專題2：中國債券市場十年期債券收益率

中國債券市場

十年期國債收益率分析參考資料：《投資交易筆記》（2011），董德志著，經(jīng)濟科學(xué)出版社利率分析框架：經(jīng)濟基本面因素（通貨膨脹、GDP、工業(yè)增加值）政策面因素（貨幣政策操作）資金面因素（央票發(fā)行、債券發(fā)行等）經(jīng)濟增長指標：貿(mào)易類經(jīng)濟指標固定資產(chǎn)投資類指標消費類經(jīng)濟指標工業(yè)增加值美國NBER的經(jīng)濟景氣監(jiān)測指標領(lǐng)先類經(jīng)濟指標：利率差（10年期國債利率減去聯(lián)邦基金利率）貨幣供應(yīng)量M2股票價格(S&P500)制造業(yè)周平均工時等同步指標非農(nóng)業(yè)雇員工資總額工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)扣除轉(zhuǎn)移支付后的個人收入制造業(yè)與貿(mào)易業(yè)銷售額滯后指標平均失業(yè)持續(xù)時間存貨與銷售收入比率銀行基本利率工商業(yè)貸款余額等中國經(jīng)濟景氣監(jiān)測中心和高盛（亞洲）先行指標：恒生內(nèi)地流通股指數(shù)產(chǎn)品銷售率貨幣供應(yīng)量M2新開工項目物流指數(shù)國債利率差（7年以上國債市場加權(quán)平均收益率減去1年及以內(nèi)加權(quán)平均收益率）一致指標工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)工業(yè)從業(yè)人員數(shù)收入指數(shù)社會需求指數(shù)（固定資產(chǎn)投資、全社會零售以及海關(guān)進出口）滯后指標財政收入工商業(yè)貸款居民儲蓄等貨幣政策指標主要考慮貨幣供應(yīng)量的調(diào)整渠道：通過公開市場手段調(diào)整基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量調(diào)整貨幣乘數(shù)（法定存款準備金比率等）擴張型貨幣政策以及緊縮型貨幣政策公開市場操作中國公開市場操作基本形成于2002年。2002年7月－2004年2月：主要為3M票據(jù)，發(fā)行方式為先確定發(fā)行量，再自主投標2004年2月－2006年9月：主要為1Y票據(jù)，發(fā)行方式為先確定發(fā)行量，再自主投標2006年9月：一級交易商需要提前報上投標數(shù)量和投標利率。發(fā)行利率有央行自主引導(dǎo)的意圖。傳統(tǒng)工具：3M，6M，1Y，3Y（2004年以來）發(fā)行利率考慮的因素主要包括：央行票據(jù)資產(chǎn)對信貸資產(chǎn)的替代作用，考慮中美利差效應(yīng)（中國1年期央行票據(jù)與美國1年期LIBOR利率）。作者觀點：央行：CPI，外匯占款變化政府：GDP增速，財政收入政府支出指標：財政支出反映經(jīng)濟增長的其他指標：銀行信貸、運輸量、發(fā)電量重要市場利率銀行間市場的長期國債利率（比如10年期國債）（更多反映經(jīng)濟基本面因素）1年期(1Y)或三個月(3M)中央銀行票據(jù)的發(fā)行利率（更多反映政策面因素）銀行間市場7天回購利率的加權(quán)平均水平。（更多反映市場資金面因素）2002－2010年期間，10年期國債利率最低為2.40%，最高為5.35%。如果按高、中、低三個區(qū)間平均劃分，低水平區(qū)間為（2.40%，3.40%），中水平區(qū)間為(3.40%，4.30%），高水平區(qū)間為（4.30%，5.30%）。10年期國債的歷史均值為3.60%。2002年2002年的長期利率處于一個低水平區(qū)間。長期利率變化軌跡和消費者物價指數(shù)（CPI）同比變化。2002年通貨緊縮是1997年我國遭受亞洲金融風(fēng)暴后經(jīng)濟回落的后遺癥。另外，2000年美國科技網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅。2003年年初資金面的充裕（春節(jié)前慣例性的貨幣投放）市場出現(xiàn)貨幣政策繼續(xù)放松的預(yù)期（超額存款準備金利率繼續(xù)降低的預(yù)期）下半年利率上行的主要推動力來自于政策面和資金面雙重緊縮因素，比如中央銀行1年期票據(jù)的發(fā)行和上調(diào)法定存款準備金率的預(yù)期。2004年2004年10年期國債利率基本呈現(xiàn)單邊向上態(tài)勢，全年運行在歷史均值水平上方。債券市場下跌：熊市特征經(jīng)濟基本面因素：上半年為信貸、投資類指標；下半年為CPI指標。2005年2005年長期利率呈現(xiàn)非常明顯的下行趨勢，從利率高水平區(qū)間步入利率低水平區(qū)間。債券市場：牛市特征政策面因素：貨幣政策不斷寬松，特別是體現(xiàn)在公開市場層面。2006年2006年是我國經(jīng)濟基本面較為穩(wěn)定的時期。從后期比較來看，2006年是一個貨幣政策的轉(zhuǎn)型期，是由2005年的寬松狀態(tài)向中性狀態(tài)轉(zhuǎn)化的時期。長期利率居于一個低水平運行區(qū)間。政策面：公開市場操作，央票。2007年2007年長期國債利率呈現(xiàn)單邊上行格局，10年期國債利率從低利率水平區(qū)間跨越到高水平區(qū)間。債券市場：通脹年、大熊市宏觀經(jīng)濟基本面因素：通貨膨脹因素政策面因素：加息周期資金面因素：特別國債發(fā)行事件2008年10年期國債利率在上半年處于高水平區(qū)間運行，下半年則跌落到低水平區(qū)間。上半年：通貨膨脹問題下半年：經(jīng)濟增長層面2009年2009年長期利率