2023年互聯(lián)網(wǎng)金融分析報告

2023年互聯(lián)網(wǎng)金融分析報告目錄一、2023互聯(lián)網(wǎng)金融興起，外延和內(nèi)涵 PAGEREFToc367552655\h31、互聯(lián)網(wǎng)金融本質(zhì)上是互聯(lián)網(wǎng)廠商和軟件廠商在金融領(lǐng)域的O2O實踐 PAGEREFToc367552656\h32、互聯(lián)網(wǎng)金融的業(yè)務(wù)外延 PAGEREFToc367552657\h4二、電子券商的發(fā)展路徑和經(jīng)營之道 PAGEREFToc367552658\h41、由美國證券經(jīng)紀商的發(fā)展看電子券商 PAGEREFToc367552659\h42、電子券商監(jiān)管放行暗流洶涌 PAGEREFToc367552660\h53、互聯(lián)網(wǎng)草根特性和長尾特性決定了電子券商不同的經(jīng)營理念 PAGEREFToc367552661\h64、從切入難度來看，券商業(yè)務(wù)可分為四個層級 PAGEREFToc367552662\h75、東財、同花順、大智慧、萬得、恒生在電子券商業(yè)務(wù)上的競爭比較分析 PAGEREFToc367552663\h76、BAT三家是互聯(lián)網(wǎng)金融的最大參與者 PAGEREFToc367552664\h87、電子券商參與競爭將使券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入比例持續(xù)下降，500億元規(guī)模市場的顛覆者 PAGEREFToc367552665\h9三、支付、信貸和保險銷售 PAGEREFToc367552666\h111、電子支付爆發(fā)的臨界點已經(jīng)來臨 PAGEREFToc367552667\h111、互聯(lián)網(wǎng)貸款野蠻生長 PAGEREFToc367552668\h122、保險網(wǎng)銷已經(jīng)徹底放行 PAGEREFToc367552669\h13四、投資思路 PAGEREFToc367552670\h141、電子券商系列 PAGEREFToc367552671\h14（1）同花順 PAGEREFToc367552672\h15（2）恒生電子 PAGEREFToc367552673\h15（3）東方財富 PAGEREFToc367552674\h16（4）大智慧 PAGEREFToc367552675\h16（6）騰訊控股 PAGEREFToc367552676\h172、互聯(lián)網(wǎng)信貸業(yè)務(wù)系列 PAGEREFToc367552677\h18一、2023互聯(lián)網(wǎng)金融興起，外延和內(nèi)涵1、互聯(lián)網(wǎng)金融本質(zhì)上是互聯(lián)網(wǎng)廠商和軟件廠商在金融領(lǐng)域的O2O實踐金融本質(zhì)上信息流和資金流在金融中介的協(xié)調(diào)下進行重新配置。傳統(tǒng)金融在支付手段、信息處理以及交易可能性集合上的效率都不算很高。但是由于金融業(yè)長期被金融中介和社會精英所控制，其效率的提高速度緩慢。進入互聯(lián)網(wǎng)時代后，互聯(lián)網(wǎng)和軟件廠商在支付手段、信息處理以及擴大交易可能性集合方面都有更強的技術(shù)手段和更低成本的實現(xiàn)方式。并且互聯(lián)網(wǎng)以一種草根的，去中心化的方式，力圖擺脫中介對效率的影響。從本質(zhì)上來說，互聯(lián)網(wǎng)金融是互聯(lián)網(wǎng)廠商和軟件廠商在金融領(lǐng)域的O2O實踐。2、互聯(lián)網(wǎng)金融的業(yè)務(wù)外延互聯(lián)網(wǎng)金融從業(yè)務(wù)種類上包括證券、支付、信貸和保險業(yè)務(wù)；從業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)上包括銷售、傳播、運營。橫向縱向的排列組合可以出現(xiàn)多種互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)態(tài)。雖然不是每一種業(yè)態(tài)都存在，或者可以命名，但是這是互聯(lián)網(wǎng)金融目前可測的外延。二、電子券商的發(fā)展路徑和經(jīng)營之道1、由美國證券經(jīng)紀商的發(fā)展看電子券商美國從1975年取消固定傭金制度到2023年《金融服務(wù)現(xiàn)代化法》廢除分業(yè)經(jīng)營的限制，伴隨互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，美國證券行業(yè)經(jīng)歷了從電子化興起到傳統(tǒng)券商全面進入的過程。美國網(wǎng)絡(luò)證券交易模式按照差異化服務(wù)逐步發(fā)展成以E-trade為代表的純粹網(wǎng)絡(luò)證券經(jīng)紀公司（再如TDAmeritrade）、以嘉信理財為代表的綜合型證券經(jīng)紀公司（再如Fidelity，JackWhite）和以美林為代表的傳統(tǒng)證券經(jīng)紀公司（再如PaineWebber，MorganStanley，A.G.Edwards）。嘉信理財雖然是綜合型經(jīng)紀商，但是其規(guī)模發(fā)展最快的部分是其向電子券商轉(zhuǎn)型的90年代后。20世紀90年代中期，嘉信理財實現(xiàn)重大突破，推出基于互聯(lián)網(wǎng)的在線理財服務(wù)，迅速成為全美最大的網(wǎng)上理財交易公司。目前所有活躍帳戶總數(shù)超過700萬，管理資產(chǎn)總額逾10000億美元。2、電子券商監(jiān)管放行暗流洶涌自2023年證監(jiān)會放行第三方互聯(lián)網(wǎng)基金銷售資質(zhì)開始，電子券商逐漸暗流洶涌。2023年以來，雖然證監(jiān)會尚未就電子券商做出明確的政策表態(tài)，市場對電子券商的預(yù)期已經(jīng)開始升溫，相關(guān)股票也得到了追捧。3、互聯(lián)網(wǎng)草根特性和長尾特性決定了電子券商不同的經(jīng)營理念j互聯(lián)網(wǎng)本身具有用戶龐大、平均價值低、需求具備長尾特征，這決定了電子券商要走與傳統(tǒng)券商不一樣的路子。走折扣經(jīng)紀商路線，對部分用戶提供增值服務(wù)具備明顯的草根和娛樂特性產(chǎn)品設(shè)計多元化，包含大量非金融元素4、從切入難度來看，券商業(yè)務(wù)可分為四個層級券商業(yè)務(wù)復(fù)雜多變，電子券商出身互聯(lián)網(wǎng)與軟件產(chǎn)業(yè)。即使獲得牌照也難以全面展開業(yè)務(wù)。我們按照互聯(lián)網(wǎng)廠商切入業(yè)務(wù)的難易程度，將券商業(yè)務(wù)分為以下四個層級。東方財富、同花順、大智慧等廠商需要從第一層級“投顧、基金/理財產(chǎn)品銷售”切入券商業(yè)務(wù)。萬得資訊、恒生電子若從事電子券商可能起點較高，可以從研究業(yè)務(wù)和量化業(yè)務(wù)切入。5、東財、同花順、大智慧、萬得、恒生在電子券商業(yè)務(wù)上的競爭比較分析東方財富、同花順、大智慧、萬得、恒生是金融資訊提供商或者交易系統(tǒng)提供商，是與券商業(yè)務(wù)聯(lián)系最緊密的IT廠商。在電子券商的浪潮中，他們也將是第一批參與者。雖然有的廠商表態(tài)將申請電子券商牌照，有的廠商沒有這樣表態(tài)。但是從各家業(yè)務(wù)形態(tài)和戰(zhàn)略方向來看，一旦電子券商開閘，都或多或少的會參與其中。我們將各家廠商的主要業(yè)務(wù)、優(yōu)勢、電子券商的切入點以及所面臨的難點分析如下。6、BAT三家是互聯(lián)網(wǎng)金融的最大參與者BAT即百度、阿里和騰訊，中國的互聯(lián)網(wǎng)問題無法繞開這三家公司的戰(zhàn)略。到目前百度在金融領(lǐng)域的動作還比較慢。阿里對互聯(lián)網(wǎng)銀行表現(xiàn)出了極大的興趣，而騰訊則對電子券商躍躍欲試。在下表中，我們將三家在互聯(lián)網(wǎng)金融方面的行動、優(yōu)勢和不足做了對比分析。如果互聯(lián)網(wǎng)金融在未來有大的機遇，BAT三家，特別是阿里、騰訊兩家將是這場變革的最大參與者。也是東方財富等公司的真正競爭對手。需要提醒的一點是，對于BAT三家中的任何一家，監(jiān)管都不是最重要的問題。監(jiān)管的障礙完全可以通過收購一家證券公司解決。7、電子券商參與競爭將使券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入比例持續(xù)下降，500億元規(guī)模市場的顛覆者網(wǎng)絡(luò)券商的發(fā)展對行業(yè)和公司自身的影響主要有非綜合化和趨同化服務(wù)必然導(dǎo)致現(xiàn)有傭金比率大幅下滑，擠壓經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入上升空間。網(wǎng)絡(luò)券商的蓬勃發(fā)展和激烈競爭引發(fā)美國上世紀90年代證券行業(yè)第二波傭金戰(zhàn)，平均每筆網(wǎng)上交易傭金從1996年的66美元下降至2023年的16美元，雖然國內(nèi)目前股票基金凈傭金率在萬分之八以下，但我們預(yù)計隨著網(wǎng)絡(luò)券商的準入，行業(yè)平均凈傭金率將進一步下滑。上世紀70年代證券業(yè)網(wǎng)絡(luò)化以來美國券商收入結(jié)構(gòu)巨變，經(jīng)紀業(yè)務(wù)傭金收入占比持續(xù)下滑，從70年代初平均49%下降至2023年的18%，雖然資管、投行和基金銷售等占比提升，但無法彌補經(jīng)濟業(yè)務(wù)的下滑。此外，從美國券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)細分收入看，交易所股票傭金占比從2023年的48%下降至2023年的31%。我國券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入占比從2023年71%下降至2023年的39%，投行和自營業(yè)務(wù)收入占比提升較快，我們預(yù)計網(wǎng)絡(luò)券商準入后，經(jīng)紀收入占比將持續(xù)下降，只有通過創(chuàng)新等大力發(fā)展資管等業(yè)務(wù)，才能維持整體收入的穩(wěn)定。2023年，國內(nèi)券商的經(jīng)紀業(yè)務(wù)收入規(guī)模約為500億元。雖然電子券商牌照發(fā)放會導(dǎo)致競爭加劇，但是對于希望進入經(jīng)紀業(yè)務(wù)的互聯(lián)網(wǎng)公司來說，500億元的目標(biāo)只是也是足夠廣闊的。三、支付、信貸和保險銷售1、電子支付爆發(fā)的臨界點已經(jīng)來臨受四方面的因素推動，我們認為電子支付爆發(fā)的臨界點已經(jīng)來臨：阿里、騰訊在支付領(lǐng)域的努力，使得網(wǎng)上交易越來越方便。監(jiān)管部門規(guī)范第三方支付后，并沒有吝嗇牌照的發(fā)放。目前已經(jīng)超過300家獲得第三方支付牌照，行業(yè)百花齊放也是電子支付爆發(fā)的原因。由于成本的下降以及陣營逐漸統(tǒng)一意見，NFC未來將成為高端的標(biāo)準配置，預(yù)計2023-2023年NFC就會普及。電信運營商和銀聯(lián)已就移動支付達成了一致，由銀聯(lián)主導(dǎo)移動支付。電子支付是另一個很大的專題，我們不作為此報告的討論重點，因此點到為止。1、互聯(lián)網(wǎng)貸款野蠻生長互聯(lián)網(wǎng)貸款是互聯(lián)網(wǎng)金融最直接的詮釋，其目標(biāo)是部分替代銀行的信貸業(yè)務(wù)，去中介的含義很濃厚。由于互聯(lián)網(wǎng)信貸在降低交易成本、擴大交易可能性集合、數(shù)據(jù)收集和分析能力、支付手段等方面都具備強大的優(yōu)勢。且國內(nèi)居民在固定收益投資渠道上的長期被壓制，互聯(lián)網(wǎng)貸款目前處于野蠻生長的狀態(tài)。除專業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)信貸公司，很多其他行業(yè)的公司也紛紛計劃將閑置資金或者銀行授信資金用于特定行業(yè)、特定客戶的貸款業(yè)務(wù)。以提高整體資產(chǎn)的ROE水平。國內(nèi)B2B電子商務(wù)行業(yè)大部分的公司都有這個傾向，上海鋼聯(lián)、生意寶、焦點科技、慧聰網(wǎng)都有從資訊服務(wù)轉(zhuǎn)向交易服務(wù)的計劃。2、保險網(wǎng)銷已經(jīng)徹底放行保險網(wǎng)銷分為兩部分力量：1、保險公司自己的電子商務(wù)部門；2、保險經(jīng)紀公司或者互聯(lián)網(wǎng)廠商。目前監(jiān)管部門對保險互聯(lián)網(wǎng)銷售已經(jīng)基本不設(shè)限制，從事保險網(wǎng)銷的互聯(lián)網(wǎng)公司面臨加速增長的機遇。觀察具體數(shù)據(jù)，我國2023年保險網(wǎng)銷保費收入規(guī)模達到39.6億，較11年增長123.8%。保險網(wǎng)銷較快發(fā)展首先得益于陸續(xù)出臺的針對保險網(wǎng)銷的相關(guān)法規(guī)和政策，尤其是電子簽名合法性的確立。目前已有23家壽險公司、16家財產(chǎn)險公司和49家保險代理、經(jīng)紀公司開展互聯(lián)網(wǎng)保險業(yè)務(wù)。此外，標(biāo)準化財產(chǎn)險遠超整體市場水平的增速奠定穩(wěn)定的產(chǎn)品基礎(chǔ)，大型電商平臺、第三方支付企業(yè)通過向傳統(tǒng)金融市場擴張維持市場增速提供了有力支撐。2023年2月19日，據(jù)媒體報道，由阿里巴巴的馬云、中國平安的馬明哲、騰訊的馬化騰聯(lián)手設(shè)立的眾安在線財產(chǎn)保險公司，已走完監(jiān)管審批流程，預(yù)計保監(jiān)會很快將正式發(fā)布同意其籌建的批文。據(jù)介紹，“眾安在線”或?qū)⑼黄茋鴥?nèi)現(xiàn)有保險營銷模式，不設(shè)分支機構(gòu)、完全通過互聯(lián)網(wǎng)進行銷售和理賠，主攻責(zé)任險、保證險等兩大類險種。我們認為，未來互聯(lián)網(wǎng)公司在保險領(lǐng)域的作用不僅僅局限于代理銷售。從長期來說，保險業(yè)務(wù)的全流程都有可能在互聯(lián)網(wǎng)上運營。因此，目前從事保險銷售的互聯(lián)網(wǎng)公司，除當(dāng)期利益外，仍有不小的戰(zhàn)略價值。A股焦點科技擁有新一站保險代理公司和惠澤保險經(jīng)紀公司，在網(wǎng)銷保險領(lǐng)域經(jīng)營多年。在互聯(lián)網(wǎng)金融迎來拐點的大背景下，公司的網(wǎng)銷保險業(yè)務(wù)有望迎來業(yè)績回報。四、投資思路本報告的重點闡述領(lǐng)域在于電子券商，我們推薦的序列也集中在電子券商領(lǐng)域。另外，互聯(lián)網(wǎng)B2B企業(yè)紛紛由資訊轉(zhuǎn)向交易，將集中帶來一輪由互聯(lián)網(wǎng)信貸業(yè)務(wù)帶來的ROE提升過程，均值得推薦。1、電子券商系列對于A股該板塊的公司，我們?nèi)€推薦。推薦順序為：同花順、恒生電子、東方財富和大智慧。港股我們的推薦是騰訊控股。（1）同花順最全面的金融資訊廠商，主要業(yè)務(wù)構(gòu)成：券商網(wǎng)上交易系統(tǒng)、個人炒股軟件、天天基金網(wǎng)、機構(gòu)研究終端、客戶端各類產(chǎn)品齊全。PC端、端、網(wǎng)站等各渠道總注冊用戶數(shù)達到1.6億、2023年每日獨立IP的訪問量約為271萬個；每日使用同花順網(wǎng)上行情免費客戶端的人數(shù)平均約357萬人，2023年日最高并發(fā)人數(shù)達到225萬人，每周活躍用戶數(shù)約為518萬人；2023年，同花順金融信息服務(wù)擁有注冊用戶約2,697萬人，每日金融信息服務(wù)實時并發(fā)人數(shù)約135萬人?？梢哉f同花順是個人炒股軟件中群眾基礎(chǔ)最好的一家，也是業(yè)務(wù)發(fā)展最好的一家。雖然東方財富的網(wǎng)站流量遠高于業(yè)內(nèi)同類網(wǎng)站，但如果把炒股軟件流量一并算上，同花順并不亞于東方財富。目前同花順在燒錢的力度上偏小，屬于穩(wěn)扎穩(wěn)打的潛在電子券商候選人。未來公司在軟件廣告、網(wǎng)站廣告、基金銷售以及iFind業(yè)務(wù)上都可以看到確定性的增長。軟件和投顧增值服務(wù)與證券市場的周期性有關(guān)，電子券商的其他業(yè)務(wù)突破與監(jiān)管的松綁力度有關(guān)。（2）恒生電子券商軟件供應(yīng)商中最有技術(shù)門檻和卡位優(yōu)勢的企業(yè)，數(shù)米基金網(wǎng)、Web2.0等互聯(lián)網(wǎng)布局也較全面。總體上來說，恒生電子的B2B色彩濃厚，B2C色彩比較淡。所以恒生電子的價值首先仍在于其對于券商的價值。如果未來電子券商放行，恒生電子有望在交易和研究端介入券商業(yè)務(wù)。另一方面，為了面對電子券商的競爭，券商仍需要加強自身的信息化程度，恒生電子直接受益。（3）東方財富東方財富是金融資訊廠商中媒體屬性最強的公司，也是徹底的B2C路線公司。目前東方財富網(wǎng)站的日均覆蓋人數(shù)819萬，遙遙領(lǐng)先于行業(yè)同類型網(wǎng)站。目前公司的網(wǎng)站、股吧、天天基金、資訊終端等產(chǎn)品已經(jīng)完全形成統(tǒng)一架構(gòu)，公司近兩年態(tài)度激進，完全犧牲利潤來獲取用戶。公司上半年銷售基金21.79億元，我們預(yù)計公司全年銷售基金規(guī)模將超過60億元。如果電子券商推進較快，公司將在基金銷售、資產(chǎn)管理、投顧服務(wù)、經(jīng)紀業(yè)務(wù)等各方向全面開花。（4）大智慧大智慧是金融資訊公司中最懂個人客戶的，其營銷能力、投顧服務(wù)能力在行業(yè)中遙遙領(lǐng)先。大智慧在很多場合下，直接充當(dāng)了券商營業(yè)部投資顧問的角色。一旦電子券商放行，公司將在經(jīng)紀業(yè)務(wù)和投顧業(yè)務(wù)上大放異彩。大智慧上市后，在B2B方向上花了很多精力，全面學(xué)習(xí)Bloomberg，進行了多起具有卡位優(yōu)勢的并購。但是公司的管理能力偏弱，并購后的整合效果不佳。因此進入了業(yè)績的低谷。我們判斷，大智慧有兩個目標(biāo)：1、中國的彭博；2、網(wǎng)絡(luò)折扣經(jīng)紀商。第二個目標(biāo)與公司的基因匹配，第一個目標(biāo)與公司上市后努力的方向匹配。從互聯(lián)網(wǎng)金融的推薦邏輯上，大智慧是非常純正的標(biāo)的，是目前最像券商的金融資訊廠商。（6）騰訊控股騰訊是中國最有價值和長期成長性的平臺級互聯(lián)網(wǎng)廠商。懂得如何經(jīng)營用戶、流量和持續(xù)兌現(xiàn)。微信壯大后，公司未來五年的成長點已見。目前騰訊的長期市值空間已經(jīng)打開。具體到金融互聯(lián)網(wǎng)，騰訊收購益盟操盤手、發(fā)布PC端軟件、發(fā)布端軟件，產(chǎn)品設(shè)計深得用戶喜愛?？焖俪蔀橹髁鞯慕鹑谫Y訊廠商。在金融互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，騰訊將全面布局銀行、保險和券商業(yè)務(wù)，金融行業(yè)將是騰訊O2O實踐的重要陣地。自我們在O2O專題報告推薦以來，騰訊股價已上漲30%。我們持續(xù)看好騰訊的股價上漲空間。2、互聯(lián)網(wǎng)信貸業(yè)務(wù)系列互聯(lián)網(wǎng)信貸系列中，我們的推薦主要集中在B2B行業(yè)。我們再次調(diào)用前文表格說明上海鋼聯(lián)、生意寶、焦點科技和慧聰網(wǎng)在互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)領(lǐng)域的行動。維持對該組合的推薦。

2023年胰島素行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵 PAGEREFToc368763251\h41、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素 PAGEREFToc368763252\h42、胰島素分泌異常會導(dǎo)致糖尿病 PAGEREFToc368763253\h53、我國糖尿病發(fā)病率快速提升 PAGEREFToc368763254\h54、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代 PAGEREFToc368763255\h75、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大 PAGEREFToc368763256\h8二、醫(yī)生在處方胰島素的時候考慮的問題 PAGEREFToc368763257\h91、隨著病程的推進，胰島素使用量逐步加大 PAGEREFToc368763258\h92、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過程 PAGEREFToc368763259\h103、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究 PAGEREFToc368763260\h13三、市場容量能夠支撐胰島素的快速增長 PAGEREFToc368763261\h141、使用胰島素的患者群體龐大 PAGEREFToc368763262\h152、胰島素的使用費用 PAGEREFToc368763263\h163、胰島素國內(nèi)市場容量超過200億 PAGEREFToc368763264\h17四、基層需求推動二代胰島素放量 PAGEREFToc368763265\h181、二、三代胰島素聚焦市場不同 PAGEREFToc368763266\h182、二代胰島素在定價和醫(yī)保報銷方面具備優(yōu)勢 PAGEREFToc368763267\h193、價格合理使得國產(chǎn)二代胰島素進入多省基藥增補目錄 PAGEREFToc368763268\h204、基層放量，提前布局是關(guān)鍵 PAGEREFToc368763269\h21一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵1、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素血糖是人體血液中所含的葡萄糖，人體細胞從血液中攝取糖分用以提供能量，血糖是人體最為直接的能量供應(yīng)物質(zhì)。血糖的含量過高和過低都會對人體產(chǎn)生不利影響，過高的血糖含量會引起心血管疾病以及視網(wǎng)膜等組織的病變，而過低的血糖含量則會使人體能量供應(yīng)不足，產(chǎn)生暈厥等癥狀。胰島是人體內(nèi)調(diào)節(jié)血糖濃度的關(guān)鍵臟器，其分泌胰高血糖素用于提升血糖濃度，分泌胰島素用于降低血糖濃度，兩者相互制約達到體內(nèi)血糖濃度的平衡。糖尿病患者就是胰島素的分泌出現(xiàn)異常，使得體內(nèi)血糖濃度過高。2、胰島素分泌異常會導(dǎo)致糖尿病糖尿病是由于胰腺分泌功能缺陷或胰島素作用缺陷引起的，以血糖升高為特征的代謝性疾病。糖尿病主要分為I型和II型兩種，I型糖尿病主要是自身胰島細胞受損引起，占比較小約為5%；II型糖尿病主要是由于胰島素分泌不足引起，與生活習(xí)慣聯(lián)系緊密，占比較高，在90%以上。3、我國糖尿病發(fā)病率快速提升我國居民生活水平提升較快，但保健意識未相應(yīng)跟上，這直接導(dǎo)致我國糖尿病發(fā)病率急劇提升。目前我國已經(jīng)超越印度成為全球糖尿病患者數(shù)量最多的國家，糖尿病患者人群已達9,000萬。巨大的患者人群也為糖尿病治療產(chǎn)品提供了廣闊的市場空間。我國糖尿病發(fā)病率隨著年齡的增長而迅速提升，國內(nèi)人口結(jié)構(gòu)的老齡化也將推升糖尿病發(fā)病率。從糖尿病發(fā)病的絕對人口數(shù)量來看，目前我國城市人口發(fā)病數(shù)量較農(nóng)村略多；但是從潛在人口來看，農(nóng)村患前驅(qū)糖尿病（葡萄糖代謝異常）的人口遠多過城市，農(nóng)村的糖尿病治療市場蘊含著巨大的增長潛力。4、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代胰島素最初是從豬和牛等動物臟器中獲取，但是動物源性胰島素注射到人體內(nèi)之后會引起較強的排異反應(yīng)，效果較差，這是第一代胰島素。隨著基因工程技術(shù)的發(fā)展，到20世紀80年代，丹麥諾和諾德公司率先體外合成人胰島素，由于與人自身胰島素結(jié)構(gòu)類似，人工合成胰島素逐步替代動物源性胰島素，這是第二代胰島素。到2023年的時候，人們發(fā)現(xiàn)通過改變體外合成胰島素的結(jié)構(gòu)，能夠控制其在體內(nèi)發(fā)揮效果的時間，效果能夠得到更好的控制，胰島素衍生物應(yīng)運而生，這是第三代胰島素。那么在國內(nèi)這三代胰島素的使用情況如何？第一代動物源性的胰島素由于療效問題在國際上基本已經(jīng)被淘汰，在國內(nèi)僅在農(nóng)村地區(qū)使用；第二代胰島素由于療效穩(wěn)定，價格相對便宜，性價比較高，是目前國內(nèi)使用的主力品種；第三代胰島素目前正在國內(nèi)推廣，但由于價格相對較高，目前主要在一線城市使用。5、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大第一代胰島素來自于動物，主要從屠宰場豬和牛胰腺中獲取。從第二代胰島素開始，人們首次通過基因工程在微生物中體外合成胰島素，目前主要以大腸桿菌和酵母兩種菌類為載體合成，通化東寶和禮來通過大腸桿菌培養(yǎng)體系合成，諾和諾德通過酵母合成。第三代胰島素同樣以微生物為載體合成，在第二代胰島素的基礎(chǔ)上做了一些基因修飾，即基因片段與人體內(nèi)合成胰島素的基因片段不完全一致，具備不同的功效，所以也叫胰島素類似物。二、醫(yī)生在處方胰島素的時候考慮的問題1、隨著病程的推進，胰島素使用量逐步加大對于胰島素依賴型的I型糖尿病患者，只能通過終生胰島素的注射來治療。對于占患者大多數(shù)的非胰島素依賴型的II型糖尿病患者，在初次診療的時候一般會選用口服降糖藥來進行治療，在治療后期機體對于口服降糖藥不敏感的時候才轉(zhuǎn)為胰島素治療。我們首先來了解一下幾類口服降糖藥的機理，目前口服降糖藥主要分為三大類，分別是：促胰島素分泌藥、胰島素增敏藥、a-葡萄糖苷酶抑制劑，它們分別從增加胰島素分泌，增強機體對胰島素敏感性、降低營養(yǎng)物質(zhì)吸收等方面來降低血糖。機體對于口服降糖藥有一個耐受的過程，胰島β細胞在藥品刺激下超負荷運分泌胰島素，時間長了之后可能會逐步喪失功能，一旦體內(nèi)無法分泌正常所需胰島素，就需要外源注射胰島素來補充，這個時候就需要口服降糖藥和胰島素的聯(lián)合治療，如果控制效果仍不夠理想，需要逐步加大胰島素的使用量，直至完全使用胰島素。隨著病程的推移，大部分糖尿病人在病程的中后期都會開始使用胰島素，從下圖中我們可以看到國內(nèi)使用胰島素病人的比例處于提升的過程之中。2、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過程胰島素的使用需要模擬體內(nèi)分泌的過程，因此臨床胰島素的分為基礎(chǔ)胰島素和短效胰島素。基礎(chǔ)胰島素主要用于保持體內(nèi)胰島素含量穩(wěn)定，而短效胰島素主要用于進餐后血糖濃度快速升高的時候，迅速降低血糖。從下圖我們可以很清晰看到，體內(nèi)胰島素的分泌與進餐時間幾乎同步，因此注射胰島素的時候也應(yīng)模擬體內(nèi)分泌的過程，在進餐時注射起效快短效胰島素，而用長效胰島素維持基礎(chǔ)濃度，理論上凌晨3-4點應(yīng)該是體內(nèi)胰島素含量最低的時候。根據(jù)上圖我們大概可以將外源注射的胰島素分為兩類，一類是在餐后快速控制血糖的短效胰島素，一類是用于維系體內(nèi)胰島素濃度的長效胰島素。對于短效胰島素，要求是注射后能夠迅速吸收，使血液中胰島素的濃度在短期類達到波峰，用于降低餐后體內(nèi)迅速上升的血糖，而在血糖波峰過后，又能夠快速代謝掉，避免出現(xiàn)低血糖風(fēng)險；而對于長效胰島素，要求是注射后能夠在體內(nèi)穩(wěn)定的釋放，不出現(xiàn)明顯的波峰與波谷。那么胰島素類藥品為什么會有長效和短效之分呢？我們需要了解一下胰島素在體內(nèi)吸收的過程。體外合成的重組人胰島素在溶液中會以六聚體的形式存在，在體內(nèi)逐步分解為單體后發(fā)揮作用。超短效胰島素就是通過改變胰島素部分結(jié)構(gòu)，但保留有效部位，這樣生產(chǎn)的胰島素類似物會以二聚體的形式存在，進入體內(nèi)后迅速分解為單體發(fā)揮作用，較短效的六聚體更快。后面科研人員又發(fā)現(xiàn)胰島素與大分子的魚精蛋白結(jié)合能夠大大延緩體內(nèi)釋放速度，由此便形成了長效的魚精蛋白鋅胰島素，這是在二代胰島素的基礎(chǔ)上添加大分子蛋白形成聚合物從而達到緩釋的目的。在三代胰島素類似物中，科研人員通過改變胰島素結(jié)構(gòu)使得其釋方速度變慢，形成了長效產(chǎn)品，詳細原理請見下面表格。3、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究目前胰島素的注射分為胰島素注射筆和胰島素注射器兩種，胰島素注射器相對便宜一些，但攜帶不太方便，并且每次注射前需要抽取胰島素，會造成一定不便，所以逐步被淘汰。各廠家生產(chǎn)的胰島素注射筆基本區(qū)別不大，胰島素注射筆上標(biāo)有劑量刻度，每次使用能夠較為精準的定量，其使用的注射筆用針頭非常細小，因此能減少注射時的痛苦和患者的精神負擔(dān)。此外，胰島素注射筆使用方便，便于攜帶。由于胰島素在脂肪組織中吸收較快，而在肌肉組織中不易吸收，所以胰島素一般需要注射至皮下脂肪組織。由于腹部脂肪較多，所以一般使用短效或與中效混合的胰島素的時候優(yōu)先考慮腹部；而使用長效胰島素的時候，由于希望胰島素緩慢的釋放，合適的注射部位是脂肪組織相對較少的上臂，臀部或大腿。三、市場容量能夠支撐胰島素的快速增長接下來我們會對胰島素的市場容量做一個測算，以便使得投資者有一個定性的認識。在測算之前我們首先得弄清楚胰島素在什么情況下使用，使用胰島素的病人群體有多大，使用胰島素的費用有多高。1、使用胰島素的患者群體龐大目前糖尿病主要分為I型和II型，I型糖尿病人需要終生使用胰島素，約占患者數(shù)量的5%，按照9200萬的患者數(shù)量來計算，I型糖尿病患者數(shù)量大概在460萬人。II型糖尿又稱非胰島素依賴型糖尿病，病患者約占患者數(shù)量的90%，約為8,200萬人，部分II型糖尿病人需使用胰島素，具體用量要根據(jù)患者病情而定，一般會在口服胰島素逐步失效的情況下，開始加用胰島素。具體使用胰島素的II型糖尿病人比例目前還沒有精確的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，我們在走訪臨床醫(yī)生的過程中了解到了一些經(jīng)驗性的數(shù)據(jù)，大多數(shù)臨床醫(yī)生認為接診的II型糖尿病患者中約有20%需要使用胰島素進行治療，如果按照上面我們測算的II型糖尿病患者8,200萬人，那么需要使用胰島素進行治療的II型糖尿病患者數(shù)量約為1,600萬人。合并以后，我們認為國內(nèi)需要使用胰島素糖尿病患者的數(shù)量約為2,000萬。2、胰島素的使用費用前面我們已經(jīng)談到目前市場上胰島素分為三代，每一代之間的價格差別比較大，并且國產(chǎn)胰島素與進口胰島素之間也有價格差別。我們選取最具代表性的兩家企業(yè)來進行價格的比較，國產(chǎn)選取通化東寶（二代胰島素為主），進口選取諾和諾德（占據(jù)國內(nèi)胰島素市場70%以上的市場份額）。通過以上表格我們對不同類型胰島素的價格有了一個大致的了解，那么一個糖尿病人一天應(yīng)該使用多少胰島素呢？在臨床上醫(yī)生對糖尿病人胰島素用量的方法比較復(fù)雜，個體差別較大，為了便于計算，我們采用簡易的計算方式——按病人體重來測算。對于病情較輕的糖尿病人胰島素的使用量為0.4-0.5IU/kg，對于病情較重的糖尿病人胰島素的使用量為0.5-0.8IU/kg，我們擇中選取0.6IU/kg，假設(shè)糖尿病人的平均體重為65kg（男性，女性患者體重平均數(shù)值），一個糖尿病人每天平均使用量約為40IU（如果是I型糖尿病人用量還會略高一些約為45IU/天）。長效胰島素由于只維持體內(nèi)基礎(chǔ)胰島素濃度，患者使用量會小一些，大概為0.2IU/kg，對應(yīng)每天使用量為13IU。對病人每天胰島素用量有了一個大致的認識，我們就可以根據(jù)中標(biāo)價格來推算每天的費用。3、胰島素國內(nèi)市場容量超過200億在上面的內(nèi)容中，我們已經(jīng)把需要使用胰島素患者數(shù)量的計算方式與日均費用的測算方式向大家闡述清楚了，下面我們對胰島素內(nèi)市場容量進行測算，由于臨床個體情況可能差別較大，我們的測算結(jié)果不一定十分精確，但能夠為大家提供一個數(shù)量級上定性的認識。我們再重點看一下二代胰島素，目前基層農(nóng)村患者約占糖尿病患者的一半，如果假設(shè)基層患者全部使用國產(chǎn)二代胰島素，那么其市場容量應(yīng)該在200億元左右。四、基層需求推動二代胰島素放量1、二、三代胰島素聚焦市場不同市場對于糖尿病市場的潛力，以及胰島素在國內(nèi)市場的持續(xù)增長已經(jīng)沒有太大分歧，市場的分歧點在于三代胰島素出來之后，二代胰島素的市場是否會被逐步替代，二代胰島素基層放量的邏輯是否成立。經(jīng)過分析，我們認為三代胰島素與二代胰島素目前面對的患者群體重疊部分較少，三代胰島素主要在一線城市進行銷售，而二代胰島素主要面向基層市場。目前總體市場情況應(yīng)該是一線城市在逐步用三代替代二代，基層市場再用二代替代一代，一代逐步淘汰。外資企業(yè)仍集中在一線城市，通化東寶等國內(nèi)企業(yè)面向基層市場，市場的分層使得二者并沒有直接的競爭關(guān)系。我們用門冬胰島素、甘精胰島素等三代胰島素的增速與通化東寶二代胰島素的近幾年的增速做了一個對比，雖然三代胰島素增速較二代胰島素快，但通化東寶20%以上的增速仍高于胰島素行業(yè)平均15%的增速，同時我們注意到諾和諾德自