企業(yè)籌資決策

第五章企業(yè)籌資決策企業(yè)在進行籌資決策時，必須根據(jù)籌集資金的成本和風險大小，確定最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)、篩選最佳的籌資方案。本章將闡述資本成本和籌資風險測算方法，為進行資本結(jié)構(gòu)決策方法提供依據(jù)。一、資本成本1.資本成本的含義資本成本是企業(yè)為籌集資金和使用資金而付出的代價。資金成本由兩部分構(gòu)成：（1）籌資成本（籌資費用）籌資成本是指企業(yè)在籌資過程中所花費的各項開支。包括：銀行借款手續(xù)費、股票債券發(fā)行時的各種費用（如印刷費、廣告費、注冊費等）。（2）用資成本（資金使用費）用資成本是指資金使用人支付給資金所有者的資金使用報酬。如向債權(quán)人支付的利息，向投資人支付的股利。2.資本成本計算的基本公式一般用資本成本率表示資本成本的高低。資本成本率的一般計算式為：式中：籌資費率是資金籌集費與籌資總額之比。3．資本成本的作用資本成本是企業(yè)財務(wù)管理的一個重要概念，在籌資管理、投資管理、乃至整個企業(yè)的經(jīng)營管理都有重要意義。在財務(wù)管理中的作用表現(xiàn)為：（1）資本成本是比較籌資方式、選擇追加籌資方案的依據(jù)。個別資本成本是比較個別籌資方式優(yōu)劣的一個尺度；綜合資本成本是企業(yè)進行資本結(jié)構(gòu)決策的基本依據(jù)。（2）資本成本是評價投資項目、比較投資方案和追加投資決策的主要經(jīng)濟標準。投資項目的投資收益率只有高于其資本成本率，經(jīng)濟上才是合理的。國際上通常將資本成本視為投資項目的“最低收益率”。在預測分析中，有時還將資本成本作為貼現(xiàn)率。（3）資本成本還可作為衡量企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的基準?？蓪⑵髽I(yè)實際的資本成本率與相應(yīng)的利潤率相比較。如果利潤率高于資本成本率，可認為經(jīng)營有利；反之則認為企業(yè)經(jīng)營不利，需要改善經(jīng)營管理，提高利潤率和降低成本率。4.不同籌資方式資本成本率的計算債務(wù)資本與權(quán)益資本成本率計算具有不同的特點。債務(wù)資本成本計算特點：資金成本主要是利息；利率固定不變，不受企業(yè)業(yè)績的影響；利息費用稅前抵扣。權(quán)益資本成本計算的特點：投資報酬稅后支付；投資報酬具有較大的不確定性，受企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響。1.銀行及其他金融機構(gòu)借款借款主要成本是利息支出，借款手續(xù)費可忽略不計。計算公式為：資本成本率=借款利率(1-所得稅率)即：Kl=Rl（1-T）若借款手續(xù)費較大時計算公式為：例5-1：某公司向銀行取得200萬元、5年期借款，年利率10%，每年付息一次，到期一次還本，借款手續(xù)費率0.3%，所得稅率33%。（1）若不考慮借款手續(xù)費，則：資本成本率=10%（1-33%)=6.7%（2）若考慮借款手續(xù)費，則：2.長期債券資本成本既包括利息支出，又包括債券發(fā)行費用。計算公式為：說明：i）債券總面值按債券面值計算；ii）債券籌資總額按發(fā)行價計算。例5-2：：某企業(yè)業(yè)委托托某金金融機機構(gòu)代代為發(fā)發(fā)行面面值為為200萬元元的3年期期長期期債券券，發(fā)發(fā)行總總額250萬元元，票票面年年利率率10%，，每年年支付付一次次利息息，發(fā)發(fā)行費費用占占發(fā)行行總額額的4%，，公司司所得得稅率率33%。。則：：3.優(yōu)優(yōu)先股股優(yōu)先股股股利利相對對固定定。優(yōu)先股股資本本成本本率計計算公公式為為：4.普普通股股普通股股投資資報酬酬通常常不固固定。。資金金使用用成本本是股股東所所要求求的最最低投投資報報酬。。資本成成本率率計算算公式式為：：例5-3：：某公司司發(fā)行行面額額為1元的的普通通股1000萬萬股，，每股股發(fā)行行價格格5元元，籌籌資費費用為為全部部發(fā)行行籌資資額的的5%，預預計第第一年年每股股股利利為0.1元。。以后后每年年遞增增4%。則則普通通股資資金成成本率率為：：5.留留存收收益從表面面看，，留存存收益益屬于于公司司股東東，使使用這這部分分資金金好象象不需需要任任何代代價，，但實實際上上股東東愿意意將其其留在在企業(yè)業(yè)而不不投資資別處處，是是要求求與普普通股股同樣樣的報報酬，，因此此，一一般可可將留留存利利潤視視同為為普通通股東東對企企業(yè)的的再投投資，，并參參照普普通股股的方方法計計算它它的資資金成成本，，只是是不考考慮籌籌資費費用。。計算算公式式為：：例5-4：某某企業(yè)留存利利潤120萬萬元，股利率率為12%，，以后每年遞遞增3%，則則留存利潤成成本為：6.綜合（平平均）資本成成本的計算企業(yè)資金來源源一般有多種種渠道、多種種方式，因此此要全面衡量量一個企業(yè)的的總籌資成本本，要計算綜綜合成本。計計算公式為：：例5-5：某公司共有長長期資本（賬賬面價值）1000萬元元，其中長期期借款100萬元，債券券200萬元元，優(yōu)先股100萬元，，普通400萬元，留用用利潤200萬元，其個個別資金成本本分別為6%、6.5%、12%、、15%、14.5%。。問：該公司司的綜合資本本成本為多少少？該公司的綜合合資本成本=6%×0.1+6.5%×0.2+12%××0.1+15%×0.4+14.5%××0.2=12%二、杠桿效用用與風險1.杠桿原理理的基礎(chǔ)（1）成本習習性（一）成本習習性分類固定成本變動成本混合成本（2）邊際貢貢獻M=px-bx=(p-b)x=mx其中：p、x、b、m分分別表示單位位銷售價格、、業(yè)務(wù)量、單單位變動成本本、單位邊際際貢獻①邊際貢獻是是管理會計中中一個經(jīng)常使使用的十分重重要的概念，，它是指銷售售收入減去變變動成本后的的余額，邊際際貢獻是運用用盈虧分析原原理，進行產(chǎn)產(chǎn)品生產(chǎn)決策策的一個十分分重要指標。。通常，邊際際貢獻又稱為為“邊際利潤潤”或“貢獻獻毛益”等。。②邊際貢獻一一般可分為單單位產(chǎn)品的邊邊際貢獻和全全部產(chǎn)品的邊邊際貢獻，其其計算方法為為：單位產(chǎn)品邊際際貢獻=銷售售單價－單位位變動成本全部產(chǎn)品邊際際貢獻=全部部產(chǎn)品的銷售售收入－全部部產(chǎn)品的變動動成本③很顯然，邊邊際貢獻越大大越好，在訂訂價決策中，，必首先保證證邊際貢獻不不為負數(shù)，其其次應(yīng)考慮，，全部產(chǎn)品的的邊際貢獻應(yīng)應(yīng)足以彌補固固定成本，并并仍有一定的的積余。而在在特殊訂價中中，邊際貢獻獻保持正數(shù)是是接受與否的的底線。④在產(chǎn)品銷售售過程中，一一定量的邊際際貢獻首先是是用來彌補企企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營營活動所發(fā)生生的固定成本本總額，在彌彌補了企業(yè)所所發(fā)生的所有有固定成本后后，如有多余余，才能構(gòu)成成企業(yè)的利潤潤。這就有可可能出現(xiàn)以下下三種情況：：(ⅰ)當提供供的品種邊際際貢獻剛好等等于所發(fā)生的的固定成本總總額時，企業(yè)業(yè)只能保本，，即做到不盈盈不虧。(ⅱ)當提供供的品種邊際際貢獻小于所所發(fā)生的固定定成本總額時時，企業(yè)就要要發(fā)生虧損。。(ⅲ)當提提供的品種邊邊際貢獻大于于所發(fā)生的固固定成本總額額時，企業(yè)將將會盈利。因此，產(chǎn)品邊邊際貢獻的實實質(zhì)所反映的的就是產(chǎn)品為為企業(yè)盈利所所能作出的貢貢獻大小，只只有當產(chǎn)品銷銷售達到一定定的數(shù)量后，，所得產(chǎn)品邊邊際貢獻才有有可能彌補所所發(fā)生的固定定成本總額，，為企業(yè)盈利利作貢獻。（3）息稅前前利潤EBIT=px-bx-F=(p-b)x-F=mx-F其中：p、x、b、m同同上面的含義義一樣；F表表示固定成本本。2.經(jīng)營杠桿桿（1）經(jīng)營杠杠桿由于固定成本本的存在而導導致息稅前利利潤變動大于于產(chǎn)銷量變動動的杠桿效應(yīng)應(yīng)，也稱營業(yè)業(yè)杠桿。（2）經(jīng)營杠杠桿利益分析析隨著營業(yè)額的的增加，單位位營業(yè)額所負負擔的固定成成本會相對減減少，從而給給企業(yè)帶來額額外的利潤。。（3）經(jīng)營風風險分析企業(yè)在經(jīng)營中中利用營業(yè)杠杠桿而導致的的營業(yè)利潤下下降的風險。。（4）經(jīng)營杠杠桿系數(shù)企業(yè)一般可以以通過增加銷銷售金額、降降低產(chǎn)品單位位變動成本、、降低固定成成本比重等措措施使經(jīng)營杠杠桿率下降，，降低經(jīng)營風風險。一方面是可以以知道經(jīng)營杠杠桿系數(shù)越大大經(jīng)營風險則則越大，如果果單價和銷售售量增加，經(jīng)經(jīng)營風險就會會越小的，經(jīng)經(jīng)營杠桿系數(shù)數(shù)也會越小。。另一方面：從從經(jīng)營杠桿系系數(shù)的計算公公式可以看出出來，單價和和銷售量增加加，邊際貢獻獻就會增加，，經(jīng)營杠桿系系數(shù)越小。例如：如邊際際貢獻=100，固定成成本=20，，則經(jīng)營杠桿桿系數(shù)=100/（100－20））=1.25，當由于單單價上升而使使邊際貢獻增增加20時，，即邊際貢獻獻=120，，固定成本不不變，則120/（120－20））=1.2<1.25，，即經(jīng)營杠桿桿系數(shù)變小。。3.財務(wù)杠桿在投資利潤率率大于借款利利率的前提下下，企業(yè)適當當運用財務(wù)杠杠桿，可以使使股東在不增增加資本投資資的情況下，，獲取更大的的每股收益。。因為借入資資金所得到的的投資收益扣扣除了較低的的借款利息后后的利潤，將將由股東分享享。這樣便提提高了股東的的每股收益，，給所有者帶帶來額外的收收益。這種利利益稱為財務(wù)務(wù)杠桿利益。。財務(wù)杠桿就是是指企業(yè)在制制定資本結(jié)構(gòu)構(gòu)決策時對債債務(wù)籌資的利利用。運用財財務(wù)杠桿，企企業(yè)可以獲得得一定的財務(wù)務(wù)杠桿利益，，同時也要承承受相應(yīng)的財財務(wù)風險（當當企業(yè)的投資資利潤率低于于借款利率時時，會時股東東的每股收益益減小，這也也稱為負財務(wù)務(wù)杠桿）。因此在企業(yè)投投資利潤率偏偏低的情況下下，資本結(jié)構(gòu)構(gòu)中應(yīng)盡可能能地減少負債債的比例，避避免負杠桿作作用給股東帶帶來的損失。。一般，財務(wù)杠杠桿作用是指指正作用。在在正財務(wù)杠桿桿作用存在時時，適度負債債經(jīng)營是合理理的，負債比比例越大，財財務(wù)杠桿的作作用越大，每每股收益的提提高幅度也越越大。財務(wù)杠桿作用用的大小，可可用財務(wù)杠桿桿系數(shù)衡量。。財務(wù)杠桿系系數(shù)的計算公公式如下：財務(wù)杠桿效應(yīng)應(yīng)的衡量指標標上式中：EPS—每股股利潤變動額額EPS—變動動前每股利潤潤EBIT—息息稅前利潤變變動額EBIT—變變動前息稅前前利潤額I—利息4.復合杠桿桿(總杠桿或或者聯(lián)合杠桿桿)利益與風風險（一）復合杠杠桿：由于固固定生產(chǎn)經(jīng)營營成本和固定定財務(wù)費用的的存在導致的的每股利潤變變動大于產(chǎn)銷銷量變動的杠杠桿效應(yīng)。（二）復合杠杠桿效應(yīng)的衡衡量指標：復復合杠桿系數(shù)數(shù)例5-6：某公司有A、、B兩種資本本結(jié)構(gòu)方案，，有關(guān)資料如如下所示：若第二年該公公司息稅前利利潤增長20%，則兩個個資本結(jié)構(gòu)的的有關(guān)資料如如下表：A方案的財務(wù)務(wù)杠桿系數(shù)為為：方法二：DFL=60/（60-0）=1B方案的財務(wù)務(wù)杠桿系數(shù)為為：方法二：DFL=60/（60-16）=1.364財務(wù)杠桿系數(shù)數(shù)表明：由息息稅前利潤變變動所引起每每股凈利潤增增長率，相當當于息稅前利利潤增長率的的倍數(shù)。結(jié)果表表明：：A方案案（全全部資資本為為權(quán)益益資本本），，它的的財務(wù)務(wù)杠桿桿系數(shù)數(shù)1表表明，，當息息稅前前利潤潤增長長1倍倍時，，每股股利潤潤也增增長1倍；；反之之，當當息稅稅前利利潤按按一定定比例例下降降時，，每股股利潤潤也按按同樣樣的比比例下下降。。B方案案（全全部資資本中中，有有50%是是債務(wù)務(wù)資本本），，財務(wù)務(wù)杠桿桿系數(shù)數(shù)1.364表表明，，當息息稅前前利潤潤增長長1倍倍時，，每股股利潤潤增長長1.364倍倍；反反之，，當息息稅前前利潤潤下降降時，，每股股利潤潤將以以1.364的的幅度度下降降。杠桿系系數(shù)不不同，，表示示不同同程度度的財財務(wù)杠杠桿利利益和和財務(wù)務(wù)風險險。B方案案財務(wù)務(wù)杠桿桿系數(shù)數(shù)更大大，表表示其其財務(wù)務(wù)杠桿桿利益益越大大，財財務(wù)風風險也也就越越高。。三、資資本本結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)1、含含義資資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)是指指企業(yè)業(yè)各種種資本本的構(gòu)構(gòu)成及及其比比例關(guān)關(guān)系。。例例如，，某企企業(yè)的的資本本總額額1000萬元元，其其中銀銀行借借款200萬元元、債債券200萬元元、普普通股股350萬萬元、、留存存收益益250萬萬元，，其比比例分分別為為銀行行借款款0.2、、債券券0.2、、普通通股0.35，，留存存收益益0.25。資資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)可以以用絕絕對數(shù)數(shù)（金金額））來反反映，，亦可可用相相對數(shù)數(shù)（比比例））來表表示。。資本結(jié)結(jié)構(gòu)有有廣義義和狹狹義之之分。。廣義義的資資本結(jié)結(jié)構(gòu)是是指企企業(yè)全全部資資本的的構(gòu)成成，而而不僅僅包括括長期期資本本，還還包括括短期期資本本。狹狹義的的資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)是指指長期期資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)。企企業(yè)業(yè)的資資本結(jié)結(jié)構(gòu)是是由企企業(yè)采采用各各種籌籌資方方式籌籌資而而形成成的。。各種種籌資資方式式的不不同組組合類類型決決定著著企業(yè)業(yè)的資資本結(jié)結(jié)構(gòu)及及其變變化。。通常常情況況下，，企業(yè)業(yè)都采采用債債務(wù)籌籌資和和權(quán)益益籌資資的組組合，，因此此資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)問題題總的的來說說是債債務(wù)資資本比比率問問題，，即債債務(wù)資資本在在資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)中安安排多多大的的比例例。2．影影響資資金結(jié)結(jié)構(gòu)的的因素素企企業(yè)資資本結(jié)結(jié)構(gòu)的的變動動，除除受資資金成成本、、財務(wù)務(wù)風險險等因因素影影響外外，還還要受受到其其他因因素的的影響響，企企業(yè)在在資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)決策策中應(yīng)應(yīng)予綜綜合考考慮。。企企業(yè)內(nèi)內(nèi)部因因素：：管理理者的的風險險態(tài)度度；企企業(yè)獲獲利能能力；；企業(yè)業(yè)規(guī)模模；企企業(yè)的的資產(chǎn)產(chǎn)結(jié)構(gòu)構(gòu)；企企業(yè)經(jīng)經(jīng)濟增增長；；企業(yè)業(yè)的現(xiàn)現(xiàn)金流流量狀狀況。。企企業(yè)外外部因因素：：銀行行等金金融機機構(gòu)的的態(tài)度度；信信用評評估機機構(gòu)的的意見見；稅稅收因因素；；行業(yè)業(yè)差別別。上上述述各種種因素素的變變動會會直接接導致致行業(yè)業(yè)資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)的變變動，，從而而體現(xiàn)現(xiàn)其行行業(yè)特特征。。3、最最優(yōu)資資本結(jié)結(jié)構(gòu)的的確定定最最佳的的資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)應(yīng)該該是：：每股股收益益最高高、企企業(yè)綜綜合價價值最最大、、資金金的綜綜合成成本最最低。。一般般事先先提出出數(shù)個個資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)方案案，通通過計計算、、比較較各種種資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)的綜綜合成成本率率，在在多種種資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)中選選擇最最佳的的結(jié)構(gòu)構(gòu)。企企業(yè)業(yè)的資資本結(jié)結(jié)構(gòu)決決策，，可分分為初初次利利用債債務(wù)籌籌資和和追加加籌資資兩種種情況況。前前者可可稱為為初始始資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)決策策，后后者可可稱為為追加加資本本結(jié)構(gòu)構(gòu)決策策。1）初始始資本結(jié)結(jié)構(gòu)決策策在在實實際中，，企業(yè)對對擬定的的籌資總總額，可可以采用用多種籌籌資方式式來籌集集，同時時每種籌籌資方式式的籌資資數(shù)額亦亦可有不不同安排排，由此此形成若若干個資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)（或籌籌資方案案）可供供選擇?！，F(xiàn)舉例例說明。。例例，，某企業(yè)業(yè)初創(chuàng)時時有如下下三個籌籌資方案案可供抉抉擇，有有關(guān)資料料經(jīng)測算算匯入下下表。下面分別別測算三三個籌資資方案的的綜合資資本成本本，并比比較其高高低，從從而確定定最佳籌籌資方案案。方案Ⅰ：：各種籌籌資方式式占籌資資總額的的比重為為：長期借款款40÷500＝0.08債債券100÷÷500＝0.2優(yōu)先股60÷500＝＝0.12普普通通股300÷500＝0.6綜合資金金成本=0.08×6%＋0.2××7%＋＋0.12×12%＋0.6××15%＝12.36%方案Ⅱ：：各種籌籌資方式式占籌資資總額的的比重：：長期借款款50÷500＝0.1債債券券150÷500＝0.3優(yōu)先股100÷500＝＝0.2普普通股股200÷÷500＝0.4綜合資本成本本=0.1×6.5%＋0.3×8%＋0.2××12%＋0.4×15%＝＝11.45%方案Ⅲ：：各種籌籌資方式式占籌資資總額的的比重：：長期借款款80÷500＝0.16債債券120÷÷500＝0.24優(yōu)先股50÷500＝＝0.1普普通股股250÷÷500＝0.2綜合資本成本本=0.16××7%＋＋0.24×7.5%＋0.1××12%＋0.5×15%＝＝11.62%以上三個個籌資方方案的加加權(quán)平均均資本成成本相比比較，方方案Ⅱ的的最低，，在其他他有關(guān)因因素大體體相同的的條件下下，方案案Ⅱ是最最好的籌籌資方案案，其形形成的資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)可確定定為該企企業(yè)的最最佳資本本結(jié)構(gòu)。。企業(yè)按按此方案案籌集資資本，以以實現(xiàn)其其資本結(jié)結(jié)構(gòu)的最最優(yōu)化。。2）追加資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)決策企業(yè)在持持續(xù)的生生產(chǎn)經(jīng)營營過程中中，由于于擴大業(yè)業(yè)務(wù)或?qū)ν馔顿Y資的需要要，有時時會增加加籌集新新資，即即所謂追追加籌資資。因追追加籌資資以及籌籌資環(huán)境境的變化化，企業(yè)業(yè)原有企企業(yè)原有有的資本本結(jié)構(gòu)就就會發(fā)生生變化，，從而原原定的最最佳資本本結(jié)構(gòu)也也未必仍仍是最優(yōu)優(yōu)的。因因此，企企業(yè)應(yīng)在在資本結(jié)結(jié)構(gòu)不斷斷變化中中尋求最最佳結(jié)構(gòu)構(gòu)，保持持資本結(jié)結(jié)構(gòu)的最最優(yōu)化。。一般而言言，按照照最佳資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)的要求求，選擇擇追加籌籌資方案案可有兩兩種方法法：一種方法法是直接接測算比比較各備備選追加加籌資方方案的資資本成本本，從中中選擇最最優(yōu)籌資資方案；；另一種方方法是將將備選追追加籌資資方案與與原有最最優(yōu)資本本結(jié)構(gòu)匯匯總，測測算各追追加籌資資條件下下匯總資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)的綜合合資本成成本，比比較確定定最優(yōu)追追加籌資資方案。。練習題1．某企業(yè)業(yè)擬籌資資2000萬元建一一條新生生產(chǎn)線，，其中按按票面發(fā)發(fā)行債券券700萬元，票票面利率率10％，籌資資費率2％，所得得稅率33％。發(fā)行行優(yōu)先股股籌資300萬元，股股利率為為14％，籌資資費率為為3％，發(fā)行行普通股股籌資1000萬元，籌籌資費率率5％，預計計第一年年股利率率為12％，以后后每年按按6％遞增。。試計算算：(1)債券成本本率；(2)優(yōu)先股成成本率；；(3)普通股成成本率；；(4)綜合資金金成本率率。2．某企企業(yè)資金金總額為為2000萬元元，借入入資金與與權(quán)益資資本的比比為1：：l，負負債利率率為10％，1997年企業(yè)業(yè)息稅前前利潤總總額為300萬萬元。試試計算企企業(yè)的財財務(wù)杠桿桿系數(shù).3.某電電腦公司司為適應(yīng)應(yīng)高科技技市場發(fā)發(fā)展的需需要，急急需籌措措600萬元資資金以開開發(fā)新的的軟件，，滿足電電腦網(wǎng)絡(luò)絡(luò)發(fā)展的的要求。。公司總總經(jīng)理李李總責成成財務(wù)部部門沈處處長拿出出籌資方方案，以以供董事事會研究究討論，，做出決決定。企業(yè)年初初的資金金結(jié)構(gòu)資金來源金額(萬元)長期債券年利率10％優(yōu)先股、年股息率12％昔通股(100000股)800200l000合計2000說明：上上述證券券均為面面值發(fā)行行，籌資資費率均均為l％％；普通通股每股股面值100元元，上年年每股股股利15元，股股利率每每年將提提高三個個百分點點；公司司所得稅稅率為30％。。財務(wù)處沈沈處長馬馬上召開開全體財財務(wù)人員員工作會會議，要要大家根根據(jù)公司司現(xiàn)有的的資金結(jié)