標(biāo)桿房企物業(yè)運(yùn)營(yíng)模式

XX（）物業(yè)運(yùn)營(yíng)模式研究一、XX（）公司背景XX有限公司（以下簡(jiǎn)稱“XX”）是華潤(rùn)集團(tuán)旗下的香港上市公司之一，也是華潤(rùn)集團(tuán)地產(chǎn)業(yè)務(wù)的旗艦公司。XX是一家綜合型地產(chǎn)公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)為物業(yè)發(fā)展和物業(yè)出租。XX于1996年11月在香港聯(lián)合交易所上市，股票代碼1109，被列為香港恒生指數(shù)100種成分股和恒生中企指數(shù)成分股。目前，XX總資產(chǎn)已達(dá)170億人民幣，凈資產(chǎn)超過(guò)80億人民幣。下屬公司包括北京華潤(rùn)大廈有限公司、XX（北京）股份有限公司、華潤(rùn)（上海）有限公司、XX（上海）有限公司、華潤(rùn)（深圳）有限公司、XX（成都）有限公司、XX（武漢）有限公司和XX（合肥）有限公司。二、XX（）業(yè)務(wù)情況1、XX公司發(fā)展戰(zhàn)略滿足中收入以上消費(fèi)者的住宅需求、品牌零售商對(duì)營(yíng)業(yè)場(chǎng)所以及高端企業(yè)對(duì)寫字樓的租賃需求，采取住宅開發(fā)、投資物業(yè)持有兩頭業(yè)務(wù)雙向發(fā)展。在住宅方面，仍將重點(diǎn)發(fā)展近郊中低密度產(chǎn)品及市區(qū)高密度產(chǎn)品；在投資物業(yè)方面，將會(huì)重點(diǎn)開發(fā)以大型購(gòu)物中心為核心的“都市綜合體”產(chǎn)品，既而快速在全國(guó)復(fù)制。2、物業(yè)開發(fā)及持有的比例我們通過(guò)統(tǒng)計(jì)歷年開發(fā)和持有的物業(yè)權(quán)益（developmentandinvestmentproperties）發(fā)現(xiàn)，XX占主導(dǎo)權(quán)益的項(xiàng)目開發(fā)中住宅類物業(yè)比例占到77%左右，而商辦類物業(yè)比例只占到23%。但同時(shí)在投資即持有物業(yè)方面，整個(gè)情況恰恰相反，商辦類物業(yè)所占比重超過(guò)九成。（至2005年12月）數(shù)據(jù)來(lái)源：MorganStanley（1sq.ft=0.836sq.metres）通過(guò)以上分析，我們認(rèn)為XX在項(xiàng)目開發(fā)中主要選擇了住宅開發(fā)而有效回避了商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)是比較明智的。商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)過(guò)程中需要巨額資金且不確定性因素較多，在開發(fā)周期內(nèi)對(duì)上市公司的業(yè)績(jī)影響較大，而XX通過(guò)參股開發(fā)和后期物業(yè)運(yùn)營(yíng)（權(quán)益置換）能夠更加靈活的置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并有效的分散賬面風(fēng)險(xiǎn)，提升公司業(yè)績(jī)。XX開發(fā)的各類項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)表數(shù)據(jù)來(lái)源：MorganStanley（1sq.ft=0.836sq.metre）3、XX土地儲(chǔ)備情況截止目前為止，XX在內(nèi)地５個(gè)城市，即上海、北京、成都、武漢、合肥共有各類用途的土地儲(chǔ)備383.5萬(wàn)平方米（建筑面積）。具體分布比例如下：XX（）各地土地儲(chǔ)備情況地區(qū)發(fā)展中物業(yè)(平方米)已建成物業(yè)(平方米)總土地儲(chǔ)備建筑面面積(平方米)所占比例（%）北京1551302217119176842146.11%上海20736002073605.41%深圳10300001030002.69%成都140979121497138829436.20%合肥20287002028705.29%武漢12580701258073.28%總計(jì)36001302386163835352100%數(shù)據(jù)來(lái)源——XX2005年度年報(bào)XX的土地儲(chǔ)備規(guī)模較大，主要分布在三大經(jīng)濟(jì)圈的中心城市和中西部的熱點(diǎn)城市。其發(fā)展策略明晰，側(cè)重于發(fā)展“郊區(qū)低密度住宅”和“市區(qū)高密度住宅”，并結(jié)合規(guī)?；摹俺鞘芯C合體”大型商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)土地價(jià)值利用的最大化。三、XX（）物業(yè)運(yùn)營(yíng)技巧及公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)2005年末XX（）有限公司發(fā)布公告將以31.95億港元從母公司華潤(rùn)集團(tuán)手中收購(gòu)兩家子公司的全部權(quán)益，獲得子公司擁有的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，并向母公司轉(zhuǎn)讓其持有的2.25%萬(wàn)科B流通股權(quán)益（市值折讓近36%）。此次收購(gòu)所包含的物業(yè)及收益情況如下：通過(guò)此次收購(gòu)行為，目前XX（）的整個(gè)物業(yè)運(yùn)營(yíng)模式已經(jīng)初顯雛形。1、XX（）持有物業(yè)類型的策略從持有物業(yè)的類型來(lái)看，XX主要持有寫字樓和大型商業(yè)中心。通過(guò)近期的調(diào)整，XX持有商業(yè)物業(yè)的比例近一步提高，這也便于它更好的經(jīng)營(yíng)所持有的物業(yè)。對(duì)于寫字樓物業(yè)，我們可以看到除了持有頂級(jí)CBD地段的甲級(jí)寫字間作為組合投資策略外，XX近期開始整體出售其發(fā)展的“銀杉國(guó)際中心”、“鳳凰置地廣場(chǎng)”等項(xiàng)目，也反映其欲乘旺市消化部分物業(yè)回收資金的策略。2、XX（）持有物業(yè)布局策略XX持有物業(yè)相對(duì)比較集中，主要布局在三大經(jīng)濟(jì)圈的核心城市，并且持有的物業(yè)的地段佳，較有升值潛力。同時(shí)XX對(duì)于權(quán)益配比也非常重視，其所持權(quán)益隨著物業(yè)經(jīng)營(yíng)的成熟而逐漸增加。XX持有物業(yè)布局情況數(shù)據(jù)來(lái)源：XX（）2005年報(bào)3、XX（）持有物業(yè)的價(jià)值及盈利能力XX持有的物業(yè)組合按照現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格類比法獲得的估值大約在80億人民幣左右。其中商業(yè)物業(yè)約48億人民幣，寫字樓物業(yè)29億人民幣，另有極少量住宅大約2億人民幣。XX購(gòu)入三處商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目之后，持有型物業(yè)的獲利能力顯著提高。根據(jù)現(xiàn)有的租金統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)預(yù)測(cè)，2006年XX的租金收入將增長(zhǎng)超過(guò)10倍，達(dá)到4.8億港幣左右，占總收入的比重也將提高到12.5%。數(shù)據(jù)來(lái)源：MorganStanley數(shù)據(jù)來(lái)源：CityGroup4、XX（）物業(yè)運(yùn)營(yíng)技巧分析XX作為華潤(rùn)集團(tuán)下屬地產(chǎn)上市旗艦企業(yè)有其特有的優(yōu)勢(shì)，但它在公司層面物業(yè)運(yùn)營(yíng)面的一些技巧仍然是比較有代表性的，值得其他上市公司借鑒。XX物業(yè)運(yùn)營(yíng)技巧的核心是：有效降低帳面風(fēng)險(xiǎn)、提升財(cái)務(wù)指標(biāo)、擴(kuò)大股權(quán)融資空間，借助資本市場(chǎng)做大做強(qiáng)成為綜合性的房地產(chǎn)企業(yè)?！档蛶っ骘L(fēng)險(xiǎn)、提升財(cái)務(wù)指標(biāo)XX作為上市公司較少采取在同一會(huì)計(jì)周期內(nèi)獨(dú)立開發(fā)多個(gè)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，而主要是通過(guò)與其他公司合資合作（包括同系公司和其他較有實(shí)力的發(fā)展商）開發(fā)后選擇性持有權(quán)益以及收購(gòu)的方式獲得投資性物業(yè)，減輕了現(xiàn)金流的壓力，有效的降低運(yùn)營(yíng)的公開財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。XX置入母公司商業(yè)項(xiàng)目的舉動(dòng)是其從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度提升上市公司的行為，從短期來(lái)看其目的就是全面提升上市公司業(yè)績(jī)及未來(lái)的盈利預(yù)期。以下我們從幾個(gè)指標(biāo)來(lái)討論：總市值（Marketcapitalization）完成收購(gòu)后，XX總市值提升了75%左右，從43億港幣上升到75億港幣，規(guī)模居港交所中資房地產(chǎn)企業(yè)第四位（不包括萬(wàn)科B）。市值的大幅度攀升能為XX帶來(lái)更高的資信評(píng)級(jí)，為進(jìn)一步的銀團(tuán)融資創(chuàng)造了條件。凈資產(chǎn)（NAV）EstimatedNAV指標(biāo)是各研究機(jī)構(gòu)對(duì)上市公司凈資產(chǎn)的最新變化情況做的量化估值，它反映了該公司即時(shí)的真實(shí)價(jià)值。該指標(biāo)的高低通過(guò)“市凈率”影響股價(jià)高低的重要因素，也是實(shí)現(xiàn)定向增發(fā)的重要參考依據(jù)。XX在完成一系列物業(yè)運(yùn)營(yíng)動(dòng)作后，NAV由于折價(jià)置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)（包括物業(yè)和土地）以及物業(yè)重新評(píng)估增值的影響而有了顯著提高。截至2006年3月，JPMorgan對(duì)XX的NAV評(píng)值為5.63HK$/股。贏利能力（NetProfits）物業(yè)運(yùn)營(yíng)（提高優(yōu)質(zhì)收租物業(yè)投資比例）對(duì)XX在贏利能力上的影響短期之內(nèi)表現(xiàn)并不明顯，目前它的NP指標(biāo)的增長(zhǎng)仍然主要依賴住宅開發(fā)的良好收益情況，但是適當(dāng)增加優(yōu)質(zhì)物業(yè)的持有比例對(duì)未來(lái)穩(wěn)定贏利預(yù)期的提高幫助很大。其他指標(biāo)HKD（K$)HKD(K$)HKD(K$)2005/122004/122003/12營(yíng)業(yè)額2,706,8861,889,6801,252,282經(jīng)營(yíng)溢利/(虧損)469,36863,41828,980稅前溢利/(虧損)485,26079,62236,382每股盈利/(虧損)(仙)24.8001.4005.200每股派息(仙)3.3003.0002.700派息比率(％)13.306%214.286%51.923%經(jīng)營(yíng)邊際利潤(rùn)率(％)17.340%3.356%2.314%股東資金回報(bào)率(％)6.498%0.554%1.992%年初之現(xiàn)金及等同現(xiàn)金項(xiàng)目1,535,5921,389,191772,286年終之現(xiàn)金及等同現(xiàn)金項(xiàng)目1,996,8811,535,5921,389,191總之，物業(yè)運(yùn)營(yíng)從各個(gè)方面提升了XX的財(cái)務(wù)指標(biāo)，為其在資本市場(chǎng)上的進(jìn)一步融資打下了良好的基礎(chǔ)?！獢U(kuò)大股權(quán)融資空間XX通過(guò)物業(yè)運(yùn)營(yíng)策略（主要是指分散開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)和置入優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目）可以集中在一段時(shí)期內(nèi)提高其凈資產(chǎn)值、每股贏利及贏利預(yù)期，促使股票價(jià)格上升。我們從XX的股價(jià)走勢(shì)中可以清楚地看到：而XX之后在2006年1月即以每股3.725港元配售3億股，集資凈額10.95億港元。配售后，XX2006年和2007年盈利將分別被攤薄7％和9％；凈資產(chǎn)值將下降1％至4.55港元；凈負(fù)債率從2005年12月底預(yù)測(cè)的50％降至31％。而恰恰是因?yàn)榍捌谖飿I(yè)運(yùn)營(yíng)策略優(yōu)化了XX的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，才使這次再融資順利進(jìn)行且對(duì)業(yè)績(jī)影響不大。從XX在資本市場(chǎng)上的一系列動(dòng)作來(lái)總結(jié)，將優(yōu)質(zhì)物業(yè)的未來(lái)收益預(yù)期作為再融資的支撐點(diǎn)近實(shí)質(zhì)上是商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目融資變現(xiàn)的一種選擇。五、XX（）物業(yè)運(yùn)營(yíng)模式總結(jié)1、XX的物業(yè)運(yùn)營(yíng)模式是由它企業(yè)的自身構(gòu)架所決定的，國(guó)資背景、豐富的同系公司資源以及良好的融資平臺(tái)是它這種物業(yè)運(yùn)營(yíng)模式目前獲得成功的基礎(chǔ)，這種物業(yè)運(yùn)營(yíng)模式的可復(fù)制性不強(qiáng)。2、XX物業(yè)運(yùn)營(yíng)的模式的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在對(duì)于持有型物業(yè)的選擇時(shí)機(jī)和持有型物業(yè)組合策略的把握上。XX作為集團(tuán)的上市公司，它的物業(yè)投資組合應(yīng)該是具有持續(xù)而穩(wěn)定的投資回報(bào)預(yù)期的。所以它選擇全部持有的物業(yè)一般都是一線城市、核心地段、較為成熟且出租率和租金收益達(dá)到一定水平的物業(yè)，另外一些具有潛力但不太成熟的物業(yè)選擇部分持有。3、XX在物業(yè)運(yùn)營(yíng)鏈的末端較為成功的創(chuàng)造了一種持有型物業(yè)融資變現(xiàn)的方式，它通過(guò)資產(chǎn)置換注入和定向增發(fā)實(shí)現(xiàn)了物