策略周報(bào)：借鑒去年10月底看行業(yè)輪番修復(fù)

證券研究報(bào)告必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明相關(guān)研究23.073107.293.07.24根aitongcomS坤aitongcomS850521070001itongcom:S0850523030001核心結(jié)論：①這次行情修復(fù)節(jié)奏可參考22年10月底，都是預(yù)期很低時(shí)政策面轉(zhuǎn)暖，上次從地產(chǎn)到消費(fèi)再到科技成長(zhǎng)。②724中央政治局會(huì)議后，地產(chǎn)、券商已率先表現(xiàn)，比較行業(yè)超額收益、基金配臵結(jié)構(gòu)，消費(fèi)性價(jià)比較好。③股市走向基本面驅(qū)動(dòng)，與經(jīng)濟(jì)高相關(guān)行業(yè)中消費(fèi)持續(xù)性更好，科技依然是中期主線?；仡?2/10后行業(yè)輪番修復(fù)的路徑。①22年10月底-12月初：地產(chǎn)政策優(yōu)化的催化下，地產(chǎn)鏈相關(guān)行業(yè)率先修復(fù)。2022年11月央行和銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》，隨后地產(chǎn)政策三箭齊發(fā)為房地產(chǎn)基本面企穩(wěn)托底。在積極政策的催化下，地產(chǎn)鏈行消費(fèi)接力上漲。22年11月防疫政策優(yōu)化逐漸落地，隨著防疫政策不斷優(yōu)化，人流出行也快速恢復(fù)。疫情達(dá)峰和出行數(shù)據(jù)回升催化下，消費(fèi)行業(yè)明顯上漲。③22年12月末之后：產(chǎn)業(yè)政策頻出推升對(duì)成長(zhǎng)板塊的預(yù)期，科技成長(zhǎng)開始這次地產(chǎn)券商率先上漲，消費(fèi)性價(jià)比凸顯。回顧去年10月底之后從地產(chǎn)券商到消費(fèi)，再到科技成長(zhǎng)的行業(yè)修復(fù)路徑，可以發(fā)現(xiàn)政策是驅(qū)動(dòng)行業(yè)輪番表現(xiàn)的重要變量。今年7月24日政治局會(huì)議之后市場(chǎng)轉(zhuǎn)向積極，地產(chǎn)鏈和券商首先領(lǐng)漲。地產(chǎn)鏈和券商領(lǐng)漲的背后是政治局會(huì)議對(duì)房地產(chǎn)和資本市場(chǎng)的表述較為積極，后續(xù)的接續(xù)政策也不斷出臺(tái)落地。那么后續(xù)哪些板塊還值得關(guān)注？超額收益維度，行業(yè)相對(duì)大盤的超額收益存在周期往復(fù)的特征，當(dāng)一個(gè)行業(yè)大幅跑贏大盤后其超額收益會(huì)階段性趨于收斂，而前期超跌的消費(fèi)或減倉(cāng)順周期板塊，消費(fèi)、能源材料和金融地產(chǎn)板塊的持倉(cāng)比例在下滑。未來一段時(shí)間公募基金等機(jī)構(gòu)的持倉(cāng)也有望趨于均衡，資金有望流入順周期行業(yè)。重視基本面改善的消費(fèi)。順周期行業(yè)中重點(diǎn)關(guān)注消費(fèi)，短期經(jīng)濟(jì)修復(fù)催化且中長(zhǎng)期趨勢(shì)仍向好。短期市場(chǎng)有望再均衡，順周期行業(yè)消費(fèi)最值得關(guān)注。未來隨著相關(guān)政策的發(fā)力，我們預(yù)計(jì)A股食品飲料、醫(yī)藥生物、餐飲旅游等消費(fèi)板塊的23年盈利有望改善。除了短期政策有望帶來催化外，中長(zhǎng)期視角下，邁向中等發(fā)達(dá)國(guó)家的過程中消費(fèi)存在升級(jí)的趨勢(shì)，同時(shí)在共同富裕背景下收入結(jié)構(gòu)改善有望驅(qū)動(dòng)消費(fèi)不斷升級(jí)?？萍家廊皇侵虚L(zhǎng)期主線，關(guān)注業(yè)績(jī)兌現(xiàn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)板塊或?qū)⑦M(jìn)入基本面驅(qū)動(dòng)階段。后續(xù)或可從政策和技術(shù)兩個(gè)角度尋找訂單好轉(zhuǎn)、業(yè)績(jī)顯現(xiàn)的領(lǐng)域。從政策層面出發(fā)，關(guān)注數(shù)字基建、信創(chuàng)等；從技術(shù)層面出發(fā)，關(guān)注人工智能、消費(fèi)電子及上游半導(dǎo)體等領(lǐng)域。風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地進(jìn)度不及預(yù)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期。策略研究策略周報(bào)2必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 番修復(fù)的路徑 51.2這次地產(chǎn)券商率先上漲，消費(fèi)性價(jià)比凸顯 6面改善的消費(fèi) 8 策略研究策略周報(bào)3 和券商明顯上漲 7圖7政治局會(huì)議后醫(yī)藥等消費(fèi)行業(yè)漲幅較小 7 8圖10公募基金連續(xù)4個(gè)季度加倉(cāng)TMT 8 圖12公募基金減倉(cāng)能源與材料板塊 8金減倉(cāng)金融地產(chǎn)板塊 8 圖17消費(fèi)子行業(yè)的歸母凈利增塑有望迎來改善 10 圖1923年一季度居民收入信心指數(shù)和消費(fèi)意愿有所恢復(fù) 10 值均不高 102ChatGPT在推出僅兩個(gè)月后月活用戶已經(jīng)突破1億 11 圖24政策支持下數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)規(guī)?？焖贁U(kuò)容 11要素市場(chǎng)將保持快速增長(zhǎng) 11圖26各行業(yè)PE最新值(TTM) 12圖27各行業(yè)PB最新值(LF) 12圖28各行業(yè)PE歷史分位水平(05年以來) 12圖29各行業(yè)PB歷史分位水平(05年以來) 12圖30主要市場(chǎng)指數(shù)漲跌幅表現(xiàn)(%，07/31-08/04) 13策略研究策略周報(bào)4圖31主要行業(yè)指數(shù)漲跌幅表現(xiàn)(%，07/31-08/04) 13圖32陸港通北上資金周均凈流入額(億元人民幣，08/04) 13圖33上周北上資金各行業(yè)凈買入額(億元，07/31-08/04) 13策略研究策略周報(bào)5必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明7月24日政治局會(huì)議的積極政策提振了市場(chǎng)信心，A股迎來一波修復(fù)行情。這與去年10月底時(shí)地產(chǎn)和防疫政策相繼優(yōu)化，A股走出市場(chǎng)底部比較相似。本文回顧去年10月底之后各行業(yè)的修復(fù)路徑，展望A股市場(chǎng)后續(xù)行情演繹方式。我們?cè)凇缎袢粘跎?023年中國(guó)資本市場(chǎng)展望-20221203》中提出，從估值、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、股債收益比、破凈率等多個(gè)指標(biāo)來看，22年10月末時(shí)A股市場(chǎng)情緒已經(jīng)處在大的底部區(qū)域，隨后在積極的政策催化下宏觀預(yù)期轉(zhuǎn)向，推動(dòng)22/10后A股上漲行情的展開。本部分我們首先回顧22/10后行業(yè)修復(fù)的路徑和背后原因。22年10月底-12月初：地產(chǎn)政策優(yōu)化的催化下，地產(chǎn)鏈相關(guān)行業(yè)率先修復(fù)。2022年11月央行和銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》，隨后地產(chǎn)政策三箭齊發(fā)為房地產(chǎn)基本面企穩(wěn)托底。第一支箭是信貸支持，國(guó)有六大行向優(yōu)質(zhì)房企提供萬億規(guī)模授信額度；第二支箭是民企債券融資支持工具，11月8日交易商協(xié)會(huì)繼續(xù)推進(jìn)并擴(kuò)大了民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具；第三支箭是地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)融資支持，11月28日證監(jiān)會(huì)宣布優(yōu)化五項(xiàng)措施打開房企股權(quán)融資通道。盡管這一階2022/10/31-2022/12/09期間，房地產(chǎn)漲幅為28.5%(相對(duì)滬深300超額收益為14.6個(gè)百分點(diǎn)，下同)，建材漲幅為25.7%(11.8個(gè)百分點(diǎn))、家電漲幅為21.6%(7.6個(gè)百分月防疫政策優(yōu)化逐漸落地，11月11日優(yōu)化疫情防控二十條措施公布，12月7日新十條措施在二十條的基礎(chǔ)上進(jìn)一步優(yōu)化。隨著防疫政策不斷優(yōu)化，人流出行也快速恢復(fù)，23城地鐵客運(yùn)量周同比從11月底的-40%上升至12月初的36%，國(guó)內(nèi)航班執(zhí)行數(shù)量周同比由11月底的-33%上升至12月初的72%。此外，12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位臵，多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入，支持住房改善、新能源汽車、養(yǎng)老服務(wù)等消費(fèi)。同時(shí)，12月國(guó)內(nèi)疫情快速達(dá)峰，根據(jù)中國(guó)疾控中心，國(guó)內(nèi)每日核酸檢測(cè)陽(yáng)性數(shù)在12月22日達(dá)到高峰(694萬)后逐步下降。疫情達(dá)峰和出行數(shù)據(jù)回升催化下，消費(fèi)行業(yè)明顯上漲，2022/11/28-2023/01/09期間，食品飲料漲幅為21.1%(相對(duì)滬深300超額收益為13.6個(gè)百分點(diǎn)，下同)，商貿(mào)零售為9.0%(1.5個(gè)百分點(diǎn))，社會(huì)服務(wù)為12.2%(4.7個(gè)百分點(diǎn))。22年12月末之后：產(chǎn)業(yè)政策頻出推升對(duì)成長(zhǎng)板塊的預(yù)期，科技成長(zhǎng)開始表現(xiàn)。22年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，并提出支持平臺(tái)企業(yè)在引領(lǐng)發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中大顯身手。此外，12月19日中共中央、國(guó)務(wù)院發(fā)布的“數(shù)據(jù)二十條”將進(jìn)一步發(fā)揮數(shù)據(jù)要素市場(chǎng)價(jià)值，促進(jìn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展融合。因此，22/12后TMT等成長(zhǎng)行業(yè)漲幅領(lǐng)先，22/12/23-23/04/04期間，計(jì)算機(jī)漲幅為46.2%(相對(duì)滬深300超額收益為39.0個(gè)百分點(diǎn)，下同)，通信為36.9%(29.7個(gè)百分點(diǎn))，傳媒為41.6%(34.4個(gè)百分點(diǎn))。策略研究策略周報(bào)6各指數(shù)走勢(shì)(22/10/31=1000)房地產(chǎn)滬深30022/10/3122/11/0722/11/1422/11/2122/11/2822/12/054000-20-4000-20-40-60各指數(shù)走勢(shì)(22/11/28=1000)22/11/2822/12/0722/12/1622/12/2523/01/03各指數(shù)走勢(shì)(22/12/23=1000)電子計(jì)算機(jī)傳媒通信滬深30022/12/2323/01/1223/02/0123/02/2123/03/1323/04/02回顧去年10月底之后從地產(chǎn)券商到消費(fèi)，再到科技成長(zhǎng)的行業(yè)修復(fù)路徑，可以發(fā)現(xiàn)政策是驅(qū)動(dòng)行業(yè)輪番表現(xiàn)的重要變量。今年7月中旬，A股估值、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率、股債收益比、換手率等指標(biāo)已接近歷史低位，市場(chǎng)情緒較為低迷，而7月24日的政治局會(huì)議定調(diào)積極，會(huì)議后A股市場(chǎng)也轉(zhuǎn)向積極。政治局會(huì)議后市場(chǎng)轉(zhuǎn)向積極，地產(chǎn)鏈和券商首先領(lǐng)漲。7月24日政治局會(huì)議有多處亮點(diǎn)，一是會(huì)議對(duì)經(jīng)濟(jì)和政策的定調(diào)更為積極，會(huì)議指出“疫情防控平穩(wěn)轉(zhuǎn)段后，經(jīng)濟(jì)“加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)和政策儲(chǔ)備”；二是對(duì)資本市場(chǎng)的表述更為積極，去年4月政治局會(huì)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明策略研究策略周報(bào)7必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明議提出“保持資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行”，隨后的三次政治局會(huì)議均未提及“資本市場(chǎng)”，而本次會(huì)議指出“活躍資本市場(chǎng)，提振投資者信心”；三是地產(chǎn)方面，會(huì)議指出“適應(yīng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)，適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策”；四是將擴(kuò)內(nèi)需和促消費(fèi)放在更重要的位臵，會(huì)議提出“要積極擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，發(fā)揮消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)性作用”。行業(yè)表現(xiàn)上，政治局會(huì)議后地產(chǎn)鏈和券商上漲明顯，23/07/25-23/08/03房地產(chǎn)漲幅為8.2%(相對(duì)滬深300超額收益為5.9個(gè)百分點(diǎn)，下同)、建筑材料為4.7% (2.4個(gè)百分點(diǎn))、券商為11.4%(9.1個(gè)百分點(diǎn))。地產(chǎn)鏈和券商領(lǐng)漲的背后是政治局會(huì)議對(duì)房地產(chǎn)和資本市場(chǎng)的表述較為積極，后續(xù)的接續(xù)政策也不斷出臺(tái)落地。例如地產(chǎn)方面，7月27日住建部部長(zhǎng)倪虹表示將落實(shí)好降低購(gòu)買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購(gòu)稅費(fèi)減免、個(gè)人住房貸款“認(rèn)房不用認(rèn)貸”等政策措施。資本市場(chǎng)方面，近期證監(jiān)會(huì)召集了頭部券商，就政治局會(huì)議提出的“活躍資本市場(chǎng)，提振投資者信心”廣泛征求了意見；8月證券日?qǐng)?bào)也發(fā)文提出適度加大融資融券力度、推動(dòng)增量資金入場(chǎng)；經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)也發(fā)文提出，要發(fā)揮資本市場(chǎng)對(duì)恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)的促進(jìn)作用。圖67月政治局會(huì)議后地產(chǎn)鏈和券商明顯上漲950900各指數(shù)走勢(shì)(23/07/25=1000) 證券 證券資料來源：Wind，海通證券研究所圖7政治局會(huì)議后醫(yī)藥等消費(fèi)行業(yè)漲幅較小864202407/24政治局會(huì)議以來各申萬一級(jí)行業(yè)漲跌幅(%)非房建鋼銀綜食商建輕汽電有家交美環(huán)計(jì)紡農(nóng)基社煤機(jī)公石電醫(yī)國(guó)通傳銀地筑鐵行合品貿(mào)筑工車力色用通容保算織林礎(chǔ)會(huì)炭械用油子藥防信媒金產(chǎn)材飲零裝制設(shè)金電運(yùn)護(hù)機(jī)服牧化服設(shè)事石生軍融料料售飾造備屬器輸理飾漁工務(wù)備業(yè)化物工資料來源：Wind，海通證券研究所，數(shù)據(jù)截至2023/08/03大類行業(yè)對(duì)比來看，消費(fèi)性價(jià)比凸顯。我們?cè)凇妒袌?chǎng)正在轉(zhuǎn)向積極-20230729》中提出，上半年A股市場(chǎng)行業(yè)結(jié)構(gòu)的偏離度較大，與宏觀經(jīng)濟(jì)弱相關(guān)的TMT板塊表現(xiàn)較強(qiáng)，而對(duì)經(jīng)濟(jì)依賴性較強(qiáng)的消費(fèi)鏈、地產(chǎn)鏈等板塊表現(xiàn)偏弱，呈現(xiàn)出“冰火兩重天”的格局。7月政治局會(huì)議后地產(chǎn)鏈已率先上漲，后續(xù)哪些板塊還值得關(guān)注？本部分從超額收益、基金配臵角度進(jìn)行分析。超額收益維度，前期超跌的消費(fèi)或迎來機(jī)會(huì)。行業(yè)相對(duì)大盤的超額收益存在周期往復(fù)的特征，當(dāng)一個(gè)行業(yè)大幅跑贏大盤后其超額收益會(huì)階段性趨于收斂。我們用RRG模型刻畫是行業(yè)相對(duì)大盤的超額收益，右上角的第一象限代表行業(yè)已經(jīng)處于超漲區(qū)域，而左下角的第三象限代表行業(yè)已經(jīng)處于超跌區(qū)域，剩余兩個(gè)象限為過渡區(qū)。23年4月電子、通信、傳媒、計(jì)算機(jī)輪動(dòng)到超漲區(qū)域，即TMT板塊的歷史超額收益較為明顯，盡管此后TMT板塊有所調(diào)整，但目前依然處于較高位臵，相反多數(shù)順周期行業(yè)已經(jīng)輪動(dòng)到超跌區(qū)域并且已經(jīng)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。7月政治局會(huì)議后地產(chǎn)鏈相關(guān)板塊已開始反彈，往后看前期漲幅不大的醫(yī)藥、社會(huì)服務(wù)等消費(fèi)行業(yè)或迎來機(jī)會(huì)?；鹋渑Z維度，機(jī)構(gòu)對(duì)消費(fèi)的配臵力度下降至歷史低位。從機(jī)構(gòu)配臵看，公募基金在已連續(xù)4個(gè)季度加倉(cāng)TMT，23Q2基金重倉(cāng)股中科技板塊持股市值占比上升至24.0%，超配比例(相對(duì)滬深300行業(yè)占比，下同)上升至7.7個(gè)百分點(diǎn)，目前科技板塊絕對(duì)倉(cāng)位已明顯上升，相當(dāng)于13Q4-14Q3水平。而截至二季度，公募基金仍在減倉(cāng)順周期板塊，消費(fèi)、能源材料和金融地產(chǎn)板塊的持倉(cāng)比例在下滑。其中消費(fèi)板塊下滑幅度最明顯，23Q2消費(fèi)板塊持股市值占比下降至32.0%，超配比例下降至7.8個(gè)百分點(diǎn)，處于13年以來從低到高20%的歷史分位。因此，未來一段時(shí)間公募基金等機(jī)構(gòu)的持倉(cāng)也有望趨于均衡，資金有望流入順周期行業(yè)。13/0614/0615/0616/0617/0618/0619/0620/0621/0622/0623/0620/0621/0622/0623/0620/0621/0613/0614/0615/0616/0617/0618/0619/0620/0621/0622/0623/0620/0621/0622/0623/0620/0621/0622/0623/06超超跌輪動(dòng)至超漲的過渡區(qū)超跌區(qū)周度RRG圖：線條為過去約一個(gè)月各行業(yè)的超額收益趨勢(shì)，尾巴是起點(diǎn)，箭頭是終點(diǎn)。超漲區(qū)橫坐標(biāo)為行業(yè)過去約半年的累計(jì)超額收益縱坐標(biāo)對(duì)應(yīng)行業(yè)一周的短期漲跌幅超漲輪動(dòng)至超跌的過渡區(qū)基金重倉(cāng)股中科技行業(yè)市值占比(%)40絕對(duì)值相對(duì)滬深300超低配0Wind究所0Wind究所超超跌輪動(dòng)至超漲的過渡區(qū)超跌區(qū)周度RRG圖：線條為過去約一個(gè)月各行業(yè)的超額收益趨勢(shì)，尾巴是起點(diǎn)，箭頭是終點(diǎn)。超漲區(qū)橫坐標(biāo)為行業(yè)過去約半年的累計(jì)超額收益縱坐標(biāo)對(duì)應(yīng)行業(yè)一周的短期漲跌幅超漲輪動(dòng)至超跌的過渡區(qū)圖11公募基金減倉(cāng)消費(fèi)板塊基金重倉(cāng)股中消費(fèi)行業(yè)市值占比(%)配4000Wind究所基金重倉(cāng)股中金融地產(chǎn)行業(yè)市值占比(%)4040200-20-40視基本面改善的消費(fèi)國(guó)內(nèi)基本面穩(wěn)步回升，股市將走向業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)。我們?cè)凇蹲呦驑I(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)——2023中期股市展望-20230623》分析過，下半年市場(chǎng)走向業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，即基本面復(fù)蘇支撐股市更好地上漲。7月政治局會(huì)議定調(diào)加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)之后，我們預(yù)計(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策有望逐步落地。此外，2000年至今中國(guó)經(jīng)濟(jì)共經(jīng)歷了4輪完整的庫(kù)存周期，平均一個(gè)周期歷時(shí)39個(gè)月。本輪庫(kù)存周期始于2019年3季度末4季度初，高點(diǎn)出現(xiàn)在2022年4月，根據(jù)歷史推斷本輪庫(kù)存周期或?qū)⒂?3Q2見底。下半年庫(kù)存周期的見底回升是驅(qū)動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的重要?jiǎng)恿?，我們預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有望提速，全年GDP同比增速有望達(dá)5.3%。在經(jīng)濟(jì)回暖的背景下，我們預(yù)計(jì)Q2-Q4A股盈利將穩(wěn)步復(fù)蘇，23年全A歸母凈利潤(rùn)同比增速有望接近10%。行業(yè)配臵層面，短期來看，前期漲幅低、配臵低的消費(fèi)板塊性價(jià)比已經(jīng)凸顯，且在促消費(fèi)增量政策的加持下消費(fèi)基本面有望進(jìn)一步向上，進(jìn)而推動(dòng)板塊行情必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明策略研究策略周報(bào)9必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4 2 0 48 46 44 427實(shí)現(xiàn)修復(fù)。中期維度，政策和技術(shù)催化下的數(shù)字經(jīng)濟(jì)仍是股市主線。 4 2 0 48 46 44 427圖14本輪庫(kù)存周期或?qū)⒂?3Q2見底025205工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比(%，左軸)PMI:產(chǎn)成品庫(kù)存(%，右軸)Wind所A部A股剔除金融歸母凈利潤(rùn)累計(jì)同比(%)-10-3020Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3E資料來源：Wind，海通證券研究所測(cè)算Wind所測(cè)算行業(yè)層面重點(diǎn)關(guān)注消費(fèi)，短期經(jīng)濟(jì)修復(fù)催化且中長(zhǎng)期趨勢(shì)仍向好。7月政治局會(huì)議提出要“要積極擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，發(fā)揮消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)性作用，通過增加居民收入擴(kuò)大消費(fèi)，通過終端需求帶動(dòng)有效供給，把實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機(jī)結(jié)合起來”、“要提振汽車、電子產(chǎn)品、家居等大宗消費(fèi)，推動(dòng)體育休閑、文化旅游等服務(wù)消費(fèi)”。此后接續(xù)政策逐漸推出落地，7月28日發(fā)改委印發(fā)《關(guān)于恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)的措施》，要求進(jìn)一步滿足居民消費(fèi)需求、釋放消費(fèi)潛力。20年以來我國(guó)儲(chǔ)蓄率邊際上升，當(dāng)前國(guó)民總儲(chǔ)蓄率遠(yuǎn)高于其他發(fā)達(dá)國(guó)家。未來隨著相關(guān)政策的發(fā)力，居民消費(fèi)潛力釋放推動(dòng)消費(fèi)基本面回升，我們預(yù)計(jì)A股食品飲料、醫(yī)藥生物、餐飲旅游等消費(fèi)板塊的23年盈利有望改善。其中當(dāng)前醫(yī)藥生物PE處于13年以來12.4%分位，且醫(yī)藥生物各板塊盈利有較大邊際改善，根據(jù)海通醫(yī)藥分析師預(yù)測(cè)，創(chuàng)新藥23年歸母凈利增速將達(dá)30%、醫(yī)療服務(wù)將達(dá)50%，若后續(xù)行情回暖彈性可能更大。除了短期政策有望帶來催化外，中長(zhǎng)期視角下我國(guó)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)仍向好。一方面，我國(guó)正邁向中等發(fā)達(dá)國(guó)家，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)有望延續(xù)。根據(jù)“十四五”規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)，2035年我國(guó)人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值需要達(dá)到中等發(fā)達(dá)國(guó)家水平。借鑒美、日等發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)，在人均GDP提升過程中，消費(fèi)都存在升級(jí)的趨勢(shì)。2022年中國(guó)服務(wù)業(yè)增加值占比為52.8%，服務(wù)性消費(fèi)支出占比為43.2%，對(duì)比海外發(fā)達(dá)國(guó)家，中國(guó)未來提升空間較大。因此，在我國(guó)邁向中等發(fā)達(dá)國(guó)家的進(jìn)程中，隨著人均GDP逐步提升，消費(fèi)升級(jí)依然是重要的趨勢(shì)。另一方面，國(guó)家近年來屢次出臺(tái)重要文件和指示，扎實(shí)推進(jìn)共同富裕的實(shí)現(xiàn)。共同富裕背景下，中等收入群體擴(kuò)容有利于釋放消費(fèi)潛能，城鄉(xiāng)差距縮小也有助于提升農(nóng)村居民消費(fèi)水平。整體而言，后續(xù)隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面不斷修復(fù)，疊加中長(zhǎng)期消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，我們認(rèn)為前期跌幅較大且估值較低的消費(fèi)板塊有望迎來反轉(zhuǎn)。策略研究策略周報(bào)10必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明0000-300000-30-60-90-120106-78100+100+食品飲料酒店餐飲旅游及景區(qū)100+100+40402212-97-1412020-141202020212023EWind所預(yù)測(cè)有所恢復(fù)20/0321/0322/0323/0360中國(guó):未來收入信心指數(shù)(%20/0321/0322/0323/03 中國(guó):更多消費(fèi)占比(%，右軸) 305525502045154010Wind究所4000-10-20-30-40-504180-121-118醫(yī)藥子行業(yè)歸母凈利同比增速(%)4180-121-118中藥醫(yī)療服務(wù)創(chuàng)新藥02020202120222023E19711973197519771979198119831971197319751977197919811983198519871989199119931995199719992001200320056654321062585450美國(guó)人均美國(guó)人均GDP(萬美元，右軸)人均GDP1萬美元行業(yè)(TTM，倍)13年以來分位數(shù)(%)13年以來PE走勢(shì)23Q2基金持倉(cāng)比例23Q2基金相對(duì)滬深300超配比例13年以來分位數(shù)(%)13年以來基金相對(duì)滬深300超配比例變動(dòng)大消費(fèi)36.554.930.5%8.0%農(nóng)林牧漁29.127.4-0.2%家用電器31.92.7%-0.8%41.4食品加工24.20.5%0.3%48.7%48.7紡織服飾24.943.60.4%0.4%46.3輕工制造30.951.20.7%0.5%醫(yī)藥生物26.812.0%5.4%39.0商貿(mào)零售36.676.60.6%0.0%48.7社會(huì)服務(wù)84.379.50.7%0.6%34.1美容護(hù)理45.269.40.5%36.5數(shù)字經(jīng)濟(jì)仍是股市中期維度的主線，從政策和技術(shù)端關(guān)注業(yè)績(jī)釋放的方向。參考借鑒13-15年TMT行情，在經(jīng)歷了估值抬升階段后，未來數(shù)字經(jīng)濟(jì)板塊或?qū)⑦M(jìn)入基本面驅(qū)動(dòng)階段。在基本面驅(qū)動(dòng)階段中，我們或可從這政策和技術(shù)兩個(gè)角度出發(fā)，尋找數(shù)字經(jīng)濟(jì)中訂單好轉(zhuǎn)、業(yè)績(jī)顯現(xiàn)的領(lǐng)域，詳見《借鑒13-15年，這次TMT行情到啥階段了？——對(duì)比歷史看數(shù)字經(jīng)濟(jì)系列1》、《回顧中美歷史，哪些科技股穿越了周期？——對(duì)比歷史看數(shù)字經(jīng)濟(jì)系列2》。策略研究策略周報(bào)11必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明政策發(fā)力的數(shù)字基建、信創(chuàng)等領(lǐng)域業(yè)績(jī)有望改善。今年以來，多地對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展提出明確考核要求。例如浙江省提出到2027年數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心產(chǎn)業(yè)增加值要超過1.6萬億元，按此目標(biāo)推算23-27年間浙江省數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心產(chǎn)業(yè)增加值的年復(fù)合增速將達(dá)12.2%。而數(shù)字基建正是短期穩(wěn)增長(zhǎng)和中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的交集，我們認(rèn)為隨著各地政府陸續(xù)加大對(duì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的投入，數(shù)字經(jīng)濟(jì)中數(shù)字基建、數(shù)據(jù)要素和信創(chuàng)等領(lǐng)域訂單和業(yè)績(jī)或有望受提振。根據(jù)中國(guó)通服數(shù)字基建產(chǎn)業(yè)研究院，預(yù)計(jì)“十四五”期間我國(guó)數(shù)據(jù)中心產(chǎn)業(yè)規(guī)模復(fù)合增速將達(dá)到25%。根據(jù)華經(jīng)情報(bào)網(wǎng)，預(yù)計(jì)2025年信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)年CAGR為35.7%。技術(shù)變革下，企業(yè)加大資本開支，人工智能及上游半導(dǎo)體等領(lǐng)域?qū)⑹芤?。?dāng)前科技巨頭正加速布局以ChatGPT為代表的AI模型，新一輪科技變革或?qū)⒓铀俚絹怼Ｆ渲?，算力是AI大模型發(fā)展的重要基礎(chǔ)，AI大模型的發(fā)展將對(duì)上游算力相關(guān)的硬件領(lǐng)域產(chǎn)生較大拉動(dòng)，根據(jù)億歐智庫(kù)，預(yù)計(jì)23-25年我國(guó)AI芯片市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速達(dá)31%。此外，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)每3-4年經(jīng)歷一輪周期，據(jù)此推算，2019年開始的這輪半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)周期或已進(jìn)入下行的尾聲階段。往后看，在AI大模型等產(chǎn)業(yè)變革的催化下，今年二、三季度半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)周期或有望見底回升，屆時(shí)半導(dǎo)體板塊盈利或?qū)⒏纳?。主要科技產(chǎn)品及平臺(tái)達(dá)到全球1億用戶所需時(shí)間ChatGPT TikTokAppleStore Instagram FacebookTwitter互聯(lián)網(wǎng)手機(jī)電話(月)2(月)2個(gè)月9個(gè)月2年2.5年4.5年5年7年16年75年02006008004000200600800400000 市場(chǎng)規(guī)模(億元，左軸)增速(%，右軸)4000000 市場(chǎng)規(guī)模(億元，左軸)增速(%，右軸)400000020000CAGR=25%CAGR=25%201820192020202120222023E2024E2025E80060040020002000CAGRCAGR=30.9%20192020202120222023E2024E2025E工信部，信通院，海通證券研究所2000我國(guó)數(shù)據(jù)要素市場(chǎng)規(guī)模(億元，左軸)增速(%，右軸)2000我國(guó)數(shù)據(jù)要素市場(chǎng)規(guī)模(億元，左軸)增速(%，右軸)0800040000CAGR=25%CAGR=25%20162017201820192020202120222023E2024E2025E券研究所行業(yè)估值絕對(duì)值來看，截至2023年8月4日(下同)，PE(TTM，下同)歷史分位水平處于05年以來10%以下的行業(yè)有煤炭、電力設(shè)備及新能源、有色金屬、石油石化；處于10%-20%的行業(yè)有銀行、通信、基礎(chǔ)化工；處于20%-40%的行業(yè)有保險(xiǎn)、家電、建筑；處于40%以上的行業(yè)有證券、醫(yī)藥、國(guó)防軍工、機(jī)械、食品、輕工制造、農(nóng)林牧綜合金融、消費(fèi)者服務(wù)、傳媒。PE(TTM)絕對(duì)值最低的行業(yè)是銀行(4.9倍)、煤炭(6.1策略研究策略周報(bào)12依據(jù)PB(LF，下同)衡量，PB歷史分位水平處于05年以來10%以下的行業(yè)有建材、醫(yī)藥、銀行、房地產(chǎn)、通信；處于10%-20%的行業(yè)有保險(xiǎn)、證券；處于20%-40%的行業(yè)有農(nóng)林牧漁、食品、輕工制造、綜合金融、建筑、有色金屬、基礎(chǔ)化工、傳媒、紡織服裝、商貿(mào)零售、交通運(yùn)輸、電子、石油石化、鋼鐵、國(guó)防軍工、家電、電力及公用事業(yè)、機(jī)械、計(jì)算機(jī)；處于40%以上的行業(yè)有煤炭、電力設(shè)備及新能源、汽車、消費(fèi)者服PB最高的行業(yè)是酒類(8.2倍)、食品(4.4倍)、消費(fèi)者服務(wù)(4.2倍)。2004000ⅡⅡ5027.1市盈率PE(TTM，倍)銀行ⅡⅡ5027.1市盈率PE(TTM，倍)煤炭石油石化建筑保險(xiǎn)有色金屬家電非銀行金融通信電力設(shè)備及新能源建材電力及公用事業(yè)酒類交通運(yùn)輸機(jī)械食品紡織服裝醫(yī)藥汽車鋼鐵農(nóng)林牧漁電子綜合金融計(jì)算機(jī)傳媒消費(fèi)者服務(wù)商貿(mào)零售d圖28各行業(yè)PE歷史分位水平(05年以來)4003503002502000 各行業(yè)PE(TTM，倍)處于05年以來的位臵 80%80%96%74%55%52%74%73%56%55%15%5%0%499%12%60%56%%32%6%2%11%傳消綜交汽鋼計(jì)紡電酒電建農(nóng)輕食機(jī)國(guó)醫(yī)證建家?；ㄣy石有電煤媒費(fèi)合通車鐵算織子類力材林工品械防藥券筑電險(xiǎn)礎(chǔ)信行油色力炭者金運(yùn)機(jī)服及牧制軍化石金設(shè)服融輸裝公漁造工工化屬備務(wù)用及事新業(yè)能源d市凈率PB(LF，倍)9876543210酒食消計(jì)電醫(yī)國(guó)電農(nóng)家機(jī)傳汽基有輕紡電通商交證建非綜保煤石鋼建房銀類品費(fèi)算子藥防力林電械媒車礎(chǔ)色工織力信貿(mào)通券材銀合險(xiǎn)炭油鐵筑地行者機(jī)軍設(shè)牧化金制服及零運(yùn)行金石產(chǎn)服工備漁工屬造裝公售輸金融化務(wù)及用融新事能業(yè)源dd3.市場(chǎng)概覽與外資流入市場(chǎng)指數(shù)全部上漲，主要行業(yè)指數(shù)漲多跌少。上周(2023/07/31-2023/08/04，下同)漲幅較大的有綜合金融(5.4%)，計(jì)算機(jī)(4.1%)，非銀行金融(4.1%)，跌幅較大的有北上資金上周凈流入，電力設(shè)備及新能源、非銀行金融、食品飲料凈流入居前。上周陸港通北上資金合計(jì)凈流入97.3億元人民幣，過去4周周均凈流入141.4億元人民幣，16年底陸港通全面開通以來周均凈流入53.2億元人民幣。分行業(yè)來看，上周北上資金凈流入的行業(yè)有電力設(shè)備及新能源、非銀行金融、食品飲料等；上周北上資金凈流出的行業(yè)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明策略研究策略周報(bào)13上證50上證指數(shù)滬深300萬得全A中證1000中小100上證50上證指數(shù)滬深300萬得全A中證1000中小100創(chuàng)業(yè)板指2.52.01.51.00.50.0-08/04)主要市場(chǎng)指數(shù)漲跌幅(%，07/31-08/04)2.00.40.1圖31主要行業(yè)指數(shù)漲跌幅表現(xiàn)(%，07/31-08/04)642024主要行業(yè)指數(shù)漲跌幅(%，07/31-08/04)綜計(jì)非傳通房電商建電有電汽機(jī)建鋼綜輕農(nóng)基消國(guó)銀食家交石紡煤醫(yī)合算銀媒信地力貿(mào)筑子色力車械材鐵合工林礎(chǔ)費(fèi)防行品電通油織炭藥金機(jī)行產(chǎn)設(shè)零金及制牧化者軍飲運(yùn)石服融金備售屬公造漁工服工料輸化裝融及用務(wù)新事能業(yè)源圖32陸港通北上資金周均凈流入額(億元人民幣，08/04)004020066.2北上資金周均凈流入額(億元人民幣)66.2497.353.2過去1周過去4周過去8周全面開通以來，07/31-08/04)0400200-10-20北上資金各行業(yè)凈買入額(億元人民幣，07/31-08/04)北上資金各行業(yè)凈買入額(億元人民幣，07/31-08/04)電非食汽鋼醫(yī)房電建交家建傳綜商紡基綜石銀有輕農(nóng)煤消計(jì)國(guó)通電機(jī)力銀品車鐵藥地力材通電筑媒合貿(mào)織礎(chǔ)合油行色工林炭費(fèi)算防信子械設(shè)行飲產(chǎn)及運(yùn)零服化金石金制牧者機(jī)軍備金料公輸售裝工融化屬造漁服工及融用務(wù)新事能業(yè)源風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地進(jìn)度不及預(yù)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期。必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明策略研究策略周報(bào)14必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明信息披露明具本報(bào)告。本報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)和信息或影響，特此聲明。投資評(píng)級(jí)說明為比較標(biāo)準(zhǔn)，報(bào)告發(fā)布日后6個(gè)月內(nèi)的公司股價(jià)(或行業(yè)指數(shù))的漲跌幅2.市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的比較標(biāo)準(zhǔn)：A股市場(chǎng)以海通綜指為基準(zhǔn)；香港市場(chǎng)以恒生指數(shù)為基準(zhǔn)；美國(guó)市場(chǎng)以標(biāo)類別評(píng)級(jí)說明級(jí)大市點(diǎn)。投資評(píng)級(jí)大市何人因使用本報(bào)告中的任何內(nèi)容所引致測(cè)不一致的報(bào)告。交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務(wù)或其他服務(wù)。本報(bào)告僅向特定客戶傳送，未經(jīng)海通證券研究所書面授權(quán)，本研究報(bào)告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復(fù)印件或、服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記均為本公出處為海通證券研究所，且的引用和刪改。經(jīng)營(yíng)范圍包括證券投資咨詢業(yè)務(wù)。策略研究策略周報(bào)15必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明海通證券股份有限公司研究所路穎所長(zhǎng)(021)23185717luying@副所長(zhǎng)(021)23185718dengyong@(021)23185715xyg6052@所長(zhǎng)助理(021)23219747tll5535@余文心所長(zhǎng)助理(0755)82780398ywx9461@(021)23219399wanglt@婷所長(zhǎng)助理(010)50949926st9998@宏宏觀經(jīng)濟(jì)研究團(tuán)隊(duì)219820應(yīng)鎵嫻(021)23185645李俊(021)23154149侯歡(021)23185643聯(lián)系人3185646021)23185641賀媛(021)23185639金融工程研究團(tuán)隊(duì)aitongcomyjx@lj@hh3288@haitongcomwyq704@hy15210@)23219732鄭雅斌(021)23219395羅蕾(021)23185653余浩淼(021)23185650袁林青(021)23185659黃雨薇(021)23185655張耿宇(021)23183109聯(lián)系人1)231856567fengjr@hengybhaitongcomll@yhm1@ongcomzgy303@zll@cjh5@zyx15314@金融產(chǎn)品研究團(tuán)隊(duì)倪韻婷(021)23219419唐洋運(yùn)(021)23185680徐燕紅(021)23219326談鑫(021)23219686莊梓愷(021)23219370譚實(shí)宏(021)23185676江濤(021)23185672張弛(021)23185673吳其右(021)23185675滕穎杰(021)23185669聯(lián)系人章畫意(021)23185670陳林文(021)23185678魏瑋(021)23185677舒子宸(021)23185679ngcomtangyy@xyh10763@tx10771@zzk60@tsh12355@jt13892@zc13338@wqy12576@tyj13580@zhy958@clw14331@ww14694@szc14816@姜珮珊(021)23154121王巧喆(021)23185649孫麗萍(021)23185648張紫睿(021)23185652聯(lián)系人(021)23185651多(021)23185647團(tuán)隊(duì)jps10296@荀玉根(021)23185715xyg6052@wqz12709@高上(021)23185662gs10373@slp13219@鄭子勛(021)23219733zzx12149@zzrhaitongcom吳信xk12750@楊錦(021)23185661yj13712@wgj13735@余培儀(021)23185663ypy13768@fxl13957@聯(lián)系人zd14683@王正鶴(021)23185660wzh13978@劉穎(021)23185665ly14721@fhaitongcom鈕宇鳴(021)23219420021)23185635021)23185667ymniuhaitongcompyl0297@wyq745@策研究團(tuán)隊(duì)石油化工行業(yè)3185835com)23185718gyonghaitongcom余文心(0755)82780398ywx61@23185838wuyipinghaitongcom3154143zjj419@21)23219808zq0@)23185832胡歆(021)23185616010)68067998haitongcom(021)23185837zhr1@聯(lián)系人3154120zzm@23185833聯(lián)系人185607zhr4@760096haitongcomhaitongcom1)23185836jy14213@周航(021)23185606聯(lián)系人zh48@1856191856386760096haitongcomxzj2@zc15254@(021)23185692華(021)23185699尹(021)23185705鳴(021)23154145wm10860@fqh12888@zjy15229@mhaitongcom公用事業(yè)傅逸帆(021)23185698聯(lián)系人余玫翰(021)23185617wj1@itongcomywh40@ys4098@批發(fā)和零售貿(mào)易行業(yè)3219399315412523185683omgy@haitongcom聯(lián)系人張冰清(021)23185703zbq14692@lyb0@wyx5478@有色金屬行業(yè)行業(yè)0)58067907cxl2@21)23219747tll535@19104ngcom85622ongcom謝鹽(021)23185696孫小雯(021)23154120sxw268@甘嘉堯(021)23185615com聯(lián)系人康百川(021)23212208聯(lián)系人9zjm937@聯(lián)系人185632zhh96@崔冰睿(021)23185690cbr14043@策略研究策略周報(bào)16夏夏思寒xsh15310@楊昊翊(021)23185620yhy15080@zxf@23154652肖雋翀(021)23154139華晉書(021)23185608薛逸民(021)23185630聯(lián)系人(021)23185602itongcomxjc2@hjs55@xym3@wc3799@58067998王濤(021)23185633聯(lián)系人23185628aitongcomwt12363@zt684@3154113房青(021