三德科技煤質(zhì)分析儀器龍頭-十年磨一劍智能裝備系統(tǒng)面臨爆發(fā)

三德科技煤質(zhì)分析儀器龍頭_十年磨一劍智能裝備系統(tǒng)面臨爆發(fā)（報(bào)告出品方/作者：中信建投證券，秦基栗）公司介紹公司產(chǎn)品包括分析儀器和智能裝備業(yè)務(wù)，下游客戶涵蓋火電、煤炭、水泥、固危廢、化工、冶金、檢測(cè)、建材、食品、紡織、造紙等諸多細(xì)分領(lǐng)域。公司采用“啞鈴型”經(jīng)營(yíng)模式，將資源配置在研發(fā)設(shè)計(jì)、裝配調(diào)試和營(yíng)銷服務(wù)等高附加值環(huán)節(jié)，低附加值的零部件加工生產(chǎn)環(huán)節(jié)主要通過定制采購(gòu)方式完成。2014-2016年公司營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)出現(xiàn)下滑，主要系2014年以來煤炭、火電等行業(yè)受到宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行和供給側(cè)改革的影響持續(xù)走低，導(dǎo)致分析儀器的需求量逐漸減弱。2017年后，公司營(yíng)業(yè)收入和業(yè)績(jī)持續(xù)回升，2017-2021年公司營(yíng)業(yè)收入從2.06億元增長(zhǎng)至3.85億元，CAGR為16.86%，歸母凈利潤(rùn)從0.24億元增長(zhǎng)至0.86億元，CAGR為37.99%。受疫情影響，2022年前三季度公司營(yíng)業(yè)收入為2.55億元，同比下降3.54%，歸母凈利潤(rùn)為0.62億元，同比提高1.29%。截至2022年三季度末公司合同負(fù)債為1.53億元，訂單充足。公司產(chǎn)品銷售以分析儀器為主，隨著火電廠燃料智能化改造的推進(jìn)，公司智能裝備業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，2021年公司智能裝備業(yè)務(wù)收入為1億元，收入占比為26%。公司盈利能力出色，毛利率和凈利率穩(wěn)步提升，2022年前三季度公司毛利率和凈利率分別為63.79%和25.66%，期間費(fèi)用率呈現(xiàn)逐年下滑趨勢(shì)。公司研發(fā)費(fèi)用率保持在10%以上，研發(fā)人員占員工總數(shù)的比重在50%左右，截至2021年末，公司擁有軟件著作權(quán)76項(xiàng)，處于有效授權(quán)狀態(tài)的專利613項(xiàng)，其中發(fā)明專利149項(xiàng)。公司現(xiàn)金流良好，近幾年收現(xiàn)比和凈現(xiàn)比基本保持在100%以上。公司智能裝備業(yè)務(wù)具有工程屬性，該類產(chǎn)品往往交付周期長(zhǎng)、難度高且資金占用大，公司在智能裝備業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升的情況下現(xiàn)金流依舊保持穩(wěn)定，可見公司供應(yīng)鏈管理、工程項(xiàng)目管理和訂單交付能力。朱先德為公司實(shí)際控制人，他通過湖南三德投資控股有限公司間接持有公司30.20%的股權(quán)。三德環(huán)保為公司控股子公司，專注于固/危廢實(shí)驗(yàn)室全生命周期管理解決方案的提供，公司持有其60%的股權(quán)。分析儀器技術(shù)壁壘高，公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)實(shí)驗(yàn)分析儀器是用于測(cè)定物質(zhì)的組成、結(jié)構(gòu)等特性的儀器，按照應(yīng)用領(lǐng)域或行業(yè)的不同可分為環(huán)保分析儀器、煤質(zhì)分析儀、食品分析儀、礦產(chǎn)分析儀、藥品分析儀等。根據(jù)SDI的數(shù)據(jù)，2015-2020年全球?qū)嶒?yàn)分析儀器市場(chǎng)規(guī)模從513.7億美元增長(zhǎng)至637.5億美元，CAGR為4.41%，2021年市場(chǎng)規(guī)模超過690億美元；根據(jù)上海儀器儀表行業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2016-2021年中國(guó)實(shí)驗(yàn)分析儀器市場(chǎng)規(guī)模從295.2億元增長(zhǎng)至346.5億元，CAGR為3.26%。公司的分析儀器產(chǎn)品主要用于樣品的熱值、成分、元素、物理特性等實(shí)驗(yàn)分析及樣品制備等領(lǐng)域，煤炭分析是公司產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)應(yīng)用領(lǐng)域。2017-2021年公司分析儀器產(chǎn)品收入從1.28億元增長(zhǎng)至1.86億元，CAGR為9.79%，2022H1公司分析儀器產(chǎn)品收入為0.92億元，同比下滑3.53%；公司分析儀器產(chǎn)品毛利率保持在65%以上，2022H1高達(dá)71.83%。分析儀器產(chǎn)品的正常使用壽命通常是6-8年，并且易耗易損零部件需要定期更新，分析儀器運(yùn)維及其他業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步提升，2021年該業(yè)務(wù)收入為0.99億元，同比增長(zhǎng)8.48%，收入占比為25.75%，毛利率為53.68%。煤質(zhì)檢測(cè)儀器技術(shù)壁壘高，需要大量的研發(fā)投入。檢測(cè)儀器設(shè)備作為精度要求很高的計(jì)量類儀器設(shè)備，通常由硬件模塊、軟件模塊、應(yīng)用互動(dòng)模塊構(gòu)成，一套高性能的煤質(zhì)檢測(cè)儀器設(shè)備的制造需要對(duì)煤化學(xué)、分析化學(xué)、機(jī)械原理、自動(dòng)化控制、精密儀器制造、軟件工程、耐高溫材料、溫控方法等領(lǐng)域具有深刻的理解并能夠依據(jù)系統(tǒng)論綜合運(yùn)用于單套系統(tǒng)，同時(shí)，受到節(jié)能環(huán)保需求的快速拉動(dòng)，煤質(zhì)檢測(cè)儀器設(shè)備技術(shù)發(fā)展速度快、產(chǎn)品更新周期短，產(chǎn)品的精確度和效率要求均不斷提高，因此進(jìn)入本行業(yè)有較高的技術(shù)壁壘。公司長(zhǎng)年保持高研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率在10%以上，保證了公司在技術(shù)和產(chǎn)品創(chuàng)新上的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力出色，是行業(yè)內(nèi)國(guó)產(chǎn)高端分析儀器的領(lǐng)先品牌。盡管歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的同類產(chǎn)品在穩(wěn)定性、準(zhǔn)確度有一定競(jìng)爭(zhēng)力，但在自動(dòng)化程度、環(huán)境適應(yīng)性等方面，公司分析儀器產(chǎn)品表現(xiàn)更為突出。2021年公司分析儀器產(chǎn)品進(jìn)一步取得突破：量熱儀成功解決行業(yè)痛點(diǎn)，迭代后的SDAC系列量熱儀性能已達(dá)到行業(yè)先進(jìn)水平；SDS系列定硫儀高低硫切換精密度提升，電解池優(yōu)化升級(jí)，測(cè)試結(jié)果長(zhǎng)期穩(wěn)定；SDTGA系列工業(yè)分析儀全面改善，儀器穩(wěn)定性及用戶體驗(yàn)顯著提升；SDAF系列灰熔融測(cè)試儀新產(chǎn)品進(jìn)入小批量生產(chǎn)階段。燃料智能裝備業(yè)務(wù)十年磨一劍，爆發(fā)在即燃料智能化成為趨勢(shì)，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升過去火電企業(yè)在電煤計(jì)量、采樣、制樣、化驗(yàn)、煤場(chǎng)管理等環(huán)節(jié)智能化程度較低，很多工作還是靠人工完成，檢測(cè)結(jié)果受到人為因素干擾，并且燃料信息管理系統(tǒng)也不能覆蓋燃料管理全過程，影響了燃料管理工作的正常、高效開展。隨著人工成本上升、專業(yè)性要求提高以及成本控制壓力增大，大型火電企業(yè)紛紛開始實(shí)施燃料精細(xì)化管理，燃料管控朝一體化、自動(dòng)化、智能化和遠(yuǎn)程化轉(zhuǎn)變，中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司發(fā)布的《燃料智能化管理建設(shè)規(guī)劃》指出火電企業(yè)完成燃料智能化管理建設(shè)需要完成如下“五化”目標(biāo)：入廠煤計(jì)量過程自動(dòng)化：入廠煤計(jì)量的車號(hào)、礦別、稱重、回空等信息自動(dòng)生成；采樣制樣過程自動(dòng)化：采樣方案自動(dòng)確定并執(zhí)行，制備煤樣自動(dòng)封裝，最終實(shí)現(xiàn)采樣制樣一體化運(yùn)行；化驗(yàn)管理網(wǎng)絡(luò)化：化驗(yàn)儀器聯(lián)網(wǎng)運(yùn)行，化驗(yàn)過程在線監(jiān)控，化驗(yàn)報(bào)告自動(dòng)生成；煤場(chǎng)管理數(shù)字化：不同煤種分堆分層存放，進(jìn)耗存數(shù)據(jù)實(shí)時(shí)掌控，量質(zhì)價(jià)信息動(dòng)態(tài)顯示；燃料管理全過程信息化：燃料信息管理系統(tǒng)是燃料智能化管理的中樞，實(shí)時(shí)管控設(shè)備運(yùn)行，自動(dòng)采集管理數(shù)據(jù)，及時(shí)傳輸管理信息。近些年燃料智能化呈現(xiàn)加速趨勢(shì)。需求層面：采制樣環(huán)節(jié)勞動(dòng)強(qiáng)度大、粉塵污染嚴(yán)重，以三德為代表的智能化產(chǎn)品通過自動(dòng)化驗(yàn)系統(tǒng)能夠?yàn)闃I(yè)主方煤炭交易結(jié)算、科學(xué)開展配煤摻煤燃料提供指導(dǎo)，提高煤炭利用效率、節(jié)省煤炭采購(gòu)成本；同時(shí)可為業(yè)主方降低污染治理成本，提高集團(tuán)內(nèi)部管控能力。供給層面：三德、開元等行業(yè)龍頭產(chǎn)品日益完善，逐步能夠滿足下游業(yè)主方需求?；痣娖髽I(yè)智能化改造要求上游分析儀器供應(yīng)商具備系統(tǒng)解決方案的能力并向服務(wù)型制造轉(zhuǎn)型，行業(yè)壁壘提高、集中度提升。隨著火電廠對(duì)燃料智能化的需求提高，上游分析儀器供應(yīng)商不僅需要提供高質(zhì)量的產(chǎn)品，還需要根據(jù)客戶生產(chǎn)、管理需求等因素提供藍(lán)圖規(guī)劃、生產(chǎn)制造、個(gè)性開發(fā)、安裝調(diào)試、交付使用和成本控制等方案，這要求供應(yīng)商從生產(chǎn)制造向“制造+服務(wù)”轉(zhuǎn)型，并要著眼于產(chǎn)品全生命周期，在具備軟硬件開發(fā)及生產(chǎn)能力的基礎(chǔ)上，為客戶個(gè)性化的需求提供一體化解決方案。這提高了行業(yè)壁壘，從而加速行業(yè)集中化、品牌化。公司產(chǎn)品迭代至3.0，打造燃料智能化裝備領(lǐng)域第一品牌憑借在分析儀器領(lǐng)域積累的領(lǐng)先技術(shù)水平及行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，公司智能裝備產(chǎn)品填補(bǔ)國(guó)內(nèi)外燃料管理智能裝備領(lǐng)域的空白，可提供涵蓋采樣、制樣、輸送、存儲(chǔ)、化驗(yàn)等全過程的智能裝備產(chǎn)品，目前公司是該細(xì)分行業(yè)的領(lǐng)先品牌。2014年9月，三德科技正式對(duì)外發(fā)布SDIPS1000全自動(dòng)制樣系統(tǒng)（第一代）；2019年，公司的智能化驗(yàn)系統(tǒng)正式上線并實(shí)現(xiàn)首臺(tái)套交付，該系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)了固體可燃物的熱值、成分、元素等試驗(yàn)分析的無人化；目前SDIAS無人化驗(yàn)系統(tǒng)已迭代至3.0版本，2021年公司實(shí)現(xiàn)采制存輸產(chǎn)品全面迭代，全新一代機(jī)器人制樣系統(tǒng)數(shù)據(jù)可信、占地面積減少、效率大幅提升，并且通過“單模塊設(shè)計(jì)”等大量原創(chuàng)性研究/迭代，使得機(jī)器人制樣系統(tǒng)樣品代表性、制樣準(zhǔn)確性實(shí)現(xiàn)質(zhì)的飛躍。截至2021年上半年，三德科技已累計(jì)簽訂采制輸存化EPC項(xiàng)目五十余套，其中已投運(yùn)項(xiàng)目均運(yùn)行良好；截至2021年12月31日，三德科技已與近40家單位成功簽訂SDRPS機(jī)器人制樣系統(tǒng)合同，其中，格盟國(guó)際宏光、華能沁北、華能珞璜、國(guó)電寶慶、國(guó)神神二等電廠已穩(wěn)定投運(yùn)。2015-2021年公司智能裝備產(chǎn)品（2020年前以燃料智能化管控系統(tǒng)產(chǎn)品表示）收入從0.17億元增長(zhǎng)至1.00億元，CAGR為34.36%。細(xì)分來看，2021年公司自動(dòng)化系統(tǒng)、運(yùn)維及其他和無人化驗(yàn)系統(tǒng)收入分別為0.67、0.20和0.13億元，同比增長(zhǎng)12%、442%和199%，毛利率分別為36.03%、19.88%和56.66%。假設(shè)我國(guó)煤電廠數(shù)量2500家左右，扣除不適合和已經(jīng)完成燃料智能化改造的電廠，剩余可進(jìn)行燃料智能化改造的煤電廠數(shù)量在1000家左右，假設(shè)每個(gè)煤電廠配備一套公司標(biāo)準(zhǔn)的智能裝備產(chǎn)品（包括采樣機(jī)、制樣機(jī)和無人化驗(yàn)系統(tǒng)），按照單價(jià)1500萬元，測(cè)算得市場(chǎng)規(guī)模為150億元，2021年公司智能裝備收入僅1億元，未來提升空間巨大。煤電投資重回增長(zhǎng)，有利于公司訂單釋放疫后全國(guó)電力需求大幅反彈，但煤電托底保障能力減弱。2021年全社會(huì)用電量為83099億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)10.66%，增量高達(dá)8006億千瓦時(shí)，為近十年的最高值。受煤價(jià)、內(nèi)耗雙控等因素影響，煤電企業(yè)建設(shè)積極性較低，煤電新增裝機(jī)容量仍處低位，2021年全國(guó)燃煤發(fā)電新增裝機(jī)容量?jī)H2803萬千瓦，為近十年的最低值。在保供+調(diào)峰的迫切需求下，煤電投資開始重回增長(zhǎng)。十三五初期，發(fā)改委和能源局為化解煤電過剩風(fēng)險(xiǎn)，下發(fā)了《關(guān)于促進(jìn)我國(guó)煤電有序發(fā)展的通知》等多份文件，要求建立煤電風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制以約束煤電核準(zhǔn)規(guī)模，煤電投資額自2016年的1119億元下降至2020年的553億元，核準(zhǔn)裝機(jī)容量同樣進(jìn)入下降趨勢(shì)。然而2021年9月起電力供需緊張潮席卷全國(guó)20多省，2022年夏季高溫下電力供應(yīng)再度出現(xiàn)問題，能源安全與電力保供重要性凸顯，在2021年前三季度核準(zhǔn)裝機(jī)均同比下降超過65%（一至三季度分別下降67%、89%、82%）的情況下，2021年第四季度獲得核準(zhǔn)的煤電項(xiàng)目同比增長(zhǎng)41%，達(dá)到了11GW，同時(shí)2022年第一季度有超過8GW煤電獲得核準(zhǔn)，同比增長(zhǎng)103.11%。與此同時(shí)，煤電投資完成額在持續(xù)下滑多年后，在21年錄得21.52%的增長(zhǎng)，2022年上半年同比增長(zhǎng)71.80%，進(jìn)一步加速?；痣娡顿Y增長(zhǎng)將促進(jìn)分析儀器業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，同時(shí)燃料智能化系統(tǒng)在新機(jī)組滲透率有望大幅提升，公司智能裝備業(yè)務(wù)也將得到顯著發(fā)展。2020年2月國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局等發(fā)布《關(guān)于加快煤礦智能化發(fā)展的指導(dǎo)意見》的通知，要求到2025年大型煤礦和災(zāi)害嚴(yán)重煤礦基本實(shí)現(xiàn)智能化，到2035年各類煤礦基本實(shí)現(xiàn)智能化。公司SDICCS智能煤場(chǎng)系統(tǒng)包括智能盤煤系統(tǒng)、燃料管理信息系統(tǒng)摻配管理模塊和煤場(chǎng)輔助監(jiān)測(cè)系統(tǒng)，可實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)煤場(chǎng)上燃煤的變化和形態(tài)，分區(qū)、分層三維呈現(xiàn)，提供與煤場(chǎng)及燃煤相關(guān)的所有基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，實(shí)現(xiàn)燃料智能化管控。公司具備橫向拓展的能力，切入固危廢檢測(cè)開辟新增長(zhǎng)點(diǎn)公司以儀器+智能化/無人化為核心基礎(chǔ)能力，具備橫向拓展其他領(lǐng)域的能力。公司掌握底層技術(shù)，建立了多個(gè)基礎(chǔ)能力團(tuán)隊(duì)，能準(zhǔn)確把握客戶產(chǎn)業(yè)升級(jí)中的智能化、系統(tǒng)化等新需求，公司通過分析儀器深入挖掘數(shù)據(jù)價(jià)值，系統(tǒng)產(chǎn)品支持與客戶運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)對(duì)接，幫助傳統(tǒng)行業(yè)實(shí)現(xiàn)個(gè)性化、智能化升級(jí)，未來智慧工廠、智慧能源、生物醫(yī)療、食品安全等都是公司可開拓的潛在領(lǐng)域。政策推動(dòng)下，固/危廢處置行業(yè)發(fā)展迅速。2021年國(guó)務(wù)院提出到2025年底要建立健全的危險(xiǎn)監(jiān)管體系，充分保障危險(xiǎn)利用處置能力，并且到2025年固體和新污染物治理能力要明顯增強(qiáng)。生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的《2020年全國(guó)大、中城市固體污染環(huán)境防治年報(bào)》顯示，2010-2019年我國(guó)危險(xiǎn)實(shí)際收集和利用處置量從705萬噸增長(zhǎng)至3558萬噸，CAGR為17.57%，危險(xiǎn)持證單位核準(zhǔn)收集和利用處置能力從1934萬噸/年增長(zhǎng)至12896萬噸/年，CAGR為20.89%。公司分析儀器及智能裝備產(chǎn)品作為能效管理的基礎(chǔ)器具，其提供的成分、元素等數(shù)據(jù)能夠滿足下游固/危廢處置行業(yè)的檢測(cè)需求，未來發(fā)展空間廣闊。2017年公司注冊(cè)成立控股子公司湖南三德盈泰環(huán)?？萍加邢薰?，持股比例60%，三德環(huán)保主要從事固/危廢領(lǐng)域?qū)嶒?yàn)室設(shè)計(jì)，以及實(shí)驗(yàn)室儀器設(shè)備、實(shí)驗(yàn)室