海航集團籌資渠道拓展分析

海航集團籌資渠道拓展分析摘要：文章就海航集團并購擴張的籌資渠道展開分析，總結出海航迅速籌資、打入資本市場、投機、追求利潤最大化和擴大市場的并購動因，并歸納出海航集團通過舉債、從上市公司獲取資金和融資租賃的籌資渠道。從而找出其融資方面存在的問題，并根據(jù)融資的相關理論和海航的實際情況，確定了海航的融資策略，制定出具體的融資方案。 關鍵詞：海航集團，并購，籌資渠道Abstract:thispapermergersthehnagroupexpandfinancingchannellaunchedanalysis,summarizesthehnaquicklythefinancing,thecapitalmarketandintospeculation,maximizeprofitandexpandthemarketacquisitionmotivation,andsummarizedthehnagroupthroughthedebt,fromlistedcompanytoacquirefundingandafinancingleasefinancingchannels.andfindsouttheproblemsexistinginitsfinancing,accordingtotherelatedtheoryoffinancingandtheactualsituationofprocess,itdeterminesthefortunefinancingstrategy,andmakesspecificfinancingoptions.Keywords:hnagroup,mergersandacquisitions,financingchannels 一、引言 從1992年海南航空集團公司（下稱“海航”）董事長陳峰以1000萬元起家，到現(xiàn)今海南航空股份有限公司發(fā)展成為中國第四大航空公司[1]。二十年來，海航的身家如何從1000萬翻身變成1000億，從一個航空公司擴張成為了一個有五百多家企業(yè)的融資平臺？ 海航集團作為海南航空股份有限公司的控股股東，“大胃王”形象的闡釋了其扮演的角色[2]。2009至2011三年間，海航集團在國內(nèi)市場斥資超過百億元大舉收購，包括上市公司九龍山、金海重工以及借殼上市的渤海租賃等企業(yè)，還涉及到百貨、保險、地產(chǎn)、物流等行業(yè)；而在國際市場上，海航集團表演得越來越像個“大型國際投資者”，除購買了38架波音高端客貨飛機外，更是將包括土耳其航空公司、匈牙利航空公司、法蘭克福建筑公司機場資產(chǎn)及高端連鎖酒店集團安縵居和NH酒店公司列入其收購目標，涉及金額高達數(shù)百億元。 事實上，海航集團的家底并不寬裕。據(jù)2011年12月1日渤海租賃收購海航香港的報告顯示，截至2010年底海航集團的凈資產(chǎn)為99億元，資產(chǎn)總額為1111.18億，但負債總額卻達868.6億之巨，資產(chǎn)負債率高達78%。 在連續(xù)多年暴風驟雨式的激進收購之后，近期海航接連遭遇了幾次失敗。這反映了資本市場對其的擔心與疑慮。此前多年，海航集團就像一個謎。它收購的資產(chǎn)如此琳瑯滿目，以致市場人士們將其投資風格形容為“八爪魚”。隨著越來越多并購消息的傳出，外界的質(zhì)疑也越來越大——海航集團出手如此闊綽，其動因如何，資金又從何而來？二、并購動因解析 海航在2000年之后連續(xù)展開收購重組的背景是，當時三大國有航空公司（中國國際航空股份有限公司、中國南方航空股份有限公司、中國東方航空集團公司）正在推動一場航空業(yè)重組大潮。海航若不能迅速通過收購兼并壯大規(guī)模，將難免被三大國有航空公司兼并。從此，海航集團展開了一系列的大規(guī)模并購，且一發(fā)不可收拾。 為了實現(xiàn)多元化經(jīng)營，分散經(jīng)營風險，與三大航空公司進行差異化競爭，提高企業(yè)的市場適應能力，海航采用了橫向、縱向和混合并購的方式，在并購同一產(chǎn)業(yè)或行業(yè)的企業(yè)和生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)緊密相關的企業(yè)的同時，并購了眾多在生產(chǎn)和經(jīng)營上彼此沒有關聯(lián)產(chǎn)品或服務的企業(yè)。 其并購動因主要集中在財務方面： 1、彌補自身資金不足。籌資困難是迅速成長企業(yè)共同面臨的一個難題，設法與一個資金充足的企業(yè)聯(lián)合是一種有效的解決辦法。有效市場條件下，反映企業(yè)經(jīng)濟價值的是以企業(yè)盈利能力為基礎的市場價值而非賬面價值，被兼并方資產(chǎn)的賣出價值往往出價較低，兼并后企業(yè)管理效率提高，職能部門改組降低有關費用，這些成為海航并購籌資的有利條件。 2、并購有利于企業(yè)進入資本市場。隨著我國金融體制改革和國際經(jīng)濟一體化增強，籌資渠道大大擴展到證券市場和國際金融市場，海航集團出于壯大勢力的考慮，將目光投向往往投入資本運營領域，進行大規(guī)模并購。 3、海航的并購也不乏投機的原因。企業(yè)并購的證券交易、會計處理、稅收處理等所產(chǎn)生的非生產(chǎn)性收益，可改善企業(yè)財務狀況，同時也助長了投機行為。海航以大量舉債方式通過股市收購目標企業(yè)股權，再將部分資產(chǎn)出售，然后對目標公司進行整頓再以高價賣出，充分利用被低估的資產(chǎn)獲取并購收益。 4、追求最大利潤和擴大市場是海航急劇擴張的根本推動力，企業(yè)利潤的實現(xiàn)有賴于市場，只有當企業(yè)提供的商品和服務在市場上為顧客所接受，實現(xiàn)了商品和服務向貨幣轉化，才能真正實現(xiàn)利潤。與利潤最大化相聯(lián)系的必然是市場最大化的企業(yè)市場份額最大化。由于生產(chǎn)國際化、市場國際化和資本國際化的發(fā)展，海航的并購同樣也是為了迎接國際開放市場的挑戰(zhàn)。 有了并購的動力，海航便制定出了一系列的籌資策略，并相繼付諸實踐。三、籌資渠道揭秘（一）舉債收購 2010年12月16日，海航集團對外宣布，以10.5億美元正式完成對GESeaCo公司100%的股權收購。公開信息顯示，海航收購GESeaCo的資金來源，是向德意志銀行和ING借的款。 與此次巨資收購不協(xié)調(diào)的是，收購的主角之一，海航旗下大新華物流控股（集團）有限公司正因拖欠數(shù)家公司的船舶租賃費而遭到全球范圍內(nèi)多家公司的追討。一位民營航空公司的高管透露，航空公司都寧愿拖欠費用，從而將大量現(xiàn)金留在手上維持穩(wěn)定的現(xiàn)金流[3]。一邊是因拖欠全球數(shù)家船舶租賃公司的費用而被追債，一邊卻舉債10.5億美元收購世界第五大集裝箱租賃公司，海航集團在資金隱現(xiàn)缺口的當下，仍高舉收購擴張的戰(zhàn)旗。海航就像一個謎，盡管擁有千億資產(chǎn)，但扣除無形資產(chǎn)和商譽后，海航的凈資產(chǎn)實際為49億元，而對外擔保余額則高達116.80億元。 并購已經(jīng)成為海航集團的一種生存模式，資金越不寬裕，越需要通過頻繁的交易來運轉，這也是海航因欠債被圍追堵截之時，還大舉并購的原因所在。（二）通過上市公司獲取資金 海航集團素來以資本騰挪、關聯(lián)交易和買殼業(yè)務水平高超著稱[4]，一直采用資產(chǎn)“重估-貸款-擴張-抵押貸款-再擴張”的發(fā)展模式[5]，而旗下眾多的上市平臺則為海航提供了充足的騰挪空間[6]。 一份獨立調(diào)查報告稱，海航集團直接侵占上市公司現(xiàn)金獲得擴張的部分資金來源。截至2011年中期，海南航空、易食股份、西安民生三家上市公司在海航集團財務有限公司的存款分別為45.87億、1.32億、1.23億元，三家上市公司只按照存款利率收取利息。數(shù)據(jù)顯示，海南航空負債率顯著高于同業(yè)水平，同時賬上保留大量現(xiàn)金。這種高負債率和高現(xiàn)金現(xiàn)象存在的原因是：海南航空上市公司用高利率借得銀行貸款，然后將現(xiàn)金以低息存入海航集團的財務公司。截至2011年中期，海南航空現(xiàn)金中有45.87億存入海航集團財務公司。另外，海航集團還通過關聯(lián)交易，以超低成本占用上市公司資金。最明顯的例子是2007年12月12日，海航股份將科航大廈在建工程轉讓給海航集團，作價3.01億元。2008年12月12日，海航集團將科航投資95%股權（含揚子江地產(chǎn)60%股權）轉讓給海航股份，作價17億元。2008年底，海航集團通過燕京飯店和科航投資的項目，獲得投資收益14.71億元，使得海航集團2008年業(yè)績盈利9699萬元，從而獲得了發(fā)行公司債資格，分別在2008、2009年發(fā)行了總計28億元公司債。 上述報告還稱，海航還存在著空手套得上市公司，這在用西安民生的錢買西安民生身上體現(xiàn)明顯。2003年5月，海航集團通過出資1.7億元協(xié)議受讓西安民生5180萬股國有法人股（占股本總額的25.65%），成為后者的第一大股東。當年，西安民生將1.9億元資金以3個月定期存款的形式存入海航集團財務有限公司。后直至2005年上半年才得以歸還。 前景似乎很美好，然而現(xiàn)實情況卻相對殘酷：一邊是大筆增資和收購但短期內(nèi)無法貢獻收益，一邊是上市公司節(jié)節(jié)攀升的負債率和時刻緊繃的資金鏈。對于重資產(chǎn)的航空公司而言，資金充裕從來都是一個偽命題。[7]（三）融資租賃 融資租賃模式是海航集團在過去十多年中實現(xiàn)并購擴張的“秘密武器”。 早在海航創(chuàng)業(yè)之初將飛機“一變二”的時代，管理層當局就從國際投資者那里掌握了飛機融資租賃的“核心機密”：那就是在將飛機作為固定資產(chǎn)抵押貸款的同時，還可以將有關航線的未來收益權以“期貨”方式再度抵押貸款。由于國內(nèi)銀行早期一般只接受固定資產(chǎn)抵押，所以航線收益“期權”抵押一般是由經(jīng)驗豐富的外資投行來完成。在這種“一機兩吃”的結構性融資模式下，海航將飛機采購變成了一個規(guī)模龐大的融資平臺。到2000年前后已經(jīng)獲得了中外金融機構超過150億元的融資額度，為其后的大規(guī)模并購提供了充足的資金保障。其出色的融資業(yè)績曾獲當年“亞洲最佳交易”和“年度融資創(chuàng)新”兩項大獎。由于飛機采購貸款的融資年限長達10至15年，獲得了超額融資的海航集團得以從容地將長期貸款投入各項短期收購之中，并用后續(xù)融資的資金來償還前期融資。在這一“長貸短投”的融資租賃模式下，海航集團長期被業(yè)界視為激進的“反周期運力擴張”模式，意外地獲得了新的解釋：集團在市場低迷之際大規(guī)模的飛機和航材采購，不僅是擴充運力，更是償還前期借貸和展開后續(xù)收購的重要金融杠桿。 回顧海航集團的擴張史，可以發(fā)現(xiàn)，幾乎每次大規(guī)模的并購擴張，都是以金額龐大的飛機采購為其先導。而在海南航空2010年的年報中，與飛機租賃業(yè)務相關的長期借款和應付款項依然高達數(shù)百億元。四、結論 本文就海航集團并購擴張的籌資渠道展開分析，總結出海航迅速籌資、打入資本市場、投機、追求利潤最大化和擴大市場的并購動因，并歸納出海航集團通過舉債、從上市公司獲取資金和融資租賃的籌資渠道。從而找出其融資方面存在的問題，并根據(jù)融資的相關理論和海航的實際情況，確定了海航的融資策略，制定出具體的融資方案。（一）融資方面存在的問題 海航在融資方面普遍存在以下一些主要問題： 1、融資方式單一。公司融資主要來自國外，并且大多通過租賃方式引進飛機。 2、外商的直接投資過少少。在我國民航利用外資300多億的美元中，通過設立中外合資、合作企業(yè)吸收的外商直接投資僅占2%。 3、資產(chǎn)負債率長期居高不下。從利用外資的結構上看，負債方式(外國政府貸款、融資租賃)比重大，投資方式(外商直接投資、境外上市融資)比重很小，加之其他歷史原因，海航的資產(chǎn)負債率長期居高不下。 4、投資政策和法規(guī)不完善,政策透明度低，制約了外資進入。我國民航利用外資的政策規(guī)定對外商限制較多，對市場經(jīng)濟環(huán)境中運行的外商投資造成了很大障礙。（二）融資策略合理化建議 我國航空公司的融資模式仍未完全與國際接軌。從從我國目前的資本市場現(xiàn)狀來看，海航可借鑒融資優(yōu)序序模式，利用資本市場的資源配置功能，維持合理的財財務彈性，優(yōu)化資本結構，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。 1、加大內(nèi)部融資比重，提高自身實力。內(nèi)部融資成本較低，并且可以更好的穩(wěn)固企業(yè)的財務基礎，增加企業(yè)財務靈活性。因此，海航航空要想提高自身競爭力，就必須增加留存收益[8]。但應處理好留存收益和發(fā)放股利之間關系，一方面是公司發(fā)展需要保留收益；另一方面是股東期望這些收益能部分轉為股利，增強投資者的信心。 2、適當提高債券融資的比重，降低企業(yè)融資成本。目前我國債券市場發(fā)育還不夠成熟，但企業(yè)債券相對于其他融資方式的優(yōu)勢是顯而易見的。海南航空應以融資成本較低的債券融資替代成本較高的銀行信貸融資。要做到把財務費用降到最低，應以以長短期限相配合、高低額度相適應的債券組合替代銀行信貸融資。 3、適當利用股權融資方式，保證企業(yè)財務安全。我國航空業(yè)高負債率的特點嚴重危害到企業(yè)的財物安全。海航應適當提高股權融資的比重，降低資產(chǎn)負債率。 4、積極利用可轉換債券，提高企業(yè)融資選擇度?？赊D債兼具股票和債券兩者之長，融資規(guī)模大，融資成本低，靈活性強，適應性廣，而且可以利用財務杠桿以增加股東財富和優(yōu)化企業(yè)資本結構。海航可以適當采納。 5、不斷創(chuàng)新融資品種，豐富航空運輸企業(yè)的融資渠道。隨著金融工程學的發(fā)展，新型金融產(chǎn)品不斷推陳出針對航空公司的融資特性，應該借鑒國內(nèi)外金融創(chuàng)新的思路，創(chuàng)造性地開發(fā)出適合我國航空運輸企業(yè)的融資方式[9]。也可以利用信托計劃進行飛機融資等方式，有利于實現(xiàn)企業(yè)資金來源多元化，降低市場參與各方的風險，最終實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。參考文獻： [1]吳麗.海航偏離航線?[J].商業(yè)周刊,2009(12). [2]胡若言.“大胃王”海航商業(yè)[J].新領軍,2011(8). [3]柴