權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)

第十八章權(quán)益估值模型1權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第1頁!一、權(quán)益（股票）估值概述（一）估值屬于基本面分析基本面分析是一種通過公司當(dāng)前和未來盈利能力來評(píng)估公司真實(shí)價(jià)值的模型?；久娣治龅哪康氖前l(fā)現(xiàn)被誤定價(jià)的股票，股票的真實(shí)價(jià)值可以從一些可觀測(cè)到的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中得出。2權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第2頁!（二）股票估值模型原理1、股票絕對(duì)定價(jià)模型

未來的現(xiàn)金流貼現(xiàn)。2、股票相對(duì)定價(jià)模型相似的公司應(yīng)有相似的價(jià)格。股票相對(duì)定價(jià)做法：（1）確定一個(gè)影響企業(yè)股票價(jià)格的關(guān)鍵變量；（2）計(jì)算可比企業(yè)的乘數(shù)或其平均值；（3）目標(biāo)公司的關(guān)鍵變量乘以該乘數(shù)等于公司的公平市場(chǎng)價(jià)格。3權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第3頁!2、必要收益率資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以用來估計(jì)必要收益率k:如果股價(jià)定價(jià)是正確的，k就等于期望收益率。k是市場(chǎng)資本化率。4權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第4頁!資產(chǎn)負(fù)債表模型股利貼現(xiàn)模型(DDM)市盈率自由現(xiàn)金流模型二、教材提到的4種權(quán)益估值模型5權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第5頁!有時(shí)用賬面價(jià)值等指標(biāo)賬面價(jià)值建立在歷史成本之上，并不是真正的市場(chǎng)價(jià)值。盡管這種情況不常見，但總有一些公司的市場(chǎng)價(jià)值小于其賬面價(jià)值。每股清算價(jià)值是其“底線”或最小值。托賓q值是市值與重置成本的比值，從原理上講，該值要趨向于1。6權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第6頁!（1）零增長模型77權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第7頁!股利增長率為0（實(shí)際上就是零增長）優(yōu)先股的固定股利是每股2美元，貼現(xiàn)率是8%：例18.1優(yōu)先股和股利貼現(xiàn)模型8權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第8頁!固定增長的股利貼現(xiàn)模型的含義在下列情形下固定增長的股利貼現(xiàn)模型意味著股票價(jià)值將會(huì)越大：預(yù)期的每股收益越高市場(chǎng)資本化率k越小預(yù)期的股利增長率越高股價(jià)與股利將按同樣的增長率增長。9權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第9頁!公司應(yīng)該現(xiàn)在多分股利還是多留

利潤用于再投資？請(qǐng)自學(xué)P385的“18.3.3股價(jià)和投資機(jī)會(huì)”公司的價(jià)值等于公司現(xiàn)有資產(chǎn)的價(jià)值之和（即零增長公司的價(jià)值）加上公司所有未來投資的凈現(xiàn)值（即增長機(jī)會(huì)價(jià)值PVGO）結(jié)論：只有公司所投資項(xiàng)目的收益率高于股東其他投資收益率時(shí)，公司進(jìn)行再投資才是合理的。（ROE＞k）10權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第10頁!公司把盈余的60%再投資于凈投資收益率ROE僅為10%的項(xiàng)目,市場(chǎng)資本化率是15%，年末派發(fā)的股利是每股2美元，每股盈利是5美元。g=ROExb=10%x.6=6%PVGO=股價(jià)–零增長公司的股價(jià)公司會(huì)成為收購的目標(biāo)。例18.4增長機(jī)會(huì)11權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第11頁!豐田公司的例子豐田公司的股利預(yù)測(cè)值：2010年為$.50，2011年為$.66，2012年為$.83，2013$1.00。假設(shè)股利支付率是30%，凈資產(chǎn)增長率是11%，并且自2013年起股利增長不變，則穩(wěn)定階段增長率是7.7%（見教材P389）設(shè)豐田公司的貝塔值是0.95，無風(fēng)險(xiǎn)利率是3.5%。如果市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是8%，那么：k=3.5%+0.95(8%)=11.1%因此：12權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第12頁!（三）市盈率1、市盈率（價(jià)格收益乘數(shù)）是每股價(jià)格與每股收益之比。P/E13權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第13頁!市盈率P/E:市盈率隨著ROE的增加而增加只要ROE>k，市盈率隨著再投資率的增加而增加（公式來源見P391）14權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第14頁!4、市盈率分析中的陷阱學(xué)生自學(xué)以下三個(gè)有關(guān)市盈率分析中的陷阱（教材P393-394）：使用會(huì)計(jì)利潤通貨膨脹報(bào)表中的利潤隨商業(yè)周期曲線的變化上下波動(dòng)。15權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第15頁!（四）自由現(xiàn)金流估值方法為避開公司是否發(fā)放股利的影響，可采用自由現(xiàn)金流估值。一種用加權(quán)平均資本成本對(duì)公司自由現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)來估計(jì)公司價(jià)值。公司自由現(xiàn)金流FCFF，等于：稅后現(xiàn)金流+折舊-資本化支出-凈營運(yùn)資本投資另一種用權(quán)益資本成本對(duì)股東自由現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)來估計(jì)權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值。16權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第16頁!（三）估值方法所需的基礎(chǔ)知識(shí)：

1、股票期望收益率股票收益是由現(xiàn)金股利和資本利得或損失構(gòu)成的。期望收益率可能高于或低于基于股票風(fēng)險(xiǎn)的必要收益率。期望收益率17權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第17頁!內(nèi)在價(jià)值(IV)是基于模型估計(jì)的真實(shí)價(jià)值。市場(chǎng)價(jià)格(MV)是所有市場(chǎng)參與者達(dá)成共識(shí)的價(jià)格。交易信號(hào)：IV>MV購買IV<MV出售或賣空IV=MV持有或公平的定價(jià)3、內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格18權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第18頁!（一）利用資產(chǎn)負(fù)債表信息的比較估值公司的價(jià)值比率與行業(yè)平均水平相比較股價(jià)/銷售收入這一比率對(duì)評(píng)估處于起步階段的公司和行業(yè)很有用，因?yàn)樗麄兺ǔ＿€沒有正的收益。19權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第19頁!V0=現(xiàn)值;Dt=時(shí)間t的股利;k=必要收益率股利貼現(xiàn)模型認(rèn)為股票價(jià)格應(yīng)等于預(yù)計(jì)未來無限期內(nèi)所有股利的現(xiàn)值之和。（二）股利貼現(xiàn)模型(DDM)20權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第20頁!（2）固定增長模型

（或稱常數(shù)增長模型、不變?cè)鲩L模型）g=股利增長率21權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第21頁!例18.2固定增長的股利貼現(xiàn)模型剛派發(fā)了每股3美元的年度股利，預(yù)期股利將以8%的固定增長率增長，從資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算的市場(chǎng)資本化率是14%.22權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第22頁!g=股利增長率ROE=公司的投資回報(bào)率（凈資產(chǎn)收益率）b=盈余再投資率或稱作收益留存率估計(jì)股利增長率23權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第23頁!增長機(jī)會(huì)價(jià)值股價(jià)=零增長公司的股價(jià)+增長機(jī)會(huì)價(jià)值24權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第24頁!（3）多階段（多元）增長模型25假設(shè)(二階段)

假定(三階段)…=，…

，且25權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第25頁!最終，2009年，豐田公司的內(nèi)在價(jià)值的估計(jì)值是$23.04。26權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第26頁!2、價(jià)格收益乘數(shù)與增長機(jī)會(huì)PVGO與E/k的比率就是公司價(jià)值中增長機(jī)會(huì)貢獻(xiàn)的部分與現(xiàn)有資產(chǎn)貢獻(xiàn)的部分(即零增長模型中公司的價(jià)值E/k)之比。（公式來源見P391）當(dāng)PVGO=0,P0=E1/k。即用零增長年金來對(duì)股票進(jìn)行估值。P/E會(huì)隨著PVGO的增加而迅速上升。高市盈率表示公司擁有大量增長的機(jī)會(huì)。27權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第27頁!3、市盈率與股票風(fēng)險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)越高，必要收益率k越高，因此，市盈率會(huì)越低：28權(quán)益估值模型投資學(xué),上海財(cái)經(jīng)大學(xué)共30頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第28頁!5、其他的比較估值比率市凈率股價(jià)現(xiàn)金流比率股價(jià)銷售額比率運(yùn)用的方法與市盈率一