高級財(cái)務(wù)管理-與控制

企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)管理體制分權(quán)or集權(quán)？自由or控制？在控制與自由的兩難中尋求一種集權(quán)與分權(quán)的平衡，“有控制的分權(quán)”或“有分權(quán)的控制”1

財(cái)務(wù)權(quán)利財(cái)務(wù)決策權(quán)：最高層次財(cái)務(wù)資源調(diào)配權(quán)財(cái)務(wù)資源使用權(quán)財(cái)務(wù)監(jiān)控權(quán)2023/1/12企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)管理體制集權(quán)化反應(yīng)決策集中于組織中某一點(diǎn)的程度高層管理者作決策時(shí)從不或很少從低層取得決策投入分權(quán)化低層人員提供更多決策投入的程度下授決策權(quán)的明顯趨勢3

集權(quán)管理的優(yōu)點(diǎn)：有利于迅速果斷地做出決策企業(yè)的信息在縱向能夠得到較充分的溝通管理者具有權(quán)威性，易于指揮集權(quán)管理的缺點(diǎn)：壓抑了下級的積極主動性企業(yè)信息在橫向不利于溝通管理權(quán)限集中在最高層，管理者距離生產(chǎn)和經(jīng)營的最前沿較遠(yuǎn)，不熟悉情況，容易做出武斷的決策。2023/1/14分權(quán)管理的優(yōu)點(diǎn)：分權(quán)單位在授權(quán)范圍內(nèi)可以直接做出決策，節(jié)約縱向信息傳遞的時(shí)間分權(quán)單位直接面對生產(chǎn)經(jīng)營，決策針對性強(qiáng)有利于信息的橫向溝通，并激勵了下級的積極性分權(quán)管理的缺點(diǎn)：雖然一般事項(xiàng)的決策較快，但重大事項(xiàng)的決策速度被減緩了上下級溝通較慢，信息分散化和不對稱的現(xiàn)象較常見分權(quán)單位容易各自為政，缺乏整體考慮，忽視整體利益2023/1/15影響集權(quán)與分權(quán)度的因素?PrenticeHall,2002更集權(quán)化更分權(quán)化環(huán)境穩(wěn)定低層管理者不具有高層管理者那樣作出決策的能力或經(jīng)驗(yàn)低層管理者不愿意介入決策決策的影響大組織正面臨危機(jī)或失敗的危險(xiǎn)企業(yè)規(guī)模大企業(yè)戰(zhàn)略的有效執(zhí)行依賴于高層管理者對所發(fā)生的事?lián)碛邪l(fā)言權(quán)環(huán)境復(fù)雜且不確定低層管理者擁有作出決策的能力和經(jīng)驗(yàn)低層管理者要參加決策決策的影響相對小公司文化容許低層管理者對所發(fā)生的事有發(fā)言權(quán)公司各部在地域上相當(dāng)分散企業(yè)戰(zhàn)略的有效執(zhí)行依賴于低層管理者的參與以及制定決策的靈活性企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)控制有效的集團(tuán)財(cái)務(wù)控制框架包括：設(shè)置合理的集團(tuán)組織結(jié)構(gòu)2008年前后，華為繼續(xù)“野蠻式增長”，但卻發(fā)現(xiàn)收入和利潤及其不協(xié)調(diào)，高額的銷售收入與換來的利潤不對等。為了明白錢是怎么賺回來的，一共花費(fèi)了多少成本，華為在已經(jīng)完成IPD（集成產(chǎn)品開發(fā)）、ISC（集成供應(yīng)鏈）的基礎(chǔ)上，啟動了IFS（集成財(cái)務(wù)轉(zhuǎn)型）項(xiàng)目強(qiáng)有力的公司財(cái)務(wù)控制體系有效的集團(tuán)財(cái)務(wù)監(jiān)督體制2023/1/17企業(yè)集團(tuán)的財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)一般財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)中心、結(jié)算中心、財(cái)務(wù)公司2023/1/18財(cái)務(wù)中心（報(bào)賬中心）模式資金管理高度集中,一切現(xiàn)金收付活動都集中在母公司的財(cái)務(wù)部。集團(tuán)母公司通過報(bào)賬中心解決統(tǒng)一報(bào)賬、統(tǒng)一收支的問題。報(bào)賬中心模式又分為統(tǒng)收統(tǒng)支和撥付備用金兩種形式。在統(tǒng)收統(tǒng)支模式下集團(tuán)企業(yè)的所有資金收付都集中在集團(tuán)總部的財(cái)務(wù)部門，所屬成員單位不單獨(dú)設(shè)立銀行賬號，所有資金收入直接匯入集團(tuán)總部財(cái)務(wù)部門所有資金支付由集團(tuán)總部審批后交財(cái)務(wù)部門直接辦理。撥付備用金是指集團(tuán)總部按照一定的期限撥給所屬成員單位一定數(shù)額的現(xiàn)金，以備其日常使用。成員企業(yè)所發(fā)生現(xiàn)金支出須持有關(guān)憑證到集團(tuán)總部財(cái)務(wù)部門報(bào)銷后由財(cái)務(wù)部門補(bǔ)足備用金的方式。2023/1/19報(bào)賬中心模式的優(yōu)勢主要表現(xiàn)為為兩個(gè)方面：一方面，報(bào)賬中心模式由于一切現(xiàn)金收付活動都集中在母公司的財(cái)務(wù)部這就實(shí)現(xiàn)了母公司對下屬公司資金和銀行賬戶的絕對控制。另一方面由于在報(bào)賬中心模式下企業(yè)的賬務(wù)是集中管理的這就用利于母公司對下屬公司成本的控制。缺點(diǎn)主要為（1）種模式不利于調(diào)動成員企業(yè)開源節(jié)流的積極性、影響成員企業(yè)經(jīng)營的靈活性。（2）這種模式將會導(dǎo)致集團(tuán)決策層整天陷于下屬子公司紛繁復(fù)雜的支出報(bào)賬的審查之中集團(tuán)財(cái)務(wù)部勢必為下屬子公司報(bào)賬事務(wù)所累。2023/1/110結(jié)算中心的主要職能包括（1）集中管理各下屬企業(yè)或分支機(jī)構(gòu)的銀行賬戶關(guān)（2）核定各下屬企業(yè)或分支機(jī)構(gòu)的留用資金定額（3）集中管理各下屬企業(yè)或分支機(jī)構(gòu)的現(xiàn)金收入，各下屬單位收到的現(xiàn)金收入超過留用資金定額的必須轉(zhuǎn)賬存入結(jié)算中心在銀行開立的專門賬戶不得挪用（4）統(tǒng)一撥付各下屬企業(yè)或分支機(jī)構(gòu)因業(yè)務(wù)需要所需的貨幣資金并監(jiān)控貨幣資金的使用方向（5）辦理各下屬單位間的往來結(jié)算，計(jì)算各下屬單位在結(jié)算中心的現(xiàn)金流入凈額和相關(guān)的利息成本或利息收入（6）統(tǒng)一對外籌資確保整個(gè)集團(tuán)的資金需要。2023/1/111結(jié)算中心模式的優(yōu)勢主要表現(xiàn)在：一方面可以完全杜絕集團(tuán)內(nèi)部交易的在途資金情況，大大提高資金使用效率。通過結(jié)算中心，內(nèi)部子公司間交易只在結(jié)算中心內(nèi)部賬戶對沖，不通過銀行的賬戶，省去了銀行過戶的時(shí)間從而可以使得集團(tuán)內(nèi)部交易資金完成實(shí)時(shí)轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)了資金“零在途”，同時(shí)還節(jié)約了外部交易成本。另一方面有利于集團(tuán)公司加強(qiáng)對下屬子公司的日常管理和監(jiān)督控制。2023/1/112財(cái)務(wù)公司起源最早出現(xiàn)于西方資本主義國家目前美國約有1200多家財(cái)務(wù)公司分類集團(tuán)附屬型：福特汽車信貸公司、通用電氣金融公司、大眾汽車金融服務(wù)股份公司銀行附屬型：除提供消費(fèi)信貸外，主要是進(jìn)行一些金融部門對銀行加以限制的業(yè)務(wù)2023/1/113在我國，所謂財(cái)務(wù)公司是指，依據(jù)《公司法》和《企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司管理辦法》設(shè)立的、為企業(yè)集團(tuán)成員單位技術(shù)改造、新產(chǎn)品開發(fā)及產(chǎn)品銷售提供金融服務(wù)，以中長期金融業(yè)務(wù)為主的非銀行金融機(jī)構(gòu)。財(cái)務(wù)公司的主要特點(diǎn)在于(1)它是一個(gè)獨(dú)立的法人企業(yè)能夠獨(dú)立承擔(dān)民事責(zé)任具有獨(dú)立的資金經(jīng)營權(quán)，與其他企業(yè)的關(guān)系是一種平等交易關(guān)系（2)它是部分銀行業(yè)務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)，行使銀行的部分職能（3)由于財(cái)務(wù)公司是集團(tuán)公司的子公司承擔(dān)集團(tuán)公司募集資金、供應(yīng)資金和投資的功能，因而也具有資金監(jiān)控功能。2023/1/1141987年第一家企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司——東風(fēng)汽車財(cái)務(wù)公司成立。2009年初以來，國資委鼓勵央企建立財(cái)務(wù)公司，加強(qiáng)集團(tuán)資金管理，依靠財(cái)務(wù)公司平臺內(nèi)部解決資金短缺。財(cái)務(wù)公司的數(shù)量和規(guī)模急劇擴(kuò)大。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國財(cái)務(wù)公司數(shù)量從1987年的7家增加至2011年末的上百家。不包括委托資產(chǎn)，截至2011年末全國企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司資產(chǎn)總額達(dá)到2萬億元左右。2023/1/115財(cái)務(wù)公司主要從事的業(yè)務(wù)范圍投融資業(yè)務(wù)經(jīng)批準(zhǔn)發(fā)行財(cái)務(wù)公司債券；從事同業(yè)拆借承銷成員單位的企業(yè)債券；對金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)投資；成員單位產(chǎn)品的消費(fèi)信貸、買方信貸及融資租賃；對成員單位辦理貸款及融資租賃中介業(yè)務(wù)對成員單位辦理財(cái)務(wù)和融資顧問、信用鑒證及相關(guān)的咨詢、代理業(yè)務(wù)；協(xié)助成員單位實(shí)現(xiàn)交易款項(xiàng)的收付；經(jīng)批準(zhǔn)的保險(xiǎn)代理業(yè)務(wù)；對成員單位提供擔(dān)保；對成員單位辦理票據(jù)承兌與貼現(xiàn)；辦理成員單位之間的內(nèi)部轉(zhuǎn)帳結(jié)算及相應(yīng)的結(jié)算、清算、方案設(shè)計(jì)2023/1/116財(cái)務(wù)公司的作用財(cái)務(wù)公司對內(nèi)可以起到集中集團(tuán)自身財(cái)力，發(fā)展重點(diǎn)項(xiàng)目或工程的作用財(cái)務(wù)公司對外可以通過金融手段為企業(yè)集團(tuán)的投資項(xiàng)目籌集到資金財(cái)務(wù)公司通過買方信貸、賣方信貸和消費(fèi)信貸等多種形式促進(jìn)銷售，合理利用浮游現(xiàn)金，加快資金周轉(zhuǎn)率，成為企業(yè)集團(tuán)不斷擴(kuò)張和發(fā)展的動力。2023/1/117財(cái)務(wù)公司特點(diǎn)業(yè)務(wù)范圍廣泛，但以企業(yè)集團(tuán)為限。財(cái)務(wù)公司是企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部的金融機(jī)構(gòu)，其經(jīng)營范圍只限于企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部，主要是為企業(yè)集團(tuán)內(nèi)的成員企業(yè)提供金融服務(wù)。資金來源于集團(tuán)公司，用于集團(tuán)公司，對集團(tuán)公司的依附性強(qiáng)。接受企業(yè)集團(tuán)和人民銀行的雙重監(jiān)管。堅(jiān)持服務(wù)與效益相結(jié)合、服務(wù)優(yōu)先的經(jīng)營原則。2023/1/118引發(fā)的新問題風(fēng)險(xiǎn)防控與銀行業(yè)務(wù)的交叉大股東占款2023/1/119小案例——瀘天化的“十個(gè)統(tǒng)一”瀘天化（集團(tuán)）有限責(zé)任公司，我國特大型化工企業(yè)，年銷售額近２０億元，利稅２億元左右，是中國５００家最大工業(yè)企業(yè)和最佳經(jīng)濟(jì)效益企業(yè)之一。１、統(tǒng)一資產(chǎn)管理。２、統(tǒng)一資金管理。３、統(tǒng)一銀行帳戶管理。４、統(tǒng)一信貸管理。5、統(tǒng)一稅費(fèi)征納管理。６、統(tǒng)一物資采購管理。2023/1/120７、統(tǒng)一財(cái)務(wù)收入管理。８．統(tǒng)一發(fā)票管理。９、統(tǒng)一會計(jì)核算和管理。①各單位財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人對所設(shè)會計(jì)科目和會計(jì)賬簿的真實(shí)性和準(zhǔn)確性負(fù)責(zé)，并全面及時(shí)地反映資產(chǎn)、負(fù)債，權(quán)益的財(cái)務(wù)狀況和收入、成本（費(fèi)用）、利潤及其分配的經(jīng)營成果，各內(nèi)部報(bào)表編制單位必須及時(shí)、定期向集團(tuán)公司財(cái)務(wù)部報(bào)送內(nèi)部報(bào)表。②集團(tuán)公司各單位必須建立財(cái)產(chǎn)清查制度，保證公司財(cái)產(chǎn)物資的賬實(shí)、賬賬和賬證相符。③各單位審核報(bào)銷各種費(fèi)用，必須按照集團(tuán)公司的有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。④集團(tuán)公司內(nèi)各財(cái)務(wù)部門應(yīng)當(dāng)建立健全稽核制度，嚴(yán)格執(zhí)行出納人員不得兼管稽核、會計(jì)檔案保管和有關(guān)收入、費(fèi)用、債權(quán)債務(wù)等賬務(wù)的登錄。堅(jiān)持出納和會計(jì)核算崗位分開的內(nèi)控原則。10、統(tǒng)一財(cái)會人員管理。2023/1/121小案例——星星集團(tuán)結(jié)算中心星星集團(tuán)作為一家擁有8個(gè)子公司、資產(chǎn)達(dá)10億多元的大型企業(yè)集團(tuán)，銷售網(wǎng)絡(luò)遍布國內(nèi)，在全國各地均設(shè)有銷售分公司。近三年來，冷柜產(chǎn)銷量連續(xù)保持全國行業(yè)領(lǐng)跑者地位。設(shè)立內(nèi)部“結(jié)算中心”，實(shí)行“一個(gè)漏斗進(jìn)出”管理。統(tǒng)一管理各子公司資金，集團(tuán)集中調(diào)配資金，緩解資金緊張的矛盾。結(jié)算中心加大了集團(tuán)對子公司的監(jiān)督力度，消除各子公司費(fèi)用開支的隨意性，解決子公司在各銀行開戶帶來的弊端，根治資金管理中的“跑、冒、滴、漏”現(xiàn)象在“內(nèi)部銀行”引入信貸管理機(jī)制，設(shè)定利率，統(tǒng)一信貸，實(shí)行資金限額控制，同時(shí)制定有關(guān)管理制度。2023/1/122實(shí)施“收支二條線”管理，推行月度全額資金預(yù)算管理制度集團(tuán)根據(jù)年度預(yù)算和當(dāng)月生產(chǎn)經(jīng)營的實(shí)際情況，采取自下而上綜合平衡的方法，按月編制全額資金預(yù)算，將全部資金收支納入預(yù)算管理。經(jīng)批準(zhǔn)后，按當(dāng)月生產(chǎn)經(jīng)營計(jì)劃切塊下達(dá)。明確各個(gè)環(huán)節(jié)上的資金收支指標(biāo)和資金流向，減少資金盲目使用和沉淀，各個(gè)部門都有責(zé)任和壓力，把企業(yè)的產(chǎn)供銷緊密捆在一起，保證每月生產(chǎn)任務(wù)和目標(biāo)的完成。另外，財(cái)會人員嚴(yán)格執(zhí)行月度資金預(yù)算，對各單位每月申報(bào)的資金使用計(jì)劃嚴(yán)格審查，資金使用用途做到：重點(diǎn)保留，次要削減，逐項(xiàng)壓縮，嚴(yán)格杜絕非生產(chǎn)性開支。同時(shí)對資金使用加強(qiáng)跟蹤檢查，避免資金東借西用，保證資金使用的效率和安全。2023/1/123小案例——巨人集團(tuán)1996年底，由史玉柱一手創(chuàng)建的巨人集團(tuán)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，計(jì)劃總投資12億元的巨人大廈被迫停工，發(fā)展良好的生物工程由于被抽走發(fā)展資金而衰敗，集團(tuán)資金周轉(zhuǎn)不靈。而由于巨人集團(tuán)財(cái)務(wù)組織結(jié)構(gòu)的設(shè)置上，采用的是控股型組織結(jié)構(gòu)形式，在使各下屬單位（子公司）保持較大獨(dú)立性的同時(shí)，卻又缺乏相應(yīng)的財(cái)務(wù)控制制度，從而使公司違規(guī)違紀(jì)、挪用貪污事件層出不窮，加速了巨人集團(tuán)陷入財(cái)務(wù)困境的步伐。以巨人集團(tuán)下屬的全資子公司康元公司為例，由于公司財(cái)務(wù)管理混亂，集團(tuán)公司未派出財(cái)務(wù)總監(jiān)對其進(jìn)行監(jiān)督，導(dǎo)致公司浪費(fèi)嚴(yán)重，債臺高筑。至1996年底，康元公司累計(jì)債務(wù)已達(dá)1億元，且大量債務(wù)存在水分，內(nèi)部人員侵吞造成公司資產(chǎn)的流失嚴(yán)重。2023/1/124相關(guān)研究：謝建宏（2009）：資金集中管理是企業(yè)集團(tuán)資源控制的最低底線；資金集中實(shí)踐效果顯著。企業(yè)集團(tuán)資金集中管理難點(diǎn)：資金集中的范圍與程度；資金集中管理與子公司業(yè)務(wù)運(yùn)營靈活性的矛盾；集團(tuán)資金管理與成員企業(yè)積極性問題；銀行關(guān)系處理問題；資金集中管理與風(fēng)險(xiǎn)集中。完善企業(yè)集團(tuán)資金集中管理的舉措：完善公司授權(quán)體系,落實(shí)集團(tuán)治理與管理責(zé)任；有效平衡資金余缺，優(yōu)化集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)；完善預(yù)算體系，嚴(yán)格過程管理；建立資金集中管理內(nèi)部控制與風(fēng)險(xiǎn)管理制度，落實(shí)風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任。（企業(yè)集團(tuán)資金集中管理問題探討，會計(jì)研究，200911）2023/1/125企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)資源配置、集中程度與經(jīng)營績效張會麗、吳有紅（2009）以現(xiàn)金在我國A股上市公司及其整體子公司之間的分布為考察對象，考察了企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)資源配置的集中程度對企業(yè)經(jīng)營績效的影響。運(yùn)用反映上市公司總體財(cái)務(wù)特征、母子公司業(yè)務(wù)特征等方面的指標(biāo)，該文建立了財(cái)務(wù)資源適度配置的估計(jì)模型，并據(jù)此量化財(cái)務(wù)資源配置的集中程度。研究發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)資源配置的集中程度與企業(yè)經(jīng)營績效呈顯著的倒U型關(guān)系，即過度集中或過度分散的財(cái)務(wù)資源配置都將對企業(yè)經(jīng)營績效產(chǎn)生不利影響。（企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)資源配置、集中程度與經(jīng)營績效———基于現(xiàn)金在上市公司及其整體子公司間分布的研究，管理世界，201102）2023/1/126財(cái)務(wù)總監(jiān)委派制張克慧、牟博佼（2012）研究發(fā)現(xiàn)被委派的財(cái)務(wù)總監(jiān)不能夠準(zhǔn)確及時(shí)向集團(tuán)母公司匯報(bào)子公司的經(jīng)營信息，財(cái)務(wù)總監(jiān)委派會造成集團(tuán)管控的混亂，存在多種其他方式能夠更好的替代財(cái)務(wù)總監(jiān)所能發(fā)揮的作用。因此，企業(yè)集團(tuán)應(yīng)當(dāng)對實(shí)施財(cái)務(wù)總監(jiān)委派制采取審慎的態(tài)度。（企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)總監(jiān)委派制不適應(yīng)性分析，管理世界，201209）2023/1/127企業(yè)邊界與財(cái)務(wù)管控模式企業(yè)邊界具有雙重屬性，一是規(guī)模邊界，由企業(yè)資本、勞動等有形資源來衡量;二是能力邊界，由企業(yè)擁有的知識、技術(shù)及各種能力等無形資源來衡量。一方面，交易成本理論認(rèn)為，企業(yè)是市場的替代物，因其能夠節(jié)約交易成本而存在，交易成本的變化是企業(yè)邊界變化的基本依據(jù)，企業(yè)通過比較外部市場的交易成本與企業(yè)內(nèi)部組織成本的高低來進(jìn)行企業(yè)邊界變化的決策。此處主要強(qiáng)調(diào)的是以有形資源為主的規(guī)模邊界。2023/1/128另一方面，組織能力從核心能力角度界定企業(yè)的邊界，認(rèn)為企業(yè)邊界是能力的適用邊界，企業(yè)的存在是因?yàn)榕c市場相比更能實(shí)現(xiàn)知識的移植，并且在創(chuàng)造特定資源的重新部署能力方面更具有優(yōu)勢。企業(yè)規(guī)模邊界擴(kuò)展和能力邊界擴(kuò)展需要同時(shí)滿足兩個(gè)條件，一是使企業(yè)內(nèi)部信息化程度提高導(dǎo)致的治理成本降低的速度超過市場信息化程度提高導(dǎo)致的交易成本降低的速度，二是使企業(yè)資源協(xié)調(diào)能力提高導(dǎo)致的企業(yè)生產(chǎn)價(jià)值增加速度超過市場資本配置效率提高導(dǎo)致的市場生產(chǎn)價(jià)值增加速度。2023/1/129信息技術(shù)平臺是集團(tuán)財(cái)務(wù)集中管控核心平臺的基礎(chǔ)支撐，并為企業(yè)財(cái)務(wù)集中管控提供重要的技術(shù)支持，從而決定著集中管控的機(jī)制與效率。同時(shí)，它也滲透于標(biāo)準(zhǔn)化體系、管理支撐體系之中，并為二者提供動力保障。可見，在該概念模型中，信息技術(shù)平臺有效融入集團(tuán)財(cái)務(wù)集中管控體系，二者的深度融合決定著企業(yè)規(guī)模邊界與能力邊界的匹配擴(kuò)展。（基于企業(yè)邊界擴(kuò)展的企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)管控模式研究,駱家駹,會計(jì)研究，201409）2023/1/130內(nèi)部資本市場（ICM）內(nèi)部資本與外部資本什么是內(nèi)部資本市場Alchian（1969）、Weston（1970）、Wlliamson（1975）把企業(yè)內(nèi)部各部門圍繞資金展開競爭的現(xiàn)象稱為“內(nèi)部資本市場”。Peyer&Shivdasani（2001）將內(nèi)部資本市場定義為企業(yè)內(nèi)部各部門分配資金的一種機(jī)制。國內(nèi)學(xué)者周業(yè)安和韓梅（2003）從市場信號顯示功能出發(fā)，將內(nèi)部資本市場定義為企業(yè)利用內(nèi)外部資本市場的互補(bǔ)關(guān)系來改善資源配置的一種金融戰(zhàn)略。2023/1/131李艷榮和金雪軍（2007）認(rèn)為，只要是在實(shí)質(zhì)上造成了資源或利益在成員單位之間的轉(zhuǎn)移，就把它看作一種內(nèi)部資本交易行為，并把這種交易行為的總和稱之為內(nèi)部資本市場。安國俊（2006）等學(xué)者認(rèn)為內(nèi)部資本市場是指M型組織和H型組織（控股公司）內(nèi)部存在的進(jìn)行資本籌集和配置的場所與機(jī)制的總和，集團(tuán)總部或母公司成為資源配置中心。2023/1/132剩余控制權(quán)——內(nèi)部與外部的本質(zhì)區(qū)別資源在外部市場上是通過價(jià)格機(jī)制進(jìn)行配置的,而在企業(yè)組織內(nèi)部則憑借權(quán)威進(jìn)行分配;這種權(quán)威方式之所以不同于市場價(jià)格機(jī)制是由于這種權(quán)力的實(shí)施是無法列入合約的(GrossmanandHart,1986;HartandMoore,1990;Hart,1995)。多層級企業(yè)———內(nèi)部資本市場的依附組織集中融資方式———內(nèi)部資本市場存在的前提和保證2023/1/1332023/1/134內(nèi)部資本市場:有效抑或無效?當(dāng)前關(guān)于內(nèi)部資本市場的研究主要有三種代表性的觀點(diǎn):一是A1chian(1969)和Williamson(1970，1975)所提出的內(nèi)部資本市場在資源配置中的效率增強(qiáng)作用。他們認(rèn)為，企業(yè)總部擁有外部資本市場所不具備的信息和監(jiān)督優(yōu)勢，因?yàn)槌浞趾土畠r(jià)的信息能夠更有效率地配置資源。2023/1/135二是MM理論的變型，認(rèn)為內(nèi)部資本市場和外部資本市場產(chǎn)生同樣的資源配置效率。第三種觀點(diǎn)認(rèn)為由于內(nèi)部資本市場以公司總部集中決策的科層體制代替外部資本市場的市場決策機(jī)制，將導(dǎo)致內(nèi)部資本市場的效率低于外部資本市場。2023/1/136在MM無摩擦資本市場的完美世界里，即完全市場的條件下(1)無成本的資本市場。該市場無交易成本，沒有政府的限制，可自由地進(jìn)行交易活動，且資本資產(chǎn)可被無限分割;(2)中性的個(gè)人所得稅。無個(gè)人所得稅或?qū)衫⒐上⒑唾Y本所得課稅是平等的;對指定的一個(gè)人，如對個(gè)人所得的股利、股息和資本所得其稅率是無差異的(應(yīng)計(jì)的資本所得已課稅，而在這項(xiàng)資本資產(chǎn)出售時(shí)的所得不再課稅。);(3)完全競爭的市場。不管投資者和企業(yè)的行為如何，企業(yè)在任何時(shí)候都可按不變的價(jià)格轉(zhuǎn)換證券;另外企業(yè)沒有什么行動能影響市場的利率結(jié)構(gòu);(4)借貸平衡。投資者和企業(yè)同時(shí)可借入、借出資金和發(fā)行證券;(5)相同的期望值。每一個(gè)人都有相同的期望;(6)沒有信息成本。企業(yè)和個(gè)人的可利用的信息都是相同的，而且獲得這些信息都是沒有費(fèi)用的;(7)無財(cái)務(wù)危機(jī)成本。企業(yè)或個(gè)人可能發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)或破產(chǎn)，但是不會發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)和破壞成本(法律費(fèi)用、會計(jì)清算費(fèi)用、經(jīng)營中斷費(fèi)用、企業(yè)重組費(fèi)用等，資本流動最終使得每一項(xiàng)目的資本邊際產(chǎn)出相等，外部資本市場和內(nèi)部資本市場產(chǎn)生同樣的資源配置效率，二者無差異。back

37企業(yè)內(nèi)部資本市場的優(yōu)勢減輕信息不對稱放松融資約束優(yōu)化資本配置強(qiáng)化激勵約束2023/1/138減輕信息不對稱Richardson(1960)認(rèn)為當(dāng)一家企業(yè)試圖與外部投資者簽訂一項(xiàng)長期合同時(shí)，即使他有充分的信息使自己相信其項(xiàng)目是低風(fēng)險(xiǎn)的，但若其不能使他人相信，合同將難以簽署。正是企業(yè)與外部資本市場的這種信息不對稱性使企業(yè)之間的兼并成為一種選擇，從而使內(nèi)部資本市場取代外部資本市場成為可能。2023/1/139Alchian(1969)認(rèn)為,內(nèi)部資本市場的關(guān)鍵是它規(guī)避了投資項(xiàng)目信息的披露以及困擾外部資本市場的激勵問題,即與外部資本市場相比企業(yè)總部在內(nèi)部資本市場更具有信息和監(jiān)督優(yōu)勢,能夠更有效率地配置資源。Williamson(1975)進(jìn)一步批判了關(guān)于企業(yè)與外部資本市場無摩擦的假設(shè)，認(rèn)為傳統(tǒng)的外部資本市場被嚴(yán)重的信息不對稱性所困擾，通過企業(yè)兼并，擴(kuò)大內(nèi)部資本市場可以部分地解決這一問題。但他同時(shí)認(rèn)為，若經(jīng)營者對兼并采取抵觸姿態(tài)，那么置換成本將不可忽視，會削弱內(nèi)部資本市場的優(yōu)勢。2023/1/140放松融資約束Myers和Majluf(1984)認(rèn)為,由于企業(yè)與外部資本市場之間的信息不對稱,外部資本市場上出現(xiàn)信用約束,即使存在正的凈現(xiàn)值(NPV)的投資機(jī)會,但若不能使資金提供者相信投資是低風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目,就可能出現(xiàn)融不到資金或融資不足的情況。為了克服企業(yè)與外部資本市場的摩擦,當(dāng)企業(yè)與外部資本市場的信息不對稱嚴(yán)重到一定程度時(shí),企業(yè)通過并購、重組等方式構(gòu)建內(nèi)部資本市場,滿足正的凈現(xiàn)值投資項(xiàng)目的資金需求。2023/1/141Stulz(1990)認(rèn)為，由于多元化經(jīng)營企業(yè)構(gòu)建了一個(gè)龐大的內(nèi)部資本市場，與單一化經(jīng)營企業(yè)相比能夠更多地利用凈現(xiàn)值為正的投資機(jī)會，可以緩解外部融資約束，從而有效地解決企業(yè)投資不足問題，有利于提升企業(yè)價(jià)值。Stein(1997)指出內(nèi)部資本市場通過包括協(xié)同效應(yīng)在內(nèi)的多種效應(yīng)緩解企業(yè)面臨的信用約束，使企業(yè)獲得更多的外部融資，滿足盈利性項(xiàng)目的資金需求，因而內(nèi)部資本市場具有更多貨幣效應(yīng)(more-moneyeffect)功能。2023/1/142貨幣效應(yīng)：一方面表現(xiàn)為政府投資、公共支出、財(cái)政補(bǔ)貼等本身形成一部分社會貨幣購買力，從而對貨幣流通形成直接影響，產(chǎn)生貨幣效應(yīng)。另一方面，財(cái)政政策的貨幣效應(yīng)主要體現(xiàn)在公債上。公債政策的貨幣效應(yīng)又取決于公債認(rèn)購的對象和資金來源。如果中央銀行用紙幣購買公債，這無異于紙幣發(fā)行，從而產(chǎn)生通貨膨脹效應(yīng)；如果商業(yè)銀行購買公債，且可以用公債作為準(zhǔn)備金而增加貸款的話，也會導(dǎo)致貨幣發(fā)行，從而使流通中的貨幣增加等等。

back2023/1/143優(yōu)化資本配置Gertner,Scharfstein和Stein(1994)在Grossman和Hart所有權(quán)理論的基礎(chǔ)上,對內(nèi)部資本市場的運(yùn)行機(jī)制構(gòu)建了GSS模型,認(rèn)為企業(yè)總部是資金使用部門資產(chǎn)的直接所有者,并擁有剩余控制權(quán),從而激勵企業(yè)總部對資金的分配和部門管理者實(shí)施有效地監(jiān)督。同時(shí),由于企業(yè)總部擁有剩余控制權(quán)并掌握各項(xiàng)目的信息,某一部門在企業(yè)內(nèi)部資本市場進(jìn)行“內(nèi)部清算”比“外部清算”可為出資者保留更多的價(jià)值,不必與外部主體分享剩余。2023/1/144Stein(1997)從信息優(yōu)勢的角度對內(nèi)部資本市場與銀行融資進(jìn)行比較，認(rèn)為處于信息優(yōu)勢的企業(yè)總部通過各個(gè)部門間的相互競爭，對企業(yè)內(nèi)部各投資機(jī)會按回報(bào)率高低進(jìn)行排序，并將有限的資本分配到邊際收益最高的部門實(shí)現(xiàn)“優(yōu)勝者選拔”(winner-picking)。Matsusaka和Nanda(2000)明確地分析了基于內(nèi)部資本市場企業(yè)總部控制權(quán)的監(jiān)督與優(yōu)勝者選拔功能。2023/1/145強(qiáng)化激勵約束

Holmstrom(1986)建立了一個(gè)模型,將企業(yè)內(nèi)部的過度投資歸因于經(jīng)營者能力方面的缺陷和不對稱信息。一份完整的工資合同會使經(jīng)營者規(guī)避那些容易暴露其缺陷的項(xiàng)目,而抓住那些能顯示其能力的項(xiàng)目，即優(yōu)厚的工資合同為經(jīng)營者提供選擇其能力的期權(quán)，于是，經(jīng)營者往往會選擇過度投資項(xiàng)目，資金配額則會削減這種過度的投資。2023/1/146Harris和Raviv(1988)批評過去的研究只強(qiáng)調(diào)信息不對稱，但忽略了激勵問題,他們在信息和激勵問題并存的假設(shè)下，研究認(rèn)為由于豐富的資源可以替代經(jīng)營上的努力，部門經(jīng)理有獲取較大資金配額的傾向。Gertnereta.l(1994)認(rèn)為由于企業(yè)總部通常擁有對企業(yè)資產(chǎn)的剩余控制權(quán),為集團(tuán)的高管監(jiān)管分部的投資提供了更強(qiáng)的激勵,他們通過內(nèi)部審計(jì)、績效考核等多種內(nèi)控手段對分部經(jīng)理實(shí)施監(jiān)控,有助于提高投資效率。2023/1/147Williamson(1970,1975)從三個(gè)方面概括了內(nèi)部資本市場相對于外部資本市場的優(yōu)勢：第一，傳統(tǒng)的外部資本市場在審計(jì)方面受到規(guī)章上的限制，并且難以有效地發(fā)揮企業(yè)內(nèi)部的激勵機(jī)制和資源配置機(jī)制的作用。內(nèi)部資本市場通過權(quán)威和等級可以對各分部賬面記錄和保存的資料進(jìn)行審查，同時(shí)有利于企業(yè)總部對投資項(xiàng)目實(shí)施監(jiān)督。第二，內(nèi)部資本市場既能節(jié)約信息的搜尋成本和降低投融資的交易成本，又能迅速適應(yīng)市場環(huán)境轉(zhuǎn)移資源，有利于企業(yè)資本的優(yōu)化配置。第三,內(nèi)部資本市場增強(qiáng)了企業(yè)規(guī)避法規(guī)限制及避稅等方面的能力,從而提高了企業(yè)的適應(yīng)性。2023/1/148內(nèi)部資本市場無效論內(nèi)部資本市場損害公司價(jià)值主要有兩種方式：第一：更多貨幣效應(yīng)可能使多元化公司比單一化經(jīng)營公司更傾向于擴(kuò)大資本預(yù)算：導(dǎo)致過度投資;第二，在既定的投資規(guī)模下，內(nèi)部資本市場在企業(yè)不同分部項(xiàng)目之間配置資金缺失效率。2023/1/149過度投資

Matsusaka和Nanda(1996)認(rèn)為內(nèi)部資本市場的優(yōu)勢在于它能夠?yàn)楣咎峁┮环N可以避免較高成本地進(jìn)行外部融資的期權(quán)。他們建立了一個(gè)內(nèi)部資本市場的成本和收益的權(quán)衡模型,指出內(nèi)部資本市場的價(jià)值依賴于內(nèi)部現(xiàn)金流和成員企業(yè)的投資機(jī)會,它隨投資機(jī)會變動性的增加而增加。因?yàn)樵谕獠渴袌霰O(jiān)督較弱的情況下,管理層在內(nèi)部資本市場上可以輕易地轉(zhuǎn)移資金,容易導(dǎo)致他們?yōu)橹\取私利而進(jìn)行過度投資。Stein(2001)也通過研究發(fā)現(xiàn),由于企業(yè)集團(tuán)存在著較多的現(xiàn)金流入項(xiàng)目和規(guī)模融資優(yōu)勢,公司內(nèi)部有較多的現(xiàn)金流可以自由支配,極易誘發(fā)公司經(jīng)理過度投資的行為。2023/1/150非效率配置

Shin和Stulz(1998),Scharstein(1998)認(rèn)為由于多元化公司存在代理問題和內(nèi)部信息不對稱,會導(dǎo)致企業(yè)總部在資源再配置時(shí)出現(xiàn)相對于好的部門投資不足而對于差的部門卻投資過度的跨部門“交叉補(bǔ)貼（crosssubsidization）或公司“平均主義（socialism”）現(xiàn)象。Milgrom(1988),Meyer、Milgrom和Roberts(1992)在模型中假定各部門經(jīng)理為尋租代理人,他們試圖通過影響活動(influenceactivities)促使公司CEO給予他們更多的補(bǔ)償、權(quán)力或資源。2023/1/151Wulf(1999),Scharfstein和Stein(2000)運(yùn)用兩層代理模型分析指出,由于部門經(jīng)理的尋租行為、權(quán)力斗爭和代理問題,造成內(nèi)部資本市場資本配置的扭曲。Rajan、Servaes和Zingales(2000)認(rèn)為企業(yè)總部對缺乏發(fā)展?jié)摿Φ牟块T進(jìn)行補(bǔ)貼的目的是為了激勵部門經(jīng)理采取總部價(jià)值最大化的行為,但是當(dāng)各分部面臨不同的投資機(jī)會時(shí),容易出現(xiàn)“交叉補(bǔ)貼”現(xiàn)象,反而損害公司的整體價(jià)值。Lamont和Polk(2002)研究發(fā)現(xiàn)多元化公司折價(jià)隨著公司投資機(jī)會的多元化而增加,即投資機(jī)會的差異將導(dǎo)致內(nèi)部資本無效配置。2023/1/152對于新興市場經(jīng)濟(jì)國家內(nèi)部資本市場研究的另一種觀點(diǎn)認(rèn)為,內(nèi)部資本市場的存在嚴(yán)重影響了公司治理水平。由于控股股東與中小股東之間的代理問題,內(nèi)部資本市場的存在為集團(tuán)內(nèi)母子公司間非公允的關(guān)聯(lián)交易、違規(guī)擔(dān)保和資金占用提供了運(yùn)作平臺。Wolfenzon(1999),Claessens、Djankov和Lang(1999),Lins和Servaes(2003)認(rèn)為在缺少投資者保護(hù)的國家,由于外部資本市場信息不通暢,監(jiān)管不到位,控股股東更容易為滿足私有收益,對其控股部門有很強(qiáng)的利益侵占動機(jī),利用金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行利益輸送,侵占中小股東利益,這種利益侵占大部分是通過企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場進(jìn)行公司資金、資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移,使內(nèi)部資本市場功能異化,嚴(yán)重地影響著企業(yè)集團(tuán)的公司治理水平。2023/1/153配置效率的實(shí)證檢驗(yàn)Lamont(1997)研究發(fā)現(xiàn),當(dāng)石油價(jià)格下降時(shí),企業(yè)總部不僅減少了石油非相關(guān)分部的投資,而也減少了石化分部的投資。石化分部是以石油為投入品,其投資前景因石油價(jià)格下降應(yīng)變得更好。但事上,石化分部的投資降低了,而其他非石油分部的現(xiàn)金流卻增加了。由此可以判斷一個(gè)分部的現(xiàn)金流影著其他分部的投資,從而證明了公司存在一個(gè)活躍的內(nèi)部資本市場。2023/1/154Shin和Stulz(1998),Scharfstein(1998),Billett和Mauer(1998),Rajan、Servaes和Zingales(2000)從總體上研究了內(nèi)部資本市場的配置效率,認(rèn)為多元化公司的內(nèi)部資本市場從事一種低效率的“平均主義”交叉補(bǔ)貼活動,給公司發(fā)展前景較差的分部分配較多的資金而對發(fā)展前景較好分部分配的資金則較少。同時(shí),當(dāng)企業(yè)的高層管理者擁有較少的股票時(shí),公司“平均主義”交叉補(bǔ)貼現(xiàn)象越嚴(yán)重。然而,多元化公司上述低效交叉補(bǔ)貼的結(jié)論受到來自分析方法上的質(zhì)疑,因?yàn)槁?lián)合大企業(yè)(conglomerate)分部完全不同于同一行業(yè)的獨(dú)立企業(yè)。Khanna和Tice(2001)通過對DaytonHudson公司的案例研究表明,如果公司從事相關(guān)多元化經(jīng)營,內(nèi)部資本市場的優(yōu)勝者選拔功能將會運(yùn)作得更有效率。2023/1/155Palia(1999)認(rèn)為當(dāng)企業(yè)有一個(gè)龐大而無效的董事會,或支付給部門經(jīng)理的激勵補(bǔ)償與公司的績效不能直接相關(guān)時(shí),跨部門交叉補(bǔ)貼的現(xiàn)象就比較嚴(yán)重。因此,企業(yè)的高層管理者必須設(shè)計(jì)一套基于公司績效的激勵補(bǔ)償方案,提供給那些具有較強(qiáng)尋租能力或從事旨在增加資本預(yù)算數(shù)額影響活動的部門經(jīng)理。Wulf(2000)提供的實(shí)證研究結(jié)果表明,部門經(jīng)理激勵補(bǔ)償合約的設(shè)計(jì)目的是為了減少其尋租行為發(fā)生。Whited(1999)和Chevalier(2000)比較了分部從聯(lián)合大企業(yè)分離前后的投資行為變化,發(fā)現(xiàn)在分離前的不具有良好發(fā)展前景的分部存在無效的過度投資。但是,聯(lián)合大企業(yè)的分部完全不同于獨(dú)立經(jīng)營企業(yè),后者不能作為前者投資行為的標(biāo)桿。因此,Gertner、Powers和Scharfstein(1999)針對某些特定的分部研究發(fā)現(xiàn),一旦某一分部從母公司中分離出來,其投資相對于行業(yè)q變得更加敏感。大多數(shù)處于低q值的行業(yè)分部在分離之后,其投資數(shù)額銳減,而且在股票市場有良好的表現(xiàn)。2023/1/156Fluck和Lynch(1999)認(rèn)為多元化經(jīng)營實(shí)際上有助于公司的價(jià)值提升,因?yàn)橐酝难芯亢苌訇P(guān)注內(nèi)部資本市場與產(chǎn)品市場行為的相互作用,事實(shí)上多元化經(jīng)營是企業(yè)在預(yù)期的激烈市場競爭中的一種最優(yōu)選擇。Villalonga(2000)認(rèn)為早先的對美國股票市場多元化公司折價(jià)交易的評價(jià)是有缺陷的,由于他們過度依賴公司分部披露的數(shù)據(jù),而這些數(shù)據(jù)主要存在三個(gè)方面的局限性:一是公司分部財(cái)務(wù)報(bào)告的分解程度要顯著低于公司多元化的真實(shí)程度,因而事實(shí)上公司多元化情況比分部報(bào)告披露的更多;二是公司分部的界定模糊以至于包括某一分部從事多項(xiàng)業(yè)務(wù)的情況;三是由于一些行業(yè)主要是由多元化公司的分部組成,因此,假設(shè)多元化公司的Tobin’sq值等于同行業(yè)單個(gè)公司的平均q值可能沒有任何意義。2023/1/157邵軍、劉志遠(yuǎn)（2008）企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本配置損害其成員企業(yè)的價(jià)值?？刂茩?quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離程度大和規(guī)模大的成員企業(yè),企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本配置活動對其價(jià)值的損害比較顯著。民營集團(tuán)內(nèi)部資本配置有利于其成員企業(yè)價(jià)值的提升,尤其是規(guī)模小的成員企業(yè)受益于集團(tuán)內(nèi)部的資本配置活動。中央政府為最終控制人的集團(tuán),其內(nèi)部資本配置活動有利于成員企業(yè)價(jià)值的提升,集團(tuán)內(nèi)部資本配置尤其使規(guī)模小和存在融資約束的成員企業(yè)受益;地方政府為最終控制人的集團(tuán),內(nèi)部資本配置活動往往不利于其成員企業(yè)價(jià)值的提升。（企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本配置的經(jīng)濟(jì)后果——來自中國企業(yè)集團(tuán)的證據(jù)，會計(jì)研究，200804））2023/1/158云天化集團(tuán)的內(nèi)部資本市場運(yùn)行云天化集團(tuán)始建于l974年10月，是以云天化集團(tuán)有限責(zé)任公司為母公司，跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨所有制經(jīng)營的大型母子公司體制的綜合性企業(yè)集團(tuán)。目前，云天化集團(tuán)共有化肥、有機(jī)化工、玻纖新材料、鹽及鹽化工、磷礦石采選、磷化工六大產(chǎn)業(yè)，相繼形成了以云南云天化股份有限公司為主體的水富氮肥和有機(jī)化工生產(chǎn)基地；以重慶復(fù)合材料有限公司為主體的重慶玻璃纖維生產(chǎn)基地。截至2006年底，云天化集團(tuán)總資產(chǎn)達(dá)到303億元，實(shí)現(xiàn)銷售收入143．3億元，凈資產(chǎn)達(dá)到105億元，實(shí)現(xiàn)利潤14．02億元，再創(chuàng)歷史新高。2023/1/159云天化集團(tuán)內(nèi)部資本市場運(yùn)作形式

第一、集團(tuán)公司對子公司轉(zhuǎn)貸。2005年8月，云南鹽化股份有限公司與云天化集團(tuán)有限責(zé)任公司簽訂《借款合同》，由云天化轉(zhuǎn)貸國家開發(fā)銀行貸款l0000萬元。

第二、集團(tuán)內(nèi)部的借貸。2006年4月28日，云南鹽化股份有限公司與云天化集團(tuán)有限責(zé)任公司簽訂《06云天化債券資金使用協(xié)議》，由公司向云天化借入06云天化債券募集資金10000萬元，借款利率為年率4．05%，結(jié)息方式按年度結(jié)息，不計(jì)復(fù)利，借款期限為l5年，到期兌付本金。

2023/1/160第三、集團(tuán)內(nèi)擔(dān)保。云天化股份有限公司為其控股子公司重慶國際復(fù)合材料有限公司長期銀行借款提供20000萬元擔(dān)保。云天化集團(tuán)為云天化股份有限公司控股子公司天安公司提供擔(dān)保，擔(dān)保的總額為人民幣43800萬元、歐元8000萬元、美元l500萬元，擔(dān)保期限8-10年。云天化集團(tuán)為馬龍產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司向馬龍縣支行申請流動資金貸款授信額度3億元進(jìn)行擔(dān)保。2023/1/161第四、集團(tuán)內(nèi)部的資產(chǎn)租賃。集團(tuán)內(nèi)部租賃由于具有穩(wěn)定性的特點(diǎn)，基本都具備融資租賃的特征，因此可視為一項(xiàng)資本融通行為。云天化股份有限公司根據(jù)2005年5月26日與云天化集團(tuán)簽訂的《土地使用權(quán)租賃合同》，云天化集團(tuán)將其擁有使用權(quán)的500234．80平方米土地租賃給公司生產(chǎn)經(jīng)營使用，租賃期限為20年，租賃費(fèi)為每平方米4．75元／年。2023/1/162第五、集團(tuán)內(nèi)產(chǎn)品或服務(wù)往來。內(nèi)部產(chǎn)品或服務(wù)的購銷也是內(nèi)部資本市場運(yùn)作的渠道之一。截至2006年底，云天化股份有限公司控股股東及關(guān)聯(lián)方占用該公司資金總計(jì)4213．10萬元，其中向云天化集團(tuán)公司銷售材料等形成的正?？缙谖唇Y(jié)算金額196．10萬元，向云南馬龍產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司銷售化工物資尚未結(jié)算的貨款615．69萬元，向云南鹽化股份有限公司購買物資所預(yù)付的款項(xiàng)l40．39萬元，向云南天創(chuàng)科技有限公司安寧分公司購買物資所預(yù)付款項(xiàng)33．43萬元，委托云南云天化聯(lián)合商務(wù)有限公司代理對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易業(yè)務(wù)而預(yù)付的購貨款及關(guān)稅保證金3227．49萬元。2023/1/163第六、集團(tuán)內(nèi)部投資。云天化集團(tuán)于2006年4月28日向社會公開發(fā)行10億元“2006年云天化集團(tuán)有限責(zé)任公司債券”。云天化集團(tuán)根據(jù)募集資金按照資金投向分配給云天化股份有限公司4．5億元用于項(xiàng)目建設(shè)的事項(xiàng)。云天化集團(tuán)有限責(zé)任公司與云天化集團(tuán)簽訂了“06云天化債券資金使用協(xié)議”，約定云天化集團(tuán)將債券募集資金提供給公司使用，必須專項(xiàng)用于公司控股子公司天安公司507萬噸／年合成氨項(xiàng)目4億元，用于公司2萬噸／年聚甲醛技改項(xiàng)目0．5億元。

2023/1/164從云天化集團(tuán)內(nèi)部資本市場運(yùn)作的情形來看，內(nèi)部資本市場是比較成功的，從某種程度上來說，提高了資本配置的效率。具體可以從以下幾方面分析：第一、專業(yè)化經(jīng)營突顯了內(nèi)部資本市場中的信息優(yōu)勢、資源配置優(yōu)勢。云天化立足于化工產(chǎn)業(yè)，所涉及的行業(yè)和領(lǐng)域均以化工有關(guān)，十分注重專業(yè)化經(jīng)營，在化工行業(yè)有相當(dāng)豐富的經(jīng)驗(yàn)，也具有十分明顯的信息優(yōu)勢，在對某個(gè)投資項(xiàng)目做出決策時(shí)，擁有更為豐富的信息資源。以云天化國際化工有限公司為例（簡稱云天化國際），它是云天化集團(tuán)有限責(zé)任公司的控股子公司，對所屬的云南富瑞化工有限公司等五家大型磷復(fù)肥企業(yè)進(jìn)行內(nèi)部整合重組而設(shè)立的股份有限公司，在云天化集團(tuán)內(nèi)部資本市場中，通過資源的重新配置與整合，一方面發(fā)揮了內(nèi)部資本市場的信息優(yōu)勢；一方面也充分體現(xiàn)了內(nèi)部資本市場在資源配置中的優(yōu)勢，使優(yōu)勢資源集中，整合重組后的云天化國際總資產(chǎn)已達(dá)77億元，凈資產(chǎn)24億元，擁有高濃度磷復(fù)肥420萬噸的年生產(chǎn)能力，可實(shí)現(xiàn)銷售收入近l00億元。已形成的高濃度磷復(fù)肥產(chǎn)能居中國之首，亞洲第一，世界第三。

2023/1/165第二、內(nèi)部資本市場上公允的關(guān)聯(lián)交易。對云天化集團(tuán)公司與其下屬上市子公司之間的關(guān)聯(lián)交易分析可以看出，云天化集團(tuán)公司與其下屬上市子公司之間的關(guān)聯(lián)交易無論是產(chǎn)品銷售還是提供勞務(wù)、出租資產(chǎn)都是公允的，都是按照市場規(guī)則進(jìn)行交易，并且予以充分披露。在云天化集團(tuán)的內(nèi)部資本市場運(yùn)作過程中，在整個(gè)內(nèi)部資源的配置過程中，都發(fā)揮了內(nèi)部資本市場的優(yōu)勢，例如集團(tuán)公司與鹽化股份之間的轉(zhuǎn)貸放松了融資約束，降低了融資成本：通過對相關(guān)多元化的進(jìn)行投資，凸顯了內(nèi)部資本市場的信息優(yōu)勢，優(yōu)化了資本配置結(jié)構(gòu)，提高了資本配置效率。

2023/1/166專業(yè)化企業(yè)集團(tuán)的內(nèi)部資本市場王化成、曾雪云（2012）發(fā)現(xiàn)，在專業(yè)化產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略下，三峽集團(tuán)的內(nèi)部資本市場是以戰(zhàn)略意義和行業(yè)慣例為優(yōu)先級的項(xiàng)目資金支持性活動，與多元化企業(yè)的資金競爭機(jī)制存在顯著差異。進(jìn)一步研究顯示，項(xiàng)目資金支持性活動提供了低成本的資金來源，降低了融資成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)值創(chuàng)造效應(yīng)顯著。（市場與價(jià)值創(chuàng)造效應(yīng)——基于中國三峽集團(tuán)的案例研究，管理世界，201212）2023/1/167內(nèi)部資金配置與過度投資陳勝藍(lán)、王琨、馬慧（2014）從集團(tuán)內(nèi)部資金配置的角度對上市公司與關(guān)聯(lián)方之間的交易往來這一問題進(jìn)行剖析。研究結(jié)果表明集團(tuán)公司可以通過關(guān)聯(lián)資金往來減少上市公司的過度投資，進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)終極控股股東與上市公司利益協(xié)同度越高，這種降低上市公司過度投資的作用越明顯。此外，該文發(fā)現(xiàn)對于國有控股公司、融資約束較高的公司以及產(chǎn)品市場競爭較低的公司，具有較高利益協(xié)同度的終極控股股東更傾向于通過關(guān)聯(lián)資金往來減少公司的過度投資。（集團(tuán)內(nèi)部資金配置能夠減少公司過度投資嗎?會計(jì)研究，201403）2023/1/168多元化20世紀(jì)60年代以后，以美國的企業(yè)集團(tuán)為代表，在德國、英國、加拿大和其他許多工業(yè)化國家中，多元化經(jīng)營戰(zhàn)略得到普遍應(yīng)用，成為企業(yè)集團(tuán)化發(fā)展壯大的重要方式。在20世紀(jì)70年代世界經(jīng)濟(jì)波動的沖擊下，多元化經(jīng)營的企業(yè)集團(tuán)表現(xiàn)出相當(dāng)出色的生存和發(fā)展能力，但進(jìn)入80年代后，不少通過多元化經(jīng)營形成的大企業(yè)集團(tuán)開始遇到嚴(yán)重的問題，使不少企業(yè)集團(tuán)開始退出一些領(lǐng)域的經(jīng)營，多元化熱潮也漸漸消退。2023/1/169自20世紀(jì)80年代中國逐步建立市場經(jīng)濟(jì)以來，隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大和企業(yè)間競爭加劇，一批現(xiàn)代企業(yè)集團(tuán)化陸續(xù)建立起來。到20世紀(jì)90年代初期，在資本經(jīng)營和低成本擴(kuò)張的誘惑下，中國企業(yè)集團(tuán)掀起了一股多元化經(jīng)營熱潮，不少企業(yè)紛紛向多領(lǐng)域投資，形成了不少跨行業(yè)的大型企業(yè)集團(tuán)。2023/1/170而創(chuàng)立于1984年的海爾2000年海爾集團(tuán)銷售額達(dá)到406億元，利稅30億元，品牌價(jià)值300億元。在16年的時(shí)間里創(chuàng)造了從無到有、從小到大、從弱到強(qiáng)的卓著成績，在國內(nèi)海爾每年有1000萬臺家用電器進(jìn)入人們的家庭;在海外海爾的產(chǎn)品行銷160個(gè)國家和地區(qū)。海爾能在市場競爭中立于不敗之地，與其成功的多元化經(jīng)營策略是分不開的。以桌面排版技術(shù)起家的巨人集團(tuán)在實(shí)施多元化時(shí)，曾在不到l年的時(shí)間里推出了100多個(gè)品種，最后招致全軍覆沒，這是全面鋪攤子、搞無限多元化的典型。2023/1/171前幾年賽格集團(tuán)大量鋪攤設(shè)點(diǎn)收購兼并，投資過于分散，沒有明確的主導(dǎo)方向，造成企業(yè)虧損嚴(yán)重，負(fù)債累累。1996年起，為了避免盲目多元化對企業(yè)競爭力和效益所造成危害的擴(kuò)大，賽格集團(tuán)明確了主導(dǎo)產(chǎn)品和行業(yè)，以抓“大項(xiàng)目”為突破口，加強(qiáng)了對主營業(yè)務(wù)領(lǐng)域技術(shù)開發(fā)的力度，同時(shí)，從公司的總體發(fā)展戰(zhàn)略出發(fā)，對低效資產(chǎn)或?qū)瘓F(tuán)主業(yè)發(fā)展意義不大的資產(chǎn)和企業(yè)，通過合并、收縮網(wǎng)點(diǎn)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、破產(chǎn)等形式進(jìn)行重組和剝離，先后調(diào)整了50多家企業(yè)。通過明確集團(tuán)的主業(yè)方向，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，理順行業(yè)鏈條，企業(yè)獲得了長足進(jìn)步。2023/1/172多元化經(jīng)營可以充分發(fā)揮原有企業(yè)的資源優(yōu)勢或通過分散經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)使企業(yè)收益穩(wěn)定，兩者都有助于企業(yè)經(jīng)營效益的提高。而企業(yè)集團(tuán)可以比單體企業(yè)更容易實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營，尤其是進(jìn)入非相關(guān)領(lǐng)域的純粹性多元化，可以達(dá)到分散企業(yè)集團(tuán)投資風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)等目的。應(yīng)該承認(rèn)多元化經(jīng)營策略作為一種企業(yè)成長策略是有其積極意義的。2023/1/173企業(yè)多元化經(jīng)營的分類按多元化發(fā)展的程度劃分的SDRI型具體為專業(yè)型S(SingleBusiness)、主導(dǎo)型D(DominantBusinesS)、關(guān)聯(lián)型R(RelevantBusiness)和非關(guān)聯(lián)型I(IrrelevantBusiness)這四類。2023/1/174美國學(xué)者羅蒙特(Rumelt)通過引入兩個(gè)反映企業(yè)多元化程度的量化概念提出這種劃分方式。即:專業(yè)化比率SR=企業(yè)主要業(yè)務(wù)銷售額/企業(yè)全部業(yè)務(wù)銷售總額關(guān)聯(lián)比率RR=企業(yè)最大一組以某種方式相互關(guān)聯(lián)的業(yè)務(wù)銷售總額/企業(yè)全部業(yè)務(wù)銷售總額2023/1/175按多元化經(jīng)營行業(yè)和部門的關(guān)系劃分的HVP型具體為橫向多元化(HorizontalBusiness)、縱向多元化(VertiealBusiness)和純粹多元化(PureBusiness)三種。所謂橫向多元化是指企業(yè)向與主導(dǎo)行業(yè)工藝相近的行業(yè)發(fā)展，縱向多元化則是指企業(yè)向與主導(dǎo)行業(yè)生產(chǎn)過程密切相關(guān)的行業(yè)發(fā)展，可以向生產(chǎn)過程的前序延伸發(fā)展原材料，也可以向生產(chǎn)過程的后序延伸，發(fā)展深加工行業(yè)和資源綜合利用行業(yè)等，純粹多元化則是指企業(yè)跨行業(yè)發(fā)展與主導(dǎo)行業(yè)不相關(guān)的行業(yè)。2023/1/176按多元化經(jīng)營各個(gè)行業(yè)間是否存在相互關(guān)聯(lián)關(guān)系劃分的RU型具體為相關(guān)多元化R(RelatedBusiness)和非相關(guān)多元化U(Unrelated

Business)兩種類型。所謂相關(guān)多元化是指企業(yè)經(jīng)營的各個(gè)行業(yè)之間存在各種有形或無形的相互關(guān)系，這種相互關(guān)聯(lián)關(guān)系可以是基于共同采購渠道或營銷渠道等的市場相關(guān)型多元化，也可以是基于共同產(chǎn)品技術(shù)、或加工技術(shù)的技術(shù)相關(guān)型多元化，還可以是基于共同的基礎(chǔ)設(shè)施或相同工藝過程、管理過程的生產(chǎn)相關(guān)型多元化。除了這些有形的相互關(guān)系外，還可以是基于無形的相互關(guān)系，如共用商標(biāo)或融資渠道等。而在各個(gè)業(yè)務(wù)在以上各個(gè)方面都無明顯的直接相互關(guān)聯(lián)關(guān)系的多元化則是非相關(guān)多元化。2023/1/1企業(yè)多元化經(jīng)營的動因風(fēng)險(xiǎn)分散理論這種理論認(rèn)為企業(yè)通過實(shí)施多元化經(jīng)營，可以像資產(chǎn)投資組合一樣有效地降低企業(yè)的利潤流或現(xiàn)金流的波動性，從而達(dá)到減少經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的效果。這種理論的特點(diǎn)是將企業(yè)的業(yè)務(wù)投資組合等同于證券資產(chǎn)的投資組合，將資產(chǎn)組合理論推廣至生產(chǎn)領(lǐng)域中的企業(yè)投資，因而對兩種投資的區(qū)別分析不夠。2023/1/178資源移理論資源轉(zhuǎn)移理論是以彭羅斯(Penrose)的《企業(yè)成長理論》為基礎(chǔ)的。這種理論認(rèn)為尋租(Rentseeking)企業(yè)會利用過剩的資源進(jìn)行多元化經(jīng)營活動以追求范圍經(jīng)濟(jì)性，即企業(yè)多元化經(jīng)營的目的是為了有效地利用多余的資源。企業(yè)營運(yùn)的擴(kuò)張產(chǎn)生了新的投資盈利機(jī)會以及為滿足這些機(jī)會所應(yīng)該具備的生產(chǎn)性資源如生產(chǎn)要素、資本和技術(shù)訣竅等。在某些成熟或衰退的行業(yè)中，企業(yè)因行業(yè)成長性不佳而擁有大量剩余資源，對這些行業(yè)繼續(xù)追加投資將導(dǎo)致邊際收益率遞減，因此利用多余的資源對主業(yè)再投資是不明智的。對這些剩余資源，企業(yè)可以采取出售或出租的方式剝離出去，但有些資源與主業(yè)又是不可分割的，或者是雖可分割卻因市場的不完全或高昂的交易成本而難以成功地轉(zhuǎn)移出去。這時(shí)企業(yè)就可能實(shí)行多元化經(jīng)營，進(jìn)入投資收益率高的經(jīng)營領(lǐng)域，從而擺脫原行業(yè)蕭條的困境并實(shí)現(xiàn)其效益最大化。彭羅斯認(rèn)為有三種主要因素妨礙企業(yè)經(jīng)營達(dá)到最優(yōu)均衡2023/1/179市場勢力理論按照這一觀點(diǎn)，多元化經(jīng)營的企業(yè)將會比非多元化經(jīng)營的企業(yè)更興旺發(fā)達(dá)，因?yàn)槎嘣?jīng)營的企業(yè)已進(jìn)入被稱為“集聚力”的狀態(tài)中。愛德華在1955首先提出這一看法，他認(rèn)為生產(chǎn)多種產(chǎn)品并跨越多個(gè)市場的康采恩不需要把一個(gè)特殊的市場看作是決定企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略的分離單位，不需要努力使其每一種產(chǎn)品銷售實(shí)現(xiàn)利潤最大化。這種康采恩在一個(gè)特殊市場上所應(yīng)有的力量不僅僅是因?yàn)槠髽I(yè)在該市場中所具有的優(yōu)勢地位，而且還因?yàn)槠髽I(yè)在其他市場上的擴(kuò)張。通過多樣化的市場策略而不是采取傳統(tǒng)的營銷策略，康采恩就能夠開發(fā)和占有新的市場而保持其競爭力。2023/1/180后來的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們又發(fā)現(xiàn)并強(qiáng)調(diào)了反壟斷競爭中增強(qiáng)集聚力的三種方法：一是交叉補(bǔ)貼，即多元化經(jīng)營的企業(yè)運(yùn)用其在其他市場上所獲取的利潤支持在另一市場所進(jìn)行的掠奪性價(jià)格行為，以挫敗更多的競爭對手；二是共同克制，即競爭對手們在多個(gè)市場相互搶占市場時(shí)承認(rèn)彼此相互依存的重要性并以此降低競爭的程度；三是互購或互惠購買，即在大型多元化經(jīng)營的企業(yè)之間，當(dāng)一個(gè)企業(yè)對于另一個(gè)企業(yè)無論是作為買主或買主都相當(dāng)重要時(shí)，建立互惠購買關(guān)系以排擠弱小的競爭對手進(jìn)入市場。這種理論傾向于強(qiáng)調(diào)多元化經(jīng)營可能削弱競爭并損害消費(fèi)者利益的后果而非多元化經(jīng)營的原因，并認(rèn)為沒有必要鼓勵多元化經(jīng)營，因?yàn)檫@種策略既不涉及效率也不涉及非效率。2023/1/181代理理論企業(yè)多元化經(jīng)營本身是存在代理成本的。詹森提出的著名的自由現(xiàn)金流量(FreeCashFlow)理論就認(rèn)為:隨著企業(yè)原有經(jīng)營業(yè)務(wù)日益成熟，獲利機(jī)會也逐漸減少，經(jīng)營者開始運(yùn)用過去積累起來的現(xiàn)金流量，去追求日益稀少的獲利機(jī)會，如企業(yè)收購就是經(jīng)營者以消耗現(xiàn)金來代替向股東分配股利的一種方法。這表明企業(yè)經(jīng)營者未充分利用企業(yè)的償債能力，從而導(dǎo)致企業(yè)巨大的現(xiàn)金流量很可能只進(jìn)行低利潤的投資機(jī)會，甚至還會使企業(yè)接受背離價(jià)值最大化目標(biāo)的兼并。而多元化經(jīng)營方案一般適合這種需求。此外，企業(yè)經(jīng)營者還可能通過實(shí)行多元化經(jīng)營和企業(yè)間的購并活動來實(shí)現(xiàn)控制大企業(yè)的目標(biāo)。一般來說，企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性與管理者的職業(yè)的生涯有很大關(guān)系，管理者可能會通過使業(yè)務(wù)收入穩(wěn)定來達(dá)到為了維護(hù)自己職位穩(wěn)定的目的。在有些情況下，管理者實(shí)行多元化還可能是因?yàn)樗麄兏朴诠芾砥渌袠I(yè)的資產(chǎn)可以通過多元化使企業(yè)對其管理技能產(chǎn)生依賴。但這種方式的多元化往往是以企業(yè)效益的損失為代價(jià)的。2023/1/182企業(yè)多元化經(jīng)營的效應(yīng)分析2023/1/183X一非效率從管理學(xué)角度來說，有效的組織結(jié)構(gòu)中管理跨度應(yīng)限定在一定范圍內(nèi)。隨著多元化經(jīng)營業(yè)務(wù)種類的增多和組織規(guī)模的擴(kuò)大，容易產(chǎn)生所謂“X一非效率”，即造成大企業(yè)內(nèi)部資源配置的非效率性。此外，多元化經(jīng)營還可能會造成企業(yè)經(jīng)營費(fèi)用過大。這具體包括如進(jìn)入陌生行業(yè)的高昂學(xué)習(xí)費(fèi)用、在多個(gè)領(lǐng)域經(jīng)營所帶來的管理、組織協(xié)調(diào)和監(jiān)督等成本韻上升、由于信息不對稱造成信息傳遞費(fèi)用和信息失真損失成本的上升以及因企業(yè)放棄對主業(yè)或其他行業(yè)的投資可能帶來的機(jī)會成本等。2023/1/1進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)多元化經(jīng)營雖然可以在一定程度上起到規(guī)避企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的目的，但多元化經(jīng)營本身也可能會產(chǎn)生新的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。由于多元化進(jìn)入的大多是陌生的新行業(yè)，面對的是富有經(jīng)驗(yàn)的競爭對手，企業(yè)將面臨較高的進(jìn)入壁壘如規(guī)模經(jīng)濟(jì)、資金數(shù)量、專利和關(guān)鍵技術(shù)資源及消費(fèi)者品牌偏好、產(chǎn)品差異、營銷系統(tǒng)建立等，這就會給企業(yè)帶來新的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。多元化經(jīng)營還導(dǎo)致企業(yè)資源配置過于分散。任何一個(gè)企業(yè)的各種資源都是有限的，如果不恰當(dāng)?shù)胤稚⒂诿恳粋€(gè)要發(fā)展的行業(yè)領(lǐng)域，則勢必導(dǎo)致在每一個(gè)領(lǐng)域都無法達(dá)到要獲得足夠的資源，甚至無法保證在某一領(lǐng)域內(nèi)所需的最低經(jīng)營規(guī)模要求和最起碼的人力資源能力要求，造成經(jīng)營力量過于分散，難以形成核心競爭能力，并容易被對手各個(gè)擊破。2023/1/1投資風(fēng)險(xiǎn)實(shí)施多元化經(jīng)營的企業(yè)雖可承擔(dān)較高的負(fù)債，但若負(fù)債資金成本很高而企業(yè)投資回報(bào)率過低則可能給企業(yè)帶來較大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。盡管多元化經(jīng)營的企業(yè)可以通過組建內(nèi)部資本市場來更有效約束經(jīng)營者。但是，內(nèi)部資本市場的建立也可使得管理層很容易得到資金，這會導(dǎo)致其對項(xiàng)目過度投資或選擇一些效益不好的項(xiàng)目，從而對企業(yè)的整體業(yè)績產(chǎn)生負(fù)面影響。而如果企業(yè)多元化是經(jīng)理人員為追求自身職位穩(wěn)定而實(shí)施的，那么這種多元化就很容易偏離增加股東價(jià)值的目標(biāo)。2023/1/1股票市場上的“派系”隨著資本市場的不斷開放和完善,以融資的便捷和資產(chǎn)整合為目的,一些集團(tuán)采取了下屬公司上市或者參股、控股已上市公司等方式將一些上市公司納入旗下,這種擁有多家上市公司的集團(tuán)在實(shí)務(wù)界通稱為“派系”。2003年股票市場上的“派系”已經(jīng)達(dá)到56家之多。從早期的“德隆系”、“藍(lán)星系”到不久之前的“格林柯爾系”,這些“派系”通過構(gòu)建企業(yè)集團(tuán)擴(kuò)張進(jìn)入多個(gè)行業(yè)、并且大規(guī)模地進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合是市場有目共睹的。然而,隨著“德隆系”的崩塌、“鴻儀系”和“格林柯爾系”先后暴露出嚴(yán)重問題,“派系”產(chǎn)生的目的以及這種經(jīng)營方式對其成員公司的影響再次引起各界的關(guān)注。2023/1/187由于上市公司具有天然的融資優(yōu)勢，系族企業(yè)在獲得上市公司控制權(quán)后，并不是為了提升上市公司業(yè)績，而是圍繞上市公司構(gòu)建系族內(nèi)部資本市場，將上市公司作為系族內(nèi)部融資與外部融資互動的窗口和平臺，借助上市公司融資渠道多、融資能力強(qiáng)等特點(diǎn)來緩解整個(gè)集團(tuán)的融資約束。然而，系族企業(yè)規(guī)模十分龐大，旗下很多公司之間的相互關(guān)系比較隱蔽，內(nèi)部資本運(yùn)作方式相當(dāng)復(fù)雜。在監(jiān)管不足的環(huán)境下，極易誘發(fā)控股股東的機(jī)會主義行為，使內(nèi)部資本市場成為控股股東侵占上市公司利益輸送的渠道，從而使內(nèi)部資本市場功能發(fā)生異化。2021/1/188我國系族企業(yè)的控制結(jié)構(gòu)一般可以分為4層：第一層是系族企業(yè)總部，即系族企業(yè)的控股股東，位于金字塔的頂端。它是整個(gè)系族企業(yè)的核心，控制整個(gè)系族的運(yùn)作。第二層是由系族企業(yè)的控股股東投資設(shè)立的非上市成員企業(yè)，由系族企業(yè)的控股股東絕對控制。這一層次的非上市企業(yè)成員眾多，彼此之間關(guān)系復(fù)雜，外界很難搞清楚它們之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系，因此，這一層是系族企業(yè)進(jìn)行內(nèi)部資本市場運(yùn)作的主要平臺。第三層是系族企業(yè)控制的上市公司，由第二層的非上市企業(yè)及系族企業(yè)控股股東聯(lián)合控制。第四層是一系列由上市公司單獨(dú)投資，或是上市公司與其他公司共同投資組建而成的公司。2021/1/1892021/1/190企業(yè)集團(tuán)能彌補(bǔ)經(jīng)濟(jì)制度欠發(fā)達(dá)的缺失，間或地發(fā)揮積極作用，但由于尋租和壟斷勢力，也會對社會福利造成損害。它到底是“典范”還是“寄生蟲”？TarunKhannaandYishayYafeh（《管理世界》，2010.05）1.引言2.企業(yè)集團(tuán)的結(jié)構(gòu)與形式2.1企業(yè)集團(tuán)的結(jié)構(gòu)：多元化2.1.1新興市場中的集團(tuán)和多元化折價(jià)2.1.2集團(tuán)、多元化和內(nèi)部資本市場2.1.3資本市場外的企業(yè)多元化原因2.2企業(yè)集團(tuán)的結(jié)構(gòu)：縱向一體化2.2.1集團(tuán)、縱向一體化和締約成本2.3企業(yè)集團(tuán)的結(jié)構(gòu)：介入金融服務(wù)業(yè)2.3.1企業(yè)集團(tuán)介入金融服務(wù)業(yè)的證據(jù)新興市場的集團(tuán)企業(yè)3．企業(yè)集團(tuán)的所有權(quán)和控制權(quán)3.1金字塔與其他類型集團(tuán)3.1.1金字塔、隧道行為與金融發(fā)展3.2家族集團(tuán)和非家族集團(tuán)3.2.1企業(yè)集團(tuán)與家族4．企業(yè)集團(tuán)與社會的交互作用4.1企業(yè)集團(tuán)、政治和政府4.1.1企業(yè)集團(tuán)的起源：政府的角色4.1.2成熟集團(tuán)與政府的關(guān)系4.1.3集團(tuán)與政府密切關(guān)系的福利意義4.1.4企業(yè)集團(tuán)塑造環(huán)境的政治能力4.2企業(yè)集團(tuán)與壟斷勢力4.2.1企業(yè)集團(tuán)和壟斷勢力5．未來研究的方向5.1企業(yè)集團(tuán)的起源和形成5.2企業(yè)集團(tuán)的演化和動態(tài)性5.3企業(yè)集團(tuán)的壽命5.4企業(yè)集團(tuán)的反設(shè)事實(shí)5.5企業(yè)集團(tuán)與宏觀經(jīng)濟(jì)危機(jī)幾乎在所有的新興市場中，集團(tuán)成員企業(yè)都相對規(guī)模較大而且在經(jīng)濟(jì)中舉足輕重。世界各地企業(yè)集團(tuán)的形式卻各有千秋：有些高度多元化，而另一些則高度集中；有些呈高度縱向一體化，也存在著集團(tuán)內(nèi)部交易，而另一些則十分罕見；有些與銀行和金融服務(wù)多有瓜葛，而另一些卻不然。以智利的企業(yè)集團(tuán)為例，它遠(yuǎn)比韓國的企業(yè)集團(tuán)更為多元化，而韓國的又勝過臺灣。與印度相比，菲律賓企業(yè)集團(tuán)的縱向一體化程度更高，而與泰國相比，又更多地介入金融服務(wù)業(yè)。從集團(tuán)結(jié)構(gòu)到所有權(quán)和控制權(quán)，有些企業(yè)集團(tuán)是縱向控制（“金字塔”）的，而另一些則是通過交叉持股橫向聯(lián)結(jié)在一起的。某些國家的企業(yè)集團(tuán)與政府關(guān)系密切，是一股重要的政治勢力；而另一些國家的企業(yè)集團(tuán)與政府的關(guān)系卻趨于緊張。企業(yè)集團(tuán)無處不在且差異很大。在市場機(jī)制（包括但不僅限于金融市場）不發(fā)達(dá)的地區(qū)，多元化折價(jià)較低。而在某些情況下，多元化企業(yè)更傾向于溢價(jià)交易。對美國經(jīng)濟(jì)的歷史觀察表明，資本市場欠發(fā)達(dá)可能是導(dǎo)致在不同環(huán)境下多元化與股東價(jià)值產(chǎn)生關(guān)聯(lián)的制度因素。受到此類環(huán)境中信息問題的影響，多元化企業(yè)通過內(nèi)部資本市場融資比引入外部潛在投資者更有效率。內(nèi)部資本市場是否就是多元化企業(yè)集團(tuán)在不發(fā)達(dá)國家更為普及的主要原因呢？針對這些問題的直接證據(jù)還很少。對韓國企業(yè)集團(tuán)的一系列研究間接地支持了關(guān)于欠發(fā)達(dá)金融市場作用的觀點(diǎn)：Sea-JinChang和UnghwanChoi（1988）研究發(fā)現(xiàn)，在20世紀(jì)80年代，韓國企業(yè)集團(tuán)成員企業(yè)的盈利水平要好于其他類型公司，但近期幾個(gè)關(guān)于韓國大財(cái)團(tuán)的研究又報(bào)告了20世紀(jì)90年代企業(yè)集團(tuán)成員公司相對較差的業(yè)績。對此的一個(gè)解釋是，隨著20世紀(jì)90年代韓國經(jīng)濟(jì)日趨成熟和金融市場逐步開放，企業(yè)集團(tuán)在獲取資本方面的優(yōu)勢逐漸減弱了。不過，除了欠發(fā)達(dá)的制度（資本或其他）因素之外，其他解釋也確有可能存在。僅僅關(guān)注于現(xiàn)有研究中的某一種經(jīng)濟(jì)因素似乎是不夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)?。更多推測多元化企業(yè)集團(tuán)業(yè)績與內(nèi)部資本市場（或不完善的外部資本市場）存在關(guān)聯(lián)的證據(jù)來自對集團(tuán)企業(yè)和非集團(tuán)企業(yè)的投資—現(xiàn)金流敏感度研究。Shin和YoungS.Park（1999）用此方法研究韓國企業(yè)集團(tuán)，EnricoC.Perotti和StanislavGelfer（2001）則以此分析俄羅斯的金融工業(yè)集團(tuán)（FIG），結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在進(jìn)行投資決策時(shí)，單個(gè)集團(tuán)企業(yè)對企業(yè)自身的現(xiàn)金流往往并不敏感，相反，他們卻對集團(tuán)內(nèi)其他企業(yè)的現(xiàn)金流非常敏感，這說明在集團(tuán)內(nèi)存在著一個(gè)可以跨企業(yè)轉(zhuǎn)移資源的內(nèi)部資本市場。然而，這樣一個(gè)內(nèi)部資本市場的福利作用仍然不能確定：從積極的一面看，集團(tuán)內(nèi)部存在一個(gè)主銀行（或現(xiàn)金牛），能為那些弱小的、難以接近外部金融市場的成員企業(yè)提供資金支持。特別是在債權(quán)人保護(hù)和會計(jì)準(zhǔn)則薄弱、市場化借貸受到限制的時(shí)候，這一功能是非常有效的。不過，現(xiàn)有研究中的有限證據(jù)還不足以證實(shí)這個(gè)推測：Shin和Park（1999）認(rèn)為韓國財(cái)團(tuán)的內(nèi)部資本市場實(shí)際上是效率低下的（為缺少投資機(jī)會的集團(tuán)企業(yè)支持了過多的投資。另一評估企業(yè)集團(tuán)的產(chǎn)生是否因