企業(yè)上市的利弊流程方式具體要求及常見法律問題課件

華南理工大學(xué)工商管理學(xué)院EMBA班專題

企業(yè)上市的利弊、流程、方式、具體要求及常見法律問題

主講：陳長潔

廣東省律師協(xié)會公司法專業(yè)委員會副主任

君合律師事務(wù)所合伙人

2011.01.華南理工大學(xué)工商管理學(xué)院EMBA班專題

企業(yè)上市的利弊、1目錄國內(nèi)資本市場分析及展望企業(yè)上市的利弊2企業(yè)上市的流程3上市的具體要求：主板、中小板與創(chuàng)業(yè)板比較415IPO還是借殼上市？67境內(nèi)IPO常見法律問題分析境內(nèi)上市還是境外上市？目錄國內(nèi)資本市場分析及展望企業(yè)上市的利弊2企業(yè)上市的流程3上2市場意識和企業(yè)家精神復(fù)蘇技術(shù)進步政府管理能力的提升人口紅利城市化工業(yè)化勞動力素質(zhì)提高

經(jīng)濟效率的持續(xù)提高

豐富的勞動力供給＋

高儲蓄

宏觀經(jīng)濟持續(xù)性增長經(jīng)濟持續(xù)健康增長為資本市場發(fā)展打下堅實的基礎(chǔ)一、國內(nèi)資本市場分析及展望市場意識和企業(yè)家精神復(fù)蘇技術(shù)進步政府管理能力人口紅利豐富3一、國內(nèi)資本市場分析及展望中國“資本化改革”的空間很大“資本化改革”是過去十幾年中國人“錢”越來越多的更重要原因。美國經(jīng)濟與其他國家的差別不在別的方面，就在于它有著讓任何資產(chǎn)、任何未來收入流提前變現(xiàn)的證券化、資本化體系。美國股市、債市以及住房按揭貸款分別是其GDP的1.56倍、2.1倍和0.9倍，中國相應(yīng)的比值為0.8倍、0.01倍和0.11倍（2006年數(shù)據(jù)，目前中國股市總市值與GDP比約等于1），所以中國資本化的空間還很大?！愔疚洹督鹑诘倪壿嫛方鹑趧?chuàng)新將推動中國資本市場持續(xù)發(fā)展：2004年中小板推出；2005年股權(quán)分置改革和權(quán)證發(fā)行；2006年以來眾多非公開發(fā)行、資產(chǎn)注入和整體上市的案例；2009年創(chuàng)業(yè)板推出；2010年股指期貨和融資融券推出。制度+人才中國證監(jiān)會發(fā)行審核節(jié)奏加快。一、國內(nèi)資本市場分析及展望中國“資本化改革”的空間很大4一、國內(nèi)資本市場分析及展望未來幾年中國IPO市場預(yù)期高速成長的企業(yè)具備上市條件后，進入證券市場目前，國內(nèi)許多高速成長的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，對上市一直處于觀望狀態(tài)，其中一部分是沒有下定決心去做，還有的是財務(wù)指標(biāo)暫時不夠上市條件。隨著證券市場持續(xù)火爆體現(xiàn)出的財富效應(yīng)，以及由于企業(yè)利潤不斷增長，會有更多的企業(yè)具備IPO的條件。大量優(yōu)質(zhì)企業(yè)經(jīng)過規(guī)范后將在未來幾年進行IPO目前，國內(nèi)有很多公司在財務(wù)指標(biāo)上滿足IPO的條件要求，僅由于曾經(jīng)存在一些不規(guī)范行為或者與上市條件不符的情況，暫時不具備上市條件。隨著券商和相關(guān)中介的介入，相關(guān)問題會逐漸得到解決。外資企業(yè)A股上市的政策已經(jīng)放開，紅籌回歸、外國公司國際板上市也將逐步推進?？偨Y(jié)：預(yù)計未來幾年將繼續(xù)是A股IPO的高峰期。一、國內(nèi)資本市場分析及展望未來幾年中國IPO市場預(yù)期5二、企業(yè)上市的利弊（一）上市的好處1、低成本融資企業(yè)上市成功，首先可以直接獲得一大筆資金（無須付息、無須償還），是企業(yè)擺脫資金困境最有效的手段；其次，上市后可以大大增加金融機構(gòu)對企業(yè)的信任，使企業(yè)更容易獲得銀行貸款。更為重要的是，企業(yè)一旦邁入資本市場，就可以通過增發(fā)、配股、非公開發(fā)行、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等一系列方式，持續(xù)融資，做大做強。二、企業(yè)上市的利弊（一）上市的好處6二、企業(yè)上市的利弊案例：蘇寧電器2004年7月在中小板上市時，首次募集資金實際上僅4.08億；上市后，2006年再融資12億元，2008年再融資24.3億元，2009年再融資30.6億元。據(jù)此計算，蘇寧電器三次再融資金額達到67億元，是首次融資的17倍。二、企業(yè)上市的利弊案例：蘇寧電器7二、企業(yè)上市的利弊截至2011年1月13日，蘇寧電器總市值達910.91億，為中小板市值冠軍。蘇寧電器歷年融資情況表：二、企業(yè)上市的利弊截至2011年1月13日，蘇寧電器總市值達8二、企業(yè)上市的利弊案例：康美藥業(yè)

康美藥業(yè)過去的三年創(chuàng)下中國Ａ股一個再融資頻率記錄，就是2006年、2007年、2008年連續(xù)三次再融資，2006年公開增發(fā)6000萬股，凈募4.85億元現(xiàn)金；2007年公開增發(fā)7100萬股，凈募10.23億元；2008年再次發(fā)行可轉(zhuǎn)債9億元，凈募8.87億元；2008年權(quán)證行權(quán)募集資金8.9億元?？得浪帢I(yè)四次凈募33億元，而且連續(xù)四年每年成功募集一次。

康美藥業(yè)總市值也從2001年上市時發(fā)行市值不足9億元，躍升為目前的總市值359.27億元。

二、企業(yè)上市的利弊案例：康美藥業(yè)9二、企業(yè)上市的利弊2、財富增值、未來收入證券化

企業(yè)上市后，企業(yè)的價值依據(jù)股票掛牌價計算。我國中小板的市盈率最低時都有25倍左右，最高峰達到80多倍，成長性非常好的企業(yè)甚至可達上百倍。假設(shè)一家高成長企業(yè)以市盈率40倍估值，則凈利潤達到5000萬企業(yè)價值可達到20億。近年來很多企業(yè)的上市都造就了一批“億萬富豪”的企業(yè)家及一批“千萬富豪”的高級管理人員。二、企業(yè)上市的利弊2、財富增值、未來收入證券化10二、企業(yè)上市的利弊案例：九陽股份

2006年凈利潤4000多萬，2007年凈利潤暴增至3億多，公司隨即上市，2008年5月上市首日市值即達到120多億元，除公司幾位創(chuàng)業(yè)元老財富大幅增值外，16位公司高管及研究骨干人均身價達到9000多萬。二、企業(yè)上市的利弊案例：九陽股份11二、企業(yè)上市的利弊案例：海康威視

海康威視2010年5月中小板上市，第一大股東為中國電子科技集團第五十二研究所，第二大股東龔虹嘉（天使投資人），2001年底投入245萬元，目前市值100多億，投資回報達3000多倍。

核心高管胡揚忠持股的市值超過10億元，其他10余名高管持股的市值超過億元。

二、企業(yè)上市的利弊案例：?？低?2二、企業(yè)上市的利弊3、樹立品牌形象、拓展市場、提高企業(yè)家聲望

案例：蘇寧電器蘇寧電器和九陽股份在中小板上市，是實現(xiàn)其跨越式發(fā)展最關(guān)鍵的一步。蘇寧電器上市時市值僅15億（按首次發(fā)行價16.33元計算），經(jīng)過6年多的發(fā)展，目前公司總市值910多億。二、企業(yè)上市的利弊3、樹立品牌形象、拓展市場、提高企業(yè)家聲望13二、企業(yè)上市的利弊案例：玖龍紙業(yè)玖龍紙業(yè)（香港上市公司，股票代碼：2689）未上市前是一家僅有四億人民幣規(guī)模的廢紙再造商。四年前在香港上市之后，企業(yè)的規(guī)模持續(xù)擴大了三倍，業(yè)務(wù)覆蓋珠江三角洲、長江流域、中西部及北部，現(xiàn)已成為全球最大的箱板原紙產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)，規(guī)模已擴充至五百五十億人民幣，并于2008年5月通過資本市場完成收購越南造紙廠60%的控股權(quán)，加快占據(jù)越南、老撾、柬埔寨等東盟市場。二、企業(yè)上市的利弊案例：玖龍紙業(yè)14二、企業(yè)上市的利弊4、利用上市公司的平臺，實施并購戰(zhàn)略一家上市的企業(yè)可以通過發(fā)行股票（而不是支付現(xiàn)金）來進行合并及收購其它企業(yè)，以達到擴展企業(yè)規(guī)模的目的，甚至借助資本的力量實現(xiàn)“蛇吞象”。2010年8月28日《國務(wù)院關(guān)于促進企業(yè)兼并重組的意見

》：充分發(fā)揮資本市場推動企業(yè)重組的作用。進一步推進資本市場企業(yè)并購重組的市場化改革，健全市場化定價機制，完善相關(guān)規(guī)章及配套政策，支持企業(yè)利用資本市場開展兼并重組，促進行業(yè)整合和產(chǎn)業(yè)升級。支持符合條件的企業(yè)通過發(fā)行股票、債券、可轉(zhuǎn)換債等方式為兼并重組融資。鼓勵上市公司以股權(quán)、現(xiàn)金及其他金融創(chuàng)新方式作為兼并重組的支付手段，拓寬兼并重組融資渠道，提高資本市場兼并重組效率。

二、企業(yè)上市的利弊15二、企業(yè)上市的利弊案例：“廣州國光”收購“美加音響”2009年，廣州國光（002045，SZ）以不超過1.08億元的價格收購中山美加音響發(fā)展有限公司（以下簡稱美加音響）100%的股權(quán)。同時，公司控股股東廣東國光投資有限公司（以下簡稱國光投資）以協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，向美加音響原股東仇錫洪和中山市聯(lián)成投資有限公司轉(zhuǎn)讓廣州國光1080萬股股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價格為每股10元。收購?fù)瓿珊螅兰右繇懺蓶|承諾2009年度、2010年度和2011年度經(jīng)審計的凈利潤分別達到500萬元、1500萬元和2500萬元，若達不到則由美加音響原股東以現(xiàn)金方式向上市公司支付等額的補償款。美加音響旗下囊括“AVLIGHT（愛浪）、VALLE（威萊）、SANSUI（山水）、LINKMAN（麗尊）、VIFA（威發(fā)）、AKAI（雅佳）、VIMIC（微美）”等七大品牌。實際上是“換股收購”。二、企業(yè)上市的利弊16二、企業(yè)上市的利弊案例：“三安光電”借殼“天頤科技”2007年5月25日，天頤科技因連續(xù)三年虧損被上海證券交易所暫停上市。2007年7月，債權(quán)人荊州銀行向法院提出破產(chǎn)重整申請。2007年10月20日，福建三安集團有限公司通過司法拍賣，公開競得天發(fā)集團所持有的天頤科技5429.7萬股國有法人股，占總股本的45.43%。2007年11月，天頤科技將其主營資產(chǎn)出售給三安集團，所得款項連同股權(quán)拍賣款全部用于清償債務(wù)。經(jīng)過破產(chǎn)重整程序后，天頤科技通過豁免債務(wù)，成為“零資產(chǎn)、零負債、無主營業(yè)務(wù)”的公司。2008年4月14日，經(jīng)中國證監(jiān)會重組審核員會第四次工作會議審核通過，廈門三安電子有限公司以發(fā)行股份認(rèn)購資產(chǎn)的方式向天頤科技注入全部LED芯片及外延片的生產(chǎn)經(jīng)營性資產(chǎn)、債權(quán)債務(wù)；同時，天頤科技承接廈門三安電子有限公司全部相關(guān)業(yè)務(wù)的營銷網(wǎng)絡(luò)、專利技術(shù)、生產(chǎn)經(jīng)營人員。2008年7月8日，ST天頤在上海證券交易所恢復(fù)上市交易。上市公司總市值由借殼前的6.5億躍升為35億。目前三安光電的總市值已經(jīng)達到約300億。二、企業(yè)上市的利弊17二、企業(yè)上市的利弊5、增加股東個人資產(chǎn)的流動性當(dāng)企業(yè)上市滿一定年限（控股股東鎖定三年、其他股東鎖定一年），股東持有的股票可自由流通，增加個人資產(chǎn)的流通性。6、吸引優(yōu)先人才加盟，實施股權(quán)激勵利用上市公司的平臺，在制度上可以更好地實施股權(quán)激勵（股票可流通）。股票期權(quán)是一種吸引人才、留住人才的良好方法，員工藉此可分享企業(yè)不斷成長的成果。7、優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，提高管理水平，降低經(jīng)營風(fēng)險二、企業(yè)上市的利弊5、增加股東個人資產(chǎn)的流動性18倍增的股權(quán)價值完善的公司治理融資并購平臺二、企業(yè)上市的利弊巨大的廣告效應(yīng)總結(jié)：上市的好處倍增的完善的融資并購二、企業(yè)上市的利弊巨大的總結(jié)：上市的好處19二、企業(yè)上市的利弊更多的社會責(zé)任初始及持續(xù)成本強制的信息披露決策運作程序化股東財富公開化（二）企業(yè)上市的弊端二、企業(yè)上市的利弊更多的社會責(zé)任初始及持續(xù)成本強制的信息披露20三、企業(yè)上市的流程股份制改造引進戰(zhàn)略投資者或私募股權(quán)基金盡職調(diào)查與上市前重組2-3個月1個月1-2個月視具體情況而定也可在改制后進行文件申報與審核3-6個月1個月左右輔導(dǎo)與文件制作發(fā)行及上市三、企業(yè)上市的流程股份制改造引進戰(zhàn)略投資者或私募股權(quán)基金盡職21股份公司設(shè)立會計師：財務(wù)盡職調(diào)查、出具審計報告及稅務(wù)規(guī)劃律師：法律盡職調(diào)查、提出重組改制建議保薦機構(gòu)：初步盡職調(diào)查，確定重組改制方案評估師：出具評估報告報證監(jiān)局輔導(dǎo)備案工商登記輔導(dǎo)培訓(xùn)、問題發(fā)現(xiàn)和處理輔導(dǎo)總結(jié)報告確定保薦機構(gòu)及其他中介機構(gòu)引進投資者及擬上市主體股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整進入申報階段發(fā)行人：重組改制上市方案決策三、企業(yè)上市的流程重組改制階段股份公司設(shè)立會計師：財務(wù)盡職調(diào)查、出具審計報告及稅務(wù)規(guī)劃律師22匯總材料會計師：審計報告和內(nèi)控鑒證報告等律師：律師工作報告和法律意見書保薦機構(gòu)：招股說明書和保薦文件等發(fā)行人：募集資金運用文件及其他文件確定發(fā)行方案保薦機構(gòu)內(nèi)核上報證監(jiān)會中國證監(jiān)會保薦機構(gòu)組織承銷團反饋意見回復(fù)中國證監(jiān)會發(fā)行審核委員會審核證監(jiān)局出具輔導(dǎo)監(jiān)管報告保薦機構(gòu)與發(fā)行人協(xié)商初步擬定發(fā)行方案進入發(fā)行上市階段三、企業(yè)上市的流程申報階段匯總材料會計師：審計報告和內(nèi)控鑒證報告等律師：律師工作報告和23向交易所上報上市申請掛牌交易上市宣傳登記公司完成股份登記通過證監(jiān)會發(fā)審會驗資公布中簽率發(fā)行總結(jié)上報中國證監(jiān)會股東大會工商變更刊登招股說明書和發(fā)行公告搖號確定價格宣傳策劃劃款驗資發(fā)行申購刊登上市公告書進入持續(xù)督導(dǎo)階段三、企業(yè)上市的流程發(fā)行上市階段向交易所掛牌交易上市宣傳登記公司完成通過證監(jiān)會驗資發(fā)行總結(jié)上24四、企業(yè)上市的具體要求主板：是指我國的“一板市場”，包含上交所、深交所的主板市場。中小板：現(xiàn)行主板法律法規(guī)不變、發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)不變前提下，在深圳證券交易所設(shè)立的一個代碼、指數(shù)、運行獨立的版塊，作為主業(yè)突出的中小企業(yè)直接融資平臺。創(chuàng)業(yè)板：也稱為“二板”，是專門為高成長企業(yè)、高科技企業(yè)、新興公司發(fā)展提供的一個融資平臺。三板：三板市場即“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，分為老三板和新三板。我國資本市場體系四、企業(yè)上市的具體要求主板：是指我國的“一板市場”，包含上交25四、企業(yè)上市的具體要求截至2011年1月13日，上交所、深交所各板塊上市公司數(shù)據(jù)如下：各上市板塊數(shù)據(jù)四、企業(yè)上市的具體要求截至2011年1月13日，上交所、深交26四、企業(yè)上市的具體要求證券發(fā)行《證券法》第十三條規(guī)定，公司公開發(fā)行新股，應(yīng)當(dāng)符合下列條件具備健全且運行良好的組織結(jié)構(gòu)具有持續(xù)盈利能力，財務(wù)狀況良好最近三年財務(wù)會計文件無虛假記載，無其他重大違法行為經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)的國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他條件證券上市《證券法》第五十條規(guī)定，股份有限公司申請股票上市，應(yīng)當(dāng)符合下列條件股票經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)核準(zhǔn)已公開發(fā)行公司股本總額不少于人民幣3000萬元公開發(fā)行的股份達到公司股份總數(shù)的25%以上，公司股本總額超過人民幣4億元的，公開發(fā)行股份的比例為10%以上公司最近三年無重大違法行為，財務(wù)會計報告無虛假記載《證券法》對IPO的基本要求四、企業(yè)上市的具體要求證券發(fā)行證券上市《證券法》對IPO的基27四、企業(yè)上市的具體要求兩個《首發(fā)辦法》對IPO的具體要求之比較四、企業(yè)上市的具體要求兩個《首發(fā)辦法》對IPO的具體要求之比28四、企業(yè)上市的具體要求四、企業(yè)上市的具體要求29四、企業(yè)上市的具體要求四、企業(yè)上市的具體要求30四、企業(yè)上市的具體要求四、企業(yè)上市的具體要求31四、企業(yè)上市的具體要求四、企業(yè)上市的具體要求32四、企業(yè)上市的具體要求創(chuàng)業(yè)板基本定位四、企業(yè)上市的具體要求創(chuàng)業(yè)板基本定位33四、企業(yè)上市的具體要求1、較高成長性國家推出創(chuàng)業(yè)板的目的之一，就是為了促進自主創(chuàng)新企業(yè)及其他成長型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展。《創(chuàng)業(yè)板上市辦法》要求：發(fā)行人最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬元，且持續(xù)增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少于五百萬元，最近一年營業(yè)收入不少于五千萬元，最近兩年營業(yè)收入增長率均不低于百分之三十。凈利潤以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低者為計算依據(jù)。要求保薦人對發(fā)行人的成長性進行盡職調(diào)查和審慎判斷并出具專項意見。發(fā)行人為自主創(chuàng)新企業(yè)的，保薦人還應(yīng)當(dāng)在專項意見中說明發(fā)行人的自主創(chuàng)新能力。

創(chuàng)業(yè)板基本定位四、企業(yè)上市的具體要求1、較高成長性創(chuàng)業(yè)板基本定位34四、企業(yè)上市的具體要求2、一定的盈利能力3、一定的資產(chǎn)規(guī)模最近一期末凈資產(chǎn)不少于兩千萬元，且不存在未彌補虧損。發(fā)行后股本總額不少于三千萬元。

4、一定的存續(xù)年限發(fā)行人是依法設(shè)立且持續(xù)經(jīng)營三年以上的股份有限公司能力。

創(chuàng)業(yè)板基本定位四、企業(yè)上市的具體要求2、一定的盈利能力創(chuàng)業(yè)板基本定位35四、企業(yè)上市的具體要求根據(jù)證監(jiān)會公告[2010]8號《關(guān)于進一步做好創(chuàng)業(yè)板推薦工作的指引》，適宜在創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)應(yīng)屬于以下行業(yè)的企業(yè)：新能源、新材料信息、生物與新醫(yī)藥節(jié)能環(huán)保、航空航天、海洋、先進制造高技術(shù)服務(wù)其他領(lǐng)域中具有自主創(chuàng)新能力，成長性強的企業(yè)不適合在創(chuàng)業(yè)板上市的行業(yè)：紡織、服裝電力、煤氣及水的生產(chǎn)供應(yīng)等公用事業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)與經(jīng)營，土木工程建筑交通運輸酒類、食品、飲料金融一般性服務(wù)業(yè)國家產(chǎn)業(yè)政策明確抑制的產(chǎn)能過剩和重復(fù)建設(shè)的行業(yè)適合在創(chuàng)業(yè)板上市的行業(yè)四、企業(yè)上市的具體要求根據(jù)證監(jiān)會公告[2010]36四、企業(yè)上市的具體要求1、新三板定位新三板是專門為國家級科技園區(qū)非上市的高科技公司有序流動提供的交易平臺，是中國證監(jiān)會、科技部等有關(guān)部門落實國家發(fā)展戰(zhàn)略、推動高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展的一項重要措施，是建立多層次資本市場的有益探索，是園區(qū)高新技術(shù)企業(yè)未來直接向主板和創(chuàng)業(yè)板過渡的蓄水池。新三板簡介四、企業(yè)上市的具體要求1、新三板定位新三板簡介37四、企業(yè)上市的具體要求2、新三板掛牌的企業(yè)條件公司在高新區(qū)注冊公司是高新技術(shù)企業(yè)（經(jīng)副省級以上科技部門認(rèn)定）公司成立滿2年主營業(yè)務(wù)有一定的規(guī)模其他條件，包括：股東出資真實，近2年股權(quán)變動合法合規(guī)，股東人數(shù)不得超過200人新三板簡介四、企業(yè)上市的具體要求2、新三板掛牌的企業(yè)條件新三板簡介38四、企業(yè)上市的具體要求3、適合新三板掛牌公司有進入資本市場意愿的公司，但暫不符合主板條件的園區(qū)高科技公司已有一定的業(yè)務(wù)規(guī)模，但流動資企緊張、制約業(yè)務(wù)規(guī)模擴大的公司具有創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，需要借此對外宣傳的公司新三板簡介四、企業(yè)上市的具體要求3、適合新三板掛牌公司新三板簡介39四、企業(yè)上市的具體要求4、新三板掛牌之利弊利擴大企業(yè)的知名度。提高股份的流動性，吸引外部投資者。提升規(guī)范運作水平。弊公司的諸多信息公之于眾，公司難有暗箱操作。公司掛牌有一定的工作量和費用，后續(xù)信息披露義務(wù)也要有一定的成本。新三板簡介四、企業(yè)上市的具體要求4、新三板掛牌之利弊新三板簡介40四、企業(yè)上市的具體要求5、申請股份掛牌報價轉(zhuǎn)讓的程序（1）配合主辦報價券商和律師、會計師盡職調(diào)查。（2）股份制改造。（3）公司董事會、股東大會決議。（4）向試點所在地政府申請獲得股份報價轉(zhuǎn)讓試點企業(yè)資格。（5）與主辦報價券商簽訂推薦掛牌報價轉(zhuǎn)讓協(xié)議。（6）主辦報價券商向協(xié)會報送推薦掛牌備案文件。（7）協(xié)會備案確認(rèn)。（8）股份集中登記。（9）披露股份報價轉(zhuǎn)讓說明書。（10）掛牌報價。新三板簡介四、企業(yè)上市的具體要求5、申請股份掛牌報價轉(zhuǎn)讓的程序新三板簡41四、企業(yè)上市的具體要求6、新三板現(xiàn)狀（1）掛牌報價轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)自2006年初開始在北京中關(guān)村試點，截至2009年9月份，中關(guān)村科技園共有70余家公司在新三板市場掛牌交易。（2）中國證監(jiān)會、科技部等有關(guān)部門已要求擴大試點范圍，新三板試點將從中關(guān)村試點推向全國54個高新區(qū)。上海張江科技園區(qū)、武漢東湖開發(fā)區(qū)、西安高新技術(shù)開發(fā)區(qū)、天津濱海新區(qū)等都在積極爭取試點資格，據(jù)悉鄭州、西安、武漢、深圳等地被擬定為第二批試點園區(qū)。三板市場完全可能成為未來主板上市的“搖籃”。（3）目前全國具有掛牌報價轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)資格的券商有30多家。新三板簡介四、企業(yè)上市的具體要求6、新三板現(xiàn)狀新三板簡介42五、境內(nèi)上市還是境外上市？香港上市和國內(nèi)上市比較五、境內(nèi)上市還是境外上市？香港上市和國內(nèi)上市比較43五、境內(nèi)上市還是境外上市？上市審批所需的時間對比A股發(fā)行節(jié)奏加快，自2009年10月30日至2011年1月13日，創(chuàng)業(yè)板掛牌163家（過會數(shù)量則更多）；中小板掛牌237家。在上市審批時間上，A股目前已具有競爭力，全過程約需9個月-1年。通常情況下，香港市場IPO的整個過程需要7個月左右，然而由于在香港上市的一些民營企業(yè)的不規(guī)范操作，目前聯(lián)交所加強了對中國民企的審批的謹(jǐn)慎度；新加坡市場IPO的整個過程需要6個月左右；美國市場IPO的整個程序性過程大約在4-6個月左右，但如加上前期談判和路演，大致為1年。五、境內(nèi)上市還是境外上市？44五、境內(nèi)上市還是境外上市？估值/市盈率對比五、境內(nèi)上市還是境外上市？估值/市盈率對比45五、境內(nèi)上市還是境外上市？估值/市盈率對比五、境內(nèi)上市還是境外上市？估值/市盈率對比46五、境內(nèi)上市還是境外上市？估值/市盈率對比英孚思為案例五、境內(nèi)上市還是境外上市？估值/市盈率對比英孚思為案例47五、境內(nèi)上市還是境外上市？估值/市盈率對比五、境內(nèi)上市還是境外上市？估值/市盈率對比48五、境內(nèi)上市還是境外上市？總體而言，目前A股估值比港股要高很多，有的行業(yè)高50%-100%以上，尤以新能源、軟件、電子商務(wù)、網(wǎng)絡(luò)游戲等新興行業(yè)為甚。也正是因為這個原因，很多原定海外紅籌上市的公司改到國內(nèi)上市，如：二六三、日海通訊；海聯(lián)訊。估值/市盈率對比五、境內(nèi)上市還是境外上市？總體而言，目前A股估值比港股要高很49五、境內(nèi)上市還是境外上市？香港交易所的《上市規(guī)則》力求符合國際標(biāo)準(zhǔn)，對上市發(fā)行人提出高水準(zhǔn)的披露規(guī)定，對企業(yè)管治要求更嚴(yán)格。美國監(jiān)管最嚴(yán)。在安然事件以后，美國加強了對上市公司的規(guī)范。2002年出臺的《薩班斯法案》，對企業(yè)的內(nèi)控提出了非常嚴(yán)格的規(guī)定。這對于公司治理及內(nèi)控相對薄弱的中國企業(yè)，特別是民營企業(yè)，將會是一個重大考驗。《薩班斯法案》302條明確了公司對于財務(wù)報告的責(zé)任，規(guī)定上市公司首席執(zhí)行官和財務(wù)總監(jiān)在年度和中期財務(wù)報表中必須簽名并認(rèn)證，如果將來發(fā)現(xiàn)問題，首席執(zhí)行官和首席財務(wù)官將面臨最高500萬美元的罰款和10年到20年的監(jiān)禁總而而言，中國對證券欺詐的行政處罰和刑罰較香港和美國要輕。例如：根據(jù)香港《證券及期貨條例》第298條，虛假或誤導(dǎo)性披露罪最高可被判處罰款1000萬元及監(jiān)禁十年。根據(jù)中國《刑法》：公司向股東和社會公眾提供虛假的或者隱瞞重要事實的財務(wù)會計報告，嚴(yán)重損害股東或者其他人利益的，對其直接負責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員，處三年以下有期徒刑或者拘役，并處或者單處二萬元以上二十萬元以下罰金。企業(yè)管治要求對比五、境內(nèi)上市還是境外上市？香港交易所的《上市規(guī)則》力求符合國50五、境內(nèi)上市還是境外上市？以證券賠償制度為例：2002年《最高人民法院關(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》：投資人以自己受到虛假陳述侵害為由，依據(jù)有關(guān)機關(guān)的行政處罰決定或者人民法院的刑事裁判文書，對虛假陳述行為人提起的民事賠償訴訟，符合民事訴訟法第一百零八條規(guī)定的，人民法院應(yīng)當(dāng)受理。但同樣作為主要證券違規(guī)行為之一的內(nèi)幕交易，雖然既有證監(jiān)會行政處罰的案例，又有法院追究刑事責(zé)任的判例，但廣大投資者關(guān)注的民事賠償問題長期處于停滯狀態(tài)，民事賠償訴訟無法取得突破。新《證券法》第七十六條規(guī)定，內(nèi)幕交易行為給投資者造成損失的，行為人應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任。這是法律對追究內(nèi)幕交易行為人民事法律責(zé)任的明確規(guī)定。2008年5月30日，最高人民法院在南京召開全國法院民商事審判工作會議，最高法院奚曉明副院長對內(nèi)幕交易、操縱市場的侵權(quán)民事責(zé)任實際操作程序明確闡述：投資者對上述侵權(quán)行為人提起的民事訴訟，法院應(yīng)當(dāng)參照虛假陳述司法解釋前置程序的規(guī)定來確定案件受理，并根據(jù)管轄的有關(guān)規(guī)定來確定案件管轄。講話內(nèi)容作為最高法院文件下發(fā)到全國各級法院，對審理此類案件具有重要的指導(dǎo)意義。客觀地說，上述法律規(guī)定和最高法院文件，已經(jīng)為法院審理內(nèi)幕交易的民事賠償案件提供了充分的法律依據(jù)。內(nèi)幕交易案例：杭蕭鋼構(gòu)、高淳陶瓷、中山公用、佛山照明但目前中國法院受理證券賠償訴訟，仍然要以有關(guān)機關(guān)的行政處罰決定或者人民法院的刑事裁判文書為前置條件，與美國、香港相比，對中小投資者保護機制不足。法規(guī)完善度對比五、境內(nèi)上市還是境外上市？以證券賠償制度為例：法規(guī)完善度對比51五、境內(nèi)上市還是境外上市？香港上市費用包括專業(yè)費用（保薦人、律師、會計師費用等），這部分的費用達到了80%，還有部分是印刷成本，市場推廣支出，首次上市費，大約為1000萬港幣左右，另外傭金大約在2.5-8%之間。總體成本費用加起來約為籌資額的8%至12%。在香港上市后，每年需支付年費，創(chuàng)業(yè)板是10到20萬，主板是14到119萬。美國上市成本費用最高。成本一般為150萬美金，傭金大約在8%左右。另外，自從《薩班斯法案》實施以后，在美國上市需要按照《薩班斯法案》制訂內(nèi)控體制，會增加不菲的費用。因此，許多歐洲企業(yè)放棄了美國上市計劃。A股上市的平均成本費用占募集資金總額比例最低，約5%-6%左右；后續(xù)維護費用也較低。上市成本對比五、境內(nèi)上市還是境外上市？上市成本對比52五、境內(nèi)上市還是境外上市？10號文使中國民營企業(yè)海外上市遇阻！如果在2006年9月8日（10號文發(fā)布日）之前未能搭建好紅籌架構(gòu)或?qū)鴥?nèi)企業(yè)變更為外商投資企業(yè)，中國境內(nèi)企業(yè)在境外紅籌上市存在法律障礙。實踐中，仍然有很多案例通過協(xié)議控制、吸收合并等各種方式有效規(guī)避了10號文，成功在香港上市。案例：中國忠旺、興發(fā)鋁業(yè)、瑞金礦業(yè)、天工國際、暢游……香港上市的政策風(fēng)險五、境內(nèi)上市還是境外上市？10號文使中國民營企業(yè)海外上市遇阻53

境外主要市場上市條件（根據(jù)中世律所聯(lián)盟《法律風(fēng)險觀察》整理）

a.紐約證券交易所（對非美國公司上市的要求概覽）

b.美國納斯達克市場（分為全國市場和小型資本市場。此處指全國市場）五、境內(nèi)上市還是境外上市？境外主要市場上市條件（根據(jù)中世律所聯(lián)盟《法律風(fēng)險觀察》整理54

境外主要市場上市條件（根據(jù)中世律所聯(lián)盟《法律風(fēng)險觀察》整理）c.香港主板對中國上市公司的要求d.倫敦證券交易所五、境內(nèi)上市還是境外上市？境外主要市場上市條件（根據(jù)中世律所聯(lián)盟《法律風(fēng)險觀察》整理55

境外主要市場上市條件（根據(jù)中世律所聯(lián)盟《法律風(fēng)險觀察》整理）

e.新加坡證券交易所f.東京證券交易所（外國部和保姆部對外國公司開放。）五、境內(nèi)上市還是境外上市？境外主要市場上市條件（根據(jù)中世律所聯(lián)盟《法律風(fēng)險觀察》整理56內(nèi)地眾多的房地產(chǎn)企業(yè)近年來紛紛選擇在香港IPO，比如碧桂園、雅居樂、富力、合生創(chuàng)展、上海復(fù)地、恒大、龍湖、北京金隅等，。究其原因，主要是因為由于宏觀調(diào)控的原因，房地產(chǎn)公司在國內(nèi)IPO異常艱難。2010年初，內(nèi)地又出臺新政，房地產(chǎn)類上市公司的再融資審批中，國土資源部須把第一道關(guān)，導(dǎo)致大批房地產(chǎn)行業(yè)已上市公司再融資和并購重組受阻。目前社會各界對房地產(chǎn)行業(yè)都非常關(guān)注，政策和市場層面的壓力都很大，“批了怕被指責(zé)加劇房地產(chǎn)泡沫，不批又擔(dān)心被認(rèn)為妨礙資本市場發(fā)展”。目前有幾十家房地產(chǎn)類上市公司再融資計劃都集中在國土資源部卡殼。而香港上市公司再融資機制比較靈活，一般在上市6個月之后可以通過股東大會給予董事會一般性的授權(quán)，發(fā)行不超過20%的新股，不需要港交所和香港證監(jiān)會的審批，只要公司與投資者溝通一致即可。2010年以來，香港上市的內(nèi)地房地產(chǎn)公司已有多家進行再融資。8月4日，碧桂園(02007.HK)宣布發(fā)行價值4億美元的優(yōu)先票據(jù)，以購買尚未贖回的可換股債券和資助新增的房地產(chǎn)項目。同日，保利香港(00119.HK)也宣布將以每股8.8港元配售4億股，所得款也是用于房地產(chǎn)項目的運營。此前，大型地產(chǎn)商合景泰富(01813.HK)、世茂房地產(chǎn)(00813.HK)和遠洋地產(chǎn)(03377.HK)都發(fā)布了集資計劃。此次地產(chǎn)商的融資手法比過往更加多樣化，其中，世茂房地產(chǎn)是發(fā)行可換股債券，合景泰富是發(fā)債，保利香港是配股，碧桂園是發(fā)優(yōu)先票據(jù)（價值為4億美元）。五、境內(nèi)上市還是境外上市？案例一：內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè)紛紛在香港上市內(nèi)地眾多的房地產(chǎn)企業(yè)近年來紛紛選擇在香港IPO，比如碧桂園、57五、境內(nèi)上市還是境外上市？阿里巴巴、新浪、百度、盛大、巨人等眾多知名互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)紛紛選擇在海外上市，主要原因有兩個：外資風(fēng)投的推動以及中國政府對外資準(zhǔn)入電信業(yè)務(wù)和網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)的政策限制。這些企業(yè)海外上市一般采取的都是“新浪模式”?！靶吕四Ｊ健币卜Q新浪架構(gòu)，因其首家采用合同綁定內(nèi)資公司獲得海外上市而得名。所謂新浪架構(gòu)，指新浪公司在2000年上市前，為了滿足國內(nèi)監(jiān)管和公司海外上市的雙重要求而找到的一套復(fù)雜的組織架構(gòu)體系。依據(jù)當(dāng)時的電信法規(guī)，禁止外商介入電信運營和電信增值服務(wù)。當(dāng)時信息產(chǎn)業(yè)部的政策性指導(dǎo)意見是外商不能提供網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù)(ICP)，但可以提供技術(shù)服務(wù)。而正是這種政策讓新浪找到了一條變通路徑：國際投資者通過投資離岸控股公司來控制設(shè)在中國境內(nèi)的技術(shù)服務(wù)公司，并由該技術(shù)公司通過獨家服務(wù)合作協(xié)議的方式把境內(nèi)增值電信公司和境外離岸控股公司連接起來，達到離岸公司合并報表的目的，進而獲得上市。2009年新聞出版總署、國家版權(quán)局和全國“掃黃打非”工作小組辦公室聯(lián)合發(fā)出的《關(guān)于貫徹落實國務(wù)院〈“三定”規(guī)定〉和中央編辦有關(guān)解釋，進一步加強網(wǎng)絡(luò)游戲前置審批和進口網(wǎng)絡(luò)游戲?qū)徟芾淼耐ㄖ罚航雇馍桃元氋Y、合資、合作等方式在中國境內(nèi)投資從事網(wǎng)絡(luò)游戲運營服務(wù)。外商不得通過設(shè)立其他合資公司、簽訂相關(guān)協(xié)議或提供技術(shù)支持等間接方式實際控制和參與境內(nèi)企業(yè)的網(wǎng)絡(luò)游戲運營業(yè)務(wù)。新聞出版總署，網(wǎng)絡(luò)游戲?qū)儆诨ヂ?lián)網(wǎng)出版業(yè)務(wù)，外資禁止進入。隨著國內(nèi)A股審核理念的開放和發(fā)行節(jié)奏的加快，目前已有網(wǎng)絡(luò)游戲公司和電子商務(wù)公司在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板上市。DWXF案例二：阿里巴巴、新浪、盛大、百度海外上市五、境內(nèi)上市還是境外上市？阿里巴巴、新浪、百度、盛大、巨人等58五、境內(nèi)上市還是境外上市？很多純中餐業(yè)公司，將香港聯(lián)交所定位為第一目標(biāo)市場，形成此種局面的原因除了海外風(fēng)投的推動外，餐飲企業(yè)的銷售收入和成本的難以確認(rèn)也是阻礙餐飲企業(yè)在內(nèi)地上市的重要原因。由于餐飲業(yè)多以開出發(fā)票金額確認(rèn)為當(dāng)期銷售收入，但客人用餐后往往不要發(fā)票，業(yè)主也不主動給發(fā)票，因此其票外收入遠遠高于開票收入。同樣，餐飲企業(yè)采購成本時，多數(shù)情況下也無法取得正式發(fā)票入帳，只能以白條、收據(jù)替代入帳，無法真實反映企業(yè)的成本情況。內(nèi)地資本市場上市條件的相對嚴(yán)格，收入成本的難以確認(rèn)使得監(jiān)管層對餐飲企業(yè)的上市存在一定顧慮。2009年底內(nèi)地餐飲連鎖企業(yè)湘鄂情在中小板上市，證明中國證監(jiān)會的審核理念有所突破。

案例三：小肥羊香港上市五、境內(nèi)上市還是境外上市？很多純中餐業(yè)公司，將香港聯(lián)交所定位59六、IPO還是借殼上市?對買殼方而言，其買殼主要出于如下考慮：直接IPO上市難度太大，限制太多，于是便通過買殼繞過對首次公開發(fā)行股票并上市的各種要求實現(xiàn)間接上市。很多不符合IPO條件或IPO難度較大的可以考慮借殼，如近年來大量內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè)紛紛選擇在Ａ股借殼上市。案例：蘇寧環(huán)球、華遠地產(chǎn)、格力地產(chǎn)、中南建設(shè)……有時候，買殼不僅可間接上市，而且能附帶獲得殼公司的優(yōu)質(zhì)土地資源和其他資源。為何要借殼？六、IPO還是借殼上市?對買殼方而言，其買殼主要出于如下考慮60六、IPO還是借殼上市?優(yōu)勢對以往盈利記錄、業(yè)績穩(wěn)定性及增長性要求相對寬松，更側(cè)重于未來對資產(chǎn)權(quán)屬等法律問題要求相對寬松，要求交易對方及律師說明辦理是否存在重大障礙，并提供相關(guān)保障措施進程相對較快劣勢不融資，沒有資金流入（但現(xiàn)在由于有定向發(fā)行的融資手段，該劣勢不再明顯）A股估值較高且殼資源相對稀缺，因此實際上需承擔(dān)借殼成本，個別殼公司的大股東還會提出以現(xiàn)金支付部分殼費的要求。上市公司并購重組與IPO的優(yōu)劣比較六、IPO還是借殼上市?優(yōu)勢上市公司并購重組與IPO的優(yōu)劣比61六、IPO還是借殼上市?借殼成本：股權(quán)轉(zhuǎn)讓款、化解上市公司債務(wù)成本、填實上市公司窟窿成本（中國殼資源相對稀缺）發(fā)行成本（或資產(chǎn)注入成本）自身規(guī)范成本：置入資產(chǎn)補交稅金，土地權(quán)屬的規(guī)范、環(huán)保等，今后的稅費增加交易成本：交易、資產(chǎn)過戶涉及的稅費、中介機構(gòu)費用隱性成本：財富曝光、婆婆增多等上市公司并購重組成本分析六、IPO還是借殼上市?借殼成本：股權(quán)轉(zhuǎn)讓款、化解上市公司債62六、IPO還是借殼上市?資產(chǎn)證券化，享受資本市場流動性強大帶來的溢價及快速變現(xiàn)優(yōu)秀的融資平臺：快速資本融資、更好的借貸平臺新境界的外部公司治理機制：百年老店隱性效益：政策傾斜：用地吸納人力資源產(chǎn)品及公司廣告效應(yīng)良好的并購平臺上市公司并購重組效益分析六、IPO還是借殼上市?資產(chǎn)證券化，享受資本市場流動性強大帶63法律行政法規(guī)部門規(guī)章配套特殊規(guī)定自律規(guī)則《公司法》《證券法》《上市公司監(jiān)督管理條例》《上市公司收購管理辦法》《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》股份回購、吸收合并、分立等管理辦法《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》等披露內(nèi)容格式與準(zhǔn)則交易所業(yè)務(wù)規(guī)則《上市公司并購重組財務(wù)顧問業(yè)務(wù)管理辦法》六、IPO還是借殼上市?披露內(nèi)容格式與準(zhǔn)則上市公司并購重組法律體系法律行政法規(guī)部門規(guī)章配套特殊規(guī)定自律規(guī)則《公司法》《證券法》64六、IPO還是借殼上市?廣晟有色協(xié)議受讓華順公司持有的興業(yè)聚酯67,360,000股國有股股份和澄邁公司持有的興業(yè)聚酯13,400,000股股份。廣晟有色將以其通過與興業(yè)聚酯資產(chǎn)置換取得的扣除27,159.44萬元相關(guān)銀行負債后的興業(yè)聚酯全部資產(chǎn)和負債（“置出資產(chǎn)”）加上2,000萬元自有資金，向華順公司和澄邁公司支付股份轉(zhuǎn)讓價款。廣晟有色協(xié)議受讓東方公司持有的興業(yè)聚酯8,000,000股股份（占興業(yè)聚酯總股本的4%），廣晟有色以現(xiàn)金3027.2萬元支付。廣晟有色在收購興業(yè)聚酯股份的同時，對其進行資產(chǎn)重組，通過向興業(yè)聚酯出售優(yōu)質(zhì)的稀土、鎢礦等相關(guān)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，改變興業(yè)聚酯目前的主營業(yè)務(wù)，提升上市公司的盈利能力。廣晟有色向興業(yè)聚酯注入的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為截至2007年6月30日廣晟有色合法擁有的14家下屬企業(yè)的股權(quán)（權(quán)益）和廣晟有色在2007年9月對廣東富遠稀土新材料股份有限公司增資人民幣4492萬元形成的相應(yīng)權(quán)益（合稱“置入資產(chǎn)”）。興業(yè)聚酯以其扣除27,159.44萬元相關(guān)銀行負債后的全部資產(chǎn)和負債（“置出資產(chǎn)”）與置入資產(chǎn)中的等值部分進行置換。置入資產(chǎn)價值高出置出資產(chǎn)價值的部分（“置換差額”），由興業(yè)聚酯向廣晟有色非公開發(fā)行不超過3600萬股流通股股份作為購買資產(chǎn)應(yīng)支付的對價。依照興業(yè)聚酯2007年4月30日停牌前20個交易日股票交易均價的101%計算，非公開發(fā)行股票每股定價確定為人民幣6.68元。并購重組成果：廣晟有色當(dāng)初以評估值4億多的資產(chǎn)，換來了今天上市公司總市值80億（廣晟有色持有其中50.2%）。這個案例整個流程非常復(fù)雜，涉及股權(quán)分置改革、上市公司收購、豁免要約收購、資產(chǎn)置換、非公開發(fā)行股份、恢復(fù)上市等。這個案例也是監(jiān)管部門評定的中國資本市場最成功的25個上市公司收購重組案例之一。思考：廣晟有色選擇借殼上市的理由？IPO要求主營業(yè)務(wù)突出，“雙主營”難以上市；主板IPO要求發(fā)行人成立滿三年且連續(xù)三年盈利，廣晟有色注入上市公司的是14家子公司的股權(quán)，不符合要求；礦業(yè)公司上市難。案例一：廣晟有色借殼“興業(yè)聚酯”六、IPO還是借殼上市?廣晟有色協(xié)議受讓華順公司持有的興業(yè)聚65六、IPO還是借殼上市?根據(jù)蘇寧集團、張康黎和吉林市國資公司于2005年8月29日簽署的《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，蘇寧集團和張康黎實際以1元人民幣的價格分別受讓吉林市國資公司在吉林紙業(yè)持有的140,140,605股國家股股份（占吉林紙業(yè)股本總額的35.06%）和59,957,475股國家股股份（占吉林紙業(yè)股本總額的15.00%）。為吉林紙業(yè)本次重大資產(chǎn)重組，吉林紙業(yè)與蘇寧集團和張康黎分別簽署了《資產(chǎn)購買協(xié)議》和《債務(wù)豁免協(xié)議》，根據(jù)以上協(xié)議，吉林紙業(yè)本次重大資產(chǎn)重組的整體方案為：蘇寧集團、張康黎將其在南京天花百潤投資發(fā)展有限公司（以下簡稱“天華百潤”）中合并擁有的17100萬元的出資（占天華百潤注冊資本的95%）和在南京華浦高科建材有限公司（以下簡稱“華浦高科”）中合并擁有的2850萬元出資（占華浦高科注冊資本的95%）以評估值轉(zhuǎn)讓給吉林紙業(yè)，形成吉林紙業(yè)對蘇寧集團和張康黎存在總計約402,779,018.16元應(yīng)付股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款，在以上《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》和《資產(chǎn)購買協(xié)議》均已生效后，蘇寧集團和張康黎豁免吉林紙業(yè)對蘇寧集團和張康黎的上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款。自2005年底借殼成功以來，蘇寧環(huán)球經(jīng)過幾次增發(fā)，目前市值達到173億多。思考：蘇寧環(huán)球為何選擇借殼？案例二：蘇寧環(huán)球借殼ST吉紙六、IPO還是借殼上市?根據(jù)蘇寧集團、張康黎和吉林市國資公司66六、IPO還是借殼上市?光匯石油集團有限公司是薛光林1996年在深圳成立的民營石油公司，主要業(yè)務(wù)包括石油倉儲與保稅中轉(zhuǎn)、成品油批發(fā)銷售、海上免稅供油，并擁有國內(nèi)多處港口貨輪加油業(yè)務(wù)的特許經(jīng)營權(quán)。其海上免稅加油業(yè)務(wù)2007年從零起步，但成長迅速，當(dāng)年為往來貨輪加油約84萬噸，當(dāng)時預(yù)計2008年僅這一業(yè)務(wù)的銷售額就可達到12億美元。海上免稅加油采用的船用重油屬于大宗商品，需要大量的流動資金和信貸，光匯石油勘探業(yè)務(wù)的高速發(fā)展也帶來了同樣的需求，因此，在短時間內(nèi)完成上市成為光匯石油的迫切要求。考慮到商務(wù)部“10號文”對內(nèi)資企業(yè)海外上市的限制和海上免稅供油的行業(yè)特點，其在未來兩三年內(nèi)直接上市不可能實現(xiàn)，在香港買殼成為最佳的資本運作方案。對于光匯石油這樣的公司，在選殼時考慮了多方因素。首先，公司對融資需求迫切，因此買殼要干凈利落、速戰(zhàn)速決，切忌與原股東出現(xiàn)大量糾紛和矛盾，這就需要一次性購買大比例股權(quán)。根據(jù)有關(guān)法例，買方因此將被迫啟動全面收購要約程序，需動用的資金量很大；同時，還需要選擇大股東持股比例高的殼，防止過多股份散落在市場或不明人士手中，導(dǎo)致今后操作的困難。其次，現(xiàn)行的上市規(guī)則規(guī)定，如上市公司在買殼兩年內(nèi)出售、注入資產(chǎn)和業(yè)務(wù)量超過規(guī)定限制，可能會被視為非常重大交易而當(dāng)作新上市處理，因此，如果殼公司資產(chǎn)規(guī)模過小，會使得資產(chǎn)注入緩慢，影響上市公司迅速改善業(yè)績；如果規(guī)模過大，又會衍生許多資產(chǎn)置換的問題。為尋找完全滿足要求的殼公司，光匯前后花費了一年多時間，接觸了不下20家殼公司，最終把目標(biāo)鎖定在業(yè)務(wù)量小但手上現(xiàn)金充裕的先來國際身上。案例三：光匯石油借殼“先來國際”（香港上市）六、IPO還是借殼上市?光匯石油集團有限公司是薛光林199667六、IPO還是借殼上市?截至2007年12月31日，先來國際股東權(quán)益為6.74億港元，其中現(xiàn)金和可套現(xiàn)財務(wù)資產(chǎn)達6.7億港元，主營業(yè)務(wù)資產(chǎn)不超過2000萬港元。大股東長期維持如此小規(guī)模的資產(chǎn)通常只有一個原因，就是維持最簡單的業(yè)務(wù)，以便找到合適的買家高價售出。先來國際由于持續(xù)運營業(yè)務(wù)少，無大量固定資產(chǎn)需要處理，較好地防止了買殼過程中原股東要求取回資產(chǎn)而帶來的資產(chǎn)置換的問題，而維持較少的業(yè)務(wù)量可防止被港交所認(rèn)定為現(xiàn)金公司而除牌。2008年1月16日，先來國際公告，其主要股東LinwoodServices與薛光林持有的EnergyEmpire及CanadaFoundation（均為加拿大基金）原則上達成收購協(xié)議。最終，薛光林通過上述兩家基金收購先來國際8.3億股份，約占68.26%股權(quán)，每股對價約0.84337港元，總價約7億港元要避免違反商務(wù)部“10號文”的要求和被港交所判定業(yè)務(wù)注入作新上市處理，買殼的操盤人給光匯的資產(chǎn)注入方案訂立的原則包括：1、利用海上供油業(yè)務(wù)客戶均在中國境外的特征，注入客戶不注入資產(chǎn)；2、必須在上市公司內(nèi)部迅速發(fā)展新的業(yè)務(wù)，讓上市公司持有整個海上供油價值鏈的每個環(huán)節(jié)；3、資產(chǎn)注入和售出不能超過特定的價值。在這一原則下，2008年6月10日，上市公司與光匯石油集團簽訂了相關(guān)協(xié)議，其具體內(nèi)容包括：光匯石油集團向先來國際提供燃油付運服務(wù)收費報價協(xié)議；先來國際可根據(jù)其訂單銷售的需求向光匯石油集團采購燃油，并由其負責(zé)替指定的客戶加油；光匯石油集團向先來國際提供燃油儲存服務(wù)，并按月向上市公司收取相關(guān)租金。這一協(xié)議通過由光匯石油集團為上市公司提供部分物流、倉儲、采購服務(wù)的方式，在未注入任何資產(chǎn)的情況下，使光匯石油集團的海上免稅供油業(yè)務(wù)大部分被注入到上市公司。該交易不構(gòu)成非常重大交易，但構(gòu)成持續(xù)關(guān)聯(lián)交易，成功避免了資產(chǎn)注入構(gòu)成非常重大交易被當(dāng)新上市處理而需等待24個月的限制成功的交易設(shè)計使公司的業(yè)績迅速改善。目前光匯石油市值299億多。案例三：光匯石油借殼“先來國際”（香港上市）-續(xù)六、IPO還是借殼上市?截至2007年12月31日，先來國際68六、IPO還是借殼上市?2000年-2004年間，黃光裕通過多次復(fù)雜的財技，收購了香港上市公司“京華自動化”的控股權(quán)，并更名為“中國鵬潤”。黃原計劃將其旗下的地產(chǎn)業(yè)務(wù)裝入此殼中。2004年蘇寧電器成功獲批，成為國內(nèi)第一家獲得“股票首發(fā)權(quán)”的家電商。上海永樂，也從高層傳出消息計劃在2005年實現(xiàn)海外上市。實力更為雄厚的外資巨艦更早已等在門外。首先，從黃光裕將國美資產(chǎn)打包裝入“國美電器有限公司”，到OceanTown接手北京億福所持國美電器65%的股權(quán)，國美一直在走香港H股IPO的路線。但是隨著國美的競爭對手蘇寧電器在中小板塊上市的計劃出臺，國美如果要走完復(fù)雜而漫長的IPO過程，至少需要9個月，而如果審核過程中出現(xiàn)了什么問題，國美上市將被拖得更久。面對蘇寧的擴張勢頭，國美的發(fā)展計劃對資金的需求尤為迫切。因此選擇借殼上市，搶在蘇寧前面融得資金、掌握先機，是國美變更初衷的重要原因。2004年6月，中國鵬潤通過增發(fā)股份和可換股票據(jù)支付，沒有動用公司一分錢現(xiàn)金，而是將83億港元的收購代價分三個部分支付：一，中國鵬潤向黃光裕定向配發(fā)及增發(fā)價值2.435億港元的代價股份，這些股份不受任何禁售期限制；二，中國鵬潤向黃光裕定向發(fā)行第一批價值70.314億港元的可換股票據(jù)，相關(guān)換股權(quán)可在自票據(jù)發(fā)行日起三周年內(nèi)的任何時點隨時行使，滿三年后強制行使；三，中國鵬潤向黃光裕定向發(fā)行第二批價值10.269億港元的可換股票據(jù)，相關(guān)換股權(quán)僅于北京國美償還所欠國美電器相關(guān)債務(wù)后方可行使。案例四：“國美電器”借殼“京華自動化”（香港上市）六、IPO還是借殼上市?2000年-2004年間，黃光裕通過69七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)改制過程（1）基本法規(guī)國有企業(yè)改制基本要點：評估（有效期一年）、進場交易以及特定條件下可協(xié)議轉(zhuǎn)讓（3號令自2004年2月1日起實施）、審批。中央重要法規(guī)：《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見》（國辦發(fā)[2003]96號）；《關(guān)于進一步規(guī)范國有企業(yè)改制工作實施意見》（國辦發(fā)[2005]60號）；企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法（3號令、2004年2月1日起施行）……廣東省重要法規(guī)：《轉(zhuǎn)發(fā)省勞動保障廳關(guān)于進一步做好國有企業(yè)改制職工分流安置工作意見的通知》（粵府辦〔2006〕25號）；《關(guān)于貫徹落實國務(wù)院國資委關(guān)于進一步規(guī)范國有企業(yè)改制工作實施意見的通知》（粵國資改革〔2006〕229號）；《中共廣東省委廣東省人民政府關(guān)于深化國有企業(yè)改革的決定》（粵發(fā)〔2005〕15號）……七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)70七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)改制過程（2）關(guān)于有權(quán)審批部門《關(guān)于貫徹落實國務(wù)院國資委關(guān)于進一步規(guī)范國有企業(yè)改制工作實施意見的通知》（粵國資改革〔2006〕229號）規(guī)定：出資企業(yè)所屬企業(yè)改制，除大型企業(yè)外，子公司改制，涉及國有資本變動，屬于出資企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整的，由出資企業(yè)按有關(guān)規(guī)定審批；涉及出資企業(yè)外部的，由省國資委審批。子公司以下企業(yè)改制涉及國有資本變動的，由出資企業(yè)審批。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)71七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)改制過程（3）關(guān)于協(xié)議轉(zhuǎn)讓的條件關(guān)于國有產(chǎn)權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的三個配套規(guī)定：《關(guān)于企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓有關(guān)事項的通知》（國資發(fā)產(chǎn)權(quán)[2006]306號）；《關(guān)于企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓有關(guān)問題的通知》（國資發(fā)產(chǎn)權(quán)[2004]268號）；《關(guān)于中央企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓有關(guān)事項的通知》（國資發(fā)產(chǎn)權(quán)〔2010〕11號）?！髽I(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)不斷提高進場交易比例，嚴(yán)格控制場外協(xié)議轉(zhuǎn)讓。對于國民經(jīng)濟關(guān)鍵行業(yè)、領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)調(diào)整中對受讓方有特殊要求，或者所出資企業(yè)（本通知所稱所出資企業(yè)系指各級國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構(gòu)履行出資人職責(zé)的企業(yè)）內(nèi)部資產(chǎn)重組中確需采取直接協(xié)議轉(zhuǎn)讓的，相關(guān)批準(zhǔn)機構(gòu)要進行認(rèn)真審核和監(jiān)控——在所出資企業(yè)內(nèi)部的資產(chǎn)重組中，擬直接采取協(xié)議方式轉(zhuǎn)讓國有產(chǎn)權(quán)的，轉(zhuǎn)讓方和受讓方應(yīng)為所出資企業(yè)或其全資、絕對控股企業(yè)。所出資企業(yè)協(xié)議轉(zhuǎn)讓事項的批準(zhǔn)權(quán)限，按照轉(zhuǎn)讓方的隸屬關(guān)系，中央企業(yè)由國務(wù)院國資委批準(zhǔn)，地方企業(yè)由省級國資監(jiān)管機構(gòu)批準(zhǔn)——中央企業(yè)在本企業(yè)內(nèi)部實施資產(chǎn)重組，符合306號文件相關(guān)規(guī)定的境內(nèi)企業(yè)協(xié)議轉(zhuǎn)讓事項，由中央企業(yè)負責(zé)批準(zhǔn)或依法決定，同時抄報國務(wù)院國資委。其中涉及股份有限公司股份轉(zhuǎn)讓的，按照國家有關(guān)規(guī)定辦理。中央企業(yè)在本企業(yè)內(nèi)部實施資產(chǎn)重組，轉(zhuǎn)讓方和受讓方均為中央企業(yè)及其直接或間接全資擁有的境內(nèi)子企業(yè)的，轉(zhuǎn)讓價格可以資產(chǎn)評估或?qū)徲媹蟾娲_認(rèn)的凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)確定，且不得低于經(jīng)評估或?qū)徲嫷膬糍Y產(chǎn)值；轉(zhuǎn)讓方或受讓方不屬于中央企業(yè)及其直接或間接全資擁有的境內(nèi)子企業(yè)的，轉(zhuǎn)讓價格須以資產(chǎn)評估報告確認(rèn)的凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)確定案例：粵高速重大資產(chǎn)重組、廣晟有色借殼、燕塘乳業(yè)股權(quán)調(diào)整七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)72七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)改制過程（4）關(guān)于國有控股企業(yè)增資是否必須進場——國務(wù)院辦公廳《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作意見》，國有企業(yè)改制應(yīng)采取重組、聯(lián)合、兼并、租賃、承包經(jīng)營、合資、轉(zhuǎn)讓國有產(chǎn)權(quán)和股份制、股份合作制等多種形式進行。國有企業(yè)改制，包括轉(zhuǎn)讓國有控股、參股企業(yè)國有股權(quán)或者通過增資擴股來提高非國有股的比例等……——國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會《關(guān)于進一步規(guī)范國有企業(yè)改制工作的實施意見》規(guī)定，擬通過增資擴股實施改制的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)通過產(chǎn)權(quán)交易市場、媒體或網(wǎng)絡(luò)等公開企業(yè)改制有關(guān)情況、投資者條件等信息，擇優(yōu)選擇投資者；情況特殊的，經(jīng)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構(gòu)批準(zhǔn)，可通過向多個具備相關(guān)資質(zhì)條件的潛在投資者提供信息等方式選定投資者?！逗笔Y委出資企業(yè)規(guī)范改制暫行辦法》(鄂國資改革[2007]422號)：刪去了“媒體或網(wǎng)絡(luò)”的表述，明確產(chǎn)權(quán)市場是增資擴股改制的唯一渠道。該文的表述是：“擬通過增資擴股實施改制的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)通過產(chǎn)權(quán)交易市場公開企業(yè)改制有關(guān)情況、投資者條件等信息，擇優(yōu)選擇投資者?！卑咐汉甏蟊?、廣東廣電、洋河股份（宿州市政府批準(zhǔn)向管理層持股公司定向發(fā)行，沒有進場）七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體73七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)改制過程（5）關(guān)于管理層持股

國企管理層持股的重要法規(guī)：《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓暫行規(guī)定》（國資發(fā)產(chǎn)權(quán)[2005]78號）；《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)職工持股、投資的意見》（國資發(fā)改革[2008]139號）；《關(guān)于實施《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)職工持股、投資的意見》有關(guān)問題的通知》(國資發(fā)改革[2009]49號)。常見問題：只能上持不能下持；資金來源；持股方式（轉(zhuǎn)讓或增資）；轉(zhuǎn)讓必須進場、增資也應(yīng)盡量進場；審批程序。案例：宏大爆破（增資）、燕塘乳業(yè)（轉(zhuǎn)讓）七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)74七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)改制過程（6）關(guān)于集體企業(yè)改制重點問題：是否經(jīng)主管部門審批？是否有清產(chǎn)核資和評估？是否有進場交易？是否必須由省政府確認(rèn)？2003年9月10日《關(guān)于國有集體資產(chǎn)進入產(chǎn)權(quán)交易市場規(guī)范交易行為的通知》（粵府［2003］75號）：國有、集體企業(yè)整體或部分產(chǎn)權(quán)（資產(chǎn)）轉(zhuǎn)讓，擁有國有、集體資產(chǎn)的公司制企業(yè)（不含上市公司）及其他企業(yè)，行政事業(yè)單位產(chǎn)權(quán)（資產(chǎn)）以及市政公共資源的有償轉(zhuǎn)讓，除在同一授權(quán)經(jīng)營機構(gòu)或企業(yè)集團內(nèi)發(fā)生產(chǎn)權(quán)變動，或經(jīng)依法批準(zhǔn)免予進場交易的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓外，都必須通過產(chǎn)權(quán)交易市場進行交易。保代培訓(xùn)資料：集體企業(yè)資產(chǎn)量化到個人：若程序缺失，或外部證據(jù)無法證明該過程的合法性，需要省級人民政府（實踐中有的是省政府辦公廳）明確確認(rèn)文件。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)75七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)改制過程（6）關(guān)于集體企業(yè)改制根據(jù)查詢近期IPO案例的情況，凡是集體企業(yè)改制而來的，基本上都取得了省政府批文確認(rèn)。如金通靈、驊威股份、晨光生物、亞太股份、中超電纜、閏土股份、長高集團等等。還有一些發(fā)行人控股股東為集體企業(yè)改制為公司也取得了省政府的確認(rèn)的案例，如杭鍋股份、江蘇通潤、科林環(huán)保等。僅康耐特可能算是一個例外，該案例中發(fā)行人前身有兩家股東為集體企業(yè)，其轉(zhuǎn)讓所持發(fā)行人前身股權(quán)涉及到集體產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓，履行了相關(guān)決策程序，但是未見上海市政府的確認(rèn)文件。結(jié)論：穩(wěn)妥起見，如存在集體企業(yè)改制情況，上市前最好取得省政府確認(rèn)。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析1、國有企業(yè)、集體企業(yè)76七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析2、出資不實、抽逃出資問題出資不實占當(dāng)期注冊資本超過30%，原則上運行一個會計年度；超過50%的，原則上運行三個會計年度。解決措施：及早補足；取得不屬于重大違規(guī)的證明。案例：天晟新材1998年12月，發(fā)行人前身天晟有限的股東呂澤偉、吳海宙、孫劍增資的實物資產(chǎn)409.4萬元未到位，截至2000年1月25日三人貨幣資金補足了出資。證監(jiān)會關(guān)注出資未實際到位的原因、補足的具體情況。案例：某企業(yè)因為驗資的會計師被抓，牽扯出代墊出資問題。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析2、出資不實、抽逃出資問題77七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析2、出資不實、抽逃出資問題案例：泰勝風(fēng)能2001年3月19日，柳志成等六名自然人以向上海金山嘴工業(yè)區(qū)投資咨詢有限公司的借款800萬劃入上海東方會計師事務(wù)所有限公司驗資專用賬戶進行驗資，驗資機構(gòu)出具了驗資報告。次日，該款項自泰勝有限的臨時賬戶歸還上海金山嘴工業(yè)區(qū)投資咨詢有限公司，形成六名自然人股東對泰勝有限欠款合計800萬元（其他應(yīng)收款科目）。2007年前已經(jīng)歸還，2010年過會。發(fā)審委關(guān)注泰勝有限設(shè)立時注冊資本是否足額繳納、柳志成等六名自然人股東的行為是否構(gòu)成虛假出資、抽逃出資、將公司資金借貸給他人、是否違反《公司法》（1999年修正）、《刑法》的相關(guān)規(guī)定、是否達到《最高人民檢察院、公安部關(guān)于經(jīng)濟犯罪案件追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定》的追訴標(biāo)準(zhǔn)、董事、高級管理人員是否存在重大違法行為、資金轉(zhuǎn)出后生產(chǎn)性資金如何解決、是否構(gòu)成發(fā)行上市的障礙等等?！鉀Q辦法：當(dāng)?shù)卣鲎C明、涉及的各方當(dāng)事人出證明、大股東兜底。涉嫌重大違法行為的要運行三年后方可上市。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析2、出資不實、抽逃出資問題78七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析3、產(chǎn)業(yè)政策問題某些行業(yè)上市困難。（1）風(fēng)景名勝區(qū)門票經(jīng)營權(quán)。除早前的黃山旅游和峨眉山，武夷山多年上市不成。（2）文化企業(yè)的采訪、編輯業(yè)務(wù)。如出版?zhèn)髅剑?01999）上市沒有包括報業(yè)編輯業(yè)務(wù)。2010年10月28日，中國證監(jiān)會上市公司監(jiān)管部副主任安青松在“第四屆文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)投融資論壇”上表示，證監(jiān)會支持文化企業(yè)改制上市，但文化企業(yè)的采訪、編輯部分暫時禁止注入上市公司。（3）高檔樓盤和寫字樓地產(chǎn)商目前在國內(nèi)上市難。2010年房地產(chǎn)新政規(guī)定，房地產(chǎn)企業(yè)再融資需要國土部先出意見，目前眾多房地產(chǎn)公司借殼上市和再融資受阻。關(guān)注證監(jiān)會審核政策的變化——地方商業(yè)銀行、網(wǎng)絡(luò)游戲（中青寶）、餐飲連鎖（湘鄂情）。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析3、產(chǎn)業(yè)政策問題79七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析4、主營業(yè)務(wù)問題主板、中小板要求主營業(yè)務(wù)突出；創(chuàng)業(yè)板要求，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)主要經(jīng)營一種業(yè)務(wù)。雙主營的公司不可以上創(chuàng)業(yè)板。創(chuàng)業(yè)板主要經(jīng)營一種業(yè)務(wù)的界定：同類別、相關(guān)聯(lián)或者相近集成等。中國企業(yè)曾經(jīng)流行的“技工貿(mào)”發(fā)展路徑，可以看做是同一種業(yè)務(wù)；其他無關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)不超過20%的情況下可以認(rèn)定只經(jīng)營一種業(yè)務(wù)。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析80七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第十二條“實際控制人沒有發(fā)生變更”的理解和適用——證券期貨法律適用意見第1號》如果發(fā)行人最近3年（創(chuàng)業(yè)板為2年）內(nèi)持有、實際支配公司股份表決權(quán)比例最高的人發(fā)生變化，且變化前后的股東不屬于同一實際控制人，視為公司控制權(quán)發(fā)生變更。（實踐中，“年”并非會計年度，而是指12個月）發(fā)行人及其保薦人和律師主張多人共同擁有公司控制權(quán)的，應(yīng)當(dāng)符合以下條件：（一）每人都必須直接持有公司股份和/或者間接支配公司股份的表決權(quán)；（二）發(fā)行人公司治理結(jié)構(gòu)健全、運行良好，多人共同擁有公司控制權(quán)的情況不影響發(fā)行人的規(guī)范運作；（三）多人共同擁有公司控制權(quán)的情況，一般應(yīng)當(dāng)通過公司章程、協(xié)議或者其他安排予以明確，有關(guān)章程、協(xié)議及安排必須合法有效、權(quán)利義務(wù)清晰、責(zé)任明確，該情況在最近3年內(nèi)且在首發(fā)后的可預(yù)期期限內(nèi)是穩(wěn)定、有效存在的，共同擁有公司控制權(quán)的多人沒有出現(xiàn)重大變更；（四）發(fā)行審核部門根據(jù)發(fā)行人的具體情況認(rèn)為發(fā)行人應(yīng)該符合的其他條件。發(fā)行人及其保薦人和律師應(yīng)當(dāng)提供充分的事實和證據(jù)證明多人共同擁有公司控制權(quán)的真實性、合理性和穩(wěn)定性，沒有充分、有說服力的事實和證據(jù)證明的，其主張不予認(rèn)可。相關(guān)股東采取股份鎖定等有利于公司控制權(quán)穩(wěn)定措施的，發(fā)行審核部門可將該等情形作為判斷構(gòu)成多人共同擁有公司控制權(quán)的重要因素。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題81七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題發(fā)行人不存在擁有公司控制權(quán)的人或者公司控制權(quán)的歸屬難以判斷的，如果符合以下情形，可視為公司控制權(quán)沒有發(fā)生變更：（一）發(fā)行人的股權(quán)及控制結(jié)構(gòu)、經(jīng)營管理層和主營業(yè)務(wù)在首發(fā)前3年內(nèi)沒有發(fā)生重大變化；（二）發(fā)行人的股權(quán)及控制結(jié)構(gòu)不影響公司治理有效性；（三）發(fā)行人及其保薦人和律師能夠提供證據(jù)充分證明。相關(guān)股東采取股份鎖定等有利于公司股權(quán)及控制結(jié)構(gòu)穩(wěn)定措施的，發(fā)行審核部門可將該等情形作為判斷公司控制權(quán)沒有發(fā)生變更的重要因素。經(jīng)批準(zhǔn)的國有股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)或者重組，不視為實際控制人變更，但必須符合兩個條件：發(fā)行人與原控股股東不存在同業(yè)競爭或者大量的關(guān)聯(lián)交易（防止以劃轉(zhuǎn)、重組方式故意規(guī)避同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易的規(guī)范要求），且有關(guān)國有股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)或者重組等對發(fā)行人的經(jīng)營管理層、主營業(yè)務(wù)和獨立性沒有重大不利影響。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題82七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題共同控制的案例：匯川技術(shù)——朱興明等10人共同控制，2008年3月全體股東又成立了一家匯川投資成為發(fā)行人第一大股東（為增強股東之間凝聚力，并保持控制權(quán)穩(wěn)定）。海蘭信——申萬秋、魏法軍共同控制，2008年2月之前該2人為第2、3大股東，2008年2月后為第1、2大股東，第一大股東發(fā)生了變化，但由于2人結(jié)成一致行動關(guān)系，中介機構(gòu)認(rèn)為“實際支配公司股份表決權(quán)比例最高的人”沒有變化。江海股份：發(fā)行前，公司股東香港億危投資有限公司直接持有6000萬股股份，占總股本的50%；其他47名境內(nèi)自然人（中方股東）股東合計持有6000萬股股份，占總股本的50%；公司由香港億危和中方股東共同控制。中方47名自然人股東其中46名自然人已簽署《委托協(xié)議書》，授權(quán)公司股東、董事長陳衛(wèi)東先生代為行使其持有公司股份所享有的股東大會的投票權(quán)、提案權(quán)、提名權(quán)、臨時股東大會的召集權(quán)。中元華電——8名自然人股東共同控制。泰勝風(fēng)能——柳志成等7人共同控制。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題83七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題沒有實際控制人的案例：天源迪科——發(fā)行人在2008年2月向證監(jiān)會提交的主板首發(fā)申請文件中披露，公司股東陳友、陳魯康、謝曉賓、李謙益為發(fā)行人的共同控制人。2008年5月17日，發(fā)行人認(rèn)定公司的實際控制人為陳友。2008年6月12日，發(fā)行人重新認(rèn)定其實際控制人為陳友、陳魯康、謝曉賓、李謙益。2009年7月31日，發(fā)行人向證監(jiān)會提交的首發(fā)申請文件披露，公司不存在實際控制人。銀河磁體——第1、2大股東分別持股49%、45%，認(rèn)定為沒有實際控制人。禾欣股份——最大股東持股16%，中介機構(gòu)認(rèn)定不存在實際控制人。硅寶科技——最大股東持股27%，中介機構(gòu)認(rèn)定不存在實際控制人。金風(fēng)科技——中介機構(gòu)認(rèn)定不存在實際控制人。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題84七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題如實際控制人發(fā)生變更不滿三年，可以申請延期，到期安排上會，通過率不受影響。案例：英孚思為、番禺某企業(yè)七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析5、實際控制人變更問題85七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析6、管理層重大變更問題創(chuàng)業(yè)板24個月，中小板36個月不得發(fā)生較大變化。案例：信威股份上市前，對內(nèi)部人事臨時進行了調(diào)整，更換了總經(jīng)理，是被否原因之一。國有企業(yè)尤其要關(guān)注此問題。案例：三英焊業(yè)發(fā)起人股東包括天津信托、天津科發(fā)、天津風(fēng)投等7家法人和19名自然人，其中天津信托持有三英焊業(yè)32.5%股份，為第一大股東。但2008年10月，因政策調(diào)整，天津信托將股份悉數(shù)轉(zhuǎn)讓給同為天津國資委控制的華澤集團?？毓晒蓶|變更后，華澤集團提名的2名董事進入三英焊業(yè)董事會，三個月后又增選了2名監(jiān)事。至此，三英焊業(yè)的控股股東和主要管理人員在近兩年內(nèi)均發(fā)生了重大變化咨詢發(fā)行部某處長：國有企業(yè)上級部門委派的董事退休、調(diào)動，是否構(gòu)成較大變化？董事和管理層總體來看。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析6、管理層重大變更問題86七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析7、200人問題《公司法》規(guī)定非上市公司股東人數(shù)不得超過200人。特例：寧波銀行、南京銀行等，由當(dāng)?shù)匦庞蒙甾D(zhuǎn)變而來，股東人數(shù)較多是歷史遺留問題，并且經(jīng)過了央行的批準(zhǔn)。中國證監(jiān)會在發(fā)行審核實踐中，一般要求直接股東和實際股東總和不得大于200人，否則需要清理。中國證監(jiān)會要求保薦代表人對被清理出去的股東進行一一面談，或者至少達到人數(shù)的90%以上；中介機構(gòu)應(yīng)對清理過程、清理的真實性和合法性、是否屬于自愿、有無糾紛或爭議等問題出意見；控股股東/實際控制人存在股東超200人的，同樣需清理核查。不要誤以為“200人”是一個唯一硬指標(biāo)，即使發(fā)行前股東人數(shù)不到200人，但是曾經(jīng)有過公開登報發(fā)行股票等行為的，也將被認(rèn)為違反規(guī)定。會里可能是擔(dān)心被記者在檔案管理找到，如煙臺氨綸的案例。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析7、200人問題87七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析7、200人問題在目前國內(nèi)Ａ股市場，實際股東超過200人或全員持股的企業(yè)，降低到200人以下之后成功上市的案例比較多：桂林三金、濱化股份、聯(lián)合化工、淮油股份、塔牌集團、辰州礦業(yè)、國星光電、恩華藥業(yè)、海亮股份……有沒有最終股東人數(shù)大于200人，但通過中間持股公司持股，且成功上市的案例？通過中間持股公司持股最明顯的案例就是中國平安和中材科技。但這兩者的可參考性都不強。因此，公司改制上市前還是應(yīng)當(dāng)將實際股東人數(shù)減少到200人以下。同時，要保障200人問題解決過程無爭議，建議發(fā)行人律師或公證處見證或公證相關(guān)員工大會的召開以及相關(guān)文件上的簽名。案例：華陽集團七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析7、200人問題88七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析8、工會、職工持股會持股2000年證監(jiān)會法律部24號文規(guī)定，暫不受理工會作為股東或發(fā)起人的公司公開發(fā)行股票的申請。2002年法協(xié)115號文規(guī)定，對擬上市公司而言受理其發(fā)行申請時，應(yīng)要求發(fā)行人的股東不屬于職工持股會及工會持股。如已存在這種情況，可通過以合理價格向外轉(zhuǎn)讓股權(quán)，或在規(guī)定的股東人數(shù)范圍內(nèi)以股權(quán)還原的方式進行規(guī)范。對于工會持股、職工持股會持有擬上市公司子公司股權(quán)的，可以不要求清理。在目前國內(nèi)Ａ股市場，工會持股但實際股東人數(shù)大大超過200人，上市前通過股權(quán)收購減少股東人數(shù)并成功上市的案例很多。例如：國星光電、濱化股份、辰州礦業(yè)、恩華藥業(yè)、海亮股份、桂林三金……七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析8、工會、職工持股會持股89七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析8、工會、職工持股會持股案例：宏達經(jīng)編IPO過會1997年公司制改制時，公司員工持股會持股498.82萬元。2001年7月將所持有的公司股份498.82萬元予以轉(zhuǎn)讓，其中33%股權(quán)轉(zhuǎn)由11名工會持股會會員個人直接持有，16%分別轉(zhuǎn)讓給天通股份等；持股會2002年完成清算，2004年注銷。案例：山東金創(chuàng)IPO被否在1993年設(shè)立之初，山東金創(chuàng)以定向募集的方式向公司的內(nèi)部職工和其他社會個人定向募集股份2000萬股，致使內(nèi)部職工股占到公司總股本的35.84%，超過1992年國家體改委頒布的《股份有限公司規(guī)范意見》所規(guī)定的比例限制。且向職工定向募集股份未經(jīng)過批準(zhǔn)，設(shè)立審批程序存在較大的瑕疵。在上會前，山東金創(chuàng)已對內(nèi)部職工股進行了規(guī)范，內(nèi)部職工股比例為20.88%，且得到山東省政府的確認(rèn)。但合法性仍受到質(zhì)疑。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析8、工會、職工持股會持股90七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析9、委托持股、代持股中國證監(jiān)會要求擬上市公司股權(quán)清晰。在巨大的利益驅(qū)動下，委托持股、代持股在上市后可能會產(chǎn)生糾紛，故須在發(fā)行前進行規(guī)范和清理，必須落實到明確的主體名下。歷史上存在大量職工委托個人持股問題，待規(guī)范后成功上市的案例也不少。例如：聯(lián)合化工、太陽紙業(yè)……案例：聯(lián)合化工2003年由全民所有制企業(yè)改制為有限責(zé)任公司，股東為28名自然人，其中19人代持861名員工持股。解決途徑：2007年5月，861名員工將其股權(quán)轉(zhuǎn)讓給上述19名自然人。案例：七星電子公司首次申報時存在委托持股問題。公司的股東存在委托持股情況，發(fā)行人的股權(quán)不清晰，存在潛在的糾紛。公司第三大股東硅元科技持有公司15.94%的股份，其12名股東接受115名自然人委托持股。2007年至2009年，公司通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式進行了規(guī)范，2010年3月16日成功上市。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析9、委托持股、代持股91七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析10、原定向募集股份公司對1994年7月《公司法》實施前的原定向募集股份公司，上報前內(nèi)部職工股應(yīng)一直處于托管狀態(tài)，股份轉(zhuǎn)讓相關(guān)情況也予以了充分披露，且獲得有關(guān)部門的確認(rèn)批文，不存在潛在股權(quán)糾紛和法律糾紛的，內(nèi)部職工股就不構(gòu)成發(fā)行上市的實質(zhì)性障礙。案例：全聚德1993年全聚德以定向募集方式設(shè)立股份有限公司，總股本為7000萬股，其中向內(nèi)部職工募集175萬股，占公司股本總額的2.5%。類似案例有：煙臺氨綸、粵傳媒、九鼎新材、恒邦冶煉、南京紅寶麗、江特電機等。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析10、原定向募集股份公司92七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析11、信托持股信托持股會成為上市障礙，可通過解除信托協(xié)議、轉(zhuǎn)讓相關(guān)股權(quán)的方式解決。案例：準(zhǔn)油股份2001年準(zhǔn)油股份成立時向職工借入經(jīng)濟補償金；2004年公司改制將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，并與在冊股東簽署《資產(chǎn)信托合同書》，委托在冊股東持有，2006年9月公司解除全部的信托持股協(xié)議，同時將出資份額轉(zhuǎn)讓給不同的中高層管理人員。七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析11、信托持股93七、境內(nèi)IPO常見法律問題分析12、土地問題土地權(quán)屬清晰，有土地證，新拿地已簽訂土地出讓合同；國有企業(yè)改革涉及劃撥用地的，應(yīng)對劃撥用地依法進行處置。劃撥土地處置涉及的重點法規(guī)：《國有企業(yè)改革中劃撥土地使用權(quán)管理暫行規(guī)定》（國家土地管理局令第8號）；《關(guān)于印發(fā)〈國土資源部關(guān)于加強土地資產(chǎn)管理促進國有企業(yè)改革和發(fā)展的若干意見〉的通知》（國土資