天洋新材研究報告熱熔環(huán)保粘接龍頭、光伏膠膜快速放量

天洋新材研究報告：熱熔環(huán)保粘接龍頭、光伏膠膜快速放量1.公司：環(huán)保粘接先行企業(yè)，盈利能力持續(xù)增強1.1.把握行業(yè)機遇，業(yè)務齊頭并進公司為國內領先的環(huán)保粘接材料生產(chǎn)商。公司是熱塑性高分子粘接材料及其應用制品的專業(yè)供應商，專注于各類熱塑性環(huán)保粘接材料的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。目前公司是國內最大的PA、PES熱熔膠產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)之一。公司踐行環(huán)保粘接的理念，主要產(chǎn)品包括熱塑性環(huán)保粘接材料和反應型環(huán)保粘接材料，被廣泛應用于服裝、汽車、光伏能源、家用紡織、電子電器、工業(yè)過濾等領域。歷經(jīng)二十余載研發(fā)積累，業(yè)務范圍逐步擴大。公司自2002年成立以來，不斷發(fā)展壯大，成為專業(yè)生產(chǎn)環(huán)保熱熔粘接材料的高新技術企業(yè)。2009年公司啟動熱熔膠延伸項目、網(wǎng)膜膠膜等新項目。同時公司一直非常重視技術研發(fā)投入和提高自主創(chuàng)新能力。2015年發(fā)明了四層結構熱熔網(wǎng)膜無縫墻布。2017年被認定為上海市市級企業(yè)技術中心，加入上海市企業(yè)技術中心創(chuàng)新聯(lián)盟，并于同年在上交所上市。公司不斷擴展業(yè)務范圍，2017年收購煙臺信友，將業(yè)務范圍擴大到微電子膠粘劑領域。2018年公司啟動天洋窗簾項目。2019年以來公司不斷擴大光伏封裝膠膜產(chǎn)能。公司實際控制人為李哲龍。李哲龍持有公司26.41%的股份，為公司實際控制人及控股股東。其子李明健持有公司9.79%的股份，其妻樸藝峰持有公司3.81%的股份，其姐李順玉持有公司1.04%的股份。此外，2021年底公司相繼在昆山、如東、海安和煙臺成立新的子公司，包括昆山天洋光伏材料有限公司、南通天洋光伏材料科技有限公司、海安天洋新材料科技有限公司、信泰永合(煙臺)新材料有限公司。公司子公司業(yè)務布局清晰明確。昆山天洋光伏材料有限公司、海安天洋新材料科技有限公司和南通天洋光伏材料科技有限公司均負責公司光伏膠膜的生產(chǎn)、研發(fā)及銷售。信泰永合(煙臺)新材料有限公司負責公司電子膠的生產(chǎn)、研發(fā)及銷售。昆山天洋新材料有限公司負責光伏膠膜、網(wǎng)膠膜的生產(chǎn)、研發(fā)及銷售。南通天洋新材料有限公司負責熱熔膠膠粉、膠粒的生產(chǎn)、研發(fā)及銷售。江蘇德法瑞新材料科技有限公司負責墻布、窗簾的生產(chǎn)與研發(fā)，其全資子公司上?；萜轿幕l(fā)展有限公司負責墻布、窗簾的銷售管理。1.2.四大業(yè)務板塊，銷量屢創(chuàng)新高公司產(chǎn)品應用領域廣泛。公司主要產(chǎn)品包括四類，分別為熱熔膠、太陽能封裝膠膜、墻布及電子膠黏劑產(chǎn)品。公司產(chǎn)品具有無毒、無味、不含溶劑的環(huán)保特點，粘接迅速且適用于不同材料之間的粘接。熱熔膠產(chǎn)品目前主要應用于服裝襯布、鞋材的制造、汽車內飾粘接、面料復合等；太陽能封裝膠膜產(chǎn)品用于太陽能電池組件封裝；四層結構墻布、窗簾用于建筑內飾、家居等；電子膠黏劑用于智能可穿戴設備與手機等傳統(tǒng)移動智能終端、汽車電子、傳統(tǒng)消費電子設備等光伏膠膜方面，2022前三季度公司光伏封裝膠膜產(chǎn)銷量大幅提升。受益于光伏行業(yè)發(fā)展及公司產(chǎn)能的不斷擴張，疊加2021年公司與海內外原料供應商韓華道達爾株式會社、樂天化學、斯爾邦、浙石化等確立了合作關系，保障了原料的供應，帶動公司光伏封裝膠膜產(chǎn)銷量大幅提升。2022年前三季度公司光伏封裝膠膜產(chǎn)量、銷量分別為4508.15萬平方米、4384.4萬平方米，分別同比增長151.87%、147.62%。電子膠方面，公司不斷拓寬優(yōu)質電子膠領域客戶。2021年公司在工控行業(yè)與匯川技術達成合作；在影像模組領域，紫外光和熱雙固化膠粘劑取得了技術上的新突破，得到富士康科技集團的認可；在汽車電子領域與華生電機加深合作；在家電、電器行業(yè)，與公牛集團、方太集團、美的集團等企業(yè)達成合作。2021年公司電子膠產(chǎn)量、銷量分別為680.72噸、656.77噸，分別同比增長71.97%、83.3%；2022年前三季度產(chǎn)量、銷量分別為454.64噸、441.83噸，同比2021年略有降低。熱熔粘接材料方面，公司熱熔環(huán)保粘接材料市場份額高速提升。公司熱熔環(huán)保粘接材料包括膠粉粒業(yè)務、網(wǎng)膠膜業(yè)務、PUR業(yè)務。根據(jù)公司公告，公司在熱熔環(huán)保粘接材料市場占有率從2020年的約30%提升至2021年40%左右。同時公司熱熔膠產(chǎn)銷量亦實現(xiàn)穩(wěn)步增長，2021年產(chǎn)量、銷量分別為2.2萬噸和2.1萬噸，同比增長38.7%和40.3%；2022年前三季度產(chǎn)量、銷量分別為1.4萬噸、1.3萬噸。熱熔墻布方面，公司持續(xù)推進熱熔墻布、窗簾產(chǎn)品渠道建設和品牌宣傳。公司獨創(chuàng)四層復合的熱熔網(wǎng)膜墻布不含甲醛、苯等危害人體的揮發(fā)物質，可實現(xiàn)不搬家換新房，做到“8小時煥新家”。公司環(huán)保家居事業(yè)部加快全國核心城市的布局。截至2021年底，公司合計加盟商達496家，全國線下門店已達500余家，并與紅星美凱龍達成戰(zhàn)略合作。2022年上半年公司實現(xiàn)新開發(fā)65家加盟商。公司同步布局高端物業(yè)，與保利、碧桂園等達成戰(zhàn)略聯(lián)盟。同時繼續(xù)新零售及全媒體傳播渠道鋪設，帶動公司熱熔墻布、窗簾產(chǎn)銷量迅速提升。2021年公司熱熔墻布及窗簾的產(chǎn)量、銷量分別為278.4萬平方米、274.1萬平方米，分別同比增長76.6%、63.4%；2022年前三季度產(chǎn)量、銷量分別為202.2萬平方米、200.2萬平方米。1.3.營收節(jié)節(jié)走升，盈利有望修復營收穩(wěn)步增長，2021年歸母凈利潤大幅提升的原因為資產(chǎn)處置。2018-2021年公司營業(yè)收入從5.61億元增長至10.68億元，年均復合增長率為23.9%，其中2021年同比增長52.7%；2022年前三季度營業(yè)收入為10.7億元，同比增長45.4%。2021年公司歸母凈利潤為1.1億元，同比增長112.7%，主要系公司全資子公司昆山天洋處置資產(chǎn)在合并層面增加凈利潤約0.55億元，剔除后歸母凈利潤約為0.55億元，同比增長5.8%。原材料價格大幅波動是2022年公司歸母凈利潤下降的主要原因。根據(jù)公司公告，2022年公司預計實現(xiàn)銷售收入約14.2億元，同比增長約33%，增量主要來源于光伏封裝膠膜。2022年公司光伏封裝膠膜銷售收入同比增長約125%，約7.29億元；歸母凈利潤-0.46億元到-0.57億元，同比下降約142%-152%，主要系原料EVA粒子成本向下傳導不及預期，導致光伏封裝膠膜毛利下降，進而拉低整體毛利，造成凈利潤減少。同時2022年末原料EVA粒子價格大幅下跌，公司根據(jù)相關企業(yè)會計準則對該部分存貨計提跌價處理，導致凈利潤下降。光伏封裝膠膜與熱熔膠為公司主要業(yè)績來源。營業(yè)收入方面，2022年前三季度公司光伏封裝膠膜和熱熔膠營業(yè)收入占比分別為50.7%、33.0%，合計達83.7%。其中公司光伏封裝膠膜營業(yè)收入漲幅較大，2022年前三季度該業(yè)務收入為5.5億元，較2021年全年上漲68.2%。毛利潤方面，2021年公司熱熔膠、光伏封裝膠膜、電子膠毛利潤占比分別為36.5%、20.8%、20.8%，合計達78.1%，貢獻了公司的主要毛利潤。原材料價格上漲導致公司毛利率有所回落。毛利率方面，2021年受主要原材料價格上漲影響，公司毛利率為25.64%，同比下降4.6pct；2022年前三季度毛利率為17.0%，同比下降7.8pct。凈利率方面，2021年公司凈利率為9.9%，同比提升2.1pct，主要系公司全資子公司昆山天洋處置資產(chǎn)在合并層面增加凈利潤約0.55億元。2022年前三季度公司凈利率為2.5%，同比下降8.8pct。未來隨著光伏封裝膠膜原材料價格回落，公司盈利能力有望回升。公司三費總費用率控制良好。2019-2021年公司三費總費用率持續(xù)下降，從18.03%下降至15.77%，下降2.26pct；2022年前三季度公司三費總費用率為11.42%，較2021年全年水平進一步下降，公司運營能力持續(xù)增強。從細分費用來看，2022年前三季度公司銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別為3.78%、5.33%、2.31%，銷售費用率、管理費用率分別較2021年全年下降3.17pct、1.42pct，財務費用率較2021年全年增加0.24pct，公司規(guī)模效應不斷提高，成本控制能力良好。2.行業(yè)：光伏迎景氣周期，粘膠劑需求向好2.1.光伏膠膜：需求強勁，景氣上行2.1.1.雙玻組件應用擴大，POE膠膜占比提升封裝膠膜是光伏組件的核心組成材料之一。光伏組件的組成材料包括電池片、封裝膠膜、玻璃、背板和邊框。其中封裝膠膜可保護太陽能電池片，進而延長光伏組件的使用壽命。根據(jù)海優(yōu)新材招股說明書，封裝膠膜需要保證光伏組件使用壽命達25年。同時封裝膠膜需要使得陽光能最大限度的到達電池片，進而提升光伏組件的發(fā)電效率。光伏封裝膠膜主要包含四大類，其中POE膠膜具備高阻水和高抗PID性能。目前市場上主流的封裝膠膜包括透明EVA膠膜、白色EVA膠膜、POE膠膜和EPE膠膜：

目前透明EVA膠膜使用較廣。透明EVA膠膜發(fā)展最早，技術工藝已成熟，是目前市場上使用較廣泛的材料，主要用于光伏組件雙玻封裝或者正面封裝。透明EVA膠膜與玻璃和背板的粘結性好，具有高透光率、高抗紫外濕熱黃變性、抗蝸牛紋等特性。白色EVA膠膜可提高組件發(fā)電效率。白色EVA膠膜通過在透明EVA膠膜的基礎上添加白色調料進行預處理制備而成，能夠有效地提升太陽光線的反射率，減少光線折損率，使得太陽能電池可利用被反射的光線進行發(fā)電，進而提升了光伏組件的發(fā)電效率。根據(jù)海優(yōu)新材招股說明書數(shù)據(jù)，在雙玻組件的下層封裝中，采用白色增效EVA膠膜替換透明EVA膠膜，可使每塊光伏組件的功率增益7-10W。目前白色EVA膠膜主要用于光伏組件背面封裝。POE膠膜兼具高水汽阻隔和高抗PID性能。相較于EVA膠膜，POE膠膜在耐老化性、低水汽透過率以及抗PID方面表現(xiàn)更優(yōu)異。根據(jù)孫澤洋等在《EVA與POE在雙玻組件的使用探討》一文中分析，POE膠膜的水汽透過率僅為EVA膠膜的1/8左右，且POE膠膜具有穩(wěn)定的分子結構，在老化的過程中不會產(chǎn)生酸性物質，因此其具備優(yōu)異的抗老化性能，適用于雙玻組件或N型組件封裝。但目前POE膠膜仍存在抗滑性、組件生產(chǎn)效率較低等缺點。EPE膠膜兼顧了POE膠膜和EVA膠膜的優(yōu)良性能。EPE膠膜又稱共擠型POE膠膜，是采用共擠工藝將POE樹脂和EVA樹脂擠出制備而成。EPE膠膜既具有POE膠膜的高水汽阻隔性能和高抗PID性能，又具有EVA材料良好的工藝匹配性，主要用于雙玻組件或N型組件封裝。光伏組件升級迭代帶動膠膜需求結構轉換，雙玻組件的應用持續(xù)擴大POE膠膜和共擠型POE膠膜市場空間。光伏平價上網(wǎng)帶動光伏組件降本增效，市場對高效產(chǎn)品的需求越來越旺盛，推動光伏電池片更新迭代。相較于單面組件，雙玻組件具備生命周期更長、發(fā)電效率高、火災隱患較低等優(yōu)勢。近年來，我國雙玻組件的市占率從2019年的14%提升至2022年的40.4%，提升26.4pct。CPIA預計到2024年我國雙玻組件的市占率將超50%，成為市場主流。電池片技術升級迭代對光伏封裝膠膜提出了更高的要求，引領光伏膠膜需求結構轉換。2018-2022年我國POE膠膜和共擠型POE膠膜合計市占率從9.3%上升至34.9%，提升25.6pct。未來隨著雙玻組件市場占比的提升，POE膠膜和共擠型POE膠膜市占率有望進一步上行。2.1.2.頭部主導，終端高增我國光伏膠膜行業(yè)集中度較高，CR3為76.2%。2021年我國光伏膠膜行業(yè)市占率排名前三的企業(yè)分別為福斯特、斯威克、海優(yōu)新材，市占率合計達76.2%。其中福斯特市占率最高，達46.3%，其次為斯威克和海優(yōu)新材，市占率分別為15.8%和23.8%。EVA膠膜和POE膠膜生產(chǎn)工藝流程相似，主要區(qū)別在于配方的不同。EVA膠膜和POE膠膜生產(chǎn)工藝流程均包括造粒、攪拌混和、擠出、切邊收卷等。光伏膠膜的制造屬于配方型工藝，即通過調整配方以及部分生產(chǎn)流程可以實現(xiàn)膠膜產(chǎn)品升級，因此光伏膠膜行業(yè)屬于輕資產(chǎn)行業(yè)，EVA膠膜企業(yè)在擁有POE膠膜配方后能夠較為快速的切入POE膠膜行業(yè)?！半p碳”背景下，我國光伏組件產(chǎn)量持續(xù)提升，2018-2022年CAGR達36%。在“雙碳”背景下，我國光伏新增裝機容量快速增長，從2019年的26.52GW增長至2022年的87.41GW，年均復合增長率為48.82%，其中2022年同比增長59.1%。光伏新增裝機容量持續(xù)提升帶動光伏組件產(chǎn)量穩(wěn)步增長。我國光伏組件產(chǎn)量從2018年的84.3GW增長至2022年的288.7GW，年均復合增長率達36%。光伏組件產(chǎn)量增長帶動光伏膠膜需求上行，我們測算2022年我國光伏膠膜需求量為31.8億平方米。根據(jù)海優(yōu)新材公司公告數(shù)據(jù)，1GW光伏組件約對應1100萬平方米的光伏膠膜。根據(jù)上述CPIA公布的光伏組件數(shù)據(jù)進行測算，得出2018-2022年我國光伏膠膜需求量。2018-2022年我國光伏膠膜需求量從9.3億平方米增長至2022年的31.8億平方米。未來隨著光伏組件產(chǎn)量持續(xù)提升，光伏封裝膠膜需求有望進一步上行。2.2.電子膠：國產(chǎn)替代中，需求向好產(chǎn)品種類眾多，下游應用廣泛。電子膠主要用于電子元器件的粘接、密封、灌封和涂覆。根據(jù)應用領域的不同，電子膠可劃分為PUR反應型熱熔膠、攝像模組用膠、VCM馬達用膠、Coating用膠、背光模組用膠、電機用膠、SMT組裝用膠、結構組裝用膠等。電子膠被廣泛應用于電子工業(yè)的生產(chǎn)制造中。國外企業(yè)壟斷，進口替代空間廣闊。相較于歐美國家，我國電子膠粘劑行業(yè)起步較晚，目前電子膠行業(yè)主要被德國漢高、美國道康寧、美國富樂等企業(yè)壟斷，國產(chǎn)替代空間廣闊。受益于國家產(chǎn)業(yè)政策支持、市場需求增加等，國內具備較強研發(fā)實力的粘膠劑企業(yè)正逐步進行進口替代。智能穿戴設備構筑萬物互聯(lián)的數(shù)據(jù)入口，有望貢獻電子膠需求增量。作為萬物互聯(lián)的數(shù)據(jù)入口，智能穿戴設備發(fā)揮著重要作用。智能穿戴設備需求增長可帶動導熱類膠粘劑材料、三防涂覆材料、結構類粘接的膠粘劑需求上行。近年來，全球智能穿戴設備出貨量和市場規(guī)模持續(xù)上行。2015-2021年，全球可穿戴設備出貨量從0.27億臺增長至1.71億臺，年均復合增長率為35.7%；市場規(guī)模從268.35億美元增長至550.61億美元，年均復合增長率為12.7%。汽車智能化擴大汽車電子應用場景，帶動電子膠需求增長。2016年以來，我國智能網(wǎng)聯(lián)汽車產(chǎn)業(yè)規(guī)模持續(xù)增長，從2016年的792億元增長至2020年的2556億元，年均復合增長率為34.03%。iResearch預計2022年我國智能網(wǎng)聯(lián)汽車產(chǎn)業(yè)規(guī)模將超3500億元。隨著汽車智能化程度的不斷提升，汽車電子的應用場景將進一步擴大，有望帶動電子膠需求增長。2.3.熱熔膠：“綠色膠粘劑”，環(huán)保優(yōu)勢突出熱熔膠為綠色環(huán)保高分子膠粘劑，產(chǎn)品種類眾多。熱熔膠粘劑在生產(chǎn)和應用過程中均無溶劑，具有無毒、無味、環(huán)保的特性，被稱為“綠色膠粘劑”。熱熔膠產(chǎn)品種類眾多，PA熱熔膠具有良好的粘合性，可廣泛應用于多種材料的粘接；PES熱熔膠熔融溫度高，在紡織、制鞋等行業(yè)均得到了廣泛應用；TPU熱熔膠彈性好且耐磨，特別適合于鞋類和織物粘接；PE熱熔膠粘接性能好，可用于紙盒包裝、食品包裝容器密封；PP熱熔膠對聚烯烴材料有良好的粘結力，可用于粘接聚丙烯、木材等；EVA熱熔膠能粘附許多不同性質的基材，可用于印刷、家具、制鞋等行業(yè)；EEA熱熔膠具有很高的剪切破壞溫度和低溫韌性，對于非極性基材的粘結非常適合，可用于烯烴類聚合物的粘合。溶劑型膠粘劑銷量持續(xù)下降，熱熔膠等環(huán)保型膠粘劑市場占比有望提升?！半p碳”政策促進我國企業(yè)對VOC排放以及有害物質排放的限制不斷提升。在膠粘劑行業(yè)領域，行業(yè)標準逐步趨于嚴格，新的行業(yè)標準將對有害物質限量標準作進一步限制。傳統(tǒng)溶劑型膠粘劑制品對環(huán)境污染嚴重，將不斷被替代，溶劑型膠粘劑銷量已經(jīng)連續(xù)9年下降。熱熔型、無溶劑型、紫外光固化型、高固含量型等環(huán)境友好型膠粘劑產(chǎn)品的研發(fā)將成為大勢所趨，環(huán)保型膠粘劑市場占比將得到快速的提升。3.優(yōu)勢：擴產(chǎn)貢獻業(yè)績增量，研發(fā)構筑技術壁壘3.1.推進在建項目，打開成長空間3.1.1.光伏膜：擴產(chǎn)+優(yōu)化產(chǎn)品結構，緊抓行業(yè)機遇公司在建光伏封裝膠膜產(chǎn)能為4.5億平方米/年，項目投產(chǎn)后公司光伏封裝膠膜產(chǎn)能有望達約5.1億平方米/年：昆山生產(chǎn)基地已實現(xiàn)投產(chǎn)。公司昆山生產(chǎn)基地新建年產(chǎn)1.5億平方米的光伏膜項目，包括年產(chǎn)1.25億平方米的透明EVA膠膜和年產(chǎn)0.25億平方米的POE/EPE膠膜，合計生產(chǎn)線為20條。公司計劃2022年完成14條生產(chǎn)線的安裝測試，對應約1億平方米/年的光伏封裝膠膜。2022年上半年公司已完成8條生產(chǎn)線的安裝測試，對應設計產(chǎn)能約6720萬平方米，計劃2022年三季度將完成另6條生產(chǎn)線的安裝測試。截至2023年2月，公司昆山基地已實現(xiàn)投產(chǎn)，產(chǎn)線持續(xù)調試中。南通基地和海安基地新建光伏封裝膠膜項目預計于2023年下半年陸續(xù)投產(chǎn)。公司南通基地年產(chǎn)1.5億平方米的太陽能封裝膠膜項目已開始建設，包括年產(chǎn)0.6億平方米的透明EVA膠膜、年產(chǎn)0.6億平方米的白色增效EVA膠膜、年產(chǎn)0.3億平方米的POE/EPE膠膜，預計2023年下半年陸續(xù)交付使用。公司海安基地年產(chǎn)1.5億平方米的光伏膜項目包括年產(chǎn)0.9億平方米的透明EVA膠膜和年產(chǎn)0.6億平方米的POE/EPE膠膜，預計2024年投產(chǎn)。公司現(xiàn)有生產(chǎn)線以生產(chǎn)透明EVA膠膜為主，屆時有望擴大白色增效EVA膠膜、POE膠膜和EPE膠膜生產(chǎn)能力，滿足下游客戶對產(chǎn)品多樣化的需求，有利于增強公司競爭優(yōu)勢，打開業(yè)績增長空間。3.1.2.電子膠：擴產(chǎn)+整合業(yè)務板塊，進口替代進行時公司積極擴產(chǎn)電子膠產(chǎn)能，規(guī)劃年產(chǎn)能達1730噸。公司電子膠具有粘接、密封、灌封、涂覆電子電器元器件以及結構粘接等作用，對電子電器的生產(chǎn)以及性能的穩(wěn)定性具有重要的影響。公司電子膠產(chǎn)品包括手機光學模組用膠、聲學模組用膠、筆電產(chǎn)品用膠、安防產(chǎn)品用膠，正逐步替代進口產(chǎn)品應用于下游。公司于2023年1月31日在投資者問答平臺中表示公司電子膠產(chǎn)能將由830噸/年提升至1730噸/年。整合電子膠業(yè)務板塊，發(fā)揮協(xié)同效應。為增強公司業(yè)務板塊協(xié)同效應，2022年12月以