2023年互聯(lián)網(wǎng)金融分析報(bào)告

2023年互聯(lián)網(wǎng)金融分析報(bào)告目錄一、2023互聯(lián)網(wǎng)金融興起，外延和內(nèi)涵 PAGEREFToc367552655\h31、互聯(lián)網(wǎng)金融本質(zhì)上是互聯(lián)網(wǎng)廠商和軟件廠商在金融領(lǐng)域的O2O實(shí)踐 PAGEREFToc367552656\h32、互聯(lián)網(wǎng)金融的業(yè)務(wù)外延 PAGEREFToc367552657\h4二、電子券商的發(fā)展路徑和經(jīng)營(yíng)之道 PAGEREFToc367552658\h41、由美國(guó)證券經(jīng)紀(jì)商的發(fā)展看電子券商 PAGEREFToc367552659\h42、電子券商監(jiān)管放行暗流洶涌 PAGEREFToc367552660\h53、互聯(lián)網(wǎng)草根特性和長(zhǎng)尾特性決定了電子券商不同的經(jīng)營(yíng)理念 PAGEREFToc367552661\h64、從切入難度來(lái)看，券商業(yè)務(wù)可分為四個(gè)層級(jí) PAGEREFToc367552662\h75、東財(cái)、同花順、大智慧、萬(wàn)得、恒生在電子券商業(yè)務(wù)上的競(jìng)爭(zhēng)比較分析 PAGEREFToc367552663\h76、BAT三家是互聯(lián)網(wǎng)金融的最大參與者 PAGEREFToc367552664\h87、電子券商參與競(jìng)爭(zhēng)將使券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入比例持續(xù)下降，500億元規(guī)模市場(chǎng)的顛覆者 PAGEREFToc367552665\h9三、支付、信貸和保險(xiǎn)銷售 PAGEREFToc367552666\h111、電子支付爆發(fā)的臨界點(diǎn)已經(jīng)來(lái)臨 PAGEREFToc367552667\h111、互聯(lián)網(wǎng)貸款野蠻生長(zhǎng) PAGEREFToc367552668\h122、保險(xiǎn)網(wǎng)銷已經(jīng)徹底放行 PAGEREFToc367552669\h13四、投資思路 PAGEREFToc367552670\h141、電子券商系列 PAGEREFToc367552671\h14（1）同花順 PAGEREFToc367552672\h15（2）恒生電子 PAGEREFToc367552673\h15（3）東方財(cái)富 PAGEREFToc367552674\h16（4）大智慧 PAGEREFToc367552675\h16（6）騰訊控股 PAGEREFToc367552676\h172、互聯(lián)網(wǎng)信貸業(yè)務(wù)系列 PAGEREFToc367552677\h18一、2023互聯(lián)網(wǎng)金融興起，外延和內(nèi)涵1、互聯(lián)網(wǎng)金融本質(zhì)上是互聯(lián)網(wǎng)廠商和軟件廠商在金融領(lǐng)域的O2O實(shí)踐金融本質(zhì)上信息流和資金流在金融中介的協(xié)調(diào)下進(jìn)行重新配置。傳統(tǒng)金融在支付手段、信息處理以及交易可能性集合上的效率都不算很高。但是由于金融業(yè)長(zhǎng)期被金融中介和社會(huì)精英所控制，其效率的提高速度緩慢。進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代后，互聯(lián)網(wǎng)和軟件廠商在支付手段、信息處理以及擴(kuò)大交易可能性集合方面都有更強(qiáng)的技術(shù)手段和更低成本的實(shí)現(xiàn)方式。并且互聯(lián)網(wǎng)以一種草根的，去中心化的方式，力圖擺脫中介對(duì)效率的影響。從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，互聯(lián)網(wǎng)金融是互聯(lián)網(wǎng)廠商和軟件廠商在金融領(lǐng)域的O2O實(shí)踐。2、互聯(lián)網(wǎng)金融的業(yè)務(wù)外延互聯(lián)網(wǎng)金融從業(yè)務(wù)種類上包括證券、支付、信貸和保險(xiǎn)業(yè)務(wù)；從業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)上包括銷售、傳播、運(yùn)營(yíng)。橫向縱向的排列組合可以出現(xiàn)多種互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)態(tài)。雖然不是每一種業(yè)態(tài)都存在，或者可以命名，但是這是互聯(lián)網(wǎng)金融目前可測(cè)的外延。二、電子券商的發(fā)展路徑和經(jīng)營(yíng)之道1、由美國(guó)證券經(jīng)紀(jì)商的發(fā)展看電子券商美國(guó)從1975年取消固定傭金制度到2023年《金融服務(wù)現(xiàn)代化法》廢除分業(yè)經(jīng)營(yíng)的限制，伴隨互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，美國(guó)證券行業(yè)經(jīng)歷了從電子化興起到傳統(tǒng)券商全面進(jìn)入的過(guò)程。美國(guó)網(wǎng)絡(luò)證券交易模式按照差異化服務(wù)逐步發(fā)展成以E-trade為代表的純粹網(wǎng)絡(luò)證券經(jīng)紀(jì)公司（再如TDAmeritrade）、以嘉信理財(cái)為代表的綜合型證券經(jīng)紀(jì)公司（再如Fidelity，JackWhite）和以美林為代表的傳統(tǒng)證券經(jīng)紀(jì)公司（再如PaineWebber，MorganStanley，A.G.Edwards）。嘉信理財(cái)雖然是綜合型經(jīng)紀(jì)商，但是其規(guī)模發(fā)展最快的部分是其向電子券商轉(zhuǎn)型的90年代后。20世紀(jì)90年代中期，嘉信理財(cái)實(shí)現(xiàn)重大突破，推出基于互聯(lián)網(wǎng)的在線理財(cái)服務(wù)，迅速成為全美最大的網(wǎng)上理財(cái)交易公司。目前所有活躍帳戶總數(shù)超過(guò)700萬(wàn)，管理資產(chǎn)總額逾10000億美元。2、電子券商監(jiān)管放行暗流洶涌自2023年證監(jiān)會(huì)放行第三方互聯(lián)網(wǎng)基金銷售資質(zhì)開(kāi)始，電子券商逐漸暗流洶涌。2023年以來(lái)，雖然證監(jiān)會(huì)尚未就電子券商做出明確的政策表態(tài)，市場(chǎng)對(duì)電子券商的預(yù)期已經(jīng)開(kāi)始升溫，相關(guān)股票也得到了追捧。3、互聯(lián)網(wǎng)草根特性和長(zhǎng)尾特性決定了電子券商不同的經(jīng)營(yíng)理念j互聯(lián)網(wǎng)本身具有用戶龐大、平均價(jià)值低、需求具備長(zhǎng)尾特征，這決定了電子券商要走與傳統(tǒng)券商不一樣的路子。走折扣經(jīng)紀(jì)商路線，對(duì)部分用戶提供增值服務(wù)具備明顯的草根和娛樂(lè)特性產(chǎn)品設(shè)計(jì)多元化，包含大量非金融元素4、從切入難度來(lái)看，券商業(yè)務(wù)可分為四個(gè)層級(jí)券商業(yè)務(wù)復(fù)雜多變，電子券商出身互聯(lián)網(wǎng)與軟件產(chǎn)業(yè)。即使獲得牌照也難以全面展開(kāi)業(yè)務(wù)。我們按照互聯(lián)網(wǎng)廠商切入業(yè)務(wù)的難易程度，將券商業(yè)務(wù)分為以下四個(gè)層級(jí)。東方財(cái)富、同花順、大智慧等廠商需要從第一層級(jí)“投顧、基金/理財(cái)產(chǎn)品銷售”切入券商業(yè)務(wù)。萬(wàn)得資訊、恒生電子若從事電子券商可能起點(diǎn)較高，可以從研究業(yè)務(wù)和量化業(yè)務(wù)切入。5、東財(cái)、同花順、大智慧、萬(wàn)得、恒生在電子券商業(yè)務(wù)上的競(jìng)爭(zhēng)比較分析東方財(cái)富、同花順、大智慧、萬(wàn)得、恒生是金融資訊提供商或者交易系統(tǒng)提供商，是與券商業(yè)務(wù)聯(lián)系最緊密的IT廠商。在電子券商的浪潮中，他們也將是第一批參與者。雖然有的廠商表態(tài)將申請(qǐng)電子券商牌照，有的廠商沒(méi)有這樣表態(tài)。但是從各家業(yè)務(wù)形態(tài)和戰(zhàn)略方向來(lái)看，一旦電子券商開(kāi)閘，都或多或少的會(huì)參與其中。我們將各家廠商的主要業(yè)務(wù)、優(yōu)勢(shì)、電子券商的切入點(diǎn)以及所面臨的難點(diǎn)分析如下。6、BAT三家是互聯(lián)網(wǎng)金融的最大參與者BAT即百度、阿里和騰訊，中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)問(wèn)題無(wú)法繞開(kāi)這三家公司的戰(zhàn)略。到目前百度在金融領(lǐng)域的動(dòng)作還比較慢。阿里對(duì)互聯(lián)網(wǎng)銀行表現(xiàn)出了極大的興趣，而騰訊則對(duì)電子券商躍躍欲試。在下表中，我們將三家在互聯(lián)網(wǎng)金融方面的行動(dòng)、優(yōu)勢(shì)和不足做了對(duì)比分析。如果互聯(lián)網(wǎng)金融在未來(lái)有大的機(jī)遇，BAT三家，特別是阿里、騰訊兩家將是這場(chǎng)變革的最大參與者。也是東方財(cái)富等公司的真正競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。需要提醒的一點(diǎn)是，對(duì)于BAT三家中的任何一家，監(jiān)管都不是最重要的問(wèn)題。監(jiān)管的障礙完全可以通過(guò)收購(gòu)一家證券公司解決。7、電子券商參與競(jìng)爭(zhēng)將使券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入比例持續(xù)下降，500億元規(guī)模市場(chǎng)的顛覆者網(wǎng)絡(luò)券商的發(fā)展對(duì)行業(yè)和公司自身的影響主要有非綜合化和趨同化服務(wù)必然導(dǎo)致現(xiàn)有傭金比率大幅下滑，擠壓經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入上升空間。網(wǎng)絡(luò)券商的蓬勃發(fā)展和激烈競(jìng)爭(zhēng)引發(fā)美國(guó)上世紀(jì)90年代證券行業(yè)第二波傭金戰(zhàn)，平均每筆網(wǎng)上交易傭金從1996年的66美元下降至2023年的16美元，雖然國(guó)內(nèi)目前股票基金凈傭金率在萬(wàn)分之八以下，但我們預(yù)計(jì)隨著網(wǎng)絡(luò)券商的準(zhǔn)入，行業(yè)平均凈傭金率將進(jìn)一步下滑。上世紀(jì)70年代證券業(yè)網(wǎng)絡(luò)化以來(lái)美國(guó)券商收入結(jié)構(gòu)巨變，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金收入占比持續(xù)下滑，從70年代初平均49%下降至2023年的18%，雖然資管、投行和基金銷售等占比提升，但無(wú)法彌補(bǔ)經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)的下滑。此外，從美國(guó)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)細(xì)分收入看，交易所股票傭金占比從2023年的48%下降至2023年的31%。我國(guó)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比從2023年71%下降至2023年的39%，投行和自營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比提升較快，我們預(yù)計(jì)網(wǎng)絡(luò)券商準(zhǔn)入后，經(jīng)紀(jì)收入占比將持續(xù)下降，只有通過(guò)創(chuàng)新等大力發(fā)展資管等業(yè)務(wù)，才能維持整體收入的穩(wěn)定。2023年，國(guó)內(nèi)券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入規(guī)模約為500億元。雖然電子券商牌照發(fā)放會(huì)導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)加劇，但是對(duì)于希望進(jìn)入經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的互聯(lián)網(wǎng)公司來(lái)說(shuō)，500億元的目標(biāo)只是也是足夠廣闊的。三、支付、信貸和保險(xiǎn)銷售1、電子支付爆發(fā)的臨界點(diǎn)已經(jīng)來(lái)臨受四方面的因素推動(dòng)，我們認(rèn)為電子支付爆發(fā)的臨界點(diǎn)已經(jīng)來(lái)臨：阿里、騰訊在支付領(lǐng)域的努力，使得網(wǎng)上交易越來(lái)越方便。監(jiān)管部門規(guī)范第三方支付后，并沒(méi)有吝嗇牌照的發(fā)放。目前已經(jīng)超過(guò)300家獲得第三方支付牌照，行業(yè)百花齊放也是電子支付爆發(fā)的原因。由于成本的下降以及陣營(yíng)逐漸統(tǒng)一意見(jiàn)，NFC未來(lái)將成為高端的標(biāo)準(zhǔn)配置，預(yù)計(jì)2023-2023年NFC就會(huì)普及。電信運(yùn)營(yíng)商和銀聯(lián)已就移動(dòng)支付達(dá)成了一致，由銀聯(lián)主導(dǎo)移動(dòng)支付。電子支付是另一個(gè)很大的專題，我們不作為此報(bào)告的討論重點(diǎn)，因此點(diǎn)到為止。1、互聯(lián)網(wǎng)貸款野蠻生長(zhǎng)互聯(lián)網(wǎng)貸款是互聯(lián)網(wǎng)金融最直接的詮釋，其目標(biāo)是部分替代銀行的信貸業(yè)務(wù)，去中介的含義很濃厚。由于互聯(lián)網(wǎng)信貸在降低交易成本、擴(kuò)大交易可能性集合、數(shù)據(jù)收集和分析能力、支付手段等方面都具備強(qiáng)大的優(yōu)勢(shì)。且國(guó)內(nèi)居民在固定收益投資渠道上的長(zhǎng)期被壓制，互聯(lián)網(wǎng)貸款目前處于野蠻生長(zhǎng)的狀態(tài)。除專業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)信貸公司，很多其他行業(yè)的公司也紛紛計(jì)劃將閑置資金或者銀行授信資金用于特定行業(yè)、特定客戶的貸款業(yè)務(wù)。以提高整體資產(chǎn)的ROE水平。國(guó)內(nèi)B2B電子商務(wù)行業(yè)大部分的公司都有這個(gè)傾向，上海鋼聯(lián)、生意寶、焦點(diǎn)科技、慧聰網(wǎng)都有從資訊服務(wù)轉(zhuǎn)向交易服務(wù)的計(jì)劃。2、保險(xiǎn)網(wǎng)銷已經(jīng)徹底放行保險(xiǎn)網(wǎng)銷分為兩部分力量：1、保險(xiǎn)公司自己的電子商務(wù)部門；2、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司或者互聯(lián)網(wǎng)廠商。目前監(jiān)管部門對(duì)保險(xiǎn)互聯(lián)網(wǎng)銷售已經(jīng)基本不設(shè)限制，從事保險(xiǎn)網(wǎng)銷的互聯(lián)網(wǎng)公司面臨加速增長(zhǎng)的機(jī)遇。觀察具體數(shù)據(jù)，我國(guó)2023年保險(xiǎn)網(wǎng)銷保費(fèi)收入規(guī)模達(dá)到39.6億，較11年增長(zhǎng)123.8%。保險(xiǎn)網(wǎng)銷較快發(fā)展首先得益于陸續(xù)出臺(tái)的針對(duì)保險(xiǎn)網(wǎng)銷的相關(guān)法規(guī)和政策，尤其是電子簽名合法性的確立。目前已有23家壽險(xiǎn)公司、16家財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和49家保險(xiǎn)代理、經(jīng)紀(jì)公司開(kāi)展互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。此外，標(biāo)準(zhǔn)化財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)遠(yuǎn)超整體市場(chǎng)水平的增速奠定穩(wěn)定的產(chǎn)品基礎(chǔ)，大型電商平臺(tái)、第三方支付企業(yè)通過(guò)向傳統(tǒng)金融市場(chǎng)擴(kuò)張維持市場(chǎng)增速提供了有力支撐。2023年2月19日，據(jù)媒體報(bào)道，由阿里巴巴的馬云、中國(guó)平安的馬明哲、騰訊的馬化騰聯(lián)手設(shè)立的眾安在線財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司，已走完監(jiān)管審批流程，預(yù)計(jì)保監(jiān)會(huì)很快將正式發(fā)布同意其籌建的批文。據(jù)介紹，“眾安在線”或?qū)⑼黄茋?guó)內(nèi)現(xiàn)有保險(xiǎn)營(yíng)銷模式，不設(shè)分支機(jī)構(gòu)、完全通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行銷售和理賠，主攻責(zé)任險(xiǎn)、保證險(xiǎn)等兩大類險(xiǎn)種。我們認(rèn)為，未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)公司在保險(xiǎn)領(lǐng)域的作用不僅僅局限于代理銷售。從長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的全流程都有可能在互聯(lián)網(wǎng)上運(yùn)營(yíng)。因此，目前從事保險(xiǎn)銷售的互聯(lián)網(wǎng)公司，除當(dāng)期利益外，仍有不小的戰(zhàn)略價(jià)值。A股焦點(diǎn)科技擁有新一站保險(xiǎn)代理公司和惠澤保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司，在網(wǎng)銷保險(xiǎn)領(lǐng)域經(jīng)營(yíng)多年。在互聯(lián)網(wǎng)金融迎來(lái)拐點(diǎn)的大背景下，公司的網(wǎng)銷保險(xiǎn)業(yè)務(wù)有望迎來(lái)業(yè)績(jī)回報(bào)。四、投資思路本報(bào)告的重點(diǎn)闡述領(lǐng)域在于電子券商，我們推薦的序列也集中在電子券商領(lǐng)域。另外，互聯(lián)網(wǎng)B2B企業(yè)紛紛由資訊轉(zhuǎn)向交易，將集中帶來(lái)一輪由互聯(lián)網(wǎng)信貸業(yè)務(wù)帶來(lái)的ROE提升過(guò)程，均值得推薦。1、電子券商系列對(duì)于A股該板塊的公司，我們?nèi)€推薦。推薦順序?yàn)椋和槨⒑闵娮?、東方財(cái)富和大智慧。港股我們的推薦是騰訊控股。（1）同花順最全面的金融資訊廠商，主要業(yè)務(wù)構(gòu)成：券商網(wǎng)上交易系統(tǒng)、個(gè)人炒股軟件、天天基金網(wǎng)、機(jī)構(gòu)研究終端、客戶端各類產(chǎn)品齊全。PC端、端、網(wǎng)站等各渠道總注冊(cè)用戶數(shù)達(dá)到1.6億、2023年每日獨(dú)立IP的訪問(wèn)量約為271萬(wàn)個(gè)；每日使用同花順網(wǎng)上行情免費(fèi)客戶端的人數(shù)平均約357萬(wàn)人，2023年日最高并發(fā)人數(shù)達(dá)到225萬(wàn)人，每周活躍用戶數(shù)約為518萬(wàn)人；2023年，同花順金融信息服務(wù)擁有注冊(cè)用戶約2,697萬(wàn)人，每日金融信息服務(wù)實(shí)時(shí)并發(fā)人數(shù)約135萬(wàn)人?？梢哉f(shuō)同花順是個(gè)人炒股軟件中群眾基礎(chǔ)最好的一家，也是業(yè)務(wù)發(fā)展最好的一家。雖然東方財(cái)富的網(wǎng)站流量遠(yuǎn)高于業(yè)內(nèi)同類網(wǎng)站，但如果把炒股軟件流量一并算上，同花順并不亞于東方財(cái)富。目前同花順在燒錢的力度上偏小，屬于穩(wěn)扎穩(wěn)打的潛在電子券商候選人。未來(lái)公司在軟件廣告、網(wǎng)站廣告、基金銷售以及iFind業(yè)務(wù)上都可以看到確定性的增長(zhǎng)。軟件和投顧增值服務(wù)與證券市場(chǎng)的周期性有關(guān)，電子券商的其他業(yè)務(wù)突破與監(jiān)管的松綁力度有關(guān)。（2）恒生電子券商軟件供應(yīng)商中最有技術(shù)門檻和卡位優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，數(shù)米基金網(wǎng)、Web2.0等互聯(lián)網(wǎng)布局也較全面?？傮w上來(lái)說(shuō)，恒生電子的B2B色彩濃厚，B2C色彩比較淡。所以恒生電子的價(jià)值首先仍在于其對(duì)于券商的價(jià)值。如果未來(lái)電子券商放行，恒生電子有望在交易和研究端介入券商業(yè)務(wù)。另一方面，為了面對(duì)電子券商的競(jìng)爭(zhēng)，券商仍需要加強(qiáng)自身的信息化程度，恒生電子直接受益。（3）東方財(cái)富東方財(cái)富是金融資訊廠商中媒體屬性最強(qiáng)的公司，也是徹底的B2C路線公司。目前東方財(cái)富網(wǎng)站的日均覆蓋人數(shù)819萬(wàn)，遙遙領(lǐng)先于行業(yè)同類型網(wǎng)站。目前公司的網(wǎng)站、股吧、天天基金、資訊終端等產(chǎn)品已經(jīng)完全形成統(tǒng)一架構(gòu)，公司近兩年態(tài)度激進(jìn)，完全犧牲利潤(rùn)來(lái)獲取用戶。公司上半年銷售基金21.79億元，我們預(yù)計(jì)公司全年銷售基金規(guī)模將超過(guò)60億元。如果電子券商推進(jìn)較快，公司將在基金銷售、資產(chǎn)管理、投顧服務(wù)、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)等各方向全面開(kāi)花。（4）大智慧大智慧是金融資訊公司中最懂個(gè)人客戶的，其營(yíng)銷能力、投顧服務(wù)能力在行業(yè)中遙遙領(lǐng)先。大智慧在很多場(chǎng)合下，直接充當(dāng)了券商營(yíng)業(yè)部投資顧問(wèn)的角色。一旦電子券商放行，公司將在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和投顧業(yè)務(wù)上大放異彩。大智慧上市后，在B2B方向上花了很多精力，全面學(xué)習(xí)Bloomberg，進(jìn)行了多起具有卡位優(yōu)勢(shì)的并購(gòu)。但是公司的管理能力偏弱，并購(gòu)后的整合效果不佳。因此進(jìn)入了業(yè)績(jī)的低谷。我們判斷，大智慧有兩個(gè)目標(biāo)：1、中國(guó)的彭博；2、網(wǎng)絡(luò)折扣經(jīng)紀(jì)商。第二個(gè)目標(biāo)與公司的基因匹配，第一個(gè)目標(biāo)與公司上市后努力的方向匹配。從互聯(lián)網(wǎng)金融的推薦邏輯上，大智慧是非常純正的標(biāo)的，是目前最像券商的金融資訊廠商。（6）騰訊控股騰訊是中國(guó)最有價(jià)值和長(zhǎng)期成長(zhǎng)性的平臺(tái)級(jí)互聯(lián)網(wǎng)廠商。懂得如何經(jīng)營(yíng)用戶、流量和持續(xù)兌現(xiàn)。微信壯大后，公司未來(lái)五年的成長(zhǎng)點(diǎn)已見(jiàn)。目前騰訊的長(zhǎng)期市值空間已經(jīng)打開(kāi)。具體到金融互聯(lián)網(wǎng)，騰訊收購(gòu)益盟操盤手、發(fā)布PC端軟件、發(fā)布端軟件，產(chǎn)品設(shè)計(jì)深得用戶喜愛(ài)?？焖俪蔀橹髁鞯慕鹑谫Y訊廠商。在金融互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，騰訊將全面布局銀行、保險(xiǎn)和券商業(yè)務(wù)，金融行業(yè)將是騰訊O2O實(shí)踐的重要陣地。自我們?cè)贠2O專題報(bào)告推薦以來(lái)，騰訊股價(jià)已上漲30%。我們持續(xù)看好騰訊的股價(jià)上漲空間。2、互聯(lián)網(wǎng)信貸業(yè)務(wù)系列互聯(lián)網(wǎng)信貸系列中，我們的推薦主要集中在B2B行業(yè)。我們?cè)俅握{(diào)用前文表格說(shuō)明上海鋼聯(lián)、生意寶、焦點(diǎn)科技和慧聰網(wǎng)在互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)領(lǐng)域的行動(dòng)。維持對(duì)該組合的推薦。

2023年胰島素行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵 PAGEREFToc368763251\h41、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素 PAGEREFToc368763252\h42、胰島素分泌異常會(huì)導(dǎo)致糖尿病 PAGEREFToc368763253\h53、我國(guó)糖尿病發(fā)病率快速提升 PAGEREFToc368763254\h54、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代 PAGEREFToc368763255\h75、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大 PAGEREFToc368763256\h8二、醫(yī)生在處方胰島素的時(shí)候考慮的問(wèn)題 PAGEREFToc368763257\h91、隨著病程的推進(jìn)，胰島素使用量逐步加大 PAGEREFToc368763258\h92、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過(guò)程 PAGEREFToc368763259\h103、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究 PAGEREFToc368763260\h13三、市場(chǎng)容量能夠支撐胰島素的快速增長(zhǎng) PAGEREFToc368763261\h141、使用胰島素的患者群體龐大 PAGEREFToc368763262\h152、胰島素的使用費(fèi)用 PAGEREFToc368763263\h163、胰島素國(guó)內(nèi)市場(chǎng)容量超過(guò)200億 PAGEREFToc368763264\h17四、基層需求推動(dòng)二代胰島素放量 PAGEREFToc368763265\h181、二、三代胰島素聚焦市場(chǎng)不同 PAGEREFToc368763266\h182、二代胰島素在定價(jià)和醫(yī)保報(bào)銷方面具備優(yōu)勢(shì) PAGEREFToc368763267\h193、價(jià)格合理使得國(guó)產(chǎn)二代胰島素進(jìn)入多省基藥增補(bǔ)目錄 PAGEREFToc368763268\h204、基層放量，提前布局是關(guān)鍵 PAGEREFToc368763269\h21一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵1、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素血糖是人體血液中所含的葡萄糖，人體細(xì)胞從血液中攝取糖分用以提供能量，血糖是人體最為直接的能量供應(yīng)物質(zhì)。血糖的含量過(guò)高和過(guò)低都會(huì)對(duì)人體產(chǎn)生不利影響，過(guò)高的血糖含量會(huì)引起心血管疾病以及視網(wǎng)膜等組織的病變，而過(guò)低的血糖含量則會(huì)使人體能量供應(yīng)不足，產(chǎn)生暈厥等癥狀。胰島是人體內(nèi)調(diào)節(jié)血糖濃度的關(guān)鍵臟器，其分泌胰高血糖素用于提升血糖濃度，分泌胰島素用于降低血糖濃度，兩者相互制約達(dá)到體內(nèi)血糖濃度的平衡。糖尿病患者就是胰島素的分泌出現(xiàn)異常，使得體內(nèi)血糖濃度過(guò)高。2、胰島素分泌異常會(huì)導(dǎo)致糖尿病糖尿病是由于胰腺分泌功能缺陷或胰島素作用缺陷引起的，以血糖升高為特征的代謝性疾病。糖尿病主要分為I型和II型兩種，I型糖尿病主要是自身胰島細(xì)胞受損引起，占比較小約為5%；II型糖尿病主要是由于胰島素分泌不足引起，與生活習(xí)慣聯(lián)系緊密，占比較高，在90%以上。3、我國(guó)糖尿病發(fā)病率快速提升我國(guó)居民生活水平提升較快，但保健意識(shí)未相應(yīng)跟上，這直接導(dǎo)致我國(guó)糖尿病發(fā)病率急劇提升。目前我國(guó)已經(jīng)超越印度成為全球糖尿病患者數(shù)量最多的國(guó)家，糖尿病患者人群已達(dá)9,000萬(wàn)。巨大的患者人群也為糖尿病治療產(chǎn)品提供了廣闊的市場(chǎng)空間。我國(guó)糖尿病發(fā)病率隨著年齡的增長(zhǎng)而迅速提升，國(guó)內(nèi)人口結(jié)構(gòu)的老齡化也將推升糖尿病發(fā)病率。從糖尿病發(fā)病的絕對(duì)人口數(shù)量來(lái)看，目前我國(guó)城市人口發(fā)病數(shù)量較農(nóng)村略多；但是從潛在人口來(lái)看，農(nóng)村患前驅(qū)糖尿?。ㄆ咸烟谴x異常）的人口遠(yuǎn)多過(guò)城市，農(nóng)村的糖尿病治療市場(chǎng)蘊(yùn)含著巨大的增長(zhǎng)潛力。4、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代胰島素最初是從豬和牛等動(dòng)物臟器中獲取，但是動(dòng)物源性胰島素注射到人體內(nèi)之后會(huì)引起較強(qiáng)的排異反應(yīng)，效果較差，這是第一代胰島素。隨著基因工程技術(shù)的發(fā)展，到20世紀(jì)80年代，丹麥諾和諾德公司率先體外合成人胰島素，由于與人自身胰島素結(jié)構(gòu)類似，人工合成胰島素逐步替代動(dòng)物源性胰島素，這是第二代胰島素。到2023年的時(shí)候，人們發(fā)現(xiàn)通過(guò)改變體外合成胰島素的結(jié)構(gòu)，能夠控制其在體內(nèi)發(fā)揮效果的時(shí)間，效果能夠得到更好的控制，胰島素衍生物應(yīng)運(yùn)而生，這是第三代胰島素。那么在國(guó)內(nèi)這三代胰島素的使用情況如何？第一代動(dòng)物源性的胰島素由于療效問(wèn)題在國(guó)際上基本已經(jīng)被淘汰，在國(guó)內(nèi)僅在農(nóng)村地區(qū)使用；第二代胰島素由于療效穩(wěn)定，價(jià)格相對(duì)便宜，性價(jià)比較高，是目前國(guó)內(nèi)使用的主力品種；第三代胰島素目前正在國(guó)內(nèi)推廣，但由于價(jià)格相對(duì)較高，目前主要在一線城市使用。5、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大第一代胰島素來(lái)自于動(dòng)物，主要從屠宰場(chǎng)豬和牛胰腺中獲取。從第二代胰島素開(kāi)始，人們首次通過(guò)基因工程在微生物中體外合成胰島素，目前主要以大腸桿菌和酵母兩種菌類為載體合成，通化東寶和禮來(lái)通過(guò)大腸桿菌培養(yǎng)體系合成，諾和諾德通過(guò)酵母合成。第三代胰島素同樣以微生物為載體合成，在第二代胰島素的基礎(chǔ)上做了一些基因修飾，即基因片段與人體內(nèi)合成胰島素的基因片段不完全一致，具備不同的功效，所以也叫胰島素類似物。二、醫(yī)生在處方胰島素的時(shí)候考慮的問(wèn)題1、隨著病程的推進(jìn)，胰島素使用量逐步加大對(duì)于胰島素依賴型的I型糖尿病患者，只能通過(guò)終生胰島素的注射來(lái)治療。對(duì)于占患者大多數(shù)的非胰島素依賴型的II型糖尿病患者，在初次診療的時(shí)候一般會(huì)選用口服降糖藥來(lái)進(jìn)行治療，在治療后期機(jī)體對(duì)于口服降糖藥不敏感的時(shí)候才轉(zhuǎn)為胰島素治療。我們首先來(lái)了解一下幾類口服降糖藥的機(jī)理，目前口服降糖藥主要分為三大類，分別是：促胰島素分泌藥、胰島素增敏藥、a-葡萄糖苷酶抑制劑，它們分別從增加胰島素分泌，增強(qiáng)機(jī)體對(duì)胰島素敏感性、降低營(yíng)養(yǎng)物質(zhì)吸收等方面來(lái)降低血糖。機(jī)體對(duì)于口服降糖藥有一個(gè)耐受的過(guò)程，胰島β細(xì)胞在藥品刺激下超負(fù)荷運(yùn)分泌胰島素，時(shí)間長(zhǎng)了之后可能會(huì)逐步喪失功能，一旦體內(nèi)無(wú)法分泌正常所需胰島素，就需要外源注射胰島素來(lái)補(bǔ)充，這個(gè)時(shí)候就需要口服降糖藥和胰島素的聯(lián)合治療，如果控制效果仍不夠理想，需要逐步加大胰島素的使用量，直至完全使用胰島素。隨著病程的推移，大部分糖尿病人在病程的中后期都會(huì)開(kāi)始使用胰島素，從下圖中我們可以看到國(guó)內(nèi)使用胰島素病人的比例處于提升的過(guò)程之中。2、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過(guò)程胰島素的使用需要模擬體內(nèi)分泌的過(guò)程，因此臨床胰島素的分為基礎(chǔ)胰島素和短效胰島素?；A(chǔ)胰島素主要用于保持體內(nèi)胰島素含量穩(wěn)定，而短效胰島素主要用于進(jìn)餐后血糖濃度快速升高的時(shí)候，迅速降低血糖。從下圖我們可以很清晰看到，體內(nèi)胰島素的分泌與進(jìn)餐時(shí)間幾乎同步，因此注射胰島素的時(shí)候也應(yīng)模擬體內(nèi)分泌的過(guò)程，在進(jìn)餐時(shí)注射起效快短效胰島素，而用長(zhǎng)效胰島素維持基礎(chǔ)濃度，理論上凌晨3-4點(diǎn)應(yīng)該是體內(nèi)胰島素含量最低的時(shí)候。根據(jù)上圖我們大概可以將外源注射的胰島素分為兩類，一類是在餐后快速控制血糖的短效胰島素，一類是用于維系體內(nèi)胰島素濃度的長(zhǎng)效胰島素。對(duì)于短效胰島素，要求是注射后能夠迅速吸收，使血液中胰島素的濃度在短期類達(dá)到波峰，用于降低餐后體內(nèi)迅速上升的血糖，而在血糖波峰過(guò)后，又能夠快速代謝掉，避免出現(xiàn)低血糖風(fēng)險(xiǎn)；而對(duì)于長(zhǎng)效胰島素，要求是注射后能夠在體內(nèi)穩(wěn)定的釋放，不出現(xiàn)明顯的波峰與波谷。那么胰島素類藥品為什么會(huì)有長(zhǎng)效和短效之分呢？我們需要了解一下胰島素在體內(nèi)吸收的過(guò)程。體外合成的重組人胰島素在溶液中會(huì)以六聚體的形式存在，在體內(nèi)逐步分解為單體后發(fā)揮作用。超短效胰島素就是通過(guò)改變胰島素部分結(jié)構(gòu)，但保留有效部位，這樣生產(chǎn)的胰島素類似物會(huì)以二聚體的形式存在，進(jìn)入體內(nèi)后迅速分解為單體發(fā)揮作用，較短效的六聚體更快。后面科研人員又發(fā)現(xiàn)胰島素與大分子的魚(yú)精蛋白結(jié)合能夠大大延緩體內(nèi)釋放速度，由此便形成了長(zhǎng)效的魚(yú)精蛋白鋅胰島素，這是在二代胰島素的基礎(chǔ)上添加大分子蛋白形成聚合物從而達(dá)到緩釋的目的。在三代胰島素類似物中，科研人員通過(guò)改變胰島素結(jié)構(gòu)使得其釋方速度變慢，形成了長(zhǎng)效產(chǎn)品，詳細(xì)原理請(qǐng)見(jiàn)下面表格。3、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究目前胰島素的注射分為胰島素注射筆和胰島素注射器兩種，胰島素注射器相對(duì)便宜一些，但攜帶不太方便，并且每次注射前需要抽取胰島素，會(huì)造成一定不便，所以逐步被淘汰。各廠家生產(chǎn)的胰島素注射筆基本區(qū)別不大，胰島素注射筆上標(biāo)有劑量刻度，每次使用能夠較為精準(zhǔn)的定量，其使用的注射筆用針頭非常細(xì)小，因此能減少注射時(shí)的痛苦和患者的精神負(fù)擔(dān)。此外，胰島素注射筆使用方便，便于攜帶。由于胰島素在脂肪組織中吸收較快，而在肌肉組織中不易吸收，所以胰島素一般需要注射至皮下脂肪組織。由于腹部脂肪較多，所以一般使用短效或與中效混合的胰島素的時(shí)候優(yōu)先考慮腹部；而使用長(zhǎng)效胰島素的時(shí)候，由于希望胰島素緩慢的釋放，合適的注射部位是脂肪組織相對(duì)較少的上臂，臀部或大腿。三、市場(chǎng)容量能夠支撐胰島素的快速增長(zhǎng)接下來(lái)我們會(huì)對(duì)胰島素的市場(chǎng)容量做一個(gè)測(cè)算，以便使得投資者有一個(gè)定性的認(rèn)識(shí)。在測(cè)算之前我們首先得弄清楚胰島素在什么情況下使用，使用胰島素的病人群體有多大，使用胰島素的費(fèi)用有多高。1、使用胰島素的患者群體龐大目前糖尿病主要分為I型和II型，I型糖尿病人需要終生使用胰島素，約占患者數(shù)量的5%，按照9200萬(wàn)的患者數(shù)量來(lái)計(jì)算，I型糖尿病患者數(shù)量大概在460萬(wàn)人。II型糖尿又稱非胰島素依賴型糖尿病，病患者約占患者數(shù)量的90%，約為8,200萬(wàn)人，部分II型糖尿病人需使用胰島素，具體用量要根據(jù)患者病情而定，一般會(huì)在口服胰島素逐步失效的情況下，開(kāi)始加用胰島素。具體使用胰島素的II型糖尿病人比例目前還沒(méi)有精確的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，我們?cè)谧咴L臨床醫(yī)生的過(guò)程中了解到了一些經(jīng)驗(yàn)性的數(shù)據(jù)，大多數(shù)臨床醫(yī)生認(rèn)為接診的II型糖尿病患者中約有20%需要使用胰島素進(jìn)行治療，如果按照上面我們測(cè)算的II型糖尿病患者8,200萬(wàn)人，那么需要使用胰島素進(jìn)行治療的II型糖尿病患者數(shù)量約為1,600萬(wàn)人。合并以后，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)需要使用胰島素糖尿病患者的數(shù)量約為2,000萬(wàn)。2、胰島素的使用費(fèi)用前面我們已經(jīng)談到目前市場(chǎng)上胰島素分為三代，每一代之間的價(jià)格差別比較大，并且國(guó)產(chǎn)胰島素與進(jìn)口胰島素之間也有價(jià)格差別。我們選取最具代表性的兩家企業(yè)來(lái)進(jìn)行價(jià)格的比較，國(guó)產(chǎn)選取通化東寶（二代胰島素為主），進(jìn)口選取諾和諾德（占據(jù)國(guó)內(nèi)胰島素市場(chǎng)70%以上的市場(chǎng)份額）。通過(guò)以上表格我們對(duì)不同類型胰島素的價(jià)格有了一個(gè)大致的了解，那么一個(gè)糖尿病人一天應(yīng)該使用多少胰島素呢？在臨床上醫(yī)生對(duì)糖尿病人胰島素用量的方法比較復(fù)雜，個(gè)體差別較大，為了便于計(jì)算，我們采用簡(jiǎn)易的計(jì)算方式——按病人體重來(lái)測(cè)算。對(duì)于病情較輕的糖尿病人胰島素的使用量為0.4-0.5IU/kg，對(duì)于病情較重的糖尿病人胰島素的使用量為0.5-0.8IU/kg，我們擇中選取0.6IU/kg，假設(shè)糖尿病人的平均體重為65kg（男性，女性患者體重平均數(shù)值），一個(gè)糖尿病人每天平均使用量約為40IU（如果是I型糖尿病人用量還會(huì)略高一些約為45IU/天）。長(zhǎng)效胰島素由于只維持體內(nèi)基礎(chǔ)胰島素濃度，患者使用量會(huì)小一些，大概為0.2IU/kg，對(duì)應(yīng)每天使用量為13IU。對(duì)病人每天胰島素用量有了一個(gè)大致的認(rèn)識(shí)，我們就可以根據(jù)中標(biāo)價(jià)格來(lái)推算每天的費(fèi)用。3、胰島素國(guó)內(nèi)市場(chǎng)容量超過(guò)200億在上面的內(nèi)容中，我們已經(jīng)把需要使用胰島素患者數(shù)量的計(jì)算方式與日均費(fèi)用的測(cè)算方式向大家闡述清楚了，下面我們對(duì)胰島素內(nèi)市場(chǎng)容量進(jìn)行測(cè)算，由于臨床個(gè)體情況可能差別較大，我們的測(cè)算結(jié)果不一定十分精確，但能夠?yàn)榇蠹姨峁┮粋€(gè)數(shù)量級(jí)上定性的認(rèn)識(shí)。我們?cè)僦攸c(diǎn)看一下二代胰島素，目前基層農(nóng)村患者約占糖尿病患者的一半，如果假設(shè)基層患者全部使用國(guó)產(chǎn)二代胰島素，那么其市場(chǎng)容量應(yīng)該在200億元左右。四、基層需求推動(dòng)二代胰島素放量1、二、三代胰島素聚焦市場(chǎng)不同市場(chǎng)對(duì)于糖尿病市場(chǎng)的潛力，以及胰島素在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的持續(xù)增長(zhǎng)已經(jīng)沒(méi)有太大分歧，市場(chǎng)的分歧點(diǎn)在于三代胰島素出來(lái)之后，二代胰島素的市場(chǎng)是否會(huì)被逐步替代，二代胰島素基層放量的邏輯是否成立。經(jīng)過(guò)分析，我們認(rèn)為三代胰島素與二代胰島素目前面對(duì)的患者群體重疊部分較少，三代胰島素主要在一線城市進(jìn)行銷售，而二代胰島素主要面向基層市場(chǎng)。目前總體市場(chǎng)情況應(yīng)該是一線城市在逐步用三代替代二代，基層市場(chǎng)再用二代替代一代，一代逐步淘汰。外資企業(yè)仍集中在一線城市，通化東寶等國(guó)內(nèi)企業(yè)面向基層市場(chǎng)，市場(chǎng)的分層使得二者并沒(méi)有直接的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。我們用門冬胰島素、甘精胰島素等三代胰島素的增速與通化東寶二代胰島素的近幾年的增速做了一個(gè)對(duì)比，雖然三代胰島素增速較二代胰島素快，但通化東寶20%以上的增速仍高于胰島素行業(yè)平均15%的增速，同時(shí)我們注意到諾和諾德自