財務管理資金成本和資金結構

會計學1財務管理資金成本和資金結構第一節(jié)資金成本一、資本成本的概念與作用概念：資金成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的費用。包括在資金籌集過程中支付的各種費用（籌資費用）和資金使用過程中支付的費用

（資金使用費）。第1頁/共70頁（1）籌資成本（籌資費用）

指企業(yè)在籌資過程中所花費的各項開支。包括：銀行借款手續(xù)費、股票債券發(fā)行時的各種費用（如印刷費、廣告費、注冊費等）。用資費用是資金在使用的整個過程中都要發(fā)生的。（2）用資成本（資金使用費）

指資金使用人支付給資金所有者的資金使用報酬。如向債權人支付的利息，向投資人支付的股利?；I資費用僅僅在籌資時一次性發(fā)生，通?；I資費用的發(fā)生會減少企業(yè)可利用的籌資額，第2頁/共70頁作用：1、資金成本是選擇籌資方式、擬定籌資方案的重要依據(jù)。2、資金成本是評價投資項目可行性的主要經濟標準。3、資金成本是評價企業(yè)經營成果的依據(jù)。第3頁/共70頁二、個別資金成本的計算

資金使用費資金成本=

籌資總額-籌資費用第4頁/共70頁一.債務資本成本率的測算長期債務資本成本率一般有長期借款資本成本率和長期債券資本成本率兩種。根據(jù)公司所得稅法的規(guī)定，公司債務的利息允許從稅前利潤中扣除，從而可以抵免公司所得稅。因此，公司實際負擔的債務(Debt)資本成本率應當考慮所得稅因素，即：

Kd=Rd(1－T)式中：Kd—債務資本成本率，亦可稱稅后債務資本成本率；

Rd——公司債務利息率，亦可稱稅前債務資本成本率；

T——公司所得稅率。第5頁/共70頁1.債券成本的計算公式：

企業(yè)通過發(fā)行債券能籌集到多少資金取決于債券的發(fā)行價格。債券的發(fā)行價格有三種：溢價、折價和平價，只有平價發(fā)行時，分母的B0才等于分子中的B。第6頁/共70頁大家都知道，企業(yè)發(fā)行債券要向債權人支付利息，但企業(yè)支付100元利息是不是就意味著企業(yè)的利息負擔是100元呢？不是，因為在會計記賬時這100元利息記入“財務費用”，也即財務費用將因此增加100元，利潤總額就會減少100元，如果所得稅稅率是33%，那么企業(yè)因為支付了這100元利息就可以少交33元的所得稅率。所以，雖然企業(yè)向債權人支付了100元利息，但因此少交了33元的所得稅，所以，企業(yè)實際的負擔是67元。因此，公式中要乘上（1-T）。

第7頁/共70頁

在考慮貨幣時間價值時，公司債券的稅后資本成本率測算過程如下：第一步，測算債券的稅前資本成本率，測算公式為：

Po

債券籌資凈額，即債券發(fā)行價格(或現(xiàn)值)扣除發(fā)行費用；

I債券年利息額；Pn

債券面額或到期值；Rb債券投資的必要報酬率，即債券的稅前資本成本率；t債券期限。第二步，測算債券的稅后資本成本率，測算公式為：

Kb=Rb×(1-T)nnttRbPnRbIPo)1()1(1+++=?=第8頁/共70頁[例]XYZ公司準備以溢價150元發(fā)行面額1000元，票面利率10%，期限5年的債券一批。每年結息一次。平均每張債券的發(fā)行費用16元。公司所得稅率33%。該債券的資本成本率測算如下：

Rb=8%Kb=8%×(1-33%)=5.36%551)1(1000)1(100161150RbRbtt+++=-?=第9頁/共70頁例、某企業(yè)委托某金融機構代為發(fā)行面值為200萬元的3年期長期債券，發(fā)行總額250萬元，票面年利率10%，每年支付一次利息，發(fā)行費用占發(fā)行總額的4%，公司所得稅率33%。則：第10頁/共70頁2.銀行借款資本成本的計算公式：與債券成本的計算公式的區(qū)別：①債券的發(fā)行價格有溢價、折價、平價之分，而銀行借款不存在溢價、折價的問題。②債券的發(fā)行費用比較大，一般不可忽略不計，銀行借款的籌資費用主要指的是借款手續(xù)費，借款手續(xù)費通常很小，公式可以再次簡化為：第11頁/共70頁[例]ABC公司欲從銀行取得一筆長期借款1000萬元，手續(xù)費0.1%，年利率5%，期限3年，每年結息一次，到期一次還本。公司所得稅率33%。這筆借款的資本成本率測算如下：

Kl==3.35%

第12頁/共70頁例、某公司向銀行取得200萬元、5年期借款，年利率10%，每年付息一次，到期一次還本，借款手續(xù)費率0.3%，所得稅率33%。（1）若不考慮借款手續(xù)費，則：資金成本率=10%（1-33%)=6.7%（2）若考慮借款手續(xù)費，則：第13頁/共70頁二、股權資本成本率的測算按照公司股權資本的種類，股權資本成本率主要有普通股資本成本率，優(yōu)先股資本成本率和保留盈余資本成本率等。根據(jù)所得稅法的規(guī)定，公司需以稅后利潤向股東分派股利，故沒有抵稅利益。第14頁/共70頁1.普通股成本的計算普通股成本的計算是這幾個單項資本成本計算中最復雜也是最難的一個。它是根據(jù)普通股估價公式倒推出來的。一股普通股值多少錢，取決于這股股票能夠給它的持有者（股東）帶來多少收益，把這些收益折算成現(xiàn)值，這個現(xiàn)值就是股票的價值。所以普通股現(xiàn)值的計算公式是將各期股利折現(xiàn)相加得來的。第15頁/共70頁購買股票的人用這個公式來測算股票的價值時已知股票未來各年的股利和投資該股票所要求的收益率。但是，現(xiàn)在我們不是要計算股票的價值，而是在已知股票價值（價格）的情況下，要計算股票的成本。這里大家需要知道，投資者所要求從股票發(fā)行公司得到的收益，實際上就是股票發(fā)行公司的成本。所以如果我們有辦法算出投資者所要求的收益率，那么這個收益率就是我們股票發(fā)行公司的股票成本。第16頁/共70頁測算方法有兩種：股利折現(xiàn)模型，資本資產定價模型。①股利折現(xiàn)模型股利折現(xiàn)模型的基本形式是：式中：Po----普通股用資凈額，即發(fā)行價格扣除發(fā)行費用；

Dt----普通股第t年的股利；

Kc----普通股投資必要報酬率，即普通股資本成本率。?=+=nttKcDtPo1)1(第17頁/共70頁CS的股利不固定，我們列出了兩個特殊情況：（1）假定股份公司未來各年的股利都固定不變。股利是永續(xù)年金，現(xiàn)值計算公式是：變換一下，則成為

如果有籌資費用，則第18頁/共70頁[例]ABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價格12元，每股發(fā)行費用2元，預定每年分派現(xiàn)股利每股1.2元。其資本成本率測算為：

第19頁/共70頁（2）假設每年股利均在上一年股利的基礎上遞增，年增長率為g，則股票成本的計算公式為：第20頁/共70頁例子：某公司普通股每股發(fā)行價為100元，籌資費率為5%，當年已發(fā)放股利12元，以后每年增長4%，則普通股成本的計算為：②

第21頁/共70頁

例、某公司發(fā)行面額為1元的普通股1000萬股，每股發(fā)行價格5元，籌資費用為全部發(fā)行籌資額的5%，預計第一年每股股利為0.1元。以后每年遞增4%。則普通股資金成本率為：第22頁/共70頁

②資本資產定價模型資本資產定價模型的含義可以簡單地描述為，普通股投資的必要報酬率等于無風險報酬率加上風險報酬率。用公式表示如下：

Kc=Rf+β(Rm-Rf)Kc=6%+1.5×(10%-6%)=12%第23頁/共70頁2.優(yōu)先股成本的計算優(yōu)先股的股利通常是固定的，公司利用優(yōu)先股籌資需花費發(fā)行費用，因此，優(yōu)先股資本成本率的測算類似于固定股利政策的普通股。參見固定股利普通資本成本率的測算方法即可。第24頁/共70頁3.留存收益成本公司的保留盈余是由公司稅后利潤形成的，屬于權益資本。從表面上看，公司保留盈余并不花費什么資本成本。實際上留存收益的成本是一種機會成本。留存收益是企業(yè)不將利潤分給股東而留下來。如果企業(yè)不是將利潤留下來，而是將利潤分給股東，則股東拿到這些資金后可以用來投資獲得投資收益，這個收益就是企業(yè)留存收益的成本。它和普通股成本的計算公式只有一個區(qū)別：它沒有發(fā)行費用，只需要把（1-f）去掉。第25頁/共70頁三、加權平均資金成本

WACC(WeightedAverageCostofCapital)

資金來源金額資金成本率銀行借款2008%發(fā)行債券30010%股東投入50015%

合計1000？第26頁/共70頁加權平均資金成本=（200×8%+300×10%+500×15%）/1000=12.1%Wi:一是按賬面價值，一是按市場價值。第27頁/共70頁四、邊際資金成本

MCC(MarginalCostofCapital)1、

邊際資金成本的概念與計算（1）確定各種籌資方式的成本分界點（如表4-2）（2）確定新籌資金的資金結構（3）計算籌資總額的成本分界點（如表4-3）第28頁/共70頁（4）

計算加權平均邊際資金成本（如表4-4）籌資范圍0-400400-500500-10001000-20002000-2500＞2500資金成本%1010.310.41111.612.2第29頁/共70頁2、

邊際資金成本與企業(yè)投資決策例：南洋公司目前有A、B、C、D、E、F等六個可供選擇的投資項目，這些投資項目彼此是獨立的，其投資金額及內部收益率如下：第30頁/共70頁第31頁/共70頁

第二節(jié)杠桿原理一、經營杠桿1.經營杠桿的含義指企業(yè)在經營活動中對營業(yè)成本中固定成本的利用。雙刃劍：經營杠桿利益經營杠桿風險第32頁/共70頁舉例：

某企業(yè)的產品單價為10元，單位變動成本5元，年產量1000件，固定成本總額為500元，則全年的息稅前利潤

＝1000×(10-5)-500=4500元，

那么下一年如果產量增加一倍，即產量為2000件，全年的息稅前利潤會不會也增加一倍成為9000元嗎？

不是，你可以算算產量為2000件時的息稅前利潤＝2000(10-5)-500＝9500。為什么產量增加一倍，息稅前利潤增加不止一倍呢？第33頁/共70頁為什么產量增加一倍，息稅前利潤增加不止一倍呢？原因就在于企業(yè)存在著固定成本，固定成本總額是不隨著產量的增加而增加的。這就是杠桿作用：支點就是固定成本，杠桿的一邊是產銷量，另一邊就是息稅前利潤，產銷量比較小的增加，可以“撬起”更大的息稅前利潤。第34頁/共70頁銷售變動成本固定成本息稅前利潤金額增長率金額增長率2402603008%15%14415618080808016244050%67%營業(yè)杠桿利益分析表單位：萬元第35頁/共70頁銷售變動成本固定成本息稅前利潤金額降低率金額降低率30026024013%8%18015614480808040241640%33%營業(yè)風險分析表單位：萬元第36頁/共70頁2.經營杠桿系數(shù)（DOL）的計算經營杠桿系數(shù)是用來衡量經營杠桿作用程度大小的一個指標（1）定義給出的公式DOL=(△EBIT/EBIT)/(△S/S)（2）推導出來的公式DOL=（S-C）/（S-C-F）幾種常見的DOL計算公式的形式：M為邊際貢獻總額，F(xiàn)為固定成本總額。第37頁/共70頁定義計算公式為DOL=息稅前利潤變動率/產銷量變動率=（△EBIT/EBIT）/（△Q/Q），△EBIT是息稅前利潤變動額，△Q為產銷量變動值。公式的推導：經營杠桿系數(shù)=（銷售收入-變動成本）/（銷售收入-變動成本-固定成本）其中，由于銷售收入-變動成本-固定成本即為息稅前利潤（EBIT），因此又有：經營杠桿系數(shù)（DOL）=（息稅前利潤EBIT+固定成本）/息稅前利潤EBIT=(EBIT+F)/EBIT=M/(M-F)第38頁/共70頁

3.影響營業(yè)杠桿利益與風險的其他因素（1）產品供求的變動（2）產品售價的變動（3）單位產品變動成本的變動（4）固定成本總額的變動第39頁/共70頁二、財務杠桿1.定義：財務杠桿就是指企業(yè)在制定資本結構決策時對債務籌資（固定性籌資費用）的利用。雙刃劍：財務杠桿利益財務杠桿風險

第40頁/共70頁息稅前利潤債務利息所得稅（33%）稅后利潤金額增長率金額增長率16244050%67%1515150.332.978.250.676.0316.75800%178%財務杠桿利益分析表單位：萬元第41頁/共70頁息稅前利潤債務利息所得稅（33%）稅后利潤金額降低率金額降低率40241640%33%1515158.252.970.3316.756.030.6764%89%財務風險分析表單位：萬元第42頁/共70頁2.計算：財務杠桿作用的大小，可用財務杠桿系數(shù)衡量。財務杠桿系數(shù)的計算公式如下：

其中：EPS每股利潤(每股收益)指的是普通股的每股收益，普通股股東只有在分配給優(yōu)先股股東股息后還有剩余才能分配到股利，第43頁/共70頁定義公式:DFL=(△EPS/EPS)/(△EBIT/EBIT)推導公式:DFL=EBIT/【EBIT-I-Dp/（1-t）】上式中：EPS—每股利潤變動額

EPS—變動前每股利潤

EBIT—息稅前利潤變動額

EBIT—變動前息稅前利潤額

I—利息第44頁/共70頁3.影響財務杠桿利益與風險的其他因素（1）資本規(guī)模的變動（2）資本結構的變動（3）債務利率的變動（4）息稅前利潤的變動

第45頁/共70頁

例，某公司有A、B兩種資本結構方案，有關資料如下所示：

第46頁/共70頁

若第二年該公司息稅前利潤增長20%，則兩個資本結構的有關資料如下表：第47頁/共70頁

A方案的財務杠桿系數(shù)為：方法二：DEL=60/（60-0）=1B方案的財務杠桿系數(shù)為：方法二：DEL=60/（60-16）=1.364

財務杠桿系數(shù)表明：由息稅前利潤變動所引起每股凈利潤增長率，相當于息稅前利潤增長率的倍數(shù)。第48頁/共70頁

結果表明：

A方案（全部資本為權益資本），它的財務杠桿系數(shù)1表明，當息稅前利潤增長1倍時，每股利潤也增長1倍；反之，當息稅前利潤按一定比例下降時，每股利潤也按同樣的比例下降。

B方案（全部資本中，有50%是債務資本），財務杠桿系數(shù)1.364表明，當息稅前利潤增長1倍時，每股利潤增長1.364倍；反之，當息稅前利潤下降時，每股利潤將以1.364的幅度下降。杠桿系數(shù)不同，表示不同程度的財務杠桿利益和財務風險。B方案財務杠桿系數(shù)更大，表示其財務杠桿利益越大，財務風險也就越高。第49頁/共70頁3、財務兩平點分析

EBIT=I+Dp/(1-t)A方案的財務兩平點EBIT=0B方案的財務兩平點EBIT=16第50頁/共70頁三.總杠桿系數(shù)的計算

營業(yè)杠桿是通過擴大銷售影響息稅前利潤；財務杠桿則是通過擴大息稅前利潤影響每股利潤。兩者最終都影響普通股的收益，即為聯(lián)合杠桿，它綜合了營業(yè)杠桿和財務杠桿的共同影響作用?？偢軛U系數(shù)是用來衡量企業(yè)總風險的指標。

第51頁/共70頁DCL或DTL＝DOL?DFL△EPS／EPS

＝————————△S／S△EPS／EPS

＝————————△Q／QDCL=DOL*DFL=M/[EBIT-I-d/(1-T)]第52頁/共70頁

第三節(jié)資金結構

一、資金結構負債的意義1.一定程度的負債有利于降低企業(yè)的資金成本2.負債籌資具有財務杠桿作用3.負債經營會加大企業(yè)的財務風險第53頁/共70頁二、資金結構理論1.

MM理論（1）無公司所得稅情況下MM理論假設：無交易成本；任何人可以以同一利率借和貸，且為無風險利率；不存在個人所得稅。命題ⅠVL=VU

任何公司的市場價值與它的資本結構無關命題Ⅱ第54頁/共70頁（2）有公司所得稅情況下的MM理論命題ⅠVL=VU+Tc×DL命題Ⅱ

第55頁/共70頁2.權衡理論Trade－offTheory

VL=VU+TC×DL－ＰV（FDC）－PV（AC）ＰV（FDC）：財務危機成本的現(xiàn)值PV（AC）：代理成本的現(xiàn)值第56頁/共70頁企業(yè)價值PV（FDC）+PV（AC）

VL

TC×DLVUD1D2負債比率

權衡理論示意圖第57頁/共70頁根據(jù)權衡理論可以得出：（1）經營風險小的企業(yè)應多負債，經營風險大的企業(yè)應少負債。（2）盈利能力強的企業(yè)應多負債，盈利能力差的企業(yè)應少負債。（3）有形資產份額大的企業(yè)應多負債，無形資產份額大的企業(yè)應少負債。第58頁/共70頁3.優(yōu)序融資理論

PeckingOrderTheory邁爾斯(Myers)認為企業(yè)經營者比投資者更多地掌握企業(yè)未來收益與投資風險等內部信息，因此，投資者只能通過經營者傳達出來的信息間接地評價市場價值。企業(yè)資本結構就是一種把內部信息傳達給市場的信號工具。當企業(yè)發(fā)展前景較好時，負債融資能夠以較低的資金成本獲取較高的利潤；反之，當前景暗淡或投資項目風險較大時，企業(yè)偏向于股票融資。第59頁/共70頁選擇次序:融資先通過內部資金進行，然后利用負債，最后才發(fā)行股票。普通股權益有兩種來源，一是保留盈余，變成了首選集資手段，而發(fā)行普通股卻變成了托底的選擇。選擇次序理論解釋為什么大多數(shù)盈利能力強的公司通常借得少。不是因為他們有較低的目標負債比率，而是因為他們不需要外部資金。盈利能力差一些的公司發(fā)行債務是因為他們沒有足夠的內部資金用于資本投資項目，而負債融資是外部融資的第一順序。第60頁/共70頁4.代理成本理論5.控制權理論6.信號理論第61頁/共70頁三、企業(yè)資金結構的優(yōu)化

1.優(yōu)化資金結構應考慮的因素（1）企業(yè)的經營風險（2）企業(yè)目前及未來的盈利能力（3）企業(yè)目前及未來的財務狀況（4）債權人和股東的態(tài)度（5）管理人員的態(tài)度第62頁/共70頁2、最優(yōu)資金結構的確定（1）

收益最大分析權益資金收益率最大無差異點分析無差異點是使不同資金結構下的每股收益相等的息稅前收益額。第63頁/共70頁例：MC公司2002年初的負債及所有者權益總額為900