吉祥航空 -雙品牌運行協(xié)同精細化管控績優(yōu)

請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分吉祥航空(603885.SH)/交運評級：買入(首次)ngztscomcnyztscomcn基本基本狀況42,21442,214 股股價與行業(yè)-市場走勢對比吉祥航空吉祥航空滬深300相關(guān)報相關(guān)報告公司盈利預(yù)測及估值020A021A2E3E4E營業(yè)收入(百萬元)10,102凈利潤(百萬元)-47463-148%%%每股收益(元)-0.21每股現(xiàn)金流量0.28P/B3.61報告摘報告摘要1吉祥鳳凰，夢旅生花。上海吉祥航空股份有限公司總部位于上海，為中國四大上市民營航空公司之一。公司于2015年首次登陸A股上市，合作關(guān)系遍布全球，并于2019年實現(xiàn)與中國東航“股權(quán)+業(yè)務(wù)”的戰(zhàn)略合作。公司為中國首家運營787寬體機的民營航司，旗下有全服務(wù)航空吉祥航空以及低成本航空九元航空。公司堅持獨具特色的差異化競爭策略，通過吉祥航空與九元航空的共同發(fā)展，運用雙品牌及雙樞紐運營的發(fā)展戰(zhàn)略，成功實現(xiàn)高、中、低端旅客市場全覆蓋。1雙品牌運營，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。1)時刻資源增長，基地優(yōu)勢明顯。與2018年比，2022年夏秋、冬春航季公司國內(nèi)時刻資源累計漲幅分別達48.56%、33.80%。2018-2022年公司時刻總量占全行業(yè)比重維持在3%以上。2022年冬春航季，吉祥航空在主基地上海虹橋、浦東時刻占比分別為9.80%、12.98%，居民營航司第一；在輔助基地南京祿口機場時刻占比10.86%，僅次于三大航；在九元航空主基地廣州白云機場時刻占比3.82%，高于春秋航空。2)國內(nèi)航線網(wǎng)絡(luò)：九元吉祥相互補充。吉祥航空本部航線主要以上海始發(fā)至國內(nèi)省會城市和主要交通樞紐城市為主，九元航空航線多涉及新一線、二線城市機場，兩者相互補充。吉祥航空在一線城市時刻占比30.80%、新一線城市時24.96%；九元航空在新一線城市時刻占比23.09%、二線城市時刻占比33.26%。3)國際/地區(qū)航線：主要集中在亞太地區(qū)。2019年公司發(fā)力國際(含港澳臺地區(qū))，運力占比18.38%，同比增速54.47%，遠高于公司整體運力增速。國際航線主要集中在亞太地區(qū)，2019年冬春航季，公司國際(地區(qū))通航點19個，并加密多條從上海、貴陽、無錫、南京等地出發(fā)的前往日本、泰國的航線。1十七年茁壯發(fā)展，精細化管控績優(yōu)。1)營收增速行業(yè)領(lǐng)先。2015-2019年，公司營業(yè)收入五年復(fù)合增速20.30%，位列行業(yè)第一，遠高于行業(yè)的9.00%；2015-2019年平均ROE16.72%。從收入結(jié)構(gòu)看，2019年97.18%的收入來自客運業(yè)務(wù)；從收入來源地看，80.36%的收入來自國內(nèi)航線。2)機隊規(guī)模持續(xù)增長，飛機日利用率高。公司機隊規(guī)為中國上市航司中較為年輕的機隊，且近年來飛機日利用率始終高于行業(yè)平均1-2個小時。3)精細化管控績優(yōu)。表現(xiàn)一：公司客公里收入高于春秋航空，單位ASK扣油成本遠低于三大航平均。2015-2022年中期，吉祥、三大航平均、春秋的客公里收入分別在0.40-0.47元、0.48-0.54元、0.31-0.37元之間波動。2015-2021年，吉祥、春秋、三大航平均的平均單位ASK扣油營業(yè)成本分別為0.23元、0.20元、0.31元。表現(xiàn)二：單位ASK燃油、維修、職工薪酬成本略高于春秋航空。2015-2021年吉祥、春秋、三大航平均的平均單位ASK燃油成本分別為0.091元、0.082元、0.114元；平ASK維修成本分別為0.015元、0.015元、0.027元；平均單位ASK薪酬成本分別為0.07元、0.05元、0.08元。，實復(fù)較快的國內(nèi)市場運力占比較高，預(yù)計2023-2024年將迎來業(yè)績彈性釋放，給予一定的估值溢價,首次覆蓋予以“買入”評級。1風險提示：宏觀經(jīng)濟下行風險、市場需求恢復(fù)不及預(yù)期風險、假設(shè)有效性風險、匯率風險、油價風險、研報使用信息數(shù)據(jù)更新不及時風險。-2-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告投資主題報告亮點本篇報告分析了吉祥航空國內(nèi)、國際(含地區(qū))航線網(wǎng)絡(luò)以及其經(jīng)營情況，具備以下兩1)立足公司雙品牌戰(zhàn)略，深度挖掘吉祥航空、九元航空的航線網(wǎng)絡(luò)，明確其協(xié)同互補；2)立足于精細化管理戰(zhàn)略，對日常運營及成本管控等指標進行詳細分析，明確其優(yōu)勢。投資邏輯核心競爭優(yōu)勢主要體現(xiàn)在以下兩方面：1)吉祥航空國內(nèi)航網(wǎng)結(jié)構(gòu)完善，通過吉祥和九元的雙品牌差異化發(fā)展，有效覆蓋高、中、低端旅客市場。公司80%左右的運力投放于國內(nèi)市場，在后疫情時代國內(nèi)市場恢復(fù)快于國際的情況下，公司有望快速受益。2)公司通過精細化管控，客公里收入高于春秋航空，單位ASK營業(yè)成本比肩春秋航空，飛機日利用率始終高于行業(yè)平均1-2個小時，隨著2023-2024年票價彈性逐步釋放，公司業(yè)績彈性將得以凸顯。測客運業(yè)務(wù)：預(yù)計公司2022-2024年旅客周轉(zhuǎn)量同比增速分別為-42.53%、100.40%、22.22%；可用座公里同比增速分別為-35.88%、71.42%、12.84%；客座率分別為66.23%、78.69%、85.23%；客公里收入分別為0.43元、0.45元、0.47元。貨運業(yè)務(wù)：預(yù)計公司2022-2024年收入貨運噸公里同比增速分別為-18.76%、29.07%、24.51%。預(yù)計公司2022-2024年貨運噸公里收入分別為3.00元、2.45元、1.36元?；谝陨霞僭O(shè)，預(yù)計公司2022-2024年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為72.39、147.44、186.02億元人民幣，同比增速分別為-38.48%、103.68%、26.17%，實現(xiàn)歸母凈利潤分別為-38.63、5.94、18.39億元-3-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告 -4-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告 - --5-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告史沿革及股權(quán)結(jié)構(gòu)1上海吉祥航空股份有限公司(以下簡稱“吉祥航空”或“公司”)總部位于上海，為中國四大上市民營航空公司之一。公司成立于2006年，前司也與中國東航、芬蘭航空等伙伴建立了卓有成效的合作。2018-2019二大股東；均瑤集團(吉祥航空母公司)及其一致行動人持有中國東航22年12月13日降至8.56%)，成為中國東航的第二大基直飛航班，是中國民航歷史上首家使用寬體機執(zhí)行洲際航線的民營航空企業(yè)。東部新區(qū)管理委員會簽訂吉祥航空天府國際機場基地項目。公司計劃擬投資50億元，注冊設(shè)立四川分公司，打造天府機場基地，負責包括航天府國際機場打造西部航線網(wǎng)絡(luò)中心，增加成都至國內(nèi)重點干線航班、港澳臺航線，開通成都始發(fā)至東南亞、東北亞或歐洲地區(qū)的國際航線。-6-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告的一致行動人，因此公司實際控制人為董事長王均金先生。均瑤集團旗下0327.SH)、均瑤健康(乳業(yè)，605388.SH)。1吉祥航空旗下有九家全資(控股)子公司，其中九元航空從事航空運輸-7-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告奉行差異化競爭策略際化闡釋，在中國航空界和國際航空界塑造一個為客戶提供舒心優(yōu)質(zhì)服牌傳播。化競爭策略。通過吉祥航空與九元航空的共同發(fā)展，運用雙品牌及雙樞紐運營的發(fā)展戰(zhàn)略，公司成功實現(xiàn)航空產(chǎn)業(yè)高、中、低端旅客市場全覆吉祥航空(代碼HO)以“領(lǐng)先服務(wù)品質(zhì)、最優(yōu)成本結(jié)構(gòu)”為經(jīng)營價注合理布局虹浦兩場的航線分布，從而贏得了大量身處上海市中心區(qū)域的中高端公務(wù)、商務(wù)客戶。-8-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告AQ本結(jié)構(gòu)”為經(jīng)營理念。九元航空經(jīng)濟、便捷的航空運輸服務(wù)。將基本航空運輸服務(wù)和其他服務(wù)進行雙品牌運營，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)明顯公司國內(nèi)時刻資源總量較2018年有所增加，時刻總量占行業(yè)比重維持冬春航季吉祥航空(含九元航空)國內(nèi)時刻總量分別為5086班/周、5390時刻總量占行業(yè)的比重在2021年相對較高，冬春、夏秋航季分別為3.35%、3.30%，2022年冬春、夏秋航季時刻總量占行業(yè)的比重均為3.16%。長情況-9-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告方航空，高于同以上海為主基地的春秋航空。公司在南京祿口機場時刻比刻占比-10-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告占比刻占比為主，開辟部分支線航線，已逐步形成較為完善的國內(nèi)航線網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)，，場為大灣區(qū)低成本航空市場。計劃來看：吉祥航空時刻占比主要集中在一線至二線城市，九元航空時刻占比吉祥航空的時刻主要集中在一線至二線城市，其中一線城市占比-11-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告24.60%；九元吉祥航空本部前十大航線主要涉及其上海主基地、南京輔助基地及門目的地，均為國內(nèi)省會城市和主要交通樞紐。秋名航線航線1哈爾濱太平-上海浦東橋-廣州白云2橋-廣州白云-上海浦東3上海浦東4浦東哈爾濱太平-上海浦東5-上海虹橋浦東6橋-三亞鳳凰府-上海虹橋7橋-深圳寶安橋-深圳寶安8上海浦東-西安咸陽浦東92上海虹橋-西安咸陽9龍洞堡-上海虹橋2成都天府-南京祿口4龍洞堡-南京祿口2浦東2上海虹橋-西安咸陽22東-南寧吳墟2五大航線分別為貴陽龍洞堡-鄭州新鄭、貴陽龍洞堡-溫州龍灣、蘇-12-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告名航線航線1貴陽龍洞堡-鄭州新鄭34?？诿捞m-長沙黃花2822洞堡-溫州龍灣洞堡-蘇南碩放3蘇南碩放-廣州白云22貴陽龍洞堡-南京祿口2244合肥新橋-廣州白云凰-廣州白云5龍洞堡-海口美蘭云較小。2019市公司積極拓展東南亞航線網(wǎng)絡(luò)，新增了新加坡、柬埔寨、緬甸、菲律賓緬甸、越南、菲律賓、柬埔寨、俄羅斯、老撾、日本、印尼、馬來西亞)。-13-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告公司國際航線始發(fā)地主要集中在上海浦東機場、南京祿口機場，目的地南京等地出發(fā)的前往日本、泰國的航線。公司深度報告-14-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分1818夏秋19夏秋18冬春19冬春排名航線頻率航線頻率航線頻率航線頻率1上海浦東-普吉島56上海浦東-曼谷42上海浦東-普吉島58上海浦東-大阪5622上海浦東-曼谷2上海浦東-大阪2上海浦東-大阪23上海浦東-大阪42南京祿口-大阪28南京祿口-大阪42上海浦東-普吉島2844-清邁-濟州島上海浦東-曼谷-名古屋5上海浦東-甲米14上海浦東-普吉島15上海浦東-濟州島20上海浦東-札幌2866上海浦東-沖繩青島膠東-大阪-清邁-濟州島7上海浦東-名古屋14上海浦東-新加坡14上海浦東-沖繩14上海浦東-曼谷1588-札幌-清邁-名古屋哈爾濱太平-普吉島9南京祿口-普吉島14上海浦東-沖繩14上海浦東-札幌14哈爾濱太平-大阪14-名古屋貴陽龍洞堡-曼德勒-札幌龍洞堡-普吉島東-赫爾辛基貴陽龍洞堡-曼谷沙黃花-大阪1010上海浦東-新加坡1410上海浦東-清邁141010上海浦東-沖繩14上海浦東-東京成田14南京祿口-普吉島14南京祿口-名古屋141010武漢天河-大阪1410桂林兩江-普吉島141010長沙黃花-大阪1410廣州白云-曼谷14張家界荷花-普吉島1410北海福城-普吉島14十七年茁壯發(fā)展，精細化管控績優(yōu) 航-15-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告-16-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告業(yè)收入來自于港澳臺航線。疫情期間，國內(nèi)、國際、港澳臺航線收入占圖表25：2019年公司收入來源(按地區(qū))圖表26：2022年上半年公司收入來源(按地區(qū))業(yè)(前三季度)。-17-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告30.32%、18.90%、15.57%。4.37%、-4.95%。-18-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告吉祥航空ROE行業(yè)領(lǐng)先機隊規(guī)模持續(xù)增長2。-19-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告合計A3201524428133B737212023合計合計國東航。公司深度報告-20-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分精細化管控卓有成效元，為近年來巔峰。整體來看，七年間公司客公里收入低于三大航平均公司單位ASK扣油營業(yè)成本低于三大航平均水平(三大航平均單位ASK-21-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分秋航空業(yè)成本低于三大航系列飛機組成。相對統(tǒng)一的機型避免了由于配備多種機型的昂貴航材備件而大量積壓資金所帶來的財務(wù)成本；同時大幅削減了飛行員更換飛機型號產(chǎn)生的培訓費用以及維修工程人員針對不同機型的專培訓費用。高水平出勤率，大幅提升機隊運公司深度報告-22-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分技有-23-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告敏感性分析格不斷攀升，航空煤油出廠價也仍處于高位，公司航油成本顯著提高。表43：航空煤油出廠價變化(單位：元/噸)圖表44：布倫特原油價格變化(單位：美元/桶)油價、消耗量與航油成本敏感性分析(億元)4.26-24-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告年1月國際會計準則理事會發(fā)布“IFRS16”(《國際財務(wù)報告，占帶息負債的比例為15%。2022年中期，公司美元債務(wù)為20.62美元兌人民幣升值或貶值1%，其他因素不變，對利潤總額的影響元債務(wù)陡增Wind中泰證券研究所需他變量保持不變的情況下，若-25-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告客座率公里777333611111-1116661110-111215476盈利預(yù)測及投資建議預(yù)測預(yù)計公司2022-2024年旅客周轉(zhuǎn)量同比增速分別為-42.53%、預(yù)計公司2022-2024年可用座公里同比增速分別為-35.88%、2.84%；2024年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為72.39、147.44、186.02億元人民幣，同比增速分別為-38.48%、103.68%、、18.39億元。公司深度報告9A0A1AEEE空客運空貨運2收入00000業(yè)務(wù)收入合計油成本5855成本租賃折舊理費用2起降服務(wù)成本0食及供應(yīng)品管費組費用正常航班費用他成本0務(wù)支出成本合計估值與投資建議2023年可比公司南方航空、中國國航、中國東航、春秋航空的P/E為公司3/2/22P/BA股收益 23E 21A 23E9.SH//1.SH3.57//.165.SH//1.SH62.484.11/3.33/5.SH17.773.95//-26-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分-27-請務(wù)必閱讀正文之后的重要聲明部分公司深度報告險提示11將持續(xù)。1假設(shè)有效性風險。本文對于公司2023-2024年的旅客周轉(zhuǎn)量、可用座公里以及客座率等指標的情況進行了假設(shè)，但實際情況可能會與假設(shè)不符。1匯率風險。公司有較多外幣負債且多以美元負債為主，近期人民幣兌美元匯率波動較大，可能會使公司產(chǎn)生較大金額匯兌損益，從而影響當期利潤。11公司深度報告盈利預(yù)測表資產(chǎn)負債表單位:百萬元利潤表單位:百萬元會計年度20212022E2023E2024E會計年度20212022E2023E2024E貨幣資金1,1461,1251,4361,812營業(yè)收入11,7677,23914,74418,602應(yīng)收票據(jù)0000營業(yè)成本11,78010,27212,69314,826應(yīng)收賬款582300494567稅金及附加648預(yù)付賬款319278343401銷售費用453278595751存貨207180223260管理費用512315642810合同資產(chǎn)0000研發(fā)費用794999125其他流動資產(chǎn)1,4049041,7322,159財務(wù)費用5402,102688644流動資產(chǎn)合計3,6582,7874,2285,199信用減值損失-12-12-12-12其他長期投資2126資產(chǎn)減值損失0000長期股權(quán)投資公允價值變動收益5555固定資產(chǎn)9,3389,81310,25910,165投資收益-40-40-40-40在建工程7,4256,6405,8555,755其他收益813657657657無形資產(chǎn)847765691624營業(yè)利潤-793-5,1276732,090其他非流動資產(chǎn)22,56122,38322,24122,127營業(yè)外收入141555非流動資產(chǎn)合計40,20139,62439,07938,710營業(yè)外支出8333資產(chǎn)合計43,85942,41143,30743,909利潤總額-660-5,1256752,092短期借款8,16210,37310,2658,878所得稅-162-1,25881251應(yīng)付票據(jù)152132163191凈利潤-498-3,8675941,841應(yīng)付賬款9628391,0361,211少數(shù)股東損益-1-412預(yù)收款項0000歸屬母公司凈利潤-497-3,8635931,839合同負債497306622785NOPLATEPS(按最新股本攤薄)-91-0.22-2,281-1.741,1990.272,4080.83其他應(yīng)付款319319319319一年內(nèi)到期的非流動負4,2764,2764,2764,276其他流動負債399295466556主要財務(wù)比率流動負債合計14,76616,53917,14816,216會計年度2021E2022E2023E2024E長期借款4,5134,2063,9003,593成長能力應(yīng)付債券0000營業(yè)收入增長率16.5%-38.5%103.7%26.2%其他非流動負債14,48014,48014,48014,480EBIT增長率-55.7%2418.9%-145.1%100.8%非流動負債合計18,99318,68618,37918,072歸母公司凈利潤增長率5.0%676.3%-115.4%209.8%負債合計33,75935,22635,52834,288獲利能力歸屬母公司所有者權(quán)益10,0567,1467,7399,578毛利率-0.