社會服務(wù)-中期策略：長看商業(yè)模式韌性短看預(yù)期筑底回暖

1告社會服務(wù)告社會服務(wù)華泰研究中期策略增增持(維持)社會服務(wù)景氣復(fù)蘇貫穿全年，商業(yè)模式韌性為核心，兼顧短期彈性我們認(rèn)為23年出行板塊行情以基本面復(fù)蘇的兌現(xiàn)程度為主導(dǎo)，兼顧節(jié)假日復(fù)蘇提速對情緒的提振。展望2H23，此前受抑制的出行需求有望進(jìn)一步釋放，從消費(fèi)趨勢看，居民更偏好異地消費(fèi)，注重社交聚會與性價比。2Q預(yù)期修正后，板塊經(jīng)歷充分調(diào)整，PE(Wind一致預(yù)期FY2)已回歸2018年以來的相對低位，配置價值突顯。我們從中長期維度看好商業(yè)模式具有長期韌性，組織精簡高效、模型靈活多元、成本管控有效的酒店、餐飲、免稅龍頭。短期推薦假期客流有望超預(yù)期、經(jīng)營杠桿充分釋放的自然景區(qū)。酒店：休閑旅游帶動需求回暖，RevPAR保持高恢復(fù)度1Q23華住境內(nèi)/錦江境內(nèi)/首旅/亞朵RP分別恢復(fù)至19年同期的118/103/96/118%，1/2/3/4/5月中國酒店業(yè)RP恢復(fù)至19年同期的93/105/99/108/96% (STR)，酒店經(jīng)營表現(xiàn)積極。暑期旺季將至，住宿為旅途剛需，有望驅(qū)動酒店RP恢復(fù)度再迎高峰。我國連鎖酒店品牌以經(jīng)濟(jì)型和中端有限服務(wù)為主，性價比優(yōu)勢更好迎合當(dāng)下需求。2H隨加盟商信心企穩(wěn)擴(kuò)張有望提速。立足長期，連鎖化率提升邏輯未變，我們預(yù)計后續(xù)頭部集團(tuán)在市場發(fā)展中仍占據(jù)較強(qiáng)的主導(dǎo)力量，持續(xù)受益市占提升。推薦華住集團(tuán)、錦江酒店、首旅酒店。免稅：海南旺季或迎經(jīng)營拐點(diǎn)，行業(yè)長期景氣龍頭價值有望回歸1Q23離島免稅銷售額169億/+15%yoy。拆分量價，1/2/3月免稅購物人次同比增長22.5/5.7/80.6%，人均消費(fèi)同比下滑0/18.1/4.8%。受消費(fèi)意愿減弱、價格體系重塑、境外分流、前期囤貨等多因素壓制，離島免稅轉(zhuǎn)化率下行。出入境客流仍在爬坡，口岸免稅實(shí)質(zhì)性復(fù)蘇相對滯后，租金成本較高盈利能力承壓，1Q免稅板塊利潤率未見回升。2H23伴隨海南旺季到來、采購回補(bǔ)，品牌/品類結(jié)構(gòu)升級，板塊景氣度有望重回向上軌道。立足中線，?？谛潞８鄞a頭建成有望帶來客流新增量，23-24年三亞免稅城三期等重磅新項(xiàng)目有望逐步落成，中免龍頭價值回歸可期。推薦中國中免。餐飲：快餐和火鍋剛需表現(xiàn)較優(yōu)，利潤率穩(wěn)定和展店預(yù)期為核心5月全國餐飲收入同比+35.1%，低基數(shù)下表現(xiàn)較優(yōu)，個股復(fù)蘇表現(xiàn)有所分化，結(jié)構(gòu)上看，高性價比西式快餐品類、偏社交聚會屬性的火鍋表現(xiàn)較優(yōu)。擴(kuò)張層面，頭部公司積極調(diào)整策略應(yīng)對外部環(huán)境變化，通過迭代UE、更新模式以提升全國化擴(kuò)張、下沉穿透能力，逐步試水海外?？v向上看，2H人員/施工準(zhǔn)備到位，擴(kuò)張節(jié)奏或快于1H。此外，以百勝中國等為代表的龍頭疫情期間積極降本增效，伴隨同店持續(xù)修復(fù)，全年盈利彈性仍可期待。推薦百勝中國、九毛九、海底撈、廣州酒家、同慶樓、海倫司。研究員SACNo.S0570516080001SFCNo.BQE385聯(lián)系人SACNo.S0570121120041SFCNo.BTM417梅昕meixin@+(86)2128972080zengjun@+(86)2128972228行業(yè)走勢圖社會服務(wù)滬深300(%)2(7)(16)(24)Jun-22Oct-22Feb-23Jun-23資料來源：Wind，華泰研究重點(diǎn)推薦股票名稱股票代碼(當(dāng)?shù)貛欧N)投資評級華住集團(tuán)-S1179HK49.08買入百勝中國YUMCUS71.90買入九毛九9922HK25.33買入海底撈6862HK22.76增持海倫司9869HK21.72買入錦江酒店600754CH63.00買入廣州酒家603043CH35.04增持同慶樓605108CH41.07買入中國中免601888CH193.11買入首旅酒店600258CH27.75增持宋城演藝300144CH17.85買入資料來源：華泰研究預(yù)測景區(qū)：預(yù)計暑期客流將亮眼，經(jīng)營杠桿釋放業(yè)績彈性1Q23自然/人工景區(qū)營收分別為19年同期的117%/64%，因游玩性價比較高，有望承接23年平價出行新趨勢，自然景區(qū)表現(xiàn)更優(yōu)。2H23暑期、十一等催化需求釋放，異地平價游有望延續(xù)1Q和五一熱度，或驅(qū)動景區(qū)經(jīng)營修復(fù)再超市場預(yù)期?？土骰謴?fù)放大杠桿，撬動業(yè)績彈性，23年國企改革深化亦助力利潤提升，我們看好景區(qū)板塊23年的高復(fù)蘇彈性和業(yè)績兌現(xiàn)度。短期推薦高復(fù)蘇彈性標(biāo)的，長期看好商業(yè)模型有韌性的龍頭優(yōu)選2條主線：1)商業(yè)模式具有長期韌性，基本面扎實(shí)、盈利能力穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)龍頭，推薦：華住集團(tuán)-S、百勝中國、錦江酒店、同慶樓、廣州酒家、中國中免、首旅酒店。2)公司積極推進(jìn)改革，復(fù)蘇后經(jīng)營杠桿放大，短期彈風(fēng)險提示：居民消費(fèi)意愿下滑：市場競爭加劇。 酒店：休閑需求接棒，RP保持高恢復(fù)度 6OCC恢復(fù)度有望提升，房價漲幅或有所收斂 6加盟商信心企穩(wěn)，2H起擴(kuò)張有望提速 11投資建議：優(yōu)選業(yè)績兌現(xiàn)度較高的龍頭 12免稅：經(jīng)營拐點(diǎn)漸近，堅守長期價值 14離島：港口落成撬動新客群，封關(guān)面臨不確定性 14口岸：國際客流逐步恢復(fù)，關(guān)注市內(nèi)店政策進(jìn)展 16投資建議：中國中免短期承壓，靜待催化 18餐飲：把握邊際改善，關(guān)注擴(kuò)張信心和盈利 19快餐和火鍋更優(yōu)，優(yōu)選高性價比品牌 19改革提效保障盈利能力，擴(kuò)張預(yù)期分化 22投資建議：推薦彈性和韌性兼具的龍頭 25景區(qū)：暑期旺季催化，全年業(yè)績彈性可期 26 AR 圖表5：2022年全球酒店經(jīng)營較19年同期恢復(fù)度(分地區(qū)) 7 圖表16：本土龍頭境內(nèi)經(jīng)營數(shù)據(jù)：OCC恢復(fù)度(同比19年) 10圖表17：本土酒店龍頭公司境內(nèi)經(jīng)營數(shù)據(jù)：ADR 10圖表18：本土酒店龍頭公司境內(nèi)經(jīng)營數(shù)據(jù)：ADR恢復(fù)度(同比19年) 10 1 圖表22：全國酒店規(guī)模(客房數(shù)口徑) 12 3圖表30：華住銷售費(fèi)用率及管理費(fèi)用率(季度) 13圖表31：錦江VS華住銷售費(fèi)用率及管理費(fèi)用率(年度) 13 圖表34：海南離島免稅銷售購物人次當(dāng)月同比(20年1月-23年3月) 14圖表35：海南離島免稅購物人均消費(fèi)當(dāng)月值(20年1月-23年3月) 14 8 圖表46：五一假期全國重點(diǎn)零售和餐飲企業(yè)銷售額同比，細(xì)分行業(yè) 19 圖表49：23年1-5月全球餐飲市場到店人數(shù)復(fù)蘇情況(同比) 20圖表50：2020年以來全球及美國餐飲到店人數(shù)復(fù)蘇情況(較19年) 20圖表51：美國餐飲店信用卡消費(fèi)整體恢復(fù)情況(周度) 20 圖表53：美國餐飲細(xì)分品類同店增長(同比) 21 1 圖表60：本土餐飲公司經(jīng)營數(shù)據(jù)：翻臺(座)率 22 23圖表64：本土餐飲公司經(jīng)營數(shù)據(jù)：累計門店數(shù)(半年度) 23圖表65：百勝中國累計門店數(shù)(季度) 23 圖表69：百勝中國費(fèi)用率(分季度) 24 圖表72：一季度國內(nèi)旅游收入(2019-2023年) 26圖表73：一季度國內(nèi)旅游人次(分季度) 26圖表74：景區(qū)板塊營收較19年恢復(fù)程度(當(dāng)季收入/19年同期收入的比例) 26 回歸低位，模式韌性為核心，兼顧短期彈性A股消費(fèi)者服務(wù)(中信一級)指數(shù)年初至今(2023年6月21日)下跌24.02%，漲跌幅位居A股行業(yè)末位，相對滬深300落后23.82pct。子板塊旅游零售/餐飲/旅游服務(wù)/酒店/休閑綜合跌幅均超過20%，景區(qū)跌幅相對較低，跌幅為7.69%。港股消費(fèi)者服務(wù)(HK)指數(shù)年初至今(2023年6月21日)下跌16.13%，相對恒生指數(shù)(-2.85%)落后13.29pct。%0(10)(20)(30)(40)(50)-43.46旅游零售中信(-43.46旅游零售中信()旅游服務(wù)(中信)餐飲(中信)消費(fèi)者服務(wù)(中信)休閑綜合(中信)酒店(中信)景區(qū)(中信)-7.69-22.60-26.38-26.86-20.90-24.02注：數(shù)據(jù)截至2023年6月21日資料來源：Wind,華泰研究我們認(rèn)為23年出行板塊行情以基本面兌現(xiàn)主導(dǎo)，兼顧節(jié)假日復(fù)蘇提速對情緒的提振。展望2H23，此前受抑制的出行需求有望進(jìn)一步釋放，從消費(fèi)趨勢上看，居民更偏好異地消費(fèi)，注重社交聚會與性價比。1H市場對基本面預(yù)期修正后，板塊經(jīng)過充分調(diào)整，PE(Wind一致預(yù)期FY2)估值已回歸2018年以來的相對低位。中長期維度首推酒店、餐飲、免稅龍頭，主要因板塊內(nèi)龍頭標(biāo)的商業(yè)模式有韌性，公司組織精簡高效、模型靈活多元、成本管控有效，具有較強(qiáng)的可預(yù)見性。短期推薦客流有望高增長、經(jīng)營杠桿充分釋放的自然景區(qū)。推薦華住集團(tuán)-S、百勝中國、海底撈、九毛九、海倫司、錦江酒店、廣州酒家、同慶樓、首旅酒店、中國中免、宋城演藝。注：消費(fèi)者服務(wù)為中信一級指數(shù)，估值指標(biāo)為預(yù)測PE(FY2)。資料來源：Wind，華泰研究2019/12019/42019/72019/102020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42019/12019/42019/72019/102020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/4OCC恢復(fù)度有望提升，房價漲幅或有所收斂23年以來酒店RP提升趨勢積極，五一假期經(jīng)營復(fù)蘇實(shí)現(xiàn)階段高峰，后進(jìn)入傳統(tǒng)淡季， (RP)為240/282/289/355/296元，為19年同期的93/105/99/108/96%；OCC為/64/66/67/64%，為19年同期的81/114/100/99/94%；ADR為501/443/443/499/463元，為19年同期的115/92/99/108/102%。(元)6005004003002001000RevPARADROCC80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：STR，華泰研究RevPARADROCC0%2020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/4資料來源：STR，華泰研究參考海外，通脹推升ADR，OCC不及疫情前，總體RevPAR超過疫情前。22年南美/非洲/北美/歐洲/澳洲RP均超越19年同期水平，較19年分別增長26/24/8/6/4%。亞洲22年OCC/ADR/RevPAR恢復(fù)至19年同期的76%/90%/69%，而其他五大洲同指標(biāo)恢復(fù)均值91%/124%/114%。140%130%南美,126%歐洲,106%110%100%120%140%130%南美,126%歐洲,106%110%100%120%)150%非洲,124%澳洲,104%120%北美,108%亞洲,69%90%80%70%75%80%90%970%75%80%90%95%85%注：X軸/Y軸/氣泡大小分別為OCC/ADR/RevPAR同比19年恢復(fù)度，數(shù)據(jù)標(biāo)簽為氣泡大小，即RevPAR同比19年恢復(fù)情況資料來源：STR，華泰研究(%)歐洲美洲亞太80706866666666626058575150434030656354666562非洲中東全球807068666666666260585751504340306563546665622022/122022/222022/322022/422022/522022/622022/722022/822022/92022/102022/112022/1222023/122023/222023/32023/4資料來源：STR，華泰研究國際酒店龍頭1Q23RP恢復(fù)度環(huán)比繼續(xù)提升，主要由OCC帶動。因披露口徑差異，除洲際、萬豪為同店，其余國際酒店集團(tuán)采用整體口徑。1Q23萬豪同店RevPAR恢復(fù)至19年同期的106%(+4pctqoq)，希爾頓101%(+1pctqoq)，洲際102%(+1pctqoq)，雅高110%(+1pctqoq)，凱悅99%(+2pctqoq)，溫德姆103%(-7pctqoq)，精選國際109% (-2pctqoq)，除凱悅外恢復(fù)率均超過100%，聚焦北美地區(qū)的、經(jīng)濟(jì)型&中端檔次占比較高的溫德姆和精選國際恢復(fù)度高企，環(huán)比表現(xiàn)略遜。需求推動大部分酒店集團(tuán)OCC平穩(wěn)恢復(fù)，ADR恢復(fù)度持平或略有下滑。1Q23萬豪/希爾頓/洲際/雅高/凱悅/精選國際六家酒店OCC較19年恢復(fù)度平均值為93.6%，環(huán)比+2.5pct，ADR較19年恢復(fù)度平均值為112%，環(huán)比-1.1pct。萬豪凱悅 希爾頓溫德姆洲際精選國際雅高100%80%60%40%20%0%1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23注：洲際為可比店RP、萬豪為系統(tǒng)可比店RP，其余國際酒店集團(tuán)采用整體RP資料來源：彭博，公司10-Q/10-K，華泰研究130%120%110%100%90%80%70%60%萬豪雅高希爾頓凱悅洲際精選國際1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q1Q23資料來源：彭博，公司10-Q/10-K，華泰研究萬豪雅高洲際精選國際萬豪雅高洲際精選國際凱悅90%80%70%60%50%40%Q1Q2資料來源：彭博，公司10-Q/10-K，華泰研究休閑游復(fù)蘇強(qiáng)勁，商旅剛需有韌性。據(jù)萬豪1Q23業(yè)績會，1Q23萬豪由全球休閑旅居驅(qū)動的間夜數(shù)較19年同期增長12%(vs4Q22：7%)，公司預(yù)計跨境游仍有提升空間。商旅需求逐步復(fù)蘇，1Q23萬豪北美地區(qū)商務(wù)旅行收入首次超過疫前水平(4Q22恢復(fù)度在90%左右)，但同期商務(wù)旅行驅(qū)動的間夜數(shù)較19年同期降低1%，受公司特別稅率高企影響，同期evPAR年恢復(fù)度為115%(vs4Q22：112%)。在亞太地區(qū)旅游需求激增的推動下，OCC已完全恢復(fù)到2019年的水平。中小型商旅需求仍有韌性，占比高達(dá)85%，1Q23商旅RevPAR較19年恢復(fù)度為104%(vs4Q22：103%)。資料來源：彭博，公司10-Q/10-K，公司公開投資者交流會議，華泰研究海外龍頭酒店收入維持較高增速，降本推動EBITDA利潤率創(chuàng)一季度歷史新高。1Q23萬豪收入56.2億美元/yoy+33.7%，較19年同期+12.0%，EBITDAMargin為74.8%，超過19年同期的65.4%。1Q23希爾頓收入為22.9億元/yoy+33.2%，較19年+4.0%，EBITDAMargin為68.5%，超過19年同期的58.4%，皆創(chuàng)歷史以來一季度新高。(百萬美元)萬豪希爾頓凱悅溫德姆精選國際1Q192Q1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q2300000資料來源：公司10-Q/10-K，公司公開投資者交流會議，華泰研究80%70%60%50%40%30%20%10%0% Q9Q0Q1Q9Q0Q1Q2注：凱悅2Q20-1Q21EBITDAMargin數(shù)據(jù)缺失資料來源：公司10-Q/10-K，公司公開投資者交流會議，華泰研究1Q23國內(nèi)酒店龍頭ADR上漲帶動RevPAR絕對值超過疫情前水平，2H預(yù)計休閑度假需求帶動OCC恢復(fù)度上行，ADR較19年漲幅對比1Q預(yù)計穩(wěn)中略降，兼顧消費(fèi)者體驗(yàn)和提價的平衡。1Q23華住境內(nèi)/錦江境內(nèi)/首旅RevPAR分別恢復(fù)至19年同期的118/103/96%，ADR恢復(fù)至125/117/120%，OCC恢復(fù)至94/88/80%。拆分月度，華住集團(tuán)1/2/3月RP較19年同期恢復(fù)度為96/140/120%，錦江酒店1/2/3月RP恢復(fù)度為88/115/107%，首旅1Q23RP/ADR/OCC恢復(fù)到19年同期的118.3%/107.3%/109.5%，大幅跑贏行業(yè)均值(同期中國酒店業(yè)平均RP/ADR/OCC較19年恢復(fù)度99/102/98%，STR)。(RMB/間1Q19夜)3Q202Q194Q203Q191Q214Q192Q211Q203Q212Q204Q214Q221Q234001Q222Q223Q224Q221Q23400350300250200150100500首旅華住亞朵首旅華住亞朵資料來源：公司公告，華泰研究圖表14：本土龍頭境內(nèi)經(jīng)營數(shù)據(jù)：RevPAR恢復(fù)度(較19年)120%首旅錦江華住亞朵100%80%60%40%20%1Q202Q203Q204Q201Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23資料來源：公司公告，華泰研究1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q231Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q221Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q231Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23中國整體奢華超高端高端中高端五一旺季酒店復(fù)蘇表現(xiàn)亮眼，經(jīng)濟(jì)型提價明顯，中高端入住率超越疫情前。據(jù)STR，五一假期(4.30-5.2)較19年同期相比，中國酒店業(yè)平均RP/OCC/ADR分別恢復(fù)至19年同期的130%/98%/133%，經(jīng)濟(jì)型入住率絕對值最高，5天均值達(dá)78.7%，中高端受青睞，入住率超過19年同期水平。華住境內(nèi)、錦江中國區(qū)RP皆恢復(fù)至19年同期的130%左右。(%)160140120100806040200入住率恢復(fù)度 房價恢復(fù)度中端&經(jīng)濟(jì)型資料來源：STR，華泰研究19年同期水平=100首旅華住首旅華住100%90%80%70%60%50%40%30%20%資料來源：公司公告，華泰研究(RMB)首旅錦江華住亞朵450400350300250200150100資料來源：公司公告，華泰研究首旅錦江華住首旅錦江華住110%100%90%80%70%60%50%40%30%資料來源：公司公告，華泰研究首旅錦江華住首旅錦江華住130%120%110%100%90%80%70%60%資料來源：公司公告，華泰研究1Q23新簽約快速增加，2H23加速擴(kuò)張在即。1Q23華住/錦江/首旅新開門店262/195/210家，凈開53/111/18家，華住自22年以來持續(xù)清理低質(zhì)量軟品牌，剔除軟品牌后凈開142/111/-7家。展望2023年，華住全年新開店目標(biāo)1,400家，錦江全年新開店目標(biāo)1,200亞朵預(yù)計新開280家。1Q23華住/錦江/首旅已完成新開店目標(biāo)的18.7/16.3/13-14%。截至1Q23，華住/錦江/首旅總儲備店存量為2,339/4,240/1,907家，同比+68/-630/+80家，環(huán)比-241/-155/-178家，為后續(xù)展店提供支撐。伴隨出行需求回暖，加盟商信心穩(wěn)步復(fù)蘇，龍頭品牌新簽約量有望繼續(xù)向上。因酒店有6-12個月左右籌建期(攜程酒店大學(xué))，我們預(yù)計2H23起酒店龍頭展店有望提速。資料來源：公司公告，華泰研究(家)6,0005,0004,0003,0002,0001,0000首旅錦江境內(nèi)華住境內(nèi)錦江境外(右軸)華住境外(右軸)1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23120100806040200資料來源：公司公告，華泰研究連鎖化率提升仍為大勢所趨，22年龍頭市占較19年集中度仍有提升。據(jù)盈蝶咨詢，截至間，同比+6%/較19年-19%，連鎖酒店客房總規(guī)模達(dá)553萬間，連鎖化率(客房數(shù))達(dá)39%，同比提升4pct，較19年大幅提升13pct，連鎖酒店延續(xù)高速發(fā)展趨勢。22年錦江/華住/首旅/亞朵集團(tuán)市占率(客房數(shù))同比-1.73/-1.37/-1.64/+0.15pct。龍頭市占率同比下滑主要系年底疫情防控政策優(yōu)化后小房量/隔離酒店重新上線，酒店總規(guī)模擴(kuò)大。但從絕對規(guī)模來看，22年TOP50集團(tuán)客房量同比增長5.23%(中國飯店業(yè)協(xié)會)。我們預(yù)計后續(xù)大型連鎖酒店集團(tuán)在市場發(fā)展中仍占據(jù)較強(qiáng)的主導(dǎo)力量，頭部連鎖集團(tuán)將持續(xù)受益供需格局優(yōu)化。20.2%19.5%1.8%1.4%11%20.2%19.5%1.8%1.4%11%(萬間)2,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000 酒店 1,4101,5481,410 客房總數(shù)1,6861,762yoy1,533(右軸)1,3471426 201620172018201920202021202215%10%5%0%-5%資料來源：中國飯店業(yè)協(xié)會&盈蝶咨詢，華泰研究 華住集團(tuán) 華住集團(tuán) CR334%首旅酒店40%35%30%25%20%15%10%5%0%亞朵集團(tuán)38%35%31%29%20.38%18.3%16.0%14.63%16.0%14.63%8.46%1.95%12.0%9.3%10.2%9.2%..201920182020202120222019201820202021資料來源：公司公告，華泰研究(百萬間)6.05.04.03.02.000.0 連鎖酒店客房數(shù)連鎖化率(右軸)39% 35%31%26%18% 16%116% 201620172018201920202021202245%40%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：中國飯店業(yè)協(xié)會&盈蝶咨詢，華泰研究(家)12,00010,0008,0006,0004,0002,00001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23華住首旅華住首旅注：華住、錦江均為境內(nèi)酒店數(shù)資料來源：公司公告，華泰研究疫情后恢復(fù)階段，品牌溢價能力較高、流量和運(yùn)營能力扎實(shí)的龍頭RP修復(fù)速度和程度有望保持領(lǐng)先，進(jìn)而展現(xiàn)出更高的盈利彈性。此外，在過去2年中積極推進(jìn)組織架構(gòu)調(diào)整、流量生態(tài)布局，內(nèi)功有所提升的龍頭也有望在今年兌現(xiàn)改革成果。推薦具有行業(yè)定價權(quán)、經(jīng)營管理能力領(lǐng)先的龍頭公司華住，持續(xù)推動改革提效的錦江酒店，高端化平臺布局領(lǐng)先的首旅酒店。公司擴(kuò)張計劃經(jīng)營計劃23年目標(biāo)開店數(shù)新簽約酒店數(shù)RevPAR較19年恢復(fù)度收入華住新開1400家，關(guān)店600-650家1Q23新簽約670+家110-115%同比增長42-46%，境內(nèi)同比增長46-50%錦江新開1200家23年預(yù)計新簽約2000家不排除較19年雙位數(shù)增長的可能預(yù)計23年實(shí)現(xiàn)營收137-143億元，同比增長25%-30%，其中境內(nèi)同比增長27%-33%，境外同比增長22%-24%。首旅新開1500-1600家(輕管理65%)，關(guān)店600-650家-亞朵280家-較19年高個位數(shù)增長同比增長57-61%資料來源：公司公告，華泰研究12%10%8%6%4%2%0%12%10%8%6%4%2%0%錦江酒店品牌品牌矩陣和品牌組合梳理，引進(jìn)海外品牌布局高端。擴(kuò)張擴(kuò)張優(yōu)化結(jié)構(gòu)，以四大專項(xiàng)(會員運(yùn)營優(yōu)化、直營業(yè)務(wù)優(yōu)化、績效指標(biāo)優(yōu)化、7天品牌重塑)為抓手邁入高質(zhì)量發(fā)展階段。流量股權(quán)，發(fā)力會員體系打造和數(shù)字化生態(tài)建設(shè)。組織組織推進(jìn)錦旗計劃，進(jìn)行運(yùn)營和開發(fā)組織前端變革，打造業(yè)務(wù)協(xié)同敏捷組織，運(yùn)營效率提升顯著。首旅酒店建設(shè)中高端酒店孵化平臺。開店步伐有所調(diào)整。如LIFE生活平臺打造，優(yōu)化會員運(yùn)營。截至1Q23，公司擁有1.37億會精簡人員，優(yōu)化成本。華住集團(tuán)清除軟品牌，打磨高端品牌。精益增長，深耕中國，發(fā)力下沉。IT系統(tǒng)和會員生態(tài)建設(shè)領(lǐng)先。成立六大分公司，優(yōu)化公司本地化/網(wǎng)格化開發(fā)和運(yùn)營能力。同慶樓打造本土具有鮮明產(chǎn)品特色的宴會酒店項(xiàng)目富茂酒店。富茂酒店23年有望新開2-3家，并輸出輕資產(chǎn)委托管理業(yè)務(wù)。中式正餐宴會、大型中高端酒店和食品預(yù)制菜多業(yè)務(wù)聯(lián)動，線上線下渠道互相引流。招納擁有國際和本土高星級酒店資深管理經(jīng)驗(yàn)的人才加盟富茂，擔(dān)任管理層重要職務(wù)。注：藍(lán)色高亮表示公司相對更為突出的某一能力資料來源：公司公告，公司公開業(yè)績交流會紀(jì)要，華泰研究(百萬元)華住錦江首旅亞朵(百萬元)3.02.52.0500.50.02019202020212022注：計算方法為各公司加盟總收入/平均加盟店數(shù)量，華住/錦江含境內(nèi)和境外數(shù)據(jù)，亞朵含酒店用品及其他產(chǎn)品的銷售收入。資料來源：公司公告，華泰研究20%18%16%14%12%10%20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%14.3%13.8%14.3%11.9%11.0%9%9.9%9%5.4%5.7%4.7%4.5%4.6%4.3%4.4%4.7%4.5%4.6%1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23注：為剔除其他非酒店業(yè)務(wù)因素影響，銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用率為銷售(管理)費(fèi)用/酒店收入比值。資料來源：公司公告，華泰研究華住錦江亞朵2019202120202022201920212020注：華住/錦江含境內(nèi)和境外數(shù)據(jù)，平均加盟管理費(fèi)用率=加盟管理收入/加盟店毛收入，加盟管理收入含持續(xù)加盟管理收入、CRS渠道收入及其他收入，不含店長費(fèi)和供應(yīng)鏈?zhǔn)杖胭Y料來源：公司公告，華泰研究VS 華住銷售費(fèi)用率 華住銷售費(fèi)用率華住管理費(fèi)用率16%錦江管理費(fèi)用率14%12%10%8%6%4%2%0%2019202120202022201920212020注：為剔除其他非酒店業(yè)務(wù)因素影響，銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用率為銷售(管理)費(fèi)用/酒店收入比值。資料來源：公司公告，華泰研究2020-022020-042020-062020-08-10-122021-022021-042021-062021-08-10-122022-022020-022020-042020-062020-08-10-122021-022021-042021-062021-08-10-122022-022022-042022-062022-08-10-122023-022023-04封關(guān)面臨不確定性1Q23離島客流回暖帶動銷售額同比高增長，散客增加、打折促銷減少等因素導(dǎo)致購買轉(zhuǎn)化率和客單價有所下降，我們預(yù)計2H新海港碼頭投入使用對客流和銷售額有一定促進(jìn)。據(jù)國務(wù)院新聞辦公室/第三屆全球消費(fèi)創(chuàng)新暨免稅與旅游零售大會，1Q23海南離島免稅銷售額、免稅店銷售額分別達(dá)到了169億/+15%yoy和203億/+29%yoy，銷售額增長主要由人次增長拉動，1/2/3月免稅購物人次同比增長22.5/5.7/80.6%，人均消費(fèi)同比下滑0/18.1/4.8%。同樣，五一假期離島免稅當(dāng)日日均銷售額為21年同期的90%，免稅購物客單價8,101元接近21年的8,207元，受購買轉(zhuǎn)化拖累，日銷低于歷史五一假期(2021年)高點(diǎn)。新海港碼頭建設(shè)完成有望帶來客流新增量。據(jù)海南日報，新海港碼頭綜合交通樞紐站項(xiàng)目已進(jìn)入沖刺階段，整體項(xiàng)目計劃今年年底完成建設(shè)，規(guī)劃設(shè)計年最大通過能力為旅客吞吐量2200萬人次(21年新海港旅客吞吐量661萬人次)，客貨車320萬車次。項(xiàng)目建成后，新海港將成為全國最大的港口客流綜合樞紐，實(shí)現(xiàn)游客過?！傲銚Q乘”，為海南全島封關(guān)運(yùn)作提供重要口岸設(shè)施支撐，有望為新海港免稅城帶來更多新增流量。(萬人次)海南整體旅客當(dāng)月吞吐量(%)7006005004003002001000較2019年同期恢復(fù)度(右軸)較2019年同期恢復(fù)度(右軸)120100806040200資料來源：海南省統(tǒng)計局，Wind，華泰研究(%)202020202021202220235004003002001000(100)1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月資料來源：Wind，華泰研究(億元)(%)400350300250200150100500(50)(100)180160140120100806040200離島免稅購物金額yoy(右軸)1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23資料來源：海南省統(tǒng)計局，?？诤ｊP(guān)，Wind，華泰研究(萬元)10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000020220202021202220231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月資料來源：Wind，華泰研究0.00.0 (億元)2.8離島免稅日均銷售額2.83.0502.52.0502.12.22.12.01.61.61.3311.331.10.90.70.90.5十二月十二月七八七八月秋月國慶假期2020元旦假期春節(jié)假期十二月五五六月一月假期三元旦假期春節(jié)假期十二月五五六月一月假期三二一月七八九國十月月月慶月2021元旦假期春節(jié)假期十二月五五六七一月月假期三元旦假期春節(jié)假期十二月五五六七一月月假期三二一月八九九國十月月月慶月2022元旦假期春節(jié)假期元旦假期春節(jié)假期五一一二五一月月月2023注：21年春節(jié)、國慶為海南省商務(wù)免稅銷售額口徑，其余為?？诤ｊP(guān)口徑資料來源：?？诤ｊP(guān)，商務(wù)部，華泰研究23年底新項(xiàng)目開業(yè)有望提振市場情緒，長期來看儲備項(xiàng)目的漸次落地將構(gòu)筑離島免稅市場的持續(xù)成長能力。中免目前已經(jīng)更新了三亞機(jī)場免稅店三期項(xiàng)目，經(jīng)營面積~1000平方米。23年內(nèi)還將落成的項(xiàng)目有：三亞海棠灣國際免稅城一期2號地，集合了免稅商業(yè)(主要定位高奢和香化綜合體等)和高端酒店，增加76,500平方米免稅建筑面積和96,000平方米酒店范圍建筑面積(中免年報)；鳳凰機(jī)場二期法式花園項(xiàng)目(計劃新增~5000平方米，據(jù)三亞機(jī)場)。同時，海棠灣免稅城三期項(xiàng)目(與太古里合作的有稅項(xiàng)目)位于三亞海棠灣國家海岸中心地帶，交通便利。王府井目前計劃將免稅港項(xiàng)目分三期落地，一期已經(jīng)于4月9日正式開業(yè)，二期正在籌備，會加大精品免稅品牌的引進(jìn)力度，進(jìn)行有稅品牌的升級，以及提供屬地特色餐飲，三期公司預(yù)計將于海南全島封關(guān)前后完成。封關(guān)政策存在一定不確定性，總體方向上以零關(guān)稅、低稅率、簡稅制吸引企業(yè)/個人落戶海南，共同推進(jìn)海南貿(mào)易蓬勃發(fā)展的大趨勢不變，但并非與香港、新加坡相同模式(海南省常務(wù)副省長沈丹陽22年4月20日在博鰲亞洲論壇2022年年會發(fā)言)，我們預(yù)計離島免稅仍有望保有一定優(yōu)勢。項(xiàng)目名稱運(yùn)營商地址總投資總占地面積總建筑面積開業(yè)時間具體看點(diǎn)三亞國際免稅城一期2號地三亞市海棠灣A8片A8-04地塊37億10.88萬㎡17.25萬㎡現(xiàn)有項(xiàng)目擴(kuò)建，預(yù)計23年6月竣工，商業(yè)部分預(yù)計23年9月30日開業(yè)；就大部分與11年15日完成正負(fù)零施工集免稅商業(yè)+高端酒店為一體的旅游零售綜合體項(xiàng)目三亞國際免稅城三期靠近三亞海棠灣2期項(xiàng)目，距離三亞鳳凰機(jī)場及三亞站的車程均在一小時以內(nèi)80億(土地競21萬㎡2024年起分階段落成與太古地產(chǎn)合作,發(fā)展零售為主的優(yōu)質(zhì)度假型商業(yè)項(xiàng)目三亞機(jī)場免稅店二期三亞機(jī)場T1航站樓206-208登機(jī)口附近截至2023/4/4已完成相關(guān)權(quán)證辦理、招商和裝修二期為法式花園新建臨時免稅商業(yè)項(xiàng)目王府井國際免稅港(二期)王府井位于海南省萬寧市，距萬寧市核心景區(qū)三灣一島15分鐘車程總經(jīng)營面積10.25預(yù)計23年開業(yè)精品免稅品牌的引進(jìn)，有稅品類的升級，以及屬地特色餐飲王府井國際免稅港(三期)預(yù)計將于海南全島封關(guān)前后完成注：主要為目前已經(jīng)披露的項(xiàng)目(截至23年5月16日)資料來源：海南日報、南海網(wǎng)、三亞日報，中新網(wǎng)海南，海口本地寶，中免官網(wǎng)，海航發(fā)展公告，王府井22年股東大會，海南自由貿(mào)易港官網(wǎng)，華泰研究2020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/0122020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/03較19年同期恢復(fù)度(右軸)30%25%20%15%10%5%0%300250200150100500出入境熱度攀升，口岸免稅有望迎來實(shí)質(zhì)修復(fù)。1Q23我國民航業(yè)共完成國際航線224.2萬yoy年同期的12.4％(中國民用航空局)。23年“五一”假期期間，全國邊檢機(jī)關(guān)共查驗(yàn)出入境人員626.5萬人次，日均125.3萬人次，較去年“五一”同期增長約2.2倍，恢復(fù)到19年的59.2%(國家移民管理局)。同時，出境游人均消費(fèi)金額有所提高，五一假期出境游人均消費(fèi)金額比19年同期增長40%(支付寶數(shù)據(jù))。國際+國際+地區(qū)旅客吞吐量35%3503035%35030%25%20%15%10%5%0%250200150100500資料來源：上海機(jī)場公告，華泰研究(萬人次)1801601(萬人次)1801601401201008060402002020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/03較19年同期恢復(fù)度(右軸)40%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：白云機(jī)場公告，華泰研究國際+國際+地區(qū)旅客吞吐量較19年同期恢復(fù)度(右軸)資料來源：首都機(jī)場官網(wǎng)，華泰研究2020/012020/032020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/03605040360504030200較19年同期恢復(fù)度(右軸)40%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：深圳機(jī)場公告，華泰研究(百萬元)日上上海日上中國較19年恢復(fù)度(日上上海，右軸)16,000較19年恢復(fù)度(日上中國，右軸)14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00002020201920222021202020192022100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：公司公告，華泰研究2H23后租金上浮壓力或逐步削弱。1Q23出入境復(fù)蘇，客流逐步提升。據(jù)各機(jī)場公告，上海機(jī)場/首都機(jī)場/白云機(jī)場國際客流較19年恢復(fù)程度達(dá)到18/10/18%，相比1Q222/5/3%的恢復(fù)度有較大提高。當(dāng)前中免機(jī)場免稅店已經(jīng)基本復(fù)工，但因客流尚在爬坡、供給回補(bǔ)滯后等因素，計提租金成本漲幅大于銷售額恢復(fù)速度，使得中免利潤短期承壓。1)上海機(jī)場：21年簽署的補(bǔ)充協(xié)議為避免上海機(jī)場免稅收入過低，在客流較19年恢復(fù)度-50%)，租金成本被調(diào)節(jié)系數(shù)明顯放大。2)白云機(jī)場：22年簽署的補(bǔ)充協(xié)議僅調(diào)整疫情期間(2020-2021)的保底租金，未調(diào)整扣點(diǎn)率，當(dāng)前仍舊按照保底和提成孰高計提。展望下半年，伴隨出入境客流逐步修復(fù)，爬坡期后調(diào)節(jié)系數(shù)相應(yīng)下降，23H2租金成本有望得到優(yōu)化。供給端，高毛利產(chǎn)品采購回補(bǔ)或帶動盈利能力改善。此外，補(bǔ)充協(xié)議下機(jī)場租約除租金外其他條款亦有所變化，靈活性和包容度提升有利于免稅店引入消費(fèi)者偏好品類，通過拉高轉(zhuǎn)化率帶動業(yè)績增長，沖減租金成本上升帶來的影響。市內(nèi)免稅政策落地或加速，擴(kuò)大免稅市場想象空間。當(dāng)前市內(nèi)免稅店主要服務(wù)出境境外人士，以及歸國居民。針對外國人的市內(nèi)免稅店無限額，目前主要由中免運(yùn)營。針對歸國人員補(bǔ)購的市內(nèi)免稅店存在5,000元限額(部分區(qū)域8,000元)，目前主要由中出服在內(nèi)地運(yùn)營12家，中僑(中免100%持股)在哈爾濱運(yùn)營1家。未來市內(nèi)免稅店政策有望涵蓋離境國人，在限額、種類上有望放寬(2020年發(fā)改委《關(guān)于促進(jìn)消費(fèi)擴(kuò)容提質(zhì)加快形成強(qiáng)大國內(nèi)市場的實(shí)施意見》及國務(wù)院辦公廳《關(guān)于進(jìn)一步釋放消費(fèi)潛力促進(jìn)消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)的意見》)。目前中免已經(jīng)與武漢、成都、湖南、天津、廣州等地達(dá)成建設(shè)市內(nèi)免稅店合作意愿，我們預(yù)計政策推動下市內(nèi)免稅市場規(guī)模將擴(kuò)容。盈利能力有望修復(fù)。1Q23中免收入端整體恢復(fù)情況向好，實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入207.69億/+23.76%yoy，其中新海港項(xiàng)目穩(wěn)定爬坡(23年春節(jié)期間日均銷售額超過5,000萬，部分品牌1Q23已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡)。利潤端，1Q23匯率變動、租金計提抬升成本，以及春節(jié)時間靠前影響公司備貨，毛利率同比有所承壓(29%，同比-5pct，環(huán)比+8pct)。2H23隨上述不利因素逐步消退，中免盈利能力有提升空間。短期節(jié)假日催化，長期競爭力強(qiáng)大。23年公司聚焦價格/會員體系重塑、優(yōu)化品類結(jié)構(gòu)、深化供應(yīng)鏈資源、提振運(yùn)營效率等長期競爭力，為封關(guān)秣馬厲兵。短期看，暑期后免稅進(jìn)入旺季，海南線下客流增長有望帶動銷售額環(huán)比改善。23年以來海南免稅店折扣力度環(huán)比4Q22已有明顯收窄(23年以來中免海南普適性折扣約8-9折，五一期間折扣有所放寬，據(jù)CDF小程序)，商品結(jié)構(gòu)逐步改善(1Q23精品收入同比+51%，腕表珠寶收入同比+40%)，下半年重奢品牌入駐海南(如Prada和Gucci等)。立足長期，23-24年重磅新項(xiàng)目分階段落成，毛利率企穩(wěn)回升為趨向，看好公司長期成長空間。(%)(%)250200150100500營業(yè)收入同比增速(右軸)160140120100806040200(20)(40)(60)1Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23資料來源：Wind，華泰研究資料來源：Wind，華泰研究2021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/32023/42023/52022/72022/82022/922021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/32023/42023/52022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/3社零總額同比(右軸)煙酒化妝品服裝通信器材汽車金銀珠寶石油制品餐飲火鍋更優(yōu)，優(yōu)選高性價比品牌購物中心客流回暖，餐飲銷售額同比增長。據(jù)贏商大數(shù)據(jù)，1Q23購物中心日均客流同比增長45.92%。伴隨購物中心客流回暖，外出用餐場景快速修復(fù)。據(jù)國家統(tǒng)計局，1Q23全國餐飲收入實(shí)現(xiàn)12,136億，同比+13.9%，優(yōu)于社零總額同比增速的5.8%，4/5月全國餐飲收入同比+44/35.1%，優(yōu)于社零總額同比增速的18/12.7%。社零餐飲收入社零餐飲收入 餐飲收入同比(右軸)6,0005,0004,0003,0002,0001,000050%40%30%20%10%6,0005,0004,0003,0002,0001,0000資料來源：國家統(tǒng)計局，華泰研究85%85%購物中心場日均客流同比增速80%60%34%27%40%27%11%11%-6%-6%-25%-20%-40%資料來源：贏商大數(shù)據(jù)，華泰研究業(yè)銷售額同比60%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：商務(wù)部，華泰研究(人)25,00020,00015,00010,0005,0000日均客流環(huán)比增速(右軸)2021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/340%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%資料來源：贏商大數(shù)據(jù)，華泰研究對比海外，美國本土到店不及疫情前，我們認(rèn)為主要因快餐外賣、自提占比提升所致。海外外出就餐較我國早一年修復(fù)，具有一定參考借鑒意義。2021年4-月2023年5月，全球餐飲市場呈現(xiàn)漸進(jìn)修復(fù)的趨勢。據(jù)Opentable，23年1-6月全球到店用餐人數(shù)同比+23/+4/-2/-3/-2/-3%，為19年同期的74/81/91/103/108/98%。美國21年3月餐飲店信用卡消費(fèi)額快速恢復(fù)到19年同期的84%(3月23日當(dāng)周數(shù)據(jù))后維持高位波動，至今尚未突破疫情前水平。202020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/5比)50%40%30%20%10%0%1月2月3月4月5月6月全球澳洲歐洲北美南美特海注：指標(biāo)為同比平均到店用餐人數(shù)，OpenTable已對餐廳座位數(shù)增減等偏差完成處理，歐洲為愛爾蘭、德國、英國三國算數(shù)平均值，北美為加拿大和美國算數(shù)平均值，特海國際為翻臺率同比數(shù)據(jù)，6月數(shù)據(jù)截至6月20日資料來源：Opentable，公司公告，華泰研究(%)餐飲店信用卡消費(fèi)恢復(fù)情況1101餐飲店信用卡消費(fèi)恢復(fù)情況11010090807060504030202020/22020/42020/62020/82020/102020/122021/22021/42021/62021/82021/102021/122022/22022/42022/62022/82022/102022/122023/22023/4資料來源：BureauofEconomicAnalysis/Haver，華泰研究數(shù)復(fù)蘇情況(較19年)全球美國19年水平120%100%80%60%40%20%0%資料來源：Opentable，華泰研究(%)通貨膨脹率人均消費(fèi)漲幅(yoy)98765432102022/5/12022/6/12022/7/12022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/1資料來源：Opentable，華泰研究快餐和快休閑模式引領(lǐng)增長。據(jù)Circana，23年2月美國餐飲業(yè)總客流量同比增2%，其中快餐店(Quickservicerestaurants)客流同比增長3%，占總客流量的82%，全服務(wù)餐廳(Fullservicerestaurants)客流同比下滑2%。分時段看，2月早餐客流量同比增長10%，較19年增長2%，午餐/晚餐同比下滑1/3%，其中全服務(wù)客流晚餐同比下滑幅度最大(-13%)。彭博數(shù)據(jù)顯示1Q23美國快餐/快休閑/休閑/家庭餐飲/咖啡小吃五大品類的系統(tǒng)同店銷售額同比增速分別為10.3%/10.9%/8.4%/8.4%/11.0%。直營模式成本壓力延續(xù)，加盟模式緩解經(jīng)營壓力。據(jù)NRA(美國餐飲協(xié)會)23年2月28日發(fā)布的調(diào)查，92%的餐飲經(jīng)營者仍表示食品成本上漲是餐飲經(jīng)營的重要痛點(diǎn)。從各大餐飲品牌數(shù)據(jù)來看，加盟模式的企業(yè)凈利率明顯占優(yōu)。211Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q231Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/422年五一2022/522年端午2022/62022/72022/82022/922年國慶2022/102022/112022/1223年跨年23年春節(jié)2023/12023/22023/32023/423年五一40%餐飲 快休閑啡小吃140120100806040200(20)(40)(60)(80)資料來源：Bloomberg，華泰研究麥當(dāng)勞 Wendy's百勝集團(tuán)Wingstop墨式燒烤棒約翰ShakeShack 達(dá)美樂30%20%10%0%-20%資料來源：Bloomberg，華泰研究與美國情況類似，我國龍頭公司同店銷售額/翻臺表現(xiàn)分化，性價比和偏剛需品類表現(xiàn)更優(yōu)，如西式快餐(通勤用餐剛需，低客單價)、火鍋(外食場景優(yōu)選品種，家庭、社交聚會剛需)，預(yù)計2H23這一趨勢將延續(xù)。在消費(fèi)弱復(fù)蘇背景下，部分品牌主動調(diào)整定價，以更好滿足大眾就餐的性價比需求。注：百勝中國為季度數(shù)據(jù)資料來源：公司公告，華泰研究2021年1月2021年3月2021年6月2021年8月2021年1月2021年3月2021年6月2021年8月2021年11月2022年1月2022年3月2022年5月2022年7月2022年9月2022年10月2022年12月2023年1月2023年3月120%太二同店恢復(fù)九毛九同店恢復(fù)110%100%90%80%70%60%50%資料來源：公司公告，華泰研究同店同店日均銷售額恢復(fù)vs19同店恢復(fù)vs同比130%120%110%100%90%80%70%60%50%資料來源：公司公告，華泰研究22肯德基必勝客百勝中國(整體)1Q192Q193Q194Q19肯德基必勝客百勝中國(整體)1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q2340%30%20%10%0%-20%-30%-40%資料來源：公司公告，華泰研究圖表60：本土餐飲公司經(jīng)營數(shù)據(jù)：翻臺(座)率(次/天)海底撈特海國際九毛九太二慫火鍋呷哺呷哺湊湊5.0慫火鍋呷哺呷哺湊湊4.54.03.53.02.52.05.00.50.020181H201920191H202020201H202120211H20222022注：九毛九旗下品牌九毛九、太二、慫火鍋為翻座率，其余為翻臺率。資料來源：公司公告，華泰研究圖表59：同慶樓營收：同比增速1Q202Q203Q204Q201Q211Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%資料來源：公司公告，華泰研究(元)海底撈特海國際九毛九太二慫火鍋呷哺呷哺湊湊15014013012011010090807060501H201920191H202020201H202120211H20222022注：特海國際按照人民幣：美元=6.67015:1的匯率換算資料來源：公司公告，華泰研究利能力，擴(kuò)張預(yù)期分化部分公司經(jīng)過深度調(diào)整，有望迎來經(jīng)營拐點(diǎn)。部分龍頭公司積極調(diào)整擴(kuò)張策略，應(yīng)對多變式，運(yùn)營模式向輕量化方向發(fā)展，以優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提升經(jīng)營穩(wěn)定性和抗風(fēng)險能力。2H23起，伴隨人員儲備和前期選址談判到位，餐飲企業(yè)擴(kuò)張環(huán)比1H有望提速。措門店模型優(yōu)化門店模式優(yōu)化海倫司門店趨向小型化，落地精品店(80-120㎡)，優(yōu)品店(180-200㎡)，臻品店(240-260㎡)三種店型推出特許合作新模式，提升經(jīng)營靈活性九毛九做門店層面微創(chuàng)新，增加6人桌等桌型，適應(yīng)下沉市場海底撈單店員工人數(shù)優(yōu)化，保本翻臺下降呷哺呷哺呷哺呷哺和湊湊單店模型向小型化優(yōu)化，以減小面積降低盈虧平衡點(diǎn)，23年目標(biāo)門盈虧平衡點(diǎn)30萬百勝中國發(fā)展肯德基/必勝客衛(wèi)星小店以更好滲透下沉市場，優(yōu)化店型組合、降低單店投資成本喜茶；樂樂茶開放加盟資料來源：公司公告，華泰研究據(jù)窄門餐眼，截至23年5月，海底撈/太二/慫火鍋/湊湊/呷哺呷哺新開店7/31/13/20/58家。太二/慫火鍋/湊湊/呷哺呷哺計劃全年新開店120/35-40/74/120家，截至5月完成度為26/32-37/27/48%。1Q23肯德基/必勝客凈開145/80家，完成全年凈開店計劃的18-21%，小店模型助力下仍保持快速健康的擴(kuò)張趨勢。海倫司因模式從直營向托管加盟切換，門店規(guī)模仍在調(diào)整當(dāng)中，當(dāng)前門店數(shù)量485家，較22年底(767家)凈減少282家?；疱伝疱佌?除川菜)232020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/102020/112020/122021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/61.30%0.20%2020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/102020/112020/122021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/61.30%0.20%24.00%17%(家)海(家)海底撈太二品牌海倫司九毛九品牌(右軸)慫重慶火鍋(右軸)湊湊呷哺呷哺(右軸)25202520570605040