第三章 國際資本流動理論

第三章國際資本流動理論09九月2023國際資本流動理論1第1頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論2第一節(jié)

國際資本流動概述

一、國際資本流動的含義及分類（一）國際資本流動的含義1、國際資本：是相對國內資本而言的，是由國內資本轉化而來的。當一國資本跨出國界時，就成為國際資本的一個組成部分。這樣，對一個國家而言，整個世界資本就被分為國內資本和各國輸出的國際資本。2、世界資本的流動也由此分為國內資本的流動和國際資本的流動，而國際資本的流動又可以分為國內資本與國際資本相互轉化之間的流動和國際資本在世界各個金融中心的流動。3、國際資本流動：是指資本從一個國家或地區(qū)轉移到另一個國家或地區(qū)。作為一種國際經濟活動，國際資本流動也是以盈利為目的的。但與以所有權轉移為特征的國際商品貿易不同，國際資本流動的特征是使用權的跨國支配或有償轉讓。一般來說，國際資本流動可以分為國際資本流出和國際資本流人。第2頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論3（二）國際資本流動的分類國際資本流動可以按兩種不同的標準分類：一是依據資本流動與實際生產、交換的關系，將國際資本流動分為國際直接投資和間接投資。二是依據投資期限長短，將國際資本流動分為長期資本流動和短期資本流動。1、國際直接投資和國際間接投資（1）國際直接投資這是一種與實際生產、交換發(fā)生直接聯(lián)系的資本流動，是一國投資者到（國）境外興辦特定企業(yè)并控制或介入該企業(yè)的實際經營管理以獲取利潤的投資活動。第3頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論4特征：表現(xiàn)在以下幾方面

①傳統(tǒng)投資方式：與國際間接投資相比，國際直接投資是一種職能資本的國際流動。這類資本流動的傳統(tǒng)方式股權參與全部股權子公司部分股權子公司（亦稱為合資子公司）非股權參與第4頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論5②兼并與收購是20世紀90年代以來，西方跨國公司直接利用資本市場進行股權運作，以獲取國外目標企業(yè)股權的主要對外直接投資方式。是跨國公司為了實現(xiàn)規(guī)模經營或多樣化經營或出于其他戰(zhàn)略考慮，通過購買國外企業(yè)的部分股權直至全部資產，實現(xiàn)對企業(yè)所有權的控制。這種方式優(yōu)勢：與傳統(tǒng)的股權參與方式相比，購并方式能盡快獲得海外生產銷售據點，迅速擴大產品種類及開拓新的經營領域，實現(xiàn)短時間內跨越式發(fā)展。包括兼并與收購在內的股權參與方式是通過母公司在子公司持有股權資本，以取得企業(yè)的經營管理權。第5頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論6兼并與收購具有以下特征：一是投資者通過擁有股份，掌握企業(yè)的經營管理權；二是投資者能夠向投資企業(yè)全面提供資金、技術和管理經驗；三是不形成東道國的債務負擔。③非股權參與：是指企業(yè)并不持有在東道國的企業(yè)股份，而是通過提供各種技術、管理、商標、銷售等無形資產和服務，取得對東道國企業(yè)的某種控制權并從中獲取收益。非股權參與具體形式：采取特許經營、管理合同、經濟合作等形式。第6頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論7④國際戰(zhàn)略聯(lián)盟：是近幾年大型跨國公司采用的投資新方式，即指兩個或兩個以上國家的兩個或兩個以上的跨國公司在共同投入互補優(yōu)勢資源的基礎上，在某些方面形成協(xié)力運作的戰(zhàn)略伙伴關系。目前，從結盟的形式差別劃分，國際戰(zhàn)略聯(lián)盟有以上幾種形態(tài)：國際戰(zhàn)略聯(lián)盟1、合資式聯(lián)盟2、互補式聯(lián)盟3、項目式聯(lián)盟第7頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論8（2）國際間接投資：①定義：國際間接投資是指一國投資者的對外投資活動不直接涉及實際生產活動與交換活動，而是通過國際借貸、證券投資以及金融衍生工具交易等活動獲取股息、利息或證券買賣差價收益的投資行為。②特征：國際間接投資的特征是對金融工具的發(fā)行者的生產經營活動沒有控制權。2、長期國際資本流動和短期國際資本流動（1）長期國際資本流動長期國際資本流動是指期限在一年以上的或未規(guī)定使用期限的國際資本流動。按資本流動的方式不同，它又可分為國際直接投資、國際證券投資和國際貸款三種類型。①國際直接投資國際直接投資是指一國或地區(qū)投資者到國（境）外興辦特定企業(yè)并控制或介入該企業(yè)的實際經營管理，以獲取利潤為目的的投資活動。第8頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論9②國際證券投資國際證券投資是指投資者在國際證券市場上，以購買外國政府或企業(yè)發(fā)行的中長期債券以及購買外國企業(yè)發(fā)行的股票等方式所獲取利潤的投資活動。其中國際債券是國際資本市場上的一種長期信用工具，可以在國際證券市場上流通，它代表持有者獲得未來定期固定收益的權力，同時也滿足發(fā)行者籌措資金的需求。國際債券可以分為歐洲債券和外國債券。

國際債券1、歐洲債券：是指一國政府和企業(yè)在另一國債券市場上，以境外可以自由兌換的貨幣為面值的債券。2、外國債券：指一國籌資者到外國債券市場發(fā)行的以該外國貨幣為面值的債券。第9頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論10證券投資以獲得長期穩(wěn)定收入和投機收益為目的，其特征：一是投資者購買債券和股票，是為了獲得利息、股息和證券買賣的差價收入；二是國際債券的發(fā)行，構成發(fā)行國的對外債務；三是這些證券可以轉讓，具有很強的流動性。③國際貸款：國際貸款主要是指期限在一年以上的政府貸款、國際金融機構貸款和國際銀行貸款。國際貸款體現(xiàn)出國際間的借貸關系，其導致的資本流動是借款方資本流入、放款方資本流出。國際貸款的特征：一是不涉及在外國建立經營實體；二是不涉及國際證券的發(fā)行和買賣；三是貸款收益是本金的利息和有關費用，風險主要由借款者承擔；四是構成借款國的對外負債。

第10頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論11（2）短期國際資本流動短期國際資本流動是指期限為一年或一年以內的國際資本流動。按其流動的不同目的，可以分為以下幾種：

短間國際資本流動①貿易資本流動。②銀行資本流動。③保值資本流動。④投機資本流動。第11頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論12二、國際資本流動的新格局及其形成原因（一）國際直接投資新格局及其成因1、國際直接投資持續(xù)增長終結，目前已轉入調整時期2、發(fā)達國家之間的資本雙向滲透占據主導地位3、國際直接投資的產業(yè)結構逐漸升級4、跨國公司成為國際直接投資的主要載體國際資本運動先后經歷了三個階段：①商品資本的國際化階段。②貨幣資本國際化階段。③生產資本國際化階段。5、國際購并成為國際直接投資的主要方式

第12頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論13（二）、國際間接投資的新格局及其成因1、國際金融市場融資證券化趨勢進一步強化①融資證券化：指在國際金融市場上出現(xiàn)持續(xù)性的籌資方式證券化和貸款債權證券化。②籌資方式證券化：向商業(yè)銀行借款的籌資方式逐步讓位于發(fā)行證券的籌資方式。③貸款債權證券化：是指商業(yè)銀行日益擴大以貸款債權作為擔保的證券發(fā)行，從而賦予貸款債權以流動性。2、國際銀行業(yè)務活躍，信貸規(guī)模止跌回升近幾年國際信貸增長的主要原因：一是本輪世界經濟放緩和“9·11事件”的影響。二是國際銀行對跨國企業(yè)購并活動的信貸支持擴大。三是新興市場國家和地區(qū)經濟保持了良好的復蘇勢頭，對國際銀行的貸款需求回升。3、發(fā)達國家的機構投資者是國際證券市場的主體4、國際資本市場出現(xiàn)融資工具衍生化趨勢第13頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論14第二節(jié)

早期國際資本流動理論

一、現(xiàn)金移動理論現(xiàn)金移動理論是由英國經濟學家、資產階級古典政治經濟學家大衛(wèi)·李嘉圖（D·Ricardo）于1809年在《金塊的高價》一書中首先提出的一種國際投資理論。李嘉圖于1817年在其名著《政治經濟學及賦稅原理》中對該理論作了進一步的發(fā)展。該理論假定：如果貨幣的價值不隨貨幣數(shù)量的增減而變動，則貴金屬就不會在國際間移動，因而貨幣數(shù)量就不會得到自動調節(jié)。第14頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論15基本理論觀點：①李嘉圖在《金塊的高價》一書中認為，在典型的金本位制下，只有當輸出黃金償付進口貨物的貨款比輸出其他貨幣更便宜時，才會輸出黃金。②李嘉圖在其《政治經濟學及賦稅原理》一書中指出，當出口商品的價值量不足以抵付進口商品的價值量時，就必須輸出黃金。隨著現(xiàn)金在各國間的移動，現(xiàn)金輸出國的貨幣減少，物價下跌，有利于促進其發(fā)展出口，現(xiàn)金輸入國的貨幣增加，物價上漲，有利于促進其進口。黃金是一般等價物，充當商品交易的媒介。在一般情況下，商品交易所需的貴金屬以一定的比例，按各國的財富和商業(yè)的狀態(tài)，也就是按各國所必須支付的數(shù)額和頻率分配于各國，貴金屬無論在哪個國家，都有同一的價值。各國之間進出口商品的價值不同，必然引起現(xiàn)金在各國間的移動?，F(xiàn)金在各國間的移動又必然會調節(jié)商品進出口?，F(xiàn)金在各國間移動的數(shù)量正好是調節(jié)進出口貿易所必須的數(shù)量。在靜態(tài)條件下，通過現(xiàn)金在各國間的移動，使各國的進出口貿易量維持原有水平，黃金在各國間的分配比例保持不變。在動態(tài)條件下則不然。當一國由于技術進步等原因而使其財富的增長速度高于其他各國時，可對商品價格和進出口貿易量發(fā)生影響，從而改變貴金屬在各國間的分布和移動狀況。第15頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論16從一定意義上講，李嘉圖現(xiàn)金移動理論是其比較利益論的派生學說，其目的在于說明國際間現(xiàn)金移動服從于國際貿易的需要。同時，該理論也是最早的貨幣數(shù)量學說?，F(xiàn)金移動理論較為科學地解釋了一國動用現(xiàn)金來彌補國際收支逆差、調節(jié)國際收支狀況的情形，但由于歷史的局限性，該理論未涉及國際資本運動的本質。第16頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論17二、費雪國際資本流動理論20世紀初，美國經濟學家歐文·費雪（I·Fisher）以李嘉圖的比較利益論為理論基礎，提出了費雪國際資本流動理論。主要理論觀點：費雪認為，一國的資本存量是既定的，既可以生產現(xiàn)時商品，也可以生產未來商品。在封閉經濟條件下，一國必須按照一定的比例分配資本，分別生產現(xiàn)時商品和未來商品，以滿足當前消費需要和未來消費需要。在開放經濟條件下，則有所不同。費雪認為，利率的差異是國際資本流動的基本動因，而國際資本流動的結果將消除各國之間的利率差異。同時，費雪也承認，由于各國對資本的限制、國際投資風險、交易成本等因素的影響，國際投資并不能使各國的利率完全平均化。費雪國際資本流動理論還分析了各國名義利率與實際利率之間的差異、利率結構對國際資本流動的影響。費雪國際資本流動理論中所講的利率是指實際利率。在無其他因素影響的條件下，國際資本的流動可以使各國的實際利率平均化。在現(xiàn)實經濟生活中，人們觀測到的一般是名義利率。名義利率等于實際利率與通貨膨脹率之和。在資本自由流動的情況下，各國的實際利率相等，各國的名義利率差異是由通貨膨脹率的差異引起的。假定A國的名義利率高，但其通貨膨脹率也高，其實際利率低于B國，則資本仍然會由A國流向B國。

第17頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論18此外，費雪國際資本流動理論還分析了利率差異的期限結構也會影響國際資本的流動。費雪國際資本流動理論的重要假定前提條件是國際資本市場是完全競爭的，資本的流入國、流出國都是資本價格（即利率）的接受者，而沒有決定利率水平的能力，資本從擁有生產現(xiàn)時商品優(yōu)勢的國家流向擁有生產未來商品優(yōu)勢的國家。這一假定條件與當時及現(xiàn)代的國際資本流動實踐差異較大。在本世紀初，國際資本流動大都表現(xiàn)為資本主義宗主國的金融資本流向殖民地或半殖民地國家，資本流入國與資本流出國在政治經濟上處于不平等地位，在國際資本運動過程中的地位也不平等，國際資本的利率也為西方大國所操縱。從當代國際經濟格局來看，完全競爭的國際資本市場也是不存在的。在未來商品生產方面擁有比較優(yōu)勢，也不足以成為資本流入國吸引外資的決定因素。此外，該理論也無法解釋期限相同的金融資產在國際間的流動。

第18頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論19三、曼德爾國際資本流動理論曼德爾（Mendier）國際資本流動理論是由曼德爾提出的關于一般資本流動的理論。主耍理論觀點：曼德爾認為，如果兩國生產函數(shù)相同，按照赫克歇爾一俄林一薩繆爾森（O—H—S）要素稟賦定理，可以得出國際投資與國際貿易是完全替代的關系，國際投資所帶來的是兩國間的貿易量減少的結論。根據曼德爾的論述，可以得出以下幾點結論：（1）如果兩國的生產函數(shù)相同，國際貿易與國際投資表現(xiàn)為替代關系。（2）國際資本流動起因于國際貿易障礙。在自由貿易條件下，國際資本流動本身并沒有什么益處，因而不會發(fā)生。（3）國際投資替代國際貿易的結果是，投資國將會減少擁有比較優(yōu)勢商品的生產和出口，東道國則增加該種商品的生產；投資國增加擁有比較劣勢商品的生產，該種商品的進口減少。這兩種情況都是具有反貿易性質的，即起著減少國際貿易的作用；前者意味著國際投資取代了國際貿易，后者意味著為了維持充分就業(yè)，而增加了對擁有比較劣勢商品的生產。第19頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論20

曼德爾國際資本流動理論得出的國際投資與國際貿易是相互替代關系的結論，對于逆貿易導向型的國際投資具有較強的解釋能力。這是該理論的科學之處。但該理論的假定條件過于嚴格，難以與實際情況完全符合。有的西方學者認為，如果兩國的生產函數(shù)不同，國際投資就會產生獨特的利益，能擴大國際貿易額，亦即國際投資與國際貿易不再是替代關系，而是互補關系。第20頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論21四、麥克杜爾國際資本流動理論麥克杜爾國際資本流動理論亦麥克杜爾模式，是由經濟學家麥克杜爾（G．D．A．MacdougaH）在其發(fā)表的《外國私人投資的收益與成本：理論分析》（載于《經濟記錄》，1960年第36期。）一文中首先提出來的。此后，肯普（M．C．Kemp）在其《國際貿易與投資收益：新赫克歇爾一俄林分析法》（載于《美國經濟評論》，1966年56期。）和瓊斯（R·W·Jones）在其《國際資本移動與關稅貿易理論》（載于《經濟學季刊》，1967年）論文中均作了更為細致的論述。該理論的要旨在于從經濟學的角度研究國際資本運動的有關效果。主要理論觀點：麥克杜爾國際資本流動理論認為，資本在各國間自由流動之后，可使資本的邊際生產力在國際上得到平均化，從而可以提高世界資源的利用效率，增加全世界的財富總量，提高各國的經濟效益。第21頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論22第三節(jié)

國際直接投資理論

一、壟斷優(yōu)勢理論壟斷優(yōu)勢理論是最早研究對外直接投資的理論，是美國經濟學家海默（S.H.Hymer）在其博士論文《國內企業(yè)的國際經營：對外直接投資的研究》中首先提出的。此后海默一直從事這方面的研究并逐漸發(fā)展自己的理論。壟斷優(yōu)勢理論是在批判傳統(tǒng)國際流動理論的基礎上形成的。海默認為，傳統(tǒng)國際資本移動理論認為國際資本移動的原因在于各國利率的差異，它不能說明二戰(zhàn)后發(fā)達國家企業(yè)對外直接投資以及發(fā)達國家之間相互直接投資現(xiàn)象。主要理論觀點：1、海默認為，美國企業(yè)控制國外經營的愿望是它們對外投資的主要動機。對國外經營控制不只是為利用它們的各種資產，也是為了消除東道國企業(yè)競爭的行動。第22頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論232、而且海默認為直接投資不同于間接投資，有其自身的特點：直接投資往往并不同時發(fā)生資本的實際流動，投資者可在當?shù)刭Y本市場籌資；投資形式可以實物形態(tài)進行，或以利潤再投資的形式進行，這些都沒有發(fā)生通過外匯市場或資本市場的資本流動。而且發(fā)達國家之間的相互直接投資，也并不都是從資本富裕國向利率高的資本稀缺國流動。這些現(xiàn)象都是傳統(tǒng)理論所不能解釋的。3、另外海默認為，研究戰(zhàn)后對外直接投資，必須放棄完全競爭的假設，從不完全競爭來進行研究。他發(fā)現(xiàn)美國從事對外直接投資的企業(yè)主要集中在資本集約程度高、技術先進及產品有差別的一些制造業(yè)部門。完全競爭，不受任何阻礙和干擾，在現(xiàn)實中幾乎是不存在的，而在現(xiàn)實中較多的是市場上的不完全競爭。第23頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論24其類型主要有四種：（1）產品和生產要素市場的不完全，使少數(shù)賣主或買主能憑借控制產量或買量來影響市場價格的決定；（2）由規(guī)模經濟引起的市場不完全，某些企業(yè)隨著產量增長，可以收到規(guī)模經濟效果；（3）由于政府的介入引起市場障礙；（4）由關稅引起的市場不完全。由于“市場的不完全”造成寡占，少數(shù)大型壟斷企業(yè)據有“獨占生產要素”優(yōu)勢，從而能在國際市場上立于不敗之地。海默以美國跨國企業(yè)為對象，運用廠商壟斷競爭原理分析，提出美國企業(yè)擁有的技術與規(guī)模壟斷性優(yōu)勢，是美國能夠在國外進行直接投資的決定因素。第24頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論25美國跨國公司所擁用的壟斷優(yōu)勢大致可分為三類：（1）來自產品市場不完全的優(yōu)勢，如產品差別、商標、銷售技術與操縱價格等；（2）來自生產要素市場不完全優(yōu)勢，包括專利與工業(yè)秘訣，資金獲得條件的優(yōu)惠等；（3）企業(yè)擁有的規(guī)模經濟，包括內部的和外部的規(guī)模經濟。通過一體化經營，可以取得當?shù)仄髽I(yè)所不能達到生產規(guī)模，可以降低成本，取得一定的競爭優(yōu)勢。壟斷優(yōu)勢的產生在于美國企業(yè)控制了技術的使用以及實行水平一體化與垂直一體化經營。第25頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論26繼海默之后，學者們對壟斷優(yōu)勢理論又作了進一步的補充和發(fā)展：約翰遜（H·G·Johnson）認為：“知識轉移是直接投資關鍵”，知識包括技術、決竅、管理與組織技能、銷售技能等一切無形資產在內。壟斷優(yōu)勢來自企業(yè)對知識資產使用的控制。知識資產的特點是它的生產成本很高，但通過直接投資利用這些資產的邊際成本卻很低，甚至等于零?？鐕緭碛屑夹g知識優(yōu)勢，在對外投資過程中，子公司可花很低的成本就可利用總公司的知識資產，而當?shù)仄髽I(yè)獲取同類知識資產就要付出全部成本?？鐕纠卯a品差異，就可以獲得對產品價格和銷售額的控制。擁有技術壟斷優(yōu)勢是直接投資的重要條件，但還不是充分條件。美國有些技術密集型的高壟斷行業(yè)，往往采取了出口產品的方式，很少直接投資。出口、直接投資和許可證交易是企業(yè)在國外市場可以互為替代的選擇，為了取得最大利潤，必須比較和權衡三種方式各自的成本與收益，從中選擇最佳方式。第26頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論27二、產品周期理論產品周期理論是20世紀60年代中期美國哈佛大學跨國公司研究中心教授維農（R.Vernon）在他的《產品周期中的國際投資和國際貿易》中提出的。獨特的視角：該理論從產品技術壟斷的角度分析國際直接投資產生的原因，認為產品生命周期的發(fā)展規(guī)律決定了企業(yè)在特定階段必然為占領國外市場而進行對外直接投資。主要理論觀點：維農認為：產品周期是產品市場運動的普遍現(xiàn)象，企業(yè)的對外直接投資是企業(yè)在產品周期運動中，由于生產條件和競爭條件變化而作出的決策。產品周期可分為產品創(chuàng)新、產品成熟和產品標準化三個階段，產品在生命周期的不同階段上有不同的特征，企業(yè)在產品不同階段應有不同的投資策略。第27頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論28分析及論證：（一）產品創(chuàng)新階段（二）產品成熟階段（三）產品標準化階段產品周期理論能夠解釋美國的許多公司為什么從出口轉向對外直接投資，同樣也能解釋發(fā)展中國家企業(yè)為應付出口市場激烈競爭，保住市場份額，不得不繞過貿易壁壘，到東道國去投資就地生產來取代原來出口的產品。局限壟斷優(yōu)勢理論與產品周期理論以美國跨國公司為主要研究對象，說明了戰(zhàn)后美國企業(yè)向海外擴張的動機和原因，對其他國家缺乏普遍意義，因此促進了以后的學者從事較廣泛的研究，建立統(tǒng)一的跨國公司理論。但這些理論派別也為后來理論的研究奠定了基礎。第28頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論29三、內部化理論內部化理論又稱市場內部化理論。是20世紀70年代由英國經濟學家巴克利（P·J·BacKley）、卡森（M·casson）首先提出來。后來由拉格曼（A.M．Rgman），等進一步豐富和發(fā)展起來的。是當前解釋直接投資比較流行的跨國公司理論。內部化理論有三個假設條件：（1）企業(yè)的外部市場是不完全的；（2）存在一種把生產要素，特別是中間產品市場加以內部化的動力；（3）市場的內部化超越國界時，就產生跨國公司。市場的不完全性主要表現(xiàn)在：（1）在寡占的情況下，買賣雙方比較集中，很難進行議價交易；（2）不存在期貨市場時，買賣雙方難以簽訂期限長短不同的期貨合同；（3）不存在可供中間產品按不同地區(qū)、不同消費者實行差別定價的市場；第29頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論30（4）中間產品的價格缺乏可比性，交易雙方難以定價成交。所謂“中間產品”，除了包括用以制造其他成品的半制成品外，還有研究開發(fā)、行銷技巧、管理才能及人才培訓等；（5）新產品從研究開發(fā)到實際用于產銷，所需時間較長，而新技術的應用又有賴于差別定價。因此，企業(yè)對新技術轉讓適合于采用內部轉移定價的方法。主要理論觀點：內部化理論認為：由于市場存在不完全性和交易成本上升，若將企業(yè)所擁有的科技和行銷知識等“中間產品”通過外部市場來組織交易，則難以保證企業(yè)獲得最大限度的利潤。如果將這種“中間產品”通過跨國公司內部一體化形成的內部市場，實行內部轉讓，以內部市場來替代原來的外部市場交易，就可能克服外部市場的某些不完全性所造成的風險和損失，使跨國公司取得最佳利潤。該理論認為，決定市場內部化的關健因素是產業(yè)特點因素和企業(yè)因素。因為中間產品的外部市場不完全，供需難以協(xié)調，便會出現(xiàn)市場內部化。

第30頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論31外部化理論認為：如果產業(yè)部門存在多階段生產特點，企業(yè)就容易產生“跨地區(qū)化”，甚至“跨國化”。這是由于在多階段生產過程中必然存在中間產品，若中間產品的供需通過外部市場來組織交易，則供需雙方無論如何協(xié)調，也難以排除外部市場的劇烈變化，為了克服“中間產品”和期貨市場的“不完全性”，就會出現(xiàn)內部化。市場內部化能產生巨大的收益市場內部化也帶來附加成本因此，只有當內部化過程產生純收益時，也就是內部化產生的收益超過內部化導致的附加成本，內部化才會發(fā)生?？鐕緦嵭惺袌鰞炔炕膭右颍?、對“市場不完全”采取的對策2、避免技術優(yōu)勢的散失3、保證中間產品的投入4、追求規(guī)模經濟效益5、運用調撥價格取得高額利潤

第31頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論32四、國際生產折衷理論國際生產折衷理論又稱國際生產綜合理論。是英國雷丁大學教授鄧寧（J.H.Dunning）倡導的。鄧寧認為，自20世紀60年代以來，國際生產的理論成果主要有三類：（1）產業(yè)組織理論（以海默壟斷優(yōu)勢理論為代表）；（2）金融理論（以阿利伯的“安全通貨”論和拉格曼的證券投資風險論為代表）；（3）廠商理論（以巴克利和卡森等人的內部化理論為代表）。他主張在吸收這些理論成就的基礎上，將對外直接投資的目的、條件以及對外投資能力的分析研究結合起來，并由此形成了國際生產折衷論。主要理論觀點：這一理論認為，國際直接投資是所有權優(yōu)勢、內部化優(yōu)勢和區(qū)位優(yōu)勢三者綜合作用的結果。國際生產折衷理論有三個基本假定：即如果滿足以下三個條件，企業(yè)將從事對外直接投資，（1）企業(yè)有高于其它國家企業(yè)的優(yōu)勢，這些優(yōu)勢表現(xiàn)為獨有的無形資產，這些優(yōu)勢在一定時期內為該企業(yè)所壟斷；（2）企業(yè)使這些優(yōu)勢內部化，比出售或出租給外國公司更有利；（3）企業(yè)在東道國結合當?shù)匾赝度雭砝闷鋬?yōu)勢時，必須比利用本國要素投入更有利。第32頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論33分析及論證：（一）企業(yè)優(yōu)勢企業(yè)優(yōu)勢可分為三類：（1）在同一區(qū)位內，企業(yè)擁有的高于國外企業(yè)的優(yōu)勢，這些優(yōu)勢來自有形資產和無形資產的占有。（2）公司分支機構在生產管理上的集中所形成的優(yōu)勢。（3）公司由于多國經營形成的優(yōu)勢。（二）內部化優(yōu)勢內部化優(yōu)勢是指企業(yè)在通過對外直接投資將其資產或所有權內部化過程中所擁有的優(yōu)勢。（三）區(qū)位優(yōu)勢區(qū)位優(yōu)勢是指A國比B國能為外國廠商在該國投資設廠提供更有利的條件。這些有利條件是A國特有的，對所有的跨國企業(yè)一視同仁。國際生產折衷理論將國際貿易、國際直接投資與技術轉讓置于統(tǒng)一的理論體系之中，是一種有益的嘗試。第33頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論34這一理論具有三個特點：（1）吸收了各種對外直接投資理論的長處，內部化理論是折衷理論的主題；（2）它和直接投資的所有形式有關；（3）它能解釋企業(yè)進行國際經營活動（直接投資、出口貿易和許可證安排）三種主要形式的原因。第34頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論35五、發(fā)展階段理論發(fā)展階段理論是鄧寧在20世紀80年代初提出來的，其目的是進一步說明國際生產折衷理論。鄧寧通過對67個國家在1967—1978年間直接投資和經濟發(fā)展階段之間聯(lián)系的研究，提出對外直接投資與各國的經濟發(fā)展階段有著密切關系。主要理論觀點：鄧寧認為，人均國民生產總值應分為下列四個等級，處于不同等級的國家，對外投資的地位也不相同。1．人均GNP在400美元以下為第一等級，這些國家由于最貧窮，對投資國的吸引力很小；同時，由于經濟落后，幾乎沒有對外投資。2．人均GNP400—2000美元為第二等級，處于這一等級的國家對外資的引力明顯增大，國際直接投資大量流入。但由于國內經濟發(fā)展水平有限，對外投資保持在較低水平，對外凈投資為負數(shù)。第35頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論363．人均GNP2000—4750美元為第三等級，這些國家的對外直接投資明顯增加，但對外凈投資仍是負數(shù)，其原因是某些擁有知識產權優(yōu)勢的企業(yè)開始向外投資，但擁有區(qū)位優(yōu)勢的企業(yè)仍在想方設法吸引外資。4．人均GNP在4750美元以上的國家為第四等級，這些國家均為發(fā)達國家，以美國為代表，這些國家的企業(yè)都擁有技術壟斷優(yōu)勢，資本流出水平較高，對外凈投資是正數(shù)。據此，鄧寧提出了“國際直接投資發(fā)展階段論”，該理論認為，隨著一個國家的經濟從較低水平向較高水平的發(fā)展，資本的流入和流出也有一個發(fā)展過程。人均國民生產總值越高的國家，對外直接投資凈額越大，這在某種程度上反映出國際投資活動帶有規(guī)律性的趨向，即經濟實力最雄厚、生產力最發(fā)達的國家，往往也是資本輸出最多、對外直接投資最活躍的國家。第36頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論37鄧寧認為，對外直接投資的發(fā)展階段也能夠用國際生產折衷理論來加以解釋。例如，在第一等級的國家，所有權優(yōu)勢，內部化優(yōu)勢和區(qū)位優(yōu)勢三種優(yōu)勢均缺乏，而本國的區(qū)位優(yōu)勢對外國投資者的吸引力也較小，因而沒有資本流出，資本流入也很少。在第二階段，隨著國內市場的不斷擴大，購買力不斷提高，直接投資流入開始增大。在第三階段，國內經濟發(fā)展水平顯著提高，人均資本流入開始放慢，而對外直接投資開始迅速增加。在第四階段，經濟發(fā)展水平已經很高，對外投資凈額成為正數(shù)，這說明該國的壟斷優(yōu)勢較強，并且同時具備了內部化和利用外國區(qū)位優(yōu)勢的能力。第37頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論38六、邊際產業(yè)擴張理論邊際產業(yè)擴張理論是20世紀70年代中期由日本的小島清教授提出的理論。小島清在研究中發(fā)現(xiàn)，美國和日本對外直接投資的行為及其影響有明顯的差別。用來解釋美國企業(yè)對外直接投資行為的理論，不能解釋日本企業(yè)對外直接投資的行為。其主要原因是，那些理論忽略了對宏觀經濟因素的分析，特別是忽略了國際分工原則的作用。主要理論觀點：小島清認為，美國對外直接投資主要分布于擁有壟斷優(yōu)勢的制造業(yè)，這不符合國際分工原則，而且會引起國際收支不平衡和貿易條件惡化。邊際產業(yè)擴張理論核心：小島清根據上述分析，提出“日本式對外直接投資”理論即“邊際產業(yè)擴張理論”，其理論核心是，對外直接投資應該從本國（投資國）已經處于或即將陷于比較劣勢的產業(yè)（即邊際產業(yè)）依次進行。邊際產業(yè)不僅包括已趨于比較劣勢的勞動力密集部門，還包括某些行業(yè)中裝配或生產特定部件的勞動力密集的生產過程或部門。也就是說，本國所有趨于比較劣勢的生產活動都應通過直接投資依次向國外轉移。

第38頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論39與其他國際直接投資的理論相比，邊際產業(yè)擴張理論具有這樣幾個特點：第一，它主張對外投資的企業(yè)與東道國企業(yè)的技術差距越小越好，因為這更易使本國企業(yè)利用已有的生產函數(shù)在海外創(chuàng)造出新的收益，從而有利于擴大國際貿易。第二，該理論認為對外直接投資要適應東道國，特別是發(fā)展中國家的需要，有助于增加就業(yè)、提高勞動生產率、普及生產技術和經營技能，推動當?shù)氐慕洕l(fā)展。第三，該理論強調在國際直接投資中起決定作用的是企業(yè)的比較優(yōu)勢，而不是壟斷優(yōu)勢。局限：該理論同樣無法解釋發(fā)展中國家的對外直接投資，也無法解釋20世紀80年代之后日本對外直接投資的行為。20世紀80年代以來，隨著日本經濟實力的增強和產業(yè)結構的變化，日本對外直接投資也發(fā)生了明顯變化，對發(fā)達國家的制造業(yè)直接投資迅速增加，而且以貿易替代型為主。

第39頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論40七、資本化率理論1970年美國芝加哥大學教授阿利伯（R·Z·Aliber）在對國際公司宏觀國際投資理論研究中，提出了資本化率理論，該理論以不同國家的資本化率差異解釋國際投資活動。主要理論觀點：1、資本化率越高，表示可使同量收益流量形成較高價值的資產，也意味著資本預期收益的較快增長；反之，同量收益流量只能形成較低價值的資產，同時意味著資本預期收益的較慢增長。2、阿利伯認為，由于強幣國的資本化率比弱幣國高，所以跨國公司的對外直接投資是從強幣國向弱幣國流動的，這是因為在以投標形式購買東道國有收益資產的競爭條件下，資本化率高（強幣國）的國家的廠商由于具有相對較低的籌資成本，可以出較高的價格，因而通常由資本化率高的國家的廠商而不是由東道國當?shù)貜S商接管現(xiàn)有產權。在這種直接投資的實現(xiàn)過程中，外國廠商是以較高的資本化率K將同量收益流量I資本化的。在這里，資本化率K的差異起著決定性的作用。假定其他條件不變，強幣國家里具有較高資本化優(yōu)勢的廠商將向弱幣國家進行直接投資。

第40頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論41資本化率理論有兩個基本假設：一是假設企業(yè)擁有產權優(yōu)勢，這種產權優(yōu)勢導致生產成本不斷下降；二是假設國外子公司獲得的收益要根據資本化率來確定。局限：資本化率理論是根據美國20世紀50---60年代的經濟情況提出來的，在一定程度上能說明美國當時大量對外投資的原因。但是這個理論不能解釋目前國際分工條件下發(fā)達國家之間、發(fā)達國家與發(fā)展中國家之間的對外投資。因此資本化率理論有很大的局限性。第41頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論42第四節(jié)

國際證券投資理論

一、古典國際證券投資理論這是一種比較傳統(tǒng)的國際投資理論，產生于跨國公司和國際直接投資大發(fā)展之前。該理論認為：各國存在的利率差別是國際證券投資發(fā)生的原因。分析及論證：假定存在A、B兩國，資本在兩國間自由流動，A國的市場利率比B國高，表明A國的資本比B國更為稀缺；受利率差別的影響，B國的資本必然會流向A國，直到兩國的利率相等時國際資本流動才會中止。也就是說，在兩國都不存在資本流動的限制時，如果兩國間存在利率差別，那么兩國能夠帶來同等收益的資產或有價證券的價值會產生差別，利率高的國家資產或有價證券的價格低，利率低的國家的資產或有價證券的價格高，這樣就會發(fā)生利率低的國家向利率高的國家投資。第42頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論43資產或有價證券的收益，價格和市場利率的關系可用下式表示：式中：C為資產或有價證券的價格，I為該項資產或有價證券所產生的常年收益，r為資本的市場利率。局限：西方學者認為，這一理論在解釋現(xiàn)代國際短期資本流動和國際證券投資方面雖然有效，但不能以此來解釋國際直接投資現(xiàn)象。此外，這一理論的實際運用也受到較多限制，在當今的國際經濟社會中，實施資本流動限制政策的國家較多，即使國際間存在利率差別，也不一定導致國際投資的發(fā)生。第43頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論44二、資產選擇理論 資產選擇理論是用來研究投資者如何在各種金融資產中進行選擇的問題。美國投資學家馬可維茲（Mikewize）在1959年提出了一種資產選擇理論（我國稱之為證券投資組合理論）。主要理論觀點：這種理論認為，不能將資產預期收益作為資產選擇的唯一準則，而應將資產的收益和風險結合起來考慮。馬可維茲認為，任何證券都可以當作一種所有權的書面憑證，借此可以接受證券所提供的收益。由于證券發(fā)行者不保證投資者的穩(wěn)定收入，這就需要投資者承擔風險。一般地說，證券的收益與風險成正比，即證券的收益越高風險越大。在當今的國際資本市場中，投資的風險與日俱增，這就更需要投資者對證券的收益和風險進行綜合分析，作出謹慎的選擇。馬可維茲提出：投資者可同時操縱若干種有價證券，并不時地變換。這就形成了若干組有效的證券組合，投資者可以選擇其中的一組，選擇的標準是：在證券組合的平均收益率一定時，取其風險性最小的組合，或者在證券組合的風險性一定時，取其平均收益率較高的組合。

第44頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論45馬可維茲還給出了具體的計算方法。以表示證券投資組合中證券,RP表示證券投資組合的平均收益率，表示投資于證券的投資份額，那么、和RP，的關系如下：式中：他以證券組合收益率標準差（）表示證劵組合的風險性，那么每一證券組合都有兩個參數(shù)即RP和，然后再按上述的標準選擇最優(yōu)組合。馬可維茲的資產選擇理論表明，分散化或混合的資產結構會減少投資風險，為國際投資的分散化提供了理論依據。第45頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論46第五節(jié)

跨國并購理論

公司購并理論面臨著兩個基本問題：（1）什么力量在推動著公司的收購與兼并；（2）公司購并對整個經濟以及交易雙方而言是利還是弊。一、效率理論效率理論認為，公司兼并和資產再配置的其他形式，對整個社會來說是有潛在收益的，這主要體現(xiàn)在大公司現(xiàn)管理層改進效率或形成協(xié)同效應上。在效率理論的標題下，我們將評述管理協(xié)同效應理論、營運協(xié)同效應理論、財務協(xié)同效應理論、多樣化經營理論以及市場低估理論。第46頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論471、管理協(xié)同效應理論這種理論的難點在于若把問題引向極端，將會得出這樣的結論：在經過一系列兼并之后，整個國家的經濟最終將會為具有最高管理效率的公司所兼并。但是，由于任何能干的管理隊伍的管理能力都是有限度的，所以，在這一情形出現(xiàn)之前，公司內部的協(xié)調問題就會變得非常突出，從而阻止兼并的進一步擴大?？傊?，管理協(xié)同效率理論除了在水平兼并方面有一定解釋力之外，在其余方面的解釋缺乏說服力。2、營運協(xié)同效應理論營運協(xié)同效應也叫做營運經濟，是指由于經濟上的互補性、規(guī)模經濟或范圍經濟，而使得兩個或兩個以上的公司合并成一家公司，從而造成收益增大或成本減少的情形。營運協(xié)同效應理論的一個重要前提是，產業(yè)中的確存在規(guī)模經濟，且在兼并之前沒有營運在規(guī)模經濟的水平上。營運協(xié)同效應理論面臨如下兩個主要挑戰(zhàn)：其一，在混合兼并中，企業(yè)管理層的管理能力很難在短時間內迅速提高到足以管理好分屬于不同行業(yè)的數(shù)家公司的程度；其二，企業(yè)管理層的管理才能在相同或相近產業(yè)中是很容易擴散和轉移的，而混合兼并則只涉及到那些互不相關的產業(yè)，此時管理才能卻很難擴散和轉移。

第47頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論483、財務協(xié)同效應理論財務協(xié)同效應理論認為兼并起因于財務方面的目的。這種理論認為，在具有很多內部現(xiàn)金但缺乏好的投資機會的企業(yè)，與具有較少內部現(xiàn)金但很多投資機會的企業(yè)之間，兼并顯得特別有利。這種理論事實上闡明了資本在兼并企業(yè)的產業(yè)與被并企業(yè)的產業(yè)之間進行再配置的動因。這種理論還認定，在一個稅法完善的市場經濟中，一個合并企業(yè)的負債能力，比兩個企業(yè)合并前各單個企業(yè)的負債能力之和要大，而且還能節(jié)省投資收入稅。此外，這種理論還認為，起因于財務目的的兼并，會取得節(jié)省籌資成本和交易成本兩個方面的好處。財務協(xié)同理論在解釋混合兼并的原因時具有較強的解釋力，但在解釋水平兼并和垂直兼并的原因時卻顯得比較蒼白無力。4、多樣化經營理論對一個公司來說，多樣化經營可以分散風險，獲取穩(wěn)定收入。通常情況下，公司員工、消費者和供應商等利益相關者比股東更愿意公司采取多樣化經營戰(zhàn)略。多樣化經營可以通過內部增長和兼并兩種途徑來實現(xiàn)，但在許多情況下，兼并的途徑可能會更有利，尤其是當公司面臨變化了的環(huán)境而調整戰(zhàn)略思想時，兼并可以使公司在時間較短的條件下進入被兼并公司的行業(yè)，并在很大程度上保持被兼并公司的市場份額以及現(xiàn)有各種資源。既然并非所有的股東都會贊成多樣化經營的戰(zhàn)略，那么，這種理論在解釋兼并現(xiàn)象時就打折扣了。

第48頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論495、市場低估理論市場低估理論認為，兼并的動因在于股票市場價格低于目標公司的真實價格。造成市場低估的原因主要有：第一，公司現(xiàn)管理層并沒有使公司達到其潛在可達到的效率水平；第二，兼并者掌握了普通投資者所沒有掌握的信息，依據這種信息，公司股票價格應高于當前的市場價；第三，公司的資產市場價格與其重置價格之間存在一定差距。在西方經濟理論中，衡量這種差距的一個重要指標叫做q值（也叫托賓的q值），這個比值被定義為公司股票的市場價格與其實物資產的重置價格之間的比值。據估計，美國在20世紀70年代末80年代初，股市的q值約在0.5至0.6之間。但是，并非所有被低估了價值的公司都會被兼并，也并非只有被低估了價值的公司才會成為兼并目標，所以這一理論也遇到了很大的挑戰(zhàn)。第49頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論50二、信息理論在以信息理論解釋兼并動機的學者中，有三種不同的看法：第一種看法認為，在收購股權的活動中，無論兼并成功與否，目標公司的股價總會呈現(xiàn)上漲的趨勢。其原因在于，收購股權的行為向市場表明，目標公司股價被低估了，即使目標公司不采取任何對策，市場也會對其股價進行重估?；蛘?，兼并方的收購發(fā)盤將會使目標公司采取更有效率的經營策略。第二種看法認為，在不成功的兼并活動中，如果首次收購發(fā)盤之后五年內沒有后續(xù)的收購要約，那么目標公司的股價將會回落到發(fā)盤前的水平；如果有后續(xù)的收購要約，則目標公司的股價將會繼續(xù)上漲。當目標公司與兼并公司作了資源的合并，或目標公司的資源已轉到兼并公司的控制之下時，目標公司的股價才會被不斷重估，呈上漲態(tài)勢。這種看法認為，收購股權活動并不必然意味著目標公司股價被低估，也不意味著目標公司一定會改善其營運效率。第50頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論51第三種看法是與公司資本結構的選擇行為相關的，認為作為內部人的經理，擁有比外部人（或稱局外人）更多的關于公司狀況的信息，這種情形也就是所謂的信息非對稱性。在這種情況下，資本結構選擇并非如莫迪利亞尼和米勒（簡稱MM模型）所說的那樣與企業(yè)市場價值無關，而是在下列條件下存在最佳資本結構：第一，企業(yè)投資政策是通過資本結構選擇行為向市場傳輸?shù)?；第二，經理報酬與資本結構信號的真實性相關聯(lián)。這樣，如果一家公司被標購，那么市場將認為該公司的某種價值還沒有被局外人掌握，或者認為該公司的未來現(xiàn)金收入將增加，由此推動股價上漲。當兼并公司用本公司股票收購另一公司時，這將會使被兼并公司和其他投資人認為，這是兼并公司股票被高估的信號。當某一公司回購其股票時，市場將會視此舉為一個重要信號，表明該管理層認為本公司股價被低估，或者表明該公司會有新的增長機會。

第51頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論52三、代理與管理理論詹森（Jensen）和麥納（Manne）提出的代理問題，是在經理人員只擁有公司股權的很少部分的情況下產生的。因為在上述情形下，經理人員可能會不那么努力地工作，或者消費更多的奢侈品，如豪華辦公室和小轎車等等，而這些消費的成本的大部分，是由其他股東來承擔。況且，在股權分散的大公司中，一般的個人股東也缺乏足夠的激勵，花費一定數(shù)額的資源去監(jiān)督經理的行為。從根本上講，代理問題是由于經理與所有者之間的合約不可能無成本地簽訂和執(zhí)行而產生的。在這里，經理被認為是決策或控制的代理人，而所有者則被認為是風險承擔者。由此造成的代理成本包括：（1）構建一組合約的成本；（2）由委托人監(jiān)督和控制代理人帶來的成本；（3）保證代理人將作最優(yōu)決策，否則委托人將需得到補償?shù)某杀荆唬?剩余虧損，也就是由代理人的決策與使委托人福利最大化的決策之間的差異而使委托人承受的福利損失。當然，剩余虧損也有可能是由于完全執(zhí)行合約的成本超過收益而引起的。

第52頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論53解決代理問題，降低代理成本，一般可以考慮兩個方面的途徑：其一是組織機制方面的制度安排，其二是市場機制方面的制度安排。通常的做法是將市場與組織兩種途徑相結合，或者說使其共同起作用。法馬和詹森（FamaandJensen）指出，在企業(yè)的所有權與控制權分離的情況下，將企業(yè)的決策管理（如提議與執(zhí)行）與決策控制（如批準與監(jiān)督）分開，能限制決策代理人侵蝕股東利益的可能性。股東在保留決定董事會成員、兼并與新股發(fā)行等權利的同時，將其余控制職能交由董事會去執(zhí)行。代理成本理論為我們深入探討在所有權與控制權分離情況下，所有權通過何種途徑監(jiān)督和制約控制權，控制權又以何種方式追逐自身利益的問題，提供了一個強力的理論框架。但是，雖然兼并機制可以降低代理成本的觀點是正確的，但仍然不夠。

第53頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論54四、自由現(xiàn)金流量假說詹森（Jensen）在代理成本理論的基礎上，進一步構建了閑置現(xiàn)金流量假說。他認為，由于股東與經理之間在閑置現(xiàn)金流量派發(fā)問題上的沖突而產生的代理成本，是造成接管活動的主要原因。這個問題可以分成兩個方面來理解。一方面，股東（委托人）與經理（代理人）在企業(yè)戰(zhàn)略選擇上是有嚴重的利益沖突的，代理成本是不能妥善地解決這些利益沖突而產生的。當這種代理成本很高時，接管將有助于減少這些成本。這與代理成本理論是一致的。但另一方面，代理成本又恰恰可能是由兼并造成的，因為經理可以運用閑置現(xiàn)金流量來兼并別的企業(yè)，營造“獨立王國”。閑置現(xiàn)金流量假說運用“閑置現(xiàn)金流量”的概念來解釋股東和經理之間的矛盾沖突，并進而解釋兼并行為的起因，的確使理論的研究更深入一步。但是，正如詹森本人所承認的，他的理論不適于分析成長型公司，因為這種公司的確需要大量的資金投入。這就不能不使這種理論的適用范圍受到很大的限制。況且，用增加負債的辦法來約束經理行為，減緩股東與經理的矛盾，減小不必要的兼并活動，從而降低代理成本，是以增大企業(yè)風險為代價的。這種辦法即使對某些行業(yè)是可行的，對其他行業(yè)也未必可行。第54頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論55五、市場勢力理論市場勢力理論的核心觀點是，增大公司規(guī)模將會增大公司勢力。在這個問題上，許多人認為兼并的一個重要動因是為了增大公司的市場份額，但他們卻不清楚增大市場份額是如何取得協(xié)同效應的。如果增大市場份額僅僅意味著使公司變大，那么我們實際上是在談論前面己闡述過的規(guī)模經濟問題。事實上，增大市場份額是指增大公司相對于同一產業(yè)中的其他公司的規(guī)模。關于市場勢力問題，存在著兩種意見相反的看法。第一種意見認為，增大公司的市場份額會導致合謀和壟斷，兼并的收益正是由此產生的。所以，在發(fā)達的市場經濟國家里，政府通常會制定一系列的法律法規(guī)，反對壟斷，保護競爭。但第二種意見卻認為，產業(yè)集中度的增大，正是活躍的激烈的競爭的結果。他們進一步認為，在集中度高的產業(yè)中的大公司之間，競爭變得越來越激烈了，因為關于價格、產量、產品類型、產品質量與服務等方面的決策所涉及的維度是如此巨大，層次是如此之復雜，簡單的合謀是不可能的。這兩種相反的意見表明，關于市場勢力的理論，尚有許多問題還沒有得到解決。

第55頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論56六、稅收考慮再分配理論的核心觀點是，由于公司兼并會引起公司利益相關者之間的利益再分配，兼并利益從債權人手中轉到股東身上，或從一般員工手中轉到股東及消費者身上，所以公司股東會贊成這種對其有利的兼并活動。從某種程度上說，稅收效應也可以看作是兼并利益從政府（一般公眾）到兼并企業(yè)的利益再分配。這種稅收效應理論認為，某些兼并是以追求稅收最小化的機會而產生的。但是，稅收效應是否真的會導致兼并的產生，取決于是否還有得到與稅收效應的益處等價的其他途徑。在稅法完備，執(zhí)法嚴格的成熟市場經濟國家里，通過兼并取得稅收效應的主要途徑包括：第一，營運凈虧損的結轉與稅務抵免；第二，增大資產基數(shù)以擴大資產折舊額；第三，以資產收益代普通收入；第四，私有企業(yè)和年邁業(yè)主出于規(guī)避遺產繼承稅方面的考慮等。總之，稅收既影響兼并過程也影響兼并動機。有人認為出于稅收考慮的兼并是針對國庫的零和博奕，也有人認為這種兼并由于可消除稅收虧損而引致更有效率的行為。第56頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論57本章小結：1、國際資本流動是指資本從一個國家或地區(qū)轉移到另一個國家或地區(qū)。國際資本流動是以盈利為目的，以使用權有償轉讓為特征。2、國際資本流動依據不同標準，可分為長期資本流動和短期資本流動；國際直接投資和國際間接投資。3、國際直拉接投資的傳統(tǒng)方式主要是股權和非股權參與，跨國購并成為20世紀90年代以來發(fā)達國家的主要投資方式。近來，跨國戰(zhàn)略聯(lián)盟已成為大型跨國公司對外直接投資的新方式。4、20世紀90年代以來，國際直接投資呈現(xiàn)新的格局：一是國際直接投資持續(xù)增長終結，目前已轉入調整時期；二是發(fā)達國家之間的資本雙向滲透占據國際直接投資的主導地位；三是國際直接投資的產業(yè)結構逐漸升級；四是跨國公司成為國際直接投資的載體；五是國際購并成為國際直接投資的主要方式。5、國際間接投資的新格局：一是國際金融市場融資證券化趨勢進一步強化；二是近兩年，國際銀行業(yè)務活躍，信貸規(guī)模緩緩回升；三是發(fā)達國家的機構投資者是國際證券市場的主體；四是國際資本市場出現(xiàn)融資工具衍生化趨勢。6、現(xiàn)金移動理論認為國際間現(xiàn)金移動服從于國際貿易的需要，以此為基礎，進一步闡述了一國動用現(xiàn)金彌補國際收支逆差、調節(jié)國際收支狀況的機理。第57頁，課件共62頁，創(chuàng)作于2023年2月09九月2023國際資本流動理論587、費雪的國際資本流動理論認為，國際資本流動的動因是國與國之間的利率差異，并且指出，在完全競爭的資本市場上，資本的自由流動將消除兩國間的利率差異。8、曼德爾的理論提出，如果兩國生產函數(shù)相同，則國際投資與國際貿易可以完全替代，國際投資所帶來的收益量正是兩國間貿易的減少量。9、麥克杜爾模式闡述了資本在各國間自由流動之后，可使資本的邊際生產力在國際上平均化，從而可以提高世界資源的利用效率，增加全世界的財富總量。10、壟斷優(yōu)勢理論指出，企業(yè)擁有比東道國同類企業(yè)有利的壟斷優(yōu)勢是企業(yè)對外實行直接投資的根本原因。由于企業(yè)擁有包括生產技術、管理與組織技能、銷售技巧以及企業(yè)