食品飲料行業(yè)2023年度策略-復(fù)蘇的起點分化的中繼

食品飲料行業(yè)2023年度策略：復(fù)蘇的起點，分化的中繼食品飲料行業(yè)2023年度策略：復(fù)蘇的起點，分化的中繼回溯2022年：疫情、成本、庫存三方擾動下的分化演繹回溯2022年，在疫情、成本、庫存三方擾動下，食品飲料行業(yè)在今年仍然承受較大的業(yè)績經(jīng)營壓力，而從去年底開啟的行業(yè)“提價周期”到今年行業(yè)進入“被動加庫存周期”，本質(zhì)上也反映出今年的提價傳導(dǎo)更多地演化為庫存的積累，即出廠端的提價傳導(dǎo)不暢導(dǎo)致渠道庫存一定程度積累，因此今年行業(yè)仍然更多的體現(xiàn)在“供給驅(qū)動”（即市占率提升），而非“需求驅(qū)動”（即價格結(jié)構(gòu)提升）。展望明年來看，行業(yè)發(fā)展邏輯依然沿著

“供給-需求-供給”的傳導(dǎo)鏈條，因此明年需求驅(qū)動的重要度會被提到一個更高的位置，明年有望成為行業(yè)需求復(fù)蘇的起點。同時，今年行業(yè)內(nèi)部分化的趨勢仍然在進一步加強，目前來看由于子板塊受損程度、競爭格局、發(fā)展階段等不同，行業(yè)內(nèi)部的分化演繹大概率仍將在明年進一步延續(xù)。疫情：消費場景缺失與人流限制對消費修復(fù)產(chǎn)生一定制約今年來，疫情影響下的場景直接缺失對消費出行鏈條、餐飲鏈條類、門店業(yè)態(tài)、零售業(yè)態(tài)等影響均相對較大，隨著未來疫情影響邊際趨緩，在消費場景修復(fù)與線下人流回歸的背景下，會帶來一部分需求的直接修復(fù)，這種邊際變化的短期影響會更加直接體現(xiàn)出來。同時包括一部分依賴匯量式增長或者開拓型增長的細分行業(yè)今年受影響也相對較大，例如次高端白酒等，在防疫政策逐步優(yōu)化的背景下，其市場開拓或者擴張節(jié)奏亦會逐步修復(fù)，但這種修復(fù)仍然需要一定的時間去傳導(dǎo)。而今年偏居家屬性的C端必選需求相對穩(wěn)定，甚至短期獲得一部分B端的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)移，今年表現(xiàn)出一定的需求短期增加，例如偏C端的基礎(chǔ)調(diào)味品，肉制品、居家凍品、復(fù)合調(diào)料等，如果在消費環(huán)境逐步回歸的情況，需求端也會逐步回歸常態(tài)。同時今年由于疫情對于經(jīng)濟的影響，居民的實際購買力與消費信心有所下降，一部分偏向可選類目的細分行業(yè)成長速度有所放緩，行業(yè)整體增長及景氣度相比前幾年有所下降，預(yù)計隨著經(jīng)濟的逐步改善，消費信心逐步增強，偏可選的品類有望逐步復(fù)蘇，但復(fù)蘇節(jié)奏預(yù)計慢于必選品類的修復(fù)。庫存：白酒仍處在“被動加庫存周期”，但庫存仍在可控范疇之內(nèi)從庫存情況來看，目前多數(shù)品牌的庫存同比、環(huán)比均有所增加，但多數(shù)品牌的庫存仍控制在2-3個月左右，整體庫存仍然處于可控范圍之內(nèi)。對比白酒過去的調(diào)整，庫存提升往往是供需階段性失衡的表現(xiàn)，而過高的庫存往往容易導(dǎo)致行業(yè)短周期的反轉(zhuǎn)。一方面，在今年需求擾動的背景下，渠道仍處在被動加庫存周期中，但相比之下，本輪的渠道庫存仍低于上一輪調(diào)整期，目前的行業(yè)庫存仍然相對合理可控。另一方面，行業(yè)今年批價的下跌也體現(xiàn)在出渠道庫存的累積，行業(yè)批價的修復(fù)需要庫存的進一步消化。本輪白酒周期中，大多數(shù)酒企充分吸收上輪教訓，主動進行庫存管理，同時積極引入數(shù)字化系統(tǒng)等新技術(shù)，豐富管理手段，加強管理能力，行業(yè)的庫存周期處在較為良性的狀態(tài)。成本：成本端擾動進一步放大，大眾品毛利率受到一定沖擊從成本端的擾動排序看，對油脂類、豆類、包裝材料依存度高的品項受影響相對較大（烘焙、餐飲供應(yīng)鏈、復(fù)合&基礎(chǔ)調(diào)味品、酵母、啤酒、軟飲等），成本項主要為國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品或成本構(gòu)成多元化的品項壓力相對不大（米面、凍品、休閑零食等），可通過調(diào)節(jié)比例或價格鎖定來完成對沖，也有部分品項的單一原材料占比高，且相關(guān)原材料正經(jīng)歷價格下行期的，成本端存在邊際下降（乳制品、肉制品、榨菜等）。今年尤其上半年諸多原材料（國際農(nóng)產(chǎn)品、包裝材料）的成本加速上行的特征較為突出，主要系全球進入通脹上行通道，基礎(chǔ)大宗商品尤其是原油價格的上行也帶來連鎖反應(yīng)

（拉動大宗農(nóng)產(chǎn)品價格），而今年初的歐洲地緣政治沖突也進一步加劇了相關(guān)影響。多重影響因素的疊加在今年反映較為極致，成本的上行對于大眾品毛利率表現(xiàn)產(chǎn)生了進一步壓制，而隨著主要原材料上漲最快階段的過去，疊加部分品類從價格高點出現(xiàn)一定程度回落，明年原材料成本壓力有望逐步緩解。原材料對成本的影響在三季報并未呈現(xiàn)顯著緩和跡象，成本端的壓力仍然存在，部分公司的毛利率依然受到一定程度的影響，但從成本壓力的傳導(dǎo)層面來看，預(yù)計四季度成本壓力環(huán)比進一步減弱，成本壓力高點預(yù)計已經(jīng)基本過去。同時，從自下而上來看，細分行業(yè)與個體公司成本擾動也有一定差異，主要由于以下幾個因素造成：

1、各家鎖價周期不同，一部分成本變化存在遞延影響；

2、生產(chǎn)周期導(dǎo)致成本影響時間延長，例如調(diào)味品等；

3、去年基數(shù)的擾動，競爭促銷力度的變化等。關(guān)鍵詞總結(jié)：以價補量，弱勢擠壓，逆勢挺價從今年前三季度細分板塊收入利潤的表現(xiàn)情況來看，其中白酒的表現(xiàn)最為穩(wěn)定，龍頭經(jīng)營韌性十足，一方面由于對渠道端控制能力更強，另一方面龍頭品牌優(yōu)勢突出，擠壓式競爭，市占率在弱勢市場下進一步提高。其次啤酒板塊量利在疫情的影響下依然保持齊升態(tài)勢，說明啤酒板塊內(nèi)部升級趨勢依然延續(xù)，實現(xiàn)以價補量，逆勢挺價，疊加渠道多元化布局，進一步降低餐飲層面的影響。而其他細分板塊今年收入利潤表現(xiàn)情況和去年同期相比，波動性相對較大。今年在疫情的影響下，餐飲板塊今年以來波動幅度相對較大。從與餐飲關(guān)聯(lián)度來看，白酒今年總量表現(xiàn)弱于餐飲，而啤酒彈性相對更強，乳制品相對平穩(wěn)。區(qū)分來看，白酒整體產(chǎn)量表現(xiàn)和餐飲對比來看，變化節(jié)奏慢于餐飲，預(yù)計和渠道庫存有一定關(guān)聯(lián)。啤酒產(chǎn)量由于和餐飲消費場景關(guān)聯(lián)度更高，疊加庫存更低，波動性和餐飲的關(guān)聯(lián)度更高，意味著修復(fù)和受損的彈性都相對更強；乳制品整體和餐飲關(guān)聯(lián)度相對更低，疊加剛需屬性較為突出，整體波動相對較低。展望2023年：后疫情時代，柳暗花明再出發(fā)前途是光明的，道路是曲折的復(fù)蘇的起點：逆風飛翔，復(fù)蘇的斜率有望震蕩向上從明年來看，一方面隨著經(jīng)濟逐步企穩(wěn)，疫情政策的逐步優(yōu)化，整體消費環(huán)境有望不斷改善，企業(yè)端盈利有望逐步修復(fù)，食品飲料行業(yè)有望走出筑底回升，震蕩向上的行情。從邊際變化來看，受益于消費場景修復(fù)的細分行業(yè)復(fù)蘇速度節(jié)奏更快，而依賴于消費能力修復(fù)的細分行業(yè)速度節(jié)奏滯后，但整體的復(fù)蘇斜率有望震蕩向上。同時我們傾向于認為，行業(yè)的復(fù)蘇不是一蹴而就的，有賴于經(jīng)濟筑底背景下居民消費預(yù)期的回暖，前途是光明的，但道路仍然是曲折的。CPI—PPI剪刀差一定程度反映了上游向下游的價格傳導(dǎo)階段，自2021年轉(zhuǎn)負以來，今年8月份首次轉(zhuǎn)正，同時CPI同比增速連續(xù)三個月高于PPI，代表上游原材料壓力開始逐步緩解，下游價格因素開始溫和回升，企業(yè)端的經(jīng)營壓力有望逐步減弱。展望明年，隨著大宗原材料價格最快上漲階段逐步過去，下游價格隨著經(jīng)濟企穩(wěn)復(fù)蘇開始逐步傳導(dǎo)，整個行業(yè)盈利性有望不斷修復(fù)。分化的中繼：渠道從“多樣化”到“碎片化”，滲透率提升難度加大，分化仍在進一步延續(xù)近幾年渠道的演變發(fā)展從過去的“多樣化”逐步走向“碎片化”，渠道的迭代與遷移速度明顯加快（例如2020年興起的社區(qū)團購），意味著企業(yè)端的獲客難度與投入選擇成本在不斷加大，但新渠道或者新模式的持續(xù)增量較難預(yù)估，因此對于很多行業(yè)或者公司來講，滲透率持續(xù)提升的難度不斷加大，明年復(fù)蘇的力度和節(jié)奏預(yù)計由于行業(yè)及個體的差異而不同，行業(yè)間與行業(yè)內(nèi)的分化表現(xiàn)仍在進一步延續(xù)。白酒：韌性延續(xù)，靜待復(fù)蘇2022年：需求相對承壓，白酒保持經(jīng)營韌性2022年受疫情多點散發(fā)影響，消費需求整體承壓，2022下半年以來需求呈環(huán)比改善趨勢，但相較疫情前仍有一定差距。2022年下半年以來，社零同比及餐飲收入同比增速環(huán)比二季度均呈現(xiàn)明顯改善趨勢，但相較2019年數(shù)據(jù)仍有一定差距。同時，消費者信心指數(shù)尚未迎來較大幅度修復(fù)，2022年9月消費者信息指數(shù)值為87.2，同比下降28.05%、環(huán)比增長0.23%。白酒板塊經(jīng)營數(shù)據(jù)2022年整體保持較強韌性，其中報表端收入維持雙位數(shù)增、預(yù)收款在歷史相對高位，渠道端批價穩(wěn)定在小區(qū)間內(nèi)波動、同時頭部酒企庫存基本安全可控。報表端看，2022前三季度白酒行業(yè)收入2578億元，同增18%，2022Q1/Q2/Q3行業(yè)收入增速分別22.35%13.17%/16.64%。2022年Q3末合同負債396.67億元，同增14%、環(huán)比2022年Q2末增長11%，處于歷史相對高位，行業(yè)營業(yè)收入+△預(yù)收賬款增速也從二季度的負增長有所改善，恢復(fù)至19%左右的中高速增長。渠道端數(shù)據(jù)來看，在酒企的主動管控下，本輪主要品牌的批價波動幅度更小、預(yù)期更加穩(wěn)定、下行更加可控，庫存雖同比有所增加、但多數(shù)品牌的庫存仍控制在三個月內(nèi)，整體庫存仍安全可控。白酒板塊2022年韌性較強預(yù)計主要受益于①銷售高峰與疫情爆發(fā)錯峰、②行業(yè)進一步向頭部企業(yè)集中、以及③酒企對渠道具備較強話語權(quán)。白酒作為兼具實用與社交屬性的產(chǎn)品，春節(jié)、端午及中秋國慶三大旺季占全年銷售比重較高，而2022年疫情爆發(fā)高峰時點與三大旺季基本錯開，為酒企搶抓動銷留下機會。另外，外部環(huán)境的波動并未改變消費者品牌化消化趨勢，白酒行業(yè)在2022年進一步向頭部企業(yè)集中，其中2022年上半年白酒上市酒企占規(guī)模以上酒企收入比例進一步提升至53%。同時，白酒企業(yè)對下游渠道相對較強的話語權(quán)也一定程度幫助企業(yè)抵御短期風險沖擊。展望未來：需求有望改善，白酒靜待復(fù)蘇經(jīng)過前幾年行業(yè)平均價格的快速拉升，在宏觀經(jīng)濟存下行壓力以及實際需求略顯疲軟的背景下，大部分酒企短期內(nèi)銷量和價格定位需要重新尋找平衡點，并與當下的宏觀經(jīng)濟實際需求做再匹配。2022年以來，受疫情影響，白酒行業(yè)動銷及庫存消化相對緩慢，同時疊加宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)走弱，市場對白酒需求產(chǎn)生擔憂。但隨著后續(xù)疫情影響的邊際降低及宏觀數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)，白酒仍有可能提前產(chǎn)生邊際改善，建議靜待復(fù)蘇、積極關(guān)注行業(yè)修復(fù)機會。高端酒：整體穩(wěn)健，集中度或進一步提升高端白酒需求與經(jīng)濟活躍度有較大相關(guān)性，因此在宏觀經(jīng)濟存下行壓力的背景下，高端白酒需求相對承壓。而具體到企業(yè)層面，我們發(fā)現(xiàn)2022年高端白酒品牌之間出現(xiàn)較大分化。頭部茅臺、五糧液、國窖依靠自身品牌話語權(quán)及消費者認可度，銷售份額獲得進一步提升、同時渠道庫存仍在相對合理范圍內(nèi)，整體保持穩(wěn)健增長；而新興品牌動銷較為困難，伴隨著庫存的不斷累積，批價也出現(xiàn)較大幅度波動，其中以新興醬酒產(chǎn)品為主要代表。展望2023年，高端白酒需求有望伴隨行業(yè)整體復(fù)蘇，目前經(jīng)營基礎(chǔ)相對良好的頭部品牌將有望率先修復(fù)，板塊整體集中度亦有望得到進一步提升。貴州茅臺：公司作為處于賣方市場的酒企，量價增長自主可控。品牌護城河深，有望充分享受中產(chǎn)階級消費升級紅利；同時具備直營占比提升、非標產(chǎn)品投放等多重措施實現(xiàn)噸價提升，中長期來看批價和出廠價之間價差較大，理論提價潛力較大，預(yù)計茅臺酒有望延續(xù)量價齊升。系列酒來看，公司在渠道、產(chǎn)品體系等方面變革諸多，未來有望充分釋放增長潛力。五糧液：在行業(yè)加速品牌化的背景下，五糧液作為濃香第一品牌，有望充分享受消費升級紅利，實現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展。同時公司前瞻布局經(jīng)典裝五糧液，占位千元以上價格帶，塑造公司未來第二增長曲線。短期看，公司管理層順利換屆，經(jīng)營策略趨向穩(wěn)定，公司有望步入良性增長通道，中長期看，依托高端好賽道和自身品牌高度，五糧液發(fā)展勢能持續(xù)向上，未來增長空間不斷打開。瀘州老窖：國窖作為第三大高端酒，全國化穩(wěn)步推進，且公司渠道布局因地施策，有望充分享受消費升級帶來的高端擴容紅利，預(yù)計未來長期國窖仍能保持較快發(fā)展。腰部產(chǎn)品已基本調(diào)整到位，特曲有望迎來加速發(fā)展。公司渠道運作能力顯著高于行業(yè)，核心競爭力在于管理層，隨著股權(quán)激勵計劃推出，公司核心競爭優(yōu)勢得到鞏固，公司未來有望步入高質(zhì)量發(fā)展階段。次高端酒：修復(fù)量或在價先，長期成長空間廣次高端白酒受限于消費場景缺失、與消費能力承壓，2022年動銷壓力較大，展望未來，長期看次高端價格帶成長空間仍廣，聚焦2023年，次高端價格帶有望跟隨行業(yè)整體逐步修復(fù)、預(yù)計量在價先。次高端及以上價格帶目前在白酒行業(yè)整體銷售占比預(yù)計僅在個位數(shù)，未來長期成長空間廣闊。聚焦2023年，價格層面，過去幾年次高端價格紅利顯著，除高端價格帶持續(xù)向上打開升級空間外，醬酒品牌火速在次高端的占位也帶動傳統(tǒng)次高端品牌價位的提升，但近幾年快速擴張后，較多醬酒品牌出現(xiàn)渠道庫存壓力較大等問題，部分產(chǎn)品批價跌回2021年年初水平，未來價格再向上需先經(jīng)歷渠道庫存去化，因此我們認為次高端整體修復(fù)節(jié)奏上量或在價先。山西汾酒：從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，公司玻汾、青花在各自價格帶均具備較強的競爭力，玻汾在百元以下沒有強勢競爭對手，未來有望充分享受份額集中紅利，青花20扎根次高端、復(fù)興版向上突破，青花系列有望在高端次高端擴容背景下保持增長。此外，公司全國化穩(wěn)步推進，環(huán)山西市場持續(xù)夯基，長江以南加速發(fā)展，目前公司在全國大部分市場份額均已破億，燎原之勢已初步形成，隨著品牌影響力和清香型接受度的持續(xù)提升，公司全國化征程有望再上臺階。酒鬼酒：短期來看，受疫情影響，公司渠道相對承壓。中長期來看，1）酒鬼酒已形成內(nèi)參酒鬼雙品牌格局，未來長期有望充分享受次高端及高端市場擴容紅利；2）區(qū)域來看，2021年公司在湖南縣級市場覆蓋率94%，省內(nèi)基本盤得到夯實，尤其內(nèi)參品牌認可度不斷提升，為長期省外擴張?zhí)峁┰鷮嵒A(chǔ)；3）公司團隊積極進取，在本輪次高端擴容過程中，勇于創(chuàng)新學習渠道模式，實現(xiàn)內(nèi)參品牌底蘊的高度釋放，未來伴隨著市場整體復(fù)蘇，公司全國化步伐有望持續(xù)推進，品牌份額將得到進一步提升。大眾酒：基礎(chǔ)扎實，關(guān)注區(qū)域市場紅利受益于2022年春節(jié)返鄉(xiāng)紅利，以及大眾酒價格帶需求的相對剛性、2022年旺季消費場景逐步修復(fù)后大眾價格帶需求得到較快回補，大眾酒上市酒企收入整體表現(xiàn)穩(wěn)健，考慮到2022年大眾酒受損程度相對較低、預(yù)計明年修復(fù)勢能平穩(wěn)，建議關(guān)注區(qū)域市場紅利。2022年大眾酒代表企業(yè)如洋河股份、古井貢酒、今世緣等收入保持穩(wěn)健雙位數(shù)增，100-300元價格帶多個代表產(chǎn)品如古8/古5、對開、天之藍等均呈現(xiàn)較好增長勢頭，其中區(qū)域市場紅利顯著的古8增速更達到高雙位數(shù)?？紤]到2022年大眾酒受損程度相對較低、預(yù)計明年修復(fù)勢能平穩(wěn)，建議重點關(guān)注有望繼續(xù)受益區(qū)域市場高速發(fā)展的標的。古井貢酒：在省內(nèi)消費升級和競爭格局優(yōu)化的雙重利好下，古井龍頭地位有望持續(xù)強化，充分享受省內(nèi)高端次高端擴容紅利。疊加古井聚焦“全國化、次高端”戰(zhàn)略，省外市場穩(wěn)步擴張，十四五期間公司“雙百億”目標有望超額完成。洋河股份：洋河是白酒行業(yè)較早進行全國化的酒企，其渠道基礎(chǔ)、消費者品牌認知均較強，我們認為公司未來長期主要工作是引領(lǐng)消費者實現(xiàn)消費升級，近年來公司次高端以上產(chǎn)品持續(xù)實現(xiàn)較快增長，消費者的升級正在穩(wěn)步進行。M6+站穩(wěn)600元價格帶且無強勢競爭對手，水晶版緊抓400元價格帶持續(xù)擴容紅利，公司次高端產(chǎn)品正在成為新的增長極。同時天之藍、海之藍已實現(xiàn)升級換代，大眾價位帶品牌扎實，為洋河的發(fā)展穿越經(jīng)濟周期提供基礎(chǔ)。今世緣：公司大本營市場白酒消費水平高、經(jīng)濟活躍，目前江蘇市場主流消費價格帶已至300元左右，同時公司自身在300-500價格帶持續(xù)強化產(chǎn)品領(lǐng)先優(yōu)勢，國緣四開、對開品牌影響力較強，近年來實現(xiàn)較快發(fā)展；600元價格帶也漸有突破。隨著公司省內(nèi)強勢區(qū)域持續(xù)夯實、薄弱市場不斷補足，公司有望維持穩(wěn)健增長。大眾品：云銷雨霽，或躍在淵大眾品公司的成長能力短期受賽道景氣、中期受競爭格局的影響，而中長期看公司治理的邊際改變也會對公司發(fā)展帶來深遠影響。疫情三年，我們對大眾品業(yè)績變量的關(guān)注多集中于需求的邊際變化，以及在國際供應(yīng)鏈擾動的背景下成本端的影響，前者難以斷言改善發(fā)生的準確節(jié)點，后者也并非影響盈利的唯一因素——競爭格局的變化對賽道盈利能力的影響更甚于成本變化。持續(xù)高頻的短期（需求&成本）景氣追蹤必不可少，這也助于我們把握競爭格局的邊際變化——將在更長的時間跨度上對成長性施加影響，而公司治理、戰(zhàn)略（團隊執(zhí)行、戰(zhàn)略定位等）的調(diào)整或給相關(guān)公司帶來更深遠、本質(zhì)的影響。云銷雨霽，以景氣復(fù)蘇、格局改善為引站在景氣由弱轉(zhuǎn)強的黎明前。過去2年，大眾品板塊的收入、利潤的增長較之前年度存在顯著放緩，主要系消費場景受限抑制部分品類的需求，疊加成本端的共振上行，景氣承壓明顯。展望后續(xù)，疫情的影響有望逐步邊際減弱，對于人員流動、消費場景的限制趨于弱化，有望帶動消費景氣的穩(wěn)健復(fù)蘇。疫情影響的3年以來，分品項看社零數(shù)據(jù)，必選剛需屬性的糧油食品類的增長表現(xiàn)最為穩(wěn)健，無論是當前同比增速，還是較2019年同期CAGR都最為穩(wěn)健；剛需屬性弱于糧油食品的“上癮品”煙酒類和帶有場景化消費的飲料類的增長表現(xiàn)次之，較2019年同期的CAGR維持平穩(wěn)，但近2年的增長逐步環(huán)比降速；場景化較為突出的餐飲類消費受影響相對更大，較2019年同期CAGR仍處于持平左右的狀態(tài)。后續(xù)隨著疫情的影響退潮，并結(jié)合居民收入增長的穩(wěn)健恢復(fù)，餐飲鏈及可選屬性的居民消費有望得到修復(fù)、反彈。從需求端的擾動排序看，與餐飲、出行相關(guān)度高的品項受影響相對較大（連鎖業(yè)態(tài)、餐飲供應(yīng)鏈、基礎(chǔ)調(diào)味品、啤酒、軟飲等），而偏居家屬性的品項需求相對穩(wěn)定甚至短期獲B端的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)移，需求短期有所增加（肉制品、居家凍品、榨菜、復(fù)合調(diào)料、休閑零食、烘焙等），也有部分品項的需求基本維持穩(wěn)定（乳制品、酵母、米面糧油）。需求減少的板塊，從復(fù)蘇的節(jié)奏進度看，餐飲端報復(fù)性消費的回補力度或有限，啤酒、軟飲的復(fù)蘇時點或快于餐飲相關(guān)度更高的餐飲供應(yīng)鏈、基礎(chǔ)調(diào)味品及連鎖業(yè)態(tài)。需求增加的板塊，居民囤貨的增加也一定程度上透支后續(xù)動銷，其中產(chǎn)品效期普遍偏短的烘焙、休閑零食的對后期需求的抑制影響相對不大。成本端壓力的邊際拐點已現(xiàn)，報表端的成本同比回落明年內(nèi)可期。2022年下半年，CPI和PPI的增速逆轉(zhuǎn)，這也是自2021年以來CPI-PPI剪刀差呈現(xiàn)負向擴大后的首次轉(zhuǎn)正，下游消費品制造企業(yè)的成本壓力出現(xiàn)邊際減弱；一方面系21Q4的大眾品普遍提價，實施成本傳導(dǎo)，另一方面也系部分原輔材料（如油脂、包裝物等）的漲價出現(xiàn)邊際拐點。大眾品的成本構(gòu)成存在差異，但隨著一些通用成本項的回調(diào)，各個細分板塊報表端的成本同比回落有望在2023年內(nèi)的某個季度實現(xiàn)。結(jié)合行業(yè)數(shù)據(jù)，我們認為當前肉制品、傳統(tǒng)調(diào)味品、酵母行業(yè)的成本壓力相對較大；休閑零食、啤酒板塊的成本平穩(wěn)可控；烘焙、復(fù)合調(diào)味品、軟飲料等板塊的成本存在邊際下降。從成本端的擾動排序看，對大豆、豆粕、糖蜜、大麥、小麥、生豬價格等依存度高的品項受影響相對較大（肉制品、傳統(tǒng)調(diào)味品、酵母、啤酒等），成本項主要為棕櫚油、包材或成本構(gòu)成多元化的品項壓力相對不大（軟飲料等），可通過調(diào)節(jié)比例或價格鎖定來完成對沖，也有部分品項的單一原材料占比高，且相關(guān)原材料正經(jīng)歷價格下行期的，成本端存在邊際下降（乳制品等）。2022年以來原材料的成本出現(xiàn)一定分化，糧食作物及生豬價格上行較為突出，糖蜜高位震蕩且初現(xiàn)下行趨勢，包材則同比降價相對顯著。2022年的新一輪疫情爆發(fā)導(dǎo)致各類經(jīng)濟活動相對受限，餐飲、出行等相關(guān)的需求有所減少，短期看邊際影響仍然存在，展望明年有望進入影響退潮、邊際改善的通道。2020年至今，居民收入的增長持續(xù)處于恢復(fù)通道中，雖然整體飲食類消費增長需求較為剛性，但餐飲業(yè)的增長反饋略顯壓力，尤其是2022年3月后的疫情致餐飲的景氣度再次承壓。目前看，2021年至今居民可支配收入的增長仍呈現(xiàn)弱復(fù)蘇，較2019年的分季度CAGR仍慢于疫情前9%左右的增長中樞?；蜍S在淵，尋找管理改善的α在需求平穩(wěn)復(fù)蘇、格局邊際優(yōu)化的背景下，上市公司在組織機構(gòu)、戰(zhàn)略布局層面的改善，則可以帶來超越預(yù)期的阿爾法機會。公司的管理變化可分為如下5個維度解構(gòu)：

人員團隊：1）核心團隊、關(guān)鍵人員的調(diào)換或帶來公司經(jīng)營方向、企業(yè)文化的轉(zhuǎn)變；

2）團隊激勵（薪酬KPI、股權(quán)激勵）也會帶來企業(yè)戰(zhàn)略的執(zhí)行落地帶來變化。產(chǎn)品定位：1）產(chǎn)品定位的梳理、聚焦有助于突出差異化，綁定目標客群；2）核心產(chǎn)品之外的品類延伸裂變或打開新的增長曲線。渠道模式：1）商業(yè)模式延展，從B端到C端又或反之，挾原有模式下的競爭優(yōu)勢跨界競爭；2）在B端或C端模式內(nèi)部，實現(xiàn)產(chǎn)品延展（例如：B端餐飲+團餐；

C端線上+線下）。區(qū)域復(fù)制：1）走出基地市場，檢驗產(chǎn)品的普適性、研發(fā)能力的本地化；2）從強消費能力的一二線市場滲透至（并研發(fā)產(chǎn)品以兼容）弱消費能力的鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場等，反之亦然。外延并購：1）激烈的競爭格局中，并購出現(xiàn)危機的對手，從而加速出清，獲得更良性的盈利水平；2）補足短板（供應(yīng)鏈、渠道模式、區(qū)域），實現(xiàn)經(jīng)營協(xié)同。大眾品細分板塊的估值已經(jīng)位于較低的分位數(shù)，在景氣修復(fù)的過程中或迎來雙擊。受疫情及成本的影響，市場對短期業(yè)績預(yù)期偏悲觀，諸多大眾品的細分板塊估值已處于歷史較低水平。1年維度看，調(diào)味品、乳制品、啤酒、榨菜、速凍、酵母、肉制品、休閑零食的估值處于中位數(shù)以下，拉長周期看5年維度，調(diào)味品、乳制品、啤酒、榨菜、速凍、酵母、肉制品、休閑零食的估值也已處于中位數(shù)以下。這些板塊在2022年受需求力變?nèi)酢⑶雷兏锛霸牧蟽r格上行等影響，成長性、盈利能力均有所承壓，估值的安全邊際較高，隨著景氣修復(fù)的到來，也有望帶動估值的雙擊。啤酒行業(yè)：盈利改善仍然可期，升級趨勢仍在延續(xù)自2018年以來，啤酒行業(yè)一直處在“量穩(wěn)價升”的盈利改善周期中，即使是疫情的爆發(fā)，對消費場景及銷量帶來影響，也未打斷行業(yè)連續(xù)的消費升級與均價提升。啤酒板塊基本在2017~2021年保持了連續(xù)的價增態(tài)勢，主要的啤酒公司均實現(xiàn)了10%以上的累計價增，龍頭公司（青啤、華潤）的累計價增達20%左右。如此快速且連續(xù)的價增是否是可持續(xù)的趨勢呢？啤酒是零售價提升較快的食飲品類，但產(chǎn)品主流檔次仍然以中低檔為主。結(jié)合消費端零售價格統(tǒng)計，啤酒在過去5年來的零售均價漲幅也確實領(lǐng)先于大部分的食飲品類，從啤酒消費的零售價看，2017年行業(yè)龍頭開啟高質(zhì)量發(fā)展的元年，也是價格競爭逐步出清的階段，非現(xiàn)飲的啤酒零售均價僅約為4元/500ml（同款啤酒產(chǎn)品在餐飲、娛樂等現(xiàn)飲渠道普遍存在50~100%的加價，且現(xiàn)飲渠道的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對更高檔，因此零售均價更高），截至2021年非現(xiàn)飲的消費均價仍然僅為5元/500ml，也就是說從目前的產(chǎn)品消費檔次看，國內(nèi)最主力的消費量仍然是來自中低端的產(chǎn)品，包括：雪花清爽、嶗山清爽/青島冰醇、燕京精品、山城冰爽等。啤酒的價增行至半途，潛力仍然可觀。對比其他酒類以及海外啤酒的售價，國內(nèi)啤酒產(chǎn)品在未來仍有較大價升空間。近年來，多元化的升級風潮已起，精釀啤酒、預(yù)調(diào)酒等多元化的加速涌現(xiàn)也將帶來更加豐富多彩的低度酒飲消費。當前各家主推且加速放量（內(nèi)部占比保持提升）的大單品，包括：雪花SuperX/純生、青島純生/1903/白啤、燕京U8/V10、紅烏蘇/樂堡/醇麥，多定位于次高以上價格（6~10元），隨著時間的推移，8元的新主流取代5元的老主流，預(yù)計仍可給行業(yè)帶來60%左右的價格升幅。此外，行業(yè)對高端價格帶也在加速布局，包括：喜力/馬爾斯綠/醴、青島琥珀拉格/百年之旅、燕京獅王世濤、1664/烏蘇樓蘭等產(chǎn)品的加速迭代，不斷豐富啤酒產(chǎn)品的升級圖譜。疫情對啤酒升級并非沒有負面沖擊，而是行業(yè)內(nèi)在升級動力克服了不利的外部環(huán)境。啤酒按消費場景劃分，現(xiàn)飲與非現(xiàn)飲各占一半左右，在現(xiàn)場消費不受限的時候，一般為現(xiàn)飲渠道的銷量略多，而2020年受疫情影響，餐飲渠道的下滑使得更多消費流向非現(xiàn)飲，而非現(xiàn)飲的啤酒消費無論是銷售價格還是產(chǎn)品高端化的進度都較現(xiàn)飲渠道更為落后，因此在2020~2021年我們觀察到的行業(yè)價增，并非是超額、透支的價增，而是被疫情拖累的背景下有所“克制”的價增，未來隨著餐飲、娛樂等現(xiàn)飲場景的全面恢復(fù)，行業(yè)也有望迎來加速升級，繼續(xù)維持較快的價增趨勢。短期現(xiàn)飲渠道的景氣修復(fù)仍有壓力，2022年3月餐飲社零總額同比減少16.38%（前值2022年1~2月累計增長達8.9%），而從疫情封控的影響力度看4月的現(xiàn)飲場景修復(fù)仍有一定壓力，但與此同時啤酒行業(yè)即將進入銷量的低基數(shù)區(qū)間（行業(yè)在2021年5~9月的銷量增長表現(xiàn)較弱），短期需求雖有不確定性，但更應(yīng)當關(guān)注的是行業(yè)持續(xù)的價增動能來自于格局的改善（存量背景下頭部公司的競爭焦點從量到質(zhì)的轉(zhuǎn)移）以及產(chǎn)品高端化伴隨的（品牌&產(chǎn)品）差異化競爭，都不會因為短期的銷量景氣受損而發(fā)生變化，也將持續(xù)支撐行業(yè)的價增潛能釋放。調(diào)味品行業(yè)：短期壓力邊際趨緩，業(yè)績改善曙光漸顯調(diào)味品行業(yè)已經(jīng)歷了連續(xù)2年的經(jīng)營困境，且2022年仍未迎來需求端的顯著復(fù)蘇。從數(shù)據(jù)上可以直觀看出，疫情發(fā)生以來，2020年~2021年，調(diào)味品公司的量增長均處于放緩，而價增的壓力相對更大，上市公司層面，僅龍頭海天維持了價格的正增長，而二梯隊的中炬、千禾則呈現(xiàn)了不同程度的均價下降。從餐飲到家庭的需求切換并不能“無縫銜接”，調(diào)味品增長對于餐飲復(fù)蘇是高度依賴的。2020年以來的銷量的增長放緩與餐飲這一核心消費場景在疫情以來受到的影響不無關(guān)系，在不受疫情影響的年份，餐飲端在調(diào)味品的銷售占比可達50%，而這部分銷售無疑在過去2年受到持續(xù)的壓制，而家庭端則僅占約30%，此外的20%則在工業(yè)端（主要為食品深加工）。按照疫情以前我國居民的外食頻次分布測算，我國居民的年度外食次數(shù)約180次，以全年365天每日2次正餐測算，我國居民的外食化率僅接近25%，也就是說25%的外食場景耗用了一半的調(diào)味品，即使將工業(yè)端（深加工食品）的調(diào)味品消耗量默認為流向家庭消費，外食每一餐的調(diào)味品消耗量仍為家庭端的3倍以上（這個差異主要來自：餐飲的調(diào)味更重以及餐飲存在更多的浪費），因此調(diào)味品在餐飲端的量縮較難通過靠家庭端來彌補。B端量縮，C端量增但價跌。2020年~2021年，海天較其他醬油公司保持了相對更穩(wěn)健的價增，并不能簡單歸因于海天的創(chuàng)新升級，也應(yīng)著眼于海天的渠道結(jié)構(gòu)變化——作為調(diào)味品龍頭公司，海天歷來有著相較大部分對手更高的餐飲端占比，這在疫情前的年份是海天的渠道護城河的一部分（餐飲客群的消費慣性更強），而在疫情背景下成為軟肋。2020年開始，隨著需求向家庭端的遷移，海天積極應(yīng)對，包括疫情爆發(fā)初期向家庭端轉(zhuǎn)移B端滯銷的庫存，同時為了更久地鎖定C端客戶的“醬油瓶”，增加大包裝、提升性價比，最終海天以量價齊升（量增略放緩）的答卷完成了2020年的年度經(jīng)營計劃，而偏重C端的醬油品牌則出現(xiàn)了不同程度的價跌。2021年，疫情對餐飲場景的影響仍時有發(fā)生，服務(wù)業(yè)的相對不景氣也反饋為部分居民的需求增長動能偏弱，恰逢主打性價比的社團渠道興起，調(diào)味品繼續(xù)呈現(xiàn)出產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的降級，疊加（餐飲受限導(dǎo)致的）總需求量的收縮，廠商投入了較多促銷資源，因而銷售均價的下行在2021年更為突出。歷經(jīng)需求的坎坷，而良性的頭部競爭格局未變，致尾部加速出清。雖然行業(yè)的需求量在疫情期間出現(xiàn)波動，但龍頭海天在主要品項的增長仍然穩(wěn)健，行業(yè)地位穩(wěn)固，隨著疫情這一特殊時期的最終翻篇，“一超多強”的行業(yè)格局仍會保障較好的盈利空間和持續(xù)的提價能力。品類的升級迭代加速，龍頭廠商內(nèi)生外延，綜合競爭力有望持續(xù)提升，成長空間仍然可期。從品類維度看，行業(yè)呈現(xiàn)“一超（醬油）多強（食醋、調(diào)味醬、火鍋調(diào)料等）”的格局，以海天為代表的調(diào)味品龍頭企業(yè)在品質(zhì)化消費升級、口味多元化的大背景下，積極尋找品類高端化、差異化的內(nèi)生增長潛力及外延并購機會，不斷提升綜合競爭能力，份額仍有較大提升空間。短期需求乏力也致新進入者急劇減少，或加速行業(yè)格局集中。2016年至2020年，隨著行業(yè)的穩(wěn)定較快發(fā)展，調(diào)味品企業(yè)的新注冊量連續(xù)增加，2016~2020年CAGR達20.54%。而這一趨勢在2021年因為疫情的連續(xù)影響而發(fā)生逆轉(zhuǎn)，消費需求承壓也使得調(diào)味品的新進入企業(yè)注冊數(shù)量創(chuàng)出近年來新低（同比減少60.64%），而企業(yè)注銷吊銷量則創(chuàng)新高，達到2.3萬家（同比增長102.11%）。需求端的持續(xù)不穩(wěn)定疊加成本端的擾動，中小型企業(yè)生存空間被進一步擠壓，進而帶來行業(yè)格局走向加速集中。乳制品行業(yè)：液奶需求有望修復(fù)，新品類驅(qū)動新增長上游原材料供需緊平衡，需求修復(fù)有望釋放液奶需求彈性。2022年以來原奶價格及進口大包粉的價格趨勢出現(xiàn)分化，2022年初至今生鮮乳價格維持歷史高位，但是同比呈現(xiàn)小幅下滑、大包粉價格持續(xù)上漲，系疫情持續(xù)背景下，下游液奶消費需求減弱，但是進口奶粉需求剛性更強，疫情期間受運輸影響，供給相對緊缺。展望2023年，隨著需求的不斷修復(fù)，液奶市場有望回暖，市場彈性空間較大。同時，龍頭公司更有動力加速產(chǎn)品創(chuàng)新升級，最大化單位原奶的經(jīng)濟價值；對奶源的更強的掌控也有利于維持行業(yè)的進入壁壘，2023年行業(yè)有望看到市占率的進一步提升。格局走向改善，帶來盈利提升的拐點。伊利和蒙牛的毛銷差拉長周期看處于提升趨勢中，過去兩次毛銷差拐點2011和2014年催化因素均與上游原材料供給短缺、價格上漲同步。隨著格局趨于穩(wěn)定，龍頭公司也更加聚焦產(chǎn)品升級，推動自身盈利改善。中國內(nèi)地的人均奶酪消費量低，對標其他東亞經(jīng)濟體存在較大提升空間。2021年中國奶酪人均年消費量為＜0.1Kg，除遠低于偏好奶酪的美國（6.33Kg）和英國（7.29Kg），還明顯低于飲食口味相近日本的1.24Kg，低于第三梯隊的韓國（0.41Kg）和中國香港

（0.35Kg）。預(yù)計未來在人民生活水平不斷提高和西式飲食習慣被越來越多人接受的推動下，我國人均奶酪消費還有較大的增長空間。軟飲料行業(yè)：把握高景氣細分賽道破局者消費者世代更迭驅(qū)動軟飲的品類不斷向更精準的功能定位+更好的風味的方向迭代。新世代消費者的個性化要求更加凸顯，不同功能需求的場景被不斷分割，例如：健康意識的覺醒使得無糖、天然水等符合健康化趨勢的細分標簽助力品類獲得較快的滲透；與此同時消費者對口味要求也未降低，帶有季節(jié)限定、區(qū)域限定等風味特色的產(chǎn)品也收獲追捧，創(chuàng)造更多的附加值。功能（能量）飲料是景氣度最高的軟飲細分賽道之一，格局未定存在變局。能量飲料是增長景氣度高、消費黏性強的軟飲細分品類，同時東鵬特飲憑借高性價比的產(chǎn)品特質(zhì)，恰逢紅牛的商標之爭，帶來格局變化的窗口期，有望把握機遇提升份額。餐飲供應(yīng)鏈：需求預(yù)期修復(fù)，成本拐點已現(xiàn)需求修復(fù)及成本改善依舊是餐飲供應(yīng)鏈板塊的核心投資邏輯，站在當前時點，兩大預(yù)期的均達到疫情以來的相對高點。此外，三年疫情以來對行業(yè)競爭格局帶來了深刻變化，傳統(tǒng)行業(yè)領(lǐng)域供給出清加快，新興行業(yè)領(lǐng)域雖保持一定競爭烈度，但也避免了更多競爭者加入，總體而言疫情影響對行業(yè)競爭格局偏向正面作用。需求：短期補償消費，長期經(jīng)濟恢復(fù)疫情對餐飲行業(yè)需求的影響直接，邊際改善預(yù)期較強。2022年3月以來全國疫情影響加劇，餐飲行業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營壓力，4月同比降幅超過20%。在經(jīng)營困境下，住宿及餐飲業(yè)景氣指數(shù)環(huán)比持續(xù)下滑。進入下半年，同比基數(shù)壓力走低，疊加疫情逐步控制，餐飲行業(yè)經(jīng)營情況及增速表現(xiàn)有望回暖。烘焙、正餐等業(yè)態(tài)景氣度相對較高。從綜合數(shù)據(jù)來看，2021年正餐、火鍋、茶飲保持穩(wěn)健的增長態(tài)勢，烘焙和燒烤烤串的增長態(tài)勢最為明顯：烘焙營業(yè)額同比增長率突破100%，燒烤烤串門店數(shù)同比增長率超過90%。而相比之下快餐“遇冷”，其營業(yè)額和門店數(shù)同比增長率均明顯落后于其他業(yè)態(tài)。2022年上半年餐飲行業(yè)經(jīng)營情況受到一定沖擊，下游企業(yè)盈利能力遭到打擊。部分調(diào)研企業(yè)在經(jīng)營能力方面進行了反饋，在經(jīng)營收入預(yù)期方面，數(shù)據(jù)顯示，僅有四成左右的調(diào)研企業(yè)明確表示營收預(yù)期將會增加；在經(jīng)營利潤預(yù)期方面，數(shù)據(jù)顯示，明確表示盈利預(yù)期增加的企業(yè)不到四成。多數(shù)企業(yè)認為盈利預(yù)期將會持平或下降。展望2023年，若疫情對消費的影響減弱，下游經(jīng)營能力有望改善?；?022年表現(xiàn)的復(fù)盤，未來短期內(nèi)餐飲供應(yīng)鏈相關(guān)企業(yè)的需求恢復(fù)最大受制因素仍為疫情影響。分季度看歷史收入恢復(fù)節(jié)奏，2021Q1-2021Q3恢復(fù)節(jié)奏較好，以安井、立高、海融、巴比等為代表的公司受益并表、新渠道拓展等因素收入相對疫情前已增長上了新的臺階；絕味、一鳴、日辰等公司主要在原有業(yè)務(wù)領(lǐng)域內(nèi)深耕，收入相對疫情前增長有限；煌上煌則出現(xiàn)一定回落。分年度看歷史收入表現(xiàn)，寶立、安井、立高、千味等成長勢頭良好。未來隨著精準化防控政策的持續(xù)優(yōu)化推進，預(yù)計2023年餐飲消費有望在低基數(shù)和防疫政策逐步優(yōu)化背景下實現(xiàn)恢復(fù)性增長。成本：部分大宗原料價格拐點已現(xiàn)不同品類成本壓力有所差異。農(nóng)作物方面，豆粕、大麥價格有加快提高趨勢，其他品類諸如大豆、小麥等價格同比漲幅已趨緩，白糖出現(xiàn)同比下降。油脂及肉類原料方面，棕櫚油市場價格已經(jīng)出現(xiàn)同比下降，豆油同比增速已經(jīng)開始放緩，肉類中生豬價格有加速提高的趨勢。大宗成本的分化走勢下，期待毛利率的進一步修復(fù)。餐飲供應(yīng)鏈相關(guān)公司中，除南僑食品由于未采取鎖價直面成本壓力導(dǎo)致毛利率下行壓力較大外，其余公司基本保持平穩(wěn)或提升；提升幅度較快的代表型公司包括立高食品、日辰股份等，主要受益于原材料的鎖價保護、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化等。食品連鎖相關(guān)公司中，元祖股份及一鳴食品呈現(xiàn)改善趨勢，但以肉制品銷售為主的公司成本壓力略有加大。休閑食品行業(yè)：盈利有望逐步修復(fù)，新渠道變革紅利仍在釋放受行業(yè)上游種植、肥料、人工等成本上漲，以及全球供給關(guān)系格局等影響，國內(nèi)零食主要原材料價格仍呈現(xiàn)上漲態(tài)勢。近年受到上游種植化肥等主要種植成本和人工、包材等生產(chǎn)成本的提升影響，零食主要大宗原材料今年以來漲價明顯。以國內(nèi)豆油和棕櫚油價格為例，豆油季度均價從2020年三季度的約6084元/噸漲至2022年三季度的約10329元/噸，上漲幅度約為52%，雖開始有回落趨勢，但三季度環(huán)比去年全年平均價格仍約上漲約729元/噸；棕櫚油季度均價從2020年三季度的6062元/噸漲至2022年三季度的約9309元/噸，上漲幅度約為54%，和豆油價格走勢基本趨同，三季度環(huán)比去年全年平均價格約上漲約449元/噸；白糖價格前三季度均價來看，相較于去年全年均價提升約209元/噸，行業(yè)整體主要大宗原材料價格均上漲較明顯。從目前行業(yè)內(nèi)可比上市公司來看，休閑零食企業(yè)上輪提價周期主要集中在2016-2018年。上輪提價主要原因亦來自于原材料成本上漲以及企業(yè)自主原材料升級等影響，從上一輪效果來看企業(yè)提價后較好的轉(zhuǎn)嫁成本壓力，毛利率得到進一步提升，一定程度上推動企業(yè)盈利能力上行。休閑零食作為復(fù)購頻次高、多渠道購買能力強且周轉(zhuǎn)較快的可選消費品，目前行業(yè)整體仍處于景氣擴容和升級過程之中，雖面臨渠道變革帶來的短期競爭加劇、成本抬升加速以及短期疫情影響線下客流等不利因素，但品質(zhì)升級與渠道多元化的長期趨勢仍在延續(xù)。零食行業(yè)線上線下企業(yè)均構(gòu)筑相應(yīng)壁壘，但是相比較而言，我們更看好產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋完善以及產(chǎn)品品牌把控能力更強的企業(yè)，其核心是產(chǎn)品能力以及多元化渠道融合能力：

線上企業(yè)多為輕資產(chǎn)運營，供應(yīng)鏈組織能力尚可，但單品能力較弱，因行業(yè)進入門檻較低，導(dǎo)致線上無法差異化定價，價格戰(zhàn)相對嚴重，同時還面臨著與各類電商平臺的話語權(quán)之爭，所以盈利能力會受到擠壓。如若線上企業(yè)回歸線下，同樣由于產(chǎn)品無競爭力以及線下渠道鋪設(shè)及進入門檻越來越高

（線下渠道最大的痛點在于跨區(qū)域拓張相對較難）等原因，競爭優(yōu)勢也不強。同時，線下費用較高可能會使得線上線下的定價存在一定的矛盾，從而進一步考驗公司渠道把控能力，目前該類企業(yè)盈利能力亦驗證了這點結(jié)論。因此此類企業(yè)需要通過渠道多元融合豐富消費者認知，快速滿足消費者需求、深化消費者服務(wù)等提升整體周轉(zhuǎn)效率，來獲取更多的復(fù)購及品牌心智沉淀。前文討論到零食這一品類消費屬性的問題，所以近兩年來龍頭公司亦紛紛布局多元化渠道迎合行業(yè)整體發(fā)展趨勢，近年來也催生出一系列零食專營店渠道例如“零食很忙”、“薛記炒貨”以及“熊貓沫沫”等網(wǎng)紅零售渠道，因基數(shù)較低以及區(qū)域性空白市場仍然較多，所以擴張相對傳統(tǒng)渠道更為迅速，深受資本青睞與追捧。但是我們認為，線下生產(chǎn)+銷售型傳統(tǒng)企業(yè)若有較強的單品能力，可以產(chǎn)生相對應(yīng)的品牌溢價凸出品牌力優(yōu)勢，進而獲得較好的盈利水平，但基于零食的消費屬性來看，其線下規(guī)模擴張則會受制于流量成本，比較難達到線上企業(yè)的新品迭代能力和擴張速度，因此收入規(guī)模及增速相對渠道品牌較慢，其影響消費者心智以及復(fù)購主要靠品牌與單品認知，在生產(chǎn)制造壁壘相對較低的零食行業(yè)來看，較強的單品競爭力也是長期保障公司盈利水平和品牌力傳播的最核心條件。但是由于流量去中心化，預(yù)計今后的擴張難度和成本會相對應(yīng)降低，因此下沉精耕和區(qū)域拓張以及渠道多元化建設(shè)預(yù)計將成為傳統(tǒng)龍頭企業(yè)所要嘗試的重要發(fā)展方向。肉制品行業(yè)：提價紅利帶來肉制品盈利彈性，屠宰業(yè)務(wù)盈利有望環(huán)比改善豬價雖有所攀升但仍處于環(huán)比相對較低周期內(nèi)，雞價穩(wěn)定抬升，整體成本同比