金融-國際資本流動對人民幣匯率的影響

PAGEPAGEII國際資本流動對人民幣匯率的影響摘要改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)全球化的程度不斷提高，國際資本流動不可避免，盡管我國實(shí)行資本項(xiàng)目管制，但是隨著匯率市場化改革和資本賬戶開放進(jìn)程的推進(jìn)，短期國際資本流動對一國的商品市場、外匯市場、貨幣市場產(chǎn)生復(fù)雜的作用，對我國的影響越來越大。如今，隨著時代的發(fā)展我國的國際地位與綜合國力不斷提高。經(jīng)濟(jì)全球化和金融自由化促使國際資本流動成為了近年來國際金融領(lǐng)域研究的核心問題。雖然我國實(shí)行的是資本項(xiàng)目制但是隨著匯率市場化改革和資本賬戶開放進(jìn)程的推進(jìn)，短期國際資本流動對一國的外匯市場和貨幣市場產(chǎn)生復(fù)雜的作用，對我國的影響逐漸加大。一方面，短期國際資本流入促進(jìn)資本投資、技術(shù)進(jìn)步和企業(yè)公司制管理，進(jìn)而促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展；另一方面，短期國際資本流出也會引起通貨緊縮、信貸收緊和股市暴跌。本文查閱相關(guān)文獻(xiàn)分析在匯率市場化改革和資本賬戶逐漸開放的視角下，探究從新視角出發(fā)總結(jié)國際資本流動和人民幣匯率的相互影響。通過對研究對象的統(tǒng)計(jì)和描述，發(fā)現(xiàn)我國短期國際資本流動規(guī)模越來越大。最后建議我國進(jìn)一步推進(jìn)利率市場化改革，堅(jiān)持人民幣匯率市場化形成機(jī)制，增強(qiáng)匯率調(diào)節(jié)國際收支的功能。另一方面，加強(qiáng)對短期國際資本流動的監(jiān)測和管理，對投機(jī)性資本采取征收托賓稅等措施限制套利套匯行為。其次，加強(qiáng)金融創(chuàng)新，提供多種工具對沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)市場自身的調(diào)節(jié)功能。大力發(fā)展人民幣離岸市場，推行人民幣國際化，加強(qiáng)對境外市場人民幣工具的創(chuàng)新。關(guān)鍵詞：短期國際資本；人民幣匯率；VAR模型

目錄摘要 I第1章緒論 11.1研究背景 11.2研究意義 1第2章短期國際資本流動對人民幣匯率影響的理論基礎(chǔ) 22.1短期國際資本流動概述 22.2匯率理論 32.2.1利率平價說 32.2.2國際收支說 4第3章短期國際資本流動與人民幣匯率的特征 43.1中國短期國際資本流動的現(xiàn)狀 43.2人民幣匯率的變化分析 73.3短期國際資本總流入與人民幣匯率的關(guān)系 9第4章短期國際資本流動對人民幣匯率影響的實(shí)證研究 104.1VAR模型的選取 104.1.1變量和數(shù)據(jù)的選擇 104.1.2單位根檢驗(yàn) 124.2短期國際資本凈流動對人民幣匯率的影響 124.2.1脈沖響應(yīng)分析 124.2.2方差分解分析 13第5章政策建議 145.1推進(jìn)利率市場化改革 145.2完善人民幣匯率形成機(jī)制 145.3加強(qiáng)對短期跨境資本流動的監(jiān)測和監(jiān)管 14結(jié)論 15參考文獻(xiàn) 16PAGE5第1章緒論1.1研究背景自人民幣匯率形成機(jī)制改革以來，國際資本跨境流動和人民幣匯率波動問題越來越受到各方重視。相對于外國直接投資、中長期外債等中長期資本，短期國際資本跨境流動的波動性更強(qiáng)，對經(jīng)濟(jì)金融的短期沖擊也更為明顯。2016年2月24日，中國人民銀行發(fā)布公告宣布進(jìn)一步放開境外機(jī)構(gòu)投資者投資銀行間債券市場。此項(xiàng)舉措的建立開發(fā)對銀行間債券市場的交易主體有著積極的促進(jìn)作用，使得我國債券市場投資風(fēng)格逐漸多元化。與此同時，債券市場的開放對于穩(wěn)定人民幣匯率預(yù)期，促進(jìn)中國外匯市場的建設(shè)也意義非凡。債券市場的開放意味著資本管制的放松和金融市場化程度的加深，是匯率形成機(jī)制的市場化和人民幣國際化的前提?？v觀拉美、東南亞等新興市場國家資本賬戶開放歷程，多數(shù)國家都經(jīng)歷了“結(jié)束金融抑制，迎來金融危機(jī)”的過程。簡而言之，資本管制的施行可以增大資本流入，刺激金融市場的消費(fèi)與產(chǎn)出。一個國家的施行資本管制的前提下，其資金規(guī)模將會被放大，并且在抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱時還加大對資金管制的審核，那么對于這個國家的資金流通來說將會造成巨大影響，甚至可能釀成金融危機(jī)甚至波及實(shí)體經(jīng)濟(jì)。國內(nèi)很多的學(xué)者認(rèn)識到人民幣平衡匯率探討方法的不充分，并漸漸的實(shí)行有關(guān)的研討與進(jìn)展。陳志昂運(yùn)用博弈論的形式對平衡匯率做了預(yù)算，他以為進(jìn)展中國家的匯率現(xiàn)實(shí)重負(fù)存有著雙重平衡，就是平衡匯率和名義匯率的平衡，他在進(jìn)展中國家金融軟弱性與低匯率高儲備的假如基本上建造了非聯(lián)系博弈平衡的模型，盡管現(xiàn)在對這種道理的爭議比較多，但這也開始了平衡匯率研討的新辦法。陳建梁和盧萬青提出應(yīng)全面的思考經(jīng)濟(jì)增加、勞動創(chuàng)造率、外匯儲存、通脹率、工資程度、利率與開放度等成分，從而建造了國際角逐力平價的多成分匯率堅(jiān)定模型。童漢飛與陳浪南提議一個匯率行為的道理模型—ESVDJ模型，并對這模子的預(yù)計(jì)計(jì)劃出貝葉斯MCMC推向法，得出的觀點(diǎn)是：在管控浮動匯率體系下，人民幣的匯率平常起伏連續(xù)在很小的領(lǐng)域，但假如供求雙方形成明顯的失衡，人民幣匯率將形成跳動做法，由此導(dǎo)致異常的匯率危機(jī)。王維華與高亞莉資產(chǎn)市場方法為基本，經(jīng)過平衡匯率與外匯存儲資本領(lǐng)域轉(zhuǎn)變當(dāng)中的ECM模子，對一九九四到二零零七年人民幣市場平衡匯率實(shí)行計(jì)算。計(jì)算的成功表明，一九九四年以來，人民幣平衡匯率和市場平衡匯率沒有很大的差別。1.2研究意義國際資本流動及其影響是近年來國際金融領(lǐng)域核心研究問題。國際市場的資本流通對各個國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展起著至關(guān)重要的關(guān)鍵性作用，尤其是短期的資本流通尤為重要，于是本文對短期國際資本流動問題的分析具有十分重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。自我國實(shí)行匯率改革以來，隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展我國人民幣的匯率有著大幅度的波動。因此，我國需要加大對國際資本流動與人民幣匯率改革創(chuàng)新政策。如今，各個國家的學(xué)者逐漸關(guān)注國際資本流動與匯率之間的關(guān)系，他們的主要研究內(nèi)容包括：資本賬戶開放以及國際資本流通的影響因素等。但是很少有學(xué)者對國際資本流動對人民幣匯率影響進(jìn)行研究，因此，本文的分析與見解具有一定的獨(dú)特性以及創(chuàng)新型。我國利率是受控制的利率，不能完全反映市場貨幣的收益率。人民幣匯率的波動是隨著我國管理改革政策的變化而變化著的，因此政府的牽制為我國的短期資本提供了套利套匯的機(jī)會。隨后短期資本的流動會對人民幣匯率的負(fù)面影響愈來愈大。第2章短期國際資本流動對人民幣匯率影響的理論基礎(chǔ)2.1短期國際資本流動概述短期資本流動是指期限為一年或一年以內(nèi)的資本流動。國外的短期資本流動是利用商業(yè)票據(jù)、CD以及政府債券等工具實(shí)現(xiàn)的，由于短期資本可以輕松轉(zhuǎn)化為流通的貨幣，所以短期資本的變化時刻影響著貨幣流通數(shù)量的變化。按照資本流動的不同動機(jī)，短期資本流動的方式可分為貿(mào)易性資本流動、金融性資本流動、保值性資本流動和投資性資本流動。貿(mào)易性資本流動時只有國際貿(mào)易引起的國際資本流動。國際貿(mào)易中的進(jìn)口商是可以進(jìn)行延期支付或者貸款，而國際貿(mào)易的短期資本流動就是由于進(jìn)口商的對外債務(wù)的增加或減少決定的。金融性資本流動也稱“銀行資本流動”，是指具有外匯經(jīng)營權(quán)的銀行與其它金融部門的融資活動所造成的國際資本流動。這類資本流動主要是銀行與金融市場之間的資金調(diào)劑，主要服務(wù)形式有套匯、套利、掉期、同業(yè)拆借等。因?yàn)槠浣痤~大、流動頻繁，而且涉及外匯業(yè)務(wù)，銀行資本流動對利率和匯率的短期變動有一定的影響。保值性資本流動是指資本的擁有著為保護(hù)財(cái)產(chǎn)安全或者保證資本價值的不變而進(jìn)行的短期的資本流動，同時，也可以稱之為資本外逃。此時保值性資本流動的主要原因有：國內(nèi)政局動蕩，資本沒有安全保障；外匯匯率波動較大，資本價值面臨損失；外匯管制或征稅過高，資本的流動性受到威脅，等等。簡而言之，資本持有者會以自己資本的利益以及安全為重，從而進(jìn)行的短期資本流通。投資性資本流動是在保證資金擁有者對資本不采取拋補(bǔ)性交易的前提下，利用資本的相關(guān)屬性從而進(jìn)行的買賣活動，并且提高了短期資本的流動速度。這種資本流動完全以獲取價差收益為目的。當(dāng)一國暫時性國際收支逆差會對匯率產(chǎn)生下浮的壓力時，他們普遍覺得這種波動是正常的，可以以低價收購該國貨幣，并且等到匯率上升時再進(jìn)行拋出。2.2匯率理論2.2.1利率平價說利率平價學(xué)說的理論淵源可以追溯到19世紀(jì)下半葉。凱恩斯的《論貨幣的改革》中明確表出利率平價說的相關(guān)理論概述，后來的學(xué)者也都進(jìn)一步優(yōu)化了此項(xiàng)理論。此理論主要是指兩國間的長短期匯率與貨幣的利率有著緊密聯(lián)系。（1）套補(bǔ)的利率平價套補(bǔ)的利率平價公式為：如果假設(shè)投資者采取持有遠(yuǎn)期合約的套補(bǔ)方式進(jìn)行交易，則用以下公式表示：匯率的遠(yuǎn)期升貼水率與兩種貨幣利率差是始終維持在統(tǒng)一水平的，但是當(dāng)一個國家的利率高于國外的利率時，資本利率低的國家會流入到資本利率高的國家，進(jìn)而形成了資本高利率國家的即期匯率升水，逐漸隨著兩國的套利活動更加頻繁時，兩國的不同利率水平會逐漸趨同，從而形成本幣遠(yuǎn)期貼水。從而使得金融市場處于平衡狀態(tài)。（2）非套補(bǔ)的利率平價投資者依據(jù)匯率變化規(guī)律在承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)的前提下來預(yù)算出未來的收益，即投資者預(yù)期的匯率變動率為Ep，則非套補(bǔ)的利率平價的公式為：此公式表示為，預(yù)期的匯率變動率等于兩國貨幣利率之差。2.2.2國際收支說國際收支是否平衡主要是由本國及國外產(chǎn)品價格以及對未來匯率水平的預(yù)期等因素決定的。假設(shè)Y,Y*分別是本國及國外的國民收入，且國際收支包括經(jīng)常賬戶CA與資本與金融賬戶K，用公式表示為：將影響CA的因素標(biāo)為：簡而言之，在符合國際收支說的前提下，當(dāng)內(nèi)外均衡時均衡匯率才會產(chǎn)生。第3章短期國際資本流動與人民幣匯率的特征3.1中國短期國際資本流動的現(xiàn)狀根據(jù)以往研究文獻(xiàn)，我們可將人民幣匯率形成機(jī)制定義為：以我國匯率制度為基礎(chǔ)，依據(jù)我國基本國情所形成的一系列匯率配套措施。我國短期資本流通的構(gòu)成是由短期國際資本總流入和短期國際資本總流出決定的。伴隨著經(jīng)濟(jì)全球化的到來，短期資本流通的頻率則更加的頻繁，而中國的國際地位與綜合國力逐漸提高，我國成為了世界最大的新興市場，并成為了吸引外資最大的國家。國際資本證券化趨勢加強(qiáng)，證券化融資既能滿足企業(yè)對高回報(bào)項(xiàng)目長期占用資金的需要，又能向投資者提供高流動性。國際資金結(jié)構(gòu)的變化，導(dǎo)致了資本持有較多者的資本發(fā)展逐漸逐漸延伸到了多邊機(jī)構(gòu)的貸款和國際援助地帶?？萍嫉倪M(jìn)步推動者經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，尤其是對于發(fā)展中國家中國來說，市場經(jīng)濟(jì)的革新極大地刺激了對資本的需求，為資本的流入創(chuàng)造了前所未有的條件。此外，國際游資規(guī)模日益膨脹，其逐利性以及極強(qiáng)的流動性，對國際金融市場造成巨大的影響。短期資本包括金融賬戶下除（中）長期資本以外的資本。從圖3.2可以看出短期國際資本總流入可以分為兩個階段：第一階段（1998-2008年）：短期資本總流入整體上逐漸增加。2002年到2007年短期國際資本流入一直呈增加態(tài)勢，1999年總流入陡增，52.84億美元增加到2000年的235.9602008年發(fā)生倒轉(zhuǎn)，資本流動的速度下降，此階段的資本流入規(guī)模主要是波動在28.66億美元與1412.10億美元之間。由于08年經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，各個國家的資金鏈都存在著一定的斷點(diǎn)情況，因此資本流通會出現(xiàn)大幅度的輸出狀況。第二階段（2009-2014年）：短期資本總流入發(fā)生大規(guī)模的波動，2009年開始三年總流入規(guī)模逐年增長，2012年發(fā)生倒轉(zhuǎn)，資本總流入驟減為一71億美元，2013年又迅速回升到2624.18億美元的水平，接下來的一年保持總流入在一千億美元水平。2010年之后，隨著歐債危機(jī)爆發(fā)，全球資本回流美國。2012年受歐債危機(jī)惡化影響，短期資本總流入驟減。2012年至2014年，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體持續(xù)實(shí)行量化寬松貨幣政策，導(dǎo)致全球需求增加，促使我國外貿(mào)出口額回升。全球市場對我國“改革紅利”預(yù)期增強(qiáng)，人民幣升值預(yù)期恢復(fù)，短期資本回流我國。短期國際資本總流出分兩個階段：第一階段（1998-2008年）：98年到06年短期國際資本總流出總量較小。2007年和2008年受美國次貸危機(jī)的波及，外資回流美國及其他市場，我國短期資本發(fā)生大規(guī)模的流出。第二階段（2009-2014年）：短期國際資本流動表現(xiàn)為總流出不斷增加。最大規(guī)?？偭鞒鰹?014年3637.43億美元，2009年表現(xiàn)為總流出減少248.57億美元。這個時期，我國內(nèi)資對外投資規(guī)模逐漸增加，尤其是對外其他投資。2006年中國：啟動合格的境內(nèi)投資者（QDII）后，我國對外證券投資和對外其他投資興起，其中對外其他投資從2010年的1162億美元，持續(xù)增長到2012年的2316億美元，2014年我國對外投資規(guī)模再創(chuàng)新高，為3106.87億美元，這成為我國短期國際資本總流出規(guī)模增加的重要原因。體現(xiàn)出我國對市場資產(chǎn)配置很重視并且始終鼓勵企業(yè)走出去，積極擴(kuò)大短期資本流通速率，極大的增強(qiáng)了我國資本對全球市場的適應(yīng)性。3.2人民幣匯率的變化分析人民幣匯率改革經(jīng)歷了如下歷程：2005年7月推行有管理的浮動匯率，不再盯住單一美元開始；2012年4月16日，銀行間即期外匯市場人民幣對美元交易價浮動幅度由0.5%擴(kuò)大至1%，2014年3月17日進(jìn)一步擴(kuò)大至2%。此外，放開銀行柜臺掛牌匯價管理；2014年7月1日取消銀行對客戶美元掛牌買賣價差管理，由銀行根據(jù)市場供求自主定價；2015年11月30日，國際貨幣基金組織（IMF）正式批準(zhǔn)人民幣納入特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子；2015年12月11日，中國外匯交易中心發(fā)布CFETS人民幣匯率指數(shù)；同年熊貓債發(fā)行重啟；央行首次在境外發(fā)行票據(jù)；人民幣跨境支付系統(tǒng)第一期上線；更多境外主體獲準(zhǔn)進(jìn)入銀行間市場。一系列推動匯率市場化的政策配合，從圖3.3發(fā)現(xiàn)我國人民幣匯率經(jīng)歷了升值貶值交替的詳細(xì)過程。匯率雙向波動的彈性加大，說明隨著我國人民幣市場化機(jī)制的推行效果明顯。2005年5月份以來人民幣匯率其中包含兩個維持匯率基本穩(wěn)定的階段，具體概括為以下幾個階段：第一階段（2012年1月-2014年1月）：2012年到2014年1月我國人民幣匯率經(jīng)歷小幅貶值和大幅升值。2012年1月到2012年9月人民幣匯率小幅貶值0.32%。2012年短期國際資本凈流出1722.15億美元，資本凈流出導(dǎo)致人民幣匯率貶值。2012年10月到2014年1月，人民幣匯率大幅升值3.33%，上一階段經(jīng)濟(jì)刺激，我國經(jīng)濟(jì)增長實(shí)力吸引了大量短期國際資本流入，人民幣匯率升值明顯。第二階段（2014年2月-2015年5月）：整體來說這個時期的人民幣匯率經(jīng)歷了小幅貶值和小幅升值的變化。2014年2月到2014年8月，人民幣匯率貶值0.98%。經(jīng)濟(jì)危機(jī)后全球的經(jīng)濟(jì)處于回暖狀態(tài)，尤其體現(xiàn)在了美國。美國的國內(nèi)外資本市場將重心轉(zhuǎn)移到其他市場，導(dǎo)致了我國的短期國際資本總流出增加，人民幣匯率出現(xiàn)了貶值。2014年9月到2015年5月，人民幣匯率小幅升值0.65%，隨著資本流入的增加，人民幣匯率緩慢升值。3.3短期國際資本總流入與人民幣匯率的關(guān)系圖3.42005年第3季度一2014年第4季度短期國際資本總流入和人民幣匯率的關(guān)系數(shù)據(jù)來源：國家外匯管理局《國際收支平衡表》、中國人民銀行《匯率報(bào)表》從圖3.4分析，我國短期國際資本總流入增加將引起人民幣匯率升值。從整體趨勢來看，短期國際資本總流入波動性較大，既有持續(xù)性流入增加，也有總流入減少，而且交替出現(xiàn)。將圖分三個階段描述：第一階段（2005年第3季度一2008年第2季度）：伴隨著短期國際資本總流入大幅增加，人民幣匯率大幅升值。一美元折合人民幣匯率大幅升值14.62%，從8.14元到6.95元，短期國際資本總流入3928億美元，最高為2008年第1季度總流入699.7億美元。短期國際資本持續(xù)流入增加，我國外匯市場上人民幣需求增加，人民幣升值。第二階段（2008年第3季度一2010年第2季度）：這個階段人民幣匯率維持了穩(wěn)定，短期國際資本總流入規(guī)模較小。在第二階段中，人民幣的匯率沒有變，其中有2008年第四季度的680億元以及2008年第三季度135億元，這兩次的總流入為負(fù)數(shù)。2008年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)涉及了全球的各個國家，而我國的資本流通也發(fā)生著相應(yīng)的改變。從一定程度上體現(xiàn)了我國匯率對資本沖擊承受能力。另一方面，人民幣經(jīng)歷過長期升值的變化，升值壓力得到釋放，升值預(yù)期發(fā)生轉(zhuǎn)變。第三階段（2010年第3季度一2014年第4季度）：整體上人民幣匯率大幅升值，短期資本流動總流入規(guī)模較大。一美元折合人民幣匯率大幅升值9.3，從6.77元升值到6.14元，同期短期國際資本總流入7524.36億美元，其中2011年第4季度到2012年第4季度匯率保持了穩(wěn)定的水平，這個階段短期國際資本總流入規(guī)模最低發(fā)生在2012年第3季度，為一597.36億美元。雖然我國短期國際資本總流入規(guī)模大于第一階段，但人民幣匯率的升值幅度卻沒有超過第一階段。表明了2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)我國所受到的資本流通率影響較小，然而人民幣匯率的定價權(quán)的功能得到強(qiáng)化。外資的大進(jìn)大出在不斷考驗(yàn)我國金融體系的完善程度和市場化程度。第4章短期國際資本流動對人民幣匯率影響的實(shí)證研究4.1VAR模型的選取本章主要對變量的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析以及總結(jié)，通過VAR模型的使用并對相關(guān)因素進(jìn)行檢驗(yàn)，進(jìn)一步運(yùn)用格蘭杰因果關(guān)系來實(shí)證分析短期國際資本流動對人民幣匯率的影響。4.1.1變量和數(shù)據(jù)的選擇短期國際資本流動規(guī)模的測度包括直接法、間接法和混合法等多種估算方法，但多數(shù)方法只能獲得短期資本凈流動數(shù)據(jù)。我國國際收支平衡表每季度公布一次，因此無法直接得到短期國際資本流動的月度數(shù)據(jù)?；诒疚乃x擇的季度數(shù)據(jù)，通過統(tǒng)計(jì)國際收支平衡表中的不同期限的資本流動，剔除（中）長期國際資本流動，最終得到短期國際資本流動。貸方余額之和表示總流入，借方余額之和表示總流出。短期國際資本是由三個因素構(gòu)成即：總流出、凈流動以及總流入，因此從這三個角度來探究短期國際資本的流動方向和流動規(guī)模具有極強(qiáng)的說服力與代表力。因變量人民幣匯率采用中國人民銀行公布的一美元折合人民幣平均數(shù)，用ER表示。短期國際資本凈流動用FLOW表示，短期國際資本總流入用INFLOW表示，短期國際資本總流出用OUTFLOW表示，國際市場中短期資本流通時刻影響著我國人民幣匯率的變化；另一方面短期國際資本流動會通過資本與金融賬戶影響國家的國際收支。順差影響人民幣匯率升值，逆差影響人民幣匯率貶值。中美利差由中國人民銀行人民幣存款基準(zhǔn)利率中3個月定期存款利率減去美國3個月期國債收益率得到，由LC表示。當(dāng)本國的利率水平超過國外國家時，本國的貨幣資本會有所升高，隨之變化的是本國貨幣的供求量之比降低；另一層面顯示了放棄別國資金，使用該國資金的收益水平增高，國際短期資本由此趨利流入，在外匯市場之上，外匯供應(yīng)相對增加。本、外幣資金供求的變化導(dǎo)致本國貨幣匯率的上升。中美通貨膨脹差異由中國消費(fèi)者物價指數(shù)數(shù)據(jù)減去美國消費(fèi)者物價指數(shù)得到，用cPlc表示。通過膨脹會影響著國家貨幣的利率值，如果一國產(chǎn)生對比其余國家而言更為高企的通貨膨脹率時，該國產(chǎn)品的成本大幅度提升，出口的產(chǎn)品通過外幣代表的價值一定會提高，該國產(chǎn)品在國際市場上的核心競爭力便被削弱，導(dǎo)致出口量降低。簡而言之，外國產(chǎn)品在該國市場上的核心競爭力增強(qiáng)，導(dǎo)致進(jìn)口增多，由此轉(zhuǎn)換為經(jīng)常賬戶的赤字。除此之外，通貨膨脹率的差別還會通過影響人們對匯率的預(yù)期，作用于資本與金融賬戶收支。4.1.2單位根檢驗(yàn)表4.1變量單位根檢驗(yàn)結(jié)果從ADF檢驗(yàn)結(jié)果可知，因變量人民幣匯率取對數(shù)后，經(jīng)過一次差分平穩(wěn)，可以稱之為平穩(wěn)序列。中美利差經(jīng)過一次差分之后平穩(wěn)。4.2短期國際資本凈流動對人民幣匯率的影響4.2.1脈沖響應(yīng)分析脈沖響應(yīng)函數(shù)方法用來分析一個內(nèi)生變量的沖擊對因變量所帶來的變化。由圖可知人民幣匯率對短期國際資本凈流動的反應(yīng)在1到2期快速下降，在2期到達(dá)最低值一0.003，自3到6期人民幣匯率的負(fù)向反應(yīng)逐漸下降，從第7期開始轉(zhuǎn)為正向反應(yīng)，最高值達(dá)到0.001，并且保持正向反應(yīng)的趨勢。這說明隨著資本項(xiàng)目開放程度的深入推進(jìn)，短期國際資本凈流動對人民幣匯率產(chǎn)生的影響越來越大。我國外幣的供給是要隨著短期國際資本凈流動的增加而增加，由上圖可得出在第2期達(dá)到升值最高點(diǎn)，本文實(shí)證當(dāng)中匯率的數(shù)值變小表示匯率本身是升值的。4.2.2方差分解分析在VAR模型估計(jì)基礎(chǔ)之上，五步向前預(yù)測的方差分解結(jié)果如下表：表4.6短期國際資本凈流動對匯率影響的方差分解表從表4.6分析，人民幣匯率的變化主要是來自自身的沖擊，從2期開始，其對自身貢獻(xiàn)度高達(dá)79%。這說明人民幣匯率有明顯的正反饋現(xiàn)象，前一期的人民幣匯率在很大程度上能解釋了當(dāng)期的短期資本流動。但是隨著期數(shù)增加，人民幣匯率受自身影響越來越小。短期國際資本凈流動對人民幣匯率變動的貢獻(xiàn)度從2期的15%逐漸增加，第5期其貢獻(xiàn)度達(dá)到21.72%。中美利差、中美通貨膨脹差異程度對人民幣匯率的影響隨期限增加其影響比例也相應(yīng)變大，第5期，利差對人民幣匯率變動貢獻(xiàn)度為1%。綜合以上分析，短期資本凈流動對人民幣匯率的影響非常顯著，其他變量對人民幣匯率的變動也有一定的影響，長期內(nèi)影響增加。第5章政策建議5.1推進(jìn)利率市場化改革在經(jīng)濟(jì)全球化的推進(jìn)下，金融產(chǎn)品的聯(lián)系日趨緊密，投機(jī)現(xiàn)象增強(qiáng)，很快演變成全球性的金融危機(jī)。因此在世界范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境并不穩(wěn)定下，引起貿(mào)易條件惡化，出口需求減小的情況下，為了避免其給出口帶來經(jīng)濟(jì)損失，解決產(chǎn)品生產(chǎn)過剩，必需保持國內(nèi)需求平衡，并擴(kuò)大內(nèi)需。另外，在此期間，政府不易采取從緊的貨幣政策，應(yīng)刺激出口，形成戰(zhàn)略儲備，逐漸減少貿(mào)易順差，減少過多的外匯儲備，進(jìn)而促進(jìn)國際收支平衡，減少匯率損失，并在危機(jī)面前將不利因素轉(zhuǎn)變?yōu)楦偁巸?yōu)勢。如果我國商業(yè)銀行可持有外匯空頭，在面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)時，就可以根據(jù)對市場的變化情況和預(yù)期自行結(jié)售匯，調(diào)整頭寸。因此，商業(yè)銀行靈活地管理外匯有助于外匯的市場定價能力。我們相信，隨著政府的深化改革的不斷深入，政府運(yùn)用政策手段駕馭經(jīng)濟(jì)的能力將逐步增強(qiáng)，開放的程度也會加大，機(jī)會與風(fēng)險(xiǎn)將并存。我國企業(yè)也會逐步適應(yīng)市場的調(diào)節(jié)作用，轉(zhuǎn)變思路，并利用現(xiàn)代化經(jīng)營手段進(jìn)一步提升管理水平，不斷優(yōu)化商品結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)我國的國際競爭能力。5.2完善人民幣匯率形成機(jī)制堅(jiān)持人民幣匯率形成機(jī)制的市場化改革方向，完善中間價形成機(jī)制。以國家價值標(biāo)準(zhǔn)為參考，管理人民幣匯率有利于獲得一定匯率浮動自主權(quán)，擺脫美元的束縛，使美元為我國匯率制定而服務(wù)，而不是美元為主導(dǎo)影響我國人民幣匯率的穩(wěn)定。在經(jīng)濟(jì)全球化、國與國之間相互依賴程度不斷加強(qiáng)的情況下，對廣大發(fā)展中國家和新興市場經(jīng)濟(jì)國來說，以美元本位為基礎(chǔ)的國際價值標(biāo)準(zhǔn)也已經(jīng)不合適了。因此，在當(dāng)今美元信譽(yù)和國際地位不斷下降的情況下，我國應(yīng)該逐步擺脫美元的束縛，根據(jù)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要選擇比較理想的價值標(biāo)準(zhǔn)國家價值標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)?，國家價值標(biāo)準(zhǔn)是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)全球化、一體化背景下，保護(hù)我國民族經(jīng)濟(jì)利益較為有效的價值標(biāo)準(zhǔn)。在國家價值標(biāo)準(zhǔn)下，美元本位并非完全為美國經(jīng)濟(jì)利益服務(wù)，我國也可以建立起與美元靈活的匯兌關(guān)系．即采取有限度的釘住美元或者釘住以美元為主的一籃子貨幣，從而有利于我國在國際經(jīng)濟(jì)交往中處于主動地位。5.3加強(qiáng)對短期跨境資本流動的監(jiān)測和監(jiān)管市場多極化戰(zhàn)略，大力開拓新市場。這是唯一能夠加強(qiáng)傳統(tǒng)市場、開放新的出口市場、防止市場動蕩的風(fēng)險(xiǎn)。外國的外貿(mào)公司應(yīng)積極發(fā)展長鏈加工、高附加值新產(chǎn)品，提高出口產(chǎn)品利潤率，通過用技術(shù)來彌補(bǔ)匯率波動造成的損失。采取有效措施，減少匯率波動的風(fēng)險(xiǎn)和損失。首先，通過《采購法》、《保險(xiǎn)法》，使我們能夠迅速結(jié)清，使外匯；二是外匯理財(cái)產(chǎn)品，鎖定匯率，合理規(guī)避外匯使用風(fēng)險(xiǎn)。外匯賬單是一個謹(jǐn)慎的選擇，可以選擇歐元和其他美元結(jié)算；四是增加合同，改善匯率條件。除了合同的附加條款，如人民幣升值等，有什么定價解決方案，積極與客戶協(xié)商以獲得理解和支持，并以此來分擔(dān)或補(bǔ)償人民幣升值造成的損失。匯率制度改革后，靈活的匯率制度加劇了匯率波動的不確定性，加大了企業(yè)出口的難度。東莞外貿(mào)公司可以利用出口金融衍生品來降低風(fēng)險(xiǎn)。金融體系應(yīng)增加衍生金融產(chǎn)品的設(shè)計(jì)，以滿足企業(yè)的需求。政府應(yīng)加強(qiáng)政策支持。他們是促進(jìn)我國金融衍生品市場和金融衍生品市場發(fā)展、指導(dǎo)市場風(fēng)險(xiǎn)管理能力發(fā)展的主要參與者。我國人民幣匯率是與外貿(mào)發(fā)展密切相關(guān)的金融衍生產(chǎn)品市場。國內(nèi)金融市場無法有效滿足企業(yè)的需求。資本流動具有方向性看，尤其短期國際資本流動較強(qiáng)的不穩(wěn)定性特征，除了擴(kuò)大匯率的浮動區(qū)間，更多是要加強(qiáng)短期資本流入和流出的監(jiān)管。在經(jīng)濟(jì)全球化、國與國之間相互依賴程度不斷加強(qiáng)的情況下，對廣大發(fā)展中國家和新興市場經(jīng)濟(jì)國來說，以美元本位為基礎(chǔ)的國際價值標(biāo)準(zhǔn)也已經(jīng)不合適了。因此，在當(dāng)今美元信譽(yù)和國際地位不斷下降的情況下，我國應(yīng)該逐步擺脫美元的束縛，根據(jù)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要選擇比較理想的價值標(biāo)準(zhǔn)國家價值標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)?，國家價值標(biāo)準(zhǔn)是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)全球化、一體化背景下，保護(hù)我國民族經(jīng)濟(jì)利益較為