中航西飛企業(yè)分析

中航西飛企業(yè)分析1、中航西飛：中國軍民用大飛機領(lǐng)導(dǎo)者1.1、三次資產(chǎn)重組成就軍用飛機領(lǐng)航地位中航西安飛機工業(yè)集團股份有限公司（簡稱中航西飛）是我國大中型軍民用飛機科研生產(chǎn)基地，從事軍用飛機、民用飛機及其飛行器零件的設(shè)計。公司成立于1997年，隸屬于中國航空工業(yè)集團有限公司，同年6月在深圳證券交易所掛牌上市，成為中國航空制造業(yè)首家上市公司。中航西飛主要從事軍用大中型飛機整機、軍民用航空零部件產(chǎn)品的研發(fā)、制造、銷售、維修與服務(wù)，屬于高端航空裝備制造業(yè)。公司軍用飛機整機產(chǎn)品主要包括轟-6系列轟炸機、運-8/9/20等軍用運輸機，參與制造的民用飛機包括C919、ARJ21、AG600和新舟系列飛機。同時，公司積極參與國際合作與轉(zhuǎn)包生產(chǎn)，承擔了波音公司737系列飛機垂尾、波音747飛機組合件、空客公司A319/A320系列飛機機翼、機身等產(chǎn)品的制造工作。歷經(jīng)三次資產(chǎn)重組，中航西飛將軍用航空、民用航空和航空服務(wù)三大產(chǎn)業(yè)作為核心，加強企業(yè)自主研發(fā)能力，努力實現(xiàn)技術(shù)、產(chǎn)品和服務(wù)的升級換代，穩(wěn)步提升航空裝備體系保障能力，充分發(fā)揮航空制造型企業(yè)“龍頭”帶動作用，構(gòu)建協(xié)同創(chuàng)新、合作共贏的大中型軍民用飛機研發(fā)制造服務(wù)的產(chǎn)業(yè)鏈和生態(tài)圈。2008年，公司推動首次定向增發(fā)，購買航空工業(yè)西飛集團相關(guān)飛機業(yè)務(wù)資產(chǎn)，新增飛豹、轟-6系列及民機新舟60整機制造業(yè)務(wù)與特殊型號軍機零部件、ARJ21飛機主體部件、國際轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)等零部件業(yè)務(wù)。經(jīng)過本次資產(chǎn)重組，公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)從單一的飛機零部件生產(chǎn)擴展為飛機整機集成及零部件的生產(chǎn)和銷售。2012年，公司順利實施資產(chǎn)重組，向中航制動、中航起等四家公司以非公開方式發(fā)行股份購買航空制造業(yè)務(wù)資產(chǎn)。此次資產(chǎn)重組完成后，公司在其原有飛機整機、零部件研發(fā)與制造的基礎(chǔ)上，新增運8系列飛機整機，以及飛機起落架、航空機輪、剎車裝置等零部件的生產(chǎn)業(yè)務(wù)。2020年，公司以其持有的貴州新安100%股權(quán)、西飛鋁業(yè)63.56%股權(quán)等以及部分現(xiàn)金與西安飛機資產(chǎn)管理有限公司持有的航空工業(yè)西飛100%股權(quán)、航空工業(yè)陜飛100%股權(quán)等進行置換。實現(xiàn)了對大中型軍民用飛機、航空零部件、非航業(yè)務(wù)等資源的專業(yè)化整合，未來更加聚焦飛機整機研制、批產(chǎn)、維修及服務(wù)業(yè)務(wù)。1.2、股權(quán)激勵落地，主業(yè)持續(xù)發(fā)力作為公司實際控制人和第一大股東，中國航空工業(yè)集團有限公司直接持有公司總股本的38.18%，同時通過西安飛機資產(chǎn)管理有限公司、中航工業(yè)產(chǎn)融控股股份有限公司間接持有公司總股本的16.73%，合計持有公司總股本的54.91%，社會公眾持股占公司總股本的45.09%。公司主要子公司包括陜西飛機工業(yè)有限責(zé)任公司、西安飛機工業(yè)（集團）有限責(zé)任公司、中航天水飛機工業(yè)有限責(zé)任公司、西飛科技（西安）工貿(mào)有限公司等。中航西飛股權(quán)激勵彰顯發(fā)展信心，降本增效提振未來公司股價及盈利能力。2023年2月7日，中航西飛實施第一期限制性股票激勵計劃，以13.45元/股的價格授予261名激勵對象共計1,311.6萬股限制性股票，約占本激勵計劃公布時公司股本總額276,864.5萬股的0.47%，占本激勵計劃擬授予限制性股票總數(shù)的80%。同為我國大型軍用飛機整機廠的中航沈飛在2018年11月實施股權(quán)激勵方案，向80名激勵對象授予限制性股票共計317.1萬股。2022年前三季度，中航沈飛ROE為4.30%。在股權(quán)激勵實施后的三年中，中航沈飛ROE持續(xù)提升，并在2019Q3超過中證四級行業(yè)分類（2021）中航空行業(yè)凈資產(chǎn)收益率75%分位水平。同時，中航沈飛股價在股權(quán)激勵實施后36個月累計漲幅超過100%，沈飛營業(yè)收入、凈利潤及相關(guān)業(yè)績均有不同幅度的增長，股權(quán)激勵對沈飛的業(yè)績提升助推作用明顯。2022年前三季度，中航西飛ROE為4%，中證四級行業(yè)分類（2021）中航空行業(yè)凈資產(chǎn)收益率的75%分位數(shù)為9%；中航西飛對標公司2023年盈利增速一致預(yù)期（Wind）的75%分位數(shù)約為38%，2022年前三季度凈利率的75%分位數(shù)約為6%?？紤]公司產(chǎn)能加速釋放帶來規(guī)模效應(yīng)等，我們認為公司23、24年盈利增速有望達到40%以上，凈利潤率或?qū)⒚磕晏嵘?.5pct至24年達到4%。營收利潤穩(wěn)步提升，公司經(jīng)營穩(wěn)健。從營業(yè)收入來看，2016-2021年公司營業(yè)收入從261億元增長至327億元，年均復(fù)合增長率4.59%。2021年公司營收同比減少2.34%，主要原因是2020年資產(chǎn)重組后，貴州新安公司及西飛鋁業(yè)公司被置出，2021年報告期不包含兩者營業(yè)收入。2022年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入283億元，同比增長22.66%。從歸母凈利潤來看，2016-2021年公司歸母凈利潤從4.13億元增長至6.53億元，年均復(fù)合增長率9.60%。在2020年資產(chǎn)重組后，公司對2019年度、2018年度財務(wù)報表數(shù)據(jù)進行了追溯調(diào)整，歸母凈利潤在2020年出現(xiàn)27.65%的下降，主要原因是：1）2019年非持續(xù)性業(yè)務(wù)引起利潤增加2.35億元，一方面系置入的西飛在2019年發(fā)生房產(chǎn)處置和股票處置等非經(jīng)常性業(yè)務(wù)產(chǎn)生收益1.54億元；另一方面來源于公司對沈飛民機、西飛民機喪失控制權(quán)，采用公允價值重估長期投資帶來投資收益增加0.80億元。2）2020年非持續(xù)性業(yè)務(wù)引起的利潤減少1.48億元，一方面是置出的沈飛民機2020年虧損增加導(dǎo)致公司凈利潤減少0.55億元，置出的貴州新安2020年盈利減少導(dǎo)致公司凈利潤減少0.60億元；另一方面是實施重大資產(chǎn)重組過程中將西安制動分公司和長沙起落架分公司資產(chǎn)注入貴州新安產(chǎn)生所得稅費用0.33億元。剔除上述非持續(xù)性特殊因素影響，公司2020年歸母凈利潤較2019年增加0.85億元，同比增長12.29%。2021年公司歸母凈利潤同比下降16.01%，原因為部分應(yīng)收款項未收回，計提信用減值損失1.59億元，較上年同期增加0.86億元；部分應(yīng)收款項未收回導(dǎo)致短期借款增加，發(fā)生利息費用1.51億元，較上年同期增加0.77億元。2022年前三季度公司實現(xiàn)歸母凈利潤6.57億元，同比增長8.07%。持續(xù)聚焦航空主業(yè)，營收占比呈上升趨勢。從行業(yè)角度看，2017-2021年公司航空工業(yè)營業(yè)收入占比整體呈現(xiàn)上升趨勢。2020年公司實施重大資產(chǎn)重組，置出資產(chǎn)貴州新安、西飛鋁業(yè)等，符合公司持續(xù)聚焦航空主業(yè)的戰(zhàn)略目標。2022年上半年，公司航空工業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入189.35億元，占主營業(yè)務(wù)收入的99.03%。從產(chǎn)品角度看，航空產(chǎn)品業(yè)務(wù)營收占比從2017年的97.73%上升至2022年上半年的99.03%，共上升1.3個百分點。從毛利率角度看，公司毛利率從2017年的7.26%下降至2019年的5.85%，隨后得益于資產(chǎn)重組，2020年公司毛利率增長至7.82%，2022年前三季度公司毛利率為7.23%，同比上升0.64個百分點。從凈利率角度看，公司凈利率在2017-2020年保持上升態(tài)勢，盈利能力持續(xù)提升，2022年前三季度凈利率為2.32%，同比下降0.31個百分點。費用率總體呈現(xiàn)下降趨勢，費用管理效果顯著。公司2021年管理費用率為2.54%，較2020年下降0.44個百分點，成本管控卓有成效。公司立足于核心技術(shù)研發(fā)，不斷加大科技投入，持續(xù)發(fā)力新裝備研制，聚焦整機集成等先進科學(xué)技術(shù)。2021年投入研發(fā)費用2.37億元，同比增加10.75%，研發(fā)費用率提升0.09個百分點。公司整體訂單充足，合同負債和存貨大幅增長。十四五訂單飽滿，考慮軍民品需求放量，我們預(yù)計公司下個五年規(guī)劃訂單持續(xù)充裕。2017-2021年公司存貨從131億增加至249億，年均復(fù)合增速為17.42%；合同負債從7億增加至66億，年均復(fù)合增速為75.23%。2022年三季度末，公司合同負債為252億元，同比增加338.71%，大幅增加的主要原因是預(yù)收產(chǎn)品貨款增加；存貨為278億元，較2022年初增加11.65%，增長原因是對應(yīng)訂單落地，公司積極備貨導(dǎo)致相關(guān)采購增加，表明公司生產(chǎn)勢頭強勁。2、飛機制造中下游企業(yè)，軍民大飛機核心供應(yīng)商軍用大飛機一般是指最大起飛重量超過100噸的軍用大型運輸機以及戰(zhàn)略轟炸機。大型飛機是對現(xiàn)代高新技術(shù)的高度集成，能夠帶動新材料、先進動力等領(lǐng)域關(guān)鍵技術(shù)的群體性突破。軍用大飛機制造產(chǎn)業(yè)鏈條長、復(fù)雜度高，覆蓋范圍廣、具有明顯的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)效應(yīng)，可直接和間接促進國民經(jīng)濟發(fā)展，是衡量一個國家工業(yè)水平和國防實力的重要標志之一。軍用飛機產(chǎn)業(yè)鏈主要包括上游原材料、元器件和零部件，中游機載系統(tǒng)和機體結(jié)構(gòu)，下游整機總裝三個部分。中航西飛業(yè)務(wù)包含軍民用航空機體部件制造和整機組裝，處于產(chǎn)業(yè)鏈中下游。從飛機制造上下游產(chǎn)業(yè)鏈參與企業(yè)看，有包括軍工集團研究所、央企、民企以及諸多上市公司參與。其中整機總裝和系統(tǒng)集成領(lǐng)域主要由國企承擔，而原材料、零部件制造領(lǐng)域則有相當多的民企參與，市場開放程度相對較高。1）上游原材料包括金屬材料和復(fù)合材料，元器件涉及半導(dǎo)體、連接器、光器件、精密電機、微動開關(guān)等，零部件包括機加件和鍛鑄件。我國軍用大飛機產(chǎn)業(yè)鏈上游主要企業(yè)有提供金屬材料的寶鈦股份、撫順特鋼；制造復(fù)合材料的中航復(fù)材、江蘇恒神；提供連接器和光器件等的中航光電和航天電器；鍛鑄件領(lǐng)域的三角防務(wù)、中航重機，以及為國產(chǎn)大飛機制造關(guān)鍵鋁材且正在積極籌備上市的中鋁高端制造。2）中游機載系統(tǒng)分為航電系統(tǒng)、飛行系統(tǒng)、任務(wù)系統(tǒng)和武器系統(tǒng)四個部分，其中武器系統(tǒng)為轟炸機獨有。a.航電系統(tǒng)在整機中價值量占比20%-25%，是飛機上電子系統(tǒng)的總和，主要包括飛行控制、慣性導(dǎo)航、座艙顯示、無線電通信等功能。運-20基于光纖的高速數(shù)據(jù)總線的國產(chǎn)綜合航電系統(tǒng)，將前端傳感器獲取的信息迅速傳遞給綜合處理系統(tǒng)，進而實現(xiàn)了飛行控制、數(shù)據(jù)處理、通信導(dǎo)航、發(fā)動機數(shù)據(jù)的一體化處理。我國航電系統(tǒng)主要研制企業(yè)包括航空工業(yè)一飛院、航空工業(yè)計算所等。b.飛行系統(tǒng)是飛機上執(zhí)行保障功能的所有系統(tǒng)總稱，對于實現(xiàn)飛機整體性能和安全必不可缺，主要包括電力系統(tǒng)、燃油系統(tǒng)、液壓系統(tǒng)、發(fā)動機等功能系統(tǒng)，目前主要由中航機電、航空工業(yè)南京機電等負責(zé)研制生產(chǎn)。其中，航空發(fā)動機價值量在整機中占比25%，發(fā)動機制造成本由原材料（占比40%-60%）和人工（占比25%-35%）構(gòu)成，原材料主要包括高溫合金、鈦合金等，我國軍用運輸機、轟炸機的發(fā)動機配套單位包括航發(fā)科技等。c.任務(wù)系統(tǒng)通過雷達、光電傳感器實現(xiàn)戰(zhàn)場態(tài)勢感知，同時以戰(zhàn)術(shù)數(shù)據(jù)鏈方式實現(xiàn)數(shù)據(jù)的網(wǎng)絡(luò)聯(lián)通，傳感器相關(guān)企業(yè)包括中航光電所、中航雷達所、雷科防務(wù)等。d.武器系統(tǒng)主要提供武器和彈藥支持，由航天科工三院和兵工集團航空彈藥研究院負責(zé)研制，其中航天科工三院研制的長劍-20巡航導(dǎo)彈已在轟6K等轟炸機上掛載，較大地提高了其作戰(zhàn)性能。3）中游機體結(jié)構(gòu)在整機中價值量占比19%，包括機翼（在機體結(jié)構(gòu)價值量中占比40%）、機身（在機體結(jié)構(gòu)價值量中占比32%）、起落架（在機體結(jié)構(gòu)價值量中占比9%）、內(nèi)飾（在機體結(jié)構(gòu)價值量中占比13%）、尾翼（在機體結(jié)構(gòu)價值量中占比6%）和艙門等的制造，主要代表企業(yè)有中航西飛、沈飛、成飛、哈飛等。4）下游：中航西飛是目前我國唯一的軍用運輸機和轟炸機總裝生產(chǎn)商，稀缺性顯著。運輸機方面，中航西飛負責(zé)運8/9/20等整機總裝集成任務(wù)，運20作為國產(chǎn)大型軍用運輸機具有重要戰(zhàn)略意義。轟炸機方面，中航西飛生產(chǎn)的轟6及其衍生機型是當前我國空軍部隊轟炸力量主力軍，隨著未來新一代隱身遠程戰(zhàn)略轟炸機的持續(xù)列裝，中航西飛作為唯一總裝平臺將長期受益。3、軍機整機：受益于空軍戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，運輸/轟炸機放量具備高確定性3.1、空軍戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，列裝需求廣闊我國現(xiàn)役軍機總數(shù)在全球占比較低，軍用飛機總體實力與美國相比仍存在差距。從總體數(shù)量看，我國軍機數(shù)量約為美國的30%。據(jù)《WorldAirForces2023》統(tǒng)計，截至2022年底，美國現(xiàn)役軍機總數(shù)為13300架，在全球現(xiàn)役軍機中占比25%；中國（含臺灣地區(qū)）現(xiàn)役軍機總數(shù)為4021架，在全球現(xiàn)役軍機中占比7%。從細分機型上看，戰(zhàn)斗機是我國軍機中的主力軍，數(shù)量排名全球第二，與美國差距相對較小，但總數(shù)僅達到美國同期的67%，與俄羅斯數(shù)量基本持平。其他機型的數(shù)量均顯著落后于美國，總量提升需求顯著。我國軍機發(fā)展略顯落后的主要原因是我國軍用飛機起步較晚，研發(fā)資金投入較少、專項技術(shù)儲備不足。軍機代次相對落后，結(jié)構(gòu)劣勢明顯。與美國相比，我國空軍先進戰(zhàn)機數(shù)量處于明顯劣勢。截至2022年底，中國（含臺灣地區(qū)）戰(zhàn)斗機共有1855架，以二代三代機為主，四代機占比極低，而美國三代機和四代機為戰(zhàn)斗機絕對主力。此外，我國戰(zhàn)略投送和威懾能力不足，我軍大型運輸機和戰(zhàn)略轟炸機在數(shù)量和先進性上與美軍相比均有一定差距。國防支出合理穩(wěn)定增長、傾斜裝備投入，武器裝備建設(shè)跨越式發(fā)展為軍機放量提供基礎(chǔ)支撐。2010-2023年我國國防預(yù)算支出由0.52萬億元增長至1.55萬億元，自2019年以來，我國國防預(yù)算支出增速穩(wěn)定在6.5%-7.5%之間。2022年我國國防預(yù)算支出總額為1.45萬億元，同比增長7.0%，高于2022年國內(nèi)生產(chǎn)總值5.5%的增長目標和國內(nèi)生產(chǎn)總值實際增長率3%。2023年我國國防預(yù)算支出再超預(yù)期，總額為1.55萬億元，較2022年預(yù)算執(zhí)行數(shù)增長7.2%?；谝陨吓袛?，“十四五”是我國國防裝備放量增長期，各類型軍機持續(xù)上量，產(chǎn)業(yè)高景氣度趨勢已然十分清晰。3.2、空中運輸已成戰(zhàn)略投送重要方式，公司受益于需求增長和新型號研產(chǎn)軍用運輸機是用于運送軍事人員、武器裝備和其他軍用物資的飛機，具有較大的載重量和續(xù)航能力，能夠?qū)嵤┛者\、空降、空投，保障地面部隊從空中實施快速機動。按照運輸能力劃分，軍用運輸機可分為戰(zhàn)略運輸機和戰(zhàn)術(shù)運輸機。戰(zhàn)略運輸機航程遠（一般為洲際間）、載重量大，主要用來完成載運部隊和各種重型裝備的任務(wù)；戰(zhàn)術(shù)運輸機以戰(zhàn)術(shù)物資和裝備為主，用于戰(zhàn)役戰(zhàn)術(shù)范圍內(nèi)遂行空運任務(wù)。部分戰(zhàn)術(shù)運輸機具有短距起落性能，能夠在簡易機場起落。3.2.1、運-20厚積薄發(fā)，多項先進技術(shù)位于第一梯隊運-20運輸機是中國自主研發(fā)的首款戰(zhàn)略運輸機，于2013年1月26日在閻良基地首飛成功。該機作為大型多用途運輸機，具有航程遠、載重大、速度快等特點，可在復(fù)雜氣象條件下，執(zhí)行各種長距離航空運輸任務(wù)。協(xié)同制造，行業(yè)大聯(lián)合發(fā)揮合作優(yōu)勢。在大型運輸機研發(fā)過程中，“一個模式、六個統(tǒng)一”的協(xié)同攻關(guān)管理體系貫穿始終。大運研制“國家隊”呈金字塔形分布，該“金字塔”第一層次是總承包商“一院六廠”，航空工業(yè)一飛院為總設(shè)計師單位，統(tǒng)籌運-20的設(shè)計；運-20機體結(jié)構(gòu)主要包括機頭、前機身、中機身、后機身、大T型尾翼等部段，其中航空工業(yè)西飛擔任主機制造商，負責(zé)包括機身機翼以及總裝在內(nèi)的大部分研制事務(wù)，沈飛、成飛、陜飛、哈飛和上飛參與其他部件制造工作；第二層次是分系統(tǒng)/部件轉(zhuǎn)包商，共計200家左右；第三層次為零部件/原材料供應(yīng)商，數(shù)量達到上千家。運-20突破多項關(guān)鍵技術(shù)，綜合性能達到世界先進水平。運-20的性能先進主要體現(xiàn)在四個方面：1）機體布局合理。從實用性角度看，運-20采用寬體設(shè)計，貨艙專門加高加寬以增加面積。與C-17相比，運-20的頂置翼盒使中央翼高出機體，機翼沒有插入機艙，形成了獨特的“駝背”外觀，翼下凈高度比C-17高出很多，有利于按照最大機艙高度裝載單件超限貨物，能夠運輸C-17和伊爾-476無法裝載的超高貨物和重型超寬武器裝備。2）對起降場地適應(yīng)性強。運-20采用常規(guī)布局，大展弦比主機翼，機翼的前緣后掠角恒定，尾翼為懸臂式T形垂直尾翼，并采用了復(fù)雜的三縫襟翼設(shè)計。其液壓可收放前三點式起落架，能夠依靠重力應(yīng)急自由放下，使之對起降場地的適應(yīng)能力很強，短跑道起降性能優(yōu)異。3）國產(chǎn)運輸機首次配備液晶顯示屏和代表該領(lǐng)域最高水平的衍射平顯。運-20駕駛艙裝備了4個大型液晶顯示屏，機組人員可利用頭戴式顯示器，通過各種動作捕捉裝置，用完全虛擬的方式設(shè)計駕駛艙，檢驗駕駛艙整體布局、飛行員視野與頭部活動空間等。衍射平顯采用全息原理實現(xiàn)顯示，利用曲面玻璃代替常規(guī)的平面玻璃，視野遠大于折射式平顯，且顯示更加全面，尤其是可以顯示紅外系統(tǒng)圖像，讓飛行員在晝夜惡劣氣候條件下仍舊可以保持對外界事物的掌握。4）運-20突破大飛機六大關(guān)鍵技術(shù)的階段性技術(shù)壁壘，即大功率、高可靠性機電系統(tǒng)技術(shù)、先進超臨界機翼動力設(shè)計技術(shù)、先進電傳飛控系統(tǒng)研制技術(shù)、大涵道比渦扇發(fā)動機設(shè)計與制造技術(shù)。在“六大關(guān)鍵技術(shù)”、400多道技術(shù)難關(guān)中，涉及機載系統(tǒng)的占了一半以上。a.航電系統(tǒng)：高性能的航電系統(tǒng)是高效能飛機的基礎(chǔ)。運-20配備了基于光纖的高速數(shù)據(jù)總線的國產(chǎn)綜合航電系統(tǒng)，將前端傳感器獲取的信息、迅速傳遞給綜合處理系統(tǒng)，進而實現(xiàn)了飛行控制、數(shù)據(jù)處理、通信導(dǎo)航、發(fā)動機數(shù)據(jù)的一體化處理。綜合處理系統(tǒng)替代原來的各種專業(yè)計算機，系統(tǒng)實現(xiàn)了模塊化結(jié)構(gòu)，達到用少量幾種模塊支持當前和未來多種航電系統(tǒng)功能的目標。強大的綜合處理系統(tǒng)能有效減少機載計算機的數(shù)量，降低系統(tǒng)重量和體積并提高性能。此外，采用綜合處理系統(tǒng)還可以保證信息傳遞以未處理的信號或者數(shù)據(jù)為主，大大增加了信息傳遞帶寬和速率要求?，F(xiàn)代大型飛機航電系統(tǒng)需要百兆級帶寬的“快速以太網(wǎng)”（AFDX），A380、波音-787等均選用AFDX作為機載主干信息網(wǎng)絡(luò)。一飛院航電所和中航計算所成立AFDX網(wǎng)絡(luò)攻關(guān)團隊，先后攻克9大技術(shù)難關(guān)并成功達到國際先進水平。b.電傳飛控系統(tǒng)：與傳統(tǒng)的機械式飛控系統(tǒng)相比，電傳飛控系統(tǒng)在提升飛行的穩(wěn)定性、安全性、舒適性等性能方面具有明顯優(yōu)勢。飛控系統(tǒng)是大運飛機最為關(guān)鍵的系統(tǒng)，既要保證空投空運貨物的任務(wù)需求，又要滿足乘員的安全可靠性要求。運-20總設(shè)計師唐長紅提出，以具有機械備份操縱功能的電傳飛控系統(tǒng)作為大運主飛控系統(tǒng)的方案，可以有效減少飛行員操作負擔，實現(xiàn)無憂駕駛。c.發(fā)動機：運20B采用的WS-20發(fā)動機是我國專門為大型飛機研制的大涵道比先進渦輪風(fēng)扇發(fā)動機。WS-20是以WS-10“太行”發(fā)動機的核心機為基礎(chǔ)發(fā)展而來的高涵道比無加力后燃室的新型發(fā)動機。從外觀上看，WS-20發(fā)動機的最大特征是明顯更粗的發(fā)動機直徑。WS-20發(fā)動機與由F101軍用發(fā)動機核心機發(fā)展而來的CFM56發(fā)動機處于同一技術(shù)水平，其綜合性能明顯優(yōu)于D-30KP-2發(fā)動機。CFM56系列發(fā)動機的推力范圍在89-148kN，風(fēng)扇直徑最大超過1.5米，涵道比為5.1-6.6。WS-20和CFM-56系列中推力較大、較新型號版本相當，飛機整體性能較優(yōu)。據(jù)人民網(wǎng)報道，WS-20每臺提供的推力能達到15噸以上，該指標已經(jīng)接近C-17大型運輸機的F117-PW-100大涵道渦扇發(fā)動機，后者起飛推力為18.3噸。C-17大型運輸機最大起飛重量265噸，最大載荷約為77噸。運-20大型運輸機未來換裝WS-20之后，最大起飛重量、載荷可明顯提高。d.機翼：機翼是決定飛機性能最重要的部件，超臨界機翼是運-20的一大亮點。超臨界機翼前緣鈍圓，上表面平坦，下表面接近后緣處反凹，后緣變薄且向下彎曲，該構(gòu)型可以推遲高亞音速飛行時機翼波阻急劇增大的現(xiàn)象，減輕機翼結(jié)構(gòu)重量。中國在大型運輸機的研制中首次采用了超臨界機翼設(shè)計，相比傳統(tǒng)機翼，超臨界機翼設(shè)計可以減少飛機阻力，節(jié)省大量燃油。運-20承載能力略低于C-17，總體性能超過伊爾-76，體現(xiàn)了中國大型飛機研制能力的巨大躍升。目前中國空軍的支援保障飛機普遍缺乏大型飛機平臺，在今后一段時間內(nèi)，運-20將是這類飛機平臺的必然選擇。運-20飛機研發(fā)參考俄羅斯伊爾-76的氣動外形和結(jié)構(gòu)設(shè)計，同時在機尾等位置融合了C-17的特點，最大起飛重量220噸，最高載重量超過60噸，代表了中國航空工業(yè)的最新水平。3.2.2、我國軍用運輸機需求空間大，運-20將進入放量階段對比美俄，我國軍用運輸機數(shù)量缺口較大，且在役運輸機以中小型為主，缺乏大型運輸機。根據(jù)《WorldAirForce2023》數(shù)據(jù)，截至2022年底，美國在役各型運輸機共有962架，占世界軍用運輸機總量的29%，位居世界第一。俄羅斯各式運輸機保有量為444架，占世界軍用運輸機總量10%。中國擁有307架各類型軍用運輸機，占世界軍用運輸機總量的7%。我國軍用運輸力量目前主要以147架運-8、運-9為代表的中型運輸機、102架以運7為代表的小型運輸機（不含改裝的訓(xùn)練機等）、58架運-20和伊爾-76大型運輸機構(gòu)成。美軍運輸力量由280架C-5M重型運輸機、C-17大型運輸機組成的戰(zhàn)略運輸機、405架C-130H、C-130J等為代表的中型運輸機和277架小型運輸機構(gòu)成。從解放軍面臨的搶險救災(zāi)、部隊集結(jié)和武裝力量投送需求來看，我軍對運-20的需求數(shù)量將非常龐大。僅以一個空運批次看，如果要在主要戰(zhàn)役方向上投放一個裝甲旅及所屬裝備，或是兩個空降戰(zhàn)車團加1500人的傘兵以及部隊配屬的突擊車、指揮車、武裝直升機等，至少需要幾十架運-20進行上千架次的突擊運輸，才能保證在短時間內(nèi)部署到位。現(xiàn)代戰(zhàn)爭具有突發(fā)性強、節(jié)奏快、強度大、物資消耗大等特點，只有具備強大的空中戰(zhàn)略投送能力，才能在最短時間內(nèi)將重裝部隊、物資投入戰(zhàn)場，改變戰(zhàn)場力量比以扭轉(zhuǎn)劣勢，抓住戰(zhàn)略主動。要達到這樣的能力，不僅要有優(yōu)秀的遠程運輸機，還必須有足夠的裝備數(shù)量。運-20性能與產(chǎn)量受發(fā)動機限制，兩步走擺脫“卡脖子”問題，待改換“中國心”助力產(chǎn)能擴張。1）引進俄制D-30KP-2發(fā)動機滿足了我國轟-6K生產(chǎn)和運-20試飛和初期生產(chǎn)的可用性需求。我國空軍伊爾-76運輸機、伊爾-78加油機、轟-6K戰(zhàn)略轟炸機以及運-20大型運輸機均曾使用俄羅斯D-30KP-2發(fā)動機。2006-2020年間我國分三個階段先后引進了共463臺D-30KP-2發(fā)動機，分別是2006-2011年，引進55臺；2011-2015年，引進184臺；2016-2020年，引進224臺。2020年后，由于俄方全面轉(zhuǎn)產(chǎn)更加先進的PS-90A-76型乃至后續(xù)的PD-14型渦輪風(fēng)扇發(fā)動機，D-30KP-2系列發(fā)動機成為淘汰產(chǎn)品逐漸停產(chǎn)，我國庫存也已逐漸消耗殆盡。單純依靠進口D-30KP-2發(fā)動機已經(jīng)無法滿足我國大飛機批產(chǎn)需求，而且D-30KP-2推力小、性能落后，影響運-20充分發(fā)揮性能。2）渦扇-18是D-30KP-2發(fā)動機的國產(chǎn)化改型，渦扇-18量產(chǎn)解決了國內(nèi)是否能夠生產(chǎn)大運發(fā)動機的問題，此為擺脫對進口發(fā)動機依賴的第一步。2020年3月成發(fā)集團“決戰(zhàn)六十天決勝攻堅戰(zhàn)”的報道表明WS-18發(fā)動機迎來批量生產(chǎn)交付階段，從此國產(chǎn)運-20等軍用大飛機開始逐步換裝國產(chǎn)渦扇-18發(fā)動機。相較于原版D-30PK-2，渦扇-18發(fā)動機在重量上減輕300多斤，推力增大0.7噸，油耗降低約20%。3）第二步實現(xiàn)國產(chǎn)大涵道比渦扇發(fā)動機獨立自主，性能達到世界先進水平。對于運-20而言，渦扇-18發(fā)動機仍屬于過渡產(chǎn)品，真正為運-20運輸機打造的是大涵道比渦扇發(fā)動機渦扇-20。與渦扇-18發(fā)動機相比，渦扇-20發(fā)動機推力增加達到145KN，油耗更低且推重比更強。對標美國大型運輸機數(shù)量，我們預(yù)計運-20列裝需求222架，市場規(guī)模增量年均171億。按照發(fā)動機產(chǎn)能約束測算，我們保守估計運-20年產(chǎn)能25-30架，年均價值增量約250億元-300億元。中航西飛作為運-20主機廠，業(yè)績增長空間廣闊。我國大型運輸機數(shù)量同美國仍有較大差距，測算運-20市場空間假設(shè)如下：1）運輸機單價參考同級別美軍型號預(yù)估。C-17單價約為3.3億美元，伊爾-76單價約為0.5億美元（2008年價格），運-20單價按照10億元人民幣計算。2）直接根據(jù)中美大型運輸機數(shù)量差異計算為補足差距所需的大型運輸機增量。根據(jù)《WorldAirForces2023》，我國現(xiàn)役大型運輸機包括32架運-20和26架伊爾-76，美軍現(xiàn)役大型運輸機包括52架C-5M重型運輸機和228架C-17大型運輸機。據(jù)此測算，我國為彌補與美國的差距所需運-20數(shù)量為222架，蘊含價值2220億元?？紤]以2035年“基本實現(xiàn)國防和軍隊現(xiàn)代化”為補足差距的節(jié)點，對應(yīng)年均市場規(guī)模增量約171億元。3）根據(jù)渦扇-18等發(fā)動機產(chǎn)量推算運-20年產(chǎn)能。運-20運輸機是四發(fā)大型運輸機，即單架運-20需要裝配四臺發(fā)動機，以《WorldAirForces2023》統(tǒng)計的2022年底我國在役32架運-20計算，所需發(fā)動機數(shù)量為128臺。若根據(jù)俄媒《消息報》預(yù)測，未來我國空軍裝備200-300架運-20，則僅運-20對發(fā)動機的需求量就將至少達800-1200臺（未考慮備用發(fā)動機需求）?；跍u扇-18產(chǎn)能預(yù)期，同時考慮到我國新增雙發(fā)轟-6系列、四發(fā)伊爾-76運輸機、運油-20等機型對發(fā)動機的需求，我們預(yù)測2023年運-20產(chǎn)量約為25-30架。未來隨著渦扇-18以及渦扇-20發(fā)動機實現(xiàn)規(guī)?；慨a(chǎn)，預(yù)計運-20年產(chǎn)能有望進一步提升。以年產(chǎn)25-30架進行保守估計，運-20年均市場規(guī)模增量約為250億元-300億元。3.2.3、運-20可改型為各種機型，市場規(guī)模增長預(yù)期可觀運油-20未來需求空間約為160-200架，價值增量約1600億元-2000億元。除運輸機外，加油機對建設(shè)大國強軍也必不能少。運-20可以改型為加油機運油-20，根據(jù)空軍大學(xué)航空開放日活動上公開的數(shù)據(jù)，運-20大型運輸機最大載油量77.5噸，運油-20是基于運-20研發(fā)的，機身載油量應(yīng)與之相同或更多。假設(shè)運油-20改裝增加油量的方法與伊爾-78系列空中加油機相同，即在機艙內(nèi)安裝航空油罐來增加載油量。按照伊爾-78M的載油改裝方式推算，可以在運油-20貨艙內(nèi)安裝2個18噸的油罐，從而運油-20的最大載油量可以達到113.5噸。測算運油-20需求空間的過程假設(shè)如下：1）以美軍戰(zhàn)斗機和轟炸機與加油機的數(shù)量比例推測運油-20需求量。根據(jù)《WorldAirForces2023》統(tǒng)計，截至2022年底，美國在役戰(zhàn)斗機共2757架，武裝直升機5584架，加油機632架，戰(zhàn)斗機與武裝直升機相對加油機的數(shù)量比例約為13:1；中國在役戰(zhàn)斗機1570架，武裝直升機913架，按照13:1數(shù)量比例推算，我國共需要191架空中加油機。2）根據(jù)部署安排測算運油-20需求量。據(jù)《WorldAirForces2023》統(tǒng)計，美國空軍現(xiàn)役空中大型加油機共489架，以KC-46A、KC-10、KC-135R/T型號為主，未來預(yù)計增加列裝113架KC-46A加油機。擁有全球數(shù)量最多且加油能力最強的空中加油部隊為美軍戰(zhàn)機遠程作戰(zhàn)能力奠定了良好基礎(chǔ)。美軍加油機具有全球部署安排，即其加油機雖然大多部署在本土，但會經(jīng)常進行海外部署輪換，偶爾對熱點地區(qū)還會臨時增加部署數(shù)量。與美軍不同，中國暫無全球部署需求。從中國空軍的規(guī)模和執(zhí)行的任務(wù)來看，未來我軍加油機需求約為美軍的三分之一。按照美軍現(xiàn)役和預(yù)購大型加油機數(shù)量推算，我國運油-20需求數(shù)量約為160-200架。3）加油機單價參考運-20單價預(yù)估。運油-20在運-20基礎(chǔ)上進行了兩方面改動，一是在機翼下方增添了兩個空中加油吊艙，二是將機身整流罩形狀調(diào)整為斜面。我們假設(shè)運油-20與運-20單價相同，以160-200架需求測算，未來運油-20空間約為1600億元-2000億元。運-20還可改型預(yù)警機，彌補中國大型預(yù)警系統(tǒng)不足，未來中國大型預(yù)警機將實現(xiàn)100%國產(chǎn)化。運-20將與空警-500、空警-200等配合，實現(xiàn)高低搭配，對提升我國空軍的作戰(zhàn)實力和戰(zhàn)略防御能力、實現(xiàn)新時期的快速轉(zhuǎn)型具有重要意義。3.2.4、以運-8、運-9為代表的中運在我國空軍體系中地位重要運-8是中國陜西飛機制造公司研制的四發(fā)渦輪螺槳中程多用途運輸機，該機可用于空投、空降、運輸、救生及海上作業(yè)等多種用途，原型為蘇聯(lián)安東諾夫設(shè)計局設(shè)計的安-12飛機。1969年開始由西安飛機工業(yè)公司設(shè)計，并在1974年12月首次試飛成功，后期型號轉(zhuǎn)至陜西飛機制造公司繼續(xù)試制。1980年1月國家批準設(shè)計定型后轉(zhuǎn)入小批量生產(chǎn)。運-9是中航工業(yè)陜西飛機工業(yè)(集團)有限公司研制的中型戰(zhàn)術(shù)運輸機，由運-8III平臺發(fā)展而來。運-9飛機采用換裝渦槳-6C發(fā)動機，具有良好的高溫、高原起降性能，配備有先進的綜合顯示儀表以及通訊、導(dǎo)航、雷達、近地告警和防撞設(shè)備，保證了飛機在各種氣象條件下的安全飛行；還具有機場適應(yīng)性強，用途廣泛的特點，可用于航空貨運、空投空降、裝備或人員等運輸。運-8、運-9是我國戰(zhàn)術(shù)級運輸機平臺，作為特種機平臺衍生了各類電子戰(zhàn)、預(yù)警機型號，預(yù)計未來陜飛收入穩(wěn)中有升。陜飛對運-8進行了一系列改進改型，先后研制成多種軍民用運-8專業(yè)機型。運-9由運-8III類平臺發(fā)展而來，在此平臺上也制造出多款運-9專業(yè)機型。3.3、轟炸機及其改型是戰(zhàn)略打擊主要力量，公司重點機型持續(xù)受益轟炸機是通過投放常規(guī)炸彈、核彈、核巡航導(dǎo)彈或發(fā)射空對地導(dǎo)彈來攻擊戰(zhàn)略或者戰(zhàn)術(shù)目標的軍用飛機。按任務(wù)形態(tài)分類，轟炸機分為戰(zhàn)術(shù)轟炸機和戰(zhàn)略轟炸機。戰(zhàn)略轟炸機攻擊對象多數(shù)情況距離較遠，因此體型非常龐大，以容納足夠多的炸彈和燃料。戰(zhàn)術(shù)轟炸機體型較小，主要用于支援前線作戰(zhàn)，攻擊敵人在戰(zhàn)場上或者是接近戰(zhàn)場的目標。美空軍的戰(zhàn)略轟炸機體系、結(jié)構(gòu)最為完善。冷戰(zhàn)結(jié)束時，美國空軍擁有400多架各類轟炸機（綠線），目前僅剩150架左右（下黑線）?？偨Y(jié)美軍轟炸機平臺發(fā)展思路為：1）防區(qū)外攻擊方面，充分利用遠程巡航導(dǎo)彈運載平臺實現(xiàn)遠距離火力投送，B52裝備巡航導(dǎo)彈進行防區(qū)外打擊；2）突防攻擊方面，利用高科技提升轟炸機突防和生存能力，打造B-1超音速突防和B-2隱形突防力量，新一代B21強調(diào)信息化ISR能力。目前全球僅美俄具備戰(zhàn)略轟炸機平臺，其對我國戰(zhàn)略空軍的發(fā)展啟示在于：1）防區(qū)外打擊任務(wù)長期將以轟-6作為主要平臺，作為巡航導(dǎo)彈載機，其作用地位類似國產(chǎn)版“同溫層堡壘”；2）我國亟需隱身轟炸機突防，實戰(zhàn)經(jīng)驗證明缺乏“隱身突防+低成本制導(dǎo)”會導(dǎo)致空基火力投送成本過高，從而很大程度影響戰(zhàn)場發(fā)展。美國空軍表示，未來需要225架轟炸機才能滿足國防戰(zhàn)略需求（上黑線）。美國多次研究表明以運輸機、客機攜帶巡航導(dǎo)彈的武庫機替代轟炸機的方案無法奏效，美國空軍需大量采購B-21。從2020年中期開始，美國空軍計劃采購至少100架B-21飛機，并攜帶常規(guī)武器、LRSO和B61-12重力炸彈。隨著B-2、B-1B的退役和B-21的入役，AIR&SPACEFORCES預(yù)計美國空軍轟炸機總庫存將在2032年達到最低谷，2036年恢復(fù)至現(xiàn)有水平，2045年前后達到美國空軍要求的225架水平。2012年蘭德發(fā)布的報告中對作戰(zhàn)成本進行了詳細的計算，即一個作戰(zhàn)系統(tǒng)的成本由其研發(fā)投資成本(與采購量無關(guān))、基礎(chǔ)設(shè)施成本(如飛機采購，由部隊規(guī)模決定，而飛機采購又由系統(tǒng)將支持的沖突強度決定)和消耗性成本(如武器和燃料，由沖突強度和持續(xù)時間的乘積決定)構(gòu)成。假設(shè)突防攻擊和防區(qū)外攻擊的總成本相同，可以解得表示作戰(zhàn)強度與作戰(zhàn)持續(xù)時間之間關(guān)系的雙曲線。在高于曲線的上方區(qū)域里，突防打擊的效費比更高，離曲線越遠，表明效費比差別越大；曲線下方區(qū)域為防區(qū)外打擊的效費比更高，同樣離曲線越遠，差別越大。由此可得，作戰(zhàn)持續(xù)時間與作戰(zhàn)強度呈反比關(guān)系，若作戰(zhàn)強度較高，每天能夠達到上千次的打擊，則作戰(zhàn)持續(xù)時間將較短；反之，作戰(zhàn)持續(xù)時間將較長。根據(jù)蘭德公司的成本假設(shè)，作戰(zhàn)持續(xù)時間至少為5.75天。轟炸機本質(zhì)是具備規(guī)模效應(yīng)的低成本火力投送平臺，降本提效有兩個可行維度：1）通過轟炸機平臺的反復(fù)使用、大載荷形成火力投送的規(guī)模效應(yīng)，例如防區(qū)外實現(xiàn)數(shù)十噸巡航導(dǎo)彈或炸彈的低成本運輸，再利用遠程巡航導(dǎo)彈實現(xiàn)遠距離突防打擊?；鹆ι涑毯统杀境收蚓€性關(guān)系，運載戰(zhàn)斗部（炸彈、巡航導(dǎo)彈）的成本大大低于防區(qū)外的巡航導(dǎo)彈、彈道導(dǎo)彈。2010年蘭德公司發(fā)布的報告中指出，若假設(shè)戰(zhàn)爭周期為30年，只要空襲行動持續(xù)20天及以上，突防轟炸機就比巡航導(dǎo)彈具有更高的效費比。2020年的米切爾報告結(jié)論類似，該報告中比較了突防轟炸機加直接攻擊彈藥、防區(qū)外打擊轟炸機加巡航導(dǎo)彈、防區(qū)外打擊轟炸機加高超音速導(dǎo)彈的情況，指出只要10-15天，突防轟炸機就具有更高的效費比。2）多次實戰(zhàn)數(shù)據(jù)表明：通過信息化手段，提升火力投送的精度，能夠以低成本實現(xiàn)打擊效果的數(shù)量級提升。3.3.1、轟-6系列改型進步明顯，再度提高人民空軍遠程打擊能力轟-6是中航工業(yè)西安飛機工業(yè)（集團）有限公司在20世紀50年代末參照前蘇聯(lián)中型噴氣轟炸機圖-16研制的轟炸機。轟-6主要擔任戰(zhàn)術(shù)戰(zhàn)略轟炸、偵察、反艦、巡邏監(jiān)視等多種任務(wù)，是中國空軍戰(zhàn)略轟炸力量的核心。轟-6不斷改進動力、航電及機載武器并發(fā)展多種特種平臺，目前已有十余種改型，其中改型轟-6K/G可以發(fā)射空地遠程巡航導(dǎo)彈，大大提高了中國空軍的戰(zhàn)略打擊能力。盡管轟-6系列轟炸機作戰(zhàn)性能得到了極大提升，我國的空中戰(zhàn)略打擊力量與美國相比仍存在差距。根據(jù)《WorldAirForces2023》統(tǒng)計，截至2022年底，美國擁有133架戰(zhàn)略轟炸機，其中有18架是匿蹤多用途戰(zhàn)略轟炸機B-2。2022年12月，美軍官宣了新一代戰(zhàn)略轟炸機B-21。與美國相比，轟-6系列的數(shù)量優(yōu)勢顯而易見，但我國能與美國B-2轟炸機媲美的，具有隱身性能和大作戰(zhàn)半徑的戰(zhàn)略轟炸機仍存在空白。我國在航空發(fā)動機技術(shù)方面已能夠支持新型戰(zhàn)略轟炸機的研制和生產(chǎn)。軍事專家杜文龍曾指出，戰(zhàn)略轟炸機所需的發(fā)動機與普通戰(zhàn)斗機不同。戰(zhàn)斗機需要大推重比發(fā)動機，強調(diào)飛機的高速及長時間的超音速飛行性能，而戰(zhàn)略轟炸機一般是亞音速飛機，對發(fā)動機的要求與戰(zhàn)斗機完全不同，重點強調(diào)發(fā)動機要穩(wěn)定、可靠、省油，能夠?qū)崿F(xiàn)最大航程的需求。與戰(zhàn)斗機的發(fā)動機相比，轟炸機的發(fā)動機在一些基本參數(shù)和指標上可能會有所降低。我國相關(guān)軍工部門已經(jīng)逐步攻克戰(zhàn)略轟炸機的各種技術(shù)障礙，包括發(fā)動機、進氣道、材料等問題。美國航空周刊認為，截至2033年，中國空軍將擁有總計269架各式轟炸機。雖然轟-20的數(shù)量將達到40架，但是中國空軍轟炸機隊的主力仍然是169架各式轟-6系列轟炸機。轟-6的改進型號未來仍將持續(xù)列裝，并補足早期型號的退役，實現(xiàn)中國空軍遠程巡航導(dǎo)彈運載平臺穩(wěn)定的數(shù)量及打擊能力。3.3.2、翹首以待轟-20，唯一總裝廠商將長期受益我國空軍的未來發(fā)展亟需能夠突破對方防空系統(tǒng)的戰(zhàn)略轟炸機。中程轟炸機并不能從根本上彌補解放軍空軍在戰(zhàn)略打擊和戰(zhàn)略威懾方面的短板，下一代遠程戰(zhàn)略轟炸機將擔當核三位一體的重要組成部分。根據(jù)中航集團發(fā)布的《大國起飛》宣傳片介紹，轟20可能采用飛翼式布局并與B-2、B-21類似。飛翼式布局指既沒有平尾又沒有垂尾的全無尾的布局，沒有確定的機身，乘員設(shè)備和有效荷載都置于機翼里，該氣動布局優(yōu)勢主要體現(xiàn)在三個方面：1）突出的氣動特性。飛翼是一個整體升力面，90%的表面積參與提供升力，因此升力特性特別優(yōu)異。飛翼的浸濕面積在飛機中是最小的，與同量級飛機相比，摩擦阻力將減小34%；由于其是一個整體而非組合體，因而干擾阻力可降至最低；飛翼展弦比較大，可使誘導(dǎo)阻力顯著減少。2）寬大的任務(wù)艙布局。飛翼的客/貨艙是寬大的立方體形狀，而非傳統(tǒng)的圓柱形，該形狀更加利于裝載體積龐大的貨物（如主戰(zhàn)坦克），而且可以設(shè)置寬大的裝卸通道，從而極大地提高裝卸效率。3）隱身能力極強，有效提高戰(zhàn)場生存能力。飛翼外形光滑、無突出物，有助于減小雷達散射截面積，很好地兼顧了氣動與隱身兩種要求。雖然飛翼式布局與傳統(tǒng)布局飛機相比優(yōu)勢眾多，但是在技術(shù)層面上存在與生俱來的難點，例如荷蘭滾發(fā)散、起飛著陸滑跑距離較長等。作為轟炸機唯一主機廠商，中航西飛將長期受益。我國具備突防能力的遠程戰(zhàn)略轟炸機數(shù)量同美國還具有較大差距，對照美國轟炸機發(fā)展現(xiàn)狀，我們測算轟-20未來需求空間約為40架，市場價值總計達1600億元。測算過程假設(shè)如下：1）根據(jù)美軍在役具備突防能力的轟炸機火力投送能力推測轟20需求量。美國在役具備突防能力的轟炸機包括B2、B1B和B21，其單架載彈量分別為27/34/13噸。根據(jù)美國航空周刊預(yù)測的B2、B1B和B21裝備數(shù)量，我們假設(shè)解放軍具備突防的火力投送能力達到美軍80%水平，假設(shè)轟-20單架載彈量為45噸，則我國對轟-20的需求量約40架。2）遠程戰(zhàn)略轟炸機單價參考同級別美軍型號。B-2單價約為11.57億美元，B-52H單價約為0.53億美金。B-2隱身轟炸機單價過高，B-52H轟炸機缺乏隱身功能，單價對于隱身轟炸機偏低，取兩者平均價格作為轟-20的單價假設(shè)。轟-20單價按照40億元人民幣計算，我國未來補足在戰(zhàn)略轟炸機和隱身戰(zhàn)略轟炸機方面與美國的差距所蘊含的市場空間約為1600億元。中航西飛作為國內(nèi)轟炸機唯一主機廠商，受益于戰(zhàn)略轟炸機在我國戰(zhàn)略空軍作戰(zhàn)力量的重要地位，業(yè)績有望持續(xù)提升。4、民機：我國民航市場回暖，核心供應(yīng)商打開長期成長空間4.1、民航業(yè)發(fā)展態(tài)勢向好，新機交付潛力巨大4.1.1、需求端：中國民航需求韌性凸顯，長期向好基本面未變疫情打亂我國民航市場穩(wěn)步增長節(jié)奏，預(yù)計2023年航空客運將恢復(fù)近七成。根據(jù)中國民用航空局數(shù)據(jù)，2012-2019年我國民航客運量從3.2億人次上升至6.6億人次，年均復(fù)合增速為10.9%；貨運量從545.0萬噸上升至753.1萬噸，年均復(fù)合增速為4.7%。2020-2022年新冠疫情對我國航空市場帶來極大的負面沖擊，2022年我國民航客運量為2.5億人次，同比下降43.3%；民航貨運量為607.6萬噸，同比下降17%，已恢復(fù)至2019年的80.7%。中國航協(xié)預(yù)測，2023年旅客運輸量有望恢復(fù)至疫情前的70%左右，國際航空客運市場恢復(fù)略慢于國內(nèi)市場，航空貨運市場較2021年將有所回落。中國航空市場即將成為全球最大的單一航空市場，民航發(fā)展空間廣闊。按照國家承運人ASK統(tǒng)計，中國已于2019年成為世界第二大航空市場?！吨袊田w公司市場預(yù)測年報（2022-2041）》中提出，基于全球經(jīng)濟到2041年保持年均2.6%增長率的假設(shè)，預(yù)計2022-2041年全球航空旅客周轉(zhuǎn)量（RPKs）將以年均3.9%的速度遞增；中國航空旅客周轉(zhuǎn)量將以年均5.6%的速度增長。到2041年，中國RPKs將由2021年的0.8萬億客公里持續(xù)增長至4.4萬億客公里，在全球RPKs中占比將由2021年的17.8%持續(xù)提升至22.1%?！笆奈濉逼陂g中國民航提質(zhì)增效，隨著國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇以及旅行政策的放寬，中國民航市場有望躋身全球最大。4.1.2、供給端：供給受疫情壓制到“拐點”，國產(chǎn)大飛機蓄力搶占市場份額預(yù)計2022-2041年中國民航機隊規(guī)模增速顯著，引領(lǐng)全球航空市場增長。中國商飛預(yù)測，到2041年，全球客機規(guī)模將達到47531架，約為2021年的2.3倍，2021-2041年年均復(fù)合增長率為4.3%；我國客機數(shù)量將達到10007架，占全球客機數(shù)量比例由2021年的18.0%增長至21.1%，2021-2041年年均復(fù)合增長率為5.1%。波音公司在2022年《中國民用航空市場預(yù)測》中預(yù)測，未來20年，中國民航機隊規(guī)模將由約3900架增長至超9600架；貨機機隊規(guī)模到2041年將超過800架飛機，增長超三倍。2022-2041年中國將需要價值1.5萬億美元的8485架新飛機用于支持高速發(fā)展的民航及運輸服務(wù)，該需求在同期全球飛機交付量中占比超20%。來自中國的訂單成搶占全球民航市場份額的關(guān)鍵，待商飛打破波音和空客“雙寡頭”壟斷。波音和空客是全球民用大飛機市場“老牌雙寡頭”制造商，長期壟斷著全球航空客機競爭格局。根據(jù)新思界發(fā)布的《2023-2027年中國大飛機行業(yè)市場行情監(jiān)測及未來發(fā)展前景研究報告》，2021年空客交付民用客機數(shù)量在全球民用客機總量中占比60%，波音交付數(shù)量占比32%，中國商飛交付量占比僅2%。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2021年末，我國三大國有民航運營集團（東航、南航、國航）共有飛機數(shù)量2376架：空客客機數(shù)量最多，為1224架，占比51.5%；波音客機1115架，占比46.9%；中國商飛客機僅26架，占比1.1%。中國在大飛機領(lǐng)域的嘗試取得喜人成果，中國商飛參與全球競爭底氣提升。根據(jù)空客和波音發(fā)布的民用飛機訂單和交付數(shù)據(jù)，2022年空客共交付661架民用飛機，其中向中國內(nèi)地交付了112架飛機；共獲得民用飛機凈訂單820架，截至2022年12月底，空客的儲備訂單為7239架；波音共交付480架飛機，其中向中國內(nèi)地交付12架飛機；獲得774架民用飛機凈訂單，截至2022年底，波音商用飛機儲備訂單量為4578架。根據(jù)上海市科委發(fā)布的《2022上?？萍歼M步報告》，中國商飛數(shù)據(jù)顯示，截至2022年底，C919累計獲中國國航、東方航空、南方航空、國銀金租等國內(nèi)航空和租賃公司以及德國、尼日利亞等國外航空和飛機租賃公司共32家客戶1035架訂單，已分別超過波音和空客全年凈訂單總數(shù)。4.1.3、市場空間：預(yù)計未來20年中國新機交付數(shù)近萬架，市場價值超10萬億元根據(jù)中國商飛預(yù)測數(shù)據(jù)，2022-2041年中國客機新交付量共計將達到9284架，新交付市場價值1.46萬億美元（按照1美元=7元人民幣粗略換算（下同），約為10.2萬億人民幣），全球占比超20%。其中，單通道噴氣客機6288架，占二十年交付總量的67.7%，對應(yīng)市場價值約為7493億美元（約5.2萬億人民幣），單通道噴氣客機機隊中79.3%為中型單通道客機；雙通道噴氣客機2038架，占總交付量的22.0%，對應(yīng)市場價值6631億美元（約4.6萬億人民幣）；其余為支線客機，2022-2041年間將交付958架，對應(yīng)市場價值495億美元（約0.3萬億人民幣）?；趪a(chǎn)替代的緊迫需求，我們預(yù)計2022-2041年國產(chǎn)大飛機替代率大幅提升，商飛在中國飛機市場市占率或提升至30%。2022-2041年期間，空客預(yù)測全市場將有8420架飛機交付中國，波音預(yù)測全市場交付量為8485架；中國商飛預(yù)測全市場交付量為9934架，相當于年均交付497架飛機。目前中國民機倚重C919的發(fā)展，因此我們主要基于C919交付數(shù)量對中國商飛客機市占率進行預(yù)測。根據(jù)C919未來五年達到年產(chǎn)能150架規(guī)劃以及后期量產(chǎn)可能性提升，我們預(yù)測C919產(chǎn)能逐步爬坡，2022-2041年C919共將產(chǎn)出交付2710架。基于中國商飛9284架中國客機全市場交付預(yù)測總數(shù)，同時考慮到ARJ21等其他國產(chǎn)飛機以及貨機的發(fā)展，我們預(yù)測至2041年商飛在中國飛機市場的市占率有望超過30%。4.2、我國多型民機主要供應(yīng)商，核心產(chǎn)品放量提升營收增長天花板4.2.1、C919逐步量產(chǎn)驗證國產(chǎn)民機產(chǎn)業(yè)獲突破，百億級產(chǎn)業(yè)錨定龍頭核心地位C919飛機開啟商飛階段，“C”選項為世界民航市場帶來新變革，助推我國自主航空產(chǎn)業(yè)深化。C919大型客機是我國首次按照國際通行適航標準自行研制、具有自主知識產(chǎn)權(quán)的噴氣式干線客機，座級158-192座，航程4075-5555公里。2015年11月2日完成總裝下線，2017年5月5日成功首飛，2022年9月29日獲得中國民用航空局頒發(fā)的型號合格證，2022年12月9日全球首架交付。C919大型客機研制成功，獲得型號合格證，標志著我國具備了自主研制世界一流大型客機能力，是我國大飛機事業(yè)發(fā)展的重要里程碑。對標歐洲空客A320和美國波音737，C919的交付量產(chǎn)不僅有利于打破空客和波音對航空市場的壟斷控制，更有利于為我國民航研制關(guān)鍵技術(shù)突破提供動力，帶動高端制造業(yè)發(fā)展，推動民用航空供應(yīng)鏈制造國產(chǎn)化進程，促使戰(zhàn)略國防自主化水平提升。集百家之長，發(fā)揮全球產(chǎn)業(yè)鏈配套合作優(yōu)勢。C919飛機奉行“中國設(shè)計并完成飛機級系統(tǒng)集成、面向全球招標，逐步提高國產(chǎn)化”的指導(dǎo)思想，除發(fā)動機、航電系統(tǒng)、飛控系統(tǒng)等直接注入外資成熟技術(shù)外，主體部分多為中國制造。研制過程采用“主制造商-供應(yīng)商”模式，產(chǎn)品整體設(shè)計、供應(yīng)鏈構(gòu)建與協(xié)調(diào)以及零部件組裝工作由中國商飛負責(zé)，零部件通過全球招標的形式由外部供應(yīng)商完成。據(jù)中國商飛統(tǒng)計，國內(nèi)有22個省市、200多家企業(yè)、36所高校、數(shù)十萬產(chǎn)業(yè)人員參與了C919大型客機研制，包括寶鋼在內(nèi)的16家材料制造商和54家標準件制造商成為大型客機項目的供應(yīng)商或潛在供應(yīng)商，GE、霍尼韋爾、CFM（法美合資飛機發(fā)動機制造商）等16家跨國公司通過與中方組建航電、飛控、電源、燃油和起落架等領(lǐng)域合資企業(yè)參與機載系統(tǒng)零部件供應(yīng)。C919機體結(jié)構(gòu)主要包括機頭、前機身、中機身（含中央翼）、中后機身、后機身、外翼、垂尾、平尾、活動面等部段，其中大部件的制造任務(wù)主要由中航工業(yè)集團旗下的西飛、成飛民機、沈飛民機和洪都航空等國內(nèi)航空工業(yè)企業(yè)制造承擔。中航西飛在C919部件研制工作中的任務(wù)量占機體結(jié)構(gòu)的50%，保守假設(shè)按照價值量占比38%計算，預(yù)計未來五年將為公司帶來204億元-239億元的營收增量，年均超40億元?！洞蛟觳⑼卣怪袊箫w機產(chǎn)業(yè)鏈》（金偉）提出，民用飛機機體部件價值量占整機的30%-35%。中國東航2022年5月10日定增公告中披露C919的目錄單價為0.99億美元（按照1美元=6.6元人民幣粗略換算，約為6.53億元人民幣）。由此可得，單架C919機體結(jié)構(gòu)價值量約為0.30億美元-0.35億美元（1.96億元-2.29億元）。參考波音公司營業(yè)利潤率走勢，考慮到中國商飛正處于成長成熟期，我們假設(shè)中國商飛利潤率為10%。中航西飛公司官網(wǎng)披露，作為C919飛機的主供應(yīng)商之一，公司承擔了機體結(jié)構(gòu)中設(shè)計最為復(fù)雜、制造難度最大的機翼、中機身（中央翼）等6項研制工作，任務(wù)量約占整個機體結(jié)構(gòu)的50%。保守按照價值量占比38%計算，單架C919能夠為中航西飛帶來約0.10億美元-0.12億美元（0.67億元-0.78億元）的營收增量。據(jù)2023年1月中國商飛副總經(jīng)理張玉金介紹，未來五年C919年產(chǎn)能計劃到達150架。我們假設(shè)C919產(chǎn)能逐步爬坡，23-27年C919的部件研制將為中航西飛帶來共約204億元-239億元的營收增量。4.2.2、國產(chǎn)支線噴氣客機“拓荒者”，ARJ21批量生產(chǎn)穩(wěn)步推進ARJ21新支線飛機是我國首次按照國際民航規(guī)章自行研制、具有自主知識產(chǎn)權(quán)的中短程新型渦扇支線客機，包括基本型、公務(wù)機型、貨運型等系列型號，座級78-90座，航程2225-3700公里，主要用于滿足從中心城市向周邊中小城市輻射型航線的使用要求。ARJ21新支線飛機于2014年12月30日取得中國民航局型號合格證，2017年7月9日取得中國民航局生產(chǎn)許可證。目前，ARJ21新支線飛機已正式投入航線運營。海內(nèi)外支線客機市場打通，交付百架開啟規(guī)?；l(fā)展新階段。據(jù)中國商飛發(fā)布的公告，2022年12月18日，ARJ21支線客機正式交付海外客戶印尼翎亞航空，標志著中國噴氣式客機首次進入海外市場。截至2022年底，ARJ21共獲國內(nèi)外25家客戶690架訂單，已經(jīng)先后交付成都航空、中國國航、南方航空、華夏航空、翎亞航空等9家國內(nèi)外客戶100架機，累計安全運送旅客近600萬人次，開通運營航線316條，通航城市118座。2023年1月，ARJ21客改貨設(shè)計更改項目正式獲得適航批準，成為繼公務(wù)機后又一個重要的衍生型號，目前已有中原龍浩和圓通航等兩家簽約客戶等待首批交付。競爭對手眾多，高原運行獨特優(yōu)勢助力差異化發(fā)展。ARJ21飛機瞄準70座以上的支線飛機市場，在該領(lǐng)域主要競爭對手包括加拿大龐巴迪制造的CRJ900和巴西制造的E190等。ARJ21新支線飛機以中國西部高原高溫機場起降和復(fù)雜航路越障為目標，將未來西部交通樞紐昆明機場作為設(shè)計的臨界條件，能夠保證在實現(xiàn)經(jīng)濟效益的條件下滿足西部的高原高溫環(huán)境要求。ARJ21飛機在我國首次采用“主制造商-供應(yīng)商”模式，堅持“以我為主，國際合作，風(fēng)險共擔，優(yōu)勢互補”的原則，由航空工業(yè)西飛、沈飛、成飛等國內(nèi)廠家負責(zé)總體設(shè)計、系統(tǒng)集成、設(shè)備總裝，發(fā)動機、航電系統(tǒng)、電源系統(tǒng)等核心部件則充分利用GE、洛克韋爾柯林斯、漢米爾頓標準公司等國外供應(yīng)商的先進技術(shù)。未來我國若能突破航空發(fā)動機短板，將有望實現(xiàn)中國大飛機制造業(yè)水平躍升。中航西飛在ARJ21部件研制工作中的任務(wù)量占整個飛機制造量的60%以上，保守按照價值量占比50%計算，待50架產(chǎn)能穩(wěn)定后年營收增量下限約17億元。中國東航2022年5月10日定增公告中披露ARJ21-700的目錄單價為0.38億美元（按照1美元=6.6元人民幣粗略換算，約為2.51億元人民幣）。參考《打造并拓展中國大飛機產(chǎn)業(yè)鏈》（金偉）提出的民用飛機機體部件價值量占整機的30%-35%，單架ARJ21機體部件價值量約為0.11億美元-0.13億美元（0.75億元-0.88億元）。參考波音公司營業(yè)利潤率走勢，考慮到中國商飛正處于成長成熟期，我們假設(shè)中國商飛利潤率為10%。中航西飛公司官網(wǎng)介紹，中航西飛負責(zé)ARJ21機身、機翼的研制和生產(chǎn)，任務(wù)量占整個飛機制造量的60%以上。保守按照價值量占比50%計算，單架ARJ21能夠為中航西飛帶來約0.05億美元-0.06億美元（0.34億元-0.40億元）的營收增量。根據(jù)中國商飛發(fā)布的信息，目前ARJ21年均衡生產(chǎn)節(jié)拍30架，并且已經(jīng)建成了年產(chǎn)50架產(chǎn)能。按照年產(chǎn)30架計算，ARJ21的生產(chǎn)研制工作將每年為中航西飛帶來約10.2億元-11.9億元的營收增量。未來隨著50架產(chǎn)能水平發(fā)展穩(wěn)定，參與ARJ21生產(chǎn)為中航西飛帶來的年營收增量約為16.9億元-19.8億元。4.2.3、AG600彰顯國產(chǎn)民機創(chuàng)新生態(tài)，型號研制和市場化應(yīng)用持續(xù)進展上天入海，國之重器。AG600是我國首次研制的大型特種用途民用飛機，可以廣泛應(yīng)用于森林救火、水上救援、海洋環(huán)境監(jiān)測、搶險救災(zāi)、海上運輸、資源勘察等領(lǐng)域，是國家應(yīng)急救援體系建設(shè)亟需的重大航空裝備。AG600飛機由中國航空工業(yè)集團有限公司承擔研制，2016年AG600水上飛機在珠?？傃b下線，2017年陸上首飛成功，2018年完成水上首飛，2020年完成海上首飛。填補空白，救民水火，社會效益相對經(jīng)濟效益更甚。“十四五”國家應(yīng)急體系規(guī)劃提出，要加快建設(shè)航空應(yīng)急救援力量。當今我國自然災(zāi)害頻發(fā)，航空應(yīng)急救援占比大、作業(yè)類型繁多，AG600能夠增強中國應(yīng)對突發(fā)事態(tài)的能力，填補國產(chǎn)大型航空滅火飛機和大型水陸兩棲飛機領(lǐng)域的空白。中國航空工業(yè)集團預(yù)計，AG600系列飛機將分別在2024年和2025年底前取得滅火型適航證和救援型適航證。2022年中國航空工業(yè)集團共投產(chǎn)研制4架全狀態(tài)新構(gòu)型滅火機，計劃于2023年投入實戰(zhàn)應(yīng)用。截至2022年末，已有3架AG600M滅火型飛機同時開展飛行驗證試驗任務(wù)。市場化進程加速推進，軍用潛力亦不可忽視。據(jù)航空工業(yè)發(fā)布，2022年12月15日，航空工業(yè)通飛華南與江蘇祥躍通用航空有限公司正式簽署了5架“鯤龍”AG600M（滅火型）飛機購機合同，該機型2022年全年共獲得訂單11架。AG600龐大的內(nèi)部體積、水陸兩棲特性以及動力強勁的優(yōu)勢使其能夠加裝各種設(shè)備實現(xiàn)多元化用途。AG600可裝備反潛雷達、反潛魚雷等以執(zhí)行反潛任務(wù)，亦可改造為水陸兩棲預(yù)警機，配合航母行動并對航母進行油料補給。國產(chǎn)化率超90%，拉動航空航天制造業(yè)實力提升。AG600飛機的研制工作共有國內(nèi)20個省市、150多家企事業(yè)單位、十余所高校的數(shù)以萬計的科研人員參與，全機5萬多個結(jié)構(gòu)及系統(tǒng)零部件中98%由國內(nèi)供應(yīng)商提供，全機機載成品95%以上為國產(chǎn)產(chǎn)品，最終全機國產(chǎn)化率達到90%以上，彰顯我國航天航空制造業(yè)的發(fā)展成效。中國航空工業(yè)通過AG600飛機的研制，掌握了大型水陸兩棲飛機研制的核心關(guān)鍵技術(shù)，培育起自主可控的上下游產(chǎn)業(yè)鏈，實現(xiàn)了包括發(fā)動機、關(guān)鍵機載系統(tǒng)在內(nèi)的自主研制和國產(chǎn)配套。中航西飛在AG600部件研制工作中任務(wù)量占機體結(jié)構(gòu)總量的50%以上，2023年營收增量空間保守估計為2.7億元-3.2億元。據(jù)中航西飛公司官網(wǎng)介紹，中航西飛承擔AG600飛機中機身、中央翼、左右外翼、內(nèi)外襟翼等多個大部件的生產(chǎn)裝配任務(wù)，任務(wù)量達機體結(jié)構(gòu)總量的50%以上。參考波音公司營業(yè)利潤率走勢，考慮到中國商飛正處于成長成熟期，我們估計中國商飛利潤率為10%。據(jù)環(huán)球網(wǎng)報道，AG600飛機單價約2億元-3億元。航空工業(yè)通飛華南公司“鯤龍”AG600總設(shè)計師黃領(lǐng)才提到，計劃2023年再投產(chǎn)8-10架AG600飛機。按照機體結(jié)構(gòu)價值量在整機中占比30%-35%，2023年投產(chǎn)8架飛機，平均單價2.5億元，中航西飛任務(wù)量達機體結(jié)構(gòu)總量50%進行估算，2023年AG600部件的生產(chǎn)研制工作將為中航西飛帶來約2.7億元-3.2