++平安參股Foris的案例全面風(fēng)險管理

中國平安參股富通集團：全面風(fēng)險管理

內(nèi)容提要一、風(fēng)險識別二、風(fēng)險評估三、風(fēng)險控制風(fēng)險識別投資對象國的政治風(fēng)險投資對象股價下跌風(fēng)險匯率風(fēng)險平安的投資決策操作風(fēng)險一、投資對象國的政治風(fēng)險富通集團獨特的股東結(jié)構(gòu)與股東會議富通控股(FortisHolding)在法律上實際上是被稱作“母公司”的兩家公司：比利時富通(BelgianFortisSA/NV)和荷蘭富通(DutchFortisN.V)，同時受比利時和荷蘭兩國的公司法管轄，要遵守這兩個國家的公司治理原則。兩家母公司以50%對50%擁有兩個集團控股公司(GroupHoldingCompanies)----富通布魯塞爾(FortisBrussels)和富通烏得勒支(FortisUtrecht)。政治風(fēng)險分析越是政府干預(yù)大的國家或地區(qū)，政治風(fēng)險越高。在以前的經(jīng)濟危機中，西方國家大都采取了政府干預(yù)行為，這都來自凱恩斯主義。1984年，中國和比利時在布魯塞爾簽訂了《中國和比利時-盧森堡經(jīng)濟聯(lián)盟關(guān)于相互鼓勵和保護投資協(xié)定的議定書》。該《議定書》規(guī)定，為了安全和公共利益需要，締約一方可對締約另一方的投資者在其領(lǐng)土內(nèi)的投資采取征收、國有化或其他類似措施。但措施應(yīng)依照國內(nèi)法律程序所采取的，且與對第三國投資和投資者所采取的措施相比，是非歧視性的。更為關(guān)鍵的是，這些措施應(yīng)伴有對補償支付的規(guī)定。結(jié)果：比利時、荷蘭和盧森堡政府采取了違法征收行為荷蘭政府率先違反承諾，比利時政府跟進，將富通集團推入極為不利的境地，然后采取種種違法手段脅迫富通集團董事會同意分別向荷蘭、比利時政府廉價全盤出售其盈利能力最佳的銀行和保險子公司，占富通集團原有資產(chǎn)的95%左右平安從三國的政府收購中并未得到補償二、投資對象股價下跌風(fēng)險（1）財務(wù)分析盈利能力分析：保險業(yè)務(wù)利潤保持穩(wěn)定，但銀行業(yè)務(wù)利潤波動很大，影響了整個集團的利潤波動情況。平安要重點考察銀行業(yè)務(wù)的質(zhì)量。ROE震蕩下行；銀行業(yè)務(wù)的ROE要高于保險業(yè)務(wù)的ROE。重點考察銀行業(yè)務(wù)，發(fā)現(xiàn)銀行的ROE下降更甚。ROA震蕩下行；從ROA來說，銀行業(yè)務(wù)的ROA要大于保險業(yè)務(wù)的ROA，但是，波動幅度明顯大于整體業(yè)務(wù)，也比保險業(yè)務(wù)的波動性要大。這表明銀行的資產(chǎn)業(yè)務(wù)在高風(fēng)險資產(chǎn)上的頭寸比較高，在次貸危機下，這部分的資產(chǎn)減值要重點考慮。收入入結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)保費費收收入入相相對對于于利利息息收收入入來來說說，，占占比比比比較較少少，，更更表表明明在在投投資資過過程程中中應(yīng)應(yīng)該該重重點點分分析析他他們們的的銀銀行行業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)。。利利息息收收入入在在穩(wěn)穩(wěn)定定增增加加，，這這些些都都掩掩蓋蓋了了fortis經(jīng)營營中中的的風(fēng)風(fēng)險險。。償債債能能力力分分析析存貸貸比比率率1=客戶戶貸貸款款/客戶戶存存款款，，這這里里的的客客戶戶是是非非銀銀行行企企業(yè)業(yè)存貸貸比比率率2=客戶戶貸貸款款/客戶戶存存款款，，這這里里的的客客戶戶是是所所有有企企業(yè)業(yè)，，包包括括銀銀行行之之間間的的拆拆入入拆拆出出資資金金。。存貸貸比比率率所謂謂存存貸貸款款比比率率，是是指指將將銀行行的貸貸款款總總額額與與存存款款總總額額進進行行對對比比。。從銀行盈盈利的角角度講，，存貸比比越高越越好，因因為存款款是要付付息的，，即所謂謂的資金成本本，如果一一家銀行行的存款款很多，，貸款很很少，就就意味著著它成本本高，而而收入少少，銀行行的、盈利能力力就較差。。因商業(yè)銀行行是以盈利利為目的的的，它它就會想想法提高高存貸比比例。從銀行抵抵抗風(fēng)險險的角度度講，存存貸比例例不宜過過高，因因為銀行行還要應(yīng)應(yīng)付廣大大客戶日日?，F(xiàn)金金支取和和日常結(jié)結(jié)算，在在就需要要銀行留留有一定定的庫存存現(xiàn)金存存款準(zhǔn)備備金（就就是銀行行在央行行或商業(yè)銀行行的存款）），如存存貸比過過高，這這部分資資金就會會不足，，會導(dǎo)致致銀行的的支付危危機，如如支付危危機擴散散，有可可能導(dǎo)致致金融危機，對地區(qū)或國國家經(jīng)濟的危危害極大。目前規(guī)定商業(yè)業(yè)銀行最高的的存貸比例為為75%。存貸比分析雖然銀行業(yè)務(wù)務(wù)的存貸比率率表現(xiàn)出上升升的趨勢，盈盈利能力會增增加。但是，，在次貸危機機狀況下，所所表現(xiàn)出的風(fēng)風(fēng)險也持續(xù)增增加，這是更更應(yīng)該關(guān)注的的問題，且其其存貸比率還還高于75%。將存貸比率1與存貸比率2進行對比，存存貸比率2下降，表明fortis通過從銀行拆拆入資金的方方式降低了銀銀行的存貸比比率，否則該該比率更高。。這個問題要要重點關(guān)注?！，F(xiàn)金比率現(xiàn)金比率下降降，反映流動動性風(fēng)險增加加。二、投資對象象股價下跌風(fēng)風(fēng)險（2）股票價格格的估值估值方法：：現(xiàn)金流貼現(xiàn)現(xiàn)模型（公公司自有現(xiàn)現(xiàn)金流貼現(xiàn)現(xiàn)模型；紅紅利貼現(xiàn)模模型）相對估值模模型（市盈盈率模型；；市凈率模模型）自由現(xiàn)金流流貼現(xiàn)模型型自由現(xiàn)金流流=息稅前利潤潤*（1-所得稅稅率率）+折舊和攤銷銷-凈營運資本本量-資本性投資資+其他資金來來源貼現(xiàn)率=加權(quán)平均資資金成本=（負(fù)債市值值/（權(quán)益+負(fù)債））*債務(wù)成本（（1-所得稅稅率率）+（權(quán)益市值值/（權(quán)益+負(fù)債））*股本成本注：這里的的現(xiàn)金流為為預(yù)測的未未來各期的的期望自由由現(xiàn)金流，，一般為假假設(shè)比如：公司司的自由現(xiàn)現(xiàn)金流600萬元，目標(biāo)標(biāo)資本結(jié)構(gòu)構(gòu)為負(fù)債：：權(quán)益=0.25：1，公司司負(fù)債債市場場價值值120萬，有有200萬普通通股，，股票票投資資者必必要收收益率率為16%，負(fù)債債的稅稅前成成本8%，稅率率25%，預(yù)測公公司的的自由由現(xiàn)金金流增增長率率為5%，公司司股價價31元。估估計未未來的的股價價。預(yù)測的的自由由現(xiàn)金金流=600*（1+5%）=630萬負(fù)債市市值/（權(quán)益益+負(fù)債））=0.2，權(quán)益益為0.8確定貼貼現(xiàn)率率=0.8*16%+0.8*8%*（1-25%）=14%股票價價值估估計：：公司價價值=630/（14%-5%）=700股權(quán)價價值=700-120=580萬每股價價值=580/200=29元股價存存在高高估。。富通的的估算算股價的估算2006年EBIT70503稅收(1,030)折舊576遞延稅款2,733經(jīng)營性應(yīng)收項目減應(yīng)付項目-18040固定資產(chǎn)增加306.10自由現(xiàn)金流54,472.10自由現(xiàn)金流增長率3%預(yù)測的現(xiàn)金流56,106.26股權(quán)必要報酬率6%債券稅前成本0.102735739負(fù)債比率97%加權(quán)平均成本10.15%公司價值785211.8115負(fù)債價值753,678股東價值31533.81155股數(shù)1,333,613,435股價23.645391332006年底的的股價價大約約在40元左右右相對估估值模模型當(dāng)時投投資時時，富通股股價已已經(jīng)從從最高高點40歐元下下行到到25歐元左左右，，凸顯顯了富富通的的投資資價值值？？？市凈率靜態(tài)市盈率率富通1.1倍5倍國內(nèi)銀銀行3-5倍20倍左右右香港市市場銀銀行股股1.5倍10倍以上上美國銀銀行股股2倍左右右14倍左右右二、投投資對對象股股價下下跌風(fēng)風(fēng)險問題在在哪兒兒？？？2、但之之后，，F(xiàn)ortis股價表表現(xiàn)相相當(dāng)?shù)偷兔晕覈躺虡I(yè)銀銀行上上市所所使用用的估估值方方法上市銀行主承銷行估值方法中國銀行中信，高盛市盈率，市凈率中國農(nóng)業(yè)銀行中金市凈率中國建設(shè)銀行中金，中信，摩根士丹利市凈率，市值/收入之比中國工商銀行中金市凈率交通銀行中信，信達市盈率，現(xiàn)金流折現(xiàn)三、匯匯率風(fēng)風(fēng)險月份幣種期初價期末價最高價最低價期平均累計平均2006-7-1歐元1021.651016.991023.23998.801013.77991.792006-8-1歐元1016.831021.371026.781016.831021.04995.952006-9-1歐元1019.731005.561021.841003.831011.11997.692006-10-1歐元996.131001.681002.56988.98995.03997.462006-11-1歐元1004.851031.371034.901002.091012.46998.952006-12-1歐元1038.051026.651044.141024.681033.111001.902007-1-1歐元1027.821007.981027.821004.471010.331010.332007-2-1歐元1011.271023.661023.661003.431012.441011.242007-3-1歐元1025.441030.681035.911014.311025.061016.572007-4-1歐元1031.301049.991053.191031.301042.821023.642007-5-1歐元1046.301027.551046.301026.981035.081025.782007-6-1歐元1029.041023.371032.851013.901024.041025.472007-7-1歐元1029.751038.391047.201029.751039.611027.712007-8-1歐元1033.481033.211044.981019.101031.791028.292007-9-1歐元1029.651063.121063.121028.431044.861030.112007-10-1歐元1061.831078.291078.291056.671067.881033.512007-11-1歐元1078.881092.751100.701076.971089.521039.062007-12-1歐元1086.271066.691091.491054.341071.621041.752008-1-1歐元1066.111066.121077.571045.061065.731065.732008-2-1歐元1068.801078.091078.091046.901059.531063.122008-3-1歐元1081.081108.091117.141081.081096.751075.092008-4-1歐元1107.621089.721115.861089.721103.661082.592008-5-1歐元1081.641077.721096.931074.411085.281083.132008-6-1歐元1078.771083.021083.021061.961072.191081.302008-7-1歐元1080.711065.311088.141065.221077.941080.762008-8-1歐元1065.591005.221066.261005.221026.841073.862008-9-1歐元1000.92999.971007.96954.74982.851064.412008-10-1歐元933.03872.54933.03848.90904.341048.642008-11-1歐元873.37881.19888.29849.90868.091032.452008-12-1歐元867.20965.90985.61864.71923.631022.27四、平平安投投資過過程中中的操操作風(fēng)風(fēng)險投資決決策之之前，，從有有意向向到投投資決決策，，花了了6個月時時間，，此次次投資資決策策是依依靠平平安自自身的的投資資團隊隊做出出的。。投資決決策之之中，，在2008年一季季度，，監(jiān)管管層叫叫停平平安的的繼續(xù)續(xù)投資資行為為，但但平安安沒有有停止止；投資虧虧損之之后，，平安安公司司依然然認(rèn)可可自己己出現(xiàn)現(xiàn)錯誤誤的投投資決決策，，認(rèn)為為對富富通的的長期期投資資，投投資收收益不不是全全部內(nèi)內(nèi)容。。2008年6月30日，發(fā)布布的公告告還堅持持對富通通的投資資不計提提減值準(zhǔn)準(zhǔn)備，這這體現(xiàn)了了富通對對外界環(huán)環(huán)境變化化時投資資決策的的應(yīng)變能能力。風(fēng)險度量量與評價價1、針對政治治風(fēng)險：主要的風(fēng)風(fēng)險點來來自于在在面臨危危機時刻刻時，比比利時、、荷蘭政政府的政政府收購購行為。。核心仍仍然在于于次貸危危機的影影響是否否終結(jié)？？政治風(fēng)險險的發(fā)生生概率取取決于次次貸危機機的深化化概率，，一旦發(fā)發(fā)生損失失是必然然發(fā)生，，損失程程度比較較高。根根據(jù)當(dāng)時時整個社社會對次次貸危機機的認(rèn)識識，認(rèn)為為發(fā)生概概率比較較低。風(fēng)險度量量與評價價2、股價波波動風(fēng)險險的評估估（VaR）以18.1億歐元（（238.38億元）投投資Fortis，在99%置信度下下1天的VaR，半年的的VaR，1年的VaR。假設(shè)平安安從2007年9月1日開始建建倉，樣樣本數(shù)據(jù)據(jù)選擇2006年9月1日至2007年8月31日每個交交易日收收盤價（（252個數(shù)據(jù)）），利用用EXCEL：獲取股票票每日交交易數(shù)據(jù)據(jù)，首先先計算其其每日簡簡單收益益率，公公式為：：簡單收益益率=（Pt-Pt-1）/Pt-1，生成新序序列，然后后將序列中中的數(shù)據(jù)按按升序排列列，找到對對應(yīng)的第252×1%=2.52個數(shù)據(jù)（謹(jǐn)謹(jǐn)慎起見，，我們用第第2個），即-3.45%。2、股價波動動風(fēng)險的評評估（VaR）這個結(jié)果說說明：這筆筆投資在未未來的半年年時間內(nèi)，，有1%的概率損失失91.9億；在未來來一年內(nèi)，，有1%的概率損失失130.6億。這個結(jié)果還還沒有考慮慮匯率風(fēng)險險。2007年11月前在購買買歐元過程程，歐元升升值存在匯匯率損失；；在持有過過程中，歐歐元貶值，，又增加匯匯率損失。。這里考察歐歐元貶值對對持有過程程中的影響響。采用2006年8.1到2007年11月1日的數(shù)據(jù)，，首先計算算其每月簡簡單收益率率，公式為為：簡單收益率率=（Pt-Pt-1）/Pt-1，生成新序序列，然后后將序列中中的數(shù)據(jù)按按升序排列列，找到對對應(yīng)的第16×1%=0.16個數(shù)據(jù)（謹(jǐn)謹(jǐn)慎起見，，我們用第第1個），即-2.2%。于是可得得,3、匯率風(fēng)險險評估這個結(jié)果說說明：這筆筆投資在未未來的半年年時間內(nèi)，，有1%的概率損失12.8億；在未來一一年內(nèi)，有1%的概率損失18.2億。4、次貸危機對對股價的影響響（壓力測試試）上述研究都是是在次貸危機機深化前的正正常估計。如如果次貸危機機深化，這是是一種不利的的情景，在投投資決策時需需要考慮。C、財務(wù)風(fēng)險方方面，還有分析次貸貸危機變化對對財務(wù)的影響響，從而影響響股價。5、對操作風(fēng)險險：人員風(fēng)險：團團隊成員中大大多具有海外外背景，聘請請有國際投行行做顧問，擔(dān)擔(dān)心這些雇員員對平安的忠忠誠度。發(fā)生生概率較小，，損失程度很很大，總損失失中等。內(nèi)部程序：平平安的海外投投資決策程序序是否不規(guī)范范，投資團隊隊的投資頭寸寸是否過大？？發(fā)生概率較較小，損失程程度很大，總總損失中等。。