8月債市觀點(diǎn)：警惕長(zhǎng)端波動(dòng)率抬升

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u8月債市觀點(diǎn)：警惕長(zhǎng)端波動(dòng)率抬升 5政策預(yù)期定價(jià)的主線邏輯下，長(zhǎng)端波動(dòng)率或抬升 5單邊行情和一致行為影響下，長(zhǎng)端波動(dòng)率或抬升 6銀行理財(cái)?shù)摹安▌?dòng)放大”效應(yīng)或依然存在 7債市策略：適當(dāng)降低久期，優(yōu)先把握短端配置機(jī)會(huì) 8流動(dòng)性月度跟蹤：資金面整體放松，月底價(jià)格微升 9利率債月度跟蹤：發(fā)行量增加，收益率曲線下行放緩 11一級(jí)市場(chǎng)：國(guó)債凈融資增加，國(guó)債地方債減少 11二級(jí)市場(chǎng)：成交金額持續(xù)增長(zhǎng)，收益率曲線下行放緩 13信用債月度跟蹤：月凈融資減少，信用利差收窄 15一級(jí)市場(chǎng)：凈融資額下降 15二級(jí)市場(chǎng)：中長(zhǎng)期信用利差收窄 17宏觀高頻月度跟蹤：生產(chǎn)向好帶動(dòng)原料價(jià)格上行 20生產(chǎn)：天氣因素小幅擾動(dòng)，汽車生產(chǎn)維持高景氣 20需求：房地產(chǎn)成交觸底小幅反彈，出口拐點(diǎn)未現(xiàn) 21物價(jià)：能源金屬普遍上行，豬肉價(jià)格企穩(wěn)回升 23物流：社會(huì)活動(dòng)活躍度維持高位 25風(fēng)險(xiǎn)提示 26圖表目錄圖表1：7月政治局會(huì)后，宏觀調(diào)控政策重脈沖式發(fā)力狀態(tài) 6圖表2：2023年3月至的債市行情走勢(shì)單，構(gòu)行為趨于一致，預(yù)變化易引發(fā)波動(dòng) 7圖表3：銀行理財(cái)年來(lái)表現(xiàn)較好，吸引金流 8圖表4：理財(cái)參與的資本債行情波動(dòng)明加大 8圖表5：資金價(jià)格在8或有中樞階段性下的口 9圖表6：建議機(jī)構(gòu)適短久期，優(yōu)先關(guān)注端置機(jī)會(huì) 9圖表7：7月公開(kāi)市場(chǎng)作大幅回籠8280億元，周度投放連續(xù)三周增長(zhǎng) 10圖表8：7月銀行間利大幅下降，月底小反彈 11圖表9：R001成交量加，R007成交量下降 11圖表10：7月交易所利大幅下降，月底小反彈 11圖表同業(yè)存單利月底小幅反彈，月降收窄 11圖表12：7月國(guó)債凈融增加2825.8億 12圖表13：7月地方債發(fā)減少，償還增加，償還636.8億元 12圖表14：政金債發(fā)行穩(wěn)，月底到期大幅增至2025.2億元 13圖表15：7月國(guó)開(kāi)債凈資大幅減少1810億 13圖表16：本月利率債1年期到期收益率下，底收益率反彈 14圖表17：到期收益率底反彈，整體仍處行道 14圖表18：本月國(guó)債、開(kāi)債期限利差走闊 14圖表19：信用債本月融資額減少1033.59億元 16圖表20：城投債本月融資減少586.91億元，行量連續(xù)三周增長(zhǎng) 16圖表21：短融本月凈資額減少，周凈融額加 16圖表22：中期票據(jù)本凈融資增加507.26億，發(fā)行量下降 16圖表23：公司債本月融資減少320.06億元 17圖表24：企業(yè)債本月融資減少125.25億元 17圖表25：7月信用債到收益率整體下行，期金面預(yù)期寬松 18圖表26：信用利差整收窄，低等級(jí)城投收幅度較大 19圖表27：地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈等級(jí)債券風(fēng)險(xiǎn)整體高（7月28日，相對(duì)國(guó)開(kāi)債，BP） 19圖表28：7月信用債行利差整體收窄，1Y期部行業(yè)走闊（BP） 20圖表29：鋼鐵需求回，石油瀝青開(kāi)工率升 21圖表30：PX、開(kāi)工率處于較高水平 21圖表31：螺紋鋼產(chǎn)量幅下行，處于近五同低位 21圖表32：汽車半鋼胎工率運(yùn)行至近五年期高 21圖表33：30大中城市商品房成交面積觸底升 22圖表34：全國(guó)城市二房出售掛牌價(jià)指數(shù)續(xù)底 22圖表35：100大中城市應(yīng)土地面積繼續(xù)回升 22圖表36：電影票房收企穩(wěn)小幅上行 22圖表37：乘用車零售持續(xù)上升 23圖表38：乘用車批發(fā)持續(xù)上升 23圖表39：出口集裝箱價(jià)指數(shù)底部小幅波動(dòng) 23圖表40：波羅的海干貨指數(shù)(BDI)反彈回落 23圖表41：焦炭、布倫原油價(jià)格上行 24圖表42：有色金屬價(jià)上行 24圖表43：農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)格季節(jié)性下行 25圖表44：7月豬肉、雞價(jià)格分別上漲和6.9% 25圖表45：北京地鐵客量微降 25圖表46：上海地鐵客量微升 25圖表47：執(zhí)行航班量步增加 26圖表48：整車貨運(yùn)流指數(shù)高位波動(dòng) 2678政策預(yù)期定價(jià)的主線邏輯下，長(zhǎng)端波動(dòng)率或抬升8月債市運(yùn)行的主線邏輯或在于政策預(yù)期定價(jià)，長(zhǎng)端利率可能進(jìn)入高波動(dòng)狀態(tài)。789（2（38（1）202210（2）202211（3223777由圖表1：7月政治局會(huì)議后，宏觀調(diào)控政策或重回脈沖式發(fā)力狀態(tài)資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所單邊行情和一致行為影響下，長(zhǎng)端波動(dòng)率或抬升6276（2）677%圖表2：2023年3月至今的債市行情走勢(shì)單邊，機(jī)構(gòu)行為趨于一致，超預(yù)期變化易引發(fā)波動(dòng)%資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所銀行理財(cái)?shù)摹安▌?dòng)放大”效應(yīng)或依然存在（2）圖表3：銀行理財(cái)年初以來(lái)表現(xiàn)較好，吸引資金回流 圖表4：理財(cái)參與的二級(jí)資本債行情波動(dòng)明顯加大 資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所 資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所債市策略：適當(dāng)降低久期，優(yōu)先把握短端配置機(jī)會(huì)圖表5：資金價(jià)格在8月或有中樞階段性下移的窗口 圖表6：建議機(jī)構(gòu)適當(dāng)縮短久期，優(yōu)先關(guān)注短端配置機(jī)會(huì)資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所 資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所流動(dòng)性月度跟蹤：資金面整體放松，月底價(jià)格微升71090082807（7.3-7.28）50206（6.5-6.30）16500133006560070078206900億元。346023408602290148076資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所7728日R0071.9602%6月301671P.218PD007收?qǐng)?bào)1.812，36.640.362.2390%，192.135.142.4BPBP月R001和R0077.370.656月+0.96-0.17R001R0076.97萬(wàn)0.80-0.21+0.22728FR007152.0407%2.4712%6280.6BP3.41BP2.19BP6.15BP728（AAA）12.300%6280.5BP回升2BP。7287.13386月底7.22589205中美利差倒掛走闊2810（中國(guó)為-1.306762813.187.46BP。圖表8：7月銀行間利率大幅下降，月底小幅反彈 圖表9：R001成交量增加，R007成交量下降資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所 資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所圖表10：7月交易所利率大幅下降，月底小幅反彈 圖表11：同業(yè)存單利率月底小幅反彈，月度降幅收窄 資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所 資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所利率債月度跟蹤：發(fā)行量增加，收益率曲線下行放緩一級(jí)市場(chǎng)：國(guó)債凈融資增加，國(guó)債地方債減少1991.457（7.3-7.30）271101行規(guī)模19832.03億元，較之前四周（6.5-7.2）減少481.45億元；總償還規(guī)模12222.872472.97609.161991.45更大，導(dǎo)致凈融資額增加；從周度數(shù)據(jù)上看，發(fā)行、償還、凈融資額分別較上周+1930.94億元、+1221.4億元和+709.54億元，利率債融資邊際提速。7（7.3-7.30）1699328.61767.45866.61058.434622825.8+1691.8-350+2041.8124.55億元。742262671.4（6.5-7.2）668.362343.49792.91327.91124.55+21.47-133.34+154.87136443365.03（6.5-1597.49949.21836.14凈融資額2415.81億元，較之前四周減少761.35億元。從周度數(shù)據(jù)上看，發(fā)行、償還、凈融資分別+280.68億元、+6.14億元和+274.53億元。圖表12：7月國(guó)債凈融資增加2825.8億 圖表13：7月地方債發(fā)行減少，償還增加凈償還636.8億元資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所 資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所420.7億元。7（7.3-7.30）77124467172761.9437.71705.1420.71077631635.22025.2億元，導(dǎo)致本周凈償還948.2億元，凈融資額較上周-1698.2億元。728160017017201640120181028671871041.91202.3億元，凈融資1825.1億元，增加1389.3億元。圖表14：政金債發(fā)行平穩(wěn)，月底到期大幅增至2025.2億元 圖表15：7月國(guó)開(kāi)債凈融資大幅減少1810億資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所 資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所二級(jí)市場(chǎng)：成交金額持續(xù)增長(zhǎng)，收益率曲線下行放緩1Y7711-5.42BP和-5.44+1.82BP和-0.97BP7國(guó)債、國(guó)開(kāi)債期限利差走闊。7月國(guó)債期限利差（10年-1年）較6月擴(kuò)大7.24BP83.52（10年-164.47BP72.25BP3.42BP6BP。利率債二級(jí)市場(chǎng)成交金額連續(xù)五周增長(zhǎng)。7（+政府債+）18.222.0963.13%2.35pct7.201.540.890.0910.130.655.190.61-153.79+92.05+6167.3圖表16：本月利率債1年期到期收益率下行，月底收益率反彈中債國(guó)債中債國(guó)開(kāi)債期限1Y3Y5Y7Y10Y1Y3Y5Y7Y10Y7月28日收益率(%)1.81812.24482.4412.62752.65332.04052.38122.56462.76252.7637月21日收益率(%)1.73852.20632.3922.59122.60792.06552.35162.50982.73722.728周變動(dòng)（BP）7.963.854.93.634.54-2.52.965.482.533.56月30日收益率(%)1.87232.22532.42472.62762.63512.09492.3742.53232.76562.7727月變動(dòng)（BP）-5.421.951.63-0.011.82-5.440.723.23-0.31-0.97資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所圖表17：到期收益率月底反彈，整體仍處下行通道 圖表18：本月國(guó)債、國(guó)開(kāi)債期限利差走闊資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所 資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所信用債月度跟蹤：月凈融資減少，信用利差收窄一級(jí)市場(chǎng)：凈融資額下降7）110910109277.37（6.5-7.2）1148.658408.41115.06868.96較之前四周減少1033.59億元。周度趨勢(shì)與月度基本一致，發(fā)行、償還、凈融資分別較上周-395.51億元、-85.43億元、-310.08億元。7（7.3-7.30）6134678.72790.523388.82億203.61289.9586.91+84.13+214.66-130.53億元。7-970.22+125.32-1095.54-227.67+110.567-312.52+507.26-42.4-158.657-399.87-79.81-320.06-68.75+186.15-254.97+26.7+151.95-125.25-8.6-1.52-7.08圖表19：信用債本月凈融資額減少1033.59億元 圖表20：城投債本月凈融資減少586.91億元，發(fā)行量連續(xù)三周增長(zhǎng) 資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所 資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所圖表21：短融本月凈融資額減少，周凈融資額增加 圖表22：中期票據(jù)本月凈融資增加507.26億，周發(fā)行量下降資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所 資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所圖表23：公司債本月凈融資減少320.06億元 圖表24：企業(yè)債本月凈融資減少125.25億元資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所 資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所二級(jí)市場(chǎng)：中長(zhǎng)期信用利差收窄信用債到期收益率曲線下行趨緩。77信用利差整體收窄。長(zhǎng)端利率信用利差收窄幅度大于短端，低等級(jí)城投債信用利差收窄幅度較大，中高等級(jí)永續(xù)債信用利差走闊。1（1Y，AYA1A6A9.6P、5.72BP4.19BP、5Y利差分別收窄52.15BP、106.13BP、113.56BP。圖表25：7月信用債到期收益率整體下行，短期資金面預(yù)期寬松中債中短票據(jù)收率 中債城投收益率評(píng)級(jí)收益率1Y2Y3Y4Y5Y評(píng)級(jí)收益率1Y2Y3Y4Y5Y7月28日(%)2.352.522.712.742.867月28日(%)2.462.642.742.943.11AAA+6月30日(%)2.412.572.732.792.88AAA6月30日(%)2.522.672.832.993.14月變動(dòng)(BP)-6.05-5.39-1.97-5.05-1.16月變動(dòng)(BP)-6.28-3.34-8.77-4.83-3.117月28日(%)2.422.632.742.863.037月28日(%)2.522.792.973.173.34AAA6月30日(%)2.472.642.782.933.06AA+6月30日(%)2.622.873.043.203.40月變動(dòng)(BP)-5.39-1.56-4.39-6.59-3.08月變動(dòng)(BP)-10.3-8.34-6.78-2.84-6.147月28日(%)2.512.732.963.103.347月28日(%)2.623.033.243.493.68AA+6月30日(%)2.572.773.043.193.38AA6月30日(%)2.743.173.373.563.75月變動(dòng)(BP)-5.87-4.55-8.40-8.59-4.09月變動(dòng)(BP)-12.30-14.34-13.78-6.84-7.147月28日(%)2.593.013.423.573.767月28日(%)2.803.313.663.944.13AA6月30日(%)2.653.033.373.513.75AA(2)6月30日(%)2.973.433.714.024.21月變動(dòng)(BP)-5.37-2.555.405.591.09月變動(dòng)(BP)-17.30-12.34-5.78-7.84-8.14中債二級(jí)本債收率 中債永續(xù)收益率評(píng)級(jí)收益率1Y2Y3Y4Y5Y期限收益率1Y2Y3Y4Y5Y7月28日(%)2.482.722.953.143.167月28日(%)2.592.873.093.253.36AAA-6月30日(%)2.552.732.953.123.20AAA-6月30日(%)2.632.833.043.223.33月變動(dòng)(BP)-6.62-1.51-0.561.49-4.04月變動(dòng)(BP)-3.403.194.623.182.977月28日(%)2.542.783.013.203.287月28日(%)2.642.913.143.363.46AA+6月30日(%)2.622.773.023.233.29AA+6月30日(%)2.662.883.103.333.44月變動(dòng)(BP)-8.571.03-1.10-3.32-0.65月變動(dòng)(BP)-2.413.193.632.181.997月28日(%)2.642.943.333.623.887月28日(%)3.073.343.603.873.99AA6月30日(%)2.712.953.343.613.89AA6月30日(%)3.163.383.603.874.04月變動(dòng)(BP)-7.58-0.97-1.100.70-0.51月變動(dòng)(BP)-9.41-3.81-0.370.18-5.01資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所圖表26：信用利差整體收窄，低等級(jí)城投債收窄幅度較大中債中短期票據(jù)收益率利差（BP）

中債城投債收益率利差（BP）評(píng)級(jí)利差1Y2Y3Y4Y5Y評(píng)級(jí)利差1Y2Y3Y4Y5Y7月28日31.2422.7432.8419.4229.937月28日41.4534.3136.0939.8454.13AAA+6月30日31.8526.5335.5326.2834.32AAA6月30日42.2936.0545.5846.4860.47月變動(dòng)-0.61-3.79-2.69-6.86-4.39月變動(dòng)-0.84-1.74-9.49-6.64-6.347月28日37.5233.4535.6331.5446.937月28日48.0449.7959.0262.7577.09AAA6月30日37.4733.4140.7439.9453.24AA+6月30日52.956.5366.5267.486.46月變動(dòng)0.050.04-5.11-8.40-6.31月變動(dòng)-4.86-6.74-7.5-4.65-9.377月28日46.8243.2757.4655.6977.257月28日58.0473.7985.5294.75111.59AA+6月30日47.2546.2266.5866.0984.57AA6月30日64.986.53100.02103.4121.96月變動(dòng)-0.43-2.95-9.12-10.40-7.32月變動(dòng)-6.86-12.74-14.5-8.65-10.377月28日55.3271.27103.86102.28119.347月28日76.04101.79127.52139.75156.59AA6月30日55.2572.2299.1898.50121.48AA(2)6月30日87.9112.53134.02149.4167.96月變動(dòng)0.07-0.954.683.78-2.14月變動(dòng)-11.86-10.74-6.5-9.65-11.37中債二級(jí)本債收率利差（BP） 中債永續(xù)收益率差（BP）評(píng)級(jí)利差1Y2Y3Y4Y5Y評(píng)級(jí)利差1Y2Y3Y4Y5Y7月28日43.8442.6056.5959.3159.817月28日55.3457.2970.8870.8979.17AAA-6月30日45.0242.5157.8759.6367.08AAA-6月30日53.3052.5066.9869.5279.43月變動(dòng)-1.180.09-1.28-0.32-7.27月變動(dòng)2.044.793.901.37-0.267月28日49.4648.7662.4165.2771.537月28日59.7661.9975.6181.1089.26AA+6月30日52.5946.1364.2370.4075.41AA+6月30日56.7357.2072.7080.7390.50月變動(dòng)-3.132.63-1.82-5.13-3.88月變動(dòng)3.034.792.910.37-1.247月28日59.8264.6194.43107.25131.667月28日102.76104.99121.61132.60142.26AA6月30日61.9663.9896.25108.36135.40AA6月30日106.73107.20122.70134.23150.50月變動(dòng)-2.140.63-1.82-1.11-3.74月變動(dòng)-3.97-2.21-1.09-1.63-8.24資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所圖表27：地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈低等級(jí)債券風(fēng)險(xiǎn)整體較高（7月28日，相對(duì)國(guó)開(kāi)債，BP）行業(yè)AAA（鋼鐵為AAA-）AA+AA6M1Y3Y5Y6M1Y3Y5Y6M1Y3Y5Y城投39.0941.4536.0954.1346.0548.0459.0277.0956.0558.0485.52111.59地產(chǎn)39.6647.0350.4363.3359.2564.4885.01108.3582.2108.84157.35183.81鋼鐵38.8442.3250.4664.2546.3747.2259.4979.5460.43115.49143.63168.54煤炭33.9637.5235.6346.9349.0251.7362.3582.7755.264.79110.14131.25公路38.9240.2135.6346.9343.8446.8257.4677.25電力33.9637.5235.6346.9343.8453.9564.6685.3884.7775.24113.11134.56建筑44.0237.5236.0747.4143.8451.1467.6388.74178.31102.28126.02148.93資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所圖表28：7月信用債行業(yè)利差整體收窄，1Y期部分行業(yè)走闊（BP）行業(yè)AAA（鋼鐵為AAA-）AA+AA6M1Y3Y5Y6M1Y3Y5Y6M1Y3Y5Y城投-3.63-0.84-9.49-6.34-7.63-4.86-7.5-9.37-8.63-6.86-14.5-10.37地產(chǎn)-5.550.16-0.23-0.83-6.360.57-5.43-2.74-9.244.19-3.17-0.23鋼鐵-6.150.07-8.12-7.32-4.2-5.84-12.74-11.312.44-52.15-106.13-113.56煤炭-6.150.05-5.11-6.31-6.11-0.39-9.17-7.29-9.810.03-6.04-4.07公路-1.192.52-5.62-6.86-6.15-0.43-9.12-7.32電力-6.150.05-5.11-6.31-6.150.2-12.24-10.65-6.475.72-6.09-4.08建筑3.910.05-8.55-10.1-6.151.6-4.38-1.86-16.619.65-8.64-6.7資料來(lái)源：iFinD，中郵證券研究所宏觀高頻月度跟蹤：生產(chǎn)向好帶動(dòng)原料價(jià)格上行生產(chǎn)：天氣因素小幅擾動(dòng)，汽車生產(chǎn)維持高景氣7282471.4661.9574.5%60.5pct274.124.682.391.31737.9%2.7pct0.5pctPX80.45%、79.51%，+0.42pct和-3.04pct+4.5pct和+0.36pct。70.08pct,為0.14pct71.74%圖表29：鋼鐵需求回落，石油瀝青開(kāi)工率回升圖表30：PX、PTA開(kāi)工率處于較高水平資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所 資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所圖表31：螺紋鋼產(chǎn)量小幅下行，處于近五年同期低位 圖表32：汽車半鋼胎開(kāi)工率運(yùn)行至近五年同期最高資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所 資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所5.2需求：房地產(chǎn)成交觸底小幅反彈，出口拐點(diǎn)未現(xiàn)（6.26-7.23）30100（5.29-6.25）減96.482802.9623成交面積和城市土地供應(yīng)面積，分別較7月16日當(dāng)周增加34.41萬(wàn)平方米和267.18778.7649.26圖表33：30大中城市商品房成交面積觸底回升圖表34：全國(guó)城市二手房出售掛牌價(jià)指數(shù)繼續(xù)探底資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所 資料來(lái)源：Wind