汽車及零部件行業(yè)電動(dòng)皮卡行業(yè)專題：爆款車型Cybertruck加速電動(dòng)化滲透引領(lǐng)皮卡新時(shí)代

證券研究報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后第36頁起的免責(zé)條款和聲明中信證券CITICSECURITIES中信證券研究部尹欣馳核心觀點(diǎn)11月30日，特斯拉電動(dòng)皮卡Cybertruck上市并量產(chǎn)，起售價(jià)6萬美元起。Cybertruck憑借100萬輛的預(yù)定訂單，已成為了皮卡行業(yè)的爆款。我們認(rèn)為Cybertruck的設(shè)計(jì)理念開創(chuàng)了新時(shí)代皮卡的先河，具有劃時(shí)代意義。并且，作為一個(gè)性價(jià)比極高的電動(dòng)皮卡車型，Cybertruck既是“好工具”又是“好玩具”，充分滿足各類皮卡用戶需求。我們預(yù)計(jì)Cybertruck2024-2026年銷量分別為7.8萬/20萬/40萬輛。在完成產(chǎn)能爬坡后，我們認(rèn)為Cybertruck在2025-2026年將成為美國最暢銷的皮卡車型之一，看好爆款車型Cybertruck引領(lǐng)電動(dòng)皮汽車及零部件行業(yè)首席分析師李景濤汽車及零部件行業(yè)聯(lián)席首席分析師許英博科技產(chǎn)業(yè)首席分析師袁健聰新能源汽車行業(yè)首席分析師李子俊汽車及零部件分析卡行業(yè)擴(kuò)容，電動(dòng)化滲透率不斷提升。我們推薦特斯拉，以及海外戰(zhàn)略調(diào)整、產(chǎn)能輸出全球的零部件企業(yè)：拓普集團(tuán)、新泉股份、嶸泰股份、愛柯迪、旭升集團(tuán)、岱美股份等。▍美國皮卡年銷量約300萬輛，占據(jù)主要地位；皮卡需求具有二象性：既有“工具”屬性，又有“玩具”屬性。根據(jù)Marklines數(shù)據(jù)，2022年，皮卡車型在美國市場的銷量達(dá)273萬輛，占當(dāng)年美國汽車總銷量19%，在美國汽車市場占據(jù)重要地位。我們認(rèn)為皮卡需求具有二象性，既有“工具”屬性，又有“玩具”屬性。一方面，人們用皮卡做最基礎(chǔ)的工作：做農(nóng)活、運(yùn)貨物、搬家等；另一方面，當(dāng)人們有一些高層次需求時(shí)，皮卡顯然也是絕佳的選擇，例如：公路旅行、野營郊游等。▍美國皮卡處于電動(dòng)化進(jìn)程早期，受眾為皮卡用戶和新能源汽車用戶，北美皮卡電動(dòng)化潛力巨大。2022年，燃油車型目前仍是皮卡市場的銷售主力，根據(jù)Marklines數(shù)據(jù)，新能源車型滲透率僅為1.2%，處于電動(dòng)化進(jìn)程早期。當(dāng)前各方勢力爭相涌入電動(dòng)皮卡行業(yè)、搶占先機(jī)：三大整車廠福特汽車、通用汽車、Stellantis集團(tuán)旗下均已推出電動(dòng)皮卡車型，特斯拉、“新勢力”Rivian也加入戰(zhàn)局。電動(dòng)皮卡同時(shí)拓展了皮卡和新能源汽車的潛在受眾，我們認(rèn)為電動(dòng)皮卡會(huì)在皮卡用戶和新能源汽車用戶中加速滲透。▍Cybertruck訂單突破100萬輛，爆款車型橫空出世、開啟皮卡新時(shí)代。根據(jù)福特汽車披露的調(diào)研結(jié)果，電動(dòng)皮卡的第一批用戶畫像中皮卡屬性依然鮮明、熱愛前沿科技。根據(jù)特斯拉2023Q3業(yè)績發(fā)布會(huì)披露，Cybertruck訂單突破100萬輛，關(guān)注度史無前例。Cybertruck外骨骼結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)開創(chuàng)了皮卡新時(shí)代設(shè)計(jì)的先河，具有劃時(shí)代意義。根據(jù)TeslaReservationTracker數(shù)據(jù)，Cybertruck的訂單客戶主要分布在加州、佛羅里達(dá)州等非傳統(tǒng)皮卡高滲透率州，吸引了大量對于前沿科技感興趣的皮卡“圈外”新受眾，有望點(diǎn)燃市場熱情、加速電動(dòng)皮卡滲透。我們預(yù)測2023/2024/2025年，美國電動(dòng)皮卡的銷量為5萬/20萬/40萬輛，美國電動(dòng)皮卡的滲透率為2%/7%/14%▍Cybertruck為何成為爆款：性價(jià)比高，既是“好工具”又是“好玩具”，充分滿足各類皮卡用戶需求。交付儀式后，特斯拉在官網(wǎng)公布了Cybertruck的最新定價(jià)：三個(gè)版本分別分為后輪驅(qū)動(dòng)（單電機(jī)）/全輪驅(qū)動(dòng)（雙電機(jī)）/Cyberbeast（三電機(jī)）版本，當(dāng)前售價(jià)分別為6.1萬/7.99萬/9.99萬美元；同時(shí)特斯拉還公布了可能的優(yōu)惠價(jià)格分別為4.99萬/6.89萬/9.64萬美元，其中包含了高達(dá)7500美元的IRA聯(lián)邦稅收抵免以及3年內(nèi)節(jié)省3600美元汽油的費(fèi)用，優(yōu)惠后的價(jià)格更具吸引力。作為一個(gè)好工具，Cybertruck的優(yōu)秀性能充分滿足皮卡的工具屬性：動(dòng)力強(qiáng)（百公里加速2.6秒）、拖拽力強(qiáng)（超5噸）、載貨空間大（超3.4立方米各項(xiàng)指標(biāo)均領(lǐng)先于競品。此外，我們預(yù)計(jì)Cybertruck年度用電成本不足1000美元，在經(jīng)濟(jì)性、環(huán)保性與舒適性方面都具有顯著優(yōu)勢。作為一個(gè)好玩具，Cybertruck擁有個(gè)性化的造型，神似“火星車”的科技感造型足以吸引眼球、彰顯個(gè)性。Cybertruck訂單選配FSD比例達(dá)67%：特斯拉的自動(dòng)駕駛能請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明2師武平樂汽車及零部件分析師董軍韜汽車及零部件分析師吳威辰新能源汽車分析師力給Cybertruck增強(qiáng)了科技色彩，符合高端、科技、與眾不同的產(chǎn)品調(diào)性。▍Cybertruck爆款的背后：離不開外骨骼結(jié)構(gòu)、4680電池等降本技術(shù)的支持。（1）Cybertruck采用獨(dú)一無二的“外骨骼結(jié)構(gòu)”，將傳統(tǒng)車身的“載重、保護(hù)、裝飾”的功能融為一體。外骨骼結(jié)構(gòu)得以實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵是Cybertruck的車身采用了特斯拉的火箭材料“超硬30X冷軋不銹鋼”：具備高硬度，所以具備高強(qiáng)度支撐性能，也滿足了碰撞性能；同時(shí)具備耐磨性、又有金屬光澤美觀性、以及防彈性能。Cybertruck采用不銹鋼作為主要材料，大幅降低原材料成本。且由于Cybertruck車身具有很高強(qiáng)度，Cybertruck外骨骼結(jié)構(gòu)減少了大量結(jié)構(gòu)件的使用，節(jié)省了許多結(jié)構(gòu)件的成本，同樣也節(jié)省了組裝的時(shí)間、人力成本。我們認(rèn)為Cybertruck的外骨骼架構(gòu)對于減重、降本意義重大。（2）4680電池：高能量密度、高充放電功率，單kWh成本有望下降56%。根據(jù)特斯拉官網(wǎng)數(shù)據(jù)，4680電池搭載眾多“黑科技”，具備高能量密度、高充放電功率，且單kWh成本下降56%。根據(jù)特斯拉2023Q3業(yè)績發(fā)布會(huì)，Cybertruck4680電池能量密度將再提升10%，增加續(xù)航、減輕車身▍風(fēng)險(xiǎn)因素：全球新能源汽車市場格局大幅惡化的風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治、國際貿(mào)易沖突加劇的風(fēng)險(xiǎn)；Cybertruck產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；4680電池產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；自動(dòng)駕駛技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。▍投資策略：我們預(yù)計(jì)Cybertruck2024-2026年銷量分別為7.8萬/20萬/40萬輛。在Cybertruck完成產(chǎn)能爬坡后，我們認(rèn)為Cybertruck在2025-2026年將成為美國最暢銷的皮卡車型之一，看好爆款車型Cybertruck引領(lǐng)電動(dòng)皮卡行業(yè)擴(kuò)容，滲透率不斷提升。我們推薦特斯拉：Cybertruck按照ASP約8萬美元/輛計(jì)算，預(yù)計(jì)2024-2026年?duì)I收分別為62億/164億/320億美元（在特斯拉總營收中占比分別為6%、13%、22%）。中短期來看Cybertruck對特斯拉的營收邊際貢獻(xiàn)相對有限，但Cybertruck預(yù)計(jì)將成為特斯拉未來3-5年汽車業(yè)務(wù)最重要的增量之一?？春锰厮估虚L期Cybertruck的規(guī)模量產(chǎn)、下一代廉價(jià)車型導(dǎo)入、自動(dòng)駕駛&機(jī)器人積極進(jìn)展的重要催化。目前特斯拉Cybertruck量產(chǎn)爬坡在即，機(jī)器人產(chǎn)業(yè)推進(jìn)順利，隨著產(chǎn)能的爬坡對于產(chǎn)業(yè)鏈有望釋放彈性。我們推薦海外戰(zhàn)略調(diào)整、產(chǎn)能輸出全球的零部件企業(yè)：拓普集團(tuán)、新泉股份、嶸泰股份、愛柯迪、旭升集團(tuán)、岱美股份等。重點(diǎn)公司盈利預(yù)測及投資評級(jí)中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明3事件：Cybertruck正式交付，定價(jià)6萬美元起 6Cybertruck爆款車型開創(chuàng)新時(shí)代皮卡先河，北美皮卡電動(dòng)化潛力巨大 9皮卡在美國汽車中占據(jù)主要地位，兼具“工具”和“玩具”屬性 9美國皮卡電動(dòng)化仍處于進(jìn)程早期，受眾基盤為皮卡用戶及新能源汽車用戶 “新物種”Cybertruck橫空出世，引領(lǐng)電動(dòng)皮卡“破圈” Cybertruck為何成為爆款：性價(jià)比極高，既是“好工具”又是“好玩具” Cybertruck定價(jià)6萬美元起，考慮稅收優(yōu)惠后價(jià)格更具吸引力 Cybertruck既是“好工具”又是“好玩具”，充分滿足各類皮卡消費(fèi)者需求 20Cybertruck爆款的背后：離不開外骨骼結(jié)構(gòu)、4680電池等降本技術(shù)的支持 24外骨骼架構(gòu)：精簡結(jié)構(gòu)件，減重、降本能力顯著 244680電池：高能量密度、高充放電功率，單kWh成本有望下降56% 27風(fēng)險(xiǎn)因素 29投資策略 29特斯拉：Cybertruck將是特斯拉未來3-5年汽車業(yè)務(wù)最重要的增量之一 29產(chǎn)業(yè)鏈：重點(diǎn)推薦海外戰(zhàn)略調(diào)整、產(chǎn)能輸出全球的零部件企業(yè) 31請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明4插圖目錄圖1：特斯拉Cybertruck基本信息 6圖2：特斯拉Cybertruck儲(chǔ)物空間 7圖3：特斯拉Cybertruck儲(chǔ)物空間 7圖4：Cybertruck與RivianR1T、F150閃電版和F350的牽引力測試 7圖5：特斯拉Cybertruck內(nèi)飾 8圖6：特斯拉Cybertruck前后排屏幕 8圖7：線控轉(zhuǎn)向示意圖 8圖8：2022年中美熱銷車型車身尺寸與動(dòng)力差異 9圖9：2017-2023年美國市場皮卡銷量及占比（單位：萬輛） 圖10：2004-2022年美國皮卡市場份額 圖11：美國皮卡使用場景分布 圖12：皮卡用途廣泛：皮卡在農(nóng)場的應(yīng)用 圖13：皮卡用途廣泛：一輛搭載雪地摩托車的皮卡 圖14：2021-2023Q3美國市場新能源皮卡銷量及滲透率（單位：輛） 圖15：2023Q1-3美國皮卡銷量TOP10車型（單位：萬輛） 圖16：2023Q1-3美國新能源皮卡銷量TOP5車型（單位：萬輛） 圖17：傳統(tǒng)車廠電動(dòng)皮卡代表：福特F150閃電版 圖18：新勢力電動(dòng)皮卡代表：RivianR1T 圖19：福特F150皮卡（左）與F150閃電版 圖20：福特F150閃電版訂單用戶調(diào)研結(jié)果 圖21：TeslaReservationTracker根據(jù)網(wǎng)上Cybertruck訂單匯總眾包數(shù)據(jù)、對Cybertruck訂單數(shù)測算 圖22：皮卡消費(fèi)者購買時(shí)考慮的關(guān)鍵要素及對各品牌電動(dòng)皮卡車型評價(jià) 圖23：美國皮卡滲透率TOP15的州 圖24：各州Cybertruck訂單量與皮卡銷量分布區(qū)別 圖25：Cybertruck訂單樣本分國別占比 圖26：Cybertruck訂單樣本美國各州占比 圖27：美國電動(dòng)皮卡銷量及滲透率（單位：萬輛，%） 圖28：熱門燃油皮卡與電動(dòng)皮卡價(jià)格帶對比（單位：美元） 圖29：美國皮卡消費(fèi)者決策關(guān)鍵要素 20圖30：美國皮卡消費(fèi)者在購買燃油和電動(dòng)皮卡時(shí)的關(guān)鍵要素區(qū)別 21圖31：美國燃油皮卡車型與電動(dòng)皮卡車型年度燃料成本對比（單位：美元） 22圖32：特斯拉cybertruck外形圖 22圖33：LotusEspritS1BondCar（1976-1978年產(chǎn)） 22圖34：AvelinoFalerobackin1990車型專利設(shè)計(jì) 23圖35：VitoJ.Carabettafrom1979車型專利設(shè)計(jì) 23圖36：Cybertruck訂單FSD選配比例 23圖37：非承載式車身示意圖 24圖38：承載式車身示意圖 24圖39：RivianR1T采用非承載式結(jié)構(gòu) 25圖40：雷達(dá)RD6采用承載式結(jié)構(gòu) 25圖41：特斯拉Cybertruck外骨骼結(jié)構(gòu) 25請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明5圖42：Cybertruck防彈能力實(shí)測 26圖43：特斯拉Cybertruck外骨骼結(jié)構(gòu)專利申請圖 27圖44：特斯拉4680電池尺寸、性能 27圖45：圓柱電池尺寸與成本、續(xù)航關(guān)系圖 27圖46：4680電池對于續(xù)航、成本、產(chǎn)線投資的影響 28圖47：4680電芯月產(chǎn)量爬坡速度預(yù)測（單位：萬個(gè)） 28圖48：特斯拉現(xiàn)有產(chǎn)能（單位：輛） 30圖49：Cybertruck產(chǎn)能爬坡季度產(chǎn)量預(yù)測（單位：萬輛） 30圖50：特斯拉德州超級(jí)工廠俯拍圖 30圖51：特斯拉墨西哥工廠圖 32圖52：2010-2022年墨西哥汽車產(chǎn)量（萬輛） 32圖53：2022年墨西哥汽車產(chǎn)量結(jié)構(gòu)（分品牌） 32表格目錄表1：2023版福特F150和F150閃電版參數(shù)對比 表2：Cybertruck與美國熱門電動(dòng)皮卡車型參數(shù)對比 表3：Cybertruck各型號(hào)參數(shù) 21表4：非承載式車身和承載式車身對比 24表5：Cybertruck營收貢獻(xiàn)分析 31表6：特斯拉盈利預(yù)測 31表7：國內(nèi)汽車零部件公司墨西哥建廠情況匯總 33表8：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測及投資評級(jí) 34中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明6▍事件：Cybertruck正式交付，定價(jià)6萬美元起交付儀式，在此次發(fā)布會(huì)上，特斯拉公布了Cybertruck的最新定價(jià)：三個(gè)版本分別為后輪驅(qū)動(dòng)（單電機(jī)）/全輪驅(qū)動(dòng)（雙電機(jī)）/Cyberbeast（三電機(jī)）版本，當(dāng)前售價(jià)分別為6.1萬/7.99萬/9.99萬美元；同時(shí)特斯拉還公布了可能的優(yōu)惠價(jià)格分別為4.99萬/6.89萬/9.64萬美元，包含了高達(dá)7500美元的IRA聯(lián)邦稅收抵免以及3年內(nèi)節(jié)省3600美元汽油的費(fèi)用，優(yōu)惠后價(jià)格更具吸引力。交付儀式現(xiàn)場，特斯拉將10輛Cybertruck交付給車主，根據(jù)特斯拉官網(wǎng)，全輪驅(qū)動(dòng)和Cyberbeast版的Cybertruck將于2024年開始交付，而后輪驅(qū)動(dòng)版預(yù)計(jì)2025年交付。外形酷炫充滿未來感，空間充足可以滿足戶外、勞作等各色需求。Cybertruck的金屬風(fēng)、線條風(fēng)設(shè)計(jì)不同于一般皮卡車，外觀充滿未來感。整車尺寸5683*2201*1791mm，全輪驅(qū)動(dòng)版/Cyberbeast版的整車質(zhì)量分別為2.9/3.1噸。整車儲(chǔ)物空間非常大，前備箱、貨箱儲(chǔ)物空間共計(jì)約3.4立方米，可以充分滿足戶外露營、越野、工地農(nóng)場勞作的各種需要。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明7動(dòng)力性能強(qiáng)勁，越野素質(zhì)優(yōu)秀，牽引力超越F350。Cybertruck三個(gè)版本的動(dòng)力表現(xiàn)及續(xù)航里程分別為1）后輪驅(qū)動(dòng)版：續(xù)航250英里，百公里加速6.5秒2）全輪驅(qū)動(dòng)的百公里加速以及最大845馬力足以見得Cybertruck動(dòng)力性能十足。此外，作為皮卡車，Cybertruck的牽引能力同樣優(yōu)秀：可以提供11000磅的牽引力（約5噸在牽引力測試中打敗了RivianR1T、F150閃電版和F350。Cybertruck還具備很強(qiáng)的越野性能：風(fēng)阻系數(shù)0.335，低于一般皮卡車；前驅(qū)動(dòng)單元使用了為越野準(zhǔn)備的電子差速鎖；17英寸的離地間隙，滿足在各種惡劣條件下的行駛需要。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明8內(nèi)飾為特斯拉一貫的簡潔風(fēng)，前后排設(shè)有雙屏幕。Cybertruck采用了特斯拉一貫的簡潔設(shè)計(jì)，但配置相較于Model3/Y仍有升級(jí)：前排18.5英寸觸控屏，后排9.4英全車配有15個(gè)揚(yáng)聲器，提供舒適的駕乘體驗(yàn)。此外車內(nèi)還配有65WUSB-C快充，可用于給手機(jī)、電腦充電，滿足應(yīng)急需求。采用線控轉(zhuǎn)向及后輪轉(zhuǎn)向，外放電功能有驚喜。在Cybertruck的交付儀式上，特斯拉表示Cybertruck使用線控轉(zhuǎn)向和后輪轉(zhuǎn)向，轉(zhuǎn)彎半徑小于ModelS。Cybertruck量產(chǎn)搭載具備外放電能力：整車配有120V和240V的外放電，最高可提供11.5kW的家庭電力。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明9▍Cybertruck爆款車型開創(chuàng)新時(shí)代皮卡先河，北美皮卡電動(dòng)化潛力巨大皮卡在美國汽車中占據(jù)主要地位，兼具“工具”和“玩具”屬性美國消費(fèi)者偏好大尺寸、動(dòng)力性能強(qiáng)的車型。2022年，美國分車型銷量排行前十的車型中，有四款車身長度超過5.5米的全尺寸皮卡車型、一款車身長度5.2米皮卡車型（豐田Tacoma）、一款車身長度4.8米的E級(jí)SUV（吉普GrandCherokee從動(dòng)力性能角度看，以上六款車型搭載的發(fā)動(dòng)機(jī)排量普遍在3.5L以上，最大功率超過300kW。另外兩款銷量前十的純電車型特斯拉ModelY/Model3的入門版本最大功率也接近200kW。美國市場的熱銷車型與中國市場熱銷的小尺寸、小排量車型形成鮮明對比，體現(xiàn)出美國消費(fèi)者熱衷于購買大尺寸車型，并且對車輛的動(dòng)力性能要求較高。皮卡占據(jù)美國汽車市場重要地位，年銷量約300萬輛，占比達(dá)20%左右，皮卡車型已替代輕卡承擔(dān)運(yùn)輸任務(wù)。皮卡在美國歷史悠久，是當(dāng)之無愧的美國人民最愛車型、使用用途極為多樣，其主要原因?yàn)?）北美地區(qū)油價(jià)低、且沒有排量稅，馬力大、扭矩大的工具車更具有經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢2）北美地區(qū)普遍人力成本高，自力更生的普通家庭也對工具型的皮卡有旺盛的日常需求（搬家、拖船、拉雪地車等3）皮卡文化生根已久，是西部牛仔文化的現(xiàn)代延續(xù)，也被賦予了個(gè)性化的消費(fèi)屬性。皮卡車型在美國汽車市場備受消費(fèi)者青睞，根據(jù)Marklines數(shù)據(jù)，2022年皮卡車型在美國市場的銷量達(dá)273萬輛，占當(dāng)年美國汽車總銷量19%，在美國汽車市場占據(jù)重要地位。與中國商用車市場上輕卡車型的熱銷不同，美國市場的輕卡份額很小，其運(yùn)輸功能已經(jīng)被皮卡車型替代。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明102017201820192美國皮卡格局集中，福特F系列已暢銷40余年。根據(jù)Marklines數(shù)據(jù)，美國市場皮卡品牌TOP5為福特、雪佛蘭、RAM、豐田和GMC，CR5為90%，市場集中度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于轎車和SUV等乘用車。皮卡行業(yè)市場集中度比較高的原因主要有1）美國對海外進(jìn)口皮卡實(shí)行25%的保護(hù)性關(guān)稅（乘用車關(guān)稅只有2.5%促使北美三大車企對市場產(chǎn)生壟斷；（2）皮卡消費(fèi)者更注重實(shí)用性、可靠性和維修便利性，而乘用車消費(fèi)者的選擇會(huì)更加個(gè)性化。因此皮卡市場的競爭格局顯著好于乘用車市場，傳統(tǒng)皮卡品牌的歷史傳統(tǒng)悠久、文化深厚、皮卡用戶的品牌忠誠度較高。200420052006200720082009201皮卡需求具有二象性：兼容最基本的工具屬性——“工具派”和前衛(wèi)的個(gè)性需求——“玩具派”。根據(jù)4X4AT的美國皮卡消費(fèi)者調(diào)研結(jié)果，47%的皮卡消費(fèi)者將皮卡車用于休閑有關(guān)的目的，22%的人主要用于運(yùn)輸動(dòng)物，23%的人用于工作，8%的人用于越野駕駛?？梢砸姷?，在當(dāng)代的美國皮卡使用場景中呈現(xiàn)出了非常有趣的二象性：一方面，人民用皮卡做最基礎(chǔ)的工作：做農(nóng)活、運(yùn)貨物、搬家等；另一方面，當(dāng)人們有一些高層次需求時(shí)，皮卡顯然也是絕佳的選擇，例如：公路旅行、野營郊游等。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明11皮卡的兩類需求對于車輛特質(zhì)有不同的要求，對應(yīng)了不同的皮卡使用群體：“工具派”更強(qiáng)調(diào)可靠性，“玩具派”更強(qiáng)調(diào)高端、舒適性?！肮ぞ吲伞睂τ谄たǖ男枨笫帧百|(zhì)樸”：一輛車滿足載人拉物的需求，在這樣場景需求下要求皮卡有比較強(qiáng)的可靠性（產(chǎn)品質(zhì)量好、其典型場景包括：美國中部地區(qū)，多數(shù)人有牧場、運(yùn)輸?shù)男枨蟆６巴婢吲伞睂τ谄たǖ男枨蟾印扒靶l(wèi)”：現(xiàn)代皮卡增加了許多舒適性、高端化的需求，其典型場景包括：美國沿海地區(qū)，用戶少量使用皮卡運(yùn)貨功能1次/月有郊游等戶外、休閑需求。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明12美國皮卡市場新能源化率僅1-2%，仍處于電動(dòng)化進(jìn)程的早期。雖然近年福特、通用等皮卡市場的主要玩家已經(jīng)順應(yīng)電動(dòng)化浪潮，推出對應(yīng)車型的混合動(dòng)力、純電動(dòng)版本，但受限于電動(dòng)車型續(xù)航里程較低、補(bǔ)能時(shí)間長、充換電基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不完善等因素，電動(dòng)皮卡尚未建立充分的消費(fèi)者認(rèn)同。根據(jù)Marklines數(shù)據(jù)，2023年燃油車型目前仍是皮卡市場的銷售主力，2023Q1-3新能源車型滲透率僅為1.4%，北美皮卡市場仍處于電動(dòng)化進(jìn)程早電動(dòng)皮卡風(fēng)口將至，“傳統(tǒng)車廠”、“新勢力”各方勢力爭相涌入。對于美國傳統(tǒng)整車廠而言，福特最為熱銷的F系列已推出純電皮卡——F150閃電版；通用也推出了Hummer電動(dòng)皮卡；根據(jù)雪佛蘭官網(wǎng)，雪佛蘭Silverado電動(dòng)皮卡將于2024年推出；美國三大整車廠均已開啟皮卡的電動(dòng)轉(zhuǎn)型之路。此外，“新勢力”也正在加入這場戰(zhàn)局：滑板底盤概念的RivianR1T電動(dòng)皮卡已量產(chǎn)近2萬臺(tái)；特斯拉的Cybertruck也于2023年11月開始正式交付。無論是老玩家還是新玩家，電動(dòng)皮卡產(chǎn)品均獲得了極高的關(guān)注：特斯拉Cybertruck創(chuàng)下了24小時(shí)14.8萬份、48小時(shí)25萬份、第一周65萬份（截至2020年6月22日）的預(yù)訂紀(jì)錄。福特F-150閃電版稍遜色于特斯拉Cybertruck，但也收獲了24小時(shí)2萬份、48小時(shí)4.4萬份、三周10萬份訂單（截至2021年6月10日）的良好成績。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明13 40.34傳統(tǒng)車廠的轉(zhuǎn)身：經(jīng)典燃油皮卡車型的電動(dòng)化，邁出教育傳統(tǒng)用戶第一步。福特F系列一直是美國最暢銷的皮卡車，在美國是僅次于iPhone的第二大最有價(jià)值的消費(fèi)產(chǎn)品。對比2023版本F150與F150閃電版車型，傳統(tǒng)的燃油版F150的主要優(yōu)勢為：有多種價(jià)格配置、動(dòng)力配置、乘員配置可供選擇，能充分滿足不同用戶的多樣需求，并且F150價(jià)格更加低廉，在實(shí)用性上有更方便的補(bǔ)能方式、更有效的載重和拖拽力。相比之下，F(xiàn)150閃電版的主要優(yōu)勢則在于使用時(shí)的燃料成本更低、更環(huán)保，動(dòng)力性能強(qiáng)勁。此外其提供了一些不同于傳統(tǒng)燃油車的價(jià)值：更加智能的座艙、可以對外供電（可用于野營或作為緊急備用電源）。但是由于F150閃電版價(jià)格相對較高、配置相對較少，相對于傳統(tǒng)燃油F150缺乏顯著的吸引力，2023年前三季度F150閃電版銷量為1.76萬輛，僅為F系列銷量的3%。但燃油車型的電動(dòng)化已邁出教育傳統(tǒng)用戶第一步，我們認(rèn)為隨著配置的增加、技術(shù)的進(jìn)步、成本的下降，電動(dòng)皮卡有望在傳統(tǒng)用戶中獲得更多的青睞。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明14---無新勢力的加入：通過產(chǎn)品供給上的技術(shù)革新，拓展皮卡圈外的新能源汽車潛在受眾。一方面，電動(dòng)皮卡滲透潛力巨大；另一方面，傳統(tǒng)皮卡的用戶習(xí)慣可能較為固定、接受新鮮事物或有一定難度，電動(dòng)皮卡的滲透需要新用戶的力量。特斯拉Cybertruck、福特F-150電動(dòng)版等供應(yīng)商，通過增加科技體驗(yàn)、智能駕駛等因素，廣泛吸引了新受眾，預(yù)定訂單均中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明15大幅超市場預(yù)期。因此我們認(rèn)為電動(dòng)皮卡的滲透有賴于新勢力的力量：帶來新的品牌故事、產(chǎn)品定義，吸引新的受眾，電動(dòng)皮卡有望切出“新蛋糕”。“新物種”Cybertruck橫空出世，引領(lǐng)電動(dòng)皮卡“破圈”電動(dòng)皮卡的第一批用戶畫像：皮卡屬性依然鮮明、熱愛前沿科技。根據(jù)福特公布的對于F150閃電版16萬訂單用戶的調(diào)研，其中有56%的人為第一次購買福特汽車，79%的人為第一次購買電動(dòng)汽車，訂單數(shù)量最高的州包括：加利福尼亞州、德克薩斯州和佛羅里達(dá)州。60%的F150閃電版用戶年齡在50歲以下，主要使用蘋果手機(jī)，傾向于成為技術(shù)的早期使用者?？梢砸姷秒妱?dòng)皮卡的用戶不僅為傳統(tǒng)皮卡用戶，更包含了許多對于前沿科技感興趣的“科技發(fā)燒友”。此外，根據(jù)該調(diào)研數(shù)據(jù)，F(xiàn)150閃電版用戶使用卡車貨箱的頻率高于F150用戶：74%的F150閃電版用戶每月使用卡車進(jìn)行一次家庭項(xiàng)目，如運(yùn)輸木材、園藝用品、電器等；而傳統(tǒng)皮卡車主的比例為51%。其中27%的用戶每月使用卡車貨箱的頻率高于一次，而傳統(tǒng)F150用戶的比例僅為14%。此外，48%的F150閃電版用戶每月使用卡車進(jìn)行露營旅行，而F-150車主的這一比例為40%。可以見得，電動(dòng)皮卡仍具有鮮明的皮卡屬性，其滿足運(yùn)輸貨物、戶外旅行需求的特性仍為用戶購買的重要因素。Cybertruck訂單突破100萬輛，爆款車型橫空出世、開啟皮卡新時(shí)代。Cybertruck于2019年上市、開啟預(yù)定，引發(fā)高度關(guān)注。TeslaReservationTracker收集了4萬份以上的Cybertruck“網(wǎng)絡(luò)曬單”，并根據(jù)其訂單編號(hào)、配置、訂單地區(qū)等信息做出分析和預(yù)測。根據(jù)TeslaReservationTracker的數(shù)據(jù)測算，截至2023年7月，Cybertruck累計(jì)達(dá)到約204萬輛訂單。雖然Cybertruck的預(yù)定僅需100美元、且訂單可退，但是10月18日馬斯克在特斯拉2023Q3業(yè)績發(fā)布會(huì)上表示Cybertruck的訂單仍有約100萬輛，其關(guān)注度達(dá)到了非常高的水平。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明16Cybertruck市場調(diào)研評分不盡如人意，吸引主流客群并非傳統(tǒng)皮卡用戶。根據(jù)CoxAutomotive的消費(fèi)者調(diào)研數(shù)據(jù)，電動(dòng)皮卡消費(fèi)者購買時(shí)考慮的五大關(guān)鍵要素為：續(xù)航里程/燃油經(jīng)濟(jì)性、駕駛表現(xiàn)、價(jià)格、外觀風(fēng)格及技術(shù)先進(jìn)。如下圖所示，消費(fèi)者對于F150閃電版的評價(jià)要高于Cybertruck，Cybertruck的外觀風(fēng)格評分也不盡如人意。我們認(rèn)為這主要是由于Cybertruck或許不是非常符合傳統(tǒng)皮卡消費(fèi)者對于皮卡的認(rèn)知和定義，而Cybertruck的更廣大受眾并非傳統(tǒng)皮卡的消費(fèi)用戶。美國以懷俄明州、蒙大拿州等州為首的中部地區(qū)皮卡滲透率最高。根據(jù)iSeeCars數(shù)愛達(dá)荷州（30%）、南達(dá)科塔州（29%）等。相對而言，美國中部地區(qū)州的滲透率更高，東部、西部沿海地區(qū)滲透率相對較低。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明1730%Cybertruck的訂單客戶主要分布在加州、佛羅里達(dá)州等，吸引了大量皮卡“圈外”用戶。根據(jù)iSeeCars數(shù)據(jù)，德州、加州、佛羅里達(dá)州的皮卡銷量在全國占比最高，我們將其與TeslaReservationTracker統(tǒng)計(jì)的Cybertruck訂單分布作比較，在德州、密歇根州、俄克拉荷馬州、俄亥俄州等皮卡滲透率較高的州、Cybertruck的訂單數(shù)占比更低。相反，在加州、佛羅里達(dá)州等皮卡滲透率低于美國平均水平的州，Cybertruck的訂單數(shù)占比高于其皮卡銷量在全國占比，可以看出Cybertruck吸引了很多電動(dòng)皮卡的新受眾。12 345-6-7-8-9-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明18區(qū)域份額（%）86.67%加拿大7.67%澳大利亞英國0.71%德國0.49%挪威0.45%瑞典0.29%新西蘭0.20%荷蘭0.20%丹麥0.18%資料來源：TeslaReservationT資料來源：TeslaReservationTCybertruck爆款車型“破圈”吸引新受眾，北美皮卡電動(dòng)化有巨大潛力，2025年電動(dòng)皮卡滲透率達(dá)15%。Cybertruck這一爆款車型定義了新時(shí)代皮卡，并且吸引了大量對于前沿技術(shù)、新能源車感興趣的“新受眾”去了解、購買皮卡車。我們認(rèn)為在傳統(tǒng)主機(jī)廠與新勢力的共同作用下、以及Cybertruck作為爆款產(chǎn)品的標(biāo)桿效應(yīng)引領(lǐng)下，電動(dòng)皮卡會(huì)在皮卡用戶和新能源汽車用戶中加速滲透。根據(jù)特斯拉2023Q3業(yè)績說明會(huì)披露，Cybertruck當(dāng)前訂單仍有100萬輛，2023年試生產(chǎn)產(chǎn)能12.5萬輛，2025年預(yù)計(jì)達(dá)到25萬輛，我們認(rèn)為Cybertruck銷量的提升將成為美國電動(dòng)皮卡滲透率提升的重要支撐。我們預(yù)測2023/2024/2025年，美國電動(dòng)皮卡的銷量為5/20/40萬輛，美國電動(dòng)皮卡的滲透率為2%、7%、14%。202120222023E2024E20請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明19▍Cybertruck為何成為爆款：性價(jià)比極高，既是“好工具”又是“好玩具”Cybertruck定價(jià)為6.1~9.99萬美元，考慮稅收優(yōu)惠后價(jià)格更具吸引力。2021年，Cybertruck首次發(fā)布時(shí)的定價(jià)為：單電機(jī)版3.99萬元，雙電機(jī)版4.99萬美元，三電機(jī)版為6.99萬美元，之后追加的四電機(jī)版售價(jià)未公布。在2023年11月的交付儀式后，特斯拉在官網(wǎng)公布了Cybertruck的最新定價(jià)：三個(gè)版本分別分為后輪驅(qū)動(dòng)（單電機(jī)）/全輪驅(qū)動(dòng)（雙電機(jī)）/Cyberbeast（三電機(jī)）版本，當(dāng)前售價(jià)分別為6.1萬/7.99萬/9.99萬美元；同時(shí)特斯拉還公布了可能的優(yōu)惠價(jià)格分別為4.99萬/6.89萬/9.64萬美元，其中包含了高達(dá)7500美元的IRA聯(lián)邦稅收抵免以及3年內(nèi)節(jié)省3600美元汽油的費(fèi)用。從產(chǎn)品性能上來看，Cybertruck不僅外形獨(dú)具一格，其在動(dòng)力性能、拖拽存儲(chǔ)能力、續(xù)航表現(xiàn)等基礎(chǔ)素質(zhì)上都更優(yōu)秀，特斯拉的自動(dòng)駕駛能力在美國車企中也是絕對的第一梯隊(duì)，因此即使Cybertruck的最終售價(jià)有所提升，綜合其全方位的性能表現(xiàn)來看、價(jià)格仍非常有吸引力。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明20-求皮卡的工具屬性是其固有特征，美國消費(fèi)者最看重皮卡的可靠性。根據(jù)CoxAutomotive公布的皮卡消費(fèi)者調(diào)研數(shù)據(jù)，30%皮卡消費(fèi)者都認(rèn)為皮卡的可靠性是最重要的，15%以上的消費(fèi)者認(rèn)為性價(jià)比是最重要的。此外，皮卡消費(fèi)者也非常在意皮卡的燃油經(jīng)濟(jì)性、維護(hù)成本、安全性等，皮卡的工具屬性是其非常重要的特征。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明21電動(dòng)皮卡消費(fèi)者相比之下更在意產(chǎn)品的科技屬性和休閑娛樂需求。同樣根據(jù)CoxAutomotive的調(diào)研數(shù)據(jù)，消費(fèi)者在選購燃油皮卡和電動(dòng)皮卡時(shí)考慮的關(guān)鍵要素基本趨勢一致，但是電動(dòng)皮卡的消費(fèi)者更在意產(chǎn)品技術(shù)先進(jìn)（77%而燃油皮卡消費(fèi)者中這一比例僅為56%。同時(shí)，電動(dòng)皮卡的消費(fèi)者相比來說沒有那么在意產(chǎn)品的馬力（58%在燃油皮卡中這一比例為77%。因此可以看出，電動(dòng)皮卡消費(fèi)者相比之下更強(qiáng)調(diào)皮卡滿足休閑娛樂、彰顯個(gè)性、體驗(yàn)前沿科技等方面的用途。Cybertruck的優(yōu)秀性能充分滿足皮卡的工具屬性：加速快、拖拽力強(qiáng)、載貨空間大。首先，在消費(fèi)者最在意的可靠性方面，Cybertruck表現(xiàn)優(yōu)異：電動(dòng)皮卡不受發(fā)動(dòng)機(jī)轉(zhuǎn)速限制，可以在絕大多數(shù)工況下直接輸出最大扭矩，其動(dòng)力表現(xiàn)顯著優(yōu)于燃油皮卡。這一動(dòng)力特性在皮卡這類具有較大載貨、拖曳需求，且需要兼顧非鋪裝路面行駛性能的“工具車”上意義尤其重大。Cybertruck動(dòng)力性能強(qiáng)，百公里加速僅2.6秒。此外，Cybertruck拖拽力強(qiáng)、約11000磅（約5噸優(yōu)于其他電動(dòng)皮卡和主流燃油皮卡。Cybertruck還采用超硬的不銹鋼車身、外表鈦涂層，因此Cybertruck不僅耐刮耐造、甚至具備防彈性能。而在多場景下使用的通用性上，Cybertruck作為電動(dòng)車、其續(xù)航弱于燃油車，但是340英里（約547公里）的續(xù)航已能滿足絕大部分需求。Cybertruck車長更長、6.5英寸的貨箱長度也屬于皮卡中的中高水平，再加上其前備箱的載貨空間，總載貨空間可達(dá)120立方英尺（約3.4立方米），能夠充分滿足各種類型的載貨需求。-中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明22我們預(yù)計(jì)Cybertruck年度用電成本不足1000美元，在經(jīng)濟(jì)性、環(huán)保性與舒適性方面都具有顯著優(yōu)勢。電動(dòng)皮卡的單位里程行駛成本低于同級(jí)別燃油皮卡，擁有更好的經(jīng)濟(jì)性表現(xiàn)；電動(dòng)皮卡在行駛過程中無廢氣排放，更適應(yīng)日益嚴(yán)苛的環(huán)保要求。此外，電動(dòng)皮卡沒有搭載發(fā)動(dòng)機(jī)這一主要噪音源，相比于燃油皮卡，能夠有效改善車輛行駛過程中的噪音表現(xiàn)，具有更好的駕乘舒適性。根據(jù)Fueleconomy數(shù)據(jù)，F(xiàn)150、Tundra等熱門燃油皮卡車型年度燃油成本約2500美元，而RivianR1T和F150閃電版的年度用電成本不足1000美元。我們估計(jì)Cybertruck的年度用電成本也將不高于1000美元，在經(jīng)濟(jì)性、環(huán)保性與舒適性方面都具有顯著優(yōu)勢。Cybertruck個(gè)性化的造型百年一遇，足以吸引眼球、彰顯個(gè)性。Cybertruck是一個(gè)劃時(shí)代的產(chǎn)品，根據(jù)馬斯克在自傳中表述，他認(rèn)為皮卡的外形和制造工藝在長達(dá)80年的時(shí)間里基本沒有變化，而他想打造一個(gè)與眾不同的、具有劃時(shí)代意義的皮卡車。Cybertruck的造型設(shè)計(jì)以LotusEspritS1等車型為靈感；此外根據(jù)USPTO設(shè)計(jì)專利申請顯示，Cybertruck引用了經(jīng)典跑車、時(shí)髦越野車，甚至是空氣動(dòng)力學(xué)皮卡貨箱的設(shè)計(jì)。Cybertruck金屬光澤的外表、三角形為主的結(jié)構(gòu)、簡潔的設(shè)計(jì)，給人以非常強(qiáng)的科技感，甚至被戲稱為在火星上運(yùn)行也毫無違和感的“火星車”，無疑是個(gè)人品味的很好標(biāo)簽。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明23Cybertruck訂單選配FSD比例達(dá)67%：特斯拉的自動(dòng)駕駛能力給Cybertruck增強(qiáng)了科技色彩，符合高端、科技、與眾不同的產(chǎn)品調(diào)性。特斯拉是當(dāng)前汽車自動(dòng)駕駛當(dāng)之無愧的領(lǐng)頭羊之一，特斯拉的自動(dòng)駕駛能力更加給Cybertruck增強(qiáng)了科技色彩、符合其高端、科技、與眾不同的調(diào)性。根據(jù)TeslaReservationTracker的訂單數(shù)據(jù)，Cybertruck的訂單用戶中有67%傾向于選配FSD，該比例超出市場預(yù)期。由于從2021年Cybertruck開啟預(yù)定起，特斯拉的FSD一直在進(jìn)展，價(jià)格隨著技術(shù)進(jìn)步、市場接受度及公司要求的變化有所提升，在FSD選配價(jià)格為7000美元時(shí)，Cybertruck的FSD選配比例高達(dá)73%；而提升一倍至15000美元，該比例降低至29%，但依然是非常驚人。同時(shí)，多電機(jī)版的FSD選配比例高于單電機(jī)版，在FSD選配價(jià)格提升至15000美元后，單電機(jī)版用戶的FSD選配比例已降至13%，而四電機(jī)版用戶的FSD選配比例仍高達(dá)56%。我們認(rèn)為Cybertruck有相當(dāng)比例的用戶，在購買時(shí)更在意產(chǎn)品的高性能、科技屬性等表現(xiàn)。配置\FSD價(jià)格$7,000$8,000$10,000$12,000$15,000FSD選配綜合占比單電機(jī)52.1%51.1%47.3%47.9%雙電機(jī)65.8%62.0%47.8%26.5%21.6%59.0%三電機(jī)83.9%80.0%68.3%44.6%39.2%79.0%0.0%0.0%62.0%61.0%55.8%69.1%各配置FSD選配占比73.3%69.2%55.9%34.7%28.7%67.1%請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明24▍Cybertruck爆款的背后：離不開外骨骼結(jié)構(gòu)、4680電池等降本技術(shù)的支持外骨骼架構(gòu)：精簡結(jié)構(gòu)件，減重、降本能力顯著汽車一般分為非承載式車身和承載式車身兩種結(jié)構(gòu)。其中，非承載式車身的底盤是一個(gè)獨(dú)立的剛性車架（大梁），車架像一個(gè)“殼”，與車身通過彈簧等方式柔性連接；發(fā)動(dòng)機(jī)、傳動(dòng)系統(tǒng)等固定在車架上。當(dāng)車輛經(jīng)過崎嶇道路時(shí)、四輪受力不均勻時(shí)，獨(dú)立車架能夠吸收路面的沖擊，具有良好抗顛簸、抗扭矩性能，提供野外道路更好的平穩(wěn)性和駕駛體驗(yàn)；同時(shí)車身不易變形、扭曲，安全程度提升。因?yàn)榉浅休d式車身能夠提供更平穩(wěn)、安全的“爛路”駕駛體驗(yàn)，且載重能力相對較強(qiáng)，所以專業(yè)越野車和卡車、客車等商用車常采用這種結(jié)構(gòu)。與非承載式車身相對應(yīng)，承載式車身的特點(diǎn)是沒有了車架，整個(gè)車身融為一體，而發(fā)動(dòng)機(jī)、傳動(dòng)系統(tǒng)、懸掛系統(tǒng)都安裝在車身指定的位置上。承載式車身除了其固有的乘載功能外，還要直接承受各種負(fù)荷力的作用，發(fā)生碰撞時(shí)通過吸能、潰縮等方式保證車內(nèi)人員安全。承載式車身質(zhì)量較輕、燃油經(jīng)濟(jì)性高，能夠提供更平穩(wěn)的“公路”駕駛體驗(yàn)，整體式車身安全性也較高，所以大多數(shù)轎車、城市級(jí)SUV等乘用車都采用承載式車身結(jié)構(gòu)。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明25絕大多數(shù)皮卡采用非承載式結(jié)構(gòu)，現(xiàn)在也有少量電動(dòng)皮卡采用承載式結(jié)構(gòu)。非承載式車身的車身和車架是采用彈性元件聯(lián)接的，具有底盤強(qiáng)度高、抗顛簸性能好、抗沖擊能力強(qiáng)的特點(diǎn)。其車身強(qiáng)度高、剛性高，在公路上行駛的時(shí)候，會(huì)感到比較平穩(wěn)，因此很適合皮卡車型。此外，皮卡作為輕型商用車，有時(shí)也需要改裝：底盤和上裝分開生產(chǎn)，改裝廠購買底盤、并組裝好合適的載具，改裝為一個(gè)完整車輛。因?yàn)檫@種“分體式”生產(chǎn)的需求，皮卡等輕型商用車常采用非承載式設(shè)計(jì)。出于這兩種考慮，皮卡車常采用非承載式的車身結(jié)構(gòu)，例如：福特F150、F150閃電版、RivianR1T均采用非承載式車身機(jī)構(gòu)。但是，由于非承載式車身較重，而電動(dòng)皮卡采用電池作為能量補(bǔ)給增加了車身自重，因此為了更輕量化的設(shè)計(jì)，也開始有電動(dòng)皮卡采用承載式車身設(shè)計(jì)，例如雷達(dá)RD6。Cybertruck或采用獨(dú)一無二的“外骨骼結(jié)構(gòu)”，將傳統(tǒng)車身的“載重、保護(hù)、裝飾”的功能融為一體。外骨骼的含義為“身體外部的堅(jiān)硬支撐或保護(hù)結(jié)構(gòu)”，如昆蟲、蜘蛛或 甲殼類動(dòng)物的都是外骨骼結(jié)構(gòu)；而人類、許多哺乳動(dòng)物都為內(nèi)部骨骼結(jié)構(gòu)。特斯拉于2021 年5月提交了“外骨骼汽車”專利申請，并解釋了這一術(shù)語的含義：“一種具有提供抗碰 撞性的外骨骼外部面板的車輛。外部面板可以由整體金屬板形成并且附接到車輛框架的外 部部分，并且外部面板不包括附加的支撐結(jié)構(gòu)。至少一個(gè)部件可直接附接至外部面板，并 且外部面板可承受至少一個(gè)部件的負(fù)載?！焙喍灾?，Cybertruck的不銹鋼車身既是承重 支撐結(jié)構(gòu)，同時(shí)是車的保護(hù)外殼，甚至還節(jié)省了噴涂過程、直接承擔(dān)了美觀性的裝飾需求。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明26外骨骼結(jié)構(gòu)得以實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵：特斯拉的火箭材料“超硬30X冷軋不銹鋼”。特斯拉為火箭研發(fā)的“超硬30X冷軋不銹鋼”具備高硬度，所以能夠具備為車身承重的高強(qiáng)度支撐性能，也滿足了碰撞性能。特斯拉在Cybertruck不銹鋼外殼外涂有鈦涂層，使得Cybertruck的車身又具備耐磨性、又有金屬光澤美觀性。此外根據(jù)馬斯克最新在X平臺(tái)上發(fā)表的測試，Cybertruck車身還具備防彈能力，這一能力正是得益于這一特殊材料。由于“超硬30X冷軋不銹鋼”具備高強(qiáng)度、高硬度等特性，Cybertruck才可以實(shí)現(xiàn)外骨骼架構(gòu)，將多種功能的實(shí)現(xiàn)皆集合于一身。我們認(rèn)為Cybertruck的外骨骼架構(gòu)對于減重、降本意義重大。我們認(rèn)為Cybertruck的外骨骼結(jié)構(gòu)是其能夠?qū)崿F(xiàn)減重、降本的關(guān)鍵因素所在，其主要原因?yàn)?）采用不銹鋼作為主要材料：如今出于輕量化需求，大多數(shù)車都是鋼鋁混合材料，而外骨骼結(jié)構(gòu)采用了更便宜的鋼作為主要材料。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，按照2023年10月的價(jià)格，鋼價(jià)約3730元/噸，鋁價(jià)約1.88萬元/噸，是鋼價(jià)的6倍。因此我們認(rèn)為Cybertruck在原材料成本上有大幅降低。（2）精簡結(jié)構(gòu)做減法：Cybertruck外骨骼結(jié)構(gòu)減少了大量結(jié)構(gòu)件的使用，對于減重、降本意義重大。對于一般的承載式車身而言，主要的部件可以分為結(jié)構(gòu)件和覆蓋件，車身的承載結(jié)構(gòu)包括其底盤、ABC柱等，而其車門、前后車蓋等結(jié)構(gòu)并不具備承載能力。例如，一般的車門由多個(gè)組件制成的，包括一個(gè)外面板、一個(gè)內(nèi)面板和防撞梁結(jié)構(gòu)，此外還會(huì)有實(shí)現(xiàn)隔熱、隔音、密封性能的各種配件。外骨骼結(jié)構(gòu)和承載式結(jié)構(gòu)都屬于“一體化車身結(jié)構(gòu)”，不同的是Cybertruck外骨骼結(jié)構(gòu)的材料本身就具備很高的硬度，所以其不需要額外的防碰撞結(jié)構(gòu)。這樣一來，Cybertruck就節(jié)省了許多結(jié)構(gòu)件的成本，同樣也節(jié)省了組裝的時(shí)間、人力成本。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明27資料來源：USPA（UnitedStatesPatent2020年特斯拉電池日上首次提出4680電池，目標(biāo)是容量提升5倍、車型續(xù)航提升16%、輸出功率提升6倍。4680電池指的是直徑46mm、高度80mm的圓柱電池，于2020年特斯拉電池日上首次亮相。根據(jù)特斯拉的測算，46mm直徑是在圓柱電池對于整車?yán)m(xù)航里程提升的最優(yōu)解，并且將帶來可觀的成本降低。4680電池相比2170電池容量提升5倍、車型續(xù)航提升16%、功率提升6倍。4680電池搭載眾多“黑科技”，具備高能量密度、高充放電功率的同時(shí)，單kWh成本下降56%。這些“黑科技”主要包括1）采用高鎳正極+硅負(fù)極，一方面提升能量密度，另一方面相對價(jià)格昂貴的鈷含量降低，正極材料的成本亦降低。（2）使用全極耳，減少電子流通路徑長度，降低內(nèi)阻，支持大電流快充。（3）干法電極涂布，省去了高能耗的烘干環(huán)節(jié)，從而降低電芯生產(chǎn)成本。（4）CTC+結(jié)構(gòu)化電池，4680進(jìn)一步降低整車成本。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明28Cybertruck4680電池能量密度再提升10%，產(chǎn)線擴(kuò)建助力Cybertruck產(chǎn)量提升。根據(jù)特斯拉2023Q3業(yè)績說明會(huì)披露，德州工廠共規(guī)劃兩期建設(shè)，每一期規(guī)劃建造四條產(chǎn)線。其中，一期建設(shè)中在運(yùn)營產(chǎn)線主要為Line1，Line2主要用于Cybertruck電池生產(chǎn)，Cybertruck用4680電池能量密度將比現(xiàn)有ModelY的4680電池提升10%。從2023Q4起，一期將全部生產(chǎn)Cybertruck電芯以簡化工廠，且根據(jù)特斯拉2023Q3業(yè)績說明會(huì)披露，公司將在2023Q4—2024Q2持續(xù)提高一期四條產(chǎn)線的產(chǎn)量。此外，二期建設(shè)已經(jīng)開始，預(yù)計(jì)2024年底之前投產(chǎn)。0中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明29▍風(fēng)險(xiǎn)因素（1）全球新能源汽車市場格局大幅惡化的風(fēng)險(xiǎn)：當(dāng)前中國電動(dòng)化率領(lǐng)先于世界，但電動(dòng)車企仍處于格局出清的洗牌期；對于世界其他地區(qū)而言，電動(dòng)車的格局遠(yuǎn)未成形，因此對于當(dāng)前全球的新能源汽車龍頭而言、全球新能源汽車市場格局大幅惡化的風(fēng)險(xiǎn)；（2）地緣政治、國際貿(mào)易沖突加劇的風(fēng)險(xiǎn)：當(dāng)前俄烏地區(qū)、巴以地區(qū)存在地緣政治沖突、問題尚未解決，其他國家和地區(qū)間國際貿(mào)易沖突也時(shí)有發(fā)生，因此存在地緣政治、國際貿(mào)易沖突加劇的風(fēng)險(xiǎn)，或?qū)θ剂铣杀?、供?yīng)鏈產(chǎn)生影（3）Cybertruck產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)：由于Cybertruck采用了大量前沿先進(jìn)工藝，因此有可能面臨因良率不合格、供應(yīng)鏈?zhǔn)茏璧葘?dǎo)致的產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；（4）4680電池產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)：4680電池目前尚未能大批量量產(chǎn)、且使用了前沿的電池生產(chǎn)工藝，面臨因良率不合格、供應(yīng)鏈?zhǔn)茏璧葘?dǎo)致的產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；（5）自動(dòng)駕駛技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)：特斯拉為全球汽車自動(dòng)駕駛技術(shù)龍頭，或面臨政策法規(guī)推進(jìn)不及預(yù)期、Cornercase解決程度不及預(yù)期的問題，因此有自動(dòng)駕駛技術(shù)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。▍投資策略特斯拉：Cybertruck將是特斯拉未來3-5年汽車業(yè)務(wù)最重要的增量之一Cybertruck現(xiàn)產(chǎn)能12.5萬輛/年，預(yù)計(jì)2025年將達(dá)25萬輛/年。Cybertruck于2023年11月30日上市并開始交付，根據(jù)特斯拉2023Q3業(yè)績說明會(huì)，2023年當(dāng)前試生產(chǎn)產(chǎn)能是年產(chǎn)12.5萬輛，2025年Cybertruck產(chǎn)能將達(dá)到25萬輛。由于2023年僅有一個(gè)交付月，我們認(rèn)為Cybertruck的交付將于2024開始放量，預(yù)計(jì)2024/2025年產(chǎn)量分別為7.8萬/20萬輛。中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明30特斯拉德州超級(jí)工廠擴(kuò)招工人趕工，預(yù)計(jì)最高將達(dá)6萬名工人。根據(jù)《奧斯汀商業(yè)雜志》報(bào)道，特斯拉德州超級(jí)工廠的制造總監(jiān)雷梅塞羅Shawhan披露：截至2022年年底，特斯拉德州超級(jí)工廠有超過1.2萬名員工。截至2023年9月，特斯拉今年已在奧斯汀地區(qū)有超過2萬名員工，其中大多數(shù)人位于德州超級(jí)工廠。目前特斯拉已經(jīng)是德克薩斯州中部第二大企業(yè)雇主，特斯拉預(yù)計(jì)，為全面提升Cybertruck產(chǎn)量、員工數(shù)將增加至6萬名。中短期來看，Cybertruck的營收邊際貢獻(xiàn)相對有限；長期看，我們認(rèn)為Cybertruck將是特斯拉未來3-5年汽車業(yè)務(wù)最重要的增量之一。根據(jù)特斯拉2023Q3業(yè)績說明會(huì)，馬斯克表示Cybertruck需要18個(gè)月才開始貢獻(xiàn)正現(xiàn)金流。我們依據(jù)公司未來對于Cybertruck請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明31的量產(chǎn)進(jìn)度指引，預(yù)計(jì)Cybertruck2024年銷量為7.8萬輛（銷量占比4%）。按照ASP約8萬美元/輛計(jì)算，對應(yīng)Cybertruck2024年?duì)I收為62.4億美元，在汽車銷售業(yè)務(wù)營收中占比7%，在總營收中占比6%。中短期來看，Cybertruck的營收邊際貢獻(xiàn)相對有限。但是在Cybertruck完成產(chǎn)能爬坡后，我們認(rèn)為Cybertruck在2025-2026年的銷量將達(dá)到20.5萬/40萬輛，成為美國最暢銷的皮卡車型之一。我們預(yù)計(jì)2025-2026年Cybertruck營收分別為164億/320億美元，在特斯拉汽車銷售收入中占比將達(dá)16%、26%，Cybertruck預(yù)計(jì)將成為特斯拉未來3-5年汽車業(yè)務(wù)最重要的增量之一。888整車銷售價(jià)格調(diào)整、AI進(jìn)展、Cybertruck量產(chǎn)爬坡等將是特斯拉短期主要觀察變量，看好中長期Cybertruck的規(guī)模量產(chǎn)、下一代廉價(jià)車型導(dǎo)入、自動(dòng)駕駛&機(jī)器人積極進(jìn)展的重要催化。我們預(yù)測2023-2025年特斯拉銷量為180萬/215萬/250萬輛，營業(yè)收入分別為971億/1102億/1282億美元，Non-GAAP凈利潤分別為98億/122億/150億美元?？紤]到Cybertruck車型量產(chǎn)爬坡（貢獻(xiàn)正現(xiàn)金流需要12-18個(gè)月）、中國新能源車市場競爭加劇等系列因素，公司短期毛利率或?qū)⒊掷m(xù)承壓，2024年或?qū)⑹枪镜摹斑^渡”之年。中長期維度，歐美市場新能源車有利的競爭格局、皮卡規(guī)模量產(chǎn)、下一代廉價(jià)車型導(dǎo)入、自動(dòng)駕駛&機(jī)器人等AI領(lǐng)域的積極進(jìn)展等，都將是推動(dòng)公司價(jià)值提升&再發(fā)現(xiàn)的重要催化劑。產(chǎn)業(yè)鏈：重點(diǎn)推薦海外戰(zhàn)略調(diào)整、產(chǎn)能輸出全球的零部件企業(yè)特斯拉將在墨西哥建立新的超級(jí)工廠，有望改變整個(gè)墨西哥地區(qū)的汽車工業(yè)生態(tài)，從而帶來零部件企業(yè)全球化增長機(jī)遇。2023年3月1日，特斯拉宣布將在墨西哥蒙特雷建立新的超級(jí)工廠，根據(jù)墨西哥政府官方披露，新工廠占地4200英畝，特斯拉初步規(guī)劃投請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明32資50億美元、產(chǎn)能約100萬輛/年。墨西哥地區(qū)擁有完善的汽車工業(yè)生產(chǎn)環(huán)境，根據(jù)Marklines數(shù)據(jù)，自2010-2022年期間，墨西哥汽車產(chǎn)量穩(wěn)定在300萬輛以上。從結(jié)構(gòu)上看，全球知名整車品牌均有在墨西哥地區(qū)的布局，根據(jù)Marklines數(shù)據(jù)，2022年通用、大眾、Stellantis、雷諾日產(chǎn)份額穩(wěn)定在10%以上，CR4為61%，格局較為集中。我們認(rèn)為特斯拉墨西哥工廠的設(shè)立將改變整個(gè)墨西哥地區(qū)的汽車工業(yè)生態(tài)，從而帶來零部件企業(yè)全球化增長機(jī)遇。014.6%39314.6%39138139138113.5%33130330430713.5%3313033043022692.0%302269-0.4.235 -0.4.2351.6%-20.2%通用集團(tuán)大眾集團(tuán)福特豐田現(xiàn)代起亞馬自達(dá)本田特斯拉Cybertruck量產(chǎn)爬坡在即，機(jī)器人產(chǎn)業(yè)推進(jìn)順利，對產(chǎn)業(yè)鏈有望釋放彈性，我們重點(diǎn)推薦海外戰(zhàn)略調(diào)整、產(chǎn)能輸出全球的零部件企業(yè)。我國優(yōu)質(zhì)汽車零部件廠商出海戰(zhàn)略由產(chǎn)品出口轉(zhuǎn)變?yōu)楫a(chǎn)能輸出，抓住全球新能源市場增長的結(jié)構(gòu)性機(jī)遇，重點(diǎn)布局底盤、內(nèi)外飾、輕量化、車身電子、熱管理等產(chǎn)品，伴隨未來全球新能源車快速滲透，國內(nèi)零部件企業(yè)持續(xù)投入高水平的資本開支，有望實(shí)現(xiàn)技術(shù)與產(chǎn)品的彎道超車，成為國際汽車零部件龍頭供應(yīng)商。特斯拉領(lǐng)銜加碼墨西哥整車產(chǎn)能，疊加墨西哥自由貿(mào)易協(xié)定、進(jìn)出口與投資激勵(lì)制度、勞動(dòng)力與人工成本低等優(yōu)勢，國內(nèi)多家優(yōu)質(zhì)廠商將產(chǎn)品結(jié)構(gòu)集中至新能源汽請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明33車零部件，把握特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈高速增長和國際汽車零部件企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)與市場開拓保守的機(jī)遇，提前布局墨西哥產(chǎn)能，開啟新一輪高速增長期。根據(jù)2023Q3特斯拉業(yè)績說明會(huì)，特斯拉Cybertruck有近100萬輛訂單，2023年當(dāng)前試生產(chǎn)產(chǎn)能是年產(chǎn)12.5萬輛，2025年Cybertruck產(chǎn)能預(yù)計(jì)將達(dá)到25萬輛，隨著產(chǎn)能的爬坡，產(chǎn)業(yè)鏈有望釋放彈性。目前特斯拉Cybertruck量產(chǎn)爬坡在即，機(jī)器人產(chǎn)業(yè)推進(jìn)順利，我們重點(diǎn)推薦海外戰(zhàn)略調(diào)整、產(chǎn)能輸出全球的零部件企業(yè)：拓普集團(tuán)、新泉股份、嶸泰股份、愛柯迪、旭升集團(tuán)、岱美股份等。墨西哥新萊昂州底盤、熱管墨西哥阿瓜斯卡25萬套儀表萬只座椅背板成、座椅背板等汽車零1.81億美元墨西哥科阿韋拉年7月發(fā)行可轉(zhuǎn)債用于墨西哥年產(chǎn)400萬件輕量化零部件建輕量化及環(huán)件，汽車制動(dòng)系統(tǒng)部件等墨西哥普艾布拉州公司全資子公司FYSAM汽車飾件有限公司擁有墨西哥工墨西哥特拉斯卡中續(xù)有繼續(xù)擴(kuò)車載揚(yáng)聲器等墨西哥科阿韋拉州司，該孫公司定位于膨脹閥產(chǎn)品的組裝，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為年產(chǎn)道換熱器，閥墨西哥新萊昂州墨西哥新萊昂州蒙特雷市;科阿韋拉30萬套汽車頂棚系統(tǒng)集萬套汽車頂墨西哥科阿韋拉州汽車電子研1.25億美元中信證券CITICSECURITIESCITICSECURITIES請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明34墨西哥瓜納華托州入使用。同時(shí)，公司計(jì)劃啟動(dòng)墨西哥二期工廠建設(shè)，主打3000T~5000T壓鑄機(jī)生產(chǎn)的新能源汽車用