CMF中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)分析與預(yù)測(cè)報(bào)告（2023-2024）-從分化到平衡增長(zhǎng)的中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)

年度論壇(2023-2024)(總第64期)從分化到平衡增長(zhǎng)的中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)主辦單位：中國(guó)人民大學(xué)國(guó)家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司承辦單位：中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)研究所2023年11月2023年11月 TakingEconomicPu CMF中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)分析與預(yù)測(cè)報(bào)告 TakingEconomicPu (1)內(nèi)需接棒外需帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)；(2)高質(zhì)量發(fā)展推動(dòng)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換；(3)總需求不足是2023年的核心問題，尤其是市場(chǎng)化的內(nèi)生性總需求恢復(fù)較慢；(4)總需求恢復(fù)緩慢具有強(qiáng)烈的結(jié)構(gòu)性特征；(5)房地產(chǎn)持續(xù)深度調(diào)整是總需求不振的關(guān)鍵因素；(6)商品消費(fèi)是拖累濟(jì)周期和全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)主導(dǎo)對(duì)外貿(mào)易變化；(8)信心不足是總需求不足背后的關(guān)鍵因素； 地方債務(wù)壓力約束政府行動(dòng)空間，地方政府財(cái)政運(yùn)行秩序挑戰(zhàn)加??；(12)國(guó)際金融周期錯(cuò)位日益突出，資產(chǎn)價(jià)格沖擊加大；(13)極端天氣等擾動(dòng)日益常態(tài)化；(14)青年就業(yè)問題依復(fù)蘇。2023年全年預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速5.3%,兩年平均增速4.1%,仍然低于潛在產(chǎn)出，存在產(chǎn)出 (2)本輪復(fù)蘇與傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程產(chǎn)生諸多不同，傳統(tǒng)的先行指標(biāo)紛紛失靈，政策帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)的乘數(shù)明顯下降；(3)復(fù)蘇中經(jīng)濟(jì)分化明顯；(4)宏觀和微觀感受差異大，導(dǎo)致企業(yè)家的隨著社會(huì)秩序恢復(fù)推動(dòng)生產(chǎn)生活正?；@股動(dòng)力逐漸減弱，判斷2024年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行路徑從表象上看，市場(chǎng)內(nèi)生需求不足是周期性的。2023年最為典型的一綜合去庫存的流量和存量?jī)煞矫娴暮x，超長(zhǎng)去庫 TakingEconomicPulse,Forcas不過，我國(guó)的資產(chǎn)負(fù)債表沖擊與日本的“資產(chǎn)負(fù)債表”衰因?yàn)橘Y產(chǎn)負(fù)債表是存量，其修復(fù)緩慢更是反映了經(jīng)濟(jì)增量不足時(shí)間點(diǎn)會(huì)發(fā)現(xiàn)，本輪總需求不足開始于2019年。2019年顯著的行業(yè)分化態(tài)勢(shì)顯示了其背后首先，消費(fèi)的動(dòng)力機(jī)制缺失。除居民收入增速放緩“在中國(guó)為中國(guó)”傾向逐漸顯現(xiàn)，加之2024年有50余個(gè)國(guó)家將進(jìn)行大選，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)持 TakingEconomicPu面對(duì)周期性和結(jié)構(gòu)性問題疊加，結(jié)構(gòu)性問題為主的局面，在周期性力量反轉(zhuǎn)和結(jié)構(gòu)性新動(dòng)能逐漸聚集的基礎(chǔ)上，2024年經(jīng)濟(jì)增速有望進(jìn)一步企穩(wěn)，恢復(fù)常態(tài)化增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2024年經(jīng)濟(jì)增速為4.8%左右，較2023年4.1%的兩年平均增速回升0.7個(gè)百分點(diǎn)；城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率有望繼續(xù)下降，控制在5.0%左右，較2023年失業(yè)率中樞下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。一方面，從周期性因素看，庫存周期和資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)都已經(jīng)開始筑底上行，出口和房地產(chǎn)投資壓力減緩。8、9月份工業(yè)企業(yè)當(dāng)月利潤(rùn)增速轉(zhuǎn)正，三季度利潤(rùn)同比增長(zhǎng)7.7%。隨著2024年全球經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)軟著陸，加上中美關(guān)系緩和預(yù)期，預(yù)計(jì)2024年出口增速將出現(xiàn)小幅回升，實(shí)現(xiàn)2%左右的正增長(zhǎng)。另一方面，隨著新發(fā)展格局的深入，國(guó)內(nèi)新動(dòng)能開始不斷集聚：1)科技自立自強(qiáng)助力產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈鍛長(zhǎng)板、補(bǔ)短板，國(guó)產(chǎn)替代不斷加速；2)人工智能助推5G技術(shù)場(chǎng)景落地，數(shù)字經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)入加速融合期；3)綠色發(fā)展進(jìn)一步在各領(lǐng)域擴(kuò)散；4)現(xiàn)代化基礎(chǔ)設(shè)施體系持續(xù)處于加速形成期；5)鄉(xiāng)村振興和區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展加速深化落實(shí)。在2024年，伴隨著周期性力量見底回升和新動(dòng)能逐漸集聚兩方面的作用，各行業(yè)有望2024年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)將面臨五個(gè)方面的突出風(fēng)險(xiǎn)：1)中美利差將會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)維持，進(jìn)而壓制國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格；2)房地產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)仍存在蔓延的可能；3)地方政府債務(wù)的結(jié)構(gòu)性和區(qū)域性問題突出；4)地方政府發(fā)力過猛，干擾市場(chǎng)正常調(diào)整；5)對(duì)美歐發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的 TakingEconomicPulse,Forcas質(zhì)基礎(chǔ)，建議2024年設(shè)定GDP目標(biāo)增長(zhǎng)率為5%,經(jīng)濟(jì)工作堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)的1)明確方向，進(jìn)一步以法治化、國(guó)際化推動(dòng)市場(chǎng)化的深入，同時(shí)構(gòu)建相適應(yīng)的高質(zhì)量宏觀治理機(jī)制；2)進(jìn)一步推動(dòng)資本市場(chǎng)的存量改革，著力提升存量上市公司質(zhì)量，規(guī)范上市公司行為，凸顯資本市場(chǎng)的財(cái)富管理職能；3)進(jìn)一步以中國(guó)式現(xiàn)代化道路為主線，推進(jìn)財(cái)政第二，逆周期政策保持總量寬松。2024年總量宏觀政策需要保持寬松的定位，并在實(shí)施中切實(shí)做到，對(duì)沖短期中可能的經(jīng)濟(jì)增速下滑傾向。1)堅(jiān)持就業(yè)優(yōu)先；2)繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策，財(cái)政支出更加向新型城鎮(zhèn)化中居民公共服務(wù)傾斜；3)貨幣政策以降低金融機(jī)構(gòu)融資成本為核心方向，進(jìn)一步全面降準(zhǔn)置換MLF,穩(wěn)定流動(dòng)性的同時(shí)降低金融機(jī)構(gòu)負(fù)債成本；4)以擴(kuò)大消費(fèi)為核心著力擴(kuò)大內(nèi)需；5)加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)，擴(kuò)大政策空間。第三，結(jié)構(gòu)性政策以“降成本”為導(dǎo)向暢通國(guó)民經(jīng)濟(jì)循環(huán)。1)以人工智能為突破點(diǎn)，讓企業(yè)充分理解；3)穩(wěn)定能源成本，前瞻性布局電力供應(yīng)建設(shè)。2)優(yōu)化土地供給政策，科學(xué)合理把握土地供應(yīng)節(jié)奏、結(jié)構(gòu)，逐步降低土地財(cái)政依賴；3)堅(jiān) TakingEconomicPu與前期預(yù)測(cè)分析和各類研究相比，2023年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出以下十四個(gè)向好、服務(wù)消費(fèi)穩(wěn)定恢復(fù)以及基礎(chǔ)設(shè)施與制造業(yè)投資保持高位是2023年中國(guó)宏2、高質(zhì)量發(fā)展推動(dòng)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換。在科技自立自強(qiáng)戰(zhàn)四年平均(相對(duì)于2019年),同時(shí)關(guān)注環(huán)比數(shù)據(jù)，2季度后部分指標(biāo)呈現(xiàn)弱勢(shì)運(yùn) TakingEconomicPu4、總需求恢復(fù)緩慢具有強(qiáng)烈的結(jié)構(gòu)性特征。本5、結(jié)構(gòu)性因素推動(dòng)的房地產(chǎn)深度調(diào)整是2023年總需求不振的核2023年7月份政治局會(huì)議之后，涉房地產(chǎn)相關(guān)政策再一次全面升級(jí)優(yōu)化，但還8、信心不足問題仍亟待解決。市場(chǎng)主體面對(duì)脆弱的資產(chǎn)9、資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)緩慢。三年累積，居民、企業(yè)和都受到了較大沖擊。由于2023年的經(jīng)濟(jì)增量有限，資產(chǎn)負(fù)債表存量修復(fù)進(jìn)程相 TakingEconomicPulse,Forcas14、青年就業(yè)問題依然突出。雖然2023年以來就業(yè)狀況不斷改善，但青年上述14個(gè)現(xiàn)象表明，2023年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)在周期性因素和結(jié)構(gòu)性因素疊加對(duì)美歐的出口；3)商品消費(fèi)增速能否較快修復(fù)到疫情前水平；4)制造業(yè)投資和基建投資增速能否持續(xù)保持良好態(tài)勢(shì)，穩(wěn)定投資大盤；5)地方財(cái)政壓力是不是 TakingEconomicPu能有效修復(fù)，通過清理地方政府欠款進(jìn)一步推動(dòng)企業(yè)修復(fù)；6)居民和企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表能不能有效修復(fù)；7)市場(chǎng)信心能不能得到較快提升；8)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率能不能得以提高；9)庫存周期能否較快進(jìn)入補(bǔ)庫存階段；10)我國(guó)與發(fā)達(dá)國(guó)家從中期來看，2024年依然在“二十大”召開后的紅利窗口期、新一輪政府1、經(jīng)濟(jì)增速放緩后構(gòu)建社會(huì)穩(wěn)定機(jī)制，提振信心迫在眉睫。我國(guó)經(jīng)濟(jì)一直2、宏觀政策效果降低，急需疏通傳導(dǎo)渠道。目前宏觀政策傳導(dǎo)的主要機(jī)制4、房地產(chǎn)超調(diào)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)需求端面臨著購房人群不斷變化，改善型 TakingEconomicPu5、構(gòu)建與新發(fā)展格局激勵(lì)相容的宏觀經(jīng)濟(jì)治理體系仍是較大考驗(yàn)。我國(guó)目根據(jù)上述定性判斷，利用中國(guó)人民大學(xué)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)分析與預(yù)測(cè)模型 CMAFM模型，設(shè)定2023年和2024年主要宏觀經(jīng)濟(jì)政策參數(shù)假設(shè)：(1)名義一般公共預(yù)算赤字率分別為3.0%(3.8%)和3.5%;(2)人民幣兌美元平均匯率分別為7.2和7.3。預(yù)測(cè)2023年和2024年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)核心指標(biāo)增長(zhǎng)情況，結(jié)果如下表1所示。1.國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值3.出口總額(美元計(jì)價(jià))進(jìn)口總額(美元計(jì)價(jià))貿(mào)易盈余(億美元)5.廣義貨幣供應(yīng)量(M2) TakingEconomicPulse,Forcas公共財(cái)政收入注：*代表預(yù)測(cè)值。1、2023年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)總體恢復(fù)向好，在基數(shù)因素影響下，前穩(wěn)中高后低至5～5.5%,全年增速達(dá)到5.1～5.3%,完成增長(zhǎng)5%左右的預(yù)期目標(biāo)；預(yù)計(jì)四季度城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率穩(wěn)中有降，全年平均值為5.2%左右，好于5.5%左右的預(yù)期目2、在供給端，供給沖擊壓力消散，三大產(chǎn)業(yè)復(fù)蘇明顯；其中，第三產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，增加值增速達(dá)到6.3%,較2022年上揚(yáng)4.0個(gè)百分點(diǎn)；第二產(chǎn)業(yè)穩(wěn)中有升，增加值增速為4.2%左右，較2022年上揚(yáng)0.4個(gè)百分點(diǎn)；第一產(chǎn)業(yè)增加值增速保持平穩(wěn)，為3.6%左右。3、在需求端，需求收縮壓力明顯好轉(zhuǎn)；其中，服務(wù)消費(fèi)帶動(dòng)消費(fèi)實(shí)現(xiàn)較強(qiáng)勁反彈，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)7.0%左右，較2022年增速提升7.2個(gè)百分點(diǎn)；但受房地產(chǎn)投資大幅下滑影響，固定資產(chǎn)投資增速回落，預(yù)計(jì)增長(zhǎng)3.5%左右，較2022年增速下降1.6個(gè)百分點(diǎn)。受全球經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易增速放緩影響，2023年我國(guó)出口延續(xù)回落態(tài)勢(shì)，以美元計(jì)價(jià)，預(yù)計(jì)全年出口下降5%左右，進(jìn)口下降6%左右，貿(mào)易順差約為8400億美元，依然保持高位。4、受總需求相對(duì)不足影響，2023年價(jià)格運(yùn)行較為疲弱；其中受需求不足和食品價(jià)格下降影響，預(yù)計(jì)全年CPI漲幅為0.5%左右，年底有望迎來溫和回升；望迎來漲跌轉(zhuǎn)折點(diǎn)；預(yù)計(jì)全年GDP平減指數(shù)下跌1%左右，表明價(jià)格緊縮壓力較大，這也使得2023年名義GDP增速僅為4.3%左右。5、2023年貨幣政策保持寬松，全年廣義貨幣供應(yīng)量(M2)同比增長(zhǎng)10.5%,但受市場(chǎng)內(nèi)生投融資動(dòng)力不足影響，社會(huì)融資總額存量增長(zhǎng)9.5%,與M2增速 TakingEconomicPu6、在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和低基數(shù)因素作用下，2023年公共財(cái)政收入明增長(zhǎng)8%左右；但受房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷和土地收入大幅下降影響，政府性基金收入繼續(xù)下滑，同比減少12%左右；兩項(xiàng)合計(jì)，2023年政府收入增長(zhǎng)2.5%,低于名義GDP增速1.8個(gè)百分點(diǎn)，但較2022年?duì)顩r明顯改善。將進(jìn)一步恢復(fù)和擴(kuò)大，各方面增長(zhǎng)表現(xiàn)將進(jìn)一步回歸常態(tài)。預(yù)計(jì)2024年經(jīng)濟(jì)增速為4.8%左右，較2023年兩年平均增速回升0.7個(gè)百分點(diǎn)；城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率有望繼續(xù)下降，控制在5.0%左右，較2023年失業(yè)率中樞下降0.2個(gè)百分點(diǎn)。8、2024年供需兩端將進(jìn)一步修復(fù)并趨于平衡。深度修復(fù)，短板行業(yè)繼續(xù)補(bǔ)齊缺口，增加值增速為5.6%左右；第二產(chǎn)業(yè)保持相對(duì)平穩(wěn)，增加值增速為4.0%左右。在需求端，房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整幅度有望收窄，固定資產(chǎn)投資有所回升但幅度有限，預(yù)計(jì)增長(zhǎng)5.0%左右；消費(fèi)繼續(xù)恢復(fù)但勢(shì)頭放緩，預(yù)計(jì)消費(fèi)增速6%左右。2024年全球經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)軟著陸，加上中美關(guān)系緩和預(yù)期，預(yù)計(jì)2024年出口增速將出現(xiàn)小幅回升，同比增長(zhǎng)2.0%左右，貿(mào)易順差繼續(xù)保持高位，達(dá)到8654億美元，同比增長(zhǎng)3.5%。9、隨著供求趨于平衡，2024年物價(jià)水平將逐步回升至1.5%左右；PPI同比止跌回升，漲幅達(dá)到2.0%左右；由此，帶動(dòng)GDP平減指數(shù)由負(fù)轉(zhuǎn)正，同比漲幅達(dá)到1.6%左右。10、2024年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)加快恢復(fù)的一年，宏觀經(jīng)濟(jì)政策將保持相對(duì)寬松的預(yù)計(jì)M2增速將穩(wěn)定在10.5%左右，社會(huì)融資存量增速將小幅提升至10%左右。政府收入將在公共財(cái)政預(yù)算收入趨穩(wěn)和政府性基金收入企穩(wěn)回升的作用下總體改善。預(yù)計(jì)2024年公共預(yù)算財(cái)政收入增速小幅回落至6%,與名義GDP增速大致相當(dāng)，政府性基金收入止跌回升，增長(zhǎng)1%左右；兩項(xiàng)政府收入合計(jì)增長(zhǎng)4.8%,較2023年增速回升2.3個(gè)百分點(diǎn)，這為加大財(cái)政支出力度創(chuàng)造了新的政策空間。 TakingEconomicPu第二部分弱復(fù)蘇的2023年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)四年平均(相對(duì)于2019年)和弱于疫情前的環(huán)比增速都表明當(dāng)前是弱企穩(wěn)，產(chǎn)如果剔除基數(shù)影響，兩年平均增速為4.1%,四年平均增速為4.7%,還顯著低于疫情前的水平。分產(chǎn)業(yè)看，第一產(chǎn)業(yè)同比增長(zhǎng)4.0%,較去年增速下降了0.2%,比2019年增速加快了1.1%;第二產(chǎn)業(yè)同比增長(zhǎng)4.4%,較去年增速增加了0.5%,比2019年增速下降了0.4%;第三產(chǎn)業(yè)同比增長(zhǎng)6.0%,較去年增速加快了3.7%,比2019年增速下降了1.3%。數(shù)據(jù)表明，疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中，三大產(chǎn)業(yè)增速趨良好，實(shí)際GDP增速為4.5%。第二季度實(shí)際GDP同比增速雖然增加至6.3%,但需考慮去年第二季度的基數(shù)效應(yīng)影響，季調(diào)環(huán)比增速僅為0.5%,低于一季度1.8%, TakingEconomicPu出水平始終低于長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)線，2023年前三季度中國(guó)的實(shí)際產(chǎn)出水平與長(zhǎng)期 TakingEconomicPu(1)從工業(yè)生產(chǎn)來看，2023年工業(yè)生產(chǎn)在第一季度波動(dòng)變化較大，第二季度和第三季度逐步回歸常態(tài)化。2月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)高達(dá)18.8%,3月份增速開始回歸常態(tài)化，增速為3.9%。5月份增速達(dá)到小高峰，為5.6%。隨用率為74.3%,二季度為74.5%,三季度為75.6%,處于近年同期較差水平。前三季度工業(yè)產(chǎn)能利用率累計(jì)為74.8%,比上年同期下降0.7個(gè)百分點(diǎn)。從當(dāng)月同處于較好水平。1-10月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值累計(jì)增速為4.1%,僅高出去年同期0.1個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)生產(chǎn)中行業(yè)分化比較明顯。2023年采礦業(yè)拖累工業(yè)下行明顯，2023年采礦業(yè)8月份同比增速最高，為2.3%。累計(jì)同比增速自2月份一直下降，10月份累計(jì)增速為1.8%,低于規(guī)模以上工業(yè)增加值累計(jì)同比增速2.3個(gè)百分點(diǎn)。汽9月份汽車制造業(yè)累計(jì)同比為18.7%,遠(yuǎn)高于同期工業(yè)增加值累計(jì)增速。圖3工業(yè)增加值增速及累計(jì)增速把脈中國(guó)經(jīng)濟(jì)傳遞中國(guó)聲音2022年制造業(yè)恢復(fù)的主要?jiǎng)恿碜杂诔隹冢?023年出口拖累制造業(yè)下行累計(jì)同比為6.0%,分別高于去年同期2個(gè)百分點(diǎn)和3.7個(gè)百分點(diǎn)，但增速仍低于2019年三季度2.2個(gè)百分點(diǎn)和1.3個(gè)百分點(diǎn)。前三季度，信息傳輸、軟件和同比分別增長(zhǎng)12.1%,14.4%,7.5%和6.1%,均得以恢復(fù)，但與疫情前仍有差距。2-8月份，規(guī)模以上服務(wù)業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)7.2%,高于去年同期2.1%,接近2019年同期水平。把脈中國(guó)經(jīng)濟(jì)傳遞中國(guó)聲音從服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)上看，2023年中國(guó)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)始終高于去年同期水平。4月份和5月份，中國(guó)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增速分別高達(dá)13.5%和11.7%,10月份同比增速為7.7%。2-5月份，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)累計(jì)同比增速一直上升，速為9.1%,10月份為7.9%。圖7中國(guó)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)全面恢復(fù)，保持高位穩(wěn)定 TakingEconomicPu表2中國(guó)各大產(chǎn)業(yè)復(fù)蘇進(jìn)展交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè)信息傳輸、軟件和業(yè)3.基建、制造業(yè)投資和服務(wù)消費(fèi)穩(wěn)定總需求，但房地產(chǎn)投資和商品消費(fèi)較弱 (1)制造業(yè)和基建投資增速保持高位，房地產(chǎn)投資深度調(diào)整，固定資產(chǎn)投資增速回落。1-10月份，固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)2.9%,較上半年增速回落0.9個(gè)百分點(diǎn)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資全年保持穩(wěn)定，10月份累計(jì)同比增速達(dá)8.3%。房地產(chǎn)投資持續(xù)深度調(diào)整，10月份累計(jì)同比增速跌至-9.3%,從2022年4月份開始持續(xù)成為嚴(yán)重拖累因素?？傮w來說，2023年基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資和制造業(yè)投圖8固定資產(chǎn)投資同比增速圖92023年1-10月份各項(xiàng)投資累計(jì)同比增速對(duì)比 TakingEconomicPulse,Forcas從經(jīng)季調(diào)后的環(huán)比增速來看，上半年，投資月環(huán)比增速平均為0.03%,7-10月分別為-0.09%、0.22%、0.17%、0.10%,全年投資復(fù)蘇動(dòng)力低迷。投資增長(zhǎng)動(dòng)(2)在消費(fèi)方面，服務(wù)消費(fèi)帶動(dòng)復(fù)蘇。1-10月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額累計(jì)同比增速為6.9%,較上半年下落1.3個(gè)百分點(diǎn)。從消費(fèi)全年趨勢(shì)來看，由于基數(shù)效應(yīng)，第二季度消費(fèi)明顯強(qiáng)勁復(fù)蘇，4月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增加18.4%,累計(jì)同比高達(dá)8.5%。5月份之后，社會(huì)消費(fèi)類零售總額回歸常態(tài)水平，累計(jì)增速大約維持在6%-8%的水平。至十月份，商品零售同比增速5.6%,餐飲收入同比增速18.9%,更為廣義的服務(wù)銷售累計(jì)同比增長(zhǎng)19%。圖10社會(huì)零售總額增速(3)出口從經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)力量走向拖累因素。1-10月份，我國(guó)出口累計(jì)同比增長(zhǎng)-5.6%,4月份以來累計(jì)同比增速一直趨于下降；進(jìn)出口同比增長(zhǎng)-6.0%,全年進(jìn)出口增速呈下降態(tài)勢(shì)?？傮w上看，我國(guó)出口從去年2022年的推動(dòng)力量轉(zhuǎn)變?yōu)橥侠垡蛩?。同時(shí)，各出口目的地都出現(xiàn)大幅度下降。10月對(duì)美出口累計(jì)同比為-15.4%,低于前值的6.6%;對(duì)歐出口同比為-10.6%,低于前值的14.0%;對(duì)日出口同比為-8.6%,低于前值的6.2%。對(duì)東南亞聯(lián)盟出口同比為-5.3%,低于前值的20.5%;對(duì)印度出口同比為-0.5%,低于前值的26.9%。如果以美元計(jì)價(jià)來看，1月份以來我國(guó)出口始終負(fù)增長(zhǎng)，2月份達(dá)到最低點(diǎn)，同比增速為-31.8%。全年出口拖累經(jīng)濟(jì)下行壓力明顯。1-7月份，我國(guó)實(shí)際使用外商直接投資1118億美元，同比下降9.8%,外資呈現(xiàn)凈流失狀態(tài)。 TakingEconomicPu圖11中國(guó)對(duì)外貿(mào)易增速走勢(shì)2023年1月份以來，消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)持續(xù)下行。4月份之后，我國(guó)CPI同比增速在0附近上下徘徊，但是主要表現(xiàn)為食品價(jià)格下同比下降-0.2%,但主要表現(xiàn)為食品價(jià)格下降。其中，食品價(jià)格同比下降4%,而核心CPI保持在0.6%的水平。CP圖12中國(guó)價(jià)格走勢(shì)分化遏制下滑態(tài)勢(shì)，趨向回暖。1月份工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比下降0.8%,環(huán)比下降 TakingEconomicPulse,Forcas0.4%;而到了6月份，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比增速跌至今年最低，為-5.4%,環(huán)比下降0.8%。工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價(jià)格指數(shù)呈快速下滑趨勢(shì)，10月份PPIRM同比下降3.7%,比1月份增速跌落3.8%。總體而言，消費(fèi)側(cè)價(jià)格指數(shù)同比增速跌至0以下，生產(chǎn)側(cè)價(jià)格不振，反映2023年消費(fèi)需求萎靡；同時(shí)生產(chǎn)側(cè)需求又受到房地產(chǎn)不振、民間投資和外商投5.從微觀市場(chǎng)主體看，企業(yè)、居民和政府的收入狀況改善但比較緩慢，資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)遲緩導(dǎo)致微觀市場(chǎng)活力下降和信心不足，成為影響宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)但速度緩慢，虧損面和虧損額始終同比增加，資產(chǎn)負(fù)債率向上攀升，企業(yè)收入狀況惡化。1-9月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額54119.9億元，同比下降9.0%。規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)率為5.62%,同比降低0.61個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)企業(yè)虧損家數(shù)累計(jì)同比增加9.2%,虧損企業(yè)虧損額累計(jì)增加2.7%。雖然對(duì)比2022年及2023年1季度虧損單位和虧損額有明顯改善，但企業(yè)營(yíng)收狀況以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)同比增長(zhǎng)6.4%,但負(fù)債同比增長(zhǎng)6.7%,資產(chǎn)負(fù)債率攀升至57.6%,同比增加0.8個(gè)百分點(diǎn)。圖13中國(guó)工業(yè)企業(yè)績(jī)效修復(fù)緩慢 oQoQQ圖14就業(yè)形勢(shì)依然嚴(yán)峻(2)就業(yè)形勢(shì)依然較為嚴(yán)峻，居民收入增速落后于名義經(jīng)濟(jì)增速。需求不的努力下，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率形勢(shì)好轉(zhuǎn)。10月份城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率在5%的水平，比2022年同期水平低0.5個(gè)百分點(diǎn)，比2019年同期低0.1個(gè)百分點(diǎn)。1-9月份，全國(guó)城鎮(zhèn)新增就業(yè)1022萬人，完成全面目標(biāo)的85%,對(duì)比2022年同期下降6個(gè)可支配收入同比名義增長(zhǎng)5.2%,扣除價(jià)格因素，實(shí)際同比增長(zhǎng)4.7%,低于經(jīng)濟(jì)(3)從政府收入看，公共財(cái)政收入和稅收收入明顯改善，政府性基金收入壓力仍然較大。1-9月份，公共財(cái)政收入累計(jì)同比增加8.9%,其中稅收收入累計(jì)同比增加11.9%;但全國(guó)政府性基金收入累計(jì)同比下降15.7%。 圖15財(cái)政收入和基金收入增長(zhǎng)情況烈圖16制造業(yè)及服務(wù)業(yè) TakingEconomicPulse,Forcas數(shù)也持續(xù)走低，10月份跌入榮枯臨界值以下，分別為4圖17PMI參數(shù)結(jié)構(gòu)性變化別跌至48.8%和47.6%,10月份分別為49.5%、46.8%。新訂單指數(shù)與新出口訂單圖18PMI新訂單指數(shù)和新出口訂單指數(shù)持續(xù)性緊縮(4)從需求端來看，消費(fèi)者等幾大微觀主體的預(yù)期參數(shù)自一季度后下跌不圖19先行指數(shù)、一致指數(shù)、滯后指數(shù)走勢(shì)受歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家緊縮貨幣政策影響，人民幣匯率持續(xù)下降，外匯市場(chǎng)震蕩強(qiáng)烈。10月份，官方外匯儲(chǔ)備比2021年同期減少了487.97億美元，比2019貶值至7.18。人民幣匯率的持續(xù)貶值來源于2022年以來歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家持續(xù)加圖20人民幣匯率和官方外匯儲(chǔ)備走勢(shì)股票市場(chǎng)較為動(dòng)蕩，下行趨勢(shì)明顯。截至2023年11月14日，上證綜合指13日上證A股總市值較2021年底上升1.04%,平均市盈率從11.67倍下跌至11.14倍。非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資規(guī)模增速變緩，2022年1-10月達(dá)到7065億元，比2022年同期降低25.83%。圖21中國(guó)三大產(chǎn)業(yè)用電量指標(biāo)抬升至正常水平(二)高質(zhì)量發(fā)展引領(lǐng)新動(dòng)能積聚造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)的發(fā)展。3月份以來，裝備制造業(yè)增加值同比增速超過5%,10月份增速為6.2%,1-9月份累計(jì)同比增速為6%,持續(xù)高于工業(yè)整體增速。 TakingEconomicPu圖22新能源等產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)裝備制造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了強(qiáng)勁動(dòng)力。10月份，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增加7.7%。從服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)的構(gòu)成來看，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)為服務(wù)業(yè)發(fā)展提供了新動(dòng)力。3月份以信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)當(dāng)月同比增速始終高于10%,6月份同比增速達(dá)最高位，為15.4%。10月份，同比增速為10.9%。信息傳輸、軟件和圖23現(xiàn)代服務(wù)業(yè)帶動(dòng)服務(wù)業(yè)發(fā)展今年2月以來，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資始終保持高位增長(zhǎng)造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比始終高于10%。10月份，兩者累計(jì)同比增速分別為 TakingEconomicPu11.1%和11.3%,雖然低于去年同期水平，但已接近2019年疫情前水平，已接近圖24高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資累計(jì)同比增速維持高位穩(wěn)定出口保持較快增長(zhǎng)，9月份同比增加4.7%,4月份出口同比增速高達(dá)65.4%,內(nèi)圖25貿(mào)易結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化10月份我國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5%,比2022年同期水平低了0.5個(gè)百分點(diǎn)，比2019年同期水平低了0.1個(gè)百分點(diǎn)，就業(yè)邊際顯著改善。圖26我國(guó)城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)變化趨勢(shì)得以逆轉(zhuǎn)。2022年，我國(guó)居民可支配收入累計(jì)同比不斷下降，第四季度居和7.3%,分別高于去年同期水平2.7%、8.3%和3.0%。與2019年同期水平差值分別為-0.2%、3.4%和0.9%。居民收入顯著改善。圖26我國(guó)居民人均可支配收入變化 TakingEconomicPu社會(huì)秩序恢復(fù)帶動(dòng)生產(chǎn)和消費(fèi)正?；?；2)市場(chǎng)內(nèi)生的總需求不足；3)新發(fā)展格由于是特殊的疫情后經(jīng)濟(jì)修復(fù)，2023年最先恢復(fù)也是貫穿全年最強(qiáng)勁的一秩序。前三季度，工業(yè)增加值累計(jì)同比增速4%。得益于我國(guó)在疫情防控期間保數(shù)同比增速為7.9%。的補(bǔ)償較為有限，前三季度商品零售額增速5.5%。而接觸型服務(wù)消費(fèi)實(shí)現(xiàn)了快前三季度實(shí)現(xiàn)了服務(wù)零售額增速18.9%。務(wù)業(yè)強(qiáng)受益復(fù)出口 TakingEconomicPu工業(yè)增加值兩年平均增速3.95%,四年平均增速5.15%,最近兩年甚至相比疫情同樣的情況也出現(xiàn)在服務(wù)業(yè)。前三季度，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)兩年平均增速3.9%,四年平均增速4.1%,最近兩年平均增速進(jìn)一步下降，同時(shí)顯著低于疫情之前。首先，出口，尤其是對(duì)美國(guó)和歐洲的出口不振拖累了工業(yè)修復(fù)。2023年10月以美元計(jì)價(jià)的中國(guó)出口同比增速較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)至-6.4%,1-10月份累計(jì)同比增速下降5.6個(gè)百分點(diǎn)。在2022年8月份后，出口增速進(jìn)入到放緩的軌道。前三季度，貨物和服務(wù)凈出口對(duì)GDP累計(jì)同比貢獻(xiàn)率為-13%。2023年出口放緩體現(xiàn)在量和價(jià)兩個(gè)方面。從數(shù)量上看，在疫情期間，我國(guó)日本和韓國(guó)成為了出口主要的拖累力量。1-10月，外商投資企業(yè)出口5.67萬億元，下降9.4%,這種國(guó)別特征和外商企業(yè)出口的加大下滑顯現(xiàn)了地緣政治與去從6月份同比見底回升以來，出口價(jià)格指數(shù)仍然 在疫情三年，2020-2022年外需對(duì)工業(yè)產(chǎn)生了重要的斷放緩。2023年后全面進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，這是一種對(duì)疫情前經(jīng)濟(jì)常態(tài)的回歸。隨著出口的支撐力度下降，內(nèi)需未能完全接棒，導(dǎo)致工業(yè)的產(chǎn)銷率在2022年不圖29工業(yè)企業(yè)出口交貨值累計(jì)同比 TakingEconomicPu圖30工業(yè)企業(yè)產(chǎn)銷率(算術(shù)平均)一步走弱。從市場(chǎng)表現(xiàn)看，銷售整體未見明顯改善，核心城市短暫回暖。2023年1-9月商品房銷售面積同比下降7.5%,降幅較1-8月擴(kuò)大0.4個(gè)百分點(diǎn)；商品房銷售額累計(jì)同比下降4.6%,降幅較1-8月擴(kuò)大1.4個(gè)百分點(diǎn)，其中9月商品房銷售面積、金額同比分別下降19.67%和19.23%,較8月同比降幅分別回升4個(gè)銷售額同比增長(zhǎng)14.7%和13.9%,期房同比分別下降12.1%和7.6%。根據(jù)中指數(shù)據(jù)，北京、上海、廣州等核心城市新房銷售面積在9月中下旬出現(xiàn)上升，10月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額同比下降9.1%,降幅較1-8月擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)；土地購今年以來竣工持續(xù)向好，1-9月同比增長(zhǎng)19.8%;新開工面積、施工面積分別同比下降23.4%、7.1%,降幅較1-8月收窄1個(gè)百分點(diǎn)、持平。單月來看，9月新開工面積同比降幅較8月收窄8個(gè)百分點(diǎn)至15.18%,是2021年10月以來首次收窄至20%以內(nèi)，施工面積同比下降9.71%,較8月降幅收窄近20個(gè)百分點(diǎn)。 TakingEconomicPu源產(chǎn)業(yè)鏈、汽車產(chǎn)業(yè)鏈的高景氣帶動(dòng)了汽車制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)增長(zhǎng)了 TakingEconomicPu關(guān)鍵點(diǎn)，是重大項(xiàng)目加速落地期。2016年以來，重大項(xiàng)目年度計(jì)劃投資額占當(dāng)年固定資產(chǎn)投資(不含地產(chǎn))及基建投資的比例較為穩(wěn)定，占固定資產(chǎn)投資(不含地產(chǎn))的比例在11%左右，占基建投資的比例在20%-25%。在2022年加快項(xiàng)目建設(shè)推進(jìn)的大背景下，2023年進(jìn)入全面落地期，具有較高的實(shí)物工作量。第礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍然是宏觀穩(wěn)定政策的主要發(fā)力點(diǎn)。2023年專項(xiàng)債發(fā)行等支持力度由于2023年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行背后同時(shí)具有的三股力量，特別是總第一，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程曲折。2023年最為主導(dǎo)的力量是生產(chǎn)生活秩序修復(fù)推點(diǎn)性，縱觀全年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇就呈現(xiàn)了波浪式、曲折的進(jìn)程。例如，在2023年春集型服務(wù)業(yè)迅速修復(fù)。8月份暑期旅游潮進(jìn)一步帶動(dòng)了尤其是在一片悲觀聲音中，三季度增長(zhǎng)4.9%。同時(shí)，也可以關(guān)注到黃金周出行人數(shù)從五一期間達(dá)到2019年水平的119%,回落到端午假期114%,“十一”假期的104%,這種趨勢(shì)性的回落表明了主要以秩序回歸為主。最后，秩序修復(fù)的表 TakingEconomicPu圖32行業(yè)增速剪刀差 TakingEconomicPu第三部分市場(chǎng)內(nèi)生動(dòng)力不足的邏輯 TakingEconomicPulse,Forcas從表象上看，市場(chǎng)內(nèi)生需求不足是周期性。表面上看，2023年最為典型的用企業(yè)營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)代表需求變動(dòng)，可以發(fā)現(xiàn)2000年以來我國(guó)庫存變動(dòng)大致可這6輪周期，每輪3年左右。從2020年5月在被動(dòng)補(bǔ)庫存結(jié)束后，產(chǎn)成品庫存增速下降，開啟了主動(dòng)去庫存，已經(jīng)持續(xù)了3年以上。即使考慮到疫情，2023圖35庫存周期但是如果進(jìn)一步梳理總需求不足的時(shí)間點(diǎn)會(huì)發(fā)現(xiàn)，本輪總需求不足開始于2019年，這就意味著資產(chǎn)負(fù)債表沖擊等疫情的“疤痕效應(yīng)”并不能充分解釋總需求不足。由于2019年經(jīng)濟(jì)的分化態(tài)勢(shì)，其背后是大量的結(jié)構(gòu)性問題。綜合上 TakingEconomicPu(一)資產(chǎn)負(fù)債表沖擊后修復(fù)緩慢放緩更為明顯的。從表3中可以看出，目前，居民負(fù)債接近80萬億，資產(chǎn)端規(guī)模617萬億左右。近兩年理財(cái)、股票和房地產(chǎn)下行是居民資產(chǎn)端增速下行的主要拖累項(xiàng)，尤其是房地產(chǎn)，這兩年資產(chǎn)縮水累計(jì)達(dá)到6.4萬億。隨著今年信心不足和儲(chǔ)蓄動(dòng)機(jī)上升，新增存款規(guī)模達(dá)到了14.4萬億，比去年同表3居民資產(chǎn)負(fù)債表位(億元】居民金融負(fù)債405150478954553銀行理財(cái)262906196156208260住房2201632268936129977083347974368693836548313623011負(fù)債中的占比最大，高達(dá)76%,汽車等其它用途的銀行貸款占比21%。8月百城首套與二套房貸主流利率持平為3.90%與4.81%,加權(quán)平均仍在4%以上。這就使 TakingEconomicPu對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，資產(chǎn)負(fù)債率在2016年有一個(gè)明顯的一個(gè)下行，與當(dāng)年對(duì)于資產(chǎn)負(fù)債調(diào)整，非金融企業(yè)部門的杠桿率接近177%,從全球比較而言，處于一 TakingEconomicPu公司的高約10個(gè)點(diǎn)左右。在債務(wù)拖欠比較嚴(yán)重的背景下，民企資金的占用程度第三類就是房地產(chǎn)行業(yè)。2008年以來，房地產(chǎn)的資產(chǎn)和負(fù)債的擴(kuò)張是非常政府為例，2022年全國(guó)只有9個(gè)省的公共預(yù)算實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)，29省的基金收入，政府性基金預(yù)算收入都是在下滑的，從財(cái)政平衡率上來講，21省的財(cái)政平衡率 TakingEconomicPu較上來講，考慮到隱性債務(wù)，政府部門的債務(wù)21%是來自于中央政府，其余76%(二)結(jié)構(gòu)性問題是市場(chǎng)化需求不足的深層次原因但是出口在2008年金融危機(jī)之后長(zhǎng)期處在弱勢(shì)的水平。2019年之后，出口形勢(shì)大。在2020年5月份宏觀應(yīng)急政策逐漸走向常態(tài)化之后，經(jīng)濟(jì)開始回歸2019 TakingEconomicPu圖37總需求模式演進(jìn)二季度后，2023年消費(fèi)增速已經(jīng)超越了收入增速。這就意味著，不能簡(jiǎn)單將消 TakingEconomicPu TakingEconomicPulse,Forcas降等問題不斷出現(xiàn)，直播帶貨以明確的低價(jià)格模式全面擴(kuò)張，取代了“雙十一”消費(fèi)下沉遇到了兩個(gè)問題。首先，下沉空間不斷收窄。隨著2022年我國(guó)上網(wǎng)人數(shù)超過12億，日均上網(wǎng)市場(chǎng)超過7個(gè)小時(shí)，C端的流量達(dá)到了頂峰，我國(guó)過創(chuàng)造中產(chǎn)階層和消費(fèi)信貸的辦法實(shí)現(xiàn)了消費(fèi)下沉。例如，福特通過8小時(shí)5系數(shù)呈現(xiàn)出一致的變化趨勢(shì)。1978-2021年，我國(guó)基尼系數(shù)上升了0.18左右。圖40我國(guó)基尼系數(shù)的變化情況額轉(zhuǎn)移至頂層導(dǎo)致的。改革開放以來，底層50%的收入份額持續(xù)下降(75%)來自于底層50%,0.041(26%)來自中層50%-90%的階層。 從財(cái)富分配的維度來看，可以發(fā)現(xiàn)從1995-2021年，頂層10%的財(cái)富份額一富份額上升了0.280,其中0.181(65%)來自于中層，0.098(35%)來自于底層。 TakingEconomicPu品與情感的相互構(gòu)建(完善自我)等等。為了能夠擴(kuò)大商品種類，這就需要消費(fèi)“意義”,就創(chuàng)造了一個(gè)又一個(gè)新產(chǎn)品和新產(chǎn)業(yè)，人們陷入了永不休止的消費(fèi)之中，為了獲取“意義”,由新產(chǎn)品塑造人生。社會(huì)中各種“精致生活”包圍了消 TakingEconomicPulse,Forcas州等22個(gè)重點(diǎn)城市推行住宅用地“兩集中”同步公開出讓，降低土地溢價(jià)率，但是，從2021年四季度以來，圍繞“穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期”,房地產(chǎn)入結(jié)構(gòu)調(diào)整期。2020年我國(guó)家庭戶人均居住面積達(dá)到41.76m2,其中城市家庭人均住房面積為36.52m2,接近2000年的兩倍。但是僅僅這些因素不足以形成房把脈中國(guó)經(jīng)濟(jì)傳遞中國(guó)聲音 TakingEconomicPu城鎮(zhèn)化率已經(jīng)達(dá)到了65.2%。表面上看，與發(fā)達(dá)國(guó)家平均75%的比例還有較大空在沿海地區(qū)，城鎮(zhèn)化率已經(jīng)接近70%,與國(guó)際發(fā)達(dá)國(guó)家平均水平差距已經(jīng)不大，同時(shí)，要考慮到我國(guó)的城鎮(zhèn)化非常特殊'。中國(guó)由和居住，中國(guó)的城市化水平明顯滯后于工業(yè)化。改革開放初期的1978年，中國(guó)的工業(yè)化率達(dá)到了72.3%,城市化率卻只有17.9%,兩者相差54.4個(gè)百分點(diǎn)。20世紀(jì)80年代的改革開放促進(jìn)了要素跨地區(qū)、跨部門和跨城鄉(xiāng)流動(dòng)，也促進(jìn)了城量模式，我國(guó)城鎮(zhèn)化40%來自人口從農(nóng)村移動(dòng)到城市，40%來自城市面積擴(kuò)大， TakingEconomicPu2013年12月，中央城鎮(zhèn)化工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，“要以人為本，推進(jìn)以人為核心的城鎮(zhèn)化”。2014年3月，十二屆全國(guó)人大二次會(huì)議進(jìn)一步提出，“要推進(jìn)以人為核心的新型城鎮(zhèn)化”;同年3月，中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)《國(guó)家新型城鎮(zhèn)化2021年3月，《中華人民共和國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和2035這種調(diào)整的困難之處是土地的非流動(dòng)性導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)方調(diào)整極為全球化的貿(mào)易模式大致上可以分為兩個(gè)階段。1815-11990年之后，全球化的動(dòng)力發(fā)生了新變化，全球化貿(mào)易模式逐漸進(jìn)入了以 TakingEconomicPu處理能力、通訊能力和存儲(chǔ)能力大幅度提升。摩爾定律下運(yùn)算能力18個(gè)月翻一番，吉爾德定律下信息傳輸帶寬6個(gè)月翻一番。在全球大危年世界信息存儲(chǔ)容量每年以23%的速度增長(zhǎng)，電信通信以28%的速度增長(zhǎng)，計(jì)算伴隨著信息成本變化的同時(shí)，貨物空運(yùn)的快速發(fā)展也推動(dòng)1990年之后的全球化新模式。1990年前后最大的變化在于前蘇聯(lián)領(lǐng)空的全面開放，極大推動(dòng)了總的來看，1990年之后最大的變化是迅捷性。這種迅捷性伴隨著信息成本占全球GDP份額2/3降到目前不到50%,下降17個(gè)百分點(diǎn)。與之對(duì)應(yīng)的，中國(guó)、蘭以及土耳其收獲了其中14個(gè)百分點(diǎn)，世界剩下的接近200個(gè)國(guó)家占據(jù)了3個(gè) TakingEconomicPu圖43全球收入極化資料來源：鮑德溫(2020)在這種邏輯之下，2023年中國(guó)凈出口變化包括周期性的外部需求不足帶來2023年第一季度出口情況較上年年末有所改善，新出口訂單指數(shù)在2月重達(dá)榮枯線，增至51.9%(以美元計(jì)價(jià)的出口金額在2月下降明顯主要是因?yàn)槊绹?guó)加 TakingEconomicPu息導(dǎo)致的人民幣走弱)。然而受海外需求收縮及訂單積壓效應(yīng)減弱的影響，5月出口額回落明顯，在高基數(shù)下當(dāng)月同比增速跌至-6%,我國(guó)新出口訂單指數(shù)持續(xù)走低，在7月下行至47.7%。自第三季度以來，我國(guó)出口總額呈現(xiàn)改善趨勢(shì)，出口金額實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其中9月環(huán)比增長(zhǎng)144億美元達(dá)近年同期最高值，然而由于高基數(shù)效應(yīng)、主要貿(mào)易伙伴國(guó)PMI回落、我國(guó)節(jié)假日等因素，10月出口金額環(huán)比下降8.12%,低于市場(chǎng)預(yù)期水平。綜合來看，我國(guó)2023年1月至10月以美元計(jì)累計(jì)出口總額相較去年同期減少5.6%,但以人民幣計(jì)貿(mào)易順差較去年仍有所擴(kuò)大，達(dá)47887.6億元，表明雖然出口增長(zhǎng)疲態(tài)，但凈圖44中國(guó)月度出口總額及同比增長(zhǎng)情況從出口國(guó)別結(jié)構(gòu)看，2023年1月至10月中國(guó)對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出口貿(mào)易額相較2022年同期下降較大，其中對(duì)歐盟、美國(guó)、加拿大、中國(guó)臺(tái)灣的累計(jì)出口額降幅超過10%,分別為10.6%、15.4%、17.8%、19.0%,對(duì)日本、韓國(guó)、中國(guó)香港的出口也分別呈8.6%、8.2%、8.0%的負(fù)增長(zhǎng)，與之相反，受國(guó)際政治因素影響，出口占比分別由2020年的15.1%、17.4%和5.51%下降至2023年前10個(gè)月的上升至5.13%、3.23%。這表明隨著近年地緣政治矛盾激化，歐盟、美國(guó)和日本 TakingEconomicPu表42023年1月至10月我國(guó)對(duì)主要國(guó)別(地區(qū))出口情況單位：億美元出口最終目的國(guó)(地)進(jìn)出口10月1至10月10月1至10月進(jìn)出口美國(guó)日本中國(guó)香港韓國(guó)中國(guó)臺(tái)灣印度英國(guó)數(shù)據(jù)來源：中華人民共和國(guó)海關(guān)總署從出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，2023年1月至10月機(jī)電產(chǎn)品出口累計(jì)比去年同期下滑口降幅較大，分別為22.5%、14.1%和8.0%,而汽車、汽車零配件和船舶出口表現(xiàn)強(qiáng)勁、韌性較強(qiáng)，累計(jì)同比增速分別達(dá)到77.9%、9.0%和21.0%,拉動(dòng)我國(guó)出等勞動(dòng)密集型產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品(-13.0%)總體上出口增長(zhǎng)乏力。 TakingEconomicPu表52023年1月至10月我國(guó)重點(diǎn)產(chǎn)品出口情況中藥材及中式成藥自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備及其零部件塑料制品紡織紗線、織物及其制品汽車(包括底盤)成品油恢復(fù)的特征，且三者均在3月達(dá)到增長(zhǎng)峰值，同比增速分別為31.2%、-3.2%和-5.7%。加工貿(mào)易始終呈負(fù)增長(zhǎng)，表明其規(guī)模同往年不斷收?qǐng)D45一般貿(mào)易出口與加工貿(mào)易出口逐月同比增速略下，中國(guó)的貿(mào)易正在發(fā)生重構(gòu)。與往年一致，2023年前三季度私營(yíng)企業(yè)出口貢獻(xiàn)大于外資企業(yè)和國(guó)有企業(yè)，且占出口總額的比例相較2022年的59.37%上升至61.56%,從同比增速來看，國(guó)有企業(yè)、外資企業(yè)均呈現(xiàn)-0.1%、-9.5%的負(fù)增 TakingEconomicPu圖46中國(guó)不同企業(yè)類型出口額(億元人民幣)及同比增速(三)政策組合傳導(dǎo)不暢2023年3月、9月兩次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，釋放中長(zhǎng)期資金超過1萬億元；6月、8月兩次降低政策利率，帶動(dòng)貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率等市場(chǎng)利率持續(xù)下行。8標(biāo)準(zhǔn)；指導(dǎo)商業(yè)銀行調(diào)整存量房貸利率，居民家庭每年節(jié)省支出約1700億元，實(shí)施普惠小微貸款支持工具等6項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具。先，加大公開市場(chǎng)逆回購操作。10月末，央行公開市場(chǎng)逆回購余額高達(dá)2.69萬億元，處于歷史高位。11月15日，央行開展了4950億元的7天逆回購操作，操作。11月15日，央行開展了14500億元的1年期MLF操作，中標(biāo)利率為2.5%。此次操作規(guī)模較上月有所增加，凈投放量為6000億元，有助于緩解銀行體系中10月31日，銀行間存款類機(jī)構(gòu)的隔夜回購利率DR001和7天回購利率DR007分別為1.86%和2.08%,資金面較為平穩(wěn)。銀行間包含非銀機(jī)構(gòu)的隔夜回購利率R001為3.22%,交易所非銀機(jī)構(gòu)集中競(jìng)價(jià)成交的隔夜回購利率GC001為3.07%,——銀行間市場(chǎng)存款類機(jī)構(gòu)以利率債為質(zhì)押的7天期回購加權(quán)平均利率(DR007)圖47貨幣市場(chǎng)利率走勢(shì)較好滿足了實(shí)體經(jīng)濟(jì)有效貸款需求。10月末，金融機(jī)構(gòu)本外幣萬億元，同比增長(zhǎng)10.3%。人民幣貸款余額為235.33萬億元，同比增長(zhǎng)10.9%。前十個(gè)月人民幣貸款增加20.49萬億元，同比多增1.68萬億元。10月份人民幣貸款增加7384億元，同比多增1058億元。10月末，外幣貸款余額6782億美元，同比下降14.1%。前十個(gè)月外幣貸款減少634億美元，同比少減598億美元。10月份外幣貸款減少75億美元，同比少減188億美元。企事業(yè)單位貸款穩(wěn)步增長(zhǎng)，中長(zhǎng)期貸款增速維持高位。企(事)業(yè)單位中長(zhǎng)期貸款余額98.12萬億元，同比增長(zhǎng)17%;前三季度增加11.84萬億元，同比多增3.16期貸款余額21.05萬億元，同比增長(zhǎng)30.9%,增速比各項(xiàng)貸款高20.7個(gè)百分點(diǎn)；前三季度增加4.04萬億元，同比多增1.41萬億元。萬億元，同比增長(zhǎng)13.3%。房地產(chǎn)業(yè)中長(zhǎng)期貸款余額同比增長(zhǎng)6.2%,增速比上 TakingEconomicPulse,Forcas前三季度增加4.08萬億元，同比多增1.02萬億元。第三，普惠金融各領(lǐng)域貸款增長(zhǎng)較快。普惠小微貸款余額28.74萬億元，同比增長(zhǎng)24.1萬億元，同比多增1.01萬億元。第四，涉農(nóng)貸款持續(xù)增長(zhǎng)。涉農(nóng)貸款余額55.8萬億元，同比增長(zhǎng)15.1%;前三季度增加6.63萬億元，同比多增1.17萬億元。第五，房地產(chǎn)貸款增速下滑態(tài)勢(shì)有所企穩(wěn)。房地產(chǎn)貸款余額下降0.2%,與8月份持平，增速下滑態(tài)勢(shì)有所企穩(wěn)。房地產(chǎn)貸款增速比上年末低1.7個(gè)百分點(diǎn)，低于各項(xiàng)貸款增速11.1個(gè)百分點(diǎn)；前三季度減少333億元，同表52023年人民幣貸款結(jié)構(gòu)單位：億元10月末余額同比增速當(dāng)年新增額同比多增額貸款利率穩(wěn)中有降，社會(huì)融資成本明顯下降。10月20日，1年期和5年期以上貸款加權(quán)平均利率(LPR)分別為3.45%和4.2%,這是繼7月20日(3.55%和4.2%)以來的又一次下調(diào)。企業(yè)貸款利率下行，今年1月至9月，新發(fā)放企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.91%,比2022年同期下降0.32個(gè)百分點(diǎn)，其中9月企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.82%,處于歷史最低水平。發(fā)揮首套住房貸款利率動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制作用，前9個(gè)月新發(fā)放個(gè)人住房貸款利率為4.13%,同比下降0.88個(gè)百分點(diǎn)。同比增長(zhǎng)10.1%。人民幣存款余額為281.65萬億元，同比增長(zhǎng)10.5%。前十個(gè)月人民幣存款增加23.13萬億元，同比多增5575億元。外幣存款余額為7844億美元，同比下降9.2%。前十個(gè)月外幣存款減少696億美元，同比少減632億美元。在貨幣政策的推動(dòng)下，10月末，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)余額為288.23萬億元，同比增長(zhǎng)10.3%,比上年同期低1.5個(gè)百分點(diǎn)。狹義貨幣供應(yīng)量(M1)余額為67.47萬億元，同比增長(zhǎng)1.9%,增速分別比上月末和上年同期低0.2個(gè)和3.9個(gè) TakingEconomicPu百分點(diǎn)。流通中貨幣(M0)余額10.86萬億元，同比增長(zhǎng)10.2%。當(dāng)月凈回籠現(xiàn)金688億元。前三季度凈投放現(xiàn)金4623億元。10月末社會(huì)融資規(guī)模存量為374.17萬億元，同比增長(zhǎng)9.3%。2023年前十個(gè)月社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為31.19萬億元，比上年同期多2.33萬億元。10月份社會(huì)融資規(guī)模增量為1.85萬億元，比上年同期多9108億元。主要有以下特點(diǎn)：一是人民幣貸款快速增長(zhǎng)。10月末金融機(jī)構(gòu)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款余額為233.26萬億元，同比增長(zhǎng)10.7%,占同期社會(huì)融資規(guī)模存量的62.3%,同比高0.8個(gè)百分點(diǎn)；十月份對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加4837億元，同比多增232億元。14.3%,十月份政府債券凈融資1.56萬億元，同比多1.28萬億元。企業(yè)債券同比少增，十月末企業(yè)債券余額為31.44萬億元，同比下降0.7%;非金融企業(yè)境內(nèi)股票余額為11.34萬億元，同比增長(zhǎng)8.9%。十月份企業(yè)債券凈融資1144億元，同比少1269億元，非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資321億元，同比少467億元。萬億元，同比增長(zhǎng)0.5%;信托貸款余額為3.85萬億元，同比下降0.3%;未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票余額為2.65萬億元，同比下降1.8%;增量上，十月份委托貸款把脈中國(guó)經(jīng)濟(jì)傳遞中國(guó)聲音減少429億元，同比多減899億元；信托貸款增加393億元，同比多增454億元；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票減少2536億元，同比多減380億元；表62023年社會(huì)融資規(guī)模單位：萬億元10月末余額同比增速當(dāng)年新增額同比多增額外幣貸款(折合人民幣)未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資其他融資券貸款核銷總體看來，2023年的貨幣政策表現(xiàn)積極。但是，今年在貨幣政策方面出現(xiàn)了大量金融指標(biāo)之間的背離。首先，從2022年以來，廣義貨幣增速一直維持在2023年在財(cái)政政策方面基本上是平穩(wěn)運(yùn)行，但是相對(duì)于經(jīng)濟(jì)而言，財(cái)政力第一，財(cái)政收入方面。在2023年前三季度中，全國(guó)一般公共預(yù)算收入共計(jì)166713億元，同比增長(zhǎng)8.9%,較前值增速進(jìn)一步下降，延續(xù)了6月開始的下行 TakingEconomicPulse,Forcas趨勢(shì)。其中，受去年同期高基數(shù)影響，非稅收入累計(jì)同比增長(zhǎng)-4.1%;稅收收入累計(jì)同比增速為11.9%,降幅較上月有所收窄。從當(dāng)月數(shù)據(jù)來看，9月份全國(guó)一般公共預(yù)算收入為14917億元，同比增速為-1.26%,較前值回升3.33個(gè)百分點(diǎn)；剔除留抵退稅因素后，同比增速由8月的-7.8%改善至-1.2%。分稅種來看：(1)經(jīng)濟(jì)修復(fù)。9月份，與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況相關(guān)的增值稅(剔除留抵退稅因素后)和企業(yè)所得稅同比增速較前值均有大取得的成績(jī)。8月份以來出臺(tái)了一系列旨在降成稅小規(guī)模納人月銷售額10萬元以下免稅和減按1%征稅的優(yōu)惠政策延至2027年；對(duì)月銷售額10萬元以下的增值稅小規(guī)模納稅人免征增值稅；小規(guī)模納稅人適用3%征收率(預(yù)征率)的應(yīng)稅銷售收入(預(yù)繳增值稅項(xiàng)目),減按1%征收率、預(yù)征率征收、預(yù)繳增值稅。(2)消費(fèi)回暖。消費(fèi)稅同比增速由8月的4.21%躍升至9月的35.33%,與先行指標(biāo)社零增速的增長(zhǎng)趨勢(shì)相互印證，反映出近期的消費(fèi)回暖。這主要是7月以來一攬子促消費(fèi)政策的效果開始顯現(xiàn)——除了出臺(tái)《關(guān)于恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)的措施》的整體性政策外，發(fā)改委和財(cái)政部等部門還在7月18日和20日陸續(xù)出臺(tái)了旨在促進(jìn)家居消費(fèi)、電子產(chǎn)品消費(fèi)和汽車消費(fèi)等的專項(xiàng)支持政策。這也得到了數(shù)據(jù)的印證：9月份車輛購置稅同比增速為32.39%,較前值提高9.78個(gè)百分點(diǎn)。(3)房地產(chǎn)市場(chǎng)仍在筑底。從當(dāng)月值來看，與房地產(chǎn)有關(guān)的 TakingEconomicPulse,Forcas稅種收入變化趨勢(shì)呈明顯差異，反映出房地產(chǎn)市場(chǎng)的基礎(chǔ)仍有待修復(fù)。其中，土地增值稅、契稅和耕地占用稅的同比增速較前值由正轉(zhuǎn)負(fù)，而城鎮(zhèn)土地使用稅、房產(chǎn)稅則較前值進(jìn)一步提升。需要指出的是，目前對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控主要是由金融部門來制定和執(zhí)行的，例如，央行和證監(jiān)會(huì)在8月份出臺(tái)了涉及首付比例、房貸利率、存量利率、優(yōu)化住房套數(shù)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)等政策。(4)居民收入增加，為繼續(xù)促進(jìn)消費(fèi)提供基礎(chǔ)。從數(shù)據(jù)上看，9月份個(gè)人所得稅增速同比為-3.27%,低于前值3.84%。不過，這主要是受8月份出臺(tái)的《關(guān)于提高個(gè)人所得稅有關(guān)專項(xiàng)附加扣除標(biāo)準(zhǔn)的通知》影響，由于提高了3歲以下嬰幼兒照護(hù)、子女教育、贍養(yǎng)老人個(gè)人所得稅專項(xiàng)附加扣除標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致個(gè)人所得稅收入增速下降。而從城鎮(zhèn)居民人均可支配收入實(shí)際累計(jì)同比增速來看，第三季度與第二季度持平，均為4.70%。這意味著稅收變化僅反映了政策的影響，而非經(jīng)濟(jì)和收入下行所致。(5)資本市場(chǎng)活躍度仍有待提升。9月份，印花稅同比增速由前值-15.79%進(jìn)一步擴(kuò)大至-42.60%,特別是證券交易印花稅同比增速由-15.32%下滑至-51.67%。一方面，這是受8月27日財(cái)政金融政策雙管齊下的影響——財(cái)政部宣布證券交易印花稅減半征收，證監(jiān)會(huì)宣布降低融資保證金比例、規(guī)范股份堅(jiān)持行為、階段性收緊IPO;另一方面，這也反映了資本市場(chǎng)活躍度仍有待提升、股市交易量下降。其他稅收環(huán)境保護(hù)稅企業(yè)所得消外貿(mào)企業(yè)出m進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅和消費(fèi)程圖50分稅種稅收收入同比增速 TakingEconomicPu圖51股票成交金額(單位：億元)前三季度政府性基金預(yù)算收入增速下滑，主要是受土地出讓收入增速下滑拖累。今年前三季度政府性基金預(yù)算收入38683億，累計(jì)同比增速-15.70%,跌累計(jì)增速下跌19.80%,跌幅較小幅高于前值；但從9月當(dāng)月數(shù)據(jù)來看，國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入同比增速降幅由8月份的-22.2%收窄至9月份的-21.3%。而從 TakingEconomicPu第二，財(cái)政支出方面。前三季度財(cái)政支出增速放緩，支出進(jìn)度處于近年來較慢水平。在2023年前三季度中，全國(guó)公共財(cái)政支出共計(jì)197897億元，同比增長(zhǎng)3.90%,較前值3.80%略高。從9月份當(dāng)月數(shù)據(jù)來看，全國(guó)公共財(cái)政支出26515億元，同比增速為5.17%,低于前值7.23%。從政府級(jí)次來看，前三季度中央本級(jí)財(cái)政支出26666億元，累計(jì)同比增速6.60%;前三季度地方財(cái)政支出171231億元，累計(jì)同比增速3.50%?？梢?，地方支出是前三主因。在全年預(yù)算執(zhí)行方面，前三季度一般公共預(yù)算支出完成全年預(yù)算76.96%,高于去年同期進(jìn)度(71.27%),體現(xiàn)出財(cái)政支出靠前發(fā)力。 TakingEconomicPu進(jìn)一步從財(cái)政支出結(jié)構(gòu)來看：(1)基建投資方面，農(nóng)林輸支出和城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)支出的9月當(dāng)月同比增速均高于前力，通過穩(wěn)投資支持穩(wěn)增長(zhǎng)；(2)民生性支出方面，受去年同期高基數(shù)的影響，人適用3%征收率的應(yīng)稅銷售收入，減按1%征收；對(duì)月銷售額10萬元及以下小規(guī)模納稅人免征增值稅；對(duì)生產(chǎn)生活性服務(wù)業(yè)納稅人分別實(shí)施將政府采購工程面向中小企業(yè)的預(yù)留份額提高至40%以上的政策期限延長(zhǎng)至2023年底。從政策效果來看，雖然制造業(yè)小型企業(yè)PMI各分項(xiàng)除生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期外均仍處于收縮區(qū)間，但下半年政策效果逐漸顯現(xiàn)，新訂單和新出口訂單PMI均在持續(xù)回升；不過，由于10月份生產(chǎn)PMI較前值有所回落，表明小微企 汽車車輛購置稅減免政策延續(xù)至2027年12月31日；其中，2024-2025年全額免征，2026-2027年減半征收。預(yù)計(jì)2024-2027年減免車輛購置稅規(guī)?？傤~將達(dá)到5200億元。受稅收政策疊加7月出臺(tái)的《關(guān)于促進(jìn)汽車消費(fèi)的若干措施》,年 TakingEconomicPu通過服務(wù)業(yè)發(fā)展資金安排42.4億元，加力支持實(shí)施縣域商業(yè)建設(shè)行動(dòng)。二是針對(duì)消費(fèi)不足而相機(jī)抉擇所采取的刺激政策：7月以來出臺(tái)了《關(guān)于恢復(fù)和擴(kuò)大消方政府債務(wù)限額等政策。具體地，10月24日，人大常委會(huì)批準(zhǔn)中央財(cái)政在四季度增發(fā)2023年國(guó)債1萬億，預(yù)算赤字率將由3%提升到3.8%,并通過轉(zhuǎn)移支付方式全部安排給地方；其中，2023年擬安排使用5000億元，結(jié)轉(zhuǎn)2024年使用5000億元。從2023年的政策實(shí)踐來看，在預(yù)期持續(xù)低迷的情境下，常規(guī)性政策工具在貨幣和財(cái)政政策之外，2023年在各項(xiàng)政策中都頻頻發(fā)力，呵護(hù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) TakingEconomicPu(1)房地產(chǎn)政策7月份以來，“金融16條”適用期限延長(zhǎng)、超特大城市城中村改造、推動(dòng)動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)逐步回歸常態(tài)化調(diào)整。尤其是8月以來(2)產(chǎn)業(yè)政策(3)消費(fèi)政策車消費(fèi)提出了一系列支持性政策。5月17日，國(guó)家發(fā)改委和國(guó)家能源局對(duì)加快推進(jìn)充電樁建設(shè)，支持新能源汽車下鄉(xiāng)進(jìn)行了政策安排；6月8日，商務(wù)部發(fā)布了《關(guān)于組織開展汽車促消費(fèi)活動(dòng)的通知》;6月21日，財(cái)政部等部門印發(fā)《關(guān)于延續(xù)和優(yōu)化新能源汽車車輛購置稅減免的公告》;7月20日，國(guó)家發(fā)改委等(4)活躍資本市場(chǎng)7月24日的政治局會(huì)議明確提出要活躍資本市場(chǎng)，8月，關(guān)于資本市場(chǎng)的政 TakingEconomicPu完善以“1”股為單位進(jìn)行交易的機(jī)制，同時(shí)調(diào)整交易成本。總結(jié)來說，7月份以來，國(guó)家對(duì)于(5)促進(jìn)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展大的意見》,也就是民營(yíng)經(jīng)濟(jì)“31條”,并在此之后構(gòu)建了“1+N”的配套措施，(6)就業(yè)政策同比、環(huán)比出現(xiàn)回調(diào)的現(xiàn)象，在7月24日政治局會(huì)議的指引下，下半年國(guó)家從標(biāo)賽”,很容易產(chǎn)生合成謬誤和分解謬誤。比如，將加強(qiáng)對(duì)于房地產(chǎn)的監(jiān)管這一把脈中國(guó)經(jīng)濟(jì)傳遞中國(guó)聲音 (四)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行轉(zhuǎn)軌期放大結(jié)構(gòu)性問題車為例，可以看到在2021年之后，我國(guó)汽車保有量的增速開始下降，從穩(wěn)定增圖59汽車存量變化15-64歲人口在總?cè)丝谥姓急乳_始下降。2014年開始，15-64歲人口絕對(duì)人數(shù)也 TakingEconomicPu我國(guó)在2008年，特別是2011年后呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)。勞動(dòng)生產(chǎn)率的下降一方面來自產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)更多是市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大紅利的結(jié)果，在人口數(shù)量和90后人群追求個(gè)性化從1978年以來，我國(guó)的改革主要發(fā)動(dòng)權(quán)在地方，主要?jiǎng)恿κ且环N從下而上 TakingEconomicPu TakingEconomicPu第四部分2024經(jīng)濟(jì)運(yùn)行動(dòng)力與風(fēng)險(xiǎn)和結(jié)構(gòu)性新動(dòng)能逐漸聚集的基礎(chǔ)上，2024年經(jīng)濟(jì)增速有望進(jìn)一步企穩(wěn)，恢復(fù)常態(tài)化增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2024年經(jīng)濟(jì)增速為4.8%左右，較2023年4.1%的兩年平均增速回升0.7個(gè)百分點(diǎn)；城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率有望繼續(xù)下降，控制在5.0%左右，較20232024年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)將面臨五個(gè)方面的突出風(fēng)險(xiǎn)：1)中美利差將會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)地方政府債務(wù)的結(jié)構(gòu)性和區(qū)域性問題突出；4)地方政府發(fā)力過猛，干擾市場(chǎng)正常調(diào)整；5)對(duì)美歐發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的出口壓力依然較大，國(guó)際產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整沖擊出口8、9月份工業(yè)企業(yè)當(dāng)月利潤(rùn)增速轉(zhuǎn)正，三季度利潤(rùn)同比增長(zhǎng)7.7%。利潤(rùn)改 TakingEconomicPu在政策推動(dòng)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的雙重作用下，10月份我國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5%,比2022年同期水平低了0.5個(gè)百分點(diǎn)，比2019年同期水平低了0.1個(gè)百分點(diǎn)，趨勢(shì)得以逆轉(zhuǎn)。2022年，我國(guó)居民可支配收入累計(jì)同比不斷下降，第四季度居民、城鎮(zhèn)居民和農(nóng)村居民人均可支配收入累計(jì)實(shí)際同比分別為2.9%、-1.7%和和7.3%,分別高于去年同期水平2.7%、8.3%和3.0%。與2019年同期水平差值間換空間”實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)“軟著陸”。9月26日，內(nèi)蒙古已首發(fā)663.2億元特殊再融化解。據(jù)中誠(chéng)信估計(jì)，本輪1.5萬億特殊再融資債或 TakingEconomicPu成為高風(fēng)險(xiǎn)弱區(qū)域“一攬子化債方案”的重要工具，助力積極穩(wěn)妥化解尾部風(fēng)中誠(chéng)信國(guó)際統(tǒng)計(jì)，2023年地方債付息支出占綜合財(cái)力比重或達(dá)4.06%,若再考慮城投債務(wù)付息情形，政府部門付息支出占綜合財(cái)力比重將上升至14.66%。而地利率為3.17%、遠(yuǎn)低于城投債券及非標(biāo)等債務(wù)融資成投綜合融資成本控制在8%以內(nèi)的要求簡(jiǎn)單估算，進(jìn)行再融資置換或可節(jié)省被置換債務(wù)約六成的利息支出，若按照中誠(chéng)信國(guó)際估算的2022年各地城投加權(quán)平均融資成本5.6%估算，進(jìn)行再融資置換或可節(jié)省被置換債務(wù)約四成的利息支出， TakingEconomicPu隨“1.5萬億元再融資地方債置換隱債”預(yù)期升溫，城投債市場(chǎng)情緒明顯高漲。同環(huán)比分別上升39.18%、49.26%,凈融資額7382.16億元，達(dá)到年內(nèi)單月較高水平，同環(huán)比分別上升519.43%、230.30%;從認(rèn)購情況看，8月城投債整體認(rèn)購倍數(shù)由略超1倍升至3倍以上；從交易利率及利差看，8月城投債收益率整體下2023年以來，政策對(duì)城中村改造和保障性住房建設(shè)的支持力度加大，據(jù)中誠(chéng)信國(guó)際測(cè)算，保守估計(jì)本輪城中村改造面積預(yù)估接近10萬平方米，總投資規(guī)模5.4萬億元、年均5400億元，若2023年保租房建設(shè)達(dá)到250萬套、全國(guó)棚戶區(qū)改造建設(shè)達(dá)到170萬套，則三者合計(jì)共實(shí)現(xiàn)12443億元投資額，對(duì)2023年房地產(chǎn)投資貢獻(xiàn)率將超過10%。政策支持下，2024年城中投資有望進(jìn)一步擴(kuò)大，對(duì)明年房地產(chǎn)投資貢獻(xiàn)率或?qū)⒊^12%。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織(IMF)10月發(fā)布的《世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》,2024年世界總體經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)將繼續(xù)下降至2.9%,其中美國(guó)、俄羅斯及日本經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)降至1.5%、1.1%及1.0%,歐盟國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)低迷，東盟五國(guó)以較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平(4.5%)或?qū)⒊蔀槲覈?guó)重要經(jīng)貿(mào)合作對(duì)象。2023年主要經(jīng)濟(jì)體貨幣2024年全球通脹率將降至6.9%和5.8%,雖然相較2022年8.7%有所下降，但依進(jìn)口需求下降，如美國(guó)2023年3月進(jìn)口金額同比增速低至-8.6%,并自此陷入數(shù) TakingEconomicPu年來第一次持續(xù)性同比負(fù)增長(zhǎng)；歐盟國(guó)家2023年月進(jìn)口同比增速均遠(yuǎn)低于去年同期水平，8月同比增長(zhǎng)低至-7.9%等，重要伙伴國(guó)進(jìn)口需求的下降將直接降低表7世界主要經(jīng)濟(jì)體實(shí)際GDP增速(單位：%)2023預(yù)測(cè)2024預(yù)測(cè)美國(guó)中國(guó)日本東盟五國(guó)自2022年9月起，全球制造業(yè)PMI已連續(xù)一年以上處于榮枯線以下，表明外需持續(xù)走弱，進(jìn)入2023年第四季度以來，地緣政治沖突愈發(fā)激烈，給全球經(jīng)濟(jì)帶來負(fù)面影響，全球制造業(yè)PMI降至48.8%,環(huán)比下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力。其中，歐元區(qū)和日本制造業(yè)PMI持續(xù)低迷，處在43.1%和48.7%的相對(duì)低位，而美國(guó)和韓國(guó)制造業(yè)PMI數(shù)月來總體呈邊際改善趨勢(shì)，在10月分別增至50.0%和49.8%,保障短期內(nèi)中國(guó)出口不會(huì)下滑過大。除此之外，我國(guó)制造業(yè)PMI自5月48.8%逐步走強(qiáng)至9月50.2%,雖然在10月主要因季節(jié)性因素略微下降至49.5%,但制造業(yè)生產(chǎn)總體擴(kuò)張趨勢(shì)明顯，出口產(chǎn)品供給能力不斷回升。 TakingEconomicPu綜上，預(yù)計(jì)2024年我國(guó)出口規(guī)模增長(zhǎng)速度可能會(huì)受到外需持續(xù)疲弱影響而新資源，實(shí)現(xiàn)0到1和1到100的互動(dòng)。在1到100上發(fā)揮了重要作用的中國(guó)式汽車的零部件數(shù)量只有傳統(tǒng)汽車的20%,但是，對(duì)新型電子芯片的需求量則是傳 TakingEconomicPu TakingEconomicPulse,Forcas電池和組件占全球產(chǎn)量的70%以上。節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)質(zhì)量效益持制改變下導(dǎo)致了行為的變異。這些問題在2022年都得到了一定的解決。《綱要》中特別指明了要發(fā)揮市場(chǎng)的主導(dǎo)作用，這意味著統(tǒng)產(chǎn)業(yè)得到提升，化工、造紙等重點(diǎn)行業(yè)企業(yè)改造升級(jí)。同時(shí)，2022年4月26 TakingEconomicPulse,Forcas鄉(xiāng)村振興和區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展背后根本動(dòng)力是要素的優(yōu)化配置。2020年3月，中共中央和國(guó)務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制的意根據(jù)方案安排，2023年，試點(diǎn)工作取得階段性成效，力爭(zhēng)在土地、勞動(dòng)力、資《方案》提出了8個(gè)方面試點(diǎn)任務(wù)，包括：進(jìn)一步提高土地要素配置效率， TakingEconomicPu(三)主要風(fēng)險(xiǎn)來看，下降幅度顯著小于通脹率下降幅度。從核心CPI來看，2022年9月達(dá)到峰值，同比上漲6.6%,截止2023年9月為4.1%,下降幅度37.8%;從核心PCE來看，2022年2月達(dá)到峰值，同比上漲5.6%,截止2023年9月為3.7%,下降圖61美國(guó)經(jīng)濟(jì)中的核心通脹率(同比，%)2018年1月2018年4月2018年7月2018年10月2019年1月2019年4月2019年7月2019年10月2020年1月2020年4月2020年7月2020年10月2021年1月2021年4月2021年7月2021年10月2022年1月2022年4月2022年10月2023年1月2023年4月2023年7月2023年10月2018年1月2018年4月2018年7月2018年10月2019年1月2019年4月2019年7月2019年10月2020年1月2020年4月2020年7月2020年10月2021年1月2021年4月2021年7月2021年10月2022年1月2022年4月2022年10月2023年1月2023年4月2023年7月2023年10月美國(guó)核心通脹率下降緩慢的原因重要有以下幾點(diǎn)。首先，勞動(dòng)力市場(chǎng)韌性較強(qiáng)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)就業(yè)主要指標(biāo)顯示，截止2023年10月美國(guó)勞動(dòng)參與率為62.7%,尚未恢復(fù)到疫情前2018-19年的月度均值63.0%;美國(guó)經(jīng)濟(jì)中失業(yè)率3.9%,略高于疫情前2018-19年的月度均值3.8%。從職位空置率來看，截止2023年9月美國(guó)經(jīng)濟(jì)中職位空置率仍然達(dá)到5.7%,職位空置高達(dá)955萬個(gè)，顯著超過疫情前2018-19年職位空置率的月度均值4.5%和職位空置713萬個(gè)。圖62美國(guó)經(jīng)濟(jì)中就業(yè)主要指標(biāo)(%)由于失業(yè)率還處于低位，相比疫情前2018-2019年的月度職位空置多出240萬個(gè)就業(yè)崗位，"人挑工作”導(dǎo)致美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)工資一直在上漲。依據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)亞特蘭大分行WageGrowthTracker的數(shù)據(jù)，2023年10月份美國(guó)工資3個(gè)月移動(dòng)平均的中值增長(zhǎng)率為5.2%,相比2022年8月高點(diǎn)6.7%有一定的下降，但仍處于1997年以來的歷史高位。依據(jù)美國(guó)勞工部發(fā)布的雇傭成本指數(shù)(EmploymentCostIndex,ECI)來看，2023年3季度同比增長(zhǎng)4.6%,是2007年以來的最高增速;9月份平均時(shí)薪同比增速也達(dá)到4.2%。因此，工資水平的上漲是導(dǎo)致美國(guó)核心通脹率下降緩慢的主要原因之一。圖63美聯(lián)儲(chǔ)亞特蘭大的薪資增長(zhǎng)追蹤(同比，%)FederalReserveBankofAtlanta其次，在高收入預(yù)期下，美國(guó)居民動(dòng)用儲(chǔ)蓄加大了消費(fèi)。截止2023年9月份，美國(guó)居民私人儲(chǔ)蓄率下降至3.4%。1959年至2023年9月份，美國(guó)居民私人儲(chǔ)蓄率月度均值為8.5%。最后，由于美國(guó)是高度金融化的經(jīng)濟(jì)體，資產(chǎn)價(jià)格上漲(房?jī)r(jià)和股市價(jià)格)帶來了居民財(cái)富上漲，刺激了美國(guó)居民的消費(fèi)。依據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)公布的2023年2季度《美國(guó)金融賬戶》的數(shù)據(jù)，2023年2季度美國(guó)居民凈財(cái)富達(dá)到了154.3萬億美元，相比2022年底的145.8萬億美元增長(zhǎng)了8.5萬億美元，其中60%是由資產(chǎn)價(jià)格上漲帶來的。相比2019年的116.7萬億美元，疫情至今美國(guó)居民凈財(cái)富增長(zhǎng)了37.6萬億美元。美國(guó)家庭巨額凈財(cái)富的增長(zhǎng)在財(cái)富效應(yīng)的作用下刺激了在此輪激進(jìn)貨幣政策周期中，截止2023年9月美聯(lián)儲(chǔ)加息11次，目前政策性利率處在5.25-5.50%的區(qū)間。而中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在推動(dòng)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)成本，穩(wěn)定2022年2月底以來，中美政策性利差由3.575個(gè)百分點(diǎn)“倒掛”至2023年9月末的1.925個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)造了自2005年7月21日人民幣一籃子貨幣匯率改革以圖64中美政策性利率和中美政策利率之差的變化(%)從債券市場(chǎng)來看，在美聯(lián)儲(chǔ)2022年3月加息之前，中美10年期國(guó)債收益率之差達(dá)到108.25個(gè)BP,隨著美聯(lián)儲(chǔ)不斷加息和中國(guó)央行降息，中美10年期國(guó) TakingEconomicPu債收益率在2022年7月下旬之后就一直處在“倒掛”狀態(tài)，尤其是2023年3月以來，中美10年期國(guó)債收益率“倒掛”持續(xù)擴(kuò)大，在2023年10月中旬達(dá)到峰值226.23個(gè)BP,截止到11月3日，中美10年期國(guó)債收益率“倒掛”依然超過190個(gè)BP。圖65中國(guó)10年期國(guó)債收益率-美國(guó)10年期國(guó)債收益率(%)從2019年以來央行貨幣政策進(jìn)入降息周期，政策性利率從2019年的4.15%下降至2023年9月的3.45%,下降了70個(gè)BP,體現(xiàn)了利率成本穩(wěn)中有降，延續(xù)了2012年5月份以來超過10年的降息長(zhǎng)周期。從2023年3季度開始，央行貨幣固。從央行對(duì)貨幣政策周期性的表述來看，即使在經(jīng)濟(jì)有下行壓力時(shí)，從2019年2季度央行首次使用“逆周期”以來，“跨周期”調(diào)節(jié)的頻率遠(yuǎn)高于“逆周期”調(diào)節(jié)的頻率。央行貨幣政策的周期性取向發(fā)生了明