期貨結(jié)算法律關(guān)系探討

期貨結(jié)算法律關(guān)系探討

關(guān)鍵詞:共同對(duì)手方期貨合約允諾

內(nèi)容提要:在引入共同對(duì)手方制度基礎(chǔ)上考察期貨結(jié)算階段給付行為的內(nèi)容。通過(guò)分析得出：期貨結(jié)算關(guān)系的法律主體是共同對(duì)手方與交易者，標(biāo)的物是期貨合約，共同對(duì)手方允諾期貨合約“平倉(cāng)權(quán)”；交易者允諾保證金賬戶(hù)符合交易所規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)，完成雙方義務(wù)的履行。

明確期貨交易各個(gè)階段法律關(guān)系，對(duì)調(diào)整市場(chǎng)參與者的利益關(guān)系、實(shí)施有效期貨市場(chǎng)監(jiān)管體制、維護(hù)投資者權(quán)益、保證金融市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展都具有重大意義。本文研究重點(diǎn)集中在期貨交易過(guò)程中結(jié)算階段的法律關(guān)系，具體包括對(duì)結(jié)算關(guān)系的主體和客體研究。

結(jié)算法律關(guān)系的主體確定

結(jié)算關(guān)系實(shí)際是期貨合約交易關(guān)系的履約階段。這一階段的交易主體在我國(guó)現(xiàn)行的期貨法規(guī)中仍然是市場(chǎng)電子交易配對(duì)主體，但這一問(wèn)題引發(fā)的矛盾是平倉(cāng)的電子交易與開(kāi)倉(cāng)的競(jìng)價(jià)配對(duì)后，平倉(cāng)一方的權(quán)利義務(wù)已經(jīng)終止，開(kāi)倉(cāng)一方交易主體的交易對(duì)手就已經(jīng)不存在，期貨交易如何繼續(xù)進(jìn)行下去？

國(guó)際結(jié)算機(jī)構(gòu)的處理方法就是引入結(jié)算機(jī)構(gòu)這一共同對(duì)手方。期貨合約交易的結(jié)算機(jī)構(gòu)是期貨結(jié)算服務(wù)的提供者和組織者。當(dāng)結(jié)算機(jī)構(gòu)獨(dú)立于交易所時(shí)，需要與交易所的交易數(shù)據(jù)和風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)保持良好的溝通。但由于結(jié)算機(jī)構(gòu)在決策、信息等方面有自己利益考慮，與交易所的利益沖突自然無(wú)法避免①。鑒于市場(chǎng)效率的要求，現(xiàn)代交易所存在并購(gòu)結(jié)算機(jī)構(gòu)的傾向。目前許多交易所都采用內(nèi)設(shè)結(jié)算機(jī)構(gòu)方式贏得市場(chǎng)效益②。另一方面，如何為客戶(hù)提供高效、低成本、低風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)算服務(wù)③是各國(guó)結(jié)算機(jī)構(gòu)發(fā)展的共同動(dòng)力④。從世界范圍來(lái)看，外部統(tǒng)一結(jié)算逐漸成為了期貨結(jié)算體系的主流。為規(guī)避現(xiàn)貨市場(chǎng)上價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)而產(chǎn)生的期貨合約交易市場(chǎng)天然是一種交換風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)。期貨合約的交易需要在一定時(shí)間內(nèi)完成履約義務(wù)，這就不可避免出現(xiàn)對(duì)手方信用風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因時(shí)間的長(zhǎng)度而增大，因此，各種因素綜合對(duì)結(jié)算機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)控制要求較高；另外價(jià)格發(fā)現(xiàn)和價(jià)格決定功能，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移途徑功能決定了期貨市場(chǎng)存在的必要性，而期貨市場(chǎng)是基于期貨合約交易的順利進(jìn)行為前提，因此明晰期貨合約交易的法律關(guān)系是降低期貨市場(chǎng)法律風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。而法律風(fēng)險(xiǎn)是可以預(yù)測(cè)并可以通過(guò)合理的法律制度設(shè)計(jì)加以避免。確認(rèn)期貨結(jié)算機(jī)構(gòu)“共同對(duì)手方”的法律地位就是一種法律技術(shù)手段。而合同更替制度是共同結(jié)算對(duì)手方法律地位的保障。通過(guò)合同更替的方法使得結(jié)算機(jī)構(gòu)成為期貨合約當(dāng)事人即合約交易的一方，承擔(dān)保證交易關(guān)系順利確立、順利了結(jié)的責(zé)任；在平倉(cāng)或交割的合約交易法律關(guān)系消滅形式上也體現(xiàn)了法律關(guān)系明晰和市場(chǎng)交易標(biāo)的流轉(zhuǎn)高效。這種以平倉(cāng)方向來(lái)軋平合約義務(wù)，根本無(wú)需考慮原先交易對(duì)手的信用履約問(wèn)題。

共同對(duì)手方的歷史由來(lái)。期貨市場(chǎng)的結(jié)算方式經(jīng)歷直接結(jié)算、環(huán)形結(jié)算、結(jié)算機(jī)構(gòu)完全結(jié)算三個(gè)階段，可以說(shuō)，結(jié)算機(jī)構(gòu)的共同對(duì)手方制度是CBOT的發(fā)展史。CBOT最初不斷完善結(jié)算規(guī)則主要是為了減少違約風(fēng)險(xiǎn)。直接結(jié)算是一種將其一筆或多筆交易與其原始的交易對(duì)手進(jìn)行沖抵之后的凈額計(jì)算方法。交易者由此造成的糾紛也時(shí)有發(fā)生，出現(xiàn)這種糾紛時(shí)，交易者只能通過(guò)昂貴、繁瑣的法庭程序解決，特別是當(dāng)價(jià)格波動(dòng)范圍大，波動(dòng)頻繁的情況下，這種方法的效率極為低下，直接造成CBOT期貨業(yè)務(wù)交易量大幅縮減。CBOT開(kāi)始認(rèn)識(shí)到對(duì)結(jié)算參與人遵循結(jié)算規(guī)則和凡是出現(xiàn)過(guò)違約的會(huì)員將被剝奪在交易所交易的權(quán)利的約束機(jī)制，這種措施對(duì)于經(jīng)營(yíng)狀況良好的會(huì)員而言具有正向的激勵(lì)作用，但對(duì)于破產(chǎn)會(huì)員來(lái)說(shuō)失去交易權(quán)利的意義并不大。交易所對(duì)期貨合約引入了初始和維持保證金，嚴(yán)格保證金繳付期限。一旦保證金未按時(shí)足額繳付，即被視為違約。

從CCP⑤的發(fā)展歷史來(lái)看，CCP最初只是作為回避信用風(fēng)險(xiǎn)的管理手段⑥，逐漸發(fā)展成為符合市場(chǎng)交易效率和交易安全雙重要求的法律技術(shù)手段。但無(wú)論如何，CCP只是一種法律技術(shù)手段的產(chǎn)物，并非必須。但隨后的各種結(jié)算規(guī)則是在承認(rèn)結(jié)算機(jī)構(gòu)的共同對(duì)手方地位發(fā)展而來(lái)的。

合同更替制度：從“結(jié)算機(jī)構(gòu)”到“共同對(duì)手方”。電子化交易處理集中由交易會(huì)員介入，這種撮合在匿名下進(jìn)行。共同對(duì)手方介入交易買(mǎi)賣(mài)雙方之間，成為“買(mǎi)方的賣(mài)方”和“賣(mài)方的買(mǎi)方”，這一制度安排使結(jié)算機(jī)構(gòu)作為共同對(duì)手方，介入賣(mài)買(mǎi)雙方的合同關(guān)系，成為所有結(jié)算參與人共同的交收對(duì)手。

共同對(duì)手方制度的法律基礎(chǔ)保障是合同更替，是指結(jié)算機(jī)構(gòu)一旦介入買(mǎi)賣(mài)雙方參與人的合同，原來(lái)買(mǎi)賣(mài)雙方作為交易對(duì)手達(dá)成的合同就被雙方分別以結(jié)算機(jī)構(gòu)為共同對(duì)手方的兩個(gè)新合同所取代，買(mǎi)賣(mài)雙方參與人之間的權(quán)利和義務(wù)均由共同對(duì)手方承接，參與人只與結(jié)算機(jī)構(gòu)一個(gè)對(duì)手方發(fā)生債權(quán)或債務(wù)關(guān)系。共同對(duì)手方機(jī)制的核心法律機(jī)理就是合同更替，正是通過(guò)合同更替，結(jié)算機(jī)構(gòu)介入期貨合約交易關(guān)系，替代合同相對(duì)方而成為合同一方當(dāng)事人，成為原合同當(dāng)事人共同的對(duì)手方。整個(gè)結(jié)算體系涉及眾多復(fù)雜關(guān)系人，不再是單一契約聯(lián)系，結(jié)算機(jī)構(gòu)成為市場(chǎng)交易者的共同結(jié)算對(duì)手。

法律客體：對(duì)價(jià)理論下的允諾行為分析

明晰期貨合約交易法律關(guān)系如何履行，如何終止，首先需理清期貨交易的主給付義務(wù)內(nèi)容即法律關(guān)系的客體，權(quán)利義務(wù)共同指向的行為。這是明確期貨交易權(quán)利義務(wù)內(nèi)容問(wèn)題的前提條件。

民事法律關(guān)系的客體是體現(xiàn)一定物質(zhì)利益的行為。在交易中體現(xiàn)為給付行為。任何法律關(guān)系中權(quán)利取得均以義務(wù)給付為條件。在對(duì)價(jià)理論中，給付行為可以理解為允諾。

合同不過(guò)是法律強(qiáng)制執(zhí)行的允諾⑦。這個(gè)的允諾有以下三個(gè)重要特征：首先，允諾只有在信賴(lài)的情況下才有意義。當(dāng)允諾成為市場(chǎng)典型交易內(nèi)容的允諾時(shí)，一般推定可強(qiáng)制執(zhí)行，允諾的“可強(qiáng)制執(zhí)行”最終是為了試圖控制可預(yù)計(jì)的未來(lái)。對(duì)價(jià)理論指出了合同設(shè)立的最終目的是為了實(shí)現(xiàn)法律對(duì)未來(lái)允諾執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)的救濟(jì)⑧。這是從合同法設(shè)立的最初的目的和從合同外部實(shí)體來(lái)看，合同設(shè)立的法律效果。而從合同當(dāng)事人雙方來(lái)看，互相可信賴(lài)的允諾履行是基于合同法的法律強(qiáng)力保證當(dāng)事人特定行為的目的所在。一旦雙方經(jīng)過(guò)offer和bid就允諾的內(nèi)容達(dá)成合意，法律對(duì)允諾的強(qiáng)制執(zhí)行力就開(kāi)始起作用。因此，對(duì)合同契約的理解是從允諾，可期待的允諾，可交換的允諾，一項(xiàng)允諾是以另一項(xiàng)允諾而做出到最終“可強(qiáng)制執(zhí)行”的允諾的考察過(guò)程。

共同對(duì)手方的允諾。期貨合約是一份合同，必然也同時(shí)存在合同上的權(quán)利。理解期貨合約上的權(quán)利，最有效的方式是引入“遠(yuǎn)期合約”與期貨合約進(jìn)行比較分析。期貨合約和遠(yuǎn)期合約的共同之處在于：承諾以當(dāng)前約定條件在未來(lái)進(jìn)行交易的標(biāo)準(zhǔn)化合約，可以以商品或金融工具為交易標(biāo)的。

但遠(yuǎn)期合約與期貨合約存在相當(dāng)大的不同，主要體現(xiàn)在以下五方面

第一，遠(yuǎn)期合約雙方主體確定；而期貨合約是經(jīng)過(guò)電子交易撮合配對(duì)，非經(jīng)法律確認(rèn)，期貨合約交易主體仍為撮合編碼對(duì)應(yīng)的主體。

第二，標(biāo)準(zhǔn)化確定程度不同。遠(yuǎn)期合約遵循契約自由原則，合約中的相關(guān)條件如標(biāo)的物的質(zhì)量、數(shù)量、交割地點(diǎn)和交割時(shí)間都經(jīng)過(guò)雙方當(dāng)事人合意；期貨合約則是標(biāo)準(zhǔn)化的，期貨交易所為各種標(biāo)的物的期貨合約制定了標(biāo)準(zhǔn)化的數(shù)量、質(zhì)量、交割地點(diǎn)、交割時(shí)間、交割方式、合約規(guī)模等條款，當(dāng)事人只能被動(dòng)接受條款。

第三，遠(yuǎn)期合約是必須履行的協(xié)議，只可以交割方式履行；而期貨合約無(wú)需最終履行，可以選擇平倉(cāng)了結(jié)雙方權(quán)利義務(wù)關(guān)系。

第四，遠(yuǎn)期合約通過(guò)場(chǎng)外交易；期貨合約則在交易所內(nèi)交易，一般不允許場(chǎng)外交易。

第五，擔(dān)保方式不同。遠(yuǎn)期合約的履行僅以簽約雙方的信譽(yù)為擔(dān)保，一旦一方無(wú)力或不愿履約時(shí)，另一方就得蒙受損失；期貨合約的履行則由交易所或清算公司提供擔(dān)保。

期貨合約不僅是一份合同，而且是一份商品。對(duì)期貨合約交易產(chǎn)生的法律關(guān)系必定指向的是期貨合約的處理。由以上分析得出，期貨交易所上市交易的合約品種區(qū)別于遠(yuǎn)期合約的主要特征主要體現(xiàn)在對(duì)合約本身的處理上，即期貨合約上承載一種權(quán)利：允諾期貨合約的履行可以選擇在履約期之前平倉(cāng)或者交割。至于提供信譽(yù)擔(dān)保義務(wù)，是對(duì)期貨合約作為一份合同的當(dāng)事人履約擔(dān)保，擔(dān)保義務(wù)指向期貨合約規(guī)定的標(biāo)的物，并非指向期貨合約。

因此，期貨合約上承載的權(quán)利可以理解為，因合約另一方當(dāng)事人放棄交割方式的利益，做出允諾可以選擇在交割履約期前進(jìn)行平倉(cāng)的“損害”，使得合約一方當(dāng)事人獲得“平倉(cāng)權(quán)”。正是因?yàn)槠谪浐霞s上的利益和允諾使得期貨合約上承載的“權(quán)利”成為期貨合約交易的合同權(quán)利。

CCP的允諾正如上面所提到的，CCP放棄交割方式的利益，做出允諾可以選擇在交割履約期前進(jìn)行平倉(cāng)的“損害”。

交易者的允諾。交易者的允諾內(nèi)容主要是允諾在期貨合約履行前每日的保證金賬戶(hù)符合CCP對(duì)交易者的保證金水平要求。同樣，這一允諾是具有可期待性的。但一旦保證金水平不符合標(biāo)準(zhǔn)，CCP盡到了通知義務(wù)，先履行抗辯權(quán)由此產(chǎn)生，CCP可以自行決定是否要“平倉(cāng)”，作為一種權(quán)利，CCP是可以決定是否行使平倉(cāng)權(quán)利的⑨。

平倉(cāng)權(quán)，可以理解為期貨合約上承載的權(quán)利的交易客體。以期貨合約為媒介，轉(zhuǎn)移債權(quán)。從而獲得交易對(duì)手的信用允諾和交易費(fèi)用支付。這種債權(quán)的經(jīng)濟(jì)意義并非只在結(jié)算法律關(guān)系中體現(xiàn)，在吸引更多的交易者進(jìn)行交易，提高整個(gè)系統(tǒng)的市場(chǎng)流動(dòng)性，獲取較高的交易費(fèi)用對(duì)交易所一方都是很大的利益對(duì)流。由此來(lái)看，除交易費(fèi)用的繳納之外，其它的利益都非交易所與交易者合意取得，所以不具有契約性質(zhì)。由此來(lái)看，期貨合約因承載一定的權(quán)利，所以可以成為交易的標(biāo)的物。

交易者對(duì)CCP的允諾是可以期待的。因?yàn)槠絺}(cāng)方式是交易者與CCP之間方向相反的期貨合約提前履行?！翱梢蕴崆奥男械暮弦狻闭荂CP作為一方當(dāng)事人放棄的利益，即允諾的損害。這是因?yàn)槿邕h(yuǎn)期合約的簽訂本來(lái)是為了貨款對(duì)付,通過(guò)遠(yuǎn)期交割實(shí)現(xiàn)；期貨市場(chǎng)的交易者多數(shù)情況下并非是為最終交割了結(jié)，而更愿意選擇平倉(cāng)，而省下現(xiàn)貨交易的環(huán)節(jié)。針對(duì)這一目的，CCP為了提高交易量，而明確提出允諾一旦選擇平倉(cāng)，合約可以在交割期前履行，這也是期貨合約作為交易標(biāo)的物的價(jià)值所在。

經(jīng)過(guò)“討價(jià)還價(jià)”的允諾。保證金水平是整個(gè)市場(chǎng)“討價(jià)還價(jià)”的內(nèi)容：討價(jià)還價(jià)的結(jié)果是雙方對(duì)相互之間允諾的合意一致。

保證金水平的標(biāo)準(zhǔn)雖然在期貨合約中注明：標(biāo)的商品價(jià)格的百分比。保證金具體數(shù)額經(jīng)過(guò)配對(duì)交易而合意⑩,雙方主體的允諾對(duì)價(jià)是清晰的，因此，雙方的允諾是法律強(qiáng)制執(zhí)行的允諾，合同契約關(guān)系因此而產(chǎn)生。真正期貨合約交易的時(shí)點(diǎn)在交易配對(duì)之后的合同更替完成的瞬間。交易主體是交易者與CCP。這種交易法律關(guān)系的履行是通過(guò)交易者在持倉(cāng)期間履行“保證金水平”的允諾。但是由于基礎(chǔ)商品價(jià)格頻繁波動(dòng)，保證金水平處于不斷變化中,因此交易者做出的允諾是持倉(cāng)期間允諾保證金賬戶(hù)符合雙方就保證金比率達(dá)成的協(xié)議。

雙方之間法律關(guān)系的了結(jié)：義務(wù)的清償—允諾的實(shí)現(xiàn)?輥?輯?訛。期貨合約交易的允諾實(shí)現(xiàn)是通過(guò)以下兩種方式了結(jié)：第一是交易者的平倉(cāng)指令，雙方的相反契約提前履行，交易者行使了平倉(cāng)權(quán)，CCP實(shí)踐了允諾；第二是交易者實(shí)踐了在持倉(cāng)期間，保證維持每日保證金水平的允諾。允諾實(shí)現(xiàn)還可以通過(guò)期貨合約的實(shí)際履行——交割。

由以上分析來(lái)看，平倉(cāng)權(quán)，可以理解為期貨合約上承載的權(quán)利。交易者以期貨合約為標(biāo)的物，允諾每日保證金水平；CCP以期貨合約為標(biāo)的物，允諾平倉(cāng)權(quán)。這種債權(quán)意義并非只體現(xiàn)在理清結(jié)算法律關(guān)系上，同時(shí)還具有吸引更多的交易者進(jìn)行交易，提高整個(gè)系統(tǒng)的市場(chǎng)流動(dòng)性，獲取較高的交易費(fèi)用等經(jīng)濟(jì)意義。

結(jié)論

合同更替制度是我國(guó)引入CCP制度的最大法理障礙。如何在現(xiàn)行民法框架下，構(gòu)建合同更替制度是我國(guó)確立結(jié)算機(jī)構(gòu)為“共同對(duì)手方”急需解決的問(wèn)題。對(duì)共同對(duì)手方制度引入后的結(jié)算法律關(guān)系探討有助于完善我國(guó)期貨市場(chǎng)的法制建設(shè)。

我國(guó)不存在合同更替制度的明確法律規(guī)定，只形成了債權(quán)債務(wù)移轉(zhuǎn)和概括轉(zhuǎn)讓制度基本機(jī)制。雖然《合同法》第88條中規(guī)定“當(dāng)事人一方經(jīng)對(duì)方同意，可以將自己在合同中的權(quán)利和義務(wù)一并轉(zhuǎn)讓給第三人”，但鑒于期貨市場(chǎng)交易的復(fù)雜性和出于多方效率考慮，應(yīng)當(dāng)以具有法律效力的規(guī)定以明示。由此來(lái)看，合同更替制度雖然可以基于合同自由原則推斷出共同對(duì)手方結(jié)算制度的合法性，但需要明文規(guī)章以降低信用風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)的不確定性。

期貨結(jié)算公司的法律地位應(yīng)當(dāng)在功能上起到中央對(duì)手方的作用，因此還要在此基礎(chǔ)之上進(jìn)一步完善我國(guó)期貨結(jié)算中的中央對(duì)手方制度：一方面，在法律法規(guī)上明確中央對(duì)手方的地位，對(duì)中央對(duì)手方與各方參與人的權(quán)利、義務(wù)關(guān)系予以明確；另一方面，在法律上明確“合同更替”的概念，以便參與人違約時(shí)，中央對(duì)手方有足夠的法律依據(jù)進(jìn)行追償，或者采取相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理措施。

注釋:

①高?。骸啊畡?chuàng)新與成長(zhǎng)’成全球交易所競(jìng)爭(zhēng)重要特征”，和訊網(wǎng)，2010年2月26日。

②王莉莉：《世界期貨交易所進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整的主要背景》，大連商品交易所，2006年6月19日。

③香港交易所：《香港交易所行情服務(wù)收費(fèi)具競(jìng)爭(zhēng)力》，2008年3月10日。

④徐煒旋：“兩大交易所競(jìng)爭(zhēng)焦炭定價(jià)權(quán)”，《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》，2009年12月11日。

⑤即共同對(duì)手方，在本章中都以CCP的形式代替共同對(duì)手方。

⑥在美國(guó)期貨結(jié)算所歷史上未曾出現(xiàn)無(wú)力支付的情況。這是因?yàn)榻Y(jié)算所的支付風(fēng)險(xiǎn)即共同對(duì)手方的信用風(fēng)險(xiǎn)是整個(gè)結(jié)算市場(chǎng)最為重要的基礎(chǔ)保障。SeeFuturesTrading，，1955，NewYorkInstituteofFinaneePraetiee—Hall