食品飲料行業(yè)2023年中期投資策略：脈沖式復(fù)蘇逆情緒布局

食品飲料行業(yè)2023年中期投資策略yujiaqi@yujiaqi@renlong1@cmschina.cotiandi@liucheng5@cmschina.cochenshuhui@ 顯的波峰，比如春節(jié)假期大眾聚飲，嘩啦啦數(shù)據(jù)顯示餐飲店均營(yíng)收超過(guò)2019年，80%60%40%20%致行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)階段性加劇。渠道反饋部分千元價(jià)格帶及次高端白酒批價(jià)下降，以及宏觀數(shù)據(jù)上率也在逐月下降，居民消費(fèi)能力在恢復(fù)。但青年失業(yè)率上升，互聯(lián)網(wǎng)金融行城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率地方強(qiáng)勢(shì)品牌表現(xiàn)更優(yōu)，茅臺(tái)、老窖一季度收入20%以上增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)年初目標(biāo)，汾酒、古井等強(qiáng)勢(shì)的區(qū)域品牌也超預(yù)期增長(zhǎng)。反彈抱有較高預(yù)期，但整體表現(xiàn)不如人意，推測(cè)因餐飲市場(chǎng)過(guò)于分散，下線城市去年更明顯，貢獻(xiàn)了今年餐飲復(fù)蘇的彈性，但是連鎖品牌或餐飲供應(yīng)鏈企業(yè)可能還未如五糧液4,81942.6%46.5%42.9%/數(shù)據(jù)、消費(fèi)力、客單價(jià)乃至長(zhǎng)期人口負(fù)增長(zhǎng)的擔(dān)憂已經(jīng)較充分反應(yīng)，資走高，主要是受益于中國(guó)地區(qū)銷售的強(qiáng)勁反彈。但A股市場(chǎng)對(duì)自己的高端消費(fèi)卻較為2023-01-032023-02-032023-03-032023-04-032023-05-032023/1/22023/2/22023/3/22023/4/22023/5/223Q1凈利潤(rùn)增速23Q1凈利潤(rùn)增速窖貴廠母液液份23年估值所處過(guò)去6年分位數(shù) 三四月淡季時(shí)企業(yè)動(dòng)作積極、消化庫(kù)存，下半年旺季0M6+2個(gè)月；水晶夢(mèng)1.5個(gè)月；海2食品//////桃李面包0157416041635164016871655 2010201120122013201420152016201720182019202020212022中國(guó)飛鶴澳優(yōu)H&H國(guó)際控股50主因中美利差倒掛以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面表現(xiàn)較弱。中期看，中2020-012020-062020-112021-032021-082022-01202 五一宴席數(shù)量同比翻倍增長(zhǎng)，帶動(dòng)白酒動(dòng)銷小高峰。23年五一期間，宴席白酒消費(fèi)同比22年增長(zhǎng)明顯，多區(qū)域翻倍增長(zhǎng)，整體恢復(fù)至疫情前水平。23年疫情限制不再，30桌以上大型宴會(huì)占比顯著提升，場(chǎng)均桌數(shù)同步增加，帶動(dòng)白酒動(dòng)銷淡季有效控貨，庫(kù)存壓力緩解。4月到5月初行業(yè)整體進(jìn)入淡季，酒廠多采取控貨挺價(jià)，發(fā)貨量整體較少。高端品牌出貨穩(wěn)健，次高端品牌控量蓄力提價(jià)，區(qū)域酒打款多以個(gè)別產(chǎn)品補(bǔ)貨于探底階段，根據(jù)招商宏觀預(yù)估，企業(yè)盈利預(yù)計(jì)在四季度有望轉(zhuǎn)正。我們認(rèn)為白酒具備前周價(jià)280元、成交價(jià)310元；夢(mèng)6+批價(jià)590-），去年中秋國(guó)慶表現(xiàn)比較平穩(wěn)，不存在高基數(shù)。部分白酒消費(fèi)大省比如廣東存在一定缺口、四川在疫情影響下旺季動(dòng)銷基本停滯，今年復(fù)蘇趨勢(shì)仍然明確。45000增加，五糧液、老窖今年首次對(duì)主力產(chǎn)品引入消費(fèi)者掃碼紅包活控貨力度，汾酒、酒鬼酒、舍得等酒企通過(guò)提價(jià)、掃碼紅包、模文化節(jié)舉辦，上海站上攜手咖啡品牌永璞打控貨挺價(jià)，6月開始力爭(zhēng)上半年時(shí)間過(guò)半任務(wù)過(guò)半，加大舍之道招商布局，店份額，加速團(tuán)購(gòu)，宴席和電商的業(yè)務(wù)發(fā)展2020.32020.52020.72020.92020.112021.12021.32021.52021.72021.92021.1120222020.32020.52020.72020.92020.112021.12021.32021.52021.72021.92021.11202212022.32022.52022.72022.92022.112023.12023.32023.50能）和需求側(cè)（消費(fèi)者的持續(xù)認(rèn)知和對(duì)健康飲酒的追求）雙重驅(qū)動(dòng)，醬酒滲透率持續(xù)提升，預(yù)計(jì)渠道調(diào)整結(jié)束后，將重啟新一輪增長(zhǎng)。對(duì)標(biāo)濃香價(jià)格驅(qū)動(dòng)本輪醬酒周期，目前已接近尾聲。2020-2021醬酒價(jià)格持續(xù)上漲，主流醬酒平均單價(jià)自2020年初480元漲至2021年高點(diǎn)620元，2023年初跌至550元，較高點(diǎn)下跌11%，利潤(rùn)回落與渠道建設(shè)天差地別。部分企業(yè)深耕細(xì)作，搭建起了龐大且富有戰(zhàn)斗力的營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)，在服務(wù)經(jīng)銷商和消費(fèi)者培育上有一套成熟的打法，而有部分企業(yè)，尤其是三四線以下的企業(yè)，更多還停留在招商壓貨的階段，并未解決消費(fèi)者認(rèn)知問(wèn)題，在調(diào)目前中證白酒估值29X，位于過(guò)去五年的17%分位的極低水平。3月以來(lái)，外資對(duì)板塊配置停02018-06-152019-04-122020-02-112020-12-03持股市值(持股市值(億元) 伊利股份市盈率(PE,TTM)洽改善，渠道庫(kù)存一直保持良性，后續(xù)還有端午、景動(dòng)銷可能超預(yù)期。全年看，伊利收入10%增長(zhǎng)、內(nèi)生利潤(rùn)率提升30-4.5%-4.伊利液奶增速(%)洽洽收入增速（%）糕、披薩等新品。餐飲連鎖化率20182019202020212022在餐飲渠道低基數(shù)&場(chǎng)景恢復(fù)拉動(dòng)下，基本面表YOY（%）的強(qiáng)勁恢復(fù)需要等到下游整體餐飲恢復(fù)比較旺，廚邦李錦記重點(diǎn)工作改善經(jīng)銷商盈利，幫助經(jīng)銷商梳理動(dòng)銷開拓餐飲渠道，搶占中小餐飲終端，增加餐飲二批和餐飲經(jīng)銷商加強(qiáng)數(shù)字化系統(tǒng)提高效率，總部支持?jǐn)U展預(yù)制菜等工業(yè)客戶人員投入增加第三方業(yè)務(wù)人員，以幫忙做市場(chǎng)為主。全國(guó)預(yù)計(jì)增加幾千第三方業(yè)代，廠家承擔(dān)一半底薪針對(duì)競(jìng)品的餐飲經(jīng)銷商給予人員補(bǔ)貼人員沒(méi)有增加，但管理更加扁平化，主任也要單獨(dú)負(fù)責(zé)一個(gè)城市，提高城市覆蓋率人員考核和公司銷售KPI還以銷量為主，增加的第三方業(yè)代重點(diǎn)考核過(guò)程指標(biāo)銷售考核以銷量為主，業(yè)務(wù)員餐批市場(chǎng)開發(fā)工作占KPI考核一定比例變化不大，銷量考核占KPI的50%，其余是活動(dòng)執(zhí)行、經(jīng)銷商庫(kù)存、重點(diǎn)產(chǎn)品等費(fèi)用投入和核銷搭贈(zèng)促銷和返點(diǎn)保持平穩(wěn)，第三業(yè)代費(fèi)用增加，陳列等終端費(fèi)用審核門檻降低大包裝產(chǎn)品費(fèi)用率比小包裝產(chǎn)品高5個(gè)點(diǎn)，促銷費(fèi)用率計(jì)劃縮減二線城市市場(chǎng)活動(dòng)費(fèi)用增加，嚴(yán)格控制促銷和返利2023年3月2022年底2023年3月2023年4月基地市場(chǎng)迅速展店，今年開店目標(biāo)普遍1000+，預(yù)計(jì)行業(yè)門店翻倍以上增長(zhǎng)。050生鮮乳、油脂、PET等成本1-4月同比下跌，對(duì)應(yīng)乳制品、飲料企業(yè)，以及油脂成本占比高的甘大豆價(jià)格環(huán)比下降，4月同比降幅開始拉大，海天、中炬等調(diào)味品企業(yè)后續(xù)季度毛利率有望改善。豬肉、鴨副成本同比去年仍有上行，但環(huán)比改善（4-5月環(huán)比開始下降），其中鴨副價(jià)格環(huán)比下運(yùn)費(fèi)表現(xiàn)分化，綜合看同比壓力仍有所緩解。原油價(jià)格環(huán)比上漲，同比降幅依然較大，航運(yùn)價(jià)格 下半年展望：需求會(huì)繼續(xù)脈沖式復(fù)蘇，但波峰波谷相比上半年收斂，復(fù)蘇向上的趨勢(shì)更加清晰。供給側(cè)階段性競(jìng)爭(zhēng)加劇后，企業(yè)淡季調(diào)整蓄勢(shì)，下半年將會(huì)更加理性，重回提質(zhì)增效的主線。當(dāng)前市場(chǎng)悲觀預(yù)期充分，板塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)缺乏估值溢價(jià)，正是逆情緒布局最佳時(shí)點(diǎn)！白酒板塊：逆情緒布局最佳窗口，堅(jiān)持戰(zhàn)略性配置高端白酒。我們認(rèn)為對(duì)高端消費(fèi)韌性不必悲觀，Q1奠定業(yè)績(jī)基礎(chǔ)，全年復(fù)蘇態(tài)勢(shì)下確定性較高。建議投資者關(guān)注壓力之下企業(yè)是否有動(dòng)作變形，中長(zhǎng)期的增長(zhǎng)工具和可以打的底牌是否充分，在分歧中對(duì)優(yōu)秀的企業(yè)做中長(zhǎng)期的布局。繼續(xù)推薦高端戰(zhàn)略性配置位置（茅臺(tái)、五糧液、老窖），加配山西汾酒，推薦古井貢酒、老白干酒。食品板塊：繼續(xù)持有環(huán)比改善，加配低預(yù)期低估值龍頭。1）加配低預(yù)期龍頭，重點(diǎn)推薦低預(yù)期低估值的伊利股份（基本面觸底環(huán)比改善）、洽洽食品（二季度有望超預(yù)期），推薦重慶啤酒（烏蘇有望超預(yù)期），關(guān)注華潤(rùn)啤酒、青島啤酒回調(diào)后布局機(jī)會(huì)。2）繼續(xù)推薦環(huán)比改善，重點(diǎn)推薦高成長(zhǎng)標(biāo)的甘源食品（新渠道放量），推薦中炬高新（管理有望改善）。餐飲供應(yīng)鏈企業(yè)B端隨餐飲復(fù)蘇，等待旺季催化重啟，關(guān)注立高食品、安井食品、千味央廚、日辰股份。EPSPE舍得酒業(yè)今世緣7765伊利股份甘源食品仙樂(lè)健康佳禾食品865桃李面包1、經(jīng)濟(jì)環(huán)境擾動(dòng)，需求不及預(yù)期：若宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期，部分對(duì)消費(fèi)力敏感的板塊需求持續(xù)疲軟。2、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。焊?jìng)爭(zhēng)加劇，企業(yè)加大費(fèi)用投入，盈利能力承壓。負(fù)責(zé)本研究報(bào)告的每一位證券分析師，在此申的研究觀點(diǎn)。本人薪酬的任何部分過(guò)去不曾與、現(xiàn)在不與，未來(lái)也將不會(huì)與本報(bào)告中的具于佳琦：食品飲料首席分析師，南開大學(xué)本科，上海交通大學(xué)碩士，C任龍：美國(guó)伊利諾伊理工斯圖爾特商學(xué)院碩士，20年加入招商證券，5年消費(fèi)品公司工作報(bào)告中所涉及的投資評(píng)級(jí)采用相對(duì)評(píng)級(jí)體系，基于報(bào)告發(fā)布日后6-12個(gè)月內(nèi)公司股價(jià)（或行業(yè)指數(shù)）相對(duì)同期當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的市場(chǎng)表現(xiàn)預(yù)期。其中，A股市場(chǎng)以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)；香港市場(chǎng)以恒生指數(shù)為基準(zhǔn)；美國(guó)市場(chǎng)以標(biāo)普500指數(shù)為基準(zhǔn)。具體標(biāo)準(zhǔn)如下：股票評(píng)級(jí)強(qiáng)烈推薦：預(yù)期公司股