市場化改革、企業(yè)過度投資與產(chǎn)能過剩

市場化改革、企業(yè)過度投資與產(chǎn)能過剩

一、產(chǎn)能過剩研究的創(chuàng)新之處如何解決現(xiàn)有的問題一直是政府官員關(guān)注的中心問題，相關(guān)行業(yè)的試點問責(zé)制度已進入實施階段。比如,2006年國務(wù)院針對部分行業(yè)產(chǎn)能過剩問題發(fā)出《關(guān)于加快推進產(chǎn)能過剩行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的通知》,2009年國務(wù)院批轉(zhuǎn)國家發(fā)改委、工信部等部委《關(guān)于抑制部分行業(yè)產(chǎn)能過剩和重復(fù)建設(shè)引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展若干意見》,2010年國務(wù)院頒布的《關(guān)于進一步加強淘汰落后產(chǎn)能工作的通知》中明確指出了重點行業(yè)淘汰落后產(chǎn)能的具體目標(biāo)任務(wù)以及重點工作的詳細分工情況。因此,不難看出,產(chǎn)能過剩已經(jīng)成為制約我國市場經(jīng)濟發(fā)展的重要問題。國內(nèi)學(xué)術(shù)界關(guān)于產(chǎn)能過剩問題的研究主要借助于經(jīng)濟學(xué)理論和計量模型分析行業(yè)產(chǎn)能過剩的原因并給出相應(yīng)對策。林毅夫(2007)認(rèn)為,由于后發(fā)優(yōu)勢的存在,發(fā)展中國家的企業(yè)很容易對下一個有前景的產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生共識,投資上出現(xiàn)“潮涌現(xiàn)象”,并伴隨此現(xiàn)象出現(xiàn)產(chǎn)能過剩等問題。在此基礎(chǔ)上,林毅夫等(2010)則進一步提出“潮涌現(xiàn)象”的微觀理論基礎(chǔ),看似“盲目”的結(jié)果其實是對其他企業(yè)和總量信息了解不足所導(dǎo)致的理性結(jié)果;江飛濤等(2012)則認(rèn)為,“潮涌”理論的基本假設(shè)不成立,并不存在企業(yè)對未來有前景行業(yè)市場需求所謂的共識,不同預(yù)期之間往往分歧巨大。體制扭曲下地方政府不當(dāng)干預(yù)微觀經(jīng)濟的行為,通過成本外部化效應(yīng)、投資補貼效應(yīng)和風(fēng)險外部化效應(yīng)扭曲企業(yè)的投資行為,是導(dǎo)致企業(yè)過度投資、產(chǎn)能過剩和行業(yè)重復(fù)建設(shè)的主要原因(江飛濤、曹建海,2009;江飛濤等,2012);韓國高等(2011)測度了我國制造業(yè)的產(chǎn)能利用率并指出,七大產(chǎn)能過剩行業(yè),利用實證分析證明了固定資產(chǎn)投資是產(chǎn)能過剩的直接原因,并指出,經(jīng)濟增長方式不合理、利益驅(qū)動導(dǎo)致的投資潮涌現(xiàn)象、地方政府對微觀經(jīng)濟主體的不當(dāng)干預(yù)等是導(dǎo)致我國投資過快增長、造成產(chǎn)能過剩的深層次原因。另外,以GDP為考核指標(biāo)的中國地方官員的晉升錦標(biāo)賽也是導(dǎo)致我國產(chǎn)能過剩、重復(fù)建設(shè)的重要原因(周黎安,2004;2007)。本研究的主要創(chuàng)新之處體現(xiàn)在如下方面:(1)試圖彌補以往產(chǎn)能過剩研究中的不足,建立符合我國微觀企業(yè)特征的產(chǎn)能過剩實證模型;(2)系統(tǒng)地研究市場化改革和過度投資背景下產(chǎn)能過剩形成的微觀機理,以實現(xiàn)經(jīng)濟現(xiàn)實分析和理論解釋上的一致性,為解決中國企業(yè)的產(chǎn)能過剩問題提供切實可行的指導(dǎo)思路;(3)增進了從微觀企業(yè)角度研究產(chǎn)能過剩問題的文獻積累。二、在制度背景下的理論分析中1、行業(yè)中的行業(yè)產(chǎn)能過?，F(xiàn)象行業(yè)性產(chǎn)能過剩的原因是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學(xué)領(lǐng)域一個重要的理論問題。行業(yè)性產(chǎn)能過剩與企業(yè)產(chǎn)能過剩是兩個不同性質(zhì)的問題,行業(yè)性產(chǎn)能過剩對企業(yè)自身的產(chǎn)能利用產(chǎn)生一定的影響,但并不必然導(dǎo)致企業(yè)的產(chǎn)能過剩;當(dāng)一個行業(yè)中的大多數(shù)企業(yè)均呈現(xiàn)為產(chǎn)能過剩的狀態(tài)時,行業(yè)性產(chǎn)能過剩便在經(jīng)濟領(lǐng)域中呈現(xiàn)出來。本研究試圖構(gòu)建微觀企業(yè)產(chǎn)能過剩問題的一個理論分析框架,如圖1所示。國內(nèi)已有研究表明,制度安排、政府干預(yù)以及市場競爭等因素對行業(yè)性產(chǎn)能過剩產(chǎn)生重要影響,而行業(yè)性產(chǎn)能過?！芷谛曰蛲顿Y性產(chǎn)能過剩在一定程度上影響著企業(yè)自身的產(chǎn)能利用效率。另外,企業(yè)自身的過度投資也可能導(dǎo)致企業(yè)自身的產(chǎn)能過剩,尤其當(dāng)企業(yè)的過度投資是行政力量所致更是如此。但制度、市場與政府仍然通過其他傳導(dǎo)機制直接作用于企業(yè)產(chǎn)能,這些傳導(dǎo)機制包括市場信息、產(chǎn)品市場競爭、超額雇員等。2、中國企業(yè)產(chǎn)能過剩的表現(xiàn)(1)行業(yè)性產(chǎn)能過剩。產(chǎn)能過剩往往被作為一個產(chǎn)業(yè)概念被加以理解和運用。行業(yè)產(chǎn)能過?？杀唤忉尀槟骋恍袠I(yè)生產(chǎn)能力與實際市場需求之間的脫節(jié),具體表現(xiàn)為該行業(yè)的主要產(chǎn)品或者服務(wù)在長時期內(nèi)持續(xù)保持供大于求的狀態(tài)。行業(yè)產(chǎn)能過剩的直接表現(xiàn)是某一行業(yè)中的現(xiàn)實企業(yè)數(shù)量遠遠高于該行業(yè)的目標(biāo)企業(yè)個數(shù),導(dǎo)致該行業(yè)的產(chǎn)業(yè)集中度較低,并且該行業(yè)的總體生產(chǎn)能力被過度分散,當(dāng)該行業(yè)的產(chǎn)品和服務(wù)市場趨于飽和狀態(tài)時,該行業(yè)中的企業(yè)無法適時地對企業(yè)的生產(chǎn)能力做出靈活調(diào)整,此時行業(yè)性的產(chǎn)能過剩就出現(xiàn)了。由于企業(yè)生產(chǎn)能力和投資策略的調(diào)整具有一定的時滯,因此,行業(yè)性產(chǎn)能過剩一旦形成,該行業(yè)中的所有企業(yè)的產(chǎn)能釋放均將受到不同程度的負面影響。此時,大規(guī)模的企業(yè)會及時調(diào)整生產(chǎn)和營銷策略來適應(yīng)行業(yè)性的產(chǎn)能過剩,而中小規(guī)模的企業(yè)往往伴隨著企業(yè)的并購和重組。(2)企業(yè)過度投資。立足于微觀企業(yè),從體制扭曲與地區(qū)競爭角度詳細探討產(chǎn)能過剩形成機理的研究缺乏,更未建立相應(yīng)的理論分析與實證模型明確闡述其微觀機理。國內(nèi)外關(guān)于公司過度投資行為的研究較多,如資本結(jié)構(gòu)(Jensen,1986;魏明海、柳建華,2007;江偉,2011)、公司治理(Richardson,2006;唐雪松等,2007;辛清泉等,2007;陳運森、謝德仁,2011)、高管個體特征(姜付秀等,2009;杜興強等,2011)、制度環(huán)境(唐雪松等,2010;楊興全等,2010)等對企業(yè)過度投資行為的影響。由于企業(yè)出于自身戰(zhàn)略考慮或者為了形成及維持壟斷市場地位的原因,使得企業(yè)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性的過度投資,因此,長遠來看,企業(yè)自身的過度投資并不必然導(dǎo)致該企業(yè)產(chǎn)能過剩。盡管國內(nèi)外關(guān)于過度投資的研究成果,可為研究我國微觀企業(yè)的產(chǎn)能過剩問題提供一些分析思路和啟示,但是,并沒有直接提供可資借鑒的實證檢驗?zāi)Ｐ汀?3)市場信息。企業(yè)的資本投資決策深受信息和代理問題的重要影響(Stein,2003)。市場化程度更高的地區(qū),更容易充分發(fā)揮市場機制在利用分散信息、協(xié)調(diào)供需均衡、淘汰落后產(chǎn)能方面的高效率性,更能發(fā)揮信息揭示功能對資源配置的作用。市場的有效性在于充分界定和行使產(chǎn)權(quán),因為交易雙方面對信息不完全的市場,通過明晰產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)及其行使,能夠降低或完全消除不確定性,降低彼此的交易成本,從而提高市場的效率。在我國市場化程度較高的地區(qū),更能發(fā)揮市場機制的作用。由于發(fā)展中國家的產(chǎn)業(yè)升級并非像發(fā)達國家那樣是屬于不確定的事件,而是企業(yè)和政府都可以有相當(dāng)準(zhǔn)確的信息和判斷(林毅夫,2007)。但在市場化進程更快的地區(qū),政府和企業(yè)所獲取的信息質(zhì)量和判斷的準(zhǔn)確性應(yīng)更高。只要維護一個公平的競爭環(huán)境,保證信息對稱,過剩產(chǎn)能就會得到調(diào)整,市場和企業(yè)承受調(diào)整的成本產(chǎn)能過剩不會成為經(jīng)濟發(fā)展的嚴(yán)重問題。這一點更可能在市場化水平高的地區(qū)得到實現(xiàn)。因此,較高的市場化程度有助于企業(yè)更及時、更準(zhǔn)確地了解市場供求信息并進行正確的微觀決策。(4)產(chǎn)品市場競爭。中國的各地區(qū)之間在歷史、地理和政策等方面的條件差異非常大,在地區(qū)間競爭中,東部地區(qū)因為有著各方面比較優(yōu)越的條件而獲得了相對更好的經(jīng)濟發(fā)展績效,而且這種優(yōu)勢具有自增強的效應(yīng),相對發(fā)達的地區(qū)一旦領(lǐng)先就很難被落后地區(qū)追趕(王永欽等,2007)。張晏、龔六堂(2005)對中國財政分權(quán)與經(jīng)濟增長關(guān)系的實證研究發(fā)現(xiàn),東部地區(qū)和發(fā)達地區(qū)更能獲得財政分權(quán)的積極效應(yīng),而在中西部地區(qū),財政分權(quán)對經(jīng)濟增長的影響不顯著或為負,這種財政分權(quán)效應(yīng)的差異也加劇了地區(qū)差距。此外,中國沿海地區(qū)經(jīng)濟比內(nèi)陸地區(qū)經(jīng)濟的民營化程度更高,這是因為他們的交易成本更低(從而促進了地區(qū)間競爭),更重要的是,他們的自主權(quán)更大;同樣,東北和西南的國有企業(yè)民營化程度較低,這是因為這些地區(qū)國有企業(yè)的高度集中使得競爭程度較低,而且與該地相鄰的地區(qū)其民營企業(yè)也比較少(張維迎、栗樹和,1998)。地區(qū)間競爭的加劇使得不斷提高企業(yè)效率成為實現(xiàn)地方政府利益最大化的最重要手段(朱恒鵬,2004)。20世紀(jì)80年代初的地方分權(quán)政策導(dǎo)致了地區(qū)間競爭,由于產(chǎn)品市場上的地區(qū)間競爭非常激烈,每一個地區(qū)都必須盡可能降低生產(chǎn)成本以保持生存所需的最小市場占有份額(張維迎、栗樹和,1998)。在市場化進程較快和政府干預(yù)程度較低的東部地區(qū),地方政府和公司經(jīng)理更有動機和積極性維持企業(yè)產(chǎn)品的市場占有率,正是地方政府和其屬地企業(yè)的雙重參與,在一定程度上制約了企業(yè)的產(chǎn)能過剩。(5)超額雇員。對政府或其官員而言,干預(yù)國有企業(yè)的成本低于干預(yù)私有企業(yè)的成本。國有企業(yè)更容易被行政干預(yù),從而追求社會福利最大化以外的目標(biāo)(Sappington&Stiglitz,1987;Boycko,Shleifer&Vishny,1996)。政府干預(yù)國有企業(yè)通常表現(xiàn)為冗員、投資政府官員而非消費者受益的項目、傾斜的定價方案導(dǎo)致分配的扭曲等(Shleifer&Vishny,1994)。曾慶生、陳信元(2006)認(rèn)為,國家控股公司比非國家控股公司雇傭了更多的員工;超額雇員和高工資率共同導(dǎo)致國家控股公司承擔(dān)了比非國家控股公司更高的勞動力成本。市場化進程越快的地區(qū),上市公司相對雇員數(shù)越少;在減少社會性負擔(dān)的方面,市場化進程對國家控股公司的影響顯著大于對非國家控股公司的影響(曾慶生、姜紅玲,2006)。因此,東部沿海地區(qū)或制度環(huán)境較好的地區(qū),地方國有企業(yè)的民營化程度越高,以及政府對企業(yè)的直接干預(yù)較少,這將促使這些企業(yè)的超額雇員水平較低并承擔(dān)更低的勞動力成本,較低的雇員人數(shù)和勞動力成本都將對抑制企業(yè)產(chǎn)能過剩產(chǎn)生積極作用。三、模型、變量設(shè)計和樣本選擇1、企業(yè)過度投資revrentut(1)關(guān)于企業(yè)產(chǎn)能利用率以及產(chǎn)能過剩的度量。由于產(chǎn)能利用率、產(chǎn)能過剩等概念一般針對特定行業(yè),根據(jù)相應(yīng)模型通過行業(yè)數(shù)據(jù)估計計算,如韓國高等(2011)關(guān)于制造業(yè)產(chǎn)能過剩的測度。但針對微觀企業(yè)自身的產(chǎn)能利用率以及產(chǎn)能過剩的測度指標(biāo)較少,本研究選擇固定資產(chǎn)收入比PPErev作為制造行業(yè)企業(yè)自身的產(chǎn)能利用率指標(biāo),該指標(biāo)越高,表示企業(yè)產(chǎn)能利用效率較低、產(chǎn)能過剩程度越大。固定資產(chǎn)收入比PPErev等于年末固定資產(chǎn)凈值除以當(dāng)年營業(yè)收入。采用存貨收入比INVrev作為產(chǎn)能利用率的替代變量進行穩(wěn)健性測試(限于篇幅,沒有給出)。在上述固定資產(chǎn)收入比PPErev指標(biāo)的基礎(chǔ)上,計算企業(yè)產(chǎn)能過剩啞變量DPPErev。本研究根據(jù)制造業(yè)10個細分行業(yè),分別采用所在行業(yè)固定資產(chǎn)收入比PPErev的75%分位數(shù)為臨界點,若上市公司固定資產(chǎn)收入比PPErev大于其所在行業(yè)固定資產(chǎn)收入比PPErev的75%分位數(shù),則DPPErev取值為1,否則取值為0。在穩(wěn)健性檢驗中,采用固定資產(chǎn)收入比PPErev的中位數(shù)作為企業(yè)產(chǎn)能過剩的替代變量進行測試。(2)關(guān)于企業(yè)過度投資的度量。參照魏明海和柳建華(2007)、辛清泉等(2007)、唐雪松等(2010)、陳運森、謝德仁(2011)的做法,借鑒Richardson(2006)的模型,估算出企業(yè)正常的資本投資水平,用企業(yè)實際的資本投資水平與估算的資本投資水平之差(即回歸殘差)代表企業(yè)的投資過度(若殘差大于0)和投資不足(若殘差小于0)。在此基礎(chǔ)上,采用估算得到的投資過度啞變量作為解釋變量,以考察企業(yè)的過度投資行為對企業(yè)產(chǎn)能的影響,若模型(1)的殘差大于0,則表示企業(yè)過度投資,Overinvest取值為1;若模型(1)的殘差小于0,則表示企業(yè)投資不足,Overinvest取值為0。企業(yè)過度投資的估計模型如下:Richardson(2006)將企業(yè)的總投資INVtotal分為兩部分:一是維持資產(chǎn)規(guī)模的投資支出INVmain;二是新投資支出INVnew,第t年新增投資INVnewt=INVtotalt-INVmaint。其中,INVtotalt為現(xiàn)金流量表中的“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金”、“購買或處置子公司支付的現(xiàn)金”、“取得子公司及其他營業(yè)單位支付的現(xiàn)金凈額”、“投資支付的現(xiàn)金”之和減去“處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額”后除以平均總資產(chǎn);INVmaint為“固定資產(chǎn)折舊、油氣資產(chǎn)折耗、生產(chǎn)性生物資產(chǎn)折舊”、“無形資產(chǎn)攤銷”、“長期待攤費用攤銷”之和除以平均總資產(chǎn)。其中,Growtht-1為第t-1年企業(yè)成長性指標(biāo),包括托賓Q值Tobinqt-1和營業(yè)收入增長率Growrevt-1兩個變量,其中Tobinq=(每股價格*總股本+負債賬面價值)/總資產(chǎn),正文中報告企業(yè)成長性為Tobinq的回歸結(jié)果。LEVt-1為第t-1年年末資產(chǎn)負債率,Casht-1為第t-1年貨幣資金與交易金融資產(chǎn)之和與年末總資產(chǎn)的比率,Aget-1為第t-1年公司上市年限,Sizet-1為第t-1年年末總資產(chǎn)的自然對數(shù),Rett-1為t-1年5月到t年四月經(jīng)市場調(diào)整后的、以月度計算的股票年度回報率。GOVcentral、GOVlocal分別為央企樣本組和地方國企樣本組啞變量。ΣIndust與ΣYear是行業(yè)和年度的虛擬變量,用以控制行業(yè)因素(制造業(yè)細分10個行業(yè),9個行業(yè)啞變量)和年度因素(3個年度啞變量)的固定影響。模型(2)采用OLS方法進行回歸,模型(3)采用Logit方法進行回歸。其中,PPErev為企業(yè)產(chǎn)能利用率指標(biāo)固定資產(chǎn)收入比,DPPErev為企業(yè)產(chǎn)能過剩啞變量。MKT為市場化改革變量,包括:(1)市場化進程INDEXmar,為樊綱等(2010)提供的市場化進程指數(shù),該數(shù)值越大,表示市場化進程越快;(2)政府干預(yù)INDEXgov,為樊綱等(2010)提供的政府與市場關(guān)系指數(shù),該數(shù)值越大,表示政府干預(yù)程度越小。INexcess為制造行業(yè)產(chǎn)能過剩啞變量,用來控制上市公司所在行業(yè)產(chǎn)能過剩對企業(yè)自身產(chǎn)能的潛在影響,根據(jù)韓國高等(2011)以及國務(wù)院批轉(zhuǎn)發(fā)展改革委等部門《關(guān)于抑制部分行業(yè)產(chǎn)能過剩和重復(fù)建設(shè)引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展若干意見的通知》、工信部向社會公布淘汰落后產(chǎn)能目標(biāo)的行業(yè)中多次提到的產(chǎn)能過剩行業(yè),本研究將黑色金屬(C65)、有色金屬(C67)、石化煉焦(C41)、化學(xué)原料(C43)、非金屬礦物制品(C61)、化學(xué)纖維(C47)和造紙制品(C31)七大行業(yè)定義為產(chǎn)能過剩行業(yè),若上市公司所在制造行業(yè)包括在上述行業(yè)中,則INexcess取值為1,否則取值為0。Overinvest為根據(jù)模型(1)計算的企業(yè)過度投資啞變量,SHARE1為第一大股東的持股比例,ROA為年末總資產(chǎn)收益率。其他變量SIZE、LEV、Indust、Year的定義同上。2、觀測值與數(shù)據(jù)來源(1)樣本選擇。本研究以2007~2010年我國A股制造業(yè)上市公司為研究對象,為了保證研究結(jié)果的可靠性,首先,剔除了ST類、其他缺失數(shù)據(jù)的樣本觀測值;其次,剔除最終控制人為政府控制與民營控制以外的樣本觀測值;最后,為了控制異常值對回歸結(jié)果的不利影響,對所有連續(xù)變量1%~99%分位數(shù)以外的觀測值進行了Winsorize處理。最終得到2613個樣本觀測值,其中,2007年552個、2008年604個、2009年710個、2010年747個,樣本構(gòu)成情況如表1所示。本研究將上市公司最終控制人為國有資產(chǎn)管理機構(gòu)的定義為政府控制,將上市公司最終控制人為自然人的定義為民營控制。(2)數(shù)據(jù)來源。上市公司的最終控制人、股權(quán)結(jié)構(gòu)、交易狀態(tài)以及注冊地數(shù)據(jù)來自CCER;其他所有的財務(wù)數(shù)據(jù)及交易數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫;市場化進程及政府干預(yù)數(shù)據(jù)來自樊綱等(2010)。四、成功研究的結(jié)果1、企業(yè)過度投資影響產(chǎn)能過剩的因素(1)描述性統(tǒng)計。主要變量的描述性統(tǒng)計如表2所示。固定資產(chǎn)收入比PPErev的最大值、最小值與標(biāo)準(zhǔn)差分別為2.003、0.041、0.370,這說明,制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率在樣本公司間的差異性較大。根據(jù)PPErev所在行業(yè)的75%分位數(shù)設(shè)定產(chǎn)能過剩啞變量DPPErev,因此,變量DPPErev的75%分位數(shù)以上的取值均為1。產(chǎn)能過剩行業(yè)啞變量IN-excess的均值與中位數(shù)分別為0.310、0。企業(yè)過度投資啞變量Overinvest的均值與中位數(shù)分別為0.401、0,說明,樣本觀測值中存在“過度投資”現(xiàn)象的樣本觀測值占總觀測值的比例為40.1%,這說明,企業(yè)過度投資在一定程度上影響了企業(yè)的產(chǎn)能利用率。(2)主要變量的相關(guān)系數(shù)矩陣。表3提供了主要變量的相關(guān)系數(shù)矩陣。市場化進程INDEXmar、政府干預(yù)INDEXgov與產(chǎn)能利用率PPErev、產(chǎn)能過剩啞變量DPPErev的相關(guān)系數(shù)均在1%的水平下顯著為負,說明,制造業(yè)上市公司的產(chǎn)能利用與所處地區(qū)的制度環(huán)境存在負相關(guān)關(guān)系;產(chǎn)能過剩行業(yè)啞變量INexcess與產(chǎn)能利用率PPErev均在1%的水平下顯著為正,與產(chǎn)能過剩啞變量DPPErev均在5%的水平下顯著為正,說明,制造業(yè)行業(yè)性的產(chǎn)能過剩對制造業(yè)上市公司的產(chǎn)能過剩產(chǎn)生了一定的負面影響。另外,企業(yè)過度投資啞變量Overinvest與產(chǎn)能利用率PPErev、產(chǎn)能過剩啞變量DPPErev的相關(guān)系數(shù)為正,但不顯著,這在一定程度上說明,制造業(yè)上市公司的過度投資并不必然導(dǎo)致其自身的產(chǎn)能過剩。(3)企業(yè)過度投資模型的估計結(jié)果。表4提供了企業(yè)過度投資模型的回歸結(jié)果。根據(jù)現(xiàn)有的研究(Fazzari等,1988;Bates,2005;辛清泉等,2007;唐雪松等,2010),變量Levt-1、Aget-1與資本投資量呈負向關(guān)系,而變量Casht-1、Sizet-1、Rett-1、INVnewt-1將對資本投資量產(chǎn)生正面影響。表4的結(jié)果表明,除變量Aget-1外,其他變量的符號基本與以前的研究發(fā)現(xiàn)相一致;2007年以來,受我國宏觀經(jīng)濟環(huán)境的影響,部分上市年限較短的制造業(yè)上市公司的投資沖動較為顯著。另外,成長性變量Growtht-1為Tobinqt-1時,回歸系數(shù)為正,但不顯著;為Growrevt-1時,回歸系數(shù)在10%的水平下顯著為正。按照大多數(shù)文獻的做法,在正文中報告的是按照Growtht-1為Tobinqt-1時計算的企業(yè)過度投資啞變量Overinvest,但穩(wěn)健性檢驗表明,按照Growtht-1為Growrevt-1時計算的回歸結(jié)果對研究結(jié)論并不產(chǎn)生影響。2、微觀傳導(dǎo)機制表5提供了市場化改革、過度投資與企業(yè)產(chǎn)能利用率之間關(guān)系的OLS回歸結(jié)果。可以看出,首先,在全樣本、政府控制樣本、民營控制樣本中,市場化進程INDEXmar的回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著為負;在全樣本、政府控制樣本中,政府干預(yù)INDEXgov的回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著為負,民營控制樣本中政府干預(yù)INDEXgov的回歸系數(shù)在5%的水平下顯著為負。這在一定程度上說明,市場化改革直接通過市場信息、產(chǎn)品市場競爭、超額雇員等微觀傳導(dǎo)機制對企業(yè)的產(chǎn)能利用率產(chǎn)生影響,具體表現(xiàn)為:在市場化進程較快、政府干預(yù)較少的地區(qū),其制造業(yè)上市公司的產(chǎn)能利用率越高。另外,在全樣本、政府控制樣本、民營控制樣本中,行業(yè)產(chǎn)能過剩啞變量INexcess的回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著為正,這說明,黑色金屬、有色金屬、石化煉焦、化學(xué)原料、非金屬礦物制品、化學(xué)纖維和造紙制品等行業(yè)性產(chǎn)能過剩是導(dǎo)致制造業(yè)上市公司產(chǎn)能利用率較低的一個重要因素。其次,在全樣本中,企業(yè)過度投資啞變量Overinvest的回歸系數(shù)均在5%的水平下顯著為正,但這一回歸結(jié)果主要受政府控制樣本組的影響。因為在政府控制樣本下Overinvest的回歸系數(shù)均在5%的水平下顯著為正,但民營控制樣本下Overinvest的回歸系數(shù)均不顯著。在一定程度上說明,企業(yè)的過度投資并不必然對企業(yè)的產(chǎn)能利用率產(chǎn)生負面影響,表5的回歸結(jié)果表明,政府控制樣本下的制造業(yè)企業(yè)過度投資對其自身的產(chǎn)能利用率產(chǎn)生了一定的負面影響,但對民營控制樣本公司而言,企業(yè)過度投資與產(chǎn)能利用率之間的關(guān)系并不存在?；诮?jīng)營戰(zhàn)略需求的民營企業(yè)過度投資,從長遠來看仍然是有效率的投資行為,并沒有對企業(yè)的經(jīng)營效率產(chǎn)生負面影響。這在一定程度上支持了姚洋和章奇(2001)、謝千里等(2001)的研究結(jié)論,即民營企業(yè)比國有企業(yè)具有更高的生產(chǎn)率。3、行業(yè)產(chǎn)能過剩情況表6提供了市場化改革、過度投資與企業(yè)產(chǎn)能過剩之間關(guān)系的Logit回歸結(jié)果?？梢钥闯?在全樣本、政府控制樣本,市場化進程INDEXmar的回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著為負,民營控制樣本中市場化進程INDEXmar的回歸系數(shù)在5%的水平下顯著為負;在全樣本、政府控制樣本中,政府干預(yù)INDEXgov的回歸系數(shù)均在10%的水平下顯著為負,民營控制樣本中的政府干預(yù)INDEXgov的回歸系數(shù)為負但不顯著;這說明,在市場化進程較快、政府干預(yù)較少的地區(qū),其制造業(yè)上市公司的產(chǎn)能過剩的可能性較低。在所有分組樣本中,行業(yè)產(chǎn)能過剩啞變量INexcess的回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著為正,這說明,行業(yè)性產(chǎn)能過剩是導(dǎo)致制造業(yè)上市公司產(chǎn)能過剩的一個重要影響因素。與表5的研究發(fā)現(xiàn)類似,在全樣本中,過度投資Overinvest的回歸系數(shù)均在5%的水平下顯著為正,但主要受政府控制樣本組的影響,在政府控制樣本下Overinvest的回歸系數(shù)均在5%的水平下顯著為正,但民營控制樣本下Overinvest的回歸系數(shù)均不顯著。這說明,企業(yè)的過度投資并不必然影響企業(yè)的產(chǎn)能過剩,民營企業(yè)的投資行為更具效率。五、過度投資對企業(yè)產(chǎn)能利用率的負面效應(yīng)表7給出了中央政府與地方政府控制下,市場化改革、過度投資與企業(yè)產(chǎn)能利用率之間關(guān)系的OLS回歸結(jié)果。首先,中央政府控制下市場化進程INDEXmar與政府干預(yù)INDEXgov的回歸系數(shù)均不顯著,但地方政府控制下市場化進程INDEXmar與政府干預(yù)INDEXgov的回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著為負,這說明,市場化改革對國有企業(yè)產(chǎn)能利用率產(chǎn)生的正面效應(yīng)僅著力于地方國企,由于央企的特殊地位和作用,其自身的產(chǎn)能利用率受地方政府干預(yù)和區(qū)域性市場化改革的影響較小。其次,中央政府控制下過度投資Overinvest的回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著為正,但地方政府控制下過度投資Overinvest的回歸系數(shù)為正,但不顯著,這說明,央企的過度投資行為對企業(yè)產(chǎn)能利用率產(chǎn)生了一定的負面效應(yīng),但地方國企中過度投資與企業(yè)產(chǎn)能利用率的負向關(guān)系并不明顯,這也在一定程度上說明,了國有企業(yè)的“放權(quán)讓利”改革有助于提升企業(yè)的經(jīng)營效率;再次,行業(yè)性產(chǎn)能過剩均對央企和地方國企的產(chǎn)能利用率產(chǎn)生負面影響,具體表現(xiàn)為變量INexcess的回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著為正。為保證表7中相關(guān)研究結(jié)論的可靠性,表8中PanelA與PanelB分別考察了過度投資和市場化改革兩個變量在央企和地方國企樣本組中對企業(yè)產(chǎn)能影響的差異性,即分別檢驗交乘項GOVcentral×Overinvest的回歸系數(shù)是否顯著為正,以及GOVlocal×MKT的回歸系數(shù)是否顯著為負。通過表8可以發(fā)現(xiàn),PanelA中交乘項GOVcentral×Overinvest的回歸系數(shù)均在5%的水平下顯著為正,這進一步支持了表7中關(guān)于過度投資Overinvest的研究結(jié)論,即過度投資對企業(yè)產(chǎn)能的負面效應(yīng)在央企和地方國企中呈現(xiàn)出一定的不對稱性,這一負面效應(yīng)在央企樣本中統(tǒng)計上顯著,但在地方國企樣本中不顯著;PanelB中INDEXmar下交乘項GOVlocal×MKT的回歸系數(shù)在5%的水平下顯著為負,INDEXgov下交乘項GOVlocal×MKT的回歸系數(shù)為負但不顯著,這基本上支持表7中關(guān)于市場化改革MKT的研究結(jié)論,即市場化改革對企業(yè)產(chǎn)能的正面效應(yīng)同樣在央企和地方國企中呈現(xiàn)出一定的不對稱性,這一正面效應(yīng)在地方國企樣本中統(tǒng)計上顯著,但在央企樣本中不顯著。六、關(guān)于企業(yè)產(chǎn)能過剩行為的敏感性本文以我國A股制造業(yè)上市公司為研究對象,考察了市場化改革、行業(yè)性產(chǎn)能過剩、企業(yè)過度投資等因素對企業(yè)產(chǎn)能過剩的影響,本