交易及其限制程式交易（ProgramTradi122即時資訊系統(tǒng)這個系統(tǒng)隨時報出指數(shù)現(xiàn)貨與期貨的點(diǎn)數(shù)，讓套利者即時掌握兩者價差的變化。要令即時資訊系統(tǒng)產(chǎn)生作用，必須設(shè)置聯(lián)系，把資料自動匯流至下面的套利機(jī)會覺察系統(tǒng)即時資訊系統(tǒng)這個系統(tǒng)隨時報出指數(shù)現(xiàn)貨與期貨的點(diǎn)數(shù)，讓套利者即123期貨與現(xiàn)貨股票價格資料庫該資料庫記錄期指、指數(shù)及現(xiàn)貨股票的歷史交易價。這種資料庫是設(shè)計現(xiàn)貨股票組合不可缺少的工具。套利者必須根據(jù)過去的價格資料，才可設(shè)計及找出模擬誤差最小的投資組合，并可即時更新.期貨與現(xiàn)貨股票價格資料庫該資料庫記錄期指、指數(shù)及現(xiàn)貨股票的歷124套利機(jī)會察覺系統(tǒng)系統(tǒng)的主要目的是在找出套利機(jī)會，提供的信息包括持有成本、交易成本大小，以及模擬誤差的程度。套利覺察系統(tǒng)讀入即時資訊系統(tǒng)的指數(shù)期貨與現(xiàn)貨的報價，透過套利模式估算套利利潤。每次套利規(guī)模必須在這個系統(tǒng)中預(yù)先設(shè)定，包括打算交易的期貨合約及現(xiàn)股的手?jǐn)?shù)，一旦測得套利機(jī)會，便會把即時指令傳達(dá)至下單系統(tǒng)交易套利機(jī)會察覺系統(tǒng)系統(tǒng)的主要目的是在找出套利機(jī)會，提供的信息包125電腦輔助下單系統(tǒng)接受套利覺察系統(tǒng)發(fā)出的交易指令后，下單系統(tǒng)便按原有設(shè)定即時下單。為了省時，確保于短時間內(nèi)完成買賣，電腦輔助下單系統(tǒng)最好直接向撮合成交的單位下單。電腦輔助下單系統(tǒng)接受套利覺察系統(tǒng)發(fā)出的交易指令后，下單系統(tǒng)便126成交報告系統(tǒng)這個系統(tǒng)在成交后，能夠迅速地報告成交情況，以及交易價格。套利者便可按所得資料，評估所得利潤是否與預(yù)期相符，或于出現(xiàn)若干套利誤差后，修正原有的套利模式。成交報告系統(tǒng)這個系統(tǒng)在成交后，能夠迅速地報告成交情況，以及交127結(jié)算與風(fēng)險管理系統(tǒng)結(jié)算系統(tǒng)記錄所有套利活動的資訊系統(tǒng)也需隨時監(jiān)控用于套利但未平倉的期貨與現(xiàn)貨，觀察損益的帳面變化管理套利期貨倉位的保證金帳戶結(jié)算與風(fēng)險管理系統(tǒng)結(jié)算系統(tǒng)記錄所有套利活動的資訊128三、期貨的半套利策略套利與半套利（Quasi-Arbitrage）分別純套利沒有任何凈風(fēng)險半套利則容許出現(xiàn)極小程度的凈風(fēng)險有些定義多加一些條件純套利沒有任何凈投資半套利則由一個原有的持倉情況，轉(zhuǎn)到另一個人為的持倉情況，其中的變化并不涉及凈投資三、期貨的半套利策略套利與半套利（Quasi-Arbitra129例：如何執(zhí)行半套利策略手持短期無風(fēng)險證券（例如美國國庫券）及廣泛分散股票的基金經(jīng)理，通常認(rèn)為買賣成本較低的股指期貨，也可達(dá)到相同持倉的效果。例：如何執(zhí)行半套利策略手持短期無風(fēng)險證券（例如美國國庫券）及130期貨價格不合理地高于現(xiàn)貨價格基金經(jīng)理可以：賣出手中部分無風(fēng)險證券利用取得的款項，買入一個模擬指數(shù)的組合賣空高估的指數(shù)期貨（期貨=現(xiàn)貨-國庫券）期貨價格不合理地高于現(xiàn)貨價格基金經(jīng)理可以：131發(fā)現(xiàn)期貨價格不合理地低于現(xiàn)貨價格基金經(jīng)理可以：賣出手上部分股票利用收到的款項買入短線無風(fēng)險證券同時買入期貨（現(xiàn)貨=國庫券+期貨）發(fā)現(xiàn)期貨價格不合理地低于現(xiàn)貨價格基金經(jīng)理可以：132股指期貨風(fēng)險特征涉及面廣規(guī)模大交割風(fēng)險小可預(yù)防性股指期貨風(fēng)險特征涉及面廣133股指期貨的風(fēng)險成因股指頻繁波動杠桿效應(yīng)非理性投機(jī)市場機(jī)制不健全等股指期貨的風(fēng)險成因股指頻繁波動134股指期貨風(fēng)險類型宏觀風(fēng)險與微觀風(fēng)險從投資者角度可分為：信用風(fēng)險市場風(fēng)險流動性風(fēng)險運(yùn)作風(fēng)險法律風(fēng)險股指期貨風(fēng)險類型宏觀風(fēng)險與微觀風(fēng)險135宏觀市場風(fēng)險管理立法管理行政監(jiān)管行業(yè)自律宏觀市場風(fēng)險管理立法管理136期貨交易所風(fēng)險管理會員的審批與市場準(zhǔn)入制度保證金與每日無負(fù)債結(jié)算制度漲跌停板制度限倉與稽查制度大戶持倉報告制度強(qiáng)行平倉與風(fēng)險準(zhǔn)備金制度采用先進(jìn)的風(fēng)險實(shí)時監(jiān)控技術(shù)期貨交易所風(fēng)險管理會員的審批與市場準(zhǔn)入制度137經(jīng)紀(jì)公司風(fēng)險管理對客戶的管理對員工的管理風(fēng)險監(jiān)控制度內(nèi)部控制體系經(jīng)紀(jì)公司風(fēng)險管理對客戶的管理138套期保值者風(fēng)險管理現(xiàn)貨頭寸套期保值比率基差變動保證金收益預(yù)測流動性保證套期保值者風(fēng)險管理現(xiàn)貨頭寸139一般投資者風(fēng)險管理熟悉股指期貨知識與規(guī)則選擇可靠的經(jīng)紀(jì)公司控制資金與持倉比例制定正確投資策略保持良好的心態(tài)與行為止損與強(qiáng)制平倉一般投資者風(fēng)險管理熟悉股指期貨知識與規(guī)則140股指期貨交易推出步驟制定與完善相應(yīng)法規(guī)編制與發(fā)布統(tǒng)一的成份股指數(shù)確定會員與投資主體股指期貨模擬交易與制度完善爭取在在我國資本市場對外開放前正式推出股指期貨交易股指期貨交易推出步驟制定與完善相應(yīng)法規(guī)141總結(jié)股指期貨是現(xiàn)代資本市場發(fā)展的必然產(chǎn)物股指期貨也是現(xiàn)代期貨市場的重要組成部分股指期貨在我國必將有著廣闊的發(fā)展前景！總結(jié)股指期貨是現(xiàn)代資本市場發(fā)展的必然產(chǎn)物142股指期貨基礎(chǔ)知識思考題股指期貨的概念與特點(diǎn)股指期貨有哪三大基本功能當(dāng)前股指期貨發(fā)展有哪些特征如何加強(qiáng)股指期貨的風(fēng)險管理描繪一下股指期貨的交易流程請談?wù)剣H主要股指期貨合約股指期貨基礎(chǔ)知識思考題股指期貨的概念與特點(diǎn)143THEENDTHANKSTHEENDTHANKS144期貨交易原理及應(yīng)用上海期貨交易所陳晗2001年10月20日期貨交易原理及應(yīng)用上海期貨交易所陳晗145期貨交易原理及應(yīng)用期貨原理期貨功能交易流程套期保值交易資產(chǎn)配置套利交易投機(jī)交易期貨交易原理及應(yīng)用期貨原理146期貨市場原理期貨市場的產(chǎn)生與現(xiàn)貨、遠(yuǎn)期區(qū)別期貨交易基本特征期貨合約期貨市場發(fā)展趨勢期貨市場原理期貨市場的產(chǎn)生147期貨市場的產(chǎn)生1848年成立CBOT1851年遠(yuǎn)期合約1865年標(biāo)準(zhǔn)化合約、保證金制度1882年允許對沖1925年成立BOTCC期貨市場的產(chǎn)生1848年成立CBOT148期貨概念與現(xiàn)貨區(qū)別期貨交易是在期貨交易所內(nèi)集中買賣期貨合約的交易活動與現(xiàn)貨聯(lián)系：基礎(chǔ)與發(fā)展與現(xiàn)貨區(qū)別：交割時間、交易對象、交易目的、交易場所、交易與結(jié)算方式。期貨概念與現(xiàn)貨區(qū)別期貨交易是在期貨交易所內(nèi)集中買賣期貨合約的149期貨交易與遠(yuǎn)期交易交易對象功能作用履約方式信用風(fēng)險保證金制度期貨交易與遠(yuǎn)期交易交易對象150期貨交易基本特征合約標(biāo)準(zhǔn)化交易集中化雙向交易和對沖保證金與杠桿機(jī)制每日無負(fù)責(zé)結(jié)算制度期貨交易基本特征合約標(biāo)準(zhǔn)化151期貨品種交易量分布期貨品種交易量分布152期貨品種農(nóng)產(chǎn)品1848年金屬1876年LME能源NYMEX金融：外匯、利率、股指期貨期貨期權(quán)：1982年CBOT國債期權(quán) 期貨品種農(nóng)產(chǎn)品1848年153股指期貨的產(chǎn)生與發(fā)展股指期貨的產(chǎn)生（1977-1982）股指期貨的起步（1982-1988）股指期貨的停滯（1988-1990）規(guī)范與快速發(fā)展（1990至今）股指期貨的產(chǎn)生與發(fā)展股指期貨的產(chǎn)生（1977-1982）154股指期貨概念與特征股指期貨交易指的是以股票指數(shù)為交易標(biāo)的的期貨交易報價單位以指數(shù)點(diǎn)計采用現(xiàn)金交割股指期貨概念與特征股指期貨交易指的是以股票指數(shù)為交易標(biāo)的的期155當(dāng)前股指期貨發(fā)展特征1、交易量呈不斷上升趨勢2、各國指數(shù)產(chǎn)品體系日趨完善，地區(qū)之間市場競爭日益激烈（非專屬權(quán)問題）3、成為發(fā)展中國家開設(shè)金融衍生產(chǎn)品的首選4、交易地點(diǎn)以期貨交易所為主5、交易電子化網(wǎng)絡(luò)的形成當(dāng)前股指期貨發(fā)展特征1、交易量呈不斷上升趨勢156股指期貨交易量不斷上升股指期貨交易量不斷上升157股指期貨、期權(quán)成交量增長率最高股指期貨、期權(quán)成交量增長率最高158股指期貨的基本功能價格發(fā)現(xiàn)規(guī)避風(fēng)險資產(chǎn)配置股指期貨的基本功能價格發(fā)現(xiàn)159股指期貨資產(chǎn)配置功能做空機(jī)制增加市場流動性進(jìn)行各種組合投資股指期貨資產(chǎn)配置功能做空機(jī)制160當(dāng)前開發(fā)股指期貨的意義有利于規(guī)避證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險培育機(jī)構(gòu)投資者，發(fā)展組合投資促進(jìn)交易活躍，為國企改革服務(wù)有利于股價合理波動，更好發(fā)揮國民經(jīng)濟(jì)晴雨表作用增加我國資本市場的國際競爭力，因此開發(fā)我國股指期貨意義重大。當(dāng)前開發(fā)股指期貨的意義有利于規(guī)避證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險161幾個有爭議的問題是否會對股市造成沖擊缺乏借空機(jī)制是否影響股指期貨的上市是否會導(dǎo)致類似327風(fēng)險事件國際股災(zāi)與股指期貨有無關(guān)系幾個有爭議的問題是否會對股市造成沖擊162股指期貨對現(xiàn)貨價格波動影響股指期貨的存在通常情況下并不會增大股價的波動，如在1978-1995年世界股指期貨各個市場的１３例股指期貨與股指波動性實(shí)證分析中，開展股指期貨后，股指波動性不變占７例，波動性減少占４例，波動性增加只有１例。股指期貨對現(xiàn)貨價格波動影響股指期貨的存在通常情況下并不會增大163對國債“327”事件的分析現(xiàn)貨市場不發(fā)達(dá)合約設(shè)計有漏洞缺乏統(tǒng)一法規(guī)與監(jiān)管交易所間惡性競爭用現(xiàn)貨方法管理期貨對國債“327”事件的分析現(xiàn)貨市場不發(fā)達(dá)164美聯(lián)儲主席格林斯潘的總結(jié)股票衍生工具使機(jī)構(gòu)投資者可以保值和迅速低成本地調(diào)節(jié)頭寸，因而在資產(chǎn)組合管理中扮演了重要的角色。期貨市場對于新信息比現(xiàn)貨市場反映得更快，一些人因此認(rèn)為是期貨導(dǎo)致了現(xiàn)貨市場變動。但是在期貨市場調(diào)節(jié)組合頭寸的成本明顯低于現(xiàn)貨市場，因此資產(chǎn)管理人傾向于首先在在期貨市場進(jìn)行交易。美聯(lián)儲主席格林斯潘的總結(jié)股票衍生工具使機(jī)構(gòu)投資者可以保值和迅165是否會對股市造成沖擊從國際市場實(shí)踐看，股指期貨交易推出對股票市場的發(fā)展有長期的推動作用，不會對其造成沖擊；在開展交易的初期，股票市場沒有借空機(jī)制對股指期貨交易不會有太大的影響；只要加強(qiáng)風(fēng)險監(jiān)控，可防范風(fēng)險事件的發(fā)生。是否會對股市造成沖擊從國際市場實(shí)踐看，股指期貨交易推出對股票166開設(shè)股指期貨的條件已成熟國際股指期貨的成功運(yùn)作我國證券市場規(guī)模的擴(kuò)大我國期貨市場的規(guī)范發(fā)展開設(shè)股指期貨的條件已成熟國際股指期貨的成功運(yùn)作167股票市場的快速發(fā)展總市值48000億元，占GDP的54%上市公司1088家，證券公司100家，投資基金34家投資者開戶數(shù)達(dá)5800多萬戶交易金額、換手率、價格波幅股票市場的快速發(fā)展總市值48000億元，占GDP的54%168股票市值占GDP的比例股票市值占GDP的比例169股指期貨運(yùn)作模式監(jiān)管體系會員結(jié)構(gòu)結(jié)算制度交易主體交易方式股指期貨運(yùn)作模式監(jiān)管體系170股指期貨市場結(jié)構(gòu)圖股指期貨市場結(jié)構(gòu)圖171股指期貨的交易流程開立帳戶下單審單與報單交易與回報每日結(jié)算現(xiàn)金交割股指期貨的交易流程開立帳戶172股指期貨開戶步驟閱讀風(fēng)險揭示聲明書簽署交易帳戶協(xié)議書套期保值交易帳戶證明書存入保證金（初始、維持保證金）股指期貨開戶步驟閱讀風(fēng)險揭示聲明書173股指期貨的結(jié)算與股票交易不同，股指期貨結(jié)算實(shí)行保證金與每日無負(fù)債結(jié)算制度制度。假定保證金為10％，每點(diǎn)價值100元。若在1500點(diǎn)買入1手股指期貨合約，則合約價值為15萬元。保證金為15萬元乘以10％，等于1.5萬元。若第二天期指升至1550點(diǎn)，則客戶的履約保證金為1.55萬元，同時獲利50點(diǎn)，價值5千元。盈虧當(dāng)日結(jié)清，這5千元在當(dāng)日結(jié)算后就劃至客戶的資金帳戶中。如果有虧損，必須追加保證金。

股指期貨的結(jié)算與股票交易不同，股指期貨結(jié)算實(shí)行保證金與每日無174股指期貨的現(xiàn)金交割原買方的交割盈虧＝（最終結(jié)算價－開倉價）×交易乘數(shù)×合約數(shù)量原賣方的交割盈虧＝（開倉價－最終結(jié)算價）×交易乘數(shù)×合約數(shù)量股指期貨的現(xiàn)金交割原買方的交割盈虧＝（最終結(jié)算價－開倉價）×175股指期貨運(yùn)作模式設(shè)計在監(jiān)管上，形成證監(jiān)會、期貨協(xié)會與交易所三級體系在會員上，可分為經(jīng)紀(jì)會員和自營會員兩種在投資主體上，以機(jī)構(gòu)投資者為主在結(jié)算制度上，采用保證金與每日無風(fēng)險結(jié)算制度。股指期貨運(yùn)作模式設(shè)計在監(jiān)管上，形成證監(jiān)會、期貨協(xié)會與交易所三176股指期貨合約條款設(shè)計原則有利于套期保值交易保證市場流動性有利于價格發(fā)現(xiàn)與資產(chǎn)配置防止市場操縱股指期貨合約條款設(shè)計原則有利于套期保值交易177股指期貨交易的標(biāo)的選擇套期保值效果反映整個市場價格波動防止操縱為市場所認(rèn)同股指期貨交易的標(biāo)的選擇套期保值效果178股指期貨標(biāo)的綜合分析現(xiàn)有股指均存在不足成份股指數(shù)優(yōu)于綜合指比重大成份指優(yōu)于比重小成份指需要編制一套新的統(tǒng)一成份指數(shù)股指期貨標(biāo)的綜合分析現(xiàn)有股指均存在不足179各指數(shù)套期保值效果圖各指數(shù)套期保值效果圖180新成份股指數(shù)的構(gòu)建該指數(shù)應(yīng)以流通股加權(quán)，市值覆蓋率最好達(dá)到50%左右，建議按國際慣例編制與管理指數(shù)，以確保股指期貨標(biāo)的的專業(yè)性、公正性與權(quán)威性。新成份股指數(shù)的構(gòu)建該指數(shù)應(yīng)以流通股加權(quán)，市值覆蓋率最好達(dá)到5181中國股票市場累計流通市值圖中國股票市場累計流通市值圖182股指期貨標(biāo)準(zhǔn)合約表合約單位：每手10萬元左右交易月份：當(dāng)月、下月及隨后季月周期中最近兩個月漲跌停板：上一交易日結(jié)算價的±10%最小波動：相當(dāng)于50元價值的變動點(diǎn)數(shù)交易時間：9:15-11:30;13:00-15:15pm 最后結(jié)算價：最后交易日股指每5分鐘算術(shù)平均價股指期貨標(biāo)準(zhǔn)合約表合約單位：每手10萬元左右183香港恒生股指期貨合約香港恒生股指期貨合約184股指期貨的功能股指期貨的對沖原理投資組合與資產(chǎn)配置股指期貨的功能185

股指期貨的對沖原理

運(yùn)用股指期貨來對沖現(xiàn)貨股票的價格風(fēng)險。賣出保值與買入保值

股指期貨的對沖原理

運(yùn)用股指期貨來對沖現(xiàn)貨股票的價格風(fēng)險。186賣出保值賣出保值187買入保值買入保值188與商品期貨保值操作的區(qū)別股票紅利交叉保值（BETA系數(shù)的概念）與商品期貨保值操作的區(qū)別189交叉保值投資者所持有的股票或者股票投資組合（Rp）與期貨合約標(biāo)的指數(shù)(Ri)的行為不完全一致股票或股票投資組合的市場風(fēng)險（MarketExposure）并不等同于其市場價值(MarketValue)交叉保值投資者所持有的股票或者股票投資組合（Rp）與期貨合約190市場風(fēng)險與BETA系數(shù)BETA系數(shù)是對個股相對于整個市場波動特性的度量，即當(dāng)大盤波動1個百分點(diǎn)時，個股發(fā)生波動的百分比點(diǎn)數(shù)N個股票組合的市場風(fēng)險=股票1的價格X股票1的BETA系數(shù)+股票2的價格X股票2的BETA系數(shù)+……+股票N的價格X股票N的BETA系數(shù)N個股票組合的市場風(fēng)險度量的是組合的系統(tǒng)風(fēng)險，可以進(jìn)行對沖市場風(fēng)險與BETA系數(shù)BETA系數(shù)是對個股相對于整個市場波動191投資組合保值實(shí)例時間：2月15日，3月份FTSE100期貨價格為6000點(diǎn)。某投資者持有下述股票組合：股票股數(shù)股價（P）BETA系數(shù)BC200003000.9CM300001001.5NM100006001.3CS250003000.8問題：該投資者應(yīng)如何進(jìn)行保值？影響其保值效果的因素主要有哪些？投資組合保值實(shí)例時間：2月15日，3月份FTSE100期貨價192計算方法與結(jié)果個股的市場風(fēng)險=股數(shù)X股價XBETA系數(shù)該組合的市場風(fēng)險=個股市場風(fēng)險之和該組合的市場風(fēng)險=20000X300X0.9+30000X100X1.5+10000X300X1.3+25000X300X0.8=23700000英鎊每張合約價值=6000X10=60000英鎊所須賣出的合約張數(shù)=23700000/60000=3.95計算方法與結(jié)果個股的市場風(fēng)險=股數(shù)X股價XBET193影響保值效果的主要因素基差風(fēng)險（BasisRisk）期貨合約的不可分割性（IndivisibilityofContracts）BETA系數(shù)的不穩(wěn)定性（InstabilityofBETA）跟個股或行業(yè)相關(guān)的非系統(tǒng)風(fēng)險（Non-SystematicRisk）影響保值效果的主要因素基差風(fēng)險（BasisRisk）194最優(yōu)保值比率與保值效果R=RS-h*RFRisk=SD(RS-h*RF)=[Var(RS)+h2Var(RF)-2hCov(RS,RF)]1/2hMIN=

Cov(RS,RF)/Var(RF)=Corr(S,F)*SD(RS)/SD(RF)MinimumRisk=SD(RS-hMIN*RF)=SD(RS)[(1-Corr(S,F)2)]1/2最優(yōu)保值比率與保值效果R=RS-h*RF195股指期貨的買賣策略

（投資組合及資產(chǎn)配置）運(yùn)用股指期貨進(jìn)行投資的獨(dú)特優(yōu)點(diǎn)：

交易整體市場迅速建立投資組合套利交易適于基金的風(fēng)險管理股指期貨的買賣策略

（投資組合及資產(chǎn)配置）運(yùn)用股指期貨進(jìn)行投196交易整體市場股指期貨給予散戶或小額投資者的最大好處，莫過于買賣股指便可以享有相當(dāng)于買賣整體市場的回報。以恒指期貨為例，當(dāng)投資者預(yù)期香港整體股市將上揚(yáng)，便應(yīng)累積買入股票；但往往由于資金有限，僅能選擇幾種股票。這種投資方式只能構(gòu)成分散不足的組合，不能盡量減低個股風(fēng)險對整體回報的影響。交易整體市場股指期貨給予散戶或小額投資者的最大好處，莫過于買197迅速建立投資組合投資者可以利用股指期貨迅速建立投資組合，買入或賣出整體市場，在不需要即時選擇合適的個別股票的同時，節(jié)省高昂的現(xiàn)貨交易費(fèi)用。迅速建立投資組合198適于基金的風(fēng)險管理股指期貨可以幫助基金經(jīng)理控制參與股市的風(fēng)險。股市行情欠佳時，一般投資者可以盡早把股票賣出以減輕損失；而基金經(jīng)理卻因為基金運(yùn)作的多種限制，以及高昂的交易成本，不能也不愿一下子拋售大量股票。適于基金的風(fēng)險管理股指期貨可以幫助基金經(jīng)理控制參與股市的風(fēng)險199適于基金的風(fēng)險管理假如基金經(jīng)理在適當(dāng)時機(jī)拋空股指期貨，既能保留手上股票，又可對沖現(xiàn)貨風(fēng)險。基金的運(yùn)作既要講究回報，又要顧及資金面對的風(fēng)險。開放式基金的推出，以及保險基金、社會保障基金對股票市場的逐步參與，使得基金的風(fēng)險管理更趨重要；一旦這類基金蒙受巨額虧損，將會引發(fā)嚴(yán)重的社會問題。適于基金的風(fēng)險管理假如基金經(jīng)理在適當(dāng)時機(jī)拋空股指期貨，既能保200策略性資產(chǎn)配置

（StrategicAssetAllocation）在股票及貨幣市場的投資以外，投資者的組合通常還有其它資產(chǎn)，例如債券等。然而不斷變化的預(yù)期通漲率、公司贏利能力的信息，以及不斷調(diào)整的利率政策，都可影響投資者把組合內(nèi)部分債券轉(zhuǎn)換為股票，或股票轉(zhuǎn)換為債券。在這種情況下，投資者利用股指期貨，便可掌握一個高效率及低成本的方法，進(jìn)行策略性資產(chǎn)配置。策略性資產(chǎn)配置

（StrategicAssetAlloc201策略性資產(chǎn)配置的原理假設(shè)一投資者M(jìn)需經(jīng)常平衡其投資組合內(nèi)國債與股票的投資分配比例。最近美國股市牛氣沖天，令他考慮增持股票組合，同時減持國債組合。在8月份，M持有20萬美元指數(shù)成份股組合，及20萬美元國債組合。M希望籍股市前景而贏利，打算把股票組合分配增至75%，國債組合減至25%。策略性資產(chǎn)配置的原理假設(shè)一投資者M(jìn)需經(jīng)常平衡其投資組合內(nèi)國債202策略性資產(chǎn)配置的原理（1）M采取的策略：重新分配組合內(nèi)的兩種資產(chǎn)：賣出最早到期（9月）的國債期貨；買入9月到期的股指期貨；以上述期貨市場操作取代買入10萬美元成份股、賣出10萬美元國債兩種現(xiàn)貨市場活動。策略性資產(chǎn)配置的原理（1）M采取的策略：203策略性資產(chǎn)配置的原理（2）價格資料：M所管理的國債市價為101.125美元，9月份到期的國債價格為101.625美元；道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)為6300點(diǎn)，9月到期的道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)期貨價格則為6340點(diǎn)。策略性資產(chǎn)配置的原理（2）價格資料：204策略性資產(chǎn)配置的原理（3）期貨合約價值的計算美國國債每張合約價值=期貨價格X1000美元DJIA每張合約價值=指數(shù)點(diǎn)報價X10美元策略性資產(chǎn)配置的原理（3）期貨合約價值的計算205策略性資產(chǎn)配置的原理（4）計算所需賣出的國債期貨合約數(shù)量合約張數(shù)=10萬美元/（101.125X1000美元）=1張（5）計算所需買入的股指期貨合約數(shù)量合約張數(shù)=10萬美元/（6300X10美元）=2張策略性資產(chǎn)配置的原理（4）計算所需賣出的國債期貨合約數(shù)量206策略性資產(chǎn)配置的原理（6）結(jié)算時的情況到9月份結(jié)算時，DJIA為6552點(diǎn)，相當(dāng)于4%的回報；國債市價為100.25美元，相當(dāng)于-1%的回報。（7）結(jié)算時的組合總值原有組合價值=20萬美元X1.04+20萬美元X0.99=406000美元期貨持倉總值=10美元X2X（6552-6340）+1000美元X1X（101.625-100.25）=5615美元M所持現(xiàn)貨與期貨總價值=406000+5615=411615美元策略性資產(chǎn)配置的原理（6）結(jié)算時的情況207策略性資產(chǎn)配置的原理（8）假如買賣現(xiàn)貨的組合總值以傳統(tǒng)方法買賣現(xiàn)貨的組合應(yīng)有總值=30萬美元X1.04+10萬美元X0.99=411000美元（9）組合（7）與組合（8）的結(jié)果比較，相差不大。策略性資產(chǎn)配置的原理（8）假如買賣現(xiàn)貨的組合總值208策略性資產(chǎn)配置方法的分析結(jié)論：利用買進(jìn)期指、賣出國債期貨替代現(xiàn)貨市場的買入股票、賣出國債進(jìn)行資產(chǎn)配置，所得到的結(jié)果與傳統(tǒng)方法相近，但所需要的時間、勞力及交易費(fèi)用則大大降低。策略性資產(chǎn)配置方法的分析結(jié)論：利用買進(jìn)期指、賣出國債期貨替代209運(yùn)用期指進(jìn)行套利交易第一部分股指期貨的定價第二部分股指與股票期貨的套利策略運(yùn)用期指進(jìn)行套利交易210第一部分股指期貨的定價相對定價的概念股指與股票期貨的定價股指與股票期貨的定價元素應(yīng)用例子股指期貨的貼水與升水第一部分股指期貨的定價相對定價的概念211一、相對定價的概念選擇適量的期貨與現(xiàn)貨，可以組成一個無風(fēng)險的投資組合，其合理回報率必然與無風(fēng)險利率相等一、相對定價的概念選擇適量的期貨與現(xiàn)貨，可以組成一個無風(fēng)險的212例：利用恒指與恒指期貨組成無風(fēng)險證券設(shè)現(xiàn)時的恒指為13000點(diǎn)。用650000港元買入一個與恒指成份股一樣的股票組合，同時賣出1張兩個月后到期的恒指期貨合約（1點(diǎn)50港元），此時該期指價格為F點(diǎn)。設(shè)兩個月后，股票與期貨同時平倉；這段時間中沒有任何派息活動。例：利用恒指與恒指期貨組成無風(fēng)險證券設(shè)現(xiàn)時的恒指為13000213情況1：恒指兩個月后升到14000點(diǎn)情況1：恒指兩個月后升到14000點(diǎn)214情況2：恒指兩個月后跌到11000點(diǎn)情況2：恒指兩個月后跌到11000點(diǎn)215現(xiàn)象：現(xiàn)金流量不變無論期指在兩個月后是升或跌，這個組合的回報始終不變，維持于F的50倍。換句話說，按適當(dāng)比例將期貨與相關(guān)資產(chǎn)組合起來，便可以獲得相當(dāng)于一個無風(fēng)險證券的效果。（+相關(guān)資產(chǎn)）+（-期貨）=（+無風(fēng)險證券）現(xiàn)象：現(xiàn)金流量不變無論期指在兩個月后是升或跌，這個組合的回報216案例小結(jié)組合的總投資額為650000港元；組合內(nèi)的組成部分各有風(fēng)險，整個組合的回報（2個月后得到F的50倍金額）卻絕對固定，毫無風(fēng)險，與未來恒指的水平無關(guān)；既然組合提供無風(fēng)險的回報，利用無風(fēng)險利率（如香港銀行同業(yè)拆息）將回報折現(xiàn)，便可算出其現(xiàn)值；這個現(xiàn)值必定等于股票現(xiàn)值的650000港元，代表整個組合的總投資額。換句話說，利用恒指的現(xiàn)有水平及無風(fēng)險利率，就能倒算合理的期貨價F。案例小結(jié)組合的總投資額為650000港元；217二、股指與股票期貨的定價上述討論中沒有考慮派息活動。實(shí)際上即使加入派息情況，也不會影響股指或股票期貨的相對性定價概念。二、股指與股票期貨的定價上述討論中沒有考慮派息活動。實(shí)際上即218例：考慮派息時的情況其他情況如前例，但股票組合在一個月后派息1000港元。例：考慮派息時的情況其他情況如前例，但股票組合在一個月后派息219情況1：恒指兩個月后升到14000點(diǎn)情況1：恒指兩個月后升到14000點(diǎn)220情況2：恒指兩個月后跌到11000點(diǎn)情況2：恒指兩個月后跌到11000點(diǎn)221現(xiàn)象：現(xiàn)金流量不變無論期指在兩個月后是升或跌，這個組合的回報始終不變，即一個月后收到股息1000港元，兩個月后收到50F港元。顯然，組合的回報沒有任何風(fēng)險?，F(xiàn)象：現(xiàn)金流量不變無論期指在兩個月后是升或跌，這個組合的回報222計算股指期貨價格既然組合提供無風(fēng)險的回報，利用無風(fēng)險利率（如香港銀行同業(yè)拆息），便可折現(xiàn)一個月后收取的1000港元股息及兩個月后收到的50F港元回報。假如銀行同業(yè)拆息是6%，則：計算股指期貨價格既然組合提供無風(fēng)險的回報，利用無風(fēng)險利率（如223計算股指期貨價格計算股指期貨價格224股指期貨定價公式一：已知

股息現(xiàn)值為IF=（S-I）erTF代表期貨價；S代表現(xiàn)貨價；I代表派息金額現(xiàn)值的相等現(xiàn)貨指數(shù)點(diǎn)；r代表無風(fēng)險利率T代表以年計算的距離到期日時間e代表自然對數(shù)股指期貨定價公式一：已知

股息現(xiàn)值為IF=（S-I）225股指期貨定價公式二：已知股息現(xiàn)值為I，按時段計息F=（S-I）（1+r）TF代表期貨價；S代表現(xiàn)貨價；I代表派息金額現(xiàn)值的相等現(xiàn)貨指數(shù)點(diǎn)；r代表無風(fēng)險利率T代表以年計算的距離到期日時間e代表自然對數(shù)股指期貨定價公式二：已知股息現(xiàn)值為I，按時段計息F=226股指期貨定價公式三：已知

股息率為dF=Se（r-d）TF代表期貨價；S代表現(xiàn)貨價；d代表指數(shù)派息率；r代表無風(fēng)險利率；T代表以年計算的距離到期日時間；e代表自然對數(shù)股指期貨定價公式三：已知

股息率為dF=Se（r-d227例：應(yīng)用公式計算股指期貨理論價例3：指數(shù)現(xiàn)貨（S）是13000點(diǎn)； 無風(fēng)險利率（r）是6%；指數(shù)派息率（d）是3%；距離到期日（T）是2個月（2/12年）則：期貨價格（F）=13000e（0.06-0.03）（2/12）=13000e0.005

=13065.16點(diǎn)例：應(yīng)用公式計算股指期貨理論價例3：指數(shù)現(xiàn)貨（S）是1300228三、股指與股票期貨的定價元素現(xiàn)貨價無風(fēng)險利率派息率距離到期日的年期三、股指與股票期貨的定價元素現(xiàn)貨價229各元素對期貨價格的影響各元素對期貨價格的影響230四、應(yīng)用例子用例3中的數(shù)字，已知合理的股指期貨價格F為13065.16點(diǎn)，現(xiàn)有兩個問題：問題1：假如市場上股指期貨價為13080點(diǎn)，投資者如何抉擇？問題2：假如市場上股指期貨價為13045點(diǎn)，投資者又如何行動？四、應(yīng)用例子用例3中的數(shù)字，已知合理的股指期貨價格F為130231指數(shù)期貨的買賣策略指數(shù)期貨的買賣策略——低買高賣策略。當(dāng)市場價格與合理價格出現(xiàn)偏差，投資者應(yīng)當(dāng)把握以下兩種機(jī)會：價格套利；在同一風(fēng)險程度下，盡量提高投資回報；指數(shù)期貨的買賣策略指數(shù)期貨的買賣策略——低買高賣策略。當(dāng)市場232問題1的解答合理股指期貨價格13065.16點(diǎn)比市場價13080點(diǎn)低，根據(jù)“低買高賣”原則，代表合理期指價格的合成期貨，屬于投資者應(yīng)該買入的對象。進(jìn)行套利策略，投資者應(yīng)當(dāng)以市場價13080點(diǎn)賣空一張恒指期貨合約，并同時持有合成期貨多頭，其中包括以無風(fēng)險利率借入資金，購買相當(dāng)于恒指現(xiàn)貨價13000點(diǎn)的650000港元成份股組合。在相同風(fēng)險下，投資者應(yīng)當(dāng)選擇購買合成期貨而非市場期貨，一般可以賺取更佳回報。問題1的解答合理股指期貨價格13065.16點(diǎn)比市場價130233問題2的解答合理股指期貨價13065.16點(diǎn)比市場價13045點(diǎn)高，投資者應(yīng)根據(jù)市場價買入恒指期貨。投資者選擇套利策略時，應(yīng)以市場價13045點(diǎn)買入一張恒指期貨合約，并同時賣空合成期貨，其中包括賣空相當(dāng)于恒指現(xiàn)貨價13000點(diǎn)的650000港元成份股組合，同時買入相同價值的無風(fēng)險證券；假如投資者希望在一定的風(fēng)險下，提高投資回報率，便應(yīng)以市場價購入恒指期貨；平均而言，可以賺取較佳的回報。問題2的解答合理股指期貨價13065.16點(diǎn)比市場價1304234五、股指期貨的貼水與升水升水與貼水的定義升水與貼水的理論解釋股指期貨理論價與實(shí)際價格的關(guān)系五、股指期貨的貼水與升水升水與貼水的定義235升水與貼水的定義股指期貨的升水與貼水，是相