豐元股份-002805-草酸龍頭轉(zhuǎn)型正極材料注入化工思維加碼一體化布局

請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明2022E2,2680.331.042.974.0842.344.079.61%200動力&儲能市場推動磷酸鐵鋰材料行業(yè)高景氣，公司產(chǎn)品差異化及一體化布局孕育成長潛力。全球汽車電動化及能源轉(zhuǎn)型加速，磷酸鐵鋰材料需求旺盛，預(yù)計2022-20242022E2,2680.331.042.974.0842.344.079.61%200動力&儲能市場推動磷酸鐵鋰材料行業(yè)高景氣，公司產(chǎn)品差異化及一體化布局孕育成長潛力。全球汽車電動化及能源轉(zhuǎn)型加速，磷酸鐵鋰材料需求旺盛，預(yù)計2022-2024年全球磷酸鐵鋰出貨114/171/228萬噸。行業(yè)內(nèi)產(chǎn)能擴張緊鑼密鼓，2022年底名義產(chǎn)能將達300萬噸，行業(yè)供需緊張情況將在2023年大幅緩解。我們認(rèn)為具備成本優(yōu)勢+產(chǎn)品差異化的企業(yè)有望脫穎而出。公司通過高端動力、儲能用磷酸鐵鋰產(chǎn)品增加客戶粘性，加強與比亞迪、鵬輝能源等大客戶合作，為擴產(chǎn)產(chǎn)能消化奠定基礎(chǔ)；成本端，注入化工思維，一體化布局磷酸鐵和黏土提鋰項目；攜手高校和科研機構(gòu)，加強前沿技術(shù)研究，持續(xù)推動產(chǎn)品迭代升級。草酸行業(yè)邊際需求向好，草酸龍頭業(yè)績具備高彈性。草酸行業(yè)屬化工細(xì)噸。需求端，新能源和稀土行業(yè)帶動草酸邊際需求增長，國內(nèi)稀土產(chǎn)能持續(xù)線磷酸鐵鋰有效產(chǎn)能有望達10/15/30萬噸，對應(yīng)精制草酸需求8/12/24萬噸，草酸價格有望上漲，公司作為草酸龍頭，精制草酸提純工藝成熟，核心設(shè)備自主研發(fā)構(gòu)建技術(shù)壁壘，產(chǎn)能擴建方案完備，擇時擴產(chǎn)響應(yīng)旺盛需求。持續(xù)技術(shù)迭代、增加客戶粘性，并在上游原材料端一體化布局。在不含草酸業(yè)績彈性情景下，預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為財務(wù)摘要(百萬元)2020A2021A2023E2024E營業(yè)收入35780318,28719,320(+/-)%-21.99%124.78%182.38%706.45%5.65%歸屬母公司凈利潤-2953209594816(+/-)%-357.80%281.80%293.05%184.77%37.25%每股收益(元)-0.20市盈率-68.2595.6114.8710.83市凈率3.635.383.212.49凈資產(chǎn)收益率(%)-5.20%6.68%21.56%22.96%股息收益率(%)0.00%0.07%0.23%0.23%0.23%總股本(百萬股)14517820020059.444.1721.81~69.058,835.972002000/02100%電池/電力設(shè)備發(fā)布時間：2023-01-18券研究報告/公司深度報告草酸龍頭轉(zhuǎn)型正極材料，注入化工思維，加碼一體化布局股票股票數(shù)據(jù)2023/01/176個月目標(biāo)價(元)收盤價(元)12個月股價區(qū)間(元)總市值(百萬元)總股本(百萬股)A股(百萬股)B股/H股(百萬股)日均成交量(百萬股)歷史收歷史收益率曲線豐元股份滬深300150%50%0%-50%2022/12022/42022/72022/102%-3%3M2%-3%3M0%-8%12M28%41%絕對收益相對收益報告《鈉電負(fù)極換新，新玩家入場，供給與需求有望形成共振》--20230110《新能車發(fā)展“跨越鴻溝”，快充趨勢漸起》--20230107證券分析師：周穎執(zhí)業(yè)證書編號：S055052110000219801271353zhouying1@研究助理：胡易琛執(zhí)業(yè)證書編號：S0550121110031010-58034555hycscgy@份/公司深度2/2/311.動儲市場推動磷酸鐵鋰高景氣，產(chǎn)品差異化及一體化布局孕育成長潛力..4 4 2.草酸行業(yè)邊際需求向好，草酸龍頭業(yè)績具備高彈性 16 3.投資建議與盈利預(yù)測 25 4.風(fēng)險提示 28錄 圖2：方形動力LFP電芯與三元電芯含稅價格變化情況(元/Wh) 4 圖5：2022年磷酸鐵鋰行業(yè)產(chǎn)能擴張情況(萬噸) 7 圖8：不同技術(shù)路線下磷酸鐵鋰成本分拆(萬元) 9圖9：可比公司單噸產(chǎn)品直接人工成本對比(萬元) 13圖10：可比公司單噸產(chǎn)品制造費用對比(萬元) 13 17圖12：2010年國內(nèi)草酸應(yīng)用領(lǐng)域(按出貨量) 17圖13：2020年全球草酸應(yīng)用領(lǐng)域(按出貨量) 17 圖15：2022年全球草酸消費市場結(jié)構(gòu)(按地區(qū)) 21圖16：2008-2022年草酸出口數(shù)量(萬噸) 22圖17：國內(nèi)外稀土礦產(chǎn)量及稀土出口量(萬噸) 22 圖20：2012-2022H1公司主營業(yè)務(wù)收入(按產(chǎn)品類型劃分，億元) 25 圖22：2019-2021年公司正極材料出貨情況(按材料類型，噸) 263/3/31 0 1：全球黏土型鋰資源運營成本 15 等領(lǐng)域 18 表18：公司草酸業(yè)務(wù)凈利潤業(yè)績彈性測算(萬元) 26表19：公司盈利預(yù)測(按業(yè)務(wù)拆分) 27年1月16日收盤價) 284/4/311.動儲市場推動磷酸鐵鋰高景氣，產(chǎn)品差異化及一體化布局孕育成長潛力1.全球汽車電動化及能源轉(zhuǎn)型加速，磷酸鐵鋰材料需求旺盛全球汽車電動化大勢所趨，磷酸鐵鋰電池性能提升+成本優(yōu)勢凸顯，電池裝機占比P在電池電量和續(xù)航里程匹配：磷酸鐵鋰電池續(xù)航里程深入三元電池腹地h1.00.90.80.70.60.50.47060504030200方形動力LFP電芯(元/Wh)方形動力三元電芯(元/Wh)電池級碳酸鋰(萬元/噸)//31G機量及占比32,00028,00024,00020,00016,00012,0008,0004,000080%70%60%50%40%30%20%10%0%磷酸鐵鋰電池裝機量(MWh)磷酸鐵鋰裝機占比4035302520502021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q235%30%25%20%5%0%全球LFP電池裝機量(GWh)全球LFP裝機占比h全球能源轉(zhuǎn)型加速，鋰電儲能需求蓬勃發(fā)展，磷酸鐵鋰兼具安全性能和成本優(yōu)勢，P表1：磷酸鐵鋰與其他正極材料性能對比化學(xué)式磷酸鐵鋰錳酸鋰鈷酸鋰三元材料LiFePO4LiMn2O4LiCoO2Li(Ni,Co,Mn)O2橄欖石結(jié)構(gòu)層狀層狀密度/g/cm34.2/振實密度/g/cm30.80~1.102.2~2.42.8~3.02.6~2.8壓實密度/g/cm32.20~2.30>3.0.6~4.2>3.40論容量/mAh/g74273~285/mAh/g130~140100~120135~150155~220相應(yīng)電池電芯的質(zhì)量130~160130~180180~240180~240均電壓/V3.2~3.73.0~4.33.0~4.52.5~4.6循環(huán)性/次2000~6000500~2000500~1000800~2000保性鈷有放射性鎳、鈷有毒//31安全性能好差適用溫度/℃-20~75℃>50℃快速衰退-20~55℃-20~55℃進行假設(shè)。?磷酸鐵鋰專利在海外限制取消，2024年海外LFP動力電池裝機占比逐漸提升2019202020212022E2023E2024E動力電池裝機量(GWh)123147297465651929國內(nèi)6264155295422496海外6181140170229433LFP占比16%17%27%41%44%41%國內(nèi)33%38%52%62%60%55%動力電池海外0%0%0%4%15%25%LFP裝機量(GWh)04870453730007LFP動力電池出貨量/裝機LFP動力電池出貨量(GWh)2831125286431572儲能電池出貨量(GWh)LFP占比池LFP出貨量(GWh)8409820%%%%%%%%%%70972815762LFP合計出貨量(GWh)8420GWhLFP噸).3.23.23產(chǎn)品拓展+備貨系數(shù)LFP正極出貨量(萬噸)928份/公司深度//31圖5：2022年磷酸鐵鋰行業(yè)產(chǎn)能擴張情況(萬噸)3503002502005002021年底2022Q1底2022Q2底2022Q3底2022Q4底企業(yè)名稱擴建計劃(萬噸)2022Q2德方納米2022Q38德方納米8佰利新能源522022Q4655佰利新能源份/公司深度//31下游需求旺盛，磷酸鐵鋰格局尚未穩(wěn)固。2020年前，受新能源汽車補貼政策影響，鋰材料企業(yè)數(shù)量大幅減少，集中度顯著提升，100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2018202120222019201820212022CR3CR6場競爭格局湖南裕能德方納米融通高科湖北萬潤安達科技國軒高科比亞迪圣釩科技其他常州鋰源江西升華表4：磷酸鐵鋰產(chǎn)業(yè)鏈布局情況公司磷酸鐵鋰磷酸鐵工業(yè)級磷銨磷礦鋰礦磷酸鐵鋰正極材料原有企業(yè)德方納米磷酸鐵原有企業(yè)陵納源磷化工鈦白粉份/公司深度//31硝酸鐵磷酸一銨工業(yè)級碳酸鋰直接人工制造費用磷酸鐵硫酸亞鐵堿(30%)雙氧水直接人工制造費用磷酸鐵毛利電池級碳酸鋰直接人工制造費用草酸亞鐵(99.5%硝酸鐵磷酸一銨工業(yè)級碳酸鋰直接人工制造費用磷酸鐵硫酸亞鐵堿(30%)雙氧水直接人工制造費用磷酸鐵毛利電池級碳酸鋰直接人工制造費用草酸亞鐵(99.5%)硫酸亞鐵草酸人工+制造+毛利磷酸一銨(99.5%)電池級碳酸鋰直接人工制造費用成本拆分分三元正極材料企業(yè)廈鎢新能格林美格林美勢。圖8：不同技術(shù)路線下磷酸鐵鋰成本分拆(萬元)86420合成法兩大類。較為適合工業(yè)化生產(chǎn)；缺點是原材料固相不均勻。份/公司深度31拆技術(shù)路線(噸)價格(萬元/噸)(萬元)酸鐵.35.54磷酸一銨.72.66.48碳酸鋰.23147.5.40(鈉法)磷酸鐵.96.23649.1.09.68合計磷酸鐵前驅(qū)體分拆硫酸亞鐵.035.07磷酸(85%).734.83.61液堿(30%).864.13雙氧水.624.12.07.05.45.42鐵.5%)磷酸一銨.7360合計草酸亞鐵前驅(qū)體分拆硫酸亞鐵.035.05制草酸.7016.42人工+制造+毛利11/11/31、壓實密度、循環(huán)壽命和低溫性能等方面的表6：不同生產(chǎn)工藝路線下磷酸鐵鋰性能對比德方納米能豐元股份潤藝磷酸鐵磷酸鐵磷酸鐵力型磷酸鐵鋰壓實密度：2.35-2.5g/mL；；%壓實密度：2.45-2.65g/mL壓實密度：2.5-2.6g/mL循環(huán)性能：≥5000次壓實密度：2.6g/mL45mAh/g壓實密度：00%；%倍率型磷酸鐵鋰%壓實密度：40mAh/g粉末壓實密度：2.公司通過差異化產(chǎn)品增加客戶粘性，一體化布局塑造成本優(yōu)勢31表7：公司主要正極材料產(chǎn)品情況產(chǎn)品類型要產(chǎn)品域磷酸鐵鋰動力鋰電池領(lǐng)域鋰電池領(lǐng)域主要用于動力(含小動力)高倍率低溫鋰電池領(lǐng)域力及儲能領(lǐng)域鋰電池領(lǐng)域主要用于動力和數(shù)碼領(lǐng)域(含電動工具)鋰電池領(lǐng)域主要用于數(shù)碼領(lǐng)域(含電動工具)鋰電池領(lǐng)域鋰電池領(lǐng)域主要用于儲能和數(shù)碼領(lǐng)域(含電動工具)鋰電池領(lǐng)域表8：比亞迪產(chǎn)能規(guī)劃工廠規(guī)劃H20212022E2023E2024E2025E安徽無為0500鹽城弗迪迪05000555海西寧4磷酸鐵鋰/三元44444貴陽5廣東惠州2磷酸鐵鋰22222山磷酸鐵鋰/三元璧山5磷酸鐵鋰刀片00555三元刀片50磷酸鐵鋰刀片000安徽蚌埠0000505江臺州22231江寧波00000漢0000陽廣西南寧55合計110210492部公司，公司產(chǎn)能規(guī)模相對偏小，單位產(chǎn)品直接人工、制造，0.02019份潤2020裕能科技2021納米新材數(shù)據(jù)來源：公司公告，東北證券1.61.41.21.00.80.60.40.20.020202020南裕能升科技2021德方納米振華新材元股份北萬潤數(shù)據(jù)來源：公司公告，東北證券表9：公司產(chǎn)能規(guī)劃材料類別生產(chǎn)基地產(chǎn)能規(guī)劃202020212022E2023E2024E(萬噸)磷酸鐵鋰棗莊一期0.500.500.500.500.50磷酸鐵鋰.0.504.004.004.004.00合計5.5055.005.005.002.502.502.502.502.502.502.50安慶合計5.002.505.005.000000云南玉溪合計20.005.0020.0020.0031鐵鋰合計30.00.5030.0030.00常規(guī)三元棗莊常規(guī)二期合計.0.50合計.0.200.800.800.800.80504.50.20正極材料合計35.00.8031.5031.50致萬噸鋰電池高能正極材料項目及配套建設(shè)相應(yīng)規(guī)模的鋰酸鐵自開工建設(shè)始18個月完成。東佳集團擁有鈦白粉生產(chǎn)硫酸亞鐵資萬噸磷酸鐵鋰正極材料及1000噸黏土提鋰中試線。玉溪市政府支持得科研性中試提鋰所需黏土原料，并支持公司參與競拍取得黏土鋰礦等礦產(chǎn)鋰存在方式提取方法提取工藝存在蒙皂石族助劑和礦樣混合焙礦物或伊利石燒，然后水浸得到鋰浸出率高于單一助劑體系含鋰溶液。浸出率83%~85.5%31以吸附形式存在蒙脫石層間焙燒活化處理改變后采用氫離子(硫需添加助劑，酸選擇性好，其離子浸出率相對較低。出比，鐵鹽浸出工藝min高可達80%以成本低，反應(yīng)殘渣酸性弱，對上對友好項目名稱鋰品位(ppm)E(萬噸)產(chǎn)能規(guī)劃運營成本0451.5ackerPass5億美元RhyoliteRidge85億美元e化落地。公司組建了以金佑成博士等技術(shù)專家為代表的研發(fā)團院，重點圍繞三元9系材料、套高端動力材料及長循環(huán)儲能專用材料及鈉離子電池。表12：公司正極材料研發(fā)進展項目名稱項目介紹項目進展擬達到目標(biāo)高性能磷酸鐵錳鋰的設(shè)計與開發(fā)得高性能的磷酸鐵錳鋰正極材料倍率性能和循環(huán)性能等方面優(yōu)于其超高鎳三元NCM正極材料的生產(chǎn)開發(fā)獲得高性能的超高鎳三元正極材料試生產(chǎn)階段開發(fā)出超高鎳三元正極材料制備改高比容量三元NCA正極材料的生產(chǎn)開發(fā)線開發(fā)出三元NCA正極材料制備改性工藝技術(shù)路線，提升超三元NCA量密度和高安全的需求高比容量富鋰錳基正極材料的制研發(fā)階段獲得高比容量新型富鋰錳基正極材31備技術(shù)開發(fā)基正極材料的放大自動化生產(chǎn)提供關(guān)鍵技術(shù)支持術(shù)2.草酸行業(yè)邊際需求向好，草酸龍頭業(yè)績具備高彈性2.1.草酸行業(yè)屬化工細(xì)分領(lǐng)域，業(yè)內(nèi)企業(yè)具備業(yè)績彈性潛力草酸行業(yè)屬于化工行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域，隨著“草酸-草酸亞鐵-磷酸鐵鋰”路線帶動，精業(yè)工業(yè)草酸精制后生成的高純草酸。草噸，按O表13：工業(yè)草酸、精制草酸技術(shù)指標(biāo)對比指標(biāo)名稱優(yōu)等品工業(yè)草酸合格品電子級精制草酸HCO2H2O)/(%)≥99.699.096.099.899.699.4硫酸根(S04-2)/(%)≤0.070.100.200.00200.00400.0100灼燒殘渣/(%)≤0.010.080.200.010.020.08重金屬(Pb-2)/(%)≤0.00050.0010.020.000050.00010.0002鐵(Fe+3)/(%)≤0.00050.00150.010.000050.00010.0002氯化物(Cl-)/(%)≤0.00050.0020.010.00050.00050.0005鈣(Ca+2)/(%)≤0.0005--0.000050.000150.0002份/公司深度3117%26%4%5%21%27%稀土行業(yè)藥行業(yè)細(xì)化工織印染17%26%4%5%21%27%稀土行業(yè)藥行業(yè)細(xì)化工織印染化工業(yè)其他行業(yè)5045403530252050國內(nèi)草酸產(chǎn)量(萬噸)表觀消費量(萬噸)數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟信息網(wǎng)，東北證券需求端)和環(huán)保核查(供給端)影響。據(jù)中研網(wǎng)，在草酸需求端方面，33%用于制藥圖12：2010年國內(nèi)草酸應(yīng)用領(lǐng)域(按出貨量)圖13：2020年全球草酸應(yīng)用領(lǐng)域(按出貨量)28%7%32%33%制藥行業(yè)金屬加工及鋁品工業(yè)稀土行業(yè)草酸脂和染料中間體數(shù)據(jù)來源：中國石油和化學(xué)工業(yè)聯(lián)合會，東北證券數(shù)據(jù)來源：中研網(wǎng)，東北證券份/公司深度312010/8/12011/8/12012/8/12013/8/12014/8/12015/8/12016/8/12017/8/12018/8/12019/8/12020/8/12021/8/12022/8/1稀土需求低迷稀土生產(chǎn)企業(yè)停產(chǎn)保價，草酸需求下降18年環(huán)保核查限產(chǎn)制藥行業(yè)，19年恢復(fù)安全生產(chǎn)、環(huán)保核查、設(shè)備檢修；原材料價格上漲稀土漲價，稀土開采+分離對草酸需求增加畜禽養(yǎng)殖業(yè)、稀土行業(yè)回暖2010/8/12011/8/12012/8/12013/8/12014/8/12015/8/12016/8/12017/8/12018/8/12019/8/12020/8/12021/8/12022/8/1稀土需求低迷稀土生產(chǎn)企業(yè)停產(chǎn)保價，草酸需求下降18年環(huán)保核查限產(chǎn)制藥行業(yè)，19年恢復(fù)安全生產(chǎn)、環(huán)保核查、設(shè)備檢修；原材料價格上漲稀土漲價，稀土開采+分離對草酸需求增加畜禽養(yǎng)殖業(yè)、稀土行業(yè)回暖；原材料上漲產(chǎn)升進場環(huán)保核查沖擊供給端產(chǎn)能海外重啟稀土開采業(yè)務(wù)1,4001,2001,000800600400200302520500草酸出口平均單價(美元/噸)稀土及其制品出口均價(萬美元/噸)表14：草酸主要應(yīng)用于制藥、稀土、精細(xì)化工和紡織印染等領(lǐng)域應(yīng)用領(lǐng)域耗用量工業(yè)草酸土金屬制品B品1噸土霉素堿需消耗草酸約開采1噸離子型稀土礦需要消耗約2.0－2.5噸草酸，分離沉淀1噸稀土需耗用大約1.2—1.4噸草酸金屬清洗及形成保護膜酸等PTA催化劑回收劑需消耗精制草酸約0.6噸-1精制草酸噸噸草酸鈷大約需消耗精新型材料(如鑭、銪、鏑、鐿等)提純洗劑生產(chǎn)1噸電子陶瓷材料(草酸份/公司深度31無水草酸制備各種化學(xué)試劑粉的原料,也可用作制鈷生品化合物、鈷有機催化劑、指示劑體和纖維、香料的溶劑及有機物的合成等作為分析化學(xué)中的基準(zhǔn)物質(zhì)，還用于生產(chǎn)織皮革整理劑數(shù)據(jù)來源：公司招股書，東北證券2.2.環(huán)保因素限制，草酸行業(yè)供給有限)公司名稱或地區(qū)業(yè)草酸產(chǎn)能(萬噸)精制草酸產(chǎn)能(萬噸)產(chǎn)能(萬噸)備工藝15化法8煤制乙二醇聯(lián)產(chǎn)草酸煤制乙二醇聯(lián)產(chǎn)草酸3碳水化合物氧化法8福建邵武56碳水化合物氧化法3255煤制乙二醇聯(lián)產(chǎn)草酸日(宇部)、韓、印(IndianStarOxochem臺(天弘化學(xué))5歐美(Clariant、Oxaquim)2.520/20/31合計82行業(yè)產(chǎn)能、產(chǎn)量擴張受限。歷史上環(huán)保核查多次金磚會議召開影響，省內(nèi)供給穩(wěn)定性，除新進入者外，大部分廠商生產(chǎn)線設(shè)備老舊，建成表16：不同草酸生產(chǎn)工藝比較生產(chǎn)工藝主要原料主要制產(chǎn)物優(yōu)點缺點甲酸鈉法CO、NaOH、鉛化法PbSO、H2SO4PbSO4、Na2SO4原料費用低、適合大規(guī)模生產(chǎn)造成嚴(yán)重的鉛污染、產(chǎn)率低CO、NaOH、鈣化法Ca(OH)2、H2SO4CaSO4技術(shù)成熟、投資低、適合大規(guī)模生產(chǎn)原料價格高、收率低反應(yīng)條件比較苛刻CO偶聯(lián)法(又(高溫高壓)、催化液相法CO、C2H5OH、O2無能耗低、收率高劑容易流失、易腐蝕稱煤制設(shè)備乙二醇原子利用率高、工CO、CH3CH2ONO聯(lián)產(chǎn))氣相法(可再生)、O2CO(CH3CH2O)2藝過程清潔環(huán)保、能耗低國外技術(shù)封鎖碳水化合物氧化法(C6H10O5)n、HNO3NO原料來源廣、設(shè)備簡單、投資少產(chǎn)品收率低、環(huán)境汚染嚴(yán)重乙二醇氧化法HOCH2CH2OH、HNO3(可回收)無收率高、工藝簡原料價格高單、操作條件靈活丙烯氧化法CH3CHCH2、HNO3CO2、NO產(chǎn)品收率高、工藝污染嚴(yán)重、存在爆炸危險缺口，雙因素(草酸提純技術(shù)壁壘和入駐化工園區(qū)要求)限制擴其穩(wěn)定性)，通遼金煤和華2.3.新能源和稀土行業(yè)帶動草酸邊際需求增長21/21/31圖15：2022年全球草酸消費市場結(jié)構(gòu)(按地區(qū))42.4%19.5%亞地區(qū)美地區(qū)他地區(qū)史上，與制藥等行業(yè)對草酸需求相對穩(wěn)定不同，稀土行業(yè)對草酸需求波動直接影土礦開采項目，草酸需求有望穩(wěn)定增長。原在稀土總量控制基礎(chǔ)上加大整治力度，供給規(guī)模銳減，稀土22/22/31圖16：2008-2022年草酸出口數(shù)量(萬噸)6.04.02.00.08.06.04.02.00.0200820102012201420162018202020221-11月數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，東北證券圖17：國內(nèi)外稀土礦產(chǎn)量及稀土出口量(萬噸)8.06.04.02.00.08.06.04.02.00.02008201020122014201620182020稀土出口數(shù)量國內(nèi)稀土礦產(chǎn)量海外稀土礦產(chǎn)量數(shù)據(jù)來源：美國地質(zhì)調(diào)查局，海關(guān)總署，東北證券需求增長。草酸亞鐵路線磷、低溫性能好等潛力，與其他采用三價鐵源路代高壓實密度產(chǎn)品受到寧德時代、特斯拉等頭部廠商認(rèn)可。富臨產(chǎn)2.4.草酸龍頭，謀定而動標(biāo)被評為“山東省著名商標(biāo)”，公司“豐元牌草酸(II型)”、“豐元牌工業(yè)草酸”23/23/31易有精細(xì)化工、日用化工染等海外易有精細(xì)化工、日用化工染等海外下游客戶酸制草酸數(shù)據(jù)來源：公司招股書，東北證券合物氧化法”制備草酸具備環(huán)保性、經(jīng)濟性、收率高優(yōu)勢：吸收工藝方面，相比“甲酸鈉法”和傳統(tǒng)的“碳水化合物氧化公司在氧化合成工序、結(jié)晶工藝方面進行改良，提高收率、降低能耗、縮短流程，龍24/24/31數(shù)據(jù)來源：公司招股書，東北證券銷售。2013-2020年公司精制草占比高于行業(yè)平均水平8000070000600005000040000300002000010000025%20%5%0%工業(yè)草酸銷量(噸)精制草酸銷量(噸)精制草酸占比25/25/31O少，但新建工業(yè)草酸產(chǎn)線技術(shù)改造、生產(chǎn)設(shè)備升級，產(chǎn)能利用率有3.投資建議與盈利預(yù)測3.1.公司營業(yè)收入以正極材料為主，草酸業(yè)務(wù)為輔圖20：2012-2022H1公司主營業(yè)務(wù)收入(按產(chǎn)品類9.08.07.06.05.04.03.02.00.0正極材料草酸類硝酸鈉草酸鹽類酒店收入其他業(yè)務(wù)35%30%25%20%5%0%正極材料草酸類工業(yè)草酸精制草酸3.2.正極材料兩條腿走路，同時布局三元材料和磷酸鐵鋰26/26/31需圖22：2019-2021年公司正極材料出貨情況(按材料類型，噸)4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050002020202120202021酸鐵鋰三元材料數(shù)據(jù)來源：公司公告，東北證券3.3.草酸業(yè)務(wù)具備高業(yè)績彈性表18：公司草酸業(yè)務(wù)凈利潤業(yè)績彈性測算(萬元).5銷量(萬噸)05.05單位人工+制造費用下降(元/噸)-60003003500草酸平均價格上漲(元/噸)200025002,6046814,7683562654681,335,68121,6263.4.盈利預(yù)測27/27/31。公司在2022年1月成功進入寧德時代戶基礎(chǔ)、正噸。銷售單價及成本假設(shè)：假設(shè)2022-2024年碳酸鋰均價(含增值稅)為45/43/30萬元元，同比增長252.2%/814.0%/5.7%，毛利率為19.2%/10.6%/12.3%，凈利率為2)草酸業(yè)務(wù)價格穩(wěn)定(不存在價格彈性情景)，但精制草酸銷量占比提升，8.2%/17.2%，凈利率為13.2%/12.9%表19：公司盈利預(yù)測(按業(yè)務(wù)拆分)2020A2021A2022E2023E2024E正極材料-磷酸鐵鋰營業(yè)收入(億元).042.01銷量(噸)7單價(萬元/噸)2.8正極材料-營業(yè)收入(億元)297.31銷量(噸)246120004000單價(萬元/噸)29.727.823.3%正極材料-營業(yè)收入(億元)0.86銷量(噸)2000400028/28/31單價(萬元/噸)29.524.6類營業(yè)收入(億元)1.792.382.663.0819銷量(噸)50869578295800065000000單價(萬元/噸)0.3510.4120.4580.473.4915.7%8.8%20.9%19.9%鈉類營業(yè)收入(億元)0.260.090.360.36.36銷量(噸)1376436481450014500單價(萬元/噸)0.1920.2510.2500.250.2509%4.0%3.8%3.8%%數(shù)據(jù)來源：東北證券源成功轉(zhuǎn)型，已形成正極材料為主，草酸業(yè)務(wù)為輔的業(yè)務(wù)模式。公司通證券代碼證券簡稱(元)(億元)2021A2022E2023E300073.SZ.189440.388707.SH振華新材46.10204.191300769.SZ德方納米236.99411.77788779.SH36.520.344.風(fēng)險提示值判斷不達預(yù)期風(fēng)險29/29/31表預(yù)測摘要及指標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債表(百萬元)2021A22022E22023E22024E現(xiàn)金流量表(百萬元)2021A22022E22023E22024E貨幣資金36622,0845433,570凈利潤53220220668965交易性金融資產(chǎn)0-30-60資產(chǎn)減值準(zhǔn)備006應(yīng)收款項3661,071,07111,0901,454折舊及攤銷3565657891存貨1636516517,887323公允價值變動損失00000其他流動資產(chǎn)1253163162,5202,610財務(wù)費用731316284流動資產(chǎn)合計1,02044,11222,0107,897投資損失00000可供出售金融資產(chǎn)運營資本變動-2,5251,664長期投資凈額00000其他10000固定資產(chǎn)6057787789131,054經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量-52202202-1,7112,816無形資產(chǎn)3034343638投資活動凈現(xiàn)金流量-244--203-158-162商譽00000融資活動凈現(xiàn)金流量49611,719328374非流動資產(chǎn)合計79799451,0391,129企業(yè)自由現(xiàn)金流-350-10-10-1,93-1,9362,632資產(chǎn)總計1,81755,05723,0499,026短期借款2071,001,0071,4071,884應(yīng)付款項4081,571,57717,2351,766財務(wù)與估值指標(biāo)2021A22022E22023E22024E預(yù)收款項033每股指標(biāo)一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債3131313131每股收益(元)0.3311.042.92.974.08流動負(fù)債合計70222,77220,1075,138每股凈資產(chǎn)(元)5.8610.10.8613.7817.76長期借款030303030每股經(jīng)營性現(xiàn)金流量(元)-0.2911.01-8.5514.07其他長期負(fù)債66666成長性指標(biāo)長期負(fù)債合計636363636營業(yè)收入增長率124.8%182.4%182.4%706.4%5.6%負(fù)債合計70822,80820,1435,174凈利潤增長率281.8%2293.1%184.8%37.2%歸屬于母公司股東權(quán)益合計1,04322,1722,7563,552盈利能力指標(biāo)少數(shù)股東權(quán)益66777150300毛利率15.3%19.219.2%10.7%12.4%負(fù)債和股東權(quán)益總計1,81755,05723,0499,026凈利潤率6.6%110.1381.7599.2%3.2%116.3694.114.2%113.2087.35運營效率指標(biāo)利潤表(百萬元)2021A22022E22023E22024E應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)110.110.00營業(yè)收入80322,26818,28719,32