普通股價值分析

普通股價值分析學(xué)習(xí)目標(biāo) 掌握不同類型的股息貼現(xiàn)模型 掌握不同類型的市盈率模型 了解負債情況下的自由現(xiàn)金流分析法 了解通貨膨脹對股票價值評估的影響本章框架股息貼現(xiàn)模型市盈率模型負債情況下的自由現(xiàn)金流分析法通貨膨脹對股票價值評估的影響股息貼現(xiàn)模型概述收入資本化法的一般形式

收入資本化法認為任何資產(chǎn)的內(nèi)在價值取決于持有資產(chǎn)可能帶來的未來現(xiàn)金流收入的現(xiàn)值。一般數(shù)學(xué)公式：

其中，假定對未來所有的預(yù)期現(xiàn)金流選用相同的貼現(xiàn)率，V代表資產(chǎn)的內(nèi)在價值，Ct表示第t期的預(yù)期現(xiàn)金流，y是貼現(xiàn)率。

股息貼現(xiàn)模型股息貼現(xiàn)模型：收入資本化法運用于普通股價值分析中的模型。基本的函數(shù)形式：

其中，V代表普通股的內(nèi)在價值，Dt是普通股第t期預(yù)計支付的股息和紅利，y是貼現(xiàn)率，又稱資本化率(capitalizationrate)。

該式同樣適用于持有期t為有限的股票價值分析（均衡時，股票價格等于其內(nèi)在價值）。股息貼現(xiàn)模型的種類第t期的股息增長率：根據(jù)股息增長率的不同假定，股息貼現(xiàn)模型可分為：（1）零增長模型（2）不變增長模型（3）三階段股息貼現(xiàn)模型

（4）多元增長模型用股息貼現(xiàn)模型指導(dǎo)證券投資目的：通過判斷股票價值的低估或是高估來指導(dǎo)證券的買賣。方法一：計算股票投資的凈現(xiàn)值NPV

當(dāng)NPV>0時，可以逢低買入當(dāng)NPV<0時，可以逢高賣出

方法二：比較貼現(xiàn)率與內(nèi)部收益率的大小

內(nèi)部收益率(internalrateofreturn),簡稱IRR，是當(dāng)凈現(xiàn)值等于零時的一個特殊的貼現(xiàn)率即：

y<IRR，股票凈現(xiàn)值大于零，該股票被低估

y>IRR，股票凈現(xiàn)值小于零，該股票被高估零增長模型(Zero-GrowthModel)

模型假設(shè)：股息不變，即把式（5）代入（1）中可得零增長模型：當(dāng)y大于零時，小于1，可以將上式簡化為：例6-1。

不變增長模型(Constant-GrowthModel)

假定條件：

（1）股息的支付在時間上是永久性的，即：式(1)中的t趨向于無窮大();

（2）股息的增長速度是一個常數(shù)，即：式(5)中的gt等于常數(shù)(gt=g);

（3）模型中的貼現(xiàn)率大于股息增長率，即：式(1)中的y大于g(yg）。由假設(shè)條件可得不變增長模型：其中的、分別是初期和第一期支付的股息。見例6-2三階段增長模型(Three-Stage-GrowthModel)

由莫洛多斯基(N.Molodovsky，1965)提出，現(xiàn)在仍然被許多投資銀行廣泛使用。三個不同的階段：ga

gn

股息增長率(gt)時間(t)圖6-1：三階段股息增長模型AB階段1階段2階段3股息的增長率為一個常數(shù)(ga)

股息增長率以線性的方式從ga

變化為gn)

期限為B之后股息的增長率為一個常數(shù)(gn)

，是公司長期的正常的增長率三階段增長模型(Three-Stage-GrowthModel)

由莫洛多斯基(N.Molodovsky，1965)提出，現(xiàn)在仍然被許多投資銀行廣泛使用。三個不同的階段：ga

gn

股息增長率(gt)時間(t)圖6-1：三階段股息增長模型AB階段1階段2階段3三階段增長模型的計算公式

式(10)中的三項分別對應(yīng)于股息的三個增長階段。例6-3模型的缺點：根據(jù)式(10)，在已知當(dāng)前市場價格的條件下，無法直接解出內(nèi)部收益率，因此很難運用內(nèi)部收益率的指標(biāo)判斷股票價格的低估或高估。式(10)中的第二部分，即轉(zhuǎn)折期內(nèi)的現(xiàn)金流貼現(xiàn)計算也比較復(fù)雜。

H模型

福勒和夏(FullerandHsia,1984)，提出H模型。模型假定：

（1）股息的初始增長率為ga

，然后以線性的方式遞減或遞增

（2）從2H期后，股息增長率成為一個常數(shù)gn，即長期的正常的股息增長率。（3）在股息遞減或遞增的過程中，在H點上的股息增長率恰好等于初始增長率ga和常數(shù)增長率gn的平均數(shù)

（4）當(dāng)ga

大于gn時，在2H點之前的股息增長率為遞減，見圖6-2

H模型的股票內(nèi)在價值的計算公式:圖6-2：H模型

股息增長率gt時間tH

2H

ga

gH=

gn

H模型VS.三階段增長模型與三階段增長模型的公式(10)相比，H模型的公式(11)有以下幾個特點：（1）在考慮了股息增長率變動的情況下，大大簡化了計算過程；（2）在已知股票當(dāng)前市場價格P的條件下，可以直接計算內(nèi)部收益率，即：

（3）在假定H位于三階段增長模型轉(zhuǎn)折期的中點(換言之，H位于股息增長率從ga變化到gn的時間的中點)的情況下，H模型與三階段增長模型的結(jié)論非常接近(參考圖6-3)。

圖6-3：H模型與三階段增長模型的關(guān)系

時間t

2H

B

H=（A+B）/2

A

gn

ga

股息增長率gt

H模型VS.三階段增長模型(續(xù))(4)

當(dāng)ga

等于gn時，式(11)等于式(8)，所以，不變股息增長模型也是H模型的一個特例；(5)

如果將式(11)改寫為

股票的內(nèi)在價值由兩部分組成：式(12)的第一項，根據(jù)長期的正常的股息增長率gn決定的現(xiàn)金流貼現(xiàn)價值；式(12)的第二項，由超常收益率ga決定的現(xiàn)金流貼現(xiàn)