中國(guó)人民大學(xué)學(xué)報(bào)

中國(guó)人民大學(xué)學(xué)報(bào)1996年第6期人民幣匯率模型選擇涂永紅方華[內(nèi)容摘要]根據(jù)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行要求,人民幣匯率必須分兩個(gè)階段來(lái)設(shè)計(jì)計(jì)量模型:(1)從目前到經(jīng)常項(xiàng)目人民幣自由兌換之前,采用經(jīng)常項(xiàng)目與政策變量相結(jié)合的匯率模型;(2)從經(jīng)常項(xiàng)目人民幣自由兌換到資本項(xiàng)目完全自由兌換,采用資本市場(chǎng)開(kāi)放模型。每一階段匯率決定因素及參數(shù)設(shè)定有較大的差異。[關(guān)鍵詞]匯率模型市場(chǎng)均衡政策變量[作者簡(jiǎn)介]涂永紅,1966年生,1996年畢業(yè)于中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融系,獲博士學(xué)位,現(xiàn)為中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融系講師。方華,1972年生,現(xiàn)為美國(guó)弗吉尼亞大學(xué)博士生。匯率作為調(diào)節(jié)國(guó)民經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡的杠桿,是國(guó)際金融領(lǐng)域最重要的政策工具。匯率確定是否合理,關(guān)系到一國(guó)資源能否充分利用,關(guān)系到一國(guó)國(guó)際收支能否保持平衡以及國(guó)民經(jīng)濟(jì)能否持續(xù)發(fā)展,因此世界各國(guó)都非常重視匯率研究,將科學(xué)技術(shù)的最新成果大量應(yīng)用于匯率研究領(lǐng)域,對(duì)匯率變動(dòng)因素的分析日益深入和細(xì)致,大規(guī)模計(jì)量模型的引入,計(jì)算機(jī)技術(shù)的廣泛運(yùn)用,成為匯率研究的世界性潮流。長(zhǎng)期以來(lái),人民幣匯率以定性研究為主,以貿(mào)易收支平衡,外匯收入略有結(jié)余為目標(biāo),依照進(jìn)出口換匯成本確定人民幣匯率,考慮的相關(guān)經(jīng)濟(jì)變量比較少,造成人民幣匯率脫離外匯的實(shí)際供求關(guān)系,難以作為調(diào)節(jié)內(nèi)外價(jià)格的經(jīng)濟(jì)杠桿。運(yùn)用數(shù)學(xué)工具及計(jì)量模型來(lái)提高人民幣匯率預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性,是當(dāng)前人民幣匯率研究中的薄弱點(diǎn),本文將在這方面進(jìn)行有益的探討,以期拋磚引玉,將人民幣匯率研究推向新的階段。一、七十年代以來(lái)西方國(guó)家匯率模型評(píng)介70年代以前,西方國(guó)家占統(tǒng)治地位的匯率理論主要為購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論和利率平價(jià)理論,并在此基礎(chǔ)上建立了相應(yīng)的匯率計(jì)量模型,運(yùn)用經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度、貨幣發(fā)行量、利率、物價(jià)水平等指標(biāo)來(lái)確定匯率,深入探討了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中宏觀總量之間的內(nèi)在聯(lián)系及數(shù)量關(guān)系,為政府制定正確的宏觀調(diào)控政策提供了理論依據(jù)。70年代浮動(dòng)匯率制確立后,以套匯套利為目標(biāo)的資本流動(dòng)對(duì)外匯市場(chǎng)造成劇烈沖擊,外匯供求關(guān)系變動(dòng)頻繁,短期匯率實(shí)際上主要由資本流動(dòng)決定,順應(yīng)這種變化,西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)匯率的研究聚焦到資本帳戶(hù),并構(gòu)建了大量的數(shù)學(xué)模型來(lái)闡述·24·匯率決定機(jī)制,其中較具代表性的模型有:資產(chǎn)組合模型、貨幣替代模型、合理預(yù)期模型、經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目綜合模型。11資產(chǎn)組合模型其核心思想是人們?cè)谀骋粫r(shí)點(diǎn)上的總財(cái)富將被分配于本國(guó)貨幣、本國(guó)債券和外國(guó)債券。一國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)的平衡條件為:以本國(guó)貨幣來(lái)表示的外國(guó)資產(chǎn)等于人們的總財(cái)富扣除本國(guó)貨幣和本國(guó)債券的金額。用數(shù)學(xué)模型表示為:M=A(i,i3)WB=B(i,i3)WEF=C(i,i3)WW=M+B+EFM:本國(guó)流通中的貨幣總量;B:居民持有的本幣債券總額;EF:以本幣表示的居民持有的外國(guó)債券;A,B,C為參數(shù)。21貨幣替代模型貨幣替代模型與資產(chǎn)組合模型的結(jié)構(gòu)相近,但是該模型主要致力于人們?cè)诔钟胁煌泿欧矫娴慕M合選擇行為,探討組合選擇行為的動(dòng)機(jī)以及這種選擇對(duì)匯率的影響。其數(shù)學(xué)模型為:a=m+e·DdE?E=L(m?eD)a:財(cái)富總額;m:本國(guó)貨幣持有量;D:外國(guó)貨幣持有量;e:本國(guó)貨幣持有量與外國(guó)貨幣持有量之間的比例;E:以本幣表示的外幣的匯率。從理論上講,全球各種貨幣都是資產(chǎn)的符號(hào),因此可以相互替代,居民持有何種貨幣,主要取決于持有該種貨幣的機(jī)會(huì)成本——兩國(guó)貨幣的利差,利率變化將引起資產(chǎn)的跨國(guó)分配,從而決定匯率的變動(dòng)幅度。31合理預(yù)期模型合理預(yù)期模型認(rèn)為,匯率是一種資產(chǎn)價(jià)格,由持有本幣的愿望和能夠持有的本幣數(shù)量之間的關(guān)系決定,對(duì)未來(lái)匯率的合理預(yù)期,通過(guò)改變持有本幣的愿望來(lái)影響持有本幣的金額,進(jìn)而引發(fā)匯率變動(dòng)。其數(shù)學(xué)模型為:m(t)=K·e(t)-G·P(t)+F(t)P(t)=E+[e(t+1)]-e(t)m(t):t時(shí)期的本幣存量的對(duì)數(shù);e(t):匯率(單位外幣的本幣價(jià)格)的對(duì)數(shù);P(t):預(yù)期的匯率變化;F(t):除e(t)和P(t)以外所有影響本幣需求的因素;且有K>0,G>0.41經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目綜合模型上述3個(gè)模型基本上是以資本市場(chǎng)為主要研究對(duì)象的模型,無(wú)庸質(zhì)疑,70年代以來(lái),新一輪的國(guó)際分工使資本的跨國(guó)流動(dòng),無(wú)論在規(guī)模上還是在速度上都出現(xiàn)了前所未有的變化,資本市場(chǎng)(包括貨幣市場(chǎng))決定短期匯率,已成為各國(guó)學(xué)者的共識(shí)。從理論上講,一國(guó)的資本項(xiàng)目應(yīng)該是其經(jīng)常項(xiàng)目的貨幣反映,在金額和方向上二者之間存在著內(nèi)在的互補(bǔ)關(guān)系,資本項(xiàng)目收支在一定程度上含蓋了貿(mào)易項(xiàng)目收支,依據(jù)資本項(xiàng)目建立匯率模型不會(huì)偏離實(shí)際太遠(yuǎn)。然而,貿(mào)易收支屬于實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)部門(mén),對(duì)利率和物價(jià)變動(dòng)的調(diào)整速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于屬于貨幣部門(mén)的資本收支,資本項(xiàng)目和貿(mào)易項(xiàng)目依靠不同的機(jī)制作用于外匯市場(chǎng)供求,將具有價(jià)格粘滯性的貿(mào)易項(xiàng)目收·25·支與流動(dòng)性極強(qiáng)的資本項(xiàng)目收支混為一談,必然影響匯率模型的科學(xué)性,所以,80年代以來(lái),匯率模型更加強(qiáng)調(diào)經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的差異及其結(jié)合方式。一國(guó)外匯市場(chǎng)的供求由經(jīng)常項(xiàng)目收支和資本項(xiàng)目收支共同構(gòu)成,如果沒(méi)有國(guó)家干預(yù),外匯市場(chǎng)的均衡必須在經(jīng)常項(xiàng)目的盈余(逆差)等于資本項(xiàng)目的逆差(盈余)時(shí)才能實(shí)現(xiàn),而經(jīng)常項(xiàng)目的盈余或逆差通常伴隨著本幣的升值或貶值。這一理論的數(shù)學(xué)模型為:F·E=f(i,i3+z,z)YF·E:本幣表示的外匯資產(chǎn)存量;f(i,i3+z,z):調(diào)節(jié)資本項(xiàng)目的外匯供求;Y為調(diào)節(jié)經(jīng)常項(xiàng)目的外匯供求。綜上所述,西方國(guó)家七八十年代的匯率研究普遍采用了現(xiàn)實(shí)主義的態(tài)度和計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法,匯率模型從微觀主體的資產(chǎn)選擇行為轉(zhuǎn)向貿(mào)易項(xiàng)目與資本項(xiàng)目相結(jié)合,實(shí)際上是將考慮因素從影響資本市場(chǎng)的利率、風(fēng)險(xiǎn)成本、投資收益、市場(chǎng)障礙擴(kuò)大到影響貿(mào)易的國(guó)民收入、國(guó)內(nèi)外相對(duì)價(jià)格水平,匯率模型更綜合、更全面、也更接近實(shí)際。二、建立人民幣匯率模型的思路西方國(guó)家的匯率模型建立在市場(chǎng)機(jī)制基礎(chǔ)上,自由貿(mào)易、資本市場(chǎng)開(kāi)放是這些模型的隱含前提,我國(guó)現(xiàn)代企業(yè)制度尚未建立,市場(chǎng)對(duì)資源的配置作用十分有限,還存在一定的貿(mào)易管制和嚴(yán)格的資本管制,并不完全具備這些匯率模型的前提,因此人民幣匯率模型不能照搬西方國(guó)家通用的模型,也不能簡(jiǎn)單地以西方國(guó)家的匯率模型為摹本,僅作微小修改而成。人民幣匯率模型應(yīng)該植根于我國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制和市場(chǎng)運(yùn)行狀況,具有中國(guó)特色。11建立人民幣匯率模型的原則人民幣匯率研究從定性走向定量,必然會(huì)遇到許多難題,例如,如何確定影響人民幣匯率的因素?這些因素中哪些是自發(fā)因素?哪些是政策因素?哪些是政策引致因素?如何判斷這些因素的作用方向和力度?構(gòu)建的模型能否用現(xiàn)行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算和驗(yàn)證?模型的運(yùn)作及其修改是否適應(yīng)現(xiàn)有的管理水平?要解決這些難題,必須在構(gòu)建人民幣匯率模型以前確立以下原則:(1)宏觀原則。匯率是一個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)變量,應(yīng)該將影響人民幣匯率變動(dòng)的因素限制在國(guó)民經(jīng)濟(jì)的宏觀領(lǐng)域,微觀經(jīng)濟(jì)主體的行為只作為一個(gè)整體即一個(gè)因素來(lái)考慮。(2)客觀原則。匯率模型中的變量,應(yīng)該以經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的客觀存在為基礎(chǔ),主觀愿望及心理預(yù)期決定的變量不僅要符合嚴(yán)密的邏輯推理,還必須經(jīng)過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)。(3)簡(jiǎn)單原則。匯率模型的繁簡(jiǎn)程度,主要取決于變量的選擇,變量越多,相關(guān)關(guān)系越復(fù)雜,匯率模型也就越復(fù)雜,反之則簡(jiǎn)單。我們認(rèn)為,從宏觀經(jīng)濟(jì)管理角度出發(fā),人民幣匯率模型的變量選擇不宜太多,應(yīng)該以政策變量和政策引致變量為主,匯率模型大致能夠反映宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的相互關(guān)系。當(dāng)然,微觀經(jīng)濟(jì)主體基于各自的管理需要,可以就影響人民幣匯率的因素在某些方面進(jìn)行細(xì)化,建立更為復(fù)雜的匯率模型。(4)實(shí)用原則。建立人民幣匯率模型的目的,是為了更準(zhǔn)確地把握人民幣匯率的變動(dòng)規(guī)律,以利于匯率政策的制定和調(diào)整,因此,人民幣匯率模型無(wú)論在變量選擇、模型計(jì)量上,還是在技術(shù)要求上,都應(yīng)該具有高度的可操作性。21分兩階段建立人民幣匯率模型1994年外匯體制改革以前,人民幣匯率制定中政策性因素占據(jù)主導(dǎo)地位,匯率變動(dòng)幾乎·26·無(wú)法用經(jīng)濟(jì)學(xué)模型加以預(yù)測(cè)。1994年4月1日以后,我國(guó)實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度,人民幣匯率開(kāi)始真正成為調(diào)節(jié)國(guó)際收支的經(jīng)濟(jì)杠桿,受到社會(huì)各界的高度重視,匯率預(yù)測(cè)、外匯風(fēng)險(xiǎn)被列為經(jīng)濟(jì)管理的重要組成部分。作為發(fā)展中國(guó)家,外匯瓶頸依然是2010年遠(yuǎn)景規(guī)劃的制約因素,這就決定了我國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的中心必須繼續(xù)落在引進(jìn)國(guó)外的先進(jìn)技術(shù)和設(shè)備上,因此今后一段時(shí)間內(nèi),我國(guó)國(guó)際收支的主體部分仍然是經(jīng)常項(xiàng)目,人民幣匯率必須由經(jīng)常項(xiàng)目的匯率模型來(lái)確定。人民幣經(jīng)常項(xiàng)目自由兌換后,資本市場(chǎng)的擴(kuò)大和開(kāi)放對(duì)匯率的形成將發(fā)揮越來(lái)越重要的作用,屆時(shí)離開(kāi)資本市場(chǎng)來(lái)討論人民幣匯率的決定,無(wú)異于隔靴搔癢,不可能正確把握人民幣匯率的運(yùn)動(dòng)規(guī)律。基于上述考慮,我們認(rèn)為,應(yīng)該分兩個(gè)階段來(lái)設(shè)計(jì)、建立人民幣匯率模型:第一階段(目前——經(jīng)常項(xiàng)目人民幣自由兌換):經(jīng)常項(xiàng)目與政策變量相結(jié)合的匯率模型。人民幣匯率主要由經(jīng)常項(xiàng)目決定,深化改革的各項(xiàng)政策措施,將通過(guò)引致作用影響經(jīng)常項(xiàng)目,進(jìn)而傳遞到外匯市場(chǎng),引起供求關(guān)系改變及匯率波動(dòng)。由于資本市場(chǎng)處于嚴(yán)格管制狀態(tài),不能自發(fā)地對(duì)匯率變動(dòng)作出反應(yīng),因此,可以將資本凈流量作為外匯供應(yīng)的一個(gè)已知變量。第二階段(經(jīng)常項(xiàng)目人民幣自由兌換——資本市場(chǎng)完全開(kāi)放):人民幣自由兌換條件下的資本市場(chǎng)模型。資本市場(chǎng)在人民幣匯率決定中起主導(dǎo)作用,人民幣匯率模型開(kāi)始接近目前的西方國(guó)家模型,影響資產(chǎn)收益的因素成為外匯市場(chǎng)供求變動(dòng)的決定性因素。由于我國(guó)資本市場(chǎng)的開(kāi)放是漸進(jìn)的,資本流動(dòng)與匯率之間的相互作用及其反饋機(jī)制要受到一定的限制,政策因素在該模型中依然占有重要地位。三、經(jīng)常項(xiàng)目與政策變量相結(jié)合的模型該模型有三個(gè)假設(shè)前提:(1)經(jīng)常項(xiàng)目下人民幣基本上自由兌換;(2)資本流動(dòng)受到嚴(yán)格控制,對(duì)匯率變動(dòng)的反應(yīng)不靈敏;(3)人民銀行僅通過(guò)外匯市場(chǎng)來(lái)干預(yù)人民幣匯率。11影響外匯供給的變量(1)出口額(X):企業(yè)出口額主要取決于出口價(jià)格,即出口換匯成本加上平均利潤(rùn),在平均利潤(rùn)率一定的情況下,出口換匯成本(c)隨匯率變動(dòng),出口額是匯率(e)的函數(shù),如果馬歇爾-勒納條件成立,dx?de>0,人民幣貶值在一定程度上可以促進(jìn)出口增長(zhǎng)。(2)僑匯收入(Q):僑匯收入是我國(guó)外匯收入的一個(gè)穩(wěn)定來(lái)源,隨著僑居國(guó)外的人數(shù)增加而穩(wěn)步增長(zhǎng),其金額與匯率變動(dòng)關(guān)系不大,可以將之視作時(shí)間(t)的函數(shù)。(3)旅游收入(W):旅游收入取決于地理資源、服務(wù)質(zhì)量、旅游成本(主要是匯率水平),在一定程度上,旅游收入也是匯率(e)的函數(shù)。(4)勞務(wù)收入(L):勞務(wù)收入主要由兩部分構(gòu)成:一部分是貿(mào)易附屬收入,如銀行的手續(xù)費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)、運(yùn)費(fèi)、廣告費(fèi)、傭金、回扣、訴訟費(fèi)等,這部分收入與進(jìn)出口貿(mào)易成正比例關(guān)系,故間接地由匯率決定,是匯率(e)的一個(gè)函數(shù);另一部分是勞務(wù)工程收入,其金額取決于各國(guó)的技術(shù)水平和勞動(dòng)力價(jià)格之比,與匯率變動(dòng)關(guān)系不大,記作L0。(5)外資凈流入(F):2000年以前,我國(guó)資本凈流入的趨勢(shì)不會(huì)逆轉(zhuǎn),在人民幣資本項(xiàng)目不可兌換、資本流出受到嚴(yán)格的管制情況下,外資凈流入不可能改變現(xiàn)有的外匯市場(chǎng)供求對(duì)比狀況,雖然外資凈流入也會(huì)間接地影響匯率,是匯率(e)的一個(gè)函數(shù),但是二者之間的相互關(guān)系比·27·資本市場(chǎng)開(kāi)放條件下弱得多。21影響外匯需求的變量(1)進(jìn)口額(I):如果價(jià)格不再受到限制,進(jìn)口額將取決于進(jìn)口換匯成本,換匯成本越低,企業(yè)的超額利潤(rùn)越高,進(jìn)口商品數(shù)量就越多,企業(yè)進(jìn)口的條件為:pd·e≥pf(pd:國(guó)內(nèi)價(jià)格,pf:國(guó)外價(jià)格),進(jìn)口額是匯率(e)的一個(gè)函數(shù),在馬歇爾2勒納條件成立的情況下,dI?de<0,即人民幣升值,進(jìn)口額增加。當(dāng)然,還有部分關(guān)系到國(guó)計(jì)民生、經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的進(jìn)口商品,即使出現(xiàn)虧損,國(guó)家也會(huì)予以補(bǔ)貼支持,不受匯率變動(dòng)的影響,這部分進(jìn)口記為I′。(2)居民小額用匯(Q′):國(guó)內(nèi)居民因探親訪友、參加國(guó)際學(xué)術(shù)交流、購(gòu)買(mǎi)藥品及健康用品等需要小額外匯,可以憑有效證明到銀行購(gòu)匯,這部分資金需求呈上升趨勢(shì),且很少受匯率的影響,因此,只記為時(shí)間t的函數(shù)。(3)旅游支出(W′):作為客觀規(guī)律,居民收入提高后,用于非生活必需品的旅游、娛樂(lè)開(kāi)支的比重將逐漸上升,不考慮出國(guó)的欲望強(qiáng)烈程度,出國(guó)旅游主要受換匯成本影響,旅游支出因而是匯率(e)的一個(gè)函數(shù)。(4)勞務(wù)支出(L′):勞務(wù)支出的結(jié)構(gòu)與勞務(wù)收入大體相同,GATT烏拉圭回合明確要求會(huì)員國(guó)開(kāi)放勞務(wù)市場(chǎng),與發(fā)達(dá)國(guó)家相比,我國(guó)的第三產(chǎn)業(yè)處于劣勢(shì),一旦開(kāi)放勞務(wù)市場(chǎng),勞務(wù)支出在一段時(shí)間里必將呈上升趨勢(shì)。(5)中國(guó)人民銀行的管理性外匯需求(D):有管理的浮動(dòng)匯率制,意味著人民銀行必須干預(yù)匯市,以維持目標(biāo)匯率。一旦外匯市場(chǎng)的供給超過(guò)(或低于)外匯指定銀行的外匯持有限額,為了保持人民幣的穩(wěn)定,人民銀行不得不成為最后的外匯需求者(或供應(yīng)者)。人民銀行的外匯持有額,取決于三個(gè)因素:A1國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率(g);B1通貨膨脹率(P);C1外匯指定銀行的外匯持有限額(V)。根據(jù)以上分析,我國(guó)目前可以建立一個(gè)基于經(jīng)常項(xiàng)目和政策變量的人民幣匯率模型:I(e,p)+Q′(t)+W′(e)+L′(e)+D(g,P,V)=X(e)+Q(t)+W(e)+FI=K1·e+K2·p+I′X=K3·e+K4·cL=K5·e+L0L′=K6·e+L′0K1、K2、K3、K4、K5、K6為參數(shù),e為外匯的人民幣價(jià)格。并可求得e:e=A1·$(X-I)+A2·$[Q(t)-Q′(t)]+A3·[L(e)-L′(e)]+A4·F+A5·$D且有,A1<0,A2<0,A3<0,A4>0,A5>0。在這一模型中,國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率(g)、通貨膨脹率(P)、外匯指定銀行的外匯持有限額(V)作為政策目標(biāo),可以外在地設(shè)立,A1、A2、A3、A4、A5則可以由對(duì)外開(kāi)放以來(lái)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行一定的回歸求得。四、資本市場(chǎng)開(kāi)放的人民幣匯率模型雖然我國(guó)對(duì)資本市場(chǎng)實(shí)行嚴(yán)格的外匯管制,資本流出入都要經(jīng)過(guò)審批,然而我國(guó)利用外資的規(guī)模扶搖直上,已躍居發(fā)展中國(guó)家之首,根據(jù)世界銀行專(zhuān)家提出的指標(biāo)進(jìn)行測(cè)算,我國(guó)資本·28·市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放程度在發(fā)展中國(guó)家也名列前茅,與此同時(shí),我國(guó)的對(duì)外投資也顯著增加,證券市場(chǎng)正穩(wěn)步地對(duì)外開(kāi)放,外幣逐漸作為一種資產(chǎn)進(jìn)入企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債管理,如果資本市場(chǎng)完全放開(kāi),人們將依據(jù)市場(chǎng)預(yù)期收益調(diào)整所持有的資產(chǎn),與貿(mào)易決定的供求變化相比,外匯市場(chǎng)將遵守完全不同的運(yùn)動(dòng)規(guī)律。相對(duì)于資產(chǎn)調(diào)整引起的外匯供求而言,貿(mào)易引起的外匯供求十分微小,不能對(duì)匯率發(fā)揮決定性作用,決定外匯供求的主要因素演變?yōu)?(1)人民幣資產(chǎn)收益率(r)、外匯資產(chǎn)收益率(r3),如果r>r3,則外匯需求下降;反之,外匯需求上升。(2)貿(mào)易差額(T)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率(g)等實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)因素,對(duì)這些因素的預(yù)期會(huì)引起資產(chǎn)的重大調(diào)整,導(dǎo)致對(duì)某種貨幣的需求變化。(3)通貨膨脹預(yù)期,預(yù)期的人民幣通貨膨脹率(P)相對(duì)于外幣的通貨膨脹率(P3)上升,則外匯需求增加;反之則相反。(4)政策變動(dòng)預(yù)期(D1),我國(guó)現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)制度,決定了加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)管理的必要性,財(cái)政政策、貨幣政策及收入政策是外匯需求管理的主要工具。實(shí)現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目人民幣自由兌換后,資本市場(chǎng)的開(kāi)放程度及速度,仍然依賴(lài)于國(guó)家的政策控制。一旦資本項(xiàng)目的比重上升到某一臨界點(diǎn),人民幣匯率的決定就由經(jīng)常項(xiàng)目和政策變量決定的模型轉(zhuǎn)向資本市場(chǎng)開(kāi)放的模型。因此,可以將資本市場(chǎng)部分開(kāi)放但經(jīng)常項(xiàng)目起決定作用時(shí)的政策變動(dòng)預(yù)期定值為-1,將資本項(xiàng)目與經(jīng)常項(xiàng)目在匯率決定中發(fā)揮同等作用時(shí)的政策變動(dòng)預(yù)期定值為0,而將資本市場(chǎng)完全開(kāi)放、資本項(xiàng)目在匯率決定中起主導(dǎo)作用時(shí)的政策變動(dòng)預(yù)期定值為1。(5)政局變動(dòng)預(yù)期(D2),作為主要的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn),政局變動(dòng)是資本流動(dòng)反應(yīng)最敏銳的因素。我們將引起資本流出預(yù)期的政局變動(dòng)定值為-1,保持資本自主流動(dòng)的政局變動(dòng)定值為0,引起資本流入預(yù)期的政局變動(dòng)定值為1。在外匯市場(chǎng)供求平衡時(shí),可以求解出均衡匯率e:e=K1·$(r-r3)+K2·$T+K3·$g+K4·$(P+P3)+K5·D1+K6·D2且有:K1<0,K2<0,K3<0,K4>0,K5>0,K6>0。該模型中,K1、K4實(shí)際上是人民幣匯率偏離利率平價(jià)和購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的概率;K2、K3則是實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)變動(dòng)引起人民幣匯率變動(dòng)的回歸系數(shù);K5、K6是資本市場(chǎng)完全開(kāi)放前政策和政局變動(dòng)造成的預(yù)期匯率變動(dòng)系數(shù),其中K5可以根據(jù)歷史數(shù)據(jù)回歸求得,K6則完全是一種期望系數(shù)。需要強(qiáng)調(diào)的是,在影響外匯供求的眾多因素中,人民銀行的管理性需求不可忽視。即使在資本市場(chǎng)完全開(kāi)放后,政策變動(dòng)預(yù)期在匯率變動(dòng)中也具有舉足輕重的地位?！矃⒖嘉墨I(xiàn)〕[1]安妮·克魯格埃:《西方匯率理論評(píng)述》。[2]RobertS.Pindyck&DanielL.Rubinfeld《Econometricmodel&EconomicForcasts》(責(zé)任編輯柳靜)·29·ABSTRACTSOntheRelationshipbetweenIndustrialStructureandOwnershipStructureHuJunHouXiaoguoIndustryisthecarrierofproductivity,andindustrialstructurereflectsthestructureofproductivity.Theadjustmentofownershipiscloselyrelatedtothechangeofindustrialstruc2ture.Differentindustrialpositioningisnotsubjectivelydecided.Infact,itisobjectivelyse2lected.Optimizationofbothownershipstructureandindustrialstructurehasbecomearatio2nalmeansforoptimizationofresourcedistribution.AnAnalysisofShiftofGrowthPatternsontheBasisofInternationalCompetitionZhaoYanyunSongDongxiaStudiesinevaluationandanalysisofinternationalcompetitionhavebeenwidelyrecog2nized,withtheirimplicationsaffectingdecisionmakersinvariousgovernments.Obviously,itpaystomakefulluseofthedatacollectedfromtheeva