上市公司再融資方式選擇研究

上市公司再融資方式選擇研究上市公司再融資方式選擇研究摘要：上市公司再融資是市場經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置功能的重要方式，適度融資是證券市場融資功能長期有效地發(fā)揮作用的重要前提。本文著重對上市公司的再融資方式選擇進(jìn)行研究，文章共分為四部分：第一部分是對我國上市公司融資方式的比較；第二部分是對我國上市公司再融資方式的概述，分別論述我國上市公司再融資政策的演變及現(xiàn)狀；第三部分是對影響我國上市公司選擇融資方式的因素分析；最后一部分是對完善我國上市公司再融資方式的對策建議。本文通過采用定性研究與定量研究相結(jié)合、理論與實(shí)證相結(jié)合的方法，結(jié)合我國的實(shí)際情況，系統(tǒng)而詳細(xì)地對我國上市公司再融資行為中存在的諸多問題及其成因進(jìn)行了分析，提出完善上市公司再融資行為的對策。關(guān)鍵詞:上市公司;權(quán)益性融資;債務(wù)性融資；可轉(zhuǎn)換債券;再融資Abstract：ListingCorporationrefinancingisanimportantwaytooptimizetheallocationofresourcesinthemarketeconomy,andtheappropriatefinancingisanimportantpremiseofthelong-termeffectivefunctionofthesecuritiesmarketfinancingfunction.Thispaperfocusesonthelistedcompanyrefinancingwasselectedforthestudy.Thearticleisdividedintofourparts:thefirstpartistoourcountryfinancingoflistedcompanies;thesecondpartisoverviewofChina'slistedcompaniesfinancingmethods,discussedourcountrylistedcompanyrefinancingevolutionandthestatusquoofthepolicy;thethirdpartisanalysisoffactorstoinfluencethelistedcompanyofourcountrytochoosethemodeoffinancing;thelastpartistoperfectourcountrylistedcompanyrefinancingwayofcountermeasuresandsuggestions.Inthispaper,byuseofqualitativeandquantitativeresearchcombined,theoryandempiricalcombinationmethod,combinedwiththeactualsituationofourcountry,systemanddetailofourcountrylistedcompanyrefinancingbehaviorinthepresenceofmanyproblemsanditscausesareanalyzed,andputsforwardsomecountermeasuresforperfectingthelistedcompanyRefinancingBehaviorKeywords:listingCorporation;equityfinancing;debtfinancing;convertiblebond;refinancing一、我國上市公司融資方式的比較從狹義上講，融資即是一個企業(yè)的資金籌集的行為與過程。也就是公司根據(jù)自身的生產(chǎn)經(jīng)營狀況、資金擁有的狀況，以及公司未來經(jīng)營發(fā)展的需要，通過科學(xué)的預(yù)測和決策，采用一定的方式，從一定的渠道向公司的投資者和債權(quán)人去籌集資金，組織資金的供應(yīng)，以保證公司正常生產(chǎn)需要，經(jīng)營管理活動需要的理財行為。從廣義上講，融資也叫金融，就是貨幣資金的融通，當(dāng)事人通過各種方式到金融市場上籌措或貸放資金的行為企業(yè)籌集資金無非有三大目的：企業(yè)要擴(kuò)張、企業(yè)要還債以及混合動機(jī)（擴(kuò)張與還債混合在一起的動機(jī)）[1]。我國上市公司的再融資方式目前，我國上市公司的資金來源主要包括內(nèi)源融資和外源融資兩種。由于在公司內(nèi)部進(jìn)行融資，不需要實(shí)際對外支付利息或股息，不會減少公司的現(xiàn)金流量;同時由于資金來源于公司內(nèi)部，不發(fā)生融資費(fèi)用，使內(nèi)部融資的成本遠(yuǎn)低于外部融資。公司生產(chǎn)經(jīng)營活動的正常運(yùn)轉(zhuǎn)以及擴(kuò)充生產(chǎn)能力，都需要大量資金給予支持，這些資金的來源除內(nèi)源資本外，相當(dāng)多的部分要依靠外源融資來解決。上市公司外源融資又可分為向金融機(jī)構(gòu)借款和發(fā)行公司債券的債權(quán)融資方式;配股及增發(fā)新股的股權(quán)方式;發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的半股權(quán)半債權(quán)的方式。銀行貸款是目前債權(quán)融資的主要方式，其優(yōu)點(diǎn)在于程序比較簡單，融資成本相對節(jié)約，靈活性強(qiáng)，只要企業(yè)效益良好、融資較容易，缺點(diǎn)是一般要提供抵押或者擔(dān)保，籌資數(shù)額有限，還款付息壓力大，財務(wù)風(fēng)險較高。公司債券是指由公司發(fā)行并承諾在一定時間內(nèi)還本付息的債權(quán)債務(wù)憑證。體現(xiàn)了債務(wù)人與債權(quán)人之間的行為。債券在本質(zhì)上也是借錢與還錢關(guān)系，但其與貸款的根本區(qū)別在于債券可以公開進(jìn)行交易。而貸款除非債券化，否則是不進(jìn)行公開交易的。相對于股權(quán)融資，債券融資的融資成本較低，可以發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，同時可以保證股本對公司的控制權(quán)。但與銀行貸款有著類似的缺點(diǎn)，即財務(wù)風(fēng)險較高、限制條款多，且融資規(guī)模有限。對于融入資金的公司來說，債券融資與銀行貸款有相似的特點(diǎn)，一般把二者統(tǒng)稱為債權(quán)融資。股權(quán)融資亦即公司發(fā)行股票進(jìn)行融資。對上市公司而言，發(fā)行股票所籌集的資金屬于公司的資本;對股東而言，所持有股份代表對公司凈資產(chǎn)的所有權(quán)。相對于債權(quán)融資，股權(quán)融資有著自己的優(yōu)勢，如：股票屬公司的永久性資本，不需要償還，也不必負(fù)擔(dān)固定的利息費(fèi)用，從而大大降低公司的財務(wù)風(fēng)險;由于預(yù)期收益高，易于轉(zhuǎn)讓，因而容易吸收社會資本等等。但股權(quán)融資也存在著不可避免的缺點(diǎn)，如發(fā)行費(fèi)用高、易分散股權(quán)等[2]。權(quán)益性融資權(quán)益融資是指向其他投資者出售公司的所有權(quán)，即用所有者的權(quán)益來交換資金。這將涉及到公司的合伙人、所有者和投資者間分派公司的經(jīng)營和管理責(zé)任。權(quán)益融資可以讓企業(yè)創(chuàng)辦人不必用現(xiàn)金回報其它投資者，而是與它們分享企業(yè)利潤并承擔(dān)管理責(zé)任，投資者以紅利形式分得企業(yè)利潤。權(quán)益資本的主要渠道有自有資本、朋友和親人或風(fēng)險投資公司。為了改善經(jīng)營或進(jìn)行擴(kuò)張，特許人可以利用多種權(quán)益融資方式獲得需的所資本[3]。權(quán)益融資不是貸款，不需要償還，實(shí)際上，權(quán)益投資者成了企業(yè)的部分所有者，通過股利支付獲得他們的投資回報，權(quán)益投資者一般具有三年或五年投資期，并期望通過股票買賣收回他們的資金，連同可觀的資本利得。因?yàn)榘L(fēng)險，權(quán)益投資者要求非常苛刻，他們考慮的商業(yè)計劃中只有很小的比例能獲得資金。權(quán)益投資者認(rèn)為，具有獨(dú)特商業(yè)機(jī)會、高成長潛力、明確界定的利基市場以及得到證明的管理層的企業(yè)才是理想候選者。未能適合這些標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)，獲得權(quán)益融資就會很艱難。許多創(chuàng)業(yè)者不熟悉權(quán)益投資者使用的標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)他們被風(fēng)險投資家和天使投資者不斷拒絕時就會變得很沮喪。他們沒有資格得到風(fēng)險資本或天使投資的原因，經(jīng)常不是因?yàn)樗麄兊纳虡I(yè)建議不好，而是因?yàn)樗麄兾茨軡M足權(quán)益投資者通常使用的嚴(yán)格標(biāo)準(zhǔn)。其作用是:第一，權(quán)益融資籌措的資金具有永久性特點(diǎn)，無到期日，不需歸還。項(xiàng)目資本金是保證項(xiàng)目法人對資本的最低需求，是維持項(xiàng)目法人長期穩(wěn)定發(fā)展的基本前提。第二，沒有固定的按期還本付息壓力，股利的支付與否和支付多少，視項(xiàng)目投產(chǎn)運(yùn)營后的實(shí)際經(jīng)營效果而定，因此項(xiàng)目法人的財務(wù)負(fù)擔(dān)相對較小，融資風(fēng)險較小。第三，它是負(fù)債融資的基礎(chǔ)。權(quán)益融資是項(xiàng)目法人最基本的資金來源。它體現(xiàn)著項(xiàng)目法人的實(shí)力，是其他融資方式的基礎(chǔ)，尤其可為債權(quán)人提供保障，增強(qiáng)公司的舉債能力[4]。權(quán)益性融資在并購交易中的比重日益提升。它主要包括公開發(fā)行融資、換股并購和以權(quán)益為基礎(chǔ)的融資。債務(wù)性融資債券融資是指企業(yè)通過向個人或機(jī)構(gòu)投資者出售債券、票據(jù)籌集營運(yùn)資金或資本開支。個人或機(jī)構(gòu)投資者借出資金，成為公司的債權(quán)人，并獲得該公司還本付息的承諾。企業(yè)的融資決策都是要考慮融資渠道和融資成本的，因此，產(chǎn)生了了一系列的融資理論。債務(wù)融資可進(jìn)一步細(xì)分為直接債務(wù)融資和間接債務(wù)融資兩種模式。一般來說，對于預(yù)期收益較高，能夠承擔(dān)較高的融資成本，而且經(jīng)營風(fēng)險較大，要求融資的風(fēng)險較低的企業(yè)傾向于選擇股權(quán)融資方式；而對于傳統(tǒng)企業(yè)，經(jīng)營風(fēng)險比較小，預(yù)期收益也較小的，一般選擇融資成本較小的債務(wù)融資方式進(jìn)行融資。債務(wù)融資的特點(diǎn):相對于股權(quán)融資，它具有以下幾個特點(diǎn)：（1）短期性。債務(wù)融資籌集的資金具有使用上的時間性，需到期償還。（2）可逆性。企業(yè)采用債務(wù)融資方式獲取資金，負(fù)有到期還本付息的義務(wù)。（3）負(fù)擔(dān)性。企業(yè)采用債務(wù)融資方式獲取資金，需支付債務(wù)利息，從而形成企業(yè)的固定負(fù)擔(dān).（4）流通性。債券可以在流通市場上自由轉(zhuǎn)讓。股權(quán)融資所得資金屬于資本金，不需要還本付息，股東的收益來自于稅后盈利的分配，也就是股利；債務(wù)融資形成的是企業(yè)的負(fù)債，需要還本付息，其支付的利息進(jìn)入財務(wù)費(fèi)用，可以在稅前扣除[5]。債務(wù)性融資包括銀行貸款、發(fā)行債券和應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款等，后者主要指股票融資。債務(wù)性融資構(gòu)成負(fù)債，企業(yè)要按期償還約定的本息，債權(quán)人一般不參與企業(yè)的經(jīng)營決策，對資金的運(yùn)用也沒有決策權(quán)。債務(wù)融資可分為營運(yùn)資本融資與資本性支出融資，其優(yōu)點(diǎn)是借入資金并在有還款能力的適當(dāng)時候償還給債權(quán)人。債務(wù)融資的主要渠道有朋友、銀行及其他金融機(jī)構(gòu)。營運(yùn)資本負(fù)債融資（流動資產(chǎn)——流動負(fù)債），一般是借入短期負(fù)債，購買存貨支付應(yīng)付賬款，如果特許人必須通過增加存貨和給員工加薪來實(shí)現(xiàn)更高的銷售和利潤，這種融資方式往往就十分合適和必要。營運(yùn)資本負(fù)債融資一般是從銀行貸款、商業(yè)信用社或信用合作社獲得，它是短期的。資本性支出融資（土地、建筑、設(shè)備及固定資產(chǎn)），是通過簽訂長期債務(wù)合同獲得。在特許企業(yè)啟動市場擴(kuò)張或重組時，尤其要進(jìn)行資本性支出融資。資本性支出融資的主要渠道有商業(yè)銀行、風(fēng)險資本、制造商、壽險公司及其他商業(yè)貸款人。債務(wù)融資通常有銀行貸款、股票融資、債務(wù)融資及融資租賃等方式。較適合目前國內(nèi)特許企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資的是銀行定期（質(zhì)押）貸款和融資租賃。特許人可根據(jù)種類和要求的不同，來取得改善經(jīng)營或拓展市場所需的資金[6]。我國上市公司主要再融資方式比較分析目前上市公司普遍使用的再融資方式有三種：配股、增發(fā)和可轉(zhuǎn)換債券，在核準(zhǔn)制框架下，這三種融資方式都是由證券公司推薦、中國證監(jiān)會審核、發(fā)行人和主承銷商確定發(fā)行規(guī)模、發(fā)行方式和發(fā)行價格、證監(jiān)會核準(zhǔn)等證券發(fā)行制度，長期以來，配股是我國上市公司再融資的普遍方式。在國際市場上公司股權(quán)再融資以增發(fā)為主，配股較為少見，僅在公司陷入經(jīng)營困境，無法吸引新投資者認(rèn)購的情況下，才使用這種方法。增發(fā)新股自1999年7月由上菱電器股份公司成功實(shí)施以來，在發(fā)行數(shù)量、規(guī)模上都取得了很大的發(fā)展。但由于融資渠道已經(jīng)大大拓寬，而上市公司的盈利和分紅壓力日益巨大，股權(quán)融資的成本也不再低廉，從長期看，增發(fā)和配股等股權(quán)融資在市場中的地位將逐漸下降。在國際資本市場上，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券是最主要的融資方式之一，在我國證券市場的應(yīng)用前景十分廣闊。從國際發(fā)展趨勢來看，今后上市公司在制定融資方案時，根據(jù)環(huán)境特點(diǎn)和自身?xiàng)l件以及發(fā)展需要量體裁衣，在一次融資或在一段時期內(nèi)的融資中綜合采用多種融資方式進(jìn)行組合融資。由于有關(guān)規(guī)定對上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券限制較嚴(yán)，滿足條件可以采用該融資方式的公司只是少數(shù)，從理論上分析，適合發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的公司應(yīng)該符合增發(fā)和配股的條件，可以把增發(fā)和配股作為備選方案，融資方式的選擇余地較大;但符合增發(fā)或配股條件的公司則不一定能符合發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的條件。而且，一些公司即使?jié)M足條件，也因?yàn)槭苜Y產(chǎn)負(fù)債水平的限制而發(fā)行總額有限。因此，同時采用可轉(zhuǎn)換債券、增發(fā)以及銀行貸款等方式進(jìn)行組合融資對于資金需求規(guī)模大的公司具有重要意義。而且，通過精心設(shè)計組合融資方案，將長期融資和短期融資結(jié)合起來，運(yùn)用超額配售選擇權(quán)增強(qiáng)融資的靈活性，可以大大降低公司的融資風(fēng)險和融資成本。企業(yè)進(jìn)行融資決策的關(guān)鍵是確定合理的資本結(jié)構(gòu)，以使融資風(fēng)險和融資成本相配合，在控制融資風(fēng)險、成本與謀求最大收益之間尋求一種均衡。今后上市公司融資的趨勢是：從實(shí)際出發(fā)，更注重融資方式與手段的創(chuàng)新和優(yōu)化，將種種情況綜合考慮，選擇最優(yōu)再融資方案，以實(shí)現(xiàn)公司的長遠(yuǎn)發(fā)展和價值最大化[7]。二、我國上市公司再融資情況概述（一）我國上市公司再融資政策的演變1993年12月份，證監(jiān)會頒布了《關(guān)于上市公司送配股的暫行規(guī)定》，硬性規(guī)定配股公司必須連續(xù)兩年盈利、本次配售股份總數(shù)不超過公司原有總股本的30%和配售發(fā)行價格不低于本次配股前最新公布的該公司財務(wù)報告中每股凈資產(chǎn)值。證監(jiān)會1994年9月頒布“關(guān)于執(zhí)行《公司法》規(guī)范上市公司配股的通知”，將配股條件嚴(yán)格化，要求上市公司在最近三年內(nèi)連續(xù)盈利；并新增了公司凈資產(chǎn)稅后利潤率三年平均在10%以上，屬于能源、原材料、基礎(chǔ)設(shè)施類的公司可以略低于10%；公司本次配股募集資金后，公司預(yù)測的凈資產(chǎn)稅后利潤率應(yīng)達(dá)到同期銀行個人定期存款利率等條件；并規(guī)定，公司所確定的配股價格低于該公司配股前每股凈資產(chǎn)的，對其配股的申請不予批準(zhǔn)。1999年3月證券監(jiān)督管理委員會發(fā)布《關(guān)于上市公司配股工作有關(guān)問題的通知》，將配股條件進(jìn)行了相關(guān)修改，將屬于農(nóng)業(yè)、能源、原材料、基礎(chǔ)設(shè)施、高科技等國家重點(diǎn)支持行業(yè)的公司，可以略低于10%的規(guī)定，改為可以略低，但不得低于9%；并新增上述指標(biāo)計算期間內(nèi)任何一年的凈資產(chǎn)收益率不得低于6%的規(guī)定[8]。2001年3月29日證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司新股發(fā)行管理辦法》中，再次降低配股資格要求，規(guī)定連續(xù)三年盈利，最近三個會計年度平均加權(quán)凈資產(chǎn)收益率不低于6%，對低于6%的公司，允許其申請增發(fā)，但需具備一定的約束條件。對配股價格沒有做要求。2006年5月8日，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，規(guī)定了擬配售股份數(shù)量不超過本次配售股份前股本總額的30%的數(shù)量限制，取消了配股前3年平均凈資產(chǎn)收益率6%的限制，僅要求最近3年連續(xù)盈利。從2006年一直到2009年，上市公司每年再融資總額中超過70%是定向增發(fā)的。定向增發(fā)比起其他再融資方式，主要優(yōu)點(diǎn)是定向增發(fā)使以往配股或增發(fā)所帶來的股價壓力格局得以改變，不會造成對二級市場資金需求的增加，更不會造成二級市場存量資金格局的改變，同時定向增發(fā)有利于戰(zhàn)略投資者的引進(jìn)，為公司的長期發(fā)展打下堅實(shí)的基礎(chǔ)。（二）我國上市公司再融資現(xiàn)狀概況融資是股票市場的基本功能之一?？傮w上看，近年來我國證券市場迅速發(fā)展，證券市場每年再融資金額和數(shù)量不斷增加。證監(jiān)會統(tǒng)計資料顯示，2006年我國上市公司再融資總額1056.28億元，而再融資總額在2010年達(dá)到4512.331億元。表12011-2015年我國上市公司再融資情況表單位：億元這數(shù)據(jù)是哪里來的？怎么感覺這么奇怪？和我的了解幾乎完全不一樣，不會是你自己瞎寫的吧，或者你把證監(jiān)會網(wǎng)頁地址在下一稿當(dāng)中列明，我去看。這數(shù)據(jù)是哪里來的？怎么感覺這么奇怪？和我的了解幾乎完全不一樣，不會是你自己瞎寫的吧，或者你把證監(jiān)會網(wǎng)頁地址在下一稿當(dāng)中列明，我去看。首發(fā)融資比例（%）再融資比例合計20111973.8433.663889.8066.345863.64920121835.628.94510.271.16345.820131617.560.91052.639.12772.62014490561311939802420151072.1302508.9703580合計11604.0445.616087.954.426591.94數(shù)據(jù)來源：根據(jù)證監(jiān)會網(wǎng)站2011-2015年資料統(tǒng)計由上表可知，近年來我國上市公司再融資規(guī)模增長迅速，2011年至2015年間，我國上市公司通過首次公開發(fā)行籌集資金11604.04億元，通過再融資方式籌集資金16087.9億元，累計從證券市場籌集資金達(dá)26591.94億元，其中再融資額占到上市公司總?cè)谫Y額的54.4%。尤其是2011與2012兩年，再融資方式籌集資金甚至占當(dāng)年融資總額的65%以上，這說明我國上市公司的融資格局已由最初的首發(fā)融資為主、再融資為輔，轉(zhuǎn)變?yōu)槭装l(fā)融資與再融資“并駕齊驅(qū)”的新形式。從結(jié)構(gòu)上看，我國上市公司再融資的方式經(jīng)歷了由單一到多元化的發(fā)展過程。1998年以前，上市公司進(jìn)行再融資的唯一方式是配股。由于1998年以前，是我國股票市場的發(fā)展初期，上市公司大多是大型國有企業(yè)，加之上市公司股票是稀有事物，經(jīng)常供不應(yīng)求，配股再融資也滿足中小投資者對股票的需要，因此1998年以前我國上市公司的再融資方式是配股。從1998年至2005年，我國上市公司再融資由配股占主導(dǎo)的模式漸漸發(fā)展成配股、增發(fā)和可轉(zhuǎn)債等三種方式并重的結(jié)構(gòu)模式，因?yàn)楣善笔袌龅牟粩喟l(fā)展，再融資的方式漸漸實(shí)現(xiàn)了多元化，增發(fā)、配股和可轉(zhuǎn)債這三種方式有各自的特點(diǎn)，上市公司可依據(jù)自身的經(jīng)營和財務(wù)狀況選擇適合自己的再融資方式。自2006年5月正式頒布并實(shí)施《上市公司證券發(fā)行管理辦法》以來，上市公司最酷愛的再融資方式是定向增發(fā)。從2006年一直到2009年，上市公司每年再融資總額中超過70%是定向增發(fā)的。定向增發(fā)比起其他再融資方式，主要優(yōu)點(diǎn)是定向增發(fā)使以往配股或增發(fā)所帶來的股價壓力格局得以改變，不會造成對二級市場資金需求的增加，更不會造成二級市場存量資金格局的改變，同時定向增發(fā)有利于戰(zhàn)略投資者的引進(jìn)，為公司的長期發(fā)展打下堅實(shí)的基礎(chǔ)[9只是增加了一個表，數(shù)據(jù)還怪怪的，剩下的文字表述完全沒有任何的變化，這個態(tài)度肯定是不行的。]。只是增加了一個表，數(shù)據(jù)還怪怪的，剩下的文字表述完全沒有任何的變化，這個態(tài)度肯定是不行的。三、影響我國上市公司選擇融資方式的因素分析和上一稿沒有任何改動和上一稿沒有任何改動我國上市公司自身的資金環(huán)境籌資效果一個企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，必不可少的就是資金。可以說，資金是企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營活動的起點(diǎn)。然而，企業(yè)往往會面臨資金實(shí)際需要量和籌集數(shù)的不匹配，然后就是企業(yè)因?yàn)闆]有足夠多的資金，失去了資金投放市場的機(jī)會?；I集資金的渠道主要是投資者的投資以及債權(quán)人的借款。然而，企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營是利用借款還是投資資金，需要企業(yè)仔細(xì)考量。在這個過程中，就有可能因?yàn)椴缓侠淼幕I資結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的發(fā)生。例如，由于借款的年限較短，到還款期時，企業(yè)很有可能因?yàn)橘J款的無法償還，致使企業(yè)的破產(chǎn)倒閉[10]。財務(wù)壓力張鳴，程濤(2007)指出，內(nèi)外部環(huán)境的變化，都會使上市公司發(fā)生不可預(yù)知的事情。這些事件可能會給上市公司創(chuàng)造巨大的經(jīng)濟(jì)價值，也有可能會對上市公司產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。黃巖，李元旭(2009)指出，隨著我國市場經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，上市公司在生產(chǎn)經(jīng)營方面將會面臨更大的財務(wù)風(fēng)險，以及財務(wù)風(fēng)險帶來的一系列不確定性，并且頻繁地產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險。于富生等人(2008)通過實(shí)證研究表明，“我國上市公司的公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)風(fēng)險具有一定的影響，其中，股權(quán)集中度和企業(yè)財務(wù)風(fēng)險之間呈正相關(guān)關(guān)系；獨(dú)立董事的比例、高管持股與財務(wù)風(fēng)險之間也存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系；并且可以通過改善公司治理結(jié)構(gòu)顯著地降低財務(wù)風(fēng)險，其作用機(jī)理在于良好的公司治理結(jié)構(gòu)不僅能夠選出優(yōu)秀的管理者，而且能夠有效約束企業(yè)的高風(fēng)險行為。張寶蓉(2009)認(rèn)為,上市公司有兩個方面的解決對策，以便用來防范財務(wù)風(fēng)險。這兩個方面分別是：建立上市公司財務(wù)風(fēng)險的識別系統(tǒng)與預(yù)警系統(tǒng)，并在此基礎(chǔ)上使之健全；全面提升管理人員和財務(wù)人員的綜合素質(zhì)，加強(qiáng)對財務(wù)風(fēng)險的防范意識，以便更好地為防范財務(wù)風(fēng)險服務(wù)[11].與投向的匹配度投資屬于資金運(yùn)動中增值這一環(huán)節(jié)。投資包括實(shí)體投資和金融投資，實(shí)體投資對于企業(yè)來說，是一種規(guī)模擴(kuò)大的表現(xiàn)。其中，可能會因?yàn)樗顿Y企業(yè)經(jīng)營不善，導(dǎo)致利潤降低，從而自身獲得的收益不佳，產(chǎn)生流動資金減少的財務(wù)風(fēng)險。金融投資指的是購買股票、債券、基金等金融產(chǎn)品，當(dāng)然，金融投資人們總會說“不要把雞蛋放在一個籃子里”。如果只投資一種產(chǎn)品，企業(yè)自己承擔(dān)的風(fēng)險可能會很高，比如說，只買一種A，A如果盈利，好的，皆大歡喜。但是如果A虧本，那么買了A的企業(yè)，它所投資的資金都將損失掉。換句話說，企業(yè)投資多種金融產(chǎn)品，其中一種虧本，其他幾種可能會幫助彌補(bǔ)這一虧損，甚至有可能獲利。所以，投資需要前期的認(rèn)真分析和思考[12]。投資者可接受程度投資者在對投資收益的可接受程度上是指收益分配是資金運(yùn)動中的分配一環(huán)，也是股東和企業(yè)其他利益相關(guān)者密切關(guān)注的信息。收益分配的多寡，或者不分配，都會直接影響利益相關(guān)者對企業(yè)未來成長和發(fā)展的信心。收益分配主要是對企業(yè)稅后利潤的分配，包括現(xiàn)金分配和股利分配。如果企業(yè)進(jìn)行現(xiàn)金的分配，可能會使企業(yè)后續(xù)生產(chǎn)資金的不足，影響企業(yè)的未來發(fā)展。如果企業(yè)進(jìn)行股利的分配，短期企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營資金不會受到影響，長期的話，可能會削弱每股的收益[13]。（二）我國上市公司再融資法律法規(guī)體系列出文件名沒用，你要討論這些法律和法規(guī)當(dāng)中到底說的是什么，對再融資的影響怎樣。列出文件名沒用，你要討論這些法律和法規(guī)當(dāng)中到底說的是什么，對再融資的影響怎樣。我國上市公司公開增發(fā)法律法規(guī)《公司法》第137條、《證券法》第20條、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》第8、9、10條。我國上市公司定向增發(fā)法律法規(guī)《上市公司新股發(fā)行管理辦法》、《關(guān)于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知》、《中國證監(jiān)會股票發(fā)行審核委員會關(guān)于上市公司新股發(fā)行審核工作的指導(dǎo)意見》、《關(guān)于上市公司增發(fā)新股有關(guān)條件的通知》、《關(guān)于上市公司重大購買、出售、置換資產(chǎn)若干問題的通知》第13、14、15條、《公開發(fā)行證券的公司信息披露規(guī)范問答第１號——非經(jīng)常性損益》我國上市公司發(fā)行公司債券法律法規(guī)《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》、《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法》、《關(guān)于做好上市公司可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行工作的通知》四、我國上市公司再融資過程出現(xiàn)的問題這部分一看就是抄的，請自己總結(jié)。這部分一看就是抄的，請自己總結(jié)。（一）再融資審批制度存在問題現(xiàn)行的是再融資發(fā)行審批制，但是審批制度相對于現(xiàn)在的市場來說存在很多的缺陷。A股上市公司如需再融資，首先必須在董事會決議，再召開股東大會審議批準(zhǔn)。然后還要像新股上市一樣，聘請中介機(jī)構(gòu)，提出完備的募集計劃、用途，準(zhǔn)備好擬投資項(xiàng)目的各項(xiàng)批準(zhǔn)文件，包括項(xiàng)目立項(xiàng)、環(huán)保乃至用地的各項(xiàng)證書。不用說去準(zhǔn)備這些只是擬文中還根本不知融資能否和何時批準(zhǔn)的文件，不是造成無謂的浪費(fèi)，就是逼著企業(yè)普遍造假。各種文件齊備后再送證監(jiān)會審核。經(jīng)過多次反饋修改滿意后，再上發(fā)審會審核表決。發(fā)審會通過并正式通知企業(yè)后，才能開始真正啟動募集資金的過程。因此走完這整個審批募集過程，往往需要一年乃至更長的時間。而市場如戰(zhàn)場，一年過后的市場形勢早已大變，但無論情況如何改變、盈利與否，企業(yè)還必須嚴(yán)格按照當(dāng)初上報的項(xiàng)目使用資金。而改變募集資金使用方向必須再費(fèi)時間走一套程序。（二）資金使用效率低盡管上市公司進(jìn)行再融資時有著越來越暢通的渠道，越來越大的操作彈性，但它們在資金運(yùn)作方面卻表現(xiàn)得相當(dāng)隨意，上市公司頻繁變更投資項(xiàng)目、長時間閑置募集資金、大量募集資金再次回流到證券市場成為越來越普遍的現(xiàn)象，以至于許多企業(yè)根本沒有將資金用于項(xiàng)目投資、擴(kuò)大生產(chǎn)、技術(shù)研發(fā)、拓展市場等方面。更有不少企業(yè)，從募集資金之日起，就沒有考慮資金的具體投放，出現(xiàn)“不會花錢”的苦惱，導(dǎo)致上市公司普遍出現(xiàn)后續(xù)項(xiàng)目不多、可持續(xù)發(fā)展能力不強(qiáng)、市場競爭力不足的現(xiàn)象。這不僅是對上市公司再融資的初衷的違背，而且加大了上市公司的經(jīng)營風(fēng)險，造成低的資金的使用效率。如果企業(yè)不注重資金的使用效果，而是“今朝有酒今朝醉”，將證券市場募集的資金亂投亂放，甚至貪污挪用，那么，不僅對經(jīng)濟(jì)毫無益處，對證券市場的健康與繁榮也是有百害而無一利（三）企業(yè)債券市場發(fā)展不足債券市場是資本市場和金融市場體系的重要構(gòu)成部分，債券市場的發(fā)展程度是整個國家金融體系發(fā)展程度的一個重要標(biāo)志。成熟的債券市場對金融市場與資本市場的發(fā)展至關(guān)重要。債券市場也是企業(yè)再融資的重要市場，但長時間以來,我國融資體系發(fā)展失衡，沒有形成完善的債券市場，沒有充分發(fā)揮其在上市公司再融資方面應(yīng)有的功能。而且一直被認(rèn)為是點(diǎn)心式給“長子企業(yè)”發(fā)債券的主導(dǎo)模式。五、完善我國上市公司再融資方式的對策建議不考慮抄襲問題，對策和之前的問題幾乎沒有什么對應(yīng)關(guān)系，一定要做到一一對應(yīng)。不考慮抄襲問題，對策和之前的問題幾乎沒有什么對應(yīng)關(guān)系，一定要做到一一對應(yīng)。針對再融資過程中出現(xiàn)的問題，現(xiàn)提出以下幾點(diǎn)改善建議：（一）立足于我國上市公司的再融資策略和股本擴(kuò)張的戰(zhàn)略，將公司的資本結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略緊密結(jié)合完善股權(quán)再融資的遴選標(biāo)準(zhǔn)。一是增加總資產(chǎn)收益率指標(biāo)的考核；二是增加資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)的要求；三是明確強(qiáng)制支付股利的規(guī)定；四是強(qiáng)化對融資主體盈利預(yù)測的規(guī)范；五是增強(qiáng)上市公司SEO項(xiàng)目收益率指標(biāo)要求；六是增加持續(xù)業(yè)績指標(biāo)要求；七是盡可能明確定性判斷標(biāo)準(zhǔn)及依據(jù)。從而立足于我國上市公司的再融資策略和股本擴(kuò)張的戰(zhàn)略，將公司的資本結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略緊密結(jié)合[14]。（二）以公司的融資目的出發(fā)選擇適當(dāng)?shù)脑偃谫Y方式增強(qiáng)籌集資金運(yùn)用的監(jiān)管，完善上市公司信息披露制度。證監(jiān)會派出機(jī)構(gòu)可以采取實(shí)地抽查和召集上市公司匯報相結(jié)合的方式進(jìn)行，一旦發(fā)現(xiàn)上市公司沒有按照所承諾的那樣使用資金，而且又不能提出充分的理由，要取消其同一項(xiàng)目的的后續(xù)融資行為，如果存在違規(guī)操作行為和虛假披露信息行為，將對其進(jìn)行更為嚴(yán)厲的處罰。以公司的融資目的出發(fā)選擇適當(dāng)?shù)脑偃谫Y方式[15].（三）提高上市公司的融資效率，規(guī)避盲目融資帶來的風(fēng)險我國正在從原有的體制向整個市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的加速發(fā)展期，適合市場經(jīng)濟(jì)的法律法規(guī)建設(shè)顯得非常迫切，特別是證券市場的法律法規(guī)方面，譬如2001年8月份銀廣夏事件被揭露后，就因?yàn)樗痉▎栴}而使眾多狀告融資者的投資者群體權(quán)力不能得以及時實(shí)施。因此，要盡快建立健全的金融法律體系，特別是嚴(yán)厲處罰機(jī)制。從而提高上市公司的融資效率，規(guī)避盲目融資帶來的風(fēng)險積極開