呷哺呷哺-0520.HK-首次覆蓋報告：呷哺南下擴展空間廣闊湊湊強品牌勢能持續(xù)帶動營收增長

本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告12021A2022E2023E2024E292021A2022E2023E2024E299--?深耕餐飲業(yè)二十余年，雙輪驅動成就火鍋賽道佼佼者。呷哺公司創(chuàng)立于1998目前旗下?lián)碛行』疱伷放啤斑炔高炔浮?、中高端火鍋品牌“湊湊”、茶飲品牌“茶米茶”及多元業(yè)態(tài)新品牌“趁燒”，呷哺呷哺和湊湊為營收主貢獻點。?旗下品牌消費權益共享，多層面培育私域流量。公司22年8月上線集團會員系統(tǒng)，旗下品牌會員消費權益共享。相較其他熱門火鍋品牌，呷哺呷哺會員體系成熟且引流機制完善，呷哺呷哺會員體系三大特點：1)會員權益覆蓋面更廣：包括生日特權、免費小料及免排隊特權等，優(yōu)惠讓利可有效提升會員滿意度、拉動復購率；2)會員專享折扣次數(shù)多：呷哺呷哺約44%折扣活動為會員專享，在熱門火鍋品牌中占比最高；3)會員拓展渠道佳：呷哺呷哺/湊湊品牌聯(lián)動折扣次數(shù)占折扣總數(shù)的41%/67%，借品牌聯(lián)動實現(xiàn)私域流量串聯(lián)促會員數(shù)增長。?上游成熟渠道保證成本可控，三級配送網(wǎng)絡為門店經(jīng)營提供強支撐。公司上游與供應商及農(nóng)業(yè)合作社形成長期穩(wěn)定食材供應關系，采購渠道上購入錫盟食品加工基地采購并加工牛羊肉食材，通過對上游渠道資源的掌控保證原材料價格穩(wěn)定、加工損耗下降，后續(xù)原材料及耗材成本占營收比有望逐年降低。此外，公司在物流配送方面已搭建“總倉-RDC倉-DC倉”三級配送網(wǎng)絡，輔以數(shù)字化系統(tǒng)保障物流運輸效率，降低物流運輸過程中可能面臨的食材損耗問題。?呷哺呷哺：市場飽和度較低，性價比菜單及南下擴張戰(zhàn)略帶動營收增長。呷哺呷哺所在的小火鍋賽道目前仍處發(fā)展初期，熱門小火鍋品牌與呷哺呷哺在價格定位、城市分布上未構成競爭關系。我們聚焦呷哺呷哺后續(xù)發(fā)展兩大支撐點：1)呷哺呷哺21年末推出高性價比菜單，各套餐在價格小幅上升基礎上新增茶米茶中杯冷飲奶茶，在穩(wěn)固客單價基礎上優(yōu)化消費體驗帶動翻座率提升；2)21年末推進南下擴張，當前南方城市小火鍋市場仍處藍海，呷哺呷哺擁有充足發(fā)展空間?！盎疱?茶飲”模式快速打開市場，通過優(yōu)質經(jīng)營模式搭配完善供應鏈體系將短期流量轉化為長期經(jīng)營支撐，后續(xù)品牌力有望持續(xù)上行，上行因素主要歸因于兩點：1)火鍋和茶飲消費客群屬性接近，且兩者本身具有互補效果，兩者組合契合消費者需求；2)湊湊開拓下午茶及夜宵兩大消費場景，通過多時段經(jīng)營促進翻臺率增長，將火鍋偏商務與聚會的經(jīng)營目的轉向對消費者情感聯(lián)絡需求的響應，捕捉消費者在各時間段的情感聯(lián)絡需求實現(xiàn)差異化。?投資建議：我們認為，公司立足于兩大支撐點及三大發(fā)力點，基本面穩(wěn)固，成長性極高，在當前火鍋餐飲市場中仍具備強競爭力。1)私域流量支撐：公司會員福利體系完善、集團下品牌可互相引流、善于利用品牌聯(lián)動及會員折扣擴大會員覆蓋面，已形成成熟打法，可為門店經(jīng)營持續(xù)供能；2)供應鏈支撐：通過三級配送網(wǎng)絡、數(shù)字化物流體系和上游深耕布局實現(xiàn)高物流運輸效率、低食材損耗及穩(wěn)定的原材料采購價格，成本端優(yōu)化帶動利潤增長；3)呷哺呷哺：性價比菜單維持客單價穩(wěn)定、帶動翻座率水平提升；品牌于2021年末宣布南下門店擴張戰(zhàn)略，南方城市小火鍋細分市場尚處藍海，發(fā)展空間充足。4)湊湊：鍋底與茶飲持續(xù)創(chuàng)新突破保證強品牌勢能，下午茶及夜宵時間段經(jīng)營契合消費者情感聯(lián)絡需求，一二線城市門店擴張步伐穩(wěn)健，海外拓展空間充足。5)趁燒：門店模型優(yōu)異，上海門店反響佳，成長空間廣闊。預計公司2023-2024年凈利潤3.78/6.82億元，對應PE為17X/9X，首次覆蓋，給予“推薦”評級。?風險提示：行業(yè)競爭加劇風險，疫情擾動風險。盈利預測與財務指標項目/年度營業(yè)收入(百萬元) 增長率(%)11%-23%53%28%歸屬母公司股東凈利潤(百萬元)-293-339378682 增長率(%)--16%211%81%每股收益(元)PB2.93.93.12.3資料來源：Wind，民生證券研究院預測；(注：股價為23年3月22日收盤價，貨幣單位為人民幣，匯率1CNY=0.88HKD)呷哺呷哺(0520.HK)首次覆蓋報告：湊強品牌勢能持續(xù)帶動營收增長2023年03月22日6.61港元師師究助理正S100009gmszqcom臨風S120002gmszqcom辰S120048gyichenmszqcom呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告21呷哺呷哺：深耕餐飲業(yè)二十余年，雙輪驅動成就火鍋賽道佼佼者 31.1集團化管理實現(xiàn)飛躍發(fā)展，扎根內(nèi)地海外業(yè)務積極布局 31.2股權激勵助力發(fā)展，經(jīng)營模式多方位優(yōu)化 41.3公司經(jīng)營情況 52火鍋行業(yè)概況：下沉發(fā)力，創(chuàng)新為核 92.1火鍋行業(yè)市場格局：連鎖化率持續(xù)提升，新一線及三線城市為門店布局主要發(fā)力點 92.2火鍋差異化：聚焦鍋底及火鍋配菜創(chuàng)新，跳出同質化競爭捕捉消費者需求 123核心競爭力：私域流量與強供應鏈持續(xù)供能，高性價比路線/精準客群定位打造常青品牌 143.1私域流量打造：品牌聯(lián)合推廣打破營銷壁壘，優(yōu)質促銷活動帶起私域流量集群 143.2供應鏈布局：高度數(shù)字化產(chǎn)業(yè)鏈實現(xiàn)全國業(yè)務覆蓋，上游基地布局保證原材料質量及供應穩(wěn)定 153.3競爭優(yōu)勢：聚焦性價比提升客戶體驗，特色單品與模式構建品牌護城河 184盈利預測與投資建議 294.1盈利預測假設與業(yè)務拆分 294.2估值分析 324.3投資建議 325風險提示 33插圖目錄 35表格目錄 36呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告3鍋賽道佼佼者深耕餐飲業(yè)二十余年，餐飲門店數(shù)量至今已超千家。呷哺呷哺于1998年創(chuàng)立，創(chuàng)立之初就以集團化管理模式經(jīng)營，于1999年在北京西單明珠開設第一家餐廳，已有二十余年的歷史，在餐飲賽道上實現(xiàn)了飛躍式的發(fā)展。截至2023年3月15日，集團旗下呷哺呷哺和湊湊兩大品牌總門店數(shù)量達1064家。 圖1：呷哺呷哺發(fā)展歷史 多方位擴展業(yè)務形態(tài)，多品牌發(fā)力布局餐飲食品產(chǎn)業(yè)鏈。成功上市后，呷哺集團進一步深化管理優(yōu)勢，逐步構建成集多品牌業(yè)態(tài)，業(yè)務內(nèi)容覆蓋品牌餐飲經(jīng)營、肉品加工、供應鏈流通、渠道銷售等餐飲全產(chǎn)業(yè)鏈，使得集團旗下各產(chǎn)品獲得成本優(yōu)勢，各部分分工明確。集團旗下包含主打"一人一鍋"的小火鍋品牌呷哺呷哺；集聚會IP流量于一身的高端火鍋品牌湊湊；調味食品研發(fā)生產(chǎn)銷售的食品公司；茶飲副品牌茶米茶；高端烤肉品牌趁燒；羊肉制品加工的錫盟工廠等。表1：呷哺呷哺集團旗下主要品牌情況現(xiàn)有門店數(shù)(家)覆蓋省份/城市(個)經(jīng)營范圍點呷哺呷哺83526/106時尚個性小火鍋小火鍋細分行業(yè)領先品牌湊呷哺食品公司//綜合性食品公司集研發(fā)、生產(chǎn)及銷售為一體茶米茶茶米茶趁燒歡樂烤肉伊順清真食品公司1/錫林浩特飲品質燒肉速凍肉以及肉制品生產(chǎn)銷售結合茶飲文化“悠閑自在，休憩交流”農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化重點企業(yè)//連鎖行業(yè)全過程管理服務供工程項目生命周期全過程服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告44078952.0%1.2%1242461132.4078952.0%1.2%1242461132.呷哺集團餐飲業(yè)務韌性充足，積極開拓香港及新加坡市場。2020-2021年，受疫情影響呷哺集團餐飲業(yè)務收入有所波動但韌性極佳，2021年疫情擾動減小情況下公司營收快速恢復至19年同期水平。此外，呷哺集團持續(xù)加碼香港及新加坡市場。公司于2018年進入香港市場，門店布局持續(xù)發(fā)力，截至2022H1在香港已有門店數(shù)8家，香港收入占比由2019年的0.2%升至2022H1的2.8%，后續(xù)有望持續(xù)增長。公司2022年開拓新加坡市場，第一家湊湊門店開設后經(jīng)營狀況良好，后續(xù)有望持續(xù)拓展海外業(yè)務。圖2：呷哺集團各業(yè)務收入情況(萬元)圖3：呷哺集團各地區(qū)收入情況(萬元)餐廳業(yè)務收入(萬元)餐廳業(yè)務收入占比(%)100%7100%600,000500,000400,00095%300,000200,000100,00090%90%201720182019202020212022H1000000中國大陸新加坡中國香港收入占比(%)6018506023038%1.2股權激勵助力發(fā)展，經(jīng)營模式多方位優(yōu)化半數(shù)股權匯于創(chuàng)始人，股權激勵凝聚人才。2014年，呷哺集團成功在香港交易所主板上市，被業(yè)內(nèi)稱為"連鎖餐飲第一股"，均發(fā)行普通股并流通。其中，呷哺集團創(chuàng)始人賀光啟先生持股份41.62%，為公司最大股東，公司股權分布較為集中。但呷哺集團持續(xù)通過股權激勵計劃增加股本總數(shù)，以凝聚優(yōu)秀人才，建設高質量管理團隊。2018至2022年，呷哺集團累計發(fā)行1365.03萬股用于股權激勵計劃。截至2019年，呷哺呷哺累計對19名被激勵人授出了共1045.77萬股的購股權；對21名被激勵人共授出545.83萬股受限制股份單位。圖4：呷哺呷哺集團持股情況44.8%41.6%賀光啟Gap(Bermuda)Limited其他截至2022-6-3013.5%圖5：呷哺呷哺集團股本變動情況已發(fā)行普通股(萬股)已發(fā)行普通股(萬股)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告5集團創(chuàng)始人回歸，多方位優(yōu)化集團經(jīng)營模式。集團創(chuàng)始人兼董事長賀光啟先生于2021年5月重新上任集團CEO，賀光啟先生從事餐飲行業(yè)的經(jīng)驗超過16年，對行業(yè)與公司的發(fā)展有著獨到而深刻的見解，自回歸以來在組織架構、人才激勵、資源整合方面均作出調整。1)組織架構：調整前，在管理方面，呷哺呷哺采用分權模式，由CEO管理六大區(qū)域市場總經(jīng)理，但各區(qū)域各自負責自身發(fā)展，營銷、菜品價格種類、研發(fā)均不統(tǒng)一；在經(jīng)營反饋方面，內(nèi)部匯報層級達五級，內(nèi)部管理方面，集團推行扁平化、集中化管理模式，內(nèi)部提拔兩位COO負責呷哺呷哺及湊湊兩大品牌運營；經(jīng)營反饋方面，內(nèi)部匯報層級縮減為“餐廳經(jīng)理-區(qū)域經(jīng)理-負責人”三級，大大提升反饋把握市場風向。2)激勵機制：調整獎金分配方案，將“營業(yè)額達成-計提獎金”改為根據(jù)門店利潤進行分紅的機制，并統(tǒng)一營運人員的績效考評機制，刺激各門店經(jīng)營積極性。3)集團資源整合：整合資源并打通內(nèi)部人員共享機制，優(yōu)化呷哺呷哺和湊湊兩大品牌的溝通和開發(fā)研發(fā)，提升年輕優(yōu)秀員工并持續(xù)外招人才。1.3公司經(jīng)營情況1.3.1財務分析營業(yè)收入韌性極強，歸母凈利潤暫處虧損狀態(tài)。從營收表現(xiàn)來看，2020年受疫情因素影響，全年營收僅54.55億，同比-9.5%；2021年疫情擾動減小，公司營收快速扭轉頹勢并超越19年同期水平，2021年營收61.47億元，同比-9.5%，較19年同期+1.9%；2022H1受疫情反復影響，營收短期承壓，較21年同期有所下滑。從歸母凈利潤表現(xiàn)來看，公司2020年歸母凈利潤受疫情影響下滑明顯，2021年利潤虧損主要是原材料及耗材成本增加、員工成本增加及其他虧損增加所致，其中原材料及耗材成本增加主要是業(yè)務擴張及原材料成本通脹所致，員工成本增加主要是2020年國家給公司的社保減免結束及湊湊招聘員工所致；其他虧損增加主要是呷哺呷哺閉店所致。2022H1受疫情擾動影響虧損狀況暫未扭轉。圖6：公司2018-2022H1營收情況(單位：百萬元)00營業(yè)收入(百萬元)yoy%%3454553427.4%20%-9.2%2019202020212022H1圖7：公司2018-2022H1歸母凈利潤情況(單位：百萬元)600462.5010093.293.279.5本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告6.86%11.47%9.76%6.41%.86%11.47%9.76%6.41%從公司各項業(yè)務營收走勢來看，餐廳業(yè)務始終為公司營收主要貢獻來源，調料產(chǎn)品與其他商品共同構造多元營收格局。疫情前公司餐飲業(yè)務經(jīng)營規(guī)模持續(xù)擴大，業(yè)務營收自2015年的24.25億元升至2019年58.67億元，年CAGR達24.71%。2020年受疫情影響公司餐廳業(yè)務營收首次出現(xiàn)下降，2021年快速恢復至2019年營收水平的99.7%，與疫情前幾乎持平。在2016年以前，公司所有餐飲業(yè)務收入均來自于呷哺呷哺餐廳，2016年湊湊首店開業(yè)、2017年公司開始銷售調料產(chǎn)品與其他商品，公司收入來源逐步多元化。圖8：公司各項業(yè)務營收走勢圖(萬元)餐廳業(yè)務銷售其他商品餐廳業(yè)務銷售其他商品600,000500,000400,000300,000200,000100,0000圖9：公司各項業(yè)務營收占比餐廳業(yè)務(%)銷售調料產(chǎn)品(%)銷售其他商品(%)0.00.00084%%%%.23%%%9.87%%.77%%%.49%93.22.49.23.26.669.71.05977%100%98%96%94%92%90%%%4620152016201720182019202020212022H12015201620172018201920202021公司銷售毛利率保持情況穩(wěn)定，但凈利率連續(xù)五年下降。銷售毛利率環(huán)比變化較小，除2016年外均保持在5%以內(nèi)，公司毛利率維持情況良好。呷哺呷哺自2014至2021年來，公司銷售毛利率均維持在60%以上，均值為62.11%，凸顯公司較強的成本控制能力。公司銷售凈利率與資產(chǎn)凈利率自2014年至2016年逐年增長，并達到峰值：銷售凈利率為13.34%，總資產(chǎn)凈利率為17.21%，盈利能力優(yōu)秀。但此后五年內(nèi)該兩項指標逐年降低。受2020年疫情影響，公司各項營收均受到較大影響，兩項指標接近為0；2021年，公司銷售凈利率為-4.61%，總資產(chǎn)凈利率為-5.28%，為自2014年以來公司首次披露凈利率為負。圖10：公司銷售毛利率表現(xiàn)銷售毛利率(%)同比增減(pcts)880%4%3.5%2%0.8%1.0%0%-0.4%-0.4%-2.2%-2%-4%0.6%40%60%20%0%6%201420152016201720182019202020212022H1圖11：公司凈利率及總資產(chǎn)凈利率表現(xiàn)銷售凈利率(%)總資產(chǎn)凈利率(%)20%120%16.29%13.34%14.45%15.15%13.34%15%10%6.10%4.82%5%0%-5%201420152016201720182019202020212022H1本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告7.3%36.7% .5% 07%51%0%2.2%2.5%54.5%0%42.9%37.9%9%4.3%36.7% .5% 07%51%0%2.2%2.5%54.5%0%42.9%37.9%9%44%9%6%1.3.2門店規(guī)劃呷哺呷哺餐廳在各線城市布局結構穩(wěn)定，餐廳網(wǎng)絡計劃于2022年受到中斷。公司于2019至2021年均在各線城市開拓市場，新增餐廳。其中，二線城市餐廳右，一二三線城市餐廳數(shù)量占比結構相對穩(wěn)定，三年來并無較大變化。公司近年來均提出布局餐廳網(wǎng)絡計劃。多年來呷哺呷哺旗下各品牌已覆蓋中國大部分省市及主要城市，2022年，公司重新整合旗下呷哺呷哺餐廳，關閉200家左右經(jīng)營不善或選址偏僻的店鋪，其中二線城市店面減少數(shù)量最多，達153家，一線城市減少門店數(shù)70家，三線及以下城市門店數(shù)量小幅減少，但縮減門店后門店數(shù)量仍不及一二線城市。圖12：呷哺呷哺各線城市門店布局情況(單位：家)000100.0%80.0%60.0%40.0%2019202020212022H1一二線城市為經(jīng)營核心。湊湊以“火鍋+茶憩”新模式為切入點塑造嶄新消費模式與優(yōu)質休閑消費場景，強勁品牌勢能帶動湊湊門店數(shù)量疫情下逆勢擴張，截至2022H1，湊湊一線/二線/三線城市門店數(shù)75/108/10家，一線、二線城市門店數(shù)較19年末增長53.1%/120.4%，三線城市門店數(shù)較19年末新增4家；此外，湊湊借自身成熟供應鏈機制、標準化門店模型及特色火鍋風味逐步發(fā)力海外市場，2022H1湊湊海外門店數(shù)已達10家，較19年末增長7家。圖14：湊湊各線城市門店布局情況(單位：家)一線二線三線中國大陸以外 7280558140圖15：湊湊各線城市門店數(shù)量占比%%%%本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告8.9.9公司餐廳布局中心位于中國北方，向南發(fā)展意愿明顯。呷哺呷哺成立于北京，其發(fā)源地餐廳數(shù)量持續(xù)位居各地區(qū)首位，2019年，公司旗下各品牌在北京共開設313家餐廳，占總餐廳數(shù)量的30.63%，北京、天津與河北省共占餐廳總數(shù)55.38%，京津冀地區(qū)是呷哺呷哺餐廳業(yè)務收入的最主要來源。其次，呷哺呷哺以京津冀為起點，在中國東北與山東、山西等北方地區(qū)逐年加碼，已經(jīng)在中國北方形成了較為全面的餐廳網(wǎng)絡格局。呷哺呷哺向南開拓意愿強烈，2022年開始發(fā)力南下擴張戰(zhàn)略，2023年有望進入門店快擴期。圖16：呷哺呷哺門店布局情況(按城市)0201120122013201420152016201720182019圖17：呷哺呷哺各城市門店數(shù)量占比%區(qū)013201420152016201720182019疫情擾動下二線城市門店經(jīng)營韌性強，湊湊中國大陸以外業(yè)務翻臺率變化趨勢與中國大陸內(nèi)相同。從呷哺呷哺及湊湊在各線城市的翻坐率情況來看，呷哺呷哺餐廳：2020年，呷哺呷哺餐廳一線城市翻座率疫情下受損明顯，2021年修復緩慢，2020年/2021年一線城市翻座率均為2.7倍，較19年同期下降0.6倍；二線和三線以下城市的翻座率接近，疫情下略有下滑。2022H1因疫情影響門店閉店廳：2020年，一線、三線及以下城市翻臺率門店受疫情沖擊較大，三線及以下城市受影響幅度明顯；二線城市展現(xiàn)較強韌性。2021年一線、三線及以下城市翻臺率回升明顯。2022H1疫情反復下各線城市翻臺率下滑明顯，其中三線及以下城市可能因門店數(shù)較少，在疫情散點分布情況下所受沖擊較小，翻臺率下降幅度相對較低。此外，由于湊湊在中國大陸以外餐廳大部分設立于中國香港，受疫情影響節(jié)點與中國大陸接近，因此翻臺率變化趨勢與各線城市相同。圖18：呷哺呷哺餐廳各線城市翻座率情況(單位：倍)2019202020212022H14.03.02.0.00.03.322.62.32.32.02.01.9.52.72.7 2.12.32.2.9.8城市市城市市以下城市圖19：湊湊餐廳各線城市翻臺率情況(單位：倍)2019202020212022H143.23.13.22.82.92.72.82.82.92.72.632102.632102.32.9.92.1.6一線城市二線城市三線及以下城市中國大陸以外總計本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告9為門店布局主要發(fā)力點火鍋行業(yè)疫情前市場規(guī)模不斷壯大，疫情擾動下規(guī)模增長受阻但韌性充足，2021年主營業(yè)態(tài)占比已與正餐相當。根據(jù)艾媒咨詢統(tǒng)計，2013-2019年火鍋行業(yè)市場規(guī)模持續(xù)上升且年增速穩(wěn)定，年CAGR達11.1%；2020年受疫情影響行業(yè)規(guī)模有所萎縮，2021年疫情影響減緩后復蘇勢頭明顯，2021年火鍋行業(yè)規(guī)模4998億元，已恢復至19年同期的94.9%。從主營業(yè)態(tài)占比情況來看，根據(jù)中國飯店業(yè)協(xié)會《2022中國餐飲業(yè)年度報告》調研數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2021年調研企業(yè)中以火鍋為主營業(yè)態(tài)的企業(yè)占比達24.3%，企業(yè)數(shù)量僅次于正餐。圖20：中國火鍋市場行業(yè)規(guī)模(億元)及同比增速中國火鍋行業(yè)規(guī)模(億元)yoy600050004000300020001000020%0%-20%-40%201320142015201620172018201920202021圖21：2021年飯店業(yè)協(xié)會調研企業(yè)中各類企業(yè)占比0院疫情下火鍋相關企業(yè)注冊數(shù)量逐年遞增，線下經(jīng)營壓力促使企業(yè)打通外賣業(yè)務渠道。疫情擾動下火鍋作為熱門餐飲賽道熱度不減，新入場企業(yè)逐年增加/現(xiàn)存企業(yè)出清逐年減少，根據(jù)火鍋餐見《2022年中國火鍋大數(shù)據(jù)報告》，2020-2021年火鍋相關企業(yè)新增注冊數(shù)量分別為58900/69077家，較19年同期增長0.94%/1.73%；2020-2021年火鍋相關企業(yè)注銷/吊銷數(shù)量分別為43384/39356家，較19年同期減少14.59%/9.29%。此外，因疫情擾動影響，火鍋門店線下經(jīng)營承壓，推動火鍋企業(yè)外賣布局積極性上升，2020年開通外賣的火鍋門店占比達69.24%，較19年+6.38pcts；2021年疫情影響放緩，開通外賣火鍋門店占比與20年持平。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告102%1%0%-1%-2%2%1%0%-1%-2%圖22：2019-2021年火鍋相關企業(yè)新增注冊/新增注銷吊銷數(shù)量009743384院圖23：2019-2021年火鍋店開通外賣門店占比69.28%70%院火鍋門店布局：連鎖化率不斷提升，新一線及三線城市是門店布局主發(fā)力點。聚焦連鎖化率水平，疫情前火鍋門店連鎖化率達15.1%，較餐飲門店連鎖化率高出2.1pcts；2020-2021年疫情擾動下尾部企業(yè)出清/腰部及頭部企業(yè)逆勢展店推動連鎖化率快速提升，2021年火鍋門店連鎖化率已達21.2%，較19年+6.1pcts，增速高于餐飲門店連鎖化率增速。從門店分布情況來看，火鍋企業(yè)在三線及以下城市發(fā)力力度已超過一線/新一線及二線城市，各火鍋品牌持續(xù)向下沉市場滲透，新一線城市競爭壓力較大門店數(shù)量下滑。2022年三線及以下城市占比達54.99%，2020-2022年三線和三線以下城市CAGR分別為2.0%、1.3%，新一線城市CAGR為-1.21%。圖24：2019-2021年火鍋門店及餐飲門店連鎖化率表現(xiàn)鎖化率21.2%院圖25：2022年各線城市門店數(shù)量占比以下城市圖26：2020-2022年各線城市門店數(shù)CAGR一線城市新一線城市二線城市三線城市三線以下城市本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告11火鍋消費者畫像：女性對養(yǎng)生/特色火鍋更為偏好，消費者人均消費金額多處50-150元區(qū)間，2-3星期進行一次火鍋消費的消費者占比最高，口味、衛(wèi)生狀況及價格為消費者考量因素前三。根據(jù)美團和艾媒咨詢的統(tǒng)計數(shù)據(jù)：1)各類火鍋消費者性別差異較為明顯，男性消費者更偏好于以肉類為主打的有料火鍋，女性消費者對烹飪方式特殊以及口味較為溫和的養(yǎng)生類火鍋更為偏好；2)50-100元、100-150元仍是消費者主要消費價格帶，50-100元客單價占比達45.8%；3)79.2%的消費者火鍋消費頻率在一星期一次至一個月一次之間，其中2-3星期消費一次的消費者比例最高，達39.5%；4)口味、衛(wèi)生狀況與價格是消費者進行店鋪選擇及服務態(tài)度納入考量中。圖27：2022年美團線上細分火鍋品類消費者性別分布100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%圖28：2022年火鍋消費者人均消費金額50元及以下50-100元101-150元45.8%9.1%150-200元200元及以上9.1%圖29：2022年火鍋消費者消費頻率一星期2次及以上一星期2次及以上2-3星期一次1個月一次2-3個月一次%%圖30：2022年火鍋消費者店鋪選擇時的主要考慮因素80%60%40%20%0%呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告12捕捉消費者需求由于火鍋餐飲與正餐業(yè)態(tài)有所差異，對廚師、中央廚房菜品制備水平不作考量，火鍋在口味上的好壞只與食材新鮮度、鍋底以及消費者調料搭配方式關聯(lián)，因此鍋底類型相同的同派別火鍋(如川渝火鍋、粵系火鍋等)間同質化現(xiàn)象較嚴重，新品牌難以突破老品牌在品牌力層面的壓制，為脫離同質化限制，近年新晉火鍋品牌主要從鍋底、品類兩大核心維度著手創(chuàng)新，其他方向諸如場景、服務創(chuàng)新雖有發(fā)力，但根本性創(chuàng)新還需從火鍋及品類兩維度著手。1)鍋底創(chuàng)新：傳統(tǒng)美食與火鍋結合，性價比消費與特色標簽打開市場。火鍋業(yè)態(tài)的品類創(chuàng)新一般是常通過傳統(tǒng)美食與火鍋相結合產(chǎn)生新的細分品類實現(xiàn)，如上文提及的黑山羊火鍋、羊蝎子火鍋、豬肚雞火鍋等有料火鍋類別均為此類。相較于無料火鍋，進行品類創(chuàng)新的有料火鍋主要優(yōu)勢立足于口味延伸與特色標簽。消費者體驗時，一是可以以同樣或略高的價格同時享受火鍋及傳統(tǒng)美食，性價比較高；二是可滿足消費者對特殊消費標簽的需求。以熱門品牌劉記光大火鍋雞和撈王鍋物料理為例，劉記光大火鍋雞以炒雞+鳳爪、大蝦、雞翅、牛蛙、豬蹄等食材為料與火鍋結合，炒雞量大份足、視覺沖擊力強且易于飽腹，消費者無需過多購置其他火鍋食材，人均消費水平能夠維持在40元左右，消費者同時在口味和價格上感受到高性價比體驗；撈王鍋物料理以豬肚雞火鍋為核心點打開市場，8小時熬制的濃郁湯底滿足消費者對“養(yǎng)生”的需求，將品牌與特色標簽深度綁定。 圖31：劉記光火鍋雞特色雞肉火鍋 圖32：撈王鍋物料理豬肚雞火鍋2)火鍋配菜及飲品創(chuàng)新：種類拓展與食材深化，主食、下鍋食材與甜點小吃發(fā)力打造消費者聚焦點。除美食與鍋底融合的品類創(chuàng)新以外，通過火鍋配套的主食/下鍋食材和甜點/小吃引流也是創(chuàng)新渠道之一。主食/下鍋食材創(chuàng)新方面，火鍋品牌已逐步超越早期的“地域主食/大眾食材+火鍋”模式，圍繞“新穎”出發(fā)，通過獨特造型、出彩擺盤引流，如后火鍋的橋頭炒面和黑金包子、朱光玉火鍋館的神火炒飯和特侖蘇鮮鴨血等。甜品小吃創(chuàng)新方面除“新穎”外也格外注重品類矩陣打造及口味創(chuàng)新，例如抖音曝光量極高的楠火鍋，通過高顏值刨冰產(chǎn)品推新、以冬夏為呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告13周期不斷推出的創(chuàng)新菜持續(xù)保持熱度，契合年輕一代的休閑消費需求；又比如井圈九宮格在小紅書走紅的特色甜點小吃矩陣，包括Mini小漢堡、翻炒涼糕、特色冰粉等。在品類布局上火鍋店可能還會打造火鍋店特有產(chǎn)品與主品牌相輔相成，如呷哺呷哺的茶米茶飲品、23度不太冷椰子雞火鍋的椰不二飲品店等。圖33：朱光玉火鍋特色鴨血 圖34：楠火鍋高顏值刨冰本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告14價比路線/精準客群定位打造常青品牌私域流量集群呷哺呷哺自2022年8月上線呷哺集團會員系統(tǒng)，在呷哺集團旗下呷哺呷哺/湊湊/趁燒等品牌所在門店的會員權益共享，會員積分及會員儲值通用且可轉讓，通過會員系統(tǒng)整合實現(xiàn)旗下品牌權益串聯(lián)。截至2022年9月，呷哺集團會員數(shù)已突破3000萬人，年活躍會員達1000萬以上。我們認為，作為餐飲業(yè)實現(xiàn)增加復購率的核心渠道，各餐企以折扣活動為基礎，圍繞“優(yōu)惠”打造會員體系，推動私域流量規(guī)模擴大的模式早已屢見不鮮，但會員體系的運營與維護需同時考慮折扣活動頻率、折扣力度與會員權益三方面的平衡。細拆會員體系對于餐企與客戶的作用，于消費者而言，加入會員主要為尋求餐飲折扣或多次消費時的附加服務或獎勵；而對于餐飲企業(yè)來說，會員體系的意義包括吸引消費者儲值以提前獲得現(xiàn)金流周轉及私域流量運作兩大部分，大型餐飲企業(yè)顯然對私域流量運營更為注重。會員權益覆蓋面廣，多重讓利打造粘性較強的私域流量體系。我們列舉了呷哺呷哺會員主要福利項目并與其他熱門火鍋品牌進行對比，顯而易見，在會員權益覆蓋上各品牌差距較小，但呷哺呷哺會員體系覆蓋范圍最為全面，在生日特權、會員升級、免費小料三方面的讓利優(yōu)惠可有效提升消費意愿與滿意度，從偏長期角度來看是有效的拉動復購率手段。表2：呷哺呷哺及其他熱門火鍋品牌會員權益對比新會員入新會員入會員/節(jié)儲值/升免排隊特網(wǎng)絡遠程積分禮品會員升級會員權益對比會獎勵假日福利級優(yōu)惠免費小料權排隊線下活動兌換特權生日特權獎勵呷哺呷哺有有有有有無有有有有海底撈海底撈有有有無無有有有有蜀大俠有有有無無有有有無無龍炊有有有無無有有有有大龍燚火鍋有有有無無無有有無無折扣活動次數(shù)與種類拆分：呷哺呷哺折扣活動方向性強，會員重要性凸顯。我們收集了2022年呷哺呷哺、湊湊及其他熱門火鍋品牌全年的各類折扣活動進行對比，從折扣次數(shù)來看，呷哺呷哺折扣次數(shù)在所有火鍋品牌中居中，湊湊折扣次數(shù)較少，我們認為湊湊較低的折扣次數(shù)可能為維護品牌力考量；從折扣種類來看，呷哺呷哺常通過品牌聯(lián)動及會員專享折扣展開活動，呷哺呷哺會員專享折扣次數(shù)達16次、其他品牌聯(lián)動折扣活動次數(shù)17次，呷哺呷哺兩類活動次數(shù)在各熱門火鍋品牌中均為最高，占呷哺呷哺折扣數(shù)比例分別為44%/41%。湊湊品牌聯(lián)動折扣活動次呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告15數(shù)達14次，占湊湊總折扣數(shù)比例的67%。相較于其他品牌，1)呷哺呷哺及湊湊以社交平臺營銷為主的折扣活動相對較少，主要通過品牌聯(lián)動推動私域流量串聯(lián)，帶動品牌知名度提升、會員覆蓋面擴大；2)呷哺呷哺會員專享折扣次數(shù)多，對會員與普通消費者權益進行極為明顯的劃分，進一步凸顯會員的重要性，增加會員辦理的吸引力。表3：2022年呷哺呷哺、湊湊與其他熱門火鍋品牌全年折扣活動次數(shù)及種類對比(單位：次)全年折扣次數(shù)抖音/快手等平臺進行宣傳或參與活動領折扣次數(shù)其他品牌聯(lián)動折扣活節(jié)假日折扣次數(shù)動次數(shù)員專享折扣次數(shù)呷哺呷哺39717316湊00海底撈5835413蜀大俠蜀大俠42小龍坎1641110大龍燚大龍燚961基地布局保證原材料質量及供應穩(wěn)定公司深耕上游渠道，直供/采購/自產(chǎn)三渠道趨于成熟保證食材供應。公司食材獲取渠道主要包括直供/采購及自產(chǎn)三種，1)直供：與供應商及農(nóng)業(yè)合作社簽訂合同商議價格形成長期穩(wěn)定的食材供應關系，價格以市場價格為參考適當調控，部分蔬菜按公司要求進行種植；2)采購：一是通過第三方食品廠和外部供應商簽約進行非食材的副產(chǎn)品采購，二是收購伊順清真食品有限公司，建立錫盟食品加工基地采購并加工牛羊肉食材，三是建立茶米茶公司保證茶飲及茶食配方供應。3)自產(chǎn)：公司在北京/上海設立物流生產(chǎn)中心負責湯底生產(chǎn)。三級配送網(wǎng)絡實現(xiàn)全國門店食材供應，靈活配送機制實現(xiàn)高效配送。與優(yōu)質上游渠道相輔相成的是公司在倉儲及運輸上搭建的三級配送網(wǎng)絡，其中位于北京的總倉負責中央廚房核心物料的倉儲配送，二級和三級倉分別負責大區(qū)和具體地區(qū)的食材周轉。相較于一般倉儲物流系統(tǒng)，呷哺呷哺三級配送網(wǎng)絡靈活性強，供應商和配送中心在一定條件下可直送餐廳，避免因供應鏈機制繁瑣造成的食材損耗。呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告16 圖35：公司供應鏈框架(截至2021年末)供應鏈信息化數(shù)字化持續(xù)升級，保證物流運輸效率與時效性。公司順應餐飲數(shù)字化與信息化浪潮，在供應鏈信息化物流運輸及數(shù)字化監(jiān)管系統(tǒng)上發(fā)力更新，通過TMS運輸管理系統(tǒng)/GPS監(jiān)控系統(tǒng)/運輸車輛溫度監(jiān)控系統(tǒng)等，全面保障物流運輸?shù)臅r效性以及物流運輸效率，有效確保冷鏈物流穩(wěn)定降低食材損耗可能。表4：呷哺呷哺近年供應鏈改革變動情況份供應鏈更新情況實施集中采購管理，減少中間環(huán)節(jié)，實現(xiàn)供應商或配送中心直送餐廳優(yōu)化集團集中采購管理系統(tǒng)布局上游供應鏈收購伊順清真食品有限公司，冷鏈運輸技術應用實現(xiàn)行業(yè)領先20202020錫盟羊肉加工基地生產(chǎn)線啟動，羊肉生產(chǎn)加工各環(huán)節(jié)實現(xiàn)規(guī)?；Y公司，優(yōu)化鍋底、調味料解決方案天津呷哺日辰健康食品數(shù)智化制造中心正式開工建設，持續(xù)深耕上游供應鏈產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)字化、智能化再升級供應鏈穩(wěn)定性強容納上限高，營收/原材料成本波動幅度較大情況下毛利率始終維持高位。受益于門店擴張及門店模型優(yōu)化，公司2017年以來營收及門店數(shù)增勢明顯，2017-2019年營收增長率達到32.8%/29.2%/27.4%，門店數(shù)增長率為本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告1718.8%/23.1%/20.3%；2016-2019年，全年營收從27.58億元升至2019年的60.30億元，門店總數(shù)由639家升至1022家。我們認為，火鍋類餐飲門店進入擴張階段時，供應鏈穩(wěn)定性與容納能力往往將受到較大挑戰(zhàn)，公司可能會因為對原材料的緊迫需求喪失與供應商間的議價能力或高單價的牛肉/羊肉無法持續(xù)供應導致毛利率水平下降，但2016-2019年門店高速增長期公司營收與原材料及耗材成本增長率走勢接近，毛利率維持穩(wěn)定(2016-2019年毛利率分別為64.5%/62.7%/62.3%/63.1%)，可見門店高速擴張情況下供應鏈的優(yōu)秀延展能力，公司每年在牛肉/羊肉等主要食材上簽訂框架協(xié)議保證餐飲擴張能夠獲得足夠食材，門店快擴狀態(tài)下供應鏈能夠穩(wěn)定跟進并保證毛利率穩(wěn)定。圖36：2013-2021公司餐飲營收和原材料/耗材成本表現(xiàn)(單位：百萬元)餐飲總營收(百萬元)原材料及耗材成本(單位：百萬元)y本yoy0060%-20%-40%2013201420152016201720182019202020212022H1圖37：2013-2021年公司門店數(shù)量(單位：家)呷哺呷哺門店數(shù)湊湊火鍋門店數(shù)1400120010008006004002000疫情前原材料及耗材成本與羊肉批發(fā)價走勢接近，疫情期間多因素影響導致成本有所攀升。我們認為，由于羊肉及牛肉在火鍋食材中價格居于高位且為公司門店主打產(chǎn)品，可由羊肉及牛肉批發(fā)價走勢與公司原材料及耗材成本變化關系觀察公司原材料及耗材成本是否較大程度受市場批發(fā)價影響。我們以公司單店原材料及耗材成本(包括湊湊及呷哺呷哺餐廳)為基礎，測算2016-2021年單店客流相同情況下，單店原材料及耗材成本表現(xiàn)。將單店原材料及耗材成本(客流同基準)變化曲線與國內(nèi)牛羊肉年批發(fā)價(年平均值)對比，可見公司單店原材料及耗材成本走勢(客流同基準)與羊肉批發(fā)價(年平均值)走勢在2016-2019年相接近，其中2018年原材料及耗材成本增長率(客流同基準)略高于羊肉批發(fā)價(年平均值)增長率，但2019但遠低于羊肉批發(fā)價(年平均值)增長水平，主要系公司在2019年收購錫林郭勒盟的伊順清真食品有限公司并將其作為呷哺集團門店的羊肉供應基地，通過上游產(chǎn)業(yè)鏈布局一定程度上平滑羊肉市場價格波動影響所致。而2020-2021年疫情擾動期間單店原材料及耗材成本(客流同基準)維持高位可能是三方面因素影響所致：1)2020-2021年疫情擾動導致呷哺呷哺門店客流低于公司預期，采購/預備的原材料及耗材規(guī)模與客流不匹配；2)疫情期間玉米、大豆等副產(chǎn)品批發(fā)價格上漲；3)疫情期間供應商議價能力提升拉高成本。我們認為，2023-2024年公司原材料及耗材成本占總營收比例將不斷減小，主要基于三方面因素考量：1)錫盟伊順工廠目前隸屬呷哺呷哺旗下，可通過事先儲存/較低羊肉購置合同簽署來平滑羊肉批發(fā)價增長造成的原材料成本增加；2)錫盟伊順工廠在逐本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告1886.4385.3783.2782.2182.218186.4385.3783.2782.2182.2181.6985.985.980.1步成為呷哺集團的羊肉全國集中售后、屠宰、儲備和發(fā)運的綜合物流基地，可有效降低倉儲及加工費用；3)公司物流運輸數(shù)字化進程持續(xù)推進，物流效率增強，可降低運輸過程可能造成的食材損耗。圖38：2013-2022年牛羊肉批發(fā)價(年平均)及增速 100806040200牛肉批發(fā)價(年平均值)羊肉批發(fā)價(年平均值)牛肉價格增長率(%)羊肉價格增長率(%)17.3%14.5%5.5%-8.7%201620172018201920202021202220%15%10%5%0%-5%-10%-15%圖39：呷哺呷哺平均單店原材料及耗材成本(百萬元)平均單店原材料及耗材成本(客流同基準) yoy (百萬元)4.003.002.001.000.0010.4%-7.3%10.4%-7.3%2016201718.2%18.2%20188.5%8.5%20192020202140%20%0%-20%構建品牌護城河爭核心小火鍋賽道仍處發(fā)展初期，各品牌地域偏向強打法百花齊放。根據(jù)火鍋餐見數(shù)據(jù)研究院多渠道多維度數(shù)據(jù)統(tǒng)計的指數(shù)表現(xiàn)，呷哺呷哺位列2021年全國小火鍋綜合指數(shù)第一位，其他小火鍋指數(shù)表現(xiàn)接近，吾蜀巷子/健晟星期天/魔法帽醬料牛肉小火鍋等熱門小火鍋品牌上榜。相較于種類繁多、全國性連鎖化品牌較多的多人聚火鍋賽道，小火鍋細分市場仍處發(fā)展初期，具體表現(xiàn)為兩大傾向：1)各品牌門店數(shù)量較少且門店分布有明顯地域及城市等級上的偏向，尚未形成明顯競爭關系；2)一二線城市和低線城市扎根品牌的打法有所差異。圖40：2021年評分前十小火鍋熱門品牌98.5512098.55100806040200本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告19元元元元元元元元元元小火鍋品牌門店分布側重于北方省份，行業(yè)仍處發(fā)展初期。我們選取五大熱門小火鍋品牌進行對比，從門店分布狀況來看，呷哺呷哺/逸山伍/吾蜀巷子/健晟星期天/蘇小北火鍋經(jīng)營主陣地分別為華北地區(qū)/西北地區(qū)/中南和華北地區(qū)/東北地區(qū)/東北和華東地區(qū)，各品牌間業(yè)務交叉的省份少，且除呷哺呷哺外的熱門小火鍋品牌門店數(shù)很少超過100家，意味著行業(yè)仍處發(fā)展初期，各省小火鍋市場遠未達到飽和，且華東及中南兩大餐飲消費核心地區(qū)仍待開拓。表5：呷哺呷哺及其他熱門火鍋品牌的門店分布前三省份及門店數(shù)量占比呷哺呷哺呷哺呷哺逸山伍吾蜀巷子健晟星期天蘇小北門店前三省份門店數(shù)量占比門店前三省份門店數(shù)量占比門店前三省份門店數(shù)量占比門店前三省份門店數(shù)量占比門店前三省份門店數(shù)量占比京南江2%北寧北5%寧江津西8%南總61.1%總80.5%總97.6%總80.3%總85.9%小火鍋消費者通常價格敏感性較強，低線布局的“健晟星期天“以高性價比打破價格敏感壁壘。我們收集熱門小火鍋品牌的門店城市分布/人均消費和口碑評分三維度表現(xiàn)發(fā)現(xiàn)，1)呷哺呷哺客戶滿意度遠超其他熱門小火鍋品牌，且熱門小火鍋品牌中沒有與呷哺呷哺相同價位及城市分布的競品，意味著呷哺呷哺目標客群受競爭因素影響較小；2)“健晟星期天”人均消費價格與呷哺呷哺人均消費相接近，口碑評分也與其他熱門火鍋品牌相當，但門店布局卻與呷哺呷哺方向相反，主要發(fā)力點在四線及五線城市。我們認為，小火鍋業(yè)態(tài)一定程度脫離聚會場景，更偏向于快餐/工作餐性質，因此消費者的價格敏感性通常會更強，而低線城市城市人均收入水平相較一二線城市更低，小火鍋業(yè)態(tài)更適用低客單價的餐飲產(chǎn)品矩陣，但“健晟星期天“卻反其道而行之，以相對更高的單價+低線城市門店布局打開經(jīng)營空間，本質在于其餐飲門店在”性價比“角度上的深耕發(fā)力。圖41：熱門小火鍋品牌門店各線城市分布比例/人均消費及口碑評分0%四線五線逸山伍吾蜀巷子健晟星期天蘇小北回轉小火鍋呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告20以健晟星期天為切入點探索性價比維度：性價比核心在于價值對價格的超越，是多維度多要素的綜合體現(xiàn)。以健晟星期天船營區(qū)解放西路門店為例，我們收集其在美團平臺上近年的60條曬圖評論內(nèi)容進行總結，發(fā)現(xiàn)消費者評論多強調消費的性價比，評論中出現(xiàn)頻率較高的要素包括服務細致/服務態(tài)度熱情，免費涼菜/零食核心在于價值對價格的超越，即消費者認為本次用餐體驗的價值高出所支付的價格，而用餐價值對價格的超越不單單體現(xiàn)才菜品口味上，服務/免費小食/新鮮食材/優(yōu)質環(huán)境/菜品量與價格都將影響消費者對“性價比”的評估，多要素組合下性價比將凸顯，因此較高人均客單價情況下消費者仍有物超所值的感覺。圖42：健晟星期天曬圖點評中各類評價出現(xiàn)頻率(次)4332113530252015105030呷哺呷哺性價比探尋：高性價比菜單組合上線，同價位新增奶茶飲品。呷哺呷哺近年菜品價格上漲、特色麻將蘸料價格調整推動人均消費價格逐年上行，導致翻座率快速回落，2021年全國呷哺呷哺餐廳翻座率為2.3，較2013年下滑45.2%；全國呷哺呷哺餐廳人均消費價格62.5元，較2013年上升52.3%。2021年12月22日，呷哺呷哺宣布全面上線高性價比菜單，新菜單以套餐為主、單點為輔，套餐價格54-71元不等，單份套餐內(nèi)容包括鍋底、調料、肉類、蔬菜拼盤、主食及茶米茶飲品。我們通過2019、2021年間大眾點評上呷哺呷哺(龍湖長楹天街二店)消費者上傳菜單的價格情況與當前呷哺門店價格對比洞察其在性價比方面的調整。2021年，呷哺呷哺套餐新增主食類別但價格相應提升，對消費者的價格讓利少；2022年新菜單出臺，呷哺呷哺套餐性價比較大程度提升，以羊羔肉及牛眼肉套餐為例，相同店鋪2022年羊羔肉/牛眼肉套餐價格分別上漲3元/10元，但套餐新增飲品類別，每份套餐贈送價值15-19元的茶米茶中杯冷飲奶茶；此外，主流鍋底及自助調料價格均降價1元，對散點菜品的消費者也有一定優(yōu)惠。我們新菜單可通過兩大要素推動消費者滿意度及翻座率提升：1)價值超越：性價比是價值對價格的超越，呷哺呷哺通過價值提升而非價格下降的方式來實現(xiàn)性價比革新，在提升性價比的同時有效保證客單價穩(wěn)定；2)需求契合：較過往套餐而言，新添奶茶的新套餐更加契合消費者在進餐時的解辣/解熱需求，同時有助于副品牌知名度提升。呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告21表6：北京呷哺呷哺(龍湖長楹天街二店)2019-2022年套餐/鍋底/調料/雙拼價格對比22022年5-9元任意鍋底+調料+時蔬拼盤+3元主食5-19元中杯飲品品類價格(元)呷哺人氣草原羔羊肉65套餐2019年套餐類型：9元鍋底+調料+肉品+蔬菜拼盤價格(元)呷哺羔羊肉套餐602021年套餐類型：10元鍋底+調料+肉品+蔬菜拼盤品類價格(元)呷哺羔羊肉單人餐62巴西牛前胸套餐56原切牛眼肉單人餐59人氣甄選牛眼肉套餐69鍋鍋底價格9款鍋底中6款為9鍋底價格元鍋底8款鍋底中5款為9鍋底價格元鍋底7款鍋底中5款為8鍋底調料7調料7調料6蔬菜、豆制品及粉類蔬菜、豆制品及粉類混合雙拼蔬菜、豆制品及粉類混合雙拼蔬菜、豆制品及粉類混合雙拼，可能因消費者操作失誤導致數(shù)據(jù)誤差；注2:2019年我們從人均消費價格變化、消費者打分兩方面衡量呷哺呷哺新菜單推出后的消費者滿意度變化：1)人均消費價格：新菜單推出對客單價增長有一定推動作用，2022H1呷哺呷哺餐廳人均63.1元，較2022年全年增長1.0%；2)客戶滿意度：我們以大眾點評為切入點，以呷哺呷哺門店數(shù)量集中的北京、天津、石家莊和保定/廊坊五座城市作為一線/新一線/二線/三線城市代表，收集當?shù)厮募医?jīng)營時間長，點評數(shù)量多的呷哺呷哺老店在2021-2022年前100條評論數(shù)據(jù)，觀察每家門店星級、口味、環(huán)境、服務、食材五大評價的均值。從2022年各門店前100條評論均值漲跌表現(xiàn)來看，統(tǒng)計門店范圍中一線城市(北京)以及三線城市(廊坊/保定)各項評分多為上行，新一線城市(天津)及二線城市(石家莊)各項評分有所下滑。我們認為，一線/新一線及二線城市消費客群對價格的敏感性相對三級及以下城市較弱，更多將消費時的綜合體驗作為評分衡量標準，而呷哺呷哺因注重門店擴張，對各地服務質量/經(jīng)營環(huán)境把控較為寬松，導致新一線及二線城市新菜單對消費者滿意度的提升較難切實反映在評分表現(xiàn)上；一線城市數(shù)據(jù)均以北京門店為基礎，北京是呷哺呷哺門店數(shù)量最多的城市，作為呷哺呷帶動客戶滿意度提升。業(yè)績虧損門店閉店/績效機制改革帶動門店經(jīng)營質量優(yōu)化，性價比菜單作用有望逐步凸顯。1)公司于2021年關閉220家業(yè)績不佳門店，2022年繼續(xù)通過閉店優(yōu)化現(xiàn)有門店矩陣，存量門店整體品質提升。2)2021年公司將獎金分配方案調整為根據(jù)門店利潤進行分紅的機制，隨疫情擾動逐步減小，各門店客流量回升，激勵機制下門店工作人員積極性也將快速上升，服務質量將逐步改善。雙因素作用下，性價比菜單對客戶滿意度及翻座率呷哺呷哺(00520)/商業(yè)零售及社會服務本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告226.5% 1.6%0.3%-6.9%6.5% 1.6%0.3%-6.9%的作用將隨時間進一步凸顯。圖43：呷哺呷哺餐廳翻座率及yoy(單位：倍)呷哺呷哺餐廳翻座率呷哺呷哺餐廳翻座率yoy543210圖44：呷哺呷哺餐廳人均消費價格及yoy(單位：元)呷哺呷哺餐廳人均消費價格yoy0圖45：2022年北京呷哺呷哺老店評分均值變化情況北京萬達店北京望京店北京酒仙橋店北京西單大悅城店9.3%7.4%89.3%7.4%8.2%8.1%6.5%10%6%2%8.6%22.3%1.1%0.8%-3.6%-3.6%-3.8%-4.0%-5.1%-6%-10%口味評分服務環(huán)境口味評分服務環(huán)境圖46：2022年天津呷哺呷哺老店評分均值變化情況天津水游城店天津新世界店天津水游城店天津新世界店天津南開大悅城店0%-2%-3%-4%-5%-0.8%-2%-3%-4%-5%-2.0%-2.0%-2.6%-2.3%-2.3%-2.6%-3.2%-3.7%-4.7%環(huán)境評分-4.7%環(huán)境評分食材服務圖47：2022年石家莊呷哺呷哺老店評分均值變化情況10%6%2%-2%-6%-10%-0.4%-3.9%-5.1%-0.5%-3.9%-5.4%-0.6%-3.1%-0.9%-2.2%-3.3%-0.3%-3.1%石家莊勒泰中心石家莊新百廣場-0.4%-3.9%-5.1%-0.5%-3.9%-5.4%-0.6%-3.1%-0.9%-2.2%-3.3%-0.3%-3.1%石家莊西美花街店石家莊裕華萬達店2.6%1.6%1.2.6%1.6%1.6%0.9%-5.7%-6.1-5.7%口味評分服務環(huán)境口味評分服務環(huán)境圖48：2022年廊坊/保定呷哺呷哺老店評分均值變化廊坊天匯豐店廊坊萬向城店廊坊萬達店保定萬博店10%6%2%-2%-6%-10%5.7%5.1%6.1%3.3%3.6%3.2%3.0%3.2%1.8%5.7%.2%55.7%5.1%6.1%3.3%3.6%3.2%3.0%3.2%1.8%5.7%.2%5-5.1%-6.7%-5.7%評分環(huán)境食材-8.8%評分環(huán)境食材口味本公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告233.3.2湊湊：緊抓消費者用餐及社交需求，多渠道營銷助力品牌勢能上行作為公司旗下中高端火鍋品牌，湊湊借“火鍋+奶茶”模式快速引流，并通過自身優(yōu)質供應鏈與會員體系將短期流量變?yōu)殚L期經(jīng)營支撐。我們認為，近年崛起的優(yōu)質火鍋品牌的成長渠道較為統(tǒng)一：在早期成長階段，令品牌快速走紅的根本在于其自身在產(chǎn)品及門店運營方面所攜帶的多個“網(wǎng)紅”標簽，即通過創(chuàng)新給消費者帶來的“新穎”觀感的能力；在“新穎”帶來的熱度散去后，保證其長期站穩(wěn)腳跟的基本點包括綿延不斷的營銷與會員體系搭建、穩(wěn)定優(yōu)質的供應鏈支撐以及將“新穎”觀感變?yōu)閷嵸|消費體驗優(yōu)勢的能力?！熬W(wǎng)紅”標簽即火鍋品牌為跳出同質化競爭在鍋底/火鍋配菜及飲品上的突破，如前文行業(yè)部分所述的火鍋+傳統(tǒng)美食、火鍋+創(chuàng)新主食/甜品小吃等，湊湊也在鍋底和品類上有所突破，鍋底上，湊湊以風味獨特的臺式麻辣鍋為核心，以無限鴨血豆腐供應為優(yōu)勢點吸引消費者；在火鍋配菜及飲品上，湊湊與副品牌茶米茶深度綁定，通過火鍋與茶飲的互補搭配解決火鍋消費痛點。除鍋底和品類突破外，情景開拓也是湊湊實現(xiàn)差異化的關鍵之一，通過下午茶、夜間經(jīng)營緊抓消費者情感聯(lián)絡需求。 (1)鍋底優(yōu)勢：臺式麻辣鍋聚焦細分用戶體驗，無限鴨血豆腐加量提升性價比。臺式麻辣鍋辣度較四川/重慶火鍋有所減少，口味微辣中帶有鮮甜，搭配鴨血豆腐香而不膩，是源于臺灣地區(qū)的特色火鍋品類。雖臺式麻辣鍋源遠流長并非新品，但湊湊是第一家將臺式麻辣鍋打入中國內(nèi)地并實現(xiàn)連鎖的品牌，在細分火鍋類別上擁有強先發(fā)優(yōu)勢，且臺式麻辣鍋在臺灣本地傳承已久，火鍋口味經(jīng)歷消費者驗證，適合長期發(fā)展，而湊湊在臺式麻辣鍋鍋底基礎上提供無限鴨血豆腐作為提升消費者性價比選項也更受消費者青睞。除經(jīng)典臺式麻辣鍋以外，湊湊也在鍋底創(chuàng)新/衍伸上持續(xù)深耕，如2022年年初新推出的“東北酸菜+五花肉+豚骨高湯組合“的鮮香有料鍋底”酸菜白肉鍋“，辣度介于臺式麻辣和重慶鍋底重麻重辣間，同樣可無限續(xù)加鴨血豆腐的“老四川風味麻辣鍋”等，通過鍋底創(chuàng)新/衍伸匹配更多類消費群體的需求。 圖49：湊湊2022年新品“酸菜白肉鍋” 圖50：湊湊2022年新品“老四川風味麻辣鍋”