融資方案研究至資金時(shí)間價(jià)值與方案經(jīng)濟(jì)

第五節(jié)融資方案設(shè)計(jì)與優(yōu)化項(xiàng)目的融資方案研究是在投資估算的基礎(chǔ)上進(jìn)行的。其任務(wù)一是調(diào)查項(xiàng)目的融資環(huán)境、融資形式、融資結(jié)構(gòu)、融資成本、融資風(fēng)險(xiǎn)，擬訂出一套或幾套可行的融資方案；二是通過(guò)比選優(yōu)化，推薦資金來(lái)源可靠、資金結(jié)構(gòu)合理、融資成本低、融資風(fēng)險(xiǎn)小的方案。一、編制項(xiàng)目資金籌措方案通過(guò)對(duì)項(xiàng)目融資方案的系統(tǒng)研究，要編制出一套完整的項(xiàng)目資金籌措方案。資金籌措方案是對(duì)資金來(lái)源、資金籌措方式、融資結(jié)構(gòu)和數(shù)量等做出的整體安排。這一方案應(yīng)當(dāng)在項(xiàng)目分年投資計(jì)劃基礎(chǔ)之上編制。項(xiàng)目的資金籌措需要滿足項(xiàng)目投資資金使用的規(guī)定。一個(gè)完整的項(xiàng)目資金籌措方案由兩部分內(nèi)容構(gòu)成：項(xiàng)目資金來(lái)源計(jì)劃表和總投資使用與資金籌措計(jì)劃表。（一）編制項(xiàng)目資金來(lái)源計(jì)劃表項(xiàng)目資金來(lái)源計(jì)劃表重要反映項(xiàng)目資本金及債務(wù)資金來(lái)源的構(gòu)成。每一項(xiàng)資金來(lái)源的融資條件和融資可信限度在表中要加以說(shuō)明和描述，或放在表的附注當(dāng)中。表格格式詳見P243表7-6和P244表7-7。（二）編制總投資使用計(jì)劃與資金籌措表總投資使用計(jì)劃與資金籌措表是根據(jù)項(xiàng)目資金來(lái)源計(jì)劃表反映的各項(xiàng)資金來(lái)源和條件，按照項(xiàng)目投資的使用規(guī)定所進(jìn)行的規(guī)劃與安排。該表是投資估算和融資方案兩部分的銜接點(diǎn)。其表格格式詳見P245表7-8。項(xiàng)目的總投資使用計(jì)劃與資金籌措表編制時(shí)應(yīng)注意以下幾個(gè)問題。1．各年度的資金平衡項(xiàng)目實(shí)行的各年度中，資金來(lái)源必須滿足投資使用的規(guī)定，即編制的總投資使用計(jì)劃與資金籌措表應(yīng)做到資金的需求與籌措在時(shí)序、數(shù)量?jī)煞矫娑寄芷胶狻ＹY金來(lái)源的數(shù)量規(guī)模最佳略大于投資使用的規(guī)定。2．建設(shè)期利息建設(shè)期利息一方面要按照與建設(shè)投資用款計(jì)劃相匹配的籌資方案來(lái)計(jì)算。根據(jù)債務(wù)融資條件的不同建設(shè)期利息的計(jì)算重要分為三種情況：一是在建設(shè)期內(nèi)只計(jì)不付（統(tǒng)一在還款期內(nèi)償付），這時(shí)可將建設(shè)期利息得利計(jì)算后計(jì)入債務(wù)融資總額當(dāng)中，將建設(shè)期利息視為新的負(fù)債；二是在建設(shè)期內(nèi)采用項(xiàng)目資本金按約定償付（如按年、按季度付息），這時(shí)債務(wù)融資總額不涉及建設(shè)期利息在內(nèi)；三是若使用債務(wù)資金償還同種債務(wù)資金的建設(shè)期利息，等于增長(zhǎng)債務(wù)融資的本金總額。下列報(bào)表中，作為資金籌措方案編制基礎(chǔ)的是（）。（2023年第32題）A.項(xiàng)目建設(shè)投資分年計(jì)劃表B.項(xiàng)目資金來(lái)源計(jì)劃表C.總投資使用與籌措計(jì)劃表D.項(xiàng)目鈔票流量表答案：A二、資金成本分析（★）（一）資金成本的構(gòu)成資金成本是指項(xiàng)目使用資金所付出的代價(jià)，由資金占用費(fèi)和資金籌集費(fèi)兩部分組成，即：資金成本=資金占用費(fèi)+資金籌集費(fèi)（7-1）資金占用費(fèi)是指使用資金過(guò)程中發(fā)生的向資金提供者支付的代價(jià)，涉及借款利息、債券利息、優(yōu)先股股息、普通股紅利及權(quán)益收益等。資金籌集費(fèi)是指資金籌集過(guò)程中所發(fā)生的各種費(fèi)用，涉及律師費(fèi)、資信評(píng)估費(fèi)、公證費(fèi)、證券印刷費(fèi)、發(fā)行手續(xù)費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)、承諾費(fèi)、銀團(tuán)貸款管理費(fèi)等。資金成本通常以資金成本率來(lái)表達(dá)。資金成本率是指能使籌得的資金同籌資期間及使用期間發(fā)生的各種費(fèi)用（涉及向資金提供者支付的各種代價(jià)）等值時(shí)的收益率或貼現(xiàn)率。不同來(lái)源資金的資金成本率的計(jì)算方法不盡相同，但理論上均可用下列公式表達(dá)：（7-2）式中Ft——各年實(shí)際籌措資金流人額；Ct——各年實(shí)際資金籌集費(fèi)和對(duì)資金提供者的各種付款，涉及貸款、債券等本金的償還；i——資金成本率；n——資金占用期限。（二）權(quán)益資金成本分析1．優(yōu)先股資金成本優(yōu)先股有固定的股息，優(yōu)先股股息用稅后凈利潤(rùn)支付，這一點(diǎn)與貸款、債券利息等的支付不同。此外股票一般是不還本的，故可將它視為永續(xù)年金。優(yōu)先股資金成本的計(jì)算公式為：優(yōu)先股資金成本=優(yōu)先股股息／(優(yōu)先股發(fā)行價(jià)格-發(fā)行成本)（7-3）2．普通股資金成本普通股資金成本可以按照股東規(guī)定的投資收益率擬定。假如股東規(guī)定項(xiàng)目評(píng)價(jià)人員提出建議，普通股資金成本可采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型法、稅前債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法和股利增長(zhǎng)模型法等方法進(jìn)行估算，也可參照既有法人的凈資產(chǎn)收益率。估算或擬定投資項(xiàng)目權(quán)益資金成本的方法有（）。（2023真題）A．差額投資內(nèi)部收益率法 B．動(dòng)態(tài)投資回收期法C．直接采用投資方的預(yù)期報(bào)酬率 D．股利增長(zhǎng)模型法E．稅后債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法答案：CD(1)采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型法。Ks=Rf+β(Rm-Rf)（7-4）式中Ks——普通股資金成本；Rf——社會(huì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資收益率；β——項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)；Rf——市場(chǎng)投資組合預(yù)期收益率。設(shè)社會(huì)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為4%，市場(chǎng)投資組合預(yù)期收益率為12%，項(xiàng)目的投資風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)為1.2，則采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算的普通股資金成本為（）。（2023真題）A．9.6%B．13.6%C．16.0%D．18.4%答案：B解析：(2)采用稅前債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法。根據(jù)“投資風(fēng)險(xiǎn)越大，規(guī)定的報(bào)酬率越高”的原理，投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)大于提供債務(wù)融資的債權(quán)人，因而會(huì)在債權(quán)人規(guī)定的收益率上再規(guī)定一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。據(jù)此，普通股資金成本的計(jì)算公式為：Ks=Kb+RPc(7-5)式中,Ks——普通股資金成本；Kb——稅前債務(wù)資金成本；RPc——投資者比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所規(guī)定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)是憑借經(jīng)驗(yàn)估計(jì)的。一般認(rèn)為，某公司普通股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對(duì)其自己發(fā)行的債券來(lái)講，大約在3%-5%之間，當(dāng)市場(chǎng)利率達(dá)成歷史性高點(diǎn)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較低，在3%左右，當(dāng)市場(chǎng)利率處在歷史性低點(diǎn)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較高，在5%左右；通常情況下，一般采用4%的平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（特殊情況除外）。（3）采用股利增長(zhǎng)模型法。股利增長(zhǎng)模型法是依照股票投資的收益率不斷提高的思緒來(lái)計(jì)算普通股資金成本的方法。一般假定收益以固定的增長(zhǎng)率遞增，其普通股資金成本計(jì)算公式為：Ks=+G（7-6）式中，Ks——普通股資金成本；D1——預(yù)期年股利額；P0——普通股市價(jià)；G——股利盼望增長(zhǎng)率。某上市公司普通股目前市價(jià)為20元，預(yù)期年末每股發(fā)放股利1.6元，股利盼望增長(zhǎng)率為2%，則采用股利增長(zhǎng)模型計(jì)算的該公司普通股的資金成本為()。(2023年第29題)A.6%B.8%C.10%D.12%答案：C某通信行業(yè)上市公司普通股目前市價(jià)為15元，預(yù)期每股年股利額為0.7元，股利年盼望增長(zhǎng)率為7%，該普通股資金成本為（）。（2023年第30題）A.9.0%B.11.7%C.18.3%D.97.7%答案：B解析：資金成本=0．7／15＋7％=11．7％。（三）所得稅前的債務(wù)資金成本分析1.借款資金成本計(jì)算向銀行及其他各類金融機(jī)構(gòu)以借貸方式籌措資金時(shí)，應(yīng)分析各種也許的借款利率水平、利率計(jì)算方式（固定利率或者浮動(dòng)利率）、計(jì)息（單利、復(fù)利）和付息方式，以及償還期和寬限期，計(jì)算借款資金成本，并進(jìn)行不同方案比選。2．債券資金成本計(jì)算債券的發(fā)行價(jià)格有三種：溢價(jià)發(fā)行，即以高于債券票面金額的價(jià)格發(fā)行；折價(jià)發(fā)行，即以低于債券票面金額的價(jià)格發(fā)行；等價(jià)發(fā)行，即按債券票面金額的價(jià)格發(fā)行。調(diào)整發(fā)行價(jià)格可以平衡票面利率與購(gòu)買債券收益之間的差距。債券資金成本的計(jì)算與借款資金成本的計(jì)算類似。3．融資租賃資金成本計(jì)算采用融資租賃方式所支付的租賃費(fèi)一般涉及類似于借貸融資的資金占用費(fèi)和對(duì)本金的分期償還額。(四）所得稅后的債務(wù)資金成本借貸、債券等的籌資費(fèi)用和利息支出均在繳納所得稅前支付，對(duì)于股權(quán)投資方，可以取得所得稅抵減的好處。(1)借貸、債券等融資所得稅后資金成本的常用簡(jiǎn)化計(jì)算公式：所得稅后資金成本=所得稅前資金成本×（1-所得稅稅率）（7-7）(2)考慮利息和本金的不同抵稅作用后的稅后資金成本計(jì)算：對(duì)資金提供者的各種付款不是都能取得所得稅抵減的好處，如利息在稅前支付，具有抵稅作用，而借款本金償還要在所得稅后支付?？紤]利息和本金的不同抵稅作用后，其稅后資金成本的計(jì)算見【例7-12】。(3)考慮免征所得稅年份的影響后的稅后資金成本計(jì)算：在計(jì)算所得稅后債務(wù)資金成本時(shí)，還應(yīng)注旨在項(xiàng)目建設(shè)期和項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期內(nèi)的免征所得稅年份，利息支付并不具有抵稅作用。因此，含籌資費(fèi)用的所得稅后債務(wù)資金成本可按下式采用人工試算法計(jì)算：P0（1-F）=(7-8)式中Kd——含籌資費(fèi)用的稅后債務(wù)資金成本；P0——債券發(fā)行額或長(zhǎng)期借款金額，即債務(wù)的現(xiàn)值；F——債務(wù)資金籌資費(fèi)用率；Pi——約定的第i期末償還的債務(wù)本金；Ii——約定的第i期末支付的債務(wù)利息；T——所得稅稅率；n——債務(wù)期限，通常以年表達(dá)。式(7-8)中，等號(hào)左邊是債務(wù)人的實(shí)際鈔票流入，等號(hào)右邊為債務(wù)引起的未來(lái)鈔票流出的現(xiàn)值總額。該公式中忽略未計(jì)債券兌付手續(xù)費(fèi)。使用該公式時(shí)應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目具體情況擬定債務(wù)期限內(nèi)各年的利息是否應(yīng)乘以（1-T），如前所述，在項(xiàng)目的建設(shè)期內(nèi)不應(yīng)乘以（1-T），在項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期內(nèi)的免征所得稅年份也不應(yīng)乘以（1-T）。（五）扣除通貨膨脹影響的資金成本借貸資金利息等通常包含通貨膨脹因素的影響，這種影響既來(lái)自于近期實(shí)際通貨膨脹，也來(lái)自于未來(lái)預(yù)期通貨膨脹?？鄢ㄘ浥蛎浻绊懙馁Y金成本可按下式計(jì)算?？鄢ㄘ浥蛎浻绊懙馁Y金成本=（7-9）在計(jì)算扣除通貨膨脹影響的資金成本時(shí)，應(yīng)當(dāng)先計(jì)算扣除所得稅的影響，然后扣除通貨膨脹的影響，順序不能顛倒，否則會(huì)得到錯(cuò)誤結(jié)果。這是由于所得稅也受到通貨膨脹的影響。某項(xiàng)目借款，有效年利率7%，若通貨膨脹率為3%，公司所得稅稅率為25%，則扣除通貨膨脹影響后的稅后債務(wù)資金成本為（）。（2023年真題）A．2.18%B．2.91%C．3.88%D．5.25%答案：A解析：稅后債務(wù)資金成本=7%×（1-25%）=5.25%，某投資項(xiàng)目借款的有效年利率為7%，若通貨膨脹率為2%，公司所得稅稅率為25%，則扣除通貨膨脹影響的所得稅后債務(wù)資金成本約為()。（2023年第30題）A.3.19%B.3.68%C.4.69%D.5.25%答案：A某投資項(xiàng)目的銀行借款的稅前資金成本為7．94％，所得稅稅率為25％，期間通貨膨脹率為3％。則稅后扣除通貨膨脹因素影響的資金成本是()。（2023年第33題）A．2．87％B．4．80％C．9．23％D．11．27％答案：A（六）加權(quán)平均資金成本項(xiàng)目融資方案的總體資金成本可以用加權(quán)平均資金成本來(lái)表達(dá)，將融資方案中各種融資的資金成本以該融資額占總?cè)谫Y額的比例為權(quán)數(shù)加權(quán)平均，得到該融資方案的加權(quán)平均資金成本。即：I=（7-10）式中I——加權(quán)平均資金成本；it——第t種融資的資金成本：ft——第t種融資的融資金額占融資方案總?cè)谫Y金額的比例，有;n——各種融資類型的數(shù)目。加權(quán)平均資金成本可以作為選擇項(xiàng)目融資方案的重要條件之一。在計(jì)算加權(quán)平均資金成本時(shí)應(yīng)注意需要先把不同來(lái)源和籌集方式的資金成本統(tǒng)一為稅前或稅后再進(jìn)行計(jì)算。某擴(kuò)建項(xiàng)目總投資8000萬(wàn)元，籌資方案：原有股東增資3200萬(wàn)元，其資金成本為15%；銀行長(zhǎng)期借款4800萬(wàn)元，有效年利率8%；假設(shè)該項(xiàng)目年初投資當(dāng)年獲利，所得稅稅率為25%，該項(xiàng)目的所得稅后加權(quán)平均資金成本為（）。（2023年真題）A．9.6%B．10.8%C．11.5%D．12.8%答案：A解析：加權(quán)平均成本＝40％×15％＋60％×8％×（1－25％）＝9.6％某擴(kuò)建項(xiàng)目總投資9600萬(wàn)元，年初投入，當(dāng)年獲利。籌資方案為：原有股東增資3200萬(wàn)元，其資金成本參照公司前3年平均凈資產(chǎn)收益率定為15%;銀行長(zhǎng)期借款6400萬(wàn)元，有效年利率8%;公司所得稅稅率25%。該項(xiàng)目的所得稅后加權(quán)平均資金成本為()。（2023年第31）A.9.00%B.10.33%C.11.50%D.12.00%答案：A某公司欲為新項(xiàng)目融資，擬向銀行借款1000萬(wàn)元，年利率為6%，另擬發(fā)行普通股籌集資金1200萬(wàn)元，普通股資金成本為12%，所得稅稅率為25%。則該融資方案所得稅后的加權(quán)平均資金成本為（）。（2023年第33題）A.6.75%B.8.59%C.9.00%D.9.27%答案：B解析：項(xiàng)目融資總額=1000＋1200=2200萬(wàn)元稅后加權(quán)平均資金成本=6％×(1－25％)×1000／2200＋12％×1200／2200=8．59％某股份有限公司擬投資項(xiàng)目的融資方案為：金融機(jī)構(gòu)貸款2023萬(wàn)元，稅后資金成本為5％；發(fā)行優(yōu)先股500萬(wàn)元，資金成本為10％；公司通過(guò)證券市場(chǎng)配股籌集1500萬(wàn)元，資金成本為15％。該融資方案的稅后加權(quán)平均資本成本是()。（2023年第34題）A．11．25％B．10．75％C．10．50％D．9．38％答案：D三、資金結(jié)構(gòu)分析項(xiàng)目的資金結(jié)構(gòu)是指項(xiàng)目籌集資金中項(xiàng)目資本金、債務(wù)資金的形式、各種資金的占比、資金的來(lái)源以及資本金結(jié)構(gòu)、債務(wù)資金結(jié)構(gòu)。資金結(jié)構(gòu)的合理性和優(yōu)化由各方利益平衡、風(fēng)險(xiǎn)性、資金成本等多方因素決定。（一）項(xiàng)目資本金與債務(wù)資金比例項(xiàng)目資金結(jié)構(gòu)的一個(gè)基本比例是項(xiàng)目資本金與債務(wù)資金的比例。從權(quán)益投資人的角度考慮，項(xiàng)目融資的資金結(jié)構(gòu)應(yīng)追求以較低的資本金投資爭(zhēng)取較多的債務(wù)融資，同時(shí)要爭(zhēng)取盡也許低的對(duì)股東的追索。而提供債務(wù)資金的債權(quán)人則希望債權(quán)得到有效的風(fēng)險(xiǎn)控制，項(xiàng)目有較高的資本金比例可以承擔(dān)較高的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，有助于債權(quán)得到有效的風(fēng)險(xiǎn)控制。同時(shí)，項(xiàng)目資本金比例越高，貸款的風(fēng)險(xiǎn)越低，貸款的利率可以越低；反之，貸款利率越高。當(dāng)項(xiàng)目資本金比例減少到銀行不能接受的水平時(shí)，銀行將會(huì)拒絕貸款。合理的資金結(jié)構(gòu)需要由各個(gè)參與方的利益平衡來(lái)決定。（二）項(xiàng)目資本金結(jié)構(gòu)資本金結(jié)構(gòu)包含兩方面內(nèi)容：投資產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和資本金比例結(jié)構(gòu)。有關(guān)投資產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)在本章的第一節(jié)中已經(jīng)敘述。這里著重?cái)⑹鲰?xiàng)目資本金的比例結(jié)構(gòu)。各方投資比例需要考慮各方的利益需要、資金及技術(shù)能力、市場(chǎng)開發(fā)能力、已經(jīng)擁有的權(quán)益等。不同的權(quán)益比例決定著各投資人在項(xiàng)目及公司中的作用、承擔(dān)的責(zé)任義務(wù)、收益分派。不同的投資人，由于其背景和專長(zhǎng)的不同，能對(duì)項(xiàng)目的成功有不同的奉獻(xiàn)。（三）債務(wù)資金結(jié)構(gòu)債務(wù)資金結(jié)構(gòu)分析中需要分析各種債務(wù)資金的占比、負(fù)債的方式及債務(wù)期限的配比。合理的債務(wù)資金結(jié)構(gòu)需要考慮融資成本、融資風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)合理設(shè)計(jì)融資方式、幣種、期限、償還順序及保證方式。1．債務(wù)期限配比短期借款利率低于長(zhǎng)期借款，適當(dāng)安排一些短期融資可以減少總的融資成本，但假如過(guò)多采用短期融資，會(huì)使項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)流動(dòng)性局限性，財(cái)務(wù)穩(wěn)定性下降，產(chǎn)生過(guò)高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)融資的期限應(yīng)當(dāng)與項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)期限相協(xié)調(diào)。2．境內(nèi)外借貸占比3．外匯幣種選擇為了減少還款成本，選擇幣值較為軟弱的幣種作為還款幣種。但幣值軟弱的外匯貸款利率通常較高。幣種選擇中需要對(duì)匯率與利率進(jìn)行預(yù)測(cè)，在匯率變化與利率差異之間作出權(quán)衡和抉擇。4．償債順序安排償債順序安排涉及償債的時(shí)間順序及不同債務(wù)的受償優(yōu)先順序。通常在多種債務(wù)中，對(duì)于借款人來(lái)說(shuō)，在時(shí)間上應(yīng)當(dāng)先償還利率較高的債務(wù)，后償還利率低的。由于有匯率風(fēng)險(xiǎn)，通常應(yīng)當(dāng)先償還硬貨幣的債務(wù)，后償還軟貨幣的債務(wù)。項(xiàng)目的融資安排應(yīng)當(dāng)盡也許使所有的債權(quán)人對(duì)于受償優(yōu)先順序均可以接受。通常，安排所有的債權(quán)人以相同的受償順序受償是一種可行的辦法。受償優(yōu)先順序通常受借款人項(xiàng)目財(cái)產(chǎn)的抵押及公司賬戶的監(jiān)管安排所限定。融資方案中需要對(duì)此妥善安排。下列關(guān)于投資項(xiàng)目?jī)攤樞虻陌才?，?duì)的的又（）。（2023年第80題）A.應(yīng)當(dāng)優(yōu)先償還長(zhǎng)期債務(wù)B.應(yīng)當(dāng)優(yōu)先償還利率較低的債務(wù)C.為控制匯率風(fēng)險(xiǎn)，一般應(yīng)當(dāng)先償還硬貨幣的債務(wù)D.可安排所有的債權(quán)人以相同的受償順序受償E.應(yīng)盡也許使受償優(yōu)先順序被所有債權(quán)人接受答案：CDE（四）融資結(jié)構(gòu)方案比選方法（新增）最佳融資結(jié)構(gòu)是指在適度的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)條件下，預(yù)期的加權(quán)平均資金成本率最低，同時(shí)收益及項(xiàng)目?jī)r(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。擬定項(xiàng)目的最佳融資結(jié)構(gòu)，可以采用每股利潤(rùn)分析法和比較資金成本法。1．比較資金成本法比較資金成本法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，測(cè)算可供選擇的不同資金結(jié)構(gòu)或融資組合方案的加權(quán)平均資金成本率，并以此為標(biāo)準(zhǔn)互相比較，擬定最佳資金結(jié)構(gòu)的方法。項(xiàng)目的融資可分為創(chuàng)建初始融資和發(fā)展過(guò)程中追加融資兩種情況。相應(yīng)地，項(xiàng)目資金結(jié)構(gòu)決策可分為初始融資的資金結(jié)構(gòu)決策和追加融資的資金結(jié)構(gòu)決策。項(xiàng)目追加融資有多個(gè)融資方案可供選擇。按照最佳資金結(jié)構(gòu)的規(guī)定，在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，選擇追加融資方案可用兩種方法：一種方法是直接測(cè)算各備選追加融資方案的邊際資金成本率，從中比較選擇最佳融資組合方案；另一種方法是分別將各備選追加融資方案與原有的最佳資金結(jié)構(gòu)匯總，測(cè)算比較各個(gè)追加融資方案下匯總資金結(jié)構(gòu)的加權(quán)資金成本率，從中比較選擇最佳融資方案。2．息稅前利潤(rùn)一每股利潤(rùn)分析法將公司的賺錢能力與負(fù)債對(duì)股東財(cái)富的影響結(jié)合起來(lái)，去分析資金結(jié)構(gòu)與每股利潤(rùn)之間的關(guān)系，進(jìn)而擬定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法叫息稅前利潤(rùn)-每股利潤(rùn)分析法（EBIT-EPS分析法），也稱每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)法。息稅前利潤(rùn)-每股利潤(rùn)分析法是運(yùn)用息稅前利潤(rùn)和每股利潤(rùn)之間的關(guān)系來(lái)擬定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的方法，也即運(yùn)用每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)來(lái)進(jìn)行資金結(jié)構(gòu)決策的方法。所謂每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)是指兩種或兩種以上融資方案下普通股每股利潤(rùn)相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)，亦稱息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)或融資無(wú)差別點(diǎn)。根據(jù)每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)分析判斷在什么情況下可運(yùn)用什么方式融資，以安排及調(diào)整資金結(jié)構(gòu)，這種方法擬定的最佳資金結(jié)構(gòu)亦即每股利潤(rùn)最大的資金結(jié)構(gòu)。每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的計(jì)算公式如下：（7-11）式中，EBIT——息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)，即每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)；I1,I2——兩種增資方式下的長(zhǎng)期債務(wù)年利息；Dp1，Dp2——兩種增資方式下的優(yōu)先股年股利；N1，N2——兩種增資方式下的普通股股數(shù)；T——所得稅稅率。分析者可以在依據(jù)式(7-11)計(jì)算出不同融資方案間的無(wú)差別點(diǎn)之后，通過(guò)比較相同息稅前利潤(rùn)情況下的每股利潤(rùn)值大小，分析各種每股利潤(rùn)值與臨界點(diǎn)之間的距離及其發(fā)生的也許性，來(lái)選擇最佳的融資方案。當(dāng)息稅前利潤(rùn)大于每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，增長(zhǎng)長(zhǎng)期債務(wù)的方案要比增發(fā)普通股的方案有利；而息稅前利潤(rùn)小于每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)時(shí)，增長(zhǎng)長(zhǎng)期債務(wù)則不利。所以這種分析方法的實(shí)質(zhì)是尋找不同融資方案之間的每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)，找出對(duì)股東最為有利的最佳資金結(jié)構(gòu)。這種方法既合用于既有法人項(xiàng)目融資決策，也合用于新設(shè)法人項(xiàng)目融資決策。對(duì)于既有法人項(xiàng)目融資，應(yīng)結(jié)合公司整體的收益狀況和資本結(jié)構(gòu)，分析何種融資方案可以使每股利潤(rùn)最大；對(duì)于新設(shè)法人項(xiàng)目而言，可直接分析不同融資方案對(duì)每股利潤(rùn)的影響，從而選擇適合的資本結(jié)構(gòu)。【例7-16】P254四、融資風(fēng)險(xiǎn)分析融資風(fēng)險(xiǎn)分析的基本環(huán)節(jié)涉及辨認(rèn)融資風(fēng)險(xiǎn)因素、估計(jì)融資風(fēng)險(xiǎn)限度、提出融資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)策。項(xiàng)目的融資風(fēng)險(xiǎn)分析重要涉及資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)、項(xiàng)目控制風(fēng)險(xiǎn)、資金供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)、資金追加風(fēng)險(xiǎn)、利率及匯率風(fēng)險(xiǎn)。投資項(xiàng)目融資風(fēng)險(xiǎn)分析的內(nèi)容涉及()。（2023年第81題）A.項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)B.項(xiàng)目控制風(fēng)險(xiǎn)C.資金供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)D.項(xiàng)目工程風(fēng)險(xiǎn)E.利率及匯率風(fēng)險(xiǎn)答案：BCE（一）資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)重要是項(xiàng)目運(yùn)用所籌資金投資失敗帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目投資的失敗和融資活動(dòng)有關(guān)，如融資成本太高、資金不貫徹等，但不一定就是由于融資活動(dòng)導(dǎo)致的。投資失敗產(chǎn)生的損失往往可以運(yùn)用融資活動(dòng)所有或部分轉(zhuǎn)移給資金提供者即出資人。融資風(fēng)險(xiǎn)與出資風(fēng)險(xiǎn)既有關(guān)聯(lián)，又有區(qū)別。融資風(fēng)險(xiǎn)是從籌資人的角度看待風(fēng)險(xiǎn)，出資風(fēng)險(xiǎn)是從出資人的角度看待風(fēng)險(xiǎn)。假如出資人承受的風(fēng)險(xiǎn)大，就會(huì)規(guī)定籌資人承擔(dān)比較高的融資成本；出資人承受的風(fēng)險(xiǎn)較小，籌資人承擔(dān)的融資成本也相應(yīng)比較低。假如風(fēng)險(xiǎn)較大，就可以通過(guò)股權(quán)融資等方式讓更多的出資人來(lái)共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，或運(yùn)用項(xiàng)目融資模式限定籌資人或項(xiàng)目發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)承受限度。（二）項(xiàng)目控制風(fēng)險(xiǎn)融資帶來(lái)的項(xiàng)目控制風(fēng)險(xiǎn)重要表現(xiàn)在通過(guò)融資活動(dòng)后，籌資人有也許會(huì)失去對(duì)項(xiàng)目的某些控制權(quán)，如項(xiàng)目的收益權(quán)、管理權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)等。特別是通過(guò)股權(quán)等涉及項(xiàng)目控制權(quán)的資本金融資方式，項(xiàng)目在獲得資金的同時(shí)，籌資人會(huì)相應(yīng)地失去一定的項(xiàng)目控制權(quán)；也也許會(huì)喪失項(xiàng)目的部分預(yù)期收益。但是，籌資人在喪失這種機(jī)會(huì)收益的同時(shí)，也向股權(quán)投資人轉(zhuǎn)嫁了未來(lái)這部分投資失敗的風(fēng)險(xiǎn)。假如未來(lái)投資的風(fēng)險(xiǎn)很大，籌資人就可以較多地運(yùn)用股權(quán)融資等方式，在籌措資金的同時(shí)也轉(zhuǎn)移了部分風(fēng)險(xiǎn)；假如未來(lái)投資的風(fēng)險(xiǎn)較小，籌資人就應(yīng)盡量使用不涉及項(xiàng)目控制權(quán)的融資方式，如銀行借款等債務(wù)融資方式。（三）資金供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)資金供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)是指融資方案實(shí)行過(guò)程中，也許出現(xiàn)資金不貫徹，導(dǎo)致建設(shè)工期拖長(zhǎng)，工程造價(jià)升高，原定投資效益目的難以實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。比如：(1)已承諾出資的投資者半途變故，不能兌現(xiàn)承諾。(2)原定發(fā)行股票、債券計(jì)劃不能貫徹。(3)既有法人融資項(xiàng)目由于公司經(jīng)營(yíng)狀況惡化，無(wú)力按原定計(jì)劃出資。(4)其他資金不能按建設(shè)進(jìn)度足額及時(shí)到位。導(dǎo)致資金供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)非常重要的因素是由于預(yù)定的投資人或貸款人沒有實(shí)現(xiàn)預(yù)定計(jì)劃或承諾而使融資計(jì)劃失敗。在項(xiàng)目融資方案的設(shè)計(jì)中應(yīng)當(dāng)對(duì)預(yù)定的出資人出資能力進(jìn)行調(diào)查分析。出資人的出資能力變化大多來(lái)自于出資人自身的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)能力，也也許來(lái)自出資人公司的經(jīng)營(yíng)和投資策略的變化。有時(shí)也許來(lái)自于出資人所在國(guó)家的法律、政治、經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化。世界經(jīng)濟(jì)狀況、金融市場(chǎng)行情的變化也也許導(dǎo)致出資人出資能力和出資意愿的變化。對(duì)于股本投資方來(lái)說(shuō)，項(xiàng)目的吸引力如何，會(huì)影響和調(diào)動(dòng)出資人的出資能力和出資意愿。項(xiàng)目是否具有足夠的吸引力，取決于項(xiàng)目的投資收益和風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目所在國(guó)家的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、法律、政治的變化也許也會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目籌資吸引力的變化，從而帶來(lái)投資人出資風(fēng)險(xiǎn)?？紤]到出資人的出資風(fēng)險(xiǎn)，在選擇項(xiàng)目的股本投資人及貸款人時(shí)，應(yīng)當(dāng)選擇資金實(shí)力強(qiáng)、既往信用好。風(fēng)險(xiǎn)承受能力大、所在國(guó)政治及經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的出資人。（四）資金追加風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目實(shí)行過(guò)程中會(huì)出現(xiàn)許多變化，涉及設(shè)計(jì)的變更、技術(shù)的變更、市場(chǎng)的變化、某些預(yù)定出資人變更、投資超支等導(dǎo)致項(xiàng)目的融資方案變更，需要追加融資額。為規(guī)避這方面的風(fēng)險(xiǎn)，一方面需要加強(qiáng)項(xiàng)目前期的分析論證及科學(xué)合理的規(guī)劃，加強(qiáng)項(xiàng)目實(shí)行過(guò)程的管理和監(jiān)控；另一方面，項(xiàng)目需要具有足夠的再融資能力。在項(xiàng)目的融資方案設(shè)計(jì)中應(yīng)當(dāng)考慮備用融資方案，重要涉及：項(xiàng)目公司股東的追加投資承諾，貸款銀團(tuán)的追加貸款承諾，銀行貸款承諾高于項(xiàng)目計(jì)劃使用的資金數(shù)額，以取得備用的貸款承諾。（五）利率及匯率風(fēng)險(xiǎn)1．利率風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)是項(xiàng)目融資中需要考慮的因素之一。未來(lái)市場(chǎng)利率的變動(dòng)會(huì)引起項(xiàng)目資金成本的不擬定性。采用浮動(dòng)利率貸款，貸款的利率隨市場(chǎng)利率變動(dòng)，假如未來(lái)利率升高，項(xiàng)目的資金成本將隨之上升。反之，未來(lái)利率下降，項(xiàng)目的資金成本隨之下降。采用固定利率貸款，貸款利率不隨市場(chǎng)利率變動(dòng)，但假如未來(lái)市場(chǎng)利率下降，項(xiàng)目的資金成本不能相應(yīng)下降，相對(duì)資金成本將變高。事實(shí)上，無(wú)論采用浮動(dòng)利率還是固定利率都會(huì)存在利率風(fēng)險(xiǎn)。為了規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，有些情況下可以采用利率掉期，將固定利率轉(zhuǎn)換為浮動(dòng)利率，或者反過(guò)來(lái)將浮動(dòng)利率轉(zhuǎn)換為固定利率，轉(zhuǎn)移利率風(fēng)險(xiǎn)。2．匯率風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目使用某種外匯借款，未來(lái)匯率的變動(dòng)將會(huì)使項(xiàng)目的資金成本發(fā)生變動(dòng)，從而產(chǎn)生匯率風(fēng)險(xiǎn)。為了防范匯率風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于未來(lái)有外匯收入的項(xiàng)目，可以根據(jù)項(xiàng)目未來(lái)的收入幣種選擇借款外匯和還款外匯幣種。還可以通過(guò)外匯掉期轉(zhuǎn)移匯率風(fēng)險(xiǎn)。第8章資金時(shí)間價(jià)值與方案經(jīng)濟(jì)比選一、章節(jié)內(nèi)容1.資金時(shí)間價(jià)值與等值換算2.鈔票流量分析方法3.項(xiàng)目（方案）經(jīng)濟(jì)比選方法二、考試大綱1.資金時(shí)間價(jià)值與等值換算2.鈔票流量分析方法3.方案經(jīng)濟(jì)比選方法三、考題分析章節(jié)20232023202320232023202320232023單多單多單多單多單3多2單3多2單4多2單4多2第一節(jié)資金時(shí)間價(jià)值與等值換算11121第二節(jié)鈔票流量分析方法1111111第三節(jié)項(xiàng)目（方案）經(jīng)濟(jì)比選方法11111121四、內(nèi)容講解根據(jù)資金時(shí)間價(jià)值原理，形成了以鈔票流量分析（動(dòng)態(tài)分析）為主的項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法，涉及財(cái)務(wù)分析和經(jīng)濟(jì)分析；項(xiàng)目方案的經(jīng)濟(jì)比選也重要應(yīng)用鈔票流量分析方法。第一節(jié)資金時(shí)間價(jià)值與等值換算一、鈔票流量與鈔票流量圖（一）鈔票流量在投資建設(shè)中，一切投資項(xiàng)目都可以抽象為鈔票流量系統(tǒng)。從項(xiàng)目系統(tǒng)角度看，凡是在某一時(shí)點(diǎn)上，流入項(xiàng)目的貨幣稱為鈔票流入量（或正鈔票流量），記為CIt；流出項(xiàng)目的貨幣稱為鈔票流出量（或負(fù)鈔票流量），記為COt；同一時(shí)點(diǎn)上的鈔票流入量與鈔票流出量之差（或其代數(shù)和）稱為凈鈔票流量，記為NCF（或CIt-COt）。鈔票流入量、鈔票流出量及凈鈔票流量統(tǒng)稱為鈔票流或鈔票流量。項(xiàng)目鈔票流入通常涉及營(yíng)業(yè)收入、補(bǔ)貼收入、回收資產(chǎn)余值和回收流動(dòng)資金等，鈔票流出通常涉及建設(shè)投資、流動(dòng)資金、經(jīng)營(yíng)成本等。（二）鈔票流量圖（調(diào)整）表達(dá)項(xiàng)目鈔票流量的最有效的工具是如P258圖8-1所示的鈔票流量圖。01234……n-2n-1n……A3A4An-2An-1AA1圖8-1鈔票流量圖鈔票流量圖的作圖方法和規(guī)則如下：(1)以橫軸為時(shí)間軸，向右延伸表達(dá)時(shí)間的延續(xù)，軸上每一刻度表達(dá)一個(gè)時(shí)間單位，可取年、半年、季或月等；時(shí)間軸上的點(diǎn)稱為時(shí)點(diǎn)，通常表達(dá)的是該時(shí)間單位末的時(shí)點(diǎn)；零表達(dá)時(shí)間序列的起點(diǎn)。在圖8-1中，水平線還代表所評(píng)價(jià)的項(xiàng)目。(2)相對(duì)于時(shí)間坐標(biāo)的垂直箭線代表不同時(shí)點(diǎn)的鈔票流量情況，鈔票流量的性質(zhì)（流入或流出）是對(duì)特定對(duì)象而言的。對(duì)投資人而言，在橫軸上方的箭線表達(dá)鈔票流入，即收益；在橫軸下方的箭線表達(dá)鈔票流出，即費(fèi)用。(3)在鈔票流量圖中，箭線長(zhǎng)短與鈔票流量數(shù)值大小本應(yīng)成比例。但由于投資項(xiàng)中各時(shí)點(diǎn)鈔票流量經(jīng)常差額懸殊而無(wú)法成比例繪出，故在鈔票流量圖繪制中，箭線長(zhǎng)短只要能適當(dāng)體現(xiàn)各時(shí)點(diǎn)鈔票流量數(shù)值的差異，并在各箭線上方（或下方）注明其鈔票流量的數(shù)值即可。(4)箭線與時(shí)間軸的交點(diǎn)即為鈔票流量發(fā)生的時(shí)點(diǎn)?？傊?，要對(duì)的繪制鈔票流量圖，必須把握好鈔票流量的三要素，即鈔票流量的大?。ㄢn票流量數(shù)額）、方向（鈔票流入或鈔票流出）和作用點(diǎn)（鈔票流量發(fā)生的時(shí)點(diǎn)）。二、資金時(shí)間價(jià)值與資金等值（★）（一）資金時(shí)間價(jià)值的概念資金時(shí)間價(jià)值在商品貨幣經(jīng)濟(jì)中有兩種表現(xiàn)形式：利潤(rùn)和利息。由于資金存在時(shí)間價(jià)值，致使不同時(shí)點(diǎn)發(fā)生的鈔票流量不能直接進(jìn)行比較，資金必須與時(shí)間結(jié)合，才干表達(dá)出其真正的價(jià)值。因此，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)，一方面應(yīng)對(duì)其收益與費(fèi)用進(jìn)行時(shí)間價(jià)值的等值變換，即將不同時(shí)點(diǎn)上的資金價(jià)值轉(zhuǎn)換為相同時(shí)點(diǎn)（一個(gè)或多個(gè)）上的價(jià)值，使之具有時(shí)間可比性，這就是所謂的資金時(shí)間價(jià)值等值變換原理。下列關(guān)于資金時(shí)間價(jià)值的說(shuō)法，對(duì)的的是（）。（2023年第34題）A.資金時(shí)間價(jià)值在商品經(jīng)濟(jì)中有利息和利率兩種表現(xiàn)形式B.不同時(shí)間點(diǎn)發(fā)生的資金也許具有相同的價(jià)值C.資金在任何情況下，隨時(shí)間的推移都可以產(chǎn)生增值D.資金時(shí)間價(jià)值的根源在于其資本性特性答案：B（二）資金時(shí)間價(jià)值的衡量（調(diào)整）利息是占用資金所付的代價(jià)或重新使用資金所獲的報(bào)酬，它是資金時(shí)間價(jià)值的表現(xiàn)形式之一。通常用利息額的多少作為衡量資金時(shí)間價(jià)值的絕對(duì)尺度，用利息率作為衡量資金時(shí)間價(jià)值的相對(duì)尺度。利息率簡(jiǎn)稱為利率。利率是各國(guó)發(fā)展國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要杠桿之一，利率的高低由以下因素決定：(1)利率的高低一方面取決于社會(huì)平均利潤(rùn)率的高低，并隨之變動(dòng)。在通常情況下，社會(huì)平均利潤(rùn)率是利率的上限。由于假如利率高于利潤(rùn)率，無(wú)利可圖就不會(huì)去借款。(2)在社會(huì)平均利潤(rùn)率不變的情況下，利率高低取決于金融市場(chǎng)上借貸資本的供求情況。借貸資本供過(guò)于求，利率便下降；反之，利率便上升。(3)借出資本要承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)越大，利率也就越高。(4)通貨膨脹對(duì)利率的波動(dòng)有直接影響，資金貶值往往會(huì)使利息無(wú)形中成為負(fù)值。(5)借出資本的期限長(zhǎng)短也是影響因素之一。貸款期限長(zhǎng)，不可預(yù)見因素多，風(fēng)險(xiǎn)大，利率就高；反之利率就低。利息=目前應(yīng)付（應(yīng)收）總金額一本來(lái)借（貸）款金額（8-1）利率=（8-2）用以表達(dá)利率的時(shí)間單位稱為利息周期（計(jì)息期），當(dāng)涉及一個(gè)以上的計(jì)息期時(shí)，則要考慮“單利”與“復(fù)利”的問題。1．單利與復(fù)利單利是指在計(jì)算利息時(shí)，僅用最初本金來(lái)計(jì)算，而不計(jì)入先前計(jì)息周期中所積累增長(zhǎng)的利息，即通常所說(shuō)的“利不生利”的計(jì)息方法。計(jì)算公式如下：F=P（1+n×i）(8-3)式中P——本金；I——期利率；n——計(jì)息次數(shù)；F——本金與利息之和（簡(jiǎn)稱本利和）。單利的年利息額僅由本金產(chǎn)生，其新生利息不再加入本金產(chǎn)生利息，這不符合客觀的經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律，沒有反映資金隨時(shí)都在“增值”的概念，也即沒有完全反映資金的時(shí)間價(jià)值。因此，在投資分析中單利使用較少，通常只合用于短期投資或短期貸款。復(fù)利是指在計(jì)算某已利息周期的利息時(shí)，其先前周期上所累積的利息要計(jì)算利息，即“利生利”、“利滾利”的計(jì)息方式。計(jì)算公式如下：F=P（1+i）n(8-4)復(fù)利計(jì)息比較符合資金在社會(huì)再生產(chǎn)過(guò)程中運(yùn)動(dòng)的實(shí)際狀況。因此，在實(shí)際中得到了廣泛的應(yīng)用。在投資分析中，一般采用復(fù)利計(jì)算。2．名義利率與有效利率當(dāng)計(jì)息周期小于一年時(shí)，就出現(xiàn)了名義利率和有效利率的差別。名義利率r是指計(jì)息周期利率i乘以一年內(nèi)的計(jì)息周期數(shù)m所得的年利率。即：r=i×m(8-5)若計(jì)息周期月利率為1%，則年名義利率為12%。很顯然，計(jì)算名義利率時(shí)忽略了前面各期利息再生的因素，這與單利的計(jì)算相同。通常所說(shuō)的年利率都是名義利率。(1)計(jì)息周期利率的計(jì)算。i=(8-6)(2)年有效利率的計(jì)算。若用計(jì)息周期利率來(lái)計(jì)算年有效利率，并將年內(nèi)的利息再生因素考慮進(jìn)去，這時(shí)所得的年利率稱為年有效利率（又稱年實(shí)際利率）。根據(jù)利率的概念即可推導(dǎo)出年有效利率ieff的計(jì)算式。ieff=（1+）m-1(8-7)由此可見，年有效利率和名義利率的關(guān)系實(shí)質(zhì)上與復(fù)利和單利的關(guān)系同樣。每年計(jì)息周期m越多，ieff與r相差越大。所以在工程經(jīng)濟(jì)分析中，假如各方案的計(jì)息期不同，就不能簡(jiǎn)樸地使用名義利率來(lái)評(píng)價(jià)，而必須換算成有效利率進(jìn)行評(píng)價(jià)。（三）資金等值的含義資金時(shí)間價(jià)值的客觀存在表白不同時(shí)點(diǎn)上的絕對(duì)數(shù)值不等的若干資金有也許具有相等的價(jià)值。換句話說(shuō)，可以把任一時(shí)點(diǎn)上的資金變換為另一特定期點(diǎn)上的值，這兩個(gè)時(shí)點(diǎn)上的兩筆不同數(shù)額的資金量在經(jīng)濟(jì)方面的作用是相等的。我們把特定利率下不同時(shí)點(diǎn)上絕對(duì)數(shù)額不等而經(jīng)濟(jì)價(jià)值相等的若干資金稱為等值資金。顯然，影響資金等值的因素有三：①資金額的大??；②換算期數(shù)；③利率的高低。運(yùn)用等值觀念，可以把建設(shè)項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)任一時(shí)點(diǎn)的鈔票流量變換為另一時(shí)點(diǎn)上的鈔票流量進(jìn)行比較。我們將上述換算過(guò)程，也即將某一時(shí)點(diǎn)或某些時(shí)點(diǎn)上的資金等值到另一時(shí)點(diǎn)，稱之為資金等值換算。銀行貸款還本付息計(jì)算就是資金等值換算的典型。投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析中，影響資金等值換算結(jié)果的因素有()。（2023年第82題）A.內(nèi)部收益率B.利息率C.換算期數(shù)D.資金額E.凈現(xiàn)值答案：BCD下列關(guān)于資金時(shí)間價(jià)值的說(shuō)法，對(duì)的的是()。（2023年第35題）A．利率是衡量資金時(shí)間價(jià)值的絕對(duì)尺度B．利息額是衡量資金時(shí)間價(jià)值的相對(duì)尺度C．采用單利法反映資金時(shí)間價(jià)值比較符合資金運(yùn)動(dòng)規(guī)律D．利潤(rùn)是商品貨幣經(jīng)濟(jì)中資金時(shí)間價(jià)值的表現(xiàn)形式之一答案：D三、常用的資金等值換算公式（★）常用的資金等值換算公式有三對(duì)：①現(xiàn)值（P）與終值（F）的互相變換；②年值（A）與終值（F）的互相變換；③年值（A）與現(xiàn)值（P）的互相變換。（一）現(xiàn)值與終值的互相變換1．現(xiàn)值變換為終值(已知P求F)現(xiàn)有一項(xiàng)資金P（現(xiàn)值），年利率為i，按復(fù)利計(jì)算，n年以后的本利和（F）為多少？根據(jù)復(fù)利的定義即可求得n年末的本利和F的計(jì)算公式為：F=P(1+i)n(8-8)式(8-8)中(1+i)n是現(xiàn)值P與終值F的等值變換系數(shù)，稱為整付（或一次性支付）本利和系數(shù)，又稱一次支付終值系數(shù)，或簡(jiǎn)稱為終值系數(shù)，記為（F/P,i，n）。斜線右方表達(dá)已知因素，左方表達(dá)未知待求因素。2．終值變換為現(xiàn)值(已知F求P)顯然，只要將式(8-4)兩邊同乘以(1+i)-n，即可實(shí)現(xiàn)由F向P的等值變換。也即：P=F(l+i)-n(8-9)式(8-9)中的(1+i)-n稱為一次支付現(xiàn)值系數(shù)，并可記為（F/P,i，n）。工程經(jīng)濟(jì)分析中把由未來(lái)值折現(xiàn)到零點(diǎn)，計(jì)算現(xiàn)值的過(guò)程稱為“折現(xiàn)”或“貼現(xiàn)”。（二）年值與終值的互相變換年值表達(dá)發(fā)生在某一特定期間序列各計(jì)算期末的等額資金系列的價(jià)值。1．年值變換為終值(已知A求F)由式(8-8)可得出等額支付系列鈔票流量的終值為：F=整理得：F=A(8-10)式中稱為年金終值系數(shù)，可記為(F/A，i，n)。2．終值變換為年值（已知F求A）由式(8-10)的逆運(yùn)算即可得出：A=F(8-11)式中稱為償債基金系數(shù)，可記為(A/F,i，n)。（三）現(xiàn)值與年值的互相變換1．年值變換為現(xiàn)值(已知A求P)由式(8-9)和式(8-10)可以得出：P=F（1+i）-n=A(8-12)式中稱為年金現(xiàn)值系數(shù)，可記為(P／A，i，n)。2．現(xiàn)值變換為年值（已知P求 A）已知P求A時(shí)，只要將式(8-12)進(jìn)行逆運(yùn)算即可：A=P（8-13）式中稱為資金回收系數(shù)，可記為（A/P,i，n）。當(dāng)n很大時(shí)，資金回收系數(shù)約等于i。某公司年初向銀行借得一筆款項(xiàng)，有效年利率為10%，償還期為5年，假如采用等額還本付息的方式還款，每年末公司需要償還164萬(wàn)元，現(xiàn)公司決定采用到期一次還本付息方式還款，則到期應(yīng)償還的本利和是（）萬(wàn)元。（2023真題）A．625B．825C．902D．1001解析：到期償還的本金和利息之和=164×（F/A,10%,5）=164×6.105=1001（萬(wàn)元）答案：D某投資項(xiàng)目從銀行借款的有效年利率為10%，規(guī)定償還期為5年，到期一次性償還本利和1000萬(wàn)元，若采用等額還本付息方式逐年還款，5年內(nèi)，每年年末應(yīng)償還()萬(wàn)元。（2023年第32題）A.62B.110C.164D.264答案：C某人第1年年末借款M元，利率為i，按約定從第3年開始到第n年等額還清所有借款，則在第3年到第n年間，每年償還（）元。（2023年第35題）A.B.C.D.答案：A解析：畫出鈔票流量圖如下圖則第1年的借款在第2年的終止為M(1＋i)，再運(yùn)用已知現(xiàn)值求年金的方法，現(xiàn)值為M(1＋i)，年數(shù)為n－2，于是年金A=Mi(1＋i)(1＋i)n-2／[(1＋i)n-2－1]（四）資金等值換算小結(jié)1.等值計(jì)算公式使用注意事項(xiàng)（新增）(1)計(jì)息期數(shù)為時(shí)點(diǎn)或時(shí)標(biāo)，本期末即等于下期初。0點(diǎn)就是第一期初，第一期末即等于第二期初，以此類推。(2)各期的等額支付A，發(fā)生在各期期末。(3)當(dāng)問題涉及P與A時(shí)，系列的第一個(gè)A與P隔一期。即P發(fā)生在系列A的前一期期末，即當(dāng)期期初。(4)當(dāng)問題涉及A與F時(shí)，系列的最后一個(gè)A與F同時(shí)發(fā)生。不能把定在每期期初，由于公式的建立與它是不相符的。2．等值計(jì)算公式小結(jié)表8-2六個(gè)常用資金等值換算公式小結(jié)（詳見P264-265））公式名稱已知求解公式系數(shù)名稱符號(hào)鈔票流量圖整付終值公式現(xiàn)值P終值F一次支付終值系數(shù)（F/P，i，n）PPF012…n-1n現(xiàn)值公式終值F現(xiàn)值P一次支付現(xiàn)值系數(shù)（P/F，i，n）等額分付終值公式年值A(chǔ)終值F年金終值系數(shù)（F/A，i，n）FF0123…..n-1n….A償債基金公式終值F年值A(chǔ)償債基金系數(shù)（A/F，i，n）現(xiàn)值公式年值A(chǔ)現(xiàn)值P年金現(xiàn)值系數(shù)（P/A，i，n）AAP0123….n-1n…..資本回收公式現(xiàn)值P年值A(chǔ)資金回收系數(shù)（A/P,i,n）第二節(jié)鈔票流量分析方法一、項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)概述由于客觀事物的錯(cuò)綜復(fù)雜性，任何一種具體的評(píng)價(jià)方法都也許只是反映了客觀事物的某一側(cè)面或某些側(cè)面，卻忽視了此外的側(cè)面，故憑單一指標(biāo)難以達(dá)成對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行全面分析的目的。項(xiàng)目的目的不盡相同，也應(yīng)采用不同的指標(biāo)予以反映。（一）項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)設(shè)定的原則(1)與經(jīng)濟(jì)學(xué)原理的一致性，即應(yīng)當(dāng)符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)效益原則。(2)項(xiàng)目或方案的可鑒別性，即應(yīng)能檢查和區(qū)別項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效益和費(fèi)用的差異。(3)互斥型項(xiàng)目或方案的可比性，即必須滿足共同的比較基礎(chǔ)與比較條件。(4)評(píng)價(jià)工作的可操作性，即在評(píng)價(jià)項(xiàng)目的實(shí)際工作中，這些方法和指標(biāo)是簡(jiǎn)便易行而確有實(shí)效的。（二）項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)分類(1)根據(jù)是否考慮資金時(shí)間價(jià)值進(jìn)行貼現(xiàn)運(yùn)算，可將常用方法與指標(biāo)分為兩類：靜態(tài)分析方法與指標(biāo)和動(dòng)態(tài)分析方法與指標(biāo)。靜態(tài)分析指標(biāo)的最大特點(diǎn)是不考慮時(shí)間因素，計(jì)算簡(jiǎn)便。所以在對(duì)技術(shù)方案進(jìn)行粗略評(píng)價(jià)，或?qū)Χ唐谕顿Y方案進(jìn)行評(píng)價(jià)，或?qū)χ鹉晔找娲篌w相等的技術(shù)方案進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)，靜態(tài)分析指標(biāo)還是可以采用的。動(dòng)態(tài)分析指標(biāo)強(qiáng)調(diào)運(yùn)用復(fù)利方法計(jì)算資金時(shí)間價(jià)值，它將不同時(shí)間內(nèi)資金的流入和流出換算成同一時(shí)點(diǎn)的價(jià)值，從而為不同技術(shù)方案的經(jīng)濟(jì)比較提供了可比基礎(chǔ)，并能反映技術(shù)方案在未來(lái)時(shí)期的發(fā)展變化情況。(2)根據(jù)國(guó)家發(fā)改委、建設(shè)部發(fā)布的《建設(shè)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法與參數(shù)》（第三版），項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)分為財(cái)務(wù)分析和經(jīng)濟(jì)分析，其相應(yīng)的指標(biāo)分為財(cái)務(wù)分析指標(biāo)和經(jīng)濟(jì)分析指標(biāo)。本章重點(diǎn)針對(duì)鈔票流量分析，將上述評(píng)價(jià)指標(biāo)分為三類：①時(shí)間性指標(biāo)；②價(jià)值性指標(biāo)；③比率性指標(biāo)。具體分類結(jié)果見表8-3。表8-3項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)常用指標(biāo)分類表(詳見P266)劃分標(biāo)準(zhǔn)常用指標(biāo)分類是否考慮資金時(shí)間價(jià)值靜態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)靜態(tài)投資回收期等動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、動(dòng)態(tài)投資回收期等項(xiàng)目評(píng)價(jià)層次財(cái)務(wù)分析指標(biāo)財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值、財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率、投資回收期等經(jīng)濟(jì)分析指標(biāo)經(jīng)濟(jì)凈現(xiàn)值、經(jīng)濟(jì)內(nèi)部收益率等指標(biāo)的經(jīng)濟(jì)性質(zhì)時(shí)間性指標(biāo)投資回收期（靜態(tài)、動(dòng)態(tài)）價(jià)值性指標(biāo)凈現(xiàn)值、凈年值比率性指標(biāo)內(nèi)部收益率、凈現(xiàn)值率、效益費(fèi)用比等項(xiàng)目評(píng)價(jià)重要解決兩類問題：第一，評(píng)價(jià)項(xiàng)目是否可以滿足一定的檢查標(biāo)準(zhǔn)，即要解決項(xiàng)目的“篩選問題”；第二，比較某一項(xiàng)目的不同方案優(yōu)劣或擬定不同項(xiàng)目的優(yōu)先順序，即要解決“優(yōu)序”問題。第一類問題可稱為建設(shè)項(xiàng)目的“絕對(duì)效果”評(píng)價(jià)，第二類問題可稱為“相對(duì)效果”評(píng)價(jià)。本節(jié)下面將分別就三類指標(biāo)表達(dá)的絕對(duì)效果問題，也即項(xiàng)目的篩選問題進(jìn)行討論。絕對(duì)效果評(píng)價(jià)不涉及比較，只研究項(xiàng)目各自的取舍問題，因而只需要研究單個(gè)項(xiàng)目能否通過(guò)預(yù)定的標(biāo)準(zhǔn)即可?！跋鄬?duì)效果”評(píng)價(jià)及指標(biāo)的運(yùn)用將在本章第三節(jié)“方案經(jīng)濟(jì)比選方法”中介紹。二、時(shí)間性指標(biāo)與評(píng)價(jià)方法（★）投資回收期（也稱投資返本年限）是以項(xiàng)目的凈收益抵償投資所需的時(shí)間（常用年表達(dá)），它是反映項(xiàng)目財(cái)務(wù)上投資回收能力的重要指標(biāo)。項(xiàng)目評(píng)價(jià)求出的投資回收期不大于行業(yè)基準(zhǔn)投資回收期或設(shè)定的基準(zhǔn)投資回收期(Pc)時(shí)，可以認(rèn)為項(xiàng)目在財(cái)務(wù)上是可以考慮接受的。（一）靜態(tài)投資回收期（Pt）（注意對(duì)照P325-326）1．定義靜態(tài)投資回收期是在不考慮資金時(shí)間價(jià)值條件下以凈收益抵償投資所需時(shí)間，通常以年為單位，從建設(shè)開始年初算起，其表達(dá)式為：t=0(8-14)2．計(jì)算借助財(cái)務(wù)鈔票流量表凈鈔票流量數(shù)據(jù)和累計(jì)凈鈔票流量數(shù)據(jù)計(jì)算求得，計(jì)算公式如下：Pt=累計(jì)凈鈔票流量開始出現(xiàn)正值的年份數(shù)-1+(8-l5)3．判據(jù)項(xiàng)目投資回收期短，表白投資回收快，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)。若Pt≤Pc，可以考慮接受該項(xiàng)目；若Pt>Pc，可以考慮拒絕接受該項(xiàng)目?；鶞?zhǔn)投資回收期應(yīng)有部門或行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，公司也可以有自己的標(biāo)準(zhǔn)。4．優(yōu)點(diǎn)與局限性最大優(yōu)點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)意義明確、直觀、計(jì)算簡(jiǎn)樸，便于投資者衡量建設(shè)項(xiàng)目承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力，同時(shí)在一定限度上反映了投資效果的優(yōu)劣。因此得到一定的應(yīng)用。局限性重要有兩點(diǎn)：(1)只考慮投資回收之前的效果，不能反映回收期之后的情況，難免有片面性。(2)不考慮資金時(shí)間價(jià)值，無(wú)法用以對(duì)的地辨識(shí)項(xiàng)目的優(yōu)劣。由于靜態(tài)投資回收期的局限性和不考慮資金時(shí)間價(jià)值，有也許導(dǎo)致評(píng)價(jià)判斷錯(cuò)誤。因此，靜態(tài)投資回收期不是全面衡量建設(shè)項(xiàng)目的抱負(fù)指標(biāo)，它只能用于粗略評(píng)價(jià)或者作為輔助指標(biāo)和其他指標(biāo)結(jié)合起來(lái)使用。某項(xiàng)目的凈鈔票流量如下表所示，該項(xiàng)目投資回收期為（）年。（2023年第41題）年份123456凈鈔票流量（萬(wàn)元）-100-200100250200200A.3.2B.3.8C.3.4D.4.8答案：B解析：T=4-l+200／250=3.8年份123456凈鈔票流量（萬(wàn)元）-100-200100250200200累計(jì)凈鈔票流量-100-300-20050250450某項(xiàng)目各年的凈鈔票流量如下表所示。該項(xiàng)目的投資回收期約為()年。（2023年第43題）(單位：萬(wàn)元)年年份項(xiàng)目012345稅后凈鈔票流量－34560958214414144141441418321累計(jì)稅后凈鈔票流量－34560－24978－1056438501826436585A．1．28B．2．73C．3．28D．3．73答案：B（二）動(dòng)態(tài)投資回收期1．定義t(1+i)-t=0(8-16)2．計(jì)算=累計(jì)凈鈔票流量折現(xiàn)值開始出現(xiàn)正值的年份數(shù)-1+(8-17)3．判據(jù)動(dòng)態(tài)投資回收期的評(píng)價(jià)準(zhǔn)則是：≤n時(shí)（n表達(dá)基準(zhǔn)動(dòng)態(tài)投資回收期）,考慮接受項(xiàng)目，條件是貼現(xiàn)率取ic（行業(yè)基準(zhǔn)收益率）。4．優(yōu)點(diǎn)與局限性(1)動(dòng)態(tài)投資回收期考慮了資金時(shí)間價(jià)值，它優(yōu)于靜態(tài)投資回收期，但計(jì)算相對(duì)復(fù)雜。(2)不能反映投資回收之后的情況，仍然有局限性。三、價(jià)值性指標(biāo)與評(píng)價(jià)方法（★）價(jià)值性評(píng)價(jià)指標(biāo)反映一個(gè)項(xiàng)目的鈔票流量相對(duì)于基準(zhǔn)投資收益率所能實(shí)現(xiàn)的賺錢水平。最重要又最常用的價(jià)值性指標(biāo)是凈現(xiàn)值，在多項(xiàng)目（或方案）選優(yōu)中的價(jià)值性指標(biāo)尚有凈年值，凈終值很少使用。投資項(xiàng)目鈔票流量分析中，最常用的價(jià)值性評(píng)價(jià)指標(biāo)是（）。A．投資回收期B．凈現(xiàn)值C．借款償還期D．內(nèi)部收益率答案：B（一）凈現(xiàn)值(NPV)1．含義與判據(jù)凈現(xiàn)值是將項(xiàng)目整個(gè)計(jì)算期內(nèi)各年的凈鈔票流量按某個(gè)給定的折現(xiàn)率，折算到計(jì)算期期初（零點(diǎn)，也即1年初）的現(xiàn)值代數(shù)和。凈現(xiàn)值的計(jì)算公式為：NPV(i)=(CI-CO)t(1+i)-t(8-18)式中n——計(jì)算期期數(shù)；i——設(shè)定折現(xiàn)率。在項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中，若NPV≥O，則該項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上可以接受；反之，若NPV<0，則經(jīng)濟(jì)上可以拒絕該項(xiàng)目。當(dāng)給定的折現(xiàn)率江i=ic(ic為設(shè)定的基準(zhǔn)收益率），若NPV(ic)=0，表達(dá)項(xiàng)目達(dá)成了基準(zhǔn)收益率標(biāo)準(zhǔn)，而不是表達(dá)該項(xiàng)目盈虧平衡；若NPV(ic)>0，則意味著該項(xiàng)目可以獲得比基準(zhǔn)收益率更高的收益；而NPV(ic)<0，僅表達(dá)項(xiàng)目不能達(dá)成基準(zhǔn)收益率水平，不能擬定項(xiàng)目是否會(huì)虧損。凈現(xiàn)值用于財(cái)務(wù)分析時(shí)，將其結(jié)果稱為財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值，記為FNPV；當(dāng)凈現(xiàn)值用于經(jīng)濟(jì)分析時(shí)，將其結(jié)果稱為經(jīng)濟(jì)凈現(xiàn)值，記為ENPV。2．優(yōu)缺陷及折現(xiàn)率的選取其優(yōu)點(diǎn)在于它不僅考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行動(dòng)態(tài)分析，并且考察了項(xiàng)目在整個(gè)壽命期內(nèi)的經(jīng)濟(jì)狀況，并且直接以貨幣額表達(dá)項(xiàng)目投資的收益性大小，經(jīng)濟(jì)意義明確直觀。計(jì)算凈現(xiàn)值時(shí)，以下兩點(diǎn)十分重要：(1)凈鈔票流量NCFt，即(CI-CO)t的預(yù)測(cè)（實(shí)質(zhì)上是CI與CO的預(yù)測(cè)）：NCFt預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性至關(guān)重要，直接影響項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的大小與正負(fù)。(2)折現(xiàn)率i的選取：由凈現(xiàn)值的計(jì)算公式可以看到，對(duì)于某一特定項(xiàng)目而言，NCFt與n是擬定的，此時(shí)凈現(xiàn)值僅是折現(xiàn)率i的函數(shù)，稱之為凈現(xiàn)值函數(shù)。一般來(lái)說(shuō)，折現(xiàn)率i的選取有三種情況：1)選取社會(huì)折現(xiàn)率is，即i=is。進(jìn)行經(jīng)濟(jì)分析時(shí)，應(yīng)使用社會(huì)折現(xiàn)率is。社會(huì)折現(xiàn)率is通常是已知的。2)選取行業(yè)（或部門）的基準(zhǔn)收益率ic,即i=ic。根據(jù)項(xiàng)目的行業(yè)特點(diǎn)或公司的從屬關(guān)系，選取相應(yīng)行業(yè)或部門規(guī)定的基準(zhǔn)收益率ic。3)選取計(jì)算折現(xiàn)率i0，即i=i0。從代價(jià)補(bǔ)償?shù)慕嵌?，可用下式表達(dá)計(jì)算折現(xiàn)率的求法：當(dāng)投入產(chǎn)出都準(zhǔn)時(shí)價(jià)計(jì)算時(shí)：i0=i01+i02+i03（8-19）式中i0——計(jì)算折現(xiàn)率；i01——僅考慮時(shí)間補(bǔ)償?shù)氖找媛剩籭02——考慮社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)因素應(yīng)補(bǔ)償?shù)氖找媛?；i03——考慮通貨膨脹因素應(yīng)補(bǔ)償?shù)氖找媛?。?dāng)投入產(chǎn)出都按實(shí)價(jià)計(jì)算時(shí)：i0=i01+i02(8-20)使用計(jì)算折現(xiàn)率i0，將使NPV的計(jì)算更接近于客觀實(shí)際，但求算i0比較困難。3．計(jì)算凈現(xiàn)值通?？赏ㄟ^(guò)構(gòu)造的鈔票流量表計(jì)算，列表計(jì)算清楚明了，便于檢查，并可一舉算出投資回收期和其他比率性指標(biāo)。也可直接采用式(8-18)進(jìn)行計(jì)算。在投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中，項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值是反映項(xiàng)目投資賺錢能力的重要?jiǎng)討B(tài)指標(biāo)，影響項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值大小的因素涉及凈鈔票流量和()等。（2023年第33題）A.內(nèi)部收益率B.靜態(tài)投資回收期C.折現(xiàn)率D.動(dòng)態(tài)投資回收期答案：C某項(xiàng)目的鈔票流量圖如下圖所示。若該項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率為i，則凈現(xiàn)值為()。（2023年第36題）A．-A。+A4(P／F，ⅰ，4)+A5-8(P／A，ⅰ，8)+A9(P／F，ⅰ，9)B．-A。+A4(P／F，ⅰ，4)+A5-8(P／A，ⅰ，8)(P／F，ⅰ，4)+A9(P／F，ⅰ，9)C．-A。+A4(P／F，ⅰ，4)+A5-8(P／A，ⅰ，4)(P／F，ⅰ，4)+A9(P／F，ⅰ，9)D．-A。+A4(P／F，ⅰ，4)+A5-8(P／A，ⅰ，4)(P／F，ⅰ，5)+A9(P／F，ⅰ，9)答案：C（二）凈年值(NAV)凈年值也稱凈年金(記作NAV)，它是把項(xiàng)目壽命期內(nèi)的凈鈔票流量按設(shè)定的折現(xiàn)率折算成與其等值的各年年末的等額凈鈔票流量值。求一個(gè)項(xiàng)目的凈年值，可以先求該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，然后乘以資金回收系數(shù)進(jìn)行等值變換求解，即：NAV(i)=NPV(i)(A/P,i,n)(8-21)用凈現(xiàn)值NPV和凈年值NAV對(duì)一個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)，結(jié)論是一致的，由于：NPV≥O時(shí)，NAV≥O；當(dāng)NPV<O時(shí)，NAV<O。就一般項(xiàng)目的評(píng)價(jià)而言，要計(jì)算NAV，一般先要計(jì)算NPV。因此，在項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中，很少采用凈年值指標(biāo)。但是，對(duì)壽命不相同的多個(gè)互斥方案進(jìn)行選優(yōu)時(shí)，凈年值比凈現(xiàn)值有獨(dú)到的簡(jiǎn)便之處，可以直接據(jù)此進(jìn)行比較，詳見本章第三節(jié)。四、比率性指標(biāo)與評(píng)價(jià)方法（★）比率性評(píng)價(jià)指標(biāo)重要涉及內(nèi)部收益率和凈現(xiàn)值率等。（一）內(nèi)部收益率（IRR）1．含義與判據(jù)內(nèi)部收益率是是指使項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為零時(shí)的折現(xiàn)率，記作IRR。其表達(dá)式為：t(1+IRR)-t=0(8-22)若某項(xiàng)目在1年初（零點(diǎn)）投資IP，以后每年末獲得相等的凈收益R，則內(nèi)部收益率可由以下兩式表達(dá)：（P/A，IRR，n）=(8-23)或（A/P，IRR，n）=(8-24)應(yīng)用IRR對(duì)單獨(dú)一個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)的判別準(zhǔn)則是：若IRR≥ic(或is)，則認(rèn)為項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上是可以接受的；若IRR<ic（或is），則項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上應(yīng)予以拒絕。內(nèi)部收益率指標(biāo)的經(jīng)濟(jì)含義是項(xiàng)目對(duì)占用資金的恢復(fù)能力。也可以說(shuō)內(nèi)部收益率是指項(xiàng)目對(duì)初始投資的償還能力或項(xiàng)目對(duì)貸款利率的最大承受能力。由于內(nèi)部收益率不是用來(lái)計(jì)算初始投資收益的，所以不能用內(nèi)部收益率指標(biāo)作為排列多個(gè)獨(dú)立項(xiàng)目?jī)?yōu)劣順序的依據(jù)。內(nèi)部收益率用于獨(dú)立項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析時(shí)，將其結(jié)果稱為財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率，記為FIRR；當(dāng)內(nèi)部收益率用于獨(dú)立項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)分析時(shí)，將其結(jié)果稱為經(jīng)濟(jì)內(nèi)部收益率，記為EIRR。2．計(jì)算一般來(lái)說(shuō)，求解LRR，有人工試算法和運(yùn)用計(jì)算機(jī)軟件函數(shù)求解兩種方法。下面介紹內(nèi)部收益率的人工試算法。通常當(dāng)試算的折現(xiàn)率r使NPV在零值左右擺動(dòng)且先后兩次試算的r值之差足夠小，一般不超過(guò)5%時(shí)，可用線性插值法近似求出r。插值公式為：r=r1+(r2-r1)(8-25)式中，r——內(nèi)部收益率；r1——較低的試算折現(xiàn)率；r2——較高的試算折現(xiàn)率；NPV1——與r1相應(yīng)的凈現(xiàn)值；NPV2——與r2相應(yīng)的凈現(xiàn)值。3．優(yōu)缺陷(1)內(nèi)部收益率指標(biāo)的優(yōu)點(diǎn)：1)與凈現(xiàn)值指標(biāo)同樣，內(nèi)部收益率指標(biāo)考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，用于對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行動(dòng)態(tài)分析，并考察了項(xiàng)目在整個(gè)壽命期內(nèi)的所有情況。2)內(nèi)部收益率是內(nèi)生決定的，即由項(xiàng)目的鈔票流量特性決定的，不是事先外生給定的。這與凈現(xiàn)值、凈年值、凈現(xiàn)值率等指標(biāo)需要事先設(shè)定基準(zhǔn)折現(xiàn)率才干進(jìn)行計(jì)算比較起來(lái)，操作困難小。因此，在進(jìn)行財(cái)務(wù)分析時(shí)往往把內(nèi)部收益率作為最重要的指標(biāo)。(2)內(nèi)部收益率指標(biāo)的缺陷：1)內(nèi)部收益率指標(biāo)計(jì)算繁瑣，非常規(guī)項(xiàng)目有多解現(xiàn)象，分析、檢查和判別比較復(fù)雜。2)內(nèi)部收益率合用于獨(dú)立方案的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)和可行性判斷，但不能直接用于互斥方案之間的比選。3)內(nèi)部收益率不合用于只有鈔票流入或鈔票流出的項(xiàng)目。對(duì)于非投資情況，即先取得收益，然后用收益償付有關(guān)費(fèi)用（如設(shè)備租賃）的情況，雖然可以運(yùn)用IRR指標(biāo)，但其判別準(zhǔn)則與投資情況相反，即只有IRR≤ic的方案（或項(xiàng)目）才可接受。經(jīng)計(jì)算，某投資項(xiàng)目FNPV(i=16%)=210.29萬(wàn)元，F(xiàn)NPV(i=20%)=78.70萬(wàn)元，F(xiàn)NPV(i=23%)=-60.54萬(wàn)元，則該項(xiàng)目的財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率為（）。（2023真題）A．17.09%B．18.91%C．21.44%D．21.70%答案：D解析：=20%+（23%-20%）*78.70/(78.70+60.54)=21.70%式中：r——內(nèi)部收益率；r1——較低的試算折現(xiàn)率；r2——較高的試算折現(xiàn)率；NPV1——與r1相應(yīng)的凈現(xiàn)值；NPV2——與r2相應(yīng)的凈現(xiàn)值。投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中，內(nèi)部收益率指標(biāo)的缺陷重要表現(xiàn)在（）。（2023真題）A．不合用于只有鈔票流出的項(xiàng)目 B．容易受社會(huì)折現(xiàn)率取值的影響C．非常規(guī)項(xiàng)目有多解現(xiàn)象 D．必須設(shè)定基準(zhǔn)收益率才干計(jì)算E．不合用于只有鈔票流入的項(xiàng)目答案：ACE下列關(guān)于財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率的說(shuō)法，對(duì)的的有()。（2023年第82題）A．內(nèi)部收益率可隨折現(xiàn)率的變動(dòng)而變動(dòng)B．內(nèi)部收益率合用于獨(dú)立方案的可行性判斷C．內(nèi)部收益率(稅前)可表白項(xiàng)目對(duì)貸款利率的最大承受能力D．內(nèi)部收益率是項(xiàng)目?jī)?nèi)生的，由項(xiàng)目的鈔票流量特性決定E．內(nèi)部收益率等于基準(zhǔn)折現(xiàn)率，表白項(xiàng)目剛好實(shí)現(xiàn)盈虧平衡答案：BCD（二）凈現(xiàn)值率(NPVR)凈現(xiàn)值指標(biāo)用于多方案比較時(shí)，雖然能反映每個(gè)方案的賺錢水平，但是由于沒有考慮各方案投資額的大小，因而不能直接反映資金的運(yùn)用效率。為了考察資金的運(yùn)用效率，可采用凈現(xiàn)值率指標(biāo)作為凈現(xiàn)值的補(bǔ)充指標(biāo)。所謂凈現(xiàn)值率，就是按設(shè)定折現(xiàn)率求得的項(xiàng)目計(jì)算期的凈現(xiàn)值與其所有投資現(xiàn)值的比率，記作NPVR，計(jì)算式為：(8-26)式中,Ip——項(xiàng)目投資現(xiàn)值。凈現(xiàn)值率表白單位投資的賺錢能力或資金的使用效率。凈現(xiàn)值率的最大化，將使有限投資取得最大的凈奉獻(xiàn)。凈現(xiàn)值率的判別準(zhǔn)則：用凈現(xiàn)值率評(píng)價(jià)項(xiàng)目或方案時(shí)，若NPVR≥0，方案可行，可以考慮接受；若NPVR<0，方案不可行，應(yīng)予拒絕。五、經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)的選擇經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)的應(yīng)用，一是用于單一項(xiàng)目（方案）投資經(jīng)濟(jì)效益的大小與好壞的衡量，以決定方案的取舍；二是用于多個(gè)項(xiàng)目（方案）的經(jīng)濟(jì)性優(yōu)劣的比較，以決定項(xiàng)目（方案）的選取。項(xiàng)目（方案）經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)的選擇，應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目（方案）具體情況、評(píng)價(jià)的重要目的、指標(biāo)的用途和決策者最關(guān)心的因素等問題來(lái)進(jìn)行。由于項(xiàng)目（方案）投資的經(jīng)濟(jì)效益是一個(gè)綜合概念，必須從不同的角度去衡量才干清楚、全面?？傊?，在項(xiàng)目（方案）經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)時(shí)，應(yīng)根據(jù)評(píng)價(jià)深度規(guī)定、可獲得資料的多少以及評(píng)價(jià)項(xiàng)目（方案）自身所處的條件，選用多個(gè)不同的評(píng)價(jià)指標(biāo)，這些指標(biāo)有主有次，從不同側(cè)面反映了評(píng)價(jià)項(xiàng)目（方案）的經(jīng)濟(jì)效果。下列關(guān)于項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)的說(shuō)法，對(duì)的的是（）。（2023年第36題）A.投資回收期指標(biāo)是以凈利潤(rùn)抵償所有投資所需要的時(shí)間B.動(dòng)態(tài)投資回收期可以全面反映投資項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效果C.項(xiàng)目的凈現(xiàn)值小于零，意味著項(xiàng)目出現(xiàn)了虧損D.內(nèi)部收益率不是用來(lái)計(jì)算初始投資收益的指標(biāo)答案：D某投資項(xiàng)目的鈔票流量見下表，若折現(xiàn)率為10%，則該項(xiàng)目（）（2023年第81題）年份123456鈔票流入(萬(wàn)元)0200300500800800鈔票流出(萬(wàn)元)100015020050350350（注：表中數(shù)據(jù)均為年末數(shù)，（P/A,10%,3）=2.4869，(P/F,10%,3)=0.7513）A.凈現(xiàn)值為43.77萬(wàn)元B.靜態(tài)投資回收期為4年C.凈現(xiàn)值為48.15萬(wàn)元D.內(nèi)部收益率大于10%E.凈現(xiàn)值率大于0答案：CDE【解析】先算出各年的凈鈔票流量，如下表年份123456鈔票流入0200300500800800鈔票流出100015020050350350凈鈔票流量-100050100450450450累計(jì)凈鈔票流量-1000-950-850-40050500于是：項(xiàng)目的凈現(xiàn)值=(－1000／1．1)＋50／(1．1×1．1)＋100×0．7513＋450×(P／A，10％，3)×(P／F，10％，3)=－909．09＋41．32＋75．13＋450×2．4869×0．7513=48．15萬(wàn)元項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于零，自然也就說(shuō)明項(xiàng)目的內(nèi)部收益率大于基準(zhǔn)折現(xiàn)率10％，凈現(xiàn)值率大于零。靜態(tài)投資回收期=5-1+400/450=4.89第三節(jié)項(xiàng)目（方案）經(jīng)濟(jì)比選方法一、項(xiàng)目（方案）之間的關(guān)系（有調(diào)整）投資主體所面臨的項(xiàng)目（方案）選擇往往并不是單獨(dú)一個(gè)項(xiàng)目，而是一個(gè)項(xiàng)目群，其追求的不是單一項(xiàng)目（方案）的局部最優(yōu)，而是項(xiàng)目群的整體最優(yōu)。系統(tǒng)理論認(rèn)為，單獨(dú)每一個(gè)項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)性往往不能反映整個(gè)項(xiàng)目群的經(jīng)濟(jì)性。因此，投資主體在進(jìn)行項(xiàng)目群選擇時(shí)，除考慮每個(gè)項(xiàng)目（方案）的經(jīng)濟(jì)性之外，還必須分析各項(xiàng)目（方案）之間的互相關(guān)系。通常，項(xiàng)目（方案）之間存在著三種關(guān)系：互斥關(guān)系、獨(dú)立關(guān)系和相關(guān)關(guān)系。(1)互斥關(guān)系，是指各個(gè)項(xiàng)目（方案）之間互不相容、互相排斥。進(jìn)行比選時(shí)在各個(gè)備選項(xiàng)目（方案）中只能選擇一個(gè)，其余的均必須放棄，不能同時(shí)存在。(2)獨(dú)立關(guān)系，是指各個(gè)項(xiàng)目（方案）的鈔票流量是獨(dú)立的、不具有相關(guān)性其中任一項(xiàng)目（方案）的采用與否與其自己的可行性有關(guān)，而與其他項(xiàng)目（方案）是否采用沒有關(guān)系。(3)相關(guān)關(guān)系，是指在幾個(gè)項(xiàng)目（方案）之間，某一項(xiàng)目（方案）的采用與否會(huì)對(duì)其他項(xiàng)目（方案）的鈔票流量帶來(lái)一定的影響，進(jìn)而影響其他項(xiàng)目(方案)的采用或拒絕。相關(guān)關(guān)系有正相關(guān)和負(fù)相關(guān)。當(dāng)一個(gè)項(xiàng)目（方案）的執(zhí)行不排斥其他項(xiàng)目（方案），但可以使其他項(xiàng)目效益減少（或增長(zhǎng)），這時(shí)項(xiàng)目（方案）之間具有負(fù)相關(guān)（或正相關(guān)）關(guān)系。二、項(xiàng)目（方案）比選的類型（新增）1．局部比選和整體比選按比選范圍分，項(xiàng)目（方案）比選可分為局部比選和整體比選。局部比選僅就所備選方案的不同因素或部分重要因素進(jìn)行局部對(duì)比；整體比選是按各備選方案所含的因素（相同因素和不同因素）進(jìn)行定量和定性的全面的對(duì)比。局部比選通常相對(duì)容易，操作簡(jiǎn)樸，并且容易提高比選結(jié)果差異的顯著性，假如備選方案在許多方面都有差異，采用局部比選的方法工作量大，并且每個(gè)局部比選結(jié)果之間出現(xiàn)交叉優(yōu)勢(shì)，其比選結(jié)果呈多樣性，難以決策，這時(shí)應(yīng)采用整體比選方法。2．綜合比選與專項(xiàng)比選按比選目的分，項(xiàng)目（方案）比選可分為綜合比選與專項(xiàng)比選。方案比選貫穿于可行性研究全過(guò)程中，一般項(xiàng)目（方案）比選是選擇兩個(gè)或三個(gè)備選方案進(jìn)行整體的綜合比選，從中選出最優(yōu)的方案作為推薦方案。在實(shí)際工作中，往往有必要進(jìn)行局部的專項(xiàng)方案比選，如建設(shè)規(guī)模的擬定、技術(shù)路線的選擇、廠址比較等。3.定性比選與定量比選按必須按內(nèi)容分，項(xiàng)目（方案）可分為定性比選與定量比選。定性比選較適合于方案比選的初級(jí)階段，在一些比選因素較為直觀且不復(fù)雜的情況下，定性比選簡(jiǎn)樸易行。如在廠址方案比選中，由于環(huán)保政策的限制也許一票否決，定性分析既能滿足比選規(guī)定。在較為復(fù)雜的、系統(tǒng)的方案比選工作中，一般先通過(guò)定性分析，假如直觀很難判斷各個(gè)方案的優(yōu)劣，再通過(guò)定量分析，論證其經(jīng)濟(jì)效益的大小，據(jù)以判別方案的優(yōu)劣。常需要定性比選與定量比選相結(jié)合來(lái)判別方案的優(yōu)劣。三、互斥型方案的比選（★）在方案互斥的條件下，經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)包含兩部分內(nèi)容：一是考察各個(gè)方案自身的經(jīng)濟(jì)效果，即進(jìn)行絕對(duì)效果檢查；二是考察哪個(gè)方案較優(yōu)，即相對(duì)效果檢查。兩種檢查的目的和作用不同，通常缺一不可。備選方案應(yīng)滿足下列條件：①備選方案的整體功能應(yīng)達(dá)成目的規(guī)定；②備選方案的賺錢性應(yīng)達(dá)成可以被接受的水平；③備選方案包含的范圍和時(shí)間應(yīng)一致，效益和費(fèi)用的計(jì)算口徑應(yīng)一致。進(jìn)行方案經(jīng)濟(jì)比選，不管對(duì)計(jì)算期相等的方案，還是對(duì)計(jì)算期不等的方案不管使用何種評(píng)價(jià)指標(biāo)，都必須滿足上述規(guī)定。使用的評(píng)價(jià)指標(biāo)可以是價(jià)值性指標(biāo)（如凈現(xiàn)值、凈年值、費(fèi)用現(xiàn)值、費(fèi)用年值），也可以是比率性指標(biāo)（如內(nèi)部收益率）。但應(yīng)注意，采用比率性指標(biāo)時(shí)必須分析不同方案之間的差額（追加）鈔票流量，否則會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤判斷。（一）計(jì)算期相同的情況對(duì)于計(jì)算期相等的互斥方案，通常將方案的計(jì)算期設(shè)定為共同的分析期，這樣，在運(yùn)用資金等值原理經(jīng)濟(jì)效果評(píng)價(jià)時(shí)，方案間在時(shí)間上才具有可比性。在進(jìn)行計(jì)算期相同方案的比選時(shí)，若采用價(jià)值性指標(biāo)，則選用價(jià)值性指標(biāo)最大者為相對(duì)最優(yōu)方案，若采用比率性指標(biāo)，則需要考察不同方案之間追加投資的經(jīng)濟(jì)效益。1．凈現(xiàn)值法在多個(gè)互斥方案中，只有通過(guò)絕對(duì)效果檢查的最優(yōu)方案才是唯一被接受的方案。對(duì)于凈現(xiàn)值法而言，可表達(dá)為凈現(xiàn)值大于或等于零且凈現(xiàn)值最大的方案為相對(duì)最優(yōu)方案。2．費(fèi)用現(xiàn)值法對(duì)于僅有或僅需計(jì)算費(fèi)用鈔票流量的互斥方案，只需進(jìn)行相對(duì)效果檢查，判別準(zhǔn)則是：費(fèi)用現(xiàn)值最小者為相對(duì)最優(yōu)方案。這類問題的特點(diǎn)是，無(wú)論選擇哪一種方案，其效益或效果是相同的。這時(shí)只要考慮，或者只能考慮比較方案的費(fèi)用大小，費(fèi)用最小的方案就是最佳的方案，這就是所謂的最小費(fèi)用法。假如上述這類問題中的各方案壽命是相等的，那么就可以用各方案費(fèi)用的現(xiàn)值進(jìn)行比較。在進(jìn)行投資項(xiàng)目方案經(jīng)濟(jì)比選時(shí)，對(duì)于僅有費(fèi)用流量且計(jì)算期相同的互斥方案，以()的方案為最優(yōu)方案。（2023年第34題）A.內(nèi)部收益率最大B.資金成本率最小C.投資回收期最長(zhǎng)D.費(fèi)用現(xiàn)值最小答案：D3．差額投資內(nèi)部收益率法(1)差額投資內(nèi)部收益率的概念及計(jì)算。差額投資內(nèi)部收益率又稱增量投資內(nèi)部收益率，也叫追加投資內(nèi)部收益率，它是指相比較的兩個(gè)方案各年凈鈔票流量差額的現(xiàn)值之和等于零時(shí)的折現(xiàn)率。其表達(dá)式為：[(CI-CO)2-（CI-CO）1]t（1+FIRR）-1=0(8-27)式中，△FIRR——差額投資內(nèi)部收益率；（CI-CO）2——投資多的方案的年凈鈔票流量；(CI-CO)1——投資少的方案的年凈鈔票流量。差額投資內(nèi)部收益率的計(jì)算采用與內(nèi)部收益率相同的求解方法。(2)差額投資內(nèi)部收益率的判別準(zhǔn)則。將差額投資內(nèi)部收益收益率△FIRR與基準(zhǔn)投資收益率ic（或△FIRR與社會(huì)折現(xiàn)率is）相比較，若△FIRR≥ic，則投資多的方案為優(yōu)；