家族相似標(biāo)準(zhǔn)的類型模式

家族相似標(biāo)準(zhǔn)的類型模式

本票（注意）是指由方向另一方支付的資金，并在另一方（收款人）或買方的書面同意的情況下支付。1本票融資功能的發(fā)揮是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀需求,資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家的實(shí)踐早已印證了這一點(diǎn)。從美國(guó)的相關(guān)實(shí)踐來看,本票的發(fā)售與證券的發(fā)行界限模糊,司法實(shí)踐的發(fā)展經(jīng)歷了漫長(zhǎng)的過程。差之毫厘,謬以千里,是否將某一特定本票納入證券范圍,從而受到以強(qiáng)制性信息披露制度為核心的一系列證券法律制度的規(guī)制,對(duì)于保護(hù)投資者權(quán)利至為關(guān)鍵。一、防止經(jīng)營(yíng)欺詐條款聯(lián)邦最高法院在雷維斯訴安永案(Revesv.Ernst&Young)(以下簡(jiǎn)稱雷維斯案)中最終澄清了法院應(yīng)采用何種標(biāo)準(zhǔn)判斷某一本票是否為證券的疑惑:一個(gè)有大約23000名會(huì)員的農(nóng)業(yè)合作社為了一般業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)籌集資金,出售見票即付的本票。雖然這些本票沒有擔(dān)保和保險(xiǎn),但合作社向持票人支付按月調(diào)整、高于當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)同期利率。合作社將本票同時(shí)出售給會(huì)員與非會(huì)員并稱其為“投資項(xiàng)目”?？怯诤献魃鐦I(yè)務(wù)通訊的廣告聲稱“您的合作社以1100多萬美元的資產(chǎn)作為您投資的后盾。雖然投資沒有聯(lián)邦政府的擔(dān)保,但是它安全、可靠,您隨時(shí)需要便可隨時(shí)獲得”。雖然有這樣一些保證,合作社還是在1984年申請(qǐng)破產(chǎn),此時(shí),超過1600人持有價(jià)值1000萬美元的本票。合作社申請(qǐng)破產(chǎn)之后,一些持票人起訴ArthurYoung&Co.(Ernst&Young的前身),該公司審計(jì)了合作社的財(cái)務(wù)報(bào)表。原告稱ArthurYoung為了虛增合作社的資產(chǎn)和凈值故意違反了被普遍遵守的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,尤其是體現(xiàn)在對(duì)合作社的一項(xiàng)重要資產(chǎn)——Gasohol工廠的價(jià)值的審計(jì)上。原告稱如果ArthurYoung依法審計(jì),合作社資不抵債的情況將十分明顯,他們便不會(huì)購買這些即期本票。基于此,原告主張ArthurYoung違反了1934年《證券交易法》的反欺詐條款以及阿肯色州證券法。一審中原告根據(jù)聯(lián)邦和州證券法的兩項(xiàng)請(qǐng)求均獲支持,并獲賠610萬美元。ArthurYoung提起上訴,主張涉案即期本票不是1934年《證券交易法》以及阿肯色州證券法中的“證券”,因此反欺詐條款不應(yīng)予以適用。第八巡回法院贊成ArthurYoung的觀點(diǎn),推翻了一審判決。聯(lián)邦最高法院調(diào)取本案案卷:本案要求我們決定合作社出售的本票是否是1934年《證券交易法》中的“證券”。1934年《證券交易法》第3(a)(10)3條是解決該問題的出發(fā)點(diǎn)。證券法的根本目的在于“消除基本不受監(jiān)管的證券市場(chǎng)中嚴(yán)重的權(quán)利濫用行為”1。國(guó)會(huì)寬泛地界定了它所調(diào)整的證券市場(chǎng)的范圍。國(guó)會(huì)認(rèn)為“人類的智謀沒有界限,尤其是那些以許諾利潤(rùn)利用他人錢財(cái)?shù)娜怂谥频淖兓療o窮的方案”2。保護(hù)投資者的最佳途徑即“用足夠廣泛和全面的術(shù)語來定義‘證券’以包含在我們的商業(yè)世界中被納入證券通常概念的各種金融工具”4。因此,國(guó)會(huì)并不刻板地意圖束縛證券法的適用范圍,相反,它足夠廣泛地定義了“證券”以包含實(shí)際上可能作為投資銷售的任何金融工具。但是,國(guó)會(huì)并不致力于“為所有的欺詐提供聯(lián)邦法律上的救濟(jì)”5。在判斷某金融工具是否為證券時(shí),我們不應(yīng)受法律形式的束縛,而應(yīng)該分析交易的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)。國(guó)會(huì)制定證券法的目的在于管理投資,不管該投資是采取怎樣的形式、被冠以怎樣的稱謂?！啊酒薄鳛橐粋€(gè)相對(duì)寬泛的術(shù)語,涵蓋各種各樣的金融工具,是否作為證券取決于是在商業(yè)情境或消費(fèi)情境下簽發(fā)還是在投資情境下發(fā)售?！?“任何本票”的用語不應(yīng)從字面上理解,而是應(yīng)該考慮到當(dāng)時(shí)國(guó)會(huì)通過兩部證券法來管理投資的意圖。我們反對(duì)將Howey標(biāo)準(zhǔn)適用于本票。Howey標(biāo)準(zhǔn)提供了判斷某項(xiàng)金融工具是“投資合同”的機(jī)制。除非滿足專門為種類不同的金融工具制定的具體規(guī)則,否則,簡(jiǎn)單地根據(jù)Howey標(biāo)準(zhǔn)判斷某類名為本票的金融工具不是證券,會(huì)使得《證券法》和《證券交易法》所明確列出的不同種類的金融工具變得多余,也不符合國(guó)會(huì)管理所有作為投資出售的金融工具的本意。家族相似標(biāo)準(zhǔn)與商業(yè)——投資二分法是殊途同歸的兩種方法。我們認(rèn)為家族相似標(biāo)準(zhǔn)提供了一個(gè)更好的分析框架,因此采用家族相似標(biāo)準(zhǔn)。該標(biāo)準(zhǔn)以法律原文為起點(diǎn),因?yàn)閮刹孔C券法律定義“證券”時(shí)包括“任何本票”,我們以每一類本票都是證券的假設(shè)為起點(diǎn)。然而我們承認(rèn)這個(gè)假設(shè)可以被推翻。國(guó)會(huì)的立法意圖在于管理投資市場(chǎng),而不是為所有涉及欺詐的案件提供聯(lián)邦法上的訴訟事由及法律根據(jù)。致力于為本票與證券的界限提供更多的內(nèi)容,第二巡回法院確定了一份稱為本票但不是證券的金融工具的清單。但是,我們需要更多的指引,如果沒有詳細(xì)說明是什么使得清單上的金融工具不是證券,對(duì)一項(xiàng)金融工具是否與清單上某一金融工具具有家族相似進(jìn)行任何有意義的調(diào)查將是不可能的。而且,正如第二巡回法院所指出,這一清單“不是像雕刻在石頭上一樣一成不變”,是可以擴(kuò)展的。因此,必須發(fā)展出某些標(biāo)準(zhǔn)以決定某項(xiàng)金融工具是否應(yīng)加入清單。對(duì)清單本身的檢視將使這些標(biāo)準(zhǔn)得以清晰:第一,考察交易本身以獲知促成理性的買賣雙方達(dá)成交易的動(dòng)機(jī)。如果賣方的目的是為了籌資用于企業(yè)的一般用途或是為了大額投資而進(jìn)行融資,而買方主要是希望得到本票帶來的利潤(rùn),那么該項(xiàng)金融工具很可能是證券;如果該本票用于買賣小額資產(chǎn)或消費(fèi)品,或是用來克服賣方的現(xiàn)金流困難,或是用于其它商業(yè)或消費(fèi)目的,則該本票將可能不作為證券對(duì)待。第二,考察該金融工具的“銷售計(jì)劃”以決定是否存在“為投機(jī)或投資而進(jìn)行的普遍交易”。第三,考察公眾投資者的合理預(yù)期:即使對(duì)某項(xiàng)交易的經(jīng)濟(jì)分析表明此交易中的金融工具不是證券,但是考慮到投資公眾的合理預(yù)期,法院也可以認(rèn)定該金融工具是證券。最后,考察是否存在某種因素(如另一制度的存在)顯著降低了金融工具的風(fēng)險(xiǎn),從而使得適用證券法沒有必要。因此,判斷某項(xiàng)稱為本票的金融工具是否為證券,法院將:假定該本票是證券,這一假設(shè)僅當(dāng)考量列舉出的四個(gè)因素,該本票與清單中的某項(xiàng)金融工具有極強(qiáng)的家族相似,或考量四因素,該本票應(yīng)加入清單時(shí),才可被推翻。將家族相似標(biāo)準(zhǔn)適用于本案,我們很容易得出涉案本票是證券的結(jié)論。Ernst&Young承認(rèn)該即期本票與清單中的任一金融工具不具有家族相似。分析我們列舉的四因素也并未表明該即期本票不是證券。合作社出售本票是為了一般業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)籌集資金,購買者是為了獲取利息形式的利潤(rùn),實(shí)際上,對(duì)購買者的主要誘惑來源于高于當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)同期利率的利息。從雙方角度看,這一交易應(yīng)當(dāng)然地作為對(duì)企業(yè)的投資而不是單純的商業(yè)交易或消費(fèi)交易。法院在此強(qiáng)調(diào),在本票情境中的利潤(rùn)意指“一項(xiàng)投資之上的有價(jià)值的回報(bào)”,這無疑包含利息。而在Howey標(biāo)準(zhǔn)中,對(duì)利潤(rùn)的界定比較嚴(yán)格,它意指“資本增值(capitalappreciation)”或“收益分享(aparticipationinearnings)”。把這一對(duì)利潤(rùn)的嚴(yán)格界定適用于判斷本票是否為證券,將意味著支付與公司收益無關(guān)聯(lián)的利息的本票不是證券。因?yàn)镠owey標(biāo)準(zhǔn)與我們所面對(duì)的問題無關(guān),我們拒絕將它對(duì)利潤(rùn)的界定延伸至其適用范圍之外。至于銷售計(jì)劃,合作社在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)將本票出售給了它的23000名會(huì)員以及非會(huì)員。合作社申請(qǐng)破產(chǎn)時(shí),有1600多名持票人。雖然這些本票并沒有在任何交易所交易,但本票出售給公眾的范圍已經(jīng)相當(dāng)廣泛,應(yīng)屬于“普遍交易”。第三個(gè)因素——公眾的合理預(yù)期——也支持涉案本票是證券的結(jié)論。我們一貫認(rèn)為證券的根本要素在于投資。涉案本票的廣告中明確稱其為“投資”,沒有任何相反的因素使任何一個(gè)理性的人質(zhì)疑這一點(diǎn)。最后,我們沒有發(fā)現(xiàn)任何降低風(fēng)險(xiǎn)的因素以表明這些金融工具實(shí)際上不是證券。這些本票既沒有擔(dān)保,也沒有保險(xiǎn)。如果證券法不適用,涉案本票就不受任何聯(lián)邦法律的約束。下級(jí)法院認(rèn)為“這些本票的見票即付的特性不符合證券的特征”6,即期本票的即時(shí)的折現(xiàn)力與證券的風(fēng)險(xiǎn)并不一致。這一觀點(diǎn)并不具有說服力。作為典型證券的在全國(guó)性交易所交易的股票也能即時(shí)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金。公開交易的公司有擔(dān)保債券、無擔(dān)保債券以及其它任何一類證券范圍內(nèi)的金融工具也是一樣。見票即付的特征的確使持票人通過提出付款請(qǐng)求很快擺脫風(fēng)險(xiǎn),但如同公開交易的股票一樣,這一金融工具的折現(xiàn)力并沒有完全消除風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上,公開交易的股票甚至比即期本票更易折現(xiàn),因?yàn)楦犊钫?qǐng)求只有在能夠獲得實(shí)際支付時(shí)才會(huì)消除風(fēng)險(xiǎn),而在全國(guó)性交易所中股份的出賣與收益的取得經(jīng)常同時(shí)發(fā)生。被告辯稱涉案本票屬于“發(fā)行時(shí)其償還期不超過9個(gè)月”的例外情形。這一辯稱被駁回,因?yàn)樗耆⒃谶@一前提之上——阿肯色州關(guān)于“訴訟時(shí)效是從票據(jù)簽發(fā)時(shí)起算而不是從要求兌現(xiàn)時(shí)起算”的規(guī)定,決定了聯(lián)邦證券法中本票的“償還期”這一術(shù)語的定義。本票的償還期是聯(lián)邦法律的問題,國(guó)會(huì)并不期望因?yàn)槟骋恢莘ǖ倪m用使證券法對(duì)同一交易做出不同的評(píng)價(jià)。既然作為一個(gè)聯(lián)邦法律問題,對(duì)于即期本票,法律的用語并不清晰,那么該“例外”就必須依據(jù)其立法目的做出解釋。即使國(guó)會(huì)意圖劃定一個(gè)明確的界限,基于短期本票足夠安全而無需適用證券法的考慮,將所有期限少于9個(gè)月的本票全部除外,這一除外也并不包括涉案本票,因?yàn)楦犊钫?qǐng)求完全可以在多年之后提出,涉案本票并不必然是短期的。二、經(jīng)過修正的家庭相似性標(biāo)準(zhǔn)的適用(一)誤差變量及標(biāo)準(zhǔn)在適用修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)的四因素時(shí),其適用次序并不能簡(jiǎn)單按照四因素的排序。根據(jù)各個(gè)因素的內(nèi)容及地位,某些因素在判斷本票與證券的界限時(shí)起到了決定性的作用,相應(yīng)地從邏輯上,這些因素在具體適用時(shí)就應(yīng)該首先被考察。首先,修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)的第四因素——考察是否存在某種因素(如另一制度的存在)顯著降低了金融工具的風(fēng)險(xiǎn),從而使得適用證券法沒有必要。從其表述即可推知,這一因素起到了決定性的作用。如果存在某種顯著降低風(fēng)險(xiǎn)的因素,該金融工具將不再適用證券法。由于第四因素與前三個(gè)因素沒有內(nèi)容上的關(guān)聯(lián),對(duì)前三個(gè)因素的分析不會(huì)影響分析第四因素得出的結(jié)論,滿足了第四因素,得出涉案本票不是證券的結(jié)論,對(duì)其余三個(gè)因素的考察將是不必要的。因此,在適用四因素時(shí),這一因素應(yīng)該首先被考察,否則,考察了前三個(gè)因素即便指向涉案本票是證券的結(jié)論,但因存在顯著降低風(fēng)險(xiǎn)的因素,仍須將該本票排除在證券范圍之外,難免會(huì)造成推理的繁冗與不效率。其次,分析修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)的第三因素——考察公眾投資者的合理預(yù)期:即使對(duì)某項(xiàng)交易的經(jīng)濟(jì)分析表明此交易中的金融工具不是證券,但是考慮到投資公眾的合理預(yù)期,法院也可以認(rèn)定該金融工具是證券。即使僅從字面上分析,對(duì)這一因素的考察也應(yīng)居于前列。這是因?yàn)?公眾投資者的合理預(yù)期具有決定性的意義,即便對(duì)某項(xiàng)交易的經(jīng)濟(jì)分析指向了涉案本票不是證券的結(jié)論,但如果存在公眾投資者的合理預(yù)期,法院也可以認(rèn)定該本票是證券。那么,這一因素與第四因素的適用次序如何?我們會(huì)發(fā)現(xiàn),這一因素僅相對(duì)于對(duì)交易本身的經(jīng)濟(jì)分析具有優(yōu)越的地位,而第四因素對(duì)是否存在某種顯著降低風(fēng)險(xiǎn)的因素的判斷不屬于對(duì)交易本身的經(jīng)濟(jì)分析,因此,單純從邏輯上來看,第三因素的適用是居于第二位的。如果對(duì)于某種本票,不存在顯著降低風(fēng)險(xiǎn)的因素,那么接下來考慮的將是投資公眾的合理預(yù)期,倘若不存在這種預(yù)期,則將進(jìn)一步對(duì)交易本身進(jìn)行經(jīng)濟(jì)分析,也即考察第一因素(考察交易本身以獲知促成理性的買賣雙方達(dá)成交易的動(dòng)機(jī))和第二因素(考察該本票的“銷售計(jì)劃”以決定是否存在“為投機(jī)或投資而進(jìn)行的普遍交易”)。但是必須指出,這一結(jié)論僅僅停留在邏輯層面,考察第三因素與第一因素、第二因素的內(nèi)容,我們會(huì)發(fā)現(xiàn),對(duì)第三因素的考察不可避免地會(huì)涉及到對(duì)第一因素、第二因素的考察?！笆紫?對(duì)公眾預(yù)期的判斷將受到對(duì)投資者動(dòng)機(jī)與目的的分析的指引,也即對(duì)第一因素的分析。其次,公眾預(yù)期的表述本身也包含著本票向公眾發(fā)售這一前提,因此也就滿足了第二因素——銷售計(jì)劃。所以,雖然從表面上看來,公眾的合理預(yù)期似乎起到?jīng)Q定性的作用,但對(duì)公眾預(yù)期的考察本身必然包含著對(duì)動(dòng)機(jī)與銷售計(jì)劃這兩個(gè)因素的考察?！?因此,如果某一本票不存在顯著降低風(fēng)險(xiǎn)的因素,從邏輯上,接下來應(yīng)考察第三因素,而從內(nèi)容上,對(duì)第三因素的考察同時(shí)也考察了第一因素、第二因素。在雷維斯案中,對(duì)于四因素的適用次序并沒有作為一個(gè)問題加以研討,這是因?yàn)槔拙S斯案特殊的事實(shí)結(jié)構(gòu)決定了四因素的適用次序問題不會(huì)在該案中顯現(xiàn)出來。首先,由于不存在顯著降低風(fēng)險(xiǎn)的因素,便不會(huì)出現(xiàn)分析前三個(gè)因素指向涉案本票是證券的結(jié)論而接下來對(duì)第四因素的分析使對(duì)前三個(gè)因素的考察變得沒有意義的情況;其次,由于雷維斯案中合作社發(fā)售本票籌集資金用于一般業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的意圖、本票購買者追求利潤(rùn)的動(dòng)機(jī)、合作社將本票發(fā)售給廣大公眾以及合作社在廣告中明確將涉案本票宣傳為投資的事實(shí),無論是對(duì)交易本身的經(jīng)濟(jì)分析還是對(duì)投資公眾合理預(yù)期的考察,各事實(shí)彼此毫無沖突地指向了涉案本票是證券的結(jié)論。而在紛繁復(fù)雜的金融實(shí)踐中,存在某種顯著降低金融工具風(fēng)險(xiǎn)的因素的情況并不罕見,對(duì)交易的經(jīng)濟(jì)分析與對(duì)公眾投資者的合理預(yù)期的考察二者之間存在矛盾的情況也會(huì)出現(xiàn),在具有這樣的事實(shí)結(jié)構(gòu)特征的案件中,采用合理的次序適用修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)的四因素將會(huì)使得論證清晰而有條理、順暢而有效率。(二)以“是否”為判斷因素在適用修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)的四因素時(shí),除了將第四因素置于首位考察之外,在將其余三個(gè)因素適用于復(fù)雜的金融實(shí)踐時(shí),美國(guó)司法實(shí)踐運(yùn)用了權(quán)衡方法,這就意味著可能某一金融工具嚴(yán)格來說不符合某一因素,但仍將該金融工具歸入證券受證券法調(diào)整。權(quán)衡方法有其存在的正當(dāng)性:第一,“權(quán)衡方法與國(guó)會(huì)的靈活性的要求和對(duì)熟練、狡猾的發(fā)行者極容易規(guī)避較為剛性的標(biāo)準(zhǔn)的擔(dān)心相符合。而且,雖然權(quán)衡方法與商業(yè)——投資二分法和風(fēng)險(xiǎn)資金標(biāo)準(zhǔn)一樣具有不確定性,但修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)提供了一個(gè)明確的清單以指引法院對(duì)這些因素的適用”8。權(quán)衡方法使得修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)的適用能夠涵蓋金融實(shí)踐中發(fā)行者的種種設(shè)計(jì),使其足夠靈活以達(dá)到保護(hù)投資者的目的。同時(shí),公司決策者所面臨的不確定性可以隨著金融實(shí)踐與司法實(shí)踐的發(fā)展逐漸得到緩解。隨著司法判例的增加,將會(huì)有更多的非證券本票為決策提供依據(jù)。9第二,從雷維斯案中法院對(duì)修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)的表述來看,法院運(yùn)用了因素(factor)而不是要素(element)。“在要素模式下,任何一個(gè)要素的缺失將會(huì)阻止法定后果的產(chǎn)生,但在因素模式下,每一因素將對(duì)涉案金融工具是否是證券產(chǎn)生影響,但沒有一個(gè)因素會(huì)起到?jīng)Q定性的作用?！?第三,“這些因素是用來確定涉案本票是否與清單中列舉的不作為證券對(duì)待的本票具有‘相似性’,所以雷維斯案中法院意圖適用一個(gè)較為主觀的權(quán)衡方法”10。既然是判斷“相似性”,而不是簡(jiǎn)單將某一本票涵攝到清單中某一類本票之下,涉案本票的特性也就可能不會(huì)與各個(gè)因素完全吻合。第四,一些法院還指出了“無用因素(washout)”的問題。11“‘無用因素’是指運(yùn)用這一因素會(huì)指向涉案本票是證券以及涉案本票不是證券兩個(gè)互相矛盾的結(jié)論。例如,第一因素中的買方與賣方的動(dòng)機(jī),如果買方的動(dòng)機(jī)是獲得利潤(rùn)(這一事實(shí)指向涉案本票是證券的結(jié)論),但賣方的動(dòng)機(jī)是緩解現(xiàn)金流困難(這一事實(shí)指向涉案本票不是證券的結(jié)論),互相對(duì)立的雙方動(dòng)機(jī)就成為‘無用因素’?！?2“適用第三因素也會(huì)經(jīng)常出現(xiàn)這一問題——投資公眾的合理預(yù)期——因?yàn)榛诳陀^證據(jù),對(duì)于某一部分投資公眾是合理預(yù)期可能對(duì)于另一部分投資公眾就不是合理預(yù)期,而且大體上確定投資公眾的合理預(yù)期具有內(nèi)在困難?！?3實(shí)際上,“無用因素”并不意味著它對(duì)案件的分析毫無益處?？疾臁盁o用因素”所指向的案件事實(shí),確定“無用因素”所指向的互相矛盾的兩個(gè)結(jié)論在特定的案件事實(shí)結(jié)構(gòu)中哪一個(gè)具有優(yōu)越性更使得權(quán)衡方法的適用成為必需。將權(quán)衡方法適用于對(duì)各因素的分析,在不同的案件事實(shí)結(jié)構(gòu)中各個(gè)因素將具有不同的地位,對(duì)于某一因素也會(huì)出現(xiàn)不同的解釋:第一,對(duì)發(fā)行者與購買者的動(dòng)機(jī)、公眾的合理預(yù)期的衡量具有較強(qiáng)的主觀性,這些因素也往往是不確定的?！鞍l(fā)行者通常有多種目的,動(dòng)機(jī)因素變得具有模糊性,而不是籌集資金用于經(jīng)營(yíng)的目的占有絕對(duì)的優(yōu)越地位?！?4“由于在雷維斯案中,涉案本票在廣告中被明確宣傳為投資,公眾預(yù)期因素在雷維斯案中的適用十分簡(jiǎn)單。但通常投資者對(duì)本票受證券法規(guī)制的特性不會(huì)有任何預(yù)期。事實(shí)上,早期法院的判例認(rèn)為投資者往往認(rèn)為股票受證券法調(diào)整,但是由于本票的發(fā)行環(huán)境各異,對(duì)本票不能做相同的處理。”15“從理論上說,如果發(fā)行者的動(dòng)機(jī)和公眾的預(yù)期不能確定,并且沒有任何制度降低了風(fēng)險(xiǎn),修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)的適用將隨著對(duì)銷售計(jì)劃的分析而定。”16第二,對(duì)于銷售計(jì)劃因素,在雷維斯案中,法院認(rèn)為雖然這些本票并沒有在任何交易所交易,但它們被出售給的公眾的范圍已經(jīng)相當(dāng)廣泛,這足以使我們認(rèn)為存在“普遍交易”。有學(xué)者認(rèn)為,被認(rèn)定為證券的“本票應(yīng)該具有可以被大規(guī)模發(fā)售的‘能力’,即便是實(shí)際上僅存在很少的購買者以及并不存在普遍交易”17。在NationalBankofYugoslaviav.DrexelBurnhamLambert,Inc.18一案中,法院認(rèn)為不具備普遍交易的事實(shí)對(duì)TCL的證券法訴訟請(qǐng)求并不具有決定性影響。一項(xiàng)金融工具可能僅向一個(gè)投資者出售,但仍然會(huì)作為證券對(duì)待。對(duì)雷維斯案的其他任何解釋將與國(guó)會(huì)規(guī)定一個(gè)足夠?qū)挿旱淖C券定義以包含實(shí)質(zhì)上可能被作為投資出售的任何金融工具的意圖相抵觸。三、類型模式:概念模式較多,無形式通過上文的介紹與分析,我們發(fā)現(xiàn),修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn)是一項(xiàng)科學(xué)而靈巧的制度設(shè)計(jì)。然而當(dāng)用傳統(tǒng)的以概念架構(gòu)制度的眼光審視它時(shí),我們會(huì)發(fā)現(xiàn)這一設(shè)計(jì)的規(guī)則模式是全新的。這一全新的規(guī)則模式是借鑒的障礙還是借鑒的起點(diǎn)取決于我們對(duì)這一規(guī)則模式的分析與評(píng)價(jià)。根據(jù)修正后的家族相似標(biāo)準(zhǔn),首先假定涉案本票是證券,若想推翻這一假設(shè),必須通過考察雷維斯案列舉的四因素證明涉案本票與非證券本票清單中的某一本票具有極強(qiáng)的家族相似性或者通過考察四因素證明涉案本票應(yīng)作為非證券本票中的一類加入清單。在雷維斯案列舉的四因素中,應(yīng)首先考察第四因素,滿足了第四因素,對(duì)其余三個(gè)因素的考察將是不必要的。如果不能滿足第四因素,雖然從字面上看第三因素也具有某種決定性的意義,但由于第三因素與第一、第二因素內(nèi)容上的關(guān)聯(lián),其余三個(gè)因素將被考察。從雷維斯案的判決以及后續(xù)判例中可以看出,法院在考察這三個(gè)因素時(shí)運(yùn)用了權(quán)衡方法?？梢?對(duì)于本票作為證券對(duì)待的條件,雷維斯案并沒有給出一個(gè)明確的可通過涵攝加以運(yùn)用的概念。與概念模式下的諸要素不同,各因素的不同地位決定了對(duì)各因素的適用應(yīng)采用科學(xué)的次序;與概念模式下的涵攝方法不同,它通過權(quán)衡方法來運(yùn)用因素。實(shí)際上,法院在這里采用的是類型模式。“借助定義,概念可被確定到如下程度:‘當(dāng)而且僅當(dāng)’該定義的全部要素在具體事件或案件事實(shí)全部重現(xiàn)時(shí),概念始可適用于彼。這不適用于類型。為描述類型而提出的各種因素不需要全部出現(xiàn),它們也可以多少不同的程度出現(xiàn)。通常它們可以有不同的強(qiáng)弱階段,而且在一定的范圍內(nèi)可以彼此交換。其本身只具有征兆或象征的意義。重要的是它們?cè)诰唧w情況下的結(jié)合情形。具體案件事實(shí)是否屬此類型,并非僅視其是否包含該類型通常具備之全部因素。毋寧取決于:這些‘典型’的因素在數(shù)量及強(qiáng)度上的結(jié)合程度,是否是以使該案件事實(shí)‘整體看來’符合類型的形象表現(xiàn)。類型不能定義,只能描述。我們不能把案件事實(shí)涵攝在類型描述下;然而,借助此種描述,吾人仍可判斷某現(xiàn)象是否應(yīng)歸屬某一類型?！?9“在規(guī)范一種生活事實(shí)時(shí),立法者通?？梢赃x擇,或者以概念性的方式,質(zhì)言之,借助盡可能清楚地描繪其輪廓的,不可或缺并且終局確定的要素來指稱意想的案件事實(shí),或者以類型描述的方式,易言之,借著提出一些例示的特征或事例來描繪案件事實(shí)?！?0立法者選擇概念模式或類型模式,其思維程序是不同的:“類型思考進(jìn)展的第一個(gè)步驟與抽象化思考并無不同。由有關(guān)的具體事物中區(qū)分出一般的特征、關(guān)系及比例,并個(gè)別賦予其名稱。然而,在抽象概念的思考中,這些特征就此被確定為孤立的要素,而借著一再地放棄這些要素,就構(gòu)建出愈來愈一般的概念,類型思考則不然,它讓類型的構(gòu)成要素維持其結(jié)合的狀態(tài),僅系利用這些要素來描述(作為要素整體的)類型?！?1這就使得類型相較于概念具有豐富性。另一方面,類型模式不及概念模式具有適用的簡(jiǎn)便性、結(jié)論的唯一性、后果的確定性?！叭绻⒎ㄕ呦胄纬梢粋€(gè)概念,借以描述一種案件事實(shí)的特征時(shí),應(yīng)盡量精確,其確定方式并應(yīng)達(dá)到下列要求:在個(gè)別案件中,不須回溯到評(píng)價(jià)性的觀點(diǎn),徑以涵攝的方式即可確認(rèn)案件事實(shí)的存在。于此,立法者選擇概念的要素時(shí),當(dāng)然也必須留意:借此等要素構(gòu)成的概念,其的確足以涵蓋擬意指的案件事實(shí)。不同處只在于:其選擇如此的概念要素,以致‘在適用概念時(shí),概念要素存在與否的問題可以完全取代評(píng)價(jià)的問題’。概念涵攝至少在‘理想的情況’是一種價(jià)值中立的思考過程。借此,適用法律者得免評(píng)價(jià)性‘衡量’工作之煩,而法的適用亦趨于‘安定’?！?2在概念模式下,“解釋者(在可能的字義以及規(guī)定的意義脈絡(luò)范圍內(nèi))仍有作目的論解釋的空間,此外,其亦可為類推適用或目的論限縮。如果有關(guān)規(guī)定涉及的是一種類型,因類型自始具有較大的變化空間及相對(duì)的開放性,解釋就變成‘比較有彈性’的程序”23。那么,犧牲適用的簡(jiǎn)便性、結(jié)論的唯一性、后果的確定性,其正當(dāng)性何在?也就是說,采用類型模式在某些情況下相較于概念模式具有哪些優(yōu)越性?概念模式具有哪些缺點(diǎn)?“與純粹概念性的觀察方式相比,類型化的觀察方式有相當(dāng)大的彈性,這種彈性似乎是以法安定性較小為代價(jià)而取得的,但也只是似乎。事實(shí)上,只要有可階段化的過渡范圍或混合類型存在,而沒有確定的界限,司法裁判就不是以概念性的方式作決定性的陳述,毋寧多少是以感覺的方式。類型化方法的要求,是希望以一種與(反正已經(jīng)不足以解決問題的)涵攝邏輯不同的方式,從事合理的歸類。此種方法(就像其他種類的‘衡量’)在臨界情況不能保證可以獲得惟一確實(shí)可靠的結(jié)論,總是還有判斷余地存在,這非但不足以用來反對(duì)這種方法,毋寧更可以支持它。因?yàn)槿魏螌?shí)際的觀察者都不會(huì)草率地否定這種判斷余地存在。”24“概念性確定的缺點(diǎn)則在于:概念性的要素經(jīng)常不能涵蓋——依法律目的——應(yīng)包含的全部案件,或者相反地將不應(yīng)包含的案件涵括進(jìn)來?！?5對(duì)本票性質(zhì)的評(píng)價(jià)在商業(yè)情境與投資情境中截然不同,本票使用情境的多樣性以及商業(yè)情境與投資情境界限的模糊性客觀上需要一個(gè)靈活的標(biāo)準(zhǔn),類型模式恰恰滿足了這一需求。實(shí)際上,在證券法領(lǐng)域,類型模式相較于概念模式往往能夠更好地實(shí)現(xiàn)其宗旨,在界定證券范圍時(shí)尤其如此。在界定證券范圍時(shí),存在著大量的臨界狀態(tài),基于類型模式的豐富性,法院可以考察更多因素;由于不是刻板地如概念模式中涵攝那樣要求全部要素必須滿足,類型模式可以將各種狡猾的融資計(jì)劃納入證券監(jiān)管的視野,權(quán)衡方法使證券法律更能應(yīng)對(duì)金融創(chuàng)新給保護(hù)投資者這一證券法的根本宗旨帶來的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。四、緩解本一金融工具存在的代理成本與集體行動(dòng)問題的價(jià)值導(dǎo)向類型描述、類型歸屬是一種“價(jià)值導(dǎo)向的思考程序”。立法者在作類型描述時(shí),不像形成概念時(shí)那樣要求概念要素達(dá)到完全取代評(píng)價(jià)的程度從而可以直接被涵攝;法院在作類型歸屬時(shí),并不要求類型所描述的因素全部得到滿足,而是采用一種權(quán)衡的方法來考察這些因素“在數(shù)量及強(qiáng)度上的結(jié)合程度”。在作類型描述、類型歸屬時(shí)并不是任意的,它總是受到某種價(jià)值觀點(diǎn)的指引?！叭R嫩說:……所有被考量的特征都取向于這個(gè)——促成整體類型的——中心價(jià)值,惟有如此它們‘才具有價(jià)值’?！?6“在針對(duì)具體案件作類型的歸屬時(shí),必須一直同時(shí)考量此價(jià)值觀點(diǎn),因?yàn)橹挥兴梢詫?duì)下述問題作最后決定:依其程度及其結(jié)合的情況,出現(xiàn)的‘特征’或‘因素’能否正當(dāng)化此等歸類。”在判斷何種本票是證券時(shí)也必然受到某種價(jià)值觀點(diǎn)的指引,這種價(jià)值觀點(diǎn)指引我們?cè)谧鞔朔N判斷時(shí)應(yīng)考察哪些因素,這些因素在數(shù)量及強(qiáng)度上結(jié)合到什么程度才會(huì)得出最終的結(jié)論。探尋因素權(quán)衡背后的價(jià)值導(dǎo)向,思維程序是逐步抽象的,也不可避免是一種試錯(cuò)的過程,只有在這樣一個(gè)試錯(cuò)的過程中,我們才能真正明確分析的方法。在美國(guó)司法實(shí)踐中,“‘代理成本’和‘集體行動(dòng)’這兩個(gè)經(jīng)濟(jì)概念結(jié)合在一起,構(gòu)成了法院檢驗(yàn)證券是否存在的基本標(biāo)準(zhǔn)。聯(lián)邦法院在將證券的法律定義用作擴(kuò)大或縮小證券法范圍的工具時(shí),注意力始終圍繞著投資人是否將金錢委托給他人管理,以及在多大程度上將其金錢委托給他人管理;投資人在對(duì)他人管理的集體監(jiān)督(collectivesupervisionovermanagement)上是否存在實(shí)際困難,以及面臨的實(shí)際困難有多大”27。既然投資人在獲取信息、監(jiān)督發(fā)行人上須支付代理成本,同時(shí),集體監(jiān)督也帶來了“搭便車”等負(fù)面效應(yīng),這兩方面都指向了某一金融工具應(yīng)接受證券法的規(guī)制。那么緩解某一金融工具存在的代理成本與集體行動(dòng)問題是否就是隱藏在因素權(quán)衡背后的價(jià)值導(dǎo)向呢?如果是的話,這一價(jià)值導(dǎo)向就可以解釋將某些本票作為證券對(duì)待的正當(dāng)性,也就能夠解釋雷維斯案以及后來的所有相關(guān)判決?！按沓杀靖拍钍菑乃袡?quán)與經(jīng)營(yíng)管理權(quán)分離角度,從本人與代理人關(guān)系上,以成本為出發(fā)點(diǎn),強(qiáng)調(diào)證券所有權(quán)人對(duì)經(jīng)營(yíng)管理者即代理人所支付的成本。”28本票的簽發(fā)表征的是債權(quán)債務(wù)關(guān)系,雖然作為證券對(duì)待的本票其利息往往是不“安全”的,但從債的關(guān)系角度看,到期即須償付本息,它并不表征所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)管理權(quán)的分離,相反,購買本票獲取的是到期請(qǐng)求支付本息的債權(quán)。雖然代理成本這一概念可以解釋“投資合同”這一非常規(guī)性投資產(chǎn)品歸屬證券的問題,但在解釋本票作為證券對(duì)待這一問題上是面臨困境的。以集體行動(dòng)分析這一問題同樣面臨困境。在NationalBankofYugoslaviav.DrexelBurnhamLambert,Inc.29一案中,法院認(rèn)為不具備普遍交易的事實(shí)對(duì)TCL的證券法訴訟請(qǐng)求并不具有決定性影響。一項(xiàng)金融工具可能僅向一個(gè)投資者出售,但仍然會(huì)作為證券對(duì)待。對(duì)雷維斯案的其他任何解釋將與美國(guó)國(guó)會(huì)規(guī)定一個(gè)足夠?qū)挿旱淖C券定義以包含實(shí)質(zhì)上可能被作為投資出售的任何金融工具的意圖相抵觸。在這種情況下,一項(xiàng)金融工具僅向一個(gè)投資者出售,不會(huì)存在集體行動(dòng)的問題,但仍然會(huì)作為證券對(duì)待。因此,從代理成本、集體行動(dòng)的角度難以對(duì)本票與證券的界限問題本身以及因素的權(quán)衡做出合理的解釋,緩解某一金融工具存在的代理成本與集體行動(dòng)問題不能作為因素權(quán)衡背后的價(jià)值導(dǎo)向。分析、反思其不能作為價(jià)值導(dǎo)向的原因?qū)?duì)問題的解決有所助益。其原因在于代理成本、集體行動(dòng)是相對(duì)具體的概念,用于分析問題的概念過于具體,會(huì)帶來兩方面的問題:其一,概念本身可能不會(huì)對(duì)問題做出合理解釋,往往由于某一特定情況的存在否定了概念作為分析工具的價(jià)值;其二,概念過于具體、不具備相當(dāng)程度的抽象性往往會(huì)掩蓋對(duì)其他因素的分析,具備相當(dāng)程度抽象性的概念就意味著它對(duì)諸多因素的包容,而概念越是具體,就排斥了對(duì)越多因素的考察。因此,我們所探尋的價(jià)值導(dǎo)向應(yīng)該是相對(duì)抽象而具有包容性的,它不僅能夠合理地解釋問題,而且與因素的權(quán)衡是協(xié)調(diào)的。以這樣的價(jià)值導(dǎo)向指引我們對(duì)因素的權(quán)衡才能夠適應(yīng)變化無窮的融資設(shè)計(jì),從而達(dá)到保護(hù)投資者的目的。緩解信息不完全30作為因素權(quán)衡背后的價(jià)值導(dǎo)向是恰當(dāng)?shù)?這是因?yàn)?(一)信息問題在證券市場(chǎng)中的地位首先,證券的特性決定了投資者對(duì)信息的依賴。證券是一種典型的“信任”商品?！靶湃巍鄙唐芳础吧唐返膬?nèi)在品質(zhì)難以通過勘查或使用來指示,而只能依賴于出售者提供的信息”31?！白C券本身并無實(shí)質(zhì)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值,它只是遠(yuǎn)離實(shí)際投資、生產(chǎn)和消費(fèi)的價(jià)值符號(hào),其價(jià)格只不過是對(duì)資本未來收益的貨幣折現(xiàn),受各種因素的影響,具有濃重的主觀色彩。這種特性,使得證券投資人對(duì)證券價(jià)值的判斷,必然依賴于發(fā)行人所提供的信息?！?2既然信息對(duì)于證券市場(chǎng)、對(duì)于投資者至關(guān)重要,如果信息是準(zhǔn)確的、充分的、及時(shí)的,投資者獲取信息是低成本的,信息問題也不會(huì)突顯出來而進(jìn)入法律的視野。其次,“信息不對(duì)稱是證券市場(chǎng)最典型的信息問題”33。在投資者與發(fā)行人之間存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱,只有發(fā)行人才最清楚自身的前景,而且有關(guān)證券品質(zhì)的信息“很難由外部人以技術(shù)測(cè)量的手段獲取”34,發(fā)行人報(bào)喜不報(bào)憂的傾向也極易滋生證券市場(chǎng)上的欺詐。在投資者與投資者之間也存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱,這是由投資者的經(jīng)濟(jì)實(shí)力以及與發(fā)行人的聯(lián)系不同造成的。這種信息不對(duì)稱成為滋生內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)的溫床。如果市場(chǎng)本身可以扭轉(zhuǎn)這種信息不對(duì)稱,那么證券監(jiān)管的介入也是不必要的,將某一金融工具納入證券范疇也是無益的。最后,信息的公共物品特性使證券監(jiān)管成為必要。公共物品具有如下兩個(gè)特征:“第一,某一個(gè)人消費(fèi)這種產(chǎn)品不影響其他任何消費(fèi)者的消費(fèi),即所謂的‘非競(jìng)爭(zhēng)性的消費(fèi)’;第二,杜絕搭便車者的費(fèi)用太高以至于沒有一個(gè)追求利潤(rùn)最大化的私人廠商愿意供應(yīng)這類產(chǎn)品?！?5這也帶來了以下兩個(gè)問題:其一,“由于信息的公共產(chǎn)品特性,使得上市企業(yè)關(guān)于新產(chǎn)品、市場(chǎng)占有率、經(jīng)濟(jì)效益等的分析可能被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手無償使用,給上市公司以后的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)帶來阻力,這可謂上市公司披露信息需付出的成本”36,這就使得上市公司可能不會(huì)主動(dòng)地披露所有信息;其二,信息的獲取需要支付高昂的成本,機(jī)構(gòu)投資者往往具備這樣的經(jīng)濟(jì)實(shí)力?！白C券市場(chǎng)上的中小投資者很容易出現(xiàn)‘跟莊’、‘搭便車’的行為。這對(duì)中小投資者本來是一種理性的選擇,但是,‘莊家’為了獲取