美國次貸危機(jī)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的影響和我國的對(duì)策

美國次貸危機(jī)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的影響及我國的對(duì)策國家發(fā)展改革委對(duì)外經(jīng)濟(jì)研究所張燕生2008年3月26日一、美國次貸危機(jī)及影響魯賓尼教授提出的金融災(zāi)難的12個(gè)步驟及現(xiàn)在發(fā)展情況1.房地產(chǎn)衰退引發(fā)家庭資產(chǎn)縮水，房貸拖欠率上升。美國房?jī)r(jià)較2006年中下滑11.4%，房屋沒收及房貸拖欠率大幅上升。2.次貸損失擴(kuò)大，削弱銀行放貸能力。美聯(lián)儲(chǔ)2008年第一季度的貸款標(biāo)準(zhǔn)調(diào)查顯示，聲稱對(duì)次級(jí)住房貸款收緊放貸標(biāo)準(zhǔn)的銀行較聲稱放松者高80.3個(gè)百分點(diǎn)；8月10日，總部位于亞特蘭大的抵押貸款機(jī)構(gòu)omeBancCorp.在特拉華州提交了破產(chǎn)申請(qǐng)文件。3.無擔(dān)保消費(fèi)信貸出現(xiàn)巨額損失。信用卡拖欠率大幅上揚(yáng)，CapitalOne信用卡1月份拖欠率較7個(gè)月前高1.4個(gè)百分點(diǎn)。4.專業(yè)信用保險(xiǎn)商信用降級(jí)，AAA級(jí)評(píng)定將會(huì)不保。全球最大的債券保險(xiǎn)企業(yè)MBIA受次貸危機(jī)拖累，該公司去年第四季損失23億美元。市場(chǎng)擔(dān)心MBIA擁有的AAA最高信用評(píng)級(jí)可能隨時(shí)被剝奪，進(jìn)而導(dǎo)致其承保的巨額債券遭到降級(jí)。另一家債券保險(xiǎn)商FGIC的評(píng)級(jí)被惠譽(yù)下調(diào)至-AA。5.商用房地產(chǎn)市場(chǎng)受波及，大型區(qū)域或國家銀行面臨破產(chǎn)。據(jù)Bloomberg統(tǒng)計(jì)，商用物業(yè)按揭債券銷售額2007年10月按年大跌八成，至39億美元。6.高風(fēng)險(xiǎn)的杠桿收購公司在這個(gè)時(shí)期會(huì)引發(fā)巨額損失。2007年第四季度黑石損失1.7億美元，而上年同期為獲利11.8億美元。管理層稱，是意料之外的“信貸市場(chǎng)徹底崩潰”影響了私人股權(quán)投資行業(yè)。7.高負(fù)債、低盈利的企業(yè)大量拖欠債務(wù)，部分保險(xiǎn)公司走向倒閉。企業(yè)貸款拖欠率持續(xù)上揚(yáng)，2007年第四季度拖欠率較2006年第一季度高1.7個(gè)百分點(diǎn)。8.對(duì)沖基金、特殊投資工具倒閉2007年7月18日，貝爾斯登旗下兩只對(duì)沖基金因投資次級(jí)抵押貸款支持債券失敗。2007年8月上旬，美國已有30余家次級(jí)抵押貸款公司停業(yè)。此后，危機(jī)也開始波及那些持有次級(jí)債證券產(chǎn)品的資產(chǎn)公司。9.恐慌下的沽空使股市一瀉千里。自2007年10月起美國股市下跌約14%，其他主要股指亦跟隨下挫，且跌幅遠(yuǎn)超美國。10.金融市場(chǎng)的流動(dòng)性資金枯竭，受影響的市場(chǎng)包括銀行同業(yè)間拆借市場(chǎng)以及短期信貸市場(chǎng)。2007年底LIBOR隔夜拆借利率與聯(lián)邦基金利率息差一度抽高至57個(gè)基點(diǎn),而7月份的平均值在7個(gè)基點(diǎn)左右。11.惡性循環(huán)開始，巨額虧損、資本盈余減少、信貸緊縮、壓力下股票拋售，迫使銀行走向清盤或者賤售資產(chǎn)，最終產(chǎn)生系統(tǒng)性金融崩潰。12.第五大投資銀行貝爾斯登爆發(fā)流動(dòng)性危機(jī)，面臨資金枯竭。2008年3月１8日美聯(lián)儲(chǔ)指定JPMorgan以每股僅2美元價(jià)格收購貝爾斯登，這是美聯(lián)儲(chǔ)40年來首次直接參與非商業(yè)銀行的救市行動(dòng)，以防止引發(fā)大規(guī)模的金融風(fēng)暴。現(xiàn)在是冰山一角，還是

冰山已顯露出來？從目前情況來看，產(chǎn)生了滾雪球效應(yīng)，從次貸發(fā)生問題，到與住房有關(guān)的債券發(fā)生問題，到與固定收益有關(guān)的金融工具發(fā)生問題，再到與地方政府有關(guān)的貸款和債券發(fā)生問題。不確定性風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)不斷四處爆發(fā)，造成投資者對(duì)未來的預(yù)期很恐慌，信用喪失。美國已進(jìn)入服務(wù)經(jīng)濟(jì)，知識(shí)經(jīng)濟(jì)，在美國GDP構(gòu)成中，消費(fèi)占比超過70%以上，其中信用消費(fèi)在整個(gè)消費(fèi)中占比接近50%，有接近1/5的消費(fèi)是負(fù)債消費(fèi)。因此，對(duì)美國經(jīng)濟(jì)而言，信用是本，如果發(fā)生信用危機(jī)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)傷將很大。

次貸問題，即高風(fēng)險(xiǎn)、低信用人群已蹦盤，最大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性在中信用市場(chǎng)和人群，風(fēng)險(xiǎn)很大。人們預(yù)測(cè)，最終違約率在40%-50%，貸款損失率16%-30%，估計(jì)：a）各種AA以下債券可能會(huì)損失掉；b）還貸時(shí)間延長(zhǎng)，由3年到5年；c）杠桿倍數(shù)下降，收益下降；d）信用等級(jí)下降，財(cái)務(wù)損失上升。美國房?jī)r(jià)過去4年平均上升18%，估計(jì)跌幅20%-25%，加州等地跌幅在30%-40%。OECD估計(jì)，3000億美元，UBS估計(jì)6050億美元。次債把風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間配置和空間配置混合在一起，如把銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)和資本市場(chǎng)的證券風(fēng)險(xiǎn)混合在一起，12-13萬億美圓的住房資產(chǎn)中，10%-20%是次債，如違約30%，則為3000-6000億美圓。美國次貸危機(jī)可能有三個(gè)階段：次貸，金融危機(jī)（汽車、信用卡等），經(jīng)濟(jì)危機(jī)。有可能由小周期演化為大周期，由次貸危機(jī)演變?yōu)樾刨J危機(jī)，房?jī)r(jià)下降會(huì)繼續(xù)，資產(chǎn)損失會(huì)增加，還貸能力問題更加嚴(yán)重，由表面的證券化產(chǎn)品帶來的次貸危機(jī)，轉(zhuǎn)為信貸產(chǎn)品的信貸危機(jī)，進(jìn)而演變?yōu)榻鹑诤徒?jīng)濟(jì)危機(jī)。美國聯(lián)儲(chǔ)等政府應(yīng)限制，但政府對(duì)金融創(chuàng)新工具的了解太少。次貸危機(jī)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的微觀影響那些部門有更高的金融杠桿，更高的借貸率，則受影響更大。如商務(wù)房地產(chǎn)，居民房地產(chǎn)，與之有關(guān)的行業(yè)，如家具，投行，商行，保險(xiǎn)，受影響都很大。從數(shù)據(jù)顯示，1980年代以來，美國制造業(yè)在GDP中的比重一直下降，從20%左右下降了近10個(gè)百分點(diǎn)，美國金融保險(xiǎn)租賃在GDP的比例，一直在上升，從16%上升為20%左右。建筑業(yè)從1992年以來在GDP的比例持續(xù)上升，從15%上升了5個(gè)百分點(diǎn)左右。因此，這次次貸危機(jī)對(duì)美國實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的打擊仍是較大的。不同行業(yè)在名義GDP中占比%ResidentialMBSIssuance次貸危機(jī)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的微觀影響商業(yè)房地產(chǎn)融資方式不同于個(gè)人，質(zhì)量遠(yuǎn)好于次債，但受經(jīng)濟(jì)影響很大，當(dāng)經(jīng)濟(jì)減速或陷入衰退時(shí)，商業(yè)房地產(chǎn)受影響遠(yuǎn)大于個(gè)人住宅。如買旅館，往往采取借新還舊，危機(jī)時(shí)，借新遇到困難，只有賣商業(yè)地產(chǎn)，加速價(jià)格下跌。次貸危機(jī)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的微觀影響很多資產(chǎn)證券化產(chǎn)品很新，風(fēng)險(xiǎn)很難預(yù)測(cè)，如地方和州政府貸款，學(xué)生貸款都發(fā)生信貸危機(jī)，是因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)上不合理，借短還長(zhǎng)，一旦短期利率上升，資產(chǎn)受長(zhǎng)期利率影響，貸款人不愿意繼續(xù)放貸，結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)就暴露出來。次貸危機(jī)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的微觀影響從美國固定收益市場(chǎng)的構(gòu)成看，2007年與1996年相比，國債比重由28%降到15%，資產(chǎn)抵押債，房地產(chǎn)抵押債的比重都上升。說明，這些年來，非政府擔(dān)保的債券增長(zhǎng)很快，但次貸危機(jī)后，大副下降，由2006年21.7%的比重，2007年降到10.9%，07年12月降到0.6%。政府擔(dān)保的債券由2006年的44.7%，07年上升到62.5%，07年12月95%。人們預(yù)測(cè)，美國經(jīng)濟(jì)可能陷入惡性循環(huán)，即住房市場(chǎng)繁榮，帶來壞的抵押品業(yè)績(jī)（高壞帳率），帶來流動(dòng)性收緊，帶來信用崩潰。美國固定收益市場(chǎng)的構(gòu)成次貸危機(jī)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的宏觀影響最大損失估計(jì)為美國GDP的2.2%，金融恐慌和信用缺失，造成經(jīng)濟(jì)波動(dòng)被放大。美國卯吃寅糧的消費(fèi)模式是否可以繼續(xù)？美國支柱產(chǎn)業(yè)是什么？美國真實(shí)收入的可持續(xù)性，令人困惑。競(jìng)爭(zhēng)性美元貶值策略，不僅對(duì)人民幣，而且對(duì)其他主要貨幣形成巨大挑戰(zhàn)。成本驅(qū)動(dòng)型通脹和經(jīng)濟(jì)減速或衰退在賽跑。美元有可能在一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)更弱，如果其他國家也減息，美元的跌幅就會(huì)受到限制。那么，金融市場(chǎng)的混亂就不僅僅限于美國。美元反而可能是安全的。商品市場(chǎng)將更弱勢(shì)。次貸危機(jī)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的宏觀影響減息仍是美聯(lián)儲(chǔ)目前的必然選擇。3月14日公布的2月份CPI數(shù)據(jù)顯示，核心CPI環(huán)比零增長(zhǎng)，顯示美國在經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷的情況下，通脹壓力有所改善。經(jīng)濟(jì)面臨向下風(fēng)險(xiǎn)的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)更加重視核心通脹而非總體通脹，只要核心通脹相對(duì)穩(wěn)定，美聯(lián)儲(chǔ)為保障經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還是會(huì)持續(xù)減息。預(yù)測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在3、4月大幅減息，3月減息75點(diǎn)。美國經(jīng)濟(jì)分析局（BEA）3月11日發(fā)布的1月份貿(mào)易數(shù)據(jù)顯示，美國貿(mào)易逆差增長(zhǎng)了3億美元。其中貨物貿(mào)易逆差增長(zhǎng)7億美元，服務(wù)貿(mào)易逆差改善3億美元。除去汽油及汽油制品項(xiàng)目的貿(mào)易赤字大幅下降12.8%，并連續(xù)兩個(gè)月改善。說明一方面美國消費(fèi)市場(chǎng)疲軟、制造業(yè)低迷使國內(nèi)進(jìn)口需求下降，另一方面美元持續(xù)貶值對(duì)出口的促進(jìn)作用已經(jīng)顯現(xiàn)。隨美元弱勢(shì)，凈出口對(duì)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)將顯著增大。次貸危機(jī)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的宏觀影響3月14日數(shù)據(jù)顯示，2月份CPI與核心CPI與上月持平，保持零增長(zhǎng)。能源價(jià)格下降0.5%，抵消了食品0.4%的增長(zhǎng)。核心CPI中，交通運(yùn)輸以及服裝價(jià)格環(huán)比分別-0.7%和-0.3%。這是CPI自06年11月以來首次實(shí)現(xiàn)環(huán)比零增長(zhǎng)，首因是能源價(jià)格下跌，其次是美內(nèi)需疲軟，消費(fèi)者信心指數(shù)70.5，跌至兩年來的新低。3月18日美國聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）議息會(huì)議宣布減息75個(gè)基點(diǎn)至2.25%，并再次降低貼現(xiàn)率至2.5%。這是自次貸危機(jī)爆發(fā)以來美國第六次減息，累計(jì)減息幅度已經(jīng)達(dá)到300個(gè)基點(diǎn)。美國政府的政策效果貨幣政策作用有限，減息，流動(dòng)性注入，浮動(dòng)利率可轉(zhuǎn)為固定利率，恢復(fù)非政府擔(dān)保的住房貸款市場(chǎng)的運(yùn)行，只是救火的短期反應(yīng)。不是治病良方。房?jī)r(jià)和利率相比，關(guān)鍵是房?jī)r(jià)。如借貸成本8%，擔(dān)保物的價(jià)值上升15%，是一筆好的交易，如借貸成本是5%，擔(dān)保物價(jià)值下降10%，則是一筆壞的交易。關(guān)鍵看住房貸款政策能否恢復(fù)對(duì)住宅的需求，恢復(fù)房?jī)r(jià)，恢復(fù)擔(dān)保物價(jià)值。財(cái)政政策，如減稅，效果也不會(huì)明顯。對(duì)美國經(jīng)濟(jì)衰退爭(zhēng)論不大，爭(zhēng)論是衰退長(zhǎng)度。1）戰(zhàn)后50年，衰退的平均長(zhǎng)度是6-9個(gè)月。2）政策出臺(tái)的效果。3）通脹預(yù)期的脹幅和加劇的時(shí)間。美國次貸危機(jī)對(duì)我們的啟示傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和信用的篩選機(jī)制，導(dǎo)致錯(cuò)誤的價(jià)格預(yù)期。住房?jī)r(jià)格上升，信用評(píng)級(jí)上升，貸款規(guī)模上升，房?jī)r(jià)下降，則信用喪失。對(duì)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)缺少認(rèn)識(shí)，如銀行有資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)，優(yōu)先償債權(quán)安排導(dǎo)致投資有擴(kuò)張偏好，風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的贏利動(dòng)機(jī)等。導(dǎo)致局部安全而系統(tǒng)不安全。要提高金融創(chuàng)新產(chǎn)品的透明度。如債務(wù)鏈條長(zhǎng)，信貸風(fēng)險(xiǎn)被忽視，僅關(guān)注資產(chǎn)證券化衍生工具風(fēng)險(xiǎn)，使人們很難預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，使信用喪失，恐慌加劇。要對(duì)金融創(chuàng)新產(chǎn)品加強(qiáng)監(jiān)管。當(dāng)局對(duì)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)相對(duì)獨(dú)立的結(jié)構(gòu)性融資，監(jiān)管很松，認(rèn)為大公司有信用。對(duì)地方和州以下機(jī)構(gòu)的監(jiān)管很松。對(duì)資本市場(chǎng)，對(duì)沖基金，尤其利率對(duì)沖的監(jiān)管缺位，放任給市場(chǎng)。金融杠桿倍數(shù)大，帶來風(fēng)險(xiǎn)問題。如30-40倍。二、美國次貸危機(jī)對(duì)世經(jīng)的影響（一）美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)增加1．次級(jí)債危機(jī)可能成為美國經(jīng)濟(jì)周期的拐點(diǎn)。2007年美國住宅存貨繼續(xù)大幅上升，價(jià)格回落。2008年美國次級(jí)房貸還款仍處高峰，房貸市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)仍未充分釋放，次級(jí)房貸危機(jī)有引發(fā)全面次級(jí)信貸危機(jī)的可能。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的急劇調(diào)整和布什政府的經(jīng)濟(jì)拯救方案難以改變美國經(jīng)濟(jì)周期性走勢(shì)。2．美國本輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力已基本釋放。美國經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張進(jìn)入第七年，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張動(dòng)力已基本釋放。私人消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)率從2006年的2.2%降到2007年的2.0%，4季度進(jìn)一步降到1.4%。住宅和汽車業(yè)的萎縮對(duì)美國的影響已經(jīng)超過了短期經(jīng)濟(jì)調(diào)整的幅度和范圍，住宅投資連續(xù)8個(gè)季度呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，交通設(shè)施投資過去7個(gè)季度對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的平均貢獻(xiàn)為負(fù)0.14%。2007年前11個(gè)月出口增幅仍然高達(dá)12.3%，但進(jìn)口增速已明顯回落。2007年底美元兌歐元、日元和英鎊分別貶值69.5%，19.7%和40.1%。2008年美元對(duì)歐洲主要貨幣貶值空間將變得非常有限，可能出現(xiàn)拐點(diǎn)。3．工業(yè)生產(chǎn)屢現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，企業(yè)利稅波動(dòng)較大。美國工業(yè)生產(chǎn)自2006年三季度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)以來，頻繁出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。2007年工業(yè)生產(chǎn)1月、3月、5月和10月不斷出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，12月為零增長(zhǎng)。工業(yè)生產(chǎn)不足主要表現(xiàn)為最終消費(fèi)品生產(chǎn)不足，制造業(yè)生產(chǎn)疲軟。2006年4季度到2007年3季度生產(chǎn)企業(yè)利潤和公司收入出現(xiàn)較大波動(dòng)。2006年4季度，企業(yè)利潤、企業(yè)流動(dòng)資金、公司所得稅和非金融類國內(nèi)企業(yè)利潤大幅減少；2007年1、2兩個(gè)季度呈現(xiàn)回升的態(tài)勢(shì)；但3季度又全面下滑。4．就業(yè)增長(zhǎng)繼續(xù)減緩，生產(chǎn)和制造領(lǐng)域就業(yè)大幅減少。2007年美國就業(yè)連續(xù)50多個(gè)月保持增長(zhǎng)后，2008年1月首次出現(xiàn)萎縮，失業(yè)率也保持在4.9%較高水平。2008年1月份非農(nóng)就業(yè)減少1.7人，制造業(yè)的就業(yè)已連續(xù)3年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。5．美國服務(wù)業(yè)出現(xiàn)近5年來首次收縮。美國供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）關(guān)于服務(wù)業(yè)活動(dòng)指數(shù)1月份降為44.6，過去58個(gè)月以來首次低于50，出現(xiàn)全行業(yè)收縮。服務(wù)業(yè)占美國經(jīng)濟(jì)活動(dòng)比重超過80%，對(duì)經(jīng)濟(jì)和就業(yè)具有重要影響。1月份只有3個(gè)服務(wù)行業(yè)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，14個(gè)出現(xiàn)收縮。服務(wù)業(yè)收縮是整體經(jīng)濟(jì)降溫的跡象之一。6.2007年受美國經(jīng)濟(jì)減速拖累以及私人消費(fèi)、資產(chǎn)投資增長(zhǎng)放緩的影響，歐元區(qū)和日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也出現(xiàn)了明顯放緩的趨勢(shì)。歐元區(qū)2007年2、3季度增長(zhǎng)速度由1季度的3.4%下降到2.5%，日本2007年2、3季度增長(zhǎng)速度由1季度的2.8%下降到1.9%。OECD預(yù)計(jì)歐元區(qū)和日本在2008年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將放緩到1.9%和1.6%。而新興市場(chǎng)和其他發(fā)展中國家很難改變?nèi)蚪?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速的基本趨勢(shì)。（二）全球資源價(jià)格高位震蕩下行1．次貸危機(jī)將引發(fā)對(duì)資源產(chǎn)品總需求增幅下降。油價(jià)繼續(xù)大幅上漲可能性不大，金屬市場(chǎng)銅的基本供求情況已出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)跡象，氧化鋁供求近年基本處于平衡狀態(tài)，鋅已出現(xiàn)供過于求局面。2．資源價(jià)格與美元結(jié)算短期分離趨勢(shì)開始顯現(xiàn)。美元面臨又一輪危機(jī)，其儲(chǔ)備、結(jié)算和交易的國際貨幣地位受到影響。美元長(zhǎng)期大幅貶值，各國拋出美元，甚至準(zhǔn)備用其它貨幣替代美元作為國際市場(chǎng)的交易結(jié)算貨幣。近期，美元貶值幅度過高，短期內(nèi)跌幅有限，難以支持資源產(chǎn)品價(jià)格進(jìn)一步走高。3．全球流動(dòng)性收縮將使資源產(chǎn)品投機(jī)炒作降溫。2006年6月以來美聯(lián)儲(chǔ)高利率政策增大了炒作資源產(chǎn)品的成本，主要資源產(chǎn)品期貨價(jià)格高位震蕩，個(gè)別產(chǎn)品價(jià)格大跌。次貸危機(jī)爆發(fā)后，全球流動(dòng)性過剩逆轉(zhuǎn)，對(duì)部分資源價(jià)格炒作熱度下降。當(dāng)前，只有煤炭、黃金和鐵礦石維持升勢(shì)。2008年美聯(lián)儲(chǔ)大幅降息，國際資本炒作資源產(chǎn)品成本又有所降低。盡管投機(jī)資金在全球金融形勢(shì)動(dòng)蕩和資源價(jià)格進(jìn)一步上漲幅度有限預(yù)期下可能做空，但資源價(jià)格降低幅度有限。（三）國際金融市場(chǎng)不確定性風(fēng)險(xiǎn)加大1．主要貨幣利率走勢(shì)差異明顯。隨著全球經(jīng)濟(jì)增速放緩、通脹壓力上升，主要經(jīng)濟(jì)體通過降息刺激經(jīng)濟(jì)與加息反通脹之間權(quán)衡難度加大，貨幣政策存在短期化傾向。美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)政策基調(diào)仍是降息，但隨著1月將利率大幅降至3%后，繼續(xù)下調(diào)空間縮小。歐盟貨幣政策重點(diǎn)仍是反通脹，追隨美元降息的可能性不大；日本的通脹緊縮有所改善，增長(zhǎng)放緩，利率仍將在低水平徘徊。2．國際貨幣體系的無序狀態(tài)仍將繼續(xù)。長(zhǎng)期對(duì)貨幣紀(jì)律的遵守，使得歐元價(jià)值尺度職能進(jìn)一步完善，歐元的國際地位逐步增強(qiáng)。市場(chǎng)和各國貨幣當(dāng)局對(duì)貨幣格局變動(dòng)心照不宣，在是否持有美元問題上“只做不說”、“多做少說”。一旦石油出口國采取特殊舉措（如，原油歐元報(bào)價(jià)、貿(mào)易歐元結(jié)算），可能加速美元地位下降。當(dāng)然，美元地位下降并不意味美元匯率持續(xù)貶值，不排除下半年美元對(duì)歐元反彈的可能。3．全球資本市場(chǎng)年內(nèi)將可能再次發(fā)生類似于“黑色星期一”的調(diào)整。首先，從1月22日的緊急降息時(shí)機(jī)選擇看，美聯(lián)儲(chǔ)顯然已將維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定作為貨幣政策的重要目標(biāo)，短期給市場(chǎng)注入強(qiáng)心針，起到了穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。其次，歐盟等經(jīng)濟(jì)體貨幣當(dāng)局應(yīng)對(duì)危機(jī)態(tài)度積極，美元、日元的低利率為流動(dòng)性維持提供動(dòng)力。最后，全球私募基金、主權(quán)財(cái)富基金等新興投資主體接手證券資產(chǎn)意愿強(qiáng)烈，在一定程度上支撐了資產(chǎn)價(jià)格。4．國際銀行業(yè)發(fā)展面臨較大調(diào)整。美國運(yùn)通集團(tuán)估計(jì)，全美無法償還的消費(fèi)者貸款達(dá)20%。目前美國信用卡債務(wù)規(guī)模超過9000億美元、汽車及其他消費(fèi)債務(wù)超過1.5萬億美元，還有超過10萬億美元的私人抵押債務(wù)。如果次貸危機(jī)引發(fā)美國信用消費(fèi)體系出現(xiàn)問題，不僅整個(gè)行業(yè)將重新洗牌，也將進(jìn)一步拖累美國經(jīng)濟(jì)。5．全球失衡格局有所緩解，“逆差－資本回流”機(jī)制仍起作用。美國經(jīng)濟(jì)減速、消費(fèi)支出受到抑制、美元貶值、新興市場(chǎng)出口放緩四大要素具有收斂失衡的作用。雖然資本流動(dòng)方向不會(huì)有大的變化，但流動(dòng)方式、投資品種有所調(diào)整。二級(jí)市場(chǎng)對(duì)國際金融機(jī)構(gòu)、著名企業(yè)的跨國并購活動(dòng)明顯增多。有關(guān)國家可能采取非市場(chǎng)化手段干預(yù)市場(chǎng)，防范主權(quán)財(cái)富基金的所謂“跨國國有化”（四）新興經(jīng)濟(jì)是否會(huì)

與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)脫鉤新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)達(dá)國家之間，美國經(jīng)濟(jì)與全球經(jīng)濟(jì)總趨勢(shì)之間存在顯著的增長(zhǎng)差異。我國經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率大約在9%至10%之間，而美國經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期均衡增長(zhǎng)率約為3%。近年來，新興經(jīng)濟(jì)體增速是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的兩倍以上。隨著新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)總量不斷擴(kuò)大，其在世界經(jīng)濟(jì)、尤其是世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的比重迅速上升，而美國經(jīng)濟(jì)在全球經(jīng)濟(jì)總量中的比重基本維持在27%左右。此情況下，美國經(jīng)濟(jì)適度減速對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)的負(fù)面作用，部分被新興經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)所抵消，在一定程度內(nèi)美國經(jīng)濟(jì)的減速，并不會(huì)直接導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。三、美國次貸危機(jī)對(duì)我國的影響（一）對(duì)我國出口有一定負(fù)面影響外經(jīng)所研究發(fā)現(xiàn)，2001-2007年我國對(duì)美出口增長(zhǎng)率與美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的相關(guān)系數(shù)為0.82。相關(guān)研究表明，在人民幣升值3%、其他條件不變情況下美國2008年經(jīng)濟(jì)增速同比下降2個(gè)百分點(diǎn)，中國出口量?jī)H會(huì)增長(zhǎng)13.1%，比2007年增速回落10個(gè)百分點(diǎn)。我國與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體有很高的經(jīng)濟(jì)互補(bǔ)性和依存度，在一定程度上降低了發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體進(jìn)口萎縮對(duì)中國出口的負(fù)面影響。2007年美國經(jīng)濟(jì)明顯減速，前11個(gè)月美國進(jìn)口同比增長(zhǎng)僅有5.63%；貨物進(jìn)口增速大幅回落4.9個(gè)百分點(diǎn)，服務(wù)貿(mào)易進(jìn)口增速回落1.3個(gè)百分點(diǎn)。同期，美國從加拿大和墨西哥進(jìn)口增速下降到3.63%和5.94%；從日本進(jìn)口則減少了1.58%；但是從中國進(jìn)口增速同比高達(dá)12.19%。中國取代加拿大，成為美國最大的進(jìn)口國。（二）全球經(jīng)濟(jì)下滑可能會(huì)降低對(duì)我國通脹的壓力部分出口商轉(zhuǎn)銷國內(nèi)市場(chǎng)，從而緩解價(jià)格壓力，但是通貨膨脹壓力依然存在。由于生物燃料繼續(xù)維持大規(guī)模生產(chǎn)和糧食供應(yīng)存在壓力，加上南方雪災(zāi)給農(nóng)業(yè)生產(chǎn)帶來的沖擊，糧食價(jià)格可能繼續(xù)上漲，加上國內(nèi)流動(dòng)性過剩，通貨膨脹的壓力還是存在。目前的價(jià)格管制只是一種臨時(shí)性干預(yù)，在目前財(cái)力比較充裕情況下，建議通過財(cái)政補(bǔ)貼，保證低收入家庭的基本生活所需。（三）對(duì)我國相關(guān)產(chǎn)業(yè)影響中國對(duì)美國出口最大的前10類商品占中國對(duì)美出口的75%以上。其中，與美國GDP增長(zhǎng)相關(guān)系數(shù)超過0.6的分別是鋼鐵制品（0.96）、電機(jī)、電氣和音像制品（0.88）。而電機(jī)、電氣和音像制品由于國內(nèi)加工貿(mào)易占相當(dāng)比重，人民幣升值影響相對(duì)較小，中間成本的變動(dòng)直接影響到這些產(chǎn)品的出口競(jìng)爭(zhēng)力，這并不是內(nèi)部所能控制的。相對(duì)而言，玩具、家具以及紡織品等與美國GDP的相關(guān)系數(shù)相對(duì)較小，意味著這些勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)更多的是受到來自內(nèi)部成本上漲所帶來的沖擊。（四）對(duì)我國就業(yè)的影響全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速，通過貿(mào)易和投資等渠道對(duì)我國就業(yè)產(chǎn)生不利影響。這種影響與國內(nèi)的貿(mào)易政策調(diào)整同時(shí)發(fā)生，嚴(yán)重影響中小企業(yè)和勞動(dòng)密集型產(chǎn)品。由于成本上升等因素，廣東有2-3萬家中小企業(yè)已經(jīng)破產(chǎn)，絕大多數(shù)是勞動(dòng)密集型企業(yè)。（五）導(dǎo)致我國與其他國家貿(mào)易摩擦增多我國貿(mào)易摩擦既包括紡織服裝等傳統(tǒng)產(chǎn)品,也包括高技術(shù)產(chǎn)品貿(mào)易；既涉及南北矛盾，也出現(xiàn)南南沖突；既面對(duì)反傾銷、特保等傳統(tǒng)措施，還面對(duì)反補(bǔ)貼、技術(shù)壁壘、綠色貿(mào)易等新方式。全球經(jīng)濟(jì)減速，貿(mào)易摩擦只會(huì)進(jìn)一步加劇。2007年美國以產(chǎn)品質(zhì)量和安全為借口，對(duì)我國食品、玩具和輪胎等一系列出口產(chǎn)品進(jìn)行質(zhì)量指控。（六）全球資源價(jià)格高位運(yùn)行對(duì)我國經(jīng)濟(jì)的影響

全球資源價(jià)格高位運(yùn)行對(duì)我國經(jīng)濟(jì)有很大負(fù)面影響。一是對(duì)我國國內(nèi)資源價(jià)格形成了強(qiáng)大上漲壓力。二是增加了我國產(chǎn)品生產(chǎn)成本，影響我國對(duì)外貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。出口企業(yè)利潤下降，制約研發(fā)投入和貿(mào)易方式轉(zhuǎn)變，不利于我國自主創(chuàng)新；很多中小加工企業(yè)生存日益艱難，影響就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定。三是從外部輸入了通脹，加大了國內(nèi)通脹壓力。四是引發(fā)我國國內(nèi)投資過熱，不利于我國宏觀調(diào)控。全球資源價(jià)格高位運(yùn)行通過市場(chǎng)手段來逼迫國內(nèi)企業(yè)節(jié)約資源和降低成本，有利于調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和發(fā)展創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式。此外，次貸危機(jī)導(dǎo)致全球流動(dòng)性緊縮和制約了投機(jī)資金炒作資源產(chǎn)品，有助于減緩我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的上述壓力。四、應(yīng)對(duì)策略（一）繼續(xù)堅(jiān)持適度從緊的貨幣政策方向

在沒有任何證據(jù)表明過熱和通脹壓力有所緩解的情況下，我國貨幣政策方向不應(yīng)因美聯(lián)儲(chǔ)降息而有所變動(dòng)。南方雪災(zāi)后，農(nóng)產(chǎn)品及某些居民消費(fèi)品價(jià)格可能大幅上漲，通脹壓力將進(jìn)一步上升。貨幣政策除采取數(shù)量型工具外，仍要敢于采取價(jià)格型工具?？紤]到本輪通脹的成本驅(qū)動(dòng)特征，要加強(qiáng)貨幣政策的針對(duì)性，更多采取