華泰證券-達(dá)實(shí)智能-002421-聚焦智慧醫(yī)療二次騰飛在即

證券研究報(bào)告公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告建筑/建筑裝飾Ⅱ建筑/建筑裝飾Ⅱ買入(首次評(píng)級(jí))周煥執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0570512070003研究houhuan@王德系人wangdebing@股股價(jià)走勢(shì)圖90%40%000015021504150615081510成交量達(dá)實(shí)智能滬深300投資要點(diǎn)：公司目前正在完成從智能建筑到智慧城市、智慧醫(yī)療總包商華麗轉(zhuǎn)型，圍繞“基建智能化+政府管理信息化+能源集約化”三大主線，聚焦智慧醫(yī)療/交通/節(jié)能三大領(lǐng)域，內(nèi)生外延并舉全力沖刺300億市值新征程。公司布局的智慧城市整體架構(gòu)包括交通/商業(yè)/公共/住宅/工業(yè)建筑等基礎(chǔ)設(shè)施智能化，并已在軌道交通綜合監(jiān)控系統(tǒng)、酒店、住宅、醫(yī)院、數(shù)據(jù)中心等細(xì)分領(lǐng)域建立起領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)；政府管理信息化包括區(qū)域醫(yī)療平臺(tái)、電子政務(wù)、智慧停車、社區(qū)O2O等；能源集約化將借助能源互聯(lián)網(wǎng)及電改浪潮加速發(fā)展。通過(guò)內(nèi)生外延并舉展，每個(gè)新領(lǐng)域的拓展均將帶來(lái)裂變式跨越式增長(zhǎng)。智慧醫(yī)療爆發(fā)在即：今年以來(lái)先后布局醫(yī)院專業(yè)工程及互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，已成功搭建起包括醫(yī)院整體建設(shè)(B2H，智能化+節(jié)能+專業(yè)工程)，區(qū)域醫(yī)療平臺(tái)(B2C2C，從智慧城市及醫(yī)院端角度切入)，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療(B2H2C，患者及醫(yī)生端切入)在內(nèi)的整體架構(gòu)，且業(yè)務(wù)內(nèi)容有望不斷延伸，我們判斷2-3年內(nèi)智慧醫(yī)療有望在公司業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)中占據(jù)半壁江山。傳統(tǒng)業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)：PPP模式提升智慧城市規(guī)模能級(jí)，軌道交通訂單爆發(fā)增長(zhǎng)，一卡通牽手支付寶拓展移動(dòng)支付業(yè)務(wù)。從整體商業(yè)模式來(lái)看，公司通過(guò)PPP模式打通投融資平臺(tái)，簽訂包括智慧醫(yī)療、智能交通、智慧能源在內(nèi)的戰(zhàn)略合作協(xié)議，利用PPP、買方信貸和融資租賃等金融手段快速提升規(guī)模能級(jí)。充分激勵(lì)保駕護(hù)航，第一期員工持股計(jì)劃已實(shí)施過(guò)半。公司2012/2014年公司先后實(shí)施300/580萬(wàn)股限制性股票，增強(qiáng)了中高層及核心骨干隊(duì)伍的穩(wěn)定性。收購(gòu)久信醫(yī)療時(shí)向?qū)嶋H控制人劉磅以及5名高管發(fā)行945萬(wàn)股募資2.47億元，鎖定期三年，進(jìn)一步把高管層利益與公司中長(zhǎng)期發(fā)展深度綁定。2015年9月28日，公司第一期員工持股計(jì)劃設(shè)立，總規(guī)模合計(jì)9,520萬(wàn)份(優(yōu)先級(jí)、進(jìn)取級(jí)各半)。截至2015年11月30日，二級(jí)市場(chǎng)共計(jì)買入2,978,133股，購(gòu)買成本為17.27元。買入評(píng)級(jí)：我們預(yù)測(cè)公司2015-2017年EPS0.25/0.42/0.59元(按最新股本計(jì)算)，歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR50%。綜合考慮公司高成長(zhǎng)性及智慧醫(yī)療板塊估值，我們認(rèn)為可PE給予“買入”評(píng)風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)重組風(fēng)險(xiǎn)等。公司基本資料575.52454.522周內(nèi)股價(jià)區(qū)間(元)每股凈資產(chǎn)(元)經(jīng)經(jīng)營(yíng)預(yù)測(cè)指標(biāo)與估值20142015E2016E2017E273.01378.4281.9248.7135.14謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)11公司研究公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月正文目錄公司簡(jiǎn)介——全國(guó)領(lǐng)軍的建筑智能化及節(jié)能服務(wù)商 3二次布局——從智能建筑向智慧城市、智慧醫(yī)療華麗轉(zhuǎn)身 4以智慧交通為主打，切入智慧城市各個(gè)環(huán)節(jié) 4收購(gòu)久信醫(yī)療，強(qiáng)勢(shì)進(jìn)入醫(yī)療專業(yè)工程領(lǐng)域 5騰飛在即——醫(yī)療交通節(jié)能比翼齊飛，內(nèi)外并舉深耕智慧城市 6PPP模式點(diǎn)燃智慧城市投資，智慧醫(yī)療及交通將成最先爆點(diǎn) 6智慧醫(yī)療 7智能交通 8外延擴(kuò)張?zhí)峁┲苿?dòng)力，激勵(lì)充分為增長(zhǎng)保駕護(hù)航 9盈利預(yù)測(cè)與估值 10 估值討論 10 圖表目錄 圖3：近年來(lái)公司主營(yíng)收入構(gòu)成變化情況 4 圖6：公司在智慧醫(yī)療領(lǐng)域的布局邏輯及收入來(lái)源 7 5：收購(gòu)久信醫(yī)療時(shí)配套融資情況 9表格6：Wind智慧醫(yī)療版塊一致預(yù)期增速與估值情況 10謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)22公司研究公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月公司簡(jiǎn)介——全國(guó)領(lǐng)軍的建筑智能化及節(jié)能服務(wù)商公司成立于1995年，是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的建筑智能化及節(jié)能服務(wù)商。公司是國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)、國(guó)家火炬計(jì)劃軟件產(chǎn)業(yè)基地骨干企業(yè),是中國(guó)節(jié)能產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)常務(wù)委員單位，中國(guó)自動(dòng)化學(xué)會(huì)常務(wù)理事單位，智能建筑專業(yè)委員會(huì)副主任單位。同時(shí)具備“建筑智能化工程專業(yè)承包壹級(jí)資質(zhì)”、“建筑智能化系統(tǒng)集成專項(xiàng)工程設(shè)計(jì)甲級(jí)”和“計(jì)算機(jī)信息系統(tǒng)集成壹級(jí)資質(zhì)”等智能化行業(yè)“三甲”資質(zhì)。通過(guò)物聯(lián)網(wǎng)及智能技術(shù)，提供全生命周期建筑智能化及節(jié)能服務(wù)與智慧城市頂層規(guī)劃設(shè)計(jì)和總體解決方案。服務(wù)內(nèi)容包括綠色建筑認(rèn)證咨詢服務(wù)，智能化系統(tǒng)專項(xiàng)設(shè)計(jì)及工程服務(wù)，供配電系統(tǒng)專項(xiàng)設(shè)計(jì)及工程服務(wù)，中央空調(diào)系統(tǒng)設(shè)計(jì)、工程及投資運(yùn)營(yíng)服務(wù)(合同能源管理)，以及智能卡產(chǎn)品等。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率(%)86420億元201020112012201320142015Q30凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率(%)..0億元201020112012201320142015Q302010-2014年，公司整體業(yè)務(wù)規(guī)模與盈利能力快速提升，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入由2010年的3.86億元攀升至2014年的12.63億元，CAGR達(dá)26.75%；歸母凈利潤(rùn)增速較快，由2010年的0.32億元增長(zhǎng)到2014年的1.21億元，CAGR達(dá)30.47%。公司核心業(yè)務(wù)建筑智能化及節(jié)能業(yè)務(wù)平穩(wěn)快速發(fā)展，收入CAGR為20.66%，毛利CAGR達(dá)22.27%。公司目前主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋建筑智能化及節(jié)能、綠色建筑公共工程、工業(yè)自動(dòng)化、終端產(chǎn)品、融資租賃等。其中建筑智能及節(jié)能為公司核心業(yè)務(wù)，2010-2014年收入比重在70.43%-90.09%，2014年，建筑智能化及節(jié)能業(yè)務(wù)和綠色建筑公用工程業(yè)務(wù)收入占比分別為70.43%和18.74%。工業(yè)自動(dòng)化與終端產(chǎn)品業(yè)務(wù)基數(shù)較小，且上市后比重逐步下降，2014年收入占比分別為3.36%和4.40%。到2015年中報(bào)，進(jìn)一步降低到2.26%和3.76%。而公司在2014年才開始的融資租賃業(yè)務(wù)增長(zhǎng)明顯，收入占比已經(jīng)由2014年底的0.38%提升到1.71%，毛利占比更高，達(dá)到4.5%。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)33%70.43%公司研%70.43%公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20102011201220132014建筑智能化及節(jié)能工業(yè)自動(dòng)化建筑智能化及節(jié)能工業(yè)自動(dòng)化終端產(chǎn)品及其他其他收入租賃融資租終端產(chǎn)品及其他8.8%工終端產(chǎn)品及其他8.8%2.8%4.5%4.3%綠色建筑公用工程建筑智能化建筑智能化及節(jié)能64.9%公司建筑智能主要分為公共建筑、商業(yè)建筑、工業(yè)建筑、住宅四大業(yè)務(wù)板塊，公司專注于高星級(jí)酒店、大型公共建筑等高端市場(chǎng)，提供建筑智能咨詢認(rèn)證、設(shè)計(jì)、工程實(shí)施全生命周期服務(wù)。商業(yè)建筑智能化：高端大型酒店智能為主，酒店智能細(xì)分市場(chǎng)龍頭。公司商業(yè)建筑智能業(yè)務(wù)以高端酒店智能化為核心，國(guó)內(nèi)酒店智能化市占率約為10%。公司14年公司相繼與珠海長(zhǎng)隆橫琴灣酒店、珠海長(zhǎng)隆企鵝酒店、珠海長(zhǎng)隆國(guó)際馬戲酒店簽訂酒店智能化合約，進(jìn)一步鞏固公司酒店智能化細(xì)分行業(yè)地位。住宅智能化業(yè)務(wù)：堅(jiān)持大客戶戰(zhàn)略，業(yè)務(wù)規(guī)模已做到國(guó)內(nèi)最大。公司迄今已與恒大、恒基、雅居樂(lè)等客戶形成戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系；堅(jiān)持低成本戰(zhàn)略，通過(guò)用戶需求的標(biāo)準(zhǔn)化提升解決方案的標(biāo)準(zhǔn)化，通過(guò)可復(fù)制性降低解決方案的開發(fā)成本與實(shí)施成本。公共建筑智能化：聚焦綠色智慧醫(yī)院，相繼承接了全國(guó)建筑規(guī)模最大的民營(yíng)醫(yī)院——東莞康華醫(yī)院、深圳市濱海醫(yī)院、廣西欽州中醫(yī)院、香港大學(xué)深圳醫(yī)院、洛陽(yáng)市中心醫(yī)院、合肥市濱湖醫(yī)院、中山市小欖人民醫(yī)院等代表項(xiàng)目。工業(yè)建筑智能化：傳統(tǒng)工業(yè)自動(dòng)化為主。公司上市后工業(yè)自動(dòng)化業(yè)務(wù)在主營(yíng)業(yè)務(wù)中比重較上市前整體有所下降，近3年收入比重在4.5%-6.2%，毛利比重在4.3%-6.5%。公司承建了南玻集團(tuán)共14條鍍膜生產(chǎn)線的自動(dòng)化控制系統(tǒng)等代表項(xiàng)目。二次布局——從智能建筑向智慧城市、智慧醫(yī)療華麗轉(zhuǎn)身以智慧交通為主打，切入智慧城市各個(gè)環(huán)節(jié)公司首先結(jié)合自身智能化方面的優(yōu)勢(shì)，專注于軌道交通綜合監(jiān)控系統(tǒng)這一領(lǐng)域，自主研發(fā)了國(guó)內(nèi)第一個(gè)集成CCTV系統(tǒng)的主控系統(tǒng)“AIS系統(tǒng)”。2010年榮獲年度中國(guó)軌道交通創(chuàng)新力企業(yè)50強(qiáng)。目前產(chǎn)品線逐步至包括綜合監(jiān)控、綜合安防、自動(dòng)檢售票、節(jié)能在內(nèi)的完整產(chǎn)業(yè)鏈。通過(guò)持續(xù)的研發(fā)投入和產(chǎn)品線整合，公司軌道交通智能化業(yè)務(wù)已涵蓋軌道交通綜合監(jiān)從咨詢及認(rèn)證、設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)等全生命周期切入。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)44公司研究公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月項(xiàng)目名稱合同金額(億元)2015.45期工程綜合監(jiān)控系統(tǒng)采購(gòu)合同一期工程綜合監(jiān)控系統(tǒng)采購(gòu)2014福州市軌道交通1號(hào)線工程(一期)綜合監(jiān)控系統(tǒng)集成采購(gòu)項(xiàng)目2012大連地鐵工程環(huán)境與設(shè)備監(jiān)控系統(tǒng)(BAS)總承包項(xiàng)目第二標(biāo)段2010成都地鐵2號(hào)線工程(一期及西延伸段)綜合監(jiān)控系統(tǒng)集成及施工總承包項(xiàng)目2009深圳地鐵5號(hào)線(環(huán)中線)工程綜合監(jiān)控系統(tǒng)設(shè)備采購(gòu)及服務(wù)項(xiàng)目2008深圳市軌道交通二期3號(hào)線工程自動(dòng)化集成系統(tǒng)(3204B標(biāo)段)合計(jì)繼而擴(kuò)張到城市基礎(chǔ)設(shè)施智能化領(lǐng)域，覆蓋水利、機(jī)場(chǎng)行李處理系統(tǒng)。2010年以來(lái)公司陸續(xù)簽約了上海世博會(huì)重點(diǎn)項(xiàng)目“虹橋機(jī)場(chǎng)行李處理控制系統(tǒng)項(xiàng)目”、“深圳寶安國(guó)際機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建工程T3航站樓行李處理系統(tǒng)項(xiàng)目”、“成都國(guó)際機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建工程T2航站樓行李處理系統(tǒng)項(xiàng)目”等，在機(jī)場(chǎng)行李處理行業(yè)處于全國(guó)的領(lǐng)先地位。此外，公司承建了“橫嶺污水處理廠二期項(xiàng)目自控系統(tǒng)及儀表項(xiàng)目”、“珠海力合環(huán)保公司南區(qū)水質(zhì)凈化廠新建項(xiàng)目?jī)x表和自控系統(tǒng)”等水利項(xiàng)目，業(yè)務(wù)覆蓋深圳、珠海、東莞等省內(nèi)多個(gè)地區(qū)。通過(guò)自身技術(shù)研發(fā)及并購(gòu)，公司已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的智慧城市綜合服務(wù)商，參與編制智慧城市國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)。公司擁有國(guó)家博士后科研工作站、深圳市自動(dòng)化工程技術(shù)研究開發(fā)中心，主持起草了《合同能源管理技術(shù)通則》等四項(xiàng)國(guó)家重要節(jié)能標(biāo)準(zhǔn)，主編全國(guó)首部由中國(guó)智慧城市專家委員會(huì)牽頭的《智慧城市總體建設(shè)規(guī)劃指南》，擁有數(shù)十項(xiàng)國(guó)家發(fā)明專利和軟件著作權(quán)。收購(gòu)久信醫(yī)療，強(qiáng)勢(shì)進(jìn)入醫(yī)療專業(yè)工程領(lǐng)域久信醫(yī)療主營(yíng)業(yè)務(wù)以數(shù)字化手術(shù)室為先導(dǎo)、以潔凈手術(shù)室為主體，具有醫(yī)院潔凈用房系統(tǒng)(主要包括整體數(shù)字化手術(shù)部、數(shù)字化?？剖中g(shù)室、潔凈手術(shù)室)、重癥監(jiān)護(hù)病房(ICU、CCU、NICU等)、層流潔凈病房、中心供應(yīng)室等體現(xiàn)醫(yī)院醫(yī)療水平的核心業(yè)務(wù)單元，其業(yè)務(wù)是構(gòu)成數(shù)字醫(yī)院建設(shè)乃至智慧醫(yī)療產(chǎn)業(yè)鏈的重要環(huán)節(jié)，此外還提供醫(yī)療物流傳輸系統(tǒng)解決方案并從事醫(yī)療信息化軟件開發(fā)業(yè)務(wù)。在醫(yī)院潔凈手術(shù)室建設(shè)領(lǐng)域的市場(chǎng)占有率排名前三，在數(shù)字化手術(shù)室建設(shè)領(lǐng)域市場(chǎng)占有率排名領(lǐng)先。久信醫(yī)療成立20年來(lái)已成功為全國(guó)330多家醫(yī)院建設(shè)了4000多間高標(biāo)準(zhǔn)的潔凈手術(shù)室和重癥監(jiān)護(hù)室，醫(yī)院客戶中70%以上為三甲醫(yī)院。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)55公司研究/公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月項(xiàng)目主要成績(jī)優(yōu)質(zhì)起草單位研發(fā)實(shí)力強(qiáng)計(jì)劃重點(diǎn)高新技術(shù)企業(yè)0多間高標(biāo)準(zhǔn)數(shù)字化手術(shù)室、潔凈手術(shù)室、久信醫(yī)療醫(yī)院客戶中70%以上為國(guó)內(nèi)三甲醫(yī)院久信醫(yī)療最早參與國(guó)內(nèi)凈化領(lǐng)域標(biāo)準(zhǔn)制定，是《GB50591-2010國(guó)家潔凈室施工及驗(yàn)收規(guī)范》公司已獲授權(quán)發(fā)明專利3項(xiàng)，實(shí)用新型專利30項(xiàng)，軟件著作權(quán)20項(xiàng)名商標(biāo)，在業(yè)界具有較高知名度與品牌影響力久信醫(yī)療2013/2014年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.87/4.29億元，凈利潤(rùn)分別為2812.71/3756.01萬(wàn)元；2015-2017年承諾凈利潤(rùn)分別不低于6000/7200/8640萬(wàn)元，年增長(zhǎng)率分別為74.8%/20%/20%。本次收購(gòu)價(jià)格對(duì)應(yīng)2015-2017年P(guān)E分別為14.5/12.1/10.1倍。本次收購(gòu)對(duì)于公司做大做強(qiáng)智慧醫(yī)療業(yè)務(wù)具有重要意義：(1)收購(gòu)?fù)瓿珊蠊緦⒖焖偾腥脶t(yī)療專業(yè)凈化系統(tǒng)建設(shè)及數(shù)字化手術(shù)室領(lǐng)域，積極將買方信貸、PPP和融資租賃等金融手段適當(dāng)向久信醫(yī)療傾斜，嘗試醫(yī)院整體建設(shè)業(yè)務(wù)，進(jìn)而推動(dòng)公司成為國(guó)內(nèi)綠色智慧醫(yī)院建設(shè)領(lǐng)域龍頭企業(yè)。(2)未來(lái)公司將圍繞智慧醫(yī)療產(chǎn)業(yè)鏈繼續(xù)布局，加大力度發(fā)展醫(yī)療信息化業(yè)務(wù)，積極探索移動(dòng)醫(yī)療等商業(yè)模式，實(shí)現(xiàn)智慧醫(yī)療戰(zhàn)略的更大協(xié)同。騰飛在即——醫(yī)療交通節(jié)能比翼齊飛，內(nèi)外并舉深耕智慧城市PPP模式點(diǎn)燃智慧城市投資，智慧醫(yī)療及交通將成最先爆點(diǎn)經(jīng)過(guò)十多年的城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，我國(guó)城市的硬件水平普遍較高，但是軟件水平，即信息化水平還處在較低水平。以智能化的城市管理和生活服務(wù)為代表的“智慧城市”公共產(chǎn)品嚴(yán)重供謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)66公司研究公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月給不足，是未來(lái)市級(jí)政府投資的重點(diǎn)。公司智慧城市業(yè)務(wù)已形成“基礎(chǔ)設(shè)施智能化(交通建筑、商業(yè)建筑、公共建筑、住宅建筑、工業(yè)建筑等)、政府管理信息化(區(qū)域醫(yī)療平臺(tái)、智慧停車、電子政務(wù)、社區(qū)O2O等)、能源集約化(智慧節(jié)能)”三條邏輯主線，聚焦智慧醫(yī)療/交通/節(jié)能三大領(lǐng)域，建立起領(lǐng)先于同行的顯著競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。國(guó)家及地方力推PPP的背景下，公司“技術(shù)+金融”商業(yè)模式有望推動(dòng)公司實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。公司充分利用專業(yè)能力和上市公司融資與資本平臺(tái)的優(yōu)勢(shì)，在傳統(tǒng)的專業(yè)工程承包基礎(chǔ)上，輔以合同能源管理、買方信貸、BT、融資租賃等創(chuàng)新商業(yè)模式，形成“工程+服務(wù)”、“技術(shù)+金融”的新型業(yè)務(wù)模式。2014年相繼簽訂遵義規(guī)劃館BT、若干醫(yī)院買方信貸及融資租賃項(xiàng)目，技術(shù)創(chuàng)新與金融創(chuàng)新已實(shí)現(xiàn)了雙輪驅(qū)動(dòng)。公司參股75%的融資租賃公司注冊(cè)資本已達(dá)2億元，預(yù)計(jì)可撬動(dòng)20億元的融資租賃業(yè)務(wù)。我們判斷公司后續(xù)在智慧城市整體建設(shè)、醫(yī)院建設(shè)等領(lǐng)域繼續(xù)實(shí)現(xiàn)類似的商業(yè)模式創(chuàng)新。展望未來(lái)三年，智慧交通和智慧醫(yī)療會(huì)是公司業(yè)績(jī)的主要爆發(fā)點(diǎn)根據(jù)公司在智慧醫(yī)療領(lǐng)域的現(xiàn)有布局，我們認(rèn)為憑借“工程+服務(wù)”和“技術(shù)+金融”的新型業(yè)務(wù)模式，公司有望獲取三方面的收入來(lái)源：醫(yī)院整體建設(shè)工程收入；區(qū)域醫(yī)療平臺(tái)建設(shè)收入；長(zhǎng)期對(duì)市民的定制化醫(yī)療服務(wù)收入。醫(yī)院整體建設(shè)(B2H，智能化+節(jié)能+專業(yè)工程)：短期來(lái)看，公司收購(gòu)久信醫(yī)療后，在建筑智能化、建筑節(jié)能、醫(yī)院專用工程領(lǐng)域都有了強(qiáng)大的技術(shù)實(shí)力，再憑借上市公司這一便利融資平臺(tái)，將有機(jī)會(huì)以PPP的模式獲取醫(yī)院的整體改擴(kuò)建合同訂單。近期公司公告了與仁懷人民醫(yī)院簽訂的《仁懷市人民醫(yī)院整體遷建項(xiàng)目機(jī)電設(shè)備總包(PPP模式)合同》，標(biāo)志著這一收入邏輯的確認(rèn)。我們認(rèn)為憑借公司的”技術(shù)+金融“的實(shí)力，還有更多醫(yī)院綜合建設(shè)訂謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)77公司研究公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月單在路上。區(qū)域醫(yī)療平臺(tái)(B2City，從智慧城市切入)：當(dāng)前醫(yī)療衛(wèi)生信息化還處于一種各自開發(fā)、各自建設(shè)，各部門為一座座信息孤島的狀態(tài)。實(shí)現(xiàn)區(qū)域衛(wèi)生信息化的互聯(lián)互通和數(shù)據(jù)共享是智慧醫(yī)療乃至智慧城市的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。公司作為智慧城市綜合服務(wù)商，熟悉國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，善于做總體設(shè)計(jì)和規(guī)劃，有著解決城市難題的綜合能力，再加上背靠上市公司的融資平臺(tái)，是各地智慧城市PPP項(xiàng)目總包商的有力競(jìng)爭(zhēng)者。區(qū)域醫(yī)療平臺(tái)的建設(shè)，涉及到醫(yī)療信息化層面，不在公司目前主業(yè)內(nèi)，我們判斷可能會(huì)尋找合作伙伴或者通過(guò)并購(gòu)的方式獲取完成項(xiàng)目的能力。區(qū)域定制化醫(yī)療服務(wù)(B2H2C、B2C2C，基于云醫(yī)院)：公司入股的小鹿暖暖一直致力于與醫(yī)療機(jī)構(gòu)合作，打造互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院。具體產(chǎn)品包括互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院系統(tǒng)(與醫(yī)院深度合作，推動(dòng)醫(yī)院信息化建設(shè)，全面提升醫(yī)療服務(wù)質(zhì)量及就醫(yī)體驗(yàn))、區(qū)域性云醫(yī)院平臺(tái)(整合區(qū)域醫(yī)療信息及資源，實(shí)現(xiàn)信息共享與管理、優(yōu)化醫(yī)療資源配臵及運(yùn)轉(zhuǎn)效率)、社區(qū)居民健康檔案管理平臺(tái)(跟蹤及建立全區(qū)域內(nèi)的居民健康檔案數(shù)據(jù)庫(kù)，通過(guò)大數(shù)據(jù)等“治未病”，加強(qiáng)疾病預(yù)達(dá)實(shí)智能的工程項(xiàng)目所能帶來(lái)的額外收益。未來(lái)公司在積累足夠多的醫(yī)院整體建設(shè)項(xiàng)目和區(qū)域醫(yī)療信息化平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目之后，除了已經(jīng)賺取的工程收入，還能和小鹿暖暖相結(jié)合，面向市民端提供定制化的醫(yī)療服務(wù)而獲取收入。醫(yī)院整體建設(shè)包括從醫(yī)院建設(shè)咨詢與設(shè)計(jì)、融資、醫(yī)院修建、裝飾工程、醫(yī)療專業(yè)工程、醫(yī)療設(shè)備與器械配臵、智能化與信息化、運(yùn)行維護(hù)等環(huán)節(jié)。我們以衛(wèi)生機(jī)構(gòu)總固定資產(chǎn)投資比例估算，2015年醫(yī)院整體建設(shè)的市場(chǎng)空間約1900億元，未來(lái)增速與衛(wèi)生機(jī)構(gòu)固定資產(chǎn)投資相同，我們預(yù)計(jì)會(huì)保持在15%以上。市場(chǎng)規(guī)模增速360億元220億元300億元20%從總量來(lái)看，中國(guó)醫(yī)藥衛(wèi)生總開支2013年已經(jīng)達(dá)到3.2萬(wàn)億，占GDP百分比為5.57%，GDP14-2020年我國(guó)GDP復(fù)合增速為6.8%，到2020年醫(yī)藥衛(wèi)生支出占GDP比重為7%，則2020年醫(yī)藥衛(wèi)生總支出為6.3萬(wàn)億元。由于城市軌道交通具有運(yùn)量大、速度快、安全、準(zhǔn)點(diǎn)、保護(hù)環(huán)境、節(jié)約能源和用地等特點(diǎn)，其被作為改善交通擁堵的有效措施正在全國(guó)范圍內(nèi)大力推行，即將迎來(lái)投資建設(shè)高峰。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委綜合運(yùn)輸所發(fā)布的“未來(lái)10-15年交通建設(shè)投資研究”：預(yù)計(jì)十三五/十四五期間將分別完成城市軌道投資1.8-2.0/2.0-2.3萬(wàn)億元。截至2014年底，國(guó)內(nèi)已有38個(gè)城市經(jīng)國(guó)家批準(zhǔn)建設(shè)軌道交通，規(guī)劃總里程超過(guò)6880公里。我們按照軌道交通年投資規(guī)模2000~3000億元，智能化系統(tǒng)投資占比5%~8%進(jìn)行情景測(cè)算，則每年軌道交通智能市場(chǎng)規(guī)模約為100~240億元。2015年公司已經(jīng)斬獲約7.3億的軌道交通訂單，按照18個(gè)月的執(zhí)行周期計(jì)算，將在未來(lái)2年轉(zhuǎn)化為收入。同時(shí)公司歷史累計(jì)訂單已達(dá)15.1億元，在地鐵的綜合監(jiān)控系統(tǒng)市占率20%謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)88公司研究公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月以上，排名第一。在有多個(gè)項(xiàng)目積累的情況下，可以預(yù)期未來(lái)2-3年公司可以取得更多城市的軌道交通訂單。外延擴(kuò)張?zhí)峁┲苿?dòng)力，激勵(lì)充分為增長(zhǎng)保駕護(hù)航2010年以來(lái)，公司相繼收購(gòu)黎明網(wǎng)絡(luò)有限公司、北京啟迪德潤(rùn)能源科技有限公司、上海聯(lián)欣科技發(fā)展有限公司、上海騰隆變配電設(shè)備管理有限公司，通過(guò)外延式擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)加速增回顧公司發(fā)展歷史，公司之前每進(jìn)入一個(gè)新的細(xì)分領(lǐng)域，通過(guò)自身技術(shù)研發(fā)和外延收購(gòu)，技術(shù)實(shí)力和業(yè)績(jī)規(guī)模都做到該領(lǐng)域的前三甲水平。在收購(gòu)久信醫(yī)療切入智慧醫(yī)療這一嶄新領(lǐng)域后，我們相信公司還會(huì)延續(xù)之前的追求卓越的態(tài)度，努力做到行業(yè)前列。同之前相比，公司對(duì)智慧醫(yī)療要相對(duì)陌生，在自身加大努力的同時(shí)，我們判斷會(huì)更多的借助外延并購(gòu)的力量。公司名稱收購(gòu)金額收購(gòu)方式限公司2010.116815萬(wàn)元業(yè)務(wù)范圍限公司2012.31350萬(wàn)元45%領(lǐng)域展有限公司2012.751%務(wù)領(lǐng)域+拓展華東市場(chǎng)設(shè)備管理有限公司2014.041710萬(wàn)元2015.5股領(lǐng)域限公司2015.71600萬(wàn)元40%在2012年第一期300萬(wàn)股限制性股票激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施后，無(wú)一名激勵(lì)對(duì)象離職。2014年11月，公司推出了第二期限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，193人獲授580萬(wàn)股股份。員工與公司的利益再次緊密綁定，在激發(fā)員工責(zé)任感和創(chuàng)造性的同時(shí)，保持了隊(duì)伍的穩(wěn)定性。收購(gòu)久信醫(yī)療時(shí)向?qū)嶋H控制人劉磅以及5名高管發(fā)行2087萬(wàn)股募資2.47億元，鎖定期三年，進(jìn)一步把高管層利益與公司中長(zhǎng)期發(fā)展深度綁定。2015年9月28日，公司第一期員工持股計(jì)劃設(shè)立，總規(guī)模合計(jì)9520萬(wàn)份(優(yōu)先級(jí)、進(jìn)取級(jí)各半)。截至2015年11月30日，二級(jí)市場(chǎng)共計(jì)買入2,978,133股，購(gòu)買成本為17.27元。配套融資發(fā)行對(duì)象公司職務(wù)發(fā)行股份數(shù)量(股)經(jīng)理14,245,677勝經(jīng)理545,193324,451324,451324,451計(jì)103,70920,867,932謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)99公司研究公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月盈利預(yù)測(cè)與估值盈利預(yù)測(cè)核心假設(shè)：1.傳統(tǒng)酒店、住宅、工業(yè)建筑的智能化及節(jié)能業(yè)務(wù)保持目前的收入和利潤(rùn)規(guī)模；2.軌道交通城市和業(yè)務(wù)種類雙擴(kuò)張，訂單規(guī)模每年有20%的增長(zhǎng)；3.醫(yī)院整體建設(shè)和區(qū)域醫(yī)療平臺(tái)建設(shè)訂單每年25~30%的增長(zhǎng)4.醫(yī)療相關(guān)業(yè)務(wù)比重上升，綜合毛利率緩慢提升，費(fèi)用率保持不變5.每年1~2家相關(guān)產(chǎn)業(yè)公司并購(gòu)。根據(jù)以上假設(shè)，考慮增發(fā)攤薄后，我們預(yù)測(cè)公司2015-2017年EPS為0.25/0.42/0.59元，歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速在50%以上。估值討論公司在相繼并購(gòu)久信醫(yī)療和小鹿暖暖后，已經(jīng)成為智慧醫(yī)療版塊的一員。我們認(rèn)為隨著首單醫(yī)院整體建設(shè)PPP合同的落地，公司的智慧醫(yī)療邏輯已經(jīng)開始兌現(xiàn)。我們列出了wind智慧醫(yī)療指數(shù)的核心標(biāo)的(剔除盈利為負(fù)值標(biāo)的)，看到大多標(biāo)的未來(lái)2年都有著較高的預(yù)期增速，平均復(fù)合增速為42%。但同時(shí)不可否認(rèn)的是，版塊的估值也是非常的高。2016/17年的平均PE分別高達(dá)95.6和68.1。綜合考慮公司高成長(zhǎng)性及智慧醫(yī)療板塊估值，我們認(rèn)為可給予公司17年50-55倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)29.5-32.5元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。公司名稱g(2016E)g(2017E)g200.56679.3961.9475.9260.49.0926.2828.6923.8096.5373.54軟件207.67通50.2536.19能79.6659.12美藥業(yè)22.0096.4772.28股份28.8421.84股份63.9345.2583.3855.0365.6752.8793.8068.90.06盛醫(yī)療52.2242.52412.5041.3930.5999.7767.36制藥60.9447.1936.1229.5910公司研究/公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月公司名稱g(2016E)g(2017E)g復(fù)合PE(2016E)PE(2017E)PEG(2017E)信息44.4232.9231.5227.0988.8457.2084.3274.744.9693.7967.7245.7836.5372.4427.9822.0699.6277.0844.6652.3741.9542.0639.27.6773.7253.3278.9159.22532.52367.28.9885.3872.6452.80平均52.03%35.06%42.36%95.6168.07.87風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)重組風(fēng)險(xiǎn)等11單位：百萬(wàn)元資產(chǎn)負(fù)債表單位：百萬(wàn)元資產(chǎn)負(fù)債表年度20142015E2016E2017E20513851502947022741506賬款6338081861139賬款42123存貨25430750171159961264768855042441039606492454341342346260045374260542575324832596款7227賬款44456590012942829541275465504655853252226512683882566426426429956886886883675047401056207023862600453742605425現(xiàn)金流量表單位：百萬(wàn)元年度20142015E2016E2017E330214360498攤銷22345-19-24-19投資損失00082-207928資活動(dòng)現(xiàn)金-670-6329-1300-491-3金800942款2384000增加473870706-3070-18-747加額244283公司研究/公司首次覆蓋報(bào)告|2015年12月盈利預(yù)測(cè)年度20142015E2016E2017E257737108642519462622625-1924-1987公允價(jià)值變動(dòng)收0000投資凈收益0000240405572100002534265917407214360498273378202243404577主要財(cái)務(wù)比主要財(cái)務(wù)比率年度20142015E2016E2017E能力 %).72.05率.39 .30賬款周轉(zhuǎn)率222賬款周轉(zhuǎn)率.