上市公司的合并案例

篇一：上市公司的合并案例】一、東方航空吸收合并上海航空東航、上航兩個難兄難弟實在有太多的相似點了，在2008年的金融危機(jī)的寒流中都分別披星戴帽，而這兩家公司的業(yè)務(wù)均立足上海，放眼全國，業(yè)務(wù)上存在頗多重疊之處，重組是個雙贏的選擇。但實際中，由于東航屬于國務(wù)院國資委下屬企業(yè)，上航屬于上海國資委下屬企業(yè)，這兩個屬于不同娘家的國有企業(yè)最后能夠走上重組之路，這與上海對局部利益的放棄和打造一個國際航運(yùn)中心的迫切需求是分不開的。（一）交易結(jié)構(gòu)1、東航發(fā)行股份吸并上航，上航注銷法人資格，所有資產(chǎn)和負(fù)債人員業(yè)務(wù)均并入東航設(shè)立的全資子公司上海航空有限公司中。2、雙方的換股價格均按照停牌前20個交易日均價確定，對接受換股的上海航空股東給予25%的風(fēng)險溢價作為風(fēng)險補(bǔ)償。3、方案賦予東航和上航的異議股東由國家開發(fā)投資公司提供的現(xiàn)金選擇權(quán)，包括h股和a股股東，異議股東可以按照換股價格行使現(xiàn)金選擇權(quán)，無風(fēng)險補(bǔ)償。行使現(xiàn)金選擇權(quán)的股東要求：在股東大會上投反對票；持續(xù)持有股票至收購請求權(quán)、現(xiàn)金選擇權(quán)實施日。4、由于國務(wù)院國資委等領(lǐng)導(dǎo)要求東航需要非公發(fā)行融資，方案采取換股吸收合并和a+h非公開發(fā)行兩個項目并行操作，且相互獨立，不互為條件，達(dá)到“一次停牌、同時鎖價”的目標(biāo)（二）幾點關(guān)注1、上航被吸收合并的資產(chǎn)東航由東航通過其設(shè)立全資子公司上航有限來接收原上海航空主業(yè)資產(chǎn)及債權(quán)債務(wù)，并重新領(lǐng)域新的行政許可證照。上海有限為東航的全資子公司，這我就不理解了，為何不干脆直接采取控股合并上航的方式，反而繞了一圈卻需要重新辦理幾乎所有的經(jīng)營許可證照？難道是吸收合并有強(qiáng)制換股的味道但控股合并可能不能干干凈凈的換股，可能個別股東因這那原因不會辦理換股手續(xù)？這可能也是某一個全面要約案例中的原因，在那個案例中，有部分股東就是沒有接受控股股東發(fā)出的要約收購，控股股東在要約收購取得90%左右的股權(quán)后沒有辦法，只能將公司注銷后重新設(shè)立一個公司將相關(guān)資產(chǎn)裝進(jìn)去。2、在日常業(yè)務(wù)中，有幾個優(yōu)先權(quán)需要充分注意，以免造成不必要的差錯，股東優(yōu)先購買權(quán)，承租方優(yōu)先購買權(quán)等。3、2009年11月4日，發(fā)審委審核通過了非公開發(fā)行不超過13.5億股a股股票事宜，2009年11月30日，重組委審核通過關(guān)于吸收合并事宜。這兩次審核獨立分開辦理。這里有一個問題被有意無意回避了，東航發(fā)行股票吸并上航，發(fā)行股份的數(shù)量已逾十人，構(gòu)成公開發(fā)行a股，這種情形下是否僅由重組委審核而無需發(fā)審委審核即可發(fā)行？二、友誼股份發(fā)行股份購買資產(chǎn)及換股吸收合并百聯(lián)股份友誼股份和百聯(lián)股份均為上海國資委下屬從事百貨超商類業(yè)務(wù)上市公司，友誼股份由友誼復(fù)星和百聯(lián)集團(tuán)分別持有20.95%和6.31%的股份，同時發(fā)行有b股。百聯(lián)股份由百聯(lián)集團(tuán)持有44.01%的股份。這兩家公司在百貨業(yè)務(wù)上存在一定的同業(yè)競爭。（一）交易結(jié)構(gòu)1、友誼股份發(fā)行股份購買八佰伴36%股權(quán)和投資公司100%股權(quán)2、友誼股份換股吸并百聯(lián)股份3、由海通證券向友誼股份異議股東提供收購請求權(quán)，向百聯(lián)股份異議股東提供現(xiàn)金選擇權(quán)4、1和2的股份定價根據(jù)董事會決議公告日前20個交易日的a股股票交易均價經(jīng)除息調(diào)整后確定5、1、2為資產(chǎn)重組不可分割的一部分。（二）幾點關(guān)注：1、友誼股份同時發(fā)行b股，同樣b股股東也涉及現(xiàn)金選擇權(quán)問題，由于政策的限制，持有b股的只能是非居民，境內(nèi)機(jī)構(gòu)不能持有b股，由海通證券的境外子公司向友誼股份b股異議股東提供現(xiàn)金選擇權(quán)。2、原百聯(lián)集團(tuán)擬作為現(xiàn)金選擇權(quán)的提供方，但由于本來百聯(lián)集團(tuán)的持股比例已經(jīng)比較高，應(yīng)該已經(jīng)過30%了，如果再因提供現(xiàn)金選擇權(quán)導(dǎo)致更高的持股比例，而現(xiàn)金選擇權(quán)的提供導(dǎo)致增持的股份能否豁免要約，《收購管理辦法》尚無明確的規(guī)定，因此改由海通證券單獨提供現(xiàn)金選擇權(quán)，避免審核上的障礙。3、友誼股份發(fā)行股份吸收合并與東方航空類似，同樣由重組委審核通過。三、上海醫(yī)藥換股吸收合并、發(fā)行股份購買資產(chǎn)I=J這個案例個人認(rèn)為是目前上市公司并購重組案例中最復(fù)雜也是技術(shù)含量最高的一個案例，該案例同時涉及到h股上市的上實控股，被吸并方股東通過現(xiàn)金選擇權(quán)的行使退出上市公司確實為一個很好的創(chuàng)新。I=J（一）交易結(jié)構(gòu)1、上海醫(yī)藥以換股方式吸收合并上實醫(yī)藥和中西藥業(yè)，換股價格按照本次重組董事會決議公告日前20個交易日的交易均價確定。2、上海醫(yī)藥向上藥集團(tuán)發(fā)行股份,上藥集團(tuán)將其與醫(yī)藥相關(guān)的主要經(jīng)營性資產(chǎn)注入上海醫(yī)藥。3、上海醫(yī)藥向上海上實發(fā)行股份募集資金20.00億元，并以該等資金向上實控股購買醫(yī)藥資產(chǎn)。上實控股醫(yī)藥資產(chǎn)的評估值即為20.00億元4、在上述吸收合并交易環(huán)節(jié)中，賦予了上海醫(yī)藥異議股東收購請求權(quán)、上實醫(yī)藥和中西藥業(yè)的全體股東現(xiàn)金選擇權(quán)，現(xiàn)金選擇權(quán)由上海國盛（集團(tuán)）有限公司和申能（集團(tuán)）有限公司提供。5、上實醫(yī)藥的控股股東上實控股（hk）通過行使現(xiàn)金選擇權(quán)退出醫(yī)藥業(yè)務(wù)，現(xiàn)金選擇權(quán)的提供方上海國盛（集團(tuán)）有限公司和申能（集團(tuán)）有限公司作為戰(zhàn)略投資者受讓上實控股持有的全部上實醫(yī)藥的股權(quán)，股權(quán)價值30.60億元。（二）幾點關(guān)注1、干脆上實控股直接協(xié)議轉(zhuǎn)讓給國盛和申能即可啊，搞神馬滑頭行使現(xiàn)金選擇權(quán)？但是現(xiàn)金選擇權(quán)的行權(quán)對象有限制嗎？像你這控股股東都行使現(xiàn)金選擇權(quán)，讓人覺得有點無厘頭。不過方案設(shè)計者確實挺有意思的，這么操作確實獨到啊，省卻掛牌，省卻評估，一氣呵成，這么大塊肥肉，想吃的估計不少。2、根據(jù)《重大資產(chǎn)重組管理辦法》第四十二條規(guī)定：“特定對象以現(xiàn)金或者資產(chǎn)認(rèn)購上市公司非公開發(fā)行的股份后，上市公司用同一次非公開發(fā)行所募集的資金向該特定對象購買資產(chǎn)的，視同上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)?！钡诙l規(guī)定：“上市公司按照經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱中國證監(jiān)會）核準(zhǔn)的發(fā)行證券文件披露的募集資金用途，使用募集資金購買資產(chǎn)、對外投資的行為，不適用本辦法。”本例中，上海醫(yī)藥向特定對象發(fā)行股份募集資金，并以該等資金向其同一控制下關(guān)聯(lián)方購買資產(chǎn)，從字面上看是不符合法律的規(guī)定，因為四十二條明確規(guī)定向該特定對象購買資產(chǎn)。但實際上，上海醫(yī)藥的本次資產(chǎn)重組僅僅由重組委審核通過，未經(jīng)過發(fā)審委審核程序。3、從前幾個均涉及吸收合并已存的上市公司的案例來看，這些重組方案均僅由重組委審核通過即可，不認(rèn)為向公眾換股為公開發(fā)行股份的行為，也就是說，《重組辦法》中的發(fā)行股份購買資產(chǎn)中的發(fā)行股份并無數(shù)量上的要求或限制，可以公開也可以非公開發(fā)行。四、金隅股份首次公開發(fā)行a股暨換股吸收合并太行水泥金隅股份為h股上市公司，擬回歸a股公開發(fā)行股票，由于旗下的水泥業(yè)務(wù)與太行水泥形成同業(yè)競爭關(guān)系，因此，公開發(fā)行a股，如何解決這個同業(yè)競爭問題成為一個無法回避的問題。太行水泥由太行華信持股30%，而太行華信股東分別為金隅股份（33%）、金隅集團(tuán)（66%），其中金隅集團(tuán)66%的股份委托金隅股份管理。整個重組方案就此展開。（一）方案選擇為解決同業(yè)競爭問題，公司可選擇的整合方案主要有三種：方案一，將金隅股份旗下全部水泥資產(chǎn)注入太行水泥，這不僅符合資本市場預(yù)期，而且操作簡單，對公司來說是最為簡單直接的方案。方案二，金隅股份發(fā)行a股，同時換股吸收合并太行水泥，該方案屬于資本市場創(chuàng)新方案，操作較為復(fù)雜，但通過合理設(shè)計換股方案，可以充分保護(hù)太行水泥中小股東利益、兼顧金隅股份h股股東利益，符合監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)于整體上市和促進(jìn)水泥企業(yè)兼并重組的的政策導(dǎo)向，因此公司也有信心獲得監(jiān)管機(jī)構(gòu)的認(rèn)可和支持。方案三，金隅股份出售太行水泥的“殼資源”，同時置換回太行水泥的水泥資產(chǎn)。這種方案如果在條件成熟的情況下，金隅股份通過股份回購或者出售太行水泥控制權(quán)的方式取得太行水泥的水泥資產(chǎn)，這種方案不失為一種可供選擇的方案。具體而言，換股吸收合并的方案具有如下優(yōu)勢：1、換股吸收合并有利于完善公司治理架構(gòu)，如果僅僅簡單采取金隅股份采取將水泥資產(chǎn)注入太行水泥的方案，仍將無法根本徹底解決以上治理架構(gòu)、決策機(jī)制、長遠(yuǎn)發(fā)展利益問題。而如果采用換股吸收合并的方式，則可以徹底達(dá)到解決同業(yè)競爭、完善公司治理架構(gòu)等目的。2、將水泥資產(chǎn)全部注入太行水泥將給金隅股份未來回歸a股帶來障礙，而換股吸收合太行水泥有利于金隅股份的戰(zhàn)略布局和長遠(yuǎn)發(fā)展3、換股吸收合并方式能更好地保護(hù)太行水泥中小股東利益、更好地履行前期承諾（二）方案實施要點本次所發(fā)行的a股除用于換股外，不募集資金。交易完成后，金隅股份a股股票在上海證券交易所掛牌上市，太行水泥股票終止上市。將金隅集團(tuán)和金隅股份的間接持股轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓶|按比例直接持股金隅股份持有的太行水泥股份不參與換股，該部分股票將在交易完成后將予以注銷。金隅集團(tuán)持有的太行水泥股票參與換股，不行使現(xiàn)金選擇權(quán)。在完成退市后，太行水泥的法人資格被注銷，金隅股份作為存續(xù)公司，承繼及承接太行水泥的所有職工、資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)利、義務(wù)、業(yè)務(wù)、責(zé)任等。（三）現(xiàn)金選擇權(quán)1）現(xiàn)金選擇權(quán)本次換股吸收合并由金隅集團(tuán)和中國信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司向現(xiàn)金選擇權(quán)目標(biāo)股東提供現(xiàn)金選擇權(quán)。在現(xiàn)金選擇權(quán)實施的股權(quán)登記日登記在冊的太行水泥股東（除金隅股份和金隅集團(tuán)及持有權(quán)利受限股票股東以外）可以以其所持有的太行水泥股票按照10.65元/股的價格全部或部分申報行使現(xiàn)金選擇權(quán)。為避免觸發(fā)聯(lián)交所上市規(guī)則要約收購條件，金隅集團(tuán)在不超過150,058,400股范圍內(nèi)，無條件受讓部分太行水泥股東申報行使現(xiàn)金選擇權(quán)的股份并支付現(xiàn)金對價；金隅股份另一國有股東中國信達(dá)愿意增持本公司股份，因此將無條件受讓其他太行水泥股東全部剩余申報行使現(xiàn)金選擇權(quán)的股份并支付現(xiàn)金對價。2）追加選擇權(quán)由于方案設(shè)計期間恒生指數(shù)從21,537點一度跌至最低18,971點，h股市場的疲軟以及較高的換股溢價可能引發(fā)投資者對金隅股份換股價格的質(zhì)疑。因此，為進(jìn)一步保護(hù)因參與換股而持有金隅股份的原太行水泥a股股東的利益，同時也有利于金隅股份a股上市后的股價穩(wěn)定，本次換股吸收合并中創(chuàng)新性的設(shè)置了追加選擇權(quán)，由中國信達(dá)向追加選擇權(quán)目標(biāo)股東提供：即若金隅股份a股上市首日的交易均價低于金隅股份換股價格，至金隅股份a股在上海證券交易所上市首日收盤時止，如參加換股的投資者仍持有金隅股份a股，上述投資者可以行使選擇權(quán)，將所持有的金隅股份a股按照金隅股份a股換股價格9.00元/股部分或全部轉(zhuǎn)讓給中國信達(dá)。（四）關(guān)注要點1、在換股價格上，中介機(jī)構(gòu)花了很大的功夫論述ipo的價格確定的公允性合理性。換股價格的確定確實較為困難，因為ipo價格通常情況下根據(jù)市場和詢價的情況即時確定的，市場的變化波譎云詭，提前太長時間就確定ipo價格風(fēng)險很大，一個價格是一級市場，一個價格是二級市場，在這兩者之間計算換股比例談何容易。2、追加現(xiàn)金選擇權(quán)的設(shè)置很有創(chuàng)意，一級市場轉(zhuǎn)為二級市場的過程中可能由于市場風(fēng)險等原因存在較多變數(shù)，并且現(xiàn)實中確有存在跌破發(fā)行價的股票，通過設(shè)置追加現(xiàn)金選擇權(quán)使得當(dāng)時選擇換股的中小投資者規(guī)避了一定的市場風(fēng)險。3、本次方案將首次公開發(fā)行及換股吸收合并相結(jié)合，需要中國證監(jiān)會發(fā)行部和上市部的雙重審核，同時還需履行國務(wù)院國資委、商務(wù)部和環(huán)保部的前置審批，香港聯(lián)交所和上海證券交易所兩地監(jiān)管和信息披露也需要同步協(xié)調(diào)。五、上海汽車發(fā)行股份購買資產(chǎn)實現(xiàn)整體上市（一）方案的幾點關(guān)注1、保留華域汽車獨立上市地位重組項目初期，公司及財務(wù)顧問就對華域汽車是吸收合并還是保留獨立上市地位的重組方式進(jìn)行了反復(fù)論證和研究。由于華域汽車獨立供應(yīng)汽車零部件業(yè)務(wù)經(jīng)過多年發(fā)展，已具備為美、歐、日等不同體系整車配套的自主能力，“中性化、零級化、國際化”的發(fā)展路徑已日漸明晰，如果采用吸收合并的方式，勢必影響華域汽車的中性化發(fā)展，不利于其獨立零部件業(yè)務(wù)進(jìn)一步發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)，也必將影響到上汽整車業(yè)務(wù)的長遠(yuǎn)發(fā)展；而且，采用吸收合并的方式還需向華域汽車社會公眾股股東提供現(xiàn)金選擇權(quán)，按照華域汽車10.3億股的社會公眾股測算，需要安排超過100億的現(xiàn)金，這將大大增加重組方案的風(fēng)險和操作難度。經(jīng)過全盤謹(jǐn)慎分析，公司選擇了發(fā)行股份購買華域汽車60.1%股權(quán)并保留華域汽車獨立上市地位的方案，這一方案的好處主要體現(xiàn)在四個方面：一是通過購買華域汽車60.1%股權(quán)，將充分發(fā)揮上海汽車與華域汽車的協(xié)同效應(yīng)，增強(qiáng)華域汽車零級化（整車與零部件同步研發(fā)）優(yōu)勢，加快上汽自主品牌汽車和新能源汽車建設(shè)；二是保留華域汽車獨立上市地位，將不影響華域汽車獨立性和中性化發(fā)展戰(zhàn)略，有利于其進(jìn)一步發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢，進(jìn)而促進(jìn)上汽整車業(yè)務(wù)發(fā)展；三是重組后華域汽車將成為上海汽車的控股子公司，原先上海汽車與上汽集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方間的關(guān)聯(lián)交易將因此大幅減少，進(jìn)一步提升公司治理水平；四是這一方案將不涉及華域汽車社會公眾股股東的權(quán)益變化和現(xiàn)金選擇權(quán)的安排，易于獲得市場投資者的認(rèn)可，方案風(fēng)險較小、易于操作。雖然根據(jù)現(xiàn)行監(jiān)管要求，一家a股上市公司控股另一家a股上市公司的行為受到嚴(yán)格限制，但是考慮到汽車行業(yè)的發(fā)展特點、兩家上市公司的具體情況、社會公眾股東的長遠(yuǎn)利益，公司多次與上海市主管領(lǐng)導(dǎo)以及證券監(jiān)管部門領(lǐng)導(dǎo)進(jìn)行溝通，并獲得了充分肯定和大力支持，確保這一方案得以成功獲批實施。2、合理確定華域汽車和招商銀行股份轉(zhuǎn)讓價格本次交易涉及上汽集團(tuán)持有的華域汽車1,552,448,271股股份以及工業(yè)有限持有的招商銀行368,079,979股流通股股票。根據(jù)國務(wù)院國資委《國有股東轉(zhuǎn)讓所持上市公司股份管理暫行辦法》的相關(guān)規(guī)定，國有股東協(xié)議轉(zhuǎn)讓上市公司股份的價格應(yīng)當(dāng)以上市公司股份轉(zhuǎn)讓信息公告日前30個交易日的每日加權(quán)平均價格算術(shù)平均值為基礎(chǔ)確定確需折價的，其最低價格不得低于該算術(shù)平均值的90%。因此，能否按九折計算此次華域汽車和招商銀行股份的轉(zhuǎn)讓價格，成為確定重組方案的一項重要條件。上汽集團(tuán)持有華域汽車11.11億股限售股和4.42億股非限售股股票據(jù)相關(guān)市場研究表明，限售股的不可流通折扣率約為26%，鑒于本次轉(zhuǎn)讓的華域汽車股份存在28.46%的流通股，經(jīng)加權(quán)測算后的不可流通折扣率約為18%。本次交易完成后，上海汽車將承繼上汽集團(tuán)股票的限售義務(wù)，因此華域汽車股份按90%折扣率轉(zhuǎn)讓是合適合理的。確定轉(zhuǎn)讓價格之后，公司第一時間將國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓申報文件上報國務(wù)院國資委，并獲得國務(wù)院國資委的認(rèn)可，成功在二董召開之前取得國務(wù)院國資委對華域汽車及招商銀行股份轉(zhuǎn)讓的批復(fù)。3、本次重組項目擬注入上市公司的土地中，有多幅地塊性質(zhì)為空轉(zhuǎn)或劃撥，按照監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求，需要對此類地塊進(jìn)行轉(zhuǎn)性后再注入上市公司。4、個人認(rèn)為將華域汽車私有化變成上海汽車的全資子公司保持其獨立法人的資格倒是不失為一種不錯的選擇，可以借鑒東方鍋爐的要約收購的方式，采用新增發(fā)的股票作為對價，與吸收合并并無實質(zhì)區(qū)別。六、南京鋼鐵發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨整體上市（一）交易結(jié)構(gòu)方案將擬注入上市公司的資產(chǎn)采取存續(xù)分立的方式裝入一個公司中，通過注入該公司的股權(quán)從而完成相關(guān)資產(chǎn)的注入，該方案通過增資T分立T定向發(fā)行三步走。1、復(fù)星與南鋼集團(tuán)出資設(shè)立南京鋼聯(lián)，然后復(fù)星與南鋼集團(tuán)以南鋼聯(lián)合100%股權(quán)增資南京鋼聯(lián)。2、南鋼聯(lián)合進(jìn)行“存續(xù)分立”，將擬注入上市公司的資產(chǎn)與負(fù)債分立至新成立的南鋼發(fā)展，非上市資產(chǎn)及南鋼股份股權(quán)仍留在存續(xù)的南鋼聯(lián)合。3、南鋼股份向南京鋼聯(lián)發(fā)行a股，購買南鋼發(fā)展100%股權(quán)。（二）幾點關(guān)注：1、這是第一例我看到的基于稅負(fù)的考慮而調(diào)整重組方案的一個例子很好，稅負(fù)問題終于有方案開始考慮了。一直以來的都是國有大爺們在玩，稅務(wù)局是侍從。2、企業(yè)整體上市過程中，上市公司購買母公司資產(chǎn)，往往是包含資產(chǎn)和負(fù)債的一個“凈資產(chǎn)包”。上市公司付出的現(xiàn)金或股份購買的價值反映的是最終的凈資產(chǎn)。但根據(jù)上述財稅[2009]59號文，資產(chǎn)收購過程中承擔(dān)的債務(wù)應(yīng)作為非股權(quán)支付對價。在該種界定方式下，“受讓企業(yè)在該資產(chǎn)收購發(fā)生時的股權(quán)支付金額不低于其交易支付總額的85%”的條件往往難以滿足。因此，采取資產(chǎn)收購的方式進(jìn)行整體上市，資產(chǎn)出售方可能需要在交易當(dāng)期起繳納巨額企業(yè)所得稅。七、首商股份控股合并新燕莎集團(tuán)西友集團(tuán)和首旅集團(tuán)均屬于北京國資委的下屬企業(yè)，西單商場為西友集團(tuán)控股下的上市公司，新燕莎集團(tuán)為首旅集團(tuán)的全資子公司，與西單商場的主營業(yè)務(wù)相似。（一）交易結(jié)構(gòu)由北京市國資委以無償劃轉(zhuǎn)的方式，將西單商場的原控股股東西友集團(tuán)及其持有的西單商場股權(quán)劃轉(zhuǎn)至首旅集團(tuán)名下。由西單商場發(fā)行股份購買首旅集團(tuán)下屬的新燕莎集團(tuán)100%股權(quán)。由于新燕莎集團(tuán)資產(chǎn)體量較大，方案實施后首旅集團(tuán)將控股西單商場，西單商場的原控股股東西友集團(tuán)將成為西單商場的第二大股東。（二）幾點關(guān)注1、原來方案中的第二步為第一步，會計師認(rèn)為會構(gòu)成非同一控制下的企業(yè)合并，需要確認(rèn)巨額的商譽(yù)，影響企業(yè)未來的盈利能力。2、通過方案調(diào)整，雖然持股時間不足一年，會計師仍然認(rèn)為構(gòu)成同一控制下的企業(yè)合并。3、這個案例個人認(rèn)為本來的重組完全可以認(rèn)定為在國資委下的同一控制的業(yè)務(wù)合并，根本不需要所謂的先將西單集團(tuán)的股權(quán)劃轉(zhuǎn)至首都集團(tuán)下面，再說你劃轉(zhuǎn)后過一年再做重組啊，否則又突破的一年的控制權(quán)的要求，搞來搞去，無用功。4、不過倒是有一點值得我借鑒，這是我看到的第一例由于會計處理方面的要求導(dǎo)致整個重組方案調(diào)整的案例。八、重慶百貨收購新世紀(jì)百貨重慶百貨作為上市公司，其體量相比新世紀(jì)百貨小許多，對于新世紀(jì)百貨采取何種方式踏入資本市場，可以有以下幾種方式：1、重慶百貨再融資收購新世紀(jì)百貨重慶百貨再融資收購新世紀(jì)百貨方案，存在融資量較大容易失?。紤]到2008年股市走勢不樂觀）、國有和投資者持有的新世紀(jì)百貨股權(quán)價值增值不高、完成后商社集團(tuán)控股比例太低等弊端不予采納。2、新世紀(jì)百貨ipo并換股吸收合并重慶百貨ipo并換股吸收合并這一方案對國有資產(chǎn)、戰(zhàn)略投資者較有吸引力，因為其持有的新世紀(jì)百貨股權(quán)可按ipo發(fā)行價確定，預(yù)期股權(quán)價值較高，但存在以下嚴(yán)重缺點：【ipo下的新世紀(jì)百貨的估值相對于其他方式下給新世紀(jì)百貨的估值要高得多】新世紀(jì)百貨2007年還是全民所有制企業(yè)，改制成股份公司后還必須等待36個月才具備ipo申報資格，難以滿足履行股權(quán)分置改革承諾的期限要求；若以新世紀(jì)百貨下屬子公司新世紀(jì)連鎖為主體，并入新世紀(jì)百貨母公司和商社電器資產(chǎn)，再改制成股份公司，又涉及復(fù)雜的資產(chǎn)整合、員工股份清理工作，且危及“新世紀(jì)百貨”品牌，商社集團(tuán)和新世紀(jì)百貨都難以接受。新世紀(jì)百貨吸收合并重慶百貨，涉及要約收購重慶百貨并私有化,操作復(fù)雜而風(fēng)險高。要約收購必須給重慶百貨其他股東比市價更高的溢價才能成功，如果方案公布后重慶百貨股價大幅上升超過要約價格，存在其他股東不接受要約而失敗可能?！救绻Ａ糁貞c百貨的主體法人資格的話，這種要約收購的方式可能存在部分股東由于特定原因不接受這種要約，但是如果采取吸收合并的方式則相對可能不存在這個問題，你不接受，但公司已經(jīng)注銷，你的股份已經(jīng)不存在了】由于要給重慶百貨其他股東一定溢價，財務(wù)測算結(jié)果，新世紀(jì)百貨ipo并吸收合并重慶百貨后，商社集團(tuán)在上市公司的股權(quán)比例和股權(quán)價值，與重慶百貨發(fā)行股份收購新世紀(jì)百貨方案相比，不占優(yōu)勢。3、重慶百貨發(fā)行股份收購新世紀(jì)百貨相比之下，重慶百貨發(fā)行股份收購新世紀(jì)百貨，具有較強(qiáng)的操作性可快速推進(jìn)滿足履行股改承諾要求，如果適當(dāng)選擇時機(jī)，精心設(shè)計操作細(xì)節(jié)，國資、戰(zhàn)略投資者、公眾股東可以取得多贏。這種方案l=J九、恒源煤電股份加現(xiàn)金方式購買煤炭資源（一）交易結(jié)構(gòu)1、上市公司向集團(tuán)公司發(fā)行股票并支付現(xiàn)金的方式購買集團(tuán)所擁有的任樓煤礦、祁東煤礦、錢營孜煤礦及煤炭生產(chǎn)輔助單位（供應(yīng)分公司、銷售公司、機(jī)械總廠、鐵路運(yùn)輸分公司等）的相關(guān)資產(chǎn)和負(fù)債，資產(chǎn)估價3億元。2、公司向集團(tuán)公司發(fā)行股票1.37億股，作為支付收購標(biāo)的資產(chǎn)的部分對價，計1.5億元，約占標(biāo)的資產(chǎn)收購價款總額的50%。3、收購價款的其余部分1.5億元在支付前形成公司對集團(tuán)公司的負(fù)債，公司將通過向不超過十家特定投資者（不包括集團(tuán)公司）非公開發(fā)行股票以募集的現(xiàn)金支付該負(fù)債。（二）幾點關(guān)注：1、該案例可能實在是如果均發(fā)行股份購買資產(chǎn)的話，會導(dǎo)致控股股東持有上市公司股份比例太高幾乎超過80%了，不利于上市公司再融資和公司治理結(jié)構(gòu)的完善。2、資產(chǎn)重組與募集資金分開辦理，并且前后的距離時間較長。2009年6月公司重組方案獲得重組委通過，2010年9月非公開募集資金獲得發(fā)審委通過。3、隨著重大資產(chǎn)重組辦法的修訂，像這種配套融資完全可以做到一次審核，通過發(fā)審委或重組委的審核就可以完成整個發(fā)型。十、上海梅林發(fā)行股份購買食品資產(chǎn)（一）交易結(jié)構(gòu)1、上海梅林?jǐn)M通過向包括光明食品集團(tuán)在內(nèi)的不超過十名特定投資者募集不超過150,761萬元的資金2、募集資金將用于如下資產(chǎn)購買和補(bǔ)充流動資金項目：收購冠生園集團(tuán)全部食品主業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)、收購愛森公司100%股權(quán)、收購正廣和網(wǎng)購56.5%股權(quán)、收購老外食公司主業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)、向收購?fù)瓿珊蟮男峦馐彻驹鲑Y、補(bǔ)充上海梅林流動資金。（二）幾個關(guān)注：1、究竟走發(fā)審委還是走重組委程序？將方案定為非公開發(fā)行，走發(fā)審委程序?！吨亟M辦法》第2條規(guī)定，上市公司按照經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)的發(fā)行證券文件披露的募集資金用途，使用募集資金購買資產(chǎn)、對外投資的行為，不適用《重組辦法》。另外，根據(jù)2011年保薦人培訓(xùn)，監(jiān)管層認(rèn)為，募集資金購買資產(chǎn)與是否達(dá)到50%無關(guān)，不適用重大資產(chǎn)重組，是融資行為，由發(fā)行部受理，審核融資申請。該項監(jiān)管精神也印證了項目組對上海梅林重組的審核形式把握。同時，市場上也有大秦鐵路等通過募集資金來收購集團(tuán)業(yè)務(wù)資產(chǎn)的案例。從項目節(jié)奏與程序來看，非公開發(fā)行的程序相對簡單，效率較高，故最終選取該方式。但上海醫(yī)藥案例中雖然也有募集資金后購買資產(chǎn)的情形，但最終依然走重組委程序。2、是否可以收購冠生園的股權(quán)而不收購經(jīng)營性資產(chǎn)？冠生園集團(tuán)含有大量主業(yè)無關(guān)或無法注入上市公司的資產(chǎn)，同時冠生園集團(tuán)一直以來在采購、銷售、資金管控及人力等各個方面均采取高度集約的管理模式，為保證穩(wěn)定經(jīng)營，在注入上海梅林后必須繼續(xù)保持其現(xiàn)有的管理模式。這兩個因素決定采取股權(quán)收購方式不合適，而只能采取資產(chǎn)收購的方式。3、冠生園集團(tuán)的資產(chǎn)整合將冠生園集團(tuán)的全資子公司上海冠生園食品有限公司作為注入上海梅林以后的業(yè)務(wù)管控中心，將旗下各業(yè)務(wù)板塊的相關(guān)業(yè)務(wù)資產(chǎn)及總部管理人員全部轉(zhuǎn)移至冠食公司名下以冠食公司為平臺，將冠生園集團(tuán)的全部食品業(yè)務(wù)資產(chǎn)注入上海梅林。一方面，在注入上海梅林后仍可保持冠生園原有的經(jīng)營模式另一方面也實現(xiàn)了全部主業(yè)資產(chǎn)的注入。4、外食品公司的業(yè)務(wù)整合老外食公司為全民所有制企業(yè)，由于歷史原因，其背負(fù)較大金額負(fù)債，完成改制困難較大，成本較高。老外食公司對旗下全資持有的全民所有制企業(yè)上海市食品進(jìn)出口公司浦東公司進(jìn)行了公司制改制并更名為新外食公司；老外食公司對全資持有的全民所有制企業(yè)家禽公司進(jìn)行改制，然后將其100%股權(quán)和貿(mào)基公司80%的股權(quán)一同以無償劃轉(zhuǎn)的方式注入新成立的新外食公司，并將84個商標(biāo)無償劃轉(zhuǎn)至新外食公司。5、如何使用老外食公司的資質(zhì)和牌照①由于老外食公司擁有多項稀缺業(yè)務(wù)資質(zhì)，并且在海外具有良好的品牌效應(yīng)，公司的主要進(jìn)出口業(yè)務(wù)均有老外食公司直接承擔(dān)，故業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)移是關(guān)鍵，也是難點。②為了保證在過渡期新外食公司的業(yè)務(wù)能夠正常開展，新外食公司與老外食公司簽訂了合作協(xié)議，簡要內(nèi)容如下：（1）新外食公司向老外食公司派出業(yè)務(wù)人員組成業(yè)務(wù)團(tuán)隊，該業(yè)務(wù)團(tuán)隊以老外食公司的名義進(jìn)行合作范圍內(nèi)貨物的進(jìn)出口業(yè)務(wù)；（2）老外食公司為業(yè)務(wù)團(tuán)隊進(jìn)行合作范圍內(nèi)貨物進(jìn)出口業(yè)務(wù)提供全面協(xié)助，包括但不限于新外食公司有權(quán)以老外食公司名義對外簽署合同、申請開立信用證、制作貨物出口報關(guān)及出口所需發(fā)票、裝箱單、貨物委托書、保險單等單據(jù)、保證出口貨物安全且及時順利的出口清關(guān)、完成外匯核銷和出口退稅等；（3）老外食公司按照新外食公司進(jìn)出口貨物價格的一定比例收取費(fèi)用（注：相當(dāng)于資質(zhì)使用費(fèi)，具體比例視訂單金額大小和毛利高低而定），老外食公司在扣除雙方約定的其他雜費(fèi)后（如銀行費(fèi)用、利息、運(yùn)費(fèi)、辦證費(fèi)、清關(guān)費(fèi)用等），憑新外食開這種約定，相當(dāng)于新外食公司承包了老外食公司的一個部門，老外食公司為lisenceholder,這種行政許可資格證照既不能租又不能借，否則均為違法，于是中介機(jī)構(gòu)想出這種類似部門承包經(jīng)營的方式來解決相關(guān)資質(zhì)暫時不能過戶的問題,不能不說這是一種創(chuàng)新和解決問題的能力。不過個人覺得也可采用業(yè)務(wù)托管的方式規(guī)避法律對許可證照的限制性規(guī)定,將約定范圍內(nèi)的業(yè)務(wù)托管給新外食公司經(jīng)營,并由新外食公司享受收益和承擔(dān)虧損6、同業(yè)競爭的安排光明集團(tuán)計劃將下屬直營連鎖超市轉(zhuǎn)型,加盟店維持現(xiàn)狀,加盟店就沒有同業(yè)競爭的問題了嗎？個人認(rèn)為加盟店至少是在光明集團(tuán)下屬統(tǒng)一管理的機(jī)構(gòu),經(jīng)營品種和主營業(yè)務(wù)方面應(yīng)當(dāng)構(gòu)成同業(yè)競爭,而不僅僅是批發(fā)客戶的概念，加盟店的經(jīng)營品種對于光明集團(tuán)來講是無法控制和限制的，并且并非所有品種均由光明集團(tuán)銷售和提供。十一、西藏城投借殼上市上海閘北區(qū)國資委下屬城投企業(yè)借殼跑到西藏去了，不能不說新鮮，同時整個洗殼過程也很有意思。（一）交易結(jié)構(gòu)1、重大資產(chǎn)出售上市公司將其持有的除已用于擔(dān)保的資產(chǎn)外的所有資產(chǎn)和負(fù)債（凈資產(chǎn)評估值為負(fù)數(shù)）以1元價格轉(zhuǎn)讓給洗殼的投資公司。人員資產(chǎn)負(fù)債均由洗殼者承擔(dān)。2、三項擔(dān)保事項的處置（1）西藏雅礱對四川方向光電股份有限公司逾期借款的連帶擔(dān)保-股東代付（2）西藏雅礱對金珠集團(tuán)的貸款提供的連帶擔(dān)保-債權(quán)人豁免西藏自治區(qū)國有資產(chǎn)經(jīng)營公司已出具書面文件豁免西藏雅礱上述擔(dān)保責(zé)任（3）西藏雅礱對深圳市金珠南方貿(mào)易有限公司的銀行借款的連帶保證-股東代替擔(dān)保同時約定借殼方以股份代償解除擔(dān)保責(zé)任西藏雅礱對深圳市金珠南方貿(mào)易有限公司對銀行的借款提供連帶擔(dān)保責(zé)任，截止2009年1月31日擔(dān)保的借款本金折合為人民幣519,480,610.98元。西藏雅礱、全體債權(quán)人以及金珠南方、閘北區(qū)國資委以及新聯(lián)金達(dá)簽署了《保證擔(dān)保責(zé)任解除及債務(wù)償還協(xié)議書》，約定《保證擔(dān)保責(zé)任解除及債務(wù)償還協(xié)議書》生效之日起，西藏雅礱第一大股東新聯(lián)金達(dá)將其持有的西藏雅礱的2,900萬股股份質(zhì)押給全體債權(quán)人，上述質(zhì)押手續(xù)辦理完畢后，西藏雅礱的擔(dān)保責(zé)任自動解除。閘北區(qū)國資委同意在獲得西藏雅礱股份之日起36個月后的90日內(nèi)將其中的3,000萬股依法支付給全體債權(quán)人作為其解除西藏雅礱擔(dān)保責(zé)任的對價，且在本次重組完成，閘北區(qū)國資委成為西藏雅礱控股股東的第三年（重組完成當(dāng)年為第一年），如經(jīng)會計師事務(wù)所出具的無保留意見審計報告所確認(rèn)的西藏雅礱的每股稅后利潤低于0.5元，則閘北區(qū)國資委將依法再支付1,000萬股西藏雅礱股份給全體債權(quán)人。同時，閘北區(qū)國資委同意在獲得雅礱藏藥股份之日起60日內(nèi)，將獲得的西藏雅礱股份中的3,000萬股質(zhì)押給全體債權(quán)人，作為其履行該協(xié)議約定的依法支付股份義務(wù)的擔(dān)保。3、發(fā)行股份購買資產(chǎn)所有的這些協(xié)議均約定借殼成功為協(xié)議生效要件，因此相比較重整計劃就沒有這么幸運(yùn)了，法院裁定的重整計劃無法做到與借殼成功互為條件。（二）本次借殼上市的會計處理1、由于上市公司控股合并北方城投而閘北區(qū)國資委卻在本次合并后成為上市公司的實際控制人，因此屬于反向購買。依據(jù)財政部60號文的規(guī)定，合并時上市公司不持有業(yè)務(wù)，屬于不構(gòu)成業(yè)務(wù)的反向購買，并按此進(jìn)行會計處理。2、在該等資產(chǎn)入賬時需按照公允價值入賬，但既沒有采用重組時的估值，也沒有采用重組上市時的市場估值，而是另行確定了一個價格。十二、象嶼股份借殼上市夏新電子在七八年前出的夏新手機(jī)那可是絕對流行和高端的產(chǎn)品，卻在這短短幾年中，“談笑間，檣櫓灰飛煙滅”，幸好，手機(jī)業(yè)務(wù)在重組中保存下來，也算一脈尚存吧。（一）交易結(jié)構(gòu)夏新電子其時經(jīng)營已經(jīng)停頓，資不抵債，被債權(quán)人申請進(jìn)入破產(chǎn)重整程序。在重整期間，根據(jù)債權(quán)申報和資產(chǎn)評估的情況，管理人制訂了《重整計劃（草案）》，破產(chǎn)重整的方案要點和主要內(nèi)容是:將公司的所有資產(chǎn)進(jìn)行處置變現(xiàn)，用以償還公司負(fù)債；同時，全體股東均讓渡一定份額的股票用以支持重組，其中控股股東讓渡其所持夏新電子股份的100%，中小股東讓渡其所持夏新電子股份的10%，所讓渡的股份共計209,672,203股。讓渡的股份中的70,000,000股按照《重整計劃》的規(guī)定用于清償債權(quán)，其余的139,672,203股由重組方有條件受讓；此外，《重整計劃》中還明確了重組方為象嶼集團(tuán)，由重組方支付1億元現(xiàn)金作為對債權(quán)人的補(bǔ)充清償，并承諾以認(rèn)購夏新電子向其定向發(fā)行股份的方式注入凈資產(chǎn)不低于10億元的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。也就是說，發(fā)行股份購買資產(chǎn)作為重整計劃的一部分。（二）幾點關(guān)注1、夏新電子必須在2009年度產(chǎn)生盈利才能避免終止上市，而這唯一出路就是實施債務(wù)重組。根據(jù)相關(guān)會計準(zhǔn)則及證監(jiān)部門對破產(chǎn)重整收益確認(rèn)的要求，上市公司只能在《重整計劃》執(zhí)行完畢或有確鑿證據(jù)證明執(zhí)行的過程和結(jié)果存在的重大不確定性已經(jīng)消除的條件

下，才能確認(rèn)債務(wù)重組收益。換言之，《重整計劃》必須在2009年12月31日前執(zhí)行完畢或已經(jīng)消除重大不確定性，夏新電子才能“保殼”成功。2、重組方受讓了股東讓渡的部分股份，并且因發(fā)行股份購買資產(chǎn)從而持有上市公司的股份超過30%，但如何申請要約豁免，以什么理由申請要約豁免。由于經(jīng)法院裁定的重整計劃中包括了發(fā)行股份以及股份讓渡的事項，但司法裁定又不能作為申請豁免的理由。最終確定重組方以資產(chǎn)認(rèn)購夏新電子非公開發(fā)行的股份以及受讓夏新電子原有股東讓渡的股份兩個事項是《重整計劃》中不可分割的組成部分，都是屬于“挽救公司的重組方案”，實際上是一個方案；該方案涉及的兩個事項各自都由其權(quán)力部門進(jìn)行了批準(zhǔn)，即非公開發(fā)行由股東大會批準(zhǔn)、股份讓渡由出資人組會議批準(zhǔn)；重組方承諾基于兩個事項取得的股權(quán)鎖定三年。因而可以適用《收購辦法》第62條第2款的規(guī)定，將兩個事項作為一個整體一并申請豁免。3、破產(chǎn)重整對于借殼方來講是一種輕裝上陣的便利途徑，這也成了上市公司清理成為凈殼的一道工序，通過司法裁定的破產(chǎn)重組有如下優(yōu)勢：①首先，破產(chǎn)重整可以經(jīng)由司法途徑清理上市公司債務(wù)，最大程度地減輕上市公司的負(fù)擔(dān)。通行的做法是以上市公司的資產(chǎn)處置所得償還公司全部負(fù)債。因需要重組的上市公司大都連年巨額虧損、積重難返，資產(chǎn)也大都質(zhì)量很差、金額嚴(yán)重不實，此舉一方面可以清理公司債務(wù)，同時還可以通過有效途徑（如司法拍賣、變賣等）處理掉公司的劣質(zhì)資產(chǎn)。債務(wù)清理可以使上市公司甩掉包袱，為后續(xù)重組創(chuàng)造條件；②其次，很多破產(chǎn)重整案例中，使用了出資人權(quán)益調(diào)整的方式，即股東全部或部分讓渡其所持公司的股權(quán)，以換取公司更有利的重組條件。讓渡出來的股權(quán)可用于向債權(quán)人追加清償以提高其受償率，亦可由重組方有條件受讓以降低其重組成本。權(quán)益調(diào)整是多方利益法定的債權(quán)申報期和具有法律效力的債權(quán)受償率（通常較低），即便上市公司存在或有負(fù)債陷阱，未來也不會給上市公司帶來災(zāi)難性的后果，可有效保障重組方的利益。平衡的有效手段，可進(jìn)一步改善上市公司后續(xù)重組的條件；=J后，通過破產(chǎn)重整可以很大程度上避免或有債務(wù)等陷阱。通過平衡的有效手段，可進(jìn)一步改善上市公司后續(xù)重組的條件；=J后，通過破產(chǎn)重整可以很大程度上避免或有債務(wù)等陷阱。通過4、在本案例中，重整計劃中不僅將引入象嶼集團(tuán)作為重組方和注入不低于10億元的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等內(nèi)容明確納入其范疇，同時在資產(chǎn)重組方案中，繼續(xù)細(xì)化《重整計劃》中的經(jīng)營方案，通過明確定價依據(jù)和發(fā)行股份數(shù)量，注入資產(chǎn)規(guī)模等，將恢復(fù)上市公司持續(xù)經(jīng)營能力和盈利能力落實到位。從實質(zhì)內(nèi)容上看，已經(jīng)實現(xiàn)了重整和重組的一體化，但是在實踐中，作為司法程序的重整和作為行政程序的重組如何銜接是一個尚待實踐深化的問題。【篇二：上市公司的合并案例】文芳/文自2013年中國民營企業(yè)“并購成長”的邏輯初步確立以來，國內(nèi)并購市場日益風(fēng)起云涌。發(fā)現(xiàn)依靠自身累積發(fā)展太慢的企業(yè)家，從2014年起紛紛加速并購擴(kuò)張，2015年，并購更蔚為風(fēng)潮，產(chǎn)業(yè)鏈上的橫向并購、縱向并購乃至合縱連橫案例令人眼花繚亂，誕生了不少教科書式案例。并購堪稱投行業(yè)務(wù)皇冠上的明珠，并購潮起，為國內(nèi)投行帶來了新的機(jī)遇?？v觀2015年，并購的四大趨勢，成就了相關(guān)投行。一是產(chǎn)業(yè)并購如火如荼，有利于在產(chǎn)業(yè)并購及tmt等新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域布局較早的券商，如華泰聯(lián)合證券等；二是大型國企的重組和改革升溫，有利于中信證券、中金公司、國泰君安證券等傳統(tǒng)大項目優(yōu)勢券商；三是中資跟隨國家“一帶一路”戰(zhàn)略，跨境并購戰(zhàn)正酣，令具備海外業(yè)務(wù)能力的券商如中金公司、中信證券、海通證券等分得了最大一杯羹；四是制度套利下的中概股回歸潮中，中金公司等海外市場能力強(qiáng)的券商和華泰聯(lián)合、中信證券等早期布局海外或與海外基金建立了合作關(guān)系的券商獲得優(yōu)勢，得以伴著海外基金走出去，又隨著人民幣資金回歸。并購業(yè)務(wù)倍增，為國內(nèi)投行帶來可觀的財務(wù)顧問收入，也拓寬了其盈利來源，從與并購配套的再融資項目的承銷費(fèi)，到相關(guān)股權(quán)投資收入、過橋貸款利息等資本中介收入，都大有增益，并購貸款作為重要的收購資金來源也大獲發(fā)展。券商下屬的直投基金或并購基金也經(jīng)常出現(xiàn)在并購各方的股東名冊上，如中石化銷售公司引資時，其財務(wù)顧問中信證券和中金公司均有安排旗下子公司或新設(shè)立實體參與；狙擊愛康國賓的美年大健康，股東包括華泰證券下屬并購基金華泰瑞聯(lián)控制的京瑞投資等；盛大游戲私有化時，海通系并購基金也參與其中。收入來源的拓展，也在增強(qiáng)并購業(yè)務(wù)對投行的吸引力。2016年，并購熱潮能否延續(xù)？投行人士認(rèn)為，并購不會降溫，反會加速，潛力最大的業(yè)務(wù)領(lǐng)域來自于央企改革和民企購買海外資產(chǎn)。盡管2016-2018年，隨著2013年實施并購的公司3年業(yè)績對賭期限的到來，業(yè)績不達(dá)預(yù)期的公司將要面對商譽(yù)減值的定時炸彈爆炸，從而對并購市場帶來一些傷害，有些局部過熱的行業(yè)會大浪淘沙，但在他看來，這對整體的并購節(jié)奏不會有太大影響，“并購的基本原理是用高市盈率去買低市盈率的好資產(chǎn)，只要不是顛覆性收購，還是良性的交易”。無疑，投行明珠今年將更放異彩。每一單并購項目的達(dá)成，從標(biāo)的選擇、交易撮合，到交易結(jié)構(gòu)設(shè)計、項目實施，都浸入了身為幕后推手的投行家們的智慧與心血。盤點2015年并購市場上經(jīng)典案例的精妙之處，以及其中投行家們的貢獻(xiàn)，不僅有助于他們在2016年導(dǎo)演出更加吸睛的收購故事，更有助于上市公司和投資者進(jìn)一步了解各家投行的并購功夫和必殺秘技，作出更精準(zhǔn)的選擇。電建集團(tuán)整體上市涉及上市公司：中國電建（601669）獨立財務(wù)顧問（經(jīng)辦人）：中信建投（林煊、白罡、張冠宇、杜鵑、李笑彥、于宏剛）、中信證券（高愈湘、馬濱、劉日、陳琛、楊斌、凌陶）案例類型：整體上市交易背景：電建集團(tuán)2011年成立時，正值中國電建申請ipo。為保護(hù)上市公司及中小投資者利益，避免集團(tuán)與上市公司的潛在同業(yè)競爭，減少關(guān)聯(lián)交易，電建集團(tuán)籌備組及中國電建向中國證監(jiān)會及社會承諾：電建集團(tuán)成立后將完善治理結(jié)構(gòu)，協(xié)調(diào)業(yè)務(wù)發(fā)展，具備條件后實施整體上市。雖然2012-2014年a股持續(xù)低迷，但為如期兌現(xiàn)承諾，中國電建仍啟動了資產(chǎn)重組，重組方案的設(shè)計充分考慮到中小投資者利益，贏得了投資者支持。這一交易的結(jié)構(gòu)包括兩個部分。一是中國電建以3.63億元/股，向電建集團(tuán)非公開發(fā)行40.4億股普通股，同時承接電建集團(tuán)債務(wù)25億元，收購的標(biāo)的資產(chǎn)是電建集團(tuán)持有的顧問集團(tuán)、北京院（即北京勘測設(shè)計研究院，下同）、華東院、西北院、中南院、成都院、貴陽院、昆明院等8家公司100%股權(quán)，此為中國電建主業(yè)的上游資產(chǎn)。二是向不超過200名合格投資者非公開發(fā)行2000萬股優(yōu)先股，募集資金20億元。交易完成后，電建集團(tuán)所持中國電建股權(quán)由67.43%上升到77.07%（圖1、2）。項目亮點：在低迷的市場下，為保護(hù)中小投資者權(quán)益，盡可能提升重組后上市公司的每股收益（eps），該項目獨立財務(wù)顧問中信建投、中信證券協(xié)助公司制定了“溢價發(fā)行+承接債務(wù)”的交易方案：通過承接債務(wù)和發(fā)行優(yōu)先股等方式，避免了股權(quán)稀釋；通過溢價發(fā)行，保護(hù)了投資者利益，并開創(chuàng)了資本市場多項先例。第一，溢價發(fā)行，讓利中小投資者。本次重組是央企a股溢價發(fā)行第一案，發(fā)行價格為3.63元/股（除息前），相比發(fā)行底價2.77元/股溢價約31%，換算后，中國電建向電建集團(tuán)少發(fā)14.68億股，即電建集團(tuán)向中小投資者讓利14.68億股。高溢價也表明了大股東對未來的信心。此外，通過溢價發(fā)行普通股認(rèn)購資產(chǎn)，有效控制了上市公司重組后普通股股本的擴(kuò)張程度，減輕了上市公司每股收益攤薄的壓力。第二，以承接債務(wù)方式實現(xiàn)部分對價，進(jìn)一步減少了發(fā)行股份數(shù)量，提升了重組后上市公司的每股收益水平，實現(xiàn)交易雙方共贏。而水電、風(fēng)電勘測設(shè)計的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入，也為中國電建承接25億元債務(wù)提供了償還保證，減輕了上市公司負(fù)擔(dān)。第三，以發(fā)行優(yōu)先股方式配套融資，開創(chuàng)資本市場先例。由于優(yōu)先股不計入股本，發(fā)行優(yōu)先股配套融資，同樣能減少普通股股本擴(kuò)張，減輕發(fā)行普通股配套融資的傳統(tǒng)模式對上市公司每股收益的攤薄效應(yīng)。總體來看，通過溢價發(fā)行、承接債務(wù)、發(fā)行優(yōu)先股等方式，中國電建總計減少發(fā)行27.08億股普通股，以2014年歸屬母公司所有者凈利潤計算，8家標(biāo)的公司的凈利潤為20.6935億元，經(jīng)計算，重組前后，中國電建eps分別為0.4985元/股和0.5026元/股，沒有被攤薄,還有些增厚（表1、2）。第四，通過本次交易，實現(xiàn)了水電、風(fēng)電的設(shè)計、施工業(yè)務(wù)板塊整體上市。電建集團(tuán)不僅將水電、風(fēng)電勘測設(shè)計及建筑施工業(yè)務(wù)置于統(tǒng)一的管控平臺下，還從根本上理順了股權(quán)和管理關(guān)系，推動了內(nèi)部資源整合，為實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)一體化奠定了基礎(chǔ)，進(jìn)一步提升了公司競爭力。中信股份923億港元配售涉及上市公司：中信股份（00267?hk）獨家財務(wù)顧問：中信證券案例類型：央企混改交易背景：這一2014年中信股份整體上市以來香港市場最大規(guī)模的配售項目，交易結(jié)構(gòu)包括兩部分：一是采取“轉(zhuǎn)老股+發(fā)新股”等方式，以13.8港元/股向正大光明投資公司（正大集團(tuán)與伊藤忠商社各持

50%權(quán)益的投資實體，簡稱“正大-伊藤忠”）進(jìn)行803億港元的戰(zhàn)略配售；二是向雅戈爾配售120億港元，合計配售規(guī)模高達(dá)923億元同時，伊藤忠出資以日元計超過5000億，創(chuàng)下日本企業(yè)對中國投資的最高紀(jì)錄。本次交易涉及股權(quán)轉(zhuǎn)讓、發(fā)行可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、優(yōu)先股轉(zhuǎn)股與市場配售等多項業(yè)務(wù)，并涉及中信股份、伊藤忠商社與雅戈爾三家三地上市公司，因此，要求信息披露高度一致與同步，協(xié)調(diào)難度較大，交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜。.=J中信證券全程獨立操辦了本次交易，項目組在優(yōu)化方案實施路徑、選擇停牌定價時間、把控信息披露節(jié)奏、挖掘投資亮點和估值潛力、打造投資故事和估值邏輯、完善配售路演安排、與投資者和獨立股東溝通策略等方面投入大量精力，確保萬無一失，顯示中資投行經(jīng)過多年國際化探索，已經(jīng)具備獨立操辦超大型、復(fù)雜的跨境資本運(yùn)作的基本能力、專業(yè)化水平、職業(yè)化素質(zhì)。項目亮點：第一，開創(chuàng)大型國企集團(tuán)層面大規(guī)?；旌纤兄聘母镏群?，混改較早的中石化則采取了分而治之的專業(yè)化重組策略。中信集團(tuán)整體上市后，成為第一家將經(jīng)營主體和注冊地遷址香港的大型央企，集團(tuán)此次通過“老股轉(zhuǎn)讓+新股配售”結(jié)合的方式，向“正大-伊藤忠”出讓20%的大比例股權(quán)，使得股東構(gòu)成與治理結(jié)構(gòu)進(jìn)一步國際化，成為大型國企混改新標(biāo)桿。第二，創(chuàng)新突破的交易結(jié)構(gòu)和技術(shù)方案。本次交易各方訴求多樣，如“正大-伊藤忠”要求最低20%持股比例，以達(dá)到權(quán)益法核算，港交所要求中信股份保證最低公眾持股比例21.87%以及發(fā)行價格與發(fā)行時機(jī)鎖定等。經(jīng)綜合考慮，中信證券在整體交易中創(chuàng)新性地引入了可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，同時在發(fā)行方案中設(shè)置反攤薄條款、優(yōu)先股轉(zhuǎn)股機(jī)制等，最大限度滿足了各方需求。環(huán)環(huán)相扣，互為條件，最終實現(xiàn)各方互利共贏。招商蛇口整體上市涉及上市公司：招商地產(chǎn)（000024）、招商局b（200024）、招商蛇口（001979）合并方財務(wù)顧問/聯(lián)席主承銷商（主辦人）：中信證券（陳健健、成希）、招商證券（王大為、章毅）被合并方財務(wù)顧問（主辦人）：海通證券（王行健、王悅來）.=J案例類型：央企混改、整體上市、換股吸收合并、b轉(zhuǎn)a交易背景：招商蛇口將通過整體上市，立足前海蛇口建設(shè)自貿(mào)區(qū)，力求在全國拓展，成為領(lǐng)先的城市綜合開發(fā)運(yùn)營商，同時，招商局將調(diào)動集團(tuán)綜合資源，傾力打造其為國家“一帶一路”戰(zhàn)略的橋頭堡。本次交易分三步進(jìn)行。第一步，將招商地產(chǎn)/招商局b的股東分為兩類：招商局集團(tuán)關(guān)聯(lián)股東和非關(guān)聯(lián)中小股東，通過發(fā)行股份換股吸收合并招商地產(chǎn)。前者指招商蛇口（即新上市主體001979）及其全資子公司達(dá)峰國際、全天域投資、foxtrotinternationallimited和orientureinvestmentlimited（招商局蛇口控股間接控制的境外全資子公司），其不參與本階段的換股及現(xiàn)金選擇權(quán)。針對后者，招商蛇口發(fā)行19.02億股，用于吸收合并招商地產(chǎn)/招商局b及新加坡上市的股份，并給予異議股東現(xiàn)金選擇權(quán)，無異議股東則以換股價將持有的招商地產(chǎn)和招商局b的股份換成招商蛇口的a股股份。本步驟不涉及現(xiàn)金交易。招商地產(chǎn)a股現(xiàn)金選擇權(quán)的行使價格為24.11元/股，較該股定價基準(zhǔn)日前120個交易日的交易均價21.92元/股溢價9.99%，招商地產(chǎn)b股現(xiàn)金選擇權(quán)的行使價格為19.87港元/股，較該股定價基準(zhǔn)日前120個交易日的交易均價18.06港元/股溢價10.02%。分紅派息之后上述現(xiàn)金選擇權(quán)行使價分別調(diào)整為23.79元/股和19.46港元/股。第二，在發(fā)行股份吸收合并招商地產(chǎn)的同時，招商蛇口向8名特定對象以鎖價方式，以23.6元/股的價格發(fā)行5.2966億股，募集配套資金總額不超過125億元（表3），資金將主要用于蛇口太子灣自貿(mào)啟動區(qū)一期等項目。配套再融資完成后，原招商地產(chǎn)/招商局b的非關(guān)聯(lián)中小股東將持有招商蛇口19.02億股，占比23.98%；8名特定對象機(jī)構(gòu)持有5.2966億股，占比6.68%；招商局集團(tuán)及關(guān)聯(lián)方持股55億股，占比69?34%。至此，招商蛇口完成吸收合并招商地產(chǎn)/招商局b,并實現(xiàn)整體上市，其主營業(yè)務(wù)涵蓋社區(qū)、園區(qū)的開發(fā)運(yùn)營和郵輪產(chǎn)業(yè)的建設(shè)與運(yùn)營。本次交易涉及創(chuàng)新內(nèi)容眾多，工作量巨大，但推進(jìn)效率較高，自2015年4月招商地產(chǎn)停牌，至9月17日董事會發(fā)布公告，10月9日股東大會決議高票通過，至12月招商蛇口掛牌上市，8個多月基本完成發(fā)行人的改制、交易方案的設(shè)定、審批流程的履行、發(fā)行人的股份發(fā)行及上市。中信證券和招商證券作為合并方財務(wù)顧問以及配套融資的保薦機(jī)構(gòu)、主承銷商，全面負(fù)責(zé)本次重組方案的設(shè)計、估值、監(jiān)管層審批溝通、

戰(zhàn)略投資者引入、盡職調(diào)查、換股實施等工作。在分工上，招商證券由于是關(guān)聯(lián)企業(yè)，與集團(tuán)的交流比較多，中信證券與證監(jiān)會的溝通比較多。項目亮點：該項目是中國資本市場首例非上市公司換股吸收合并上市公司，同時配套融資的交易，以配套融資方式引入來自基石投資人的約118億元資金。本次交易也是國企改革頂層設(shè)計方案披露之后，首家央企推出的創(chuàng)新性混改方案。通過本次交易，招商蛇口同步吸收合并了招商地產(chǎn)的a、b股股份，并同步完成新加坡b股退市。因此，本次重組也是首例a+b股同時轉(zhuǎn)a股案例，創(chuàng)新性地解決了b股歷史問題，勢必成為未來解決b股問題的藍(lán)本之一。據(jù)招商證券投行總部總經(jīng)理謝繼軍介紹，解決b股問題，需要平衡a股股東、b股股東等各方主體的利益，操作難度大：對于a、b股并存的公司，簡單的b股轉(zhuǎn)a股，a股股東不能接受；純b股公司轉(zhuǎn)板a股，如果沒有一個資產(chǎn)注入方案能解決股東的一些訴求，b股股東也未必同意。而目前注冊制推行在即，監(jiān)管層強(qiáng)制解決b股問題的可能性也在降低。目前，已經(jīng)有4例b股轉(zhuǎn)a股公司，包括東電b（900949）、新城b（900950）、招商局b（200024）、陽晨b（900935）。東電b轉(zhuǎn)a（浙能電力，600023）最早完成，由于其換股時用凈資產(chǎn)折價,上市時按市盈率計價，換股價偏低而a股發(fā)行價偏高，有人質(zhì)疑其損害b股原股東利益，因而方案在股東大會上僅低票通過。新城b轉(zhuǎn)a（新城控股，601155）項目的合并方財務(wù)顧問摩根士丹d”、利華鑫證券（主辦人為陳南、周辰）和被合并方財務(wù)顧問中信證券（主辦人為石橫、陳鑫）吸取了東電b項目的經(jīng)驗教訓(xùn)，在設(shè)計換股方案，尤其是換股比例等核心要素時，充分考慮了每股凈資產(chǎn)和每股收益是否攤薄、a股與b股之間的估值差異、對中小股東和債權(quán)人的利益保護(hù)、境外投資者利益平衡等問題，最終b股換股價格較停牌前的收盤價有較大溢價，同時ad”、與此同時，被合并方財務(wù)顧問致力于理順b股股東的部分代持關(guān)系尤其是部分境外個人股東由境外托管行名義持股的情況等，并盡可能在股東大會前進(jìn)行電話溝通或走訪，充分了解中小股東的利益訴求，獲得其對方案的支持。項目完成后，新城b股多年融資功能缺失、交投冷清的弊病成功解決，新城控股與新城發(fā)展（01030?hk）組成a+h的雙平臺，有助于估值修復(fù)，兌現(xiàn)公司的長期實質(zhì)性利好。陽晨b轉(zhuǎn)a股尚在進(jìn)行中，其“先合并，再分立”的方案頗具特色。首先，上海城投控股（600649）以1:1的換股比例，吸收合并陽晨b,上海城投控股下屬環(huán)境集團(tuán)接收陽晨b的全部資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)、人員等一切權(quán)利和義務(wù)。城投控股和陽晨b均提供現(xiàn)金選擇權(quán)，分別是10元/股和1.627美元/股。合并后,城投控股分拆上海環(huán)境上市。1股城投控股的老股能夠獲得0.783股新的城投控股以及0.217股的上海環(huán)境新股,大股東承諾上海環(huán)境新股上市后,不低于10送10的分紅送股。城投控股與陽晨b原本同屬上海城投集團(tuán)旗下,通過本次重組,城投控股一方面合并了陽晨b的城市污水處理業(yè)務(wù),徹底解決了其與陽晨b股之間的潛在同業(yè)競爭；另一方面實現(xiàn)了下屬環(huán)境業(yè)務(wù)板塊的整體獨立上市。中石化混改及專業(yè)化分拆上市石化集團(tuán)在本世紀(jì)初改革時實行“主輔分離、主業(yè)上市”,但存續(xù)在集團(tuán)內(nèi)的輔業(yè)資產(chǎn)缺乏統(tǒng)一規(guī)劃,經(jīng)營效率低下,中國石化（600028）也承襲此弊病,多元化折價明顯。為此,石化集團(tuán)一方面以分拆上市方式激活集團(tuán)內(nèi)輔業(yè)資產(chǎn)的市場價值,先后將煉化工程、石油工程板塊、機(jī)械板塊先整合后上市,上市主體分別為中石化煉化工程（02386.hk,2013年5月23日登陸港交所）、石化油服（600871、01033?hk,原儀征化纖，2014年底完成重組）和石化機(jī)械（000852,原江鉆股份,2015年6月完成重組）；另一方面推動旗下銷售板塊進(jìn)行混改實驗,石化集團(tuán)的職能逐步從“運(yùn)營管理”轉(zhuǎn)變到“資本管控”（詳見《新財富》雜志2016年2月號文章《解碼中石化專業(yè)化重組》）。在這一過程中,也體現(xiàn)了財務(wù)顧問的貢獻(xiàn)。在石化集團(tuán)的3次分拆專業(yè)化板塊上市中,以分拆石油工程業(yè)務(wù)最為復(fù)雜,面臨不少技術(shù)難題,財務(wù)顧問在其中發(fā)揮了重要作用。分拆石油工程業(yè)務(wù)上市涉及上市公司：儀征化纖（600871、01033?hk,現(xiàn)名石化油服）獨立財務(wù)顧問與主承銷商：國泰君安（項目主辦人：唐偉、劉云峰）、瑞銀證券（項目主辦人：張瑾、邵劼）案例類型：央企混改、重大資產(chǎn)重組交易背景：儀征化纖受聚酯市場需求不足、產(chǎn)能過剩影響,長期虧損,2012和2013年分別虧損3.61億元和14.54億元,2014年上半年虧損17.5億元，面臨暫停上市及退市風(fēng)險（表4）。同時，石油工程已成石化集團(tuán)重要業(yè)務(wù)板塊，石化集團(tuán)整合內(nèi)部相關(guān)資產(chǎn)，成立了專業(yè)的石油工程公司（表5），需要通過重組實現(xiàn)上市。本案財務(wù)顧問國泰君安和瑞銀證券協(xié)同各方，精心設(shè)計了創(chuàng)新的交易架構(gòu)。第一步，重大資產(chǎn)出售：儀征化纖向大股東中國石化出售其全部資產(chǎn)與負(fù)債，其評估值為64.91億元，儀征化纖由此獲得現(xiàn)金64.91億元。第二步，定向回購股份：對中國石化持有的儀征化纖24.15億a股股份，儀征化纖全部予以定向回購并注銷，定價為基準(zhǔn)日前20個交易日均價2.61元/股，回購總價為63.03億元。第三步，發(fā)行股份購買資產(chǎn)：儀征化纖以2.61元/股，向石化集團(tuán)發(fā)行a股股份92.24億股，收購其持有的石油工程公司100%股權(quán)，該公司評估值為240.75億元。第四步，募集配套資金：儀征化纖以2.61元/股，向不超過10名特定投資者，非公開發(fā)行a股股份，募集配套資金不超過60億元。本案被評價為“目前a股市場并購、重組最為復(fù)雜的方案”。項目亮點：第一，本次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，不構(gòu)成借殼上市。交易完成后，石化集團(tuán)直接持有公司88.32億股，占重組后公司總股本的61%以上，仍為實際控制人。第二，儀征化纖重組前為中國石化的控股子公司，雙方聚酯業(yè)務(wù)有一定的同業(yè)競爭問題。通過向中國石化出售資產(chǎn)并回購股份，儀征化纖不再由中國石化控股，但其業(yè)務(wù)資產(chǎn)全部進(jìn)入中國石化，從而徹底解決了股權(quán)嵌套和同業(yè)競爭問題。第三，創(chuàng)新的股份回購方案，節(jié)省了重組的稅費(fèi)。為了充分利用重組的稅收優(yōu)惠政策，方案中設(shè)計了股份回購的交易，令儀征化纖可以完全以發(fā)行股份的支付方式來購買石油工程公司100%股權(quán)，從而適用特殊性稅務(wù)處理規(guī)定的條件，相較以部分現(xiàn)金+發(fā)行股份來收購的常規(guī)方案，節(jié)省了重組的稅費(fèi)。經(jīng)國泰君安計算，儀征化纖向中國石化出售全部資產(chǎn)和負(fù)債獲得現(xiàn)金約64.91億元，注入資產(chǎn)交易價格為240.75億元，如果按常規(guī)方案，本次重組股權(quán)支付比例約為73%（資產(chǎn)收購發(fā)生時的股權(quán)支付金額不低于其交易支付總額的85%，方可適用特殊性稅務(wù)處理條款），公司將需繳納超過12億元的企業(yè)所得稅（注入資產(chǎn)賬面價值為190.96億元，交易價格為240.75億元，增值部分49.79億元需繳所得稅）。第四，境內(nèi)外審批程序成功銜接。本次重大資產(chǎn)重組項目涉及a+h上市公司，在境內(nèi)，需獲國資委批準(zhǔn)和中國證監(jiān)會核準(zhǔn)；在境外，既涉及港交所依據(jù)上市公司條例的審批，也涉及香港證監(jiān)會依據(jù)收購守則的審批。由于本次重組涉及對反向收購的認(rèn)定和受制裁國家業(yè)務(wù)的審查，港交所和香港證監(jiān)會的審批屬于前置審批，所有公告和股東通函必須經(jīng)其審批后方能發(fā)出，然后才能召開股東大會；而境內(nèi)審批屬于后置審批，股東大會通過后才正式審批。這造成項目審批難度和時間要求大大提高。為此，財務(wù)顧問項目團(tuán)隊保持與各監(jiān)管機(jī)構(gòu)持續(xù)有效的溝通，最終成功縮短審批時間，于2014年12月31日前完成重組，避免儀征化纖退市風(fēng)險。第五，此次交易同時涉及非常重大收購事項（vsa）及非常重大出售事項（vsd），相當(dāng)于上市公司全部業(yè)務(wù)被整體置換，因此，有可能被港交所認(rèn)定為反向收購（rto），若此，則整個交易需要按照新上市流程進(jìn)行審批。公司與瑞銀證券就此問題與港交所反復(fù)溝通，最終港交所聆訊委員會確認(rèn)其并不構(gòu)成反向收購。第六，成功豁免強(qiáng)制性全面收購要約義務(wù)。該重組完成后，石化集團(tuán)的持股比例由重組前的40.25%提升至72%（不含配套融資）或61%以上（含配套融資），這將觸發(fā)全面收購要約。不過，由于儀征化纖是以發(fā)行新股的方式向中國石化集團(tuán)收購石油工程業(yè)務(wù)，符合收購守則26.5條規(guī)定，可以申請豁免要約。經(jīng)過瑞銀反復(fù)與香港證監(jiān)會溝通，公司最終成功取得豁免。而根據(jù)《上市公司收購管理辦法》，本次發(fā)行股份前，石化集團(tuán)已經(jīng)擁有儀征化纖的控制權(quán)，且石化集團(tuán)承諾該等股份鎖定36個月，若經(jīng)股東大會非關(guān)聯(lián)股東批準(zhǔn)并同意石化集團(tuán)免于發(fā)出要約，則石化集團(tuán)可以免于向中國證監(jiān)會提交豁免要約收購義務(wù)的申請。第七，以股權(quán)代替資產(chǎn)進(jìn)行置出資產(chǎn)交割，大幅節(jié)省了交割時間。在儀征化纖向中國石化出售其全部資產(chǎn)和負(fù)債的交易中，若直接以資產(chǎn)和負(fù)債的形式交割，存在因土地評估增值較多，需要繳納大量土地增值稅和資產(chǎn)權(quán)屬變更辦理所需時間較長等問題，將大幅增加重組成本，嚴(yán)重影響重組進(jìn)程。因此，公司與瑞銀設(shè)計了如下交割方案：儀征化纖先以全部資產(chǎn)和負(fù)債設(shè)立一個全資子公司儀化有限，再將該子公司100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給中國石化，以股權(quán)轉(zhuǎn)讓代替資產(chǎn)交割。這樣節(jié)省了土地增值稅和交割時間，為2014年底前重組實施完畢贏得了寶貴時間。第八，成功實施重大資產(chǎn)重組的配套融資。在油價大幅下跌、上游公司計劃削減資本開支的壓力下，瑞銀協(xié)助公司高效組織了非公開的路演推介及發(fā)行工作。經(jīng)過與主流投資機(jī)構(gòu)高質(zhì)量的持續(xù)溝通，公司按照原定時間表成功完成發(fā)行工作，募集配套資金60億元，并且取得了72.41%的發(fā)行底價溢價。千億引資，啟動銷售板塊混改涉及上市公司：中國石化（600028,s叩.nyse）財務(wù)顧問：中信證券、中金公司、德意志銀行、美銀美林等案例類型：央企混改交易背景：2014年9月12日，中國石化下屬銷售公司與境內(nèi)外共計25家投資者簽署協(xié)議，以增資擴(kuò)股的方式引入社會和民營資本，正式啟動銷售板塊混改。這場中國資本市場有史以來規(guī)模最大的上市前融資中，25家投資者合計出資1070.94億元，其中，境內(nèi)投資者合計出資569.5億元，境外投資者合計出資480.94億元。項目亮點：第一，其投資者陣容豪華，均來自國內(nèi)外大型金融或產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，也是首單公募基金和企業(yè)年金投資非上市公司股權(quán)的案例。其股東名冊上還有財務(wù)顧問的身影，中信證券通過華夏基金投資團(tuán)及金石基金投資團(tuán)，合計投資96.5億元；認(rèn)購25.75億元的cicc2015年4月1日，中國石化公告，銷售公司增資引進(jìn)投資者完成工商變更。evergreenfund，evergreenfund，6）。是中金公司專門為此次增資設(shè)立的開曼公司（表第二，本次重組引資充分體現(xiàn)了中石化以混改帶動“混業(yè)”、“以非油養(yǎng)油”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型布局。重組同期的2015年3月，易捷銷售有限公司成立，成為其非油品業(yè)務(wù)的運(yùn)營平臺；同時，中石化先后與12家企業(yè)簽訂了合作協(xié)議，其中，大潤發(fā)、復(fù)星、航美、寶利德、新奧能源、騰訊、海爾、匯源、中國雙維等9家產(chǎn)業(yè)合作伙伴同時成為此次混改的引資對象，與銷售公司在產(chǎn)業(yè)和資本上形成了雙線合作。本次引資1070.94億元，占股29.99%，據(jù)此計算，銷售公司估值3570億元。中國石化總市值在5024億-11223億元之間波動，銷售公司的估值/中國石化市值的比例在31.81%至71.06%之間波動。不論未來銷售公司獨立a股上市，抑或依托中國石化旗下四川美豐（000731）、泰山石油（000554）等平臺而整合上市（需破解“一份資產(chǎn)兩次上市”的難題），或者是赴港ipo（聘請德意志銀行、美銀美林等外資投行為財務(wù)顧問，或有此考慮），對于參與混改的社會資本和民營資本，都是一場盛宴。南京新百收購中國臍帶血庫涉及上市公司：中國臍帶血庫（co?nyse）、金衛(wèi)醫(yī)療（00801?hk）、南京新百（600682）南京新百方獨立財務(wù)顧問：華泰聯(lián)合（楊磊、賈春浩、吳銘基、劉朗宇）案例類型：中概股回歸、重大資產(chǎn)重組交易背景：本案例中，金衛(wèi)醫(yī)療私有化中國臍帶血庫（chinacordbloodcorporation，簡稱“co集團(tuán)”）在先，南京新百收購co集團(tuán)在后。2015年4月27日，co集團(tuán)大股東金衛(wèi)醫(yī)療向co集團(tuán)董事會發(fā)出私有化要約，co集團(tuán)董事會成立特別委員會，由三位獨立董事組成。2015年8月5日，南京新百向co集團(tuán)發(fā)出收購的意向性邀約函，并經(jīng)特別委員會接洽金衛(wèi)醫(yī)療。本次交易結(jié)構(gòu)包含三個部分。第一，南京新百以“發(fā)行股份+現(xiàn)金”收購co集團(tuán)65.4%的股權(quán)，包括金衛(wèi)醫(yī)療bvi持有的3835.2612萬股普通股及票面價值1.15億美元、轉(zhuǎn)股價為2.838美元/股的可轉(zhuǎn)換債券。該部分股權(quán)作價57億元，其中現(xiàn)金對價32.64億元（折合5.048億美元），發(fā)行股份對價25億元。南京新百以18.61元/股的發(fā)行價，向金衛(wèi)醫(yī)療bvi發(fā)行1.3433億股，用于支付股權(quán)對價，鎖定期3年。根據(jù)開曼公司的合并案例實踐，合并協(xié)議獲得私有化標(biāo)的公司2/3以上的出席股東贊同才能通過，先收購65.4%股權(quán)也就保證了后續(xù)股東大會的通過。第二，配套再融資。南京新百采取詢價發(fā)行方式，以不低于32.98元/股的價格，向不超過10名特定投資者發(fā)行股份，募集不超過49億元，用于第一步收購co集團(tuán)65.4%股權(quán)的現(xiàn)金對價、補(bǔ)充流動資金及償還下一步收購co集團(tuán)34.6%股權(quán)的銀行貸款，其中，南京新百實際控制人袁亞非認(rèn)購不低于10億元，鎖定期1年。交易后，南京新百將持有co集團(tuán)65.4%的多數(shù)股權(quán)，袁亞非及其旗下三胞集團(tuán)中森泰富作為一致行動人，將持有南京新百29.22%股權(quán)（表7）。第三，co集團(tuán)私有化完成之后，南京新百再以現(xiàn)金支付方式，收購co集團(tuán)剩余的34.6%股權(quán)。2016年1月6日，南京新百與金衛(wèi)醫(yī)療bvi（作為賣方）及金衛(wèi)醫(yī)療（作為保證方）簽署相關(guān)協(xié)議，以私有化價格6.4美元/股作價，該部分股權(quán)估值2.67億美元，折合人民幣約17億元。在此之前，金衛(wèi)醫(yī)療bvi已經(jīng)完成收購co集團(tuán)的私有化。具體操作為采用吸收合并方式，由金衛(wèi)醫(yī)療bvi在開曼設(shè)立全資子公司com作為收購主體，與co集團(tuán)合并，金衛(wèi)醫(yī)療bvi通過銀行貸款，向co集團(tuán)其他流通股東支付現(xiàn)金對價，收購其所持co集團(tuán)股份。之后，由co集團(tuán)吸收合并com，并注銷相關(guān)流通股，co集團(tuán)再向金衛(wèi)醫(yī)療bvi增發(fā)4173萬股，完成私有化。這一步驟的資金安排是由金衛(wèi)醫(yī)療bvi通過銀行貸款向co集團(tuán)剩余股東提供現(xiàn)金對價。私有化完成后,co集團(tuán)將從紐交所退市，成為南京新百的全資子公司。這一交易的基本邏輯在于：非主要股東拿錢走人，主要股東放棄美股股份，獲得a股股份，以享受a股估值溢價。2016年2月22日,南京新百股價為30.25元/股，比18.61元/股的發(fā)行價增值62.55%，金衛(wèi)醫(yī)療bvi換取的股份也同步增值。項目亮點：本次交易中，華泰聯(lián)合擔(dān)任南京新百的獨家財務(wù)顧問，從買方訴求及交易快速達(dá)成的原則出發(fā)，創(chuàng)造性地推出兩步收購和跨境換股方案，幫助客戶從多家國內(nèi)企業(yè)競購中贏得交易機(jī)會。由于買方、賣方、標(biāo)的公司均為上市公司，華泰聯(lián)合作為項目總協(xié)調(diào)方，實現(xiàn)三地信息披露與監(jiān)管審批的同步推進(jìn)。方案中收購主要股東的股權(quán)和配套再融資同步進(jìn)行，第一步收購中涉及的現(xiàn)金對價無需通過美元貸款來完成。本次交易完成后，南京新百將擁有運(yùn)營規(guī)模國際領(lǐng)先的臍帶血儲存企業(yè)，同時實現(xiàn)與知名醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)金衛(wèi)醫(yī)療的股權(quán)合作，對于其夯實“現(xiàn)代商業(yè)+醫(yī)療養(yǎng)老”雙主業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略具有重要意義。根據(jù)協(xié)議金衛(wèi)醫(yī)療bvi承諾co集團(tuán)2016-2018年度凈利潤不低于3億元、3.6億元和4.32億元。在此之前，南京新百通過全現(xiàn)金形式收購英國老牌百貨企業(yè)houseoffraser約89%股權(quán)，是a股零售企業(yè)有史以來最大的一筆境外直接收購案。houseoffraser有超過160年歷史，是英國歷史最悠久的皇家授權(quán)百貨連鎖商店，在英國和愛爾蘭設(shè)有超過60家門店。收購后，南京新百擬將houseoffraser引入中國市場，打造“東方福來德”品牌百貨。華泰聯(lián)合作為本次跨境交易的境內(nèi)獨家財務(wù)顧問，全面協(xié)調(diào)，促成了交易的順利達(dá)成。神州數(shù)碼it分銷業(yè)務(wù)借殼深信泰豐涉及上市公司：神州數(shù)碼（00861?hk,下稱“神碼控股”）、聯(lián)想控股（03396?hk）、深信泰豐（000034）獨立財務(wù)顧問：西南證券（劉冠勛、梅秀振、黃天一）、中銀國際（王隆羿、王金成）案例類型：中概股回歸、借殼上市交易背景：2015年8月27日，深信泰豐公告神碼中國旗下it分銷業(yè)務(wù)借殼方案，這是神碼控股繼分拆旗下神州信息借殼*st太光（000555）后，又一筆分拆借殼上市案。本案的交易標(biāo)的為神碼中國、神碼上海、神碼廣州100%股權(quán)，共作價40.1億元。2015年12月16日，證監(jiān)會批復(fù)該方案。本次借殼的交易結(jié)構(gòu)包括兩個環(huán)節(jié)。第一，深信泰豐從神碼有限購買神碼中國、神碼上海、神碼廣州100%股權(quán)。第二，深信泰豐以7.43元/股，向郭為等5名自然人及中信建投基金定增16號資產(chǎn)管理計劃非公開發(fā)行2.96億股，募資不超過22億元資金（表8）。本次發(fā)行后，郭為及其一致行動人共計持有深信泰豐28.19%股權(quán)，超過原深信泰豐實際控制人王曉巖及其一致行動人希格瑪公司的21.85%，成為深信泰豐新的實際控制人。根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第43條，特定對象以現(xiàn)金或者資產(chǎn)認(rèn)購上市公司非公開發(fā)行的股份后，上市公司用同一次非公開發(fā)行所募集的資金向該特定對象購買資產(chǎn)的，視同上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)。郭為以約11.5億元認(rèn)購深信泰豐定增股份，同時深信泰豐以所籌資金購買郭為間接持有的2.62億元標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)益，視同深信泰豐向郭為發(fā)行股份購買其間接持有的6.54%神碼控股股份。因此，深信泰豐向郭為、王曉巖、王廷月、錢學(xué)寧、張明、中信建投基金募集的其他資金約19.38億元（22-2.62億元）為本次交易的配套資金。其次，剩余的18.1億元通過并購貸款解決。自重組啟動后，相關(guān)方就籌措收購資金事項多次與各家銀行溝通，均獲支持意向，其中，招行深圳蛇口支行承諾在18.1億元的額度內(nèi)為深信泰豐提供貸款，期限為3年，利率為5%（2016年2月19日深信泰豐公告，并購貸款銀行變更為北京銀行中關(guān)村科技園區(qū)支行，貸款期限延長至5年）。據(jù)此計算，深信泰豐每年承擔(dān)的財務(wù)費(fèi)用約為9502.5萬元，標(biāo)的資產(chǎn)2014年營業(yè)收入45.19億元，歸屬于母公司的凈利潤3.1541億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額8.7509億元，2015年預(yù)計營業(yè)收入將達(dá)到47.04億元（表9），因此，該財務(wù)費(fèi)用處于重組后上市公司可承受的范圍。同時深信泰豐還做出如下安排：如自籌資金不足，則可在標(biāo)的資產(chǎn)過戶后，向標(biāo)的資產(chǎn)拆借資金用于交易對價的支付，以降低交易失敗的風(fēng)險。截至2015年9月30日，標(biāo)的資產(chǎn)賬面貨幣資金余額約29.97億元。項目亮點：it分銷業(yè)務(wù)借殼上市之前，神碼控股對其進(jìn)行了內(nèi)部整合。第一，神碼中國收購除神碼上海、神碼廣州外，其他神碼控股控制的it產(chǎn)品分銷公司，從而將旗下全部it分銷業(yè)務(wù)納入標(biāo)的資產(chǎn)；第二，神碼中國及其下屬神碼北京等剝離非it分銷業(yè)務(wù)，包括以5250萬元剝離供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)、7.075億元剝離地產(chǎn)業(yè)務(wù)、3.4321億元剝離智慧城市業(yè)務(wù)，使標(biāo)的資產(chǎn)成為專業(yè)it分銷公司。本案交易標(biāo)的神碼廣州、神碼上海、神碼中國均為外資企業(yè)，財務(wù)顧問通過查詢新文化（300336）購買上海銀久廣告有限公司等資產(chǎn)、華鵬飛（300350）購買資產(chǎn)時中國證監(jiān)會等部門的批復(fù)，準(zhǔn)確把握“外資企業(yè)”轉(zhuǎn)讓股權(quán)的要求，最終方案順利通過。外資企業(yè)變身內(nèi)資企業(yè)沒有法律障礙和操作難度，業(yè)務(wù)在內(nèi)地的臺資、港資企業(yè)可以借鑒此路徑登陸a股。首旅酒店收購如家酒店涉及上市公司：如家酒店（hmin?nsdq，已退市）、首旅酒店（600258）首旅酒店方獨立財務(wù)顧問（主辦人）：華泰聯(lián)合（廖君、楊磊）、中信證券（林俊健、鄧淑芳）案例類型：中概股回歸、重大資產(chǎn)重組交易背景：2015年6月11日，首旅酒店與polyvictory、攜程網(wǎng)、沈南鵬、梁建章、孫堅共同組成買方團(tuán)，向如家酒店提交非具約束力的私有化提議函，第二天，如家宣布私有化。在私有化之前，首旅酒店的關(guān)鍵安排在于：設(shè)立兩層特殊目的公司（spv），即先在香港設(shè)立全資子公司首旅酒店（香港），再由其在開曼設(shè)立全資子公司首旅酒店（開曼），作為收購主體。整個收購過程分為三大步驟。第一步，現(xiàn)金收購如家酒店非主要股東65?13%的股權(quán)。首旅集團(tuán)設(shè)置的第二層spv—首旅酒店（開曼）被如家酒店吸收合并，現(xiàn)金購買交割完成后，如家酒店的股東變更為首旅酒店（香港）和原主要股東（圖4）。在私有化階段，先收購上市公司的非主要股東，是慣常手法，可以鎖定股份，避免愛康國賓私有化中，前管理層買方團(tuán)遭遇美年大健康狙擊，出現(xiàn)股權(quán)爭奪戰(zhàn)的情況。那么，現(xiàn)金收購的資金如何安排呢？根據(jù)首旅酒店財務(wù)顧問出具的估值報告，私有化價格確定為17.8美元/股或35.8美元/ads，交易總對價為11.24億美元，約合71.78億元。較2015年12月4日如家酒店收盤價32.14美元/ads，私有化價格尚溢價11.39%。在簽署合并協(xié)議的同一天，首旅酒店（香港）取得工行紐約分行出具的貸款承諾函》，為其提供最高12億美元的貸款。第二步，發(fā)行股份收購如家主要股東所持34.87%的股權(quán)。如家酒店的主要股東分成兩部分：通過polyvictory持股15.27%的首旅集團(tuán)，持股19.6%的攜程上海、沈南鵬、梁建章、孫堅、宗翔新等（圖5）。其一，首旅酒店向首旅集團(tuán)發(fā)行股份，購買其持有的polyvictory100%股權(quán)（polyvictory主要資產(chǎn)為如家酒店15?27%股權(quán)，2004年1月22日由梅蘊(yùn)新和楊建民創(chuàng)立，2005年5月12日被首旅香港收購，2015年11月14日首旅香港董事會決議以債轉(zhuǎn)股方式將polyvictory所欠首旅香港6000萬元、60.78萬港元、1010萬美元的負(fù)債轉(zhuǎn)為1萬股，總股本6萬股，11月20日首旅集團(tuán)以15.45億元向首旅香港收購polyvictory的100%股權(quán)），以定價基準(zhǔn)日前20個交易日均價的90%來確定發(fā)行價為15.69元/股，發(fā)行約2.4686億股。其二，向攜程上海、wisekingdom、沈南鵬、smartmaster、孫堅、peaceunity、宗翔新等購買如家酒店19.6%的股份，總對價為38.73億元。如家酒店主要股東愿意接受a股股份作為回歸a股的對價，建立在a股估值溢價的前提下。以17.8美元/股的私有化價格和2016年2月22日首旅股份的股價23.62元/股計算，從美股轉(zhuǎn)到a股，這部分股份的增值率在50%以上（表10）。這是整個交易結(jié)構(gòu)中至關(guān)重要的一環(huán)：將私有化與跨境換股同步推進(jìn)。第三步，配套再融資。擬采用詢價發(fā)行方式，向不超過10名特定對象非公開發(fā)行股份，募集配套資金不超過38.74億元，即不低于15.69元/股。這部分再融資用于償還支付給非主要股東的美元貸款。不過，由于該方案中的現(xiàn)金對價是美元貸款，在人民幣貶值預(yù)期下，其本金和利息壓力增大。配套再融資募集資金35億元，不足以償還現(xiàn)金支付部分的過橋貸款。配套再融資完成后，首旅集團(tuán)持有首旅酒店的股權(quán)為2.4833億股，持股比例從60.12%下降到34.25%(表11)。目前，這一交易尚需發(fā)改委、商務(wù)部等主管部門審批。項目亮點：為什么首旅酒店收購如家可以一步到位回歸a股，其他中概股回歸時可以借鑒嗎？如家被并購前的股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，首旅集團(tuán)原本就通過全資子公司polyvi