保險(xiǎn)行業(yè)上市險(xiǎn)企2022年報(bào)綜述：改革成效逐步印證輕裝上陣前景可期

告有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。核核心觀點(diǎn)運(yùn)利潤(rùn)表現(xiàn)保持穩(wěn)健，其中壽險(xiǎn)分部運(yùn)營(yíng)平穩(wěn)。2)折現(xiàn)率下行推動(dòng)準(zhǔn)備金新增計(jì)響。3)新業(yè)務(wù)低迷拖累剩余邊際增長(zhǎng)，2022年剩余邊際余額延續(xù)且呈進(jìn)一步擴(kuò)大的負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，利潤(rùn)釋放或存一定壓力。4)價(jià)值層面來(lái)看，EV增長(zhǎng)動(dòng)能大幅減資經(jīng)驗(yàn)負(fù)偏差拖累均為下滑影響因素。5)雖市場(chǎng)波動(dòng)較大，但分紅率整體保持穩(wěn)。6)償二代二期工程下的充足率有所下滑，但整體均顯著高勢(shì)進(jìn)一步凸顯。現(xiàn)分化，個(gè)險(xiǎn)銷(xiāo)售困難的大環(huán)境下，銀保渠道持續(xù)發(fā)力，推動(dòng)個(gè)險(xiǎn)渠道占比有所下滑，但整體來(lái)看個(gè)險(xiǎn)仍是主要貢獻(xiàn)點(diǎn)。疫情管控下的展業(yè)受阻，使得個(gè)險(xiǎn)新單保費(fèi)Margin弱，拖累NBV表現(xiàn)，多數(shù)上市險(xiǎn)求有較好的適應(yīng)，13個(gè)月繼續(xù)率和退保率均有不同程度的改善。2)代理人隊(duì)伍全年仍持續(xù)下滑，同比降幅區(qū)間為19%-49%，但下半年規(guī)模收縮幅度顯著收窄，且各大險(xiǎn)企推動(dòng)轉(zhuǎn)型提升質(zhì)態(tài)方向不改，部分險(xiǎn)企的產(chǎn)能提升已現(xiàn)顯著成效，我們認(rèn)為與代理人收入，進(jìn)而提升產(chǎn)能與留存率。企保費(fèi)增速優(yōu)于行業(yè)，馬太效應(yīng)持續(xù)強(qiáng)化；出行頻次降低帶動(dòng)賠付率改善，費(fèi)用率表現(xiàn)分化但基本穩(wěn)定，整體車(chē)險(xiǎn)COR均有不同程度優(yōu)化。2)非車(chē)險(xiǎn)增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁，推動(dòng)占比持續(xù)提升，意健險(xiǎn)、農(nóng)險(xiǎn)與責(zé)任險(xiǎn)作為三大支柱保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)；表現(xiàn)分化，農(nóng)險(xiǎn)與意健險(xiǎn)優(yōu)化、責(zé)任險(xiǎn)與信保業(yè)務(wù)承壓。壽與陽(yáng)光逆勢(shì)增加權(quán)益配置；長(zhǎng)端利率上行推動(dòng)凈投資收益率提升，債券配置比例pppp4%-51%區(qū)間。投資建議與投資標(biāo)的投資建議與投資標(biāo)的?1)壽險(xiǎn)負(fù)債轉(zhuǎn)型仍在推進(jìn)，規(guī)模下滑幅度邊際減弱，產(chǎn)能提升成效顯著，我們認(rèn)為質(zhì)齊升邏輯夯實(shí)，非車(chē)險(xiǎn)增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁、空間廣闊，重申財(cái)險(xiǎn)配置機(jī)遇；3)投資端益市場(chǎng)展望樂(lè)觀，長(zhǎng)端利率中樞震蕩上移，評(píng)估利率調(diào)研也有望緩解利差間，維持行業(yè)看好評(píng)級(jí)，重視板塊配置機(jī)遇。318，買(mǎi)入)，COR國(guó)財(cái)險(xiǎn)；建議關(guān)注康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)初顯成效，“長(zhǎng)航合伙人”打造優(yōu)質(zhì)代理人隊(duì)伍601，未評(píng)級(jí))。益市場(chǎng)大幅波動(dòng)，股權(quán)投資計(jì)提減值風(fēng)看好(維持)業(yè)告發(fā)布日期行業(yè)-63325888*1818香港證監(jiān)會(huì)牌照：BQK280從海外放開(kāi)經(jīng)驗(yàn)看保險(xiǎn)業(yè)復(fù)蘇節(jié)奏：——保險(xiǎn)行業(yè)深度研究三支柱落地開(kāi)閘，供給側(cè)蓄勢(shì)待發(fā)：——個(gè)人養(yǎng)老金深度跟蹤報(bào)告需求挖掘添動(dòng)力，創(chuàng)新破局進(jìn)行時(shí)：——保險(xiǎn)行業(yè)2023年度投資策略2023-02-192022-12-072022-11-202 有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。3 有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。4 19有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。5大幅減弱動(dòng)影響，大型上市險(xiǎn)企利潤(rùn)表現(xiàn)有所承壓，其中純壽險(xiǎn)公司影響程度尤甚，國(guó)壽和新華歸母凈利潤(rùn)均為30%以上的負(fù)增長(zhǎng)。相較之下，險(xiǎn)公司受影響程度相對(duì)較弱，平安、陽(yáng)光、太保分別為-17.6%、-17.0%、-8.3%的歸母凈利潤(rùn)同比表現(xiàn)。而中國(guó)財(cái)險(xiǎn)及其控股母公司人保則分別實(shí)現(xiàn)19.4%和12.8%的歸母凈利潤(rùn)正增長(zhǎng)，利潤(rùn)，但財(cái)險(xiǎn)優(yōu)于壽險(xiǎn)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。 (億元)0-20212022%-36.8%12.8%%%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保陽(yáng)光保險(xiǎn)中國(guó)財(cái)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)表現(xiàn)保持穩(wěn)健，壽險(xiǎn)分部運(yùn)營(yíng)平穩(wěn)。此外，營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)以財(cái)務(wù)報(bào)表凈利潤(rùn)為基礎(chǔ)，剔除短期波動(dòng)性較大的損益表項(xiàng)目和管理層認(rèn)為不屬于日常營(yíng)運(yùn)收支的一次性重大項(xiàng)目，可更清晰客觀反映當(dāng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)與趨勢(shì)。平安和太保歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)分別為1484億元(YoY+0.3%)和401億元(YoY+13.5%)，其中平安受財(cái)險(xiǎn)、資管和科技業(yè)務(wù)拖累，非壽險(xiǎn)營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)同比下滑28.7%，，平安和太保壽險(xiǎn)分部運(yùn)營(yíng)平穩(wěn)。 (億元)0-202020212022數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所 (億元) (億元)0%-平安-壽險(xiǎn)太保-壽險(xiǎn)平安-非壽險(xiǎn)太保-非壽險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。6 (億元)0 (億元)0中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保折現(xiàn)率變動(dòng)(bp)-右軸起，十年期國(guó)債收益率已進(jìn)入震蕩下行周期，疊加貨幣政策寬松與降準(zhǔn)的政策影響，長(zhǎng)端利率趨ps降導(dǎo)致準(zhǔn)備金新增計(jì)提也遠(yuǎn)超往年，對(duì)2022年稅前利潤(rùn)減少的靜態(tài)負(fù)面影響已經(jīng)達(dá)到約7-56%。增準(zhǔn)備金計(jì)提分別為345億元(對(duì)稅前利潤(rùn)影響為-55.3%，下同)、113億元(-39.1%)；而綜合型險(xiǎn)企受影響程度相對(duì)較弱，平準(zhǔn)備金計(jì)提參考即期利率，對(duì)利潤(rùn)影響需重新考量。1H182H191H202H201H212H211H222H225-數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所余額呈負(fù)勢(shì)，且降幅持續(xù)擴(kuò)大。國(guó)壽、平安、太保、新華、人保2022年末剩余邊際余額分別同比下 (億元)202120220---2.0%-4.9%-0.2%-1.9%.8%-2.3%-1.2%-2.7%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)人保壽險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。7EV增長(zhǎng)動(dòng)能減弱，但壽險(xiǎn)EV增長(zhǎng)表現(xiàn)優(yōu)于非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)。國(guó)壽、平安、太保、新華、陽(yáng)光2022年末集團(tuán)內(nèi)含價(jià)值分別為12305億元(YoY+2.3%)、14238億元(YoY+2.0%)、5196億元(YoY+4.3%)、2556億元(YoY-1.3%)、1013億元(YoY+8.0%)，增長(zhǎng)動(dòng)能整體放緩，陽(yáng)光表現(xiàn)較優(yōu)，而平安壽險(xiǎn)內(nèi)含價(jià)值增速承壓；從非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)來(lái)看，陽(yáng)光表現(xiàn)超群，而太保非壽 (億元) (億元)0.3%-中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所 (億元) (億元)0-0.2%4.3%-0.2%%-平安壽險(xiǎn)太保壽險(xiǎn)陽(yáng)光壽險(xiǎn)平安非壽險(xiǎn)太保非壽險(xiǎn)陽(yáng)光非壽險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所新業(yè)務(wù)價(jià)值貢獻(xiàn)度降低，期初EV預(yù)期回報(bào)拉動(dòng)效應(yīng)減弱。受新單銷(xiāo)售乏力與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整長(zhǎng)貢獻(xiàn)度同比持續(xù)降低，國(guó)壽、平安、太保、新華、陽(yáng)光2022年NBV對(duì)期初壽險(xiǎn)EV拉動(dòng)效應(yīng)滑2pp)，拉動(dòng)效應(yīng)持續(xù)減弱。此外，由于內(nèi)含價(jià)值的預(yù)期回報(bào)主要由調(diào)整后凈資產(chǎn)和有效業(yè)務(wù)5%)，拉動(dòng)效應(yīng)同比平均下降為0.4pp。202120223.3%3.0%2.4%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)注：計(jì)算公式為當(dāng)期NBV/期初壽險(xiǎn)EV。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所202120228.6%7.7%7.3%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)注：計(jì)算公式為當(dāng)期內(nèi)含價(jià)值的預(yù)期回報(bào)/期初壽險(xiǎn)EV。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。8市場(chǎng)環(huán)境波動(dòng)影響下投資負(fù)偏差顯著，運(yùn)營(yíng)模式已適應(yīng)市場(chǎng)變化帶動(dòng)負(fù)偏差效應(yīng)減弱。受市EVpp之下，由于近幾年市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的壓力持續(xù)，險(xiǎn)企運(yùn)營(yíng)模式已基本化，運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)負(fù)偏差效應(yīng)有所改善。20212022華保險(xiǎn)華保險(xiǎn)%-10%注：計(jì)算公式為投資經(jīng)驗(yàn)偏差/期初壽險(xiǎn)EV。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所202120221.0%0.5%0.0% -0.1% -0.1%中國(guó)太保新華保險(xiǎn)注：計(jì)算公式為運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)偏差/期初壽險(xiǎn)EV，陽(yáng)光為其他經(jīng)驗(yàn)/期初壽險(xiǎn)EV。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所43.2%的分紅率位列行業(yè)首位，其他上市險(xiǎn)企也大多保持30%以上的分紅水平。雖然平安分紅率僅為29.5%，但其參考?xì)w母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)，且分紅金額同比增長(zhǎng)1.7%，高于歸母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)0.3%的漲。%20212022443.2%39.8%38.3%39.8%30.1%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保陽(yáng)光保險(xiǎn)中國(guó)財(cái)險(xiǎn)注：平安分紅率參考?xì)w母營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)，其他參考?xì)w母凈利潤(rùn)。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所償二代二期工程(C-ROSSⅡ)于2022年一季度正式落地實(shí)施，新規(guī)對(duì)資本認(rèn)定更為嚴(yán)格，降幅尤甚，調(diào)整后的綜合償付能力充足率同比均有所有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。9，較去年末降幅區(qū)間為38pp-110pp，但仍顯著高于50%的監(jiān)管要求，償付能力可觀。我們認(rèn)為大型險(xiǎn)企憑借豐厚的資本實(shí)力整體影響較小，但資本質(zhì)量與結(jié)構(gòu)得以進(jìn)一步夯的發(fā)展通道。20211H222022%220%218%198%%%%%%%%%%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所20211H222022%%%%%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所能提升顯著陽(yáng)光2022年壽險(xiǎn)總保費(fèi)為6152億元(YoY-0.5%)、5430億元(YoY-4.3%)、2253億元 (YoY+6.5%)、1631億元(YoY-0.2%)、683億元(YoY+12.3%)，表現(xiàn)有所分化，其中國(guó)壽、平安、新華總保費(fèi)呈下滑態(tài)勢(shì)。個(gè)險(xiǎn)銷(xiāo)售困難的大環(huán)境下，銀保渠道持續(xù)發(fā)力，推動(dòng)個(gè)險(xiǎn)渠渠道占比分別為80.0%(YoY-2.4pp)、83.6%(YoY+2.5pp)、78.3%(YoY-10.8pp)、71.3%有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。 (YoY-2.0pp)，其中太保銀保新單大幅提升推動(dòng)個(gè)險(xiǎn)渠道占比降幅超過(guò)同業(yè)。相較之下，陽(yáng)光人壽銀保渠道具有顯著優(yōu)勢(shì)，使得個(gè)險(xiǎn)渠道占比僅為23.1%(YoY-1.7pp)。 (億元) (億元)06.5%-0.2%-中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光人壽數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所20212022%%%80.0%83.6%78.3%71.3%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光人壽數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所疫情管控下的展業(yè)受阻，使得個(gè)險(xiǎn)新單保費(fèi)持續(xù)承壓。1)國(guó)壽新單保費(fèi)1848億元，H而銀保新單表現(xiàn)亮眼，同比大幅提升66.4%，增量大多由119億元的銀保躉交業(yè)務(wù)推動(dòng)(2021年銀保躉交0.13億元)。就繳費(fèi)結(jié)構(gòu)來(lái)看，首年期交保費(fèi)規(guī)模同比下滑2%，而躉交規(guī)模和占比的業(yè)務(wù)在總體規(guī)模新單中占比同比下降3.5pp至60.7%，YoY，同比大幅增長(zhǎng)3.3倍，相較之下個(gè)險(xiǎn)新單同比下降21.5%，代理人銷(xiāo)售渠道仍有所承壓，不過(guò)業(yè)務(wù)品質(zhì)有所改善，代理人渠道期繳業(yè)務(wù)在新單中占比同比提升1.6pp至86.3%，有力支撐渠道價(jià)中個(gè)險(xiǎn)和銀保分別同比增長(zhǎng)6.7%和1.8%，增長(zhǎng)動(dòng)能穩(wěn)健。細(xì)分結(jié)構(gòu)來(lái)看，長(zhǎng)險(xiǎn)期繳在長(zhǎng)險(xiǎn)新單 (億元)20212022 (億元)--7.0%3.8%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所20212022%%%%%%52.2%47.9%41.2%42.3%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。21年銷(xiāo)售的產(chǎn)品，彼時(shí)投保者已經(jīng)過(guò)一年疫情的影響，對(duì)收入預(yù)期和消費(fèi)需求有較好的適應(yīng)，產(chǎn)品繼續(xù)率有所抬升，上市險(xiǎn)企平均提高3.3pp，其中太保同比大幅提升7.7pp，而新華由于21年3個(gè)月繼續(xù)率趨同，趨勢(shì)0年銷(xiāo)售的產(chǎn)品，因此在21年繼續(xù)率下滑的情況下22年仍延續(xù)一定下滑趨勢(shì)，但我們認(rèn)為隨著經(jīng)濟(jì)的逐步企穩(wěn)，居民率逐步改善。202020212022注：中國(guó)人壽為14個(gè)月保單繼續(xù)率。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所202020212022注：中國(guó)人壽為26個(gè)月保單繼續(xù)率。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所2019202020212022數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所NBV，YoY-31.4%，其中個(gè)險(xiǎn)和銀保分別同比-36.2%和+175%，主要系銀保新單業(yè)務(wù)的大幅增長(zhǎng)(YoY+332%)帶動(dòng)銀保渠道價(jià)值有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。00NBV結(jié)構(gòu)調(diào)整導(dǎo)致的整體Margin同比大幅下降11.9pp至11.6%；4)新華2022年實(shí)現(xiàn)NBV達(dá)24億元，YoY-59.5%，系新單(同比下滑5.5%)與Margin(同比下降7.4pp至5.5%)共同承壓所致。202120212022%%%.1%-中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所%%%%%2016201720182019202020212022注：中國(guó)人壽新業(yè)務(wù)價(jià)值率為個(gè)險(xiǎn)渠道。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所下的代理人線(xiàn)下展業(yè)受阻，產(chǎn)能與收入大幅下挫，全行業(yè)隊(duì)伍持續(xù)呈現(xiàn)規(guī)模下滑趨勢(shì)。1)中國(guó)人壽2022年末大個(gè)險(xiǎn)人力為66.8萬(wàn)人，較年初下滑18.5%，較年中進(jìn)一步下滑10.5%，其中營(yíng)銷(xiāo)、收展隊(duì)伍分別為43萬(wàn)人和23.8萬(wàn)人，同比分別下滑17%和21%；2)平安隊(duì)伍規(guī)模較年初QQ分別環(huán)比脫落6.0%和8.8%；3)太保營(yíng)銷(xiāo)員月均人力較年初下滑46.9%至27.9萬(wàn)人，較年中脫落華個(gè)險(xiǎn)代理人為19.7萬(wàn)人，較年初下滑49.4%，較年中脫落38.1%，隊(duì)伍規(guī)模承壓；5)陽(yáng)光個(gè)勢(shì)顯著。華保險(xiǎn) 華保險(xiǎn)206-2013201420152016201720182019202020211H229M222022注：太保1H22及之后公布期末人力，之前公布月均人力；陽(yáng)光公布的為月均人力，陽(yáng)光、新華9M22數(shù)據(jù)為平滑處理。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。H環(huán)比2H22環(huán)比 數(shù)據(jù)來(lái)源：%中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保%-9.0%-10.5%-13.5%-14.3%%%公司公告，東方證券研究所推動(dòng)轉(zhuǎn)型提升質(zhì)態(tài)方向不改，部分產(chǎn)能提升已現(xiàn)顯著成效。各家上市險(xiǎn)企均提出隊(duì)伍轉(zhuǎn)型升級(jí)的壽險(xiǎn)改革計(jì)劃，從階段性成果來(lái)看，部分產(chǎn)能提升已現(xiàn)顯著成效。1)國(guó)壽推動(dòng)“眾鑫計(jì)劃”專(zhuān)項(xiàng)提優(yōu)提質(zhì)項(xiàng)目，隊(duì)伍質(zhì)態(tài)不斷優(yōu)化，2022年月人均首年期交保費(fèi)同比提升51.7%；2)平安壽險(xiǎn)代理人月人均NBV同比大幅提升22.1%至3970元，推動(dòng)收入同比提升22.5%至人均每月7051元。此外，隊(duì)伍中大專(zhuān)及以上學(xué)歷占比同比提升3.4pp，新增人力中“優(yōu)+”占比同比提升14.1pp；3)太保壽險(xiǎn)代理人月人均首年保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入同比提升47.6%至6844元，月均舉績(jī)率同比提升11.3pp至63.4%。核心人力隊(duì)伍方面，月人均首年保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入28261元，同比增長(zhǎng)31.7%；月人均首年傭金收入4,134元，同比增長(zhǎng)10.3%，體現(xiàn)核心隊(duì)伍的品質(zhì)穩(wěn)中向好；4)新華2022年月均合格率同比下降4.1pp至15.0%，但月人均綜合產(chǎn)能卻同比提升18.8%至3237元。我們判斷隊(duì)伍轉(zhuǎn)型中的部分產(chǎn)能指標(biāo)好轉(zhuǎn)的跡象有望持續(xù)深化，在保持現(xiàn)有隊(duì)伍規(guī)模的基礎(chǔ)上，未來(lái)重點(diǎn)仍是平衡好客戶(hù)需求與代理人收入，進(jìn)而提升產(chǎn)能與留存率；5)陽(yáng)光2022年月均活動(dòng)率16.4%，同比小幅下滑0.4pp，但人均產(chǎn)能大幅提升13.9%，此外達(dá)到MDRT標(biāo)準(zhǔn)的人數(shù)同比增長(zhǎng)31.4%。公司也在全力打造一支服務(wù)中高凈值客群的過(guò)千人精英營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍，2022年隊(duì)伍大專(zhuān)及以上學(xué)歷占比超過(guò)80%，人均產(chǎn)能約為整體隊(duì)伍的2.1倍。0201920202019202020212022.6%-中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)注：平安為月人均NBV，太保、新華為月人均首年保費(fèi)，陽(yáng)光為月均人均新單期繳標(biāo)準(zhǔn)保費(fèi)。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。2019202020212022%%%%%%中國(guó)太保新華保險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)注：平安為代理人活動(dòng)率，太保為月均舉績(jī)率，新華為月均合格率。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所 (元)8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000-增速表現(xiàn)20212022%%注：平安為月人均收入，太保為核心人力月人均首年傭金收入。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所3.財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)：車(chē)險(xiǎn)COR顯著改善，非車(chē)維持強(qiáng)勁增長(zhǎng)年保費(fèi)收入分別為4853億元(YoY+8.2%)、2980億元(YoY+10.4%)、1704億元 (YoY+11.6%)和404億元(YoY-0.4%)，其中陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境變化主動(dòng)壓縮保證保險(xiǎn)規(guī)模導(dǎo)致總保費(fèi)有所下滑(若剔除保證險(xiǎn)下滑影響則測(cè)算總保費(fèi)約同比提升3.5%)。2022年人保財(cái)險(xiǎn)、平安財(cái)險(xiǎn)、太保財(cái)險(xiǎn)、陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)綜合成本率分別為97.6%(YoY-1.9pp)、100.3% (YoY+2.3pp)、97.3%(YoY-1.7pp)、99.9%(YoY-5.2pp)。02021202120228.2%5,0000000人保財(cái)險(xiǎn)平安財(cái)險(xiǎn)太保財(cái)險(xiǎn)陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所2021202298%96%94%人保財(cái)險(xiǎn)平安財(cái)險(xiǎn)太保財(cái)險(xiǎn)陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所除平安財(cái)險(xiǎn)由于信用保證險(xiǎn)賠付提升帶來(lái)整體賠付率提高(同比提升2.9pp)之外，其他上市財(cái)險(xiǎn)公司pppp去年疫情管控下的社會(huì)活動(dòng)頻次下降，導(dǎo)致賠付成pppppp，但改善后的費(fèi)用率水有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。20212022%%%%%%%% 28.8%25.8%人保財(cái)險(xiǎn)平安財(cái)險(xiǎn)太保財(cái)險(xiǎn)陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所20212022人保財(cái)險(xiǎn)平安財(cái)險(xiǎn)太保財(cái)險(xiǎn)陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所半年全國(guó)多地疫情管控對(duì)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)生較大影響，新車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量呈現(xiàn)較大幅度下滑，車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)也因此受到拖累。6月以來(lái)疫情逐步緩解，疊加各地對(duì)于汽車(chē)消費(fèi)刺激政策的出臺(tái)與落地，推動(dòng)消費(fèi)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)也逐步回暖。人保、平安、太保、陽(yáng)光2022年車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)分別為2712億元 (YoY+6.2%)、2013億元(YoY+6.6%)、980億元(YoY+6.7%)和246億元(YoY+6.3%)，增幅均優(yōu)于行業(yè)(行業(yè)2022年同比上漲5.6%)。我們認(rèn)為大型險(xiǎn)企憑借規(guī)模優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)超越行業(yè)的保費(fèi)增長(zhǎng)，頭部險(xiǎn)企市占率穩(wěn)步提升，馬太效應(yīng)逐步強(qiáng)化，競(jìng)爭(zhēng)格局有望得到進(jìn)一步優(yōu)化。0%-10%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東方證券研究所 (億元) (億元)-人保-車(chē)險(xiǎn)平安-車(chē)險(xiǎn)太保-車(chē)險(xiǎn)陽(yáng)光-車(chē)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所2年車(chē)險(xiǎn)COR分別為95.6%(YoY-1.7pp)、95.8%(YoY-3.1pp)、96.9%(YoY-1.8pp)、97.4% (YoY-15.3pp)，其中陽(yáng)光車(chē)險(xiǎn)COR大幅改善主要系公司21年車(chē)險(xiǎn)賠付率同比大幅提升21.7pp我們認(rèn)為主要系去年疫情管控下的出行頻次降低帶來(lái)的賠付支出減少；相較之下費(fèi)用率表現(xiàn)分化，和太保分別同比+0.3pp和-0.2pp，整體保持穩(wěn)定狀態(tài)。有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。2021202295%90%95.6%95.6%95.8%96.9%97.4%人保-車(chē)險(xiǎn)平安-車(chē)險(xiǎn)太保-車(chē)險(xiǎn)陽(yáng)光-車(chē)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所202020212022%%%%%%%%%人保車(chē)險(xiǎn)-賠付率太保車(chē)險(xiǎn)-費(fèi)用率太保車(chē)險(xiǎn)-賠付率數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所非車(chē)險(xiǎn)增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁，推動(dòng)占比持續(xù)提升。人保、平安(包括意健險(xiǎn))、太保、陽(yáng)光2022年非車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)分別為2142億元(YoY+10.9%)、967億元(YoY+19.1%)、724億元 (YoY+19.0%)、157億元(YoY-9.3%)，其中陽(yáng)光保險(xiǎn)非車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)如前所述，主要系壓縮信p (YoY+2.4pp)、42.5%(YoY+2.6pp)、39.0%(YoY-3.8pp)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。其中意健險(xiǎn)、農(nóng)險(xiǎn)與責(zé)任險(xiǎn)作為三大支柱增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁；而隨著疫情壓制因素緩解，除陽(yáng)光外的信用保證遠(yuǎn)高于人保(1.1%)、平安(7.4%)和太保(4.5%)的規(guī)模占比。 (億元)00 (億元)000人保-非車(chē)險(xiǎn)平安-非車(chē)險(xiǎn)太保-非車(chē)險(xiǎn)陽(yáng)光-非車(chē)險(xiǎn) (含意健險(xiǎn))數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究數(shù)據(jù)來(lái)源：2022占比%%%42.5%39.0%人保-非車(chē)險(xiǎn)平安-非車(chē)險(xiǎn)太保-非車(chē)險(xiǎn)陽(yáng)光-非車(chē)險(xiǎn) (含意健險(xiǎn))數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。現(xiàn)%%%%%%.7% (人保) (太保)責(zé)任險(xiǎn)責(zé)任險(xiǎn)責(zé)任險(xiǎn)信用保證險(xiǎn)信用保證險(xiǎn)信用保證險(xiǎn)信用保證險(xiǎn) (平安)(太保)(陽(yáng)光)(人保)(平安)(太保)(陽(yáng)光)% (人保) (平安) (太保)意健險(xiǎn) (人保)0%公司公告，東方證券研究公司公告，東方證券研究所與信保業(yè)務(wù)承壓。非車(chē)險(xiǎn)各子業(yè)務(wù)承保利潤(rùn)表現(xiàn)分化，其中：1)意健險(xiǎn)大體呈現(xiàn)業(yè)務(wù)品質(zhì)改善的趨勢(shì)，其中平安與陽(yáng)光實(shí)現(xiàn)較好的承保盈利，人保由于商業(yè)性業(yè)務(wù)占比提高導(dǎo)致費(fèi)用率提升1.4pp，但賠付率的優(yōu)化推動(dòng)COR同比改善2.2pp；2)農(nóng)險(xiǎn)在承保盈利的基礎(chǔ)上進(jìn)一步優(yōu)化業(yè)務(wù)品質(zhì)，我們預(yù)期農(nóng)業(yè)扶持政策的持續(xù)落地下仍有較大的發(fā)展空間；3)受全國(guó)城鄉(xiāng)人身?yè)p害賠償標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一導(dǎo)致賠償標(biāo)準(zhǔn)上漲的影響，責(zé)任險(xiǎn)保和太保仍能維持較好的承保盈利狀態(tài)；相較之下，平安由于陸金所業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)較為顯著，需團(tuán)整體的盈利性，而陽(yáng)光保險(xiǎn)的保證險(xiǎn)業(yè)務(wù)品質(zhì)相對(duì)承壓。2021COR2022COR103.5%101.6%93.5%0%意健險(xiǎn)意健險(xiǎn)意健險(xiǎn)意健險(xiǎn)農(nóng)險(xiǎn)農(nóng)險(xiǎn)責(zé)任險(xiǎn)責(zé)任險(xiǎn)責(zé)任險(xiǎn)責(zé)任險(xiǎn)信用保證險(xiǎn)信用保證險(xiǎn)信用保證險(xiǎn)信用保證險(xiǎn) (人保)(平安)(太保)(陽(yáng)光)(人保)(太保)(人保)(平安)(太保)(陽(yáng)光)(人保)(平安)(太保)(陽(yáng)光)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所II滬深300、上證指數(shù)、恒生指數(shù)分別區(qū)間漲幅(11-12月)為10.3%、6.8%、34.7%，但由波動(dòng)劇烈，主要指數(shù)仍顯示較大跌幅，其中滬深300、上證指數(shù)、恒生指數(shù)全年。有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。 2022/1/122022/1/212022/2/8/2/28 2/3/9/3/29 2/4/20 2022/1/122022/1/212022/2/8/2/28 2/3/9/3/29 2/4/20 22/5/24 2/6/2/6/23/7/4/7/22 /8/22 /8/312022/9/9/9/21 /9/30/10/272022/11/7/11/25 2/12/6/12/26Wind，東方證券研究所置。資本市場(chǎng)波動(dòng)加劇下，各大險(xiǎn)企靈活調(diào)整權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置，其中平安、新華、人保、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)分別同比下調(diào)配置比例0.7pp、險(xiǎn)總投資收益率分別為2.5%(YoY-1.5pp)、4.2%(YoY-1.5pp)、4.3%(YoY-1.6pp)、4.6% (YoY-1.2pp)、3.7%(YoY-1.3pp)。中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保中國(guó)財(cái)險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn)7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%2019202020212022數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所20212022%8%.9%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所長(zhǎng)端利率上行推動(dòng)凈投資收益率提升，債券配置比例有所抬升。十年期國(guó)債收益率全年小幅抬升6bp，推動(dòng)大多數(shù)上市險(xiǎn)企凈投資收益率有所提升，其中平安、新華、人保、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)分別為4.7%(YoY+0.1pp)、4.6%(YoY+0.3pp)、5.1%(YoY+0.3pp)、3.7%(YoY+0.2pp)；但相較之下部分險(xiǎn)企凈投資收益率呈下滑態(tài)勢(shì)，國(guó)壽、太保、陽(yáng)光分別為4.0%(YoY-0.4pp)、4.3%(YoY-0.2pp)、4.1%(YoY-0.5pp)。不過(guò)值得注意的是，長(zhǎng)端利率上行背景下，各大險(xiǎn)pppp等，整體維持在34%-51%區(qū)間。有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)中國(guó)人保中國(guó)財(cái)險(xiǎn)陽(yáng)光保險(xiǎn).5%.0%2019202020212022數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所%%%%20212022448.5%50.7%40.3%40.0%41.2%42.7%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，東方證券研究所5.投資建議1)壽險(xiǎn)負(fù)債轉(zhuǎn)型仍在推進(jìn)，規(guī)模下滑幅度邊際減弱，產(chǎn)能提升成效顯著，我們認(rèn)為應(yīng)持續(xù)關(guān)注在穩(wěn)定規(guī)模下的產(chǎn)能爬坡，以及保障意識(shí)激活后的需求釋放；2)車(chē)險(xiǎn)量質(zhì)齊升邏輯夯實(shí)，非車(chē)險(xiǎn)增長(zhǎng)動(dòng)能強(qiáng)勁、空間廣闊，重申財(cái)險(xiǎn)配置機(jī)遇；3)投資端來(lái)看，權(quán)益市場(chǎng)展望樂(lè)觀，長(zhǎng)緩解利差損風(fēng)險(xiǎn)。板塊處歷史低估值區(qū)間，維持行業(yè)增長(zhǎng)邏輯夯實(shí)，市占率提升與COR改善的龍頭財(cái)險(xiǎn)公司中國(guó)財(cái)險(xiǎn)(02328，買(mǎi)入)；建議關(guān)注康養(yǎng)業(yè)初顯成效，“長(zhǎng)航合伙人”打造優(yōu)質(zhì)代理人隊(duì)伍的中國(guó)太保(601601，未評(píng)級(jí))。6.風(fēng)險(xiǎn)提示1)新單銷(xiāo)售不及預(yù)期。新單銷(xiāo)售低迷，影響代理人收入，產(chǎn)能下滑導(dǎo)致脫落率升高，進(jìn)而2)長(zhǎng)端利率持續(xù)下行。以持有至到期為主的到期再投資與新增固收類(lèi)投資收益下滑，進(jìn)而3)權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)。保險(xiǎn)公司重要利源之一的投資利差來(lái)自于投資端的業(yè)績(jī)波動(dòng)，若A股出現(xiàn)系統(tǒng)性下跌，分紅險(xiǎn)收益下滑，影響客戶(hù)收益與險(xiǎn)企業(yè)績(jī)，此外也對(duì)公司當(dāng)期利潤(rùn)和凈資4)股權(quán)投資計(jì)提減值風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)資金運(yùn)用中包含較多長(zhǎng)期股權(quán)投資，其中地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)近期暴露較為頻繁，例如華夏幸福與恒大集團(tuán)流動(dòng)性緊張導(dǎo)致的悲觀預(yù)期已被市場(chǎng)認(rèn)知，進(jìn)而需要投資項(xiàng)目或有進(jìn)一步計(jì)提減值風(fēng)險(xiǎn)。5)政策風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)行業(yè)各項(xiàng)業(yè)務(wù)開(kāi)展均受到嚴(yán)格的政策規(guī)范，未來(lái)政策的不確定性將影響有關(guān)分析師的申明，見(jiàn)本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見(jiàn)分析師申明之后部分，或請(qǐng)