泛微網(wǎng)絡(luò) -協(xié)同管理軟件-模塊拓展打開公司第二成長(zhǎng)曲線

敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明1頭部公司由于擁有品牌效應(yīng)、移動(dòng)端流量入口合作、信創(chuàng)適配能U增長(zhǎng)的動(dòng)能正在由渠道向產(chǎn)品切換。目前公司正積極進(jìn)行平臺(tái)化息采集數(shù)字化員工等產(chǎn)品。由于進(jìn)行大模型研發(fā)有較高的數(shù)據(jù)和發(fā)布員工持股計(jì)劃(草案)，擬向不超過237公司第三大股東，持股比例為4.89%，與公司業(yè)務(wù)多有同付賬款較高的風(fēng)險(xiǎn)。人民幣(元)人民幣(元)100.0088.0076.0064.0052.0040.0028.002207122207121,0008006004002000成交金額泛微網(wǎng)絡(luò)滬深300深度研究深度研究敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明2 敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明3 敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明4地執(zhí)行的AI管理軟件也有望作為企業(yè)級(jí)智能管理水平。金證券研究所移動(dòng)端流量集中：企業(yè)微信、釘釘、飛書等C端流量頭部平臺(tái)分別與頭部協(xié)同管理量進(jìn)一步聚集；信創(chuàng)全面適配能力：小型公司難以滿足信創(chuàng)的各類適配需求；勢(shì)：隨著協(xié)同辦公從數(shù)字化向智能化發(fā)展，有資本優(yōu)勢(shì)的上市公司更可能進(jìn)行敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明5全國(guó)直銷階段(2006至2014年)：2006年，具備一定的品牌知名度后，公司開始敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明9圖表7：至2021年，公司約95%營(yíng)收由EBU貢獻(xiàn)圖表8：公司目前擁有多級(jí)銷售體系研究所EBU模式是將內(nèi)部的銷售和交付進(jìn)行剝離、成為獨(dú)立的外部公司，使得上市公司聚焦成圖表9：經(jīng)銷、直營(yíng)、EBU模式對(duì)比圖表10：EBU模式下的財(cái)務(wù)處理方式，國(guó)金證券研究所色箭頭表示公司可計(jì)入財(cái)報(bào)的營(yíng)業(yè)收入書，國(guó)金證券研究所敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明7EBUEBU模式使得公司銷售費(fèi)用率高于同業(yè)，致遠(yuǎn)互聯(lián)年報(bào)及招股說明書，國(guó)金證券研究所U高高低低(毛利率95%左右)高(毛利率75%左右)低高(70%左右)中(40-50%)低理費(fèi)用說明書，致遠(yuǎn)互聯(lián)招股說明書，國(guó)金證券研究所EBU要求老板精細(xì)管理、充分放權(quán)：獨(dú)立的EBU既承擔(dān)了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、也分享了經(jīng)營(yíng)收益權(quán)、愿意分享利益)均提出了一定要求。圖表14：EBU分成比例近年趨于平穩(wěn)圖表15：部分EBU分成模式及分成比例，公司公告，國(guó)金證券研究所BU書，國(guó)金證券研究所優(yōu)勢(shì)：進(jìn)一步打開了收入空間。一來是以“包產(chǎn)到戶”的方式，通過EBU來給公司銷敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明8凈利率天花板較高，更適合競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)沒那么激烈的垂直行業(yè)。且相同客單價(jià)的展傾向；圖表16：直銷及EBU模式下ARPU與凈利率的關(guān)系3.1從外延并購轉(zhuǎn)為內(nèi)生增長(zhǎng)，專項(xiàng)模塊拓展打造公司第二成長(zhǎng)曲線逐步提升，說明市場(chǎng)上的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品需求已逐漸飽和、個(gè)性化需求增加。由于EBU敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明6EBUEBU圖表18：近年技術(shù)服務(wù)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重逐步提升說明：1)單家EBU創(chuàng)收=EBU產(chǎn)生的收入/EBU數(shù)量；2)由于公司未披露第一階段(2001~2015年)：公司面向不同類型的客戶(大中型、中小型、小微型、政務(wù)型)推出相應(yīng)的OA產(chǎn)品；第二階段(2016年~至今)：公司進(jìn)行平臺(tái)化布局，并通過投資+自研的方式延展出大專項(xiàng)產(chǎn)品部門，包括人事、采購、合同、檔案、費(fèi)控、信息采集、知識(shí)管理、桿產(chǎn)品線的成功樹立，。圖表19：公司產(chǎn)品簡(jiǎn)介圖表20：公司已有&未來可能拓展的模塊生成式AI為公司拓展模塊邊界提供新機(jī)遇eA敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明10證券研究所業(yè)輿情等信息采集。集AAI新技術(shù)發(fā)展的上市公司在本輪變革中擁有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，市占率有望進(jìn)一步提升。而在數(shù)據(jù)積累和研發(fā)經(jīng)費(fèi)方面相對(duì)弱勢(shì)的小公司可能由于智能化轉(zhuǎn)型較慢，從而面臨發(fā)展挑戰(zhàn)。敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明11數(shù)量細(xì)分領(lǐng)域40等3型托管、模型部署、模型管理、代碼編寫86金融5、合規(guī)、財(cái)務(wù)育2視頻教育11管理1點(diǎn)單1來源：YCombinator官網(wǎng)，國(guó)金證券研究所來源：Workato官網(wǎng)，國(guó)金證券研究所BBOA北地區(qū)的機(jī)遇。域增速之差201720182019202020212022201720182019202020212022-18.4%40.1%30.1%20.6%-12.5%-19.5%34.0%68.0%來源：公司年報(bào)，國(guó)金證券研究所來源：公司年報(bào)，致遠(yuǎn)互聯(lián)招股說明書，致遠(yuǎn)互聯(lián)年報(bào)，國(guó)金證券研究所得的股份由董事長(zhǎng)韋利東及其父親持有；公司于2023年5月發(fā)布員工持股計(jì)劃(草案)，股東名稱占總股本比例序號(hào)姓名職務(wù)占員工持股計(jì)劃的比例1金戈董事、副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書2公司3上海影才文化中心(有限合伙)45生股票型證券投資基金6敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明12上海泛微網(wǎng)絡(luò)科技股份有限公司回購專用證券賬戶上海泛微網(wǎng)絡(luò)科技股份有限公司回購專用證券賬戶混合型證券投資基金兩年持有期混合型證券投資基金789其他核心骨干員工(不超過228人)訊作為公司大股東之一，與公司業(yè)務(wù)多有協(xié)同。如與企業(yè)微信合作進(jìn)軍移動(dòng)辦公市場(chǎng)、核心假設(shè)：gy較2021年增速減少21.7pct，同樣也是由于受到宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。假設(shè)2023年。022年管理費(fèi)用率持續(xù)下降。5.5%、2.8%。同敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明13核心假設(shè)單位：億元2021A2022A2023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入20.023.326.9.343.8.4%.5%毛利率%%%%%——軟件.4%.4%.6%毛利率%%%%%.5%毛利率%5%%%%.4%毛利率%%%%%——技術(shù)服務(wù)25.742.9%.3%0%.0%.0%毛利率%97.0%97.0%97.0%0%.0%.0%毛利率.9%4.8%.0%.0%.0%——其他---2871.5%---毛利率.8%%---銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率6%研發(fā)費(fèi)用率投資建議及估值：圖表30：可比公司估值比較(市銷率法)代碼名稱股價(jià)(元)2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E.73.704.243金蝶國(guó)際.52669.140平均數(shù)4.9172.97544.34監(jiān)管警示風(fēng)險(xiǎn)敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明14模塊拓展不及預(yù)期AI等新技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期AI爭(zhēng)格局被顛覆的挑應(yīng)付賬款較高的風(fēng)險(xiǎn)敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明15附錄：三張報(bào)表預(yù)測(cè)摘要損益表(人民幣百萬元)資產(chǎn)負(fù)債表(人民幣百萬元)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率主營(yíng)業(yè)務(wù)成本%銷售收入2020-694.6%202135.1%-914.5%202216.4%-1586.8%2023E15.6%-1345.0%2024E27.4%-1664.8%2025E27.5%-2074.7%貨幣資金應(yīng)收款項(xiàng)存貨其他流動(dòng)資產(chǎn)20201,6191241846620211,9851975660720221,557264641,0902023E1,877337681,1292024E2,264453771,1782025E2,809630861,234毛利1,4141,9122,1742,5603,2664,171%銷售收入95.4%95.5%93.2%95.0%95.2%95.3%營(yíng)業(yè)稅金及附加-7-13-18-19-24-31%銷售收入0.5%0.7%0.8%0.7%0.7%0.7%銷售費(fèi)用-1,008-1,380-1,581-1,832-2,334-2,976%銷售收入68.0%68.9%67.8%68.0%68.0%68.0%管理費(fèi)用-80-91-69-162-189-123%銷售收入5.4%4.5%2.9%6.0%5.5%2.8%研發(fā)費(fèi)用-199-244-340-418-515-657%銷售收入13.4%12.2%14.6%15.5%15.0%15.0%息稅前利潤(rùn)(EBIT)120184167130204384%銷售收入8.1%9.2%7.1%4.8%6.0%8.8%財(cái)務(wù)費(fèi)用315333405166%銷售收入-2.1%-2.6%-1.4%-1.5%-1.5%-1.5%資產(chǎn)減值損失-6-14-14-15-15-14公允價(jià)值變動(dòng)收益000000投資收益3811-42000%稅前利潤(rùn)15.3%3.3%n.a0.0%0.0%0.0%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)244327223250361589營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率16.5%16.3%9.6%9.3%10.5%13.5%營(yíng)業(yè)外收支6810000稅前利潤(rùn)250335234250361589利潤(rùn)率16.8%16.7%10.0%9.3%10.5%13.5%所得稅-20-26-10-17-25-41所得稅率8.1%7.8%4.5%7.0%7.0%7.0%凈利潤(rùn)229309223232336548少數(shù)股東損益000000歸屬于母公司的凈利潤(rùn)548凈利率15.5%15.4%9.6%8.6%9.8%12.5%現(xiàn)金流量表(人民幣百萬元)流動(dòng)資產(chǎn)2,2272,8442,9753,4123,9724,759%總資產(chǎn)82.1%84.2%84.0%85.5%86.5%87.9%長(zhǎng)期投資263246164154154154固定資產(chǎn)191207316350384416%總資產(chǎn)7.1%6.1%8.9%8.8%8.4%7.7%無形資產(chǎn)245555637077非流動(dòng)資產(chǎn)486533566577617656%總資產(chǎn)17.9%15.8%16.0%14.5%13.5%12.1%資產(chǎn)總計(jì)短期借款086666應(yīng)付款項(xiàng)361467518582716889其他流動(dòng)負(fù)債8391,0141,1001,3461,6121,938流動(dòng)負(fù)債1,2001,4881,6241,9342,3342,832長(zhǎng)期貸款000000其他長(zhǎng)期負(fù)債16596432負(fù)債1,3661,4971,6301,9382,3372,834普通股股東權(quán)益1,2941,8801,9112,0502,2522,581其中：股本214261261261261261未分配利潤(rùn)6789241,0841,2241,4261,754少數(shù)股東權(quán)益000000負(fù)債股東權(quán)益合計(jì) 比率分析每股指標(biāo)每股收益每股凈資產(chǎn)每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流每股股利回報(bào)率凈資產(chǎn)收益率總資產(chǎn)收益率投入資本收益率增長(zhǎng)率主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率EBIT增長(zhǎng)率凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率總資產(chǎn)增長(zhǎng)率資產(chǎn)管理能力應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)償債能力凈負(fù)債/股東權(quán)益EBIT利息保障倍數(shù)資產(chǎn)負(fù)債率20201.0736.0511.4030.15017.74%8.63%7.57%15.27%75.59%64.28%38.08%26.677.21,465.322.1-113.61%-3.951.35%20211.1857.2121.3770.15016.42%9.14%9.00%35.11%53.37%34.48%26.95%25.2147.31,548.014.0-108.59%-3.544.34%20220.8577.3330.8450.15011.68%6.30%8.30%16.41%-9.61%-27.69%4.87%31.4138.51,095.738.5-108.28%-5.046.04%2023E0.8917.8681.5670.35711.33%5.82%5.87%15.57%-22.14%4.05%12.62%42.0190.01,500.037.92024E1.2908.6422.0370.51614.92%7.32%8.41%27.39%57.42%44.70%15.06%45.0175.01,500.033.42025E2.1029.9032.9150.84121.22%10.11%13.82%27.51%88.12%62.95%18.00%50.0160.01,500.028.8凈利潤(rùn)少數(shù)股東損益非現(xiàn)金支出非經(jīng)營(yíng)收益營(yíng)運(yùn)資金變動(dòng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流資本開支投資其他投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流股權(quán)募資債權(quán)募資其他籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流現(xiàn)金凈流量2020229018-64116-67128-472-4100316-592571472021309030-7797359-4826-379-4020-1-47-49-9120222230297-40-51-37475000-2033432023E232032-34179-4611000-52-522024E336034-51212-600000-832025E548036-66242-600000-153546-116.52%-123.26%-128.70%-3.248.59%-4.050.92%-5.952.34%敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明16市場(chǎng)中相關(guān)報(bào)告評(píng)級(jí)比率分析一周內(nèi)一月內(nèi)二月內(nèi)三月內(nèi)六月內(nèi)市場(chǎng)中相關(guān)報(bào)告投資建議為“買入”得1分，為“增持”0=減持投資評(píng)級(jí)的說明：敬請(qǐng)參閱最后一頁特別聲明