論企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化

論企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化——以中小企業(yè)為例中文摘要隨著中小企業(yè)在我國經(jīng)濟(jì)中地位的提高,中小企業(yè)的融資問題也越來越受到關(guān)注。本文首先研究了企業(yè)盈利能力和資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論，在此基礎(chǔ)上對中小企業(yè)盈利能力和資本結(jié)構(gòu)做了實(shí)證分析，并根據(jù)實(shí)證結(jié)果得出結(jié)論：提升公司盈利能力，應(yīng)該改變自身的融資結(jié)構(gòu)，形成有助于增強(qiáng)自身競爭力、優(yōu)化資源配置的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，在流動資產(chǎn)和流動負(fù)債的配比中找到平衡點(diǎn)。最后，本文提出幾點(diǎn)優(yōu)化中小企業(yè)盈利能力的對策，以期對我國中小企業(yè)的發(fā)展有所助益。關(guān)鍵詞：中小企業(yè)盈利能力資本結(jié)構(gòu)AbstractWiththeimprovementofthestatusofsmallandmedium-sizedenterprisesinChina'seconomy,thefinancingproblemofsmallandmedium-sizedenterprisesisalsogettingmoreandmoreattention.Thispaperstudiesthetheoryofcorporateprofitabilityandcapitalstructure,onthebasisoftheempiricalanalysistothesmallandmedium-sizedenterpriseprofitabilityandcapitalstructure,andaccordingtotheresultsoftheempiricalconclusions:toenhancetheprofitabilityofthecompany,shouldchangetheirfinancingstructure,contributetotheformationofoptimalcapitalstructureandenhancetheircompetitiveness,optimizetheallocationofresourcesandfindthebalancepointinthecurrentassetsandcurrentliabilities.Finally,thispaperputsforwardsomecountermeasurestooptimizetheprofitabilityofsmallandmedium-sizedenterprises,inordertohelpthedevelopmentofsmallandmedium-sizedenterprisesinChina.Keywords:smallandmediumenterprises,profitability,capitalstructure

目錄摘要 1Abstract 11.引言 32.關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)基本概述 32.1資本結(jié)構(gòu)的定義 32.2資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論 42.2.1新優(yōu)序融資理論 42.2.2代理成本理論 53我國中小企業(yè)盈利能力與資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析 53.1中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)統(tǒng)計(jì)分析 53.2中小企業(yè)盈利能力統(tǒng)計(jì)分析 63.3中小企業(yè)盈利能里與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)性統(tǒng)計(jì)分析 64.優(yōu)化中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的對策 74.1加強(qiáng)企業(yè)財(cái)務(wù)管理工作 74.2加強(qiáng)資金管理 74.3完善中小企業(yè)債務(wù)人保障機(jī)制 74.4加強(qiáng)企業(yè)激勵機(jī)制建設(shè)，完善企業(yè)治理 85.結(jié)論 8參考文獻(xiàn) 9致謝 11

1.引言作為追求經(jīng)濟(jì)效益的社會實(shí)體，企業(yè)總是不斷在競爭激烈的經(jīng)濟(jì)市場中尋求生存和發(fā)展的機(jī)會以獲取更多盈利，資本結(jié)構(gòu)問題一直在財(cái)務(wù)管理理論等現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)研究領(lǐng)域中占有較為重要的地位，中小企業(yè)作為推動國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的中堅(jiān)力量，優(yōu)化中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)直接關(guān)系到我國經(jīng)濟(jì)市場的健康發(fā)展。然而，我國中小企業(yè)卻普遍存在著生存能力弱、競爭力不強(qiáng)的狀況，這一方面是企業(yè)的外部環(huán)境不夠完善，沒有建立起各種完善的中小企業(yè)發(fā)展的支持體系，另一方面則是企業(yè)內(nèi)部管理出現(xiàn)問題，特別是不重視發(fā)揮財(cái)務(wù)管理的作用。在企業(yè)財(cái)務(wù)管理中，資本結(jié)構(gòu)是一個(gè)重要的方面，它既能反應(yīng)企業(yè)的內(nèi)部治理，又與外部資本市場相聯(lián)系；合理的資本結(jié)構(gòu)能降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，有利于發(fā)揮財(cái)務(wù)桿杠作用，增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力。而盈利能力是企業(yè)生存，發(fā)展，壯大的根本性基礎(chǔ)。盈利能力是衡量一家公司賺取利潤的首要標(biāo)志，是公司營銷能力、籌資能力、生產(chǎn)能力和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)等能力的綜合體現(xiàn)。不論是外部投資者還是企業(yè)內(nèi)部的管理人員都越來越重視和關(guān)心企業(yè)的盈利能力，因?yàn)樗粌H反映了公司經(jīng)營管理水平的高低，也是投資者進(jìn)行投資決策的重要依據(jù)。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)又稱融資結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)取得長期資金的各項(xiàng)來源、組成及其相互關(guān)系；合理的資本結(jié)構(gòu)是直接公司提高經(jīng)營業(yè)績和長遠(yuǎn)發(fā)展的重要保證。中小企業(yè)盈利能力與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)性研究，對于提高企業(yè)盈利能力和優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)具有重要意義。2.關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)基本概述2.1資本結(jié)構(gòu)的定義資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時(shí)期籌資組合的結(jié)果。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。企業(yè)一定時(shí)期的資本可分為債務(wù)資本和股權(quán)資本，也可分為短期資本和長期資本。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長期債務(wù)資本與（長期）股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系。最佳資本結(jié)構(gòu)便是使股東財(cái)富最大或股價(jià)最大的資本結(jié)構(gòu)，亦即使公司資金成本最小的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例。企業(yè)融資結(jié)構(gòu)，或稱資本結(jié)構(gòu)，反映的是企業(yè)債務(wù)與股權(quán)的比例關(guān)系，它在很大程度上決定著企業(yè)的償債和再融資能力，決定著企業(yè)未來的盈利能力，是企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的一項(xiàng)重要指標(biāo)。合理的融資結(jié)構(gòu)可以降低融資成本，發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的調(diào)節(jié)作用，使企業(yè)獲得更大的自有資金收益率。2.2資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論2.2.1新優(yōu)序融資理論在實(shí)際經(jīng)濟(jì)生活中，獲利能力最強(qiáng)的企業(yè)往往負(fù)債比率最低，這是MM理論所無法解釋的。梅耶斯和邁基里夫等提出新優(yōu)序融資理論，試圖對此加以說明。該理論依靠以下兩個(gè)基本的假設(shè)：（1）對于公司所面臨的投資機(jī)會，經(jīng)理人要比外部的投資者更加知情；（2）經(jīng)理人以現(xiàn)存股東的最大利益為行動的準(zhǔn)則。在這些假設(shè)基礎(chǔ)上，梅耶斯指出，如果公司接受凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目時(shí)需要在某個(gè)價(jià)格基礎(chǔ)上發(fā)行新的股票，但是假如這一價(jià)格并不能反應(yīng)該公司投資機(jī)會的真實(shí)價(jià)值，那么該公司有可能會放棄這一投資機(jī)會。這轉(zhuǎn)而又給公司提供了合理的財(cái)務(wù)閑置資源，如大量的現(xiàn)金和市場有價(jià)證券，甚至未使用的負(fù)債能力。這一理論能夠解釋：（1）為什么負(fù)債水平與企業(yè)盈利能力負(fù)相關(guān)；（2）為什么市場對新股發(fā)行產(chǎn)生了負(fù)反應(yīng)，為什么經(jīng)理人只有在沒有選擇的時(shí)候（緊跟著是預(yù)期收益的下降），或者他們感覺股票的價(jià)格被高估的時(shí)候才會發(fā)行股票；（3）為什么連信用等級很高的公司都會選擇持有更多的現(xiàn)金——較少的發(fā)行債券——這不是權(quán)衡模型所能解釋的，也不一般感覺所能理解的。企業(yè)經(jīng)營者對企業(yè)未來收益和投資風(fēng)險(xiǎn)有內(nèi)部信息，而外部投資者沒有，因此通過經(jīng)營者輸送出來的信息能夠間接地評價(jià)市場價(jià)值；而企業(yè)資本結(jié)構(gòu)就是一種把內(nèi)部信息傳遞給市場的信號工具。負(fù)債率上升是一個(gè)積極的信號，它表明經(jīng)營者對企業(yè)未來收益有較高期望，傳遞著經(jīng)營者對企業(yè)的信心，同時(shí)也會提高潛在的投資者對企業(yè)前景的信心，從而提高企業(yè)的市場價(jià)值。但是股權(quán)融資則是一個(gè)不被看好的消極的市場信號，因此通過發(fā)行股票來融資會被誤解。這表明企業(yè)的融資順序是與企業(yè)盈利能力相關(guān)的，企業(yè)盈利能力較強(qiáng)時(shí)就內(nèi)部集資或債務(wù)融資，企業(yè)盈利能力不強(qiáng)時(shí)就會通過發(fā)行股票融資；這也與我國的上市公司頻頻股權(quán)融資是一致的。2.2.2代理成本理論由于現(xiàn)代企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，從而產(chǎn)生了所有者與經(jīng)營管理者之間的委托——代理問題以及與此相關(guān)的激勵問題。80年代以來，Jensen和Meckling等人將代理理論引入資本結(jié)構(gòu)問題的研究，發(fā)現(xiàn)代理成本是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的決定因素，認(rèn)為融資結(jié)構(gòu)會影響經(jīng)理的工作努力水平和其他行為的選擇，從而影響企業(yè)未來的收入和企業(yè)盈利能力。Jensen和Meckling觀察到，當(dāng)一個(gè)企業(yè)家擁有100%某公司的股份時(shí)，公司的所有權(quán)與控制權(quán)并沒有分離。簡單地說，這就意味著企業(yè)家將為其行為承擔(dān)所有的成本，從而獲得全部的收益。一旦公司股票一部分s出售給外部的投資者，那么該企業(yè)家將為其行為承擔(dān)（1-s）的結(jié)果。這就給企業(yè)家一種激勵，Jensen和Meckling的話來說，就是激勵企業(yè)家“消耗掉額外所得”。通過賣掉公司的一部分股票，企業(yè)家在從事某項(xiàng)活動時(shí)降低了s美元成本，所以他僅承擔(dān)（1-s）美元的成本。Jensen和Meckling指出，運(yùn)用負(fù)債融資可以通過兩種方式來彌補(bǔ)外部產(chǎn)生的代理成本。第一，負(fù)債從理論上講意味著向外出售少量的股票就能達(dá)到從外部融資的目的。第二，更加重要的是，對外發(fā)行債券而不是股票融資可以減少額外消耗的范圍。但是，負(fù)債也有代理成本問題。當(dāng)負(fù)債比例過高時(shí)，債券持有人承擔(dān)著公司較大的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)理人就有動力利用債權(quán)人的財(cái)富為自己及所代表的股東謀利。可見，現(xiàn)代企業(yè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是由股權(quán)融資與債務(wù)融資代理成本之間的平衡關(guān)系決定的，應(yīng)在權(quán)衡兩種融資方式的利弊和代理成本的基礎(chǔ)上，合理選擇資本結(jié)構(gòu)，使總代理成本最小，從而增加企業(yè)的盈利能力。3我國中小企業(yè)盈利能力與資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀分析3.1中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)統(tǒng)計(jì)分析通過查閱文獻(xiàn)，我們得知如下數(shù)據(jù)，中小企業(yè)2016年、2017年和2018年的平均資產(chǎn)負(fù)債率分別為49.94%，44.87%，41.12%；資產(chǎn)負(fù)債率處在一個(gè)相對穩(wěn)定的區(qū)間里，但成逐年下降的趨勢，這說明中小企業(yè)在近三年的融資中，股權(quán)融資比例仍然較大。在負(fù)債中，流動負(fù)債是中小企業(yè)負(fù)債資金的主要來源；在2016年、2017年和2018年流動負(fù)債占總負(fù)債的比率平均值分別高達(dá)88.57%，90.64%，87.43%；流動負(fù)債水平很高，負(fù)債結(jié)構(gòu)不均衡，說明中小企業(yè)在負(fù)債融資時(shí)，主要依賴于流動負(fù)債。從中可以看出，中小企業(yè)負(fù)債融資的用途主要用于各種短期的企業(yè)日常經(jīng)營所需，并沒有大量用于企業(yè)的長期的發(fā)展中。中小企業(yè)長期負(fù)債水平很低，長期負(fù)債占總負(fù)債比例的平均值約在10%左右，說明中小企業(yè)獲得長期負(fù)債資金仍是非常有限的，很難利用財(cái)務(wù)杠桿增加企業(yè)收益。總之，中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)具有以下特點(diǎn)：資產(chǎn)負(fù)債率不合理，負(fù)債結(jié)構(gòu)不均衡。3.2中小企業(yè)盈利能力統(tǒng)計(jì)分析根據(jù)已有文獻(xiàn)樣本數(shù)據(jù)，中小企業(yè)2016～2017年的平均銷售毛利率分別為28.17%、27.78%和27.18%，銷售凈利率分別為11.18%、9.41%和9.45%，總資產(chǎn)收益率分別為10.06%、8.95%和6.65%，凈資產(chǎn)收益率分別為18.26%、15.39%和9.79%，每股收益分別為0.54元、0.55和0.45元。從總體上來看，近三年來中小企業(yè)盈利能力穩(wěn)中有降，成逐年下降趨勢；把中小企業(yè)的盈利能力和中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)聯(lián)接起來看，資本結(jié)構(gòu)對中小企業(yè)的盈利能力造成了一定的影響3.3中小企業(yè)盈利能里與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)性統(tǒng)計(jì)分析資產(chǎn)負(fù)債率對中小企業(yè)的盈利能力有著較為明顯的影響；在從2016年到2018年的三年中，中小企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率平均值逐年降低，企業(yè)的總資產(chǎn)收益率平均值、凈資產(chǎn)收益率平均值、每股收益率平均值也表現(xiàn)出了同樣的變動趨勢，即從2016年到2018年逐年降低。同時(shí)，也表明我國的中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)在處于不合理的區(qū)間范圍；企業(yè)在條件許可的情況下，應(yīng)優(yōu)先考慮債務(wù)融資，以改善企業(yè)的不合理的資本結(jié)構(gòu)，利用財(cái)務(wù)杠桿，降低企業(yè)資本成本，增加企業(yè)盈利能力。流動負(fù)債比率平均值和長期負(fù)債比率平均值的變化趨勢同企業(yè)總資產(chǎn)收益率平均值、凈資產(chǎn)收益率平均值、每股收益率平均值的變化趨勢沒有表現(xiàn)出較為明顯的影響關(guān)系；這同流動負(fù)債主要用于各種短期的企業(yè)日常經(jīng)營所需，并沒有大量用于企業(yè)的長期的發(fā)展中；過多的流動負(fù)債已經(jīng)增加了中小企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)是一致的。另一方面，長期負(fù)債過少使其占企業(yè)長期發(fā)展資金的比例較低，不能發(fā)揮其降低資本成本，增加股東收益的作用。從西方資本結(jié)構(gòu)理論來看，在一定合理區(qū)間范圍內(nèi)，負(fù)債，長期負(fù)債和流動負(fù)債都有著增加企業(yè)盈利能力的作用；而我國中小企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)卻不利于增加企業(yè)的盈利能力；因此研究如何調(diào)整我國中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，均衡負(fù)債結(jié)構(gòu)是一個(gè)有現(xiàn)實(shí)價(jià)值的課題。4.優(yōu)化中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的對策4.1加強(qiáng)企業(yè)財(cái)務(wù)管理工作財(cái)務(wù)管理工作不規(guī)范，財(cái)務(wù)人員整體素質(zhì)低下，是我國中小企業(yè)普遍存在的現(xiàn)象；管理層對企業(yè)財(cái)務(wù)管理工作不重視，缺乏現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理知識、管理技能；這些是造成我國中小企業(yè)財(cái)務(wù)管理水平低下的重要原因。由于財(cái)務(wù)管理不善，不僅使企業(yè)失掉了利用財(cái)務(wù)杠桿提高企業(yè)盈利能力的機(jī)會，而且還使企業(yè)面臨較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。例如，根據(jù)西方財(cái)務(wù)理論，當(dāng)企業(yè)息稅前利潤（EBIT）較高時(shí)，利用債務(wù)融資，可為企業(yè)帶來節(jié)約稅務(wù)負(fù)擔(dān)，降低資本成本，減少代理成本的作用；但是由于波動異常大的凈現(xiàn)金流量，使我國中小企業(yè)喪失了上述機(jī)會。現(xiàn)金流量管理是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的一部分，是現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論和企業(yè)實(shí)踐關(guān)注的重點(diǎn)；而我國中小企業(yè)對現(xiàn)金流量的管理水平是很低的，這已成為制約我國中小企業(yè)盈利能力提高的一個(gè)因素；加強(qiáng)這方面的管理，做到現(xiàn)金支出和收入的平衡是我國中小企業(yè)的當(dāng)務(wù)之急。因此，加強(qiáng)我國中小企業(yè)的財(cái)務(wù)管理是提高我國中小企業(yè)盈利能力的必需。4.2加強(qiáng)資金管理中小企業(yè)相互間如果能結(jié)成互助聯(lián)盟，組建一些相互合作的組織，就能夠減少企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在凈現(xiàn)金流量為正的條件下，根據(jù)西財(cái)務(wù)理論，就能充分利用財(cái)杠桿的作用，獲得以前不能實(shí)現(xiàn)的企業(yè)利益。當(dāng)我國中小企業(yè)相互間形成合作組織，對投資者而言，就意謂著投資風(fēng)險(xiǎn)的降低；根據(jù)現(xiàn)代投資理論，高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)，低風(fēng)險(xiǎn)低回報(bào)；由于投資風(fēng)險(xiǎn)的降低，投資者就會降低投資回報(bào)，把更多的資金投向中小企業(yè)。這樣，中小企業(yè)就能低成本地獲得了大量的資金。4.3完善中小企業(yè)債務(wù)人保障機(jī)制股東和保持清償力下的經(jīng)營控制權(quán)相聯(lián)系，債權(quán)人則同企業(yè)破產(chǎn)時(shí)的經(jīng)營控制權(quán)相聯(lián)系，只有經(jīng)營情況不佳而導(dǎo)致企業(yè)資不抵債時(shí)，債權(quán)人才能行使控制權(quán)接管企業(yè)。如果在實(shí)踐中，完善財(cái)務(wù)契約；在企業(yè)出現(xiàn)不能有效保障財(cái)務(wù)人財(cái)產(chǎn)安全的情況，債務(wù)人有權(quán)接管企業(yè)；同時(shí)完善和加強(qiáng)對中小企業(yè)的信用評級和管理；這樣就能降低銀行長期放貸給中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，拓寬中小企業(yè)資金來源，有利于改善中小企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理的狀況。4.4加強(qiáng)企業(yè)激勵機(jī)制建設(shè)，完善企業(yè)治理企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)是資本結(jié)構(gòu)在企業(yè)經(jīng)營管理過程中各種權(quán)利劃分的依據(jù)和體；同樣，企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)又會影響著企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)建和優(yōu)化。在我國，由于中小企業(yè)大多數(shù)是一股獨(dú)大，企業(yè)主個(gè)人說了算；難以調(diào)動其他員工參與企業(yè)管理的積極性，嚴(yán)重遏制了企業(yè)改進(jìn)管理、追求效益的內(nèi)在動力。要想改變這種現(xiàn)狀，企業(yè)必須優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，健全內(nèi)部激勵機(jī)制，充分發(fā)揮企業(yè)員工的潛能，使其真正參與企業(yè)經(jīng)營管理決策，使企業(yè)的行為更科學(xué)化和理性化的，使企業(yè)的治理逐漸完善。5.結(jié)論由于我國中小板推出時(shí)間并不太長,制度并不成熟,在運(yùn)作過程中也逐漸暴露出流動負(fù)債比例過高、抵御風(fēng)險(xiǎn)能力低,監(jiān)督機(jī)制形同虛設(shè)、信息披露不完全等問題。在優(yōu)序融資理論中,我國中小企業(yè)可能更傾向于內(nèi)部融資,權(quán)益融資,最后才是債務(wù)融資。所以在分析我國中小板市場時(shí),很多經(jīng)典的資本結(jié)構(gòu)理論并不完全成立,應(yīng)該結(jié)合我國中小企業(yè)具體情況進(jìn)行分析?；谝陨系膶?shí)證結(jié)果和中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中存在的一些問題,本文提出以下簡單的建議:(1)中小企業(yè)要加強(qiáng)資本風(fēng)險(xiǎn)管理,提高自身融資能力。(2)進(jìn)一步完善資本市場,尤其是債券市場,加大對中小企業(yè)的支持力度。(3)加強(qiáng)對中小企業(yè)信息披露的管理,建立有效的信號傳遞機(jī)制。

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